个人投资者比例下降,机构投资者占比提升 原图定位 投资者结构转变带动重资本业务高速发展,业务需求推动杠杆提升。随着注册制改革、资本市场对外开放持续推进、资本市场效率的提升,国内个人投资者比例大幅下降,从 2007 年的 48%降至 2018 年的 20%,投资者机构化已成为大势所趋。投资者结构的转变为券商带来机构交易、资本中介业务的高速发展,主要包括 PB 业务、衍生品业务及 FICC 做市业务,此类业务以资金实力驱动,业务需求将推动杠杆提升。依据美国投行经验,信用、衍生品和 FICC 做市等资金消耗性业务拉动投行资金需求,推动杠杆提升。如高盛的机构客户服务包括股票业务和 FICC 两类,其中股票业务涵盖股票及衍生品做市、融资融券、PB 业务,FICC 指利率、信贷产品、外汇等非权益衍生品业务。2000-2008 年,高盛机构客户业务迅猛发展,股票业务及 FICC业务贡献收入从 56%提升至 65%,其中做市业务是主要来源。高盛的资产负债表中以公允价值计量的金融资产科目体现其做市证券持仓情况,2000-2008 年该项资产在总资产中占比最高,平均达 38%。由于做市业务在市场不发生极端情况时可以获得安全性较高的收益,所以推动高盛持续放大杠杆以投入更多资本金,公司权益乘数从 17x 提升至 28x,ROE 从 17.21%提升至 28.21%。