《【研报】银行业“资金空转”深度研究:“直达实体经济的货币工具”如何理解?-20200524[24页].pdf》由会员分享,可在线阅读,更多相关《【研报】银行业“资金空转”深度研究:“直达实体经济的货币工具”如何理解?-20200524[24页].pdf(24页珍藏版)》请在三个皮匠报告上搜索。
1、 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 证券研究报告证券研究报告/ /行业深度行业深度报告报告 20202020 年年 0505 月月 2424 日日 银行 “直达实体经济的货币工具”如何理解?“直达实体经济的货币工具”如何理解? 银行“资金空转”深度研究银行“资金空转”深度研究 评级:增持(维持)评级:增持(维持) 分析师分析师 戴志锋戴志锋 执业证书编号:执业证书编号:S0740517030004 电话: Email: 分析师分析师 邓美君邓美君 执业证书编号:执业证书编号:S0740519050002 Email: 研究助理研究助理:贾靖:贾靖 Email:
2、基本状况基本状况 上市公司数 36 行业总市值(百万元) 9,423,178 行业流通市值(百万元) 6,129,024 行业行业- -市场走势对比市场走势对比 相关报告相关报告 重点公司基本状况重点公司基本状况 简称 股价 (元) EPS PE PE G 评级 2018 2019 2020E 2021E 2018 2019 2020E 2021E 招商银行 33.63.19 3.62 3.99 4.44 10.53 9.29 8.42 7.58 增持 平安银行 12.91.39 1.41 1.61 1.82 9.26 9.18 8.02 7.11 增持 宁波银行 25.32.10 2.30
3、2.54 2.98 12.05 11.01 9.99 8.51 增持 常熟银行 7.01 0.66 0.65 0.74 0.83 10.68 10.76 9.52 8.43 增持 备注: 投资要点投资要点 “直达实体经济的货币工具直达实体经济的货币工具”的背景:存在资金空转的现象。的背景:存在资金空转的现象。1、从三个、从三个 现象判断银行现象判断银行可能存在一定的“资金空转”可能存在一定的“资金空转” :天量社融的去向主要是国 企与基建;M2-M1 剪刀差提升,结构性存款高增;上市公司的筹资、 经营、投资现金流的错位。2、 “资金空转”新特征:体制内空转“资金空转”新特征:体制内空转。以往
4、是指资金在金融体系空转;目前资金在央企、国有企业里流转,对实体 经济的推动相对较小。本质还是基于政府隐形担保的资金流转。3、我我 们测算们测算了了资金空转规模资金空转规模,总体,总体不算特别大不算特别大,考虑企业结构性存款,未考 虑理财部分。 财政赤字货币化之争:不是核心问题。财政赤字货币化之争:不是核心问题。 我们对我国商业银行股权体系 和商业模式进行了分析,银行体系本身就扮演“第二财政”的角色;金 融资源不管是通过财政体系、还是银行体系传递(分配) ,对经济影响 差别不大。目前核心矛盾在于如何将金融资源有效传达到民营企业、小 微企业和高端制造业等。所以,政府工作报告提出“直达实体经济的货
5、币工具” 。 实现“资金直达实体经济” ,实现“资金直达实体经济” ,金融政策金融政策会有哪些?会有哪些?1、货币政策继续保持、货币政策继续保持 “渐进性” 、 “结构性”宽松,“渐进性” 、 “结构性”宽松,为直达实体经创造良好的货币环境。2、 对“资金空转”进行一定的监管对“资金空转”进行一定的监管,但力度要保持平稳。3、核心点是“开、核心点是“开 正道” ,正道” ,疏通资金到实体经济的传导机制,背后本质是深层次的改革。 预计中小企业的融资环境会有所改善;但如果没有相应体制改革的配 套,作用可能有限。 对流动性的影响对流动性的影响:支撑资本市场的结构性牛市:支撑资本市场的结构性牛市。1、
6、预计预计总体会持续宽总体会持续宽 松松,货币政策不会转向。2、我们预计我们预计不会出现不会出现流动性流动性“水漫金山水漫金山” ,” ,由 于政策强调“定力” :控制套利,鼓励流向实体;难出现之前刺激的大 水漫灌。3、判断判断“结构性宽松”会持续。“结构性宽松”会持续。 “体制内的宽松”体现在近两 个月的天量社融,未来有可能小幅放缓;中小企业的流动性环境会进一 步改善,会有流动性溢出(楼市与股市) 。4、目前流动性环境,支撑资 本市场的结构性牛市。 投资建议:看好银行稳健收益,推荐优质银行投资建议:看好银行稳健收益,推荐优质银行。1、目前市场对银行股 过度悲观,是良好的防御品种:我们预计资产质
7、量稳健性会好于市场预 期,净息差是缓慢下行,利润增速全年稳健(+5%) 。悲观预期逐渐修 -20.00% -10.00% 0.00% 10.00% 20.00% 银行(申万) 沪深300 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 2 - 行业深度行业深度报告报告 复,会持续给银行股带来稳健收益。2、银行业分化是大趋势。我们继 续推荐优质银行股:招商银行、宁波银行、平安银行和常熟银行。 风险提示事件:风险提示事件:经济下滑超预期。疫情影响超预期。 nMsNmNpMmRpOzQtRuMrNvNbRcMaQnPnNoMnNjMpPrMiNtRtO7NnNwPMYqNoOv
8、PrNwO 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 3 - 行业深度行业深度报告报告 目录目录 一、银行“资金空转”的现象、方式及成因一、银行“资金空转”的现象、方式及成因 . - 4 - 1、判断银行出现“资金空转”的三个现象 . - 4 - 2、银行“资金空转”的方式与规模估算 . - 12 - 3、 “资金空转”的原因分析 . - 13 - 二、我国银行业长期扮演“第二财政二、我国银行业长期扮演“第二财政”的角色”的角色 . - 16 - 1、我国的商业银行起源于“政府”银行,国有性质目前依旧突出 . - 16 - 2、银行体系对“政府信用”类业务熟悉,但缺
9、乏民企、小微、零售等风控体系 . - 18 - 三、实现“资金直达实体经济” ,金融政策会有哪些?三、实现“资金直达实体经济” ,金融政策会有哪些? . - 19 - 1、货币政策继续保持“渐进性” 、 “结构性”宽松,为直达实体经创造良好的货币环境 . - 19 - 2、对“资金空转”进行一定的监管 . - 20 - 3、核心点是“开正道” ,需要深层次改革 . - 21 - 四、流动性的影响及投资建议四、流动性的影响及投资建议 . - 21 - 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 4 - 行业深度行业深度报告报告 一一、银行“资金空转”的现象、方式及成因银
10、行“资金空转”的现象、方式及成因 1、判断银行出现“资金空转”的三个现象判断银行出现“资金空转”的三个现象 现象一:现象一:天量社融的去向天量社融的去向国企与基建国企与基建 天量社融的去向天量社融的去向: 企业短贷、 企业中长贷、 票据企业短贷、 企业中长贷、 票据+未贴现银行承兑汇票、未贴现银行承兑汇票、 企业债。企业债。其中企业债券融资主力为国企,行业集中在基建、房地产相关 行业以及城投类企业,受疫情冲击较大的批发和零售贸易的占比有所下 降,资金流向与困难企业有一定的错位。 3 月、月、4 月天量社融月天量社融资金主要流向?由金融数据来看,资金主要流向?由金融数据来看,企业短贷、企业短贷、
11、企业企业 中长期贷款、票据中长期贷款、票据+未贴现承兑汇票以及未贴现承兑汇票以及企业债券融资是社融高增的主企业债券融资是社融高增的主 要贡献因子要贡献因子,其中企业债券融资其中企业债券融资是主力。是主力。3-4 月新增社融比去年同期增 加 3.6 万亿,上述细分项分别为 7000 亿、5800 亿、5500 亿以及 1.1 万 亿,贡献占比 19%、16%、15%、31%。 图表:图表:新增社融比去年同期增加情况(亿)新增社融比去年同期增加情况(亿) 资料来源:人民银行,中泰证券研究所 (10,000) (5,000) 0 5,000 10,000 15,000 20,000 25,000 2
12、--04 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 5 - 行业深度行业深度报告报告 图表:图表:3 3- -4 4 月新增社融同比增量各分项贡献情况月新增社融同比增量各分项贡献情况 资料来源:人民银行,中泰证券研究所 对非金融企业债券融资情况做进一步的细拆对非金融企业债券融资情况做进一步的细拆:国企:国企等大企业等大企业是发债的主是发债的主 力力;行业则主要是基建、房地产等;受疫情影响冲击较大的批发零售获;行业则主要是基建、房地产等;受疫情影响冲击较大的批发零售获 取的资金规模并未有显著增加取的资金规模并未有显著增加。
13、1、从企业性质来看,国企是融资的主、从企业性质来看,国企是融资的主 要对象,要对象,3-4 月国企发债净融资额占比总发债净融资达到 90%以上。2、 从债项评级看,从债项评级看,高评级债券发行人占比在 3、4 月有提升的趋势,分别 占比 50%、60%。3、从行业分类来看,资金大部分流入基建、房地产、从行业分类来看,资金大部分流入基建、房地产 相关行业以及城投类企业,相关行业以及城投类企业,占比分别为 20%、29%、23%(综合类以及 租赁商务服务, 大部分为城投类企业) ; 而受疫情冲击较大的批发和零售 贸易的占比则较 1 月的 8%、2 月的 5.6%有所下降,为 3.6%。 图表:图表
14、:非金融企业债券融资情况非金融企业债券融资情况 资料来源:Wind,中泰证券研究所 5.6% 1.0% 19.4% 16.1% 8.7% 3.0% -1.8% 6.6% 31.4% 0.4% 5.1% -5.0% 0.0% 5.0% 10.0% 15.0% 20.0% 25.0% 30.0% 35.0% 3-4月社融新增规模比去年同期各分项贡献情况 99.2% 98.3% 87.9% 92.7% 27.7% 23.6% 49.6% 60.3% 0.0% 20.0% 40.0% 60.0% 80.0% 100.0% 120.0% --04 国企 2
15、A+及以上 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 6 - 行业深度行业深度报告报告 图表:图表:非金融非金融企业债券净融资行业分布情况企业债券净融资行业分布情况(亿元)(亿元) 图表:图表:非金融非金融企业债券净融资行业占比情况企业债券净融资行业占比情况 来源:Wind,中泰证券研究所 来源:Wind,中泰证券研究所 现象二:现象二:M2-M1 剪刀差提升剪刀差提升,结构性存款高增结构性存款高增 M2-M1 剪刀差提升剪刀差提升:天量社融背景下,天量社融背景下,M2 与与 M1 增速差进一步提升至增速差进一步提升至 5.6%,反映企业获取的资金并未完全投入生产反
16、映企业获取的资金并未完全投入生产,而是更多将其作为定期而是更多将其作为定期 存款放在银行账户存款放在银行账户。 19 年 1 月票据套利时也发生类似的情景, 新增社融 4.7 万亿, 但 M2-M1 剪刀差却由上月的 6.6%提升至 8%, 显示企业投资 活跃度不足。 图表:图表:M M2 2 与与 M M1 1 同比增速差同比增速差 资料来源:Wind,中泰证券研究所 短贷短贷、票据票据+未贴现银行承兑汇票未贴现银行承兑汇票、企业债融资高增,对应、企业债融资高增,对应结构性存款结构性存款 高增高增:3-4 月企业短贷、票据+未贴现银行承兑汇票、企业债融资分别净 增 8700 亿、9400 亿
17、、1.88 万亿;企业结构性存款净增 1.06 万亿,而 0 500 1,000 1,500 2,000 2,500 3,000 3,500 4,000 1月 2月 3月 4月 0.0% 5.0% 10.0% 15.0% 20.0% 25.0% 1月 2月 3月 4月 -20.0 -15.0 -10.0 -5.0 0.0 5.0 10.0 15.0 2004-01 2004-09 2005-05 2006-01 2006-09 2007-05 2008-01 2008-09 2009-05 2010-01 2010-09 2011-05 2012-01 2012-09 2013-05 2014
18、-01 2014-09 2015-05 2016-01 2016-09 2017-05 2018-01 2018-09 2019-05 2020-01 M2-M1 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 7 - 行业深度行业深度报告报告 在此前,结构性存款新增规模多处于收缩状态。 图表:图表:企业融资与存款企业融资与存款新增规模新增规模情况情况(亿元)(亿元) 图表:图表:企业融资与存款企业融资与存款新增规模比去年同期(亿元)新增规模比去年同期(亿元) 来源:Wind,中泰证券研究所 来源:Wind,中泰证券研究所 图表:图表:结构性存款净增情况(亿元)结构性存款
19、净增情况(亿元) 大行个人结构性存款大行个人结构性存款 大行企业结构性存款大行企业结构性存款 中小行个人结构性存款中小行个人结构性存款 中小行企业结构性存款中小行企业结构性存款 2019-01 1,102 2,448 1,732 8,364 2019-02 1,165 822 923 (462) 2019-03 (120) 453 177 (820) 2019-04 (1,126) (150) (864) 1,515 2019-05 (713) (408) (1,065) (429) 2019-06 (274) (869) 124 (2,629) 2019-07 (634) 547 (1,23
20、0) 605 2019-08 (427) 123 (452) 1,051 2019-09 3,222 501 508 (377) 2019-10 (1,577) (1,148) (826) (1,485) 2019-11 (726) 9 (311) (99) 2019-12 (220) (1,033) 610 (5,710) 2020-01 2,002 3,616 771 5,556 2020-02 (111) (490) 33 805 2020-03 2,688 856 1,231 3,737 2020-04 (1,496) 1,121 198 4,897 资料来源:Wind,中泰证券研究所
21、 现象三:上市公司行业维度现象三:上市公司行业维度筹资、经营、投资现金流的错位筹资、经营、投资现金流的错位 上市公司行业维度:上市公司行业维度:筹资、经营、投资现金流的错位筹资、经营、投资现金流的错位。筹资现金流流入 与经营困难的行业有一定的错位,资金并未完全流入到最困难、最需要 资金的行业;同时,筹资现金流高增的行业与投资现金流流出也存在部 (4,000) (2,000) 0 2,000 4,000 6,000 8,000 10,000 12,000 --04 (6,000) (4,000) (2,000) 0 2,000 4,000 6,00
22、0 8,000 --04 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 8 - 行业深度行业深度报告报告 分的错位,一定程度反映有部分资金并未投入到生产活动中。 根据申万行业分类对 28 个行业分为制造、消费投资以及服务 4 大类, 如下表所示。剔除银行、非银后对四大类行业的现金流情况进行分析。 图表:图表:行业分类行业分类 制造制造 消费消费 投资投资 服务服务 汽车 医药生物 建筑材料 银行 电子 纺织服装 化工 房地产 通信 家用电器 有色金属 公用事业 机械设备 农林牧渔 采掘 非银金融 计算机 商业贸易 钢铁 建
23、筑装饰 电气设备 轻工制造 交通运输 国防军工 食品饮料 传媒 休闲服务 资料来源:Wind,中泰证券研究所 1Q20 经营现金流流入同比负增较高的为消费板块经营现金流流入同比负增较高的为消费板块, 其次为投资和服务其次为投资和服务, 行业细项来看经营现金流同比负增长较多的有休闲服务行业细项来看经营现金流同比负增长较多的有休闲服务、家用电器、房、家用电器、房 地产、汽车,地产、汽车,分别同比-51.6%、-28.5%、-18.8%、-16.8%。 图表:图表:各板块行业经营现金流流入同比情况各板块行业经营现金流流入同比情况 资料来源:Wind,中泰证券研究所 -20.0% -10.0% 0.0
24、% 10.0% 20.0% 30.0% 40.0% 50.0% 制造 消费 投资 服务 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 9 - 行业深度行业深度报告报告 图表:图表:各细分行业经营现金流流入同比情况各细分行业经营现金流流入同比情况 1 1Q19Q19 1 1H19H19 1 1- -3Q193Q19 2 2019019 1 1Q20Q20 采掘 9.5% 8.7% 6.2% 8.1% -10.1% 化工 10.3% 9.9% 4.7% 1.7% -15.7% 钢铁 9.5% 5.5% 8.9% 14.3% -0.9% 有色金属 3.3% 5.6% 14.2
25、% 12.2% 10.0% 建筑材料 20.8% 22.5% 40.5% 35.6% -4.5% 建筑装饰 13.0% 17.2% 17.0% 13.9% -7.9% 电气设备 26.8% 16.6% 13.0% 14.5% 3.2% 机械设备 -2.2% -6.9% 8.6% 13.4% -7.6% 国防军工 -5.6% -6.8% 24.7% 35.2% 16.5% 汽车汽车 - -8.8%8.8% - -10.6%10.6% - -7.5%7.5% - -9.7%9.7% - -16.8%16.8% 家用电器家用电器 11.3%11.3% - -1.0%1.0% - -1.9%1.9%
26、- -6.8%6.8% - -28.5%28.5% 纺织服装 -10.5% -10.2% -6.3% 15.6% -2.0% 轻工制造 -3.4% -1.5% 0.4% 2.3% -10.0% 商业贸易 11.9% 17.2% -1.2% -5.7% -12.6% 农林牧渔 13.5% 13.6% 7.4% 9.0% 6.5% 食品饮料 17.2% 19.8% 15.7% 16.5% -5.5% 休闲服务休闲服务 22.0%22.0% 7.1%7.1% - -6.5%6.5% - -7.3%7.3% - -51.6%51.6% 医药生物 16.2% 15.7% 17.6% 19.1% 5.8%
27、 公用事业 22.6% 18.4% 14.6% 16.4% -9.3% 交通运输 -2.0% -0.7% 27.4% 30.4% 3.0% 房地产房地产 15.6%15.6% 14.5%14.5% 13.9%13.9% 13.3%13.3% - -18.8%18.8% 电子 105.7% 57.1% 20.8% 16.9% 10.7% 计算机 18.0% 15.2% 15.9% 13.8% -7.2% 传媒 17.7% 15.0% 15.7% 17.5% -4.9% 通信 -0.1% -4.5% -3.3% -5.9% -11.6% 资料来源:Wind,中泰证券研究所 1Q20 筹资现金流丰裕
28、的板块也为消费筹资现金流丰裕的板块也为消费、投资和服务投资和服务,但细分行业有错但细分行业有错 位位,以基建(交运、建筑材料) 、与防疫相关的医药生物以及有一定低,以基建(交运、建筑材料) 、与防疫相关的医药生物以及有一定低 基数影响的食品饮料、农林牧渔为主,基数影响的食品饮料、农林牧渔为主,筹资现金流流入分别同比高增 86%、64%、64%、62%、66%。经营现金流负增较多的行业在筹资活 动现金流方面并未有显著的增长。 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 10 - 行业深度行业深度报告报告 图表:图表:各板块行业筹资现金流流入同比情况各板块行业筹资现金流流
29、入同比情况 资料来源:Wind,中泰证券研究所 图表:图表:各细分行业筹资现金流流入同比情况各细分行业筹资现金流流入同比情况 1 1Q19Q19 1 1H19H19 1 1- -3Q193Q19 2 2019019 1 1Q20Q20 采掘 -8.2% 4.5% 5.0% 10.3% 27.3% 化工 19.0% 3.1% -3.7% -7.6% 46.4% 钢铁 10.0% -7.8% 6.9% 12.3% 4.6% 有色金属 9.5% 6.1% 8.6% 0.6% 23.5% 建筑材料建筑材料 17.6% -2.6% 52.3% 74.3% 64.0% 建筑装饰 24.0% 17.8% 1
30、7.5% 17.8% 29.0% 电气设备 16.9% 9.2% -1.3% 4.0% -6.3% 机械设备 35.0% 52.9% 26.1% 43.8% -23.7% 国防军工 -16.5% -9.9% 35.5% 23.0% 15.3% 汽车汽车 12.6% -6.5% -0.7% 0.7% 10.2% 家用电器家用电器 16.5% -5.5% -23.2% -23.9% -30.0% 纺织服装 -18.6% -14.8% -11.3% 21.2% 27.5% 轻工制造 2.2% -2.0% -4.6% -7.1% 11.1% 商业贸易 45.3% 30.0% 10.6% -0.4% 1
31、0.4% 农林牧渔农林牧渔 2.6% -0.7% -1.4% -0.8% 66.1% 食品饮料食品饮料 -60.7% -36.6% 36.6% 42.1% 62.2% 休闲服务休闲服务 15.8% 0.2% -23.1% -19.7% 8.7% 医药生物医药生物 -4.6% 0.2% 3.9% 2.3% 64.2% 公用事业 6.0% 8.9% 11.7% 13.4% 14.2% 交通运输交通运输 22.7% 16.3% 27.5% 17.9% 85.7% 房地产房地产 8.7% 5.6% 2.3% 8.7% 15.6% 电子 47.2% 35.2% 23.6% 15.8% 24.2% 计算机
32、 -11.9% -5.6% -20.3% -16.2% 25.5% 传媒 10.7% 0.0% 19.2% 18.2% 19.5% 通信 52.3% -2.1% -11.4% -3.3% -22.7% 资料来源:Wind,中泰证券研究所 -30.0% -20.0% -10.0% 0.0% 10.0% 20.0% 30.0% 40.0% 50.0% 60.0% 制造 消费 投资 服务 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 11 - 行业深度行业深度报告报告 1Q20 仅有服务板块投资现金流流出同比正增长仅有服务板块投资现金流流出同比正增长,制造制造、消费消费以及投
33、资以及投资 板块均是缩减,行业细分项来看,投资现金流流出与筹资现金流流入较板块均是缩减,行业细分项来看,投资现金流流出与筹资现金流流入较 多的行业有部分的错位,多的行业有部分的错位, 投资现金流流出较多的行业有国防军工、 交运、 农林牧渔以及轻工制造,同比 87%、47%、46%、31%,其中交运、农 林牧渔与筹资现金流多增匹配,投资有一定增加。 图表:图表:各板块行业投资现金流流出同比情况各板块行业投资现金流流出同比情况 资料来源:Wind,中泰证券研究所 -40.0% -20.0% 0.0% 20.0% 40.0% 60.0% 80.0% 100.0% 120.0% 制造 消费 投资 服务
34、 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 12 - 行业深度行业深度报告报告 图表:图表:各细分行业投资现金流流出同比情况各细分行业投资现金流流出同比情况 1 1Q19Q19 1 1H19H19 1 1- -3Q193Q19 2 2019019 1 1Q20Q20 采掘 -0.9% 8.5% 20.4% 16.4% -13.5% 化工 22.0% 20.6% 23.0% 9.9% -1.7% 钢铁 24.7% -26.2% -17.7% -10.4% -8.6% 有色金属 -4.7% 5.2% 18.6% 1.8% 24.9% 建筑材料 44.5% 28.6% 1
35、9.9% 23.8% 10.0% 建筑装饰 3.3% -2.5% 3.5% 7.1% 4.6% 电气设备 -21.8% -21.6% -13.9% -9.1% 19.7% 机械设备 -15.6% -17.2% -0.9% 1.0% -1.5% 国防军工国防军工 14.5% -16.5% 44.0% 82.3% 86.5% 汽车 69.3% 50.1% 27.5% 29.5% -25.8% 家用电器 22.2% -23.3% -39.4% -24.7% -22.1% 纺织服装 -39.5% -39.4% -29.4% -32.2% -17.1% 轻工制造轻工制造 -21.4% -25.4% -2
36、0.0% -9.9% 31.0% 商业贸易 -2.1% -14.5% -23.3% -24.0% -37.3% 农林牧渔农林牧渔 -6.9% -12.7% -5.3% 0.3% 46.2% 食品饮料食品饮料 -16.0% -14.3% 4.8% 1.7% 10.1% 休闲服务 65.1% 0.6% -16.4% -19.1% -34.6% 医药生物医药生物 -4.3% -4.6% -0.6% 17.0% 22.1% 公用事业 13.7% 15.4% 15.6% 20.1% 19.9% 交通运输交通运输 18.1% 2.1% -4.5% 3.8% 46.5% 房地产 -22.9% -7.4% -
37、8.4% -4.8% -34.4% 电子 1.8% 10.9% 19.8% 25.2% 22.2% 计算机 6.0% -7.1% -13.1% 8.9% -5.9% 传媒 -16.7% 1.8% -0.6% 11.8% 18.0% 通信 8.6% 5.2% -0.3% 1.7% 13.2% 资料来源:Wind,中泰证券研究所 2、银行“资金空转”的方式与规模估算银行“资金空转”的方式与规模估算 资金空转的方式资金空转的方式: 企业获取低成本资金后、 如发行3A中短期票据 (6M) , 资金成本不到 2%,再将这部分资金以结构性存款的方式存入银行,结 构性存款利率普遍在 3.5%-4.5%,从而
38、获取 1.5%-2.5%的利差。另一种 资金空转方式则是先购买结构性存款、 再将其质押开票、 贴现获取资金、 再购买结构性存款往复循环的方式套利, 造成部分资金回流至金融体系。 资金空转规模的保守预计在资金空转规模的保守预计在 1.06 万亿万亿, 未考虑流入表外理财部分。 假设假设 净增的企业结构性存款全为资金空转所得净增的企业结构性存款全为资金空转所得, 则资金空转规模在, 则资金空转规模在 1.06 万亿万亿, 扣减这部分空转资金扣减这部分空转资金,社融仍是维持向上高增长社融仍是维持向上高增长:3 月、4 月企业结构 性存款分别净增 4593 亿,6018 亿,企业结构性存款净增 1.0
39、6 万亿, 而在此前,结构性存款新增规模多处于收缩状态。这是我们对资金空转 规模的保守估计。扣减这部分资金,社融同比增速分别为 11.28%、 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 13 - 行业深度行业深度报告报告 11.74%, 较原来增速下降 0.2、 0.25 个点, 但仍维持同比向上高增速 (测 算为粗略评估,有一定的误差) 。 图表:图表:扣减空转资金后社融仍维持高增扣减空转资金后社融仍维持高增 社融同比增长社融同比增长 扣减空转资金扣减空转资金后后社融同比增长社融同比增长 2019-12 10.69% 2020-01 10.72% 2020-02
40、10.66% 20202020- -0303 11.48%11.48% 1 11.281.28% % 20202020- -0404 12.00%12.00% 1 11.741.74% % 资料来源:Wind,中泰证券研究所 3、 “资金空转”的原因分析“资金空转”的原因分析 “体制内”的资金空转。“体制内”的资金空转。 “资金空转”以往常指的的是资金在金融体系空 转,不到实体经济;目前“资金空转”出现新的特征,资金在央企、国 有企业里流转,对实体经济的推动相对较小。本质还是基于政府隐形担 保的资金流转(包括某些区域的房地产) 。 造成资金空转最直接的原因造成资金空转最直接的原因,当前存贷市场
41、存在较大的套利利差当前存贷市场存在较大的套利利差,叠加,叠加 银行年初有强烈的揽储诉求银行年初有强烈的揽储诉求,在央行再贴现等货币政策工具支持下在央行再贴现等货币政策工具支持下,银银 行的综合收益并不会亏损行的综合收益并不会亏损。结构性存款收益率大多在 3.5%-4.5%区间, 而当前 3A 中短期票据(6M)发行利率不到 2%,存贷市场存在较大的 套利空间。其实自 18 年中货币政策转向宽松以来,存贷市场的套利空 间一直存在,但近两年引起市场关注的套利往往在年初,主要还是银行 在年初有较强烈的抢存款诉求,同时通过票据贴现等企业授信也在一定 程度满足贷款额度的占位。除去银行为满足自身考核指标而
42、默许甚或主 动协助套利行为外,从银行的综合收益付息来看,套利行为并不会导致 银行的综合收益为负,银行通过牺牲部分利差获取更多的存款,从而投 放到其他相对高收益的资产实现收入总量的扩增,另外这牺牲的部分利 差甚至可以通过获取央行较低利率的再贴现得到弥补。 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 14 - 行业深度行业深度报告报告 图表:图表:理财收益率与发债利率理财收益率与发债利率 资料来源:Wind,中泰证券研究所 图表:图表:银行的综合收益付息情况银行的综合收益付息情况 资料来源:中泰证券研究所 体制内外的体制内外的信用分层信用分层:水往“高”处流:水往“高”处
43、流,高处不胜“热”高处不胜“热” 。经济预期悲 观,银行低风险偏好持续,不管大银行、小银行都不愿给高风险的中小 微企业放贷。由信贷投向来看,自银行从上一轮不良周期走出,新增授 信非常谨慎, 其中个人贷款占比新增达到一半以上, 基建+房地产在 20%; 而中小企业居多的批发零售业新增授信则维持在低位。企业的信用利差 维持在高位且近两月再度走高,也佐证了机构的低风险偏好持续。 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 15 - 行业深度行业深度报告报告 图表:图表:上市银行比年初新增贷款占比情况上市银行比年初新增贷款占比情况 基建基建 房地产房地产 批零批零 制造业制造
44、业 个贷个贷 国股行国股行 2015 13.9% 5.0% -1.9% -0.2% 48.6% 2016 15.6% -1.0% -3.7% -4.4% 65.5% 2017 27.4% 7.2% -3.7% 0.2% 65.7% 2018 13.1% 11.6% -4.8% -2.2% 62.4% 2019 15.8% 9.0% -1.1% 1.3% 50.8% 城农商行城农商行 2015 10.3% 10.5% -0.5% -4.0% 27.6% 2016 15.6% 0.8% 5.8% 1.2% 41.2% 2017 19.4% 9.2% 4.0% 7.1% 42.8% 2018 10.
45、3% 14.7% 4.4% 6.8% 43.5% 2019 6.6% 14.4% 1.5% 2.5% 46.4% 资料来源:公司财报,中泰证券研究所 图表:图表:企业信用利差维持在高位企业信用利差维持在高位 资料来源:Wind,中泰证券研究所 银行信用分层银行信用分层与与实体的信用分层实体的信用分层互相影响。互相影响。银行负债端的分化驱动资产 端的分化,进一步带来实体的信用分层,信贷高增的大中银行,对应大 中企业客群获取资金量的高增,由此拥有富余资金的大中企业在经济下 行的背景下, 将富裕的资金做理财投资以获取稳定的较高收益。 中小行、 非银机构由于刚兑打破,面临同业融资困难、融资成本上升的困
46、境,负 债端的受限进而影响其资产端信用的扩张能力, 最后社会信用总量不变, 但结构发生分化。 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 16 - 行业深度行业深度报告报告 图表:图表:存单计划发行存单计划发行/ /实际发行比值跟踪实际发行比值跟踪 资料来源:Wind,中泰证券研究所 图表:图表:大银行与小银行的信用利差维持在高位大银行与小银行的信用利差维持在高位 图表:图表:上市大中型银行与行业整体信贷增速差缩窄上市大中型银行与行业整体信贷增速差缩窄 来源:Wind,中泰证券研究所 来源:公司财报,Wind,中泰证券研究所 二二、我国银行业长期扮演“第二财政”的角色我国银行业长期扮演“第二财政”的角色 1、我国的商业银行起源于“政府”银行,国有性质目前依旧突出我国的商业银行起源于“政府”银行,国有性质目前依旧突出 我国银行所有权性质:大银行国有控股、小银行大多以地方政府为主我国银行所有权性质:大银行国有控股、小银行大多以地方政