《通行宝-公司研究报告-智慧交通区位优势明显交通数据要素大有可为-230713(27页).pdf》由会员分享,可在线阅读,更多相关《通行宝-公司研究报告-智慧交通区位优势明显交通数据要素大有可为-230713(27页).pdf(27页珍藏版)》请在三个皮匠报告上搜索。
1、 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。1 20232023 年年 0707 月月 1313 日日 通行宝通行宝(301339.SZ)(301339.SZ)公司深度分析公司深度分析 智慧交通区位优势明显智慧交通区位优势明显,交通数据要素大有可为交通数据要素大有可为 证券研究报告证券研究报告 行业应用软件行业应用软件 投资评级投资评级 买入买入-A A 首次首次评级评级 6 6 个月目标价个月目标价 31.9531.95 元元 股价股价 (2023(2023-0707-13)13)24.4924.49 元元 交易数据交易数据 总市值总市值(百万元百万元)9,967.43 流
2、通市值流通市值(百万元百万元)1,469.40 总股本总股本(百万股百万股)407.00 流通股本流通股本(百万股百万股)60.00 1212 个月价格区间个月价格区间 13.89/31.8 元 股价表现股价表现 资料来源:Wind 资讯 升幅升幅%1M1M 3M3M 12M12M 相对收益相对收益 -4.3-15.2 绝对收益绝对收益 -3.4-19.4 赵阳赵阳 分析师分析师 SAC 执业证书编号:S01 杨楠杨楠 分析师分析师 SAC 执业证书编号:S01 相关报告相关报告 江苏国资控股的江苏国资控股的 ETCETC 电子收费行业龙头电子收费行
3、业龙头 通行宝是 ETC 电子收费行业龙头企业,是江苏省唯一经授权的 ETC 发行服务机构。根据招股书披露,公司 ETC 用户总量位列全国第三。公司国资背景加持,第一大股东为江苏交通控股有限公司,该公司由江苏省国资委 100%控股,江苏国资委为通行宝实际控制人。三大主营业务分别是智慧交通电子收费、智慧交通运营管理系统和智慧交通衍生业务,在方便公众出行、服务路桥运营等方面发挥优势,不断丰富垂直领域的综合服务。基本盘:受益于高速出行复苏电子收费业务回升基本盘:受益于高速出行复苏电子收费业务回升 1 1)ETCETC 发行与销售:发行与销售:在全国范围内处于领先地位。随着汽车保有量持续增长,叠加存量
4、替换以及二手车 ETC 过户增量,ETC 发行销售仍将保持需求高景气。2 2)电子收费服务)电子收费服务:按照通行费的一定比例向高速公路经营管理单位收取服务费,随着经济趋势逐步好转,高速公路通行量逐步恢复正常,我们认为,公司智慧交通电子收费服务业务随着通行流量和收费额的增长将呈现增长态势。高成长:省外市场持续拓展,高成长:省外市场持续拓展,SaaSSaaS 业务业务迎来高增迎来高增 公司率先在行业内开发了系列云控平台等产品,具有产品、服务等先发优势,其中调度云产品已实现大规模商业化运作,并在全国推广。公司在江苏省内提供的调度云、SD-WAN 组网服务产品已实现 SaaS 模式按期收取服务费,2
5、022 年,SaaS 业务收入为 1.03 亿元,同比增长103%,主要系省外 SaaS 模式产品实现突破。按期收费的方式增强了公司收入确认的持续性和可预测性,有利于公司业务稳定增长。新机遇:把握流量入口,交通数据要素乘势而上新机遇:把握流量入口,交通数据要素乘势而上 通行宝作为交通领域数据要素核心标的,拥有大量数据资源,有望受益于数据要素相关政策推进。一方面,公司把握“交通+”场景流量入口,在 ETC 发行和收费过程中采集多类数据资源,并基于 ETC 场景,公司已通过构建模型并融合保险、银行等金融机构产品,为客户提供引流与供应链协同等服务,该商业模式已得到市场认可。另一方面,公司系列云控平台
6、产品,能够实现各类数据的云端汇聚、交互共享和融合开放,拥有全国累积超过百亿张照片、百万事件的高质量信息和更多交通关联数据。随着数据要素相关政策持续演进,公司将提升数据资源的处理与加工能力,强化交通数据要素的开发利用,加速推进数据要素价值化和商业化。-33%-23%-13%-3%7%17%27%37%47%--06通行宝通行宝沪深沪深300300 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。2 公司深度分析公司深度分析/通行宝通行宝 投资建议:投资建议:通行宝是 ETC 电子收费行业龙头,是江苏省唯一的 ETC 发行服务机构。短期受
7、益于高速出行复苏,电子收费业务有望快速回升;中期来看随着省外市场 SaaS 模式逐渐拓展,智慧运营管理系统加速成长;长期来看,公司作为交通领域海量数据拥有者,有望显著受益于数据要素开放运营。预计公司 2023 年-2025 年的营业收入分别为8.49/11.13/14.49 亿元,归母净利润分别为 2.13/2.89/3.85 亿元。首次覆盖给予买入-A 的投资评级,6 个月目标价为 31.95 元,相当于2024 年 40 倍的动态市盈率。风险提示:风险提示:ETC 发行与销售业务市场瓶颈风险;省外业务拓展不及预期;数据要素政策落地不及预期;假设不及预期。(百万元百万元)20202121A
8、A 2 202022 2A A 2022023 3E E 2022024 4E E 2022025 5E E 主营收入主营收入 593.5 597.1 848.7 1,113.3 1,448.6 净利润净利润 187.7 150.9 213.1 288.5 384.8 每股收益每股收益(元元)0.54 0.37 0.52 0.71 0.95 每股净资产每股净资产(元元)3.84 6.20 6.78 7.56 8.61 盈利和估值盈利和估值 202021A21A 2 202022A2A 2022023 3E E 2022024 4E E 2022025 5E E 市盈率市盈率(倍倍)0.00 4
9、4.69 46.77 34.55 25.90 市净率市净率(倍倍)0.00 2.74 3.73 3.37 2.98 净利润率净利润率 31.6%25.3%25.1%25.9%26.6%净资产收益率净资产收益率 15.9%8.1%8.3%10.2%12.2%股息收益率股息收益率 0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%R ROICOIC -5.3%-6.6%-28.3%-50.9%-116.7%数据来源:Wind 资讯,安信证券研究中心预测 4WiZ8XgXbW9XxU8ZtO6M8Q8OpNmMtRtQjMqQsNfQmNmQ7NnNwPNZpMpQuOnNmO公司深度分析公司深度分析/通行宝
10、通行宝 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。3 内容目录内容目录 1.通行宝:江苏国资控股的 ETC 电子收费行业龙头.5 国资控股资源禀赋突出,三大业务赋能智慧交通.5 ETC 筑牢基本盘,SaaS 云服务高速增长.6 2.ETC 发行全国领先,受益高速回暖电子收费复苏.9 ETC 发行全国领先,多重驱动保持需求高景气.9 高速出行回暖,电子收费服务有望显著受益.13 3.云平台产品矩阵完善,SaaS 运营业务高增.15 4.卡位交通数据要素赛道,享有海量数据资源.18 数据要素发展提速,公共数据有望率先释放价值.18 东风已至,把握交通数据要素流量入口乘势而上.20
11、 5.盈利预测与投资建议.22 基本假设与营收预测.22 投资建议.23 风险提示.24 图表目录图表目录 通行宝发展历程.5 通行宝前十大股东(2023 年一季报).5 公司三大主营业务一览.6 2018-2022 年营业收入及增速.7 2018-2022 年归母净利润及增速.7 2019-2022 年主营业务占比.7 智慧交通电子收费业务结构.7 2018-2022 年毛利率情况.8 2018-2022 年费用率情况.8 2019-2022 年研发投入情况.8 2018-2022 年费用率情况.8 2019-2022 年营业收入结构(按区域分).9 全国民用汽车保有量持续增长.10 全国二
12、手车交易量总体呈上升趋势.11 通行宝智慧交通电子收费业务主要场景.12 城市静态交通一体化管理控制平台的业务架构.12 电子收费服务业务流程.13 2015-2021 年江苏收费公路通行费收入(亿元).14 2023 年假期高速出行复苏明显.14 公司智慧交通运营管理系统业务应用场景.15 2019-2022 年公司 SaaS 业务收入(万元).16 公司云系列产品的收入(万元).16 通行宝调度云功能界面.16 SD-WAN 智能组网技术服务.17 江苏公路事业发展中心视频云平台.17 江苏交控日常养护云平台.17 “数据二十条”政策架构.18 公司深度分析公司深度分析/通行宝通行宝 本报
13、告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。4 公司公路大脑数据中台的技术架构.20 全国高速公路视频云联网系统总体架构图.21 ETC 销售模式介绍.9 近年来智慧交通相关政策利好频出.10 高速公路电子收费服务业务中各方主体收益.13 近年来各地陆续推出公共数据开放运营的政策.19 公司保险代理业务相关产品收益模式.20 供应链协同服务的运营模式.21 2021-2025E 通行宝营收拆分预测.22 通行宝重要财务数据和盈利预测.23 可比公司估值表(2023-07-13).23 公司深度分析公司深度分析/通行宝通行宝 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页
14、。5 1.1.通行宝:通行宝:江苏国资控股的江苏国资控股的 ETCETC 电子收费行业龙头电子收费行业龙头 国资控股资源禀赋突出,三国资控股资源禀赋突出,三大业务大业务赋能智慧交通赋能智慧交通 通行通行宝是宝是 ETCETC 电子收电子收费行业龙头企业。费行业龙头企业。公司成立于 2016 年 11 月,于 2022 年 9 月在创业板上市,是全国 ETC 发行服务行业首家上市企业。公司面向智慧交通业务领域,主要从事智慧交通电子收费业务、智慧交通运营管理系统业务和智慧交通衍生业务,发挥智慧交通电子收费在方便公众出行、服务路桥运营等方面的优势,不断丰富垂直领域的综合服务。通行宝发展历程通行宝发展
15、历程 资料来源:公司公告,公司官网,安信证券研究中心整理 国资背景国资背景资源禀赋资源禀赋优异优异,引入战略投资发挥协同效应,引入战略投资发挥协同效应。股东方面,股东方面,公司第一大股东为江苏交通控股有限公司,持股比例 49.35%,该公司由江苏省国资委 100%控股,江苏国资委为通行宝实际控制人,直接或间接持有公司 70.5%的股权。第二大股东江苏高速公路联网营运管理有限公司,持股比例 21.15%。同时引入腾讯云、高灯科技战略投资,借助于腾讯亿万级用户资源、流量资源和丰富的场景资源,推进 ETC 支付运营平台建设;利用高灯科技在 ETC 用户服务、ETC 场景构建及电子票据方面的优势,打造
16、江苏高速公路智慧服务平台。参参控股公司方控股公司方面面,公司拥有南京感动科技有限公司、深圳宝溢交通科技有限公司以及江苏交控数字交通研究院三家子公司,其中感动科技研发了协同指挥调度云平台等业内领先的交通管理系统,满足了江苏省高速公路经营管理单位的运营管理需求。通行宝通行宝前十大股东(前十大股东(2023 年一季年一季报)报)资料来源:公司公告,安信证券研究中整理 公司深度分析公司深度分析/通行宝通行宝 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。6 国企改革示范样板,国企改革示范样板,具备灵活的市场化经营体制具备灵活的市场化经营体制。2019 年以来,公司陆续被列入省国资委参照“
17、双百”企业实施综合改革试点单位、江苏省发改委国有企业混合所有制改革试点单位、全国“科改示范行动”企业名单以及 2020 年南京市“培育独角兽”企业榜单,为公司更大幅度地开展市场化改革、建立市场化激励约束机制、推进市场化劳动用工等市场化改革提供了政策和机遇。根据年报披露,公司是国务院国有企业改革领导小组办公室认定的首批“全国科改示范”企业,在国务院国资委 2022 年“科改示范行动”改革评估中,成为等次最高的全国“标杆”企业。ETCETC 基本盘筑基基本盘筑基,运营管理系统,运营管理系统布局布局云云平台平台服务服务,拓展智慧交通衍生增值服务。,拓展智慧交通衍生增值服务。公司主要业务包括三个方面:
18、1)以 ETC 为载体的智慧交通电子收费业务,包括 ETC 发行与销售、电子收费服务业务等,重点拓展高速公路、城市交通收费及管理系统的建设与运营;2)以云技术为平台的智慧交通运营管理系统业务,主要包括智慧交通运营管理的系统软件开发、综合解决方案和系统技术服务;3)智慧交通衍生业务,主要为以“ETC+”为内核开展生态场景搭建,融合车辆加油、路域经济、养车用车等车生活,开展 ETC 生态圈业务。公司三大主营业务公司三大主营业务一览一览 资料来源:公司公告,安信证券研究中整理 ETCETC 筑牢基本盘,筑牢基本盘,SaaSSaaS 云服务云服务高速增长高速增长 ETCETC 推广政策刺激业绩阶段性高
19、增推广政策刺激业绩阶段性高增,高速通行复苏有望释放业绩高速通行复苏有望释放业绩。营业收入方面,2018-2022年公司营业收入由 3.55 亿元增长至 5.97 亿元,其中 2019 年受益于 ETC 推广政策影响,全国 ETC 发行量处于历史最高位,公司 ETC 发行业务也呈现爆发性增长,当年实现营收 14.31亿元,同比增长 302.49%,归母净利润为 4.16 亿元,同比增长 381.78%。2020 年增速明显下降,除了上一年是建设高峰的因素外,受宏观环境影响,全国高速公路免收通行费 79 天,且疫情期间新增办理的 ETC 客户数量下降较为明显,2021 年逐步恢复常态化运营。202
20、2 年净利润下滑主要系研发投入增速高于营业收入增速所致。今年随着高速公路通行流量增长明显,预计公司主营业务将迎来复苏。公司深度分析公司深度分析/通行宝通行宝 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。7 2018-2022 年营业收入及增速年营业收入及增速 2018-2022 年归母净利润年归母净利润及增速及增速 资料来源:Wind,安信证券研究中心 资料来源:Wind,安信证券研究中心 ETCETC 业务夯实基本盘,软件业务夯实基本盘,软件 SaaSSaaS 服务贡献高成长服务贡献高成长。1 1)智慧交通电子收费)智慧交通电子收费作为基本盘业务近年来的收入占比均在 50%以
21、上,主要包括 ETC 发行与销售和电子收费服务业务,后者的占比持续提升。2022 年,公司智慧交通电子收费业务营收 3.02 亿元,受宏观环境影响有所下降。2 2)智慧交通运营管理系统业务占比快速提升)智慧交通运营管理系统业务占比快速提升,公司提供覆盖路网调度指挥、运行监测、稽核管理、交警勤务管理、运行维护、综合管理等业务的智慧交通 SaaS 云服务,系列云控平台等技术服务收入持续增长,该业务收入自 2018 年的 652 万元快速增长至 2022 年的 2.81 亿元,占比由 1.83%提升至 47.08%。3 3)智慧交通衍生业务,智慧交通衍生业务,2023Q1 收入为 819.87 万元
22、,占比 6.15%,同比增长 129.07%,主要系一季度供应链协同服务与引流服务业务大幅增长所致。2019-2022 年主营业务占比年主营业务占比 智慧交通电子收费业务结构智慧交通电子收费业务结构 资料来源:公司公告,安信证券研究中心 资料来源:招股说明书,安信证券研究中心 高毛利业务占比逐渐提升,加大费用拓展市场高毛利业务占比逐渐提升,加大费用拓展市场。毛利率方面,毛利率方面,2022年公司综合毛利率48.42%,同比提升 2.64 个百分点,主营业务智慧交通电子收费的毛利率呈稳步增长态势,主要是其高毛利的电子收费服务占比逐渐提升。此外,智慧交通衍生业务 2019 年明显下降主要系当年公司
23、为促进保险代理业务开展,提高业务人员佣金比例,人工成本上升所致。费用率方面,费用率方面,2019 年费率显著下降主要系当年营收高增所致,且由于当年合并感动科技研发人员薪酬大幅增加,近年来销售人员职工薪酬增长,且为了 ETC 业务拓展需要,相关渠道宣传费用增加。3.5514.314.665.935.97-100%-100%0%0%100%100%200%200%300%300%400%400%0.000.002.002.004.004.006.006.008.008.0010.0010.0012.0012.0014.0014.0016.0016.00200192020202
24、020222营业收入(亿元)营业收入(亿元)YoYYoY(%)0.864.161.711.881.51-100%-100%0%0%100%100%200%200%300%300%400%400%500%500%0.000.001.001.002.002.003.003.004.004.005.005.002000222归母净利润(亿元)归母净利润(亿元)YoYYoY(%)95.95%72.14%60.95%50.55%3.30%26.33%36.97%47.08%0.75%1.53%2.08%2.37%0%
25、0%20%20%40%40%60%60%80%80%100%100%2002020222智慧交通电子收费业务智慧交通电子收费业务智慧交通运营管理系统业务智慧交通运营管理系统业务智慧交通衍生业务智慧交通衍生业务89.10%51.62%37.70%6.85%20.53%23.25%0%0%20%20%40%40%60%60%80%80%100%100%2002020212021ETCETC发行与销售发行与销售电子收费服务电子收费服务公司深度分析公司深度分析/通行宝通行宝 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。8
26、 2018-2022 年年毛利率情况毛利率情况 2018-2022 年年费用率情况费用率情况 资料来源:Wind,安信证券研究中心 资料来源:Wind,安信证券研究中心 研发投入占比持续提升,研发投入占比持续提升,推动智慧交通领域的产品技术创新。推动智慧交通领域的产品技术创新。2022 年公司研发投入 4728 万元,占营收比重约 7.92%。2022 年末公司拥有技术人员 291 人,其中专门从事研发的人员 101人。截至 2022 年末,公司自主研发 11 项核心技术,拥有 258 项专利、软件著作权等知识产权,先后参与交通运输部 7 项相关规程与规则、1 项中国公路学会团标编制,主导 1
27、 项地方标准的编制。研发投入方向主要是用于调度云、收费云、内控云、自由流云收费软件等产品的迭代升级,提升智慧交通运营管理系统服务水平。2019-2022 年研发投入情况年研发投入情况 2018-2022 年年费用率情况费用率情况 资料来源:公司公告,安信证券研究中心 资料来源:公司公告,安信证券研究中心 以江苏省内市场做支撑,逐步打开省外市场空间。以江苏省内市场做支撑,逐步打开省外市场空间。2022 年公司在江苏省内的业务收入占比达77.43%,省外业务收入占比由 2019 年 6.19%上升至 2022 年 22.57%。2019 年起,公司在稳定江苏省市场的基础上,着重开拓省外市场,以分散
28、业务区域集中的风险。根据招股书信息,截止 2021 年末在江苏省外 ETC 用户超过 230 万。随着省外市场空间逐步打开,ETC 发行将会有较大的发展空间。53.54%42.40%41.89%45.78%48.42%0%0%20%20%40%40%60%60%80%80%100%100%2000222智慧交通电子收费业务智慧交通电子收费业务智慧交通运营管理系统业务智慧交通运营管理系统业务智慧交通衍生业务智慧交通衍生业务综合业务毛利率综合业务毛利率0%0%2%2%4%4%6%6%8%8%10%10%12%12%14%14%16%
29、16%2000222销售费用率销售费用率研发费用率研发费用率管理费用率管理费用率3140.542665.593610.484728.132.20%5.72%6.08%7.92%0%0%2%2%4%4%6%6%8%8%10%10%0 0020003000300040004000500050002002020222研发投入(亿元)研发投入(亿元)占营业收入比例占营业收入比例821019.50%11.50%0%0%2%2%4%4%6%6%8%8%10%10%12%12%
30、14%14%0 02020404060608080020222研发人员数量研发人员数量占比占比公司深度分析公司深度分析/通行宝通行宝 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。9 2019-2022 年营业收入结构(按区域分)年营业收入结构(按区域分)资料来源:公司公告,安信证券研究中心 2.2.ETCETC 发行全国领先发行全国领先,受益高速回暖电子收费,受益高速回暖电子收费复苏复苏 ETCETC 发行发行全国领先全国领先,多重驱动多重驱动保持保持需求需求高景气高景气 公司是江苏省唯一的公司是江苏省唯一的 ETCETC 发行服务机
31、构发行服务机构,在全国处于领先地位在全国处于领先地位。公司在行业内率先实现互联网发行,实现发行业务的全国布局。ETC 发行与销售业务主要是为车主用户提供客户注册、电子标签(OBU)及 ETC 卡发行、电子标签安装激活等服务。根据年报披露,截至 2022 年末,公司 ETC 用户数已达 2,215 万个,用户覆盖区域已遍布全国 31 个省份;2022 年公司发展 ETC用户 128 万个,占全国新增 ETC 用户 1,370 万个的 9.3%。公司主要通过直接销售、线下客服网点销售、线上渠道销售三种销售模式,在车主申请 ETC 设备并绑定相关银行的账户后,由各类股份制银行、信用社等主体购买相关
32、ETC 设备,免费提供给车主用户使用。ETCETC 销售模式介绍销售模式介绍 ETCETC 销售模式销售模式 销售流程销售流程 收费方式收费方式 直接销售 通过研发专项系统与银行业务系统对接,银行端独立负责客户营销、信息采集、ETC 支付绑定、安装激活全流程工作。银行向公司直接采购电子标签等(后由银行免费提供给车主用户使用)线下客服网点销售 通过自有的 ETC 发行销售系统,在客服网点为车主用户提供 OBU 设备发行、ETC 支付绑定以及安装激活等服务 按协议向客户(主要为银行等)收取相关费用 线上渠道销售 通过自有的线上 ETC 发行销售系统或将其业务系统与微信、支付宝等企业业务系统对接。车
33、主用户通过通行宝 APP、微信小程序、支付宝等渠道申请办理 ETC。发行人或合作方完成审核后,进行 OBU 设备发行、ETC 支付绑定,并将相关设备邮寄至用户,用户自行安装激活。按协议向客户(主要为银行等)收取相关费用 资料来源:招股说明书,安信证券研究中心整理 政策持续加码,政策持续加码,国家国家大力推动大力推动 ETCETC 应用拓展和智慧交通建设。应用拓展和智慧交通建设。近年来,国务院办公厅、国家发改委、交通运输部相继出台政策鼓励支持 ETC 发展应用,行业实现快速发展。2019 年 5 月,国务院办公厅印发 深化收费公路制度改革取消高速公路省界收费站实施方案,要求加快电子不停车收费系统
34、推广应用。2020 年 4 月工信部关于调整公告产品准入相关要求的通知提出自 2021 年 1 月 1 日起,新申请产品准入的车型应选装采用直接供电方式的 ETC 车载装置(即前装 ETC-OBU)。除了高速公路场景外,国家发改委、交通运输部印发加快推进高速公路电子不停车快捷收费应用服务实施方案中鼓励 ETC 在停车场等涉车领域应用,推广 ETC 在居民小区、旅游景区等停车场景的应用。93.81%86.67%86.56%77.43%6.19%13.33%13.44%22.57%0%0%10%10%20%20%30%30%40%40%50%50%60%60%70%70%80%80%90%90%1
35、00%100%2002020222江苏省江苏省其他省其他省公司深度分析公司深度分析/通行宝通行宝 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。10 近年来智慧交通相关政策利好频出近年来智慧交通相关政策利好频出 日期日期 政策名称政策名称 发布主体发布主体 主要内容主要内容 2019.05 深化收费公路制度改革取消高速公路省界收费站实施方案 国务院办公厅 要求力争 2019 年底前基本取消全国高速公路省界收费站。为实现目标,方案部署了四项工作任务:加快建设和完善高速公路收费体系;加快电子不停车收费系统(ETC)推广应用;加快修订完善法规
36、政策;推动政府收费公路存量债务置换。取消高速公路省界收费站,主要是利用 ETC 技术,替代人工收费的方式,进一步提高车辆通行效率,降低物流成本。2020.04 关于调整产品准入相关要求的通知 工信部 自 2021 年 1 月 1 日起,新申请产品准入的车型应选装采用直接供电方式的ETC 车载装置(即前装 ETC-OBU)。2020.10 公安交通管理科技发展规划(2021-2023 年)公安部交管局 建设全国统一规范、省级统一版本的视频专网集成指挥平台、推广全国统一的道路交通监控设备联网接入软件,到 2023 年,50%地市、80%县市完成建设统一的专网集成指挥平台。2021.11“十四五”信
37、息通信行业发展规划 工信部 建设新型数字化融合基础设施,推动 C-V2X 与 5G 网络、智慧交通、智慧城市等统筹建设。到 2025 年,重点高速公路、城市道路实现蜂窝车联网(C-V2X)规模覆盖。2021.11 关于深入开展 ETC 服务提升工作的通知 交通运输部办公厅 深入推进 ETC 智慧停车城市建设试点,力争 2023 年底前将 ETC 智慧停车服务扩展到全国大中型城市,基本实现机场、火车站、客运站、港口码头等大型交通场站停车场景 ETC 服务全覆盖。2021.12 数字交通“十四五”发展规划 交通运输部 深化高速公路电子不停车收费系统(ETC)应用,建设监测、调度、管控、应急、服务一
38、体的智慧路网平台。2022.03“十四五”交通领域科技创新规划 交通运输部、科技部 大力发展智慧交通,推动云计算、大数据、物联网、移动互联网、区块链、人工智能等新一代信息技术与交通运输融合,加快北斗导航技术应用,开展智能交通先导应用试点。资料来源:安信证券研究中心整理 ETCETC 市场的成长驱动力主要体现在以下四个方面:市场的成长驱动力主要体现在以下四个方面:1 1)我国汽车保有量持续提升,我国汽车保有量持续提升,新车新车前装前装 ETCETC 市场空间广阔:市场空间广阔:根据工信部信息,自 2021 年 1月 1 日起,新申请产品准入的车型应选装采用直接供电方式的 ETC 车载装置(即前装
39、 ETC-OBU)。根据国家统计局数据,2022 年末全国民用汽车保有量 3.19 亿辆,比上年末增加 1752万辆。根据年报披露,公司与福耀玻璃创新研发 ETC 智能汽车玻璃,搭载福耀玻璃销售实现ETC 汽车前装,在汽车生产供应链领域实现 ETC 前装,为未来 ETC 发行可持续增长打好基础,目前已实现长安汽车欧尚品牌的汽车前装。通过 ETC 前装模式可提前锁定用户,将进一步提升 ETC 用户的全国市场占有率。全国民用汽车保有量全国民用汽车保有量持续增长持续增长 资料来源:国家统计局,安信证券研究中心 09072323301513190314.08
40、%12.55%11.12%12.57%7.41%7.35%5.81%0%0%2%2%4%4%6%6%8%8%10%10%12%12%14%14%16%16%0 05000500050000000250002500030000300003500035000200000222全国民用汽车保有量(万辆)全国民用汽车保有量(万辆)增速增速公司深度分析公司深度分析/通行宝通行宝 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。11 2 2)
41、旧设备替换需求)旧设备替换需求:受车载电子标签中电子元器件老化、损坏以及电池使用寿命自损耗、电池高温损耗等因素影响,OBU 理论寿命为 5-8 年。2021 年后首批车载电子标签替换市场已逐步打开,车载电子标签更新也有稳定需求量。3 3)二手车交易)二手车交易过户带来增量过户带来增量:据中国汽车流通协会数据,2022 年全国二手车交易量 1,603万辆。根据交通运输部路网中心发布的收费公路联网收费运营和服务规程要求,ETC 发行需严格遵循“一车一卡一标签”基本原则。二手车交易中涉及到电子标签信息的更改,因此,二手车的原车主必须申请解除原 ETC 设备信息与交易车辆的绑定关系,而购买二手车的车主
42、,需要重新申请办理 OBU。全国二手车交易量全国二手车交易量总体总体呈上升趋势呈上升趋势 资料来源:Wind,中国汽车市场年鉴,安信证券研究中心 4 4)拓展停车、加油等场景:)拓展停车、加油等场景:随着 OBU 的全面上车,为 ETC 从高速公路走进城市交通创造了有 利条件,推动 ETC 在停车、加油、洗车、违章缴费、公共交通等汽车消费、交通消费与个人消费场景中的泛在化应用,从而形成基于 ETC 的车生活支付体系,开启 ETC 产业的第二发展曲线。根据年报披露,ETC 智慧停车业务全国首创“电子围栏”技术整体解决方案,有效解决传统停车模式“跑冒滴漏”问题,已在宿迁市、无锡市、泰州市、南京高淳
43、、苏州太仓等 19 个城市区县建成运营,2022 年新增签约停车场 1,519 个,上线运营 938 个。ETC 加油项目于 2022年 9 月在宁沪高速等 20 个加油站上线运营,实现“一码聚合支付”功能,为社会公众提供“即停即加、即付即走”的快速加油体验。0 02002004004006006008008000000二手车交易量(万辆)二手车交易量(万辆)公司深度分析公司深度分析/通行宝通行宝 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。12 通行宝通行宝智慧交通电子收费业务主要场景智慧
44、交通电子收费业务主要场景 资料来源:招股说明书,安信证券研究中心 公司 IPO 募投项目之一即为 ETC 城市静态交通建设项目,凭借公司在 ETC 停车、加油等城市静态交通领域的技术积累和项目经验,推动 ETC 出路进城进场的重要途径,通过加快推进 ETC 停车应用,拓展 ETC 的加油、充电等支付应用,构建城市静态交通一体化管理控制平台。城市静态交通一体化管理控制平台的业务架构城市静态交通一体化管理控制平台的业务架构 资料来源:招股说明书,安信证券研究中心 公司深度分析公司深度分析/通行宝通行宝 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。13 高速出行回暖,高速出行回暖,电
45、子收费服务电子收费服务有望显著受益有望显著受益 按照按照高速通行高速通行电子收费额的电子收费额的 3 3.5.5收服收服务费,务费,为收费公路提供清分结算服务。为收费公路提供清分结算服务。ETC 电子收费服务的计费基础主要是收费公路等场景下非现金电子收费额,公司为江苏省内收费公路提供ETC 清分结算服务。车辆通过计费点并在系统中形成非现金电子收费缴费交易流水,公司将交易流水发送至合作银行等结算单位,结算单位将非现金电子收费款结算至公司,公司再将非现金电子收费款拆分结算至高速公路经营管理单位等客户,并按照电子收费额的一定比例向客户收取服务费。根据招股书披露,公司控股股东江苏交控运营管理的高速公路
46、、桥梁里程在江苏省内约占 88%,相应路段所属高速公路运营管理单位均为江苏交控的关联企业,因此公司电子收费业务的主要客户为江苏交控。公司与江苏交控及其下属企业之间形成的交易具有稳定性和可持续性。电子收费服务业务流程电子收费服务业务流程 资料来源:招股说明书,安信证券研究中心 根据年报披露,公司电子收费结算金额快速增长,从 2017 年的 150 亿元增长至 2022 年的 394亿元,复合增长率达 21%。根据招股书披露,公司按照高速公路运营管理单位、停车场管理公司电子收费额,向高速公路运营管理单位收取 0.35%服务费、向停车场管理公司收取 0.3%-0.6%服务费。高速公路电子收费服务业务
47、中各高速公路电子收费服务业务中各方主体收益方主体收益 项目项目 车主车主 高速公路运营管理单位高速公路运营管理单位 通行宝通行宝 收益方式 获取快速通行体验 获取非现金通行费收入 获取路网技术服务费 收益计费基础 高速公路里程、车型 非现金通行费收入 计费比例 高速公路收费标准 0 0.35%.35%对账周期和频率 一周两次 每月一次 资料来源:招股说明书,安信证券研究中心 公司深度分析公司深度分析/通行宝通行宝 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。14 高速车流量复苏高速车流量复苏有望有望带动高速电子收费服务受益。带动高速电子收费服务受益。2015-2021 年江苏省
48、收费公路通行费收入的 CAGR 值为 6.44%,2020 年受宏观经济影响,全国高速公路免收通行费 79 天,且高速车流量下滑,因此当年的通行费收入有所下降。随着经济趋势逐步好转,高速公路通行量逐步恢复正常,根据江苏省交通运输厅数据,春节假期(1 月 21 日-27 日),随着宏观环境逐渐好转,群众返乡、旅游等出行需求高涨,江苏全省高速公路出口总流量达 1830.33 万辆,日均出口流量 261.48 万辆/日,较 2019 年春节增长 21.63%;“五一”假期(4 月 29 日至 5 月 3日)路网流量达近年流量峰值,假期日均出口流量 433.31 万辆,同比增长约 499%,较 201
49、9年同期增长 25.58%;端午节假日期间,路网日均出口流量 256.6 万辆次,同比增长 68.46%,较平日增长 11.6%,较 2019 年增长约 18.27%。我们认为,公司智慧交通电子收费服务业务我们认为,公司智慧交通电子收费服务业务随着通行流量和收费额的增长将呈现增长态势。随着通行流量和收费额的增长将呈现增长态势。2015-2021 年年江苏收费公路通行费收入(亿元)江苏收费公路通行费收入(亿元)2023 年假期高速出行复苏明显年假期高速出行复苏明显 资料来源:江苏省交通运输厅,安信证券研究中心 资料来源:江苏省交通运输厅,安信证券研究中心 322735046
50、70 00300300400400500500200000212021江苏收费公路通行费收入江苏收费公路通行费收入(亿元)亿元)公司深度分析公司深度分析/通行宝通行宝 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。15 3.3.云平台产品矩阵完善,云平台产品矩阵完善,SaaSSaaS 运营运营业务高增业务高增 公司首次提出公司首次提出多功能感知交通平台构建方法及标准体系框架,在行业内创新采用云网一体化多功能感知交通平台构建方法及标准体系框架,在行业内创新采用云网一体化的组
51、网方式,搭建“云的组网方式,搭建“云-管管-端”的端”的 S SaaS aaS 服务服务,“云-管-端”的 SaaS 服务对内广泛直连高速公路体系内的收费站、服务区、加油站、门架、ETC 客服网点、ETC 消费网点(含各类终端)、ETC 停车场、道路沿线设施(广告牌、车路协同设备)、充电桩等,对外广泛连接人、车、物等所有产生实时各类数据的终端设备,以实现这些终端与云端各业务系统的数据实时交互,完成了路网基础设施全要素的云端数字化与智慧感知应用,极大提升了交通运营管理与出行服务效率。公司智慧交通运营管理系统业务应用场景公司智慧交通运营管理系统业务应用场景 资料来源:招股说明书,安信证券研究中心
52、SaaSSaaS 模式保障模式保障公司业绩持续性和稳定性公司业绩持续性和稳定性,云产品收入高增,云产品收入高增。公司在江苏省内提供的调度云、SD-WAN 组网服务产品已实现 SaaS 模式按期收取服务费,相较于项目制收费,按期收费的方式增强了公司收入确认的持续性和可预测性,有利于公司业务稳定增长。2021 年,公司 SaaS模式收入为 5,103 万元;2022 年,该模式收入增长至 10,347 万元,同比增长 103%,主要系省外 SaaS 模式产品实现突破,公司整体收入持续性将有进一步提升。此外,公司各项云系列产品收入均呈逐年上升趋势,其中调度云占比最高,根据招股书披露,2021 年其收
53、入为8,873.18 万元,同比增长 253.18%,占总收入比重 14.95%。公司深度分析公司深度分析/通行宝通行宝 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。16 2019-2022 年年公司公司 SaaS 业务收入(万元)业务收入(万元)公司云系列产品的收入公司云系列产品的收入(万元)(万元)资料来源:招股说明书,公司公告,安信证券研究中心 资料来源:招股说明书,安信证券研究中心 采用采用 SaaSSaaS 模式的两大产品:模式的两大产品:1 1)调度云平台调度云平台涵盖视频监控、情报板、语音等八大功能模块,构建了跨地域、跨层级、跨组织架构的扁平化行业治理模式和管理流
54、程,实现了高速公路监测全覆盖,提高了小汽车平均车速,增强了突发事件响应能力,缩短了事故发生到恢复通行的时长,高速公路事故处置时间缩短约 20%。根据年报披露,调度云已实现大规模商业化运作,并向全国推广。通行宝调度云功能界面通行宝调度云功能界面 资料来源:招股说明书,安信证券研究中心 2 2)SDSD-WANWAN(软件定义广域网络)是将软件定义网络技术应用到广域网场景中所形成的一种服务。2019 年起,公司基于 SD-WAN 网络技术,开始组建全网运营网络系统,作为全省高速公路备用网络。根据招股书披露,江苏高速已经完成 427 个收费站(含 3,434 个车道)、46 个路段中心、90 对(个
55、)服务区、加油站、ETC 客服网点等 SD-WAN 网络节点的部署。江苏高速路网已有 30 多项业务使用此 SD-WAN 网络传输数据(数据、图片、视频等),主要包括撤销省界收费站后的备用收费网、高速公路通行费移动支付、调度云、视频云、车牌识别、收费稽查、收费站值机以及加油站油品管理等业务。SD-WAN 解决了传统网络建设周期长、成本高、网络可达性不足、运维难度大、数据汇聚困难等问题,大幅降低运维及管理难度,提 升网络质量,保障高速公路收费、通讯等业务的稳定承载,实现降本增效。2103470 0200020004000400060006000800080001000010
56、000002020222SaaSSaaS业务收入(万元)业务收入(万元)0 02,0002,0004,0004,0006,0006,0008,0008,00010,00010,000调度云调度云收费云收费云内控云内控云服务云服务云2002020212021公司深度分析公司深度分析/通行宝通行宝 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。17 SD-WAN 智能组网技术服务智能组网技术服务 资料来源:招股说明书,安信证券研究中心 公司系列云控平台产品矩阵完善。公司系列云控平台产品矩阵完善。“
57、自由流云收费解决方案”正在引发“全国一张网”和“收费自由流”收费模式新变革;“AI 视频分析云控平台”为“高速大脑”决策治理提供强大算力;“公路网保通保畅系统”实现全国公路“一张网”运行监测;“养护云”“调度云”等产品在贵州省高速、深圳市高速等省市路网应用,为行业用户提供“江苏方案”。公司已经形成了成熟的商业模式和产品,可进行快速推广应用,系列产品推广至全国 18 个省市。公司丰富的产品市场应用经验为公司日后拓展业务和进一步发展提供了有力的竞争优势。江苏公路事业发展中心视频云平江苏公路事业发展中心视频云平台台 江苏交控日常养护云平台江苏交控日常养护云平台 资料来源:感动科技官网,安信证券研究中
58、心 资料来源:感动科技官网,安信证券研究中心 公司深度分析公司深度分析/通行宝通行宝 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。18 4.4.卡位交通数据要素赛道,卡位交通数据要素赛道,享有海量数据资源享有海量数据资源 数据要素数据要素发展提速发展提速,公共数据公共数据有望有望率先释放价值率先释放价值 “数据二十条”的核心主线是“数据二十条”的核心主线是坚持促进数据合规高效流通使用、赋能实体经济,以充分实现坚持促进数据合规高效流通使用、赋能实体经济,以充分实现数据要素价值、促进全体人民共享数字经济发展红利为目标数据要素价值、促进全体人民共享数字经济发展红利为目标。具体内容部分
59、,“数据二十条”提出构建四大基础制度:1)建立保障权益、合规使用的数据产权制度,探索数据产权结构性分置制度,建立数据资源持有权、数据加工使用权、数据产品经营权“三权分置”的数据产权制度框架;2)建立合规高效、场内外结合的数据要素流通和交易制度,从规则、市场、生态、跨境等四个方面构建适应我国制度优势的数据要素市场体系;3)建立体现效率、促进公平的数据要素收益分配制度,在初次分配阶段,按照“谁投入、谁贡献、谁受益”原则,推动数据要素收益向数据价值和使用价值创造者合理倾斜,在二次分配、三次分配阶段,重点关注公共利益和相对弱势群体,防止和依法规制资本在数据领域无序扩张形成市场垄断等各类风险挑战;4)建
60、立安全可控、弹性包容的数据要素治理制度,构建政府、企业、社会多方协同的治理模式。我们认为,数据要素产业是数字经济和要素市场化配置两大国家级顶层战略规划的我们认为,数据要素产业是数字经济和要素市场化配置两大国家级顶层战略规划的交汇点和破题口,对我国未来经济社会发展有至关重要的巨大价值。交汇点和破题口,对我国未来经济社会发展有至关重要的巨大价值。“数据二十条”政策架构“数据二十条”政策架构 资料来源:国家发展和改革委员会价格监测中心,安信证券研究中心 各地政策接续出台,各地政策接续出台,加快公共数据开放运营。加快公共数据开放运营。根据全国首部以公共数据为主题的地方性法规浙江省公共数据条例,公共数据
61、定义为本省国家机关、法律法规规章授权的具有管理公共事务职能的组织以及供水、供电、供气、公共交通等公共服务运营单位,在依法履行职责或者提供公共服务过程中收集、产生的数据。公共数据作为数据要素中权威性、通用性、基础性、可控性、公益性较强的数据类型,是推进数据要素作用充分发挥的有机组成部分和有力落地抓手之一。近年来各地政府在公共数据开放平台建设方面积极推进,根据信通院数据要素白皮书(2022 年),我国已有 21 个省级行政区(除港澳台外)上线公共数据开放平台,部分省市涉及到公共数据开放内容的法规也在逐步推进。公司深度分析公司深度分析/通行宝通行宝 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见
62、报告尾页。19 近年来近年来各地陆续推出公共数据开放运营的政策各地陆续推出公共数据开放运营的政策 日期日期 发布主体发布主体 政策文件政策文件 主要内容主要内容 2019.10 上海市人民政府 上海市公共数据开放暂行办法 国内首部针对公共数据开放的地方政府规章国内首部针对公共数据开放的地方政府规章。公共数据开放是公共服务的重要内容之一。既要推进公共数据开放和深度利用,又要高度重视和保障数据安全、合法合规。要求公共数据按照统一标准,通过统一门户开放。2020.8 天津市互联网信息办公室 天津市公共数据资源开放管理暂行办法 以我市已上线的天津市信息资源统一开放平台为公共数据资源获取渠道,实行目录管
63、理,同时对开放申请审核时限作出了“两个工作日”的要求,提升资源流转效率,体现资源时间价值。制定了公共数据资源开放的监督保障和责任追究相关细则。2021.7 深圳市人大常委会 深圳经济特区数据条例 设计了公共数据治理的顶层框架。要求构建公共数据管理体系,建设以城市大数据中心为核心的公共数据运营管理机制。确立公共数据收集的基本原则,实行公共数据统筹采购,并要求对于可通过共享方式获得的数据不得再另行收集。明确公共数据以共享为原则,不共享为例外,建立以公共数据资源目录体系为基础的公共数据共享需求对接机制。2021.10 广东省人民政府 广东省公共数据管理办法 国内首次明确将国内首次明确将“具有公共服务
64、职能的组织具有公共服务职能的组织”提供公共服务过程中制作或获取的数据,提供公共服务过程中制作或获取的数据,纳入公共数据纳入公共数据的范畴。的范畴。在广东省级层面首次确立数据主体授权第三方使用的机制,规定“涉及商业秘密、个人信息和隐私的敏感数据或者相应证照经数据主体授权同意后,可以提供给被授权的第三方使用”。对数据使用权、数据安全、数据授权、争议解决等多个方面进行了规定,并细化了公共数据处理各阶段各环节的数据安全责任,确立了政府对数据交易的监管职责。2021.11 上海市人大常委会 上海市数据条例 明确了公共数据授权运营机制,对公共数据采集、整合、共享、开放、应用的全生命周期治理体系作了进一步优
65、化:一是完善公共数据管理“条块结合、以条为主”的组织架构。二是健全公共数据治理体系。实施“分类分级分层”的差异化管理制度,“目录+清单”的治理方式、“基础库、主题库、专题库”的三层治理架构。三是优化公共数据共享机制,明确公共管理和服务机构之间共享公共数据,应当以共享为原则,不共享为例外。四是构建统一协调的公共数据授权运营机制,授权市政府办公厅制定公共数据授权运营管理办法。2022.1 浙江省人大常委会 浙江省公共数据条例 全国首部以公共数据为主题的地方性法规。全国首部以公共数据为主题的地方性法规。积极打造一体化智能化公共数据平台,实现了全省公共数据、应用、组件、算力等政务数字资源集约建设、统筹
66、配置和高质量供给。明确了公共数据的定义,拓展了公共数据的范围,实现公共数据发展管理有法可依。设置公共数据安全专章,对加强公共数据安全管理、规范公共数据安全行为等都做出了体系化、实质性的制度设计。2022.2 江苏省人民政府 江苏省公共数据管理办法 对公共数据供给作出规范,规定申请使用公共数据,应当依照法律、法规和公共数据资源目录以及相关标准规范收集公共数据;能够通过公共数据平台收集公共数据的,不得重复收集、多头收集。应平衡公共数据的所有权、管理权和使用权,强化公共数据管理的政府统筹,着力推进公共数据的全面共享、有序开放、深度利用。2022.8 上海市经济信息化委 2022 年上海市公共数据开放
67、重点工作安排 制定公共数据开放实施细则。开放服务质量有效提升,构建以需求为导向的开放数据治理机制,公共数据及时更新率达 90%以上,新增建设 100 个高质量数据集,建立样本开放数据集 1000 个。开放渠道安全有序,建立需求征集与场景规划互通渠道,平均公共数据开放申请受理时间不超过 5 个工作日。融合应用创新成效显著,持续深化大数据普惠金融 2.0,加快推进公共数据开放与开发利用示范项目建设和推广,新增建设 10 个试点项目。资料来源:安信证券研究中心整理 交通数据作为公共数据之一,其开放利用的价值同样备受重视。交通数据作为公共数据之一,其开放利用的价值同样备受重视。2021 年 12 月交
68、通运输部印发的数字交通“十四五”发展规划中,提出要完善部、省两级综合交通运输信息平台架构,推进综合交通大数据中心体系建设,加强数据资源的整合共享、综合开发和智能应用,打造综合交通运输“数据大脑”。此外,2023 年 2 月国务院印发的数字中国建设整体布局规划中,提出要推动数字技术和实体经济深度融合,在农业、工业、金融、教育、医疗、交通、能源等重点领域,加快数字技术创新应用。公司深度分析公司深度分析/通行宝通行宝 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。20 东风已至,东风已至,把握把握交通数据要素交通数据要素流量入口流量入口乘势而上乘势而上 通行宝通行宝作为交通领域作为交通
69、领域数据要素核心标的,拥有大量数据资源,有望受益于数据要素相关政策数据要素核心标的,拥有大量数据资源,有望受益于数据要素相关政策推进。一方面,推进。一方面,公司公司把握把握“交通交通+”场景流量入口,在场景流量入口,在 ETCETC 发行和收费过程中采集发行和收费过程中采集多类数据多类数据资源。资源。IPO 募投项目之一智慧交通研究院建设项目中提到公路大脑数据中台建设。公路大脑数据中台将公司 ETC/CPC 数据、调度/养护/运维数据和车辆图片数据等数据源沉淀的数据,通过大数据、机器学习等方式进行价值提炼,形成企业数据资产。数据中台主要包括数据资源字典管理、ETL 流程、数据采集、数据清洗、数
70、据转换、数据加载、调度与监控、数据访问、云端数据对接、运维管理等功能。公司公司公路大脑数据中台的技术架构公路大脑数据中台的技术架构 资料来源:招股说明书,安信证券研究中心 基于基于 ETCETC 场景,公司已通过构建模型并融合保险、银行等金融机构产品,为客户提供引流与场景,公司已通过构建模型并融合保险、银行等金融机构产品,为客户提供引流与供应链协同等服务,该商业模式已得到市场认可。供应链协同等服务,该商业模式已得到市场认可。其中其中 1 1)车辆保险代理业务车辆保险代理业务是指与多家保险公司开展合作,为用户定制开发了高速公路场景专属保险产品,并与传统驾乘意外险结合。鉴于公司客服网点直接面向广大
71、车主用户,为优质的保险产品推广场景。为提供一体化车后服务,子公司苏州惠尔利用线下 ETC 客服网点场景的用户资源,由代理人向车主用户进行现场保险产品推介,车主用户直接与保险公司完成保险产品购买与销售。公司保险代理业务相关产品收益模式公司保险代理业务相关产品收益模式 项目项目 保险产品名称保险产品名称 保险类别保险类别 保险方案保险方案 保费(元)保费(元)收益方式收益方式 服务费比例服务费比例 传统意外险产品 意外险 财险 客车 20/50/100/138 按保险公司保险产品保费收入的一定比例收取代理服务费 48%-67%意外险 财险 货车 180/300 35%意外险 寿险 驾乘人员 100
72、 48%高速公路专属产品 非事故道路救援 财险 客车、货车 30/60 55%资料来源:招股说明书,安信证券研究中心 2 2)供应链协同服务供应链协同服务是指签约车主使用 ETC 记账卡后付费产品时,由银行、保理、货车承运平台等合作机构为车主提供通行费资金支持,公司利用其在 ETC 业务运营中的发行资质、数据和场景资源,为合作机构提供获客渠道拓展、产品运营策略优化及风险管理措施等协同服务。例如,公司与货车帮合作发行货车 ETC 记账卡产品,面向有资金需求的小微货车企业或个人用户。用户在货车帮开立支付账户并与该记账卡绑定。用户在高速公路通行后,发行人将用公司深度分析公司深度分析/通行宝通行宝 本
73、报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。21 户消费账单推送给货车帮,货车帮于 T+1 日将通行费垫付给公司。对于垫付的款项,货车帮以周为周期,向货车用户出具账单并收取通行费及服务费。供应链协同服务的运营模式供应链协同服务的运营模式 合作机构(资金提供方)合作机构(资金提供方)贵阳货车帮科技有限公司贵阳货车帮科技有限公司 产品名称 周结记账卡 合作机构提供的服务及职责 货车帮向用户提供通行费融资服务,双方结算周期为 7 天,每周一为账单日,每周二为还款日;货车帮次日向发行人全额结算车主用户通行费 公司提供的服务内容及职责 公司向货车帮提供通行费账单传输、通行费争议处理、风险管
74、理措施等服务 合作机构收益 合作机构向用户收取服务费:15 元/周 公司收益 向货车帮收取服务费,服务费=货车帮实际收到用户服务费*费率 资料来源:招股说明书,安信证券研究中心 另一方面另一方面,公司系列云控平台产品,能够实现各类数据的云端汇聚、交互共享和融合开放,公司系列云控平台产品,能够实现各类数据的云端汇聚、交互共享和融合开放,拥有全国累积超过百万事件的高质量信息和更多交通关联数据,拥有全国累积超过百万事件的高质量信息和更多交通关联数据,这将为路网管理、出行服务、车路协同、路衍经济等大数据分析做好有力的数据支撑。根据公司公告,调度云目前已成功连接多省市的交通视频数据入口,积累了极为丰富的
75、监测数据(道路视频、路况等)和事件案例(突发事件、稽查事件等);平台已累计处理交通事件 60 余万起;已存储近 300 万条情报板信息、近千万条语音电话录音、千万辆车型数据及 100 余亿张高清抓拍图片等。随着数据要素相关政策持续演进,公司将提升数据资源的处理与加工能力,强化交通数据要素的开发利用,加速推进数据要素价值化和商业化。全国高速公路视频云联网系统总体架构图全国高速公路视频云联网系统总体架构图 资料来源:感动科技全国高速公路视频云联网技术要求解读白皮书,安信证券研究中心 公司深度分析公司深度分析/通行宝通行宝 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。22 5.5.盈
76、利预测盈利预测与投资建议与投资建议 基本假设与营收预测基本假设与营收预测 一、一、关于关于智慧交通电子收费业务的假设说明智慧交通电子收费业务的假设说明 1)新车增量持续提升,前装 ETC 市场将保持稳步提升,ETC 发行与销售业务基本盘稳定。2)受车载电子标签中电子元器件老化、损坏以及电池使用寿命自损耗、电池高温损耗等因素影响,OBU 理论寿命为 5-8 年,假设今年起 2018 年出厂的 OBU 设备大规模进入替换周期。3)电子收费服务是按照高速通行费的一定比例向客户收取服务费,今年随着高速出行回暖,高速车流量回升,电子收费服务亦将恢复增长。4)按照往年高速车流量来看,通行费随着 GDP 增
77、长会有一个稳定的自然增速,此外,我们假设每年高速公路里程保持稳定增长,随着 ETC 用户数量增加,电子收费金额将持续增长。因此,我们预计智慧交通电子收费业务 2023-2025 年收入分别为 4.36/5.23/6.18 亿元,同比增速分别为 44.28%/20.07%/18.16%。二、关于智慧交通运营管理系统业务的假设说明二、关于智慧交通运营管理系统业务的假设说明 1)假设交通运输部门信息化投入相对稳定,软件开发和综合解决方案类业务稳定增长。2)假设省外市场 SaaS 模式持续拓展,技术服务(包括调度云、SDWAN 等)有望实现高增。因此,我们预计智慧交通运营管理系统业务 2023-202
78、5 年收入分别为 3.73/4.96/6.65 亿元,同比增速分别为 32.51%/33.20%/33.94%。三、关于智慧交通衍生业三、关于智慧交通衍生业务的假设说明务的假设说明 1)随着公共数据要素开放运营,公司可利用其在 ETC 业务运营中的发行资质、数据和场景资源,为合作机构提供获客渠道拓展、产品运营策略优化及风险管理措施等服务,预计供应链协同服务将呈现高速发展态势,且由于其基数较低,表观增速较高。因此,我们预计智慧交通衍生业务 2023-2025 年收入分别为 0.41/0.94/1.66 亿元,同比增速分别为 187.67%/131.29%/76.54%。2 2021021-202
79、5E2025E 通行宝通行宝营收拆分预测营收拆分预测 营收营收拆分(亿元)拆分(亿元)2 2021021A A 2 2022022A A 2 2023023E E 2 2024024E E 2 202025 5E E 总营业收入总营业收入 5.935.93 5.975.97 8.8.4949 11.11.1313 1 14 4.4949 YOY(%)27.26%0.62%42.13%31.17%30.13%综合毛利率 45.78%48.42%51.26%53.00%54.67%智慧交通电子收费智慧交通电子收费 3.623.62 3.023.02 4.364.36 5.235.23 6.186.
80、18 YOY(%)7.51%-16.54%44.28%20.07%18.16%智慧交通运营管理系统智慧交通运营管理系统 2.192.19 2.812.81 3.733.73 4.964.96 6.656.65 YOY(%)78.69%28.13%32.51%33.20%33.94%智慧交通智慧交通衍生衍生业务业务 0.120.12 0.140.14 0.410.41 0.940.94 1.661.66 YOY(%)73.70%14.49%187.67%131.29%76.54%资料来源:Wind,安信证券研究中心预测 公司深度分析公司深度分析/通行宝通行宝 本报告版权属于安信证券股份有限公司,
81、各项声明请参见报告尾页。23 投资建议投资建议 通行宝是 ETC 电子收费行业龙头,是江苏省唯一的 ETC 发行服务机构。短期受益于高速出行复苏,电子收费业务有望快速回升;中期来看随着省外市场 SaaS 模式逐渐拓展,智慧运营管理系统加速成长;长期来看,公司作为交通领域海量数据拥有者,有望显著受益于数据要素开放运营。预计公司预计公司 20232023 年年-20252025 年的营业收入分别为年的营业收入分别为 8.8.4949/11.1/11.13 3/14./14.4949 亿元,归母净利亿元,归母净利润分别为润分别为 2.2.1313/2.892.89/3.853.85 亿元。亿元。通行
82、宝通行宝重要财务数据和盈利预测重要财务数据和盈利预测 摘要(百万元)摘要(百万元)2 2021021A A 2 2022022A A 2 2023023E E 2 2024024E E 2 2025025E E 营业营业收入收入 593.5 597.1 848.7 1,113.3 1,448.6 净利润净利润 187.7 150.9 213.1 288.5 384.8 每股收益(元)每股收益(元)0.54 0.37 0.52 0.71 0.95 每股净资产(元)每股净资产(元)3.84 6.20 6.78 7.56 8.61 盈利和估值盈利和估值 2 2021021A A 2 2022022A
83、 A 2 2023023E E 2 2024024E E 2 2025025E E 市盈率(倍)市盈率(倍)0.00 44.69 46.77 34.55 25.90 市净率(倍)市净率(倍)0.00 2.74 3.73 3.37 2.98 净利润率净利润率 31.6%25.3%25.1%25.9%26.6%净资产收益率净资产收益率 15.9%8.1%8.3%10.2%12.2%股息收益率股息收益率 0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%ROICROIC -5.3%-6.6%-28.3%-50.9%-116.7%资料来源:Wind,安信证券研究中心预测 我们采用招股说明书中选取的可比公司,由于
84、通行宝收入和净利润增速偏高,叠加数据要素催化,我们认为其估值高于可比公司。首次覆盖给予买入首次覆盖给予买入-A A 的投资评级,的投资评级,6 6 个月目标价为个月目标价为3 31 1.9595 元,相当于元,相当于 20242024 年年 4 45 5 倍的动态市盈率。倍的动态市盈率。可比公司估值表(可比公司估值表(2 2023023-0707-1313)可比公司可比公司 总市值总市值 (亿元)(亿元)营业收入营业收入(亿元)(亿元)市盈率市盈率 PEPE 毛利率毛利率 净利率净利率 2022022 2 2022023 3E E 2022024 4E E 2 2025E025E 202202
85、2 2 2022023 3E E 2022024 4E E 2 2025E025E 20222022 2 2022022 千方科技 212.54 70.03 90.06 105.82 122.52-29.21 51.42 33.82 23.31 29.45%-6.82%万集科技 49.36 8.73 13.55 18.54 24.14-122.47 62.76 28.04 15.45 48.13%-3.68%中远海科 86.54 17.52 21.08 25.39 30.46 22.49 36.91 28.50 22.97 20.42%10.39%平均值平均值 51.77 31.21 21.4
86、5 32.67%-0.04%通行宝 100.04 5.97 8.49 11.13 14.49 44.69 46.77 34.55 25.90 48.42%27.95%资料来源:Wind,安信证券研究中心预测(注:千方科技、万集科技的数据均采用我们此前覆盖报告中的预测,中远海科为 Wind 一致预期)公司深度分析公司深度分析/通行宝通行宝 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。24 风险提示风险提示 1 1)ETCETC 发行与销售业务市场瓶颈风险发行与销售业务市场瓶颈风险:现阶段公司 ETC 发行与销售业务主要集中在江苏区域,如果未来江苏区域汽车销售出现下滑或公司在全国范
87、围内线上发行 ETC 业务达不到预 期,将导致 ETC 发行与销售业务出现下滑的风险。2 2)省外业务拓展不及预期省外业务拓展不及预期:各省均存在从事同类业务的公司,在当地具有一定的市场资源和地域服务优势,公司在进一步开拓全国业务市场时,将面临较大的市场竞争,可能存在省外市场拓展不及预期的风险。3 3)数据要素)数据要素政策落地不及预期:政策落地不及预期:公司作为交通场景流量入口,拥有海量数据资源,有望在数据要素市场的快速发展中显著受益,但若相关政策落地不及预期,则有可能影响智慧交通衍生业务的成长。4 4)假设不及预期风险:)假设不及预期风险:本篇报告在盈利预测中,对电子收费、运营管理系统等业
88、务做出合理假设,由于客户需求和外部环境变化,可能存在假设不及预期的风险。公司深度分析公司深度分析/通行宝通行宝 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。25 Table_Finance2 财务报表预测和估值数据汇总财务报表预测和估值数据汇总 利润表利润表财务指标财务指标(百万元)(百万元)202120222023E2024E2025E(百万元)(百万元)202120222023E2024E2025E营业收入营业收入593.5597.1848.71,113.31,448.6成长性成长性减:营业成本321.8308.0413.7523.3656.7营业收入增长率27.3%0.6
89、%42.1%31.2%30.1%营业税费3.23.65.16.78.8营业利润增长率2.0%-12.8%52.0%35.4%33.4%销售费用61.679.7104.8131.9164.4净利润增长率9.6%-19.6%41.2%35.4%33.4%管理费用98.5115.7143.2176.7222.7EBITDA增长率27.5%-16.7%78.9%34.2%32.4%财务费用-55.3-51.5-52.9-54.6-57.1EBIT增长率20.8%-22.6%112.2%35.1%33.1%资产减值损失1.25.07.98.912.7NOPLAT增长率9.0%-15.6%137.8%35
90、.1%33.1%加:公允价值变动收益0.00.00.00.00.0投资资本增长率-8.2%-56.9%-17.1%-33.9%-54.1%投资和汇兑收益37.040.242.244.446.6净资产增长率17.4%89.4%9.3%11.6%13.8%营业利润营业利润204.5178.3271.1367.0489.5加:营业外净收支28.713.60.00.00.0利润率利润率利润总额利润总额233.2191.9271.1367.0489.5毛利率45.8%48.4%51.3%53.0%54.7%减:所得税31.625.035.347.963.8营业利润率34.5%29.9%31.9%33.0
91、%33.8%净利润净利润187.7150.9213.1288.5384.8净利润率31.6%25.3%25.1%25.9%26.6%EBITDA/营业收入32.4%26.8%33.7%34.5%35.1%资产负债表资产负债表EBIT/营业收入27.5%21.2%31.6%32.6%33.3%(百万元)(百万元)202120222023E2024E2025E运营效率运营效率货币资金38.1161.2244.2363.1589.0固定资产周转天数292交易性金融资产3,427.03,429.13,429.13,429.13,429.1流动营业资本周转天数27629630929
92、0302应收帐款119.7142.3230.1258.3377.3流动资产周转天数240724904应收票据263.1259.8369.2484.3630.2应收帐款周转天数7280808080预付帐款8.07.610.814.118.4存货周转天数7264646464存货49.058.485.996.7132.4总资产周转天数26262897231918861572其他流动资产8.816.122.829.939.0投资资本周转天数-1286-550-321-162-57可供出售金融资产0.00.00.00.00.0持有至到期投资0.00.00.00.00.0投资回报率投
93、资回报率长期股权投资0.00.00.00.00.0ROE15.9%8.1%8.3%10.2%12.2%投资性房地产ROA4.4%2.9%3.8%4.9%5.9%固定资产254.3246.6287.4336.4395.2ROIC-5.3%-6.6%-28.3%-50.9%-116.7%在建工程0.00.00.00.00.0费用率费用率无形资产15.222.635.251.572.7销售费用率10.4%13.4%12.4%11.9%11.4%其他非流动资产86.7864.1864.1864.1864.1管理费用率16.6%19.4%16.9%15.9%15.4%资产总额资产总额4,270.05,2
94、07.75,578.85,927.66,547.5财务费用率-9.3%-8.6%-6.2%-4.9%-3.9%短期债务4.86.90.00.00.0三费/营业收入17.7%24.1%23.0%22.8%22.8%应付帐款172.0162.5275.5264.2395.2偿债能力偿债能力应付票据0.00.00.00.00.0资产负债率68.8%51.6%50.6%48.1%46.5%其他流动负债2,739.82,496.02,525.42,566.32,629.6负债权益比220.8%106.5%102.3%92.7%86.9%长期借款0.00.00.00.00.0流动比率1.341.531.5
95、71.651.72其他非流动负债22.220.320.320.320.3速动比率1.331.511.541.621.68负债总额负债总额2,938.82,685.72,821.22,850.83,045.1利息保障倍数161.04119.771776.62-少数股东权益53.163.085.6116.2157.0分红指标分红指标股本347.0407.0407.0407.0407.0DPS(元)0.000.000.000.000.00留存收益931.12,051.92,265.02,553.52,938.4分红比率0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%股东权益股东权益1,331.22,521.
96、92,757.63,076.83,502.4股息收益率0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%(百万元)(百万元)202120222023E2024E2025E202120222023E2024E2025E净利润201.6166.9235.7319.1425.6EPS(元)0.540.370.520.710.95加:折旧和摊销46.918.018.121.926.4BVPS(元)3.846.206.787.568.61资产减值准备1.25.07.98.912.7PE(X)0.0044.6946.7734.5525.90公允价值变动损失0.00.00.00.00.0PB(X)0.002.743.
97、733.372.98财务费用-55.3-51.5-52.9-54.6-57.1P/FCF-25.53-86.26120.0783.8244.12投资损失-37.0-40.2-42.2-44.4-46.6P/S0.0011.2911.748.956.88少数股东损益13.916.022.630.640.8EV/EBITDA0.0342.2034.5625.5719.00营运资金的变动-164.6-240.3-122.9-174.3-173.2CAGR(%)-32.8%-6.1%6.5%38.3%34.4%经营活动产生现金流量经营活动产生现金流量6.7-126.166.3107.2228.7PEG
98、0.00-2.281.130.980.78投资活动产生现金流量投资活动产生现金流量-34.9-764.9-29.2-42.8-59.9ROIC/WACC-1.44-1.77-7.66-13.75-31.54融资活动产生现金流量融资活动产生现金流量-12.41,013.545.954.657.1REP0.004.231.731.451.36资料来源:Wind资讯,安信证券研究中心预测现金流量表现金流量表业绩和估值指标业绩和估值指标公司深度分析公司深度分析/通行宝通行宝 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。26 公司评级体系公司评级体系 收益评级:买入 未来 6 个月的投资
99、收益率领先沪深 300 指数 15%及以上;增持 未来 6 个月的投资收益率领先沪深 300 指数 5%(含)至 15%;中性 未来 6 个月的投资收益率与沪深 300 指数的变动幅度相差-5%(含)至 5%;减持 未来 6 个月的投资收益率落后沪深 300 指数 5%至 15%(含);卖出 未来 6 个月的投资收益率落后沪深 300 指数 15%以上;风险评级:A 正常风险,未来 6 个月的投资收益率的波动小于等于沪深 300 指数波动;B 较高风险,未来 6 个月的投资收益率的波动大于沪深 300 指数波动;分析师声明分析师声明 本报告署名分析师声明,本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨
100、询执业资格,勤勉尽责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责,保证信息来源合法合规、研究方法专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据,特此声明。本公司具备证券投资咨询业务资格的说明本公司具备证券投资咨询业务资格的说明 安信证券股份有限公司(以下简称“本公司”)经中国证券监督管理委员会核准,取得证券投资咨询业务许可。本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务。发布证券研究报告,是证券投资咨询业务的一种基本形式,本公司可以对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析,形成证券估值、投资评级等投资分析意见,制作证券研究
101、报告,并向本公司的客户发布。公司深度分析公司深度分析/通行宝通行宝 本报告版权属于安信证券股份有限公司,各项声明请参见报告尾页。27 免责声明免责声明 。本公司不会因为任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告基于已公开的资料或信息撰写,但本公司不保证该等信息及资料的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映本公司于本报告发布当日的判断,本报告中的证券或投资标的价格、价值及投资带来的收入可能会波动。在不同时期,本公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态,本公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料,但
102、不保证及时公开发布。同时,本公司有权对本报告所含信息在不发出通知的情形下做出修改,投资者应当自行关注相应的更新或修改。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点,一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准,如有需要,客户可以向本公司投资顾问进一步咨询。在法律许可的情况下,本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易,也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务,提请客户充分注意。客户不应将本报告为作出其投资决策的惟一参考因素,亦不应认为本报告可以取代客户自身的投资判断与决策。在任何情况下,本报告中的信息或所表述的
103、意见均不构成对任何人的投资建议,无论是否已经明示或暗示,本报告不能作为道义的、责任的和法律的依据或者凭证。在任何情况下,本公司亦不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。本报告版权仅为本公司所有,未经事先书面许可,任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表、转发或引用本报告的任何部分。如征得本公司同意进行引用、刊发的,需在允许的范围内使用,并注明出处为“安信证券股份有限公司研究中心”,且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。本报告的估值结果和分析结论是基于所预定的假设,并采用适当的估值方法和模型得出的,由于假设、估值方法和模型均存在一定的局限性,估值结果和分析结
104、论也存在局限性,请谨慎使用。安信证券股份有限公司对本声明条款具有惟一修改权和最终解释权。安信证券研究中心安信证券研究中心 深圳市深圳市 地地 址:址:深圳市福田区福田街道福华一路深圳市福田区福田街道福华一路 1919 号安信金融大厦号安信金融大厦 3333 楼楼 邮邮 编:编:5 上海市上海市 地地 址:址:上海市虹口区东大名路上海市虹口区东大名路 638638 号国投大厦号国投大厦 3 3 层层 邮邮 编:编:200080200080 北京市北京市 地地 址:址:北京市北京市西城区阜成门北大街西城区阜成门北大街 2 2 号楼国投金融大厦号楼国投金融大厦 1515 层层 邮邮 编:编:4