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1、 1 敬请关注文后特别声明与免责条款 金属萃取剂解决方案细分龙头，新能金属萃取剂解决方案细分龙头，新能源电池源电池贵金属回收打开第二成长曲线贵金属回收打开第二成长曲线 方正证券研究所证券研究报告方正证券研究所证券研究报告 康普化学(834033)公司研究 化工行业化工行业 公司深度报告 2022.12.23/强烈推荐(首次)分析师：分析师：任宇超 登记编号：S02 联系人：联系人：韩广智 历史表现：历史表现：-1%3%7%11%15%19%2021/122022/32022/62022/9康普化学沪深300 数据来源：Wind 方正证券研究所 相关研究相关研究 公司公司是

2、是金属金属萃取剂萃取剂龙头龙头，定制化服务壁垒高短期难有新进入者定制化服务壁垒高短期难有新进入者。公司是国际巨头巴斯夫、索尔维后第三家金属萃取剂供应商，主业铜萃取剂全球/国内市占率约为 25%/55%。定制化服务定制化服务咨询咨询是核心壁垒，是核心壁垒，公司铜萃取剂系列丰富，拥有 38 种相关牌号，针对不同应用场景定制化调整同一牌号配方。客户客户群体优质，群体优质，覆盖必和必拓、智利国家铜业、嘉能可、自由港、南方铜业、洛阳钼业等世界知名铜矿巨头。主业铜萃取剂需求主业铜萃取剂需求增增长长可可期期。2000/2021 年全球精铜产量分别为 1479.3/2482.3万吨，CAGR 2.50%。据标

3、普预测，受益于全球能源转型需求，全球精铜需求量在 2030 年将达到 3990 万吨，CAGR 5.41%。湿法萃取湿法萃取有望有望替替代火法，铜萃取剂需求加速释放，募投项目扩产全球市占率有代火法，铜萃取剂需求加速释放，募投项目扩产全球市占率有望进一步提升。望进一步提升。湿法冶铜用萃取代替高温灼烧，成本仅为火法成本的 42.86%，且相较火法，适用于湿法的铜矿品位更低。2020年湿法铜产量约为 390 万吨，渗透率约为 16%，以上文提到的精铜产量增速计算，中性假设下 2030 年铜萃取剂市场空间将达到 3.03 万吨。本次募投项目投产后，公司金属萃取剂产能占比将从 27%提升至 36%，市占

4、率有望进一步提升。前瞻布局新能源电池贵金属回收领域，构筑新赛道先发优势前瞻布局新能源电池贵金属回收领域，构筑新赛道先发优势。据绿色和平与中华环保联合会预测，2021-2030 年全球范围内动力电池的锂/钴/镍的累计使用量将分别达 152/205/487 万吨。贵金属储量难以满足需求，电池回收萃取空间广阔。贵金属储量难以满足需求，电池回收萃取空间广阔。公司已获得 6 项贵金属回收相关专利，开发出 11 种新能源电池及其他金属萃取剂，且钴、镍萃取剂已实现量产，锂萃取剂处于中试阶段，钒、锰萃取剂进入降本量产的研究阶段。受益于新能源车及储能的快速发展，退役电池将带动金属萃取剂需求高增。纵向拓展金属冶炼

5、相关化学纵向拓展金属冶炼相关化学品，布局酸品，布局酸雾雾抑制剂、矿物浮选剂。抑制剂、矿物浮选剂。公司与客户积极沟通，深入了解客户需求，研发多种衍生产品。酸雾抑制剂可用于抑制电积过程中酸雾排放，提升原料利用效率。2021 年实现批量销售 24.1 吨，营收 683.53 万元；2022 年H1 实现营收 1891.6 万元，增长迅速。矿物浮选剂可用于硫化矿和钨、锡、稀土、石墨等多种矿物的浮选，应用场景相比金属萃取剂更加丰富。公司与中南大学合作研发，目前已拥有硫氨酯类矿物浮选剂和羟肟酸类矿物浮选剂产品，产品性能更好、稳定性更强、公司目前国内市占率仅 0.07%，成长空间广阔。投资建议：投资建议：我

6、们我们看好公司看好公司募投项目投产后铜萃取剂募投项目投产后铜萃取剂去除产能瓶去除产能瓶颈颈，切入切入新能源金属萃取领域新能源金属萃取领域，打开第二成长曲线打开第二成长曲线。预计2022-2024 年归母净利润为 1.14/1.88/3.15 亿元，对应 PE 分别为 15.92/9.67/5.76X，首次覆盖，给予强烈推荐评级。风险提示风险提示：产能建设不及预期风险、价格大幅回落风险、需求大幅下滑风险。2 康普化学(834033)-公司深度报告 敬请关注文后特别声明与免责条款 盈利预测盈利预测:单位单位/百万百万 2021A2021A 2022E2022E 2023E2023E 2024E20

7、24E 营业总收入 225 350 584 974(+/-)(%)4.33 55.41 66.86 66.78 归母净利润 51 114 188 315(+/-)(%)-13.39 124.11 64.60 67.72 EPS(元)0.89 1.25 2.05 3.44 ROE(%)23.27 20.80 25.50 29.96 P/E 22.28 15.92 9.67 5.76 P/B 5.18 3.31 2.47 1.73 数据来源：Wind 方正证券研究所 注：EPS 预测值按最新股本摊薄 UViZpNmORZkXoWXUuWbRcM9PsQrRoMmOeRmNtRiNpNtN9PmMx

8、ONZpNuNxNpMrP 3 康普化学(834033)-公司深度报告 敬请关注文后特别声明与免责条款 目录目录 1 康普化学：全球领先的金属萃取剂技术方案服务商.5 1.1 深耕金属萃取剂十年，打造全球行业龙头.5 1.2 公司股权结构稳定，核心管理层钻研化工行业多年.6 1.3 营收稳健增长，利润规模逐步提升.7 1.4 公司研发实力雄厚，以铜萃取剂为主业横向纵向拓展.8 2 湿法萃取替代火法，铜萃取剂需求加速释放.10 2.1 精铜需求增长&湿法工艺渗透率提升.10 2.2 湿法冶铜工艺复杂，技术积累与服务能力非常重要.12 2.3 铜萃取剂成长空间广阔.13 3 供给格局优异，公司竞争

9、对手为化工巨头巴斯夫与索尔维.16 3.1 铜萃取剂的核心壁垒在先发认证与技术服务.16 3.2 横向对比主要竞争对手巴斯夫与索尔维，均通过收购进入金属萃取剂行业.16 4 横向拓展新能源电池贵金属回收打开第二成长曲线.20 4.1 电池金属回收利用将成为未来主流金属原料供给.20 4.2 前瞻布局新能源电池贵金属回收领域，构筑新赛道先发优势.23 5 纵向布局场景化解决方案，推出酸雾抑制剂与矿物浮选剂.24 6 募投项目去除产能瓶颈，助力公司完成下阶段业务布局.25 7 盈利预测与估值.27 7.1 盈利预测及业务分项预测.27 7.2 可比公司估值.27 4 康普化学(834033)-公司

10、深度报告 敬请关注文后特别声明与免责条款 图表目录图表目录 图表 1：公司发展历程.5 图表 2：公司产品应用领域.6 图表 3：公司股权较为集中，核心团队话语权较强.6 图表 4：公司部分高管持股比例与背景.7 图表 5：公司营业收入稳健增长.7 图表 6：公司归母净利润规模逐步提升.7 图表 7：公司净利率、毛利率处于较高水平.8 图表 8：公司分板块毛利率保持稳定.8 图表 9：公司资产负债率持续优化.8 图表 10：公司固定资产和在建工程.8 图表 11：研发费用和占比.9 图表 12：研发工作目标与进展.9 图表 13：全球铜资源分布.11 图表 14：全球铜矿品位长周期下行.11

11、图表 15：硫化铜矿及氧化铜矿对比.11 图表 16：火法冶铜及湿法冶铜工艺路线对比.12 图表 17：湿法萃取冶铜流程示意图.12 图表 18：铜萃取剂生产流程.13 图表 19：全球近期扩建投产矿山项目冶炼工艺对比.14 图表 20：全球铜萃取剂市场空间测算.15 图表 21：公司铜萃取剂品类丰富，覆盖各类不用的应用场景.15 图表 22：公司与巴斯夫、索尔维部分产品对比.17 图表 23：公司与巴斯夫、索尔维计算机软件对比.19 图表 24：全球金属萃取剂产能统计.20 图表 25：钴、镍、锂、锰、钒在新能源电池中具体用途.20 图表 26：钴/锂/锰/镍储量集中在少数几个国家.21 图

12、表 27：钴/锂/锰/镍产量集中在少数几个国家.21 图表 28：全球售出动力电池中锂、钴、镍、锰等金属用量逐年增长.21 图表 29：钴、镍、锂、锰、钒需求预测表.22 图表 30：预计 2030 年全球乘用车动力电池退役量将达到 181.58 万吨.22 图表 31：未来钴、锂、镍、锰可回收量预测.23 图表 32：公司从 2017 年开始发表新能源金属萃取剂相关专利.24 图表 33：公司其他特种表面活性剂业务增长迅速.25 图表 34：公司产能、产量、产能利用率情况.25 图表 35：2019-2022H1 公司订单情况（万元）.26 图表 36：公司现有产线与产能统计.26 图表 3

13、7：募投项目情况.27 图表 38：分业务预测表.27 图表 39：可比公司估值.28 5 康普化学(834033)-公司深度报告 敬请关注文后特别声明与免责条款 1 康康普化学：普化学：全球领先的金属萃取全球领先的金属萃取剂剂技术技术方案方案服务商服务商 1.1 深耕深耕金金属属萃萃取取剂剂十年十年，打造全球打造全球行业行业龙头龙头 公司是国际知名、国内领先的金属萃取剂公司是国际知名、国内领先的金属萃取剂技术方案技术方案服务商服务商。公司前身为中外合资企业重庆海祥医药有限公司，成立于 2006 年 11 月，2012年进军铜萃取剂行业并更名为康普化工，当年建成 1500 吨/年初始产能，铜萃

14、取剂产品型号仅 4 种，能够满足的客户需求有限。2018 年公司完成 3500 吨/年新产能扩建，同时不断丰富产品型号，逐步研发钴镍萃取剂、矿物浮选剂等新产品。凭借优良的产品质量和绝佳的服务态度，公司目前终端客户已覆盖全球主要矿业集团，包括全球前五大铜矿企业，BHP（必和必拓）、CODELCO（智利国家铜业）、Gleneore（嘉能可）、Freeport-McMoRan（自由港）和 SCCO（南方铜业），成为智利最主要的铜萃取剂供应商之一。公司终端客户还覆盖了国内部分新能源电池领域头部企业，包括宁德时代、华友钴业及洛阳钼业。2020 年以来，公司发展速度进一步加快，在保持原有产品优势的基础上，

15、成功开发出酸雾抑制剂等创新型高附加值产品，业务也快速覆盖亚非等新兴市场，逐步成长为国际知名、国内领先的金属萃取剂制造商。图表1：公司发展历程 资料来源：公司年报、公司招股说明书、方正证券研究所 纵向延伸矿山开采化学品形成全套解决方案，横向布局新能源丰富产纵向延伸矿山开采化学品形成全套解决方案，横向布局新能源丰富产品组合。品组合。公司以技术起家，主要从事于铜萃取剂、新能源电池金属萃取剂以及其他特种表面活性剂等小品类、高附加值化工品的研发、生产和销售，尤其在铜萃取剂领域已成长为国际知名的龙头企业。公司的金属萃取剂品类和型号丰富，凭借多年研发积累已经形成齐备的产品库，全系列产品均已注册商标，公司 3

16、8 种型号铜萃取剂产品可覆盖全球主要铜矿萃取需求；公司所开发的酸雾抑制剂和矿物浮选剂也均已注册商标，具备一定的品牌知名度。公司产品组合和应用范围不断丰富，产品应用领域由湿法冶金向城市矿山资源处置领域纵向扩展，并逐渐横向拓展至新能源电池金属回收、污水重金属处理及矿物浮选等领域。6 康普化学(834033)-公司深度报告 敬请关注文后特别声明与免责条款 图表2：公司产品应用领域 应用范应用范围围 具体应用范围具体应用范围 金属来源金属来源 铜萃铜萃取剂取剂 新能源电池金新能源电池金属萃取剂属萃取剂 酸雾抑酸雾抑制剂制剂 矿物浮矿物浮选剂选剂 冶金 湿法冶金 金属矿石 -金属回收 电池金属回收 以废

17、旧动力电池为主，也包括蓄电池、储能电池等 -城市矿山资源处置 含有多种金属成分的城市废旧家电、电子垃圾等 -污水中的重金属处理 工业废水 -矿物浮选-资料来源：公司第一轮问询函回复、方正证券研究所 1.2 公司股权结构稳定，核心管理层公司股权结构稳定，核心管理层钻研钻研化工化工行业多年行业多年 公司公司股权架股权架构清构清晰晰，董事长邹潜董事长邹潜具有具有绝对控制绝对控制权权。自公司设立之初，邹潜即通过其全资所有的浩康集团成为公司的实际控制人，并延续至今。在股东大会层面，邹潜作为控股股东，通过直接和间接的方式合计控制公司 64.16%的股份，成为公司的控股股东及实际控制人，凭借绝对控股地位全面

18、统筹公司的经营和管理决策。图表3：公司股权较为集中，核心团队话语权较强 资料来源：公司招股说明书、方正证券研究所 公司坚持技术导向，核心公司坚持技术导向，核心团队团队多多具具备备化工专业背景。化工专业背景。公司董事长邹潜毕业于四川大学化学工程专业，曾担任中南大学特聘导师（客座教授），多次组织召开国际学术会议，具有较强的化学专业背景。同时邹潜作为公司研发的领军人物，大力支持建设公司博士后工作站和技术中心，积极推动产学研一体化合作。另外董事长邹潜还担任重庆市中小企业科技创新协会会长，常务副总经理徐志刚担任中国有色金属学会稀有金属冶金学术委员会委员。其他核心高管也大多是工程技术出身，技术储备先进，技

19、术经验丰富，为公司长远稳定的发展提供了坚强的后盾。7 康普化学(834033)-公司深度报告 敬请关注文后特别声明与免责条款 图表4：公司部分高管持股比例与背景 姓名姓名 职位职位 持持股股比比例例（合计）（合计）简介简介 邹潜 创始人、董事长 59.28%毕业于四川大学化学工程系，熟悉研发、生产、采购到销售的整个业务链条，对湿法冶金行业的贡献在业界得到一致认可，曾荣获重庆市创新创业人才、重庆十佳民营企业家等荣誉称号。张冬梅 总经理、董事会成员 0.72%毕业于四川大学人力资源管理专业，重庆市中小企业专家库科教兴市和人才强市方向专家。从业 21 年，精通战略规划、人力资源管理、组织发展与人才管

20、理。曾组织多场大型行业国际会议，申请发明专利 2 件。徐志刚 常务副总经理 0.72%毕业于四川大学化学学院，高级工程师。主持或参与国家级或省部级科研项目 6 项，发表专业技术文章 16 篇，其中 SCI 论文 8 篇，获得授权专利 17 件。资料来源：公司招股说明书、方正证券研究所 1.3 营收稳健增长，利润规模营收稳健增长，利润规模逐逐步提升步提升 伴随着业务扩张和产销增长，伴随着业务扩张和产销增长，公司经营规模近年来持续提升公司经营规模近年来持续提升。2017年公司营业收入/归母净利润为 1.05/0.09 亿元，2021 年公司营业收入/归母净利润为 2.25/0.51 亿元，2017

21、-2021 年公司营业收入/归母净利润 CAGR 分别达 20.99%/54.29%。2022 年前三季度，公司良好增长态势进一步延续，营业收入/归母净利润分别增长至 2.64/0.78 亿元，同比增长 123.7%/254.5%，其中 22Q3 营业收入为 1.2 亿元，同比环比分别+300%/+53.85%，22Q3 归母净利润为 0.35 亿元，同比环比分别为+775%/+25.00%。图表5：公司营业收入稳健增长 图表6：公司归母净利润规模逐步提升 资料来源：Wind、方正证券研究所 资料来源：Wind、方正证券研究所 公司净利率和毛利率公司净利率和毛利率处于较高水平处于较高水平。20

22、17-2021 年，公司的毛利率依次 为22.31%/12.92%/25.91%/40.18%/34.93%，净 利 率 依 次 为8.62%/2.01%/11.54%/27.25%/22.62%，受益于公司的持续创新、规模效应和良好的成本管控能力，毛利率和净利率在五年间分别提升了12.21/14pct。2022年前三季度，公司的毛利率和净利率分别为36.61%和 29.67%，同比维持增加趋势。分板块来看，除 2019 年外，公司铜萃取剂毛利率维持在 40%左右，盈利状况良好。而 2021 年新能源金属萃取剂毛利率甚至超过 60%，盈利能力强。8 康普化学(834033)-公司深度报告 敬请

23、关注文后特别声明与免责条款 图表7：公司净利率、毛利率处于较高水平 图表8：公司分板块毛利率保持稳定 资料来源：Wind、方正证券研究所 资料来源：Wind、方正证券研究所 资产负债率持续优化，资产负债率持续优化，2022 年年固固定定资产和在建工程恢复增长态势。资产和在建工程恢复增长态势。2017-2021年 公 司 资 产 负 债 率 依 次 为35.13%/34.09%/34.96%/26.17%/30.59%，一直维持在 35%水平线以下。2022 年前三季度，公司启动了扩产计划，资产负债率上升至 39.35%。2022 年第三季度末公司在建工程余额 0.23 亿元，较年初增加 0.2

24、2 亿元，未来随着新增产能的陆续建设和投放，以及高附加值产品的陆续放量，公司有望突破产能瓶颈，实现盈利阶梯式跨越。图表9：公司资产负债率持续优化 图表10：公司固定资产和在建工程 资料来源：Wind、方正证券研究所 资料来源：Wind、方正证券研究所 1.4 公司研发实力雄厚，以铜公司研发实力雄厚，以铜萃取剂为主业横向纵向拓萃取剂为主业横向纵向拓展展 公司研发能力深厚，公司已设立技术研发中心，专注特种表面活性剂产品的技术研发，设立重庆市博士后科研工作站吸引相关人才加入公司。公司公司研发团队研发团队实力雄厚实力雄厚、经验丰富经验丰富。目前公司研发团队共有研发人员 37 人，包括专业领域博士 2

25、人，硕士 10 人，研发团队理论基础扎实，实操经验丰富，研发人员配置合理，分工明确。2017-2021年间，除 2020 年中试项目减少，材料耗用金额下降拉低研发占比外，公司研发支出总体维持 3%以上，公司人员培训机制及激励机制完善，有效支撑公司研发工作的独立和持续性。9 康普化学(834033)-公司深度报告 敬请关注文后特别声明与免责条款 图表11：研发费用和占比 0%1%1%2%2%3%3%4%4%5%5%005006007008009002002020212022H1研发费用（万元）研发费用占比（%）资料来源：Wind、方正证券研究所 目前，

26、公司已获得授权专利 37 项，其中发明专利 14 项。公司产品Mextral 984H-C 被重庆市科学技术委员会认定为高新技术产品，并获得2021 年全国湿法冶金星级装备优秀星级品牌认证。另外，公司董事长邹潜和常务副总经理徐志刚带领的特效萃取剂的研发及产业化创新团队被评为重庆市创新创业示范团队，公司还先后获得重庆市市级优秀企业技术中心、重庆市 专精特新 小巨人企业、重庆市高新技术专业等认定及荣誉。坚持以技术塑造产品、以服务赢得客户的核心价值，坚持以技术塑造产品、以服务赢得客户的核心价值，秉承科技秉承科技创创新的发展道路新的发展道路。公司营销网络完备，售前+售中+售后环节紧密联动，增强客户粘度

27、，终端客户覆盖全球主要矿业集团，2018 年，公司获得大客户必和必拓颁布的优质供应商认证资格，是唯一获得该资格的萃取剂厂商。公司公司研发研发目标明确目标明确，下阶段将继续通过研发丰富主业铜萃取剂产品种类，并围绕新能源电池金属萃取剂、酸雾抑制剂、矿物浮选剂、改质剂等表面活性剂等方向进行前瞻性的研发布局。图表12：研发工作目标与进展 产品类产品类别别 研发方向与目标研发方向与目标 研发进展研发进展 铜萃取剂 1、丰富产品种类：在现有铜萃取剂产品的基础上，持续开发可适用不同反应环境的铜萃取剂，丰富产品型号。2、降本提质：积极研究改进铜萃取剂生产工艺，引进先进的机器设备，试验开发高效的反应催化剂，提高

28、生产效率及产品质量，降低生产成本。1、产品种类不断丰富，稳定性不断增强，成功开发了可在碱性条件下使用的铜萃取剂、抗硝化、氧化的铜萃取剂等；此外，适用于高酸高铜料液的铜萃取剂、适用于含硅料液的铜萃取剂、抗氯化的铜萃取剂、适用于盐酸体系下的铜萃取剂等产品研究开发正有序推进。2、成功研发反应余热直接结晶法除盐、绿色肟化反应、连续萃取等新型工艺，大幅缩短了生产时间，未来拟引进连续精馏塔，微通道反应器等设备，结合连续流、微通道等先进的工艺技术进一步提高生产效率，目前研究工作正有序进行。新能源电池金属萃取剂 公司拟开发包括钴、镍、锂、钒、锰萃取剂等多款新能源电池金属萃取剂，同时完善相应的萃取工艺技术，通过

29、相关技术直接制备高纯度硫酸镍、硫酸钴、硫酸锰、磷酸锂、碳酸锂、硫酸氧钒、新型钴、镍萃取剂研发工作基本完成，形成了一定的收入；锂萃取剂处于中试阶段，部分样品已经向客户售出，将根据客户应用反馈，进行相关应用研究，为工业化应用收集数据；钒萃取剂处于实验室小试阶段，初步制定了钒萃取剂生产工艺流程和部分操作参数，下一步将进 10 康普化学(834033)-公司深度报告 敬请关注文后特别声明与免责条款 偏钒酸铵、五氧化二钒等新能源电池材料。行扩大实验研究和工业化应用探索；锰萃取剂处于实验室研究阶段；新能源电池材料的制备工艺研发也在有序进行。酸雾抑制剂 公司拟开发酸雾抑制效果好且不影响铜生产效率的酸雾抑制剂

30、；此外，公司拟开发能应用于锌等其他金属电积过程的酸雾抑制剂，丰富产品种类。公司目前已开发新型酸雾抑制剂，抑制酸雾产生，不影响萃取效率；此外，公司正研发能应用于锌等其他金属电积过程的酸雾抑制剂，丰富产品种类。矿物浮选剂 公司拟开发多品种、矿物选别能力强、稳定性高的矿物浮选剂，通过良好的性能优势逐步取代市面上黄药、黑药等传统浮选剂，扩大公司的产品种类。目前已成功开发多种类的羟肟酸类新型矿物浮选剂，客户反馈效果良好；公司将继续深入开展应用方面的研究和浮选剂配方研究，开发更多浮选剂系列产品并逐步推向目标市场。改质剂等表面活性剂 公司立足于自身有机合成技术优势和长远规划，将改质剂等表面活性剂作为一个重要

31、的研发领域，计划通过乙氧基化、炔化反应等核心工艺开发多款改质剂等表面活性剂产品。目前已经储备乙氧基化等改质剂及其他特种表面活性剂的关键合成技术，公司将继续深入开展多样化的产品研制开发及产品应用方面的研究。资料来源：公司第一轮问询函回复、方正证券研究所 2 湿法萃取替代火法，铜萃取剂需求加速释放湿法萃取替代火法，铜萃取剂需求加速释放 2.1 精铜需求增长精铜需求增长&湿法工艺渗透率提升湿法工艺渗透率提升 新能源及储能行业大幅拉升铜需求量，预新能源及储能行业大幅拉升铜需求量，预计计 20502050 年达年达 53005300 万吨万吨。铜作为重要有色金属，广泛应用于电力、家电、运输、建筑及新能源

32、领域，是国民经济基础产业之一。近年来，铜的应用场景持续扩展，重点应用于新能源及储能领域，需求量不断提升。据 S&P Global,电动汽车的耗铜量是传统燃油车的 4 倍，可再生能源系统耗铜量是传统能源系统的 12 倍，预计 2030 年全球铜需求量增至 3990 万吨，2050 年全球铜需求量达到 5300 万吨。据 ICSG，2021 年全球精铜产量为 2482万吨，近二十年需求 CAGR 为 2.5%，年均新增百万吨级精铜产量。全全球铜矿品位随开采下行，铜矿品质降低。球铜矿品位随开采下行，铜矿品质降低。铜矿品位是指矿石含铜量所占比例，高品位铜矿石杂质含量少，冶炼难度低，冶炼产量高。1992

33、-2011 年，全球铜矿品位由 1.45%下降至 1.12%，同期智利铜矿矿石品位由 1.61%下降至 0.84%。11 康普化学(834033)-公司深度报告 敬请关注文后特别声明与免责条款 图表13：全球铜资源分布 图表14：全球铜矿品位长周期下行 智利,21.5%秘鲁,10.3%澳大利亚,11.1%墨西哥,5.8%美国,5.7%中国,3.4%印度尼西亚,3.3%刚果（金）,2.5%赞比亚,2.5%加拿大,1.4%其他,32.5%资料来源：My steel、方正证券研究所 资料来源：Classification of Drill Core Textures for Process Simu

34、lation in Geometallurgy、方正证券研究所 铜矿石按氧化程度可分为硫化铜矿石（氧化铜含量小于 10%）、混合矿石（氧化铜含量 10%-30%）以及氧化铜矿石（氧化铜大于 30%）。氧化铜矿石组成复杂，结构松散易碎，矿物成分较多且分布不均匀，因此氧化铜回收利用率很低；硫化铜浮选回收相对容易，工业中常通过选矿技术富集形成铜精矿，再火法冶炼成精铜。图表15：硫化铜矿及氧化铜矿对比 矿种矿种 冶炼方法冶炼方法 氧化率氧化率 回收难易度回收难易度 投资投资 硫化铜矿 火法冶炼 低 浮选回收容易 投资高 氧化铜矿 湿法冶炼 高 选矿困难、回收率低 投资低，但选矿药剂成本高 资料来源：铜

35、信宝、矿冶期刊汇、地质进阶、矿机之家服务平台、方正证券研究所 湿法冶铜湿法冶铜更加适用于低品位铜矿，更加适用于低品位铜矿，技术突破渗透率逐步提升技术突破渗透率逐步提升。铜冶炼是指铜精矿到精炼铜的生产过程，目前主要分为火法冶炼与湿法冶炼两种技术路线。火法冶铜以高品位硫化铜矿为主，将原矿石选矿提纯为含铜量 20%-30%的铜精矿，通过熔炼、吹炼、火法精炼、电解精炼等环节形成电解铜；而湿法冶铜以氧化铜矿为主，通过浸出-萃取-电积环节形成电解铜。据国际铜业协会（ICSG），2020 年火法冶铜/湿法冶铜工艺铜产量达 2048 万吨/390 万吨，占全球铜总产量的84%/16%。湿法冶铜具有生产成本低、

36、工艺简单湿法冶铜具有生产成本低、工艺简单、无污、无污染等优点染等优点，目前湿法冶铜成本仅为火法冶铜 42.86%，预计未来火法冶铜成本随铜矿品位降低进一步上涨。火法冶铜原料为铜精矿，随铜矿品位逐渐下降，提纯铜精矿所需原矿石数目持续增加，拉升下游矿业集团开采成本与资本开支，2005 年-2018 年，建成铜矿的每吨开采成本已上升 76%。同时，湿法冶铜技术不断突破，持续拓展矿石萃取类型，目前可以应用于冶炼硫化铜矿，预计未来湿法铜产量加速提升。公司专注突破湿法冶铜贵金属回收难点，已在协同萃取钴领域取得两项专利，工艺步入工业化阶段，更适用于处理刚果（金）铜钴氧化矿。12 康普化学(834033)-公

37、司深度报告 敬请关注文后特别声明与免责条款 图表16：火法冶铜及湿法冶铜工艺路线对比 项目项目 火法冶铜火法冶铜 湿法冶铜湿法冶铜 原料 品位较高的硫化铜精矿 低品位复杂矿、氧化铜矿、含铜废矿石 设备 复杂 简单 冶炼质量 高品质铜，杂质少 杂质高 成本 约为 1540-1760 美元/吨 约为 660-880 美元/吨 优点 原料适应性强、生产效率高、铜回收率高、可回收其他贵金属 投资小、成本低、工艺简单、无污染 缺点 成本高、设备复杂、SO2大气污染严重 难以应用于硫化铜矿、炼铜效率低、贵金属回收困难 资料来源：上海有色网、铜信宝、一缆天下、迈科集团、某高铜难处理硫化金精矿火法冶炼与湿法冶

38、炼工艺对比、方正证券研究所 2.2 湿法冶铜工艺湿法冶铜工艺复杂，技术积累复杂，技术积累与服务与服务能力能力非常非常重要重要 湿法冶铜湿法冶铜生产工艺流程复杂，产品配方需要随冶金工艺及铜矿环境变生产工艺流程复杂，产品配方需要随冶金工艺及铜矿环境变化不断调整化不断调整。湿法冶铜工序包括浸出-萃取-电积，先将铜矿石与酸性或碱性溶液反应形成铜离子浸出液，再流入萃取槽与萃取剂混合生成富含铜离子的电解液，最后电积析出铜。萃取环节萃取环节是湿法冶炼的是湿法冶炼的核心工段，核心工段，决定决定了了铜纯度铜纯度及及回收率回收率。铜萃取剂作为核心助剂，其配方及化学结构决定最终萃取效率。图表17：湿法萃取冶铜流程示

39、意图 资料来源：公司招股说明书、方正证券研究所 在上述复杂流程中，如铜矿开采环境发生重大变化（如黏土含量增加），或是冶炼厂工艺技术改变，将影响到最终金属的产出效率。萃取剂供应商不仅需要开发出客户定制化的产品，也需要对客户工艺流程提出优化建议，提高金属回收率并保持稳定的同时，减少能耗，降 13 康普化学(834033)-公司深度报告 敬请关注文后特别声明与免责条款 低污染。例如，客户从浮选精矿焙烧/浸出流程改为全矿浸出的湿法流程，由于工艺过程的变化，导致浸出液流向溶剂萃取的流量增加了20%，而溶剂萃取车间有限的容量无法满足这一需求。解决这一问题需要对浸出液流量进行评估，对溶剂萃取车间的配置进行修

40、改，用建模软件对溶剂萃取车间进行场景模拟，并对工艺过程的管道进行修改，是非常复杂的系统工程，需要对客户进行紧密的服务。长流长流程生程生产要求工艺产要求工艺控制保持高控制保持高水平。水平。金属萃取剂的工艺流程包含两大步骤，合成和复配。合成反应是制备醛肟、酮肟等反应的总和，是铜萃取剂生产的关键步骤，其反应所产生的半成品对铜萃取剂性能、萃取效率起决定性影响，因此，在工艺流程中对合成的技术要求较高，需要对反应的原料、设备、时间、反应条件（含温度、压力、湿度、酸碱性）等进行高精度的控制，以满足制备的要求。其中醛肟的制备包含排氢反应、成盐反应、甲酰化反应、肟化反应；酮肟的制包含酯化反应、酸化反应、肟化反应

41、等，合成过程所涉反应类型多、难度大。复配则是根据客户铜矿的不同特点及冶金工艺环境等选择或开发相应的配方，调配酮肟、醛肟比例并向其中加入添加剂复配形成萃取剂产品，对技术经验要求较高。图表18：铜萃取剂生产流程 资料来源：环评报告、公司招股说明书、方正证券研究所 2.3 铜萃取剂成长空间广阔铜萃取剂成长空间广阔 铜矿品位随资铜矿品位随资源开发持续下降源开发持续下降导致导致火法成本上升，湿法冶铜占比显著火法成本上升，湿法冶铜占比显著提高。提高。据 ICSG，2020 年精铜产量中湿法占比约为 16%，火法占比约为84%，火法冶铜技术目前仍是主流工艺。但未来随着各国碳达峰、碳中和目标的推进和环保节能的

42、要求以及铜矿品位逐渐降低，新建投产的矿山中湿法冶铜占比提升。据 ICSG，2017 年至 2021 年全球仅投产两座大型铜矿，2022 年至 2023 年，全球扩建投产七座铜矿项目，其中四座采用湿法冶炼技术，包括刚果（金）KFM 铜矿、刚果（金）Lonshi 铜矿、俄罗斯 Udokan 铜矿以及智利 Quebrada Blanca 二期铜矿开发项目，其中采用湿法冶炼的铜矿产能占比达到 43.3%。14 康普化学(834033)-公司深度报告 敬请关注文后特别声明与免责条款 图表19：全球近期扩建投产矿山项目冶炼工艺对比 矿山矿山 属地属地 铜资源储量铜资源储量 铜铜矿矿品位品位 冶炼工艺冶炼工

43、艺 持股公司持股公司 备注备注 Kamoa-Kakula 刚果（金）4369 万吨 5.70%火法熔炼 艾芬豪矿业持股 39.6%，紫金矿业持股 39.6%，刚果（金）政府持股 20%全球最大未被开发的高品位铜矿。Udokan 俄罗斯 2670 万吨 1.00%湿法冶炼 乌多坎铜业控股 Udokan 铜矿以亚洲出口为主，集中出口中国。KFM（Kisanfu）刚果（金）628 万吨 1.72%湿法冶炼 KFM 持股 95%（洛阳钼业与宁德时代分别持股KFM75%和 25%），刚果（金）政府持股 5%KFM 是大型铜钴矿山，含铜628 万吨，含钴 310 万吨。Lonshi 刚果（金）87.1 万

44、吨 2.82%湿法冶炼 金诚信矿业控股-Quebrada Blanca(II)智利 1188 万吨 0.38%湿法冶炼 泰克资源持股 60%，住友商事持股 30%，智利国家矿业公司Enami持股10%Quebrada Blanca 二期项目建设成本严重超支，从47 亿美元提升至 75 亿美元。Quellaveco 秘鲁 760 万吨-研磨生产铜精矿 英美资源持股 60%，三菱公司持股 40%铜精矿主要用于火法冶炼。Oyu Tolgo 蒙古 850 万吨 0.93%研磨生产铜精矿 力拓集团间接持股 66%，蒙古政府持股 34%Oyu Tolgo 是世界上最大的新铜金矿，据中国边境80 公里，生产

45、出的铜精矿大部分运往中国冶炼，以火法冶炼为主。资料来源：紫金矿业公告、中国经营报、洛阳钼业公告、金诚信公告、石头河矿工、我的有色、南储商务网、方正证券研究所 中性假设下，中性假设下，20302030 年年全球铜萃取剂市场需求量全球铜萃取剂市场需求量将达到将达到 3 3.03.03 万吨万吨。据ICSG和S&P Global数据,2021年精铜消费量约为2482万吨，预计2030年铜需求量将增至 3990 万吨，预测期间 CAGR 为 5.41%，由 CAGR 算出预测区间每年精铜消费量情况。再根据近年湿法冶铜占比，对湿法铜占比的变化趋势做出悲观、中性、乐观三种假设。最后，根据公司公告数据，生产

46、单吨湿法铜平均消耗 4kg 铜萃取剂，测算出三种假设下铜萃取剂的消费量情况，2030 年全球铜萃取剂市场需求量将达到2.55/3.03/3.51 万吨。15 康普化学(834033)-公司深度报告 敬请关注文后特别声明与免责条款 图表20：全球铜萃取剂市场空间测算 湿法铜占湿法铜占比比假设假设 单位单位 (万吨）万吨）20202020 20212021 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 20252025E E 2026E2026E 2027E2027E 2028E2028E 20202 29E9E 2 2030E030E 精铜消费量 2438 2482 2617

47、 2758 2908 3065 3231 3406 3591 3785 3990 悲观假设：维持16%不变 湿法铜占比（%）16.0 15.6 16.0 16.0 16.0 16.0 16.0 16.0 16.0 16.0 16.0 湿法铜产量 390 386 419 441 465 490 517 545 574 606 638 铜萃取剂消费量 1.56 1.54 1.67 1.77 1.86 1.96 2.07 2.18 2.30 2.42 2.55 中性假设：线性增长，2030 年至 19%湿法铜占比（%）16.6 15.7 16.0 16.4 16.8 17.1 17.5 17.9 1

48、8.3 18.6 19.0 湿法铜产量 406 390 419 452 487 525 565 609 655 705 758 铜萃取剂消费量 1.62 1.56 1.67 1.81 1.95 2.10 2.26 2.44 2.62 2.82 3.03 乐观假设：线性增长，2030 年至 22%湿法铜占比（%）16.6 15.7 16.0 16.8 17.5 18.3 19.0 19.8 20.5 21.3 22.0 湿法铜产量 406 390 419 462 509 559 614 673 736 804 878 铜萃取剂消费量 1.62 1.56 1.67 1.85 2.04 2.24 2

49、.46 2.69 2.94 3.22 3.51 资料来源：ICSG、SP Global、公司招股说明书、方正证券研究所 公司公司覆覆盖全盖全系系列铜萃取剂产品，列铜萃取剂产品，利用长期技术积累服务客户利用长期技术积累服务客户。铜萃取剂主要分为醛肟类、酮肟类、酮肟醛肟复配类、醛肟加改制剂类以及-二酮类，每种萃取剂各有优缺点，适用于不同冶炼场景。酮肟醛肟复配类铜萃取剂应用最为广泛，其中原料酮肟、醛肟配比及添加剂的添加方式为关键技术，影响萃取性能及效率。铜矿常与其他矿物共生，矿物结构层次及组成较复杂，不同矿石浸出液所含金属离子和非金属离子有所差异。公司产品涵盖全系列铜萃取剂类型，根据客户冶金工艺特点

50、及目标矿石的金属成分、品位、酸碱性及杂质特性开发定制化配方，运用自研Simula-SX模拟软件及研发累积经验调整原料配比，适应不同铜矿环境。图表21：公司铜萃取剂品类丰富，覆盖各类不用的应用场景 铜萃取剂铜萃取剂 优点优点 缺点缺点 康普化学对应牌号康普化学对应牌号 醛肟类 萃取能力强 反萃性能弱、稳定性差 Mextral 860H 酮肟类 反萃性能强、稳定性较好 萃取能力弱、效率低 Mextral 84H 酮肟醛肟复配类 结合醛肟酮肟萃取剂优点，具有协同效应，应用更广泛-Mextral 984H 醛肟加改质剂类 萃取能力强、加入改质剂改善反萃性能 稳定性略差 Mextral 5640H-二酮

51、类 氨性条件下最佳铜萃取剂 不稳定、易变质、适用场景有限 Mextral 54-100 资料来源：新型铜萃取剂对十二烷基苯基羧基甲酮肟的合成及其萃铜性能、方正证券研究所 16 康普化学(834033)-公司深度报告 敬请关注文后特别声明与免责条款 3 供给格供给格局局优异，公优异，公司竞争司竞争对手为对手为化工巨头巴斯夫与索尔维化工巨头巴斯夫与索尔维 3.1 铜萃取剂的核心壁垒在先发认证与技术服务铜萃取剂的核心壁垒在先发认证与技术服务 目目前前世界范围内世界范围内金属金属萃取剂主要供应商仅有巴斯夫、索尔维萃取剂主要供应商仅有巴斯夫、索尔维与与康普化康普化学三家学三家。国内金属萃取剂的生产商还包

52、括福建紫金药剂厂和德源化工两家非上市公司，业务规模较小，产品种类有限，尚不具备切入跨国矿业集团供应链能力。福建紫金药剂厂铜萃取剂主要供大股东紫金矿业使用，对外销售较少；德源化工主要生产磷酸类萃取剂，不适用于大规模铜萃取。格局优异的主要原因格局优异的主要原因是行业本身特性决定是行业本身特性决定了其具有极强的进入壁垒。了其具有极强的进入壁垒。壁垒壁垒 1 1：下游客户供应链稳定性高，先：下游客户供应链稳定性高，先发认证带来很高发认证带来很高的的时间成本。时间成本。铜萃取剂在湿法冶铜过程中用量较少，提纯一吨精铜仅消耗 3-5 千克铜萃取剂，下游成本占比较低，但对客户生产效率影响极大，因而客户对铜萃取

53、剂价格敏感度低，而公司下游客户多为跨国矿业集团，铜产能大、对产品质量及稳定性要求高，因此对供应商选取标准严格。国际矿业集团供应商认证周期通常为 1-2 年，其他客户供应商认证周期为 0.5-1 年，预计新客户整体开拓周期平均要 3 年以上。壁垒壁垒 2 2：非标服务依赖研发与迭代能力，而研发迭代又反向依赖长期：非标服务依赖研发与迭代能力，而研发迭代又反向依赖长期的客户服务的技术与经验积的客户服务的技术与经验积累。累。新进入者缺少技术经验及数据积累，难以针对客户需求定制化调整配方，达到其供应商选取标准。此外下游公司选取全新的供应商需要承担很高的风险。3.2 横向对比主要竞争对手巴斯夫与索尔维，均

54、通过收购进入金属萃横向对比主要竞争对手巴斯夫与索尔维，均通过收购进入金属萃取剂行业取剂行业 巴斯夫收购巴斯夫收购 CogCognisnis，布局采矿化学品业务。，布局采矿化学品业务。Cognis 的前身是德国Henkel，其于 1999 年剥离出其化工产品分公司组建了 Cognis。2010年 12 月 9 日，巴斯夫以 31 亿欧元对价完成了对 Cognis 的收购，从而完成了采矿化学品的布局。目前其产品包括萃取剂、矿物浮选剂、絮凝剂、粘合剂、浸出助剂、助磨剂等。索尔维索尔维(SolvaySolvay)为全球主要的金属萃为全球主要的金属萃取剂生产商之一取剂生产商之一，通，通过收购过收购C C

55、ytecytec 公司公司进入行业进入行业。Cytec Solvay 的前身英国帝国化学工业公司（Acorga）与南非英美资源集团的合资企业，开发了非洲冶金史上第一批醛肟试剂（Acorga P-5000）。索尔维 2015 年收购 Cytec 公司切入矿山化学品业务，生产多品种金属萃取剂及浮选剂。康普化学深耕铜萃取康普化学深耕铜萃取剂，并围绕金剂，并围绕金属萃取剂进行产品体属萃取剂进行产品体系系的拓展的拓展，目，目前前已形成比肩巴斯夫、索尔维的已形成比肩巴斯夫、索尔维的产品组合。产品组合。公司产品主要涵盖五大类，包括铜萃取剂、酸雾抑制剂、矿物浮选剂、其他金属萃取剂、改质剂。其中铜萃取剂领铜萃取

56、剂领域，域，公司覆盖全系列铜萃取剂产品（醛肟类、酮肟类、酮肟醛肟复配类、醛肟加改制剂类以及-二酮类）研发了绿色肟化反应、连续萃取等新型工艺，具备技术优势。在在锂萃取锂萃取剂领域剂领域，公司与索尔维优先于巴斯夫布局，公司产品目前进入中试阶段。酸雾酸雾抑制剂抑制剂为公司自主研发产品，行业市场参与者较少，公司先发优势明显，2021 年首次实现规模化大批量销售 24.1 吨，实现营收 683.53 万元。目前公司在絮凝剂、絮凝剂、金银等部分金属萃金银等部分金属萃取剂、取剂、助磨剂助磨剂和污垢控制和污垢控制剂剂等体系布局尚有欠缺，未来可纵向延伸其他采矿化学品，不断拓展产品种类。17 康普化学(83403

57、3)-公司深度报告 敬请关注文后特别声明与免责条款 图表22：公司与巴斯夫、索尔维部分产品对比 康普化学康普化学 索尔维索尔维 巴斯夫巴斯夫 牌号牌号 产品性产品性能能 牌号牌号 产品性能产品性能 牌号牌号 产品性能产品性能 铜萃取剂 Mextral 984H 高效铜萃取剂，稳定性好，萃取能力强，反萃性能好，净铜传递能力强，比较适合用于中等酸度条件下铜的萃取。ACORGA OPT5540 专门设计用于增加铜转移 LIX 63 肟类铜萃取剂 Mextral 84H 主要用于铜、镍等有色金属的提取，具有反萃效率高，反萃酸度低，铜迁移量大等优点，在使用过程中稳定性非常好。ACORGA M5774 具

58、有较好的 Cu/Fe 选择性，在各种操作条件下提供最佳的铜转移性能，适宜高 PH 中使用 LIX 84I 肟类铜萃取剂 Mextral 5910H Cu/Fe 选择性高，分相快，夹带少，铜传递能力强，广泛应用于矿山酸性浸取液中铜的提取,特别适合于中-低浓度料液和酸度较低的浸出液。ACORGA M5490 具有较好的 Cu/Fe 选择性，在各种操作条件下提供最佳的铜转移性能，适宜中低 PH中使用 LIX 984 酮肟-醛肟复配类铜萃取剂 Mextral AN-100 性能稳定，是抗硝化的专用萃取剂。可应用于酸性浸矿液中铜的提取，特别适合中-低 pH 值条件下含硝酸根的浸出液中铜的提取 ACORG

59、A NR-20 防止其溶剂萃取剂硝化降解 LIX 984N 酮肟-醛肟复配类铜萃取剂 Mextral 54-100 萃取剂粘度低，萃取容量大，容易反萃，适合在氨性条件下对铜的萃取。能从矿山氨性浸出液和线路板碱性蚀刻液中高效提取铜。ACORGA OR15 铜萃取剂旨在帮助采矿公司防止其溶剂萃取剂降解;特别是由暴露于氧化条件引起的降解 LIX 622 醛肟、烷基醇混合物萃取剂 Mextral CLX50 适用于氯化物溶液中铜和钯的萃取。特别适合于酸性蚀刻液中萃取铜，可以用水反萃，具有反萃效率高，萃取剂损失少，分相好等优点。ACORGA OR25 铜萃取剂旨在帮助采矿公司防止其溶剂萃取剂降解;特别是

60、由暴露于氧化条件引起的降解 LIX973NS-LV 酮肟-醛肟复配类铜萃取剂 矿物浮选剂 Flotilla 304 金矿，银矿，铜矿，铅锌矿等硫化矿的新型高效捕收剂,在碱性回路中对黄铁矿有捕收能力较弱，本品兼有弱起泡性。AEROPHINE 3410 AEROPHINE 3410 促进剂是一种 AEROPHINE 配方，设计用于浮选含铅和贵金属矿石。高选择性银收集器 Lupromin FP A 对于磷酸矿物直接浮选 Flotilla 205 是浮选铜镍硫化矿及含金黄铁矿的良好捕收剂。AERO 对铜、金和铅等多种矿物有效，可提高浮选效率 Lupromin FP B 715 对于重晶石直接浮选 Fl

61、otilla 402 新型环保酯类硫化矿捕收剂，对黄铁矿选择性好，适合低碱度浮选，可降低石灰用量。对硫化铜捕收能力强，用量少。AEROFLOAT MX-510 初选和二次筛选的硫化铜浮选收集器 Lupromin FP 18 AS 对于方解石，可用该试剂反浮选除硅 Flotilla 501 铜、铅、辉锑矿等硫化矿的优良捕收剂，捕收性能优于黄药、黑药。浮选速度快、选择性好，在高碱度条件下浮选。可做橡胶硫化促进剂。AEROFLOAT MX-515 初选和二次筛选的硫化铜浮选收集器，对黄铁矿具有选择性 Lupromin FP 308C 对于萤石，用该试剂直接浮选 18 康普化学(834033)-公司深

62、度报告 敬请关注文后特别声明与免责条款 酸雾抑制剂 Famigo FS-101 碳氟化合物，通过减小电积液的表面张力抑制酸雾生成，改善电积车间的空气质量，增加设备使用寿命。主要应用于湿法冶炼铜的电积工段，对溶剂萃取和电积工艺不产生任何不利影响。锂萃取剂 Mextral 3936 适用于从低镁（钙）锂含量比盐湖卤水、矿石浸出液、含锂废水以及废旧锂电池中提锂 CYANEX 936P 用于提取锂、钠的磷基萃取剂，可用于新能源汽车电池回收废液中回收锂 其他金属萃取剂 Mextral 63H 可用于萃取镍、钴、锌、锗、钼、铀等金属。作为其它螯合萃取剂的动力学添加剂和协萃剂,具有萃取效率高，萃取动力学快，

63、能显著提高镍、钴、锌与钙、锰、镁的分离系数等优点。ACORGA K2000 基于酮肟的钴、镍萃取试剂 LIX 87QN 镍金属萃取剂 Mextral 6103H 可用于萃取钴、镍、锌、锗、钼、铀等金属，具有萃取动力学快，反萃性能好，分相快，夹带少等优点，能显著提高钴、锌与钙、锰、镁的分离系数，适合从钙镁锰含量较高的溶液中直接萃取分离提纯钴和锌等金属 CYANEX 272 二烷基次膦酸萃取剂，用于从镍中分离钴，还可以从废旧锂离子电池中回收钴金属 Alamine 336 钴、钒、铂金属萃取剂 Mextral 6104H 可用于钴、镍与钙、镁、锰等杂质的分离，钴、镍反萃性能好，简化分离工艺，可获得高

64、纯度镍、钴产品，是新一代镍、钴特效萃取剂。INTEROX 可用于金、银、铀等金属回收 LIX 63 锗金属萃取剂 絮凝剂 Magnafloc、Alclar 提高沉降率，提高透明度并减少底流体积 污垢控制剂 ACORGA CR60 LT 污垢控制。帮助溶剂萃取操作，减少浸出溶液中浑浊形成的污垢 Solutrix 11,11(J)and 100 可以减少硫酸钙、氢氧化铁等多种水垢的形成 助磨剂 Solutrix 改善高密度浆料的流动性，实现更好输泵性 起泡剂 OREPREP 优化浮选泡沫稳定性，匹配特定行业独特的矿物加工目标，提高浮选产量。改性剂-Gemibola Q960 减少肟结构与杂质结合

65、CYQUEST 高性能分散剂和消泡剂可防止金属或矿物结块，提高浮选效率。Alcotac 改善团聚过程 19 康普化学(834033)-公司深度报告 敬请关注文后特别声明与免责条款 浸出助剂 LixTRA 用于铜堆和倾倒浸出工艺的浸出技术 资料来源：铜离子萃取剂的研究进展、用 LIX622 从含砷铜/锌混合精矿加压浸出液中萃取铜、铜湿法冶炼萃取剂替代试验研究、巴斯夫&索尔维公司官网、方正证券研究所 公司公司聚焦金聚焦金属萃取剂属萃取剂赛道，赛道，通过通过紧密紧密技术服务技术服务构筑构筑护城河护城河。巴斯夫和索尔维均为国际大型化工集团，销售规模大，业务条线多，金属萃取剂业务占比较小。公司专注金属萃

66、取剂赛道，铜萃取剂产品与巴斯夫、索尔维同类型产品主要技术参数和性能指标类似，已达到世界领先水准。为提高配方筛选效率，公司、索尔维与巴斯夫均开发了相关模拟软件辅助配方选型，提高服务能力。萃取剂属于有特定用途的非标工业助剂，需要根据客户具体的用途和工业环境等细节不断修改萃取剂配方，具有很强的定制化特征。公司持续优化服务能力，定制化长期服务构筑护城河。公司在产品各个销售环节，根据客户生产特点与需求，持续提供专业化技术支持，通过定制化、专属化、长期跟踪咨询形成一站式服务模式，不断提升客户粘性，拓展销售渠道。图表23：公司与巴斯夫、索尔维计算机软件对比 公司公司 自研自研软件介绍软件介绍 康普化学 公司

67、自主研发出行业内较为先进的Simula-SX模拟软件，对于客户冶金环境、矿石类型等信息，实现等温线的绘制、萃取工艺优化、萃取参数优化、有机相优化等多项功能，最终形成新配方并以此开展生产与复配，满足客户个性化需求。索尔维 公司开发了溶剂萃取模型 MINCHEM，模型可评估回路配置、萃取剂性能和金属回收方案等，通过利用矿业公司反馈的信息进行工艺优化。公司于 2019 年索尔维推出 SolvExtract作为旧模型的补充，新模型允许矿山运营商以近乎实时的速度优化流程。巴斯夫 巴斯夫合作开发 brains.app 提供实时决策，并针对采矿价值链的流程优化应用程序。其中物料搬运模型可跟踪加工厂矿坑的物料

68、流、地质冶金和物理特性，提供实时信息和材料到达特定点的预测。从而提高加工效率。资料来源：公司招股说明书、公司公告、巴斯夫&索尔维公司官网、方正证券研究所 2021 年，公司金属萃取剂产能约为 5000 吨，全球产能占比为 27%。未来公司募投项目逐步投产，产能规模进一步扩大，综合竞争能力持续优化，预计项目达产后公司金属萃取剂产能达 8500 吨，产能占比将提升至 36%。20 康普化学(834033)-公司深度报告 敬请关注文后特别声明与免责条款 图表24：全球金属萃取剂产能统计 公司公司 20212021 年产能年产能 （吨（吨/年）年）达产后达产后产能产能 （吨（吨/年）年）备注备注 巴斯

69、夫 6000 6000 索尔维 7500 9000 2021 年年报索尔维披露扩产 20%康普化学 5000 8500 根据环评报告，康普化学金属萃取剂扩产后产能达到 8500 吨/年 合计 18500 23500 康普化学产能占比（%）27%36%资料来源：公司第一轮问询函回复、方正证券研究所 4 横向拓展横向拓展新能源电池贵金属回收新能源电池贵金属回收打开第二成长曲线打开第二成长曲线 4.1 电池金属回收电池金属回收利用将成利用将成为未为未来主流金属原料供给来主流金属原料供给 五大金属在五大金属在新能源新能源电池电池中扮演中扮演重要角色重要角色。钴、镍、锂、锰、钒为新能源电池的主要金属成分

70、，被称为新能源电池金属，相应的萃取剂被称为新能源电池金属萃取剂。上述金属在新能源电池中发挥了电流传导、电力存储等关键作用，是新能源电池最核心的原材料成分。图表25：钴、镍、锂、锰、钒在新能源电池中具体用途 类别类别 电池类型及组成电池类型及组成部分部分 具体应具体应用用 钴 钴酸锂电池，以及镍钴锰酸锂、镍钴铝酸锂等三元电池正极材料的重要金属成分 钴的用途在于可以稳定材料的层状结构，增强导电性，提高充放电可逆性，提高电池材料的循环和倍率性能 镍 镍钴锰酸锂、镍钴铝酸锂等三元电池正极材料的重要金属成分 镍的用途在于通过弥补电池在充放电时的电子损失或增益，在提升电池体积能量密度方面起着至关重要的作用

71、 锂 广泛应用于各种电池的正负极、电解液中，包括磷酸铁锂、磷酸铁锰锂、碳酸锂、锰酸锂、钴酸锂、钛酸锂、镍钴锰酸锂、镍钴铝酸锂等电池的正负极，以及六氟磷酸锂等电解液的重要金属成分 锂的用途在于通过电池内部的电化学反应，提供电子，形成电流发电。同时，锂是密度最低的金属，其具有极高的能量密度和比能量 锰 锰酸锂、磷酸铁锰锂电池，以及镍钴锰酸锂等三元电池正极材料的重要金属成分 锰是一种稳定性较强的低成本金属，其作用在于降低材料成本、提高材料安全性和结构稳定性 钒 全钒液流电池正、负极的活性物质，是一种重要的储能电池技术方向 钒的作用在于以+4、+5 价态的钒离子溶液作为正极活性物质、以+2、+3 价态

72、的钒离子溶液作为负极的活性物质，其在离子交换膜两侧进行氧化还原反应发电 资料来源：公司第一轮问询函回复、方正证券研究所 全球电池生产全球电池生产与金属资源分布错配，新能源金属回收与金属资源分布错配，新能源金属回收分散分散供应风险。供应风险。目前及未来动力电池生产主要集中在东亚、欧盟和美国地区。然而,这些主要电池生产国却并非相关金属资源的主要储量国和生产国。动 21 康普化学(834033)-公司深度报告 敬请关注文后特别声明与免责条款 力电池所需的金属资源产量和储量高度集中在非洲、南美和澳洲。例如,金属钴的主要生产国和储量国均为刚果(金)(占比 58%和 49%);金属锂的主要生产国和储量国分

73、别为澳大利亚(40%)和智利(47%);而金属镍的第一生产和储量国则为印度尼西亚(19%)和巴西(16%)。东亚、欧盟和美国等地区生产动力电池,需要严重依赖于从上述国家进口金属原材料。随着动力电池产量的急剧增加,金属原材料的需求也将迅速增长,跨区域供应将会面临一定的风险和挑战。如何稳定金属原材料的价格和高质量供应、合理利用国内外的金属资源,既是电池生产国共同面临的难题,同时也是难得的发展战略机遇。退役动力电池的回收利用,能减缓对原生资源的需求,降低依赖进口的风险,是解决相关金属供给不足的重要路径。图表26：钴/锂/锰/镍储量集中在少数几个国家 图表27：钴/锂/锰/镍产量集中在少数几个国家 资

74、料来源：2030 年新能源汽车电池循环经济潜力研究报告、方正证券研究所 资料来源：2030 年新能源汽车电池循环经济潜力研究报告、方正证券研究所 激增的动力电池销量意味着大量的金属资源消耗。激增的动力电池销量意味着大量的金属资源消耗。预计 2021-2030 年全球范围内应用于乘用电动汽车动力电池的钴的累计使用量将超过188 万吨，相当于目前全球已探明钴矿可开采量的 30%;镍的累计使用量将超过 487 万吨，接近于 2018 年与 2019 年全球所有国家镍矿产量的总和。未来 5 到 15 年，全球电池对于五种金属的需求快速增长，其中，钴的增长率达到 26%、镍达到 20%、锂达到 36%、

75、锰达到 20%、钒达到 49%。图表28：全球售出动力电池中锂、钴、镍、锰等金属用量逐年增长 全球总量全球总量 （万吨）（万吨）20212021 20222022 20232023 20242024 20252025 20262026 20272027 20202828 20292029 20302030 累计总量累计总量（万吨）（万吨）锂 5.95 7.5 9.04 10.61 12.92 16.35 18.75 21.22 23.39 25.79 151.52 钴 11.13 13.40 14.42 14.8 16.95 20.05 23.81 27.87 30.22 32.74 205.

76、39 镍 15.48 20.56 25.94 31.86 40.6 53.9 62.47 71.47 78.58 86.39 487.25 锰 10.37 12.49 13.44 13.8 15.8 18.69 22.2 25.98 28.17 30.52 191.46 资料来源：2030 年新能源汽车电池循环经济潜力研究报告、方正证券研究所 22 康普化学(834033)-公司深度报告 敬请关注文后特别声明与免责条款 图表29：钴、镍、锂、锰、钒需求预测表 类别类别 20202020 2 2021021 2 20 025E25E 2030E2030E 2035E2035E 钴（万吨）3.28

77、 13.1 26.3 镍（万吨）30 62.21 154.79 锂（万吨 LCE）31.2 107.7 锰（万吨）10 30 130 钒（万吨）0.19 2.8 10.3 资料来源：公司第一轮问询函回复、方正证券研究所 电池退役高潮开启电池退役高潮开启，未，未来十年退役来十年退役电电池总量将超池总量将超 700700 万吨。万吨。根据 IEA（国际能源署）发布的2021 年全球电动汽车展望，2020 年底全球电动车保有量 1,080 万辆，到 2030 年将增加至 1.45 亿辆（保守估计）或 2.3 亿辆（乐观估计），年均复合增长率达 30%或 36%；根据 2017年清洁能源部长级会议的预

78、期，2030 年全球乘用电动车销量将达到2500 万辆，对应动力电池电量超过 2.1TWh。结合中国财政部和工信部发布的文件和行业共识,2015 年及以前销售的动力电池使用约 5 年后退役，2016 年及以后销售的动力电池使用约 8 年后退役，且退役时的理论剩余电量为 80%。在过去 2-3 年退役的动力电池中有相当一部分是来自研发和生产过程中的报废品，真正的退役潮现在才刚刚开始。根据以上对 2030 年全球汽车及电池电量的估算，预计 2021-2030年期间全球乘用电动汽车退役动力电池总量将会达到 705.23 万吨。图表30：预计 2030 年全球乘用车动力电池退役量将达到 181.58

79、万吨 项目项目 20212021 2022E2022E 202023E23E 2024E2024E 2025E2025E 2026E2026E 2027E2027E 2 202028E8E 2029E2029E 2030E2030E 纯电动乘用车 电池电量(GWh)86.9 109.81 136.18 166.24 192.82 274.95 323.89 378.08 437.76 467.4 插电混合乘用 车电池电量(GWh)6.97 8.81 10.93 13.33 15.47 20.12 23.7 27.67 32.04 34.2 纯电动商用车 电池电量(GWh)96.54 121.9

80、8 151.28 184.68 214.2 352.95 415.77 485.34 561.96 600 总电量(GWh)190.41 240.6 298.39 364.25 422.48 648.02 763.36 891.08 1031.8 1101.6 退役总电量(GWh)13.56 16.8 22.24 28.21 39.1 52.74 61.22 129.32 152.32 192.48 退役重量(万 吨)21.91 22.81 25.59 33.58 46.55 49.76 57.75 122 143.7 181.58 十年累计退役重量（万吨）21.91 44.72 70.31

81、103.89 150.44 200.2 257.95 379.95 523.65 705.23 资料来源：2030 年新能源汽车电池循环经济潜力研究报告、方正证券研究所 23 康普化学(834033)-公司深度报告 敬请关注文后特别声明与免责条款 电电池回收利用效率较高，池回收利用效率较高，有效弥补供有效弥补供给紧缺。给紧缺。随电动汽车产销量不断提升，预计新能源金属矿产未来供不应求，尤其是锂离子电池的主要原材料锂、钴等稀有金属。预计到 2025 年，全球可利用的锂资源量将难以达到其需求值。金属锂的开采和提取非常复杂，成本高，生产1 吨锂需要 250 吨锂辉石或 750 吨富矿卤水和 1900

82、吨水。而使用电池回收技术，回收仅 28 吨废锂离子电池即可生产 1 吨锂。因此，废锂离子电池可以被视为提取金属的人造矿物。废旧锂离子电池的金属成分已超过天然矿床的含量，从废 LIB 中分离金属比从天然矿物中分离更容易。据估计，2020 年仅中国就可以生产 50 万吨废旧锂离子电池，预计到 2030 年全球将处理 1100 万吨废旧锂离子电池。因此，锂离子电池的回收是减少对缺乏钴和锂等初级资源的迫切需求的可行方法。电池金属市场电池金属市场火热助火热助力力电池回收行业发展。电池回收行业发展。制备上述金属的一种重要方式就是通过回收。特别是在当前电动车逐渐普及、电池淘汰报废增加的背景下，电池回收不仅能

83、实现资源的循环利用，还有利于减少环境污染，受到世界各国的重视。在碳中和背景下，电动车和储能市场将快速增长，据彭博社预测:(1)2040 年全球轻型电动汽车的销量可达 5600 万辆，约为 2020 年的 17.9 倍;(2)2020 年全球储能装机达5.3GW，预计到 2050 年全球储能装机达到 1.6TW。可回收电池金属可回收电池金属市场空间市场空间广阔广阔。在动力电池回收方法中，湿法回收是锂电池最常用且最成熟的技术。湿法回收是指使用化学溶剂将镍钴锰锂等金属离子从正极材料中转移到浸出液，再通过离子交换、吸附和共沉淀等方式，将金属离子形成无机盐或氧化物，如碳酸锂，硫酸镍，硫酸钴等。该项技术工

84、艺较为复杂，但金属回收率高，纯度高。具体到每种可回收金属，到 2027 年，预计需回收的金属钴将达 7.75 万吨、锂达 6.46万吨、锰达 9.49 万吨、镍达 30.42 万吨，复合增长率分别达到 22%、29%、20%、31%，市场前景广阔。图表31：未来钴、锂、镍、锰可回收量预测 金属种类金属种类 20212021 2022023E3E 2025E2025E 20272027E E 钴 2.31 3.3 4.77 7.75 锂 1.37 2.13 3.42 6.46 锰 3.13 4.33 6.09 9.49 镍 6.1 9.55 15.56 30.42 资料来源：公司第一轮问询函回复

85、、方正证券研究所 4.2 前前瞻布局新能源电池贵金属回收领瞻布局新能源电池贵金属回收领域，构筑新赛域，构筑新赛道先道先发优势发优势 公司 2017 年提前布局贵金属萃取领域，发表镍钴共萃相关专利，目前已获得 6 项贵金属回收相关专利，开发出 11 种新能源电池及其他金属萃取剂，涵盖钴、镍、锂、钒、锰等贵金属。2019 年公司积极推广新能源电池金属萃取剂产品，积累优质客户资源，目前产品已覆盖全球大型钴锌锰湿法分离公司 Boleo、全球钴业龙头华友钴业及锂电池巨头宁德时代等。技术研发及客户资源助力公司获得先发优势，近年新能源电池金属萃取剂产品销量与业务营收占比不断提升，未来成长空间广阔。24 康普

86、化学(834033)-公司深度报告 敬请关注文后特别声明与免责条款 图表32：公司从 2017 年开始发表新能源金属萃取剂相关专利 专专利名称利名称 公公开日期开日期 具体内容具体内容 一种用于镍钴共萃的协萃体系及其共萃方法 2017.10.03 本发明使用一种具有较强的萃取能力和反萃能力的复合萃取剂萃取钒,不仅能提高钒的提取率和绝度,从而提高五氧化二钒产品的产率和纯度,还能降低碱的消耗量,减少生产成本。一种从铜钴矿预处理浸出液中协同萃取钴的工艺 2020.11.27 本发明涉及湿法萃取提钴技术领域,具体公开了一种从铜钴矿预处理浸出液中协同萃取钴的工艺,采用本方法钴的萃取率达到了 99.3%以

87、上。一种用于镍钴共萃的协萃体系及其共萃方法 2022.04.12 本方案可以解决现有技术的共萃体系难以同时实现镍钴与其他干扰金属离子的高效分离和对镍钴进行高效反萃的技术问题。该协萃体系既能实现镍钴与锰,镁、钙的高效分离,又能让典萃的镍钴在室温下能顺利地反萃下来,从而简化萃取分离流程,减少碳排放,降低运行成本,具有广阔的应用前景。一种利用萃取技术制备锂电池三元前驱体的方法 2022.08.09 本技术方案融合萃取与超细粉体剂备等技术特点,解决了现有技术中的剂备方法过程复杂且成本较高的技术问题。本方案在实际生产中便于操作控剂,非常适合大规模工业生产,具有产品质量稳定、生产效率高、成本低等优点。一种

88、含有机氧化膦类萃取剂的镍钴协萃体系的萃取剂以及镍钴萃取方法 2022.7.22 本方案的协萃体系相对与镁离子,锰离子和钙离子等杂质金属离子,对镍离子和钴离子存在较强的选择性结合作用,实现了在常温下萃取镍和/或钴并且有效分离钙、镁、锰等杂质金属。该协萃体系萃取剂在萃取和反萃过程均可以在室温下进行,萃取和反萃过程中效率高、时间短、分相性能良好,油水界面清晰,具有广阔的应用前景。一种从含钴氧化铜矿萃铜余液中回收钴的方法 2022.8.30 本发明采用氧化剂和沉淀剂协同作用,并增加了深度除杂步骤,以确保溶液中的铜、铁、铝等杂质不进入后续回收钴乡骤中,保证含钴反萃液的纯度。资料来源：专利检索网站、方正证

89、券研究所 公司依托长期技术累积，不断完善新能源电池金属萃取技公司依托长期技术累积，不断完善新能源电池金属萃取技术。术。新能源电池金属萃取剂的研发生产与铜萃取剂相似，均需经过合成和复配两个步骤。合成过程涉及多种化学反应，对反应条件、温度要求较高，合成工艺较复杂；复配需要调配半成品与添加剂比例，对技术经验要求高。公司依托多年铜萃取剂研发技术经验，发挥协同优势，自主研发 Mextral 63H 等多型号钴镍分离萃取剂产品，可用于萃取钴、镍、锌、锗、钼、铀等金属，具有萃取动力学快、反萃性能好、分相快、夹带少等优点。公司同时稳步推进锂金属萃取剂研发，目前已进入客户试样阶段。5 纵向布局场景化解决方案，推

90、出酸雾抑制剂与矿物浮选剂纵向布局场景化解决方案，推出酸雾抑制剂与矿物浮选剂 公司积公司积极布局萃取剂衍生产品，丰富极布局萃取剂衍生产品，丰富优优化产品结构，打开增长空间。化产品结构，打开增长空间。公司依托客户资源，覆盖下游多样化需求，跟踪行业最新动态。在与客户沟通中了解到客户对于电积车间除尘、除雾与保障安全有迫切需求，因此公司开发了酸雾抑制剂及矿物浮选剂等衍生产品。酸雾抑制剂酸雾抑制剂属于公司原创性开发的产品，属于公司原创性开发的产品，可用于湿法冶金的电积反应阶段，抑制电积过程中酸雾排放，防止职业危害、环境污染以及腐蚀生产设备，同时提升原料利用效率。据公司招股说明书，向电积液中 25 康普化学

91、(834033)-公司深度报告 敬请关注文后特别声明与免责条款 添加 3-20ppm 浓度单位的酸雾抑制剂产品，电积车间的酸雾浓度从1.6mg/m降低到 0.2mg/m以下。酸雾抑制剂行业目前尚处于起步阶段，公司先发优势明显，2021 年首次实现规模化大批量销售 24.1 吨，实现营收 683.53 万元，2022 年 H1 实现营收 1891.6 万元，业务增长迅速。矿物矿物浮选剂浮选剂可可提升矿石金属纯度提升矿石金属纯度，应用空间广阔，应用空间广阔。火法冶金以及湿法冶金，均需使用矿物浮选剂对矿物浮选。浮选是在金属冶炼之前，对目标金属原矿石在乳液状态下进行选别，提高矿石的金属纯度，提升冶炼效

92、率。矿物浮选剂市场需求广阔，2020 年中国矿物浮选剂市场规模为 30.5 万吨，预计到 2027 年可达 41.5 万吨，黄药、黑药、脂肪酸等传统矿物浮选剂技术附加值偏低，利润空间有限。公司与中南大学合作研发生产新型矿物浮选剂，目前已拥有硫氨酯类矿物浮选剂和羟肟酸类矿物浮选剂产品，硫氨酯类矿物浮选剂可用于硫化矿的浮选，羟肟酸类矿物浮选剂可用于钨、锡、稀土、石墨、萤石矿等多种较难浮选的矿物以及煤泥等非金属矿物的浮选。相较于传统浮选剂，公司开发的新型矿物浮选剂产品性能更好、稳定性更强，预计未来产品渗透率持续提升。矿物浮选剂公司目前国内市占率仅 0.07%，募投项目建成投产后国内市占率可达 2.3

93、6%，成长空间广阔。图表33：公司其他特种表面活性剂业务增长迅速 年年份份 产品产品 销量（吨）销量（吨）营收（万元）营收（万元）2019 矿物浮选剂 211.5 299.4 2021 酸性抑制剂 24.1 683.5 2022H1 酸性抑制剂 61.0 1891.6 资料来源：公司招股说明书、公司第一轮问询函回复、方正证券研究所 6 募投项目去除产募投项目去除产能瓶颈，能瓶颈，助力助力公司公司完成完成下阶段业下阶段业务布局务布局 产能产能不足不足是是限制公司发展的主要瓶颈。限制公司发展的主要瓶颈。随着公司业务的发展和订单量的不断增长，公司产能利用率基本保持满产状态，几乎接近饱和，2022年

94、H1 达到 108.21%。公司铜萃取剂产品 2019-2021 年的有效产能利用率分别为 91.86%/101.29%/97.90%，而 2022 年 H1 达到 111.24%。图表34：公司产能、产量、产能利用率情况 资料来源：公司第一轮问询函回复、方正证券研究所 备注：2022H1产能按照 5000 吨/年折半计算。26 康普化学(834033)-公司深度报告 敬请关注文后特别声明与免责条款 2 2022022 年年上上半年半年公司公司新增订单新增订单大幅增长大幅增长，下游，下游客户需求旺盛客户需求旺盛。截至2022H1 期末，公司在手订单 2.43 亿，较 2021 年末增长 421

95、.2%。图表35：2019-2022H1 公司订单情况（万元）项目项目 2022022 2 年年 1 1-6 6月月 20212021 年度年度 20202020 年度年度 20192019 年度年度 期初在手订单 4663.61 7327.33 10097.56 2238.75 本期新增订单 35256.70 21783.57 22124.77 21512.86 本期执行订单 15534.64 23384.84 21779.12 13653.21 本期取消订单 78.98 1062.44 3115.88 0.84 期末在手订单 24306.69 4663.61 7327.33 10097.5

96、6 资料来源：公司第一轮问询函回复、方正证券研究所 公司终端产品配置装置的产能共 5000 吨，由于向客户所提供的产品均为定制化产品（中间体不外售），因此在产能统计中仅考虑最终产品。拆分来看公司共计拥有醛肟&酮肟中间体产线 2 条，4 条金属萃取剂配制装置。图表36：公司现有产线与产能统计 生产线生产线 产线数量产线数量 产品产品/中间品中间品/副产品副产品 规模（规模（t/at/a）类类别别 醛肟中间品生产线 1 醛肟中间品 1500 中间品 酮肟中间品生产线 1 酮肟中间品 501 中间品 金属萃取剂配制装置 1 Mextral 984H 2900 产品 1 Mextral 5640H 7

97、00 产品 1 Mextral 860H 100 产品 1 Mextral Basf80 1300 产品 资料来源：环评报告、方正证券研究所 公司扩产应对未来订单需求量的增长，解决现有产能近乎满产的问题。本次募投金属萃取剂拟建产能规模与发展规划相匹配，极大缓解当下公司订单压力，在当前产能利用率高位与在手订单充足情况下有望快速达产。预计到2025年，募投项目中金属萃取剂产线新增的3,500吨可释放 60%产能，2027 年可释放全部产能。按照当前的产能投放强度，未来五到十年行业竞争格局稳定，公司产品市占率有望提升。本次募集资金将投资 1.3 亿建设年产 2 万吨特种表面活性剂项目，进一步丰富公司

98、产品组合，大幅提高整体产能至 2 万吨/年。扩建后公司将拥有 8200 吨/年铜萃取剂，300 吨/年新能源金属萃取剂，7200吨/年矿物浮选剂，4000 吨/年改质剂等其他特种表面活性剂以及 300吨/年酸雾抑制剂产能。募投资金中将有 1 亿元用于康普化学技术研究院项目建设，占募资总额的 43.5%，彰显公司对研发和客户服务的重视。项目投产后公司有望加快产品迭代速度，进一步增强客户服务 27 康普化学(834033)-公司深度报告 敬请关注文后特别声明与免责条款 的能力，增强客户粘性。图表37：募投项目情况 序号序号 项目名称项目名称 投资总额投资总额 （万元）（万元）工作规划工作规划 1

99、年产 2 万吨特种表面活性剂建设项目 13000 项目达产后，公司金属萃取剂年产能将由 5,000 吨增至 8,500 吨，同时新增 300 吨酸雾抑制剂、7,200 吨矿物浮选剂以及 4,000 吨改质剂等其他特种表面活性剂年产能，特种表面活性剂合计年产能将达到 2 万吨。2 康普化学技术研究院 10000 康普化学技术研究院共下辖高效金属溶剂萃取工程技术研究中心、矿物浮选工程技术研究中心、酸雾抑制剂工程技术研究中心以及特种表面活性剂工程技术研究中心等 4 个研究中心。此外，研究院拟设立与工程技术开发相关的分析测试中心，并与中南大学合作成立人才培养基地、博士后工作站和院士工作站等机构。合计

100、23000 资料来源：公司招股说明书、方正证券研究所 7 盈利预测与估值盈利预测与估值 7.1 盈利预测及业务分项盈利预测及业务分项预测预测 综合上文对公司业务及核心竞争力的各个维度分析，我们结合行业发 展趋势和公司经营情况，分业务板块做出以下预测：图表38：分业务预测表 分类分类(亿元）亿元）2020A2020A 2021A2021A 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 合计 营业收入 2.16 2.25 3.50 5.84 9.74 营业成本 1.29 1.29 1.93 3.25 5.40 营业毛利 0.87 0.96 1.57 2.59 4.34 毛利率

101、40.2%34.9%44.9%44.3%44.6%铜萃取剂 营业收入 1.97 1.98 3.20 4.90 8.50 营业成本 1.13 1.18 1.80 2.70 4.70 毛利 0.84 0.80 1.40 2.20 3.80 毛利率 42.6%40.4%43.8%44.9%44.7%其他业务 营业收入 0.19 0.27 0.30 0.94 1.24 营业成本 0.16 0.11 0.13 0.55 0.70 毛利 0.03 0.16 0.17 0.39 0.54 毛利率 14.5%59.1%56.7%41.5%43.5%资料来源：Wind、方正证券研究所 7.2 可比公司估值可比公

102、司估值 公司主营业务为铜金属萃取剂，A 股无业务完全相同的同类公司。结合公司招股说明书以及主营业务相关性，选取中触媒、皇马科技、新化股份（新化股份与公司主营业务中均有镍、钴等分离业务）作为可比公司，2022-2024 年可比公司平均 PE 约为 21.8/15.6/12.2。28 康普化学(834033)-公司深度报告 敬请关注文后特别声明与免责条款 图表39：可比公司估值 证券代码证券代码 证券简称证券简称 归母净利润（亿元归母净利润（亿元)PE 市值市值 （亿元）（亿元）2022E 2023E 2024E 2022E 2023E 2024E 688267.SH 中触媒 1.81 2.91

103、4.02 32.8 20.4 14.7 59.2 603867.SH 新化股份 3.25 4.27 5.02 17.5 13.3 11.3 56.8 603181.SH 皇马科技 4.97 5.81 7.28 15.2 13.0 10.4 75.6 行业平均行业平均 3.34 4.33 5.44 21.8 15.6 12.2 63.9 834033.BJ 康普化学 1.14 1.88 3.15 15.9 9.7 5.8 16.1 资料来源：Wind、方正证券研究所 备注：除康普化学外，其他可比公司估值来自 wind 一致预期 29 康普化学(834033)-公司深度报告 敬请关注文后特别声明与

104、免责条款 附录：公司附录：公司财务预测表财务预测表 单位：百万元单位：百万元 资产负债表资产负债表 2021A2021A 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 利润表利润表 2021A2021A 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 流动资产流动资产 257257 609609 923923 13441344 营业营业总总收入收入 225225 350350 584584 974974 货币资金 122 427 574 810 营业成本 147 193 325 540 应收票据 0 0 0 0 税金及附加 1 2 3 5 应收账款 54

105、75 139 217 销售费用 3 4 7 12 其它应收款 2 4 6 11 管理费用 7 11 19 31 预付账款 2 3 5 8 研发费用 8 12 21 34 存货 77 100 198 297 财务费用 2 0 0 0 其他 1 1 1 1 资产减值损失 0 0 0 0 非流非流动动资产资产 5858 5151 4343 3535 公允价值变动收益 0 0 0 0 长期投资 0 0 0 0 投资收益 2 3 5 9 固定资产 43 36 28 21 营业利营业利润润 5959 131131 216216 3 36363 无形资产 7 7 7 6 营业外收入 0 0 0 0 其他 8

106、 8 8 8 营业外支出 0 0 0 0 资产总计资产总计 315315 660660 966966 13801380 利润总额利润总额 5959 131131 216216 363363 流动负债流动负债 9696 111111 229229 327327 所得税 8 17 28 47 短期借款 7 11 15 19 净净利润利润 5151 114114 188188 315315 应付账款 27 35 69 104 少数股东损益 0 0 0 0 其他 63 65 145 205 归属母公归属母公司净利润司净利润 5151 114114 188188 315315 非流动负债非流动负债 0

107、0 0 0 0 0 0 0 EBITDA 69 137 220 363 长期借款 0 0 0 0 EPS（元）0.89 1.25 2.05 3.44 其他 0 0 0 0 负债合计负债合计 9696 111111 229229 327327 主要财务比率主要财务比率 2021A2021A 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 少数股东权益 0 0 0 0 成长能力成长能力 股 本 57 92 92 92 营业总收入 4.33%55.41%66.86%66.78%资本公积 43 258 258 258 营业利润-15.44%124.27%64.60%67.72%留存收

108、益 119 199 387 702 归属母公司净利润-13.39%124.11%64.60%67.72%归 属 母 公 司 股 东 权 益 219 549 737 1052 获利能力获利能力 负债和股东权益负债和股东权益 315315 660660 966966 13801380 毛利率 34.93%44.86%44.35%44.56%净利率 22.62%32.62%32.18%32.36%现现金流量表金流量表 2021A2021A 20222022E E 2023E2023E 2024E2024E ROE 23.27%20.80%25.50%29.96%经营活动现金流经营活动现金流 3030

109、 8484 139139 225225 ROIC 50.04%70.62%84.65%92.34%净利润 51 114 188 315 偿债能力偿债能力 折旧摊销 7 9 9 10 资产负债率 30.59%16.85%23.69%23.73%财务费用 2 0 0 0 净负债比率-51.24%-71.26%-70.61%-68.35%投资损失-2-3-5-9 流动比率 2.66 5.48 4.03 4.11 营运资金变动-29-36-53-91 速动比率 1.84 4.55 3.15 3.17 其他 2 0 0 0 营运能力营运能力 投资活动投资活动现金流现金流 -6 6 2 2 4 4 7 7

110、 总资产周转率 0.71 0.53 0.60 0.71 资本支出-8-2-2-2 应收账款周转率 4.21 4.70 4.20 4.48 长期投资 0 0 0 0 应付账款周转率 8.47 9.97 8.49 9.38 其他 2 3 5 9 每股指每股指标标(元元)筹资活动现金流筹资活动现金流 4 4 2 22020 4 4 4 4 每股收益 0.89 1.25 2.05 3.44 短期借款 4 4 4 4 每股经营现金 0.53 0.92 1.51 2.46 长期借款 0 0 0 0 每股净资产 3.83 5.99 8.04 11.48 普通股增加 0 34 0 0 估值比率估值比率 资本公

111、积增加 0 216 0 0 P/E 22.28 15.92 9.67 5.76 其他 0-34 0 0 P/B 5.18 3.31 2.47 1.73 现金净增加额现金净增加额 2828 306306 146146 236236 EV/EBITDA 14.92 10.20 5.71 2.83 数据来源：Wind 方正证券研究所 30 康普化学(834033)-公司深度报告 分析师声明分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，保证报告所采用的数据和信息均来自公开合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方

112、的授意或影响。研究报告对所涉及的证券或发行人的评价是分析师本人通过财务分析预测、数量化方法、或行业比较分析所得出的结论，但使用以上信息和分析方法存在局限性。特此声明。免责声免责声明明 本研究报告由方正证券制作及在中国（香港和澳门特别行政区、台湾省除外）发布。根据证券期货投资者适当性管理办法，本报告内容仅供我公司适当性评级为C3及以上等级的投资者使用，本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。若您并非前述等级的投资者，为保证服务质量、控制风险，请勿订阅本报告中的信息，本资料难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。在任何情况下，本报告的内容不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到个别

113、客户特殊的投资目标、财务状况或需求，方正证券不对任何人因使用本报告所载任何内容所引致的任何损失负任何责任，投资者需自行承担风险。本报告版权仅为方正证券所有，本公司对本报告保留一切法律权利。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，不得将报告内容作为诉讼、仲裁、传媒所引用之证明或依据，不得用于营利或用于未经允许的其它用途。如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处且不得进行任何有悖原意的引用、删节和修改。公司投资评级的说公司投资评级的说明明：强烈推荐：分析师预测未来半年公司股价有20%以上的涨幅；推荐：分析师预测未来半年公司股价有10%以上的涨幅

114、；中性：分析师预测未来半年公司股价在-10%和10%之间波动；减持：分析师预测未来半年公司股价有10%以上的跌幅。行业投资评级的说明：行业投资评级的说明：推荐：分析师预测未来半年行业表现强于沪深300指数；中性：分析师预测未来半年行业表现与沪深300指数持平；减持：分析师预测未来半年行业表现弱于沪深300指数。地址地址 网址：https:/ E-mail: 北京北京 西城区展览馆路 48 号新联写字楼 6 层 上海上海 静安区延平路 71 号延平大厦 2 楼 上海上海 浦东新区世纪大道 1168 号东方金融广场 A 栋 1001 室 深圳深圳 福田区竹子林紫竹七道光大银行大厦 31 层 广州广州 天河区兴盛路 12 号楼 隽峰苑 2 期 3 层方正证券 长沙长沙 天心区湘江中路二段 36 号华远国际中心 37 层