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1、 20222022 年年 1010 月月 1010 日日 干变龙头乘风而起,高压储能蓄势待发干变龙头乘风而起,高压储能蓄势待发 金盘科技金盘科技(688676.SH688676.SH)公司深度报告公司深度报告 买入买入(维持维持)投资要点投资要点 分析师:张涵分析师:张涵 S08 基本数据基本数据 20222022-0909-3030 当前股价(元)31.03 总市值(亿元)132 总股本(百万股)426 流通股本(百万股)189 52 周价格范围(元)14-40 日均成交额(百万元)113.54 市场表现市场表现 资料来源:Wind,华鑫证券研究 相关研究相关研究 1、
2、金盘科技(688676):业绩符合预期,储能业务快速发展2022-09-01 2、华鑫证券*公司报告*金盘科技(688676)公司事件点评:深度布局储能 业 务,产 品 放 量 带 来 增 长 空 间*20220711*张涵,臧天律2022-07-11 3、华鑫证券*公司报告*金盘科技(688676)公司事件点评:业绩符合预期,储 能 业 务 打 开 增 长 空 间*20220424*张涵,臧天律2022-04-24 干式变压器龙头受益于风电与光伏干式变压器龙头受益于风电与光伏,新能源业务,新能源业务占比快速提升占比快速提升 公司是国产干式变压器龙头,目前新能源业务收入约占公司整体收入比例约
3、50%。在风电领域,干式变压器具有安全且易于维护的优势,国际主机厂商纷纷采用变压器上置的方案,从而使用干式变压器替代油浸式变压器。目前国产风机厂商纷纷跟进,推出变压器上置方案,干变在国内陆上风电市场渗透率有望快速提升。风电干变具有较高的要求,只有少数国产厂商与外资公司具有配套能力,整体竞争格局较高,公司份额约 26%,长期保持在较高的盈利水平。光伏干变产品受益于光伏领域公司干变受益电站需求与多晶硅扩产两个环节。2022 年上半年公司应用于光伏的产品收入占比已经达到 24%,相比于 2021 年有明显提升。公司新增订单持续快速增长。2021 年公司订单金额 44 亿元,同比增长 48%,2022
4、 年 1-6 月公司订单金额 30 亿元,同比增长 42%,其中,在新能源、工业企业电气配套、高端装备等领域订单均呈不同幅度增长。高压级联方案先行者,储能业务快速突破高压级联方案先行者,储能业务快速突破 公司与上海交通大学布局储能高压级联方案,高压方案在效率和成本上相比于传统方案有明显优势,渗透率有望逐步提升。目前高压和低压方案同步招标,高压方案产品有望获得更高的利润率。公司 7 月发布 35kV/12.5MW/25MWh 高压直挂储能系统产品,目前高压级联方案已经取得中广核等业主累计约 2 亿元的订单。目前公司在桂林、武汉分别规划 1.2、2.7Gwh 储能系列工厂,达产后储能系统集成产能将
5、达到3.9Gwh,公司储能业务有望快速突破,成为收入和利润的重要来源。盈利能力有望修复,数字化工厂业务有望成为新盈利能力有望修复,数字化工厂业务有望成为新增长点增长点 2021 年、2022 年上半年,公司盈利能力受到原材料上涨的影响,目前大宗商品价格已经出现回落,公司盈利能力有望回归常态化水平。公司布局数字化工厂,目前已经已建成或技改 4 个数字化工厂,运行一年的海南数字化工厂表现出较好的改造成效,产能同比提升 100%,人均产出额提升 67%。公司已经与伊戈尔-60-40-20020406080100(%)金盘科技沪深300公公司司研研究究 证证券券研研究究报报告告 证券研究报告证券研究报
6、告 请阅读最后一页重要免责声明 2 诚信、专业、稳健、高效 签订了累计 3 亿元的数字化工厂订单。目前公司专注于自身的数字化工厂建设与改造,当主要生产基地建设基本完成后,对外的数字化工厂改造业务有望成为公司业绩新增长点。盈利预测盈利预测 预测公司 2022-2024 年收入分别为 43.3、55.7、72.0 亿元,EPS 分别为 0.79、1.31、1.84 元,当前股价对应 PE 分别为38、23、16 倍,维持“买入”投资评级。风险提示风险提示 储能业务推进不及预期;风电及光伏装机不及预期;可转债项目进展不及预期;产能建设进度不及预期;原材料价格大幅上涨的风险;大盘系统性风险。预测指标预
7、测指标 2021A2021A 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 主营收入(百万元)主营收入(百万元)3,303 4,331 5,569 7,198 增长率(增长率(%)36.3%31.2%28.6%29.3%归母净利润(百万元)归母净利润(百万元)235 337 559 784 增长率(增长率(%)1.3%43.4%66.1%40.2%摊薄每股收益(元)摊薄每股收益(元)0.55 0.79 1.31 1.84 ROEROE(%)9.5%12.7%18.8%22.8%资料来源:Wind,华鑫证券研究 RV8VqUdYaVhWoOoOsQbRaObRtRnNpNmO
8、eRrQrRlOmNoP9PoPmMMYmOxPxNrNyQ证券研究报告证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 3 诚信、专业、稳健、高效 正文正文目录目录 1、干式变压器龙头,新能源业务快速发展.5 1.1、深耕干式变压器二十余载,.5 1.2、股权结构集中,核心团队稳定.7 1.3、收入与订单快速增长,利润受原材料影响.8 2、干式变压器龙头受益于风电与光伏.11 2.1、风电干变受益于变压器上置方案的推广.11 2.2、应用于光伏领域产品占比快速提升.15 3、高压级联方案先行者,储能业务快速突破.16 3.1、高压级联或成为储能未来方向,公司提前布局.16 3.2、公司储能订单与产能
9、同步快速推进.19 4、数字化工厂业务有望成为公司新增长点.20 5、盈利预测评级.22 6、风险提示.23 图表图表目录目录 图表 1:公司发展历程.5 图表图表 2:公司主要产品分类:公司主要产品分类.6 图表 3 公司核心产品干变产量与产量持续增加.7 图表 4 公司股权结构.7 图表 5:公司营业收入及 YOY(亿元).8 图表 6:公司归母净利润及 YOY(万元).8 图表 7:电解铜价格大幅上涨后出现回落(元/吨).8 图表 8:原材料无取向硅钢价格大幅上涨后回落(元/吨).8 图表 9:原材料大幅上涨影响公司盈利能力.9 图表 10:公司综合费用率呈现下降趋势.9 图表 11:公
10、司各项业务收入(单位:百万元).10 图表 12:公司分产品业务毛利率.10 图表 13:公司新增订单快速增长.10 图表 14:全球主要风机厂商装机量(单位:GW).11 图表 15:典型海上风力发电机组干式变压器技术要求.11 图表 16:干变与油变对比.12 图表 17:三一重能变压器上置的方案.13 图表 18:三一重能变压器上置技术领先国内同行,与国际领先企业水平相当.13 图表 19:全球风电用干式变压器市场规模(亿元).14 证券研究报告证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 4 诚信、专业、稳健、高效 图表 20:太阳能业务占收入比例快速提升(金额单位:万元).15 图表 2
11、1:2021 年公司部分订单及项目.16 图表 22 公司电力电子业务收入及毛利率.17 图表 23:传统低压并联系统拓扑结构图.17 图表 24:高压级联系统拓扑结构图.17 图表 25:低压并联和高压级联储能系统性能对比.18 图表 26:高压直挂未来渗透率有望快速提升,市场空间较大.19 图表 27:公司高压级联储能业务在手订单.20 图表 28:公司可转债所募集资金募集资金主要投向储能领域.20 图表 29:厦门海辰新能源目前为公司预付款金额最大的供应商.20 图表 30:公司与伊戈尔智能工厂订单.21 图表 31:海南数字化工厂运行一年后取得明显成效.21 图表 32:公司数字化工厂
12、核心技术.21 证券研究报告证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 5 诚信、专业、稳健、高效 1 1、干式变压器龙头,新能源业务快速发展干式变压器龙头,新能源业务快速发展 1.11.1、深耕干式变压器二十余载深耕干式变压器二十余载 公司是全球领先的新能源电力系统配套厂商之一,干式变压器是公司核心明星产品,下游主要应用领域为风电、光伏、抽水蓄能等环节,此外公司布局数字化工厂整体解决方案与储能等新系列产品,我们认为,公司主营业务有望跟随新能源行业稳步增长,储能业务有望成为公司新增长点。公司成立于 1997 年,1998 年公司在美国证券交易所上市,2008 年被国家科技部认定为“高新技术企业”
13、,随后分别在 2008 年、2009 年、2013 年建成武汉、上海、桂林生产基地并投产;2018 年在海口生产基地建成分布式光伏发电站配套的一体化智能储能变流装置;2020 年金盘科技海口数字化工厂通过“德国数字化工厂标准 VDI4499”认证;2021 年公司在上海证券交易所科创板首次公开发行股票上市。2022 年,金盘科技桂林基地储能装备数字化工厂、高端干式变压器数字化工厂竣工投产,金盘科技直挂 35kV 高压大容量储能装备投产上市。图表图表 1 1:公司发展历程公司发展历程 资料来源:公司官网,华鑫证券研究 公司传统主营业务:公司传统主营业务:公司主要从事应用于新能源、高端装备、节能环
14、保等领域的输配电及控制设备产品的研发、生产和销售,主要产品为干式变压器(包括特种干式变压器和标准干式变压器)、干式电抗器、中低压成套开关设备、箱式变电站、一体化逆变并网装置、SVG等输配电及控制设备产品。公司生产和销售的输配电及控制设备产品包括干式变压器系列、开关柜系列、箱变系列、电力电子设备系列等产品。其中,干式变压器系列又包含特种干式变压器、标准干式变压器和干式电抗器;开关柜系列主要产品是中低压成套开关设备,箱变系列为箱式变电站,电力电子设备系列包括一体化逆变并网装置和其他电力电子产品。同时,公1997 年6 月,海南金盘特种变压厂成立1998年,股票在美国证券交易所上市2008 年建成J
15、ST 武汉生产基地2009 年上海生产基地建成并投产2013 年桂林生产基地建成并投产2017 年完成股份制改革,更名为“海南金盘智能科技股份有限公司”2018 年海口生产基地建成,开始储能相关产品生产2021年,在上海证券交易所科创板发行上市2022年,金盘科技桂林基地储能装备数字化工厂、高端干式变压器数字化工厂竣工投产,金盘科技直挂35kV高压大容量储能装备投产上市。证券研究报告证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 6 诚信、专业、稳健、高效 司在现有主要产品基础上,已自主研发智能化输配电及控制设备产品,包括智能中低压成套开关设备、智能电力电子设备、智能干式变压器、智能箱式变电站。图表
16、图表2:公司主要产品分类:公司主要产品分类 产品类别产品类别 产品名称产品名称 产品细分产品细分 描述描述 干式变压器系列 特种干式变压器 环氧树脂浇注特种干式变压器 采用环氧树脂真空浇注工艺制作的特种干式变压器,铁芯材质包括硅钢铁芯和非晶合金铁芯,容量为 45,000kVA 及以下、电压为 40.5kV 及以下、绝缘等级 F/H 级,户内/户外(需配外壳)使用,可配合空气自然冷却、风机强迫风冷、水冷等散热方式,可用在海拔 6,000 米以下、环境-25-+50的海上、地下等恶劣环境中。真空压力浸渍特种干式变压器 采用真空压力浸渍工艺制作的特种干式变压器,主要为干式移相整流变压器,其容量为 2
17、3,000kVA 及以下,电压为 35kV及以下、绝缘等级 C/H 级,可户内/户外(需配外壳)使用。产品可在自然冷却、强迫风冷、直接式水冷等多种散热方式下运行。标准干式变压器 环氧树脂浇注标准干式变压器 采用环氧树脂真空浇注工艺制作的标准型干式变压器,铁芯材质包括硅钢铁芯和非晶合金铁芯,容量为 3,150kVA 及以下、电压为 35kV 及以下、绝缘等级 F/H 级,户内/户外(需配外壳)使用。真空压力浸渍标准干式变压器 采用真空压力浸渍工艺制作的标准型干式变压器,容量为3,150kVA 及以下,电压为 35kV 及以下、绝缘等级 H/C 级,户内/户外(需配外壳)使用。干式电抗器 环氧树脂
18、浇注干式电抗器 采用环氧树脂真空浇注工艺制作的干式电抗器,容量为10,000kvar 及以下,电压为 35kV 及以下,绝缘等级 F/H级,可户内/户外(需配外壳)使用,并可在自然冷却、强迫风冷等多种散热方式下运行。真空压力浸渍干式电抗器 采 用 真 空 压 力 浸 渍 工 艺 制 作 的 干 式 电 抗 器,容 量 为5,000kvar 及以下,电压为 10kV 及以下,绝缘等级 C/H 级,可户内/户外(需配外壳)使用。产品可在自然冷却、强迫风冷、直接式、间接式水冷等多种散热方式下运行。开关柜系列 中低压成套开关设备-产品包括中压开关柜和低压开关柜,在电力系统的发电、输电、配电和电能转换过
19、程中,起到开合、控制和保护用电的作用。箱变系列 箱式变电站-产品外壳采取复合板、冷轧钢板、装饰木板、高强度波纹板以及非金属板材等多种结构形式。电力电子设备系列 一体化逆变并网装置-产品是集成光伏逆变器、升压变压器、高低压开关柜、智能电子装置及辅助设备的箱式或箱式组合的户外光伏并网系统。其他电力电子产品-产品包括高压静止式动态无功功率补偿及谐波抑制装置(SVG)等。资料来源:公司公告,华鑫证券研究 新业务及产品:新业务及产品:2021年,公司开始布局数字化工厂整体解决方案、储能系列产品等新业务,并持续加大新业务的研发投入和市场拓展力度,新业务主要包括数字化工厂整体解决方案和储能系列产品,数字化工
20、厂整体解决方案数字化工厂整体解决方案指为制造业(包括离散型及流程型)提供的整体数字化解决方案,公司已完成海口干式变压器数字化工厂的建设以及桂林中低压成套开关设备生产线的数字化技改升级,具备了对外承接数字化工厂整体解决方案的能力;公司储能系列产品公司储能系列产品包括中高压直挂储能系统,低压储能系统等电化学储能系统产品,证券研究报告证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 7 诚信、专业、稳健、高效 于2021年7月成立全资子公司金盘储能,专注并持续推进电化学储能相关技术及产品的研发,逐步开发储能系列产品,拓展储能业务领域,预计2022年可实现批量化生产和销售。公司目前已建成四个数字化生产基地,分
21、别为海南、武汉、桂林、上海生产基地。海南数字化工厂改造已经于2020年10月完成,改造后人均产值同比大幅度增加,桂林工厂一期成套数字化工厂于 2021 年陆续投入运营,产能得到进一步提升,桂林储能系列工厂已经于2022年7月投产,规划产能1.2Gwh,武汉储能系列工厂预计将于2023年上半年投产,规划产能2.7Gwh。图表图表 3 3 公司核心产品干变产量与产量持续增加公司核心产品干变产量与产量持续增加 资料来源:公司可转债募集说明书,华鑫证券 1.21.2、股权结构集中,核心团队稳定股权结构集中,核心团队稳定 公司实际控制人为李志远、(YuQingJing)靖宇清夫妇,截至 2022 年上半
22、年,李志远通过元宇投资间接控制公司 43.43%的股份,(YuQingJing)靖宇清通过金榜国际间接控制公司 6.33%股份,二者合计持有金盘科技 49.76%股份。公司创始人李志远任公司董事长,拥有二十多年输配电及控制设备行业经营管理经验,深刻理解行业发展,以运营板块和发展板块驱动工地持续发展,确保公司竞争优势。图表图表 4 4 公司股权结构公司股权结构 资料来源:公司公告,华鑫证券 05,000,00010,000,00015,000,00020,000,00025,000,00030,000,00035,000,00040,000,00020022H1干变产能(k
23、VA)干变产量(kVA)证券研究报告证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 8 诚信、专业、稳健、高效 1.31.3、收入与订单快速增长,利润受原材料影响收入与订单快速增长,利润受原材料影响 公司营收和扣非归母净利润稳健增长。2017-2021 年营业收入年复合增长率为 13.20%,扣非归母净利润增速达到 12.7%,收入与扣非利润增速基本匹配。2021 年公司实现营业收入 33.03 亿元,同比增长 36%,实现归母净利润 2.35 亿元,同比增长 1.3%,利润增速不及收入主要是由于原材料价格大幅上涨。2022 年上半年公司实现收入 19.7 亿元,同比增长32%,归母净利润 0.96
24、 亿元,同比下滑 15%。图表图表 5 5:公司营业收入及:公司营业收入及 Y YOYOY(亿元)(亿元)图表图表 6:公司归母净利润及公司归母净利润及 Y YOYOY(万元)(万元)资料来源:Wind 资讯,华鑫证券研究 资料来源:Wind 资讯,华鑫证券研究(备注:2017 年利润较低是由于当年有非经常性损失约 6400 万元)根据公司年报,2021 年有色金属和硅钢片等大宗材料价格较大幅度上涨,较 2020 年相比,电解铜市场价格平均上涨 40.39%,各种型号硅钢片市场价格涨幅在 9.87%-22.14%之间,直接影响公司利润,2022H1,本报告期大宗商品铜材价格较上年同期上涨 8%
25、左右,取向硅钢片价格较上年同期上涨 30%以上,目前大宗商品价格出现回落,前期低价订单交付导致公司盈利能力受到影响,预计三季度公司盈利能力会有所好转,公司将逐步恢复到常态化盈利能力。图表图表 7 7:电解铜价格大幅上涨后出现回落(元:电解铜价格大幅上涨后出现回落(元/吨)吨)图表图表 8:原材料无取向硅钢价格大幅上涨后回落(元:原材料无取向硅钢价格大幅上涨后回落(元/吨)吨)资料来源:Wind 资讯,华鑫证券研究 资料来源:Wind 资讯,华鑫证券研究 0%5%10%15%20%25%30%35%40%0552002020212022H1营业收入(亿
26、元)YOY(%)-50%0%50%100%150%200%250%050000000250002002020212022H1归母净利润(万元)YOY(%)000004000050000600007000080000市场价:电解铜:1#:全国020004000600080001000012000价格:冷轧无取向硅钢:武钢50WW600:0.5*1200*C:上海证券研究报告证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 9 诚信、专业、稳健、高效 原材料恢复常态化后,公司仍然将保持较强盈利能力。原材料恢复常态化后,公司仍然将保持较强盈利
27、能力。过去 5 个完整会计年度,公司仅 2021 年综合毛利率低于 25%,毛利率水平较高,主要系公司特种变压器产品门槛较高,竞争格局较好。公司 2018-2021 年综合费用率分别为 15.6%/16.1%/14.8%/14.9%,公司2022 年上半年综合费用率为 12.0%,长期来看,公司综合费用率呈现下降趋势。考虑到规模效应带来的费用率降低,预计公司变压器公司传统变压器系列产品业务毛利率将维持在25-26%,净利率保持在 9-10%。图表图表 9 9:原材料大幅上涨影响公司盈利能力原材料大幅上涨影响公司盈利能力 资料来源:Wind 资讯,华鑫证券研究 图表图表 1010:公司综合费用率
28、呈现下降趋势公司综合费用率呈现下降趋势 资料来源:Wind 资讯,华鑫证券研究 分产品来看,公司营收占比最高的为变压器系列产品,该业务营业收入占到公司历年业务收入 70%以上,其余业务为开关柜产品、箱变系列、电力电子设备等业务。公司变压器业务毛利率近年来有所下滑,2021 年公司变压器业务毛利率约为 25%。2021 年公司变压器27%26%27%27%24%19%3%9%9%10%7%5%0%5%10%15%20%25%30%2002020212022H1毛利率净利率-1.00%0.00%1.00%2.00%3.00%4.00%5.00%6.00%7.00%201820
29、022H1销售费用率管理费用率研发费用率财务费用率证券研究报告证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 10 诚信、专业、稳健、高效 实现收入 24.7 亿元,同比增长 28%。箱变系列产品实现收入 2.0 亿元,同比增长 37%,开关柜业务实现收入 4.94 亿元,同比增长 86%。核心业务变压器业务在风电、光伏驱动下稳步增长,同时带动了公司箱变、开关柜业务收入增长。图表图表 1111:公司:公司各项业务收入(单位:百万元)各项业务收入(单位:百万元)图表图表 12:公司分产品业务毛利率公司分产品业务毛利率 资料来源:Wind 资讯,华鑫证券研究 资料来源:Wind 资
30、讯,华鑫证券研究 新能源直接相关业务目前约占公司整体收入接近新能源直接相关业务目前约占公司整体收入接近 5 50 0%。2021 年,公司产品应用于新能源领域实现收入 14.8 亿元,同比增长 34%,约占公司全年收入的 45%,其中新能源-风能实现收入 10.96 亿元,同比增长 25%,新能源太阳能实现收入 2.94 亿元,同比增长 60%,新能源储能实现收入 3113 万元,同比增长 88%。2022 年上半年公司应用于新能源领域收入,9.6 亿元,占公司整体收入的 49%,占比进一步提升。公司订单快速增长公司订单快速增长,客户拓展持续推进。,客户拓展持续推进。2021 年公司全年实现销
31、售订单 44.36 亿元(含税),较上年同期增长 47.85%。国内新增客户 498 家,订单数量 671 个,订货金额 17.9 亿元。2022 年 1-6 月,公司订单金额 29.95 亿元(含税),较上年同期增长 42.00%,其中,在新能源、工业企业电气配套、高端装备等领域订单均呈不同幅度增长,新增国内客户 327 家,订单数量 391 个,创造订货金额 11.47 亿元。图表图表 1313:公司新增订单快速增长公司新增订单快速增长 报告期报告期 2021 2022H1 销售订单(亿元,含税)44.36 29.95 Yoy 47.85%42%国内新增客户 498 327 订单数量 67
32、1 391 创造订货金额(亿元)17.9 11.47 资料来源:公司公告,华鑫证券研究 05001,0001,5002,0002,5003,000200202021变压器系列开关柜系列箱变系列安装工程电力电子设备32%29%28%27%25%0%5%10%15%20%25%30%35%40%200202021变压器系列开关柜系列箱变系列安装工程电力电子设备证券研究报告证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 11 诚信、专业、稳健、高效 2 2、干式变压器龙头受益于干式变压器龙头受益于风电与光伏风电与光伏 2.12.1、风电干变受益于风电干变受益于变
33、压器变压器上置方案的推广上置方案的推广 公司通过配套公司通过配套龙头风机厂商龙头风机厂商进入风电干式变压器领域。进入风电干式变压器领域。在新能源-风能领域,公司是国内外少数可生产风电干式变压器的企业之一,是全球前五大风机制造商的维斯塔斯(VESTAS)、通用电气(GE)、西门子歌美飒(SIEMENS Gamesa)的风电干式变压器主要供应商之一,公司自从 2014 年起就与维斯塔斯(VESTAS)签订了 干式变压器领域。图表图表 1414:全球主要风机厂商装机量(单位:全球主要风机厂商装机量(单位:G GW W)资料来源:彭博新能源财经,华鑫证券研究,备注深蓝色代表陆上风电,浅蓝色代表海上风电
34、 图表图表1515:典型海上风力发电机组干式变压器技术要求:典型海上风力发电机组干式变压器技术要求 指标指标 技术要求要求技术要求要求 额定容量 3300KVA(风电机组容量 3MW)额定高压 35KV 额定低压 0.69KV 连接组别 Dyn11 短路阻抗 8%绝缘等级 F 温升限值 100K 绝缘水平 LI170AC70/1C3 空载损耗 6700W 负载损耗 25800W(75)冷却方式 AF 噪声 78Db(A)气候等级 C2 环境等级 E2 燃烧等级 F1 重量 8000kg 外形尺寸 2800mm*2000mm*2500mm(长*宽*高)资料来源:电气新科技,华鑫证券研究 证券研究
35、报告证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 12 诚信、专业、稳健、高效 干式变压器用于升压并网的电力变压器,由于海上风力发电机组特殊的运行环境(高湿度、高盐密度),不能再像陆上机组那样采用油浸变压器安装在机组外部,而通常采用干式变压器安装在机舱内,这样既解决了整个机组的占地面积问题,避免了将变压器安装在较低位置所带来的防护困难问题。同时,变压器靠近风力发电机,变压器经变流器直接将发电机发出的 690V 电升压到35KV,大大降低了低压电缆的使用量,从而降低了整个风机的成本。油变和干变的根本区别在于冷却介质不同,油变是以变压器油(为主)作为冷却及绝缘介质,将铁芯及绕组组成的器身置于油箱之中;
36、而干变则是以空气或其他气体如 SF6 等作为冷却介质,将铁芯和绕组用环氧树脂浇注包封起来防止受潮。图表图表1616:干变与油变对比:干变与油变对比 项目项目 干式变压器干式变压器 油浸式变压器油浸式变压器 价格 较贵 较便宜 容量 1600KVA,电压10KV,少数35KV 容量没有限制,电压范围包含所有电压 使用场所 大型建筑、高层建筑 室外且有场所挖设“事故油池”环境要求 散热要求高,必要时需要风机冷却 靠内部散热器散热 外观 可直接看到铁芯和线圈 外有包裹壳 引线形式 硅橡胶套管 瓷套管 对负荷的承受能力 额定容量下运行 过载能力较好 资料来源:兴福园电力,华鑫证券研究 干变与油变各有优
37、缺点,油变造价低、维护方便,但是可燃、可爆;干变由于具有良好的防火性,可以拆开运输,方便清洁、易维护,但是干变价格高、体积大,防尘防潮性差、噪音大。在变压器与整机机组技术的组合创新上,Vestas、GE、西门子歌美飒均在 2018 年推出了变压器上置到机舱内的技术方案,该方案充分体现了产品的全球通用性和产品生命周期成本经济性,引领了陆上 4MW 及更大功率机组潮流,也代表了行业未来的主流技术趋势。变压器上置的优势主要有以下四点:首先,行业主流发电机输出电压普遍是低压 690V 左右,将变压器上置到机舱后从塔筒底部输出 35KV,可大幅降低电流,电缆减至一根即可满足输电要求,成本较低;其次,变压
38、器上置减小电流,塔筒电缆线损大幅下降,最大减损可达风机总功率 2%以上;再次,当前变压器占地面积较大、护理成本高且耗时长,采取变压器上置可以较少占地面积节约成本;最后,地面变压器风场管理难度大,存在人为损坏、水涝浸淹、风沙侵蚀等问题,变压器上置可以在很大程度上减少后期运维管理费用。国外变压器上置已经成为技术创新的主流,国内变压器上置技术仍在研发初级阶段,同陆上相比,海上空间受限,风机大多采用将变压器置于塔筒底部或者顶部,考虑到我国海上风电主要使用干变的情况,并且油浸式变压器安全性低的问题,未来大型海上风电干变产品将成为主流产品。国内海上风电干变渗透率较高,陆上风电中干式变压器渗透率极低,主要是
39、一方面是由于国内陆上机型单机容量较小,干式变压器方案在大机型上相比于油浸式变压器与线缆的方案具有性价比,另一方面是国内主机厂商跟进国外厂商步伐,陆续推出变压器上置的机型方案。国内风机厂商陆续跟随海外风机厂商脚步,推出变压器上置方案,其中三一重能是国证券研究报告证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 13 诚信、专业、稳健、高效 内首个推行陆上大兆瓦机组变压器上置的厂家,已成功推动该技术进入批量商用阶段。2021 年 2 月,三一重能 5.0MW 陆上风机在河北省张家口市成功国家电科院高、低电压穿越测试,三一重能首台 5.0MW“变压器上置”陆上风机于 2020 年 12 月吊装完成,同月成功
40、并网。5.0MW 陆上风机是三一重能“领航者”系列平台的主力机型之一。该机型有 4 大亮点:1.整机重量轻:采用行业领先的智能控制策略降载技术,精准优化结构设计,使得整机和塔筒重量大幅减轻,与国际标杆同平台王牌机型齐平。2.度电成本低:瞄准平价市场,平准化度电成本(LCOE)备和火电竞争的能力。3.平台化设计:该机型采用平台化设计,已拓展开发 10 余款机型,实现国内中高风速区域全覆盖。4、运输和吊装方式灵活:平台化、模块化设计,可实现机舱分体、整体运输和吊装,满足北方大基地和南方山地各种工况需求,适用多种吊车配置,大幅降低建设成本。图表图表 1717:三一重能三一重能变压器变压器上置的方案上
41、置的方案 资料来源:三一重能,华鑫证券研究 变压器上置方案优势在于:1.动力电缆进入变压器距离较短,减少铠装多芯动力电缆长度,节省电缆成本;2.地面变压器基础建设需要征地和土建施工,采用变压器上置方案可减少占地面积,降低基础施工造价,并缩短施工养护周期;3.变压器上置可减少动力电缆根数,减少线损,提升发电性能;4.地面油浸式变压器怕潮、易燃、不防火、需经常维护,并对环境会造成一定污染;而机舱的干式变压器具有耐侯性和抗短路能力,可靠性高。5.在发生结冰、暴雪、冰雹等自然灾害时,地面的变压器容易被砸坏,导致风机不能发电,还可能发生安全事故;而变压器上置可避免这些风险。领先企业三一重能明确提到变压器
42、上置的方案能降低机组自耗电,进一步提升发电性能,三一同等级的整机能量密度与国际一流主机厂相当。随着国内其他风机厂商跟进变压器上置的方案,国内陆上风电干式变压器渗透率有望快速提升。图表图表 1818:三一重能三一重能变压器变压器上置技术领先国内同行,与国际领先企业水平相当上置技术领先国内同行,与国际领先企业水平相当 核心技术名称核心技术名称 三一重能技术水平三一重能技术水平 境内外公司技术水平境内外公司技术水平 风力发电机组 整机设计技术 优异的整机发电性能,同级别机组拥有更大的风轮和扫风面积,同时采用变压器上置技术降低机组自耗电,进一步提升发电性能。优异的能量密度带来强劲的成本竞争力,标杆厂家
43、金风科技、远景能源同级别机组风轮直径略低或等同于三一重能。国内同行业企业没有成熟的变压证券研究报告证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 14 诚信、专业、稳健、高效 通过先进的控制和结构设计技术,获得更高的整机能量密度,降低整机的成本,加大了整机的竞争力 器上置技术。国际一流主机厂采用变压器上置技术,但其同功率等级陆上机型风轮较小扫风面积低。三一重能同等级机组的整机能量密度与国际一流主机厂相当。资料来源:三一重能法律意见书(上会稿),华鑫证券研究 公司在风电领域竞争对手主要为国际厂商,此环节并公司在风电领域竞争对手主要为国际厂商,此环节并未完全国产化,竞争格局较好。未完全国产化,竞争格局较
44、好。在风能领域风能领域的干式变压器市场,公司在国际市场的最主要竞争对手为西门子(SIEMENS)、ABB、SGB,其中:在亚太地区的主要竞争对手为西门子(SIEMENS)、ABB、SGB、顺特电气、特变电工等;在欧洲地区的主要竞争对手为西门子(SIEMENS)、SGB等;在北美地区的主要竞争对手为西门子(SIEMENS)、ABB等。在轨道交通领域,公司干式变压器产品销售以国内市场为主,主要竞争对手包括顺特电气设备有限公司、特变电工股份有限公司、江苏华鹏变压器有限公司、卧龙电气集团北京华泰变压器有限公司、上海沪光变压器有限公司等;国际品牌厂商较少参与国内市场竞争。在高效节能领域,公司干式变压器产
45、品(主要为移相整流变压器)销售以国内市场为主,主要竞争对手包括新华都特种电气股份有限公司、上海北变科技有限公司、扬州中电电气科技有限公司等;国际品牌厂商较少参与国内市场竞争。根据GWEC全球风能报告2022,2021年全球风电新增装机容量为93.6GW。假设全球风电新增装机配套干式变压器占比为50%,则2021年配套干式变压器的全球风电新增装机容量为46.8GW;公司2021年销售风电干式变压器总容量约1,403万kVA,销售金额约8.72亿元,假设全球每100万kVA干式变压器配套风电新增装机容量平均为0.85GW,则公司2021年销售风电干式变压器配套风电新增装机容量约11.93GW,即每
46、1GW风电新增装机容量配套干式变压器的市场价格约0.73亿元。经测算,2021年全球风电新增装机容量配套干式变压器的市场规模约34.16亿元,其中公司风电干式变压器的全球市场占有率约25.53%。图表图表 1919:全球风电用干式变压器市场规模(亿元)全球风电用干式变压器市场规模(亿元)资料来源:GWEC全球风能报告 2022,公司公告,华鑫证券研究 34425059007020212022E2023E2024E证券研究报告证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 15 诚信、专业、稳健、高效 2.22.2、应用于光伏领域产品占比快速提升应用于光伏领域产品占比快速提升 截
47、至2022年6月30日,公司干式变压器产品已应用于国内累计74个风电场项目、147个光伏电站项目以及43个城市的147个轨道交通项目;公司干式变压器产品已出口至全球约82个国家及地区,已应用于境外累计500余个发电站项目、9个轨道交通线项目,直接或间接出口至境外风电场项目1万余台。截至2022年6月30日,公司干式电抗器产品已累计发货23万余台,其中22万余台应用于国内外约7.3万个风力发电的风塔,6,000 余台应用于约1.5GW光伏电站项目,7,000余台应用于工业变频器配套和工业整流电源系统配套项目,1,400余台应用于轨道交通牵引系统配套项目,产品出口到全球14个国家。公司分别于 20
48、22 年 7 月 12、15 日,发布公告,自愿披露日常经营合同,其中包括为客户 A 提供高纯晶硅项目用变压器项目,合同总价款为人民币 11,500 万元(含税),以及与某客户签订了硅基新材料用变压器设备合同,合同金额为人民币 22,800 万元(含税)。2022 上半年,公司在光伏领域收入已经达到 4.5 亿元,占到公司整体收入的 24%,相比于2021 年的 9%有明显提升。图表图表 2020:太阳能业务占收入比例快速提升(金额单位:万元)太阳能业务占收入比例快速提升(金额单位:万元)下游行业下游行业 2022 年上半年年上半年 2021 年年 2020 年年 2019 年年 金额金额 比
49、例比例 金额金额 比例比例 金额金额 比例比例 金额金额 比例比例 新能源新能源 95,817.14 48.86%147,652.99 44.96%110,089.95 45.61%91,833.19 41.49%其中:风能 47,055.52 23.99%109,613.34 33.37%87,685.47 36.33%56,790.59 25.66%太阳能 44,575.36 22.73%29,378.77 8.94%18,309.44 7.59%29,661.16 13.40%储能 1,558.85 0.79%3,112.64 0.95%1,657.06 0.69%790.83 0.36
50、%智能电网 2,627.41 1.34%5,548.23 1.69%2,437.98 1.01%4,590.61 2.07%高端装备高端装备 10,000.70 5.10%32,057.94 9.76%30,689.41 12.71%25,106.75 11.34%高效节能高效节能 14,257.43 7.27%32,371.35 9.86%26,700.03 11.06%24,583.12 11.11%工业企业工业企业电气配套电气配套 36,170.31 18.44%38,204.48 11.63%30,269.34 12.54%22,325.54 10.09%基础设施基础设施 20,030
51、.20 10.21%35,852.71 10.92%19,758.40 8.19%24,417.99 11.03%民用住宅民用住宅 4,533.06 2.31%9,782.59 2.98%9,077.88 3.76%17,125.53 7.74%传统发电传统发电及供电及供电 6,950.32 3.54%17,680.82 5.38%8,019.88 3.32%7,033.88 3.18%新型基础新型基础设施设施 5,878.41 3.00%6,764.94 2.06%3,635.74 1.51%4,111.64 1.86%主要产品主要产品收入合计收入合计 193,637.59 98.74%32
52、0,367.81 97.54%238,240.63 98.70%216,537.65 97.84%其他产品其他产品 2,475.92 1.26%8,070.63 2.46%3,139.31 1.30%4,780.12 2.16%主营业务主营业务收入收入 196,113.51 100.00%328,438.44 100.00%241,379.94 100.00%221,317.77 100.00%资料来源:公司可转债募集说明书,华鑫证券研究 证券研究报告证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 16 诚信、专业、稳健、高效 图表图表 2121:2 2021021 年公司年公司部分部分订单及项目订
53、单及项目 领域领域 产品类别产品类别 项目项目 新能源 箱变系列 公司中标中国华电集团有限公司 2021-2022 年新能源项目主变和箱变框架,中标金额人民币 24,716.51 万元(含税,以实际正式签订的订单金额为准);中标中国华能集团有限公司 2021 年度新能源箱式变压器及干式变压器框架采购,中标金额人民币 19,167.81 万元(含税,以实际正式签订的订单金额为准)光伏电池、光伏组件、多晶硅、单晶硅 树脂浇注干变订货额达 4.6 亿元,主要有青海丽豪半导体材料有限公司 5 万吨/年高纯晶硅项目、内蒙古通威二期 5 万吨高纯晶硅项目、四川永祥二期 4.5 万吨高纯晶硅项目、云南通威水
54、电硅材高纯晶硅项目等。战略新兴产业半导体行业 半导体 中标广州华星光电半导体项目,订单金额超 5000 万元 新型基础设施 数据中心 在新型基础设施数据中心项目订单也近 5000 万元,主要项目有浙江云计算数据中心项目一期、中国移动(河南郑州航空港区)数据中心二期工程、乌兰察布 KS 项目等 资料来源:公司公告,华鑫证券研究 公司干式变压器业务应用广泛,在风电领域,受益于其稳固的行业地位,以及国内陆上风电干变渗透率提升,在光伏领域受益于配套电站以及高纯晶硅项目,此外,公司产品可以应用于硅基新材料以及半导体等特种领域,公司干变业务有望持续受益于下游需求增长。3 3、高压级联方案先行者,储能业务快
55、速突高压级联方案先行者,储能业务快速突破破 3.13.1、高压级联或成为储能未来方向,公司提前布局高压级联或成为储能未来方向,公司提前布局 公司在储能领域早有技术积累。公司自 2016 年开始对储能相关技术及产品进行研发,并于 2018 年在海口生产基地建成分布式光伏发电站配套的一体化智能储能变流装置,作为公司储能相关技术及产品的研发验证平台。公司于 2021 年 7 月成立全资子公司金盘储能,并组建储能相关技术及产品的专职研发团队,在现有产品已应用于新能源发电领域及抽水蓄能、电化学储能等储能领域的基础上,依托公司已积累的储能相关的知识产权及核心技术,专注并持续推进电化学储能相关技术及产品的研
56、发,逐步开发储能系列产品,拓展储能业务领域,预计 2022 年可实现批量化生产和销售。公司在电力电子领域具有多种产品技术积累可以顺利应用于储能领域。电力电子设备系列产品包括一体化逆变并网装置、高压静止式动态无功功率补偿及谐波抑制装置(SVG)等。一体化逆变并网装置主要应用于太阳能发电系统的升压、保护和控制;SVG 用作发电、输电、配电及用电环节中的电能质量调节、无功补偿等用途,主要应用于风能、太阳能等发电系统,储能系统,电网系统,智能电网,轨道交通牵引供电系统等的电能质量调节、无功补偿。证券研究报告证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 17 诚信、专业、稳健、高效 图表图表 2222 公司
57、电力公司电力电子业务收入及毛利率电子业务收入及毛利率 资料来源:公司公告,华鑫证券 与上海交通大学合作储能高压级联方案,有望受益于高压级联推广。7 月 9 日,金盘科技与上海交通大学联合研制的金盘科技“35kV/12.5MW/25MWh 高压直挂储能系统及其数字化制造生产线”通过中国工程院院士王成山主持的新产品鉴定。高压级联是大储未来发展方向。高压级联是大储未来发展方向。级联电池储能系统因其单机大容量和高效率等优势,在数十和数百 MW 的大容量应用中受到广泛关注。参考高压级联式储能系统在火储联合调频中的应用及实践内容,当前普遍应用的低压并联方案,储能电池直接连接到 DC/AC 变换器的直流侧,
58、再通过升压变压器转成高压输入电网。直流侧电池的电压限制,交流侧出口电压一般在 400V 左右,目前新的 1500V PCS 尽管能够支持直流侧电压升至 1500V,相应的交流侧电压在 700V 左右,但仍需要经过升压变压器才能接入中高压电网,而并联多台升压变压器会进一步增加系统的损耗以及整个储能电站设备的成本与占地面积。由于并联多个储能系统,并联的多组 PCS 之间的相互协调会占用部分系统资源,并联的 PCS 越多,系统的响应时间越长。图表图表 2323:传统低压并联系统拓扑结构图:传统低压并联系统拓扑结构图 图表图表 2424:高压级联系统拓扑结构图高压级联系统拓扑结构图 资料来源:高压级联
59、式储能系统在火储联合调频中的应用及实践,华鑫证券研究所整理 资料来源:高压级联式储能系统在火储联合调频中的应用及实践,华鑫证券研究所整理 我们分成效率、成本和安全三个方面来比较高压级联方案与传统低压方案。从效率端来看从效率端来看,高压级联方案较低压方案效率更高,可以带来更多发电量。1、由于高0%5%10%15%20%25%30%35%40%00.20.40.60.811.21.41.61.8200202021营收(亿元)毛利率证券研究报告证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 18 诚信、专业、稳健、高效 压级联方案节约了升压变压器,因此不存在变压器损耗,提高发电效率。
60、2、功率变换单元功率小,开关频率低,耗电量降低。3、由于直接输出高压,线路损耗较小。据智光电气公告,其推出的级联型 35kV 高压直挂大容量储能系统,预测充放循环效率将超过 91%,相较传统低压方案要高 2%-2.5%。4、高压级联储能系统每三相为一组控制单元,不存在储能系统需要根据并联储能单元性能的差异进行协调后再响应,缩短了储能系统的响应时间缩短了储能系统的响应时间。从成本端来看从成本端来看,高压级联储能方案能够直接输出 6kV/10kV,无需经过变压器,因此:1、减少了变压器与开关柜的成本。2、降低了储能系统的占地面积,降低了土地建设施工成本。3、由于各个电池簇之间相互独立,也降低了集成
61、厂商对于电池一致性的要求。4、由于电压等级较高,绝缘材料等耗材需求增加。5、高压级联带来电压升高,电流变小,高压方案能省 5-6%的 PCS 成本。从安全性来看从安全性来看,低压方案要保证安全性需要对每个电芯的一致性要求较高,以免因为电池性能偏差或者某个电芯短路导致环流,部分电芯超倍率运行,加速老化,容易过热,造成安全问题。而高压级联方案没有电芯并联,电池堆能量大幅降低。且高压级联方案在SVG 中已经广泛应用,在耐压和绝缘材料上并不存在技术难度。图表图表 2525:低压并联和高压级联储能系统性能对比低压并联和高压级联储能系统性能对比 序号序号 比较内容比较内容 低压并联储能系統低压并联储能系統
62、 高压级联儲能系统高压级联儲能系统 1 拓扑结构 简单 较复杂 2 PCS 出口电压 低压(0.4kV)高压(6/10kV)3 系统损耗 大(有升压变压器损耗)小(无升压变压器损耗)4 占地面积 大 小 5 单位建设面积储能能量密度 低 高(约为低压方案 1.3 倍)6 电芯一致性 差 较好 7 电池寿命 短 长 8 指令响应时间 长 短 9 系统稳定性 低 高 资料来源:高压级联式储能系统在火储联合调频中的应用及实践,华鑫证券研究所整理 综上所述,我们认为高压级联方案有望在储能方面逐步得到应用。综上所述,我们认为高压级联方案有望在储能方面逐步得到应用。高压级联方案在系统损耗、占地面积、对于电
63、池保护以及指令相应时间等多方面均有明显优势,目前储能仍然处于发展早期阶段,业主配储通常将其作为成本项目,并未充分考虑方案的性价比,早期项目通常采用大规模普及的成熟方案,我们认为随着储能机制的逐步理顺,更具优势和性价比的高压方案会逐步推向市场。2022 年 6 月,世界首套 35kV 高压直挂储能系统在绍兴市上虞区正式并网运行,预计示范项目稳定运行一段时间之后,高压直挂方案渗透率将进一步提升。证券研究报告证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 19 诚信、专业、稳健、高效 图表图表 2626:高压直挂未来渗透率有望快速提升,市场空间较大:高压直挂未来渗透率有望快速提升,市场空间较大 类别类别
64、2021A2021A 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 发电侧 新能源配储(gwh)2.22 9.69 20.39 37.85 53.93 电网侧 调峰(gwh)1.06 1.66 1.84 2.64 4.3 调频(gwh)0.35 1.66 2.12 2.51 3.3 用户侧 分布式光储(gwh)0.07 1.1 2.96 6.03 11.7 削峰填谷(gwh)0.12 0.32 0.68 1.44 3.06 合计(gwh)3.84 14.44 28 50.47 76.3 高压直挂渗透率 1%7%15%25%30%高压直挂储能系统(GWH
65、)0.04 1.01 4.2 12.62 22.89 高压直挂储能系统市场空间(亿元)0.65 15.16 58.79 176.66 320.44 资料来源:国家能源局,国际统计局,中电联,国家发改委,CPIA,GWEC,CNESA,华鑫证券研究所整理 高压级联方案有望获得更高的利润率。高压级联方案有望获得更高的利润率。高压级联储能系统表现出更高的充放电循环效率,智光电气表示其级联型 35kV 高压直挂大容量储能系统,预测充放循环效率将超过 91%,高于目前行业平均约 85%的循环效率,更高的效率直观体现在储能系统全生命周期内可以多发电。国内大储能目前并没有得到充分应用,随着储能商业模式得到理
66、顺,级联方案充电循环效率优势将得到进一步体现。目前高压级联方案与低压方案同步参与招标,同样情况下,高压方案成本更低,有望获得超过行业平均水平的净利率。3.23.2、公司储能订单与产能同步快速推进公司储能订单与产能同步快速推进 下游对于公司储能下游对于公司储能系统系统接受度提升,陆续获得多个订单或协议。接受度提升,陆续获得多个订单或协议。2022 年 1 月,公司与六安能量双河新能源有限公司签署了战略合作协议,约定六安新能源公司未来所有涉及采购储能的项目将公司作为项目首选供应商,公司为六安新能源公司提供储能 EPC 工程总包服务,负责提供电化学储能设备及其安装服务。六安新能源公司为国家电力投资集
67、团有限公司的控股子公司,其储备有 200MW 渔光互补光伏电站项目,拟配套建设 88MWh 储能系统项目。2022 年 4 月,公司与天津瑞源电气有限公司组成的联合体中标“中广核海南白沙邦溪 100MW 光伏项目储能设备采购项目”,项目中标金额为 6,499.92 万元,公司主要负责项目 50MWh 储能设备(30 台)的生产、安装、现场实施及售后服务保障,预计将于 2022 年三季度交付该项目全部储能设备。2022 年 6 月,公司与海南牛路岭电力工程有限公司签署了电力设备购销合同书,合同金额为 6,970.00 万元,公司负责向海南交控能源有限公司乐东县莺歌海 100MW 光伏发电项目供应
68、 50MWh(30 台)中高压直挂(级联)储能系统产品,上述产品的生产及交付预计将于 2022 年三季度完成。近期,公司高压级联储能系列装备中标国家能源集团浙江公司能源发展公司海南省临高县 100MW 农光互补项目,中标金额超过 7000 万元。证券研究报告证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 20 诚信、专业、稳健、高效 图表图表 2727:公司高压级联储能业务在手订单公司高压级联储能业务在手订单 中标时间中标时间 业主业主 项目项目 金额(亿元)金额(亿元)2022.4 中广核 海南白沙邦溪 100MW 光伏项目储能设备采购项目,储能配备 50MWh 0.65 2022.6 海南交控能
69、源有限公司 乐东县莺歌海 100MW 光伏发电项目供应储能配备 50MWh 0.70 2022.9 国家能源集团浙江公司能源发展公司 海南省临高县 100MW 农光互补项目 0.70 合计-2.05 亿元 资料来源:9 月 15 日,公司发布向不特定对象发行可转换公司债券发行提示性公告,公司发行可转债 9.77 亿元,已获得证监会批准。公司计划扣除发行费用后用于储能系列产品数字化桂林、武汉工厂建设,以及节 能环保输配电设备智能制造等项目。武汉与桂林工厂建成达产后,可实现年产能储能系列产品 3.9GWh。图表图表 2828:公司公司可转债所募集资金可转债所募集资金募集资金主要投向储能领域募集资金
70、主要投向储能领域 项目名称项目名称 项目投资总额(万元)项目投资总额(万元)拟使用募集资金金额拟使用募集资金金额(万元)(万元)储能系列产品数字化工厂建设项目(桂林)21686.00 21,686.00 智能装备制造项目-储能系列产 品数字化工厂建设项目(武汉)40,215.26 40,072.20 节能环保输配电设备智能制造项目 49,457.29 17,982.00 补充流动资金 17,930.00 17,930.00 合计 129,288.55 97,670.20 资料来源:公司公告,华鑫证券研究 2022 年 6 月末,公司预付账款余额较 2021 年末增加 3,219.94 万元,增
71、长 30.72%主要原因为:公司开展储能、光伏电站业务,增加电芯、光伏组件等原材料采购,预付款增加,厦门海辰新能源为公司预付款金额最大的供应商,预计海辰为公司储能提供电芯产品。图表图表 2929:厦门海辰新能源目前为公司预付款金额最大的供应商厦门海辰新能源目前为公司预付款金额最大的供应商 单位名称单位名称 金额(万元)金额(万元)占占占预付款占预付款 项总额的项总额的 比例比例 账龄账龄 款项性质款项性质 厦门海辰新能源科技有限公司 3,478.39 25.39%1 年以内 材料款 厦门昊亮能源科技有限公司 812.21 5.93%1 年以内 材料款 广东弘桥销售有限公司 539.53 3.9
72、4%1 年以内 材料款 中节能西安启源机电装备有限 公司 456.08 3.33%1 年以内 材料款 扬州科瑞森线材有限公司 381.71 2.79%1 年以内 材料款 合计 5,667.92 41.37%-资料来源:公司可转债募集说明书,华鑫证券研究 我们认为,公司在储能业务上早有技术积累,目前在高压方案技术、储能工厂、电芯合作伙伴、储能订单、融资等多个方面均快速推进,储能业务成为公司未来重要的收入和利润来源。4 4、数字化工厂业务有望成为公司新增长点数字化工厂业务有望成为公司新增长点 公司拥有精益生产管理体系。公司拥有精益生产管理体系。2013 年公司子公司桂林君泰福的自动化产线及物流仓储
73、证券研究报告证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 21 诚信、专业、稳健、高效 系统建成投产;2016 年公司自主研发并实施 MES 系统,形成了完整的生产制造信息化平台;2017 年公司设立智能科技研究院进行数字化系统的研发和实施;2018 年公司建成“企业运营管理数字化平台”,构建了完整的生产和运营信息化管理体系,实现“两化融合”;公司依靠数字化工厂设计、建设和运营团队,已建成或技改 4 个数字化工厂,具体情况如下:2020 年公司自主规划设计并部署实施的干式变压器海口数字化工厂建成并投入运营,其是符合德国工程师协会标准 VDI4499 并经德国认证机构认证的国内第一家干式变压器数字化
74、工厂;2021 年中低压成套开关设备生产线数字化技改完成并投入运营,目前桂林储能数字化工厂建成并投入运营、桂林干式变压器生产线数字化技改完成并投入运营,实现公司中低压成套开关设备产品、储能系列产品等的数字化设计和生产。2021 年 8 月、2021 年 12 月公司子公司海南同享与伊戈尔电气股份有限公司子公司吉安伊戈尔磁电科技有限公司分别签署了智能制造整体解决方案总承包合同及其增补合同,合同金额分别为 1.48 亿元、2,370 万元,合计 1.71 亿元,该项目预计于 2022 年四季度完成交付。2022 年 6 月海南同享与伊戈尔电气股份有限公司子公司吉安伊戈尔磁电科技有限公司签署了智能制
75、造整体解决方案总承包合同(厂房二),合同金额为 1.3 亿元,该项目预计于 2023 年三季度完成交付。图表图表 3030:公司与伊戈尔智能工厂订单公司与伊戈尔智能工厂订单 合同签署时间合同签署时间 合同金额(亿元)合同金额(亿元)交付时间交付时间 2021.8 1.48 2022Q4 2021.12 0.24 2022Q4 2022.6 1.3 2023Q3 合计 3.0-资料来源:公司可转债募集说明书,华鑫证券研究 海口数字化工厂经过了一年多的运行,取得了很明显的成效,2021 年海口数字化工厂较原来传统工厂产能提升超 100%,产量提升约 95%,产出额提升约 86%,人均产出额提升约
76、67%,人均产量提升约 76%,库存周转次数提升超 110%。海口数字化工厂仍在持续进行资源配置,通过不断的改善和优化预计在 2022 年产能、产量等会进一步的提升。桂林君泰福主要进行干式变压器、中低压成套开关设备及箱式变电站等产品的研发和生产,以及正在建设中的储能数字化工厂其中一期成套数字化工厂于 2021 年陆续投入运营;二期干变数字化工厂于 2021 上半年开始筹划、设计,2021 年下半年动工,预计在 2022 年下半年释放产能,技改升级后,桂林干变的产能,可比改造前提升 100%。图表图表 3131:海南数字化工厂运行一年后取得明显成效海南数字化工厂运行一年后取得明显成效 指标指标
77、产能产能 产量产量 产出额产出额 人均产出额人均产出额 人均产量人均产量 库存周转次数库存周转次数 提升比例 100%95%86%67%76%110%资料来源:公司 2021 年报,华鑫证券研究 图表图表 3232:公司数字化工厂核心技术公司数字化工厂核心技术 关键核心关键核心 技术名称技术名称 应用情况应用情况 具体情况具体情况 数字化工 厂整体规 划及设计 技术 数字化工厂 1)技术简介 VDI4499 是德国数字化工厂标准,该标准对数字化工厂的工 厂建设、架构搭建、设备选型、软件采购等提出了相应标准和要求。(2)核心技术 1)充分研究德国数字化工厂标准(VDI4499),遵照标准并结合实
78、际情况进行数字化工厂规划设计;2)遵照标准并结合实际情况,对数字化工厂业务架构、应用 架构、数据架构、技术架构进行设计,确保数字化工厂系统逻辑清晰、正确,顺利实现数据驱动各系统正常运行;3)充分利用 5G 通讯具有的高带宽、低时延、证券研究报告证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 22 诚信、专业、稳健、高效 高可靠等特性,结合公司局域网能力为数字化工厂数据通讯进行保障;4)在顶层设计时,充分考虑数据总线、工业总线在数字化工厂中的重要性,重点规划各业务系统及各生产设备的数据交互方式。数字化研 产一体化 技术 数字化工厂 核心技术:规范和标准变压器及成套产品的设计信息,建立标准产品信息库。规
79、范上述产品在数字化工厂规划前提下的工艺规范及标准工艺资源库和生产资源库。实现以报价、合同管理、产品设计到产品制造整个过程的数据传递和信息一 体化管理。实现为售前和售后准备有效的产品信息和技术指导。建立数字化孪生的平台和数据链,实现研发成果转化工程项目的准确、经济以及高效的目标。(1)分研发和工程两条线对产品数据的一体化、传递的数字化进行管理,保证产品数据的源头信息的一致性。实现研发产品到工程设计的有效转化,完成产品数据全生命周期管理;(2)研发建立数字化孪生平台,一方面实现设计及工艺的数字化验证,同时配合产线仿真验证计划和生产实际的匹配,实现最经济的排产计划;(3)以 PLM 系统为产品信息管
80、理中心,完成研发成果转化为工程设计,在工程设计中实现产品数据设计结构到工艺结构的转化和信息集成。资料来源:公司可转债募集说明书,华鑫证券研究 我们认为,公司目前在数字化工厂方面已经有领先的技术,成熟的项目经验,实际在运行的海南数字化工厂表现出较好的改造成效,已经与伊戈尔签订了累计 3 亿元的数字化工厂订单。目前公司专注于自身的数字化工厂建设与改造,当主要生产基地建设基本完成后,对外的数字化工厂改造业务有望成为公司业绩新增长点。5 5、盈利预测评级盈利预测评级 公司干式变压器业务持续受益于风电光伏需求增长,新能源业务已经占到公司收入接近一半的水平,其中风电领域,公司受益于变压器上置方案带来的陆上
81、干变渗透率提升,风电干变领域,行业格局较好,公司拥有丰富的配套经验,市场份额领先,光伏领域公司干变受益电站需求与多晶硅扩产两个环节。2)2021 年以及 2022 年上半年,公司业绩受到原材料涨价带来影响,目前大宗商品进入下行周期,公司变压器系列产品盈利能力有望恢复常态化;3)公司布局电化学储能,重点布局高压级联方案,目前已经有多个订单落地高压方案渗透率有望提升,公司直接受益。数字化工厂业务有望成为公司业绩新增长点。预测公司 2022-2024 年收入分别为 43.3、55.7、72.0 亿元,EPS 分别为 0.79、1.31、1.84 元,当前股价对应 PE 分别为 38、23、16 倍,
82、维持“买入”投资评级。证券研究报告证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 23 诚信、专业、稳健、高效 6 6、风险提示风险提示 1)储能业务推进不及预期;2)风电及光伏装机不及预期;3)可转债项目进展不及预期;4)产能建设进度不及预期;5)原材料价格大幅上涨的风险;6)大盘系统性风险。证券研究报告证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 24 诚信、专业、稳健、高效 公司盈利预测(百万元)公司盈利预测(百万元)资产负债表资产负债表 2021A2021A 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 流动资产流动资产:现金及现金等价物 830 730 698 667 应收
83、款 1,449 1,900 2,443 3,157 存货 1,424 1,864 2,344 3,006 其他流动资产 548 648 768 925 流动资产合计 4,252 5,142 6,253 7,756 非流动资产非流动资产:金融类资产 229 229 229 229 固定资产 549 671 690 669 在建工程 264 106 42 17 无形资产 165 156 148 140 长期股权投资 13 13 13 13 其他非流动资产 138 138 138 138 非流动资产合计 1,130 1,085 1,032 978 资产总计 5,382 6,227 7,285 8,7
84、34 流动负债流动负债:短期借款 84 84 84 84 应付账款、票据 1,422 1,860 2,340 3,000 其他流动负债 308 308 308 308 流动负债合计 2,496 3,148 3,883 4,880 非流动负债非流动负债:长期借款 336 336 336 336 其他非流动负债 87 87 87 87 非流动负债合计 423 423 423 423 负债合计 2,919 3,571 4,306 5,303 所有者权益所有者权益 股本 426 426 426 426 股东权益 2,462 2,656 2,979 3,431 负债和所有者权益 5,382 6,227
85、7,285 8,734 现金流量表现金流量表 2021A2021A 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 净利润 235 337 560 785 少数股东权益 1 1 1 2 折旧摊销 78 45 53 53 公允价值变动 11 0 0 0 营运资金变动-72-339-408-537 经营活动现金净流量 253 44 206 304 投资活动现金净流量-459 37 45 46 筹资活动现金净流量 106-143-238-333 现金流量净额-100-63 13 16 利润表利润表 2021A2021A 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024
86、E 营业收入营业收入 3,3033,303 4,3314,331 5,5695,569 7,1987,198 营业成本 2,526 3,281 4,126 5,290 营业税金及附加 19 25 32 41 销售费用 115 151 178 216 管理费用 185 242 295 367 财务费用 35 47 60 77 研发费用 158 207 266 343 费用合计 493 647 799 1,004 资产减值损失-27 0 0 0 公允价值变动 11 0 0 0 投资收益-4 0 0 0 营业利润营业利润 247247 359359 602602 849849 加:营业外收入 12
87、12 12 12 减:营业外支出 2 2 2 2 利润总额利润总额 258258 369369 613613 859859 所得税费用 22 32 53 74 净利润净利润 235235 337337 560560 785785 少数股东损益 1 1 1 2 归母净利润归母净利润 235235 337337 559559 784784 主要财务指标主要财务指标 2021A2021A 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 成长性成长性 营业收入增长率 36.3%31.2%28.6%29.3%归母净利润增长率 1.3%43.4%66.1%40.2%盈利能力盈利能力 毛利
88、率 23.5%24.2%25.9%26.5%四项费用/营收 14.9%14.9%14.3%13.9%净利率 7.1%7.8%10.1%10.9%ROE 9.5%12.7%18.8%22.8%偿债能力偿债能力 资产负债率 54.2%57.3%59.1%60.7%营运能力营运能力 总资产周转率 0.6 0.7 0.8 0.8 应收账款周转率 2.3 2.3 2.3 2.3 存货周转率 1.8 1.8 1.8 1.8 每股数据每股数据(元元/股股)EPS 0.55 0.79 1.31 1.84 P/E 54.8 38.2 23.0 16.4 P/S 3.9 3.0 2.3 1.8 P/B 5.2 4
89、.8 4.3 3.7 资料来源:Wind、华鑫证券研究 证券研究报告证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 25 诚信、专业、稳健、高效 电力设备电力设备组组介绍介绍 张涵:电力设备组组长,金融学硕士,中山大学理学学士,张涵:电力设备组组长,金融学硕士,中山大学理学学士,4 4 年证券行业研究年证券行业研究经验,重点覆盖光伏、风电、储能等领域。经验,重点覆盖光伏、风电、储能等领域。臧天律:金融工程硕士,臧天律:金融工程硕士,CFACFA、FRMFRM 持证人。上海交通大学金融本科,持证人。上海交通大学金融本科,4 4 年金融年金融行业研究经验,研究方向为新能源风光储方向。行业研究经验,研究方
90、向为新能源风光储方向。证券证券分析师承诺分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师,以勤勉的职业态度,独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因,不因,也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。证券证券投资投资评级说明评级说明 股票投资评级说明:投资建议投资建议 预测个股相对同期证券市场代表性指数涨幅预测个股相对同期证券市场代表性指数涨幅 1 买入 20%2 增持 10%20%3 中性-10%10%4 卖出 10%2 中性-10%10%3 回避 -10%以报告日后的 12 个月内,预测个股
91、或行业指数相对于相关证券市场主要指数的涨跌幅为标准。相关证券市场代表性指数说明:相关证券市场代表性指数说明:A 股市场以沪深 300 指数为基准;新三板市场以三板成指(针对协议转让标的)或三板做市指数(针对做市转让标的)为基准;香港市场以恒生指数为基准;美国市场以道琼斯指数为基准。免责条款免责条款 华鑫证券有限责任公司(以下简称“华鑫证券”)具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。本报告由华鑫证券制作,仅供华鑫证券的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。证券研究报告证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 26 诚信、专业、稳健、高效 本报告中的信息均来源于公开资料,华鑫证券研
92、究部门及相关研究人员力求准确可靠,但对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。我们已力求报告内容客观、公正,但报告中的信息与所表达的观点不构成所述证券买卖的出价或询价的依据,该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求,在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估,并应同时结合各自的投资目的、财务状况和特定需求,必要时就财务、法律、商业、税收等方面咨询专业顾问的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果,华鑫证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易,还可能为
93、这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等服务。本公司在知晓范围内依法合规地履行披露。本报告中的资料、意见、预测均只反映报告初次发布时的判断,可能会随时调整。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。在不同时期,华鑫证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。华鑫证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。本报告版权仅为华鑫证券所有,未经华鑫证券书面授权,任何机构和个人不得以任何形式刊载、翻版、复制、发布、转发或引用本报告的任何部分。若华鑫证券以外的机构向其客户发放本报告,则由该机构独自为此发送行为负责,华鑫证券对此等行为不承担任何责任。本报告同时不构成华鑫证券向发送本报告的机构之客户提供的投资建议。如未经华鑫证券授权,私自转载或者转发本报告,所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。华鑫证券将保留随时追究其法律责任的权利。请投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的华鑫证券研究报告。报告编码:HX-221010012453