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1、 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 、检测行业专题研究:商业模式检测行业专题研究:商业模式与与投资范式工具书投资范式工具书 商社 证券研究报告证券研究报告/行业深度报告行业深度报告 20222022 年年 1 11 1 月月 2 25 5 日日 评级:评级:增持增持(首次首次)分析师:皇甫晓晗分析师:皇甫晓晗 执业证书编号:S0740521040001 电话: Email: 研究助理:王旭晖研究助理:王旭晖 Email: 基本状况基本状况 上市公司数 14 行业总市值(亿元)1059 行业流通市值(亿元)823.7 行业行业-市场走势对比
2、市场走势对比 相关报告相关报告 重点公司基本状况重点公司基本状况 简称 股价(元)EPS PE 评级 2020 2021 2022E 2023E 2024E 2020 2021 2022E 2023E 2024E 华测检测 21.03 0.35 0.45 0.55 0.69 0.85 78.9 60.3 38.2 30.7 24.6 暂无 谱尼测试 36.66 2.15 1.61 1.09 1.45 1.92 36.2 42.1 33.6 25.3 19.1 暂无 广电计量 18.01 0.44 0.32 0.43 0.64 0.84 82.4 85.5 42.0 28.2 21.4 暂无 苏
3、试试验 31.70 0.61 0.72 0.73 0.99 1.30 38.6 47.1 43.6 31.9 24.3 暂无 国检集团 10.91 0.54 0.42 0.39 0.49 0.61 36.5 46.1 28.1 22.2 18.0 暂无 备注:股价选取日期截止至 2022 年 11 月 23 日,盈利预测为 wind 一致预期 报告摘要报告摘要 核心观点:核心观点:本文通过对海内外检测玩家的研究,分析了检测行业的特点和商业模式,并本文通过对海内外检测玩家的研究,分析了检测行业的特点和商业模式,并对中国检测市场中的细分行业和企业进行了分析,对中国检测市场中的细分行业和企业进行了分
4、析,归纳行业的投资范式与思路。归纳行业的投资范式与思路。检测检测虽是劳动密集型行业,但其虽是劳动密集型行业,但其商业模式并不差商业模式并不差。SGS、BV 等海外检测企业在历史上为投资人带来了丰厚的回报,具有较高的 ROE 水平。检测行业的核心价值是消除信息不对称,随着社会进步,检测将渗透到生产生活的方方面面,行业可永续存在。但是检测细分行业处于不断变化之中,新行业兴起,旧行业退场,企业规模的扩大具有一定的行业和地域瓶颈。因而行业存在“小、散”特点与高 ROE 并存的局面。从 ROE 拆分来看,检测行业净利率普遍较高,主要系检测业务有一定的溢价冗余,具备一定的公信力属性下,价格竞争作用偏弱。细
5、分赛道的选择对检测企业尤为重要细分赛道的选择对检测企业尤为重要。我们将细分行业分为物理检测和化学检测分析,供给端物理检测的投入更侧重资产,而化学检测更侧重人工。需求端物理检测的客户更加集中,且黏性更强。进一步细化来看,我们通过细分行业规模、细分行业规模增速、机构数量三个指标判断不同细分行业在行业空间、发展阶段、竞争壁垒上的差异,并挑选了环境监测、电子电器等 15 个更具潜力的细分行业。聚焦到公司层面,公司的产能投放节奏、管理聚焦到公司层面,公司的产能投放节奏、管理能力能力对回报率至关重要对回报率至关重要。检测行业具备明显的投入和盈利周期,自建模式需要 2-3 年的建设和产能爬坡期。前期通过自建
6、或者并购进行产能投入的企业,在未来行业景气度升高时,配合管理降本增效,业绩有望显著提升。我们认为检测行业存在两类投资机会我们认为检测行业存在两类投资机会。第一类机会是景气类机会:主要来自于根据某一维度的评判和布局,阶段性最为受益的企业。单一检测企业在其布局的赛道景气度升高时,将率先受益,具备更优的业绩弹性。第二类机会是持续成长类机会:主要来自于能够穿越周期、有望成为未来市场龙头的优质企业。检测细分行业处于不断更迭之中,综合性检测企业具备更强的抗风险能力,在某一细分行业出现系统性风险时,可以维持健康的现金流,在长期不断发展。风险提示风险提示:信息滞后风险;计算假设风险。请务必阅读正文之后的重要声
7、明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -2-行业深度行业深度报告报告 内容目录内容目录 1.从海内外龙头看检测行业特点从海内外龙头看检测行业特点.-5-1.1 海外检测龙头 ROE 优秀,现金流好.-5-1.2 中国检测仍处于高速发展阶段.-11-2.检测细分行业分析检测细分行业分析.-14-2.1 细分行业分类.-14-2.2 细分行业对比.-17-2.3 细分行业主要公司.-19-3.检测公司盈利周期与治理贡献检测公司盈利周期与治理贡献.-20-3.1 产能扩张盈利周期.-21-3.2 公司治理的作用.-22-4.检测行业的两类投资机会检测行业的两类投资机会.-24-5.风险提示风险提示
8、.-26-5.1 信息滞后风险.-26-5.2 计算假设风险.-26-4XkY9UqUmVlXmOtRmObR9R8OoMpPoMsQiNmNnMfQoMuM9PoOuNwMrMwOxNnNpQ 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -3-行业深度行业深度报告报告 图表目录图表目录 图表图表1:SGS股价表现股价表现.-5-图表图表2:全球检验检测行业市场规模稳定增长:全球检验检测行业市场规模稳定增长.-6-图表图表3:SGS业务结构持续变化业务结构持续变化.-6-图表图表4:全球检验检测行业市场规模稳定增长:全球检验检测行业市场规模稳定增长.-7-图表图表5:SG
9、S归母归母ROE拆分拆分.-7-图表图表6:BV归母归母ROE拆分拆分.-7-图表图表7:海外检测龙头净利:海外检测龙头净利率维持在率维持在6-10%.-8-图表图表8:海外检测龙头周转率在:海外检测龙头周转率在0.6-1.2.-8-图表图表9:华测检测:华测检测2021年成本结构年成本结构.-9-图表图表10:科锐国际周转次数:科锐国际周转次数.-9-图表图表11:海外检测龙头权益乘数持续提高:海外检测龙头权益乘数持续提高.-9-图表图表12:海:海外检测龙头资产负债率较高外检测龙头资产负债率较高.-9-图表图表13:SGS应收、应付账款占收入比重应收、应付账款占收入比重.-10-图表图表1
10、4:BV应收、应付账款占收入比重应收、应付账款占收入比重.-10-图表图表15:海外检测龙头净现比接近:海外检测龙头净现比接近1.-10-图表图表16:SGS股息支付率股息支付率.-11-图表图表17:中国检测行:中国检测行业发展历程业发展历程.-11-图表图表18:中国检测行业机构数量:中国检测行业机构数量.-12-图表图表19:中国检测行业营业收入:中国检测行业营业收入.-12-图表图表20:中国检测行业从业人数:中国检测行业从业人数.-12-图表图表21:企业制检测机构占比呈现显著提升趋势:企业制检测机构占比呈现显著提升趋势.-13-图表图表22:2021年中国主要检测企业年中国主要检测
11、企业ROE.-13-图表图表23:中国小微型检测机构数量及占比情况:中国小微型检测机构数量及占比情况.-13-图表图表24:检测行业相关政策:检测行业相关政策.-14-图表图表25:化学检测和物理检测主要细分赛道及业务:化学检测和物理检测主要细分赛道及业务.-15-图表图表26:2021年广电计量(物理)成本结构年广电计量(物理)成本结构.-15-图表图表27:2021年谱尼测试(化学)成本结构年谱尼测试(化学)成本结构.-15-图表图表28:2018年交易主体数量占比年交易主体数量占比(万元)(万元).-16-图表图表29:2018年交易主体金额占比(万元)年交易主体金额占比(万元).-16
12、-图表图表30:2021年主要检测机构前五大客户收入占比年主要检测机构前五大客户收入占比.-16-图表图表31:2021年检测细分行业规模年检测细分行业规模.-17-图表图表32:检测细分行业近:检测细分行业近5年规模复合增速年规模复合增速.-17-图表图表33:检测各细分行业机构数量统计:检测各细分行业机构数量统计.-18-请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -4-行业深度行业深度报告报告 图表图表34:检测细分行业版图(气泡大小代表规模,单位亿元):检测细分行业版图(气泡大小代表规模,单位亿元).-19-图表图表35:检测行业各细分行业主要公司分布(细分行业营
13、业收入占比):检测行业各细分行业主要公司分布(细分行业营业收入占比).-19-图表图表36:检测行业自建周期:检测行业自建周期.-21-图表图表37:检测主要企业的资本开支:检测主要企业的资本开支.-21-图表图表38:华测检测资本支出节奏:华测检测资本支出节奏.-22-图表图表39:华测检测期间费用率:华测检测期间费用率.-22-图表图表40:华测检测净利润及净利率:华测检测净利润及净利率.-22-图表图表41:华测检测:华测检测2016-2021年股价年股价.-22-图表图表42:检测主要企业员工人数:检测主要企业员工人数.-23-图表图表43:检测主要企业人均创利:检测主要企业人均创利.
14、-23-图表图表44:检测主要企业人均创利增长率:检测主要企业人均创利增长率.-23-图表图表45:检测主要企业销售费用率:检测主要企业销售费用率.-24-图表图表46:检测主要企业销售费用率变化:检测主要企业销售费用率变化.-24-图表图表47:综合性检测企业:综合性检测企业VS单一性检测企业单一性检测企业.-25-图表图表48:金域医学:金域医学2020年以来股价表现年以来股价表现.-25-图表图表49:SGS营收规模及增速营收规模及增速.-26-图表图表50:SGS净利润及增速净利润及增速.-26-图表图表51:SGS股价股价表现表现.-26-请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正
15、文之后的重要声明部分 -5-行业深度行业深度报告报告 1.从海从海内内外外龙头龙头看检测行业特点看检测行业特点 海外检测行业已发展超百年,诞生了 SGS、BV 等检测龙头企业。这些企业从单一细分行业逐渐拓展至多细分行业,在历史上为股东带来了丰厚回报。中国检测行业起步较晚,仍处于高速发展阶段,呈现出高 ROE 和“小、散、弱”并存的特点。在行业监管政策趋严的背景下,中国检测行业有望出现长期领先的优质企业。1.1 海外检测龙头海外检测龙头 ROE 优秀优秀,现金流好,现金流好 业绩驱动海外检测龙头股价上涨,业绩驱动海外检测龙头股价上涨,20 年年 CAGR 约约 9%。SGS 集团即瑞士通用公证行
16、,总部位于瑞士日内瓦,创建于 1878 年,是全球检验、鉴定、测试及认证服务的领导者和创新者,也是公认的质量与诚信的全球基准。1998-2001 年,SGS 经历了重组、起诉等内外危机,2001 年逐渐恢复经营,股价随业绩高速增长。2009 年后,公司进入平稳增长期,业绩增速中枢下移,股价稳步提升。与 SSMI 指数(瑞士市场指数)相比,公司股价与市场指数走势相近,在经济下行期间抗风险能力优秀,我们认为主要系检测行业存在一定的刚性需求。图表图表1:SGS股价表现股价表现(单位:瑞士法郎)(单位:瑞士法郎)来源:SGS 公司公告、中泰证券研究所 检测行业的核心价值是检测行业的核心价值是消除信息不
17、对称和消除信息不对称和提供信任背书提供信任背书,伴有一定的刚,伴有一定的刚需属性需属性。检测行业属于第三方评价制度,由第三方机构具体实施,政府部门负责制定政策、建立制度并实施监管,社会各方采信评价结果。当产生验证产品质量和过程控制的需求时候,检测应运而生。行业行业规模较大且规模较大且可永续存在。可永续存在。检测需求的根本推动力,是在具有信息不对称的情况下,全社会对质量、健康、安全、环境重视程度的不断加强。在这种趋势下,我们认为检测行业是可永续存在的。根据国家市场监督总局数据,全球检验检测行业市场规模由 2016 年的 1445 亿欧元增长至2021 年的 2343 亿欧元,5 年复合增长率达
18、10%。721627163216SGS SOC GEN SURVEILLANCE-R瑞士瑞士SMI(可比可比)请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -6-行业深度行业深度报告报告 图表图表2:全球检验检测行业市场规模稳定增长:全球检验检测行业市场规模稳定增长 来源:国家市场监督总局、中泰证券研究所 细分细分行业行业更迭,更迭,市场结构持续变化市场结构持续变化。虽然整体市场规模持续增长,但检测根据所服务的下游行业变化,细分市场也在持续变化中。从事检测业务的公司为了追求规模和利润的稳中有升,需要不断切入新的细分行业和新兴市场。以 SGS 为例,公司
19、 1878 年成立,主要从事谷物贸易等农产品检测业务,后又逐步切入矿产、天然气等细分行业,其业务范围也从法国逐渐扩张到全球范围。2001 年,石油、天然气、化工产品和工业产品检测的收入贡献超 40%,但受到上游行业景气度下行影响,目前两者所占份额已不足 30%。石油、天然气和化工产品业务的收入规模也从2018 年最高的 12 亿瑞士法郎,缩窄至 2021 年的 8 亿瑞士法郎。图表图表3:SGS业务结构持续变业务结构持续变化化 来源:SGS 公司公告、中泰证券研究所 竞争格局分散竞争格局分散,龙头企业市占率较低,龙头企业市占率较低。随着社会进步和发展,检测行业所涉及的领域和应用场景越来越广,需
20、求呈现多样化。整体而言,检测行业一直处于增量市场之中,并未经历过有效的市场整合,进入壁垒较1445 1575 1750 2053 2127 2343 0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%0500025002001920202021单位:亿欧元单位:亿欧元 全球检验检测市场规模全球检验检测市场规模 YOY0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 201
21、7 2018 2019 2020 2021农业、食品和生命科学 矿产品 石油、天然气及化学品 生命科学 消费品和零售服务 认证 工业产品 环境、健康和安全 运输检测 政府及机构服务 全球贸易 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -7-行业深度行业深度报告报告 低,新进入的玩家短期内可以盈利。此外,检测企业的业务在地域概念上较为分散,相关企业为扩大业务规模必须跨地域经营,各国和地区之间的政策差异也为头部企业的扩张形成一定的阻碍。基于此,全球检测行业整体格局较为分散。截至 2021 年,全球规模前三的欧陆、SGS、BV 三家企业市占率分别为 2.9%、2.6%、2.1
22、%。图表图表4:全球检验检测行业市场规模稳定增长:全球检验检测行业市场规模稳定增长 来源:找我测、中泰证券研究所 与与分散的市场格局分散的市场格局相悖,检测行业拥有较高的相悖,检测行业拥有较高的 ROE 水平。水平。观察海外检测龙头以及国内上市检测公司,ROE 大都长期稳定在 15%以上。2021年,SGS 和 BV 的 ROE 分别为 56%和 29%。拆分 SGS 和 BV 的 ROE(=净利率*周转率*权益乘数),我们发现海外检测龙头的净利率较高,权益乘数的不断提升,推动 ROE 持续上行。图表图表5:SGS归母归母ROE拆分拆分 图表图表6:BV归母归母ROE拆分拆分 来源:SGS 公
23、司公告、中泰证券研究所 来源:BV 公司公告、中泰证券研究所 1.较高的净利率水平。较高的净利率水平。海外检测龙头净利率维持在 6-10%,这在竞争格局分散的行业并不算低。我们认为有两个原因:1.检测单价相比产品价值较低,不是客户主要的成本项,因而有一定的溢价冗余;2.检测需要一定的公信力,中大型企业倾向于选择公信力更强的检测机构提供信任背书,在价格并不敏感的前提下,价格竞争作用偏弱。根据 BV 数据,2.88%2.61%2.10%1.50%1.19%0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%3.5%EurofinsSGSBVDEKRAIntertek0.001.002.003.
24、004.005.006.007.00-20%0%20%40%60%80%100%120%140%160%净利率净利率 资产周转率资产周转率 归母归母ROE 权益乘数(右轴)权益乘数(右轴)0246810120%20%40%60%80%100%120%140%2006200720082009200001920202021净利率净利率 资产周转率资产周转率 归母归母ROE 权益乘数(右轴)权益乘数(右轴)请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -8-行业深度行业深度报告报告 检测价格约为产品或资产价值的 0
25、.1%-0.8%。图表图表7:海外检测龙头净利率:海外检测龙头净利率维持在维持在6-10%来源:各公司公告、中泰证券研究所 2.周转率水平在周转率水平在 1 左右。左右。海外检测龙头的资产周转率在 0.6-1.2 之间,近年来,受到持续的资本支出和疫情影响,周转率有所降低。图表图表8:海外检测龙头周转率:海外检测龙头周转率在在0.6-1.2 来源:各公司公告、中泰证券研究所 检测行业具备检测行业具备劳动劳动密集、密集、资本资本密集属性密集属性。检验检测业务需要大量的销售和技术人员来及时响应客户需求并完成客户的检测任务,因此是劳动密集型行业,员工薪酬占比一般高达 40%以上。同时,检验检测机构在
26、业务开展前必须购买相关的检测仪器及相关设备,投资布局检测中心等,前期投入资金较大,也属于资本密集型行业。无论是劳动密集型还是资本密集,其关键都在于提升效率。而周转率越高,意味着公司对人力和资本的利用效率更高,管理水平更好。以典型的劳动密集型行业为例,人力资源龙头企业科锐国际 2021 年周转率为 2.6 次。检测行业的周转率普遍更低,是因为其既具有人力密集属性,也具有资本密集属性。0%2%4%6%8%10%12%14%2000021SGSBV欧陆欧陆 0.00.20.40.60.81.01.21.42001
27、52001920202021SGSBV欧陆欧陆 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -9-行业深度行业深度报告报告 图表图表9:华测检测:华测检测2021年成本结构年成本结构 图表图表10:科锐国际:科锐国际周转次数周转次数 来源:华测检测公司公告、中泰证券研究所 来源:wind、中泰证券研究所 3.权益乘数权益乘数逐渐走高推动逐渐走高推动 ROE 上行上行。由于资本密集的属性,企业需要持续的资本投入,海外检测龙头的权益乘数不断提高,SGS 和 BV 的资产负债率高达 80%。在行业整体负债率提升的背景下,小企业或布局单一的企业,在行业周期波
28、动时更容易出清,而综合布局的龙头公司,其抗风险能力相对较强。图表图表11:海外检测龙头权益乘数持续提高:海外检测龙头权益乘数持续提高 图表图表12:海外检测龙头资产负债率较高:海外检测龙头资产负债率较高 来源:各公司公告、中泰证券研究所 来源:各公司公告、中泰证券研究所 行业行业具备优秀的具备优秀的现金流。现金流。检测行业头部机构面对客户并不处于弱势地位,通常采用先付款后服务的方式结算。SGS 的应收账款占收入比重在 15%左右,应付账款占收入比重约 10%。2021 年,检测龙头净现比(=经营性现金流净额/利润总额)皆超过 1,SGS、BV、欧陆的净现比分别为1.02、1.11、1.01。职
29、工薪酬职工薪酬,40.56%折旧及摊销折旧及摊销费费,15.45%外包费外包费,11.21%实验耗品实验耗品,12.63%房租水电房租水电费费,4.55%其他其他,15.59%职工薪酬职工薪酬 折旧及摊销费折旧及摊销费 外包费外包费 实验耗品实验耗品 房租水电费房租水电费 其他其他 1.57 1.91 2.34 2.14 2.61 0.00.51.01.52.02.53.0200202021单位:次单位:次 0.001.002.003.004.005.006.007.002012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021SG
30、SBV欧陆欧陆 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021SGSBV欧陆欧陆 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -10-行业深度行业深度报告报告 图表图表13:SGS应收、应付账款占收入比重应收、应付账款占收入比重 图表图表14:BV应收、应付账款占收入比重应收、应付账款占收入比重 来源:SGS 公司公告、中泰证券研究所 来源:BV 公司公告、中泰证券研究所 图表图表15:海外检测龙头净现比接近:海外检测龙头净现比接近1 来源:各公司公告、中泰证券研
31、究所 海外巨头成立超海外巨头成立超百百年,持续为股东带来丰厚回报。年,持续为股东带来丰厚回报。SGS 自 2009 年进入平稳增长期后,分红比例一直稳定在 90%左右。此外,SGS 还通过回购股份等方式回报股东,2012 年以来,共实施 4 次股票回购计划,回购并注销 32.74 万股,约占当前 749 亿股本的 4.4%。17%14%14%15%14%11%11%10%12%11%0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%200202021应收账款占收入比应收账款占收入比 应付账款占收入比应付账款占收入比 34%34%30%29%30%24%25%22%24%2
32、6%0%5%10%15%20%25%30%35%40%200202021应收账款占收入比应收账款占收入比 应付账款占收入比应付账款占收入比 0.00.20.40.60.81.01.21.41.61.82000021SGSBV欧陆欧陆 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -11-行业深度行业深度报告报告 图表图表16:SGS股息支付率股息支付率 来源:Bloomberg、中泰证券研究所 1.2 中国检测仍处于高速发展阶段中国检测仍处于高速发展阶段 对比全球检测行业,对比全球检测行
33、业,中国检测行业起步较晚中国检测行业起步较晚。中国检测行业是新中国成立以后逐步建立起来的,在改革开放以后开始成长,伴随 21 世纪中国经济腾飞而快速发展。图表图表17:中国检测行业发展历程:中国检测行业发展历程 来源:市场监管总局认可与检验检测监管司、中泰证券研究所 规模规模后来居上后来居上,但成长阶段仍处早期。,但成长阶段仍处早期。根据职检集团和中国检科院等联合发布的白皮书,中国已经成为全球增长最快、规模最大的检验检测市场。截至2021年底,我国共有检验检测机构51949家,同比增长6.19%。全年营业收入 4090 亿元,同比增长 14.06%。从业人员 151 万人,同比增长 6.97%
34、。目前,中国检测行业的增速仍远高于全球,处于快速发展阶段。51%30%33%64%35%53%54%80%84%92%81%83%83%94%97%91%92%92%124%98%0%20%40%60%80%100%120%140%请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -12-行业深度行业深度报告报告 图表图表18:中国检测行业机构数量中国检测行业机构数量 图表图表19:中国检测行业营业收入中国检测行业营业收入 来源:国家市场监督管理总局、中泰证券研究所 来源:国家市场监督管理总局、中泰证券研究所 图表图表20:中国检测行业从业人数中国检测行业从业人数 来源:国家市
35、场监督管理总局、中泰证券研究所 中国检测企业处于高速发展中国检测企业处于高速发展的同时,伴随着内部结构的变化的同时,伴随着内部结构的变化。检测市场的参与者包含事业单位制检测机构、企业制检测机构及其他机构。其中,企业制检测机构占比较大,且呈明显的逐年上升趋势。2021 年,企业制检测机构 38046 家,占机构总量的 73.24%,同比上涨 2.8 个百分点;事业单位制检测机构 10843 家,占机构总量的 20.87%。0%2%4%6%8%10%12%14%000004000050000600002001920202021机构数量机构数量 yoy0%
36、2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%05000250030003500400045002001920202021单位:亿元单位:亿元 营业收入营业收入 yoy0%2%4%6%8%10%12%02040608002001920202021单位:万人单位:万人 从业人数从业人数 yoy 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -13-行业深度行业深度报告报告 图表图表21:企业制检测机构占比呈现显著提升趋势:企业制检测机构占比呈现显著提升趋势 来源:国家市场监督管理总局
37、、中泰证券研究所 朝阳行业需求旺盛,造就了高朝阳行业需求旺盛,造就了高 ROE 和“小、散、弱”共存的市场格局。和“小、散、弱”共存的市场格局。在行业快速发展期间,所有企业都可享受红利,ROE 水平较高,中国检测行业大部分上市公司的 ROE 都在 10%以上。对比全球市场,中国检测市场除格局分散外,还呈现出“小、弱”的特点。根据市场监督总局数据,我国就业人数在 100 人以下的小微型检测机构占比达到 96%。图表图表22:2021年年中国中国主要检测企业主要检测企业ROE 图表图表23:中国:中国小微型检测机构数量及占比情况小微型检测机构数量及占比情况 来源:wind、各公司公告、中泰证券研究
38、所 来源:国家市场监督管理总局、中泰证券研究所 检测行业政策不断完善,质量监管逐步加强检测行业政策不断完善,质量监管逐步加强。近年来,检测行业在政策层面多次提到要加强检验检测机构的监督管理工作。监管突出了行业的公信力,对小微型机构出具虚假报告等不正当竞争行为形成一定的遏制,更有利于头部企业的发展。54.6%56.1%60.0%63.2%63.3%65.9%68.0%70.4%73.2%42.6%40.6%38.1%34.5%31.3%27.7%25.2%22.8%20.9%0%10%20%30%40%50%60%70%80%2000192020202
39、1企业制机构占比企业制机构占比 事业单位制机构占比事业单位制机构占比 23 21 18 18 17 13 12 10 10 10 9 7 6 1 0510152025建科股份建科股份 国缆检测国缆检测 华测检测华测检测 苏试试验苏试试验 国检集团国检集团 实朴检测实朴检测 谱尼测试谱尼测试 钢研纳克钢研纳克 建研院建研院 电科院电科院 信测标准信测标准 广电计量广电计量 开普检测开普检测 安车检测安车检测 单位:单位:%34913 38022 42464 47173 50032 96.1%96.3%96.5%96.4%96.3%95.9%96.0%96.1%96.2%96.3%96.4%96.
40、5%96.6%00000400005000060000200202021小微型机构数量小微型机构数量 占比占比 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -14-行业深度行业深度报告报告 图表图表24:检测行业相关政策:检测行业相关政策 发布时间发布时间 文件名称文件名称 发布机关发布机关 主要内容主要内容 2016.11 认证认可检验检测发展“十三五”规划 认监委等 32 个部委 进一步开放检验检测市场,健全风险防范机制 2017.11 认证机构管理办法 原国家质检总局 加强认证机构的监督管理 2018.1 关于加强质量认证
41、体系建设促进全面质量管理的意见 国务院 鼓励支持社会力量开诊检验检测认证业务,营造公平竞争的市场环境 2018.11 战略性新兴产业分类(2018)国家统计局 检验检测认证服务正式写入分类 2020.7 关于进一步促进服务型制造发展的指导意见 工信部等 15 部门 鼓励发展为制造业提供检验检测认证服务的机构,提升检验检测认证服务能力 2021.3 医疗器械监督管理条例 国务院 促进医疗器械产业发展 2021.4 检验检测机构监督管理办法 市场监管总局 加强检验检测机构监督管理工作 2021.9 市场监管总局关于进一步深化改革促进检验检测行业做优做强的指导意见 市场监管总局 推进检验检测机构市场
42、化发展,引导检验检测机构向市场化、国际化、集约化、专业化、规范化道路迈进 2022.4 关于产业用纺织品行业高质量发展的指导意见 工业和信息化部、国家发改委 加快产业用纺织品高端化、数字化、绿色化、服务化转型升级 来源:中国产业研究院、中泰证券研究所 相较于海外市场,中国检测行业发展较晚,各企业皆能享受到行业快速增长的红利。而我们希望在其中,根据一定的维度,寻找阶段性最为受益的企业,以及能够穿越周期,有望成为未来市场龙头的优质企业。2.检测检测细分细分行业行业分析分析 我们通过研究海内外龙头,发现检测机构所处的细分行业具有不断更迭的特点,且公司的发展潜力又和其细分行业紧密相关。本章,我们将通过
43、分类、对比等方法来分析检测的细分行业。我们将细分行业分为物理检测和化学检测,寻找同一大类下细分行业的共性。并将这一分类进一步细化,通过细分行业规模、细分行业规模增速、机构数量三个指标判断不同细分行业在空间、发展阶段、竞争壁垒三方面的差异。2.1 细分细分行业行业分类分类 检测认证服务下游领域分布甚广检测认证服务下游领域分布甚广。检测行业具有明显的伴生属性,通常是相关产业链中的重要一环,需要和下游细分行业融合发展。随着社会进步,检测企业与各个细分行业的联系更加紧密,涵盖建筑、电器、机械、基建、食品、环境等多个行业,不同行业的检测要求千差万别,衍生出种类繁多的检测业务。反过来看,细分行业的选择也将
44、直接影响企业的营业收入、盈利能力等多个方面。因此,了解企业所处的细分行业是研究检测行业的基础。检测涉及的细分行业较多,但大致可以分为物理检测和化学检测。检测涉及的细分行业较多,但大致可以分为物理检测和化学检测。随着社会进步,细分行业处于不断变化之中,但都可以划分为偏物理或者偏化学类的检测。物理类检测主要利用设备测试产品的物理性能和参数,请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -15-行业深度行业深度报告报告 以判断产品的耐用性、精确度、抗扰度等指标,典型领域包括建筑、电子电器、设备、机械、电力等。化学类检测主要是对物品所含化学成分的浓度、活性等指标进行检定,其细分业务
45、主要为食品检测、医学检测、环境检测等。通过物理/化学的检测分类,我们可以更好的去理解细分行业。图表图表25:化学检测和物理检测主要细分赛道及业务:化学检测和物理检测主要细分赛道及业务 来源:华测检测官网、中泰证券研究所 同类检测具有共同的特征同类检测具有共同的特征:1.供给端供给端:物理检测需要借助设备和计量仪器进行测量和检验,成本结构中折旧占比更高;化学检测由于采样、制样等多环节需要借助人工,员工薪酬的占比更高。反映在产能投放上,化学检测因为主要依靠人工操作,自建周期更短,物理检测需要投资设备,前期建设周期更长。图表图表26:2021年广电计量年广电计量(物理)(物理)成本结构成本结构 图表
46、图表27:2021年谱尼测试年谱尼测试(化学)(化学)成本结构成本结构 行业大类行业大类细分行业细分行业检测项目检测项目释义释义工程专项检测(比如地基基础检测)主要是对地基承载力进行检测,从而减少安全隐患人造板检测人造板中甲醛释放量检测等防水材料检测电磁兼容EMC测试(比如电磁辐射比吸收率)EMC测试是电子电气进入全球市场最基本准入门槛。无限通信终端的电磁辐射对人体健康有一定影响,因此电磁波辐射应该在一个合适水平可靠性检测(比如电子元器件测试)电子元器件是构成电子设备的最小和最基本单位,电子元器件的可靠性直接影响电子设备的可靠性,通过可靠性分析对电子元器件进行质量检验检测,为产品工艺改进、质量
47、及可靠性提升提供支持稳定性测试正常使用条件下,电子电器设备的单元和结构引起不稳定性会给操作人员和维修人员带来危害,通过稳定性测试来评价电子电器的危险性生物兼容性测试通过检测医疗器械与患者之间接触后所产生的生物反应电磁兼容EMC测试可靠性测试零部件检测(比如汽车内外饰件测试)通过对汽车内外饰的耐候性能、耐磨性能、耐化学性等进行一系列测试电磁兼容EMC测试可靠性测试涡流测试利用电磁感应原理,金属材料在交变磁场作用下产生涡流,从而实现对锅炉、压力容器及管道的内外壁缺陷的一种无损检测方法射线检测利用射线在穿透被检物各部分时强度衰减的不同,反映出衰减图像,可根据衰减图像判断被检物中缺陷的一种无损检测方法
48、空气质量检测水质检测对生活废水、工业废水、地表水、医疗废水、地下水等水质进行检测土壤检测对土壤的含水率、pH值、铅、镉、汞等其他化学物进行检测噪声检测与分析食品添加剂检测食品接触材料卫生检测食品接触材料的质量直接影响食品安全,通过对食品包装材料和食品存贮容器检测,可排查包装材料的安全风险农兽药残留检测临床病理基因诊断免疫学检测化工检测甲醇、乙醇等大宗化工品检测对大宗化工产品的含量测定食农检测环境检测化学类医学/医药检测建筑工程/材料检测电子电器医疗器械器械检测(含汽车)特种设备物理类 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -16-行业深度行业深度报告报告 来源:广电
49、计量公司公告、中泰证券研究所 来源:谱尼测试公司公告、中泰证券研究所 2.需求端需求端:物理检测的客户多为大型企业和政府部分,单笔检测金额高,需求稳定,大客户占比高;化学检测的客户多为中小型企业,单笔检测金额低,需求较不稳定,大客户占比较小。图表图表28:2018年交易主体数量占比年交易主体数量占比(万元)(万元)图表图表29:2018年交易主体金额占比年交易主体金额占比(万元)(万元)来源:各公司招股书、中泰证券研究所 来源:各公司招股书、中泰证券研究所 图表图表30:2021年主要检测机构前五大客户收入占比年主要检测机构前五大客户收入占比 来源:各公司公告、中泰证券研究所 直接人工直接人工
50、,29.19%运营费用及运营费用及其他其他,23.87%折旧折旧,20.24%房租及物房租及物管管,1.89%外包费用外包费用,14.52%直接材料直接材料,6.89%其他其他,3.40%职工薪酬职工薪酬,40.73%折旧及摊折旧及摊销销,14.14%交通差旅交通差旅费费,9.64%房租水电房租水电费费,3.64%材料支出材料支出,17.34%购样费购样费,5.08%委外检测委外检测费费,5.53%办公通讯办公通讯费费,1.15%快递费快递费,1.03%仪器检仪器检定费定费,0.63%其他其他,1.05%0%1%2%7%17%28%81%64%0%20%40%60%80%100%120%谱尼测
51、试谱尼测试 广电计量广电计量 100 10且且100 1且且10 1 19%36%37%42%30%19%14%3%0%20%40%60%80%100%120%谱尼测试谱尼测试 广电计量广电计量 100 10且且100 1且且10 1 15.45%13.59%10.41%8.70%8.27%5.53%3.36%3.03%0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%中国电研中国电研 苏试试验苏试试验 广电计量广电计量 金域医学金域医学 电科院电科院 谱尼测试谱尼测试 华测检测华测检测 迪安诊断迪安诊断 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -17-行业深度行业深
52、度报告报告 基于同一大类下的细分行业存在较多共性,基于同一大类下的细分行业存在较多共性,同处于物理同处于物理/化学化学检测的细分检测的细分行业之间具有较强的协同效用行业之间具有较强的协同效用,不同细分行业之间设备可以共用,员工不同细分行业之间设备可以共用,员工通过的简单的培训也可以复用。通过的简单的培训也可以复用。2.2 细分行业对比细分行业对比 我们从物理和化学的角度分类,可以更利于理解细分行业的共性特征。但是各个细分行业仍存在显著的不同,细分行业在行业空间、发展阶段、竞争壁垒上的差异也导致所处不同细分赛道企业的差别。我们选用细分行业规模、细分行业规模增速、机构数量三个指标分别量化细分行业在
53、行业空间、发展阶段、竞争壁垒上的差异。1.行业规模。行业规模越大,意味着企业进入该细分领域后的发展久期天花板较高。从细分行业的规模排序来看,规模前五的细分行业分别为建筑工程检测、环境监测、建筑材料、机动车检验和电子电器,皆为当下头部企业布局的重点行业。图表图表31:2021年检测细分行业规模年检测细分行业规模 来源:国家市场监督管理总局、中泰证券研究所 2.细分行业规模增速。具体检测业务通常在相关细分行业成长期高速发展,当相关细分行业进入成熟期后,检测业务的增速中枢开始下移。根据国家市场监督总局数据,检测细分行业中,公安刑事技术、国防相关、医疗器械、生物安全、产商品检验、环境监测、电力检测 2
54、017-2021 年规模复合增速超过 20%。图表图表32:检测细分行业:检测细分行业近近5年规模年规模复合增速复合增速 713 415 367 267 223 186 183 167 112 96 87 84 78 77 70 70 68 61 55 52 48 41 32 32 31 29 28 18 11 7 7 4 4 3 00500600700800建筑工程检测建筑工程检测 环境监测环境监测 建筑材料建筑材料 机动车检验机动车检验 电子电器电子电器 食品及食品接触材料食品及食品接触材料 特种设备特种设备 机械(包含汽车)机械(包含汽车)卫生疾控卫生疾控 计量校准
55、计量校准 材料测试材料测试 电力(包含核电)电力(包含核电)医学医学 轻工轻工 药品药品 纺织服装、棉花纺织服装、棉花 农产品、林业、渔业、牧业农产品、林业、渔业、牧业 水质水质 化工化工 能源能源 软件及信息化软件及信息化 消防消防 国防相关国防相关 医疗器械医疗器械 采矿、冶金采矿、冶金 司法鉴定司法鉴定 产商品检验、验货产商品检验、验货 防雷检测防雷检测 宝玉石检验鉴定宝玉石检验鉴定 环保设备环保设备 生物安全生物安全 动植物检疫动植物检疫 卫生检疫(包含保健中心)卫生检疫(包含保健中心)公安刑事技术公安刑事技术 单位:亿元单位:亿元 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的
56、重要声明部分 -18-行业深度行业深度报告报告 来源:国家市场监督管理总局、中泰证券研究所 3.机构数量。机构数量较低,意味着行业存在相对较高的进入门槛,竞争格局相对较好。截至 2021 年,机动车检验、环境监测机构最多,分别为 13940、8575 家。与医学、国防军工相关的检测机构较少,如国防检验、生物安全等检验机构少于 300 家。图表图表33:检测:检测各各细分行业细分行业机构数量统计机构数量统计 来源:国家市场监督管理总局、中泰证券研究所 基于上述选择,基于上述选择,处于右下角区域的处于右下角区域的细分细分行业更优行业更优。右下角区域,细分行业机构数量较少,竞争格局更好,规模增速较快
57、,更具成长性。该区域行业主要与电子电器、电力、医学相关。从细分行业规模看,机动车检48%39%25%25%23%21%21%19%19%18%18%17%17%16%15%15%15%14%14%13%13%11%11%10%9%9%8%7%6%5%5%3%-9%-41%-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%公安刑事技术公安刑事技术 国防相关国防相关 医疗器械医疗器械 生物安全生物安全 产商品检验、验货产商品检验、验货 环境监测环境监测 电力(包含核电)电力(包含核电)电子电器电子电器 机械(包含汽车)机械(包含汽车)司法鉴定司法鉴定 医学医学 消防消
58、防 建筑工程检测建筑工程检测 材料测试材料测试 建筑材料建筑材料 防雷检测防雷检测 特种设备特种设备 能源能源 机动车检验机动车检验 药品药品 软件及信息化软件及信息化 计量校准计量校准 轻工轻工 化工化工 农产品、林业、渔业、牧业农产品、林业、渔业、牧业 卫生疾控卫生疾控 食品及食品接触材料食品及食品接触材料 采矿、冶金采矿、冶金 宝玉石检验鉴定宝玉石检验鉴定 水质水质 纺织服装、棉花纺织服装、棉花 动植物检疫动植物检疫 卫生检疫(包含保健中心)卫生检疫(包含保健中心)环保设备环保设备 13940 8575 8146 7573 3650 3495 2847 2833 1913 1616 15
59、62 1262 1042 956 940 899 768 763 751 704 697 585 478 476 393 350 349 338 304 232 227 175 118 96 02000400060008000400016000机动车检验机动车检验 环境监测环境监测 建筑工程检测建筑工程检测 建筑材料建筑材料 水质水质 食品及食品接触材料食品及食品接触材料 卫生疾控卫生疾控 农产品、林业、渔业、牧业农产品、林业、渔业、牧业 公安刑事技术公安刑事技术 司法鉴定司法鉴定 材料测试材料测试 化工化工 电子电器电子电器 机械(包含汽车)机械(包含汽车)特种设备特种
60、设备 防雷检测防雷检测 计量校准计量校准 药品药品 能源能源 消防消防 轻工轻工 采矿、冶金采矿、冶金 电力(包含核电)电力(包含核电)纺织服装、棉花纺织服装、棉花 医疗器械医疗器械 产商品检验、验货产商品检验、验货 软件及信息化软件及信息化 医学医学 宝玉石检验鉴定宝玉石检验鉴定 生物安全生物安全 环保设备环保设备 卫生检疫(包含保健中心)卫生检疫(包含保健中心)国防相关国防相关 动植物检疫动植物检疫 单位:家单位:家 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -19-行业深度行业深度报告报告 验、建筑工程、建筑材料检验、环境监测规模更大,细分行业增速在 15-20%
61、区间,但早期布局的机构较多,竞争较为激烈,分布在图的上方区域。图表图表34:检测细分行业版图(气泡大小代表规模,单位亿元)检测细分行业版图(气泡大小代表规模,单位亿元)来源:国家市场监督管理总局、中泰证券研究所 注:标红色字体主要为 A 股上市公司主要涉足的行业 2.3 细分行业主要细分行业主要公司公司 我们从行业空间我们从行业空间、发展阶段、竞争壁垒来判断,选择了当下发展阶段、竞争壁垒来判断,选择了当下更更具备发展具备发展潜力的潜力的 15 个细分行业,并列举了布局这些行业的主要公司。个细分行业,并列举了布局这些行业的主要公司。图表图表35:检测行业各细分行业主要公司分布:检测行业各细分行业
62、主要公司分布(细分行业营业收入占比)(细分行业营业收入占比)CELLRANGE,气泡大小 CELLRANGE,气泡大小 CELLRANGE,气泡大小 CELLRANGE,气泡大小 CELLRANGE,气泡大小 CELLRANGE,气泡大小 CELLRANGE,气泡大小 CELLRANGE,气泡大小 CELLRANGE,气泡大小 CELLRANGE,气泡大小 CELLRANGE,气泡大小 CELLRANGE,气泡大小 CELLRANGE,气泡大小 CELLRANGE,气泡大小 CELLRANGE,气泡大小 CELLRANGE,气泡大小 CELLRANGE,气泡大小 CELLRANGE,气泡大小
63、CELLRANGE,气泡大小 CELLRANGE,气泡大小 CELLRANGE,气泡大小 CELLRANGE,气泡大小 CELLRANGE,气泡大小 CELLRANGE,气泡大小 CELLRANGE,气泡大小 CELLRANGE,气泡大小 CELLRANGE,气泡大小 CELLRANGE,气泡大小 CELLRANGE,气泡大小 CELLRANGE,气泡大小 020004000600080004000%5%10%15%20%25%单位:机构数量 单位:5年规模增速 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -20-行业深度行业深
64、度报告报告 来源:各公司公告、中泰证券研究所 检测机构的成长性、盈利能力等指标都与其所处的细分行业紧密相关。检测机构的成长性、盈利能力等指标都与其所处的细分行业紧密相关。与此同时,检测机构在产能布局、企业管理等公司层面的战略也至关重与此同时,检测机构在产能布局、企业管理等公司层面的战略也至关重要。要。3.检测公司检测公司盈利周期与治理贡献盈利周期与治理贡献 检测行业具备明显的投入和盈利周期检测行业具备明显的投入和盈利周期,前期进行资本投入的企业,在未来行业前期进行资本投入的企业,在未来行业景气度升高时,配合管理降本增效,业绩有望显著提升。景气度升高时,配合管理降本增效,业绩有望显著提升。华测检
65、测华测检测谱尼测试谱尼测试苏试试验苏试试验广电计量广电计量国检集团国检集团开普检测开普检测安车检测安车检测信测标准信测标准实朴检测实朴检测电科院电科院 建研院建研院医学、医药及医疗器械检测8.5%消费品检测(产商品检验)11.4%9.4%14%(产品安全检测)机械检测(含汽车)19.5%(电动汽车充换电系统检测)电子电器检测2%14.6%(集成电路验证及分析服务)10.8%(电磁兼容检测)15.9%(电磁兼容检测)75.8%(高压电器检测)17.7%(低压电器检测)环境检测48.2%(生命科学检测)85.9%(生命科学及健康环保)7.7%18.4%1.3%(健康与环保检测)86.5%(土壤和地
66、下水检测)8.3%(水质和气体检测)5.3%电力检测(包含核电)68.4%(电力系统及控制设备检测)10.2%(新能源控制设备及系统检测新能源发电)建筑工程及材料检测18.6%(工业测试)2.3%(安全保障)32.3%(工程检测)16.6%(材料检测)65.1%(工程检测)机动车检测64.1%计量校准0.4%22.4%0.6%食农产品检测48.2%(生命科学检测)85.9%(生命科学及健康环保)7.1%3.2%1.3%(健康与环保检测)3.4%环境及可靠性试验43.7%29.0%37%认证服务0.1%4.2%制造与销售35.4%(试验设备)16.8%0.9%10.6%贸易保障检测13.2%化学
67、分析5.4%23.3%(理化检测)请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -21-行业深度行业深度报告报告 3.1 产能扩张盈利周期产能扩张盈利周期 当下中国检测企业大都处于扩张阶段当下中国检测企业大都处于扩张阶段。扩张一般分为自建和并购,二者在时间、成本、稳定性上的考虑存在差异。自建周期长,但成本低,稳定性强;并购周期短,但成本高,稳定性偏弱。自建自建有明显的投入和盈利周期。有明显的投入和盈利周期。自建前期需要申请资质,购入相关设备并配臵足够人员才能开展业务,通常需要花费 2-3 年的时间。图表图表36:检测行业自建周期:检测行业自建周期 来源:中泰证券研究所 并购
68、并购可以显著节省扩张时间。可以显著节省扩张时间。由于并购无需重新申请资质,场地、人员、设备不需要重新配臵,相比自建,业务开展可以节省 1-2 年的时间。并购一般会在第二年开始贡献利润,但资本回收期要考虑收购价格。步入资本支出尾声的企业,步入资本支出尾声的企业,有望有望进入业绩释放期。进入业绩释放期。从企业的资本支出来看,华测检测资本投入领先同行,但目前资本支出高峰已过,进入投入稳定期。谱尼测试、苏试试验、广电计量等公司目前处于资本扩张期,未来存在业绩释放机会。图表图表37:检测:检测主要企业的资本开支主要企业的资本开支 来源:各公司公告、中泰证券研究所 在企业资本支出渐近尾声,业绩进入释放期的
69、阶段,布局的细分行业景气度和企业的管理能力决定了业绩释放区间。提前布局高景气度细分行业的公司,在行业机构较少时可以享受更高的净利率,而管理优秀的企业可以在业绩释放期配合降本增效等战略,加大盈利释放的弹性。00500600700200202021单位:百万元单位:百万元 华测检测华测检测 谱尼测试谱尼测试 苏试试验苏试试验 广电计量广电计量 国检集团国检集团 安车检测安车检测 电科院电科院 建研院建研院 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -22-行业深度行业深度报告报告 3.2 公司治理的作用公司治理的作用 人力密集的行
70、业,管理能力也是决定盈利的重要指标人力密集的行业,管理能力也是决定盈利的重要指标,是,是影响影响业绩释放业绩释放的的重要因素重要因素。优秀的管理层既可以在高增长阶段降本增效,又可以在低增长阶段带领企业突破增长瓶颈、利润瓶颈、现金流瓶颈。以华测检测为例,2018 年申屠献忠总裁上任后,公司资本支出显著下行,期间费用率从 2017 年的 34.9%下降 8.5 个百分点至 26.4%,并在之后的四年中持续收窄。2016-2021 年,公司扣非后净利润从 0.8 亿元提升到 6.47 亿元,年复合增长率 52%,净利率从 6.7%提升至 17.6%,5 年股票年收益率达 31%。图表图表38:华测检
71、测资本支出节奏华测检测资本支出节奏 图表图表39:华测检测期间费用率华测检测期间费用率 来源:华测检测公司公告、中泰证券研究所 来源:华测检测公司公告、中泰证券研究所 图表图表40:华测检测华测检测扣非扣非净利润及净利率净利润及净利率 图表图表41:华测检测华测检测2016-2021年股价年股价 来源:华测检测公司公告、中泰证券研究所 来源:wind、中泰证券研究所 我们选取人均创利增速、销售费用率在企业间进行对比。1.人均创利人均创利增速增速 由于所处细分行业的不同,检测企业之间的人均创利并不可比。例如,661 445 446 546 561 0050060070020
72、0202021单位:百万元单位:百万元 37.1%37.5%34.9%26.4%26.2%25.6%24.4%0%5%10%15%20%25%30%35%40%200021期间费用率期间费用率 0.8 0.85 1.69 3.57 4.79 6.47 7%7%11%15%17%18%0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%0200202021单位:亿元单位:亿元 净利润净利润 净利率净利率 38816-0117-0118-0119-0120-012
73、1-0122-01华测检测 沪深300(可比)请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -23-行业深度行业深度报告报告 从事化学检测的华测、谱尼,由于检测环节的取样要求,员工人数显著高于广电计量和苏试试验。这将带来管理难度的提升和显著的人均创利差距。图表图表42:检测主要企业员工人数:检测主要企业员工人数 图表图表43:检测主要企业人均创利检测主要企业人均创利 来源:各公司公告、中泰证券研究所 来源:wind、中泰证券研究所 我们可以选取企业人均创利增速作为判断标准。主要上市公司中,仅华测检测、广电计量人均创利2018-2021年连续四年持续提升。谱尼测试、苏试试验、
74、建研院 2020-2021 年连续两年人均创利持续提升。图表图表44:检测主要企业:检测主要企业人均创利人均创利增长率增长率 来源:各公司公告、中泰证券研究所 2.销售费用率销售费用率 下游细分行业的集中度、客户黏性、客户拓展的难度决定了销售费用的下游细分行业的集中度、客户黏性、客户拓展的难度决定了销售费用的水平。水平。由于化学检测行业的下游客户相对分散,行业迭代较快,需持续进行市场开拓,华测检测、谱尼测试的销售费用率稳定在 18%左右。而从事物理检测的国检集团、苏试试验等销售费用率通常在 10%以下。11,091 7,286 5,337 5,139 1,912 1,389 1,040 101
75、 0200040006000800042 79 70 67 55 43 42 39 39 34 31 28 0204060800单位:万元单位:万元/人人-60%-40%-20%0%20%40%60%80%华测检测华测检测 谱尼测试谱尼测试 苏试试验苏试试验 广电计量广电计量 国检集团国检集团 开普检测开普检测 安车检测安车检测 钢研纳克钢研纳克 信测标准信测标准 实朴检测实朴检测 电科院电科院 建研院建研院 20021 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -24-行业深度行业深度报告报告 图表图表
76、45:检测主要企业销售费用率:检测主要企业销售费用率 来源:各公司公告、中泰证券研究所 尽管细分行业的不同尽管细分行业的不同导致了销售费用率的差异,但我们仍然可以看到优导致了销售费用率的差异,但我们仍然可以看到优秀企业的销售费用率在不断下行,或者维持稳定。秀企业的销售费用率在不断下行,或者维持稳定。这是由于企业在优秀的管理下,不断做大做强,形成一定的公信力,培养了客户黏性。广电计量 2018-2021 年期间,销售费用率下降 4.3 个百分点,从 17.2%降至12.9%。图表图表46:检测主要企业检测主要企业销售费用率销售费用率变化变化 来源:各公司公告、中泰证券研究所 4.检测行业的两类投
77、资机会检测行业的两类投资机会 基于以上研究,我们认为检测行业存在两类投资机会:1.根据某一维度,阶段性最为受益的企业,2.能够穿越周期,有望成为未来市场龙头的优质企业。1.根据某一维度,阶段性最为受益的企业根据某一维度,阶段性最为受益的企业 从企业层面分类,从企业层面分类,根据企业主营业务中涉及的细分行业数量,根据企业主营业务中涉及的细分行业数量,检测企业检测企业18%18%16%16%14%13%10%6%5%4%4%1%0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%-6%-4%-2%0%2%4%6%8%10%12%14%华测检测华测检测 谱尼测试谱尼测试 苏试试验苏试试验 广电计
78、量广电计量 国检集团国检集团 开普检测开普检测 安车检测安车检测 钢研纳克钢研纳克 信测标准信测标准 实朴检测实朴检测 电科院电科院 建研院建研院 20021 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -25-行业深度行业深度报告报告 可以分为综合性检测企业和单一检测企业。可以分为综合性检测企业和单一检测企业。图表图表47:综合性检测企业:综合性检测企业VS单一性检测企业单一性检测企业 来源:中泰证券研究所 当某一当某一细分行业景气度细分行业景气度升高升高时,时,布局该行业的检测机构布局该行业的检测机构有有着着不错的回报。不错的回报。通常,单一检测
79、企业在其布局的赛道景气度升高时,具备更优的业绩弹性。以金域医学为例,公司作为核酸检测龙头,2020 年扣非后净利润实现 14.6 亿元,同比增长 360%,同期二级市场年化收益率 157%。图表图表48:金域医学:金域医学2020年以来股价表现年以来股价表现 来源:wind、中泰证券研究所 2.能够穿越周期,有望成为未来市场龙头的优质企业能够穿越周期,有望成为未来市场龙头的优质企业 综合性检测抗风险能力强,有望成长为行业巨头。综合性检测抗风险能力强,有望成长为行业巨头。综合性检测企业可以在某一细分行业出现系统性风险时,维持健康的现金流水平。复盘海外检测龙头,都是从单一的检测龙头逐渐发展向多赛道
80、布局,逐渐成长为综合性检测的龙头企业。伴随营收规模和盈利规模的扩大,其市值也会不断提高。436383318320-0120-0220-0320-0420-0520-0620-0720-0820-0920-1020-1120-1221-0121-0221-0321-0421-0521-0621-0721-0821-0921-1021-1121-1222-01金域医学 沪深300(可比)请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -26-行业深度行业深度报告报告 图表图表49:SGS营收规模营收规模及增速及增速 图表图表50:SGS净利润及增速净利润及增
81、速 来源:SGS 公司公告、中泰证券研究所 来源:SGS 公司公告、中泰证券研究所 图表图表51:SGS股价表现股价表现(单位:瑞士法郎)(单位:瑞士法郎)来源:SGS 公司公告、中泰证券研究所 中国检测行业中国检测行业的发展,刚刚开始。的发展,刚刚开始。中国检测行业为满足验证产品质量和过程控制的需求而生。当下的中国,全社会对质量、健康、安全、环境重视程度的不断加强,越来越多的商品走出国门,对检测的要求不断提高。展望未来,检测行业仍将持续为食品安全、商品进出口等中国制造的高质量发展保驾护航。5.风险提示风险提示 5.1 信息滞后信息滞后风险风险 研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及
82、时的风险。5.2 计算假设风险计算假设风险 市占率、盈利预测等测算基于一定前提假设,或与实际数据存在偏差,-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%0040005000600070008000单位:百万瑞士法郎单位:百万瑞士法郎 营业收入营业收入 yoy-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%005006007002014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021单位:百万瑞士法郎单位:百万瑞士法郎 归母净利润归母净利润 yoy0500025003000350003/
83、04/199502/05/199621/04/199727/03/199809/03/199914/02/200018/01/200120/12/200121/11/200231/10/200314/10/200420/09/200530/08/200614/08/200728/07/200813/07/200923/06/201030/05/201109/05/201224/04/201304/04/201418/03/201529/02/201606/02/201719/01/201807/01/201916/12/201930/11/202010/11/2021 请务必阅读正文之后的重要
84、声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -28-行业深度行业深度报告报告 投资评级说明投资评级说明:评级评级 说明说明 股票评级股票评级 买入 预期未来 612 个月内相对同期基准指数涨幅在 15%以上 增持 预期未来 612 个月内相对同期基准指数涨幅在 5%15%之间 持有 预期未来 612 个月内相对同期基准指数涨幅在-10%+5%之间 减持 预期未来 612 个月内相对同期基准指数跌幅在 10%以上 行业评级行业评级 增持 预期未来 612 个月内对同期基准指数涨幅在 10%以上 中性 预期未来 612 个月内对同期基准指数涨幅在-10%+10%之间 减持 预期未来 612 个月内对
85、同期基准指数跌幅在 10%以上 备注:评级标准为报告发布日后的 612 个月内公司股价(或行业指数)相对同期基准指数的相对市场表现。其中 A 股市场以沪深 300 指数为基准;新三板市场以三板成指(针对协议转让标的)或三板做市指数(针对做市转让标的)为基准;香港市场以摩根士丹利中国指数为基准,美股市场以标普 500 指数或纳斯达克综合指数为基准(另有说明的除外)。请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -29-行业深度行业深度报告报告 重要声明:重要声明:中泰证券股份有限公司(以下简称“本公司”)具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。中泰证券股份有限公
86、司(以下简称“本公司”)具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料,反映了作者的研究观点,力求独立、客观和公正,结论不受任何第三方的授意或影响。本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性,且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断,可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改,投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用,不构成任何投资、法律、会计
87、或税务的最终操作建议,本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户,不构成客户私人咨询建议。市场有风险,投资需谨慎。在任何情况下,本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者应注意,在法律允许的情况下,本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易,并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。本报告版权归“中泰证券股份有限公司”所有。事先未经本公司书面授权,任何机构和个人,不得对本报告进行任何形式的翻版、发布、复制、转载、刊登、篡改,且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。