1、-1-敬请参阅最后一页特别声明 市场数据市场数据(人民币）人民币）市场优化平均市盈率 18.90 国金通用设备指数 2188 沪深 300 指数 3933 上证指数 3126 深证成指 11261 中小板综指 11835 相关报告相关报告 1.春意渐浓，布局当下-通用机械行业深度研究报告，2022.4.7 满在朋满在朋 分析师分析师 SAC 执业编号：执业编号：S02 李嘉伦李嘉伦 分析师分析师 SAC 执业编号：执业编号：S03 中证机床中证机床 E ETFTF 获批，“自主可控”之路加速获批，“自主可控”之路加速 投资建议投资建议 中国机床进口替

2、代空间巨大，在政策支持、制造业转型升级基金投资、中证机床 ETF 获批支持下，机床产业链有望加速成熟，推动机床进口替代加速，建议重点关注科德数控、合锻智能、海天精工、创世纪、拓斯达。行业观点行业观点 2021 年中国机床市场高增长，年中国机床市场高增长，2022 年受疫情影响增速下降年受疫情影响增速下降。2021 年全球机床市场空间约 711.68 亿美元，同比增长 6.5%，增速同比提升 27.2pcts，其中国内市场空间 238.9 亿美元，同比增长 12.1%，增速同比提升16.6pcts，占比 33.57%，日本出口中国机床订单 210.3 亿元人民币，同比大幅增长 77%，反应中国高

3、端机床市场需求旺盛。22 年 1 至 2 月协会重点联系企业保持两位数增长，自 3 月开始受疫情影响行业需求出现下滑，22年 1-7 月重点联系企业营收同比下降 0.5%，22 年 1 至 7 月日本出口中国机床订单同比下降 1.81%。中国高端中国高端数控数控机床依赖进口，国产替代空间机床依赖进口，国产替代空间巨大巨大。根据前瞻产业研究院数据，2018 年低档、中档数控机床国产化率分别为 82%、65%，而高端数控机床国产化率仅 6%，高端数控机床严重依赖进口。2021 年中国金属加工机床进口额 74.6 亿美元，同比增长 20.4%，高端数控机床国产替代空间巨大。从核心部件出发，中国从核心

4、部件出发，中国高端数控高端数控机床“自主可控”之路逐渐明晰：机床“自主可控”之路逐渐明晰：数控机床核心部件主要包括数控系统与功能部件（主轴、滚动部件、刀塔等），我们认为数控系统与功能部件产业链基础薄弱，依赖进口导致高端数控机床国产替代进度较慢。目前数控系统国内科德数控、华中数控技术实力逐渐向海外龙头看齐。功能部件一方面主机厂积极布局自制；另一方面在政策扶持、制造业转型升级基金投资加持下，功能部件产业链有望加速成熟，我们认为中国高端机床“自主可控”之路逐渐明晰。转型基金加码，首批中证机床转型基金加码，首批中证机床 ETF 获批，资金支持下获批，资金支持下高端数控机床国产替高端数控机床国产替代有望

5、加速：代有望加速：机床为技术、资金密集型产业，目前国内机床企业研发费用率中枢约 5%，以科德数控为例，在政府补助支持下，其 2021 年剔除政府补助研发费用率为 28.62%，远高于研发费用率中枢，高研发投入有望强化长期竞争力。目前制造业转型升级基金积极投资机床产业链公司、9 月 18 日华夏中证机床 ETF、国泰中证机床 ETF 获证监会批复，对机床产业链带来积极资金支持，我们认为一方面有望推动主机厂加强研发投入，在技术升级、功能部件自制等方面持续加码；一方面目前投资覆盖了机床产业链上游企业，有望加速核心部件供应链成熟，从而推动国产替代发展。风险提示风险提示 宏观经济变化的风险、原材料价格波

6、动的风险、核心部件进口受阻风险。9227632220322220622国金行业沪深300 2022 年年 09 月月 19 日日 新能源与汽车研究中心新能源与汽车研究中心 通用设备行业研究 买入 (维持评级)行业深度研究行业深度研究 证券研究报告 行业深度研究-2-敬请参阅最后一页特别声明 内容目录内容目录 1.中国为全球最大机床市场，高端数控机床依赖进口.5 1.1 机床分为金属切削与金属成型机床，数控金属切削机床逐渐成为主流.5 1.2 全球机床行业规模约 712 亿美元，中国为全球最大机床市场.6 1.3 德、日等机床大国

7、统治全球高端市场，国内高端数控机床国产化率较低，国产替代空间巨大.6 1.4 2021 年中国机床市场高增长，2022 年受疫情影响增速下降.7 2 从核心部件出发，中国机床“自主可控”之路逐渐明晰.9 2.1 产业链拆解分析，为什么中国高端数控机床一度受制于人.9 2.2 核心部件自制能力提升与供应链的成熟，有望成为高端数控机床“自主可控”破局之路.11 2.2.1 数控系统：国产数控系统已有所建树，技术实力逐渐向海外龙头看齐 11 2.2.2 功能部件：头部企业自制率有望持续提升，供应链逐渐成熟.14 2.3 国产高端数控机床性能指标、误差控制、可靠性快速追赶国际水平.17 3.转型基金加

8、码，首批中证机床 ETF 获批，资金支持下机床产业发展有望加速.20 3.1 机床为技术、资金密集型产业，资金扶持有望加强企业研发投入.20 3.2 转型基金加码、两支中证机床 ETF 获批，有望加速机床产业链发展.21 4.投资建议：具有核心竞争力的公司有望振翅高飞.21 4.1 机床产业链上市公司投资地图.21 4.2 投资建议.22 4.2.1 科德数控：国产五轴数控机床龙头，绑定航发系客户.22 4.2.2 合锻智能：国内锻压机龙头企业，受益下游需求扩张.25 4.2.3 海天精工：高端龙门机床领航者，盈利能力持续优化.27 4.2.4 创世纪：“3C+通用”两大核心业务齐发展.28

9、4.2.5 拓斯达：收购埃弗米，进军五轴数控机床.30 5、风险提示.31 图表目录图表目录 图表 1：机床主要分类.5 图表 2：中国机床产量以金属切削机床为主.5 图表 3：中国金属切削机床数控化率持续提升.6 图表 4：2021 年全球机床行业消费金额约 712 亿美元.6 图表 5：2021 年中国机床市场消费额 239 亿美元.6 图表 6：2020 年全球机床出口量前十占比.7 图表 7：高档数控机床国产化率略有提升但仍处于低位.7 图表 8：海外机床企业深耕多年，产品种类丰富覆盖技术实力较强.7 图表 9：2021 年中国金属加工机床进口额 74.6 亿美元，国产替代空间巨大.7

10、 2WOZXY1W0WnPsQ9PaO7NmOrRoMsQeRoOvMeRnPoO9PrQrRuOmMqONZpNqN行业深度研究-3-敬请参阅最后一页特别声明 图表 10：中国机床市场消费额在 2011 年达到高峰后整体处于下行趋势.8 图表 11：2021 年日本出口中国机床订单高增长.8 图表 12：中国金属切削机床 2021 年迎来更新换代需求高点.9 图表 13：金属切削机床 22H1 新签订单同比下降.9 图表 14：中国金属成形机床产量.9 图表 15：金属成形机床 22H1 订单保持增长.9 图表 16：上游核心部件构成机床主要技术壁垒.10 图表 17：机床核心部件全球供应链

11、成熟.10 图表 18：海外机床厂以数控系统外采、部分功能部件自制模式为主.10 图表 19：2021Q1 中国数控系统竞争格局.11 图表 20：国盛智科 2019 年成本构成.11 图表 21：浙海德曼 2019 年成本构成.11 图表 22：高端数控系统技术特征.12 图表 23：数控系统主要上市公司.12 图表 24：国内数控系统公司营收增长较快.12 图表 25：国内数控系统公司保持较高毛利率.12 图表 26：国产高端数控系统基本实现核心器件配套.12 图表 27：科德数控 GNC60 与西门子 840D 基本功能相当.13 图表 28：科德数控配套伺服驱动系统已达到国际先进水平.

12、13 图表 29：国内机床企业积极布局功能部件自制.14 图表 30：沈阳航空产业集团某示范工厂高端数控机床国产功能部件应用情况 15 图表 31：国内主要主轴供应商.15 图表 32：国内主轴企业收入规模.15 图表 33：国内主轴企业盈利能力较强.15 图表 34：昊志机电气浮电主轴技术指标与海外厂家接近.15 图表 35：汉江机床主要滚动部件产品.16 图表 36：南京工艺滚动功能部件产品.17 图表 37：轴研所精密轴承产品.17 图表 38：科德数控五轴立式与哈默 C42 性能指标基本持平.17 图表 39：数控机床误差分类.18 图表 40：光栅监测点远离末端的单轴动态误差构成.1

13、8 图表 41：单轴动态误差造成了五轴联动轨迹误差.19 图表 42：闭环内动态误差控制方法.19 图表 43：中国高端数控机床可靠性显著提升.20 图表 44：国内机床企业研发费用占比.20 图表 45：科德数控实际研发支出较高.21 图表 46：转型基金部分投资项目.21 图表 47：机床产业链上市公司投资地图.22 图表 48：重点公司盈利预测与估值.22 行业深度研究-4-敬请参阅最后一页特别声明 图表 49：2018-2021 年科德数控高档数控机床销量.23 图表 50：科德数控 2020 年下游应用占比.23 图表 51：2017-2021 年科德数控营业收入高速增长.23 图表

14、 52：近年来科德数控归母净利润呈上升趋势.23 图表 53：1H22 科德数控产品均价超过 180 万元/台.24 图表 54：五轴联动立式加工中心领域零部件自制情况.24 图表 55：五轴联卧式加工中心领域零部件自制情况.24 图表 56：航发系客户收入占比不断提升.25 图表 57：科德数控五轴数控机床产量有望在 25 年达到 500 台.25 图表 58：公司产品类别丰富.26 图表 59：收入主要以液压机和色选机为主.26 图表 60：近年营收规模高速增长.26 图表 61：1H22 归母净利润大幅提升.26 图表 62：公司毛利率处于可比公司平均水平.27 图表 63：1H22 公

15、司净利率明显提升.27 图表 64：近年来合锻智能合同负债高速增长.27 图表 65：合锻智能下游绑定多个行业优质客户.27 图表 66：21 年海天精工营收大幅增长.28 图表 67：21 海天精工归母净利润大幅增长.28 图表 68：公司盈利能力持续向好.28 图表 69：公司管理、销售费用率持续下降.28 图表 70：2021 年各类机床销量大幅提升.28 图表 71：公司机床平均价格较高.28 图表 72：创世纪产品系列.29 图表 73：高端智能装备业务（数控机床等）占比增加.29 图表 74：公司 2021 营收大幅提升.29 图表 75：公司 2021 归母净利润扭亏为盈.29

16、图表 76：公司利润率逐步企稳.30 图表 77：下游客户资源优质.30 图表 78：埃弗米营收高增长.31 图表 79：埃弗米毛利率提升至 30%左右.31 行业深度研究-5-敬请参阅最后一页特别声明 1.中国中国为全球最大机床市场为全球最大机床市场，高端数控机床依赖进口，高端数控机床依赖进口 1.1 机床机床分为分为金属切削与金属成型金属切削与金属成型机床机床，数控金属切削机床，数控金属切削机床逐渐逐渐成为主流成为主流 金属切削机床为使用最广泛、数量最多的机床类别金属切削机床为使用最广泛、数量最多的机床类别。金属切削机床是用切削、磨削或特种加工方法加工各种金属工件，使之获得所要求的几何形状

17、、尺寸精度和表面质量的机床。金属切削机床包含车床、铣床、镗床、钻床、磨床等众多不同用途的细分品类，其中铣床、镗床、钻床又可以统称为镗铣类机床。车床主要用于车削加工领域，是金属切削机床最重要品类之一。车削加工和镗铣类加工（镗削、铣削、钻孔、攻丝等）是金属切削领域中两种重要的加工工艺。随着机床技术的不断提升，对同一加工件的加工呈现融合趋势，如车铣复合，以车代磨等。图表图表1：机床主要分类：机床主要分类 来源：金属切削机床，国金证券研究所 图表图表2：中国机床产量以金属切削机床为主：中国机床产量以金属切削机床为主 来源：国家统计局，Wind，国金证券研究所 在在金属切削机床金属切削机床智能化逐步加深

18、过程中，数控机床智能化逐步加深过程中，数控机床逐步成为逐步成为主流。主流。00708090100产量（万台）金属切削机床金属成形机床行业深度研究-6-敬请参阅最后一页特别声明 图表图表3：中国金属切削机床数控化率持续提升：中国金属切削机床数控化率持续提升 来源：中国机床工具工业协会，Wind，国金证券研究所 1.2 全球机床全球机床行业规模行业规模约约 712 亿亿美元美元，中国为全球最大机床市场，中国为全球最大机床市场 全球机床行业规模约全球机床行业规模约 712 亿美元，中国为全球最大亿美元，中国为全球最大机床机床市场。市场。根据Gender Research 数据显

19、示，2018-2020 年全球机床行业消费总额出现下滑，21 年迎来反弹，同比增长 6.5%，全球机床的消费金额达到 711.68 亿美元。根据德国机床制造商协会数据，中国是世界最主要机床消费市场，2021 年消费额达到 238.9 亿美元，占比接近接近 34%，远超第二名美国。图表图表4：2021年年全球机床行业消费金额约全球机床行业消费金额约712亿美元亿美元 图表图表5：2021年中国机床市场消费额年中国机床市场消费额239亿美元亿美元 来源：Gender Research，国金证券研究所 来源：中国机床工具工业协会，德国机床制造商协会，国金证券研究所 1.3 德、日等机床大国统治德、日

20、等机床大国统治全球全球高端市场，高端市场，国内国内高端数控机床国产化率较低高端数控机床国产化率较低，国产替代空间巨大国产替代空间巨大 德、日德、日企业企业统治全球高端市场统治全球高端市场，中国机床出口以中低端为主，高端机床国，中国机床出口以中低端为主，高端机床国产化率较低产化率较低。机床行业完全竞争，德国、日本、美国为主要机床大国，海外品牌在技术、规模、品牌影响力方面均处于领先地位，从出口体量上来看，德、日占据全球约 45%市场。国内机床高端市场主要由海外企业垄断，截至 2018 年中国高端机床国产化率仅为 6%。0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%2005 2006

21、 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021中国金属切削机床产量数控化占比-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%005006007008009001,0002006200720082009200001920202021全球机床行业消费金额（亿美元）yoy-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%050030035040045050

22、0中国机床市场消费额（亿美元）YoY行业深度研究-7-敬请参阅最后一页特别声明 图表图表6：2020年全球机床出口量前十占比年全球机床出口量前十占比 图表图表7：高档数控机床国产化率略有提升但仍处于低位高档数控机床国产化率略有提升但仍处于低位 来源：Statista，国金证券研究所 来源：前瞻产业研究院。科德数控招股说明书，国金证券研究所 图表图表8：海外机床企业深耕多年，产品种类丰富覆盖技术实力较强：海外机床企业深耕多年，产品种类丰富覆盖技术实力较强 公司公司 简介简介 产品种类产品种类 下游覆盖下游覆盖 马扎克 1919 年成立，全球知名机床生产制造商，在全球拥有日本、美国、英国、新加坡和

23、中国多家生产基地 复合加工机、数控车床、立式加工中心、龙门加工中心、卧式加工中心、数控激光加工机、柔性生产线系统、数控装置、CAD/CAM 系统生产支持软件 汽车、航空、航天、电子、信息产业、模具、纺织、通用机械等各个领域 大隈 生产各类通用数控机床为主。年产量超过7,000 余台，其中 50左右供出口，其产品以刚性好、切削效率高、精度高、寿命长、操作方便著称 NC 机床（NC 车床、复合加工、加工中心、磨床）、数控装置、工厂自动化产品、伺服电机等产品的制造、销售 汽车工业、航空航天领域、电子通讯、医疗器械等 德马吉森精机 全球领先的机床制造企业，原德国德马吉公司和日本森精机公司合并而成 车削

24、类、铣削类、复合加工、磨削类、电加工、增材制造等 汽车工业、航空航天领域、电子通讯、医疗器械等 哈默 成立于 1938 年，是德国最著名的机床制造商之一。哈默的五轴立式加工中心在国际市场处于领先地位 中小型五轴精密加工中心 模具、汽车工业、航空航天领域、电子通讯等 来源：科德数控招股说明书，国金证券研究所 2021 年年中国中国金属加工机床进口额金属加工机床进口额 74.6 亿美元亿美元，国产替代空间巨大。，国产替代空间巨大。根据中国机床工具工业协会数据，2021 年中国机床工具行业总进口额 138.4 亿美元，同比增长 20.4%。其中金属加工机床进口额 74.6 亿美元，同比增长25.4%

25、，进口替代空间巨大。图表图表9：2021年年中国金属加工机床进口额中国金属加工机床进口额74.6亿美元亿美元，国产替代空间巨大，国产替代空间巨大 来源：机床工具工业协会，国金证券研究所 1.4 2021 年中国机床市场高增长，年中国机床市场高增长，2022 年受疫情影响增速下降年受疫情影响增速下降 23.9%20.5%14.1%10.5%7.3%6.6%6.2%5.0%3.0%2.8%德国日本中国意大利中国台湾瑞士韩国美国比利时奥地利65%70%75%80%82%45%50%55%60%65%2%3%5%6%6%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%201420152016

26、20172018低档数控机床中档数控机床高档数控机床-30%-20%-10%0%10%20%30%020406080020000212022H1金属加工机床进口额（亿美元）yoy行业深度研究-8-敬请参阅最后一页特别声明 从从中国机床消费额来看中国机床消费额来看，自自 2011 年机床市场消费额达到峰值后整体年机床市场消费额达到峰值后整体呈呈下下行趋势行趋势。自 2001 年中国加入 WTO 参与全球产业分工以来，直到 2011 年中国机床消费额一路高升并达到峰值。“十三五”期间中国机床市场保持了旺盛的需求

27、，但从增速来看处于下行趋势。图表图表10：中国机床市场消费额在中国机床市场消费额在2011年达到高峰后整体处于下行趋势年达到高峰后整体处于下行趋势 来源：中国机床工具工业协会，德国机床制造商协会，国金证券研究所 2021 年日本出口中国机床订单同样实现高增长年日本出口中国机床订单同样实现高增长，日本出口中国的机床订单大幅增长 77%至 3580.4 亿日元（按照 2021 年平均汇率计算为 210.3 亿元人民币）。2022 年 1-7 月日本出口中国机床订单同比下降 1.81%，增速下降。图表图表11：2021年日本出口中国机床订单高增长年日本出口中国机床订单高增长 来源：日本机床工业协会，

28、国金证券研究所 从金属切削机床产量来看，从金属切削机床产量来看，按照按照 10 年更换周期计算，年更换周期计算，2021 年年为一轮机床为一轮机床更新换代需求高点，并且后续几年更新换代需求高点，并且后续几年有望有望维持较强的更换需求维持较强的更换需求。2021 年金属切削机床产量、新签订单均实现高增长，但自 2022 年 3 月疫情影响新签订单出现一定下滑，2022H1 协会重点联系企业金属切削机床-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%0500300350400日本出口中国的机床订单（十亿日元）yoy行业深度研究-9-敬请参阅最后一页

29、特别声明 新签订单同比下降 8.2%，在手订单同比增长 5.1%图表图表12：中国金属切削机床中国金属切削机床2021年迎来更新换代需求年迎来更新换代需求高点高点 图表图表13：金属切削机床金属切削机床22H1新签订单同比下降新签订单同比下降 来源：中国机床工具工业协会，国金证券研究所 来源：中国机床工具工业协会，国金证券研究所 注：为协会重点联系企业数据 对于金属成型机床，在新能源车等行业高速成长不断释放新设备需求背景对于金属成型机床，在新能源车等行业高速成长不断释放新设备需求背景下，下，22H1 订单保持增长。订单保持增长。2022H1 协会重点联系企业金属切削机床新签订单同比增长 25.

30、2%，在手订单同比增长 14.7%图表图表14：中国金属成形机床产量中国金属成形机床产量 图表图表15：金属成形机床金属成形机床22H1订单保持增长订单保持增长 来源：中国机床工具工业协会，国金证券研究所 来源：中国机床工具工业协会，国金证券研究所 注：为协会重点联系企业数据 2 从核心部件出发，从核心部件出发，中国机床“自主可控”之路逐渐明晰中国机床“自主可控”之路逐渐明晰 2.1 产业链拆解分析，为什么中国高端产业链拆解分析，为什么中国高端数控数控机床机床一度一度受制于人受制于人 机床机床产业链产业链拆解：拆解：上游上游数控系统、传统数控系统、传统系统系统等构成机床核心等构成机床核心。以数

31、控车床为例，其主要由数控系统、伺服驱动、检测系统、传动系统、车床本体及其他辅助系统构成。020406080200420062008200022E2024E2026E2028E2030E金属切削机床产量（万台）当年理论需要更换量（万台）-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%200212022H1金属切削机床新增订单同比增速金属切削机床在手订单同比增速-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%05540金属成形机床产量（万台）yoy-40%-30%-2

32、0%-10%0%10%20%30%40%200212022H1金属成形机床新增订单同比增速金属成形机床在手订单同比增速行业深度研究-10-敬请参阅最后一页特别声明 图表图表16：上游核心部件构成机床主要技术壁垒：上游核心部件构成机床主要技术壁垒 来源：海天精工招股说明书，浙海德曼招股说明书，国金证券研究所 机床核心部件机床核心部件全球供应链全球供应链成熟，能够实成熟，能够实高精度、精度稳定性、精度保持性。高精度、精度稳定性、精度保持性。图表图表17：机床核心部件：机床核心部件全球供应链全球供应链成熟成熟 来源：国盛智科招股说明书，国金证券研究所 海外机床厂海外机床厂以数控

33、系统外采、部分功能部件自制模式为主以数控系统外采、部分功能部件自制模式为主。图表图表18：海外海外机床机床厂以数控系统外采、部分功能部件自制模式为主厂以数控系统外采、部分功能部件自制模式为主 核心零部件核心零部件 德国哈默德国哈默 日本马扎克日本马扎克 日本大隈日本大隈 数控系统 外购 外购（基于三菱二次开发）自制 伺服驱动器 外购 外购 自制 电机 外购 外购 自制 传感器 外购 外购 部分自制/外购 主轴 自制 自制 自制 双轴转台 自制 自制 外购 刀库 自制 自制 自制 导轨 外购 外购 外购 丝杠 外购 部分自制/外购 部分自制/外购 行业深度研究-11-敬请参阅最后一页特别声明 来

34、源：科德数控招股说明书，国金证券研究所 注：为五轴联动立式加工中心数据 我们认为，我们认为，数控系统数控系统依赖进口依赖进口、核心功能部件产业链基础薄弱等因素导致、核心功能部件产业链基础薄弱等因素导致中国高端数控机床国产替代进度较慢：中国高端数控机床国产替代进度较慢：数控系统受制于人：数控系统受制于人：高端数控系统主要被发那科、西门子垄断，而高端数控机床成本占比高达 20%40%，进口成本较高。图表图表19：2021Q1中国数控系统竞争格局中国数控系统竞争格局 来源：头豹产业研究院，国金证券研究所 功能部件和关键零部件基础薄弱功能部件和关键零部件基础薄弱,依赖进口依赖进口或或影响机床厂利润影响

35、机床厂利润：主轴单元、测量反馈单元、滚珠丝杠和导轨等功能部件产业链成熟度与发达国家仍有一定差距，品种少、寿命低、质量不稳定，高端机床功能部件依赖进口或影响了机床厂利润。图表图表20：国盛智科：国盛智科2019年成本构成年成本构成 图表图表21：浙海德曼：浙海德曼2019年成本构成年成本构成 来源：国盛智科招股说明书，国金证券研究所 来源：浙海德曼招股说明书，国金证券研究所 2.2 核心部件自制能力提升与供应链的成熟，有望成为高端数控机床核心部件自制能力提升与供应链的成熟，有望成为高端数控机床“自主可“自主可控”破局之路控”破局之路 结合前文分析我们认为，要实现高端数控机床国产替代必须打破核心器

36、件依赖进口局面，通过产业链成熟/自主研发破局：2.2.1 数控系统：国产数控系统已有所建树，数控系统：国产数控系统已有所建树，技术实力逐渐向海外龙头看齐技术实力逐渐向海外龙头看齐 高端数控系统作为机床“大脑”，被发达国家严格管控，直接影响机床精度、高端数控系统作为机床“大脑”，被发达国家严格管控，直接影响机床精度、动态特性动态特性等核心参数等核心参数。32%21%14%11%22%发那科三菱数控广州数控西门子其他数控系统及配件20%传动系统12%钣焊类原材料20%铸件类原材料12%其他36%数控系统24%铸件15%钣金件7%气动元件5%电气元件4%导轨3%轴承3%泵类4%卡盘3%刀架分度盘3%

37、丝杆2%其他27%行业深度研究-12-敬请参阅最后一页特别声明 图表图表22：高端数控系统技术特征：高端数控系统技术特征 来源：科德数控招股说明书，国金证券研究所 从上世纪 90 年代开始，中国企业开始尝试采用 X86/ARM 架构芯片，基于Windows/Linux 系统开发数控系统，涌现了广州数控（1991 年成立）、华中数控（1994 年成立）、凯恩帝（1993 年成立）、维宏（2007 年成立）、光洋（2000 年开始数控系统研发，配套子公司科德数控）等生产数控系统、或自配自己的数控机床企业。图表图表23：数控系统主要上市公司：数控系统主要上市公司 公司公司 介绍介绍 华中数控 产品结

38、构主要为以数控系统为核心的机床数控系统、工业机器人及智能产线、新能源汽车配套。华中 8 型高档数控系统,在功能、性能和可靠性方面达到国际先进水平，实现进口替代。科德数控 光洋子公司，下游集中于航空航天，在与其相关的五轴联动数控机床整机、高档数控系统及关键功能部件方面形成了一系列核心技术和核心产品 维宏股份 主业为数控机床提供运动控制系统解决方案，下游主要用于雕刻雕铣领域和切割领域 柏楚电子 主要销售激光切割控制系统，打破进口垄断国内激光设备客户超 600 家 来源：各公司公告、Wind、国金证券研究所 图表图表24：国内国内数控系统公司营收增长较快数控系统公司营收增长较快 图表图表25：国内国

39、内数控系统公司保持较高毛利率数控系统公司保持较高毛利率 来源：Wind，国金证券研究所 注：科德数控目前数控系统以自用为主，对外销售规模较小 来源：Wind，国金证券研究所 华中数控、科德数控目前已基本实现了高端数控系统的核心华中数控、科德数控目前已基本实现了高端数控系统的核心零部件零部件配套。配套。图表图表26：国产高端数控系统基本实现核心器件配套：国产高端数控系统基本实现核心器件配套 核心零部件核心零部件 德国西门子德国西门子 日本发那科日本发那科 华中数控华中数控 科德数控科德数控 0200212022H1华中数控（数控系统与机床）维宏股份柏楚

40、电子0%20%40%60%80%100%200212022H1华中数控（数控系统与机床）维宏股份柏楚电子行业深度研究-13-敬请参阅最后一页特别声明 数控系统 有 有 有 有 伺服驱动器 有 有 有 有 传感器 角度测量 无 有 无 有 直线测量 无 有 无 有 刀具测量 无 无 无 有 工件测量 无 无 无 有 电机 伺服电机 有 有 有 有 主轴电机 有 有 有 有 力矩电机 有 有 有 有 直线电机 有 有 有 有 来源：科德数控招股说明书，国金证券研究所 在“在“04 专项”专项”推动下，推动下，目前国内数控系统技术实力已逐渐向海外龙头看齐。目前国内数控系统技术实

41、力已逐渐向海外龙头看齐。以科德数控为例，其 2011 年突破并掌握了高端数控系统的相关技术，在2013 年实现了生产自主数控系统五轴联动数控机床。2019 年“04 专项”数控系统相关课题通过验收，完全自主知识产权的 GNC60 数控系统做到了与西门 840D 系统对标，总体通过率 95.85%。图表图表27：科德数控：科德数控GNC60与西门子与西门子840D基本功能相当基本功能相当 类别类别 项目项目 西门子西门子 840D 科德数控科德数控GNC60 技术指标 通道数 1/2/6/10 取决于不同的数控单元 最大 8 通道 总控制轴数 2/6/31 取决于不同的数控单元 最多支持 32*

42、8轴 双驱控制 支持 支持 倾斜轴控制 支持 支持 主轴数 2/6/31 取决于不同的NCU 最多 16 个 全闭环控制 支持 支持 数控功能变换 圆柱面坐标系插补 支持 支持 倾斜轴插补 支持 支持 五轴加工包 支持 支持 数控功能插补 通用插补器 NURBS 支持 支持 三轴样条插补（ABC/压缩器）支持 支持 5 轴样条插补 支持（选件）支持 多项式插补 支持 支持 数控功能程序功能 程序段预读 支持 支持 程序段预处理 支持 支持 宏程序编程 支持 支持 补偿功能 插补型双向螺距误差补偿 支持 支持 垂直度误差补偿 支持 支持 直线度误差补偿 支持 支持 扭摆误差补偿 支持 支持 双驱

43、误差补偿 支持 支持 来源：科德数控招股说明书，国金证券研究所 与数控系统配套的伺服驱动系统科德数控指标与西门子、发那科、海德汉与数控系统配套的伺服驱动系统科德数控指标与西门子、发那科、海德汉也基本持平，达到国际先进水平。也基本持平，达到国际先进水平。图表图表28：科德科德数控配套数控配套伺服驱动系统已达到国际先进水平伺服驱动系统已达到国际先进水平 指标指标 西门子西门子 S120 书本书本型驱动系统型驱动系统 发那科发那科i-B 系系列列 海德汉海德汉 UM 系系列列 科德科德 GDUB 伺伺服驱动系统服驱动系统 电源模块 可选电源模块（能量回馈或非能量回可选电源模块（能量回馈或可选电源模块

44、（能量回馈或非可选电源模块（能量回馈或非行业深度研究-14-敬请参阅最后一页特别声明 馈）非能量回馈）能量回馈）能量回馈）适配典型电机 额定功率 1.6-107kW 1.6-65kW 10-125kW 1-250kW 载频 2-16kHz（可配置）2-16kHz（可配置）3.3-10kHz（可配置）2-16kHz（可配置）输出频率（4k 载频）0-650Hz 未披露 未披露 0-650Hz 支持编码器类 型 方波增量、正余弦增量、绝对式编码器 方波增量、正余弦增量、绝对式编码器 方波增量、正余弦增量、绝对式编码器 方波增量、正余弦增量、绝对式编码器 控制 电机 类型 感应电机 支持 支持 支持

45、 支持 同步电机 支持 支持 支持 支持 力矩电机 支持 支持 支持 支持 直线电机 支持 支持 支持 支持 弱磁控制 支持 支持 支持 支持 伺服控制参数 自动优化功能 支持 支持 支持 支持 振动抑制功能 支持 支持 支持 支持 主轴准停功能 支持 支持 支持 支持 控制接口 DRIVE_CLIQ FSSB 扁平电缆 G Glink 光纤总线（百兆以太网）来源：科德数控招股说明书，国金证券研究所 2.2.2 功能功能部件：头部企业部件：头部企业自制率有望持续提升，供应链逐渐成熟自制率有望持续提升，供应链逐渐成熟 国内机床企业国内机床企业积极积极布局布局功能功能部件自制。部件自制。数控机床精

46、密功能部件包括主轴单元、丝杠、导轨、刀库刀塔等，目前国内头部机床企业均积极布局核心部件自制。图表图表29：国内机床企业积极布局功能部件自制：国内机床企业积极布局功能部件自制 部件部件 浙海德曼浙海德曼 科德数控科德数控 国盛智科国盛智科 海天精工海天精工 创世纪创世纪 秦川机床秦川机床 主轴主轴 自制 自制 自制 自制 自 制 电 主轴 自制 刀塔刀塔 自制 自制 外购 未披露 自制 未披露 尾座尾座 自制 自制 未披露 未披露 未披露 自制 导轨导轨 外购 外购 外购 外购 研发阶段 自制，实现外销 丝丝杠杠 外购 外购 外购 未披露 研发阶段 自制，实现外销 轴承轴承 外购 外购 自制 未

47、披露 未披露 自制 来源：各公司招股说明书、各公司公告，国金证券研究所 注：部分信息仅截至各公司招股说明书披露日，自制包含了部分外购的情况 国内国内功能功能部件供应链也逐渐迈向成熟，主轴、滚动功能部件供应商技术实部件供应链也逐渐迈向成熟，主轴、滚动功能部件供应商技术实力不断提升：力不断提升：整体来看，在“04 专项”推动下，国产功能部件技术实力显著进步，基本实现主机配套，并且性能指标满足设计指标，未来在精度保持性、核心零件制造配套实力有望进一步强化。行业深度研究-15-敬请参阅最后一页特别声明 图表图表30：沈阳航空产业集团某示范工厂高端数控机床国产功能部件应用情况：沈阳航空产业集团某示范工厂

48、高端数控机床国产功能部件应用情况 来源：国产功能部件在高档数控机床的应用研究，国金证券研究所 主轴主轴：目前国内昊志机电、速锋科技等企业技术实力不断增强。目前国内昊志机电、速锋科技等企业技术实力不断增强。昊志机电作为国内主轴龙头，主轴产品应用领域已涵盖 PCB 钻孔机、PCB 成型机、数控雕铣机、高速加工中心、钻攻中心、磨床、车床、木工机械等多个领域，产品品种齐全，技术性能优异，不仅实现了大规模进口替代，还已成功实现出口，在国内市场占据了较高的市场份额。图表图表31：国内主要主轴供应商：国内主要主轴供应商 公司公司 介绍介绍 昊志机电 主轴产品覆盖高速加工中心、PCB 成型机、PCB 钻孔机、

49、数控雕铣机等领域，电主轴国内市占率 40%国机精工 业务涉及机床用电主轴，2021 年销售规模 0.43 亿元 速锋科技 专业研发、制造、生产销售及维修电主轴、成型机关键部件主轴及其零配件 来源：各公司公告，国金证券研究所 图表图表32：国内主轴企业收入规模：国内主轴企业收入规模 图表图表33：国内主轴企业盈利能力较强：国内主轴企业盈利能力较强 来源：Wind，国金证券研究所 来源：Wind，国金证券研究所 昊志机电部分产品技术指标已与国外厂家较为昊志机电部分产品技术指标已与国外厂家较为接近接近。图表图表34：昊志机电气浮电主轴技术指标与海外厂家接近：昊志机电气浮电主轴技术指标与海外厂家接近

50、对比指标对比指标 国外厂家国外厂家 A 昊志机电昊志机电（TL-200D3）指标含义指标含义 转速（万转/分）2 月 20 日 2 月 20 日 转速范围 0200212022H1亿元国机精工（电主轴）昊志机电（主轴整机）速锋科技（电主轴）0%10%20%30%40%50%60%2002020212022H1昊志机电（主轴整机）速锋科技（电主轴）行业深度研究-16-敬请参阅最后一页特别声明 对比指标对比指标 国外厂家国外厂家 A 昊志机电昊志机电（TL-200D3）指标含义指标含义 功率（W200krpm）600 700 在一定

51、转速下，电机功率越高，主轴的加工效率越高 动态跳动（m）7 8 动态跳动越低，主轴的加工精度越高 钻孔尺寸（mm）Max 6.35 Max 6.35 可加工钻孔尺寸范围 轴向推力（N）200 200 推力越大，加工能力越强 径向推力（N）90 100 推力越大，加工能力越强 轴芯飞盘 后置 前置 前置飞盘结构可提高主轴钻大孔的能力 电机类型 主要采用交流感应电机 采用交流感应或直流无刷电机 直流无刷电机输出转矩更大，加工效率更高 主轴轴承 空气静压轴承 空气静压轴承和浮动轴承技术 采用浮动轴承技术有助于降低主轴振动，提高加工精度 来源：昊志机电招股说明书，国金证券研究所 滚动功能部件：汉江机床

52、滚动功能部件：汉江机床、南京工艺滚动部件有望实现进口替代、南京工艺滚动部件有望实现进口替代 汉江机床为秦川机床控股子公司，一直专注于螺纹制造技术装备和精密滚动功能部件的研发、生产和销售，产品广泛应用于航空航天、高铁及高档数控机床等领域，参与多项国家重大项目。汉江机床重型滚珠丝杠副已应用于军工行业，微型精密滚珠丝杠副已成为军工行业多家企业指定产品；滚珠导轨、地铁导轨、智能直线导轨副等产品实现进口替代。图表图表35：汉江机床主要滚动部件产品：汉江机床主要滚动部件产品 来源：汉江机床官网，国金证券研究所 2021 年汉江机床作为项目牵头单位，中标高精度系列化滚动功能部件项目，年汉江机床作为项目牵头单

53、位，中标高精度系列化滚动功能部件项目，技术实力持续提升。技术实力持续提升。该项目总投资预算 3 亿元，将完成导轨、丝杠关键材料性能提升，研究滚动功能部件高效高精外螺纹磨削机床、内螺纹磨削机床、直线导轨磨床、导轨滑块内滚道磨床，开发滚动功能部件滚道表面质量检测装置，研制的国产高端滚珠丝杠副及滚动直线导轨在工作母机中批量应用。南京工艺南京工艺产品配套产品配套高速、高精中高档数控机床高速、高精中高档数控机床，推进进口替代。，推进进口替代。南京工艺装备制造有限公司积累 50 余年丰富经验，建有滚动功能部件全性能试验室。高速滚珠丝杠副 60m/min 运行时噪音 70dB，高速滚动直线导轨副60m/mi

54、n 运行时噪音 68dB，为精密卧式加工中心批量配套滚珠丝杠副、滚动导轨副，实现各轴快移速度 40m/min、定位精度 0.002mm、重复定位精行业深度研究-17-敬请参阅最后一页特别声明 度 0.001mm。产品为高速、高精中高档数控机床大批量配套，推进了国产滚动功能部件的提档升级和替代进口。图表图表36：南京工艺滚动功能部件产品：南京工艺滚动功能部件产品 来源：南京工艺官网，国金证券研究所 轴承：轴承：高端轴承依赖进口，高端轴承依赖进口，轴研轴研所承担国家重点研发计划项目技术实力有所承担国家重点研发计划项目技术实力有望提升望提升 机床主轴轴承性能水平对于主轴系统和机床主机的性能影响较大，

55、目前国内高端轴承依旧依赖进口。轴研所国家重点研发计划项目通过课题综合绩效评价会，精密轴承产线投轴研所国家重点研发计划项目通过课题综合绩效评价会，精密轴承产线投入应用。入应用。由轴研所牵头，联合河南科技大学、西安交通大学等 12 家高校及企业院所完成课题研究，目前精密轴承精度达到 P2，轴承产线投入使用并在国内机床厂投入应用。图表图表37：轴研所精密轴承产品：轴研所精密轴承产品 来源：轴研所官网，国金证券研究所 2.3 国产国产高端高端数控机床数控机床性能指标、误差控制、可靠性性能指标、误差控制、可靠性快速追赶国际水平快速追赶国际水平 性能指标：国产高端数控机床性能指标与进口设备持平性能指标：国

56、产高端数控机床性能指标与进口设备持平 科德数控五轴立式加工中心对标哈默 C42，五轴卧式加工中心对标斯达拉格，五轴车铣复合加工中心对标奥地利 WFL 产品等，基本实现性能指标与进口设备持平。图表图表38：科德数控五轴立式与哈默：科德数控五轴立式与哈默C42性能指标基本持平性能指标基本持平 对标项目对标项目 关键指关键指标标 哈默哈默 C42 科德数控科德数控 KMC800S U 形成 X/Y/Z 800/800/550 mm 800/800/550 mm 工作台尺寸 800630 mm 800630 mm 工作台承重 1400 kg 1400 kg 主轴转速 15000（HSK-A63）rpm

57、 18000（HSK-A63）rpm 主轴功率 29 kW 38 kW 快速线性移动 X/Y/Z 45/45/40 m/min 48/48/48 m/min A/C 轴转速 25/65 rpm 25/70 rpm 行业深度研究-18-敬请参阅最后一页特别声明 对标项目对标项目 关键指关键指标标 哈默哈默 C42 科德数控科德数控 KMC800S U A 轴驱动 机械传动单驱 力矩电机双直驱 C 轴驱动 力矩电机直驱 力矩电机直驱 A 轴摆角 130 130 数控系统 海德汉 TNC640 科德 GNC62 系统 定位精度 X/Y/Z 0.008 mm 0.005 mm 定位精度 A/C 6 5

58、 重复定位精度 X/Y/Z 0.005 mm 0.003 mm 重复定位精度 A/C 5 3 刀库容量 42 42 刀具最大长度 300 mm 300 mm 刀具最大直径 80/125（邻位空刀）mm 80/125（邻位空刀）mm 刀具最大重量 8 kg 8 kg 来源：科德数控招股说明书，国金证券研究所 误差控制误差控制：静态误差、动态误差影响机床精度：静态误差、动态误差影响机床精度 对于多轴数控机床，核心任务为驱动刀具和工件相对运动形成目标联动轨迹，并保证目标联动轨迹相比指令轨迹误差满足要求。轨迹误差主要由定位误差、几何误差、跟随误差造成。图表图表39：数控机床误差分类：数控机床误差分类

59、来源：国产数控机床动态精度技术现状与对策，国金证券研究所 动态误差的产生主要由于多轴数控机床各个进给轴的伺服控制彼此独立，分别带动刀具或工作台沿各自进给方向运动，各个进给方向上末端位置相对于指令位置的偏差造成了联动轨迹的偏差。图表图表40：光栅监测点远离末端的单轴动态误差构成：光栅监测点远离末端的单轴动态误差构成 来源：国产数控机床动态精度技术现状与对策，国金证券研究所 在复杂零件多轴联动加工中，动态误差是产生误差的主要因素。在复杂零件多轴联动加工中，动态误差是产生误差的主要因素。行业深度研究-19-敬请参阅最后一页特别声明 图表图表41：单轴动态误差造成了五轴联动轨迹误差：单轴动态误差造成了

60、五轴联动轨迹误差 来源：国产数控机床动态精度技术现状与对策，国金证券研究所 针对闭环内动态误差，西门子、海德汉等企业在数控与伺服系统中形成了丰富的前馈与滤波功能模块，对高进给动态误差控制达到了较高水平。国内数控系统与伺服系统也广泛配置了前馈控制器，针对瞬态跟随误差控制也在持续追赶超越，例如科德数控除具备基本的前馈与陷波滤波功能外，科德数控除具备基本的前馈与陷波滤波功能外，已经开发了具备通用二阶滤波器模块，可以实现模态滤波及峰值滤波功能，已经开发了具备通用二阶滤波器模块，可以实现模态滤波及峰值滤波功能，有效控制了高速高加速下的闭环内动态误差有效控制了高速高加速下的闭环内动态误差。图表图表42：闭

61、环内动态误差控制方法：闭环内动态误差控制方法 来源：国产数控机床动态精度技术现状与对策，国金证券研究所 闭环外误差控制相关功能限制向欧盟外国家出口，国内积极开展研究工作。闭环外误差控制相关功能限制向欧盟外国家出口，国内积极开展研究工作。针对闭环外动态误差测量的瞬态和稳态形式，国外已逐步进入工程应用，海德汉推出刀尖点位置误差补偿功能，西门子推出俯仰补偿功能，但均被列入 2D002 出口限制。国内高校和企业闭环外误差研究正积极开展，但整体来看相关研究还处于起步阶段。针对闭环外动态误差的振动形式，科德GNC61、华中 848D 系统已包含了对于指令的平滑和激励成分的限制。可靠性：“可靠性：“04 专

62、项”专项”相关课题相关课题加持，国内加持，国内高端数控高端数控机床可靠性显著提升机床可靠性显著提升 数控机床可靠性评价指标包括平均故障间隔时间（MTBF）、平均修复时间（MTTR）等。中国机床可靠性研究起步于 20 世纪 80 年代末，在“八五”期间的研究结论为国外机床 MTBF 300500h，中国机床 MTBF 200300h。伴随后续国家牵头的“863 计划”、“04 专项”等提出的可靠性课题推进，到 2019 年中国高档数控机床 MTBF 从 500h 增长到 1600h，部分达到2000h，可靠性显著提升。行业深度研究-20-敬请参阅最后一页特别声明 图表图表43：中国：中国高端高端

63、数控数控机床可靠性显著提升机床可靠性显著提升 来源：数控机床可靠性试验技术发展鉴析，国金证券研究所 3.转型基金加码，转型基金加码，首批中证机床首批中证机床 ETF 获批，获批，资金资金支持下机床支持下机床产业发产业发展展有望加速有望加速 3.1 机床为技术、资金密集型机床为技术、资金密集型产业产业，资金扶持有望加强企业研发投入，资金扶持有望加强企业研发投入 机床为技术、资金密集型产业，高投入且回报周期较长，目前国内企业研发费用率中枢约 5%，在资金支持下，研发费用率有望提升，强化长期竞争力。图表图表44：国内机床企业研发费用占比：国内机床企业研发费用占比 来源：Wind，国金证券研究所 以科

64、德数控为例，在政府补助支持下，维持较高研发支出。0%5%10%15%20%25%2002020212022H1科德数控海天精工国盛智科浙海德曼创世纪秦川机床行业深度研究-21-敬请参阅最后一页特别声明 图表图表45：科德数控实际研发支出较高：科德数控实际研发支出较高 来源：科德数控公司公告，国金证券研究所 3.2 转型转型基金基金加码、两支中证机床加码、两支中证机床 ETF 获批，获批，有望有望加速机床产业链发展加速机床产业链发展 转型基金转型基金 2019 年成立，已投资较多机床企业。年成立，已投资较多机床企业。2019 年 11 月，中国中车发布公告与 19 名股东成

65、立国家制造业转型升级基金股份有限公司（转型基金），注册资本 1472 亿元，主要围绕新材料、新一代信息技术、电力装备等领域的成长期、成熟期企业开展投资。2022 年 6 月转型基金参与科德数控定增，拟认购 1.5 亿元。2021 年 11 月投资日发精机 3 亿元。2021 年 10月投资创世纪 5.94 亿元。图表图表46：转型基金部分投资项目：转型基金部分投资项目 时间时间 投资金额（亿元）投资金额（亿元）科德数控 2022 年 6 月 8 日 1.6 日发精机 2021 年 11 月 19 日 3 创世纪 2021 年 10 月 10 日 5.94 潍柴动力 2021 年 5 月 26

66、日 7 柳工 2020 年 12 月 17 日-徐工机械 2020 年 9 月 22 日 9.59 埃斯顿 2020 年 7 月 24 日 4 来源：各公司公告，国金证券研究所 转型基金在机床产业链布局持续深化，开始涉及机床产业链上游企业。转型基金在机床产业链布局持续深化，开始涉及机床产业链上游企业。根据中国机床工具工业协会信息，转型基金战略入股苏州长城精工科技股份有限公司（原常熟长城轴承有限公司），其精密轴承主要应用于数控机床、工业机器人、航空航天等领域，成功供货北京精雕、海德曼、爱贝科等国内机床工具优秀企业，还打入国际知名企业的供应链。转型基金投资长城精工有望加强其精密轴承研发能力，强化机

67、床上游供应链。两支中证机床两支中证机床 ETF 获批，加强机床产业链投资。获批，加强机床产业链投资。根据上证报发布信息，华夏基金、国泰基金 2022 年 9 月 16 日上报的两支中证机床 ETF 已经获得证监会批复，为首次获批的机床领域基金产品。两支 ETF 均追踪中证机床指数，涉及机床整机及数控系统、主轴、切削工具等关键零部件的设计、制造和服务等领域的上市公司。4.投资建议：投资建议：具有核心竞争力的公司有望振翅高飞具有核心竞争力的公司有望振翅高飞 4.1 机床产业链上市公司投资地图机床产业链上市公司投资地图 目前国内机床产业链上市公司主要包括：目前国内机床产业链上市公司主要包括：核心部件

68、：核心部件：1）数控系统：科德数控、华中数控、维宏股份、柏楚电子；2）滚动功能部件：秦川机床；3）主轴：昊志机电、国机精工、速锋科技。0%10%20%30%40%50%60%70%2002020212022H1科德数控（研发费用率）科德数控（剔除政府补助研发费用率）行业深度研究-22-敬请参阅最后一页特别声明 金属成形机床：金属成形机床：合锻智能、亚威股份、中国一重、太原重工。金属切削机床：金属切削机床：科德数控、海天精工、创世纪、拓斯达、浙海德曼、秦川机床、日发精机、华中数控、宇环数控、华明装备、华辰装备。图表图表47：机床产业链上市公司投资地图机床产业链上市公司投资地

69、图 来源：各公司公告，Wind，国金证券研究所 4.2 投资建议投资建议 中国机床进口替代空间巨大，在政策支持、制造业转型升级基金投资、中证机床 ETF 落地获批下，机床产业链有望加速成熟，推动机床进口替代加速，建议重点关注科德数控、合锻智能、海天精工、创世纪、拓斯达。图表图表48：重点公司盈利预测与估值：重点公司盈利预测与估值 代码代码 公司公司 市值市值 归母净利润归母净利润 PE 2021A 2022E 2023E 2024E 2021A 2022E 2023E 2024E 603011.SH 合锻智能 42 0.64 1.28 2.25 3.47 65 33 19 12 601882.

70、SH 海天精工 95 3.71 4.76 6.14 7.77 26 20 16 12 300083.SZ 创世纪 136 5.00 8.48 11.89 16.05 27 16 11 8 300607.SZ 拓斯达 51 0.65 2.01 2.56 2.84 78 26 20 18 688305.SH 科德数控 60 0.73 1.00 1.45 1.91 82 59 41 31 来源：Wind，国金证券研究所；除合锻智能外取自 2022 年 9 月 18 日 Wind 一致预期 4.2.1 科德数控：国产五轴数控机床龙头，绑定航发系客户科德数控：国产五轴数控机床龙头，绑定航发系客户 专注高

71、端数控机床，产品下游应用广泛。专注高端数控机床，产品下游应用广泛。公司专注高端五轴联动数控机床及关键零部件、高档数控系统的研发、生产、销售、服务。产品下游应用多个领域，2020 年航空航天、汽车、机械设备、能源多个领域，收入占比分别达到 47.07%/15.14%/12.59%/7.61%。行业深度研究-23-敬请参阅最后一页特别声明 图表图表49：2018-2021年科德数控高档数控机床销量年科德数控高档数控机床销量 图表图表50：科德数控：科德数控2020年下游应用占比年下游应用占比 来源：科德数控招股说明书，科德数控年报，国金证券研究所 来源：科德数控招股说明书，国金证券研究所 2018

72、-2021 年公司营收、净利持续高增。年公司营收、净利持续高增。2017-2021 年公司营收从 0.75 亿元提升至 2.54 亿元，CAGR 达到 35.66%。21 年净利润达 0.73 亿元，同比增长 109%。五轴机床扩产顺利、订单增加，五轴机床扩产顺利、订单增加，22H1 公司收入、净利润保持高增长。公司收入、净利润保持高增长。根据客户数控 1H22 年报披露，1H22 公司实现营收和归母净利润分别达到1.41 和 0.27 亿元，同比增长 34%/26%，主要得益于五轴联动机床订单持续增加，公司产能扩张顺利、且设备交付能力强。图表图表51：2017-2021年科德数控营业收入高速

73、增长年科德数控营业收入高速增长 图表图表52：近年来科德数控归母净利润呈上升趋势：近年来科德数控归母净利润呈上升趋势 来源：wind，国金证券研究所 来源：wind，国金证券研究所 五轴联动数控机床贡献主要收入，产品定位高端、均价高。五轴联动数控机床贡献主要收入，产品定位高端、均价高。2018-2020 年五轴联动数控机床合计销量达到 266 台，销售数量占比高达 98%。从产品均价来看，科德五轴数控机床主要应用航空航天和汽车等市场，产品附加值高，22H1 数控机床产品均价高达 183.61 万元/台，处于可比公司高位。789695126-5%0%5%10%15%20%25%30%35%020

74、406080021销量（台）yoy47.07%15.14%12.59%7.61%5.20%4.76%2.98%2.07%2.58%航空航天汽车机械设备能源兵船核电刀具模具学校其他0.751.031.421.982.541.410%5%10%15%20%25%30%35%40%45%0.00.51.01.52.02.53.02002020212022H1营业总收入（亿元）yoy0.07-0.380.420.350.730.27-700%-600%-500%-400%-300%-200%-100%0%100%200%(0.6)(0.

75、4)(0.2)0.00.20.40.60.82002020212022H1归属母公司股东的净利润（亿元）yoy行业深度研究-24-敬请参阅最后一页特别声明 图表图表53：1H22科德数控产品均价超过科德数控产品均价超过180万元万元/台台 来源：科德数控公告，国金证券研究所 核心零部件实现自制，全面打破海外垄断。核心零部件实现自制，全面打破海外垄断。根据科德数控招股说明书披露，公司五轴联动立式机床、五轴联动卧式机床核心零部件如数控系统、电机、主轴、刀库等均实现自制，国产化率领先。图表图表54：五轴联动立式加工中心领域五轴联动立式加工中心领域零部件自制情况零部件自制情况 图

76、表图表55：五轴联五轴联卧式卧式加工中心领域加工中心领域零部件自制情况零部件自制情况 核心零部件核心零部件 德国哈默德国哈默 日本马扎克日本马扎克 日本大隈日本大隈 科德数控科德数控 数控系统 外购 外购 自制 自制 伺服驱动器 外购 外购 自制 自制 电机 外购 外购 自制 自制 传感器 外购 外购 部分自制/外购 部分自制/外购 主轴 自制 自制 自制 自制 双轴转台 自制 自制 外购 自制 刀库 自制 自制 自制 自制 导轨 外购 外购 外购 外购 丝杠 外购 部分自制/外购 部分自制/外购 外购 核心零部件核心零部件 德国德玛吉德国德玛吉 日本马扎克日本马扎克 日本大隈日本大隈 科德数

77、控科德数控 数控系统 外购 外购 自制 自制 伺服驱动器 外购 外购 自制 自制 电机 外购 外购 自制 自制 传感器 外购 外购 自制 自制 主轴 外购 自制 自制 自制 数控转台 自制 自制 自制 自制 摆角铣头 部分自制/外购 自制 自制 自制 刀库 自制 自制 自制 外购 导轨 外购 外购 外购 外购 来源：科德数控招股说明书，国金证券研究所 来源：科德数控招股说明书，国金证券研究所 供货航发集团，供货航发集团，20 年航发系客户收入占比超年航发系客户收入占比超 3 成，实现国产替代。成，实现国产替代。根据公司招股说明书披露，2018-2020 年公司航发系客户的收入逐年上涨，20 年

78、占营收比例达到 34.69%。航发系客户主要为航发集团、航发科工、航天科技。公司高端数控机床主要应用在军用飞机和民用飞机市场实现进口替代。121.79134.38181.05185.22183.6000200200212022H1科德数控高档数控机床均价（万元/台）行业深度研究-25-敬请参阅最后一页特别声明 图表图表56：航发系客户收入占比不断提升：航发系客户收入占比不断提升 来源：科德数控招股说明书，国金证券研究所 募资募资 3 亿元扩产高端数控机床，亿元扩产高端数控机床，25 年五轴数控机床产量有望达年五轴数控机床产量有望

79、达 500 台。台。根据公告，科德数控募资 3 亿元投资航空航天高端数控机床领域。根据投资者交流纪要，22 年五轴数控机床产能规划约为 250 台-300 台，产能每年预计新增 100 台，有望于 2025 年达到 500 台，进一步推动高端五轴数控机床进口替代。图表图表57：科德数控五轴数控机床产量有望在：科德数控五轴数控机床产量有望在25年达到年达到500台台 来源：科德数控公告，科德数控投资者关系公告，国金证券研究所 4.2.2 合锻智能：国内锻压机龙头企业，受益下游需求扩张合锻智能：国内锻压机龙头企业，受益下游需求扩张 立足于高端成形机床与智能分选设备双发展模式，收入结构逐渐均衡。立足

80、于高端成形机床与智能分选设备双发展模式，收入结构逐渐均衡。合锻智能前身为 1951 年成立的合肥锻压机床总厂，深耕液压行业超 70 年，并在 2016 年收购色选机翘楚中科光电，切入色选机赛道。从收入结构来看，液压机和色选机合计收入占比超过 8 成，21 年机压机产品收入大幅增长，收入占比超过 5%，推动合锻智能收入结构逐渐均衡。0.150.360.6914.14%25.12%34.69%0%5%10%15%20%25%30%35%40%00.10.20.30.40.50.60.70.8201820192020航发系客户收入（亿元）占当期营收比75035045005010

81、00350400450500200212022E2023E2024E行业深度研究-26-敬请参阅最后一页特别声明 图表图表58：公司公司产品类别丰富产品类别丰富 图表图表59：收入主要以液压机和色选机为主：收入主要以液压机和色选机为主 产品类别产品类别 主要产品种类主要产品种类 高端成形机床 液压机 全自动汽车冲压生产线，直接热成形生产线，间接热成形生产线，精密温锻造液压机、双动充液拉深液压机，多向模锻液压机，精密双向压药液压机等 机械压力机 大型自动化冲压线，大型多工位压力机，柔性试模中心，级进模压力机，高端落料压力机生产线等 智能分选设备 矿用智

82、能分选机，工业、农业色选机（大米，杂粮，茶叶分选机），云互联色选机，红外色选机，X 射线异物检测机 工程机械移动式破碎筛分装备 履带式移动颚式破碎站、移动反击式破碎站、移动圆锥式破碎站、移动筛分站等 来源：合锻智能公告，国金证券研究所 来源：合锻智能公告，国金证券研究所 2019-21 年三年收入年三年收入 CAGR 超过超过 30%，1H22 归母净利润同比大幅提升。归母净利润同比大幅提升。公司近年来营收高速增长，2019-2021 年，营收规模从 6.95 亿元上涨至12.06 亿元，期间 CAGR 为 31.73%。1H22 归母净利润为 0.66 亿元，同比大涨 215.14%，主要系

83、 1）新能源汽车行业新产品、新工艺带来新需求；2）智能分选设备订单提升，推动收入、净利润高速增长。图表图表60：近年营收规模高速增长：近年营收规模高速增长 图表图表61：1H22归母净利润大幅提升归母净利润大幅提升 来源：wind，国金证券研究所 来源：wind，国金证券研究所 盈利拐点呈现，盈利拐点呈现，1H22 净利率接近净利率接近 9%。毛利率：长期维持稳定，处于可比公司平均水平；净利率：1H22 净利率达到 8.9%，同比提升 4.27pcts，主要受益于公司收入体量不断提升，规模效应不断凸显。42.4%44.6%32.5%34.7%35.2%8.8%6.3%1.7%1.3%5.9%4

84、6.3%45.9%62.1%58.9%47.6%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%200202021液压机机压机色选机破碎机其他业务-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%0246800212022H1营业总收入(亿元)yoy-100%-50%0%50%100%150%200%250%0.00.20.40.60.81.02002020212022H1归母净利润（亿元）yoy行业深度研究-27-敬请参阅最后一页特别声明 图表图表62：公司公司毛利率处于可比

85、毛利率处于可比公司公司平均水平平均水平 图表图表63：1H22公司公司净利率明显提升净利率明显提升 来源：wind，国金证券研究所 来源：wind，国金证券研究所 1H22 合同负债大幅增长，在手订单充足。合同负债大幅增长，在手订单充足。1H22 公司合同负债为 2.89 亿元，同比增长 59.11%。我们认为合同负债的持续高增长预示着公司当前在手订单充裕，未来收入持续增长确定性较强。客户资源优质，绑定多个行业头部客户。客户资源优质，绑定多个行业头部客户。根据公告，公司下游覆盖汽车、航天军工、轨交等多个领域。凭借优质的产品性能，公司已为比亚迪、长城、吉利等多家厂商供货成套冲压生产线。图表图表6

86、4：近年来合锻智能合同负债高速增长：近年来合锻智能合同负债高速增长 图表图表65：合锻智能下游绑定多个行业优质客户：合锻智能下游绑定多个行业优质客户 来源：Wind，国金证券研究所 来源：合锻智能公告，国金证券研究所 4.2.3 海天精工：高端龙门机床领航者，盈利能力持续优化海天精工：高端龙门机床领航者，盈利能力持续优化 专注高端数控机床研发，专注高端数控机床研发，21 年海天精工营收、净利润同比大幅提升。年海天精工营收、净利润同比大幅提升。公司主要产品包括数控龙门加工中心、数控卧式加工中心、数控卧式车床、数控立式加工中心、数控落地镗铣加工中心、数控立式车床。2019-2021 年，公司营收，

87、净利润大幅提升，分别从 11.65/0.77 亿元提升至 27.30/3.71 亿元，期间 CAGR 分别为 53.08%/119.50%。22H1 在疫情影响下公司业绩依旧表现优异。在疫情影响下公司业绩依旧表现优异。22H1 公司实现营收 15.15 亿元，同比增长 19.47%；归母净利润 2.56 亿元，同比增长 61%。0%10%20%30%40%50%2002020212022H1合锻智能宁波精达亚威股份0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%2002020212022H1合锻智能宁波精达亚威股份0.40 1.18 1.11 0.

88、60 0.80 1.22 1.78 2.89 0.00.51.01.52.02.53.03.5200021 2022H1单位：亿元行业深度研究-28-敬请参阅最后一页特别声明 图表图表66：21年海天精工营收大幅增长年海天精工营收大幅增长 图表图表67：21海天精工归母净利润大幅增长海天精工归母净利润大幅增长 来源：wind，国金证券研究所 来源：wind，国金证券研究所 公司费用控制成效显著，盈利能力持续向好。公司费用控制成效显著，盈利能力持续向好。2019-2022H1，公司销售费用率、管理费用率呈逐年下降趋势，研发费用率略有下降。同期，公司毛利

89、率逐步稳定在 25%左右，净利率改善较为明显，22H1 净利率达 16.87%。图表图表68：公司盈利能力：公司盈利能力持续持续向好向好 图表图表69：公司：公司管理、销售费用率持续下降管理、销售费用率持续下降 来源：wind，国金证券研究所 来源：wind，国金证券研究所 2021 年各类机床销量大幅提升，龙门、卧式加工中心销售均价提升。年各类机床销量大幅提升，龙门、卧式加工中心销售均价提升。2021 年面对下游旺盛需求，公司立式、卧式、龙门加工中心销量均大幅增长，同时龙门、卧式加工中心均价分别同比增长 7.97%、10.95%。图表图表70：2021年各类机床销量大幅提升年各类机床销量大幅

90、提升 图表图表71：公司机床平均价格较高公司机床平均价格较高 来源：公司公告、国金证券研究所 来源：公司公告、国金证券研究所 4.2.4 创世纪：“创世纪：“3C+通用”两大核心业务齐发展通用”两大核心业务齐发展-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%05002020212022H1营业总收入（亿元）yoy-50%0%50%100%150%200%0.00.51.01.52.02.53.03.54.02002020212022H1归属母公司股东的净利润（亿元）yoy0%5%10%15%20%25%30

91、%2002020212022H1毛利率净利率0%1%2%3%4%5%6%7%8%2002020212022H1销售费用率管理费用率研发费用率0500025003000200202021龙门卧式立式0500202021龙门（万元）卧式（万元）立式（万元）行业深度研究-29-敬请参阅最后一页特别声明 专注发展高端智能装备业务，主要分为专注发展高端智能装备业务，主要分为 3C 系列和通用系列。系列和通用系列。2020 年，公司开始持续整合剥离亏损的消费电子精密结构件业务

92、，重点发展核心主业高端智能装备业务，以及积极培育智能制造服务业务。同年，更改公司全称和证券简称。3C+通用，核心业务发展势头迅猛。通用，核心业务发展势头迅猛。3C 领域：3C 产品主要满足平板、PC、Watch 等产品相关金属件及非金属结构件的精密加工需求，公司钻攻机产品在 3C 领域持续渗透核心客户，2021 年出货量超过 10000 台，自公司成立至今，钻攻机累计出货量已超过 80000 台；通用：公司立加中心连续四年实现销量翻倍（21 年销量突破万台）。图表图表72：创世纪产品系列：创世纪产品系列 图表图表73：高端智能装备业务（数控机床等）占比增加：高端智能装备业务（数控机床等）占比增

93、加 来源：公司年报，国金证券研究所 来源：公司年报，国金证券研究所 21 年年业绩回暖业绩回暖，利润率逐步企稳。，利润率逐步企稳。2021 年，受益于高端数控机床业务的快速增长，公司营业收入提升明显，同比增长 53.59%，归母净利润同比扭亏为盈。同时，公司毛利率连续三年大幅增长至 30%，净利率也逐步企稳，22H1 达 11.1%。图表图表74：公司：公司2021营收大幅提升营收大幅提升 图表图表75：公司：公司2021归母净利润归母净利润扭亏为盈扭亏为盈 来源：wind，国金证券研究所 来源：wind，国金证券研究所-20%0%20%40%60%80%100%2002

94、020212022H1数控机床等高端装备其他业务消费电子精密结构件经营性租赁智能制造服务内部抵销-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%00702002020212022H1营业总收入（亿元）yoy-25000%-20000%-15000%-10000%-5000%0%5000%(35)(30)(25)(20)(15)(10)(5)050022H1归属母公司股东的净利润（亿元）yoy行业深度研究-30-敬请参阅最后一页特别声明 图表图表76：公司：公司利润率利润率逐步

95、企稳逐步企稳 来源：wind，国金证券研究所 4.2.5 拓斯达：收购埃弗米，进军五轴数控机床拓斯达：收购埃弗米，进军五轴数控机床 21 年年 7 月拓斯达投资并购埃弗米切入高端数控机床赛道。月拓斯达投资并购埃弗米切入高端数控机床赛道。21 年 7 月 28 日，拓斯达签署股权转让及增资协议，以约 1.3 亿元受让埃弗米原股东部分股权及认购新增注册资本，合计持有埃弗米 51%的股权。埃弗米产品种类丰富，下游应用领域广泛。埃弗米产品种类丰富，下游应用领域广泛。埃弗米研发并投入市场的产品主要包括五轴联动数控机床、高速加工中心、数控磨床等数控机床产品，以及主轴、转台、摆头、齿轮头、动力刀塔等核心零部

96、件。产品下游应用领域包括航空航天、模具、零件、医疗器材等领域。图表图表77：下游客户资源优质下游客户资源优质 来源：公司年报，国金证券研究所 埃弗米营收规模逐年增长，毛利率水平提升至埃弗米营收规模逐年增长，毛利率水平提升至 30%左右。左右。2018-2021 年，埃弗米营业收入从 0.19 亿元，增长至 1.4 亿元，期间 CAGR 达 94.6%。2019 年，盈利能力改善明显，毛利率水平从 18%提升至 31%后基本保持稳定，维持在 30%左右。-60%-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%2002020212022H1毛利率净利率行业

97、深度研究-31-敬请参阅最后一页特别声明 图表图表78：埃弗米：埃弗米营收高增长营收高增长 图表图表79：埃弗米毛利率提升至埃弗米毛利率提升至30%左右左右 来源：公司年报，国金证券研究所 来源：公司年报，国金证券研究所 5、风险提示、风险提示 宏观经济变化的风险宏观经济变化的风险：若宏观经济变化，下游企业对于生产经营信心不足，则其资本开支力度不足，因而对机床行业的需求造成一定的影响。原材料价格波动的风险原材料价格波动的风险：原材料大幅波动，导致中下游成本压力较大，一方面挤占了中游盈利空间，其次影响终端客户的资本开支需求。核心部件进口受阻风险：核心部件进口受阻风险：目前国内机床企业数控系统、滚

98、动部件等核心部件依旧依赖进口，目前在贸易摩擦影响下，核心部件进口受阻将对机床产业造成不利影响。0%20%40%60%80%100%120%140%160%180%200%0.00.20.40.60.81.01.21.41.620021营业收入（亿元）yoy0%5%10%15%20%25%30%35%20021行业深度研究-32-敬请参阅最后一页特别声明 公司投资评级的说明：公司投资评级的说明：买入：预期未来 612 个月内上涨幅度在 15%以上；增持：预期未来 612 个月内上涨幅度在 5%15%；中性：预期未来 612 个月内变动幅度在-5%5%；

99、减持：预期未来 612 个月内下跌幅度在 5%以上。行业投资评级的说明：行业投资评级的说明：买入：预期未来 36 个月内该行业上涨幅度超过大盘在 15%以上；增持：预期未来 36 个月内该行业上涨幅度超过大盘在 5%15%；中性：预期未来 36 个月内该行业变动幅度相对大盘在-5%5%；减持：预期未来 36 个月内该行业下跌幅度超过大盘在 5%以上。行业深度研究-33-敬请参阅最后一页特别声明 特别声明：特别声明：国金证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本报告版权归“国金证券股份有限公司”（以下简称“国金证券”）所有，未经事先书面授权，任何机构和个人均不得

100、以任何方式对本报告的任何部分制作任何形式的复制、转发、转载、引用、修改、仿制、刊发，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。经过书面授权的引用、刊发，需注明出处为“国金证券股份有限公司”，且不得对本报告进行任何有悖原意的删节和修改。本报告的产生基于国金证券及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，但国金证券及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。本报告反映撰写研究人员的不同设想、见解及分析方法，故本报告所载观点可能与其他类似研究报告的观点及市场实际情况不一致，国金证券不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他任何损失承担任何责任。且本报告中的资料、意见、预

101、测均反映报告初次公开发布时的判断，在不作事先通知的情况下，可能会随时调整，亦可因使用不同假设和标准、采用不同观点和分析方法而与国金证券其它业务部门、单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反。本报告仅为参考之用，在任何地区均不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险，可能不易变卖以及不适合所有投资者。本报告所提及的证券或金融工具的价格、价值及收益可能会受汇率影响而波动。过往的业绩并不能代表未来的表现。客户应当考虑到国金证券存在可能影响本报告客观性的利益冲突，而不应视本报告为作出投资决策的唯一因素。证券研究报告是用于服务

102、具备专业知识的投资者和投资顾问的专业产品，使用时必须经专业人士进行解读。国金证券建议获取报告人员应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有必要）咨询独立投资顾问。报告本身、报告中的信息或所表达意见也不构成投资、法律、会计或税务的最终操作建议，国金证券不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。在法律允许的情况下，国金证券的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供多种金融服务。本报告并非意图发送、发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送、发布该研究报告的人员。国金证券并不因收件人收到本报告

103、而视其为国金证券的客户。本报告对于收件人而言属高度机密，只有符合条件的收件人才能使用。根据证券期货投资者适当性管理办法，本报告仅供国金证券股份有限公司客户中风险评级高于 C3 级(含 C3级）的投资者使用；本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况、目标或需要，不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略。对于本报告中提及的任何证券或金融工具，本报告的收件人须保持自身的独立判断。使用国金证券研究报告进行投资，遭受任何损失，国金证券不承担相关法律责任。若国金证券以外的任何机构或个人发送本报告，则由该机构或个人为此发送行为承担全部责任。本报告不构成国金证券向发送本报告机构或个人的收件人提供投资建议，国金证券不为此承担任何责任。此报告仅限于中国境内使用。国金证券版权所有，保留一切权利。上海上海 北京北京 深圳深圳 电话： 传真： 邮箱： 邮编：201204 地址：上海浦东新区芳甸路 1088 号 紫竹国际大厦 7 楼 电话： 传真： 邮箱： 邮编：100053 地址：中国北京西城区长椿街 3 号 4 层 电话： 传真： 邮箱： 邮编：518000 地址：中国深圳市福田区中心四路 1-1 号 嘉里建设广场 T3-2402