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1、 敬请阅读末页的重要说明 证券研究报告|行业深度报告 2023 年 03 月 05 日 推荐推荐(维持)(维持)商务商务及休闲及休闲男装行业深度男装行业深度报告报告 消费品/轻工纺服 疫情三年期间商务活动减少,商务休闲服饰消费需求被抑制,疫情三年期间商务活动减少,商务休闲服饰消费需求被抑制,本土本土中小商务中小商务及及休闲休闲男装男装品牌品牌产品同质化严重、库存积压、渠道关店,销售降幅明显;外资快产品同质化严重、库存积压、渠道关店,销售降幅明显;外资快时尚品牌亦大幅撤店时尚品牌亦大幅撤店。2023 年起商务社交需求补偿性恢复,商务休闲男装行业年起商务社交需求补偿性恢复,商务休闲男装行业格局优化
2、,格局优化,国内头部商务休闲男装品牌国内头部商务休闲男装品牌有望有望通过通过产品升级产品升级、品牌认可度、品牌认可度提升提升、渠道渠道结构优化结构优化实现市占率提升实现市占率提升。外部因素:外部因素:需求倾向分化需求倾向分化&商务社交需求恢复商务社交需求恢复&行业中小品牌出清行业中小品牌出清。纵观国内外行业发展历史,商务及休闲男装需求偏稳定。但由于疫情三年商务活动减少,消费需求被抑制,预计疫后将获得更多补偿性修复。需求倾向来看,高端消费需求稳定,高端品牌及一线奢侈品复苏弹性大。中产阶层消费趋于理性,更偏好兼具品质感及性价比品牌。部分定位中档的商务休闲男装及区域性小品牌受需求变迁以及疫情拖累,叠
3、加自身品牌老化、产品同质化、库存积压、渠道大幅度闭店。龙头品牌多年来持续变革:产品端年轻化及品质化升级龙头品牌多年来持续变革:产品端年轻化及品质化升级、渠道业态升级、供渠道业态升级、供应链提效控风险,以上因素共同推动品牌升级。应链提效控风险,以上因素共同推动品牌升级。海澜之家:海澜之家:坚持高性价比定位,近 3-5 年公司推出六维弹力、冰爽棉等功能性面料,持续提升产品功能性,并提高年轻化产品占比。保持逆势开店的同时优化店铺位置和业态,加速入驻二三线购物中心和商超百货。依靠线上专供品推出及多平台运营,近五年线上保持正增长。营销采用传统广告社媒宣传相结合的多元化方式,签约林更新,周杰伦强化年轻化战
4、略落地。比音勒芬:比音勒芬:国内高端商务休闲领军品牌,锚定高收入中年成功人士作为核心客群。通过与知名面料供应商合作强化产品功能性,推出更适合亚洲人体型剪裁和版型的产品,实现和国际品牌的差异化竞争。近年来持续推进渠道下沉&门店位置优化&扩面积,利用多元化渠道结构强化品牌辐射力。多年赞助高尔夫国家队明星代言强化品牌曝光。报喜鸟:报喜鸟:公司采用“多品牌、全渠道”运营战略。强化面料共研拓展产品适用场景。报喜鸟品牌推出运动西装新品类拓展新客群。哈吉斯着力产品融合休闲&运动属性开发新市场。公司推进大店策略提升单店店效,其中报喜鸟加速商场店向购物中心店转型,哈吉斯重点优化门店形象并加速渠道下沉。公司利用早
5、期积累的企业微信客户池为新社媒引流,签约明星强化品牌影响力。九牧王:九牧王:公司专注男裤产品开发,重塑“男裤专家”品牌形象。产品方面坚持爆款策略,缩减 sku 宽度,加强产品深度开发。研创拉伸率高达普通面料 4 倍的高弹面料,推出小黑裤、高弹牛仔裤、轻松裤等明星爆款产品。渠道方面公司推动“十代店”形象升级,加速入驻二三线购物中心及高端商业渠道,门店面积和店效持续提升。2018 年九牧王成为亚运会中国体育代表团的礼服供应商传递品牌价值,加强抖音等新社媒营销提升品牌传播度。行业规模行业规模 占比%股票家数(只)311 6.3 总市值(亿元)22472 2.6 流通市值(亿元)17032 2.4 行
6、业指数行业指数%1m 6m 12m 绝对表现 6.1-5.8 相对表现 3.4 3.4 资料来源:公司数据、招商证券 相关相关报告报告 1、海外服装品牌销售数据跟踪点评运动品牌表现优于休闲品牌,库存趋于良性2023-02-12 2、海澜之家(600398)行业格局 优 化,男 装 龙 头 逆 势 启 航 2023-02-06 刘丽刘丽 S06 赵中平赵中平 S01 王梓旭王梓旭 研究助理 -25-20-15-10-505Mar/22Jun/22Oct/22Feb/23(%)轻工纺服沪深300格局优化格局优化&商务商务需求复苏需求复苏,龙头公司,龙头公
7、司迎迎变革变革创新创新红利红利 敬请阅读末页的重要说明 2 行业深度报告 投资建议:投资建议:年初至今商务休闲男装头部品牌复苏并非昙花一现,而是外部竞争格局变化叠加公司自身变革显效共同驱动,从中长期角度看,龙头品牌的增长是可持续的。维持高端商务休闲男装龙头比音勒芬强烈推荐评级,23PE仅 17X。维持大众商务休闲龙头海澜之家强烈推荐评级,23PE 仅 10.5X。风险提示:风险提示:公司销售额增长不及预期的风险;线下客流恢复不及预期的风险;线上流量成本增加侵蚀利润率的风险;销售承压,库存压力增加的风险。pPoPXXcVdXeUrVdUNA9P9RaQtRoOmOoNfQmMmPkPnNsM9P
8、mNmMwMqQsQMYsOpM 敬请阅读末页的重要说明 3 行业深度报告 正文正文目录目录 一、男装行业:消费分层&格局优化,头部品牌迸发改革红利.7 1、参考海外经验,疫后商务休闲服饰消费将获得补偿性修复.7 2、消费分层加速,高端及高质价比男装稳健增长.7 3、行业格局优化推动头部品牌份额提升.9(1)男装行业集中度仍有提升空间.9(2)行业格局优化,高端及高质价比品牌份额提升空间广阔.10 二、头部品牌:强者恒强,产品优化&渠道升级强化份额提升逻辑.11 1、海澜之家:男装龙头,产品结构优化&逆势开店稳固龙头地位.11(1)概况:深耕行业二十年的男装龙头,业绩稳健增长.11(2)产品:
9、面料共研强化产品功能性.12(3)渠道:业态优化强化运营效率,逆势开店拓增长空间.13(4)营销:明星代言及综艺赞助强化品牌曝光度.14 2、比音勒芬:锁定高收入核心客群,产品升级&渠道下沉并举拓增长空间.15(1)概况:定位高端商务休闲,业绩高质量增长.15(2)产品:精准卡位高端商务休闲服饰定位,产品性能提升引领行业发展.17(3)渠道:多元化渠道结构强化运营能力,渠道下沉拓展增长空间.18(4)营销:创新营销提升品牌曝光度和消费者粘性.20 3、报喜鸟:强化多品牌协同运营,产品休闲化&门店拓面积提升终端销售表现.21(1)概况:多品牌战略运营的高端商务休闲男装领军企业,业绩恢复良好增长态
10、势.21(2)产品:主品牌推进正装休闲化&年轻化,哈吉斯充分融合潮流&运动元素.23(3)渠道:业态升级&大店策略强化终端运营效率和销售表现.25(4)营销:“社群+直播”运营模式快速引流,强化品牌年轻化形象.27 4、九牧王:逆势开启“男裤专家”战略,爆品策略&门店优化重塑品牌形象.28(1)概况:深耕行业 25 年的男裤龙头,收入端具备较强韧性.28(2)产品:深耕男裤产品开发,坚持爆款战略.30(3)渠道:面积&业态升级并举提高店效,抖音渠道高增长.31(4)营销:新社媒营销助力品牌传播.32 三、投资建议.33 四、风险提示.33 敬请阅读末页的重要说明 4 行业深度报告 图表图表目录
11、目录 图 1:HUGO BOSS 在美洲销售(亿欧元)及增速.7 图 2:拉夫劳伦在北美洲销售(亿美元)及增速.7 图 3:国内不同消费阶层倾向变化趋势.8 图 4:爱马仕收入规模及增速.8 图 5:比音勒芬收入规模及增速.8 图 6:优衣库大中华区零售增速.9 图 7:海澜之家在 22Q3 恢复至正增长.9 图 8:七匹狼收入规模及增速.9 图 9:GXG 收入规模及增速.9 图 10:全球主要发达国家男装行业 CR5 情况.10 图 11:海外高端男装品牌门店缩减.10 图 12:国外快时尚品牌及国内中档商务休闲男装品牌门店持续缩减.11 图 13:海澜之家旗下品牌.11 图 14:201
12、4 至今海澜之家营收(亿元)及增速.12 图 15:2014 至今海澜之家归母净利润(亿元)及增速.12 图 16:公司与供应商合作开发多款科技属性面料.12 图 17:衬衫及西服产品占比持续下降.12 图 18:公司产品持续推进年轻化、休闲化、功能化开发.13 图 19:近五年可比大众男装品牌门店数量变化.13 图 20:国内男装品牌直营门店数量占比情况.13 图 21:公司连续开业 12 个月直营店平均收入(万元).14 图 22:海澜之家店铺业态升级.14 图 23:同行业重点男装公司线上增速情况.14 图 24:阿里平台重点大众休闲男装销售情况.14 图 25:海澜之家代言人更年轻更时
13、尚.14 图 26:海澜之家赞助多个热门综艺强化曝光.14 图 27:公司发展历程.15 图 28:2011 至今公司营收(亿元)及增速.15 图 29:2011 至今公司归母净利润(亿元)及增速.15 图 30:公司毛利率及净利率.16 图 31:公司 ROE 变化.16 图 32:公司存货周转天数及应收账款周转天数.16 图 33:公司 1 年内库存占比提升.16 图 34:比音勒芬三期员工持股计划.16 图 35:比音勒芬研究基地及研究中心.17 敬请阅读末页的重要说明 5 行业深度报告 图 36:公司产品结构丰富,多样风格满足消费者需求.17 图 37:公司利用 Polartec 材料
14、加速产品迭代和矩阵丰富.18 图 38:比音勒芬门店数量变化.18 图 39:公司线下渠道营收占比.18 图 40:比音勒芬多元化渠道结构.18 图 41:比音勒芬业态升级.19 图 44:比音勒芬商品陈列变迁.19 图 43:国内高端男装品牌门店分城市线级分布.19 图 44:比音勒芬线上营收(亿元).19 图 45:比音勒芬线上营收占比(%).19 图 46:阿里平台重点可比品牌营收情况.20 图 47:推出“五星战袍”增强与消费者的情感连接.20 图 48:比音勒芬签约中国国家高尔夫球队.20 图 49:品牌形象代言人.20 图 50:公司在新社媒渠道加强品牌宣传.20 图 51:近年来
15、热门电视剧植入.21 图 52:高铁机场广告投放.21 图 53:公司营业收入(亿元)及增速.22 图 54:公司归母净利润(亿元)及增速.22 图 55:公司主力品牌营收(亿元)及增速.22 图 56:公司分品牌营收占比情况.22 图 57:公司毛利率及净利润持续提升.22 图 58:公司 ROE 水平回升.22 图 61:公司库存周转天数及应收账款周转天数.23 图 62:公司库龄结构持续优化.23 图 61:2018-2020 年公司专利数量.23 图 62:公司与东华大学开始深度合作共研.23 图 63:报喜鸟持续推出“轻正装”系列产品.23 图 64:运动西服系列引领行业创新.24
16、图 65:哈吉斯休闲潮流风格主题产品及联名.24 图 66:哈吉斯运动风系列产品拓展应用场景.25 图 67:公司分品牌门店数量变化.25 图 68:公司不同品牌下分渠道门店数量变化.25 图 69:报喜鸟加速入驻购物中心店.25 图 70:哈吉斯门店产品陈列更加简约.25 图 71:公司分业态门店数量变化.26 图 72:公司分业态门店数量占比.26 敬请阅读末页的重要说明 6 行业深度报告 图 73:公司分品牌平均店铺面积变化(平米).26 图 74:公司分业态平均店铺面积变化(平米).26 图 75:报喜鸟品牌分渠道平均店铺面积变化(平米).26 图 76:哈吉斯品牌分渠道平均店铺面积变
17、化(平米).26 图 77:报喜鸟及哈吉斯平均店效(万元).27 图 78:报喜鸟及哈吉斯单店平均坪效(万元/平米).27 图 79:公司线上营收(亿元)及增速.27 图 80:公司线上营收占比持续提升.27 图 81:阿里平台报喜鸟和哈吉斯销售额(亿元)及增速.27 图 82:抖音平台哈吉斯保持较快增长.27 图 83:签约张若昀推进品牌年轻化形象重塑.28 图 84:报喜鸟品牌广告更具简约时尚气息.28 图 85:哈吉斯邀请流量明星作为“一日店长”.28 图 86:参加巴黎时装周提升品牌知名度.28 图 87:九牧王营收(亿元)及增速.29 图 88:九牧王归母净利润(亿元)及增速.29
18、图 89:公司交易性金融资产公允价值变动收益(亿元).29 图 90:九牧王存货跌价损失(亿元).29 图 91:九牧王门店数量.29 图 92:九牧王线下分门店类型营收占比.29 图 93:九牧王毛利率和净利率.30 图 94:九牧王 ROE 在疫情期间持续下降.30 图 95:九牧王男裤产品营收占比.30 图 96:九牧王男裤产品毛利率.30 图 97:九牧王持续推出功能性强的爆款男裤产品.30 图 98:九牧王分渠道类型门店数量.31 图 99:九牧王男裤分渠道类型门店毛利率.31 图 100:九牧王推进“十代店”形象升级.31 图 101:九牧王入驻万象城高端渠道.31 图 102:九
19、牧王品牌分城市线级门店数量占比.31 图 103:商务休闲男装分线级城市分布.31 图 104:九牧王直营店和加盟店平均店铺面积(平米).32 图 109:九牧王直营店和加盟店平均门店收入(万元/年).32 图 106:九牧王签约陆毅和王耀庆.32 图 107:九牧王成为中国国家击剑队官方商务男装.32 图 108:九牧王登陆巴黎和米兰时装周.33 图 109:九牧王增强新社媒传播强化品牌认可度.33 敬请阅读末页的重要说明 7 行业深度报告 一、一、男装行业男装行业:消费分层消费分层&格局优化,头部品牌迸发改革红利格局优化,头部品牌迸发改革红利 1、参考海外经验,参考海外经验,疫后商务休闲服
20、饰消费疫后商务休闲服饰消费将将获得补偿性获得补偿性修复修复 疫情三年国内商务出行活动持续缩减,居民对商务服饰的消费需求下降,叠加中产阶层收入承压,近三年男装消费大多围绕价格便宜且舒适感强的运动服饰产品。参考海外商务服饰市场消费变化趋势看,疫后商务社交场景恢复后,商务服饰消费得到补偿性修复,商务休闲品牌销售端快速增长。以美国市场为例,2021 年 4 月美国宣布取消疫情管控,商务男装品牌营收率先复苏。其中 HUGO BOSS 在美洲销售增速在疫情放开后一年内营收单季度增速保持 60%+。拉夫劳伦在北美洲销售增速自 FY23Q1(自然年 2021Q2)后一年内保持 20%+,销售规模均超过疫情前水
21、平。由此可推断,春节后国内居民陆续复工,商务活动数量将逐步增加,商务服饰产品消费需求持续提升,国内优质的商务服饰品牌销售将较快增长。图图 1:HUGO BOSS 在美洲销售(亿欧元)及增速在美洲销售(亿欧元)及增速 图图 2:拉夫劳伦在北美洲销售(亿美元)及增速:拉夫劳伦在北美洲销售(亿美元)及增速 资料来源:公司公告、招商证券 资料来源:公司公告、招商证券。注:FY23Q1 指 22 年 4-6 月(即22Q2)2、消费分层加速,高端及高质价比消费分层加速,高端及高质价比男装男装稳健增长稳健增长 高端消费与大众理性消费并存,消费分层趋势愈发明显。高端消费与大众理性消费并存,消费分层趋势愈发明
22、显。国内人口众多,地区之间经济发展不均衡,且消费需求呈多样化分布。我们按照收入水平将国内阶层划分为富裕阶层、中产阶层以及低收入的小镇青年。疫情三年以及疫后恢复阶段,考虑到国内宽松的货币政策,占据金字塔顶尖的富裕阶层消费支出保持稳定,奢侈品及高端品牌在国内的销售保持较快增长。而广大的中产阶层经过了疫情三年影响,收入承压,在疫后复苏阶段消费回归理性,热衷购买高品质的大众消费品。小镇青年受益于城镇化进程,居住地从农村升级至城镇,在时尚消费方面也从杂牌向大众品牌升级。-50%0%50%100%150%200%250%300%350%400%0.00.51.01.52.02.53.0HUGO BOSS
23、美洲营收(亿欧元)YOY-100%-50%0%50%100%150%200%250%300%350%0拉夫劳伦北美洲营收(亿美元)YOY 敬请阅读末页的重要说明 8 行业深度报告 图图 3:国内不同消费阶层倾向变化趋势:国内不同消费阶层倾向变化趋势 资料来源:招商证券绘制,参见品牌时尚 2019 年中期策略报告-新经济周期下,大众品牌消费将成为主导 定位高端的品牌销售表现坚挺。定位高端的品牌销售表现坚挺。以爱马仕在除日本以外的亚洲区销售为例,20H1 销售规模仅同比下滑了 9%,随后自 20Q3 至 21Q3 出现强劲回暖,即使疫情对线下零售带来很大冲击,但 21Q4 至
24、 22Q3 收入规模依然实现了增长。22Q3 收入规模同比实现了 34%的强劲增长。比音勒芬除 20Q1 及 22Q2 受到全国多地疫情管控影响,门店客流下滑较多导致收入下滑双位数外,其他季度均保持双位数增长,其中 22Q3 营收增速恢复至 20%。图图 4:爱马仕收入规模及增速爱马仕收入规模及增速 图图 5:比音勒芬比音勒芬收入规模及增速收入规模及增速 资料来源:公司公告、招商证券 资料来源:公司公告、招商证券 定位高质价比的品牌运营偏稳健。定位高质价比的品牌运营偏稳健。从优衣库大中华区销售情况来看,20 年 3-6 月疫情爆发期间,公司在大中华区零售额降幅为双位数。随后 20 年下半年以及
25、 21 年全年公司零售恢复增长。值得一提的是 22 年夏秋季节(FY22Q4)大中华区零售额同比增长 27%,虽然随后的秋冬季受疫情冲击较大,但零售额仅有 3%的降幅。海澜之家 2021 年收入平稳恢复,2022 年上半年受疫情影响收入仅个位数下滑,22Q3 疫情影响减弱海澜收入恢复个位数增长。-20%0%20%40%60%80%100%024680Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q3除日本外亚洲营收(亿欧元)YOY-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%020Q1 20Q2 20Q3
26、20Q4 21Q1 21Q2 21Q3 21Q4 22Q1 22Q2 22Q3比音勒芬营业收入(亿元)同比(%)2020 年后年后 2010 年后年后 90 年代年代 敬请阅读末页的重要说明 9 行业深度报告 图图 6:优衣库大中华区零售增速:优衣库大中华区零售增速 图图 7:海澜之家在:海澜之家在 22Q3 恢复至正增长恢复至正增长 资料来源:公司公告、招商证券 资料来源:公司公告、招商证券 注:优衣库财年的时间范围:注:优衣库财年的时间范围:FY22Q2 为为 21 年年 12 月月 1 日至日至 22 年年 2 月月 28 日,日,FY22Q3 为为 22 年年 3 月月 1 日至日至
27、22 年年 5 月月 31日,日,FY22Q4 为为 22 年年 6 月月 1 日至日至 22 年年 8 月月 31 日,日,FY23Q1 为为 22 年年 9 月月 1 日至日至 22 年年 11 月月 30 日。日。定位中档的品牌受疫情冲击最为明显。定位中档的品牌受疫情冲击最为明显。一方面,疫情对中等收入群体影响较大,收入下降后消费更倾向于高质价比品牌。另外,品牌老化、经销体系低效等因素也是众多商务男装销售额下降的原因。如七匹狼、GXG 品牌从2021Q4 开始营收持续呈现负增长状态。图图 8:七匹狼:七匹狼收入规模及增速收入规模及增速 图图 9:GXG 收入规模及增速收入规模及增速 资料
28、来源:公司公告、招商证券 资料来源:公司公告、招商证券 3、行业格局优化推动头部品牌份额提升行业格局优化推动头部品牌份额提升(1)男装行业集中度仍有提升男装行业集中度仍有提升空间空间 疫情催化中小品牌及部分产品本土化不佳的海外品牌出清,运动服饰、高端商务休闲、高质价比品牌持续提升市场份疫情催化中小品牌及部分产品本土化不佳的海外品牌出清,运动服饰、高端商务休闲、高质价比品牌持续提升市场份额。额。2022 年中国男装行业 CR5 为 12.7%(海澜之家占 4.6%、Nike 占 2.3%、李宁占 2%、优衣库占 2%、杰克琼斯占 1.8%),日本、法国、德国、韩国、美国男装行业 CR5 分别为
29、32%、22%、15%、14%、13%。中国的消费变化趋势与日本类似,中国男装的行业集中度仍有较大提升空间,优质男装品牌依靠产品升级、渠道优化、营销创新将持续扩大市场份额。-30%-20%-10%0%10%20%30%40%040080012001600营业收入(亿日元)增速(%)(40)(30)(20)(10)020304050607020Q1 20Q2 20Q3 20Q4 21Q1 21Q2 21Q3 21Q4 22Q1 22Q2 22Q3海澜之家收入(亿元)同比(%)-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%0246810121420Q1 2
30、0Q2 20Q3 20Q4 21Q1 21Q2 21Q3 21Q4 22Q1 22Q2 22Q3营业总收入同比(%)-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%024680H12020H22021H12021H22022H1营业收入(亿元)YOY 敬请阅读末页的重要说明 10 行业深度报告 图图 10:全球主要发达国家男装行业全球主要发达国家男装行业 CR5 情况情况 资料来源:Euromonitor、招商证券(2)行业格局优化,高端及高质价比品牌份额提升空间广阔行业格局优化,高端及高质价比品牌份额提升空间广阔 高端男装高端男装:高收入中年男性消
31、费能力稳定,消费需求主要集中在产品穿着舒适度和品牌服务的及时性。海外品牌进入中国市场后产品本土化改革进展较慢,产品设计及剪裁不符合亚洲消费者体型。随着国内居民购买海外高端品牌的热度减退,而国内高端男装品牌产品舒适性和设计感增强,持续抢夺海外品牌市场份额。2018-2022 年期间海外高端男装品牌在二三线渠道门店持续缩减,如 hugo boss、拉夫劳伦、法国鳄鱼、Tommy hilfiger、Burberry 门店缩减超过20%。以比音勒芬、报喜鸟为代表的国内高端男装品牌快速拓展门店,其中比音勒芬净开店+47%,报喜鸟净开店+8%。图图 11:海外高端男装品牌门店缩减海外高端男装品牌门店缩减
32、资料来源:比音勒芬&报喜鸟公告、久谦平台、招商证券(注:比音勒芬为 2022 年 Q3 末数据,报喜鸟、哈吉斯为 2022 年 Q2 末数据)高质价比男装:消费分层增加市场需求,快时尚高质价比男装:消费分层增加市场需求,快时尚&中小品牌出清优化竞争格局。中小品牌出清优化竞争格局。在中等收入人群消费趋于理性的背景下,定位品牌老化、渠道效率低下的中档的商务男装品牌及产品迭代速度慢、质量较差的海外快时尚品牌持续缩减门店。劲霸、柒牌、罗蒙、思莱德、杰克琼斯等品牌在疫情三年期间门店数量明显减少。海澜之家和优衣库凭借较强的渠道运营能力和供应链管控力实现逆势开店。预计随着中小品牌的出清,二三线城市渠道扩展空
33、间持续放大,头部品牌有望加快低线城市渗透,拓展增长空间。0%5%10%15%20%25%30%35%中国男装市场CR5日本男装市场CR5韩国男装市场CR5美国男装市场CR5法国男装市场CR5德国男装市场CR520002020212022 敬请阅读末页的重要说明 11 行业深度报告 图图 12:国外快时尚品牌及国内中档商务休闲男装品牌门店持续缩减:国外快时尚品牌及国内中档商务休闲男装品牌门店持续缩减 资料来源:海澜之家&利郎&九牧王&七匹狼&GXG 公告、久谦平台、招商证券(注:海澜之家、九牧王为 2022 年 Q3 末数据,利郎、GXG 为 2022
34、 年 Q2 末数据)二、二、头部品牌头部品牌:强者恒强,产品优化强者恒强,产品优化&渠道升级强化份额提升逻辑渠道升级强化份额提升逻辑 经过疫情三年的洗礼,男装行业经过疫情三年的洗礼,男装行业需求需求偏好偏好从盲目追求海外大牌消费转化为注重产品品质和性能,对国内男装品牌的认从盲目追求海外大牌消费转化为注重产品品质和性能,对国内男装品牌的认可度持续提升。在此背景下,产品老化可度持续提升。在此背景下,产品老化&渠道运营渠道运营低效的国内中小品牌低效的国内中小品牌、产品质量较差的部分国外快时尚产品质量较差的部分国外快时尚品牌品牌、产品产品迭代速度慢迭代速度慢&版型剪裁不符合亚洲体型的部分高端海外品牌销
35、售承压,在中国地区门店数量持续缩减。在疫情复苏背版型剪裁不符合亚洲体型的部分高端海外品牌销售承压,在中国地区门店数量持续缩减。在疫情复苏背景下产品品质强、品牌认可度景下产品品质强、品牌认可度高高、渠道业态、渠道业态持续持续升级的国内头部商务休闲男装品牌将获得更多的补偿性修复。升级的国内头部商务休闲男装品牌将获得更多的补偿性修复。1、海澜之家:海澜之家:男装龙头,男装龙头,产品结构优化产品结构优化&逆势开店稳固龙头地位逆势开店稳固龙头地位(1)概况:概况:深耕行业二十年的男装龙头深耕行业二十年的男装龙头,业绩稳健增长,业绩稳健增长 海澜之家前身江阴海澜服装有限公司成立于 2002 年,2014
36、年借壳上市。旗下拥有男装、女装、童装、职业装及生活家居等品牌,采用“平台+品牌”的连锁经营模式,门店数量和业绩稳健增长。2022Q3 末拥有 7841 家门店。公司旗下海澜之家及圣凯诺品牌运营多年,同时 2017 年以来孵化及收购多个新品牌,为多品牌运营奠定基础,补充增长动力。2017 年公司创立黑鲸、OVV、海澜优选等品牌;2018 年-2019 年通过增资实现对男生女生及英式婴童的控股。2021 年代理专业滑雪运动品牌 HEAD。目前公司已经形成从大众到轻奢,从休闲潮流到专业运动、从儿童到成人的全品类的品牌矩阵,不断拓展消费人群。图图 13:海澜之家旗下品牌:海澜之家旗下品牌 资料来源:公
37、司公告、海澜之家官网、招商证券 敬请阅读末页的重要说明 12 行业深度报告 业绩稳健增长。业绩稳健增长。2014-2019 年公司营业收入从 123.4 亿元增加至 219.7 亿元,归母净利润从 23.8 亿元增加至 32.11亿元。营收及归母净利润 CAGR 为 12%/6%。由于疫情导致终端需求疲软,2019-2021 年公司营收和归母净利润年复合增速分别为-4%/-12%。2022Q1-Q3 公司营收和归母净利润分别为 136.8 亿元/17.5 亿元,同比-3%/-15%。图图 14:2014 至今海澜之至今海澜之家营收(亿元)及增速家营收(亿元)及增速 图图 15:2014 至今海
38、澜之家归母净利润(亿元)及增速至今海澜之家归母净利润(亿元)及增速 资料来源:Wind、公司公告、招商证券 资料来源:Wind、公司公告、招商证券(2)产品:产品:面料共研强化产品功能性面料共研强化产品功能性 顺应需求趋势,顺应需求趋势,强化功能性面料开发强化功能性面料开发&优化产品品类结构。优化产品品类结构。公司加强和供应商的面料共研开发,陆续推出六维弹力、三防、冰爽棉等系列面料。专利数量从 2019 年 256 个增加至 2022H1 的 399 个。公司缩减正装衬衫、套装西服等纯商务产品占比,持续扩充年轻化、休闲化、功能化产品矩阵。2014-2021 年公司衬衫营收占比从 14.8%下降
39、至 10.8%,西装营收占比从 13.9%下降至 6.4%。羽绒服营收占比从 8.8%提升至 9.2%,夹克衫营收占比从 6.1%提升至 7.4%。图图 16:公司与供应商合作开发多款科技属性面料:公司与供应商合作开发多款科技属性面料 图图 17:衬衫及西服产品占比持续下降衬衫及西服产品占比持续下降 资料来源:公司公告、招商证券 资料来源:公司公告、招商证券 通过联合研发、跨界破圈的方式,迭代推出更加符合消费主流的时尚潮流与功能科技兼具的爆款系列。通过联合研发、跨界破圈的方式,迭代推出更加符合消费主流的时尚潮流与功能科技兼具的爆款系列。公司利用共研新科技陆续推出六维弹力裤、三防羽绒服等爆款。并
40、开发“国潮风三国系列”、“街潮风 SPRINTING SMILE 系列”、“运动风 SPORTSDAY 系列”等线上专供系列产品,满足年轻消费者的审美需求,增强消费粘度,提升品牌认可度,打造出独特的品牌体验感。-40%-20%0%20%40%60%80%0500营业收入(亿元)营业收入YOY-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%05540归母净利润(亿元)归母净利润YOY0%2%4%6%8%10%12%14%16%衬衫羽绒服茄克衫西服2000202021 敬请阅读末页的重要说明 13
41、行业深度报告 图图 18:公司产品持续推进:公司产品持续推进年轻化、休闲化、功能化年轻化、休闲化、功能化开发开发 资料来源:公司公告、招商证券(3)渠道:渠道:业态优化强化运营效率,逆势开店拓增长业态优化强化运营效率,逆势开店拓增长空间空间 门店持续拓展。门店持续拓展。公司整体门店数量从 2014 年 3716 家增加至 2022Q3 末的 7841 家;其中海澜之家品牌门店数量从2014 年 3348 家增加至 2022Q3 末的 5781 家。在 2020-2022 年疫情期间,海澜之家凭借自身渠道运营能力和盈利能力保持净开店趋势,2020-2022Q3 末累计净开店 183 家,同行业其
42、他可比公司均为净关店状态。公司除传统的类直营的加盟模式开店外,近几年持续拓展直营门店数量。直营门店数量从 2014 年的 2 家增加至2022Q3 末的 897 家,其中 2020 年-2022Q3 末公司净开直营店 540 家,数量占比从 2020 年 8.8%提升至 2022Q3末的 15.5%。图图 19:近五年可比大众男装品牌门店近五年可比大众男装品牌门店数量变化数量变化 图图 20:国内男装品牌直营门店数量占比情况国内男装品牌直营门店数量占比情况 资料来源:公司公告、招商证券 资料来源:公司公告、招商证券 注:中国利郎及森马服饰为 22H1 末数据,其他为 22Q3 末数据 业态升级
43、有望提升单店营收。业态升级有望提升单店营收。随着近几年二三线城市商圈转移,且快时尚品牌及国内中小男装品牌退出中国市场,海澜之家门店业态和位置持续优化。店铺位置更好且部分街边店转化为商超百货及购物中心店,提升单店店效。但由于2020 年开始的疫情影响,线下消费需求不足,公司连续开业 12 个月的直营店平均店效略有下滑,但是随着疫情放开后客流恢复,前期业态升级后的百货及购物中心门店将持续释放增长潜力。0040005000600070008000900010000海澜之家九牧王中国利郎七匹狼太平鸟森马服饰200212022最新0%10%20%30%40%5
44、0%60%九牧王七匹狼海澜之家GXG利郎200212022H1 敬请阅读末页的重要说明 14 行业深度报告 图图 21:公司连续开业:公司连续开业 12 个月直营店平均收入(万元)个月直营店平均收入(万元)图图 22:海澜之家店铺业态升级:海澜之家店铺业态升级 资料来源:公司公告、招商证券 资料来源:新浪微博、微信公众号、招商证券 线上增长较快,表现优于竞品。线上增长较快,表现优于竞品。随着线上流量红利逐渐减退,大众男装品牌近五年线上营收几乎处于负增长状态。海澜之家凭借线上运营力强及推出年轻化专供品保持稳健增速。图图 23:同行业重点男装公司线上增速情况:同行业重点男装公
45、司线上增速情况 图图 24:阿里平台重点大众休闲男装销售情况阿里平台重点大众休闲男装销售情况 资料来源:公司公告、招商证券 资料来源:魔镜数据、招商证券(4)营销:营销:明星代言及综艺赞助强化品牌曝光度明星代言及综艺赞助强化品牌曝光度 公司持续加大营销投入,并随着消费习惯变化,通过明星代言、流量投放、创新营销等方式持续推进品牌年轻化转型,广告风格也更加简约时尚。2017 年以来签约周杰伦、林更新、许魏洲等国民及流量明星,并赞助热门综艺强化品牌曝光和知名度。图图 25:海澜之家代言人更年轻更时尚:海澜之家代言人更年轻更时尚 图图 26:海澜之家赞助多个热门综艺强化曝光:海澜之家赞助多个热门综艺强
46、化曝光 资料来源:公司公告、招商证券 资料来源:公司公告、招商证券 05003003504004505002019年2020年2021年-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%九牧王七匹狼海澜之家GXG200212022H1 敬请阅读末页的重要说明 15 行业深度报告 2、比音勒芬:比音勒芬:锁定高收入核心客群,产品升级锁定高收入核心客群,产品升级&渠道下沉并举拓增长空间渠道下沉并举拓增长空间(1)概况:概况:定位高端商务休闲定位高端商务休闲,业绩高质量增长,业绩高质量增长 比音勒芬成立于 2003 年,2016 年于深交所上
47、市。公司聚焦于高端商务休闲,打造细分服饰领域龙头品牌,致力于高附加值业务链的产品设计研发和品牌运营,采取直营与特许加盟相结合、线上线下联动的全渠道销售模式。与戈尔公司(GORE-TEX)、Polartec LLC 等知名面料供应商保持稳定的合作关系,门店数量和业绩稳健增长。2011-2021 年公司营业收入和净利润 CAGR 为 22%/27%。截至 2022H1 公司拥有 1125 家门店。图图 27:公司公司发发展历程展历程 资料来源:公司公告、比音勒芬官网、招商证券 业绩业绩保持快速增长保持快速增长。2011-2021 年公司营业收入从 3.04 亿元增加至 27.20 亿元,归母净利润
48、从 0.44 亿元增加至 6.25亿元。营收及归母净利润 CAGR 为 25%/30%。2022Q1-Q3 公司营收和归母净利润分别为 22.25 亿元/5.73 亿元,同比增加 13.0%/24.9%。图图 28:2011 至今至今公司公司营收(亿元)及增速营收(亿元)及增速 图图 29:2011 至今至今公司公司归母净利润(亿元)及增速归母净利润(亿元)及增速 资料来源:公司公告、招商证券 资料来源:公司公告、招商证券 公司公司产品升级推动产品升级推动毛利率毛利率提升提升。2011-2021 年毛利率从 56.2%提升至 76.7%,净利率从 2021 年 14.6%上升至 2021年 2
49、3.0%。2022Q1-Q3 公司毛利率 74.8%,净利率 25.8%。净利率提升带动 ROE 稳中有升,公司 ROE 水平从 2017年 13%提升至 2021 年 22%。比音勒芬作为高端男装品牌净利率及 ROE 水平处于行业领先水平。0%10%20%30%40%50%60%051015202530营业收入(亿元)营收YOY0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%01234567归母净利润(亿元)归母净利YOY 敬请阅读末页的重要说明 16 行业深度报告 图图 30:公司公司毛利率及净利率毛利率及净利率 图图 31:公司公司 ROE 变化变化 资料来源:公司公告、招商证
50、券 资料来源:公司公告、招商证券 库存结构优化。库存结构优化。公司作为中高端男装品牌,正价店不打折保障品牌调性,当季未售罄产品进入奥莱渠道消化两年内库存。公司随着规模扩张存货周转天数从 2011 年的 295 天增加至 2019 年的 397 天,但疫情期间公司加强新品售罄和奥莱的库存消化能力,存货周转天数从 2020 年 384 天减少至 22Q1-Q3 的 325 天。一年内库存占比从 2020 年 47%提升至 2022H1 的 60%。应收账款周转天数稳定在 20-40 天左右。图图 32:公司存货周转天数及应收账款周转天数公司存货周转天数及应收账款周转天数 图图 33:公司公司 1
51、年内库存占比提升年内库存占比提升 资料来源:公司公告、招商证券 资料来源:公司公告、招商证券 公司共推出三期员工持股计划公司共推出三期员工持股计划,彰显中长期发展信心彰显中长期发展信心。从 2017 年开始公司陆续推出三期员工持股计划,激励员工人数上限持续提升。第三期员工持股计划于 2021 年 1 月开始,参加总人数不超过 1320 人,在增强团队凝聚力的同时彰显公司中长期发展信心。图图 34:比音勒芬三期员工持股计划比音勒芬三期员工持股计划 资料来源:公司公告、招商证券 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%毛利率净利率0%10%20%30%40%50%60%20112
52、000500300350400450存货周转天数应收账款周转天数0%20%40%60%80%100%202020212022H11年以内1-2年2-3年3年以上 敬请阅读末页的重要说明 17 行业深度报告 (2)产品:产品:精准卡位精准卡位高端商务休闲高端商务休闲服饰定位服饰定位,产品性能提升引领行业发展产品性能提升引领行业发展 与知名机构与知名机构、高校等共建研发基地及研发中心高校等共建研发基地及研发中心,助推公司研发能力提升助推公司研发能力提升,着力打造“超级品类”着力打造“超级品类”。公司配备中、英、
53、意、韩四国研发团队,与戈尔公司(GORE-TEX)、Polartec LLC 等知名面料供应商保持稳定的合作关系。另外公司通过与北京服装学院、中国纺织工业联合会、国家纺织开发中心等知名高校及机构共建高尔夫服饰人体工程研究中心、国家高尔夫服装产品开发基地、流行趋势研究中心等研发基地,持续优化研发设计能力。2018 至 2021 年公司推出的“T 恤小专家”品类连续四年同类产品综合占有率第一;2017 至 2021 年“高尔夫服装”品类连续五年同类产品综合占有率第一。图图 35:比音勒芬研究基地及研究中心比音勒芬研究基地及研究中心 资料来源:公司公告、招商证券 比音勒芬强化产品设计和剪裁,利用高品
54、质赢得核心客群青睐。比音勒芬强化产品设计和剪裁,利用高品质赢得核心客群青睐。高收入中年男性对于服装消费更关注产品舒适感、剪裁工艺、适用场景是否广泛等方面。比音勒芬针对核心客群诉求,强化面料选择和剪裁工艺的升级,从 T 恤出发逐步由丰富产品品类,丰富公司产品矩阵,满足核心客群的多元需求。图图 36:公司产品结构丰富,多样风格满足消费者需求:公司产品结构丰富,多样风格满足消费者需求 资料来源:公司公告、比音勒芬天猫旗舰店、招商证券 利用高性能面料加速产品迭代。利用高性能面料加速产品迭代。公司持续进行功能性产品的升级迭代,致力于提高消费者穿着舒适度、便捷性,实现防风、防水、防晒、抗菌、保暖等多重功能
55、,打造出更高品质的服装。公司自 2018 年起采用美国 Malden Mills 研制的 Polartec 抓绒面料,近五年每年均推出全新产品,覆盖品类逐步丰富、功能属性不断拓展,赢得消费者的信赖和 敬请阅读末页的重要说明 18 行业深度报告 口碑。图图 37:公司利用:公司利用PolartecPolartec 材料加速产品迭代和矩阵丰富材料加速产品迭代和矩阵丰富 资料来源:公司公告、比音勒芬天猫旗舰店、招商证券(3)渠道:渠道:多元化渠道结构强化运营能力,渠道下沉拓展增长空间多元化渠道结构强化运营能力,渠道下沉拓展增长空间 门店持续拓展。门店持续拓展。公司整体门店数量从 2013 年 520
56、 家增加至 2022H1 的 1125 家;其中直营门店数量从 2013 年 225家增加至 2022H1 的 544 家,加盟门店数量从 2013 年 295 家增加至 2022H1 的 581 家。图图 38:比音勒芬门店数量变化比音勒芬门店数量变化 图图 39:公司线下渠道营收占比公司线下渠道营收占比 资料来源:公司公告、招商证券 资料来源:公司公告、招商证券 渠道结构多元化发展完善全渠道布局战略渠道结构多元化发展完善全渠道布局战略。公司线下渠道包括高端商场、机场、高铁站、球会等,利用多渠道运营强化终端销售表现及品牌宣传。截止 2021 年,比音勒芬销售网络已覆盖全国 31 个省、自治区
57、及直辖市。其中奥莱店作为公司存货主要消化渠道,消化库龄两年以内的存货,公司销售端能力增强的同时提升存货抗风险能力。图图 40:比音勒芬多元化渠道结构比音勒芬多元化渠道结构 资料来源:公司公告、公司官网、招商证券 渠道业态由街边店转向商场店渠道业态由街边店转向商场店,门店形象统一门店形象统一,强化产品高端定位强化产品高端定位。由于比音勒芬目标客群消费场所多集中于大型商020040060080010001200直营店加盟店合计2000212022H10%20%40%60%80%100%2000212022H1直
58、营店加盟店 敬请阅读末页的重要说明 19 行业深度报告 圈,同时对消费场所的环境、设施、消费体验感等有较高需求。公司持续升级门店业态,部分位置较差的街边店升级成为商场店及购物中心店,在提高店铺面积的同时对门店形象进行升级,商品陈列具有统一的陈列柜、中岛架等,以更好匹配目标客群需求,提升品牌形象。图图 41:比音勒芬业态升级比音勒芬业态升级 图图 42:比音勒芬商品陈列变迁比音勒芬商品陈列变迁 资料来源:公司公告、公司官网、招商证券 资料来源:公司公告、公司官网、招商证券 比音勒芬比音勒芬有望加速市场下沉节奏有望加速市场下沉节奏。2022 年比音勒芬 T1、T2、T3 线级城市门店数量占比分别为
59、 12%、45%、43%。经过疫情洗礼,部分一二线城市高收入人群定居三四线城市,这部分人群的消费水平和对产品品质的要求并未下降,而海外高端品牌在低线城市布局较少,比音勒芬将借势将渠道下沉到发展较快的三、四线城市。图图 43:国内高端男装品牌门店:国内高端男装品牌门店分城市线级分布分城市线级分布 资料来源:百度地图、招商证券 积极布局数字化新零售渠道积极布局数字化新零售渠道,线上渠道营收增长态势良好线上渠道营收增长态势良好。公司线上营收从 2019 年 0.16 亿元增加至 2021 年 1.23亿元,2019-2021 年 CAGR 达 97.4%;线上营收占比从 2019 年 0.7%增加至
60、 2021 年 6.4%。公司与电商平台深度合作,将线下优质 VIP 客户进行线上引流,“线上+线下”全渠道布局优化销售网络。图图 44:比音勒芬线上营收比音勒芬线上营收(亿元亿元)图图 45:比音勒芬线上营收占比比音勒芬线上营收占比(%)资料来源:公司公告、招商证券 资料来源:公司公告、招商证券 阿里平台保持高增长。阿里平台保持高增长。从阿里平台看,2019-2022 年拉夫劳伦、报喜鸟、Hazzys 销售额年复合增速分别为为 73%、21%、28%,比音勒芬 CAGR 为 118%,远超其他竞品。比音勒芬产品质优、品牌认可度高、线上渠道运营能力强,0%10%20%30%40%50%60%7
61、0%T1T2T3比音勒芬报喜鸟HazzysFILA法国鳄鱼hugo boss拉夫劳伦0.00.20.40.60.81.01.21.420022H1线上销售额0%1%2%3%4%5%6%7%20022H1线上营收占比 敬请阅读末页的重要说明 20 行业深度报告 未来将保持强劲增长。图图 46:阿里平台重点可比品牌营收情况阿里平台重点可比品牌营收情况 资料来源:萝卜投资、招商证券(4)营销:营销:创新营销提升品牌曝光度和消费者粘性创新营销提升品牌曝光度和消费者粘性 签约国家高尔夫球队签约国家高尔夫球队,专业运动员背书提升高尔夫品牌影响力专业运动员背书提升
62、高尔夫品牌影响力。2013 年,公司首次正式签约中国国家高尔夫球队,2021 年再次与国家高尔夫球队续约 8 年。目前国内高尔夫球队资源较为稀缺,比音勒芬作为中国国家高尔夫球队独家合作伙伴,取得国家专业运动员背书,在同类品牌当中独树一帜。比音勒芬在东京运动会等国际赛事当中采用线上线下整合营销传播策略,并推出“五星战袍”等产品增强与消费者之间的情感连接,提升消费者品牌忠诚度。图图 47:推出“五星战袍”增强与消费者的情感连接推出“五星战袍”增强与消费者的情感连接 图图 48:比音勒芬签约中国国家高尔夫球队比音勒芬签约中国国家高尔夫球队 资料来源:公司公告、招商证券 资料来源:公司公告、招商证券
63、明星代言明星代言&新社媒营销强化品牌曝光度新社媒营销强化品牌曝光度。公司 2018 年开始签约江一燕、杨烁、吴尊等符合品牌定位的一线演员作为品牌代言,通过明星见面会、街拍等方式提升品牌曝光。同时在小红书、抖音等社交平台发布多样化社交话题,通过穿搭类 KOL、知识类 KOL 以及高尔夫垂直类 KOL 种草,强化品牌影响力。图图 49:品牌形象代言人品牌形象代言人 图图 50:公司在新社媒渠道加强品牌宣传公司在新社媒渠道加强品牌宣传 资料来源:公司公告、公司官网、招商证券 资料来源:公司公告、公司官网、招商证券 0123456789比音勒芬拉夫劳伦报喜鸟Hazzys20022
64、CAGR=118%CAGR=73%CAGR=21%CAGR=28%敬请阅读末页的重要说明 21 行业深度报告 热门电视剧植入热门电视剧植入&高铁机场广告投放强化品牌定位认知高铁机场广告投放强化品牌定位认知。公司通过全剧穿戴、品牌赞助等植入方式,陆续赞助了赖猫的狮子倒影、了不起的儿科医生、我最爱的女人们、强风吹拂、恋爱先生等热播影视剧。利用剧中高收入水平及地位人群穿着强化消费者对品牌定位的认知。图图 51:近年来热门近年来热门电视剧植入电视剧植入 图图 52:高铁机场广告投放高铁机场广告投放 资料来源:公司公告、招商证券 资料来源:公司公告、招商证券 3、报喜鸟:报喜鸟:强化多品牌协同运营,产品
65、休闲化强化多品牌协同运营,产品休闲化&门店拓面积提升终端销售表现门店拓面积提升终端销售表现(1)概况:概况:多品牌战略运营的高端商务休闲男装多品牌战略运营的高端商务休闲男装领军企业领军企业,业绩恢复良好增长态势,业绩恢复良好增长态势 报喜鸟成立于 1996 年,2007 年于深交所上市。公司采用“多品牌、全渠道”运营战略。旗下拥有报喜鸟、哈吉斯、宝鸟、恺米切、乐飞叶等品牌;品牌定位主要集中在中高端领域,产品风格覆盖休闲到商务,从潮流到户外运动。公司拥有温州、上海、合肥三大生产基地,配备部分自产产能保证产品质量和供应链稳定。渠道方面加速入驻购物中心及优质百货商超渠道,强化运营能力,截至 2022
66、H1 公司门店总数 1659 家,其中报喜鸟品牌门店 796 家,哈吉斯品牌门店 392 家,其他品牌合计门店 471 家。表表 1:报喜鸟旗下品牌矩阵和定位:报喜鸟旗下品牌矩阵和定位 类型类型 品牌品牌 定位定位 目标客群目标客群 销售布局销售布局 创立时间创立时间 自有品牌 报喜鸟 中高档商务男装 30-50 岁商务人士 1-5 线城市 1996 创立 宝鸟 职业装团购品牌 有统一着装需求的高端商务组织 1-5 线城市 2008 收购 所罗 专业高级定制品牌 商务高端人士 1-5 线城市 2011 收购 亨利格兰 中高档英伦高尔夫风男装 30-40 岁追求轻松、品味生活方式的男士 3-4
67、线城市 2017 收购 东博利尼 轻奢男装品牌 30-45 岁追求精致生活的中产阶层人士 1-2 线城市 2011 代理 合作品牌 衣俪特 高端校服团购品牌 具有统一着装需求的校园组织 1-3 线城市 2016 年合作 授权品牌 哈吉斯 中高档英伦风格男装、女装品牌 25-40 岁时尚、品味的都市精英 1-3 线城市 2011 年独家授权 恺米切 性价比意大利专业衬衫品牌 30-45 岁的中产阶层、商务人士 1-3 线城市 2014 年授权 乐飞叶 高档户外休闲品牌 30-50 岁户外休闲爱好者 1-3 线城市 2016 年授权 资料来源:公司公告、招商证券 经历了经历了 2012-2016
68、年的调整期(库存压力大年的调整期(库存压力大&投资失利),公司业绩恢复较快增长。投资失利),公司业绩恢复较快增长。2017-2021 年公司营业收入从 26.01亿元增加到44.51亿元,归母净利润从0.26亿元增加到4.64亿元,营业收入和归母净利润CAGR达14.37%、105.54%。2022Q1-Q3 公司营业收入、归母净利润分别为 30.38 亿元、3.84 亿元,同比+2.2%、+4.7%。敬请阅读末页的重要说明 22 行业深度报告 图图 53:公司营业收入(亿元)及增速公司营业收入(亿元)及增速 图图 54:公司归母净利润(亿元)及增速公司归母净利润(亿元)及增速 资料来源:公司
69、公告、招商证券 资料来源:公司公告、招商证券 分品牌看,2017-2021 年公司主力品牌报喜鸟、哈吉斯、宝鸟营收 CAGR 分别为 10.42%、22.06%、18.80%。其中报喜鸟营收占比从 44.0%下降到 37.2%,哈吉斯营收占比从 26.6%提升至 33.6%,宝鸟营收占比从 17.1%提升至19.3%。2022H1 报喜鸟、哈吉斯、宝鸟营收同比-1.1%、-4.7%、+37.0%。图图 55:公司主力品牌营收(亿元)及增速公司主力品牌营收(亿元)及增速 图图 56:公司分品牌营收占比情况公司分品牌营收占比情况 资料来源:公司公告、招商证券 资料来源:公司公告、招商证券 推进推进
70、产品升级和渠道优化产品升级和渠道优化强化盈利能力。强化盈利能力。2017-2021 年公司毛利率从 60.3%提升至 63.9%,净利润率从 1.2%提升至10.8%,ROE 水平从 1.1%提升至 13.4%。2022H1 公司毛利率、净利润率分别为 63.8%、13.0%。图图 57:公司毛利率及净利润持续提升公司毛利率及净利润持续提升 图图 58:公司公司 ROE 水平回升水平回升 资料来源:公司公告、招商证券 资料来源:公司公告、招商证券 公司加速消化库存提升存货周转能力公司加速消化库存提升存货周转能力。存货周转天数从 2017 年 281 天下降至 258 天,2022Q1-Q3 由
71、于疫情反复影响新品售罄,库存周转天数增加到 306 天(去年同期 285 天),随着消费逐步复苏,积压库存有望加速出清。公司目前库龄结构健康,一年内库存占比从 2020 年 49.2%提升至 2022H1 的 63.0%,库存抗风险能力增强。-20%-10%0%10%20%30%40%055404550营业收入(亿元)营收YOY-100%-50%0%50%100%150%200%250%300%(5)(4)(3)(2)(1)0123456归母净利润(亿元)归母净利YOY-10%0%10%20%30%40%50%050021202
72、2H1报喜鸟(亿元)HAZZYS(亿元)宝鸟(亿元)报喜鸟YOYHAZZYSYOY宝鸟YOY0%20%40%60%80%100%2002020212022H1报喜鸟HAZZYS宝鸟其他-40%-20%0%20%40%60%80%毛利率净利率-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%2000021 敬请阅读末页的重要说明 23 行业深度报告 图图 59:公司库存周转天数及应收账款周转天数公司库存周转天数及应收账款周转天数 图图 60:公司库龄结构持续优化公司库龄结构持续优化 资料来源:公司
73、公告、招商证券 资料来源:公司公告、招商证券(2)产品:产品:主品牌推进正装休闲化主品牌推进正装休闲化&年轻化,哈吉斯充分融合潮流年轻化,哈吉斯充分融合潮流&运动元素运动元素 采用自主研发采用自主研发&授权研发模式,大数据捕捉流行趋势和消费者需求,提高商品设计的精准度。授权研发模式,大数据捕捉流行趋势和消费者需求,提高商品设计的精准度。公司各品牌拥有独立的设计研发团队,综合全球流行资源,研究品牌专属的色彩和适合亚洲人的版型;公司与跨国设计团队保持深度合作,开发适合国内消费者需求的产品。公司专利数量从 2018 年 96 个增加到 2020 年 115 个,并推出防污面料、吸湿速干、REDA 柔
74、顺面料等优质面料强化产品舒适性。2022 报喜鸟与东华大学及国际知名面料公司(泷定纺织、三德纺织、韩国泰明、日本魅雅金)深度合作,通过产学研深度合作,致力于面料的创新和性能提升。图图 61:2018-2020 年公司专利数量年公司专利数量 图图 62:公司与东华大学开始深度合作共研:公司与东华大学开始深度合作共研 资料来源:公司公告、招商证券 资料来源:公司公告、微信公众号、招商证券 报喜鸟报喜鸟品牌品牌推出轻正装系列优化穿着体验。推出轻正装系列优化穿着体验。2019 年报喜鸟正式推出轻正装系列,采用高质量弹性面料,搭配无垫肩、薄胸衬等轻结构工艺,可减少单件成衣 150-200g 重量,保证轻
75、薄、轻便特性,提升产品日常穿着需求。2020-2022年公司采用 SOLOLEX 纤维、冰氧酷纤维等优质面料提升产品的透气、抗皱、吸汗性。报喜鸟与先锋设计师品牌PRONOUNCE 推出“无限喜”联名系列,融入更多的设计元素提升产品休闲属性。图图 63:报喜鸟持续推出“轻正装”系列产品报喜鸟持续推出“轻正装”系列产品 资料来源:公司公告、报喜鸟天猫旗舰店、招商证券 0500300350400450500存货周转天数应收账款周转天数0%20%40%60%80%100%202020212022H11年内1-2年内2-3年内3年以上0204060801820
76、192020发明专利(个)实用新型(个)外观设计(个)敬请阅读末页的重要说明 24 行业深度报告 推出运动西服开启全新品类。推出运动西服开启全新品类。2018 报喜鸟首次公开介绍运动西服产品,重点提升产品的舒适性和功能性,但是由于面料工艺限制产品迭代速度较慢。2021 年公司与国际机构共研面料,产品性能得到提升。2022 报喜鸟与东华大学及知名主流面料供应商达成战略合作,重点开发运动西服面料,强化抗皱、透气、防水、防污等多重功能。自 2021 年重新推出新版运动西服系列以来获得消费者广泛认可,持续拓展西服在会议、商旅、休闲等多场景应用,未来在休闲服饰市场能获得更多的市场份额。图图 64:运动西
77、服系列引领运动西服系列引领行业创新行业创新 资料来源:公司公告、报喜鸟天猫旗舰店、招商证券 哈吉斯将休闲潮流元素完美融入原有的英伦风格产品。哈吉斯将休闲潮流元素完美融入原有的英伦风格产品。哈吉斯产品以英伦风格为主要基调,强调产品年轻化、多品类发展。哈吉斯坚持每年推出不同风格的主题系列服装,与街头流行文化的 ZUBISU、英国玩具车模品牌 Playforever、插画艺术大师 Mark Wigan 等知名 IP 和潮流品牌推出多款联名产品,提升产品矩阵丰富度,满足消费者多场景需求和多样化的喜好。图图 65:哈吉斯休闲潮流风格主题产品及联名哈吉斯休闲潮流风格主题产品及联名 资料来源:公司公告、哈吉
78、斯天猫旗舰店、招商证券 泛运动系列开拓新市场。泛运动系列开拓新市场。哈吉斯 2018 年获得温布尔登网球锦标赛(网球四大满贯之一)合作授权,在 2018-2022 年围绕网球运动风格推出联名产品。同时拓展户外运动服饰、高尔夫服饰等细分品类。开发泛运动类产品为品牌注入运动基因,并通过和原有英伦风格的有机结合,使得产品兼具运动功能性和设计潮流性,不断拓展服饰细分市场。敬请阅读末页的重要说明 25 行业深度报告 图图 66:哈吉斯运动风系列产品哈吉斯运动风系列产品拓展应用场景拓展应用场景 资料来源:公司公告、哈吉斯天猫旗舰店、招商证券(3)渠道:渠道:业态升级业态升级&大店策略强化终端运营效率和销售
79、表现大店策略强化终端运营效率和销售表现 公司主力品牌的门店数量保持稳定,公司主力品牌的门店数量保持稳定,2019-2022H1 报喜鸟门店保持 800 家左右,哈吉斯门店数量保持 400 家左右。分渠道看,报喜鸟直营门店数量从 250 家减少至 224 家,加盟门店数量从 547 家增加至 572 家,哈吉斯直营门店数量 300 家左右,加盟门店数量 100 家左右。图图 67:公司分品牌门店数量变化公司分品牌门店数量变化 图图 68:公司公司不同品牌下分不同品牌下分渠道门店数量变化渠道门店数量变化 资料来源:公司公告、招商证券 资料来源:公司公告、招商证券 公司公司加速推进商场店转型为加速推
80、进商场店转型为购物中心店。购物中心店。其中报喜鸟品牌稳步推进渠道拓展,重点拓展市场潜力大但目前处于弱势的市场,保持线下门店稳定布局,加速下沉市场。哈吉斯品牌关闭低效运营店,重点加强形象战略店、业绩战略店在货品配置及品牌推广资源的投入,商品陈列更加简洁时尚,提升其终端运营能力。2019-2022H1 公司商场店数量从 687 家减少至 584 家,购物中心店数量从 437 家增加至 482 家,街边店门店数量从554 家增加至 593 家。购物中心门店数量占比从 26%提升至 29%。图图 69:报喜鸟加速入驻购物中心店:报喜鸟加速入驻购物中心店 图图 70:哈吉斯门店产品陈列更加简约:哈吉斯门
81、店产品陈列更加简约 资料来源:公司官网、报喜鸟公众号、招商证券 资料来源:公司官网、哈吉斯公众号、招商证券 00500600700800900报喜鸟哈吉斯200212022H400500600700报喜鸟直营店报喜鸟加盟店哈吉斯直营店哈吉斯加盟店20022H1 敬请阅读末页的重要说明 26 行业深度报告 图图 71:公司分业态门店数量变化公司分业态门店数量变化 图图 72:公司分业态门店数量占比公司分业态门店数量占比 资料来源:公司公告、招商证券 资料来源:公司公告、招商证券 在门店数量保持稳定,业态持续升
82、级进程中,门店面积稳中有升。在门店数量保持稳定,业态持续升级进程中,门店面积稳中有升。其中报喜鸟品牌单店平均面积在 2019-2022H1 期间保持 208 平米左右。哈吉斯始终推行大店政策,单店平均面积从 2019 年 115 平米增长至 2022H1 末的 123 平米。分业态来看,购物中心门店单店平均面积从 2019 年 122 平米增加至 2022H1 末的 130 平米,商场店由于部分小面积低效店关闭,平均门店面积从 2019 年 92 平米增加至 2022 年 99 平米。分渠道看,2019-2022H1 报喜鸟直营店单店平均面积从 132 平米增加到 137 平米,加盟店单店平均
83、面积从 240 平米减少至 235 平米,但是加盟店数量持续增加强化报喜鸟品牌整体的平均面积和店效。哈吉斯直营店单店平均面积从115 平米增加至 124 平米,加盟店单店平均面积从 113 平米增加到 119 平米。图图 73:公司分品牌平均公司分品牌平均店铺店铺面积变化(平米)面积变化(平米)图图 74:公司分业态平均公司分业态平均店铺店铺面积变化(平米)面积变化(平米)资料来源:公司公告、招商证券 资料来源:公司公告、招商证券 图图 75:报喜鸟:报喜鸟品牌品牌分渠道分渠道平均平均店铺店铺面积变化(平米)面积变化(平米)图图 76:哈吉斯:哈吉斯品牌品牌分渠道分渠道平均平均店铺店铺面积变化
84、(平米)面积变化(平米)资料来源:公司公告、招商证券 资料来源:公司公告、招商证券 业态升级业态升级+面积扩张提升单店面积扩张提升单店店效店效和坪效和坪效。分品牌看,2017-2021 年报喜鸟平均店效从 151 万元增加至 203 万元,哈吉斯平均店效从 216 万元增加至 362 万元。报喜鸟单店平均坪效从 0.66 万元增加至 0.97 万元,哈吉斯平均坪效从1.91 万元增加至 2.98 万元。2021 年公司连续开业 12 个月以上直营门店平均店效和坪效同比+12.7%、+12.5%,持续强化报喜鸟公司收入端表现。0%10000%20000%30000%40000%50000%600
85、00%70000%80000%商场购物中心街边店200212022H10%20%40%60%80%100%200212022H1商场购物中心街边店0500报喜鸟平均单店面积(平米)哈吉斯平均单店面积(平米)2002020212022H00250商场单店面积购物中心单店面积街边店单店面积200212022H00250300报喜鸟直营店平均面积报喜鸟加盟店平均面积20022H哈吉斯
86、直营店平均面积哈吉斯加盟店平均面积20022H1 敬请阅读末页的重要说明 27 行业深度报告 图图 77:报喜鸟及哈吉斯平均店效(万元):报喜鸟及哈吉斯平均店效(万元)图图 78:报喜鸟及哈吉斯单店平均坪效(万元:报喜鸟及哈吉斯单店平均坪效(万元/平米)平米)资料来源:公司公告、招商证券 资料来源:公司公告、招商证券 线上线上多平台运营良好多平台运营良好。线上营业收入从 2018 年 3.12 亿元增加至 2021 年 6.81 亿元,年复合增速达到 29.8%。2022H1线上营收同比增长 24%。线上营收占比从 2018 年 13%提升至 2022H1 的 25%。图
87、图 79:公司线上营收(亿元)及增速:公司线上营收(亿元)及增速 图图 80:公司线上营收占比持续提升:公司线上营收占比持续提升 资料来源:公司公告、招商证券 资料来源:公司公告、招商证券 分平台看,2018-2022 年阿里平台报喜鸟品牌销售额从 1.16 亿元增加至 2.05 亿元,CAGR 达 21%;哈吉斯销售额从 4.29 亿元增加至 8.99 亿元,CAGR 达 28%。抖音平台报喜鸟品牌月销售规模保持在 200-400 万,哈吉斯通过加强在抖音平台宣传保持较快增长,2022 年 11 月销售额达到 3600 万元。图图 81:阿里平台报喜鸟和哈吉斯销售额(亿元)及增速:阿里平台报
88、喜鸟和哈吉斯销售额(亿元)及增速 图图 82:抖音平台哈吉斯保持较快增长:抖音平台哈吉斯保持较快增长 资料来源:公司公告、招商证券 资料来源:公司公告、招商证券(4)营销:营销:“社群“社群+直播”运营模式快速引流,直播”运营模式快速引流,强化强化品牌品牌年轻化形象年轻化形象 2019 年公司组建新零售事业部,搭建微信小程序商城,由凤凰尚品统一运营全品牌社群,积累企业微信客户池,利用“企业微信客户池+视频号直播”强化品牌传播。在疫情期间公司加强新社媒运营,利用积累的客户池进行新社媒引流,在小红书、微博等社交媒体上增加产品种草、品牌宣传等活动提升品牌热度。目前公司直播人员均为从门店导050100
89、03504002002020212022H1报喜鸟平均店效(万元)哈吉斯平均店效(万元)0820022H1报喜鸟平均坪效(万元)哈吉斯平均坪效(万元)0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%0820022H1线上销售(亿元)YOY0%5%10%15%20%25%30%200212022H1-20%-10%0%10%20%30%40%50%024680212022报喜鸟销售额(亿元)哈吉斯销售额(亿元)报喜
90、鸟YOY哈吉斯YOY0%50%100%150%200%250%300%350%400%450%050002500300035004000哈吉斯(万元)哈吉斯YOY 敬请阅读末页的重要说明 28 行业深度报告 购选拔,对公司的产品的设计理念、版型、面料等核心卖点的理解更深刻,强化品牌认知和销售转化率。通过大数据进行社群会员标签提取,精准锁定客户需求,方便产品推广和旗下其他品牌引流,增加品牌间协同效应强化营销效率。报喜鸟报喜鸟强化品牌年轻化形象重塑。强化品牌年轻化形象重塑。2020 年正式签约张若昀作为品牌代言人,相较于过去的代言人包括任达华、任贤齐、古天乐等影星,张若昀的热
91、度更高,且形象更为年轻,符合报喜鸟品牌当前年轻化的战略,在消费者和核心客群心中进行品牌重塑。图图 83:签约张若昀推进品牌年轻化形象重塑签约张若昀推进品牌年轻化形象重塑 图图 84:报喜鸟品牌广告更具简约时尚气息报喜鸟品牌广告更具简约时尚气息 资料来源:公司官网、微信公众号、招商证券 资料来源:公司官网、微信公众号、招商证券 哈吉斯品牌在邀请线下李一桐、辰亦儒、陈都灵等众多流量明星担当“一日店长”,在线上邀请近百位 KOL 种草,提升品牌曝光度。2018 年哈吉斯获得温布尔登网球锦标赛的授权(网球四大满贯之一),推出更多联名款产品,将品牌的英伦基因同网球运动完美融合,提升品牌调性和影响力。20
92、20 年参加巴黎时装周强化品牌知名度,并不断参加北京、上海时装秀强化品牌热度。图图 85:哈吉斯邀请流量明星作为“一日店长”哈吉斯邀请流量明星作为“一日店长”图图 86:参加巴黎时装周提升品牌知名度参加巴黎时装周提升品牌知名度 资料来源:微博、微信公众号、招商证券 资料来源:微博、微信公众号、招商证券 4、九牧王:九牧王:逆势开启“男裤专家”战略,逆势开启“男裤专家”战略,爆品策略爆品策略&门店优化重塑品牌形象门店优化重塑品牌形象(1)概况:概况:深耕行业深耕行业 25 年的男裤龙头,收入端具备较强韧性年的男裤龙头,收入端具备较强韧性 九牧王成立于 1998 年,2011 年于上交所上市。公司
93、聚焦商务休闲男装领域,旗下拥有九牧王、ZIOZIA、FUN 多个品牌。其中九牧王主品牌深耕男裤产品,通过产品升级和品类拓展提升市场份额,2000 年至 2021 年,九牧王品牌男裤市场综合占有率连续二十二年位列国内男裤市场第一位,打造“男裤专家”品牌形象。2008-2019 年公司营业收入和净利润 CAGR 为 8%/6%。2020 年-2022 年前三季度受疫情影响,收入规模分别为 26.72亿、30.50 亿、19.51 亿,同比-6%、+14%、-10%。公司通过产品升级&渠道优化在营收端韧性较强。归母净利润规模 3.69 亿元、1.95 亿元、-1.15 亿元,归母净利润下滑较多的主要
94、原因是公司近几年投资亏损扩大及计提存货减值损 敬请阅读末页的重要说明 29 行业深度报告 失较多侵蚀利润。图图 87:九牧王营收(亿元)及增速九牧王营收(亿元)及增速 图图 88:九牧王归母净利润(亿元)及增速九牧王归母净利润(亿元)及增速 资料来源:公司公告、招商证券 资料来源:公司公告、招商证券 图图 89:公司:公司交易性金融资产公允价值变动收益交易性金融资产公允价值变动收益(亿元)(亿元)图图 90:九牧王九牧王存货跌价损失(亿元)存货跌价损失(亿元)资料来源:公司公告、招商证券 资料来源:公司公告、招商证券 门店数量看,公司持续关闭低效及亏损门店,整体门店数量从 2019 年 293
95、2 家减少至 2022Q3 末 2478 家。其中九牧王品牌门店数量从 2019 年的 2501 家减少至 2022Q3 末的 2218 家。分渠道看,近五年来九牧王线下占比始终保持在 90%左右线上营收占比仅为 10%。分门店类型看,近五年公司直营店营收占比保持 40%左右,加盟店营收占比保持 55%左右。图图 91:九牧王门店数量九牧王门店数量 图图 92:九牧王线下分门店类型营收占比九牧王线下分门店类型营收占比 资料来源:公司公告、招商证券 资料来源:公司公告、招商证券 毛利率稳中有升,投资亏损扩大侵蚀利润。从公司盈利能力角度看,毛利率从2008年47%提升至2022Q1-Q3的60.4
96、%,一方面公司 2014 年开始进行投资业务,投资亏损侵蚀利润空间;另一方面 2020 年后持续开大店进行位置优化,疫情导致客流减少的情况下,费用率提升,导致净利润率和 ROE 水平均呈下滑趋势。-20%-10%0%10%20%30%40%055营业收入(亿元)营收YOY-350%-300%-250%-200%-150%-100%-50%0%50%100%(2)(1)012345678归母净利润(亿元)归母净利润YOY-0.8-0.6-0.4-0.200.20.40.62002H1交易性金融资产公允价值变动收益(亿元)(2)(1
97、)0002122H1存货跌价损失(亿元)0500025002002122Q1-Q30%20%40%60%80%100%2002122Q1-Q3直营店加盟店其他 敬请阅读末页的重要说明 30 行业深度报告 图图 93:九牧王九牧王毛利率和净利率毛利率和净利率 图图 94:九牧王九牧王 ROE 在疫情期间持续下降在疫情期间持续下降 资料来源:公司公告、招商证券 资料来源:公司公告、招商证券(2)产品:产品:深耕男裤产品开发深耕男裤产品开发,坚持爆款战略坚持爆款战略 九牧王 2020 年逆势
98、开启“男裤专家”战略变革,公司通过深化男裤产品开发,加快产品迭代速度,丰富男裤产品矩阵,从版型、款式、质量等方面强化产品综合竞争力,九牧王男裤专家品牌认知度持续提升。2019-2022H1 九牧王男裤品类营收占比从 39.3%提升至 46.9%,毛利率从 60.3%提升至 63.6%。图图 95:九牧王九牧王男裤产品营收占比男裤产品营收占比 图图 96:九牧王九牧王男裤产品毛利率男裤产品毛利率 资料来源:公司公告、招商证券 资料来源:公司公告、招商证券 面料升级提升产品功能性面料升级提升产品功能性,强化产品深度开发强化产品深度开发。九牧王面料自研+知名面料商合作并举,研创拉伸率高达普通面料 4
99、 倍的高弹面料,产品舒适度大幅提升。2019 年公司利用升级后的面料推出“小黑裤”系列爆款,具备高弹、透气、冰爽等性能。并推出高弹牛仔裤、可机洗毛料西裤等明星产品。2023 年 2 月公司推出轻松裤系列,减轻产品重量的同时优化抗皱性和舒适性,通过抖音平台直播流量加持销售火爆。公司将持续推进爆品战略,通过每季度推出一款爆品传递九牧王男裤专家的品牌形象。价格带拓宽扩大客群。价格带拓宽扩大客群。公司持续拓展和开发 599 元以下产品矩阵,加宽产品带范围,扩大核心客群,加速渠道下沉。图图 97:九牧王持续推出功能性强的爆款男裤产品九牧王持续推出功能性强的爆款男裤产品 资料来源:公司公告、九牧王天猫旗舰
100、店、九牧王公众号、招商证券-20%0%20%40%60%80%毛利率(%)净利率(%)0000002011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 20210%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%202H10%10%20%30%40%50%60%70%202H1 敬请阅读末页的重要说明 31 行业深度报告 (3)渠道:渠道:面积面积&业态升级并举提高店效,抖音渠道高增长业态升级并举提高店效,抖音渠道高增长 公司从粗放式渠道扩张转化为高质量渠道拓展,持续关闭低效及亏损门店。公司从粗
101、放式渠道扩张转化为高质量渠道拓展,持续关闭低效及亏损门店。2018-2022Q3 末九牧王加盟门店数量从1712 家减少至 1654 家,直营门店数量从 699 家减少至 564 家。通过强化渠道运营能力提升直营店和加盟店的毛利率水平。公司直营店毛利率从 2018 年 66.2%提升至 2022Q1-Q3 的 70.6%,加盟店毛利率从 2018 年 52.4%提升至2022Q1-Q3 的 55.6%。图图 98:九牧王分渠道类型门店数量九牧王分渠道类型门店数量 图图 99:九牧王九牧王男裤男裤分渠道类型门店分渠道类型门店毛利率毛利率 资料来源:公司公告、招商证券 资料来源:公司公告、招商证券
102、 公司店铺形象升级。公司店铺形象升级。2021 年推动门店升级“十代店”形象,其装修风格偏轻奢,色彩更明亮,裤装产品陈列面积占比达 60%-70%,实现和竞品门店的差异化商品呈现。同时成功入驻万象城、佛罗伦萨等高端渠道,强化品牌形象和终端销售能力。九牧王品牌在二线城市门店数量占比从 2018 年的 41%提升至 2022 年 47%。图图 100:九牧王推进“十代店”形象升级九牧王推进“十代店”形象升级 图图 101:九牧王入驻万象城高端渠道九牧王入驻万象城高端渠道 资料来源:公司公告、九牧王微信公众号、招商证券 资料来源:公司公告、九牧王微信公众号、招商证券 图图 102:九牧王品牌分城市线
103、级门店数量占比九牧王品牌分城市线级门店数量占比 图图 103:商务休闲男装分线级城市分布:商务休闲男装分线级城市分布 资料来源:久谦、招商证券 资料来源:久谦、招商证券 公司坚持推进大店策略。公司坚持推进大店策略。九牧王品牌的“十代店”平均店铺面积 180 平米,持续优化产品在终端的陈列呈现,提升消050002002122Q1-Q3直营店数量加盟店数量0%10%20%30%40%50%60%70%80%直营店加盟店其他2002122Q1-Q30%10%20%30%40%50%60%T1T2T3+200212
104、0220%20%40%60%80%100%柒牌九牧王七匹狼劲霸罗蒙利郎T1T2T3+敬请阅读末页的重要说明 32 行业深度报告 费者对九牧王品牌的认知。2018-2022Q3 末九牧王直营店平均面积从 83 平米增加至 138 平米,加盟店平均面积从112 平米增加至 153 平米。在产品升级、大店策略、业态优化的战略的加持下,2018-2021 年九牧王直营店平均门店收入从 133 万增加至 154万,加盟店平均门店提货收入从 80 万提升至 90 万。目前公司“十代店”数量达到 850 家+,新店铺模式将持续增强九牧王整体销售表现。图图 104:九牧王直营店和加盟店平均店铺面积(平米)九牧
105、王直营店和加盟店平均店铺面积(平米)图图 105:九牧王直营店和加盟店平均九牧王直营店和加盟店平均门店收入门店收入(万元(万元/年)年)资料来源:公司公告、招商证券 资料来源:公司公告、招商证券(4)营销:营销:新社媒营销助力品牌传播新社媒营销助力品牌传播 签约签约明星明星&赞助国家队传递品牌价值赞助国家队传递品牌价值。2017 年九牧王首次签约影视明星陆毅,2021 年官宣王耀庆作为品牌星推官,王耀庆近年来参加各类综艺活动热度较高,有助于九牧王品牌提升知名度。2018 年九牧王成为亚运会中国体育代表团的礼服供应商(2018-2024 年),2020 年成为中国国家击剑队官方商务男装(2020
106、-2025 年),持续强化品牌“新绅士主义”的价值传播。图图 106:九牧王九牧王签约陆毅和王耀庆签约陆毅和王耀庆 图图 107:九牧王九牧王成为成为中国国家击剑队官方商务男装中国国家击剑队官方商务男装 资料来源:九牧王微信公众号、招商证券 资料来源:九牧王微信公众号、招商证券 强化新社媒营销。强化新社媒营销。九牧王早在 2019 年开始利用特卖场进行线上带货直播,扩大品牌传播度。2020 年开始九牧王借助 KOL、KOC 人气带动和热点话题进行品牌发声,打造独特的品牌故事进行内容营销,全方位提升消费者对品牌的认知度、好感度,增强核心客群粘性。2021 年开始九牧王通过登陆巴黎时装周、米兰时装
107、周展示品牌国际化、时尚化转型成果,强化品牌男裤专家形象。02040608002020202122Q1-Q3直营店平均面积(平米)加盟店平均面积(平米)02040608002020202122Q1-Q3直营店平均收入(万元)加盟店平均单店提货收入(万元)敬请阅读末页的重要说明 33 行业深度报告 图图 108:九牧王登陆巴黎和米兰时装周九牧王登陆巴黎和米兰时装周 图图 109:九牧王增强新社媒传播强化品牌认可度九牧王增强新社媒传播强化品牌认可度 资料来源:九牧王微信公众号、招商证券 资料来源:小红书、抖音、招
108、商证券 三、三、投资建议投资建议 年初至今商务休闲男装头部品牌的销售复苏并非昙花一现,而是外部竞争格局变化叠加公司自身变革显效共同驱动的,从中长期角度看龙头品牌的增长是可持续的。维持高端商务休闲男装龙头比音勒芬强烈推荐评级:维持高端商务休闲男装龙头比音勒芬强烈推荐评级:公司始终坚持高端运动休闲服饰品牌差异化定位,坚持高品质、高品位、高科技和创新的“三高一新”产品设计研发理念,通过面料创新、工艺创新、版型创新、跨界设计创新,提升产品品位和品牌文化内涵,盈利能力处于细分赛道领先水平。当前市值 172 亿元,对应 23PE17X,维持强烈推荐评级。维持大众商务休闲龙头海澜之家强烈推荐评级:维持大众商
109、务休闲龙头海澜之家强烈推荐评级:海澜之家作为国内男装龙头品牌,产品维持高性价比优势同时积极提升品质和科技感;渠道类直营模式提升运营效率,门店业态升级的同时逆势净开店;营销年轻化积极创新。当前市值对应 23PE10.5X,考虑到 2023 年-2024 年业绩恢复弹性较大,维持强烈推荐评级。四、四、风险提示风险提示 1、消费者购买力恢复较慢,公司销售额增长不及预期的风险。2、线下客流恢复不及预期的风险。3、线上流量成本增加侵蚀利润率的风险。4、销售承压,库存压力增加的风险。敬请阅读末页的重要说明 34 行业深度报告 分析师分析师承诺承诺 负责本研究报告的每一位证券分析师,在此申明,本报告清晰、准
110、确地反映了分析师本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与,未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关。赵中平:赵中平:香港中文大学硕士,对外经济贸易大学学士,2014-2016 年分别就职于安信证券,银河证券,2016-2021年就职于广发证券轻工行业首席分析师,2020 年新财富,水晶球,新浪金麒麟均获得第三名,2021 年加入招商证券,任轻工时尚首席分析师。刘丽:刘丽:对外经济贸易大学会计学硕士,2011-2015 年就职于国美控股集团投资部,2015-2017.7 太平洋证券服饰纺织行业分析师,2017 年 8 月加入招商证券,2021 年起任美妆时尚联席首席。毕
111、先磊:毕先磊:山东大学金融硕士,吉林大学工学学士,曾就职于德邦证券研究所轻工组,2021 年加入招商证券,研究方向为轻工制造。王鹏:王鹏:华威商学院金融学硕士,中山大学金融学学士,2020-2021 年就职于万联证券,2021 年加入招商证券,任研究助理,研究方向为轻工新消费。王梓旭:王梓旭:中央财经大学硕士,2022 年加入招商证券,任研究助理,研究方向为纺织服装。评级评级说明说明 报告中所涉及的投资评级采用相对评级体系,基于报告发布日后 6-12 个月内公司股价(或行业指数)相对同期当地市场基准指数的市场表现预期。其中,A 股市场以沪深 300 指数为基准;香港市场以恒生指数为基准;美国市
112、场以标普 500 指数为基准。具体标准如下:股票股票评级评级 强烈推荐:预期公司股价涨幅超越基准指数 20%以上 增持:预期公司股价涨幅超越基准指数 5-20%之间 中性:预期公司股价变动幅度相对基准指数介于 5%之间 减持:预期公司股价表现弱于基准指数 5%以上 行业评级行业评级 推荐:行业基本面向好,预期行业指数超越基准指数 中性:行业基本面稳定,预期行业指数跟随基准指数 回避:行业基本面转弱,预期行业指数弱于基准指数 重要重要声明声明 本报告由招商证券股份有限公司(以下简称“本公司”)编制。本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告基于合法取得的信息,但本公司对这些信息的准确
113、性和完整性不作任何保证。本报告所包含的分析基于各种假设,不同假设可能导致分析结果出现重大不同。报告中的内容和意见仅供参考,并不构成对所述证券买卖的出价,在任何情况下,本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。除法律或规则规定必须承担的责任外,本公司及其雇员不对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失负任何责任。本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易,还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突。本报告版权归本公司所有。本公司保留所有权利。未经本公司事先书面许可,任何机构和个人均不得以任何形式翻版、复制、引用或转载,否则,本公司将保留随时追究其法律责任的权利。