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1、请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 Table_Title 评级:评级:买入买入(首次首次)市场价格:市场价格:40.5540.55 元元/股股 分析师:何俊艺分析师:何俊艺 执业证书编号:执业证书编号:S0740523020004S0740523020004 分析师:刘欣畅分析师:刘欣畅 执业证书编号:执业证书编号:S0740522120003S0740522120003 分析师:毛玄分析师:毛玄 执业证书编号:执业证书编号:S0740523020003S0740523020003 Table_Profit 基本状况基本状况 总股本(百万股)208 流通股本(百
2、万股)208 市价(元)40.55 市值(百万元)8468 流通市值(百万元)8423 Table_QuotePic 股价与行业股价与行业-市场走势对比市场走势对比 公司盈利预测及估值公司盈利预测及估值 指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元)3,331 3,898 4,629 6,134 7,783 增长率 yoy%0%17%18.8%32.5%26.9%净利润(百万元)183 268 197 395 550 增长率 yoy%6%47%-26.4%100.3%39.1%每股收益(元)0.88 1.29 0.95 1.90 2.65 每股现金流量 1
3、.10 0.63 4.15 2.36 3.40 净资产收益率 13%11%8%13%16%P/E 46.0 31.4 40.8 20.4 14.7 P/B 7.3 3.8 3.4 3.0 2.5 备注:每股指标按照最新股本数全面摊薄,数据统计日期为 2023 年 3 月 31 日收盘价 前言:基于汽车零部件成长路径(消费功能升级叠加电动前言:基于汽车零部件成长路径(消费功能升级叠加电动&智能趋势)与空间格局(空智能趋势)与空间格局(空气悬架单车气悬架单车 ASP5000,传感器、智能驾驶产品,传感器、智能驾驶产品 ASP 提升等)标准筛选出优质公司提升等)标准筛选出优质公司。底层坚实底层坚实:
4、利基市场起家利基市场起家,多业务已证明自身实力多业务已证明自身实力,业务战略清晰,业务战略清晰。包括汽车橡胶金属部件、智能空气悬架等 9 个业务单元,其中汽车金属管件、TPMS 及配件和工具、气门嘴及配件等业务占比超过 80%,股权结构清晰,实控人合计持股 27.8%,基于底层工艺链技术同源性(橡胶技术-气门嘴-空气弹簧,射频/算法技术-TPMS-传感器-ADAS,模具加工技术-排气管件-轻量化结构件),公司已成为多业务的平台型企业,气门嘴、TPMS、空气弹簧等领域行业领先。行业变局与变革下,公司仍在持续高研发投入(研发费用率多年 7%及以上),有持续奋进基因。业务概况业务概况:金牛金牛业务稳
5、健,业务稳健,明星业务明星业务陆续进入陆续进入收获收获期期 1)空气悬架:布局早、领先优势明显,空气弹簧、储气罐等多部件已量产,在手订单饱满。2)传感器:车速类、电流类等车身感知传感器优势明显,已形成 6 大类超 40 种细分的产品矩阵(基于底层技术实现传感器品类拓展),出货有望保持高增。3)智能驾驶:包括智能驾驶产品(摄像头、雷达及域控制器)及解决方案(V-SEETM方案及道路预描系统)。4)TPMS:主要做产业链中游(系统集成),布局时间早,产品持续升级,2019 年保富电子成立后业务快速放量。5)汽车金属业务:分金属管件+橡胶金属部件,其中金属管件分为传统汽车管件(AMT)及新业务(汽车
6、轻量化及新能源液冷),橡胶金属部件主要是气门嘴。投资评级:投资评级:预计 22-24 年公司营收 46.2/61.3/77.8 亿,同比 18.8%/32.5%/26.9%。公司归母净利润 2.0/4.0/5.5 亿,同比-26.4%/100.3%/39.1%,EPS 分别为0.95/1.90/2.65 元,以截至 2023 年 3 月 31 日收盘价计算,公司当前市值为 84.7 亿元,对应 2022-2024 年 PE 分别为 40.8X、20.4X、14.7X,首次覆盖,给予“买入”评级。风险提示:风险提示:乘用车销售不及预期、排气管件业务下滑超预期、空气悬架格局恶化。报告摘要报告摘要
7、保隆科技保隆科技:空气悬架及传感器空气悬架及传感器等陆续等陆续放量,放量,金牛金牛业务持续稳健业务持续稳健 保隆科技(603197.SH)/汽车 证券研究报告/公司深度报告 2023 年 4 月 3 日 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -2-公司深度报告公司深度报告 内容目录内容目录 前言:汽车零部件成长路径前言:汽车零部件成长路径.-4-汽车零部件成长路径.-4-底层坚实:利基市场起家后充分证明底层坚实:利基市场起家后充分证明,成长路径可循,成长路径可循.-4-业务结构:包括汽车橡胶金属部件等 9 个业务单元.-4-营收结构:传统业务占比超 60%,新业务陆
8、续开始放量.-4-股权结构:结构稳定,实控人累计持股 27.8%.-5-业务关联性:基于底层工艺链技术同源,持续拓品类.-5-历史复盘:在气门嘴、TPMS 等利基市场充分证明过自己.-6-行业变局与变革:紧跟产业趋势,公司仍在持续高研发投入、.-6-业务定位:金牛业务稳健发展,重点关注明星业务.-7-业务业务概况:金牛业务稳健,空气悬架概况:金牛业务稳健,空气悬架+传感器陆续进入收获期传感器陆续进入收获期.-7-空气悬架:产业趋势确定,公司布局完善.-7-传感器:全球化布局,已形成种类丰富的产品矩阵.-10-智能驾驶:包括智能驾驶产品(摄像头、雷达及域控制器)及解决方案-12-TPMS:公司布
9、局早,竞争优势突出.-13-汽车金属业务:包括金属管件及橡胶金属部件(气门嘴),公司优势明显-14-盈利预测及估值分析盈利预测及估值分析.-16-盈利预测.-16-股价复盘与投资建议.-17-风险提示风险提示.-18-QVlZlYOXjXjWoNtQmO7NcM6MmOnNoMtQjMpPnReRrRtP7NnMsNxNsOnRMYqRzQ 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -3-公司深度报告公司深度报告 图表目录图表目录 图表图表 1:汽车零部件驱动要素:汽车零部件驱动要素.-4-图表图表 2:公司产品构成公司产品构成.-4-图表图表 3:公司股权结构公司股权
10、结构.-5-图表图表 4:公司底层技术逻辑:公司底层技术逻辑.-6-图表图表 5:公司业务发展脉络:公司业务发展脉络.-6-图表图表 6:公司研发费用情况(单位:万元):公司研发费用情况(单位:万元).-6-图表图表 7:基于:基于 BCG 矩阵业务板块战略定位矩阵业务板块战略定位.-7-图表图表 8:空气悬架构成:空气悬架构成.-8-图表图表 9:空气悬架:空气悬架.-8-图表图表 10:空气悬架确定性分析:空气悬架确定性分析.-8-图表图表 11:国内外企业布局情况:国内外企业布局情况.-9-图表图表 12:公司空气悬架业务布局情况:公司空气悬架业务布局情况.-9-图表图表 13:公司与主
11、要同业比较:公司与主要同业比较.-10-图表图表 14:公司空气悬架业务定点情况:公司空气悬架业务定点情况.-10-图表图表 15:传统汽车传感器应用规模:传统汽车传感器应用规模.-11-图表图表 16:中国汽车传感器市场规模(亿元):中国汽车传感器市场规模(亿元).-11-图表图表 17:公司传感器产品矩阵:公司传感器产品矩阵.-11-图表图表 18:公司传感器业务全球化布局:公司传感器业务全球化布局.-11-图表图表 19:公司传感器:公司传感器“拳头产品拳头产品”.-12-图表图表 20:公司智能驾驶业务产品体系:公司智能驾驶业务产品体系.-12-图表图表 21:公司智能驾驶解决方案:公
12、司智能驾驶解决方案.-12-图表图表 22:2018 年中国年中国 TPMS 竞争格局竞争格局.-13-图表图表 23:TPMS 系统功能系统功能.-13-图表图表 24:公司:公司 TPMS 产品线路图产品线路图.-13-图表图表 25:公司:公司 TPMS 核心优势核心优势.-14-图表图表 26:汽车金属管件构成:汽车金属管件构成.-15-图表图表 27:气门嘴市场竞争情况梳理:气门嘴市场竞争情况梳理.-15-图表图表 28:司气门嘴核心优势及部分客户:司气门嘴核心优势及部分客户.-16-图表图表 29:盈利预测:盈利预测.-16-图表图表 30:股价复盘:股价复盘.-17-图表图表 3
13、1:可比公司估值情况:可比公司估值情况.-18-请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -4-公司深度报告公司深度报告 前言:汽车零部件成长路径前言:汽车零部件成长路径 汽车零部件成长路径汽车零部件成长路径 底层坚实:利基市场起家后充分证明,成长路径可循底层坚实:利基市场起家后充分证明,成长路径可循 业业务结构:包括汽车橡胶金属部件等务结构:包括汽车橡胶金属部件等 9 9 个业务单元个业务单元 公司主营业务包括公司主营业务包括 9 9 个业务单元个业务单元:1 汽车橡胶金属部件 ARM(气门嘴,平衡块,铝制配件);2 智能空气悬架 ECAS(空气弹簧,储气罐,主动悬架
14、系统);3 汽车金属管件 AMT(装饰尾管,热端件/后保尾管,EGR 管件);4 汽车轻量化 ALW(车身结构件,底盘结构件);5 胎压检测系统TPMS(轮胎压力监测系统)6 传感器 AS(光雨量、轮速传感器,压力、电流传感器,速度位置类传感器)7 智能驾驶业务单元 IDS(视觉产品,雷达产品,域控制器)8 汽车后装市场业务单元 AME(轮胎配件,汽保设备及工具,自动化产线及方案)9DILL 业务单元(售后车用气门嘴,飞机气门嘴,售后 TPMS)。营收结构:营收结构:传统业务传统业务占比占比超超 6 60%0%,新业务陆续开始新业务陆续开始放量放量 21年汽车金属管件在营收占比29.88%、T
15、PMS及配件和工具占比34.17%、气门嘴及配件占 17.64%,23 年空气悬架有望迎来订单放量元年,传感器保持高增长率。汽车零部件驱动要素汽车零部件驱动要素 图表 1:来源:中汽协,中泰证券研究所整理 公司公司产品构成产品构成 图表 2:请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -5-公司深度报告公司深度报告 股权结构股权结构:结构稳定,实控人累计持股:结构稳定,实控人累计持股 27.8%27.8%陈洪凌(董事长)、张祖秋(副董事长兼总经理)、宋瑾为公司创始人,合计持股比例 27.8%,其中陈洪凌与张祖秋为大学同学,共同创业,陈洪凌与宋瑾为夫妻关系,公司旗下子公司功
16、能定位清晰。业务关联性:业务关联性:基于基于底层工艺链技术同源,底层工艺链技术同源,持续拓品类持续拓品类 1999 年公司开始研究橡胶技术,并应用到气门嘴,规模化后将技术延展到空气弹簧;射频、软件&算法等技术积累率先推动公司的 TPMS 业 来源:Wind,中泰证券研究所 公司股权结构公司股权结构 图表 3:来源:招股说明书,年报,Wind,中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -6-公司深度报告公司深度报告 务发展,并基于压力传感器进一步品类扩张传感器门类;排气管件因为模具加工技术,市场空间有限,近两年公司已经升级到轻量化结构件。历史历史复盘复盘:
17、在气门嘴、:在气门嘴、TPMSTPMS 等利基市场充分证明过自己等利基市场充分证明过自己 保隆科技偶然进入气门嘴和 TPMS 等利基市场,均已充分证明其自身实力,布局传感器后轮速/光学类也已做到国内领先,空气悬架业务已获多个定点。行业变局与变革:紧跟产业趋势,公司仍在持续高研发投入行业变局与变革:紧跟产业趋势,公司仍在持续高研发投入、行业从合资走向自主,同时消费属性、电动&智能趋势已成为行业变革中的核心竞争要素。公司从2017年上市以来高度重视研发投入,研发费用率稳定7%及以上。公司公司底层底层技术逻辑技术逻辑 图表 4:来源:公司公众号,中泰证券研究所 公司业务发展脉络公司业务发展脉络 图表
18、 5:来源:公司公众号,中泰证券研究所 公司研发费用情况公司研发费用情况(单位:万元)(单位:万元)图表 6:请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -7-公司深度报告公司深度报告 业务定位:业务定位:金牛业务稳健发展,重点金牛业务稳健发展,重点关注明星业务关注明星业务 汽车橡胶金属部件、汽车金属管件、胎压检测等作为公司的金牛业务,市占率稳定,盈利稳定,格局很好。空气悬架&传感器作为明星业务快速增长,即将进入订单放量期,需要重点关注。业务概况业务概况:金牛金牛业务稳健,空气悬架业务稳健,空气悬架+传感器陆续进入传感器陆续进入收获收获期期 空气悬架空气悬架:产业趋势确定
19、,公司布局完善产业趋势确定,公司布局完善 来源:Wind,中泰证券研究所整理 基于基于 BCGBCG 矩阵业务板块战略定矩阵业务板块战略定位位 图表 7:来源:中泰证券研究所整理 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -8-公司深度报告公司深度报告 空气悬架构成:空气悬架构成:空气弹簧;空气供给单元(空压机+储气罐+分配阀);减震系统(CDC 减震器);电控系统(ECU+电磁阀+传感器)等;空气悬架功能体现:空气悬架功能体现:通过调节弹簧软硬+调节减震器阻尼提高驾乘舒适及操控性;提升车辆通过性。.产产业趋业趋势确势确定性定性:配置的消费属性升级&国产降本(中短)与底
20、盘域集成的技术变革(中长)中短期来看,汽车市场经过强势自主及新势力市占率提升,加上国产成本降低的趋势,消费属性成为当前汽车行业最重要的核心竞争力。中长期来看,底盘域集成的趋势明确,Z 轴方向控制将变成用户痛点,全维融合下空气悬架将成为汽车的标配。格局:海外布局早且完备,国内成本及响应优势明显,已出现综合能力格局:海外布局早且完备,国内成本及响应优势明显,已出现综合能力强的本土龙头强的本土龙头 大陆集团&威巴克已经全面覆盖,布局最完善;其余多是细分领域中的“佼佼者”,如采埃孚是减震器领域的龙头,天纳克、倍适登也主打减震。空气悬架构成空气悬架构成 图表 8:来源:汽车测试网,中泰证券研究所 空气悬
21、架空气悬架原理原理 图表 9:来源:盖世汽车网,中泰证券研究所 空气悬架空气悬架确定性分析确定性分析 图表 10:来源:中泰证券研究所整理 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -9-公司深度报告公司深度报告 国内供应商成本优势突出,同时响应速度快,可与主机厂前瞻研发,已出现像保隆科技等业务布局完善、技术持续升级的综合性企业。业务布局及竞争优势业务布局及竞争优势 2012 年公司基于优秀的囊皮技术率先布局空气弹簧,同时全面拓展其他模块,包括储气罐、分配阀、供气系统及传感器等。在竞争优势方面主要体现在以下几点:业务布局早,公司于 1999 年开始研究囊皮技术,2012
22、 年启动空气弹簧项目,已获得多个客户定点;技术实力突出,公司突破国外技术壁垒,自主研发出空气弹簧减震器总成、储气罐、高度传感器、悬架控制单元等系列产品,其中空气弹簧减震器总成拥有 9 项专利;客户黏性强,与国内主流主机厂均有合作。国内外企业布局情况国内外企业布局情况 图表 11:来源:各公司官网,盖世汽车网,中泰证券研究所 公司空气悬架业务布局情公司空气悬架业务布局情况况 图表 12:请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -10-公司深度报告公司深度报告 定点持续突破:定点金额累计已近定点持续突破:定点金额累计已近 6060 亿元,亿元,2323 年订单放量在即年订
23、单放量在即 2021 年至今公司已获得多个主机厂定点,累计金额接近 60 亿元;传感器:传感器:全球化布局,已形成种类丰富的产品矩阵全球化布局,已形成种类丰富的产品矩阵 来源:公司官网,中泰证券研究所 公司与主要同业比较公司与主要同业比较 图表 13:来源:各公司官网,Wind,中泰证券研究所 公司空气悬架业务定点情况公司空气悬架业务定点情况 图表 14:来源:公司公众号,Wind,中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -11-公司深度报告公司深度报告 中国传感器市场空间中国传感器市场空间:单车传感器装备数量超过 90 个,分布在动力系统、车身控制、
24、底部等,2026 年国内汽车传感器市场规模有望接近 1000 亿元。.全全球化球化布局,布局,已形已形成成 6 6大类大类超超 4040种细种细分的分的产品产品矩阵矩阵 上海浦东&上海松江(辐射亚太)以及匈牙利(辐射欧美)是公司的主要生产基地,现已形成 6 大类(压力类、光学类、加速度类、电流类、速度类以及位置类),超 40 种细分产品的产品矩阵,组合式切入客户供应链,提供一站式服务,有效降低客户采购成本、管理成本以及供应链风险。.拳拳头产头产品品:光光雨量雨量类类/轮轮速类速类/磁通磁通门类门类电流电流传感传感器均器均已做已做到国内细分市场前三到国内细分市场前三 光雨量传感器主要检测阳光、雨
25、量、温湿度等;速度位置传感器主要检测车辆的位置、速度状态,其中轮速类 2022 年出货预计超 1500 万只;传统汽车传感器应用规模传统汽车传感器应用规模 图表 15:来源:前瞻产业研究院,中泰证券研究所 中国汽车传感器市场规模(亿元)中国汽车传感器市场规模(亿元)图表 16:来源:前瞻产业研究院,中泰证券研究所 公司传感器产品矩阵公司传感器产品矩阵 图表 17:来源:公司官网,中泰证券研究所 公司传感器业务全球化布局公司传感器业务全球化布局 图表 18:来源:公司官网,中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -12-公司深度报告公司深度报告 电流传感
26、器主要检测个场景下电流运行状态,尤以磁通门类为主;公司计划在这些细分领域充分深入,打造其为国内乃至全球的细分龙头。智能驾驶:包括智能驾驶产品(摄像头、雷达及域控制器)及解决方案智能驾驶:包括智能驾驶产品(摄像头、雷达及域控制器)及解决方案 公司公司的的智能驾驶智能驾驶产品序列产品序列:包括摄像头(前视/座舱系统/摄像头模组等)、雷达(超声波/毫米波雷达系统、软件/算法设计等)以及域控制器。智能驾驶解决方案:智能驾驶解决方案:打造打造 V V-SEETMSEETM,预计,预计 20242024 年实现全时全天候全域年实现全时全天候全域ABAB 自动(辅助)驾驶自动(辅助)驾驶 公司的产品当前处于
27、 V-SEETM1 阶段,可支持行泊分时一体+交通灯提醒,主打“小车位”泊车,预计 2024 年实现全时全天候全域 AB 自动(辅助)驾驶。利用传感器技术优势,将收集的外部信号充分解析处理,带动空气悬架工作,实现联动。公司传感器“拳头产品”公司传感器“拳头产品”图表 19:来源:公司官网,中泰证券研究所 公司智能驾驶业务产品体系公司智能驾驶业务产品体系 图表 20:来源:公司公众号,中泰证券研究所 公司智能驾驶解决方案公司智能驾驶解决方案 图表 21:请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -13-公司深度报告公司深度报告 TPMSTPMS:公司布局早,竞争优势突出公
28、司布局早,竞争优势突出 TPMS 具有学习、定位、高压报警、低压报警、高温报警、漏气报警等系统功能,公司 2018 年在国内 TPMS 市场中市占率第一。保保隆隆布布局局时时间间早,早,产产品品持持续续升升级,级,20192019 年保富成立后进入加速期年保富成立后进入加速期 公司于 2004 年推出 I-Type,实现压力温度检测,后陆续自主推出 X-Type、C-Type、D-Type 等,持续迭代,2019 年与霍富集团成立保富电子后,将海外客户与国内客户(已全覆盖)融合,TPMS 发射器全球年出货量超过 2000 万只,位列全球前列,保富电子 2022 年成为国家级专精特新“小巨人”企
29、业。来源:公司公众号,中泰证券研究所 2 2018018 年中国年中国 TPMSTPMS 竞争格局竞争格局 图表 22:来源:华经产业研究院,中泰证券研究所 TPMSTPMS 系统功能系统功能 图表 23:来源:公华经产业研究院,中泰证券研究所 公司公司 TPMSTPMS 产品线路图产品线路图 图表 24:请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -14-公司深度报告公司深度报告 竞争优势:规模效应突出,技术优势明显,客户群体众多竞争优势:规模效应突出,技术优势明显,客户群体众多 规模效应,国产替代后公司的成本持续降低,当前 dTPMS 发射器全球年出货量超过 2000
30、 万支;技术突出,其与霍富集团强强联合,成立保富电子,旗下拥有三家公司(中国、德国、美国);客户资源丰富,与主要主机厂均有合作,包括乘用车、商用车及新能源品牌。汽车金属业务:汽车金属业务:包括金属管件及橡胶金属部件(气门嘴),公司优势明显包括金属管件及橡胶金属部件(气门嘴),公司优势明显 来源:公司公众号,中泰证券研究所 公司公司 TPMSTPMS 核心优势核心优势及客户情况及客户情况 图表 25:来源:公司公众号,中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -15-公司深度报告公司深度报告 金属管件业务分为传统汽车管件(AMT)及新业务(汽车轻量化及新能
31、源液冷),公司已经深耕排气管件 20 年,包括排气尾管、后保尾管、排气热端管以及 EGR 管件等;汽车橡胶金属部件主要包括气门嘴、平衡块等。气门嘴公司销量位居前列,主要对手均为海外企业气门嘴公司销量位居前列,主要对手均为海外企业:保隆科技销量位居全球前列,主要竞争对头均为海外企业,包括 Sensata、Pacific、Alligator、Wonder 等。气门嘴:技术优势领先(全自动、智能化生产线),客户基础深厚气门嘴:技术优势领先(全自动、智能化生产线),客户基础深厚 汽车金属管汽车金属管件构成件构成 图表 26:来源:公司官网,中泰证券研究所整理 气门嘴市场竞争情况梳理气门嘴市场竞争情况梳
32、理 图表 27:来源:CNKI,中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -16-公司深度报告公司深度报告 公司从机械手操作到全自动装配、数字化自动监控,气门嘴生产线已经实现全自动、智能化;公司的客户群体多,辐射海内外,包括吉利、福特、通用、大陆等。盈利预测及盈利预测及投资建议投资建议 盈利预测盈利预测 核心假设:1)公司传统主业汽车金属管件维持现有规模,TPMS 每年 10%左右增速,气门嘴每年 6%左右增速,空气悬架及传感器 21-22 年大量定点,有望保持高增;2)受原材料波动向下、美元走弱等影响,预计公司毛利率水平有所修复。金牛业务:2021 受
33、疫情、原材料价格等影响,公司汽车金属管件、TPMS及气门嘴等有所影响,随着疫情解除等,我们预计 2022-2024 年 22-24 年汽车金属管件(含轻量化及新能源液冷)营收分别为 11.6/13.9/15.4 亿元,增速分别为 0.3%/18.8%/11.2%;毛利率分别是34.6%/34.7%/38.6%;气门嘴营收分别 7.3/7.7/8,2 亿元,增速分别为6.0%/6.0%/6.0%,毛利率分别是 40.0%/43.0%/43.0%;TPMS 营收分别为14.6/16.0/17.6 亿元,增速分别为 9.2%/+10.0%/8.0%,毛利率分别是 27.0%/28.0%/28.0%;
34、明星业务:我们预计 2022-2024 年空气悬架营收分别为 2.6/10.5/17.7亿元,增速分别为+420.0%/+310.9%/+68.9%,毛利率分别是25.0%/26.0%/27.0%;传感器营收分别是 4.0/6.5/9.0 亿元,增速分别为122.2%/62.5%/38.5%,毛利率分别是 25.0%/26.0%/28.0%。公司气门嘴核心优势及客户公司气门嘴核心优势及客户情况情况 图表 28:来源:公司公众号,中泰证券研究所 盈利预测(单位:亿盈利预测(单位:亿元元)图表 29:请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -17-公司深度报告公司深度报告
35、 投资建议投资建议 17 年上市后估值持续下行(18-20 年净利润连续三年负增长),估值中枢基本在 25X 附近,20 年后估值中枢上移至 40X 附近,主要原因是:1)21 年业绩增长明显:21 年净利润 2.7 亿元,同比增速 120.7%,历史最好水平;我 们 预计 2022-2024 年 公 司营收 46.2/61.3/77.8 亿 元,同比18.8%/32.5%/26.9%。公司归母净利润 2.0/4.0/5.5 亿元,同比-26.4%/100.3%/39.1%,EPS 分别为 0.95/1.90/2.65 元,以截至 2023年 3 月 31 日收盘价计算,公司当前市值为 84.
36、7 亿元,对应 2022-2024年 PE 分别为 40.8X、20.4X、14.7X,首次覆盖,给予“买入”评级。来源:中泰证券研究所预测 股价复盘股价复盘 图表 30:请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -18-公司深度报告公司深度报告 风险提示风险提示 第一、海外市场(尤其欧洲)恢复不及预期。2022 年欧洲市场受战争及欧元贬值影响,出现下行趋势,预计 2023 年随着局势改善将有所好转,但目前俄乌局势并未出现明显拐点,或将影响欧洲市场的复苏。第二、汽车排气关键业务下滑超预期。排气管件业务在新能源车趋势下后续将保持平稳发展,甚至略有下滑,若燃油车销量超预期下
37、跌,或加大排气管件业务下行程度。第三、空气悬架格局恶化。公司在空气弹簧领域优势突出,当前国内空气悬架发展刚处在启动阶段,竞争格局相对简单,后续若出现大量潜在竞争者,或将影响行业格局。第四、新业务(ADAS)不及预期。博世、电装、大陆等传统供应商技术实力强,且已经占据大量市场,公司 ADAS 业务目前还在爬坡期,有一定不确定性。第五、研究报告中使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。来源:同花顺,中泰证券研究所 可比公司估值情况可比公司估值情况 图表 31:来源:同花顺,中泰证券研究所(注:股价采用 2023.03.31 收盘价,EPS 采用同花顺机构一致预测)请务必阅读正文之后的重要
38、声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -19-公司深度报告公司深度报告 资产负债表资产负债表 单位:百万元 利润表利润表 单位:百万元 会计年度会计年度 20212021 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 会计年度会计年度 20212021 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 货币资金 1,103 1,389 1,840 2,335 营业收入营业收入 3,898 4,629 6,134 7,783 应收票据 0 0 0 0 营业成本 2,829 3,255 4,237 5,363 应收账款 822 939 1,196 1,494
39、 税金及附加 23 23 31 39 预付账款 24 49 64 80 销售费用 194 315 380 467 存货 1,069 977 1,312 1,675 管理费用 240 324 399 467 合同资产 0 0 0 0 研发费用 281 333 429 545 其他流动资产 207 179 236 298 财务费用 69 108 118 152 流动资产合计 3,226 3,533 4,647 5,882 信用减值损失-5 0 0 0 其他长期投资 40 41 43 46 资产减值损失-26 0 0 0 长期股权投资 21 21 21 21 公允价值变动收16 0 0 0 盈利预测
40、表盈利预测表 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -20-公司深度报告公司深度报告 益 固定资产 1,144 1,403 1,687 1,993 投资收益 89 0 0 0 在建工程 121 221 221 121 其他收益 45 0 0 0 无形资产 125 152 166 184 营业利润营业利润 379 270 539 750 其他非流动资产 473 474 474 474 营业外收入 1 0 0 0 非流动资产合计 1,924 2,311 2,611 2,838 营业外支出 2 4 0 0 资产合计资产合计 5,1495,149 5,8445,844 7,
41、2587,258 8,7218,721 利润总额利润总额 378 266 539 750 短期借款 457 580 1,197 1,643 所得税 86 58 118 165 应付票据 128 143 179 223 净利润净利润 292 208 421 585 应付账款 679 977 1,284 1,641 少数股东损益 23 10 25 35 预收款项 0 8 7 6 归属母公司净利归属母公司净利润润 269 198 396 550 合同负债 55 83 110 140 NOPLAT 345 292 513 704 其他应付款 54 54 54 54 EPS(按最新股本摊薄)1.29 0
42、.95 1.90 2.65 一年内到期的非流动负债 213 213 213 213 其他流动负债 192 243 289 330 主要财务比率主要财务比率 流动负债合计 1,780 2,301 3,334 4,251 会计年度会计年度 20212021 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 长期借款 850 852 854 856 成长能力成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 17.0%18.8%32.5%26.9%其他非流动负债 68 68 68 68 EBIT 增长率 67.6%-16.3%75.6%37.2%非流动负债合计 918 920 922
43、 924 归母公司净利润增长率 46.5%-26.4%100.3%39.1%负债合计负债合计 2,6982,698 3,2213,221 4,2564,256 5,1755,175 获利能力获利能力 归属母公司所有者权益 2,199 2,360 2,714 3,222 毛利率 27.4%29.7%30.9%31.1%少数股东权益 253 263 288 323 净利率 7.5%4.5%6.9%7.5%所有者权益合计所有者权益合计 2,451 2,623 3,002 3,546 ROE 11.0%7.5%13.2%15.5%负债和股东权益负债和股东权益 5,1495,149 5,8445,844
44、 7,2587,258 8,7218,721 ROIC 12.8%9.9%13.7%15.6%偿债能力偿债能力 现金流量表现金流量表 单位:百万元 资产负债率 52.4%55.1%58.6%59.3%会计年度会计年度 20212021 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 债务权益比 64.8%65.3%77.7%78.4%经营活动现金流经营活动现金流 131 861 491 706 流动比率 1.8 1.5 1.4 1.4 现金收益 513 480 740 977 速动比率 1.2 1.1 1.0 1.0 存货影响-336 92-335-364 营运能力营运能力
45、经营性应收影响 80-142-271-315 总资产周转率 0.8 0.8 0.8 0.9 经营性应付影响 152 319 343 400 应收账款周转天数 72 68 63 62 其他影响-278 111 14 7 应付账款周转天数 81 92 96 98 投资活动现金流投资活动现金流 -294-550-499-465 存货周转天数 115 113 97 100 资本支出-252-550-499-465 每股指标(元)每股指标(元)股权投资-1 0 0 0 每股收益 1.29 0.95 1.90 2.65 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -21-公司深度报告
46、公司深度报告 其他长期资产变化-41 0 0 0 每股经营现金流 0.63 4.15 2.36 3.40 融资活动现金流融资活动现金流 799-25 460 254 每股净资产 10.58 11.36 13.07 15.51 借款增加 235 124 620 448 估值比率估值比率 股利及利息支付-146-139-186-255 P/E 31 41 20 15 股东融资 951 0 0 0 P/B 4 3 3 3 其他影响-241-10 26 61 EV/EBITDA 3 3 2 1 来源:wind,中泰证券研究所预测 投资评级说明:投资评级说明:评级评级 说明说明 股票评级股票评级 买入
47、预期未来 612 个月内相对同期基准指数涨幅在 15%以上 增持 预期未来 612 个月内相对同期基准指数涨幅在 5%15%之间 持有 预期未来 612 个月内相对同期基准指数涨幅在-10%+5%之间 减持 预期未来 612 个月内相对同期基准指数跌幅在 10%以上 行业评级行业评级 增持 预期未来 612 个月内对同期基准指数涨幅在 10%以上 中性 预期未来 612 个月内对同期基准指数涨幅在-10%+10%之间 减持 预期未来 612 个月内对同期基准指数跌幅在 10%以上 备注:评级标准为报告发布日后的 612 个月内公司股价(或行业指数)相对同期基准指数的相对市场表现。其中 A 股市
48、场以沪深 300 指数为基准;新三板市场以三板成指(针对协议转让标的)或三板做市指数(针对做市转让标的)为基准;香港市场以摩根士丹利中国指数为基准,美股市场以标普 500 指数或纳斯达克综合指数为基准(另有说明的除外)。重要声明:重要声明:中泰证券股份有限公司(以下简称“本公司”)具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。中泰证券股份有限公司(以下简称“本公司”)具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料,反映了作者的研究观点,力求独立、