1、 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。交通运输行业 行业研究|深度报告 从市场表现说起。从市场表现说起。今年以来交运物流供应链部分公司上涨明显。细分来看涨幅居前标的集中于能源（煤炭、原油、成品油）、化工品等初级产品供应链，汽车钢材、机械设备等中间产品供应链，以及快递快运，整车物流等最终产品供应链。大致涨大致涨幅来看，初级产品幅来看，初级产品中间产品中间产品最终产品。最终产品。我们认为物流供应链的强势上涨，背后实际上是在当前国际局势动荡、能源安全威胁等背景下的产物，是物流供应链版本的是物流供应

2、链版本的“自主可控”和“国产替代”预期推动，也是制造业产业升级下的必然趋势。“自主可控”和“国产替代”预期推动，也是制造业产业升级下的必然趋势。从这一点延伸开，各类商品包括大宗商品、工业制造品和消费品等的供应链均将受益这一过程，细分领域机会值得重视。初级产品物流：关初级产品物流：关键词键词能源安全和产业升级。能源安全和产业升级。1）煤炭运输）煤炭运输/供应链供应链：能源安全下的煤炭运输链条重塑；2）原油）原油/成品油运输成品油运输：国际局势“不确定”下的“确定性”；3）化工品供应链）化工品供应链：监管趋严、产业升级背景下的化工供应链企业成长机遇；4）大宗供应链）大宗供应链：产业升级下的头部企业

3、价值创造之路。在当前特殊的历史时期下，我们认为能够服务于能源安全或产业升级的初级产品物流供应链企业，或将得到更我们认为能够服务于能源安全或产业升级的初级产品物流供应链企业，或将得到更多的发展机遇，多的发展机遇，最终将逐步脱离或弱化初级产品本身的周期属性，进而获得更好的业绩回报和估值溢价。中间产品物流：制造业崛起和出海方兴未艾。中间产品物流：制造业崛起和出海方兴未艾。1）制造业供应链）制造业供应链：制造业转型升级下的供应链提升机遇期。当前制造业供应链物流总体发展仍处于较为早期的阶段，其最终成长路径将是与制造业同步升级的过程。我们期待多方合力下，最终能走出或综合能力强，或细分领域深耕的优质企业；2

4、）跨境物流：）跨境物流：中国制造出海的摆渡人。制造业出海大潮下，相关跨境物流综合或细分领域专业服务商迎来广阔发展机遇。最终产品物流：快递的转型升级和“两进一出”。最终产品物流：快递的转型升级和“两进一出”。1）中短期来看，快递行业处于从）中短期来看，快递行业处于从成长竞争期向成熟发展期过渡的关键阶段，行业逐步从价格战后的利润修复走向盈成长竞争期向成熟发展期过渡的关键阶段，行业逐步从价格战后的利润修复走向盈利能力的持续提升。利能力的持续提升。政策底已现，行业重回健康竞争秩序，市场需求仍有较大的增长空间，但增长中枢或将明显下移，企业自身经营质量成为主导因素；2）中长期来）中长期来看，政策指引快递产

5、业迈入高质量发展阶段，推动行业拓展服务地理边界与内容边看，政策指引快递产业迈入高质量发展阶段，推动行业拓展服务地理边界与内容边界，深度挖掘二次增长曲线。对于存量市场界，深度挖掘二次增长曲线。对于存量市场，竞争焦点集中于通过网络精细化管理、智能化技术的应用等，推动收入向利润转化，从增收走向增利；对于增量市对于增量市场场，通过“两进一出”，企业将拓展服务地理边界与内容边界，从中国消费力崛起的底层逻辑向中国品牌与制造崛起的逻辑切换，开启总量的二次增长。把握时代机遇，优选龙头公司。把握时代机遇，优选龙头公司。在当前特殊的历史时期下，我们认为有必要重新审视泛物流供应链板块。大浪淘沙，依托政策支持、市场变

6、化、产业升级和自身努力而崛起的公司，或将跳出过往的产业链炒作、细分行业周期性等，逐步成长为规模大、效率高、竞争强、成长快的优质企业。即与崛起的中国制造相匹配的崛起的中即与崛起的中国制造相匹配的崛起的中国物流供应链。国物流供应链。建议关注：1）初级产品物流供应链：）初级产品物流供应链：服务能源安全和产业升级，把握细分市场龙头。煤炭运输供应链：广汇物流、嘉友国际、大秦铁路；原油成品油运输：中远海能、招商轮船、招商南油；化工品供应链：密尔克卫、永泰运、兴通股份、盛航股份、宏川智慧；大宗物流供应链：厦门象屿、中谷物流；2）中间产品物流供应链）中间产品物流供应链：服务制造业升级和中国制造出海。制造业供应

7、链：福然德；跨境物流：中远海特、华贸物流、东航物流；3）最终产品物流供应链：）最终产品物流供应链：快递转型升级发展机遇期：韵达股份、圆通速递、申通快递、顺丰控股。风险提示风险提示 疫情冲击风险、经济大幅下行风险、政策发生重大变动风险、国际局势动荡风险 投资建议与投资标的 核心观点 国家/地区 中国 行业 交通运输行业 报告发布日期 2022 年 08 月 28 日 刘阳 执业证书编号：S0860522030001 行业件量加速增长，头部企业单价坚挺，业务量增速表现分化：快递行业 7 月数据点评 2022-08-18 疫情影响消减，行业收入件量环比回升，通达系单票价格同比大幅增长：快递行业 6

8、月数据点评 2022-07-19 把握行业确定性恢复，布局高弹性和高壁垒品种：交通运输行业 2022年中期策略报告 2022-06-14 时代的物流，物流的时代 物流供应链板块全梳理 看好（维持）交通运输行业深度报告 时代的物流，物流的时代 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。2 目 录 前言.5 乱花渐欲迷人眼，物流供应链标的今年普涨背后有着怎样的底层逻辑？.5 初级产品物流：关键词能源安全和产业升级.9 煤炭运输/供应链：能源安全下的煤炭运输链条重塑.9 原油/成品油运输：国际局势“不确

9、定”下的“确定性”.12 化工品供应链：监管趋严、产业升级背景下的化工供应链企业成长机遇.17 大宗供应链：产业升级下的头部企业价值创造之路.20 中间产品物流：制造业崛起和出海方兴未艾.23 制造业供应链：制造业转型升级下的供应链提升机遇期.25 跨境物流：中国制造出海的摆渡人.27 最终产品物流：快递的转型升级和“两进一出”.28 中短期：从成长竞争期向成熟发展期过渡的关键阶段.29 政策：恶性竞争有效遏制，价格监管政策卓有成效 29 需求：电商快递仍有较大边际增长空间，但增长中枢或将明显下移 30 中长期：从增收走向增利，拓展业务内容与地理边界，开启二次增长曲线.32 存量：精细化管理、

10、数智化提升，从增收走向增利 32 增量：拓展业务内容边界与服务的地理边界，开启二次增长曲线 34 投资建议：把握时代机遇，优选龙头公司.37 风险提示.38 1VPYWZ1W0WmOpNbR8Q8OnPqQmOtRkPpPuMlOmOwP6MoOzQuOrMrRNZsQwP 交通运输行业深度报告 时代的物流，物流的时代 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。3 图表目录 图 1：今年以来交运板块涨幅前 20 标的（年初至 8.23）.5 图 2：近 1 个月交运板块涨幅前 20 标的（7.23

11、-8.23）.6 图 3：今年以来交运板块涨幅前 20 标的细分领域（8.23）.6 图 4：历年煤炭消费量（亿吨）.7 图 5：原油消费量（亿吨）.8 图 6：铁矿石进口量和原矿产量（亿吨）.8 图 7：CZCE 动力煤收盘价（元/吨）.8 图 8：布伦特原油期货结算价（连续，美元/桶）.8 图 9：DCE 铁矿石收盘价（元/吨）.8 图 10：PMI 指数.9 图 11：将淖-红淖铁路示意图.10 图 12：“十三五”和“十四五”能源规划基本原则对比.11 图 13：国内煤炭进口量（万吨）.12 图 14：国内前五大煤炭进口国（万吨）.12 图 15：三家油运公司营业收入（亿元）.12 图

12、 16：中远海能 21 年分业务营收占比.12 图 17：招商轮船 21 年分业务营收占比.13 图 18：招商南油 21 年分业务营收占比.13 图 19：成品油运输指数（BCTI）.13 图 20：22 年上半年 MR 市场主要航线走势.13 图 21：原油运输指数（BDTI）.14 图 22：国内原油进口数量（万吨）.14 图 23：“十四五”强化能源战略安全保障举措.15 图 24：“十四五”规划拓展院合作新局面举措.15 图 25：我国原油进口国分布（2020，万吨）.15 图 26：全球 VLCC 船队数量和价值（2019）.16 图 27：化工供应链标的简介.17 图 28：化工

13、工业工业增加值同比.17 图 29：危化品运输强监管相关表述.18 图 30：密尔克卫历年营收（亿元）.19 图 31：盛航股份历年营收（亿元）.19 图 32：近年全球化工 50 强中国企业排名.19 图 33：化工物流行业企业分类.19 图 34：中国大宗供应链市场规模及 CR4 市场占有率（万亿）.20 交通运输行业深度报告 时代的物流，物流的时代 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。4 图 35：多式联运政策.21 图 36：国内部分重点港口集装箱货物吞吐量占比（测算值，2021）.

14、22 图 37：中间产品供应链公司简介.23 图 38：社会物流总费用占 GDP 比值逐年下降（万亿）.25 图 39：海晨股份核心技术.26 图 40：阿里云智能供应链解决方案示意图.26 图 41：出口金额（人民币，万亿元）.27 图 42：进口金额（人民币，万亿元）.27 图 43：汽车出口数量（台）.27 图 44：浙江、义乌、广东和全国当月单票收入（元/件）.29 图 45：浙江、义乌、广东和全国当月单票收入同比增速（%）.29 图 46：单票可比成本（元）.29 图 47：历年网购用户规模（亿）.30 图 48：2020 人口普查人口年龄结构（亿人）.30 图 49：人均网购包裹数

15、（个）.31 图 50：限额以上企业商品零售额分品类占比（2021）.31 图 51：快递件量和增速（亿件）.32 图 52：快递行业各公司净利率.33 图 53：各公司单季归母净利润（亿元）.33 图 54：圆通对全链路开展信息技术赋能.33 图 55：韵达对加盟商赋能模型.33 图 56：中国全球化 50 强品牌的品牌力增长情况.35 图 57：中国跨境出口电商规模及增速.35 图 58：顺丰综合物流服务全景图.36 图 59：公司业绩估值汇总表（截至 8.25）.38 表 1：水运“十四五”规划重点任务.16 表 2：A 股初级产品物流供应链标的.22 表 3：A 股中间产品供应链公司梳

16、理.24 表 4：邮政业“十四五”发展规划快递业重点任务.32 表 5：邮政业“十四五”发展规划重点任务.34 表 6：A 股最终产品物流供应链标的.36 交通运输行业深度报告 时代的物流，物流的时代 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。5 前言前言 物流供应链作为各行业粘合上下游，推动产业链有效运转的角色，其重要性不言而喻。近年来在疫情、地缘政治等多重因素影响下，全球各行业物流供应链体系均面临不同程度的冲击和重构。20-21 年中远海控自 20 年 5 月底至 21 年 7 月累计上涨 1

17、0 倍，集运大周期的背后是疫情冲击下全球供应链重构，中国制造的崛起；20-21 年席卷全球的芯片短缺，除消费电子和新能源汽车需求崛起外，背后同样是疫情冲击下的半导体产能和供应链冲击；我们在此前经营租赁到期潮叠加供应链和产能瓶颈，市场或低估航空供给侧威力报告中，重点关注航空供给侧，其中提及飞机制造受供应链制约、原材料制约和产能制约等，韧性和弹性大减，飞机产能恢复水平或远低于预期，背后同样是疫情和地缘政治等多重因素影响下的供应链冲击。过往来看，物流供应链板块绝大部分标的由于业务不清晰、发展水平低、行业格局散、议价能力弱等原因，在资本市场始终较为游离。但在当前极端特殊的历史背景下，我们认为有必要重新

18、审视泛物流供应链板块（含公水铁空等各种运输方式及供应链服务）。大浪淘沙，依托政策支持、市场变化、产业升级和自身努力而崛起的公司，或将跳出过往的产业链炒作、细分行业周期性等，逐步成长为规模大、效率高、竞争强、成长快的优质企业。即与崛起的中国制造相匹配的崛起的中国物即与崛起的中国制造相匹配的崛起的中国物流供应链。流供应链。本篇报告我们从交运板块今年表现说起，将物流供应链板块中较为零散的标的进行划分和归类，试图找寻其背后上涨的核心动力，进而希望能为后续投资提供帮助。乱花渐欲迷人眼，物流供应链标的今年普涨背后有着乱花渐欲迷人眼，物流供应链标的今年普涨背后有着怎样的底层逻辑？怎样的底层逻辑？今年以来特别

19、是近期，交运物流供应链部分公司上涨明显：年初至今（8月23日）交运板块涨幅前20标的除海汽股份（受益收购海旅免税）和重庆路桥（受益投资半导体公司），近 1 个月以来涨幅前 20 标的除重庆路桥和 ST 海航（重组内部调整到位、推出定增）外，均为物流供应链相关品种。图 1：今年以来交运板块涨幅前 20 标的（年初至 8.23）交通运输行业深度报告 时代的物流，物流的时代 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。6 数据来源：Wind、东方证券研究所 图 2：近 1 个月交运板块涨幅前 20 标的（

20、7.23-8.23）数据来源：Wind、东方证券研究所 细分来看，除部分公司由于自身变化外，涨幅居前标的集中于能源（煤炭、原油、成品油）、化工品等大宗商品物流供应链领域，即初级产品供应链，此外部分中间产品供应链如汽车钢材、机械设备、电子信息、汽车零部件，以及最终产品供应链如快递快运，整车物流等同样涨幅可观。图 3：今年以来交运板块涨幅前 20 标的细分领域（8.23）代码代码简称简称涨幅涨幅简介/近期变化简介/近期变化600026.SH中远海能174.8%外贸油运600603.SH广汇物流174.6%广汇集团旗下物流平台，近期收购红淖铁路，疆煤外运核心通道601872.SH招商轮船100.5%

21、外贸油运、干散货航运603069.SH海汽集团86.9%现主营道路客运，拟重大资产重组收购海旅免税，经营离岛免税，601975.SH招商南油82.6%外贸原油、成品油运输001205.SZ盛航股份64.3%内贸液体化学品航运600428.SH中远海特61.0%特种船运输及相关业务，经营半潜船、多用途船、汽车船等各类船舶001228.SZ永泰运42.7%跨境化工物流供应链服务605050.SH福然德39.2%汽车钢材物流供应链600153.SH建发股份38.8%大宗供应链603329.SH上海雅仕35.2%供应链物流和供应链执行贸易业务，硫磷化工、有色金属行业供应链物流002769.SZ普路通3

22、4.5%电子信息、医疗器械行业供应链管理服务等002468.SZ申通快递31.2%快递603056.SH德邦股份28.3%快运600233.SH圆通速递26.6%快递600794.SH保税科技25.6%液体化工品、固体干散货仓储业务及代理等物流服务业务603871.SH嘉友国际24.5%跨境物流业务，中蒙煤炭供应链贸易等600106.SH重庆路桥24.5%高速公里运营，间接投资安徽长飞，从事第三地半导体工艺研发和制造603569.SH长久物流24.2%整车和零部件物流603066.SH音飞储存23.9%智能物流设备制造代码代码简称简称涨幅涨幅简介/近期变化简介/近期变化600428.SH中远海

23、特53.1%特种船运输及相关业务，经营半潜船、多用途船、汽车船等各类船舶600603.SH广汇物流46.9%广汇集团旗下物流平台，近期收购红淖铁路，疆煤外运核心通道001205.SZ盛航股份36.2%内贸液体化学品航运600026.SH中远海能35.5%外贸油运603209.SH兴通股份28.0%内贸液体化学品航运600106.SH重庆路桥27.8%高速公里运营，间接投资安徽长飞，从事第三地半导体工艺研发和制造300873.SZ海晨股份24.9%电子信息和新能源车供应链601872.SH招商轮船19.4%外贸油运、干散货航运000520.SZ长航凤凰19.0%干散货航运和港航物流603565.

24、SH中谷物流16.4%内贸集运600057.SH厦门象屿12.3%大宗供应链603066.SH音飞储存11.1%智能物流设备制造603569.SH长久物流10.9%整车和零部件物流600221.SHST海航10.7%航空客货运001228.SZ永泰运10.0%跨境化工物流供应链服务603329.SH上海雅仕9.1%供应链物流和供应链执行贸易业务，硫磷化工、有色金属行业供应链物流002930.SZ宏川智慧9.0%石化产品物流综合服务提供商，仓储综合服务及其他相关服务000626.SZ远大控股8.8%大宗商品贸易，涉及石油化工、能源化工、金属。农产品等大宗商品贸易600794.SH保税科技8.6%

25、液体化工品、固体干散货仓储业务及代理等物流服务业务600279.SH重庆港7.1%港口 交通运输行业深度报告 时代的物流，物流的时代 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。7 数据来源：Wind、公司公告、东方证券研究所 大致涨幅来看，初级产品大致涨幅来看，初级产品中间产品中间产品最终产品最终产品，板块和个股涨幅背后或有一定偶然因素。各细分领域来看：初级产品初级产品/原材料原材料包括煤炭/原油/化工品等各类大宗商品物流供应链；中间产品中间产品包括钢材、工业品（ICT、医疗器械等）和特种商品（纸

26、浆、机电设备等）等的物流供应链；最终产品最终产品主要为快递等消费品和汽车整车供应链。历史上来看，大宗商品物流供应链并非热门板块，主要由于上游商品的强周期性，而其物流供应历史上来看，大宗商品物流供应链并非热门板块，主要由于上游商品的强周期性，而其物流供应链业务又缺乏商品本身的价格弹性。链业务又缺乏商品本身的价格弹性。同时从发展阶段来看，国内大宗商品消费量已经达到较高水平，增速有限。以煤炭、石油和铁矿石为例：国内煤炭消费量已多年维持在 40 亿吨水平；原油消费量近年增速放缓，10 年至 20 年复合增速 4.9%，相比 00-10 年 7.3%增速显著降低；铁矿石进口量近年维持在10-11亿吨左右

27、，国内铁矿石原矿产量较14年高点15.1亿吨大幅回落，21 年为 9.8 亿吨。图 4：历年煤炭消费量（亿吨）细分领域细分领域简称简称涨幅涨幅涨幅排名涨幅排名煤炭运输广汇物流174.6%2煤炭跨境供应链嘉友国际24.5%17外贸油运中远海能174.8%1外贸油运+干散运招商轮船100.5%3外贸原油+成品油运输招商南油82.6%5内贸液体化工品航运盛航股份64.3%6化工品供应链永泰运42.7%8化工/有色供应链上海雅仕35.2%11液体化工品供应链保税科技25.6%16大宗综合大宗供应链建发股份38.8%10特种产品特种船运输中远海特61.0%7钢材汽车钢材供应链福然德39.2%9工业品工业

28、品供应链普路通34.5%12快递申通快递31.2%13快运德邦股份28.3%14快递圆通速递26.6%15汽车汽车整车/零部件物流长久物流24.2%19中间+最终仓储智能仓储音飞储存23.9%20其他高速公路重庆路桥24.5%18离岛免税海汽集团86.9%4初级产品/原材料中间产品煤炭原油快递快运化工品最终产品 交通运输行业深度报告 时代的物流，物流的时代 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。8 数据来源：Wind、东方证券研究所 图 5：原油消费量（亿吨）图 6：铁矿石进口量和原矿产量（亿

29、吨）数据来源：Wind、东方证券研究所 数据来源：Wind、东方证券研究所 商品价格方面，受疫情、政策、国际局势等影响，煤炭、原油、铁矿石均在去年-今年经历了暴涨暴跌，背后则是政策、供需、外部局势等多方面扰动的产物。图 7：CZCE 动力煤收盘价（元/吨）数据来源：Wind、东方证券研究所 图 8：布伦特原油期货结算价（连续，美元/桶）图 9：DCE 铁矿石收盘价（元/吨）-10%-5%0%5%10%15%20%25%055404569200020004200520062007200820092010201

30、0020煤炭消费量同比0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%012345678原油消费量同比-60%-40%-20%0%20%40%60%0246810121416铁矿石进口量铁矿石原矿量原矿量同比进口同比020040060080001600180020----092021-09收盘价(元)交通运输行业深度报告 时代的物流，物流的时代 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析

31、师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。9 数据来源：Wind、东方证券研究所 数据来源：Wind、东方证券研究所 而对于中间产品和最终产品供应链物流，除快递受益电商行业红利拥有较高的成长性和关注度外，其他细分供应链作为对应的制造业的附属产物，在制造业总体景气度自金融危机后长期低迷背景下，普遍较为边缘。图 10：PMI 指数 数据来源：Wind、东方证券研究所 在这样的背景下，为何当下各类物流供应链成为热门板块？虽然板块和个股均有各自独立的上涨逻辑，或基本面或题材性，但我们尝试探究，普涨背后有着怎样的底层驱动？哪些细分领域值得重视？我们认为物流供应链的

32、我们认为物流供应链的强势上涨强势上涨，背后实际上是在当前国际局势动荡、能源安全威胁等背景下的，背后实际上是在当前国际局势动荡、能源安全威胁等背景下的产物，是物流供应链版本的“自主可控”和“国产替代”产物，是物流供应链版本的“自主可控”和“国产替代”预期推动，也是制造业产业升级下的必预期推动，也是制造业产业升级下的必然趋势然趋势。从这一点延伸开，各类商品包括大宗商品、工业制造品和消费品等的供应链均将受益这从这一点延伸开，各类商品包括大宗商品、工业制造品和消费品等的供应链均将受益这一过程，细分领域机会值得重视。一过程，细分领域机会值得重视。初级产品物流：关键词初级产品物流：关键词能源安全和产业升级

33、能源安全和产业升级 煤炭运输/供应链：能源安全下的煤炭运输链条重塑 0204060801001201-----------03期货结算价(连续):布伦特原油0200400600800016---102016-032

34、-------112022-03收盘价(元)30.0035.0040.0045.0050.0055.0060.0065.----------072015-01201

35、5--------07PMI 交通运输行业深度报告 时代的物流，物流的时代 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。10 煤炭运输供应链领域尤以今年板块涨幅第二的煤炭运输供应链领域尤以今年板块涨幅第二的广汇物流广汇物流为最：为最：2022 年 5 月 30 日，公司公告收购以 41.76 亿元收购红淖铁路 92.77

36、08%的股权，而此前 2020 年6 月，公司参股设立新疆将淖铁路有限公司（股权占比 18.92%），参与建设、经营将军庙至淖毛湖铁路，将淖铁路建成后连通红淖铁路将改变区域煤炭供应格局，成为推进准东、吐哈工业基地建设、实施疆煤外运战略主要通道。图 11：将淖-红淖铁路示意图 数据来源：公司公告、东方证券研究所 供需方面，供需方面，“十四五”规划新疆新增产能 1.6 亿吨/年，煤炭总产能达到 4.6 亿吨/年以上，煤炭产量达到 4 亿吨以上。同时新疆的煤炭资源主要聚集在准东、吐哈、库拜、伊犁以及巴州等南疆地区，其中储量排名前两位的就是将淖-红淖铁路沿线的准东地区和吐哈地区。按照国家对新疆煤区的定

37、位，准东地区以西电东送为主，疆煤外运为辅；吐哈地区以疆煤外运为主，出疆的优质煤炭资源将运往川渝地区、云贵地区等。产能来看产能来看，公司目前正在进行的电气化改造、增加会让站等方式提高红淖铁路自身运行效力。明年电气化改造完成后，将使红淖铁路运力从 3950 万吨/年提升至 6000 到 8000万吨/年。未来公司还将根据实际运量需求启动复线修建，完成后预计达到 1.5 亿吨/年货运能力。（以上均摘自公司投资者交流纪要 2022.8.11）总体来看，总体来看，顶层疆煤外运规划顶层疆煤外运规划+煤运通道完善煤运通道完善+线路线路产能提升，疆煤外运具备产能提升，疆煤外运具备较强的较强的成长性和确定成长性

38、和确定性性，推动了公司股价大幅上涨，推动了公司股价大幅上涨。而从更大层面来看，而从更大层面来看，国家“十四五”现代能源体系规划（2022 年 3 月）提出“加强煤炭安加强煤炭安全托底保障。全托底保障。优化煤炭产能布局，建设山西、蒙西、蒙东、陕北、新疆五大煤炭供应保障基地、完善煤炭跨区域运输通道和集疏运体系，增强煤炭跨区域供应保障能力”有着深刻的现实意义。对比能源发展“十三五”规划（2016 年 12 月），“十四五”规划将“保障安全、绿色低碳”排在基本原则首位，其后为“创新驱动，智能高效”和“深化改革、扩大开放”，而 交通运输行业深度报告 时代的物流，物流的时代 有关分析师的申明，见本报告最后

39、部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。11“十三五”规划“筑牢底线、安全发展”则为基本原则末位，排在前三位的为“革命引领，创新发展”、“效能为本，协调发展”和“清洁低碳、绿色发展”。图 12：“十三五”和“十四五”能源规划基本原则对比 数据来源：国家能源局、东方证券研究所 基本原则侧重点的变化和强化煤炭安全托底的论述，凸显在当前“百年未有之大变局”、“能源危机”、国际局势持续动荡、疫情持续影响、全球供应链持续冲击背景下，顶层设计因地制宜，在我国“富煤贫油少气”基本国情下，从国家安全角度规划能源供应体系，保障能源安全的思路。

40、从国家安全角度规划能源供应体系，保障能源安全的思路。22 年 5 月 20 日新疆自治区政府印发加快新疆大型煤炭供应保障基地建设服务国家能源安全的实施方案则是对前述“建设山西、蒙西、蒙东、陕北、新疆五大煤炭供应保障基地”的深化和落地。另一个煤炭供应链标的嘉友国际主要从事跨境物流业务嘉友国际主要从事跨境物流业务，业务包括国内、国际多式联运、物流基础设施投资运营和供应链贸易。公司长期深耕中蒙业务，由跨境物流服务延伸至煤炭供应链贸易，由跨境物流服务延伸至煤炭供应链贸易，凭借在中蒙跨境市场的物流优势，主动整合自蒙古国矿山到中国终端用户的产业链供应链，提高了自蒙古矿山至中国用户的全程物流服务比例，拓展了

41、业务的服务范围，取得了蒙古段运费等物流服务费快速增长的红利，21年费等物流服务费的收益涨幅远远超过数量萎缩的影响，毛利率同比上涨了 18.12%。此外公司积极布局中亚和非洲市场，复制中蒙成功经验，在中亚方面布局霍尔果斯口岸，在非洲复制以跨境口岸为中枢的跨境综合物流的成功模式，建设刚果（金）铜钴矿产区进出口通道项目，进行边境口岸建设，提升公司在非洲地区的竞争力。近年来国际局势风云近年来国际局势风云变幻变幻也促使也促使我国煤炭进口来源地发生剧变我国煤炭进口来源地发生剧变。进口煤炭来看，21 年国内进口煤炭 3.23 亿吨，全球第一，同比增长 6.6%。分国家看，21 年由印尼进口 8780 万吨，

42、增长 57%，为国内最大煤炭进口来源地，而 20 年第一的澳大利亚由 7807 万吨骤降 85%至 1171 万吨位列第四，俄罗斯进口 5455 万吨第二，增长62%，蒙古 1603 万吨第三下降 44%，美国 1060 万吨第五，增长 10 倍。蒙古煤炭进口量由 19 年高点 3606 万吨下滑至 21 年 1171 万吨，主要由于疫情导致陆路口岸不畅。根据嘉友国际年报，“受疫情影响，2021 年蒙古煤炭出口 1,634.4 万吨，与 2020 年同期 3,117.78 万吨相比下降 48%”。我们预计随着疫情好转，蒙古煤炭进口或引来大幅修复和增长。我们预计随着疫情好转，蒙古煤炭进口或引来大

43、幅修复和增长。“十三五”规划“十三五”规划“十四五”规划“十四五”规划1革命引领，创新发展保障安全，绿色低碳保障安全，绿色低碳2效能为本，协调发展创新驱动，智能高效3清洁低碳，绿色发展深化改革，扩大开放4立足国内，开放发展民生优先，共享发展5以人为本，共享发展6筑牢底线，安全发展筑牢底线，安全发展 交通运输行业深度报告 时代的物流，物流的时代 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。12 图 13：国内煤炭进口量（万吨）图 14：国内前五大煤炭进口国（万吨）数据来源：Wind、东方证券研究所 数

44、据来源：Wind、东方证券研究所 可以看出面对复杂的海内外形势，而“能源是人类文明进步的重要物质基础和动力，攸关国计民生和国家安全（“十四五”现代能源体系规划）”，在国内“富煤贫油少气”背景下，强化强化煤炭在能源安全领域的地位成为顶层政策的着力点，相应在疆煤外运及其煤炭在能源安全领域的地位成为顶层政策的着力点，相应在疆煤外运及其通道通道完善、优化配置海完善、优化配置海外进口煤炭来源地等方面，为相关企业带来红利。外进口煤炭来源地等方面，为相关企业带来红利。原油/成品油运输：国际局势“不确定”下的“确定性”今年以来截至 8 月 23 日，中远海能、招商轮船中远海能、招商轮船、招商南油招商南油三家外

45、贸油运公司分别上涨 175%、101%和 83%，分别为交运板块涨幅第 1、3、5 名。经营业务方面，三者均经营外贸油运业务，其中：中远海能中远海能经营国际和国内沿海原油和成品油运输，以及国际液化天然气运输。公司油轮船队运力规模世界第一，此外也是中国 LNG 运输业务引领者。21 年公司内贸原油+成品油+油船租赁合计收入 56.9 亿，外贸原油+成品油+油船租赁合计收入 57.7 亿，外贸 LNG 运输 12.3 亿，分别占比 44.8%、45.5%和 9.7%。招商轮船招商轮船目前为油运（包括 LNG 船）、干散货双核心主业，其他船队（集装箱、滚装运输、特种运输）有机补充的“2+N”业务布局

46、。21 年公司油轮、散货船、集装箱和滚装船运输业务收入分别为 38.5、113.7、55.1 和 15.4 亿，分别占比 17.3%、51.1%、24.8%和 6.9%。招商南油招商南油定位为全球中小船型液货运输服务商，立足于液货运输主业，秉承并聚焦于成品油、原油、化学品、气体运输等具有相对优势的市场领域，拓展船员劳务、燃油供应等关联业务。21 年公司油品运输、化学品运输、乙烯运输、燃供及化学品贸易业务、船员租赁、船舶管理费收入分别为 28.4、3.2、1.2、4.6.1.1 和 0.03 亿，分别占比 73.6%、8.4%、3.2%、11.9%、2.8%和 0.1%。图 15：三家油运公司营

47、业收入（亿元）图 16：中远海能 21 年分业务营收占比-50%0%50%100%150%200%250%300%350%05,00010,00015,00020,00025,00030,00035,000煤炭:进口量同比-1,000 2,000 3,000 4,000 5,000 6,000 7,000 8,000 9,000 10,0002014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021印尼俄罗斯蒙古澳大利亚美国 交通运输行业深度报告 时代的物流，物流的时代 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅

48、读本证券研究报告最后一页的免责申明。13 数据来源：Wind、东方证券研究所 数据来源：公司公告、东方证券研究所 图 17：招商轮船 21 年分业务营收占比 图 18：招商南油 21 年分业务营收占比 数据来源：公司公告、东方证券研究所 数据来源：公司公告、东方证券研究所 油运板块今年以来的强势上涨，可油运板块今年以来的强势上涨，可分为成品油和原油两部分，对于成品油运输，分为成品油和原油两部分，对于成品油运输，22年以来成品油运市场开启回暖上涨趋势，波罗的海成品油运价指数（BCTI）年内出现快速拉升，最高点为 1,732 点，同比 2021 年上半年最高点 677 点大幅上升 1,055 点。

49、而俄乌冲突的爆发是本轮成品油市场运价步入上行趋势的直接导火索。而俄乌冲突的爆发是本轮成品油市场运价步入上行趋势的直接导火索。俄罗斯受制裁之后，欧洲出于成品油紧张加大自美国、中东和亚洲的成品油进口，这也导致原本俄罗斯黑海地区出口到欧洲的短运距航线改成美国、中东和亚洲到欧洲的长运距航线，长运距航线的增加使得船舶回流放缓，显著提振跨成品油轮市场。另一方面，伴随全球疫情好转和政策的变化，季节性刚需带动汽柴煤消费需求大幅上行，成品油海运贸易需求稳步增长，带动运价持续上行。（招商南油 22 年半年报）图 19：成品油运输指数（BCTI）图 20：22 年上半年 MR 市场主要航线走势 0501001502

50、00250300200202021中远海能招商轮船招商南油内贸原油23%内贸成品油20%内贸油品船舶租赁1%外贸原油32%外贸成品油8%外贸油品船舶租赁6%外贸 LNG 运输10%油轮运输17%散货船运输51%集装箱运输25%滚装船运输7%油品运输74%化学品运输8%乙烯运输3%燃供及化学品贸易业务12%船员租赁3%船舶管理费0%交通运输行业深度报告 时代的物流，物流的时代 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。14 数据来源：Wind、东方证券研究所 数据来源：招商南油

51、 22 年半年报、东方证券研究所 对于原油运输，对于原油运输，22 年 1-7 月，我国累计进口原油 2.9 亿吨，同比下滑 4.0%，其中 6-7 月分别下滑 10.7%和 9.5%。基于俄罗斯和乌克兰在国际石油、天然气和谷物等市场的重要地位，俄乌冲突对国际航运市场形基于俄罗斯和乌克兰在国际石油、天然气和谷物等市场的重要地位，俄乌冲突对国际航运市场形成了重大扰动。成了重大扰动。油轮原油运价指数（BDTI）年内出现快速拉升，最高点为 1,744 点，同比 2021 年上半年最高点 765 点大幅上升 979 点；BDTI 上半年均值为 1,092 点，同比 2021 年上半年均值 607 点上

52、涨 79.72%。（招商南油 22 年半年报）图 21：原油运输指数（BDTI）图 22：国内原油进口数量（万吨）数据来源：Wind、东方证券研究所 数据来源：Wind、东方证券研究所 从更深层次的角度来看，从更深层次的角度来看，鉴于原油对各国经济的重要性和相当长时间内的不可替代性，外部局势不断“熵增”实际上日益强化了对于油运稳定供给的要求，油运成为当前“不确定中的最大确定性”或者说“外部越不确定，油运越确定”。因此在当前脆弱的能源供应格局和特殊的历史时期下，能源保供是油运的底色。因此在当前脆弱的能源供应格局和特殊的历史时期下，能源保供是油运的底色。石油作为“工业的血液”，其对于我国能源和工业

53、安全重要性不言而喻。石油作为“工业的血液”，其对于我国能源和工业安全重要性不言而喻。但与前述煤炭不同，我国石油储量较低导致国内产量无法满足国内需求。21 年国内产量仅 2.0 亿吨，但消费量达到 7.2亿吨，缺口达到 72%。针对国内现状，“十四五”现代能源体系规划一方面指出要“增增强能源供应链稳定性和安全强能源供应链稳定性和安全性性”，提出“增强油气供应能力”和“加强安全战略技术储备”：05001,0001,5002,0002,5-----022018-07201

54、8------05成品油运输指数(BCTI)05001,0001,5002,0002,500原油运输指数(BDTI)01,0002,0003,0004,0005,0006,0001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月20212022 交通运输行业深度报告 时代的物流，物流的时代 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。15 图 23：“十四五”强化能源

55、战略安全保障举措 数据来源：“十四五”现代能源体系规划、东方证券研究所 另一方面指出要“构建开放共赢能源国际合作新格局”，“以共建一带一路为引领，积极参与全球能源治理，坚持绿色低碳转型发展，加强应对气候变化国际合作，实施更大范围、更宽领域、更深层次能源开放合作，实现开放条件下的能源安全实现开放条件下的能源安全。”图 24：“十四五”规划拓展院合作新局面举措 数据来源：“十四五”现代能源体系规划、东方证券研究所 而从运输环节来看，当前国内原油当前国内原油/成品油运输保障供应链是国内能源安全中相对薄弱的环节。成品油运输保障供应链是国内能源安全中相对薄弱的环节。我们此前在从发展和安全角度看交运：新时

56、期、新方向、新变化统筹发展和安全专题研究中指出，当前我国原油进口自主承运比例偏低。当前我国原油进口自主承运比例偏低。全球来看，主要石油出口国集中于中东、美国、俄罗斯、尼日利亚等，进口国则集中于东亚、美国、印度、欧洲等。我国自 1993 年起成为石油净进口国，目前为全球第一大原油进口国，2020年我国原油进口来源国来看，前 5 大进口国占比 58%，前 10 大占比 81%。图 25：我国原油进口国分布（2020，万吨）数据来源：Wind、东方证券研究所 2020 年国内总体石油进口总量 5.4 亿吨，而根据 HiFleet 统计，2020 年国内海运原油到港量（不含管道）共计 4.9 亿吨，占

57、比 90%。重点任务重点任务具体举措具体举措增强油气供应能力增强油气供应能力加大国内油气勘探开发；加快推进储量动用；积极扩大非常规资源勘探开发，加快页岩油、页岩气、煤层气开发力度加强安全战略技术储备加强安全战略技术储备做好煤制油气战略基地规划布局和管控；提升燃料乙醇综合效益，大力发展纤维素燃料乙醇、生物柴油、生物航空煤油等非粮生物燃料重点任务重点任务具体举措具体举措巩固拓展海外能源资源保障能力巩固拓展海外能源资源保障能力完善海外主要油气产区合作，优化资产配置。持续巩固推动与重点油气资源国的合作，加强与重点油气消费国的交流，促进海外油气项目健康可持续发展，以油气领域务实合作促进与资源国共同发展。

58、增强进口多元化和安全保障能力增强进口多元化和安全保障能力巩固和拓展与油气等能源资源出口大国互利共赢合作。增强油气国际贸易运营能力。加强跨国油气通道运营与设施联通，确保油气安全稳定供应与平稳运行。与相关国家加强沟通协调，共同维护能源市场安全。16%15%11%8%8%7%6%5%4%2%19%0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%020004000600080001000012000原油进口量占比 交通运输行业深度报告 时代的物流，物流的时代 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申

59、明。16 全球原油贸易占比来看全球原油贸易占比来看，根据 hiFleet 披露 2020 年中国到港年中国到港 VLCC（超大型油轮）（超大型油轮）占全球占全球 37%。运力端运力端来看，根据中远海能公司年报披露，截至 2021 年末，全球原油油轮船队规模总体达 4.35亿载重吨，国内企业中远海能控制油轮运力 166 艘，2524 万载重吨，为全球第一大油轮船东，招商轮船拥有全球最大的 VLCC 船队共计 51 艘，此外阿芙拉型船 5 艘，共计 1632 万载重吨，两家为全球前二的油轮公司，但合计载重吨仅 4000 万载重吨，占全球比例不足占全球比例不足 10%。图 26：全球 VLCC 船队

60、数量和价值（2019）数据来源：VesselsValue、东方证券研究所 对比供需两端，可以看出目前“国油国运”比例不足对比供需两端，可以看出目前“国油国运”比例不足 50%，或仅在，或仅在30%左右左右，存在较大的提升，存在较大的提升和和改进改进空间。空间。因此在水运“十四五”发展规划也多次强调“提高重点物资承运比例提高重点物资承运比例”，可以较为清晰看到国家对海运安全的重视。规划从现阶段切实可行的角度，提出提升港口和海运船队竞争力和国际话语权、维护重点物资供应链等路径。表 1：水运“十四五”规划重点任务 重点任务重点任务 具体举措具体举措 强基优能，打造高能级港口枢纽强基优能，打造高能级港

61、口枢纽 打造高能级港口枢纽，强化港口支撑能力，服务保障国家经济安全服务保障国家经济安全。依托港口专业化码头，加大原油、加大原油、LNG、铁矿石等储存能力、铁矿石等储存能力，适度超前适度超前建设国家粮食、能源、战略性矿产资源接卸、储存、中转基地，增强港口环节的抗风险能力和安全稳定性 降本增效，发展高水平水路运输降本增效，发展高水平水路运输 促进海运企业规模化、集约化、多元化经营，增强抗风险能力和国际竞争力。鼓励海运企业与货主、金融、造船等企业建立风险共担、互利共赢风险共担、互利共赢的长期合作关系，鼓励海运企业间开展联盟合作开展联盟合作。积极争取国际贸易运输权益，进一步提进一步提高重点物资承运比例

62、高重点物资承运比例，持续优化海运服务贸易结构。开放拓展，提升水运国际竞争力开放拓展，提升水运国际竞争力 构建海外节点、通道和物流网络体系，完善供应链多元化布局，助力打造开放共享、覆盖全球、安全可靠、保障有力的现代国际物流供应链体系，保障重点保障有力的现代国际物流供应链体系，保障重点物资、重要运输通道安全。物资、重要运输通道安全。鼓励大型港航物流企业与我国石油、铁矿石、粮食石油、铁矿石、粮食等重点物资等重点物资进口企业建立紧密合作，推动签署战略联盟协议和长约承运合同，提高重点物资承运比例。提高重点物资承运比例。数据来源：水运“十四五”发展规划、东方证券研究所 总结来看，当前外部局势的紧张加剧了油

63、运供需紧张局面，推升运价；而从更长远来看，百年未而从更长远来看，百年未有大变局下，油运或在较长时期都具备“确定性溢价”。有大变局下，油运或在较长时期都具备“确定性溢价”。05500船舶数量（艘）总价值（亿美元，右轴）交通运输行业深度报告 时代的物流，物流的时代 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。17 化工品供应链：监管趋严、产业升级背景下的化工供应链企业成长机遇 盛航股份、永泰运、上海雅仕、保税科技盛航股份、永泰运、上海雅仕、保税科技四家公司年初

64、至 8 月 23 日分别上涨 64%、43%、35%和 26%，涨幅在交运板块分别为第 6、8、11、16 名。A 股所有涉及化工供应链企业共 8 家，除这 4 家公司外：近年来交运板块化工供应链表现最突出的公司当属密尔克卫密尔克卫，公司是国内领先的专业化工供应链综合服务商，自 18 年上市以来至今最大涨幅约 10 倍。此外另一家主营国内贸液体化学品航运的公司兴通股份兴通股份，22 年 3 月上市，近期同样市场表现优异，自 7 月中旬以来累计上涨约 60%。宏川智慧宏川智慧，主营石化产品码头仓储综合服务等，4 月底至今最大涨幅近 50%。恒基达鑫恒基达鑫，主营石化仓储业务。鉴于化工品的复杂性和

65、多样性，上述 8 家公司分属多个细分领域：图 27：化工供应链标的简介 数据来源：公司公告、公司官网、东方证券研究所 行业端整体来看，近年来化工工业增加值总体不断降速，当前维持在约 5%左右增速水平。图 28：化工工业工业增加值同比 上市公司上市公司所属细分领域所属细分领域简介简介盛航股份盛航股份内贸液体化学品航运内贸液体化学品航运从从事事国国内内沿沿海海、长长江江中中下下游游液液体体化化学学品品、成成品品油油水水上上运运输输业业务务，是国内液体化学品航运龙头企业之一，公司与中石化、中石油、中化集团、恒力石化、浙江石化、扬子石化-巴斯夫等大型石化生产企业形成了良好的合作关系。永泰运永泰运跨境化

66、工物流供应链跨境化工物流供应链主营跨境化工物流供应链服务的现代服务企业主营跨境化工物流供应链服务的现代服务企业，为客户提供包括物流方案设计、询价订舱、理货服务、境内运输、仓储堆存、报关报检、单证服务、港区服务、国际海运、物流信息监控等全链条跨境化工物流服务。上海雅仕上海雅仕供应链物流和执行贸易供应链物流和执行贸易硫磷、有色金属领域硫磷、有色金属领域为为大大型型工工业业客客户户提提供供定定制制化化服服务务的的全全程程供供应应链链服服务务商商，主主要要从从事事供供应应链链物物流流和和供供应应链链执执行行贸贸易易业业务务。供应链物流：多式联运和第三方物流服务；供应链执行贸易业务：在硫磷化工、有色金属

67、行业建立了具有行业领先优势的供应链物流体系。保税科技保税科技液液体体化化工工仓仓储储等等供供应应链链服务服务主主营营业业务务涵涵盖盖液液体体化化工工仓仓储储和和固固体体干干散散货货仓仓储储综综合合服服务务，为液体化工产品的生产厂商和贸易商等提供智慧物流服务和供应链金融解决方案，适量参与化工品贸易、代理业务和证券投资。密尔克卫密尔克卫危化品供应链危化品供应链国国内内领领先先的的专专业业化化工工供供应应链链综综合合服服务务商商，提供以货运代理、仓储和运输为核心的一站式综合物流服务，并基于综合物流服务向化工品分销延伸，逐步形成的化工品物贸一体化服务。兴通股份兴通股份内贸液体化学品航运内贸液体化学品航

68、运主主要要从从事事国国内内沿沿海海散散装装液液体体危危险险货货物物的的水水上上运运输输业业务务，包括液体化学品、成品油、液化石油气的海上运输，已成为国内沿海散装液体化学品航运业龙头企业。宏川智慧宏川智慧石化码头仓储石化码头仓储创新型石化产品物流综合服务提供商，主要为境内外石化产品生产商、贸易商和终端用户提供仓储综合服务及其他相关服务。业务主要包括码头储罐综合服务、化工仓库综合服务、中转及其他服务、物流链管理服务以及增值服务恒基达鑫恒基达鑫石化码头仓储石化码头仓储专业的第三方石化物流服务提供商，业务辐射国内石化工业最发达的珠三角地区、长三角地区和华中地区。公司主要业务按类型可分为：装卸业务、仓储

69、业务。已成为国内规模最大、条件最好的石化仓储基地之一。交通运输行业深度报告 时代的物流，物流的时代 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。18 数据来源：Wind、东方证券研究所 鉴于化学品的特殊性和危险性，强监管环境为行业内企业构筑了第一道竞争屏障，也为头部企业鉴于化学品的特殊性和危险性，强监管环境为行业内企业构筑了第一道竞争屏障，也为头部企业集中度提升提供了较好的集中度提升提供了较好的外部外部环境环境，带动头部企业获得相比行业更高的增速：，带动头部企业获得相比行业更高的增速：图 29：危化

70、品运输强监管相关表述 数据来源：公司公告、东方证券研究所 化工行业的复杂性带来高度的地域分散和产业链分工，导致相应的物流供应链各细分子行业化工行业的复杂性带来高度的地域分散和产业链分工，导致相应的物流供应链各细分子行业公司公司市占率均较低。市占率均较低。如中物联危化品物流分会评选中国化工物流行业百强企业（2019-2020）合计营收 554 亿元，而其预计 2021 年末，全国化工物流行业市场规模将超过 2 万亿元，第三方化工物流市场占有率将提升至 40%，以此推算目前国内化工第三方物流市场规模达 8,000 亿元，化工物化工物流行业呈现高度的格局分散，集中度有极大提升空间流行业呈现高度的格局

71、分散，集中度有极大提升空间。（密尔克卫 22 年半年报）高度分散的市场格局在强监管背景下高度分散的市场格局在强监管背景下，1）行业内拥有健全经营资质和牌照的公司将得到快速发展，相应的资质不健全企业将逐步淘汰；2）政策引导运力和产能集中化发展，相应大型企业凭借规模、资金、运营经验优势更为受益，呈现强者恒强格局；3）头部企业通过内生+外延方式，不断提升规模和延伸业务边界，最终获得远高于行业的增速水平。0%5%10%15%20%25%2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021化学原料及

72、化学制品制造业化学纤维制造业橡胶和塑料制品业上市公司上市公司出处出处论述论述密尔克卫密尔克卫22年半年报22年半年报自 2020 年 6 月 13 日温岭槽罐车爆炸及黎巴嫩港口事件发生以来，全国进一步严控危险品安全经营，监管持续加码，市场处于高度收紧严控阶段。随着安全环保监管要求的不断提升，下游化工企业“退城入园”工作的不断推进，化工企业对物流环节的专业化，安全性需求日益增加，越来越多的综合化工企业选择专业的第三方物流服务商。同时，行业小型、不规范的危化企业受监管及经营压力将被逐步淘汰，行业集中度有望快速提高。盛航股份盛航股份21年年报21年年报为加强沿海省际散装液体危险货物船舶运输市场准入管

73、理，促进水路运输安全绿色、健康有序发展，交通部实施“总量调控，择优选择”方式宏观调控运力。在严格管控新增运力的背景下，为提高沿海省际散装液体危险货物船舶运输市场运力供给质量，积极引导船舶运力有序发展，行业总体运力将仍维持总量稳定并有序增长的趋势兴通股份兴通股份22年半年报22年半年报公司所处的散装液体危险货物运输行业高危险性和专业性的特点，推动了行业高壁垒、严监管、高要求的发展趋势。交通运输部“总量调控、择优选择”的运力宏观管控措施以及大型石化客户对安全的重视程度不断加深，整体上将促进行业不断加速整合、优胜劣汰，驱动行业提升头部企业集中度，头部企业竞争优势明显。交通运输行业深度报告 时代的物流

74、，物流的时代 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。19 图 30：密尔克卫历年营收（亿元）图 31：盛航股份历年营收（亿元）数据来源：Wind、东方证券研究所 数据来源：Wind、东方证券研究所 化工物流供应链在规模、效率、成本、集中度、成长性方面的变化，其本质是化工物流供应链在规模、效率、成本、集中度、成长性方面的变化，其本质是化工化工产业升级的必产业升级的必经之路。经之路。国内化工行业自 50 年代建立以来，经过 70 余年发展，目前已成为全球最大的化工市场。1980 年之前，美国、西欧

75、以及日本是初级石油化工产品最主要的生产地；而目前，全球石化行业中占有重要地位的是北美、中东以及中国。全球化工行业向中国转移和集中，中国企业承载着大多数全球产能，其中产能占比高于 50%包括化纤、钛白粉、氯碱、纯碱、染料、草甘膦等。（永泰运招股说明书）图 32：近年全球化工 50 强中国企业排名 数据来源：化学与工程新闻、东方证券研究所 中国化工行业在产能和技术上的不断攀登，催生了相应的化工物流行业发展，在这一过程中化工行业在经历了数次事故挫折和教训后，走上了一条强监管、规模化、专业化之路，为相应的化工供应链企业创造了绝佳的发展契机。鉴于化工品细分行业众多且供应链要求各不相同，对于化工物流供应链

76、企业有多个维度的分类。按照中物联危化品物流分会分类，前述 8 家上市公司除上海雅仕外，可划在 5 类中：仓储服务仓储服务：综合仓储组综合仓储组：宏川智慧、恒基达鑫；散装货物仓储组散装货物仓储组：保税科技；水运服务水运服务：海船组海船组：兴通股份；江船组江船组：盛航股份（注：盛航、兴通实际二者海船江船均有）；综合服务综合服务：密尔克卫、永泰运。（上海雅仕或由于业务多元未包含）图 33：化工物流行业企业分类 0%20%40%60%80%100%120%140%160%00708090100营收增速-5%0%5%10%15%20%25%30%35%0 20

77、14 2015 2016 2017 2018 2019 2020 202122Q1营收增速3 中石化3 中石化3 中石化2 中石化2 中石化2 中石化5 台塑6 台塑6 台塑6 台塑6 台塑5 台塑34 先正达12 中石油13 中石油13 中石油7 中石油43 万华化学31 先正达26 恒力石化15 恒力石化12 恒力石化37 万华化学29 先正达26 先正达15 先正达32 万华化学29 万华化学17 万华化学42 荣盛石化27 荣盛石化48 桐昆集团50 恒逸石化200020202020222 交通运输行业深度报告 时代的物

78、流，物流的时代 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。20 数据来源：中物联危化品物流分会、东方证券研究所 从核心竞争力来看，从核心竞争力来看，仓储服务企业仓储服务企业宏川智慧、恒基达鑫和保税科技均将区位优势和码头优势摆在突出位置，区位优势体现贴近市场、码头优势体现岸线稀缺资源，凸显化工领域仓储卡位的重要性。水运服务企业水运服务企业兴通股份兴通股份和盛航股份盛航股份更加着重强调高标准、专业化的运输管控体系和稳定的客户关系和资源，显示出在化工运输领域安全的重要性，对于头部客户最看重的也是在安全基

79、础上的稳定、高效、优质的服务能力。而在强监管环境下，满足要求的企业将获得超额增速。综合服务企业密尔克卫综合服务企业密尔克卫和永泰运永泰运则强调自身综合管理能力、运输仓储网络优势、头部客户资源和数字化能力等。反映出作为综合服务商的更高的管理要求和交付能力。在化工行业整体产业升级，走向更高端、更专业的阶段，能够在安全、专业、稳定、高效、成本在化工行业整体产业升级，走向更高端、更专业的阶段，能够在安全、专业、稳定、高效、成本等方面胜任更高要求的化工供应链企业，才能走的更高。等方面胜任更高要求的化工供应链企业，才能走的更高。大宗供应链：产业升级下的头部企业价值创造之路 除今年涨幅第 11的建发股份外，

80、目前 A股已上市大宗供应链企业还有厦门象屿、厦门国贸和物产中大，4 家公司即国内大宗供应链前四大公司。需求来看需求来看，我国制造业产值占全球的比重连续多年稳居世界第一，制造业特别是大宗商品原辅材料供需两端制造业的飞速发展催生了对大宗供应链服务的庞大需求；同时，随着“一带一路”发展格局的不断深化，中国制造业加速出海，中国大宗商品供应链国际化迎来全新机遇。据专业研究机构测算，近五年，大宗商品供应链市场规模稳定在 40-50 万亿元左右。市场占有率方面市场占有率方面，中国大宗供应链 CR4 市场体量由 2017 年的 8,000 亿元左右增长至 2021 年的超 2 万亿元，对应市场占有率由 1.7

81、7%快速提升至 4.06%，但距美日大宗供应链 CR4 市场占有率还有较大差距。中国大宗供应链 CR4 在区域、客户、品类拓展上仍具有广阔的外延发展空间，有望凭借业务规模、综合服务、风险控制、资金成本等优势进一步抢占市场，特别是在大宗商品价格宽幅震荡或产业周期下行阶段，传统贸易商渠道松动或淡出市场，这一趋势预计会进一步加速。（厦门象屿 22 半年报）图 34：中国大宗供应链市场规模及 CR4 市场占有率（万亿）企业类型企业类型仓储服务仓储服务综合仓储综合仓储宏川智慧、恒基达鑫包装货物仓储包装货物仓储散装货物仓储散装货物仓储保税科技（子公司长江国际）水运服务水运服务海船海船兴通股份江船江船盛航股

82、份道路运输服务道路运输服务服务服务管理管理综合服务综合服务密尔克卫、永泰运分类分类 交通运输行业深度报告 时代的物流，物流的时代 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。21 数据来源：公司公告、东方证券研究所 业务模式来看业务模式来看，中国大宗供应链 CR4 在实现由“传统贸易商”向“供应链服务商”的转型后，已逐步走向“全产业链服务商”，并有望在产业链运营方面打开新的突破口，进一步提升经营效益。客户需求层面，客户需求层面，与前述化工供应链类似，制造业企业日益专业化、规模化，对原辅材料采购供应、

83、产成品分销需求由单纯追求“价格低廉”转为更加注重整体供应链“安全、高效”，进而对原辅材料组合供应、产成品快速分销、物流配送高效、环节成本优化、资金融通便捷、库存安全和周转效率提出更高要求，相应头部大宗供应链企业享受行业发展红利、更高增速和集中度提升。相应头部大宗供应链企业享受行业发展红利、更高增速和集中度提升。（厦门象屿 22 半年报）此外大宗运此外大宗运输领域，多式联运趋势值得重视，集装箱是最适合多式联运的载体，国内输领域，多式联运趋势值得重视，集装箱是最适合多式联运的载体，国内集装箱化率集装箱化率存在较大提升空间存在较大提升空间。近年来国家多次制定多式联运相关产业政策，推动了集装箱在多式联

84、运过程中的大力发展。图 35：多式联运政策 数据来源：中谷物流 22 年半年报、东方证券研究所 0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%3.5%4.0%4.5%00200202021市场规模CR4市占率时间时间文件名称文件名称颁布部门颁布部门相关内容相关内容2017年1月交通运输部等十八个部门关于进一步鼓励开展多式联运工作的通知交通运输部等十八个部门大力推进物流大通道建设，推进多式联运示范工程是物流大通道建设的重要内容。多式联运的发展为进一步开发集装箱货源提供了更加广阔的发展空间。2018年10月推进运输结构调整三年行动计划（2018

85、2020年）国务院办公厅以深化交通运输供给侧结构性改革为主线，以京津冀及周边地区、长三角地区、汾渭平原等区域为主战场，以推进大宗货物运输“公转铁、公转水”为主攻方向，不断完善综合运输网络，切实提高运输组织水平。多式联运提速行动提出将大力推广集装化运输，支持企业加快多式联运运载单元、快速转运设备，完善内陆集装箱配套技术标准，促进集装化、厢式化、标准化装备应用。2021年10月2030年前碳达峰行动方案国务院2021年11月综合运输服务“十四五”发展规划交通运输部2022年1月推进多式联运发展优化调整运输结构工作方案（20212025年）国务院办公厅到2025年，多式联运发展水平明显提升，基本形成

86、大宗货物及集装箱中长距离运输以铁路和水路为主的发展格局，全国铁路和水路货运量比2020年分别增长10%和12%左右，集装箱铁水联运量年均增长15%以上。2022年1月“十四五”现代流通体系建设规划国家发展改革委培育多式联运经营主体，以铁水联运、江海联运、江海直达、国际铁路联运等为重点，积极推进“一单制”，丰富“门到门”一体化联运服务产品，打多式联运品牌。构建绿色高效交通运输体系，“十四五”期间，集装箱铁水联运量年均增长15%以上。交通运输行业深度报告 时代的物流，物流的时代 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告

87、最后一页的免责申明。22 通过集装箱进行的多式联运方式能真正实现公铁水的无缝衔接，提高运输效率，降低运输成本，并最终实现门到门全程物流运输。随着多式联运需求的逐步兴起，集装箱物流未来将成为大宗商随着多式联运需求的逐步兴起，集装箱物流未来将成为大宗商品多式联运的主流方式。品多式联运的主流方式。与发达国家相比，我国集装箱物流市场尚存在较大的发展空间。与发达国家相比，我国集装箱物流市场尚存在较大的发展空间。美国长滩港、比利时安特卫普港、德国汉堡港和不莱梅港等港口的集装箱货物吞吐量占港口一般货物合计吞吐量比例在50%-80%之间。我国规模以上港口集装箱吞吐量占规模以上港口货物吞吐量的比例约为 20%，

88、处于较低水平，集装箱的使用有很大的发展空间。（中谷物流 22 年半年报）政策指引和产业升级要求，驱动集装箱化率提升，带动相关企业享受行业渗透红利。政策指引和产业升级要求，驱动集装箱化率提升，带动相关企业享受行业渗透红利。图 36：国内部分重点港口集装箱货物吞吐量占比（测算值，2021）数据来源：Wind、东方证券研究所 综合以上煤炭综合以上煤炭/原油原油/化工品化工品/大宗等初级产品物流供应链变化趋势，我们发现其产业发展方向围绕大宗等初级产品物流供应链变化趋势，我们发现其产业发展方向围绕能源安全和产业升级能源安全和产业升级两个关键词两个关键词展开。展开。相比其他类型产品的供应链，初级产品的供应

89、链安全稳定是国民经济发展的基础；而产业升级则是国民经济进一步发展和打破“天花板”的必经之路。在当前特殊的历史时期下，在当前特殊的历史时期下，我们认为我们认为能够服务于能源安全或产业升级的初级产品物流供应链企业，能够服务于能源安全或产业升级的初级产品物流供应链企业，或将得到更多的发展机遇或将得到更多的发展机遇。或。或卡位核心资源，享受政策红利；或享受外部动荡下的“确定性溢卡位核心资源，享受政策红利；或享受外部动荡下的“确定性溢价”；价”；或或增速更快，市占率持续提升，成长性凸显增速更快，市占率持续提升，成长性凸显。最终最终将逐步脱离或弱化初级将逐步脱离或弱化初级产品产品本身的周期本身的周期属性，

90、进而获得更好的业绩回报和估值溢价。属性，进而获得更好的业绩回报和估值溢价。附：A 股涉及初级产品物流供应链标的 表 2：A 股初级产品物流供应链标的 上市公司上市公司 业务范围业务范围 分类分类 广汇物流 煤炭运输 初级产品 嘉友国际 煤炭跨境供应链 初级产品 西部创业 煤炭运输 初级产品 大秦铁路 煤炭运输 初级产品 瑞茂通 煤炭供应链 初级产品 中远海能 内外贸油运 初级产品 0%10%20%30%40%50%60%70%80%上海宁波-舟山唐山青岛广州天津日照集装箱比例 交通运输行业深度报告 时代的物流，物流的时代 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分

91、，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。23 招商轮船 外贸油运+干散运 初级产品 招商南油 外贸原油+成品油运输 初级产品 宁波海运 内贸煤炭/成品油航运 初级产品 永泰运 化工品供应链 初级产品 恒基达鑫 化工品供应链 初级产品 宏川智慧 化工品供应链 初级产品 保税科技 化工品供应链 初级产品 密尔克卫 化工品供应链 初级产品 盛航股份 内贸液体化学品航运 初级产品 兴通股份 内贸液体化学品航运 初级产品 上海雅仕 硫磺/有色金属供应链 初级产品 浙商中拓 大宗供应链 初级产品 天顺股份 大宗供应链 初级产品 厦门象屿 大宗供应链 初级产品 建发股份 大宗供应

92、链 初级产品 物产中大 大宗供应链 初级产品 东方银星 大宗供应链 初级产品 厦门国贸 大宗供应链 初级产品 中储股份 大宗供应链 初级产品 中谷物流 内贸集运 初级产品 安通控股 内贸集运 初级产品 远大控股 大宗贸易 初级产品 长航凤凰 干散货航运 初级产品 炬申股份 有色金属供应链 初级产品 铁龙物流 铁路特种集装箱运输 初级产品 ST 万林 木材供应链 初级产品 中国外运 跨境物流 初级/中间/最终产品 数据来源：Wind、公司公告、东方证券研究所 中间产品物流：制造业崛起和出海方兴未艾中间产品物流：制造业崛起和出海方兴未艾 交运涨幅前 20 大公司涉及中间产品供应链的公司为中远海特、

93、福然德和普路通，截至 8 月 23 日分别上涨 61%、39%和 35%，涨幅分别位列第 7、9、12 名。图 37：中间产品供应链公司简介 数据来源：公司公告、公司官网、东方证券研究所 上市公司上市公司所属细分领域所属细分领域简介简介中远海特中远海特特种船运输特种船运输主营特种船，拥有规模和综合实力居世界前列的特种运输船队，经营管理半潜船、多用途重吊船、汽车船、木材船和沥青船等各类型船舶。航线覆盖全球，船舶航行于160多个国家和地区的1600多个港口之间。福然德福然德汽车钢材供应链汽车钢材供应链为中高端汽车、家电等行业企业或其配套厂商提供完整的金属板材供应链服务，包括采购、加工、仓储、套裁、

94、包装、运输及配送等服务，以及相应的技术支持服务。提供金属板材供应链服务的产品载体主要有镀锌钢、冷轧钢、热轧钢、电工钢、彩涂钢、铝板等钢材和铝材的卷料或板料。普路通普路通工业品供应链工业品供应链为客户提供包括供应链方案设计、代理采购和分销、库存管理、资金结算、通关物流以及信息系统支持等诸多环节在内的一体化供应链管理服务。公司供应链管理服务主要集中在电子信息行业，此外还提供医疗器械供应链管理、租赁，跨境电商、市政基建供应链服务。交通运输行业深度报告 时代的物流，物流的时代 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一

95、页的免责申明。24 梳理上涨逻辑来看，上述公司均受益中国制造特别是新能源领域的崛起，为相应的原材料、零部件、机电设备物流供应链领域等带来时代红利。福然德福然德为汽车板材第三方分销细分市场为行业龙头。依托国产新能源汽车崛起，公司通过IPO 募投项目快速提升产能，定增投建新能源汽车板生产基地和新能源汽车铝压铸建设项目，享受新能源汽车产业红利。普路通普路通主营主营供应链管理服务，业务主要集中在 ICT 和医疗器械领域。21 年以来公司先后投资普瑞时代（新能源光伏发电）、鲜润时代（冻品生鲜等冷链业务）、喜百年供应链（为 CATL 等新能源产业链上下游企业提供专业的数字化流通综合服务，包括了产前物流、产

96、后物流、电池售后回收等供应链物流解决方案）三家公司，切入新能源产业链。切入新能源产业链。中远海特中远海特主营特种船运输，船队规模世界前列。货种包括风电设备、工程机械、纸浆、木材、汽车、沥青等。近年来国内新能源汽车产业迅猛发展，出口需求激增，而新冠疫情影响下，目前专业汽车船市场运力已远远不能满足中国汽车出口需求。为顺应市场需求，近期公司推出汽车海运新方案汽车海运新方案，新造 62000 吨多用途纸浆船，使用公司研发的“可折叠商品车专用框架”，装载 1100 多台商品车出口南美。（中远海运特运微信公众号）除上述 3 家公司外，近期表现较好的海晨股份海晨股份也属于该板块，自 8 月 2 日低点至今，

97、累计上涨约 30%。公司主要为制造业企业提供 ToB 的一体化供应链物流综合解决方案及运营服务，涵盖制造业企业原材料物流、生产物流、成品物流以及逆向物流等供应链的全流程，主要涉及电子信息、新能源汽车以及新零售行业。目前电子信息领域主要客户为联想，新能源汽车电子信息、新能源汽车以及新零售行业。目前电子信息领域主要客户为联想，新能源汽车领域为理想。领域为理想。新能源领域只是中国制造崛起的典型代表，在其他众多领域，中国制造均走向产业升级之路，我在其他众多领域，中国制造均走向产业升级之路，我们认为与之相配套的物流供应链，也必将有广阔的机会。们认为与之相配套的物流供应链，也必将有广阔的机会。梳理 A 股

98、涉及中间产品或工业品的上市公司有 19 家，涵盖医疗器械、电子元器件、IT 制造业、汽车及其零部件、机械设备、能源工程物流、车用钢材等多个细分领域，此外也涵盖部分综合跨境物流企业和外贸运输企业等。表 3：A 股中间产品供应链公司梳理 上市公司上市公司 业务范围业务范围 分类分类 普路通 工业品供应链 中间产品 新宁物流 电子供应链 中间产品 华鹏飞 电子供应链 中间产品 飞力达 汽车/电子供应链 中间产品 海晨股份 汽车/电子供应链 中间产品 原尚股份 汽车供应链 中间产品 福然德 汽车钢材供应链 中间产品 中远海特 特种船运输 中间产品 东方嘉盛 医疗器械/消费品供应链 中间/最终产品 长久

99、物流 汽车运输 中间/最终产品 交通运输行业深度报告 时代的物流，物流的时代 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。25 中远海控 外贸集运 中间/最终产品 音飞储存 仓储 中间/最终产品 中创物流 跨境物流 中间/最终产品 海程邦达 跨境物流 中间/最终产品 畅联股份 跨境物流 中间/最终产品 东航物流 跨境物流 中间/最终产品 嘉诚国际 跨境物流 中间/最终产品 华贸物流 跨境物流 中间/最终产品 中国外运 跨境物流 初级/中间/最终产品 数据来源：Wind、公司公告、东方证券研究所 制造

100、业供应链：制造业转型升级下的供应链提升机遇期 宏观层面来看，我国正处于产业升级转型的关键时期。宏观层面来看，我国正处于产业升级转型的关键时期。“在中国新一代信息技术和基础设施逐渐完善，大力发展智能制造、推动产业升级的关键阶段，中国物流业正面临助力制造业价值链攀升、推动供应链数字化可视化、打造现代物流服务标准、提升我国制造业供应链全球影响力和竞争力的历史性机遇与关键时间窗口。”（顺丰控股 2021 年半年报）宏观指标来看宏观指标来看，社会物流总费用占GDP的比重一般用来衡量社会物流成本水平及现代化水平，比重越低则表明社会总物流效率越高，物流行业的现代化水平越高。2010-2021 年，我国社会物

101、流总费用与 GDP 的比重由 17.2%降至 14.6%，降低 2.6 个百分点，但该比重相较欧美发达国家的 6%8%，仍处于较高水平，中国物流业整体运营效率仍有较大提升空间。中国物流业整体运营效率仍有较大提升空间。图 38：社会物流总费用占 GDP 比值逐年下降（万亿）数据来源：Wind、东方证券研究所 相比前述初级产品物流供应链，中间产品单位货值更高，相应的其对于安全、稳定、时效、成本等要求更为严格，且考虑中间产品从种类上相比初级产品是数量级的增加，同时各类货种运输仓储要求各不相同，对应中间产品供应链细分领域众多，横向复制难度较大，相应呈现更为分散的格局。如海晨股份在 22年半年报中描述：

102、“当前我国大多数制造业供应链物流服务商功能单一、增值服功能单一、增值服务薄弱，主要竞争还集中于运输层面务薄弱，主要竞争还集中于运输层面，同时一体化供应链物流服务行业渗透度及服务集成度都不一体化供应链物流服务行业渗透度及服务集成度都不17.2%17.2%17.5%17.2%16.5%15.7%14.9%14.5%14.5%14.8%14.7%14.6%0%5%10%15%20%0204060800001920202021社会物流总费用GDP比重 交通运输行业深度报告 时代的物流，物流的时代 有关分析师的申明，

103、见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。26 高，行业竞争状况呈现市场相当分散，企业规模小，地域集中度高高，行业竞争状况呈现市场相当分散，企业规模小，地域集中度高，约，约 80%在在长三角长三角与与大大湾区湾区地区。因此，制造业供应链物流服务行业未来发展潜力巨大，前景光明地区。因此，制造业供应链物流服务行业未来发展潜力巨大，前景光明”。这些痛点本质仍然是所服务的企业发展水平依然较低，需求有限，同时行业格局分散、地域分散、这些痛点本质仍然是所服务的企业发展水平依然较低，需求有限，同时行业格局分散、地域分散、市场分散

104、导致供应链体系的分散。市场分散导致供应链体系的分散。而在产业升级的大背景下，一方面制造企业无论规模大小，都需要进一步强化专业能力，如“专精特新”等扶持政策的出台；另一方面服务于这些企业的供应链物流企业，无论大小，也需要进一步提升自己的专业化能力，在智能化、大数据、定制化等方面强化内功。图 39：海晨股份核心技术 数据来源：海晨股份官网、东方证券研究所 站在当前时点，制造业供应链物流总体站在当前时点，制造业供应链物流总体发展发展仍处于较为早期的阶段，其最终成长路径将是与制造仍处于较为早期的阶段，其最终成长路径将是与制造业同步升级的过程。业同步升级的过程。除现有制造业细分领域专业供应链公司外，我们

105、也关注到包括下文将讲到的快递快运企业、互联网企业等纷纷入局，针对制造业供应链进行数字化改造升级等，我们也期待在多方合力下，制造业供应链能最终走出或综合能力强，或细分领域深耕的优质企业。图 40：阿里云智能供应链解决方案示意图 交通运输行业深度报告 时代的物流，物流的时代 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。27 数据来源：公司官网、东方证券研究所 跨境物流：中国制造出海的摆渡人 中间产品供应链领域另一类企业则是从事跨境物流，服务于中国制造出海的相关企业。通常跨境物流企业承运货种较为多样，中间

106、产品和最终产品乃至初级产品均有。从国际大环境来看，疫情下国际物流供应链恢复缓慢，供给侧要素资源紧缺的局面仍在持续，世界贸易格局加速调整，国际供应链格局加快重构国际供应链格局加快重构，我国制造业转型升级提速，加快向“微笑曲线”两端延伸，提高了中国品牌在产业链价值链中的地位，高科技产品、消费品、制造业设备、化学品、生物医药等高附加值货物的空运出口规模显著提升。（东航物流 21 年年报）数据来看，2022 年前 7 个月国内进出口金额累计 23.6 万亿，同比增长 10.4%。其中，出口 13.4万亿元，增长 14.7%，进口 10.2 万亿，增长 5.3%。图 41：出口金额（人民币，万亿元）图

107、42：进口金额（人民币，万亿元）数据来源：Wind、东方证券研究所 数据来源：Wind、东方证券研究所 中间产品出口方面，新能源相关需求持续向好。中间产品出口方面，新能源相关需求持续向好。根据中远海特 22 年半年报，多用途船和重吊船市场方面，上半年受中国装备出口和全球新能源发展需求的共同带动，叠加压多用途船和重吊船市场方面，上半年受中国装备出口和全球新能源发展需求的共同带动，叠加压港严重影响，市场仍处于相对高位港严重影响，市场仍处于相对高位，1-6 月克拉克森 2.1 万和 1.7 万吨多用途船平均期租水平分别为 36,167 美元/天、31,167 美元/天，同比分别上升 163.8%和

108、158.9%。1-6 月，中国出口风电机组 36,368 台，同比增加 58.4%。半潜船市场方面半潜船市场方面，海上风电需求旺盛，能源项目逐渐回暖，全球钻井平台利用率已上升至 88%左右水平，市场持续改善；随着沿海风电抢装潮，上半年国内海工市场也逐渐回暖。汽车船市场方面汽车船市场方面，国内新能源车产销两旺，市场占有率突破 20%，芯片短缺对汽车贸易利好明显，1-6 月中国整车出口 121.8 万辆，同比增长 47.1%。报告期，公司将保障商品车出口列为“稳外贸”重点，成功开发可折叠车辆框架箱及配套运输方案，积极推进与主机厂商签订战略合作，公司与上港物流、安吉物流共同投资成立了汽车供应链公司，

109、有效整合各方优势资源，进一步强化船东与货主之间、航运和港口物流企业之间的协同合作。图 43：汽车出口数量（台）-5%0%5%10%15%20%25%0510152025出口金额同比-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%05101520进口金额同比 交通运输行业深度报告 时代的物流，物流的时代 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。28 数据来源：Wind、东方证券研究所 展望展望后续后续，从需求看，“碳中和”目标驱动下，风机设备和电气化轨交装备贸易需求向好。，从需求看，“碳中和

110、”目标驱动下，风机设备和电气化轨交装备贸易需求向好。半潜半潜船市场方面船市场方面，“碳中和”带来能源转型机遇，海上风电产业进入高景气周期，传统能源领域油气生产装置迎来“退役潮”，半潜船运输、安装需求将进一步增长。同时根据中创物流 22年半年报，欧洲海风利好政策频发，欧盟四国（丹麦、荷兰、德国、比利时）规划至 2050 年海风装机达到 150GW。英国规划容量共 3.2GW 项目于 2022 年并网，下半年风电将迎来国内外需求共振，为物流企业创造更多的商业机会。同时，海上风电机组容量趋于大型化，对运输的专业性和技术性提出了更高的要求。汽车船方面，汽车船方面，国内汽车促消费一揽子政策出台，海外供应

111、链短痛、原材料成本上涨等因素，都将继续支撑汽车船内贸和外贸市场。制造业出海大潮下，相关跨境物流综合或细分领域专业服务商迎来制造业出海大潮下，相关跨境物流综合或细分领域专业服务商迎来广阔广阔发展机遇。发展机遇。最终产品物流：快递的转型升级和“两进一出”最终产品物流：快递的转型升级和“两进一出”涨幅前 20中的最终产品物流企业，除从事汽车整车和零部件运输的长久物流外，其余三家均为快递快运企业，即消费品供应链领域。长久物流是国内第三方汽车物流龙头企业。公司于今年 2 月组织架构调整，新设“新能源事业部”，主要为主机厂、动力电池厂商、动力电池原材料及相关化学品生产厂商等产业链客户提供物流、仓储等传统服

112、务。我们着重阐述快递行业的内外部变化和投资机遇。我们着重阐述快递行业的内外部变化和投资机遇。站在当前时点，快递行业处于站在当前时点，快递行业处于从成长竞争期向成熟发展期过渡的关键阶段从成长竞争期向成熟发展期过渡的关键阶段，行业逐步从价格战后的利润修复走向盈利能力的持续提升。后续重点关注政策的边际变动和未来走向，以及市场需求的边际变化及未来空间。目前收入端的价格指导政策和成本端的派费指导政策底均已现，行业重回健康竞争秩序，同时市场需求仍有较大的边际增长空间，但增长中枢或将明显下移，企业自身经营质量成为主导因素。展望后续展望后续，国家政策指引快递产业迈入高质量发展阶段，推动行业拓展服务国家政策指引

113、快递产业迈入高质量发展阶段，推动行业拓展服务地理地理与内容边界，深与内容边界，深度挖掘二次增长曲线。未来快递市场的竞争将分为存量竞争和边际拓展竞争两部分。度挖掘二次增长曲线。未来快递市场的竞争将分为存量竞争和边际拓展竞争两部分。对于存量市对于存量市050,000100,000150,000200,000250,000300,000350,0---------042

114、----042022-07汽车出口数量 交通运输行业深度报告 时代的物流，物流的时代 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。29 场场，竞争焦点集中于通过网络精细化管理、智能化技术的应用等，推动收入向利润转化，从增收走向增利。对于增量市场对于增量市场，通过“两进一出”，企业将拓展服务地理边界与内容边界，从中国消费力崛起的底层逻辑向中国品牌与制造崛起的逻辑切换，开启总量的二次增长。中短期：从成长竞争

115、期向成熟发展期过渡的关键阶段 政策：恶性竞争有效遏制，价格监管政策卓有成效 始于始于 21 年年 H1 的价格监管有效遏制了恶性竞争，同时目前全面价格战尚缺势能。的价格监管有效遏制了恶性竞争，同时目前全面价格战尚缺势能。政策实施效果来看，单票收入年降幅从 2021 年的-9.57%显著收窄至 2022 年 H1 的-0.76%，监管助力行业单票收入企稳效果显著。月度数据来看，2022 年 1 月单票收入环比提高 16.8%，同比提升 2.4%，23 个月以来首次录得同比正增长，此后 4 月-7 月全国平均单价连续 4 个月保持同比正增长。分区域来看，不同区域受价格监管政策影响程度存在差异，此轮

116、监管重点关注的义乌市在今年 3-7 月连续 5 个月保持单价同比正增长，但增长幅度略有减弱。图 44：浙江、义乌、广东和全国当月单票收入（元/件）图45：浙江、义乌、广东和全国当月单票收入同比增速（%）数据来源：国家邮政局、东方证券研究所 数据来源：国家邮政局、东方证券研究所 后续走向来看，我们认为此轮价格监管政策的逻辑是下限监管，决定的是价格战的政策底线，而后续走向来看，我们认为此轮价格监管政策的逻辑是下限监管，决定的是价格战的政策底线，而企业成本管理差异与市场份额竞争意图才是发动价格战的根本势能。企业成本管理差异与市场份额竞争意图才是发动价格战的根本势能。从目前行业竞争格局来看，2021

117、年企业间单票成本差异已显著缩小，几乎处于同一水平，暂不具备发动大规模价格战的成本空间。国内快递行业参与者也已相对饱和，再出现新进入者的可能性极低，而存量参与者受政策基调引领，逐步从追求份额向追求利润转变，短期内主动发起全网价格战的可能性较低。图 46：单票可比成本（元）0246810121416全国浙江义乌广东-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%--------012

118、022-05全国-同比广东-同比浙江-同比义乌-同比 交通运输行业深度报告 时代的物流，物流的时代 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。30 数据来源：公司公告、东方证券研究所 同时我们认为价格战并非洪水猛兽，相反在业务同质化行业里，头部企业在“量本利”模型下开展的良性价格战是最行之有效的竞争手段。随着后续政策对价格的影响逐步减弱，细分区域存在小范围价格竞争反弹的可能。需求：电商快递仍有较大边际增长空间，但增长中枢或将明显下移 网购人数边际增长放缓网购人数边际增长放缓 电商快递业务量=网络购

119、物人数人均网购包裹数。网购人数网购人数增长放缓。增长放缓。疫情催化网购用户渗透率跃升，叠加电商直播等新网购模式的兴起也促进网购用户人数进一步增长。2021 年我国网购用户数达到 8.42 亿人，占总人口的比率达到 60%。而2021年作为劳动及消费主力军的15-64岁人口数量为9.65亿，网购用户总数与其比值已高达0.87。国内网购人数边际提升难度增大，随着后续疫情影响逐渐消除，网购人数渗透率增长还将进一步放缓。图 47：历年网购用户规模（亿）图 48：2020 人口普查人口年龄结构（亿人）数据来源：中商情报网、东方证券研究所 数据来源：Wind、东方证券研究所 人均网购包裹仍有提升空间。人均

120、网购包裹仍有提升空间。2020-2021 年受益疫情下消费向线上进一步转移及新型电商带动，人均网购包裹数分别增长约 29%和 28%，高于疫情前的 2017-2019 年的增长水平。0.000.501.001.502.00200202021圆通申通韵达中通0%5%10%15%20%25%30%012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021网购用户数同比0-14岁,2.53,18%15-59岁,8.94,63%60岁及以上,2.64,19%交通运输行业深度报告 时代的物流，物流的时代 有关分析师的申明，

121、见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。31 图 49：人均网购包裹数（个）数据来源：中商情报网、东方证券研究所 人均网购包裹数主要人均网购包裹数主要受实物商品线上购买率、居民人均消费能力以及消费频次影响。受实物商品线上购买率、居民人均消费能力以及消费频次影响。2021 年实物商品网上零售额占社零比重约 24.5%，剔除餐饮和汽车后，占比达到 30.9%。进一步分析限额以上企业商品零售总额构成，较难线上化或基本不涉及快递的汽车类、建筑及装潢材料类、石油及制品类、烟酒类（烟禁止网上售卖）、家具类（大件不涉及快递）、

122、中西药品类（处方药无法网上零售）等，粗略估计占比介于 40-50%，若在前述实物商品网上零售额占社零比重中剔除这些品类，预计剩余品类线上渗透率已接近 50%（实际线上化占比或有统计口径差异影响）。考虑剩余非网购用户、大众消费习惯的多样化等，当前实物商品线上购买率已经达到相当高的水平，未来边际提升空间有限。但随着经济发展带来包括下沉市场在内的人均消费力的普遍提升，以及电商端“图文+短视频+直播”三位一体式营销带来网购转化率与网购消费频次的提高，预计人均网购包裹数仍存边际增长空间。图 50：限额以上企业商品零售额分品类占比（2021）数据来源：Wind、东方证券研究所 总体来看，我们认为电商行业和

123、电商快递虽仍有空间，但总体来看，我们认为电商行业和电商快递虽仍有空间，但增速中枢相比过去几年或将明显下行增速中枢相比过去几年或将明显下行。对于今年，疫情冲击下 1-7月快递件量增速仅 4.3%，8月 1-23日快递件量（以揽收计）增速同比去年 8 月全月增长 4.1%，总体受疫情反复和消费疲软影响低速增长。0%5%10%15%20%25%30%35%40%02040608000021购买数量同比汽车类,28.5%石油及制品类,13.6%粮油、食品类,10.9%服装鞋帽、针、纺织品类,9.0%家用电器和音像器

124、材类,6.1%日用品类,4.8%通讯器材类,4.1%中西药品类,3.8%烟酒类,3.1%其他类,2.9%文化办公用品类,2.7%化妆品类,2.6%金银珠宝类,2.0%饮料类,1.8%建筑及装潢材料类,1.3%家具类,1.1%书报杂志类,1.0%体育、娱乐用品类,0.7%交通运输行业深度报告 时代的物流，物流的时代 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。32 展望后续，我们预计行业件量中枢在“十四五”期间或能维持在 10-15%的中高速水平，相比 20-21 年 30%左右增速明显下行，也意味着

125、行业逐步进入成熟发展期。图 51：快递件量和增速（亿件）数据来源：Wind、交通运输部、东方证券研究所 中长期：从增收走向增利，拓展业务内容与地理边界，开启二次增长曲线 我们认为中长期来看，快递行业需要从存量和增量两个维度出发分析。我们认为中长期来看，快递行业需要从存量和增量两个维度出发分析。存量：精细化管理、数智化提升，从增收走向增利 存量存量即主体为电商快递的当前快递结构。政策端即主体为电商快递的当前快递结构。政策端引领当前快递行业通过精细化运营和新技术的运用来完善快递产业体系，优化快递营商生态，推动快递服务高质量发展。顶层规划来看，邮政业“十四五”发展规划针对快递业自身发展品质提升，从服

126、务服务质效、质效、网络网络体系和治理能力三体系和治理能力三方面提出重点任务：表 4：邮政业“十四五”发展规划快递业重点任务 重点任务重点任务 具体举措具体举措 提升快递服务质效 修订快递服务标准修订快递服务标准，加快补齐服务短板，提高标准化、智能化水平。提高标准化、智能化水平。规范快递服务加盟经营行为，完善质量统一管理制度。开展快递服务质量品牌创建行动。发展航空快发展航空快递、高铁快递。提升快运、快递服务站、仓递一体化等服务能力。适应智慧经济、平递、高铁快递。提升快运、快递服务站、仓递一体化等服务能力。适应智慧经济、平台经济、共享经济发展，支持新业态新模式发展台经济、共享经济发展，支持新业态新

127、模式发展 完善寄递网络体系 加强枢纽布局建设加强枢纽布局建设，提升干线运输能效提升干线运输能效，充分发掘综合交通运输潜能，布局航空、铁路、公路、水运邮路，构建多种运输方式合理利用、顺畅衔接的邮政快递干线运输网多种运输方式合理利用、顺畅衔接的邮政快递干线运输网络络。对于寄递末端网络寄递末端网络，推动城市居住社区配建邮政快递服务场所和设施，加强农村网络设施资源共享，鼓励共同分拣、共同运输、共同收投。加强治理能力建设 提升依法行政能力，维护市场秩序，坚决反对垄断和不正当竞争行为。坚决反对垄断和不正当竞争行为。坚持包容审慎监管，加强快递服务站、智能快件箱、即时寄递快递服务站、智能快件箱、即时寄递等新业

128、态新模式服务与管理。优化从业环境，做好快递员群体合法权益保障工作 数据来源：邮政业“十四五”发展规划、东方证券研究所 0%10%20%30%40%50%60%70%020040060080010001200业务量同比 交通运输行业深度报告 时代的物流，物流的时代 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。33 与“十四五”规划相契合，22 年初邮政管理工作会议上，国家邮政局领导进一步指出快递行业应实行“三分”，即通过“成本分区、服务分层、产品分类成本分区、服务分层、产品分类”来稳步实现差异定价、优

129、质优价，实现行业有价值、企业有利润、员工有尊严、用户有好评。综合来看，存量视角下，政策的顶层设计将引领快递产业高质量发展，进一步优化快递行业全链综合来看，存量视角下，政策的顶层设计将引领快递产业高质量发展，进一步优化快递行业全链路成本管理、完善快递产品与服务的多层次体系，推动行业从增收不增利向增收且增利发展。路成本管理、完善快递产品与服务的多层次体系，推动行业从增收不增利向增收且增利发展。目前快递企业虽在政策托底下，实现利润的显著修复，但在政策边际影响弱化、件量增速下滑、疫情反复冲击、格局尚不稳定背景下，尚难言盈利水平确定性抬升，仍处于转型阶段。图 52：快递行业各公司净利率 图 53：各公司

130、单季归母净利润（亿元）数据来源：Wind、东方证券研究所 数据来源：Wind、东方证券研究所 展望未来，行业向成熟发展期转型，企业驱动力将从增收向增利转变，通过更加精细化的全网络成本费用管理、更加完善和高质量的服务与产品体系、更加智能化和数字化地生产运营模式来提高收入的利润转化率。当前主流快递公司均寻求更加精细化的全网络成本费用管理，同时总部加大对终端网点的技术赋能与控制能力。如圆通圆通推出“金刚系统”，开发了全业务流程的管控系统，赋能终端网点，协助加盟商实时掌握其业务运营及经营业绩等情况，提高了公司对快递业务全链路的控制能力。又如韵达韵达运营规划中心为加盟商及大型网点定制设计自动化分拣设备，

131、推广“指环王”扫描枪等高科技装置，帮助网点提高产能容量、提升操作效率、降低经营成本。图 54：圆通对全链路开展信息技术赋能 图 55：韵达对加盟商赋能模型 数据来源：公司公告、东方证券研究所 数据来源：公司公告、东方证券研究所-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%2002020212022Q1顺丰圆通韵达中通申通(20)(10)01020304017Q117Q217Q317Q418Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q2E顺丰圆通申通韵达中通 交通运输行业深度

132、报告 时代的物流，物流的时代 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。34 综合来看，当前各家头部快递公司核心单票成本已趋于一致，服务质量均已达到较高水平，总部成本管理与服务质量提升在当前技术水平下逼近极限。快递企业要想进一步提升竞争力，就要加加强对快递包裹在“揽交转运派”各环节的控制，将成本管理与服务质量提升向下、向报表盲区延强对快递包裹在“揽交转运派”各环节的控制，将成本管理与服务质量提升向下、向报表盲区延伸，将成本控制与服务升级向终端加盟网点前置。伸，将成本控制与服务升级向终端加盟网点前置

133、。未来，行业中能通过数字化、智能化持续赋能网点，建立更领先的终端成本优势与服务质量优势的企业将在存量市场更具定价能力。此外此外，快递企业或可通过智能化进行技术的迭代升级，推动成本曲线再次下移，促进服务质量再，快递企业或可通过智能化进行技术的迭代升级，推动成本曲线再次下移，促进服务质量再升级。升级。如目前头部快递企业均积极应用大数据、云计算、区块链、人工智能等先进技术，研发布局无人分拨、智慧视觉、智能决策等新兴技术应用领域，行业有望迎来成本曲线的再次下移以及服务质量的再次升级，行业头部公司竞争壁垒和优势将更为显著。增量：拓展业务内容边界与服务的地理边界，开启二次增长曲线 增量视角，政策着力推动快

134、递拓展增量视角，政策着力推动快递拓展业务内容边界与服务的地理边界业务内容边界与服务的地理边界，推进快递进村、进场、出海，推进快递进村、进场、出海，与产业深度融合。与产业深度融合。20年初国家邮政局提出启动“快递进村”工程，加快“快递进厂”工程，实施“快递出海”工程，简称“两进一出”“两进一出”。邮政业“十四五”规划也特别针对快递业产业融合、“两进一出”等进行了规划：表 5：邮政业“十四五”发展规划重点任务 重点任务重点任务 具体举措具体举措 推进产业协同融合 促进快递业与制造业深度融合，聚焦汽车、服装、消费品、电子信息、生物医药等领域，加快嵌入产业链价值链。加强冷链快递设施建设，提升生鲜产品、

135、生物医药等领域服务能力。支持发展供应链金融和供应链管理咨询服务。加快与交通、旅游、教育、健康、养老等产业协同，发展专业化服务。快递进村工程 支持村级寄递物流综合服务站建设。引导企业通过多种方式延伸服务网络，实现乡乡有网点、村村有服务。建设一批农村电商快递协同发展示范区，打造 300 个快递服务现代农业示范项目，大力支撑农业转型、农品出村、农民增收。支持使用汽车、无人机等多种方式收投邮件快件。快递进厂工程 加快拓展快递服务制造业范围，发展入厂物流、线边物流、逆向物流、国际供应链等融合发展新模式。培育 100 个快递业与制造业深度融合典型项目和 20 个深度融合发展先行区。推动配套建设公共仓储和寄

136、递服务设施，适应大中型制造业工厂、园区的供应链服务需求。快递出海工程 巩固提升境内国际寄递枢纽能力。引导企业在政策环境佳、地理位置优、运输条件好、寄递业务量大的境外城市建设全球和区域国际寄递枢纽。强化境内外国际寄递枢 纽的联通和合作，提升转运效率。因地制宜提升航空、铁路、海运、公路等国际运输能力，支持企业自营全货机国际运输。鼓励企业完善东南亚等周边国家境外地面网络，引导企业多种方式布局建设海外仓。提升国际寄递物流服务能力。数据来源：邮政业“十四五”发展规划、东方证券研究所 “两进一出”的顶层设计为快递行业发掘了二次增长来源。“两进一出”的顶层设计为快递行业发掘了二次增长来源。交通运输行业深度报

137、告 时代的物流，物流的时代 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。35 快递进村快递进村通过向西向下发展，完善下沉市场及长尾用户快递服务体系，促进快递服务渗透率的边际提升。快递进快递进厂厂通过与产业链前后深度融合，促使快递行业从单一物流运输服务向智能化的供应链综合服务体系转型，为快递企业服务的差异化创造可能性，拓展快递产业服务内容边界。快递出海快递出海则背靠中国制造的崛起，通过高质量的国际化一站式供应链物流服务，助力中国品牌打造国际供应量优势，拓展快递服务的地理边界。快递出海拓宽地理边界，跨境

138、电商出口蕴含增量潜力，快递市场底层驱动逻辑从需求端快递出海拓宽地理边界，跨境电商出口蕴含增量潜力，快递市场底层驱动逻辑从需求端消费消费力提升向供给端品牌力提升转换。力提升向供给端品牌力提升转换。我国快递行业在前期发展的底层支撑是国内经济增长带动的居民消费力的增长，该增长由需求端引领，从一二线城市居民消费力升级开启，因三四线及农村下沉市场消费力的崛起而全面发展，其本质是居民为追求更加美好的物质生活而激发的商品跨区域流通需求。其本质是居民为追求更加美好的物质生活而激发的商品跨区域流通需求。而近年来随着中国制造与品牌崛起、国内供应链优势显现，未来快递行业的增量发展将更多由供给端拉动，国际快递市场的主

139、逻辑将国际快递市场的主逻辑将逐步逐步从西方全球化产物向中国品牌出海转换从西方全球化产物向中国品牌出海转换。2016-2021 年，我国跨境出口电商规模从 1.73万亿增长到 6万亿元，年复合增速 28%，根据艾瑞咨询的预测，到2025 年其规模预计将进一步增至 15 万亿。图 56：中国全球化 50 强品牌的品牌力增长情况 图 57：中国跨境出口电商规模及增速 数据来源：艾瑞咨询、东方证券研究所 数据来源：艾瑞咨询、东方证券研究所 国际快递业务的发展将从地理区域角度打开快递行业的二次增长空间。国际快递业务的发展将从地理区域角度打开快递行业的二次增长空间。快递产业将更加深入地融合到中国制造崛起的

140、过程，成为中国供应链优势的关键塑造者，助力中国品牌出海。其中具备航空网络资源优势、关务优势、全球渠道及产能优势、以及完善的国际快递产品体系优势的企业将更加具有竞争力。拓宽服务内容边界带来二次增长拓宽服务内容边界带来二次增长 目前快递企业服务质量和内容仍趋于同质化，激烈的行业竞争使各企业难以通过提高单一快递产品的定价来获取更高毛利。未来，快递行业将向产业链前端延伸，从单一的收、转、运、派服务向综合的供应链综合物流服务转型，协助各品牌打造以消费者为中心、更加灵活、高效的数字化供应链体系，在供应链服务布局上具有优势的企业将更加具有竞争力。05,00010,00015,00020,00025,0002

141、01820192020品牌力指数品牌力指数品牌力0%5%10%15%20%25%30%35%020,00040,00060,00080,000100,000120,000140,000160,000中国跨境出口电商规模（亿元）增速 交通运输行业深度报告 时代的物流，物流的时代 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。36 目前行业内主要企业也纷纷在物流领域开展多元化相关业务，各快递企业均在供应链服务中有所布局，但布局深度和方向存在细分差异。其中顺丰走在相对前列。其中顺丰走在相对前列。顺丰通过顺丰

142、丰豪、新夏晖开展中国本土供应链服务，通过嘉里物流开展环球综合物流服务，主要提供国内及国际端到端供应链解决方案。其借助数字化技术，帮助客户实现全国多仓联动、智能分仓，实现高效履约，并依托顺丰大数据、AIoT 技术及软硬件系统集成能力，助力客户打造智慧供应链。到 2021 年末，顺丰通过自建和加盟在全国 100 个城市运营超过 360 个电商类仓库，面积超 500 万平方米，包括定制仓、标准仓、经济仓，覆盖电商市场不同层级客户需求。图 58：顺丰综合物流服务全景图 数据来源：公司公告、东方证券研究所 综合来看，以顺丰等为代表的头部企业均通过拓展快递服务内容边界，进军供应链服务领域来寻综合来看，以顺

143、丰等为代表的头部企业均通过拓展快递服务内容边界，进军供应链服务领域来寻求二次增长。求二次增长。相比于单一的快递服务，一站式供应链服务与客户的生产经营体系融合度更高，客户一旦确定供应商后，后续更换供应商的转换成本更高，优先与客户建立长期合作关系的企业将具有更加稳固的先发优势，相应的在供应链领域优先积累起客户资源优势、仓配资源优势、智能化技术优势的企业将更具竞争力。附：A 股涉及最终产品物流供应链标的 表 6：A 股最终产品物流供应链标的 上市公司上市公司 业务范围业务范围 分类分类 海程邦达 跨境物流 中间/最终产品 东航物流 跨境物流 中间/最终产品 嘉诚国际 跨境物流 中间/最终产品 畅联股

144、份 跨境物流 中间/最终产品 华贸物流 跨境物流 中间/最终产品 中国外运 跨境物流 初级/中间/最终产品 交通运输行业深度报告 时代的物流，物流的时代 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。37 长久物流 汽车运输 中间/最终产品 中铁特货 汽车运输 最终产品 三羊马 汽车运输 最终产品 中远海控 外贸集运 中间/最终产品 音飞储存 仓储 中间/最终产品 东方嘉盛 医疗器械/消费品供应链 中间/最终产品 怡亚通 快消品供应链 最终产品 顺丰控股 快递 最终产品 韵达股份 快递 最终产品 圆通

145、速递 快递 最终产品 申通快递 快递 最终产品 德邦股份 快运 最终产品 数据来源：Wind、公司公告、东方证券研究所 投资建议：把握时代机遇，优选龙头公司投资建议：把握时代机遇，优选龙头公司 在当前特殊的历史时期下，我们认为有必要重新审视泛物流供应链板块。大浪淘沙，依托政策支持、市场变化、产业升级和自身努力而崛起的公司，或将跳出过往的产业链炒作、细分行业周期性等，逐步成长为规模大、效率高、竞争强、成长快的优质企业。即与崛起的中国制造相匹配的。即与崛起的中国制造相匹配的崛起的中国物流供应链。崛起的中国物流供应链。1）初级产品物流供应链领域：服务能源安全和产业升级，把握细分市场龙头）初级产品物流

146、供应链领域：服务能源安全和产业升级，把握细分市场龙头 煤炭运输供应链煤炭运输供应链：关注疆煤外运受益标的广汇物流(600603，未评级)，煤炭进口受益标的嘉友国际(603871，未评级)，此外关注西煤东运核心线路大秦铁路(601006，未评级)；原油原油/成品油运输成品油运输：关注中远海能(600026，未评级)、招商轮船(601872，未评级)、招商南油(601975，未评级)；化工品供应链化工品供应链：关注化工综合物流服务商密尔克卫(603713，未评级)、永泰运(001228，未评级)，此外关注化工品供应链细分领域龙头兴通股份(603209，未评级)、盛航股份(001205，未评级)、宏

147、川智慧(002930，未评级)；大宗大宗物流物流供应链供应链：关注厦门象屿(600057，未评级)，此外关注内贸集运龙头中谷物流(603565，增持)；2）中间产品物流供应链领域：服务制造业升级和中国制造出海）中间产品物流供应链领域：服务制造业升级和中国制造出海 制造业供应链制造业供应链：关注福然德(605050，未评级)；跨境物流跨境物流：关注中远海特(600428，未评级)，此外关注跨境物流（中间+最终）服务商华贸物流(603128，未评级)，航空干线物流服务商东航物流(601156，未评级)；3）最终产品物流供应链领域：快递转型升级发展机遇期）最终产品物流供应链领域：快递转型升级发展机遇

148、期 交通运输行业深度报告 时代的物流，物流的时代 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。38 行业逐步从成长竞争期走向成熟发展期，建议关注政策与基本面共振，单票价格和盈利已持续显著改善的通达系快递。关注韵达股份(002120，未评级)、圆通速递(600233，未评级)、申通快递(002468，未评级)；关注顺丰控股(002352，未评级)，公司成本管控效果逐步兑现，鄂州机场全面投运，收购嘉里物流与公司发挥协同效应，关注公司国际和供应链业务进展。图 59：公司业绩估值汇总表（截至 8.25）数据

149、来源：Wind、东方证券研究所（预测均为市场一致预期）风险提示风险提示 1）疫情冲击风险：疫情造成的管控和需求影响对各类物流均有不同程度影响；2）经济大幅下行风险：宏观经济波动对物流行业景气度有重大影响；3）政策发生重大变动风险：政策引导方向对于部分物流细分市场有较大影响；4）国际局势动荡风险：地缘政治等外部局势不确定性，对于外贸类物流供应链企业有较大影响。202120212022E2022E2023E2023E202120212022E2022E2023E2023E广汇物流14418%5.78.010.425.118.113.82.6310.8嘉友国际8919%3.45.06.926.017

150、.813.02.6117.8大秦铁路94611%121.8126.9127.57.87.57.40.8110.6中远海能809-49.816.032.7-16.350.724.82.82-2.2招商轮船69416%36.150.359.319.213.811.72.5910.3招商南油181-12%3.015.118.260.912.09.92.8717.6密尔克卫22050%4.36.38.750.934.925.46.4016.3永泰运6421%1.72.73.438.324.118.74.2219.7兴通股份6834%2.02.53.434.427.620.43.5929.5盛航股份46

151、39%1.31.92.635.524.517.73.3213.4宏川智慧10127%2.73.44.536.929.822.54.6910.6厦门象屿21338%21.626.031.09.88.26.91.5912.5中谷物流27339%24.028.829.111.39.59.42.7832.4海晨股份6537%3.13.64.621.018.014.23.2118.7福然德7113%3.44.15.221.117.513.82.2814.0中远海特20843%3.010.719.969.219.510.52.121.8华贸物流11830%8.410.312.514.111.59.42.2

152、012.7东航物流29662%36.341.442.78.27.16.92.6341.1韵达股份5205%14.823.432.335.222.216.13.2513.7圆通速递7069%21.034.242.033.620.716.82.9512.2申通快递174-9.15.89.1-19.230.019.22.201.6顺丰控股2,4270%42.767.693.256.935.926.02.9912.3公司公司最终产品煤炭运输供应链原油成品油运输化工品供应链初级产品大宗物流供应链中间产品制造业供应链跨境物流快递市值（亿）市值（亿）净利润（亿元）净利润（亿元）PEPEPBPBROEROE（

153、%，3年平均）（%，3年平均）净利润净利润5年复合增速5年复合增速 交通运输行业深度报告 时代的物流，物流的时代 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。39 分析师申明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明：每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明：分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师薪酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来，均与其在本研究报告中所表述的具体建议或观点

154、无任何直接或间接的关系。投资评级和相关定义 报告发布日后的 12 个月内的公司的涨跌幅相对同期的上证指数/深证成指的涨跌幅为基准；公司投资评级的量化标准公司投资评级的量化标准 买入：相对强于市场基准指数收益率 15%以上；增持：相对强于市场基准指数收益率 5%15%；中性：相对于市场基准指数收益率在-5%+5%之间波动；减持：相对弱于市场基准指数收益率在-5%以下。未评级 由于在报告发出之时该股票不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该股票的研究状况，未给予投资评级相关信息。暂停评级 根据监管制度及本公司相关规定，研究报告发布之时该投资对象可能与本公司存在潜在的利益冲突情形；亦或是研究报告

155、发布当时该股票的价值和价格分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确投资评级；分析师在上述情况下暂停对该股票给予投资评级等信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该股票的投资评级、盈利预测及目标价格等信息不再有效。行业投资评级的量化标准行业投资评级的量化标准：看好：相对强于市场基准指数收益率 5%以上；中性：相对于市场基准指数收益率在-5%+5%之间波动；看淡：相对于市场基准指数收益率在-5%以下。未评级：由于在报告发出之时该行业不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该行业的研究状况，未给予投资评级等相关信息。暂停评级：由于研究报告发布当时该行业的投资价值分析存在重大不确

156、定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确行业投资评级；分析师在上述情况下暂停对该行业给予投资评级信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该行业的投资评级信息不再有效。免责声明 本证券研究报告（以下简称“本报告”）由东方证券股份有限公司（以下简称“本公司”）制作及发布。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告的全体接收人应当采取必要措施防止本报告被转发给他人。本报告是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写，本公司力求但不保证该信息的准确性和完整性，客户也不应该认为该信息是准确和完整的。同时，本公司不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所

157、载资料、意见及推测不一致的证券研究报告。本公司会适时更新我们的研究，但可能会因某些规定而无法做到。除了一些定期出版的证券研究报告之外，绝大多数证券研究报告是在分析师认为适当的时候不定期地发布。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请。本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的收入可能会波动。过去的表现并不代表未来

158、的表现，未来的回报也无法保证，投资者可能会损失本金。外汇汇率波动有可能对某些投资的价值或价格或来自这一投资的收入产生不良影响。那些涉及期货、期权及其它衍生工具的交易，因其包括重大的市场风险，因此并不适合所有投资者。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任，投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本报告主要以电子版形式分发，间或也会辅以印刷品形式分发，所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面协议授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容。不得将报告内容作为诉讼、仲裁、传媒所引用之证明或依据，不得用于营利或用于未经允许的其它用途。经本公司事先书面协议授权刊载或转发的，被授权机构承担相关刊载或者转发责任。不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。提示客户及公众投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的本公司证券研究报告，慎重使用公众媒体刊载的证券研究报告。HeadertTable_Address 东方证券研究所 地址：上海市中山南路 318 号东方国际金融广场 26 楼 电话： 传真： 网址：