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1、 毛纺龙头精耕细作,新兴材料助力腾飞 Table_CoverStock 南山智尚(300918.SZ)深度报告 Table_ReportTime2022 年 11 月 25 日 汲肖飞 纺织服装行业首席分析师 李媛媛 研究助理 S03 Table_CoverReportList 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/2 证券研究报告 公司研究 Table_ReportType 深度报告 Table_StockAndRank 南山智尚南山智尚(300918300918.SZSZ)投资评级投资评级 买入买入 Table_Chart 资料来源:万得,信达证券研发中心 T
2、able_BaseData 公司主要数据 收盘价(元):9.32 52 周内股价 波动区间(元):7.80-11.55 最近一月涨跌幅():10.93%总股本(亿股)3.60 流通 A 股比例()30.30 总市值(亿元)33 资料来源:万得,信达证券研发中心 信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼 邮编:100031 Table_Title 毛纺毛纺龙头精耕细作,龙头精耕细作,新兴新兴材料助力腾飞材料助力腾飞 Table_ReportDate 2022 年 11 月 25 日 本期内容提要本期内容提要:Table_Summary
3、 毛纺织服装行业龙头,打造新材料平台型企业。毛纺织服装行业龙头,打造新材料平台型企业。公司主要从事精纺呢绒、服装产品的研发、设计、生产和销售,拥有从羊毛到成衣的完整毛纺织服装产业链,主要产品包括精纺呢绒面料、职业装、工装和定制服装,旗下自主品牌包括南山、菲拉特精纺呢绒面料品牌和 DELLMA、MODARATE 等职业装品牌。21 年公司调整战略布局,拓展超高分子聚乙烯新材料业务,开启双轮驱动业务模式,22 年前三季度实现营收、归母净利润 11.85 亿元、1.06 亿元,同增 16.27%、10.13%。高端高端精纺精纺逐步实现进口替代,订单向优势企业转移。逐步实现进口替代,订单向优势企业转移
4、。精纺呢绒行业为毛纺行业细分领域,下游应用于高档西装产品,具有技术、资金密集的特点。近年来呢绒行业结构不断调整,进口量呈下降趋势,其中精纺呢绒进口量下降趋势较为明显,同时国内精纺呢绒产量不断增长,逐步实现高端精纺产品的进口替代。长期来看,毛纺行业两极化趋势持续扩大,数量庞大中小企业在低端产品领域以价格竞争为主,难以进入高端领域参与竞争。头部毛纺企业定位高端,在科技创新、品牌建设、管理水平、销售网络等方面与中小企业拉开差距,逐步向“专业化”经验模式转型,由企业间单一的价格竞争,上升到品牌、技术、产品、服务等层面的综合竞争,以获得更多市场份额。深耕研发全产业链智能生产,高筑深耕研发全产业链智能生产
5、,高筑精纺精纺品牌品牌势能势能。1)技术方面,公司持续推进研发创新,积累多项研发专利技术,并持续拓展功能性产品品类,并应用于运动休闲服饰等四季化产品领域,推动产品结构向高附加值方向发展。2)生产方面,智能改造贯穿产业链全流程,快反机制优化效益。智能化全产业链布局充分发挥各生产环节的协同效应,在提高产品品质的同时,降本增效,实现对客户需求的快速反应。3)品牌方面,公司坚持中高端品牌定位,致力于打造毛纺精品品牌,凭借优质的产品品质和完善的服务体系,积累众多优质客户资源,与国内外一线品牌紧密合作,高筑精纺品牌势能。开拓超高分子聚乙烯领域,推动双轮驱动业务模式。开拓超高分子聚乙烯领域,推动双轮驱动业务
6、模式。公司在面料、成衣业务的基础上,拓展高端纤维领域业务,600 吨/年的 UHMWPE 项目已于 22 年 7 月顺利投产,公司快速切入国内高性能纤维行业。超高分子纤维具备众多优异性能,能够广泛应用于军民领域,市场需求景气度较高,且国内 UHMWPE 仍处于高端产能紧缺状态。22 年公司发行可转债,将 6.996 亿元资金用于年产 3000 吨 UHMWPE 建设项目,产品定位高端,质量水平国内领先,新材料项目的建设有望优化公司产业布局,推动产品结构向高附加值方向发展,进一步打开公司成长曲线。盈利预测与投资评级盈利预测与投资评级。我们看好公司较强的技术研发实力和智能化生产制造带来的成本优势和
7、稳定品质保障能力,伴随年产 3000吨超高分子聚乙烯纤维产能顺利爬坡,公司有望打造又一业绩增长极。我们预计2022-24年 收 入 为 收 入 为17.07/21.01/24.80亿 元,同 增14.43%/23.08%/18.02%,归 母 净 利 为 1.69/2.07/2.55 亿 元,同 增10.57%/22.79%/23.18%。借助绝对估值法,我们给予公司目标价 14.71元,公司竞争优势明显,短期业绩快速增长、长期发展空间较大,首次覆盖给予“买入”评级。风险因素:风险因素:宏观经济波动风险、新产能落地不及预期、原材料价格波动风险等。-40.00%-30.00%-20.00%-10
8、.00%0.00%10.00%20.00%30.00%南山智尚沪深300 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/3 Table_Profit 重要财务指标重要财务指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入(百万元)1,358 1,492 1,707 2,101 2,480 增长率 YoY%-23.3%9.9%14.4%23.1%18.0%归属母公司净利润(百万元)88 152 169 207 255 增长率 YoY%-28.1%74.2%10.6%22.8%23.2%毛利率%30.8%34.2%31.7%31.7%33.4%净资产收益率ROE%5.7%
9、9.2%9.5%10.4%11.4%EPS(摊薄)(元)0.24 0.42 0.47 0.57 0.71 市盈率 P/E(倍)38.34 22.01 19.91 16.21 13.16 市净率 P/B(倍)2.19 2.02 1.88 1.69 1.49 Table_ReportClosing 资料来源:万得,信达证券研发中心预测;股价为2022年11月24日收盘价 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/4 目 录 公司分析:毛纺织服装行业龙头,打造新材料平台型企业.7 基本概况:精纺服饰一体化,拓展超高分子新材料业务.7 财务分析:,精纺呢绒业务高增,公司业绩稳定增长.8 公司治理:
10、股权结构集中,高管团队行业经验丰富且稳定.9 行业分析:高端精纺逐步实现进口替代,订单向优势企业转移.11 行业现状:内需扩大+消费升级,高端精纺逐步实现进口替代.11 行业格局:订单向优势企业转移,两极化趋势持续扩大.13 竞争优势:深耕研发全产业链智能生产,高筑精纺品牌势能.16 技术优势:自有专利赋能新品推出,产品结构持续优化.16 智能生产:智能改造贯穿产业链全流程,快反机制优化效益.17 品牌效应:打造毛纺精品品牌,享优质客户资源.18 未来看点:开拓超高分子聚乙烯领域,推动双轮驱动业务模式.19 布局新领域:UHMWPE 性能优越壁垒高,需求高景气度持续.19 募投项目:3000
11、吨 UHMWPE 项目顺利推进,开辟新一成长曲线.22 盈利预测及假设.23 风险因素.23 表目录 表 1:公司高管团队简历.10 表 2:国家出台一系列政策支持超高分子量聚乙烯纤维.21 表 3:公司业绩与盈利预测(百万元).23 图目录 图 1:公司发展历史沿革.7 图 2:公司主要经营业务模式.7 图 3:公司旗下主要品牌及其产品类型、目标客户群、产品价格带、销售区域.7 图 4:2022H1 公司各项业务收入占比情况.8 图 5:2022H1 公司分地区收入占比情况.8 图 6:近年来公司营业收入稳定增长.8 图 7:近年来公司各项业务收入变动情况(百万元).8 图 8:近年来公司各
12、项业务毛利率变动情况.9 图 9:近年来公司各项费用率变动情况.9 图 10:近年来公司归母净利润及增速.9 图 11:近年来公司净资产收益率变动情况.9 图 12:截至 2022 三季度公司股权结构图.10 图 13:毛纺织产业链分布情况.11 图 14:近年来毛纺行业市场规模及增速情况.11 图 15:近年来国内毛纺纱线产量及增速情况.11 图 16:近年来国内毛织物产量及增速情况.11 图 17:2021、22 年 1-5 月规模以上毛纺染整企业效益指标.12 图 18:2021、22 前五月毛纺产品出口数量增速变化情况.12 图 19:2022 年 1-5 月美国主要毛纺产品进口(百万
13、美元).12 图 20:2022 年 1-5 月日本主要毛纺产品进口(亿日元).12 图 21:2022 年美国、日本与欧盟毛纺产品进口分布.12 图 22:近年来国内呢绒产量及增速情况.13 图 23:国内呢绒销售以内销为主.13 图 24:国内呢绒进口以精纺呢绒为主.13 图 25:毛纺织行业规模以上企业户数变动情况.14 图 26:近年来羊毛价格变动情况.14 图 27:2021 年国内主要精纺呢绒上市公司各项业务营收占比.15 图 28:2021-22 前三季度国内主要精纺呢绒公司收入(百万).15 图 29:2021-22 前三季度国内主要精纺呢绒公司毛利率(%).15 图 30:近
14、年来国内主要精纺呢绒企业研发费用率对比(%).16 图 31:公司获得多项研发项目奖项.16 图 32:公司多项科研项目情况.17 图 33:OPTIM.面料获“21 年度十大类纺织创新产品”称号.17 图 34:公司获得多项产品开发设计荣誉.17 图 35:公司拥有一体化全产业链.18 图 36:公司产业链集上游精纺呢绒和下游成衣于一体.18 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/5 图 37:公司智能化生产改造进程.18 图 38:公司备纱备货快速反应系统和五大系列化.18 图 39:公司高筑品牌势能获得多项品牌荣誉.19 图 40:公司与国内外一线品牌客户建立合作关系.19 图
15、41:超高分子聚乙烯材料性能优异.19 图 42:超高分子量聚乙烯应用情况.19 图 43:2015-20 年全球 UHMWPHE 行业产能及理论需求.20 图 44:近年来国内 UHMWPHE 需求量及预测情况.20 图 45:近年来国内 UHMWPHE 在下游各个领域中需求量及预测情况.21 图 46:公司已拥有多项自主研发 UHMWPE 技术.22 图 47:公司拥有多项先进 UHMWPE 项目在研.22 图 48:公司未来 UHMWPE 产能爬坡过程(吨).22 图 49:未来公司防弹高强丝产品占总产能一半以上.22 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/6 投资逻辑投资逻辑
16、公司主要从事精纺呢绒、服装产品的研发、设计、生产和销售,拥有从羊毛到成衣的完整毛纺织服装产业链。公司旗下自由品牌包括南山、菲拉特精纺呢绒面料品牌和 DELLMA、MODARATE 等职业装品牌。21 年公司调整战略布局,拓展超高分资聚乙烯新材料业务,开启双轮驱动业务模式,随着公司新材料产能逐步释放,将有望进一步打开成长曲线。短期来看,公司聚焦高质量发展,建立高端纺织体系,全方位提升核心竞争力。在技术方面,积累多项专利技术,拓展功能性产品品类,推动产品结构向高附加值方向发展;在生产方面,公司产业链的协同效应和智能化生产带来较强的成本优势与品质保障。凭借优质的产品品质和完善的服务体系,公司持续高筑
17、品牌势能,中高端品牌定位,有望持续扩大毛纺市场份额,实现业绩稳健增长。长期来看,公司拓展高端纤维领域业务,年产 600 吨的 UHMWPE 项目已顺利投产。22 年公司拟发行可转债,将 7.0 亿元募集资金用于年产 3000 吨 UHMWPE 建设,公司产品定位高端、质量水平国内领先,伴随新项目逐步落地,公司产业布局将得到优化,业绩成长性较强。与市场不同的观点:与市场不同的观点:市场对公司认知度不高,认为公司体量小、发展空间有限,但我们分析后认为:公司持续高筑精纺呢绒和服装行业长期竞争优势,在产品研发方面,持续打磨技术工艺,开拓功能性新产品品类,并应用于景气度较高的运动休闲四季化产品领域。在生
18、产方面,全产业链、智能化生产助力公司在提高产品品质的同时,降本增效,实现对客户需求的快速反应。通过不断优化产品、智能化生产改造,公司不断高筑精纺品牌势能,持续加强与下游优质客户资源的合作。公司在面料和成衣业务的基础上,拓展高端纤维业务领域,通过一期 UHMWPE 项目的顺利投产,公司快速切入蓬勃发展的高性能纤维领域。公司二期项目产品定位高端,一方面采用世界先进的工艺流程及设备以实现中高端产品的生产,另一方面打造从原料到加工再到终端产品的全产业链布局,助力公司优化产业布局,推动产品结构向高附加值方向发展。请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/7 公司分析:毛纺织服装行业龙头,打造新材料平
19、台型企业 基本概况:精纺服饰一体化,拓展超高分子新材料业务 公司自1997年成立以来,始终从事精纺呢绒、服装产品的研发、设计、生产和销售,拥有从羊毛到成衣完整的毛纺织服装产业链,现已成为全球知名的毛纺织服装产业链一体化企业。公司主要产品包括精纺呢绒面料、职业装、工装、校服以及高级定制服装,旗下拥有南山、菲拉特精纺呢绒面料品牌,DELLMA、MODARATE、MENSPLANEET 职业装品牌以及 YUSAN 防护服品牌。自 2021 年起公司调整战略布局,开启双轮驱动业务模式,聚焦并扩展精纺呢绒、纺织服饰业务的同时,积极开拓超高分子聚乙烯新材料业务。图图 1:公司发展历史沿革公司发展历史沿革
20、图图 2:公司主要经营业务模式公司主要经营业务模式 资料来源:公司官网,信达证券研发中心 资料来源:公司公告,信达证券研发中心 图图 3:公司旗下主要品牌及其产品类型、目标客户群、产品价格带、销售区域公司旗下主要品牌及其产品类型、目标客户群、产品价格带、销售区域 资料来源:公司公告,信达证券研发中心 分产品看,公司主要收入来源为精纺呢绒和服装,2022H1 两者收入比重分别为 52.47%和46.46%,其他业务主要由边角料销售贡献。分市场看,公司收入主要来源于国内,2022H1 公司中国大陆收入 6.01 亿元,占比 77.05%。品牌名称品牌名称主要产品类型主要产品类型目标客户群目标客户群
21、主要产品价格带主要产品价格带主要销售区域主要销售区域南山精纺呢绒面料国外:高端奢侈品牌;中高端西装品牌;大型批发商;工业定制客户国内:国家单位;品牌服装厂国外市场:8-30美金国内市场:50-120元国外市场:美国、加拿大为主的美洲市场;日韩香港东南亚为主的亚洲市场;欧盟为主的欧洲市场;澳大利亚、俄罗斯及中东市场国内市场:全国菲拉特精纺呢绒面料一线服装品牌;高端定制品牌;高端职业装公司国外市场:11-30美金国内市场:120-300元国外市场:美国、加拿大为主的美洲市场;日韩香港东南亚为主的亚洲市场;欧盟为主的欧洲市场;澳大利亚、俄罗斯及中东市场国内市场:全国缔尔玛男女式职业装、西服、西裤、马
22、甲、裙子、衬衫、茄克、大衣、制式和运动式校服国内外都市白领、职场精英、公检法司、国企央企、事业单位、大型民营企业、学校等依据款式、面料等情况而定国内市场:全国织尚定制男女西装定制都市白领、职场精英依据款式、面料等情况而定国内市场:全国裕山防护服、工作服、工装裤、手套、鞋等央企及省属国企、事业单位等依据采购量与产品面料国内市场:全国曼斯布莱顿西服套装、单西裤、衬衣学生、婚庆、商务人士西服套装:1699-3299元;单西裤:299-499元;衬衣:199-329元国内市场:全国 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/8 图图 4:2022H1 公司各项业务收入占比情况公司各项业务收入占比情
23、况 图图 5:2022H1 公司分地区收入占比情况公司分地区收入占比情况 资料来源:wind,信达证券研发中心 资料来源:Wind,信达证券研发中心 财务分析:精纺呢绒业务高增,21 年来公司业绩持续向好 近年来公司营业收入波动较大,2018-20 年公司营收逐年下滑,营业收入由 2018 年的19.97 亿元降至 20 年的 13.58 亿元,2018-20 年年均复合增速为-17.55%,其中 2019 年服装市场向年轻化、多样化、定制化趋势发展,精纺呢绒多品种、小批量产品需求增加,因此公司大批量标准化产品销量减少、设备利用率降低,带动收入有所下滑;2020 年在新冠疫情的影响下,海外企业
24、延迟复工、订单延迟,境外订单减少。随着 21 年疫情好转,纺织行业逐步复苏,公司精纺呢绒销量快速提升,带动公司 2021 年、22 年前三季度营业收入同增 9.88%、16.27%至 14.92 亿元、11.85 亿元。图图 6:近年来公司营业收入稳定增长近年来公司营业收入稳定增长 图图 7:近年来公司各项业务收入变动情况近年来公司各项业务收入变动情况(百万元)(百万元)资料来源:Wind,信达证券研发中心 资料来源:Wind,信达证券研发中心 受产品结构的调整和技术进步等因素影响,公司毛利率呈现上行态势,2021 年毛利率达34.17%,同增 3.39PCT。由于公司所用羊毛主要采购于澳大利
25、亚,22 年美元兑人民币汇率上涨,带动 22 前三季度公司毛利率同降 1.8PCT 至 32.24%。分业务看,精纺呢绒产品毛利率整体呈上行趋势,21 年精纺呢绒毛利率同增 9.36PCT 至 35.35%,主要系公司注重面料新功能研发,且注重通过工艺改进、扩大产品在服用性能方面优势,提高附加值产品占比。服装业务方面,21 年以前服装产品毛利率基本稳定,保持在 30%以上,22H1 在汇率上涨等因素影响下,服装产品毛利率同降 5.24PCT 至 26.91%。期间费用率方面,公司持续优化费用管理,近年来期间费用率呈下降趋势。销售费用方面,2020 年由于公司执行新收入准则,将运输等费用计入营业
26、成本,叠加在疫情影响下,产品销量下降,导致相关销售人员薪酬、服务费缩减,带动销售费用率同降 1.89PCT 至 9.51%;2020-2022 前三季度公司销售费用率基本保持在 11%以下。研发费用方面,近年来公司持精纺呢绒服装其他业务中国大陆国外-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%050002500200212022/9/30营业收入(百万元)YOY0200400600800820022H1精纺呢绒服装其他业务 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/9 续
27、加强研发投入,注重面料研发和工艺改进,研发费用率呈现上升趋势,2021 年、22 前三季度公司研发费用率分别为 3.61%、3.84%,同增 0.67PCT、0.24PCT。财务费用方面,由于 2021 年公司利息支出、汇兑损益减少、利息收入增加,财务费用率同降 1.21PCT 至0.60%。近年来公司管理费用率较为稳定,基本保持在 4%左右。图图 8:近年来公司各项业务毛利率变动情况近年来公司各项业务毛利率变动情况 图图 9:近年来公司各项费用率变动情况近年来公司各项费用率变动情况 资料来源:Wind,信达证券研发中心 资料来源:Wind,信达证券研发中心 盈利表现来看,在疫情恢复常态化背景
28、下,一方面2021年以来公司精纺呢绒销量和收入快速增长,另一方面公司不断增强核心竞争力,高附加值产品占比持续提升,2021-2022 前三季度公司实现归母净利润 1.52 亿元、1.06 亿元,同增 74.17%、10.13%。净资产收益率方面,2020 年公司登陆创业板,所有者权益大幅增加,带动 ROE 同比下降 5.92PCT 至5.72%;2021 年公司盈利能力大幅提升,带动 ROE 同增 3.46PCT 至 9.18%。图图 10:近年来公司近年来公司归母归母净利净利润润及及增速增速 图图 11:近年来公司净资产收益率变动情况近年来公司净资产收益率变动情况 资料来源:WInd,信达证
29、券研发中心 资料来源:Wind,信达证券研发中心 公司治理:股权结构集中,高管团队行业经验丰富且稳定 公司控股股东南山集团为集体企业,南山村村委会为实际控制人,持有南山集团股份比例分别为 51%,南山集团董事长兼总经理宋建波持有南山集团 49%股份。通过“公司制农村发展模式”,南山村得以迅速发展,目前南山集团旗下上市公司包括南山智尚、南山铝业、恒通股份。南山集团直接持有南山智尚 67.5%的股份,并通过员工持股平台烟台南晟和高管持股平台烟台盛坤各间接持有 2.81%的股份。0%5%10%15%20%25%30%35%40%200212022H1整体毛利率精纺呢绒服装-2%
30、0%2%4%6%8%10%12%200212022/9/30销售费用率管理费用率财务费用率研发费用率-40%-20%0%20%40%60%80%0204060800202020212022/9/30归母净利润(百万元)YOY0%2%4%6%8%10%12%14%200212022/9/30ROE 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/10 图图 12:截:截至至 2022 三季度三季度公公司股权结构图司股权结构图 资料来源:Wind,信达证券研发中心 公司管理层具有丰富的行业经验与扎实的专业知识,管
31、理架构基本保持稳定。董事长兼总经理赵亮,具备多年纺织服装行业工作及管理经验,公司其他高管在棉纺行业拥有多年积累,对纺织品生产、研发和企业管理经验丰富。表表 1:公司高管团队简历公司高管团队简历 姓名姓名 职位职位 学历学历 背景背景 赵亮 董事长、总经理 硕士 历任南山铝业证券部职员,北京办事处主任,项目办副主任,主任,监事,山东南山纺织服饰有限公司董事长兼总经理。自 2017 年 12 月至今任南山智尚董事长兼总经理。宋日友 副董事长 本科 历任南山集团财务部副主任,北京办事处主任,南山铝业副总经理,副董事长,山东南山纺织服饰有限公司总经理,董事长,新南山国际控股有限公司总裁。自 2020
32、年 2 月至今任南山控股有限公司执行董事,自 2017 年 12 月至今任山东南山智尚科技股份有限公司董事,2018 年 11 月至今任南山集团资本投资有限公司董事长。曹贻儒 副总经理 专科 历任山东南山纺织服饰有限公司班长,工段长,副主任,车间主任,染整厂厂长,精纺事业部总经理,董事,自 2017 年 12 月至今任山东南山智尚科技股份有限公司董事,自 2018 年 7 月至今任山东南山智尚科技股份有限公司副总经理,自 2020 年 12 月至今任服装事业部总经理。刘刚中 副总经理 硕士 历任安徽省蚌埠天兔毛纺集团产品设计师,山东南山纺织服饰有限公司精纺公司产品设计师,设计室主任,研发中心主
33、任,精纺事业部副总经理,自 2020 年 12 月至今任山东南山智尚科技股份有限公司精纺事业部总经理。赵厚杰 副总经理、董事会秘书 硕士 曾任南山纺织董事长助理,南山铝业证券部主任助理,现任南山智尚董事会秘书。徐晓青 财务总监 专科 历任蓬莱纺纱厂会计,山东南山铝业股份有限公司财务经理,财务副总经理,山东南山纺织服饰有限公司财务总监,现任山东南山铝业股份有限公司财务副总监,板带事业部财务总监。资料来源:公司公告,信达证券研发中心 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/11 行业分析:高端精纺逐步实现进口替代,订单向优势企业转移 行业现状:内需扩大+消费升级,高端精纺逐步实现进口替代 毛
34、纺是以动物毛纤维及毛型纤维为原料进行绒毛初级加工、毛条制造、毛纺纱、毛织造、毛染整及毛制成品加工的制造行业。近年来在内需扩大和消费升级的趋势下,我国毛纺织工业在经过几年的低迷后,呈现逐步复苏态势,2019-20 年国内规模以上毛纺企业营业收入为 1315 亿元,1311 亿元,同增-3.66%、-0.30%,跌幅大幅收窄。伴随国产品牌与国潮文化的崛起,以及毛纺制品的应用在运动休闲领域持续渗透,毛纺织品的需求空间有望持续扩展。从产量来看,疫情后国内毛纺消费市场持续巩固复苏趋势,2021H1 国内毛纱线、毛织物产量分别为 8.4 万吨、1.2 亿米,同增 16.2%、-11.1%。图图 13:毛纺
35、织产业链分布情况毛纺织产业链分布情况 图图 14:近年来毛纺行业市场规模及增速情况近年来毛纺行业市场规模及增速情况 资料来源:公司公告,信达证券研发中心 资料来源:华经产业研究院,信达证券研发中心 图图 15:近年来国内毛纺纱线产量及增速情况近年来国内毛纺纱线产量及增速情况 图图 16:近年来国内毛织物产量及增速情况近年来国内毛织物产量及增速情况 资料来源:智研咨询,信达证券研发中心 资料来源:智研咨询,信达证券研发中心 从规模以上毛纺织染整企业的效益指标来看,2022 年 1-5 月毛纺行业累计收入水平保持增长,但涨幅较去年同期明显收窄,主要受国内新冠疫情扩散影响;产品销售周期延长,产成品周
36、转率为 6.55 次/年,较去年同期下降 12%。毛纺出口方面,2022 年 1-5 月中国毛纺织原料与制品出口总额为 32亿美元,同增 21.3%,其中各类产品出口额均实现同比增长;在出口数量方面,除毛纱线、羊毛衫出口数量有所下滑,其他毛纺品类均实现增长。-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%0500025003000200020市场规模(亿元)YOY-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%05540452001920202021H1毛纺纱
37、线产量(万吨)YOY-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%0200202021H1毛织物产量(亿米)YOY 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/12 图图 17:2021、22 年年 1-5 月月规模以上毛纺规模以上毛纺染染整企业效益指标整企业效益指标 图图 18:2021、22 前五月毛纺产品出口数量增速变化情况前五月毛纺产品出口数量增速变化情况 资料来源:中国毛纺织行业协会,信达证券研发中心 资料来源:中国毛纺织行业协会,信达证券研发中心 海外市场方面,疫情后全球毛纺消费复苏,中国为主要毛纺产品出口国家。美国市场毛纺服
38、装快速增长,2022年1-5月美国毛梭织服装、毛针织服装进口额均超6.5亿美元、1.5亿美元,同增 86.67%、84.34%,毛纺产品需求快速增长,2022 年 1-5 月美国进口毛纺产品总额 13 亿美元,同增 51%。日本方面,在低基数影响下,2022 年 1-5 月日本毛纺产品进口额呈现较快增长,毛织物、毛纱线产品同比增长 43.56%、87.15%。从海外国家毛纺产品进口结构来看,中国毛纺产品在主要消费市场表现基本稳定,2022 年1-5 月中国进口毛纺产品分别占美国、日本进口总额的 18%、33%,较 21 年同期均增长2PCT,22 年 1-3 月中国出口毛纺产品占欧盟进口总额的
39、 34%,同增 2PCT。图图 19:2022 年年 1-5 月美国主要毛纺产品进口月美国主要毛纺产品进口(百万美元)(百万美元)图图 20:2022 年年 1-5 月日本主要毛纺产品进口(亿日元)月日本主要毛纺产品进口(亿日元)资料来源:中国毛纺织行业协会,信达证券研发中心 资料来源:中国毛纺织行业协会,信达证券研发中心 图图 21:2022 年美国、日本与欧盟毛纺产品进口分布年美国、日本与欧盟毛纺产品进口分布 -40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%2020300400500600700毛梭织服装毛针织服装毛织物毛纱线20212022020
40、4060800毛织物毛梭织服装毛针织服装毛纱线20212022 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/13 资料来源:中国毛纺织行业协会,信达证券研发中心 精纺呢绒行业作为毛纺行业的细分领域,下游主要应用于高档西装等产品,具有生产供给技术复杂、资金及技术密集型的特点。从呢绒产品进出口结构来看,我国呢绒销售以内销为主,出口维持在 20%水平,印尼、越南、日本是我国精纺呢绒主要出口国,近年来三国出口量占国内精纺呢绒总出口量过半,其中印尼和越南进口精纺呢绒主要用于成衣加工进而出口欧美等地。进口方面,国内呢绒进口以精纺呢绒为主,精纺呢绒占呢绒进口总量六成以上。近年来呢绒面
41、料行业结构不断调整,进口量呈下降趋势,其中精纺呢绒进口下降趋势较为明显,同时国内精纺呢绒产量不断增长,逐步实现高端产品的部分进口替代。图图 22:近年来近年来国内呢绒产量国内呢绒产量及增速情况及增速情况 资料来源:公司公告,信达证券研发中心 图图 23:国内呢绒销售以内销为主国内呢绒销售以内销为主 图图 24:国内呢绒国内呢绒进口以精纺呢绒为主进口以精纺呢绒为主 资料来源:公司公告,信达证券研发中心 资料来源:公司公告,信达证券研发中心 疫情后伴随全球市场毛纺需求复苏,精纺产品不断创新,科技成果引人注目。具体来看,近年来在国内纺织工业要素成本上涨的影响下,企业经营压力加大,开始注重应用高新技术
42、和先进技术,开发更为轻薄化、功能性的产品,以实现产品结构向高附加值方向发展。此外精纺产品开发更加注重差异化,新开发的产品不仅从色彩、风格、图案、手感等方面进行设计,同时从原料、组织、后整理等技术层面加以创新,满足消费者个性化需求。行业格局:订单向优势企业转移,两极化趋势持续扩大 毛纺织行业具有技术、资金、劳动密集的特点,行业竞争呈现两极分化趋势,数量庞大的中小企业在中低端产品领域以价格竞争为主。这类企业通常缺乏研发、设计能力,生产技-50%-30%-10%10%30%0000040000500006000070000200018
43、20192020产量(万米)YOY内销出口精纺呢绒其他呢绒 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/14 术及工艺落后,规模小、产品质量低,定价能力弱,低端产能过剩,难以进入高端产品领域参与竞争,满足消费升级需求,因此近年来在人力成本上涨、原材料成本波动的背景下,大量中小企业因技术储备不足、人才和资金短缺,难以实现生产设备的升级与技术改革,在激烈的市场竞争中退出市场,2020 年国内毛纺行业规模以上企业数仅为 893 家,同降6%。图图 25:毛纺织行业规模以上企业户数变动情况毛纺织行业规模以上企业户数变动情况 图图 26:近年来羊毛价格变动情况近年来羊毛价格变动情况 资料来源:历年中国
44、纺织工业发展报告,信达证券研发中心 资料来源:Wind,信达证券研发中心 相较于国际头部毛纺企业,国内头部毛纺企业在生产工艺技术、质量管理水平、营销网络建设等方面与国际先进水平差距不断缩小,呈现出专业化的技术创新机制、设计开发、国际销售网络和管理体系。相较于国内毛纺企业,优质企业定位高端,在科技创新、品牌建设、管理水平、销售网络方面逐步与中小企业拉开差距。行业内企业间的竞争由单一的价格竞争,上升到品牌、技术、产品、服务等层面的综合竞争,逐步向“专业化”经营模式转型。行业内领先企业开始注重应用高新技术,开发更为轻薄化、功能化产品,如南山智尚先期开发的 Super200S 面料和纯羊绒、毛丝等系列
45、面料,以及江苏阳光具有国际顶级面料品质的高端奢华系列高端高支全毛面料和融入新时尚元素的时尚科技系列花式花呢面料。从国内头部毛纺企业营收规模来看,纱线标准化程度较高,更为容易标准化,新澳股份、浙文影业为毛纺纱线环节规模最大的两家公司,2021 年实现营收 34.45 亿元、24.52 亿元,其中纱线分别贡献营收 28.90亿元、16.90亿元,营收占比为 74.15%、68.92%。毛纺面料和服装环节来看,江苏阳光、南山智尚为精纺呢绒面料环节规模最大的两家公司,2021 年实现营收 19.92亿元、14.92亿元,其中精纺呢绒面料贡献营收16.01亿元、8.75亿元,营收占比为 80.37%、5
46、8.11%。同时南山智尚为服装环节规模最大的公司,21 年其服装业务贡献营收为 6.08 亿元,营收占比达 40.75%。与毛纺纱线公司相比,面料、服装环节公司收入体量相对较小,盈利能力更强。从毛利率来看,毛纺服装业务毛利率相对较高,如意集团、南山智尚 22 年前三季度毛利率分别为 30.92%、32.24%,高于面料业务占比较高的江苏阳光。相较于面料、成衣环节占比较高的公司,新澳股份、浙文影业以纱线业务为主,标准化程度较强、规模天花板较高,盈利能力相对较低,22 年前三季度毛利率为 19.23%、16.09%。0200400600800020015
47、200192020毛纺织行业规模以上企业户数(家)0500025002018-1-112019-1-112020-1-112021-1-112022-1-11澳大利亚羊毛交易所东部市场综合指数:澳元 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/15 图图 27:2021 年年国内主要精纺呢绒上市公司各项业务营收占比国内主要精纺呢绒上市公司各项业务营收占比 资料来源:Wind,信达证券研发中心 图图 28:2021-22 前前三季度三季度国内主要精纺呢绒公司收入国内主要精纺呢绒公司收入(百万)(百万)图图 29:2021-22 前三季度前三季度国内主
48、要精纺呢绒公司毛利率国内主要精纺呢绒公司毛利率(%)资料来源:Wind,信达证券研发中心 资料来源:Wind,信达证券研发中心 010203040如意集团江苏阳光浙文影业南山智尚20212022/9/30051015202530如意集团江苏阳光浙文影业南山智尚20212022/9/30 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/16 核心优势:深耕研发全产业链智能生产,高筑精纺品牌势能 公司持续推进研发创新,积累多项研发专利技术,产品结构向高附加值的功能性方向延伸。智能化全产业链一体化布局充分发挥设计、生产和销售环节的协同效应,提高产品品质的同时,降本增效,实现对客户需求的快速反应。凭借优
49、良的产品品质和完善的服务体系,公司享有优质客户资源,与众多国内外一线品牌紧密合作,高筑竞争壁垒。技术优势:自有专利赋能新品推出,产品结构持续优化 持续推进设计研发,持续推进设计研发,科研成果丰厚科研成果丰厚。公司重视设计研发,近年来研发投入的营收占比基本保持在 2.90%以上。公司致力于羊毛技术的创新研发和市场推广,拥有完善的产品研发和科技创新体系,同国际羊毛局合作建立全球唯一的国际羊毛创新中心(WDC)。研发团队方面,公司积极推进产、学、研一体化合作,与西安工程大学、北京服装学院、东华大学、意大利马兰戈尼学院(上海)等国内外知名纺织服装院校建立稳定合作关系,现有研发设计团队由来自意大利等地区
50、知名面料以及服装设计师和工程技术人员构成,为公司生产研发提供先进技术支持与品质保证。经过多年的积累,公司取得较多科研成果,截至 22 年 9月公司已获得 74 项专利,包括 30 项发明专利、44 项实用新型专利,被认定为国家级高新技术企业、国家级制造业单项冠军、国家级绿色工厂。图图 30:近年来国内主要精纺呢绒企业研发费用率对比近年来国内主要精纺呢绒企业研发费用率对比(%)图图 31:公司获得多项研发项目奖项公司获得多项研发项目奖项 资料来源:Wind,信达证券研发中心 资料来源:公司公告,信达证券研发中心 000212022-9-30南山智尚如意
51、集团江苏阳光浙文影业项目项目奖项奖项颁发机构颁发机构一种防风拒水可机洗全毛户外运动面料及其生产方法中国纺织工业联合会专利奖优秀奖中国纺织工业联合会一种毛精纺阻燃面料的生产方法中国纺织行业专利奖优秀奖中国纺织工业联合会精纺纯毛织物天然抗皱关键技术研发与应用中国纺织工业联合会科技进步奖叁等中国纺织工业联合会一种未着色羊毛拉伸细化和非永久定型的方法中国纺织行业专利奖优秀奖中国纺织工业联合会一种集成纺纺纱方法中国纺织行业专利奖优秀奖中国纺织工业联合会羊毛成衣染色复古水洗工艺2016年度纺织行业新技术(成果)推广项目中国纺织工业联合会、纺织之光科技教育基金会防辐射复合功能精纺毛织物关键技术研究与产业化中
52、国纺织工业联合会科技进步奖贰等中国纺织工业联合会精纺毛织物阻燃与拒水防油复合功能关键技术研究及应用山东省科技进步奖叁等山东省人民政府防辐射、抗菌复合功能精纺毛织物开发和应用烟台市科技进步奖贰等烟台市科学技术奖评审委员会羊毛/芳纶阻燃与拒水防油复合功能织物技术开发与应用中国纺织工业联合会科技进步奖贰等中国纺织工业联合会 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/17 图图 32:公司多项科研项目情况公司多项科研项目情况 资料来源:公司公告,信达证券研发中心 以自有专利以自有专利加强功能性产品研发加强功能性产品研发,横向拓展产品品类。,横向拓展产品品类。依托先进的工艺技术和产品研发,公司开发出
53、多品类精纺呢绒产品,覆盖经典全毛系列、极品毛绒丝系列、高支混纺系列、精品休闲系列、功能性产品系列等五大系列产品,并形成大提花产品、半精梳拉毛产品、浓黑产品、户外羊毛产品等特色产品体系。公司不断进行品类拓展,以自有专利技术研发“极品亲肤衬衫系列、复古羊毛系列、OL女装系列、OPTIM户外面料系列”,其中OPTIM全羊毛防水功能性面料由 100%澳大利亚美利诺羊毛制成,兼具防风拒水、抗皱、透气、可机洗、绿色环保等优质特性,实现羊毛面料服用性能的突破创新,将毛纺产品从传统的冬季产品拓展到四季化产品,广泛应用于运动服、冲锋衣、休闲风衣等服装领域。图图 33:OPTIM.面料面料获“获“21 年度十大类
54、纺织创新产品”称号年度十大类纺织创新产品”称号 图图 34:公司获得多项公司获得多项产品开发设计荣誉产品开发设计荣誉 资料来源:公司官网,信达证券研发中心 资料来源:公司公告,信达证券研发中心 智能生产:智能改造贯穿产业链全流程,快反机制优化效益 全产业链布局形成信息闭环,协同效应全产业链布局形成信息闭环,协同效应优化品质优化品质降本增效。降本增效。公司拥有完善的毛纺织服装产业链,覆盖上游原材料采购、面料研发、毛条加工、染色、纺纱、制造、后整理于一体的精纺呢绒业务,以及下游成衣研发、设计、制造、品牌运营。全产业链的战略布局将传统制作工艺和当代设计结合,从澳大利亚优质羊毛培育,到多品种面料织造,
55、再到精致成衣制作,为消费者量身打造西装、大衣、外套、衬衫和西裤等全品类、多元化的产品结构。一体化的全产业链布局在加强各板块间高效协作,发挥协同优势的同时,通过全流程控制,主要研发项目主要研发项目项目目的项目目的拟达到目标拟达到目标时尚产品项目根据流行趋势,结合企业技术优势,开发市场适应性产品通过时尚趋势与企业技术结合,驱动产品紧随市场潮流,提升企业产品期货市场占有率和品牌影响力科研攻关项目研发功能性产品形成企业的技术沉淀,结题项目已完成产业化应用,结合流行趋势,直接形成成品销售职业装3D数字化流程创新项目使用3D数字化科技来提高服装设计,研发,工艺流程,以及供应链流程的效率和质量降低职业装的设
56、计研发成本;建立可视化,数字化的服装数据库,缩短研发周期,建立数字化体系智能服饰增加棉、涤纶、TR等新材料和智能化产品的开发研究,增加外挂厂家的合作,申报各项专利,满足各行业对功能性产品需求研发功能性材料类和电子信息类智能服装两大智能服装类别类别荣誉名称荣誉名称颁发机构颁发机构冬奥会残奥会奖服装征集2022年冬奥会和冬残奥会颁奖服装征集入围方案北京 2022年冬奥会和冬残奥会组织委员会文化活动部中国职业装设计大赛“格调”荣获 2021 中国职业装设计大赛优秀奖中国服装协会中国国际华服设计大赛2021年“第一届 中国国际华服设计大赛”优秀效果图奖中国国际华服设计大赛组委会、山东省服装设计协会、山
57、东广播电视台综合广播“红太阳杯”全国毛纺面料“毛丝薄花呢”荣获“红太阳杯”第十一届全国毛纺面料品质奖中国毛纺织行业协会OUE 新势力职业装设计大赛“2021OUE新势力职业装设计大赛”职业组优秀奖全国工商业纺织服装业商会、OUE 职业装团服装组委会“2021OUE新势力职业装设计大赛”职业组最具网络人气奖全国工商业纺织服装业商会、OUE 职业装团服装组委会中国校服设计大赛“小学生运动系列”荣获 2021 中国校服设计 大赛二等奖中国全国工商联合会纺织服装业商会、上海国际校服园服展览会组委会军服文化创意设计大赛“荣耀红装”荣获第二届“军服文化创意设计大赛”军服款式结构设计弄快常服组金奖中国纺织工
58、业联合会、第二届军服文化创意设计大赛组委会山东省工业设计大赛“云淡风轻.似水年华”轻羽 700克超轻西装荣获山东省第三届“省长杯”工业设计大赛优秀奖山东省“省长杯”工业设计大赛组委会产品循环可再生精梳羊毛西装荣获山东省第三届“省长杯”工业设计大赛优秀奖山东省“省长杯”工业设计大赛组委会 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/18 有效保证产品质量的稳定性,助力公司实现高质量稳定发展。图图 35:公司拥有一体化全产业链公司拥有一体化全产业链 图图 36:公司产业链集上游精纺呢绒和下游成衣于一体公司产业链集上游精纺呢绒和下游成衣于一体 资料来源:公司公告,信达证券研发中心 资料来源:公司公
59、告,信达证券研发中心 智能化生产全流程贯穿智能化生产全流程贯穿,充分发挥快反优势。充分发挥快反优势。1)硬件装备方面,公司积极推进智能化、互联网化升级,于 21 年与中国服装科研研究院达成智能工厂数字化转型合作,充分应用“MTM+CAD+MES+ERP+3D+5G”前中后台系统体系,将产业间系统进行无缝对接,加速由传统制造型企业向智慧智能企业转型,打造“工业化、个性化、智能化”的服务体系。具体来看,公司智能工厂云尚工厂形成集中台 ERP系统、前端 MTM 订单系统及 MES系统于一体化的信息平台,大幅提升公司智能生产技术水平,实现高定单件快速流水和工序流自动编排的柔性化生产,生产周期实现缝制
60、3天出产成品,7-9天交付,领先同行业的制造实力。2)软实力方面,公司形成一套“设计-业务-终端客户”的一体化产品运作模式,通过对历史数据的分析总结、对产品流行周期的研究和流行趋势的研判,建立备纱备货的快速反应,实现颜色、纱支、花型纹样、品色号编制、产品推广的系列化,缩短产品的开发和生产周期,完成对客户需求的快速反应。图图 37:公司智能化生产改造进程公司智能化生产改造进程 图图 38:公司备纱备货快速反应系统公司备纱备货快速反应系统和五大系列化和五大系列化 资料来源:公司公告,信达证券研发中心 资料来源:公司公告,信达证券研发中心 品牌效应:打造毛纺精品品牌,享优质客户资源 公司坚持品牌中高
61、端定位,致力于打造毛纺精品品牌。原材料与工艺方面,公司严格把控上游原材料,精纺呢绒产品采用纯天然纤维材质,以澳洲美丽诺羊毛结合功能性纤维为主要原料,并结合拉细羊毛技术、意大利团队原创设计和公司纺织染整完整的精纺技术,实现精纺呢绒面料各生产环节紧密衔接,保证产品优良品质的稳定性。质量管理方面,公司 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/19 已通过质量管理、环境管理和执业健康安全管理体系认证,是国际羊毛局纯羊毛标志特许权企业和高比例羊毛混纺标志特许权企业,其中公司检测中心拥有进口成套检测设备,是为数不多获得 CNAS 认可的纺织企业检测中心,质量保证体系完善。客户服务方面,公司不断完善企
62、业服务体系,建立“售前、售中、售后”体系化服务,通过提供规范且运行良好的差异化服务实现由传统生产企业向品牌型企业的发展,被中国商业联合会、中国保护消费者基金会等机构认定为“全国售后服务行业十佳单位”。凭借优质的产品品质和完善的服务体系,公司旗下品牌在全球市场获得良好的品牌认知度和美誉度,其中“南山”牌精纺呢绒、“缔尔玛”牌职业装被国家工商总局认定为中国驰名商标,“缔尔玛”牌职业装先后获评“中国职业装十大顶级品牌”、“中国服装成长品牌”。经过多年深耕,公司不断高筑品牌势能,建立起稳定的销售客户网路,服务于国内外一流品牌的客户群,如报喜鸟、乔治白、罗蒙,以及国际一线品牌,如意大利 Armani、法
63、国纪梵希、澳大利亚 OXFORD 等。图图 39:公司高筑品牌势能获得多项品牌荣誉公司高筑品牌势能获得多项品牌荣誉 图图 40:公司与国内外一线品牌客户建立合作关系:公司与国内外一线品牌客户建立合作关系 资料来源:公司公告,信达证券研发中心 资料来源:公司公告,各公司官网,信达证券研发中心 未来看点:开拓超高分子聚乙烯领域,推动双轮驱动业务模式 布局新领域:UHMWPE 性能优越壁垒高,需求高景气度持续 公司以科技创新为企业发展核心驱动力,不断加大技术研发,在面料、成衣业务的基础上,拓展高端纤维领域业务。公司于 2021 年投资建设 600 吨/年的超高分子聚乙烯项目已顺利投产,快速切入国内高
64、性能纤维生产行业。超高分子聚乙烯纤维是继碳纤维、芳纶纤维后的第三代高性能纤维,由于其是由分子量在100 万以上的聚乙烯树脂纺制而成的纤维,因此断裂伸长率、柔韧性以及抗冲击能力均优于碳纤维、芳纶,是目前工业化高性能纤维中强度和比模量最高的纤维。基于超高分子量聚乙烯纤维具有超高强度、超高模量、低密度、耐磨损、耐低温、耐紫外线、抗屏蔽、柔韧性好、冲击能量吸收高及耐强酸浅见化学腐蚀性等众多优异性能,是军民两用的新材料,被广泛应用于军事装备、海洋产业、安全防护、体育器材等领域。图图 41:超高分子聚乙烯材料性能优异超高分子聚乙烯材料性能优异 图图 42:超高分子量聚乙烯应用情况:超高分子量聚乙烯应用情况
65、 荣誉名称荣誉名称颁发机构颁发机构中国职业装十大领军企业中国服装协会制造业单项冠军示范企业业和信息化部、中国工业经济联合会驰名商标(“缔尔玛”)国家工商行政管理总局商标局中国服装成长型品牌(“缔尔玛”品牌)中国纺织工业联合会流通分会、中国服装协会2016 中国纺织服装行业品牌价值50强中国纺织工业联合会2016年重点跟踪培育服装家纺自主品牌中国纺织工业联合会2014年度中国职业装十大顶级品牌中国名企排行网、中国采购与招标网中国职业装领军企业中国服装协会2014 中国纺织服装行业品牌价值50强中国纺织工业联合会、中国标准化研究院山东名牌产品(曼斯布莱顿衬衫)山东省品牌战略推进委员会山东名牌产品(
66、南山、缔尔玛牌西装)山东省品牌战略推进委员会驰名商标(“NANSHAN 及图)国家工商行政管理总局商标局 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/20 资料来源:公司公告,信达证券研发中心 资料来源:同益中招股说明书,信达证券研发中心 从 UHMWPE 的发展历程来看,1970 年代后期荷兰 DSM 公司以粉末状超高分子量聚乙烯为原料,采用冻胶纺丝及超倍拉伸技术,制取高强高模的聚乙烯纤维,并于1979年首次申请该纤维的生产专利,推动化学纤维工业进入新的阶段。随后美国联合信号公司购买该专利,并加以改进后,进一步提高高强高模聚乙烯纤维生产水平。截至目前国际上只有荷兰DSM、美国 Allied
67、、日本东洋纺公司和三井公司等公司拥有 UHMWPE 专利技术并形成规模化生产。从全球 UHMWPE 规模来看,UHMWPE 处于供不应求状态,20 年全球UHMWPE 理论需求量约为 9.8 万吨,产能达到 6.56 万吨,据前瞻研究院预计,25 年全球超高分子量聚乙烯需求量将达到 16.5 万吨。国内对 UHMWPE 的研究起步较晚,整体仍呈现中低端产能富余、高端产能紧缺的状态。为实现国内高端纤维的进口替代,促进本土产业发展,国家出台一系列 UHMWPE 鼓励政策,如 2016 年 11 月化纤工业“十三五”发展指导意见提出“到 2020 年超高分子量聚乙烯纤维基本达到国际先进水平,形成一批
68、具有国际竞争力的大型企业集团的发展目标”。近年来国内超高分子量聚乙烯纤维的断裂程度等关键指标不断提升,同时产能规模快速扩张,需求量方面,日益增加的军品、民品应用将为 UHMWPE 带来庞大市场需求,据前瞻研究院预计,到 2025 年国内 UHMWPE 需求量将达到 10.37 万吨,2021-25 年年均复合增速为 16.24%。图图 43:2015-20 年全球年全球 UHMWPHE 行业产能及理论需求行业产能及理论需求 图图 44:近年来国内近年来国内 UHMWPHE 需求量及预测情况需求量及预测情况 资料来源:同益中招股说明书,前瞻产业研究,信达证券研发中心 资料来源:同益中招股说明书,
69、前瞻产业研究,信达证券研发中心 纤维类别纤维类别密度密度(g/cm)(g/cm)强度强度(Gpa)(Gpa)模量模量(Gpa)(Gpa)断裂伸断裂伸长率长率(%)(%)分解温分解温度度()()使用温使用温度度()()超高分子量聚乙烯纤维0.972.6-4.587.0172.03.514043cN/dtex,模量1800cN/dtex适用于防弹级产品开发,复合材料防弹性能达到GJB4300-2002军用防弹衣安全技术性能要求V级以上高舒适性复合功能特种防护服装开发研发面料克重140g/,撕破强力20N断裂强500N,面料性能指标达到 GA466-2009警服作训服要求多色系超高分子量聚乙烯纤维开
70、发研发颜色适应客户定制要求,强度36cN/dtex家纺用阻燃超高分子量聚乙烯纤维开发研发阻燃性能达到GBT17591-2006B1级别高导电率超高分子量聚乙烯纤维开发研发纤维导电性能106,达到导电纤维标准高耐热性超高分子量聚乙烯纤维开发研发纤维耐热温度160,由于国外最好的抗蠕变产品DM-20耐热温度600360005000250030003500400020212024E超高分子聚乙烯纤维产能防弹高强丝其他 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/23 盈利预测、估值与投资评级 盈利预测及假设 我们预计:1)收入方面,主业方面,伴随防疫政策有望调整,居民消费信心
71、提振,下游面料、服装需求景气度有望持续攀升,公司作为精纺龙头,凭借在产品品质、客户服务、智能化水平等方面的优势,持续提升市场份额。新业务方面,伴随年产3000吨超分子聚乙烯纤维产能逐步 落 地,有 望 贡 献 新 的 收 入 增 量。综 上 我 们 预 计,2022-24 年 公 司 收 入 为17.07/21.01/24.80 亿元,同增 14.43%/23.08%/18.02%。2)毛利率方面,22 年前三季度由于公司低毛利率的服装产品品类占比提升,带动服装、整体毛利率有所下滑,未来伴随公司持续优化产品结构,提升高附加值产品占比,同时毛利 率 较 高 的 新 材 料 业 务 稳 步 推 进
72、,我 们 预 计2022-24 年 公 司 毛 利 率 为31.70%/31.70%/33.40%。3)费用率方面,公司收入持续扩张,规模效应显现,我们预计 2021-2023 年期间费用率小幅下降,整体盈利能力提升。综 上,我 们 预 计2021-23年 公 司 收 入 为17.07/21.01/24.80亿 元,同 增14.43%/23.08%/18.02%,归母净利为 1.69/2.07/2.55 亿元,同增 10.57%/22.79%/23.18%。表表 3:公司业绩与盈利预测(百万元):公司业绩与盈利预测(百万元)2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 总收入 1
73、,358 1,492 1,707 2,101 2,480 增速-23.3%9.9%14.4%23.1%18.0%归母净利 88 152 169 207 255 增速-28.1%74.2%10.6%22.8%23.2%毛利率 30.8%34.2%31.7%31.7%33.4%EPS 0.24 0.42 0.47 0.57 0.71 资料来源:公司招股说明书,信达证券研发中心 绝对估值:绝对估值:我们假设无风险收益率为 2.64%、风险溢价率为 4.92%、永续增长率为 1%,通过 DCF 估值模型计算公司合理市值为 52.95 亿元,对应目标价为 14.71 元。估值结论及投资评级估值结论及投资
74、评级 综上,我们给予公司目标价 14.71 元,看好公司短期业绩快速增长、长期空间较大,首次覆盖给予“买入”评级。请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/24 风险因素 宏观经济波动风险:宏观经济波动风险:一方面全球及国内疫情反复,增加了市场复苏的不确定性,对纺织行业产销形势保持平稳形成考验;另一方面国际贸易摩擦、地缘政治冲突等也可能给纺织服装企业进出口业务带来不确定性风险,将对公司未来的业绩造成不利影响。新产能落地不及预期风险:新产能落地不及预期风险:公司未来将通过扩张超高分子聚乙烯纤维产能,以拓展新领域业务布局。如果公司产能扩建不及预期,难以匹配下游需求,将对公司业绩增长产生不利影响
75、。原材料价格波动风险。原材料价格波动风险。公司产品主要原材料为澳大利亚原产羊毛及其半成品羊毛毛条,澳毛价格受气候、消费需求、产业国政策、羊毛储备情况、汇率变动等多因素影响,原材料价格波动对产品成本影响较大。如果未来原材料价格出现大幅波动,公司无法及时将原材料价格波动的风险向下游转移,将存在因原材料价格波动带来的毛利率下降、业绩下滑的风险。请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/25 Table_Finance 资产负债表资产负债表 单位:百万元 利润表利润表 单位:百万元 会计年度会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 会计年度会计年度 2020A 2021
76、A 2022E 2023E 2024E 流动资产流动资产 1,834 2,057 2,534 2,900 3,270 营业营业总总收入收入 1,358 1,492 1,707 2,101 2,480 货币资金 1,008 984 1,465 1,143 2,020 营业成本 940 982 1,167 1,435 1,653 应收票据 0 0 0 0 0 营业税金及附加 20 16 17 32 25 应收账款 198 167 211 318 117 销售费用 129 156 171 246 273 预付账款 8 8 10 12 13 管理费用 52 62 68 97 107 存货 531 56
77、8 557 1,036 720 研发费用 40 54 63 4 87 其他 89 331 292 392 400 财务费用 25 9 15 29 43 非流动资产非流动资产 596 647 1,093 1,494 1,454 减值损失合计-69 -40 -2 -2 -2 长期股权投资 0 0 0 0 0 投资净收益 0 8 5 0 10 固定资产(合计)406 353 535 800 914 其他 8 6 -8 -10 2 无形资产 151 156 156 156 156 营业利润营业利润 90 187 201 247 304 其他 38 138 402 538 384 营业外收支 3 0 0
78、 0 0 资产总计资产总计 2,430 2,704 3,627 4,394 4,724 利润总额利润总额 93 186 201 247 304 流动负债流动负债 838 1,010 1,052 1,522 1,544 所得税所得税 7 34 24 30 36 短期借款 290 390 470 570 690 净利润净利润 86 152 177 217 267 应付票据 90 49 52 109 78 少数股东损益-1 0 8 10 13 应付账款 170 209 165 367 227 归属母公司净归属母公司净利润利润 88 152 169 207 255 其他 287 362 365 476
79、 549 EBITDA 173 237 413 514 562 非流动负债非流动负债 56 28 778 858 898 EPS(当年)(元)0.32 0.42 0.47 0.57 0.71 长期借款 25 0 50 130 170 其他 31 28 728 728 728 现金流量表现金流量表 单位:百万元 负债合计负债合计 894 1,038 1,830 2,380 2,442 会计年度会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 少数股东权益 6 6 14 24 37 经营活动现金经营活动现金流流 370 252 302 202 966 归属母公司股东权益 1,5
80、30 1,660 1,783 1,990 2,245 净利润 86 152 177 217 267 负债和股东权益负债和股东权益 2,430 2,704 3,627 4,394 4,724 折旧摊销 58 50 169 216 206 财务费用 31 18 35 58 66 重要财务指标重要财务指标 单位:百万元 投资损失 0 -8 -5 0 -10 会计年度会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营运资金变动 130 -9 -91 -301 428 营业总收入 1,358 1,492 1,707 2,101 2,480 其它 65 48 17 12 10 同比(
81、%)-23.3%9.9%14.4%23.1%18.0%投资活动现金投资活动现金流流-16 -346 -571 -646 -184 归属母公司净利润 88 152 169 207 255 资本支出-16 -51 -615 -615 -163 同比(%)-28.1%74.2%10.6%22.8%23.2%长期投资 0 -248 40 -30 -30 毛利率(%)30.8%34.2%31.7%31.7%33.4%其他 0 -48 4 -1 9 ROE%5.7%9.2%9.5%10.4%11.4%筹资活动现金筹资活动现金流流 214 38 750 122 94 EPS(摊薄)(元)0.24 0.42
82、0.47 0.57 0.71 吸收投资 416 0 0 0 0 P/E 38.34 22.01 19.91 16.21 13.16 借款 375 540 130 180 160 P/B 2.19 2.02 1.88 1.69 1.49 支付利息或股息-17 -37 -80 -58 -66 EV/EBITDA 20.80 13.25 7.68 7.14 5.25 现金流净增加现金流净增加额额 556 -63 481 -322 877 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/26 Table_Introduction 研究团队简介研究团队简介 汲肖飞,汲肖飞,北京大学金融学硕士,五年证券研究
83、经验,2016 年 9 月入职光大证券研究所纺织服装团队,作为团队核心成员获得 2016/17/19 年新财富纺织服装行业最佳分析师第 3 名/第 2 名/第 5 名,并多次获得水晶球、金牛奖等最佳分析师奖项,2020 年 8 月加入信达证券,2020 年获得财经研究今榜行业盈利预测最准确分析师、行业最佳选股分析师等称号。李媛媛,李媛媛,复旦大学金融硕士,三年消费品行业研究经验,2020 年加入信达证券,从事纺织轻工行业研究。机构销售联系人机构销售联系人 区域区域 姓名姓名 手机手机 邮箱邮箱 全国销售总监 韩秋月 华北区销售总监 陈明真 华北区
84、销售副总监 阙嘉程 华北区销售 祁丽媛 华北区销售 陆禹舟 华北区销售 魏冲 华北区销售 樊荣 华北区销售 秘侨 华北区销售 李佳 华东区销售总监 杨兴 华东区销售副总监 吴国 华东区销售 国鹏程 华东区销售 李若琳 华东区销售 朱尧 华东区销售 戴剑箫 华东区销售 方威 1872111
85、8359 华东区销售 俞晓 华东区销售 李贤哲 华东区销售 孙僮 华东区销售 贾力 华东区销售 石明杰 华东区销售 曹亦兴 华南区销售总监 王留阳 华南区销售副总监 陈晨 华南区销售副总监 王雨霏 华南区销售 刘韵 华南区销售 胡洁颖 华南区销售 郑庆庆 华南区销售 刘莹 请阅读最后一页
86、免责声明及信息披露 http:/27 分析师声明分析师声明 负责本报告全部或部分内容的每一位分析师在此申明,本人具有证券投资咨询执业资格,并在中国证券业协会注册登记为证券分析师,以勤勉的职业态度,独立、客观地出具本报告;本报告所表述的所有观点准确反映了分析师本人的研究观点;本人薪酬的任何组成部分不曾与,不与,也将不会与本报告中的具体分析意见或观点直接或间接相关。免责声明免责声明 信达证券股份有限公司(以下简称“信达证券”)具有中国证监会批复的证券投资咨询业务资格。本报告由信达证券制作并发布。本报告是针对与信达证券签署服务协议的签约客户的专属研究产品,为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考,双方
87、对权利与义务均有严格约定。本报告仅提供给上述特定客户,并不面向公众发布。信达证券不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。客户应当认识到有关本报告的电话、短信、邮件提示仅为研究观点的简要沟通,对本报告的参考使用须以本报告的完整版本为准。本报告是基于信达证券认为可靠的已公开信息编制,但信达证券不保证所载信息的准确性和完整性。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告最初出具日的观点和判断,本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会出现不同程度的波动,涉及证券或投资标的的历史表现不应作为日后表现的保证。在不同时期,或因使用不同假设和标准,采用不同观点和分析方法,致使信达证券发出与本报
88、告所载意见、评估及预测不一致的研究报告,对此信达证券可不发出特别通知。在任何情况下,本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议,也没有考虑到客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况,若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测仅供参考,并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人做出邀请。在法律允许的情况下,信达证券或其关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易,并可能会为这些公司正在提供或争取提供投资银行业务服务。本报告版权仅为信达证券所有。未经信达证券书面同意,任何机构和个人不得以任何形式翻
89、版、复制、发布、转发或引用本报告的任何部分。若信达证券以外的机构向其客户发放本报告,则由该机构独自为此发送行为负责,信达证券对此等行为不承担任何责任。本报告同时不构成信达证券向发送本报告的机构之客户提供的投资建议。如未经信达证券授权,私自转载或者转发本报告,所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。信达证券将保留随时追究其法律责任的权利。评级说明评级说明 风险提示风险提示 证券市场是一个风险无时不在的市场。投资者在进行证券交易时存在赢利的可能,也存在亏损的风险。建议投资者应当充分深入地了解证券市场蕴含的各项风险并谨慎行事。本报告中所述证券不一定能在所有的国家和地区向所有类型的投资者销售
90、,投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估,并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求,必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专业顾问的意见。在任何情况下,信达证券不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任,投资者需自行承担风险。投资建议的比较标准投资建议的比较标准 股票投资评级股票投资评级 行业投资评级行业投资评级 本报告采用的基准指数:沪深 300 指数(以下简称基准);时间段:报告发布之日起 6 个月内。买入:买入:股价相对强于基准 20以上;看好:看好:行业指数超越基准;增持:增持:股价相对强于基准 520;中性:中性:行业指数与基准基本持平;持有:持有:股价相对基准波动在5%之间;看淡:看淡:行业指数弱于基准。卖出:卖出:股价相对弱于基准 5以下。