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1、 敬请阅读末页的重要说明 证券研究报告|公司深度报告 2023 年 03 月 31 日 强烈推荐强烈推荐(首次)(首次)稀缺稀缺交通数据入口,构建智慧公路底座交通数据入口,构建智慧公路底座 TMT 及中小盘/计算机 目标估值:NA 当前股价:22.34 元 公司参与交通部公司参与交通部公路视频云联网系统项目公路视频云联网系统项目,同时提供江苏省“高速大脑”建设,同时提供江苏省“高速大脑”建设的基础数字交通的基础数字交通 AI 云控平台,为数字中国云控平台,为数字中国智慧智慧交通交通细分细分领域基础设施核心供应领域基础设施核心供应商。同时公司依托商。同时公司依托 ETC 高市占率及智慧交通产品部
2、署,把握交通数据资源入口,高市占率及智慧交通产品部署,把握交通数据资源入口,随着数据要素市场建设加速,数据应用前景广阔。首次覆盖,给予“强烈推荐”随着数据要素市场建设加速,数据应用前景广阔。首次覆盖,给予“强烈推荐”评级。评级。ETC 发行发行及电子收费为公司基石业务,智慧交通云应用持续拓展及电子收费为公司基石业务,智慧交通云应用持续拓展。公司为江苏交控控股的智慧交通平台化解决方案供应商,主要从事智慧交通电子收费业务、智慧交通运营管理系统业务和智慧交通衍生业务,已成为国务院“科改示范企业”,技术水平、创新能力、经营质量均较高。根据公司招股说明书,公司为江苏省唯一经授权的 ETC 发行机构,截至
3、 2021 年末,公司在全国范围内已发展 ETC 用户约 2087 万。公司智慧交通运营管理系统业务覆盖交通指挥调度、运营服务、综合管理三大业务场景,提供智慧交通 SaaS 云服务,同时通过加强数据挖掘、汇聚与分析,支撑综合交通运营决策管理与服务,其中调度云产品目前已实现大规模商业化运作,并向全国推广。此外,公司调度云产品已实现 SaaS 模式按期收取服务费,相较于项目制收费,按期收费的方式增强了公司收入确认的持续性和可预测性,有利于公司业务稳定增长。建设智慧交通大数据基础设施,以建设智慧交通大数据基础设施,以 AI 赋能交通数据应用赋能交通数据应用。数字交通十四五规划等多项国家级政策提出要加
4、快交通数字化应用,智慧交通顶层设计明确,政策驱动强。通行宝为江苏交通大数据平台基础设施核心供应商,江苏交控以通行宝主导研发的“数字交通 AI 云控平台”为基础推进“高速大脑”建设,公司产品实现从单体云平台业务向数字交通 AI 云控平台的拓展,横向功能拓展将带来业绩空间抬升。此外,通行宝为交通部“公路视频云联网系统项目”的供应商,参与国家级平台建设;公司调度云产品参与北京、河南、河北、湖南、山东等省市的视频云联网项目,产品向各省市拓展,前景广阔,结合公司调度云 SaaS 按期收费的模式向更多地区及产品拓展,预期公司整体收入持续性将有进一步提升。公司还将 AI 技术与智慧交通云应用结合,AI 视频
5、分析云控平台产品通过 AI 技术,开展事件监测、事故分析等数据挖掘工作,推动基础设施数字化。日前,江苏交控成功发布了以通行宝主导研发的“云收费机器人”、“AI 平方”等行业数字化应用产品,明确将“三网融合”等数字新基础设施建设列入年度重点工作。预期随着 AI 应用范围逐渐扩大,公司将会实现产品价值量和业务壁垒双重提升,增强公司竞争优势。数据要素市场加速建设,公司坐拥海量数据资源。数据要素市场加速建设,公司坐拥海量数据资源。“数据二十条”发布,数据要素市场建设加速,预期 2025 年我国数据要素市场规模将达到 1749 亿元。公司为交通端数据要素核心标的,掌握着海量数据资源,将受益于数据要素相关
6、政策推进。一方面,公司截至 21 年底发展了 ETC 用户约 2087 万人,ETC 发行和收费过程中采集多类数据资源;另一方面,公司的调度云平台涵盖视频监控、情报板、语音等八大功能模块,目前已成功连接多省市的交通视频数据入口,积累了极为丰富的监测数据(道路视频、路况等)和事件案例(突发事件、稽查事件等),如江苏交控调度云平台每年处理突发事件 15 基础数据基础数据 总股本(万股)40700 已上市流通股(万股)6000 总市值(亿元)91 流通市值(亿元)13 每股净资产(MRQ)5.9 ROE(TTM)6.5 资产负债率 51.4%主要股东 江苏交通控股有限公司 主要股东持股比例 49.3
7、5%股价表现股价表现%1m 6m 12m 绝对表现 4 51 19 相对表现 5 45 24 资料来源:公司数据、招商证券 相关相关报告报告 刘玉萍刘玉萍 S02 -40-30-20-1001020Sep/22Jan/23(%)通行宝沪深300通行宝通行宝(301339.SZ)敬请阅读末页的重要说明 2 公司深度报告 万起;稽核管理云平台累计核实逃交、少交车辆 55 万余辆等。ETC 市场市场稳中有增,生态拓展打开新业务空间。稳中有增,生态拓展打开新业务空间。近年全国汽车保有量仍有 5%以上增长,每年二手车交易量稳中有增,预计新购汽车、未装 ETC 的存量业务以及二手车
8、ETC 过户增量合计后,年 ETC 安装量仍有约 4000 万辆,ETC需求仍保持相当景气度,公司相关业务收入规模有支撑;疫后公路车流量增长带动公司电子收费业务收入提升;此外,公司 ETC+消费应用场景拓展空间广阔,ETC 在停车场、路内停车、加油充电、汽车美容等汽车消费场景有望快速增长。首次覆盖,给予“强烈推荐”评级。首次覆盖,给予“强烈推荐”评级。预期 2023 年后随着公路出行恢复,以及智慧交通场景应用持续推广,公司收入将有较快提升。预测公司 2022-2024年实现营收 6.03/8.06/10.54 亿元,同比增长 2%/34%/31%;实现归母净利润1.48/2.13/2.91 亿
9、元,同比增长-21%/44%/36%,对应 PE 61/43/31 倍。首次覆盖,给予“强烈推荐”评级。风险提示:风险提示:政策推进不及预期政策推进不及预期;宏观经济变动风险宏观经济变动风险;智慧交通智慧交通衍生衍生业务拓展业务拓展不及预期不及预期;股价股价大幅波动大幅波动风险风险;疫情反复疫情反复风险风险。财务财务数据数据与与估值估值 会计年度会计年度 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业总收入(百万元)466 593 603 806 1054 同比增长-67%27%2%34%31%营业利润(百万元)201 205 169 252 351 同比增长-64%2%-17%
10、49%39%归母净利润(百万元)171 188 148 213 291 同比增长-59%10%-21%44%36%每股收益(元)0.42 0.46 0.36 0.52 0.71 PE 53.1 48.4 61.3 42.6 31.3 PB 8.3 7.1 3.7 3.5 3.3 资料来源:公司数据、招商证券 OXkYhUQViWiXoNtQsQ7NaO6MnPnNoMtQiNrRmQiNrRpN9PmOtRxNoPnOxNpPqO 敬请阅读末页的重要说明 3 公司深度报告 正文正文目录目录 一、通行宝:智慧交通平台化解决方案提供商.5 1、通行宝:江苏国资委下属智慧交通平台供应商.5 2、三大
11、业务:智慧交通电子收费、智慧交通运营管理、ETC 衍生业务.5(1)智慧交通电子收费业务:江苏省唯一经授权的 ETC 发行机构.6(2)智慧交通运营管理系统业务:为交通系统开发云端大脑.7(3)智慧交通衍生业务:打造 ETC 生态圈.10 3、财务数据分析.10 二、交通智慧化持续推进,ETC 迈入新增长期.12 1、智慧交通行业:规模持续增长,行业空间广阔.12 2、ETC 行业:19 年政策驱动增长,近期增速企稳.14 三、把握入口优势与 AI 机遇,智慧交通和数据要素空间广阔.16 1、依托入口优势与 AI 赋能,公司智慧交通云产品承接国家级平台项目.16 2、数据要素市场加速建设,坐拥
12、海量数据资源.18 3、ETC 市场仍有增量,生态拓展打开新业务空间.18 四、盈利预测及风险提示.20 图表图表目录目录 图 1:公司股权结构.5 图 2:电子收费服务业务架构.6 图 3:公司分业务毛利结构.7 图 4:公司分业务毛利率.7 图 5:智慧交通运营管理系统架构.8 图 6:公司智慧交通运营管理系统业务业务体系介绍.8 图 7:调度云产品界面.9 图 8:公司云业务营收(百万元).10 图 9:公司营收及增速(亿元).11 图 10:智慧交通运营业务收入占比快速提高.11 图 11:公司分业务毛利结构.11 图 12:公司分业务毛利率.11 敬请阅读末页的重要说明 4 公司深度
13、报告 图 13:公司归母净利润整体稳步提升(亿元).12 图 14:公司近年毛利率稳步提升,净利率略有下降.12 图 15:公司费用支出持续增长(百万元).12 图 16:公司期间费用率持续提升.12 图 17:智慧交通市场规模(亿元).14 图 18:ETC 行业发展历程.14 图 19:通行宝为 ETC 产业链中的系统集成、运营服务商.15 图 20:ETC 用户数&同比增长.16 图 21:全国高速公路视频云联网系统总体架构图,以感知设备为入口.17 图 22:全国民用汽车保有量持续增长.19 图 23:二手车交易量稳中有增(单位:万辆).19 图 24:公司 ETC 衍生业务生态展望.
14、20 图 25:ETC 停车场部分案例.20 图 26:ETC 智慧加油场景示例.20 表 1:ETC 销售模式.6 表 2:公司智慧交通运营管理系统业务产品介绍.9 表 3:智慧交通行业政策梳理.12 表 4:ETC 系统集成、运营相关公司对比.15 表 5:公司通过 ETC、云平台等产品积累了海量数据及案例.18 表 6:盈利预测(按产品划分,单位:百万元).21 敬请阅读末页的重要说明 5 公司深度报告 一、一、通行宝:智慧交通平台化解决方案提供商通行宝:智慧交通平台化解决方案提供商 1、通行宝:江苏国资委下属智慧交通平台供应商、通行宝:江苏国资委下属智慧交通平台供应商 通行宝成立于 2
15、016 年,由江苏交控和江苏高网共同设立,是全国领先的为高速公路、干线公路以及城市交通等提供智慧交通平台化解决方案的供应商。公司主要从事智慧交通电子收费业务、智慧交通运营管理系统业务和智慧交通衍生业务,已成为国务院“科改示范企业”,江苏省国资委“综合改革企业”,江苏省发展改革委“混合所有制试点企业”,南京市“培育独角兽企业”,南京市“交通运营管理工程技术研究中心”,技术水平、创新能力、经营质量均较高。公司实际控制人为江苏国资委。目前江苏交控为公司控股股东,主营业务从事交通基础设施、交通运输及相关产业的投资、建设、经营和管理等,与通行宝有一定协同。公司实际控制人为江苏国资委,通过江苏交控间接持有
16、公司 70.5%的股权。图图 1:公司股权结构:公司股权结构 资料来源:通行宝招股说明书、招商证券 2、三大业务:智慧交通电子收费、智慧交通运营管理、三大业务:智慧交通电子收费、智慧交通运营管理、ETC 衍生业务衍生业务 公司主要从事智慧交通电子收费业务、智慧交通运营管理系统业务和智慧交通衍生业务。包括:以 ETC 为载体的智慧交通电子收费业务,包括 ETC 发行与销售、电子收费服务业务等,重点拓展高速公路、城市交通智慧收费及管理系统的建设与运营;以云平台为核心的智慧交通运营管理系统业务,主要包括智慧交通运营管理的系统软件开发、综合解决方案和系统技术服务;智慧交通衍生业务,主要为以“ETC+”
17、为内核开展生态场景搭建,融合车辆加油、保险、路域经济、养车用车等车生活,开展 ETC 生态圈业务。敬请阅读末页的重要说明 6 公司深度报告(1)智慧交通电子收费业务:江苏省唯一经授权的)智慧交通电子收费业务:江苏省唯一经授权的 ETC 发行机构发行机构 通行宝为江苏省唯一经授权的通行宝为江苏省唯一经授权的 ETC 发行机构。发行机构。公司智慧交通电子收费业务主要是以 ETC 为载体的智慧交通电子收费业务,包括 ETC 发行与销售、电子收费服务业务等,重点拓展高速公路、城市交通智慧收费及管理系统的建设与运营。根据公司招股说明书,公司为江苏省唯一经授权的 ETC 发行机构,截至 2021 年末,公
18、司在全国范围内已发展 ETC 用户约 2087 万,客户基数大。ETC 发行与销售:发行与销售:公司通过发行销售系统为车主用户提供客户注册、电子标签(OBU)及 ETC 卡发行、电子标签安装激活等服务。表表 1:ETC 销售模式销售模式 销售模式销售模式 销售流程销售流程 收费方式收费方式 直接销售 通过专项系统与银行业务系统对接,由银行完成客户营销、信息采集、ETC 支付绑定、安装激活全流程工作 银行向公司直接采购电子标签等 线下客服网点销售 公司通过自有的 ETC 发行销售系统,在客服网点为车主用户提供OBU 设备发行、ETC 支付绑定以及安装激活等服务 公司按协议向客户(主要为银行等)收
19、取相关费用 线上渠道销售 公司通过自有的线上 ETC 发行销售系统或与微信、支付宝等系统对接,车主用户通过通行宝 APP、微信小程序、支付宝等渠道申请办理 ETC。公司或合作方完成审核后,进行 OBU 设备发行、ETC支付绑定,并将相关设备邮寄至用户,用户自行安装激活 公司按协议向客户(主要为银行等)收取相关费用 资料来源:通行宝招股说明书、招商证券 电子收费服务:电子收费服务:公司自主研发高速公路移动支付平台,通过与江苏银联商务、微信支付和支付宝等支付公司系统对接,在 MTC 车道安装专业的高速移动支付收单设备,实现通过微信、支付宝等手机二维码收取通行费等功能。公司为高速公路运营管理单位等客
20、户提供清分结算服务,并按照非现金通行费电子收费额的一定比例向客户收取服务费。图图 2:电子收费服务业务架构:电子收费服务业务架构 资料来源:通行宝招股说明书、招商证券 公司已构建以公司已构建以 ETC 为核心的智慧交通综合生态圈。为核心的智慧交通综合生态圈。随着 ETC 业务从线下逐步向线上扩展,公司已构建“一个后台(技术核心后台)、两个中台(数据中台+业务中台)、三个服务平台(互联网服务平台、线下服务平台、渠道服务平台)和四个业务产品载体(APP、公众号、微信小程序、网站)”,同时与互联网企业、通信运营商等合作,打造以 ETC 敬请阅读末页的重要说明 7 公司深度报告 为核心的智慧交通综合生
21、态圈。19 年年 ETC 政策驱动当年智慧交通电子收费业务营收高增,政策驱动当年智慧交通电子收费业务营收高增,20 年后回归平稳。年后回归平稳。智慧交通电子收费业务包括 ETC 发行与销售、电子收费服务业务,其中 ETC 发行与销售为主要部分。19 年 ETC 发行与销售的营收大幅提高,主要受政策驱动 ETC 安装量大幅上升影响。政策推动公司 ETC 用户量从 2019 年初的 732 万左右增加到 2019 年末的 1750 万,带动公司收入提升。随着 2019 年末全国 ETC 发行阶段性任务的完成,公司 ETC 发行与销售业务营收回归平稳增长。同时,ETC 的全面推广带来高速公路通行费
22、ETC 电子收费比例大幅提高,使非现金通行费结算量提高,叠加公司新拓展的停车场景收入增加,带来电子收费服务收入增长。毛利率方面,公司电子收费业务毛利率稳定较高,ETC 发行与销售 20 年毛利率有较大幅度下降主要由于 2020 年电子标签销售价格与 2019 年相比存在一定幅度的下降,且主要原材料电子标签采购成本上升。图图 3:公司分业务毛利结构公司分业务毛利结构 图图 4:公司分业务毛利率:公司分业务毛利率 资料来源:通行宝招股说明书、招商证券 资料来源:通行宝招股说明书、招商证券 (2)智慧交通运营管理系统业务智慧交通运营管理系统业务:为交通系统开发云端大脑:为交通系统开发云端大脑 公司智
23、慧交通运营管理系统业务是以高速大脑与大数据分析与应用为重点的云服务。公司智慧交通运营管理系统业务是以高速大脑与大数据分析与应用为重点的云服务。智慧交通运营管理系统业务覆盖交通指挥调度、运营服务、综合管理三大业务场景,面向交通运输管理相关政府机构、路桥企事业单位、交警及其他执法单位等,提供覆盖路网调度指挥、运行监测、稽核管理、交警勤务管理、运行维护、综合管理以及 ETC 城市静态交通应用等业务的智慧交通 SaaS 云服务,同时通过加强数据挖掘、汇聚与分析,支撑综合交通运营决策管理与服务。智慧交通运营管理系统连接高速公路体系内外的各类设施,实现云管端一体。智慧交通运营管理系统连接高速公路体系内外的
24、各类设施,实现云管端一体。系统内部直连高速公路体系内的各种设施,包括收费站、服务区、加油站、门架、ETC 客服网点、ETC 消费网点(含各类终端)、ETC 停车场、道路沿线设施(广告牌、车路协同设备)、充电桩等,对外连接人、车、物等所有产生实时数据的终端设备。这些终端与云端各业务系统的数据实时交互,实现了路网基础设施全要素的云端数字化与智慧感知应用,从而极大提升了交通运营管理与出行服务效率。12.752.412.240.980.961.38024680202021ETC发行与销售电子收费服务38.82%24.62%24.87%73.85%71.01%74.70%0%10%
25、20%30%40%50%60%70%80%201920202021ETC发行与销售电子收费业务 敬请阅读末页的重要说明 8 公司深度报告 图图 5:智慧交通运营管理系统架构:智慧交通运营管理系统架构 资料来源:通行宝招股说明书、招商证券 公司智慧交通运营管理系统业务数据案例与客户积累丰富。公司智慧交通运营管理系统业务数据案例与客户积累丰富。公司智慧交通运营管理系统业务以协同指挥调度云平台为核心,以稽核管理云平台为抓手,以视频云平台为突破,以智慧服务区云平台为拓展,以日常养护云平台为重点,以运维监测云平台为保障,以 ETC 结算云平台为发展,以综合管理云平台为布局的多款 SaaS 云服务。根据感
26、动科技官网,截至目前公司业务已累计覆盖全国 80+个城市、提供技术服务 100 万+小时、开发设计平台 30+个;在调度云平台、稽核管理云平台、ETC 结算开放云平台等方面成功积累了大量客户资源与海量数据案例;公司合作客户包括江苏省交通运输厅、交通运输部路网运行监测与应急处置中心等众多交通管理部门和高速公路运营公司。图图 6:公司智慧交通运营管理系统业务公司智慧交通运营管理系统业务业务体系介绍业务体系介绍 资料来源:感动科技官网、招商证券 敬请阅读末页的重要说明 9 公司深度报告 表表 2:公司智慧交通运营管理系统业务公司智慧交通运营管理系统业务产品介绍产品介绍 产品产品 产品介绍产品介绍 指
27、挥调度云平台指挥调度云平台 围绕高速公路突发事件处置打造的流程全覆盖、管理全方位、社会全参与的实时互动云服务 稽核管理云平台稽核管理云平台 面向路网全量数据开展稽查与核实。平台聚焦车辆行为精准画像、车辆路径精确还原,以及省界电子围栏精确捕获三大关键业务板块,帮助高速公路管理者快速解决自由流模式下多样化逃费、跨省稽核等问题 视频云平台视频云平台 将视频资源在云端汇聚,实现交通行业视频监控图像的秒级调看,保证“连的上、看的见、调的动、能会商”智慧服务区云平台智慧服务区云平台 以服务区智慧式的管理和运行,打造生产性服务业的新高地,以精细化服务汽配消费升级需求,构建体验经济的试验田,切实做到客流引得来
28、、留得住,且增消费、粘的牢,最终使服务区“两个效益”得到最大限度的提升。日常养护云平台日常养护云平台 以道路日常巡查和养护为核心功能,实现集养护计划、任务下达、巡查检查、病害上报、施工计量、考核和统计分析等于一体的闭环业务管理 运维检测云平台运维检测云平台 多租户的机电设备综合管理云平台。该平台主要帮助管理人员及维护人员及时快速了解设备运维各环节的基本情况,规范设施设备日常巡检、故障报修处置流程,从而有效提升外场设施运行稳定性和在线率 ETC 结算开放云平台结算开放云平台 随着“取消省界收费站”以及“ETC 下路进城”的政策驱动,并且在 ETC 已经覆盖大部分车辆的背景下,ETC 市场有望迎来
29、超百亿元增量空间,城市中也将产生大量的 ETC 参与结算的停车、加油、洗车等场景需求,因此如何接入 ETC 支付结算是 ETC 在城市中场景拓展的关键。综合管理云平台综合管理云平台 连接人、事务和组织的协同工作流平台,提供统一入口,围绕公司内控机制打造的全集团综合管控平台 合作客户合作客户 江苏省交通运输厅、交通运输部路网运行监测与应急处置中心、江苏省公安厅交通警察总队、北京市首都公路发展集团有限公司、江苏交通控股有限公司、河南交投交通建设集团有限公司、江苏省铁路集团有限公司、河南省高速公路联网管理中心、江苏省地方海事局、河北交投智能交通技术有限责任公司等 资料来源:感动科技官网、招商证券 案
30、例:调度云案例:调度云公路协同指挥调度云服务平台。公路协同指挥调度云服务平台。调度云是基于“互联网+交通”理念的公路协同指挥调度云服务平台,目前已实现大规模商业化运作,并向全国推广。调度云平台具体包括:1)四大系统:事件处置、智能侦测、协同联动、统计分析,2)八大功能模块:视频监控、情报板、语音、里程桩、综合路况、气象、单兵、视频对讲。调度云平台已实现高速公路监测全覆盖,增强了突发事件响应能力,高速公路事故处置时间缩短约 20%。目前,超过一万名高速公路相关工作人员共同使用该平台,每年处理突发事件 15 万起,平台发布情报板信息 200 万条、处理语音信息500 万次。同时,该平台还为 C 端
31、用户提供实时道路视频、路况信息、一键救援、气象预报等服务。图图 7:调度云产品界面:调度云产品界面 敬请阅读末页的重要说明 10 公司深度报告 资料来源:通行宝招股说明书、招商证券 云产品营收高增。云产品营收高增。公司云系列产品营收均呈逐年上升趋势,其中调度云营收占比高,主要由于政策驱动传统交通管理系统寻求数字化转型,且公司起步较早,产品成熟度高,促进产品推广。图图 8:公司云业务营收(百万元):公司云业务营收(百万元)资料来源:通行宝招股说明书、招商证券 智慧交通运营管理系统业务已有按智慧交通运营管理系统业务已有按期期收费的持续性收费收费的持续性收费业务业务。从收费模式上看,智慧交通运营管理
32、系统业务中的系统软件开发和综合解决方案业务为项目制收费,即项目通过验收后公司收取全部费用,但公司调度云及 SD-WAN 产品的系统技术服务为 SaaS 模式按期收取服务费的收费模式。以调度云为例,根据公司招股说明书及第二轮审核问询回复披露,调度云系统技术服务根据调度点数量、数据汇聚点数量、公里里程、信息点数量,按年度收取服务费,项目合同有效期通常为 3-5 年,收入逐月确认。相较于项目制收费,调度云按期收费的方式增强了公司收入确认的持续性和可预测性,有利于公司业务稳定增长。(3)智慧交通智慧交通衍生衍生业务业务:打造:打造 ETC 生态圈生态圈 智慧交通衍生业务主要为与车生活相关的智慧交通衍生
33、业务主要为与车生活相关的 ETC 生态圈业务。生态圈业务。公司依托自身 ETC 业务的用户及数据体量优势,融合高速通行、停车、加油、保险、路域经济、养车用车等用户服务,打造 ETC 衍生业务,目前该业务主要为供应链协同服务,此外潜在业务还包括 ETC 智慧停车、ETC 智慧加油等。(注:公司 2021 年及以前还开展车辆保险代理业务,2022年3月,公司已将负责保险代理业务的子公司苏州惠尔股权对外转让,转让后公司不再从事车辆保险代理业务。)衍生业务案例衍生业务案例供应链协同服务:供应链协同服务:指签约车主使用 ETC 记账卡后付费产品时,由银行、保理、保险等合作机构为车主提供通行费资金支持,公
34、司为合作机构提供获客渠道拓展、产品运营策略优化及风险管理措施等协同服务。目前公司已与多家银行、保理公司、保险公司等资金方,以及无车承运人营运管理平台合作,为货车个人车主及小微物流企业提供供应链协同服务,解决小微企业物流费用的资金需求问题。3、财务数据分析、财务数据分析 19 年政策驱动年政策驱动 ETC 收入增加,收入增加,智慧交通运营管理系统业务营收占比近期逐年上升智慧交通运营管理系统业务营收占比近期逐年上升。19 年年 ETC 政策驱动当年智慧交通电子收费业务政策驱动当年智慧交通电子收费业务营收营收高增,高增,20 年后回归平稳:年后回归平稳:公司 19 年营收大幅提高,主要受政策驱动ET
35、C安装量大幅上升影响。2019年国务院 深化收费公路制度改革取消高速公路省界收费站实施方案20.6435.0588.731.996.7411.287.25821.722.3710.37007080902021调度云收费云内控云服务云 敬请阅读末页的重要说明 11 公司深度报告 要求 2019 年底前各省(区、市)高速公路入口车辆使用 ETC 比例达到 90%以上;发改委、交通运输部发布加快推进高速公路电子不停车快捷收费应用服务实施方案要求到 2019 年 12 月底,全国 ETC 用户数量突破 1.8 亿。政策推动公司 ETC 用户量从 2019 年
36、初的 732 万左右增加到 2019 年末的 1750 万,高速公路通行费ETC 电子收费比例大幅提高,使公司智慧交通电子收费业务高速增长。随着 2019 年末全国 ETC 发行阶段性任务的完成,公司智慧交通电子收费业务营收回归平稳增长。交通大数据相关政策驱动智慧交通运营管理系统业务营收占比近期逐年上升:交通大数据相关政策驱动智慧交通运营管理系统业务营收占比近期逐年上升:近年来受 全国高速公路视频联网监测工作实施方案、推进综合交通运输大数据发展行动纲要(2020-2025 年)、关于推动交通运输领域新型基础设施建设的指导意见等利好政策影响,公司智慧交通运营管理系统经历快速发展,营收占比不断提升
37、。图图 9:公司营收及增速(亿元)公司营收及增速(亿元)图图 10:智慧交通运营业务收入占比快速提高智慧交通运营业务收入占比快速提高 资料来源:通行宝招股说明书、招商证券 资料来源:通行宝招股说明书、招商证券 智慧交通运营管理业务毛利贡献持续增加,衍生业务毛利率高速提升。智慧交通运营管理业务毛利贡献持续增加,衍生业务毛利率高速提升。智慧交通电子收费业务 2020 年后受市场 ETC设备采购价格呈下降趋势影响,毛利率稳步提升。智慧交通运营管理项目受人工投入增加及维护服务支出增加影响,毛利率略有下滑,但由于收入高速增长,毛利贡献仍有较快提升。智慧交通衍生项目毛利率自 20 年后快速提升,主要由于车
38、辆保险业务人员佣金成本支出减少,以及公司基于营业网点场景的客户资源,为合作银行提供引流获客服务,引流服务业务收入增加。图图 11:公司分业务毛利结构公司分业务毛利结构 图图 12:公司分业务毛利率:公司分业务毛利率 资料来源:通行宝招股说明书、招商证券 资料来源:通行宝招股说明书、招商证券 盈利能力方面,除 2019 年由于 ETC 安装大幅提升,带动公司归母净利润同比高增,费用率整体较低外,公司归母净利润整体呈稳步上升趋势,销售费用率整体保持稳定,研发费用率受人员薪酬增加以及 19 年委外开发费用较大影响持续提升,管理费用率受人员增加及折旧摊销费用提升影响有较快增长。2.80 3.5514.
39、314.665.933.6227.08%302.49%-67.40%27.26%1.92%-100%-50%0%50%100%150%200%250%300%350%400%-4-2024687200212022Q3营业总收入营业总收入同比增速95.95%72.14%60.95%58.77%3.30%26.33%36.97%38.72%0.75%1.53%2.08%2.51%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20022Q3智慧交通电子收费业务智慧交通运营管理系统业务智慧交通衍生业务567.15 1
40、27.24 158.69 32.10 65.37 104.18 7.28 2.75 8.83 00500600700201920202021智慧交通电子收费业务智慧交通运营管理系统业务智慧交通衍生业务41.32%37.82%43.87%51.83%68.06%53.24%47.48%48.81%67.87%38.68%71.46%88.89%0%20%40%60%80%100%20022Q3智慧交通电子收费业务智慧交通运营管理系统业务智慧交通衍生业务 敬请阅读末页的重要说明 12 公司深度报告 图图 13:公司归母净利润整体稳步提升(亿元)公司归母净
41、利润整体稳步提升(亿元)图图 14:公司近年毛利率稳步提升,净利率略有下降:公司近年毛利率稳步提升,净利率略有下降 资料来源:通行宝招股说明书、招商证券 资料来源:通行宝招股说明书、招商证券 图图 15:公司费用支出持续增长(百万元)公司费用支出持续增长(百万元)图图 16:公司期间费用率持续提升:公司期间费用率持续提升 资料来源:通行宝招股说明书、招商证券 资料来源:通行宝招股说明书、招商证券 二、二、交通智慧化持续推进,交通智慧化持续推进,ETC 迈入新增长期迈入新增长期 1、智慧交通行业:规模持续增长,行业空间广阔、智慧交通行业:规模持续增长,行业空间广阔 智慧交通是指在城市已有的道路基
42、础设施基础上,将信息技术集成运用于传统的交通运输管理中,整合交通数据资源的同时协同各个交通管理部门,由此形成的结合虚拟与现实的,提供一体化的综合运输服务的智慧型综合交通运输系统。政策支撑智慧交通行业发展。政策支撑智慧交通行业发展。我国政府发布了一系列政策促进智慧交通行业稳步发展,推动交通基础设施全面升级,促进新一代信息技术与交通运输融合发展,交通运输发展向世界一流水平迈进。其中交通运输部在交通领域科技创新中长期发展规划纲要(2021-2035)年提出要围绕全面提升智慧交通发展水平,集中攻克交通运输专业软件和专用系统,加快移动互联网、人工智能、区块链、云计算、大数据等技术与交通运输融合创新,加快
43、发展交通运输新型基础设施。表表 3:智慧交通行业政策梳理:智慧交通行业政策梳理 发布时间发布时间 发布机构发布机构 文件名称文件名称 主要内容主要内容 2022.09 交通运输部 交通运输智慧物流 到 2025 年,聚焦基础设施、运载装备、系统平台、电子单证、数据交互与共享、0.500.864.161.711.881.070.00.51.01.52.02.53.03.54.04.52002020212022Q350.05%53.54%42.40%41.89%45.78%51.48%17.94%24.30%29.62%39.00%33.97%30.06%0%10%20%30
44、%40%50%60%2002020212022Q3毛利率净利率00702002020212022Q3销售费用管理费用研发费用0%2%4%6%8%10%12%14%2002020212022Q3销售费用率管理费用率研发费用率 敬请阅读末页的重要说明 13 公司深度报告 标准体系建设指南 运行服务与管理等领域,完成重点标准制修订 30 项以上,形成结构合理、层次清晰、系统全面、先进适用、国际兼容的交通运输智慧物流标准体系,打造一批标准实施应用典型项目,持续提升智慧物流标准化水平,为加快建设交通强国提供高质量标准
45、供给 2022.01 交通运输部、科技部 交通领域科技创新中长期发展规划纲要(2021-2035 年)围绕全面提升智慧交通发展水平,集中攻克交通运输专业软件和专用系统,加快移动互联网、人工智能、区块链、云计算、大数据等新一代信息技术及空天信息技术与交通运输融合创新应用,推动交通运输领域商用密码创新应用,加快发展交通运输新型基础设施。2022.01 交通运输部 数字交通“十四五”发展规划 完善部、省两级综合交通运输信息平台架构,推进综合交通大数据中心体系建设,加强数据资源的整合共享、综合开发和智能应用,打造综合交通运输“数据大脑”2021.12 国务院“十四五”现代综合交通运输体系发展规划 到
46、2025 年,综合交通运输基本实现一体化融合发展,智能化、绿色化取得实质性突破,综合能力、服务品质、运行效率和整体效益显著提升,交通运输发展向世界一流水平迈进。2021.08 交通运输部 交通运输领域新型基础设施建设行动方素(2021-2025 年)到 2025 年,打造一批交通新基建重点工程,促进交通基础设施网与运输服务网、信息网、能源网融合发展精准感知、精确分析、精细管理和精心服务能力显著增强,智能管理深度应用 2021.08 交通运输部、科技部 关于科技创新驱动加快建设交通强国的意见 立足交通运输多学科交叉融合与应用为主的特点,提出促进新一代信息技术与交通运输融合发展、促进先进制造技术与
47、交通运输融合发展、促进安全绿色技术与交通运输融合发展三方面任务。2021.06 国务院 国务院关于建设现代综合交通运输体系有关工作情况的报告 加快构建高质量的综合立体交通网。强化交通基础设施网络建设。统筹铁路、公路、水运、民航、邮政快递、城市交通等发展,加强各种运输方式的统筹规划和联通衔接,打通最后一公里”,实现旅客顺畅换柔、货物高效中转,提高综合运输效率。2021.06 交通运输部 全面推广高速公路差异化收费实施方案 着力推进收费公路制度和管理服务创新,强化联网收费系统技术支撑,探索建立收费标准动态调整机制,简化审批流程,强化政策引导,不断优化完善高速公路差异化收费长效机制。2021.02
48、国务院 国家综合立体交通网规划纲要 坚持创新核心地位,注重科技赋能,促进交通运输提效能、扩功能、增动能。推进交通基础设施数字化、网联化,提升交通运输智慧发展水平 2021.02 工信部 国家车联网产业标准体系建设指南(智能交通相关)将针对车联网技术和产业发展现状、未来发展趋势及智能交通行业发展实际,聚焦营运车辆和基础设施领域建立支撑车联网应用和产业发展的智能交通相关标准体系,分阶段出台一批关键性、基础性智能交通标准。2021.02 交通运输部 关于开展 ETC 智慧停车城市建设试点工作的通知 选定北京等 27 个城市作为试点城市、江苏省作为省级示范区,先期开展 ETC 智慧停车试点工作。202
49、0.12 交通运输部 交通运输部关于促进道路交通自动驾驶技术发展和应用的指导意见 结合交通强国建设试点工作等,先行先试打造融合高效的智慧交通基础设施.及时总结经验.科学推进基础设施数字转型、智能升级。2020.10 交通运输部 交通运输部关于促进道路交通自动驾驶技术发展和应用的指导意见 结合交通强国建设试点工作等,先行先试打造融合高效的智慧交通基础设施,及时总结经验,科学推进基础设施数字转型、智能升级 2020.08 交通运输部 交通运输部关于推动交通运输领域新型基础设施建设的指导意见 打造融合高效的智慧交通基础设施,包括智慧公路、智能铁路、智慧航道、智慧港口、智慧民航、智慧邮政、智慧枢纽等
50、2020.03 交通运输部 交通运输部关于统筹推进疫情防控和经济社会发展交通运输工作的实施意见 善于化危为机,紧抓现代物流、城市配送等面临的发展契机,大力推动交通运输管理和服务数字化、网络化、智能化.加快智慧交通建设步伐 2020.02 发改委 智能汽车创新发展战略 提出到 2025 年,中国标准智能汽车的技术创新、产业生态、基础设施、法规标准、产品监管和网络安全体系基本形成。2035-2050 年,中国标准智能汽车体系全面建成、更加完善 资料来源:交通运输部、国务院、工信部、发改委、招商证券 智慧交通市场规模持续增长,行业空间广阔。智慧交通市场规模持续增长,行业空间广阔。根据亿欧智库预测,到
51、 2030 年中国智慧交通市场规模将达到 10.6 万亿 敬请阅读末页的重要说明 14 公司深度报告 元,增长空间广阔。预期未来智慧交通相关技术将不断成熟,车、路、云三端智能布局持续完善,市场呈现稳定增长态势。图图 17:智慧交通市场规模(亿元):智慧交通市场规模(亿元)资料来源:亿欧智库、招商证券 2、ETC 行业行业:19 年政策驱动增长,近期增速企稳年政策驱动增长,近期增速企稳 电子不停车收费系统(Electronic Toll Collection System)实现了车辆在通过收费节点时,通过专用短程通信技术实现车辆识别、信息写入并自动从预先绑定的 IC 卡或银行账户上扣除相应资金,
52、这一技术使得道路的通行能力与收费效率大幅度提高。按照应用领域的不同,ETC 可细分为高速公路电子不停车收费系统(高速公路 ETC)、多车道自由流电子收费系统(多车道自由流 ETC)以及智能停车场收费系统(停车场 ETC)。图图 18:ETC 行业发展历程行业发展历程 资料来源:交通运输部、招商证券 公司上游企业为公司上游企业为 ETC 设备提供商。设备提供商。发行 ETC 设备销售业务的企业主要为 OBU、RSU 设备提供商。目前国内 OBU、RSU 产品通过检测并在检测有效期内的企业有二十家左右,包括金溢科技、万集科技、华铭智能(收购聚利科技)等已上市 ETC 设备生产厂商及深圳成谷科技有限
53、公司等其他未上市的中小型生产商等,其中金溢科技、万集科技、华铭智能三家厂商合计市场份额超 80%。589434592470504000060000800000202020212022E2023E2024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E 敬请阅读末页的重要说明 15 公司深度报告 图图 19:通行宝为:通行宝为 ETC 产业链中的系统集成、运营服务商产业链中的系统集成、运营服务商 资料来源:通行宝招股说明书、招商证券 通行宝为产业链中的系统集成、运营服务商。
54、通行宝为产业链中的系统集成、运营服务商。系统集成、运营服务商包括江苏通行宝、山东高速信联科技股份有限公司、广东联合电子服务股份有限公司等,其通过集成软硬件设备,形成车载端 ETC 设备系统,与路侧设备对接,再结合计算机网络技术和软件技术,将各个分离的设备、功能、信息集成为智慧交通收费系统,并提供持续地运营、维护服务。该业务地域性较强,龙头公司普遍具有某省市垄断地位。表表 4:ETC 系统集成、运营相关系统集成、运营相关公司对比公司对比 公司名称公司名称 经营情况经营情况 市场地位市场地位 截至截至 2020 年末关键业年末关键业务数据务数据 通行宝 主要以 ETC 为载体的智慧交通电子收费业务
55、;以云技术为平台的智慧交通运营管理系统业务等 在江苏省具有垄断地位,在全国处于领先地位 累计发行 ETC 卡1914.71 万张 广东联合电子服务股份有限公司 旗下有 APP、粤通宝、ETC 车宝等产品:在广东省具有垄断地位,在全国处于领先地位 累计发行 ETC 卡2233.96 万张 山东高速信联科技股份有限公司 形成了以 ETC 为支撑的无感支付、“高速 ETC”、“e 高速”等业务 在山东省具有垄断地位,在全国处于领先地位 累计发行 ETC 卡2595.31 万张 北京速通科技有限公司 电子收费及智能交通系统的设计、集成、安装等 在北京市具有垄断地位,在全国处于领先地位 累计发行 ETC
56、 卡649.45 万张 资料来源:通行宝招股说明书、招商证券 政策推动政策推动 2019 年年 ETC 用户数跳跃式增长,用户数跳跃式增长,2020 年后增速趋稳。年后增速趋稳。2019 年国务院深化收费公路制度改革取消高速公路省界收费站实施方案要求 2019 年底前各省(区、市)高速公路入口车辆使用 ETC 比例达到 90%以上;发改委、交通运输部发布 加快推进高速公路电子不停车快捷收费应用服务实施方案 要求到 2019 年 12 月底,全国 ETC用户数量突破 1.8 亿。ETC 用户数因国家政策推动在 2019 年实现爆发性增长,2020 年后增速降低。敬请阅读末页的重要说明 16 公司
57、深度报告 图图 20:ETC 用户数用户数&同比增长同比增长 资料来源:通行宝招股说明书、招商证券 三、三、把握入口优势与把握入口优势与 AI 机遇,智慧交通和数据要素空间广阔机遇,智慧交通和数据要素空间广阔 1、依托入口优势与依托入口优势与 AI 赋能,公司智慧交通云产品承接国家级平台项目赋能,公司智慧交通云产品承接国家级平台项目 多项交通大数据相关顶层政策连发,智慧交通政策驱动强。多项交通大数据相关顶层政策连发,智慧交通政策驱动强。在 2021 年 12 月交通运输部印发的数字交通“十四五”发展规划中,提出要完善部、省两级综合交通运输信息平台架构,推进综合交通大数据中心体系建设,加强数据资
58、源的整合共享、综合开发和智能应用,打造综合交通运输“数据大脑”。在 2022 年 10 月国务院印发的全国一体化政务大数据体系建设指南中,提出全国一体化政务大数据体系按需接入供水、供电、供气、公共交通等公共服务运营单位在依法履职或者提供公共服务过程中收集、产生的公共数据;鼓励各地区各部门开展应用创新,在普惠金融、卫生健康、社会保障、交通运输、应急管理等领域开展试点,推进重点领域政务数据深度应用。在 2023 年 2 月国务院印发的数字中国建设整体布局规划中,提出要推动数字技术和实体经济深度融合,在农业、工业、金融、教育、医疗、交通、能源等重点领域,加快数字技术创新应用。多项国家级政策连发,智慧
59、交通顶层设计明确,政策驱动强。ETC、摄像头等感知设备为智慧交通重要入口,公司依靠视频云联网平台占据交通数据入口优势。、摄像头等感知设备为智慧交通重要入口,公司依靠视频云联网平台占据交通数据入口优势。2021 年,交通运输部正式发布数字交通“十四五”发展规划,对智慧公路提出建设要求:“完善公路感知网络,推进公路基础设施全要素全周期数字化,发展车路协同和自动驾驶,推动重点路段开展恶劣天气行车诱导,缓解交通拥堵、提升运行效率。深化高速公路电子不停车收费系统(ETC)应用,建设监测、调度、管控、应急、服务一体的智慧路网平台。推动公路建设施工及养护智能化。推进公路智慧服务区建设。”其中感知基础设施指的
60、是 ETC、摄像机、测速仪等设备,这类感知设备可以实现采集数据并进行处理,从而实现对道路、车辆、行人等的智能识别,进而实现智慧交通的目标,是智慧交通的重要入口。截至 2021 年末,公司在全国范围内已发展 ETC 用户约 2087 万,且根据公司招股说明书,公司为江苏省唯一经授权的 ETC 发行机构,在江苏区域具有稳固的竞争优势。此外,公司调度云产品已实现大规模商业化运作,并已参与北京、河南、河北、湖南、山东等省市的视频云联网项目,公司连接多省市交通视频数据入口。通过高 ETC 市场份额,以及调度云从江苏向全国推广,公司拥有 ETC、摄像头等感知设备的交通数据流量入口优势。0.250.450.
61、60.772.042.252.5792.31%80.00%33.33%28.33%164.94%10.29%14.22%0.00.51.01.52.02.53.0200021国内ETC用户数(亿)同比增长 敬请阅读末页的重要说明 17 公司深度报告 图图 21:全国高速公路视频云联网系统总体架构图,以感知设备为入口全国高速公路视频云联网系统总体架构图,以感知设备为入口 资料来源:感动科技全国高速公路视频云联网技术要求解读白皮书、招商证券 从流量入口走向平台软件,公司为江苏省智慧交通平台核心供应商,并参与交通部视频云联网项目,将产品向全国推从流量入口走
62、向平台软件,公司为江苏省智慧交通平台核心供应商,并参与交通部视频云联网项目,将产品向全国推广,成为国家级交通大数据应用基础设施广,成为国家级交通大数据应用基础设施。预期未来随着调度云产品在江苏外各省市落地,公司能进一步推广自身智预期未来随着调度云产品在江苏外各省市落地,公司能进一步推广自身智慧交通云产品组合,结合调度云年费模式向更多产品推广慧交通云产品组合,结合调度云年费模式向更多产品推广,公司收入持续性将有进一步提升,公司收入持续性将有进一步提升,智慧交通云应用空间广智慧交通云应用空间广阔。阔。通行宝在江苏实现单体云业务向数字交通通行宝在江苏实现单体云业务向数字交通 AI 云控平台的拓展。云
63、控平台的拓展。22 年 8 月,江苏省交通工程建设局发布江苏数字交通发展三年行动计划(2022-2024 年),进一步推进江苏交建数字大脑聚合平台的建设。根据中国江苏网,2022 年,江苏交控以通行宝主导研发的“数字交通 AI 云控平台”为基础,推进“高速大脑”建设,聚合高速公路全生命周期、管理流程、运行场景、服务形态实时数据,已实现对路网运行、管理效率、服务效能的数字评价与分析,进一步推动高速公路建设管理、养护服务深度融合,提升协同管理、智能决策和定制服务能力。通行宝为江苏交通大数据平台基础设施核心供应商,产品从单体云平台业务向数字交通 AI 云控平台拓展,横向功能拓展将带来业绩空间抬升。通
64、行宝参与交通部通行宝参与交通部视视频云频云联网项目,成为国家级交通大数据应用基础设施。联网项目,成为国家级交通大数据应用基础设施。2019 年 11 月交通运输部在南京召开全国高速公路视频联网工作会议,会议要求建设部级视频云平台并全国联网运行,实现高速公路沿线视频的上云接入,基本实现全国高速公路视频监测设施全网联通和视频资源实时在线共享。公司为交通部“公路网运行监测管理与服务平台建设项目”子项目“公路视频云联网系统项目”的供应商,参与国家级平台建设。此外,公司调度云产品还参与北京、河南、河北、湖南、山东等省市的视频云联网项目,产品从国家级向省级拓展,前景广阔。将将 AI 技术与智慧交通云应用结
65、合,公司以技术与智慧交通云应用结合,公司以 AI 实现数据高效利用,赋能交通场景。实现数据高效利用,赋能交通场景。根据公司投资者互动问答,公司自主研发的 AI 视频分析云控平台项目已在江苏省内部分高速公路落地应用,该产品通过深度学习、机器视觉等人工智能技术,开展事件监测、事故分析等数据挖掘工作,推动基础设施数字化,实现视频资源的共享利用。2023 年 2 月,通行宝主导研发的“云收费机器人”、“AI 平方”等行业数字化应用产品发布,AI 平方产品实现高速视频和 AI 的结合,云收费机器人实现自由流云收费体系架构,能够帮助高速公路提升无感通行效率、降低人工管理成本。此外,公司与商汤科技联合成立“
66、智慧视图联合实验室”,联合开展面向高速公路场景的智慧视图技术研发和应用,以 AI 赋能智慧高速。政策方面,江苏交控明确将“三网融合”等数字新基础设施建设列入年度重点工作,为交通数字化进一步打好基础。预期随着 AI 应用范围逐渐扩大,公司将会实现产品价值量和业务壁垒双重提升,增强公司竞争优势。敬请阅读末页的重要说明 18 公司深度报告 2、数据要素市场加速建设,坐拥海量数据资源数据要素市场加速建设,坐拥海量数据资源 公司为交通端数据要素核心标的,公司为交通端数据要素核心标的,ETC 及云平台产品覆盖全国多个省市。深耕交通领域数字化服务多年,公司掌握及云平台产品覆盖全国多个省市。深耕交通领域数字化
67、服务多年,公司掌握了包括车辆信息、路况视频、突发事件案例等在内的海量数据了包括车辆信息、路况视频、突发事件案例等在内的海量数据资源,将受益于数据要素相关政策推进。资源,将受益于数据要素相关政策推进。“数据二十条”发布,数据要素市场建设加速,市场规模扩张。“数据二十条”发布,数据要素市场建设加速,市场规模扩张。2022 年 12 月 19 日,中共中央、国务院发布关于构建数据基础制度更好发挥数据要素作用的意见(以下简称“数据二十条”),“数据二十条”是第一份数据要素基础制度文件,在数据产权、流通、交易、使用、分配、治理、安全等领域提出了原则性或方向性的要求,明确了各类市场参与者的功能定位,为探索
68、数据要素产权制度和市场体系起到指导作用,有望加快数据要素市场全面建设。根据国家工业信息安全发展研究中心,2016 年我国数据要素市场规模仅为 62 亿元,2021 年市场规模达到 815 亿元,预期 2025 年我国数据要素市场规模将达到 1749 亿元。公司深耕交通领域数字化服务,掌握海量可变现数据资源。公司深耕交通领域数字化服务,掌握海量可变现数据资源。一方面,公司截至 21 年底发展了 ETC 用户约 2087万人,ETC 发行严格遵循“一车一卡一标签”,在一次及二次发行的过程中会写入车主信息与车辆信息;在使用ETC 进行电子收费时,车辆收费缴费产生的交易流水将由公司负责发送至合作银行等
69、结算单位。因此公司掌握了海量的交易流水及车主、车辆信息,公司调度云平台正是建立模型对海量交易流水、车辆信息进行大数据分析,从而帮助提供“数字化取证”、提升交通管理水平。另一方面,公司的调度云平台服务于 G 端与 C 端用户,为政府治理与公众出行提供实时道路视频、路况信息、一键救援、气象预报等服务,平台涵盖视频监控、情报板、语音、里程桩、综合路况、气象、单兵、视频对讲八大功能模块,适用于出行者、管理者、调度人员、救援人员以及公安、路政等人员。以公司 21 年参与建设的“智慧路网”云控平台(江苏示范)一期项目为例,云控平台需要对全路网、全天候、全要素进行监测、调度、管控、处置与服务。当前公司的云平
70、台产品已参与北京、河南、河北、湖南、山东等多个省市的视频云联网项目,成功连接多省市的交通视频数据入口,积累了极为丰富的监测数据(道路视频、路况等)和事件案例(突发事件、稽查事件等),如江苏交控调度云平台每年处理突发事件 15万起,平台发布情报板信息 200 万条、处理语音信息 500 万次;稽核管理云平台累计核实逃交、少交车辆 55 万余辆等。表表 5:公司通过公司通过 ETC、云平台等产品积累了海量数据及案例、云平台等产品积累了海量数据及案例 产品产品 数据数据类型类型 当前数据积累情况当前数据积累情况 ETC 车主信息、车辆信息、交易流水等 发行过程:发行过程:公司截至 21 年底发展了
71、ETC 用户约 2087 万人,积累了丰富的车主与车辆信息;收费过程:收费过程:包括高速路口收费及停车场收费等场景,目前有停车厂商、银行合作伙伴超过 100 家,开通 ETC 停车场超过 200 个。在已运营的停车场中,使用 ETC 支付的车辆超过 50%。云平台云平台 道路视频、路况信息、气象预报等监测数据;突发事件、稽查事件等案例数据 指挥调度云平台指挥调度云平台:使江苏高速公路事故处置时间缩短约 20%,每年处理突发事件 15 万起,平台发布情报板信息 200 万条、处理语音信息 500 万次。稽核管理云平台稽核管理云平台:平台上线以来,全路网稽查办累计使用稽核平台 8 千多万次;202
72、0 年 4 月至 2021年 8 月,累计核实逃交、少交车辆 55 万余辆,涉及金额 2 亿多元,其中数据稽核 8 千多万元,现场稽核 1 亿多元,优惠稽核 1 千多万元。共完成补交 1 亿多元。视频云平台:视频云平台:截至 2020 年 12 月,全国部级视频云平台已建设完成;北京、江苏、辽宁、浙江等省已完成省级平台建设,视频接入率达到 100%。高速公路视频联网工程的开展是基于公司在江苏省取得的成果和经验,公司已经与除江苏外的 18 个省建立了业务合作关系。资料来源:感动科技官网、通行宝招股说明书、招商证券 3、ETC 市场市场仍有增量,生态拓展打开新业务空间仍有增量,生态拓展打开新业务空
73、间 汽车保有量平稳增长,汽车保有量平稳增长,ETC 安装仍有空间。安装仍有空间。根据国家统计局数据,2015 至 2021 年我国民用汽车拥有量持续平稳增长,年增速保持在 7%以上。此外,根据交通运输部路网中心发布的 收费公路联网收费运营和服务规程 要求,ETC发行需严格遵循“一车一卡一标签”基本原则,购买二手车的车主需重新申请办理 OBU,二手车 ETC 过户为 ETC 安装带来新增量。近年来,全国汽车保有量仍有 5%以上增长,每年二手车交易量稳中有增,预计新购汽车、未装 ETC 的 敬请阅读末页的重要说明 19 公司深度报告 存量业务以及二手车 ETC 过户增量合计后,年 ETC 安装量仍
74、有约 4000 万辆,ETC 需求仍保持相当景气度,公司相关业务收入规模仍有支撑。图图 22:全国民用汽车保有量持续增长:全国民用汽车保有量持续增长 图图 23:二手车交易量稳中有增(单位:万辆):二手车交易量稳中有增(单位:万辆)资料来源:国家统计局、招商证券 资料来源:中国汽车流通协会、招商证券 疫后公路车流量增长带动公司电子收费业务收入提升。疫后公路车流量增长带动公司电子收费业务收入提升。根据交通部数据,2023 年春运 40 天,营业性客运量约 15.95亿人次,比 2022 年同期增长 50.5%,恢复至 2019 年同期的 53.5%,公路发送旅客 11.69 亿人次,比 2022
75、 年同期增长 55.8%,恢复至 2019 年同期的 47.5%。全国高速公路小客车流量累计 11.84 亿辆次,载客量约为 31.38 亿人次,比 2022 年同期增长 18.6%,比 2019 年同期增长 17.2%。疫情防控进入新常态后,公路出行车流量回升,将带来公司 ETC 电子收费业务收入提升。ETC+消费应用场景拓展空间广阔。消费应用场景拓展空间广阔。ETC 具有普及率高(约 80%)、可实现电子扣费+自助刷卡交易自闭环、识别准确率高达 99.9%、运用维护成本低等独特优势,在停车场、路内停车、加油充电、汽车美容等汽车消费场景有望快速增长。以 ETC+智慧停车为例,智慧停车场 ET
76、C 收费业务中,产业链的参与者包括停车场管理公司、车主以及为双方提供收款、清分结算服务的单位。公司在该产业链中为实施系统建设并提供收款、清分结算服务的单位。根据招股说明书,2019-2021 年,公司智慧停车场业务收入分别为 4.33/12.88/39.50 万元,逐年上升。截至 2021 年底,公司已经建设了近 200 个 ETC 智慧停车应用示范项目,搭建了“通行宝云停车”平台,该系统已在南京禄口国际机场、南京南站停车场、江苏省人民医院等不同行业的停车场进行推广应用;在 ETC 加油、充电等支付应用方面,目前已在江苏省内高速公路 152 个加油站开通应用。公司成熟的技术积累和丰富的项目经验
77、为本项目 ETC 在停车、加油、支付等场景的应用推广提供了良好的业务基础,预期公司将能基于公司 ETC 相关业务基础,持续建设 ETC+生态,扩大公司收入来源。172.28194.4217.43240.28261.5280.87301.51319.0311.53%12.84%11.85%10.51%8.83%7.41%7.35%5.81%0%2%4%6%8%10%12%14%05003003502000212022全国民用汽车保有量(百万量)同比增速1240.091382.191492.281434.141758.511602.
78、780200400600800002002020212022 敬请阅读末页的重要说明 20 公司深度报告 图图 24:公司:公司 ETC 衍生业务生态展望衍生业务生态展望 资料来源:通行宝招股说明书、招商证券 ETC 智慧停车:智慧停车:车主通过 ETC 苏通卡等支付手段,实现自动扣费出入停车场。江苏省为全国 ETC 智慧停车“省级示范区”,通行宝抓住政策机遇,加速 ETC 智慧停车业务推广。ETC 智慧加油:智慧加油:将 ETC 车辆识别技术和支付能力应用于加油站支付场景,从而支持 ETC 车辆能够实现无感加油 图图 25:E
79、TC 停车场部分案例停车场部分案例 图图 26:ETC 智慧加油场景示例智慧加油场景示例 资料来源:通行宝招股说明书、招商证券 资料来源:云飞扬、招商证券 四、盈利预测及风险提示四、盈利预测及风险提示 智慧交通电子收费业务:智慧交通电子收费业务:2022 年受疫情影响增速降低,2023 年后随着疫情后公路出行人次恢复,预期公司智慧交通电子收费业务收入将恢复较高增速。智慧交通运营管理系统业务:智慧交通运营管理系统业务:2022 年政府开支受疫情防控影响,导致公司相关业务增速放缓,2023 年后随着全国一体化政务大数据、数字中国等政策推动,预期相关业务将有较高增长。智慧交通衍生业务:智慧交通衍生业
80、务:业务仍在开拓期,2022 年受疫情影响增速降低,2023 年后恢复高速增长。敬请阅读末页的重要说明 21 公司深度报告 表表 6:盈利预测(按产品划分,单位:百万元)盈利预测(按产品划分,单位:百万元)2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 主营业务收入主营业务收入 1,430.57 466.34 593.46 603.02 806.32 1,053.59 yoy 302.49%-67.40%27.26%1.61%33.71%30.67%毛利率 42.40%41.89%45.78%46.10%47.19%48.28%1、智慧交通电子收费业务、智慧交通电子收费业务
81、1,372.68 336.44 361.70 325.53 400.40 480.48 yoy 478.00%-75.49%7.51%-10.00%23.00%20.00%占收入比重 95.95%72.14%60.95%53.98%49.66%45.60%毛利率 41.32%37.82%43.87%43.87%44.00%44.50%2、智慧交通运营管理系统业务、智慧交通运营管理系统业务 47.16 122.79 219.41 263.29 381.77 534.48 yoy 623.51%160.35%78.69%20.00%45.00%40.00%占收入比重 3.30%26.33%36.9
82、7%43.66%47.35%50.73%毛利率 68.06%53.24%47.48%47.48%49.00%50.00%3、智慧交通衍生业务、智慧交通衍生业务 10.73 7.11 12.35 14.20 24.15 38.64 yoy 15.35%-33.69%73.60%15.00%70.00%60.00%占收入比重 0.75%1.53%2.08%2.36%2.99%3.67%毛利率 67.87%38.68%71.46%71.46%71.50%71.50%资料来源:同花顺 iFind、招商证券 风险提示风险提示 政策推进不及预期:政策推进不及预期:公司智慧交通运营管理系统业务推进受政策影响
83、,若全国一体化政务大数据、数字中国等政策在交通方面推进不及预期,可能影响公司相关业务进展。宏观经济变动风险:宏观经济变动风险:若宏观经济出现变动,可能影响汽车销量,从而影响公司 ETC 业务收入。智慧交通智慧交通衍生衍生业务拓展不及预期:业务拓展不及预期:公司 ETC+生态业务仍在推进初期,若未来业务拓展不及预期,可能影响公司整体业绩增长。限售股限售股占比较高占比较高可能导致可能导致股价股价大幅波动大幅波动:目前公司限售股共 3.47 亿股,占总股本比重为 85.26%,流通股共 6000 万股,占总股本比重为 14.74%,公司流通股占比较低,股价可能出现大幅波动。疫情反复疫情反复风险风险:
84、公司 ETC 电子收费业务收入与高速公路车流量具有相关性,若疫情反复限制公众出行可能影响公司该业务的业绩水平。敬请阅读末页的重要说明 22 公司深度报告 附:财务预测表附:财务预测表 资产负债表资产负债表 单位:百万元 2020 2021 2022E 2023E 2024E 流动资产流动资产 3931 3914 5112 5339 5629 现金 77 38 1254 1372 1519 交易性投资 3413 3427 3427 3427 3427 应收票据 0 0 0 0 0 应收款项 114 120 104 140 182 其它应收款 219 263 267 323 400 存货 78 4
85、9 43 56 71 其他 29 17 17 22 29 非流动资产非流动资产 338 356 344 333 323 长期股权投资 0 0 0 0 0 固定资产 259 254 250 246 242 无形资产商誉 27 29 26 23 21 其他 51 73 68 63 60 资产总计资产总计 4269 4270 5456 5672 5952 流动负债流动负债 3131 2917 2914 2967 3031 短期借款 0 0 0 0 0 应付账款 190 134 135 177 227 预收账款 40 38 38 50 64 其他 2901 2745 2740 2740 2740 长期
86、负债长期负债 4 22 22 22 22 长期借款 0 0 0 0 0 其他 4 22 22 22 22 负债合计负债合计 3135 2939 2936 2990 3053 股本 347 347 407 407 407 资本公积金 521 521 1491 1491 1491 留存收益 222 410 558 705 899 少数股东权益 44 53 64 80 101 归 属 于 母 公 司 所 有 者 权 益 1090 1278 2456 2603 2797 负债及权益合计负债及权益合计 4269 4270 5456 5672 5952 现金流量表现金流量表 单位:百万元 2020 202
87、1 2022E 2023E 2024E 经营活动现金流经营活动现金流 269 7 122 101 140 净利润 182 202 159 229 312 折旧摊销 15 29 25 23 22 财务费用 0 1(42)(56)(75)投资收益(53)(37)(39)(39)(39)营运资金变动 120(186)23(63)(89)其它 5(2)(4)8 9 投资活动现金流投资活动现金流(337)(35)27 27 27 资本支出(224)(48)(12)(12)(12)其他投资(113)13 39 39 39 筹资活动现金流筹资活动现金流 56(12)1067(10)(21)借款变动(101)
88、(86)(5)0 0 普通股增加 17 0 60 0 0 资本公积增加 77 0 970 0 0 股利分配 0 0 0(67)(96)其他 63 74 42 56 75 现金净增加额现金净增加额(12)(41)1216 118 146 利润表利润表 单位:百万元 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业总收入营业总收入 466 593 603 806 1054 营业成本 271 322 325 426 545 营业税金及附加 3 3 3 4 6 营业费用 49 62 69 84 105 管理费用 42 62 69 81 95 研发费用 27 36 45 52 63 财务费用
89、(62)(55)(42)(56)(75)资产减值损失 10 1(3)(3)(3)公 允 价 值 变 动 收 益 0 0 0 0 0 其他收益 1 3 1 1 1 投资收益 53 37 38 38 38 营业利润营业利润 201 205 169 252 351 营业外收入 12 29 14 14 14 营业外支出 1 0 0 0 0 利润总额利润总额 212 233 183 266 365 所得税 30 32 23 37 53 少数股东损益 11 14 11 16 21 归 属 于 母 公 司 净 利 润归 属 于 母 公 司 净 利 润 171 188 148 213 291 主要财务比率主要
90、财务比率 2020 2021 2022E 2023E 2024E 年成长率年成长率 营业总收入-67%27%2%34%31%营业利润-64%2%-17%49%39%归母净利润-59%10%-21%44%36%获利能力获利能力 毛利率 41.9%45.8%46.1%47.2%48.3%净利率 36.7%31.6%24.6%26.4%27.6%ROE 17.6%15.9%7.9%8.4%10.8%ROIC 11.1%10.1%5.5%6.3%8.3%偿债能力偿债能力 资产负债率 73.4%68.8%53.8%52.7%51.3%净负债比率 0.0%0.1%0.0%0.0%0.0%流动比率 1.3
91、1.3 1.8 1.8 1.9 速动比率 1.2 1.3 1.7 1.8 1.8 营运能力营运能力 总资产周转率 0.1 0.1 0.1 0.1 0.2 存货周转率 3.6 5.1 7.1 8.7 8.6 应收账款周转率 2.4 5.1 5.4 6.6 6.5 应付账款周转率 1.0 2.0 2.4 2.7 2.7 每股资料每股资料(元元)EPS 0.42 0.46 0.36 0.52 0.71 每股经营净现金 0.66 0.02 0.30 0.25 0.34 每股净资产 2.68 3.14 6.04 6.40 6.87 每股股利 0.00 0.00 0.16 0.24 0.32 估值比率估值
92、比率 PE 53.1 48.4 61.3 42.6 31.3 PB 8.3 7.1 3.7 3.5 3.3 EV/EBITDA 79.5 69.5 75.8 52.6 38.7 敬请阅读末页的重要说明 23 公司深度报告 分析师分析师承诺承诺 负责本研究报告的每一位证券分析师,在此申明,本报告清晰、准确地反映了分析师本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与,未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关。刘玉萍:刘玉萍:计算机行业首席分析师,北京大学汇丰商学院金融学硕士。优势领域云计算,2022 年水晶球最佳分析师第一名。周翔宇:周翔宇:计算机行业分析师,三年中小盘研究经历
93、,获得 2016/17 年新财富中小市值团队第五、第二名。孟林:孟林:计算机行业分析师,中科院信息工程研究所硕士,两年四大行技术部工作经验,两年一级市场投资经验,2020年加入招商证券。石恺:石恺:计算机行业研究助理,康奈尔大学电子与计算机工程、香港科技大学金融数学双硕士,华盛顿大学电子工程学士,2021 年加入招商证券。评级评级说明说明 报告中所涉及的投资评级采用相对评级体系,基于报告发布日后 6-12 个月内公司股价(或行业指数)相对同期当地市场基准指数的市场表现预期。其中,A 股市场以沪深 300 指数为基准;香港市场以恒生指数为基准;美国市场以标普 500 指数为基准。具体标准如下:股
94、票评级股票评级 强烈推荐:预期公司股价涨幅超越基准指数 20%以上 增持:预期公司股价涨幅超越基准指数 5-20%之间 中性:预期公司股价变动幅度相对基准指数介于 5%之间 减持:预期公司股价表现弱于基准指数 5%以上 行业评级行业评级 推荐:行业基本面向好,预期行业指数超越基准指数 中性:行业基本面稳定,预期行业指数跟随基准指数 回避:行业基本面转弱,预期行业指数弱于基准指数 重要重要声明声明 本报告由招商证券股份有限公司(以下简称“本公司”)编制。本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告基于合法取得的信息,但本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。本报告所包含的分析基于
95、各种假设,不同假设可能导致分析结果出现重大不同。报告中的内容和意见仅供参考,并不构成对所述证券买卖的出价,在任何情况下,本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。除法律或规则规定必须承担的责任外,本公司及其雇员不对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失负任何责任。本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易,还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突。本报告版权归本公司所有。本公司保留所有权利。未经本公司事先书面许可,任何机构和个人均不得以任何形式翻版、复制、引用或转载,否则,本公司将保留随时追究其法律责任的权利。