《建筑装饰行业:业绩恢复性增长现金流大幅改善-230502(59页).pdf》由会员分享,可在线阅读,更多相关《建筑装饰行业:业绩恢复性增长现金流大幅改善-230502(59页).pdf(59页珍藏版)》请在三个皮匠报告上搜索。
1、 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告|行业深度 2023 年 05 月 02 日 建筑装饰建筑装饰 业绩恢复性增长业绩恢复性增长,现金流大幅改善现金流大幅改善 22 年年业绩恢复性增长业绩恢复性增长,23Q1 开局开局平稳平稳。2022 年建筑上市公司整体营收/业绩分别同增 7.4%/13.6%,营收增速环比 2021 年下降 7.5 个 pct,主要系地产行业持续下行,建筑业整体需求承压;业绩较 2021 年加速明显且快于收入增长,主要系 2021 年民营地产信用风险发酵,地产链建筑企业集中计提巨额应收款减值损失,导致业绩基数较低。板块 2023Q1 营收/业绩分
2、别同增 7.0%/11.6%,年内开局平稳。展望全年,国内宏观需求有望边际改善,国际工程受益“一带一路”加快推进,叠加“一利五率”新考核体系下对于央国企现金流、ROE 等指标的重视,2023 年板块经营有望实现“量稳质升”。盈利能力有望回升,现金流大幅好转。盈利能力有望回升,现金流大幅好转。2022 年建筑板块整体毛利率 10.86%(YoY-0.44pct),主要系:1)宏观特定因素影响,项目执行成本增大;2)地产行业下行,地产开发业务、地产链业务盈利能力下降。23Q1 毛利率9.43%,YoY+0.06pct,随着宏观环境修复、央国企“一利五率”考核下经营效率提升,板块毛利率有望向上恢复。
3、2022 年期间费用率 6.18%(YoY-0.05pct),2023Q1 为 5.39%(YoY-0.02pct),费用率保持下降趋势。2022年归母净利率 2.20%(YoY+0.11pct),2023Q1 为 2.56%(YoY+0.12pct),经历地产风险冲击后持续修复。两期应收账款/存货周转率均同比有所下降,主要系业主资金紧张以及地产业务存货去化减慢。2022 年现金流净流入2081 亿元,同比大幅多增 1340 亿元,主要系:1)建筑企业与上游材料及劳务供应商结算放缓,导致应付账款增长较多;2)部分央企龙头加强现金流考核和管控,积极开展资产证券化与保理业务;3)增值税留抵退税增多
4、。2023Q1 净流出规模同比减少 509 亿元,延续改善趋势。央国企经营稳健,国际央国企经营稳健,国际工程工程/设计咨询需求好转,设计咨询需求好转,化学化学/电力工程电力工程保持景气保持景气。2022 年收入增速排名前三子板块为国际工程(11%)、化学工程(10%)、基建房建央企(9%),收入增速均较为稳健;剔除因大幅减值导致的低基数板块后,业绩增速排名前三子板块为化学工程(18%)、电力工程(16%)、地方国企(14%),化学与电力工程板块受益行业高景气,业绩增速整体较快;部分地方国企在大股东支持下,盈利能力持续提升。2023Q1 收入增速排名前三子板块为国际工程(27%)、钢结构(18%
5、)、化学工程(10%),国际工程受益海外项目加速推进景气提升;钢结构板块延续恢复趋势;剔除低基数板块后,业绩增速排名前三子板块为设计咨询(33%)、地方国企(24%)、化学工程(16%),设计咨询板块受益行业需求有所好转,地方国企及化学工程板块延续前期快速增势。投资建议:投资建议:2022 年报&2023 一季报显示央国企经营较为稳健,国际工程与设计咨询行业需求边际好转,化学工程与电力工程板块延续较高景气,结合当前“中特估”+“一带一路”主线投资逻辑,继续重点推荐和关注:1)建筑央企龙头中国中铁中国中铁(PE6X、PB0.9X)、中国交建中国交建(PE9X、PB0.8X)、中中国化学国化学(P
6、E10X、PB1.2X)、中国铁建中国铁建(PE5X、PB0.7X)、中国中冶中国中冶(PE8X、PB1.0X)、中国建筑中国建筑(PE5X、PB0.7X)、中国电建中国电建(PE10X、PB1.1X)、中中国能建国能建(PE13X、PB1.2X);2)国际工程龙头中材国际中材国际(PE13X)、中钢国中钢国际际(PE15X)、北方国际北方国际(PE22X)、中工国际中工国际(PE37X)、中国海诚中国海诚(PE21X)、上海港湾上海港湾(PE25X);3)优质高成长地方国企四川路桥四川路桥(PE7.0X)、安徽建、安徽建工工(PE6.5X)、山东路桥、山东路桥(PE4.3X)。同时,继续重点
7、推荐 AI+设计及电力投资两大成长板块:AI+设计方面,设计龙头建筑数据资源优势突出、应用场景丰富,有望重点受益 AI 技术变革,重点推荐和关注华设集团华设集团(PE7.9X)、华阳国际华阳国际(PE18X)、华建集团华建集团(PE19X)、矩阵股份矩阵股份;电力方面,新型电力系统对电力数字化智能化需求持续提升,继续重点推荐智能电网民营龙头泽泽宇智能宇智能(PE23X),微电网能效管理龙头安科瑞安科瑞(PE24X),配电网 EPCO 民营龙头苏文电能苏文电能(PE23X)。(注:PE 均为 2023 年)风险提示风险提示:“中特估”及国改推进不及预期风险,“一带一路”政策力度不达预期,跨国项目
8、执行风险,汇率波动风险等。增持增持(维持维持)行业行业走势走势 作者作者 分析师分析师 何亚轩何亚轩 执业证书编号:S0680518030004 邮箱: 分析师分析师 杨涛杨涛 执业证书编号:S0680518010002 邮箱: 分析师分析师 程龙戈程龙戈 执业证书编号:S0680518010003 邮箱: 分析师分析师 廖文强廖文强 执业证书编号:S0680519070003 邮箱: 研究助理研究助理 李枫婷李枫婷 执业证书编号:S0680122060010 邮箱: 研究助理研究助理 池之恒池之恒 执业证书编号:S0680122030019 邮箱: 相关研究相关研究 1、建筑装饰:“中国+中
9、亚五国”元首峰会前瞻,一带一路迎重磅催化2023-04-23 2、建筑装饰:继续坚定看多“中特估”+“一带一路”主线2023-04-16 3、建筑装饰:探相似、辨差异建筑央企对比研究2023-04-09 -16%0%16%--04建筑装饰沪深300 2023 年 05 月 02 日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 重点标的重点标的 股票股票 股票股票 投资投资 EPS(元)(元)P E 代码代码 名称名称 评级评级 2022A 2023E 2024E 2025E 2022A 2023E 2024E 2025E 60139
10、0.SH 中国中铁 买入 1.26 1.45 1.63 1.82 7.4 6.4 5.7 5.1 601800.SH 中国交建 买入 1.18 1.31 1.47 1.63 10.5 9.4 8.4 7.6 601117.SH 中国化学 买入 0.89 1.09 1.30 1.53 11.9 9.7 8.1 6.9 601186.SH 中国铁建 买入 1.96 2.21 2.45 2.72 6.1 5.4 4.9 4.4 601668.SH 中国建筑 买入 1.21 1.34 1.48 1.61 5.4 4.9 4.4 4.1 600970.SH 中材国际 买入 0.83 1.09 1.27
11、1.46 17.4 13.2 11.4 9.9 000065.SZ 北方国际 买入 0.63 0.84 1.01 1.15 28.6 21.6 18.0 15.7 600039.SH 四川路桥 买入 1.80 2.25 2.78 3.39 8.8 7.0 5.7 4.7 资料来源:Wind,国盛证券研究所 UWdUuUhUkWnPoMmR8OdNbRnPoOtRmPfQpPmRkPoOsO8OmNnOwMoOnQxNtOsO 2023 年 05 月 02 日 P.3 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 内容目录内容目录 1.行业整体情况综述.6 1.1.行业增长情况:22 年业绩
12、恢复性增长,23Q1 开局稳健.6 1.2.行业盈利能力:费用率下降,净利率、ROE 触底回升.8 1.3.行业负债及营运能力:资产负债率有所反弹,营运指标走弱.13 1.4.行业现金流情况:22 年&23Q1 同比均明显好转.14 2.细分板块分析:央国企经营稳健,国际/化学/电力工程景气提升.17 3.重点子板块评述.20 3.1.基建房建央企.20 3.2.地方国企.24 3.3.国际工程.27 3.4.钢结构.31 3.5.设计咨询.34 3.6.电力工程.37 3.7.化学工程.40 3.8.专业工程.43 4.投资建议及重点标的评述.47 4.1.投资建议.47 4.2.重点标的评
13、述.49 4.2.1.中国中铁:Q1 营收业绩平稳,现金流有所改善.49 4.2.2.中国交建:Q1 业绩稳健符合预期,境外订单表现亮眼.49 4.2.3.中国化学:Q1 营收业绩平稳,现金流有所改善.50 4.2.4.中国铁建:Q1 增长平稳现金流改善,低估值性价比突显.51 4.2.5.中国建筑:业绩增长超预期,施工强势地产回暖.51 4.2.6.中材国际:Q1 收入业绩平稳,后续增长有望提速.52 4.2.7.北方国际:扣非业绩持续高增,投建营一体化项目贡献加大.53 4.2.8.四川路桥:Q1 业绩略超预期,有望受益“一带一路”加码.54 4.2.9.华阳国际:Q1 订单大增 51%,
14、现金流表现优异.55 4.2.10.泽宇智能:Q1 业绩超预期,新产品强化成长动能.56 4.2.11.安科瑞:Q1 业绩符合预期,后续盈利有望提速.56 5.风险提示.58 图表目录图表目录 图表 1:建筑板块年度收入增速.6 图表 2:建筑板块年度归母净利润增速.6 图表 3:建筑板块季度累计收入增速.7 图表 4:建筑板块季度累计归母净利润增速.7 图表 5:建筑板块单季度收入增速.7 图表 6:建筑板块单季度归母净利润增速.8 图表 7:建筑板块年度综合毛利率.8 图表 8:建筑板块季度累计综合毛利率.9 图表 9:建筑板块单季度综合毛利率.9 图表 10:建筑板块年度期间费用率变化.
15、10 图表 11:建筑板块年度期间费用率合计变化.10 2023 年 05 月 02 日 P.4 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 12:建筑板块季度累计期间费用率变化.10 图表 13:建筑板块季度累计期间费用率合计变化.11 图表 14:建筑板块年度归母净利率变化.11 图表 15:建筑板块季度累计归母净利率变化.11 图表 16:建筑板块年度 ROE 变化.12 图表 17:建筑板块季度 ROE 变化.12 图表 18:建筑行业 ROE 杜邦分拆.12 图表 19:建筑板块年度资产负债率变化.13 图表 20:建筑板块季度资产负债率变化.13 图表 21:建筑板块存
16、货周转率年度变化.14 图表 22:建筑板块应收账款周转率年度变化.14 图表 23:建筑板块存货周转率季度变化.14 图表 24:建筑板块应收账款周转率季度变化.14 图表 25:建筑板块年度经营活动产生的现金流量净额.15 图表 26:建筑板块年度经营性现金流净额/营业收入.15 图表 27:建筑板块年度经营性现金流净额/归母净利润.15 图表 28:建筑板块年度收现比.16 图表 29:建筑板块季度累计经营性现金流净额.16 图表 30:建筑板块季度累计经营性现金流净额/营业收入.16 图表 31:建筑板块季度累计经营性现金流净额/归母净利润.17 图表 32:建筑板块季度收现比.17
17、图表 33:各子板块 2021-2023Q1 营收增速(%).19 图表 34:各子板块 2021-2023Q1 归母净利润增速(%).19 图表 35:基建房建央企年度营收增速.20 图表 36:基建房建央企年度业绩增速.20 图表 37:基建房建央企季度累计营收及业绩增速.21 图表 38:基建房建央企单季营收增速.21 图表 39:基建房建央企单季业绩增速.21 图表 40:基建房建央企收入和业绩增速表(累计值).22 图表 41:基建房建央企财务数据分析表格(累计值).23 图表 42:建筑央企历年新签订单增速.23 图表 43:地方国企年度营收增速.24 图表 44:地方国企年度业绩
18、增速.24 图表 45:地方国企季度累计营收及业绩增速.24 图表 46:地方国企单季营收增速.25 图表 47:地方国企单季业绩增速.25 图表 48:地方国企收入和业绩增速表(累计值).26 图表 49:地方国企财务数据分析表格(累计值).27 图表 50:国际工程板块年度营收增速.27 图表 51:国际工程板块年度业绩增速.27 图表 52:国际工程板块季度累计收入及业绩增速.28 图表 53:国际工程板块单季营收增速.28 图表 54:国际工程板块单季业绩增速.28 图表 55:国际工程收入和业绩增速表(累计值).29 图表 56:国际工程板块财务数据分析表格(累计值).30 图表 5
19、7:国际工程公司订单情况.30 2023 年 05 月 02 日 P.5 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 58:钢结构板块年度营收增速.31 图表 59:钢结构板块年度业绩增速.31 图表 60:钢结构板块季度累计营收及业绩增速.31 图表 61:钢结构板块单季营收增速.32 图表 62:钢结构板块单季业绩增速.32 图表 63:钢结构收入和业绩增速表(累计值).33 图表 64:钢结构板块财务数据分析表格(累计值).33 图表 65:设计咨询板块年度营收增速.34 图表 66:设计咨询板块年度业绩增速.34 图表 67:设计咨询板块季度累计营收及业绩增速.34 图表
20、68:设计咨询板块单季营收增速.35 图表 69:设计咨询板块单季业绩增速.35 图表 70:设计咨询收入和业绩增速表(累计值).36 图表 71:设计咨询板块财务数据分析表格(累计值).37 图表 72:电力工程板块年度营收增速.37 图表 73:电力工程板块年度业绩增速.37 图表 74:电力工程板块季度累计收入及业绩增速.38 图表 75:电力工程板块单季营收增速.38 图表 76:电力工程板块单季业绩增速.38 图表 77:电力工程收入和业绩增速表(累计值).39 图表 78:电力工程板块财务数据分析表格(累计值).40 图表 79:化学工程板块年度营收增速.40 图表 80:化学工程
21、板块年度业绩增速.40 图表 81:化学工程板块季度累计收入及业绩增速.41 图表 82:化学工程板块单季营收增速.41 图表 83:化学工程板块单季业绩增速.41 图表 84:化学工程收入和业绩增速表(累计值).42 图表 85:化学工程板块财务数据分析表格(累计值).43 图表 86:专业工程板块年度营收增速.44 图表 87:专业工程板块年度业绩增速.44 图表 88:专业工程板块季度累计收入及业绩增速.44 图表 89:专业工程板块单季营收增速.45 图表 90:专业工程板块单季业绩增速.45 图表 91:专业工程收入和业绩增速表(累计值).46 图表 92:专业工程板块财务数据分析表
22、格(累计值).47 图表 93:建筑行业重点公司估值表.48 2023 年 05 月 02 日 P.6 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 1.行业整体情况综述行业整体情况综述 1.1.行业增长情况:行业增长情况:22 年年业绩恢复性增长,业绩恢复性增长,23Q1 开局稳健开局稳健 2022 年建筑上市公司整体营收同增 7.4%,较上年下降 7.5 个 pct,营收增长有所放缓,预计主要系地产行业持续下行,建筑业整体需求承压;归母净利润同增 13.6%,较上年提升 19.6pct,主要因 2021 年民营地产信用风险集中发生,地产链建筑企业计提了巨额的减值损失,基数较低。其中 2
23、022Q4 单季营收同增 7.0%,环比 Q3 下降 3.5 个 pct,主要系 Q4 宏观特殊事件冲击;单季归母净利润同比大幅增长 82.5%,环比 Q3 上升 77.9个 pct,主要系 2021 年的减值计提主要集中在 2021Q4,造成基数较低。2023Q1 建筑板块营收同增 7.0%,基本延续上年增长水平;归母净利润同增 11.6%,在 2022 年高基数上实现稳健开局。展望全年,在基建投资保持强度、地产政策边际好转、制造业稳步复苏背景下,预计建筑板块 2023 年经营环境将边际好转,叠加国企改革下对于央国企的盈利能力、盈利质量要求持续提升,以及“一带一路”政策支持下海外新项目有望批
24、量签署、存量项目有望加速推进,2023 年建筑板块经营有望实现“量稳质升”。图表 1:建筑板块年度收入增速 资料来源:Wind,国盛证券研究所 图表 2:建筑板块年度归母净利润增速 资料来源:Wind,国盛证券研究所 9.895.075.3810.429.8115.3112.3014.907.40024680002020212022营收增速(%)9.068.3911.0618.044.826.773.95-5.9613.61-10-505000212022归母净利
25、润增速(%)2023 年 05 月 02 日 P.7 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 3:建筑板块季度累计收入增速 资料来源:Wind,国盛证券研究所 图表 4:建筑板块季度累计归母净利润增速 资料来源:Wind,国盛证券研究所 图表 5:建筑板块单季度收入增速 资料来源:Wind,国盛证券研究所 13.0815.3115.2515.31-9.125.9511.5712.3055.3729.9821.3314.9013.879.16 8.707.40 7.01-20-50602019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22
26、020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q1营收增速(%)12.973.336.39 6.77-33.46-9.11-0.703.9585.3635.1222.16-5.9610.215.72 5.2913.6111.56-40-200204060801002019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q1归母净利润增速(%)13.0817.0715.091
27、5.54-9.1217.6322.3913.8155.3714.937.071.7413.875.407.774.287.01-20-50602019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q1营收增速(%)2023 年 05 月 02 日 P.8 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 6:建筑板块单季度归母净利润增速 资料来源:Wind,国盛证券研究所 1.2.行业盈利能力:行业盈利能力:费用率下降,净
28、利率、费用率下降,净利率、ROE 触底回升触底回升 2022 年建筑板块整体毛利率 10.86%,较 2021 年下滑 0.44 个 pct,我们分析主要因:1)宏观特定事件冲击下,相关管理、运输成本高企,尤其对海外业务影响较大,境外工程毛利率普遍下滑;2)央企加快地产去库存,房地产业务盈利下行拖累整体毛利率;3)地产链相关行业(装饰、园林、设计等)盈利持续下行。2023Q1 毛利率 9.43%,较 2022Q1 提升 0.06 个 pct,我们预计后续伴随国内宏观恢复、建筑央国企“一利五率”考核下经营效率提升,建筑板块毛利率有望向上恢复。图表 7:建筑板块年度综合毛利率 资料来源:Wind,
29、国盛证券研究所 12.97-2.9112.626.06-33.468.7515.9415.3085.3612.482.56-69.8410.212.294.5682.4811.56-80-60-40-200204060801002019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q1归母净利润增速(%)12.4112.7711.3511.7012.2211.6411.3811.3010.869.51010.51111.51212.513201420
30、00212022毛利率(%)2023 年 05 月 02 日 P.9 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 8:建筑板块季度累计综合毛利率 资料来源:Wind,国盛证券研究所 图表 9:建筑板块单季度综合毛利率 资料来源:Wind,国盛证券研究所 2022 年上市建筑企业期间费用率 6.18%,较 2021 年下降 0.05 个 pct,其中销售/管理/研发/财务费用率分别变化-0.01/-0.12/+0.16/-0.08 个 pct,研发费用率增加较多预计主要系建筑龙头加快推动内部提质增效和转型升级,建筑信息化、智能化、实业转型等
31、领域相关研发投入持续增加;财务费用率下降主要系美元升值致汇兑收益增加。2023Q1 期间费用率 5.39%,较 2022Q1 下降 0.02 个 pct,其中销售/管理/研发/财务费用率分别持平/-0.08/+0.03/+0.03 个 pct,各项费率季度小幅正常波动。10.9011.2411.3211.6410.4110.9110.8911.389.8310.4310.5211.309.3710.0410.0710.869.43024681012142019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q4
32、2022Q12022Q22022Q32022Q42023Q1毛利率(%)10.9011.4611.4912.1710.4111.1910.8512.309.8310.8910.7213.199.3710.6210.1312.859.43024681012142019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q1毛利率(%)2023 年 05 月 02 日 P.10 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 10:建筑板块年度期间费用
33、率变化 资料来源:Wind,国盛证券研究所 图表 11:建筑板块年度期间费用率合计变化 资料来源:Wind,国盛证券研究所 图表 12:建筑板块季度累计期间费用率变化 资料来源:Wind,国盛证券研究所 00.511.522.5320022销售费用率(%)管理费用率(%)研发费用率(%)财务费用率(%)5.445.655.676.076.476.316.286.236.184.855.25.45.65.866.26.46.620002020212022期间费用率(%)期间费用率(%)00.511.522.533.542019Q1
34、2019Q32020Q12020Q32021Q12021Q32022Q12022Q32023Q1销售费用率(%)管理费用率(%)研发费用率(%)财务费用率(%)2023 年 05 月 02 日 P.11 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 13:建筑板块季度累计期间费用率合计变化 资料来源:Wind,国盛证券研究所 行业归母行业归母净利率净利率回升趋势明显回升趋势明显。2022 年建筑行业整体归母净利率为 2.20%,同比上升0.11 个 pct,主要因 2021 年受减值计提和原材料价格上涨因素影响,归母净利率降幅较大,2022 年有所恢复。2023Q1 归母净利率 2.
35、56%,同比上升 0.12pct。图表 14:建筑板块年度归母净利率变化 资料来源:Wind,国盛证券研究所 图表 15:建筑板块季度累计归母净利率变化 资料来源:Wind,国盛证券研究所 0Q12019Q32020Q12020Q32021Q12021Q32022Q12022Q32023Q1期间费用率(%)期间费用率(%)2.62%2.76%2.93%3.13%3.00%2.78%2.55%2.09%2.20%0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%3.5%20002020212022归母净利率2.90%2.97
36、%2.95%2.78%2.13%2.56%2.64%2.55%2.53%2.65%2.65%2.09%2.44%2.55%2.55%2.20%2.56%0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%3.5%2019Q12019Q32020Q12020Q32021Q12021Q32022Q12022Q32023Q1归母净利率 2023 年 05 月 02 日 P.12 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 行业整体行业整体 ROE 有所提升有所提升。2022 年建筑行业整体净资产收益率为 8.42%,同比上升 0.45个 pct。杜邦拆解来看,2022 年行业归母净利率上升
37、 0.11 个 pct,总资产周转率下降 1.18次,权益乘数同比增加 0.10,2022 年建筑板块 ROE 提升主要由归母净利率恢复以及权益乘数提升所驱动。2023Q1 建筑板块净资产收益率 2.22%,同比增加 0.07 个 pct。图表 16:建筑板块年度 ROE 变化 资料来源:Wind,国盛证券研究所 图表 17:建筑板块季度 ROE 变化 资料来源:Wind,国盛证券研究所 图表 18:建筑行业 ROE 杜邦分拆 资料来源:Wind,国盛证券研究所 12.9611.8311.2011.5310.6610.059.317.978.420246801520162
38、002020212022ROE(%)2.165.047.4110.051.274.056.559.312.104.907.187.972.154.817.078.422.220246810122019Q12019Q32020Q12020Q32021Q12021Q32022Q12022Q32023Q1ROE(%)2023 年 05 月 02 日 P.13 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 1.3.行业负债及营运能力:行业负债及营运能力:资产负债率有所反弹,营运指标走弱资产负债率有所反弹,营运指标走弱 2022 年上市建筑企业整体资产负债率为 74.70%,较
39、 2021 年小幅提升 0.86 个 pct。2023Q1 整体负债率为 74.95%,同比提升 0.66 个 pct。资产负债率整体有所上行,主要系国资委对央企资产负债率考核变为“总体保持稳定”,负债率约束有所降低。图表 19:建筑板块年度资产负债率变化 资料来源:Wind,国盛证券研究所 图表 20:建筑板块季度资产负债率变化 资料来源:Wind,国盛证券研究所 2022 年板块存货周转/应收账款周转次数为 2.22/5.97 次,同比变动-0.04/-0.23 次,在地产信用收缩、政府特殊事项支出增多背景下,业主资金紧张,以及企业下属地产板块存货去化减慢,因此年度营运指标有所减小。202
40、3Q1 建筑板块存货周转次数和应收账款周转次数分别为 0.50/1.34 次,同比基本持平。79.5977.7677.5076.4175.6574.6473.7773.8574.707077778798080022资产负债率(%)资产负债率(%)75.5875.9075.7174.6474.6975.2074.9973.7773.9474.4474.4573.8574.2974.9675.0174.7074.9572.57373.57474.57575.57676.52019Q12019Q32020Q120
41、20Q32021Q12021Q32022Q12022Q32023Q1资产负债率(%)资产负债率(%)2023 年 05 月 02 日 P.14 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 21:建筑板块存货周转率年度变化 图表 22:建筑板块应收账款周转率年度变化 资料来源:Wind,国盛证券研究所 资料来源:Wind,国盛证券研究所 图表 23:建筑板块存货周转率季度变化 图表 24:建筑板块应收账款周转率季度变化 资料来源:Wind,国盛证券研究所 资料来源:Wind,国盛证券研究所 1.4.行业现金流情况:行业现金流情况:22 年年&23Q1 同比均明显好转同比均明显好转 2
42、022年建筑板块实现经营性净现金流2081亿元,同比大幅增加1340亿元,其中2022Q4单季净流入 4514 亿元,同比增加 881 亿元。2022 年经营性现金流量净额与收入的比值为 2.48%,较 2021 年提升 1.51 个 pct;占归母净利润的比值为 112.6%,同比大幅增加 66 个 pct。2022 年度建筑板块现金流大幅增多,主要系:1)建筑企业与上游材料及劳务供应商结算放缓,导致应付账款增长较多;2)部分央企龙头加强现金流考核和管控,积极开展资产证券化与保理业务;3)增值税留抵退税增多。2023Q1 建筑行业经营现金流净流出 3393 亿元,同比少流出 509 亿元,主
43、要因 2022Q1在宏观特定因素扰动下回款较为滞后,2023Q1 延续改善趋势。2.402.292.242.242.222.282.262.262.222.12.152.22.252.32.352.42.4520002020212022存货周转次数(含合同资产)5.254.864.664.644.965.585.976.205.970 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022应收账款周转次数0.450.360.490.510.5000.10.20.30.40.50.62019Q12020Q1
44、2021Q12022Q12023Q1存货周转次数(含合同资产)1.15 0.99 1.40 1.36 1.34 00.20.40.60.811.21.41.62019Q12020Q12021Q12022Q12023Q1应收账款周转次数 2023 年 05 月 02 日 P.15 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 25:建筑板块年度经营活动产生的现金流量净额 资料来源:Wind,国盛证券研究所 图表 26:建筑板块年度经营性现金流净额/营业收入 资料来源:Wind,国盛证券研究所 图表 27:建筑板块年度经营性现金流净额/归母净利润 资料来源:Wind,国盛证券研究所 44
45、28592574002020212022经营性现金流量净额(亿元)2.375.657.312.342.211.793.410.972.48042000212022经营性现金流/营业收入(%)90.47204.49249.2374.6273.5364.24133.8546.25112.60050030020002020212022经营性现金流/归母净利润(%
46、)2023 年 05 月 02 日 P.16 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 28:建筑板块年度收现比 资料来源:Wind,国盛证券研究所 图表 29:建筑板块季度累计经营性现金流净额 资料来源:Wind,国盛证券研究所 图表 30:建筑板块季度累计经营性现金流净额/营业收入 资料来源:Wind,国盛证券研究所 94.3 93.5 97.0 97.6 101.0 100.4 101.2 100.5 98.7 889092949698000212022收现比(%)-5000-4000-3000-2000-1
47、000002019Q12019Q32020Q12020Q32021Q12021Q32022Q12022Q32023Q1累计经营性现金流(亿元)-25.97-10.72-7.241.79-30.88-10.68-5.693.41-17.18-9.40-5.320.97-20.91-7.14-4.062.48-16.77-35-30-25-20-15-10-505102019Q12019Q32020Q12020Q32021Q12021Q32022Q12022Q32023Q1经营性现金流/营业收入(%)2023 年 05 月 02 日 P.17 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅
48、读本报告末页声明 图表 31:建筑板块季度累计经营性现金流净额/归母净利润 资料来源:Wind,国盛证券研究所 图表 32:建筑板块季度收现比 资料来源:Wind,国盛证券研究所 2.细分板块分析:央国企细分板块分析:央国企经营稳健,国际经营稳健,国际/化学化学/电力电力工程景工程景气气提升提升 2022 年收入增速排名靠前的子板块为国际工程、化学工程、基建房建央企,增速分别为11%/10%/9%;排名靠后的是园林 PPP、其他建筑民企、装饰,增速分别为-24%/-13%/-12%。2022 年业绩增速排名靠前的子板块为专业工程、装饰、钢结构,增速分别为284%/55%/30%;排名靠后的为园
49、林PPP、其他建筑民企、设计咨询,增速分别为-103%/-53%/-10%。剔除因大幅减值导致的低基数板块后,业绩增速排名前三子板块为化学工程(18%)、电力工程(16%)、地方国企(14%)。2023Q1 收入增速排名靠前的子板块为国际工程、钢结构、化学工程,分别为27%/18%/10%;排名靠后的子板块分别为园林 PPP、其他建筑民企、装饰,分别为-18%/-15%/-3%。Q1 业绩增速排名靠前的子板块为其他建筑民企、设计咨询、地方国企,增-1600-1400-1200-1000-800-600-2019Q12019Q32020Q12020Q32021Q120
50、21Q32022Q12022Q32023Q1经营性现金流/归母净利润(%)109.4 98.7 101.7 100.4 111.1 96.3 102.5 101.2 109.8 96.5 99.5 100.5 101.5 91.3 97.6 98.7 100.2 8085909552019Q12019Q32020Q12020Q32021Q12021Q32022Q12022Q32023Q1收现比(%)2023 年 05 月 02 日 P.18 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 速分别为 380%/33%/24%;排名靠后的为装饰、园林 PPP、专业工程,增速
51、分别为-87%/-76%/-26%。剔除低基数板块后,业绩增速排名前三子板块为设计咨询(33%)、地方国企(24%)、化学工程(16%)。基建房建基建房建央企央企板块 2022 年营收与业绩分别同增 8.6%/6.2%,营收业绩实现稳健增长,业绩增速略低于营收主要系地产相关板块受行业整体下行影响,盈利能力有所下降,同时有汇兑损失影响。2023Q1 建筑央企营收与业绩分别同增 6.5%/10.6%,在 2022 年高基数上实现稳健增长,彰显龙头经营韧性。2023 年以来基建投资保持强度,地产政策持续回暖,基建房建需求向好,板块央企全年收入业绩有望维持稳健态势。地方国企地方国企板块 2022 年营
52、收与业绩分别同增 7.5%/14.3%,2023Q1 板块营收与业绩分别同增 9.5%/23.8%。业绩增速均明显快于收入,主要系在地方省级平台大力支持下,部分地方国企龙头盈利能力持续提升。部分国企(如四川路桥)依托属地资源优势,积极开拓新能源、新材料等新兴业务,盈利增长动力强劲。此外上年同期不可抗因素影响,上海国企业绩大幅反弹。国际工程国际工程板块 2022 年营收和业绩分别同增 11.3%/4.1%,随着海外经营环境持续恢复,项目推进逐步走入正轨。2023Q1 板块营收与业绩分别增长 26.8%/13.8%,2023 年以来我国“一带一路”战略再次加码,政策大趋势明确,全年将会持续密集有相
53、关重磅外交事件和会议,驱动“一带一路”项目新项目批量签署、存量项目加速落地,板块企业营收业绩有望提速。钢结构钢结构板块 2022 年营收与业绩分别同增 3.3%/30.1%,收入增长稳健,业绩增速明显加快主要系 2021 年部分钢结构企业出现严重亏损(雅博股份),2022 年业绩有所恢复。2023Q1 板块营收/业绩分别同比变化+17.9%/-3.0%,收入恢复特征明显,业绩同比小幅下滑,预计主要系部分钢结构企业的其他主业(化纤等)盈利能力下降影响。钢结构下游需求主要来源于制造业与基建投资,2023 年制造业信心逐步恢复,基建有望保持强度,预计钢结构下游需求将延续好转趋势,驱动板块内企业年内收
54、入利润稳健增长。设计咨询设计咨询板块 2022 年营收与业绩分别同比变化-6.4%/-10.0%,其中龙头房建、基建设计咨询公司盈利情况较为稳健,城市景观、地产园林设计企业收缩幅度较为明显。2023Q1板块营收/业绩分别同增 4.3%/32.8%,业绩增速快速回升,主要系地产政策边际好转,地产链相关设计企业业绩同比明显恢复。当前 AI 技术快速变革,“AI+设计”应用前景广阔,龙头房建、基建设计企业正积极部署 AI 技术应用,对内可以提质增效,对外可提供软件销售服务,有望打造新增长点。化学工程化学工程板块 2022 年营收和业绩分别同增 10.4%/17.8%,收入增速稳健,业绩增速较快主要系
55、部分龙头公司确认较多投资收益。2023Q1 营收与业绩分别同增 9.5%/15.5%,业绩增速较快,主要系 2022 年底部分业务结转至 2023 年确认收入业绩,同时部分企业2022Q1 基数较低。2022 年受俄“断气”影响,部分全球化工巨头为提升供应链稳定性,逐步将生产基地转移至中国,叠加“一带一路”政策支持,外资营商环境优化,国际化工企业投资力度有望持续加大,板块有望延续高景气成长态势。此外,部分化学工程龙头持续开展实业化进程,有望打造全新增长点。电力工程电力工程板块 2022 年营收和业绩分别同增 6.7%/15.7%,业绩增速明显高于营收,主要系部分电力工程龙头公司资产处置收益增加
56、(如中国电建置出地产板块、中国能建出售四川内遂高速公路),同时汇兑收益贡献增加。2023Q1 营收与业绩分别同增 8.3%/15.3%,业绩增速保持较快增长,当前新型电力系统加速构建,电源、储能、输电线路、配用电设施建设需求均持续提升,行业有望延续高景气发展趋势。专业工程专业工程板块 2022 年营收和业绩分别同增 2.6%/284%,业绩大幅增长主要系 2021 年亏损幅度较大,2022 年板块实现扭亏。2023Q1 营收与业绩分别同比变动-0.9%/-26.1%,2023 年 05 月 02 日 P.19 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 业绩降幅较大,主要系部分减隔震企业
57、受宏观特定事件冲击影响,利润产生一定亏损,拖累板块业绩增速。图表 33:各子板块 2021-2023Q1 营收增速(%)资料来源:Wind,国盛证券研究所 图表 34:各子板块 2021-2023Q1 归母净利润增速(%)资料来源:Wind,国盛证券研究所,注:专业工程 2022 年增长 284%系实现扭亏;园林 PPP 2022 年增速-103%、2023Q1 增速-76%均系亏损扩大,其他建筑民企 2023Q1 增速 380%系低基数下业绩快速恢复 2023 年 05 月 02 日 P.20 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 3.重点子板块评述重点子板块评述 3.1.基建房
58、建央企基建房建央企 2022 全年全年基建房建央企基建房建央企营收业绩稳健,营收业绩稳健,2023Q1 业绩提速增长业绩提速增长,彰显龙头经营韧性。,彰显龙头经营韧性。2022 年央企营收与业绩分别增长 9%/6%,较 2021 年分别变动-6/-5 个 pct,两年复合增速 11%/9%。Q1-4 单季营收分别同增 16.5%/8.2%/9.6%/2.2%;业绩分别同比变动+17%/+9%/+7%/-7%。业绩增速略低于营收增速主要原因系:1)2022 年地产行业整体表现疲软,房企信用风险冲击影响仍存,涉房央企加快去化库存及相关资产处置,拖累毛利率;2)境外业务受特殊宏观因素影响,毛利率承压
59、。2022 年在地方政府专项债券和政策性开发性金融工具的推动之下,基建投资(不含电热燃水)同比增长 9.4%,较2021 年提升 9.0 个 pct,稳增长作用充分显现。受益于基建投资高景气,房建基建央企施工主业实现稳健增长,市占率持续提升。2023Q1 建筑央企营收与业绩分别同增 6%/11%,板块在 2022Q1 高基数下仍维持稳健增长态势(2022Q1 营收/业绩分别同增 16%/17%),展现较强经营韧性。建筑央企在聚焦主责主业的基础上,对基建房建板块内部细分领域业务结构进行调整优化,实现结构性增长,经营质量与盈利能力有望持续提升。受益稳增长政策驱动以及整体经营环境向好,一季度央企基建
60、类新签订单额快速增长。展望全年,Q2-Q4 高基数压力将有所缓解,基建房建央企板块整体营收/业绩增长有望提速。图表 35:基建房建央企年度营收增速 图表 36:基建房建央企年度业绩增速 资料来源:Wind,国盛证券研究所 资料来源:Wind,国盛证券研究所 024680002020212022营收增速(%)024680002020212022业绩增速(%)2023 年 05 月 02 日 P.21 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 37:基建
61、房建央企季度累计营收及业绩增速 资料来源:Wind,国盛证券研究所 图表 38:基建房建央企单季营收增速 资料来源:Wind,国盛证券研究所 图表 39:基建房建央企单季业绩增速 资料来源:Wind,国盛证券研究所 -30-20-5060702016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q4
62、2023Q1营收增速(%)业绩增速(%)-50602016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q1单季营收增速(%)-30-20-5060702016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q1201
63、8Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q1单季业绩增速(%)2023 年 05 月 02 日 P.22 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 龙头展现经营韧性,龙头展现经营韧性,高基数高基数下下稳步前行稳步前行。2022 年央企收入增速排名前三的为中国中冶、中国建筑、中国中铁;业绩增速排名前三的分别为中国中冶、中国中铁、中国铁建。其中:1)中国中冶)中国中冶 2022 全年营收同增 18.4%
64、,各项主要业务收入均实现增长,工程承包主业与资源开发板块增速亮眼,2022 年收入分别同增 19.1%/32.9%;业绩同增 22.7%,较 2021 年提升 16.1 个 pct,增势强劲;2)中国)中国建筑建筑全年营收同增 8.6%,保持稳健增长,分版块看,房建结构持续优化,基建业务增速亮眼;业绩同降 1.2%,主要受地产盈利下滑以及汇兑损失影响;3)中国)中国中铁中铁全年收入同增 7.6%,业绩同增 13.3%,业绩增速明显超过收入主要因矿产资源板块释放较大业绩弹性,同时费用率进一步优化、减值损失大幅下降。2023Q1 板块整体营收及业绩增速在 2022Q1 年高基数下略有放缓,全年有望
65、加快增长步伐,其中:1)中国)中国中冶中冶 2023Q1 营收业绩延续高增趋势,分别同比增长 22.4%/25.8%,在基建房建央企板块中大幅领先,业绩增速略高于收入增速主要受益于期间费用率优化以及减值降低;2)中国建筑)中国建筑 2023Q1 营收同比增长 8.1%,业绩同比增长 14.1%,在 2022 年较高基数上(2022Q1 归母净利润增速为 17.6%)继续保持较快增长,表现超预期;3)中国交建中国交建 2023Q1 业绩稳健增长,增速明显高于收入主要系费用率与所得税率下行驱动。图表 40:基建房建央企收入和业绩增速表(累计值)公司名称公司名称 收入增速收入增速 业绩增速业绩增速
66、2021 年年 2022 年年 两年复合两年复合 22Q1 23Q1 2021 年年 2022 年年 两年复合两年复合 22Q1 23Q1 中国中冶 25.11%18.40%21.71%25.00%22.39%6.52%22.66%14.30%25.46%25.77%中国建筑 17.11%8.58%12.76%19.94%8.12%14.43%-1.16%6.35%17.55%14.11%中国交建 9.25%5.02%7.12%13.27%2.61%11.03%6.16%8.57%17.74%9.60%中国铁建 12.05%7.48%9.74%13.05%3.43%10.26%7.90%9.0
67、8%12.31%5.10%中国中铁 10.11%7.56%8.82%12.68%2.07%9.65%13.25%11.43%16.99%3.84%资料来源:Wind,国盛证券研究所 2022 年年基建房建央企基建房建央企毛利率毛利率略有承压略有承压,减值率回落,现金流明显改善。减值率回落,现金流明显改善。2022 年基建房建央企毛利率相较 2021 年同比下降 0.48 个 pct,盈利能力略有承压,主要系:1)地产行业下行拖累涉房企业毛利率;2)外部经营环境复杂多变,运输、施工等成本增加。具体来看,除中国铁建毛利率略有提升外(YoY+0.5pct),中国中冶/中国建筑/中国交建/中国中铁毛利
68、率均有不同程度下滑,分别同比下降 1.0/0.9/0.9/0.2 个 pct,中国中冶 YoY-1.0 个 pct,主要受矿产资源价格波动、市场竞争加剧等因素影响;中国建筑 YOY-0.9 个pct,主要受地产盈利下行以及境外特殊宏观因素影响;中国交建 YOY-0.9 个 pct,主要系投资类项目收入占比下降以及海外业务毛利率下降所致。期间费用率同比增加 0.01 个pct,整体保持稳定,其中销售费用率与 2021 年持平,管理/研发/财务费用率分别 YoY-0.14/-0.03/+0.19 个 pct,研发费用率呈现良性增长。资产减值占收入比相较 2021 年收窄 0.07 个 pct,减值
69、风险大部分释放,预计后续减值计提力度将有所减弱。净利率 3.09%,同比下滑 0.25 个 pct。经营性现金流与收入比为 2.17%,较 2021 年提升 1.69 个 pct,主要由于主要系:1)建筑企业与上游材料及劳务供应商结算放缓,导致应付账款增长较多;2)部分央企龙头加强现金流考核和管控,积极开展资产证券化与保理业务;3)增值税留抵退税增多。2022 年板块资产负债率 YoY+0.48 个 pct,略有提升,但仍在 75%的安全红线之下。存货周转率/应收账款周转率同比变动-0.01/+0.04 次,基本与 2021 年同期持平。2023Q1 期间费用率优化期间费用率优化,现金流出大幅
70、收窄现金流出大幅收窄。2023Q1 基建房建央企毛利率为 8.78%,同比下降 0.06 个 pct。期间费用率 YoY-0.20 个 pct,销售/管理/财务/研发费用分别YoY+0.03/-0.09/-0.1/-0.05 个 pct,管理费用率延续下行趋势,主要系精细化管理成效逐步显现,经营效率有所提升;财务费用率下行主要由于金融资产模式基础设施项目的 2023 年 05 月 02 日 P.23 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 投融资收益增加。现金流净流出大幅收窄,经营性现金流/收入同比提升 6.4 个 pct,主要受益于建筑央企对现金流考核管控持续加强。截至 2023Q
71、1 末资产负债率为 74.14%,同比提升 0.28 个 pct,“十四五”期间国资委对央企负债率考核已逐步由降杠杆转为稳杠杆,后续央企有望加快在手项目推进。此外,REITs 模式发展有望进一步优化央企资产负债表,盘活存量资产、释放再融资空间,同时加速资金周转,提升再投资能力,板块负债率后续有望维持平稳。图表 41:基建房建央企财务数据分析表格(累计值)2021 年年 2022Q3 2022 年年 2022Q1 2023Q1 2022 年年-2021 年年 2023Q1-2022Q1 毛利率(%)10.80 9.56 10.32 8.84 8.78-0.48-0.06 营业税金/收入比(%)0
72、.56 0.41 0.48 0.42 0.38-0.08-0.04 销售费用率(%)0.43 0.39 0.43 0.40 0.43 0.00 0.03 管理费用率(%)2.13 1.81 1.99 2.05 1.97-0.14-0.09 财务费用率(%)0.50 0.51 0.47 0.58 0.47-0.03-0.10 研发费用率(%)2.39 2.10 2.57 1.56 1.51 0.19-0.05 费用率合计(%)5.45 4.82 5.46 4.59 4.38 0.01-0.20 资产减值损失/收入(%)-0.83-0.53-0.76-0.18-0.20 0.07-0.02 净利率
73、(%)3.34 3.23 3.09 3.18 3.21-0.25 0.03 经营性现金流/收入(%)0.49-3.07 2.17-19.97-13.56 1.69 6.40 收现比(%)103.63 100.16 101.16 101.05 99.79-2.47-1.26 应收账款周转率 8.57 5.82 8.57 1.93 1.99-0.01 0.05 存货周转率 3.61 2.66 3.65 0.86 0.86 0.04 0.00 资产负债率(%)73.18 74.37 73.66 73.86 74.14 0.48 0.28 资料来源:Wind,国盛证券研究所 基建房建基建房建央企央企
74、2023Q1 新签订单稳增,全年有望实现较快增长新签订单稳增,全年有望实现较快增长。2023Q1 五家基建房建央企合计新签订单 29624 亿元,同增 11.5%,整体保持稳定增长。其中,中国建筑/中国交建/中国铁建订单增速分别提高 3.8/1.4/14.3 个 pct;中国中铁/中国中冶订单增速分别回落 73.8/11.6 个 pct,中国中铁在 2022Q1 超高基数之下仍然展现出较好的增长态势,且资产经营类等长周期项目下降较多,订单整体结构有所优化;中国中冶新签订单实现小幅增长,同比+2.1%,其中房建/基建/冶金/其他业务新签合同额分别同比-11.7%/+17.8%/-20.7%/+6
75、4.0%,基建订单保持较高景气,新兴产业领域增速亮眼。后续稳增长政策预计将持续发力,基建投资延续高景气,有望支撑板块全年订单实现较快增长。图表 42:建筑央企历年新签订单增速 公司名称公司名称 2017 年年 2018 年年 2019 年年 2020 年年 2021 年年 2022 年年 两年复合两年复合 2022Q1 2023Q1 中国建筑 19.40%4.60%6.60%11.40%12.10%12.7%12.39%12.60%16.4%中国交建 23.16%1.12%8.06%10.59%18.85%21.6%20.24%4.90%6.30%中国中铁 26.10%8.70%27.90%2
76、0.40%4.70%11.1%7.85%84.00%10.20%中国铁建 23.72%5.05%26.66%27.28%10.39%15.1%12.71%1.53%15.80%中国中冶 20.00%10.40%18.30%29.40%18.10%11.7%14.85%13.70%2.10%资料来源:公司公告,国盛证券研究所 2023 年 05 月 02 日 P.24 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 3.2.地方国企地方国企 22Q4 板块业绩增长显著提速,板块业绩增长显著提速,23Q1 延续高增。延续高增。2022 年地方国企营收与业绩分别同增7.5%/14.3%;Q4 单季
77、营收与业绩分别同增 26%/49%,环比 Q3 变动+21/+35 个 pct,边际大幅提速,主要系上半年受特殊宏观因素影响,上海等区域项目施工进度有所停滞,Q4 加快赶工,集中确认较多收入。2023Q1 板块营收与业绩分别同增 9.5%/23.8%,环比 2022 全年变动+2.0/+9.5 个 pct,板块盈利延续快速增长。当前受地产行业需求下行影响,地方土地出让金收入持续承压,叠加中央严控地方政府隐形负债及杠杆率,地方上市国企的权益融资渠道优势有望持续凸显,“土地财政”有望逐步向“股权财政”转型,后续省级优势资源有望逐步向地方国企倾斜,板块中长期成长性优异。图表 43:地方国企年度营收增
78、速 图表 44:地方国企年度业绩增速 资料来源:Wind,国盛证券研究所 资料来源:Wind,国盛证券研究所 图表 45:地方国企季度累计营收及业绩增速 资料来源:Wind,国盛证券研究所 054 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022营收增速(%)0552014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022业绩增速(%)-02002503002016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q1
79、2018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q1营收增速(%)业绩增速(%)2023 年 05 月 02 日 P.25 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 46:地方国企单季营收增速 资料来源:Wind,国盛证券研究所 图表 47:地方国企单季业绩增速 资料来源:Wind,国盛证券研究所 个股业绩表现分化,四川路桥成长性持续优异。个股业绩表现分化,四川路桥成长性持续优异。2022 年地
80、方国企中收入增速排名前三为四川路桥、浦东建设、山东路桥;业绩增速排名前三分别为四川路桥、浙江交科、新疆交建。其中:1)四川路桥四川路桥 2022 年营收/归母净利润分别同增 32%/67%,2019-2022 年CAGR 分别为 37%/87%,盈利持续高增,且增速显著快于收入,主要因:a)公司积极参与利润率较高的大股东蜀道集团投建一体项目;b)公司持续推进精细化管理,同时加快推进项目变更调差。2)安徽建工)安徽建工 2022 年营收/归母净利润分别同增 12%/26%,受益毛利率改善,全年业绩延续较快增长,盈利质量较优。2023Q1 四川路桥业绩延续较快增速,施工主业在大股东支持下有望维持高
81、增,同时公司加速开拓新材料、新能源主业,中长期成长性优异;上海建工、隧道股份业绩增速较高主要系上年同期受特殊宏观因素影响基数较低。-20-506070802016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q1单季营收增速(%)单季营收增速(%)-02002
82、503002016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q1单季业绩增速(%)2023 年 05 月 02 日 P.26 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 48:地方国企收入和业绩增速表(累计值)公司名称公司名称 收入增速收入增速 业绩增速业绩增速 2021 2022 2022Q
83、1 2023Q1 2021 2022 2022Q1 2023Q1 上海建工 21.5%1.8%-16.3%24.9%12.5%-64.0%-227.2%243.3%新疆交建 62.7%-32.0%26.6%-25.0%120.5%39.1%116.0%78.8%隧道股份 15.2%4.9%11.2%7.3%5.9%17.4%-9.6%51.2%四川路桥 31.7%31.8%32.8%29.0%85.4%67.3%30.9%32.6%龙建股份 28.4%11.6%29.4%10.9%19.8%29.9%68.7%16.6%安徽建工 25.2%12.3%3.0%11.3%34.3%25.9%7.2
84、%11.4%陕西建工 24.9%12.9%10.1%1.7%22.9%-0.3%4.1%2.0%山东路桥 67.0%13.0%61.6%0.3%59.5%17.3%47.9%0.5%宁波建工 7.7%2.6%-4.0%-4.6%48.7%-16.1%20.0%-5.2%北新路桥 3.7%-5.4%6.2%-4.9%3.1%-18.4%6.3%-14.8%浦东建设 36.0%23.6%35.1%1.9%20.3%6.1%30.2%-23.8%重庆建工 4.6%-14.7%-4.2%-19.1%2.5%-44.6%10.0%-36.0%西藏天路-18.4%-33.4%15.1%-23.4%-90.
85、8%-1396.0%-32.7%-49.8%浙江交科 25.4%0.9%38.9%-26.8%-2.9%63.0%280.8%-57.7%资料来源:Wind,国盛证券研究所 22 年板块年板块盈利水平上行,现金流显著改善。盈利水平上行,现金流显著改善。2022 年地方国企板块毛利率较 2021 年提升 0.46 个 pct,主要因地方国企普遍加强项目管控,同时部分企业加大优质项目承接力度,高毛利项目占比提升。期间费用率小幅下滑 0.03 个 pct,其中销售/管理/财务/研发费用率同比分别变动-0.03/-0.07/-0.01/+0.08 个 pct,销售、管理费用率明显下滑,预计主要受益于精
86、细化管控水平提升。资产减值损失占收入比较上年提升 0.01 个 pct。净利率为 2.89%,同比提升 0.32 个 pct。2022 年地方国企经营性现金流与收入比提升 3.21个 pct,现金流显著改善,主要因收款力度加大,同时部分地方龙头受益区域基建需求上行,签单量高增,项目预收款较多。负债率小幅提升 0.11 个 pct。存货周转率和应收账款周转率分别同比+0.83/-0.38 次。2023Q1 板块毛利率保持平稳,同比小幅上行 0.08 个pct。Q1 费用率提升 0.06 个 pct,其中研发费用率增长较多,YoY+0.29 个 pct。净利率为 2.73%,同比提升 0.46 个
87、 pct。Q1 经营性现金流占收入比较上年同期下降 1.09 个pct。Q1 负债率同比提升 0.16 个 pct。2023 年 05 月 02 日 P.27 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 49:地方国企财务数据分析表格(累计值)2021 2022Q3 2022 2022Q1 2023Q1 2022-2021 2023Q1-2022Q1 毛利率(%)10.20 9.79 10.66 8.95 9.04 0.46 0.08 营业税金/收入比(%)0.36 0.32 0.35 0.35 0.29-0.02-0.06 销售费用率(%)0.17 0.12 0.14 0.16
88、0.15-0.03-0.01 管理费用率(%)2.19 2.21 2.12 2.75 2.66-0.07-0.09 财务费用率(%)1.29 1.51 1.28 1.72 1.58-0.01-0.14 研发费用率(%)2.35 1.95 2.43 1.21 1.50 0.08 0.29 费用率合计(%)6.00 5.79 5.97 5.83 5.89-0.03 0.06 资产减值损失/收入(%)-1.20-0.50-1.21 0.14 0.23-0.01 0.09 净利率(%)2.56 2.69 2.89 2.27 2.73 0.32 0.46 经营性现金流/收入(%)0.14-5.73 3.
89、36-25.44-26.53 3.21-1.09 收现比(%)88.92 93.59 90.01 121.13 117.13 1.09-3.99 应收账款周转率 3.57 2.21 3.19 0.65 0.63-0.38-0.02 存货周转率 7.07 4.82 7.90 1.38 1.65 0.83 0.27 资产负债率(%)83.05 82.88 83.16 82.26 82.42 0.11 0.16 资料来源:Wind,国盛证券研究所 3.3.国际工程国际工程 2022 年国际工程年国际工程板块营收高增,板块营收高增,2023Q1 加速上行加速上行。2022 年国际工程板块营收与业绩分别
90、同增 11.3%/4.1%,营业收入相对 2021 年实现加速增长,业绩增速明显低于收入增速,且较 2021 年有所放缓,主要受板块内个股异常值影响,剔除中成股份后,板块营收/业绩增速分别为 9.4%/15.9%。2023Q1 国际工程板块营收与业绩分别增长26.8%/13.8%,剔除中成股份后增速分别为 33.0%/30.5%。一带一路建设催化叠加海外经营环境好转,国际工程板块有望加速获取订单,实现营收业绩加速向上。图表 50:国际工程板块年度营收增速 图表 51:国际工程板块年度业绩增速 资料来源:Wind,国盛证券研究所 资料来源:Wind,国盛证券研究所 -10-50510152014
91、2000212022营收增速(%)-60-40-2002040608020002020212022业绩增速(%)2023 年 05 月 02 日 P.28 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 52:国际工程板块季度累计收入及业绩增速 资料来源:Wind,国盛证券研究所 图表 53:国际工程板块单季营收增速 资料来源:Wind,国盛证券研究所 图表 54:国际工程板块单季业绩增速 资料来源:Wind,国盛证券研究所,*13Q4 及 15Q4 单季增速极端值用 N/A 处理-80-60-40
92、-200204060801001202016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q1营收增速(%)业绩增速(%)-30-20-16Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q1
93、2019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q1单季营收增速(%)-02002502016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q
94、1单季业绩增速(%)2023 年 05 月 02 日 P.29 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 2022 年国际工程板块收入增速排名前三的分别为中成股份、上海港湾、中钢国际;业绩增速排名前三的分别为上海港湾、中国海诚、中工国际。其中:1)上海港湾)上海港湾 2022 年营收、业绩增速均处于行业领先水平,分别同比+20.5%/+155.6%,实现大幅回升,主要得益于东南亚等主要市场地基处理需求增长。2022 年新签订单开启放量,同比高增316.5%,2023Q1 收入利润下滑预计主要受 2022Q1 高基数以及新签订单转化节奏影响。2)中工国际)中工国际 2022 年收入同比增
95、长 12.5%,其中境内/境外分别同比变动-16.1%/+72.1%,境外业务高增主要受益于一带一路建设加码以及公司境外市场布局优化;业绩表现亮眼,优于收入增长,主要原因系汇兑收益增加贡献较多。3)中材国际中材国际 2022 年实现营业收入388 亿元,同比增长 6.25%;实现归母净利润 21.9 亿元,同增 21.06%,增速显著快于收入主要系汇兑收益贡献增加(2021/2022 年分别实现汇兑损失 3.7 亿/收益 1.4 亿)。2022 全年公司境内/境外营收分别同比-3.5%/+23%;新签境外合同额 242 亿元,同增2%,其中 Q4 单季同比高增 108%,海外经营及签单双修复。
96、4)北方国际)北方国际 2022 年实现营业收入 134.3 亿元,同增 2.9%;实现归母净利润 6.4 亿元,同增 2.0%;扣非归母净利润 7.7 亿元,同比高增 102%,增速显著快于归母业绩,主要系公司当期发生外汇套期保值损失 1.8 亿元。2023Q1 公司实现营收/业绩分别同增 95%/85%,实现强劲增长,主要受益于蒙古一体化焦煤贸易项目贡献增量。图表 55:国际工程收入和业绩增速表(累计值)公司名称公司名称 收入增速收入增速 业绩增速业绩增速 2021 年年 2022 年年 两年复合两年复合 22Q1 23Q1 2021 年年 2022 年年 两年复合两年复合 22Q1 23
97、Q1 北方国际 1.6%2.9%2.2%37.2%95.3%-17.0%2.0%-8.0%54.7%84.9%中钢国际 7.0%18.0%12.4%10.0%67.5%7.8%-2.7%2.4%5.0%61.6%中工国际 8.5%12.5%10.4%53.0%9.1%436.9%18.3%152.0%9.2%56.3%中国海诚 3.3%8.6%5.9%18.4%9.8%151.8%28.8%80.1%30.0%31.9%中材国际 18.7%6.3%12.3%16.1%0.6%19.0%21.1%20.0%5.0%5.5%上海港湾-7.3%20.5%5.7%35.6%-17.0%-43.4%15
98、5.6%20.3%154.7%-72.9%中成股份 21.3%95.5%54.0%60.9%96.6%102.9%-5299.9%-82.5%-2480.7%资料来源:Wind,国盛证券研究所 2022 年板块毛利率平稳年板块毛利率平稳,个股表现分化,资产结构持续优化个股表现分化,资产结构持续优化。2022 年国际工程板块毛利率较 2021 持平,个股情况差异明显,其中公司 1)中材国际)中材国际 2022 全年综合毛利率为16.97%,同比下降 0.2 个 pct,预计主要系工程业务受防疫成本影响盈利水平有所下滑。分业务看,工程/装备/运维/其他业务毛利率分别同比变动-1.2/+0.3/+2
99、.3/-4.3 个 pct。后续随运维等高毛利业务占比上行、工程盈利改善,整体毛利率有望企稳回升。2)上海)上海港湾港湾 2022 年毛利率为 36.34%,同比提升 6.11 个 pct,预计主要受益于部分盈利水平较高项目确认收入。3)北方国际)北方国际 2022 年综合毛利率为 13.7%,YoY+3 个 pct,明显改善,预计主要系焦煤贸易及风电项目盈利增长驱动(货物贸易/发电业务毛利率分别YoY+3.8/5.8 个 pct)。2022 年板块整体期间费用率下行,同比下降-2.0 个 pct,其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比变动+0.05/-0.23/+0.21/-2.05 个
100、pct,财务费用率降幅较大,主要得益于美元升值导致汇兑收益增加。经营性现金流与收入的比同降 0.76 个pct。应收账款周转率/存货周转率分别同增 0.02/0.50 次。资产负债率较 2021 年下降0.85 个 pct。2023Q1 毛利率为 13.8%,同比下滑 1.58 个 pct;费用率同降 0.82 个 pct,应收账款与存货周转率均有所提升,资产负债率同降 1.2 个 pct,资产结构持续优化。2023 年 05 月 02 日 P.30 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 56:国际工程板块财务数据分析表格(累计值)2021 年年 2022Q3 2022 年年
101、 2022Q1 2023Q1 2022 年年-2021 年年 2023Q1-2022Q1 毛利率(%)14.06 13.86 14.05 15.38 13.80 0.00-1.58 营业税金/收入比(%)0.33 0.30 0.29 0.30 0.28-0.04-0.02 销售费用率(%)1.30 1.37 1.35 1.34 1.31 0.05-0.03 管理费用率(%)4.33 3.90 4.10 4.18 3.39-0.23-0.79 财务费用率(%)1.01-1.69-1.03 1.01 1.03-2.05 0.02 研发费用率(%)2.39 2.50 2.60 1.96 1.95 0
102、.21-0.01 费用率合计(%)9.03 6.08 7.02 8.49 7.67-2.01-0.82 资产减值损失/收入(%)-0.46-0.48-1.67-0.37-0.38-1.20-0.02 净利率(%)4.78 5.34 4.39 5.34 5.01-0.40-0.33 经营性现金流/收入(%)5.36-3.74 4.60-25.03-9.29-0.76 15.74 收现比(%)90.03 91.66 93.21 81.57 79.54 3.18-2.03 应收账款周转率 4.61 3.09 4.63 0.95 1.17 0.02 0.22 存货周转率 7.21 4.75 7.71
103、1.45 2.13 0.50 0.68 资产负债率(%)64.31 63.68 63.46 63.61 62.53-0.85-1.09 资料来源:Wind,国盛证券研究所 国际工程国际工程在手订单在手订单普遍较为普遍较为充裕充裕,受益一带一路有望强势增长,受益一带一路有望强势增长。中工国际在手订单(生效与未生效合计)与收入比约 8.3 倍,北方国际约 9.7 倍,中钢国际约 2.5 倍,中材国际在手未完订单额约 602 亿元,约为收入的 1.6 倍,整体在手订单较为充裕。其中:中中材国际材国际 2022 年新签合同额 515.1 亿元,同增 0.5%,新签境外合同额 242 亿元,同增2%。Q
104、1 单季度新签订单 226.3 亿元,同增 103%,其中工程建设/装备制造/运维服务/其他业务新签订单额分别同增 185%/9%/15%/28%,各项业务均实现较快增长。分地区看,Q1 境内/境外新签订单额分别同比增长 130%/73%,海外增势强劲,公司境外业务主要来自东南亚、非洲、中东等一带一路沿线国家,2023 年海外需求有望加速释放。图表 57:国际工程公司订单情况 公司公司 2021 年订单年订单 2022 年订单年订单 2022Q1 订单订单 2023Q1 订单订单 在手订单在手订单/收入收入 单位单位 中工国际 20.38 18.04 7.65 6.53 8.31 亿美元 北方
105、国际 7.11 20.62 3.78 2.30 9.74 亿美元 中钢国际 276.72 184.0 45.12 40.61 2.53 亿元 中材国际 509.79 515.1 88 226.26 1.55 亿元 资料来源:公司公告,国盛证券研究所 2023 年 05 月 02 日 P.31 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 3.4.钢结构钢结构 板块板块 2022 年营收增速放缓年营收增速放缓,业绩,业绩增速大幅增速大幅提升提升。2022 年钢结构板块营收/业绩分别增长 3.3%/30.1%,较 2021 年同比变动-26.6/+56.4 个 pct,两年复合增速分别为+15
106、.8%/-2.0%。板块营收相较 2021 年高基数实现小幅增长;业绩同比高增,主要由于 2021 年钢价大幅上涨导致板块业绩受到重创,2021 全年同比-26%,基数较低,2021Q4 单季度同比-188.6%,2022Q4 同增 153.53%,全年业绩回暖。2023Q1 收入/利润表现分化,营收/业绩分别同比+17.9%/-3.0%。受益于基建稳增长加码,行业下游需求较好,收入端延续 2022Q1 增长态势。板块整体业绩略有下滑,主要受个体利润大幅波动影响,龙头仍然保持稳健。钢结构下游需求主要来自制造业与基建投资,2023 年制造业信心逐步恢复,基建投资强度有望保持,此外,装配式、绿色建
107、筑等细分领域发展有望支撑下游需求长期向好,驱动全年收入利润实现较快增长。图表 58:钢结构板块年度营收增速 图表 59:钢结构板块年度业绩增速 资料来源:Wind,国盛证券研究所 资料来源:Wind,国盛证券研究所 图表 60:钢结构板块季度累计营收及业绩增速 资料来源:Wind,国盛证券研究所 -505520002020212022营收增速(%)-40-2002040608020002020212022业绩增速(%)-40-200204060802016Q12016Q22016Q32
108、016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q1营收增速(%)业绩增速(%)2023 年 05 月 02 日 P.32 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 61:钢结构板块单季营收增速 资料来源:Wind,国盛证券研究所 图表 62:钢结构板块单季业绩增速 资料来源:Wind,国盛证券研究所 龙头龙头经营经营韧性韧性
109、强劲强劲,2023 年复苏趋势已现。年复苏趋势已现。2022 年钢结构板块收入增速排名前三的分别为雅博股份、森特股份、东南网架;业绩增速排名前三的分别为雅博股份、森特股份、精工钢构,雅博股份与森特股份实现高增长主要由于 2022 年基数较低,行业龙头鸿路钢构、精工钢构 2022 年增长相对乏力,2022 年鸿路钢构鸿路钢构实现营收/业绩分别为198.5/11.6 亿元,同增 1.7%/1.1%,扣非后归母净利润增速更高,同增 7%。2023Q1 龙头表现分化,精工钢构增速较慢,鸿路钢构复苏趋势已现。2023Q1 鸿路钢构实现营收/业绩分别为 50.2/2.0 亿元,同增 42.6%/20.2%
110、,营收业绩符合预期,收入同比大增预计主要系钢结构需求好转,Q1 产能顺利释放,同时 2022 年钢结构库存加快清理。公司当前产能利用率已进入提升阶段,后续有望延续月度高产趋势,持续受益钢构行业需求恢复。-20-5060702016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q1单季营收
111、增速(%)-300-3004005006002016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q1单季业绩增速(%)2023 年 05 月 02 日 P.33 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 63:钢结构收入和业绩增速表(累计值)公司名称公司名称 收入增
112、速收入增速 业绩增速业绩增速 2021 年年 2022 年年 两年复合两年复合 22Q1 23Q1 2021 年年 2022 年年 两年复合两年复合 22Q1 23Q1 富煌钢构 40.8%-17.1%8.1%9.1%23.1%25.0%-40.2%-13.6%11.9%35.3%鸿路钢构 45.1%1.7%21.5%7.0%42.6%43.9%1.1%20.6%-8.3%20.2%杭萧钢构 17.7%3.7%10.5%10.2%-4.0%-43.1%-34.9%-39.2%-40.4%19.8%雅博股份-0.1%459.2%136.3%220.8%55.5%-2792.4%103.2%192
113、.9%166.6%17.6%精工钢构 31.8%3.1%16.6%34.6%0.2%6.2%2.8%4.5%35.6%0.7%东南网架 21.9%6.9%14.2%12.0%17.0%82.0%-41.0%3.6%10.1%-17.0%森特股份-0.4%34.8%15.9%0.8%60.9%-82.0%63.1%-45.8%-10.4%-44.7%海波重科 30.4%-43.1%-13.8%-66.3%-38.8%75.4%-42.9%0.1%-22.6%-78.0%资料来源:Wind,国盛证券研究所 毛利率略有承压,现金流持续改善。毛利率略有承压,现金流持续改善。2022 年钢结构板块毛利率
114、较 2022 年同比下滑 0.01个 pct,基本保持稳定;2023Q1 毛利率同比下滑 0.69 个 pct,下降幅度较大。1)鸿路)鸿路钢构钢构 2022 全年毛利率 12.0%,YoY-0.7 个 pct,其中 Q1-Q4 毛利率分别为11.5%/13.0%/13.3%/10.0%,Q1 和 Q4 受大环境影响,毛利率明显低于季度平均水平;2023Q1 毛利率为 9.3%,YoY-2.21 个 pct,毛利率加速下滑,预计主要原因系钢价下行过程中,部分库存原材料成本略高,后续伴随库存快速消化以及产能利用率提升带来规模效应,盈利能力有望增强。2)精工钢构)精工钢构 2022 全年毛利率 Y
115、oY+0.7 个 pct,其中工业建筑/公共建筑/EPC 分别同比变动+2.12/+0.89/-2.70 个 pct;2023Q1 同比提升 0.07 个pct,伴随钢价回落,毛利率有望持续上行。2022 年,板块期间费用率同比增加 1.66 个pct,其中销售/管理/研发/财务费用率分别增加 0.02/0.22/0.09/1.33 个 pct,研发费用增幅较大。资产减值占收入比提升 0.05 个 pct。净利率为 4.75%,同比提升 0.74 个 pct。2022 全年经营性现金流占收入比提升 0.62 个 pct,2023Q1 同比提升 1.9 个 pct,现金流进一步改善,主要因钢价低
116、位减弱备货压力,以及现金流管理工作取得成效。2022 年应收账款周转率/存货周转率分别同比下降 0.54/0.63 次。图表 64:钢结构板块财务数据分析表格(累计值)2021 年年 2022Q3 2022 年年 2022Q1 2023Q1 2022 年年-2021 年年 2023Q1-2022Q1 毛利率(%)13.67 13.71 13.66 13.33 12.64-0.01-0.69 营业税金/收入比(%)0.41 0.44 0.49 0.46 0.53 0.08 0.07 销售费用率(%)0.92 0.87 0.94 0.98 0.92 0.02-0.05 管理费用率(%)2.53 2
117、.69 2.76 3.15 3.02 0.22-0.13 财务费用率(%)0.97 1.09 1.05 1.27 1.24 0.09-0.03 研发费用率(%)9.37 8.48 10.70 5.79 7.45 1.33 1.66 费用率合计(%)13.79 13.13 15.45 11.19 12.63 1.66 1.44 资产减值损失/收入(%)-1.24-0.41-1.19 0.73 0.54 0.05-0.19 净利率(%)3.26 5.00 3.98 4.75 3.96 0.73-0.79 经营性现金流/收入(%)-3.94-4.46-3.32-8.17-6.27 0.62 1.90
118、 收现比(%)86.27 96.16 90.09 114.51 106.49 3.82-8.02 应收账款周转率 4.80 3.24 4.26 0.98 0.96-0.54-0.02 存货周转率 5.12 3.24 4.49 0.96 1.03-0.63 0.07 资产负债率(%)60.84 61.69 62.74 58.68 62.20 1.89 3.53 资料来源:Wind,国盛证券研究所 2023 年 05 月 02 日 P.34 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 3.5.设计咨询设计咨询 盈利增长显著恢复,盈利增长显著恢复,AI 技术迭代有望大幅优化行业发展模式技术迭代
119、有望大幅优化行业发展模式。2022 年设计咨询板块营收和业绩分别同降 6%/10%;Q4 单季板块营收和业绩分别同比-4%/+24%,环比 Q3 提速 1.7/42.5 个 pct,边际大幅改善,预计主要因上年同期板块计提较多信用减值损失,本期减值损失比有所下降。2023Q1 板块营收与业绩分别同增 4%/33%,业绩增长显著恢复,主要因:1)EPC 等低毛利业务占比下行;2)减值损失比延续收窄。2023 年自 GPT-4 落地以来,AIGC 应用快速迭代,在营销文案、游戏设计、创意图生成等领域已有较成熟应用落地,后续通过赋能建筑设计领域,有望在创意式概念设计环节率先形成人工替代,并逐步延伸至
120、深化设计、施工图设计等环节,显著降低设计业务对专业人才依赖,行业发展模式有望明显优化。头部设计院依托 AI 技术有望大幅扩大管控半径,拓宽成长边界,同时通过 AI 设计平台 SaaS 化打造新业务增长点,成长动力充足。图表 65:设计咨询板块年度营收增速 图表 66:设计咨询板块年度业绩增速 资料来源:Wind,国盛证券研究所 资料来源:Wind,国盛证券研究所 图表 67:设计咨询板块季度累计营收及业绩增速 资料来源:Wind,国盛证券研究所 -10-50554020002020212022营收增速(%)-20-1001020
121、30405020002020212022业绩增速(%)-60-40-200204060802016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q1营收增速(%)业绩增速(%)2023 年 05 月 02 日 P.35 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声
122、明 图表 68:设计咨询板块单季营收增速 资料来源:Wind,国盛证券研究所 图表 69:设计咨询板块单季业绩增速 资料来源:Wind,国盛证券研究所 个股业绩增速分化,龙头经营彰显较强韧性。个股业绩增速分化,龙头经营彰显较强韧性。2022 年设计咨询板块收入增速排名前三分别为建发合诚、中设股份、设研院;业绩增速排名前三分别为中衡设计、建科院、建发合诚。板块中:1)华设集团)华设集团 2022 年营收/归母净利润分别同增 0.3%/10.6%,业绩增速显著高于收入,主要系公司持续加大成本管控及数字赋能,毛利率较上年增加 5.2 个 pct。2)华阳国际)华阳国际 2022 年营收/归母净利润分
123、别为 18.3/1.1 亿元,分别变动-37%/7%,营收大幅下滑主要受 EPC 规模收缩影响,整体业绩受益业务结构优化维持稳健增长。2023Q1公司实现归母净利润 414 万元,实现扭亏为盈;业务结构持续优化:低毛利 EPC 业务收入同比下滑 63%,设计业务新签订单额同比高增 51%,预计后续公司盈利有望持续恢复。3)华建集团)华建集团 2022 年实现营业总收入 80.4 亿元,同降 11.2%,主要系受特殊宏观因素影响,总承包确认收入额大幅下滑;受益高毛利设计业务占比提升,全年公司实现归母净利润 3.85 亿元,同增 17.6%,增速显著快于收入。-20-5060
124、702016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q1单季营收增速(%)-60-40-200204060801002016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019
125、Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q1单季业绩增速(%)2023 年 05 月 02 日 P.36 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 70:设计咨询收入和业绩增速表(累计值)公司名称公司名称 收入增速收入增速 业绩增速业绩增速 2021 2022 2022Q1 2023Q1 2021 2022 2022Q1 2023Q1 罗曼股份 22%-58%-35%289%9%-113%-63%402%启迪设计 24%-19%-28%20%268%-90%-150
126、%336%华阳国际 52%-37%3%-32%-39%6%51%209%中公高科 13%11%-49%147%8%2%27%197%建研院 15%-11%0%17%9%-26%-207%152%杰恩设计 22%15%-9%97%-16%34%-605%137%深圳瑞捷 36%-27%-23%19%-1%-87%-917%128%山水比德 20%-44%-45%21%-49%-336%-25439%86%招标股份 3%11%11%7%-7%-34%9%56%中衡设计-2%-2%4%15%-291%121%16%36%奥雅股份 24%-22%-31%37%-27%-169%-562%21%苏交科-
127、7%2%2%1%22%26%26%14%建发合诚 6%50%-15%80%-14%40%-41%14%甘咨询 4%-2%3%7%6%-31%-28%14%国检集团 51%9%15%15%9%0%-99%14%设计总院 23%19%17%29%7%14%12%11%华设集团 9%0%14%-5%6%11%18%2%华建集团 5%-11%-19%7%88%18%-8%1%中设股份 28%23%38%2%-18%-15%-5%-2%测绘股份 41%9%10%-2%13%-13%-24%-3%设研院 9%22%19%24%5%-23%5%-9%勘设股份 9%-29%-47%-10%-34%-50%-6
128、1%-21%汉嘉设计 23%-11%-1%-27%43%-84%-32%-34%建科股份 21%5%0%-25%30%0%0%-40%矩阵股份 45%-10%0%-19%37%-25%0%-44%建科院-1%-6%-23%1%1%64%-53%-72%华蓝集团 6%-27%-31%-31%5%-57%-30%-111%华图山鼎-12%-3%-15%-25%-10%-14%59%-289%筑博设计 7%-15%-10%-24%24%-13%-56%-742%资料来源:Wind,国盛证券研究所 2022 板块减值影响逐步消退;板块减值影响逐步消退;2023Q1 盈利显著改善,现金流出大幅收窄。盈利
129、显著改善,现金流出大幅收窄。2022 年设计板块毛利率较 2021 年增加 0.19 个 pct,预计主要因:1)EPC 业务规模收缩,业务结构优化促整体盈利上行;2)受益数字化、信息化推进,龙头人均创利有所提升。2022 年设计咨询板块整体期间费用率增加 1.87 个 pct,拆分看管理费用率上行较多,YoY+1.23个 pct,预计主要因部分企业营收大幅下滑致刚性成本占比较高。资产减值损失占收入比同比大幅收窄 0.66 个 pct,主要因上年同期计提较多地产坏账准备金。净利率为 8.65%,同比下降 0.3 个 pct。2022 年经营性现金流占收入比同比下降 0.34 个 pct。资产减
130、值损失 YoY-0.66 个 pct,新增计提预计主要为地产客户坏账准备金。净利率为 8.65%,同比下降 0.3 个 pct。2023Q1 设计板块毛利率同比提升 0.52 个 pct,盈利水平显著改善;费 2023 年 05 月 02 日 P.37 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 用率下降 0.18 个 pct,其中销售费用率同比下滑 0.12 个 pct,预计主要系营收增长恢复后规模效益逐步显现;净利率同比提升 1.38 个 pct。Q1 现金流占收入比大幅提升 17.9个 pct,现金流出大幅收窄。图表 71:设计咨询板块财务数据分析表格(累计值)2021 2022Q
131、3 2022 2022Q1 2023Q1 2022-2021 2023Q1-2022Q1 毛利率(%)31.02 30.39 31.21 26.54 27.05 0.19 0.52 营业税金/收入比(%)0.62 0.59 0.60 0.61 0.60-0.02-0.01 销售费用率(%)2.69 3.13 2.90 3.63 3.51 0.21-0.12 管理费用率(%)9.13 10.97 10.37 12.87 12.86 1.23 0.00 财务费用率(%)0.41 0.23 0.07 0.62 0.57-0.35-0.04 研发费用率(%)4.26 4.81 5.03 4.99 4.
132、98 0.78-0.01 费用率合计(%)16.49 19.13 18.36 22.11 21.92 1.87-0.18 资产减值损失/收入(%)-5.26-3.18-4.60-0.55 0.24 0.66 0.79 净利率(%)8.95 8.35 8.65 4.49 5.87-0.30 1.38 经营性现金流/收入(%)6.66-9.50 6.32-46.66-28.77-0.34 17.89 收现比(%)92.22 94.36 91.66 122.68 129.84-0.56 7.15 应收账款周转率 2.26 1.17 1.85 0.35 0.32-0.41-0.02 存货周转率 6.3
133、3 3.15 5.25 0.89 0.98-1.09 0.09 资产负债率(%)49.77 46.78 48.09 47.06 45.89-1.68-1.17 资料来源:Wind,国盛证券研究所 3.6.电力工程电力工程 2022 业绩增长亮眼,业绩增长亮眼,Q1 行业整体延续较高景气。行业整体延续较高景气。2022 年电力工程板块营收/业绩分别增长 6.7%/15.7%,业绩增速领先于收入增速。2023Q1 板块营收与业绩分别增长8.4%/15.3%,在高基础上继续实现较快增长。电力工程板块连续两年处于景气高位,主要系受益新型电力系统建设提速,分布式光伏、配电网升级、储能等电力工程需求大幅提
134、升;叠加新能源渗透率提升趋势下锂电产线建设需求释放,相关领域增势较好。图表 72:电力工程板块年度营收增速 图表 73:电力工程板块年度业绩增速 资料来源:Wind,国盛证券研究所 资料来源:Wind,国盛证券研究所 02468020002020212022营收增速(%)0542000212022业绩增速(%)2023 年 05 月 02 日 P.38 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 74:电力工程板块季度累计收入及业绩增速 资料来源:Wi
135、nd,国盛证券研究所 图表 75:电力工程板块单季营收增速 资料来源:Wind,国盛证券研究所 图表 76:电力工程板块单季业绩增速 资料来源:Wind,国盛证券研究所 2022 年电力工程板块收入增速排名前三分别为芯能科技、永福股份、苏文电能;业绩增速排名前三的分别为永福股份、芯能科技、中国能建。2022 及 2023Q1,板块内多数个-02016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q3
136、2020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q1营收增速(%)业绩增速(%)-20-5060702016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q1单季营收增速(%)-02016Q1
137、2016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q1单季业绩增速(%)2023 年 05 月 02 日 P.39 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 股业绩保持稳健增长,极值差异较大。其中:1)苏文电能)苏文电能 2022 年实现营业收入 23.6 亿元,同增 27.0%,归母净利润 2.6 亿元,同
138、降 14.95%,收入利润增长错配主要原因系2022Q4 针对房地产客户计提减值拖累业绩增速;2023Q1 加速增长,营收/业绩分别同比增长 42.8%/127.6%,业绩表现亮眼,除上年低基数因素外,Q1 新签订单高增且逐步落地贡献部分利润增量。公司作为国内配网 EPCO 民营龙头,持续推进区域拓展与业务深化,全年持续快速增长可期。2)中国能建)中国能建 2022 年营收/业绩分别同增 13.7%/20.1%。业绩增速明显超过收入主要因:公司预计未决诉讼损失大幅下滑导致营业外支出大幅减少;公司少数股东权益占比较高的工业制造业务同比有所下滑。2023Q1 公司实现开门红,营收/业绩分别同比增长
139、 24.2%/17.8%。营收高增主要系新能源及综合智慧能源业务/综合交通业务贡献较大增量,同比分别+34.4%/+37.2%。3)中国电建中国电建 2022 年营收/业绩分别同比增长 1.2%/15.9%,业绩增速显著快于收入主要因:公司置出地产板块,资产处置收益增加;汇兑收益贡献有所增加,财务费率实现显著下滑。2023Q1 公司营收/业绩分别同比增长 3.6%/9.3%,营收增速有所放缓主要系上年高基数影响。图表 77:电力工程收入和业绩增速表(累计值)公司名称公司名称 收入增速收入增速 业绩增速业绩增速 2021 2022 2022Q1 2023Q1 2021 2022 2022Q1 2
140、023Q1 芯能科技 4.3%46.0%35.0%9.1%36.0%74.1%4.5%180.1%晶科科技 2.4%-15.2%-18.8%36.9%-24.1%-36.1%46.0%146.8%苏文电能 35.6%27.0%22.1%42.8%26.8%-14.9%-28.9%127.6%中国核建 15.0%18.4%23.7%10.1%12.7%14.5%25.8%20.1%中国能建 19.2%13.7%16.3%24.2%39.3%20.1%16.4%17.8%中国电建 11.7%1.2%6.1%0.7%8.1%15.9%5.0%8.7%粤水电 14.1%17.7%-5.3%0.9%24
141、.5%19.2%-4.6%7.7%永福股份 59.9%39.8%104.8%-17.6%-19.9%105.3%95.3%2.7%华电重工 16.0%-20.6%2.7%-32.2%213.6%2.2%-676.1%-0.7%能辉科技 41.3%-35.6%33.9%-39.2%15.3%-74.9%-15.1%-63.5%资料来源:Wind,国盛证券研究所 2022 年板块盈利能力承压,年板块盈利能力承压,2023 年有望逐步向好。年有望逐步向好。2022 年电力工程板块毛利率较2021 年下降 0.7 个 pct,其中苏文电能苏文电能毛利率 YoY-1.9 个 pct,分业务看,电力施工及
142、智能用电服务/电力设备供应毛利率分别为 27.47%/18.59%,分别同降 0.65pct/3.42pct。2022 年电力工程板块净利率为 2.80%,同降 0.22 个 pct。费用率同比下降 0.25 个 pct,主要得益于管理费用与财务费用优化,研发费用率有所提升,主要系行业内龙头企业普遍重视研发,推动技术革新。2022 年板块经营性现金流占收入比为 3.64%,较 2021 年提升 0.22 个 pct,收现比下降 2.26 个 pct。负债率同增 2.00 个 pct;应收账款周转率/存货周转率分别同比变动-0.08/1.05 次 0.26/0.26 次。2023Q1 电力工程板
143、块毛利率为11.0%,同增 0.45 个,主要系需求持续向好,且 2022 年同期原材料价格与外部经营环境波动所带来的成本压力已基本缓解。2023Q1 期间费用率同增 0.64 个 pct,其中财务费用率同增 0.64 个 pct。2023Q1 经营性现金流与收入比同比下降 4.6 个 pct,预计主要因新开工项目数量增多,资金流出较多。2023 年 05 月 02 日 P.40 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 78:电力工程板块财务数据分析表格(累计值)2021 年年 2022Q3 2022 年年 2022Q1 2023Q1 2022 年年-2021 年年 2023Q
144、1-2022Q1 毛利率(%)12.95 11.16 12.24 10.53 10.98-0.70 0.45 营业税金/收入比(%)0.40 0.34 0.39 0.32 0.29-0.01-0.03 销售费用率(%)0.38 0.32 0.32 0.35 0.28-0.06-0.07 管理费用率(%)3.30 3.19 3.17 3.35 3.22-0.13-0.12 财务费用率(%)1.59 1.31 1.43 1.42 2.17-0.16 0.75 研发费用率(%)3.01 2.49 3.12 1.74 1.83 0.11 0.09 费用率合计(%)8.28 7.30 8.04 6.86
145、 7.50-0.25 0.64 资产减值损失/收入(%)-0.82-0.68-0.87-0.41-0.40-0.06 0.01 净利率(%)3.02 2.89 2.80 2.67 2.48-0.22-0.18 经营性现金流/收入(%)3.42-6.81 3.64-19.59-24.18 0.22-4.60 收现比(%)97.76 87.16 95.50 84.39 84.95-2.26 0.55 应收账款周转率 5.44 3.34 5.27 1.16 1.08-0.17-0.08 存货周转率 3.96 4.39 6.47 1.41 2.46 2.51 1.05 资产负债率(%)74.50 77
146、.70 76.50 76.28 77.44 2.00 1.17 资料来源:Wind,国盛证券研究所 3.7.化学工程化学工程 营收业绩稳健增长,营收业绩稳健增长,2023 年年盈利有望持续恢复。盈利有望持续恢复。2022 年化学工程板块营收和业绩分别增长 10%/18%,营收稳健增长,业绩增速快于收入,主要因:1)部分企业进入结算期项目毛利率较同期显著提升。2)美元升值致部分企业确认较多汇兑收益。2023Q1 板块营收和业绩分别增长 10%/15%,盈利延续较快增速。2022 年受特殊宏观因素影响,化工 EPC 项目执行普遍放缓,但龙头签单量仍维持较高增速,预计 2023 年随着结转项目执行加
147、快,叠加新签项目陆续开工以及海外景气修复,收入有望继续保持较高增速,驱动业绩快速增长。图表 79:化学工程板块年度营收增速 图表 80:化学工程板块年度业绩增速 资料来源:Wind,国盛证券研究所 资料来源:Wind,国盛证券研究所 -25-20-15-10-505014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022营收增速(%)-40-30-20-5020002020212022业绩增速(%)2023 年 05 月 02 日 P.41 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本
148、报告末页声明 图表 81:化学工程板块季度累计收入及业绩增速 资料来源:Wind,国盛证券研究所 图表 82:化学工程板块单季营收增速 资料来源:Wind,国盛证券研究所 图表 83:化学工程板块单季业绩增速 资料来源:Wind,国盛证券研究所-004005002016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q220
149、22Q32022Q42023Q1营收增速(%)业绩增速(%)-40-200204060802016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q1单季营收增速(%)-3004005002016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q4
150、2018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q1单季业绩增速(%)2023 年 05 月 02 日 P.42 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 2022 年化学工程板块收入增速排名前三分别为三联弘普、中国化学、中油工程;业绩增速排名前三的分别为中油工程、镇海股份、三联弘普。其中:中国化学中国化学 2022 年实现营业收入 1577 亿元,同增 15%;实现归母净利润 54.2
151、亿元,同增 17%,整体符合预期。扣非业绩高增 44%,主要系 2021 年约有 7.3 亿元投资收益(主要为持有华塑股份股票形成的公允价值变动收益)计入非经常性损益(本期为 0.6 亿元)。2023Q1 公司营收/业绩分别同增 21%/14%,整体符合预期,业绩增速略低主要因研发费用率同比大幅提升0.67 个 pct。利柏特利柏特 2022 年营收同比下滑 13%,主要系部分项目受特殊宏观因素影响进度有所滞后;受益毛利率改善,全年归母净利润保持较快增长,同比增速达 25%。2023Q1 公司营收/业绩同比增长 125%/169%,均超预期高增,主要因:1)2022 年受特殊宏观因素影响,大量
152、项目结转至 Q1 加快执行;2)规模效益推动费用率明显下行(YoY-5 个 pct);3)上年同期业绩基数较低。当前公司在手订单充裕,且受益核心业主(巴斯夫、英威达)在华投资扩张,全年签单量有望维持高位,驱动公司盈利持续放量。图表 84:化学工程收入和业绩增速表(累计值)公司名称公司名称 收入增速收入增速 业绩增速业绩增速 2021 2022 2022Q1 2023Q1 2021 2022 2022Q1 2023Q1 利柏特 31.7%-13.2%-13.0%125.1%5.0%25.3%5.5%168.8%镇海股份 0.4%-47.8%-11.2%-13.3%15.0%37.6%39.6%4
153、6.2%中油工程 12.9%4.7%30.6%-14.2%-46.3%56.9%17.5%32.8%三联虹普-4.0%26.1%23.3%38.4%13.3%26.1%15.3%15.0%中国化学 25.4%14.9%41.3%20.6%26.6%16.9%19.7%13.7%东华科技 15.2%3.8%-10.4%17.9%25.6%16.0%21.5%7.1%三维化学 289.3%-0.8%54.5%-14.6%1.2%-27.5%20.5%-28.0%资料来源:Wind,国盛证券研究所 毛利率大幅改善,汇兑收益增厚利润。毛利率大幅改善,汇兑收益增厚利润。2022 年化学工程板块毛利率较
154、2021 年大幅提升0.24 个 pct,预计主要受益于:1)结算项目中高毛利类项目占比较高。2)成本管控措施优化。费用率较 2021 年大幅下降 0.5 个 pct,其中财务费用率下行较多,主要因美元升值致确认较多汇兑收益。资产减值占收入比与 2021 年基本持平。净利率为 2.98%,同比提升 0.15 个 pct。2022 年板块经营性现金流占收入比为 1.30%,较 2021 年下降2.02 个 pct,收现比下降 3.09 个 pct,预计主要因项目开工放缓致回款滞后。负债率同降 0.54 个 pct;应收账款周转率/存货周转率分别同降 0.18/1.74 次。Q1 毛利率延续上行,
155、现金流出收窄。毛利率延续上行,现金流出收窄。2023Q1 化学工程板块毛利率为 8.8%,同比提升1.1 个 pct,盈利水平延续改善。Q1 期间费用率同比提升 0.43 个 pct,主要受研发费用率大幅上行影响(YoY+0.56 个 pct)。Q1 经营性现金流与收入比同比提升 4.48 个 pct,流出有所收窄。2023 年 05 月 02 日 P.43 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 85:化学工程板块财务数据分析表格(累计值)2021 2022Q3 2022 2022Q1 2023Q1 2022-2021 2023Q1-2022Q1 毛利率(%)9.03 7.6
156、6 9.26 7.70 8.78 0.24 1.08 营业税金/收入比(%)0.29 0.31 0.34 0.33 0.29 0.05-0.04 销售费用率(%)0.27 0.23 0.27 0.24 0.25 0.00 0.01 管理费用率(%)2.60 2.17 2.51 2.54 2.55-0.08 0.01 财务费用率(%)0.24-0.54-0.37 0.41 0.25-0.61-0.16 研发费用率(%)2.67 2.22 2.85 1.46 2.02 0.18 0.56 费用率合计(%)5.77 4.07 5.27 4.65 5.07-0.50 0.43 资产减值损失/收入(%)
157、-0.36 0.04-0.37 0.21-0.38-0.01-0.58 净利率(%)2.83 3.00 2.98 2.64 2.68 0.15 0.04 经营性现金流/收入(%)3.32-8.59 1.30-30.78-26.30-2.02 4.48 收现比(%)102.95 94.65 99.86 91.76 79.61-3.09-12.15 应收账款周转率 7.39 4.83 7.21 1.64 1.54-0.18-0.09 存货周转率 14.44 9.38 12.70 2.91 2.44-1.74-0.47 资产负债率(%)71.20 70.77 70.66 70.77 70.25-0.
158、54-0.52 资料来源:Wind,国盛证券研究所 3.8.专业工程专业工程 个股增速分化,洁净室、供热智能化、锂电产线等细分景气度较高。个股增速分化,洁净室、供热智能化、锂电产线等细分景气度较高。2022 年专业工程(剔除电力、化工)板块营收和业绩分别增长 2.6%/284%。2023Q1 板块营收和业绩分别同降 0.9%/26%。专业工程板块涉及细分领域较多,景气分化较大,细分来看:1)瑞纳智能)瑞纳智能系国内少数的供热管理系统一体化生产开发企业,2022 年营收/业绩分别同增 22%/17%,业绩略超预期。Q1 实现营收 0.34 亿元,同增 7%;实现归母净利润 677万元,同降 36
159、%,主要系上年同期确认较多政府补助(1016 万元);实现扣非后归母净利润 126.4 万元,上年同期为亏损 269 万元,Q1 经营性业绩表现较好。近期国家能源局发布 关于加快推进能源数字化智能化发展的若干意见,提出要助力燃煤机组节能降碳改造、灵活性改造、供热改造“三改联动”,叠加 2022 年城市管网改造开工较多,2023年陆续进入供热节能设备采购期,供热节能行业需求有望持续旺盛,2023 年订单签署有望延续快速增势,驱动收入与业绩加速增长。2)亚翔集成、圣晖集成亚翔集成、圣晖集成作为半导体洁净室 EPC 龙头,受益“芯片扩产潮”,订单快速增长。其中亚翔集成 2022 全年/2023Q1
160、业绩分别高增 504%/544%,主要因项目毛利率水平明显提升,叠加本期回款冲回计提的减值准备金额较大。圣晖集成 2022 年营收有所下滑,主要因海外客户受人力成本影响放缓投资建厂规划;Q1 公司营收/业绩分别同增 61%/40%,经营显著恢复。3)百利科技)百利科技系锂电材料整线供应上市公司,2022 年受益锂电建设需求爆发,营业收入同比大幅增长 209%;业绩受杉杉项目预亏影响有所下滑。2023Q1 公司营收/业绩分别同增 43%/126%。当前公司客户涵盖当升科技、贝特瑞、国轩高科、宁德时代等锂电行业头部,随着设备自供水平提升,公司高盈利+高竞争壁垒优势有望逐步增强,预计 2023年随着
161、锂电设备与产线交付规模提升,营收业绩将迎来高速增长。2023 年 05 月 02 日 P.44 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 4)中粮科工)中粮科工为我国粮油和冷链行业工程服务及设备制造领域龙头,2022 年公司营收/业绩分别同增 24%/4.5%,业绩略低于预期,主要因计提减值较同期提升较多。2023Q1 公司营收/业绩分别同增 11%/18%,业绩重拾向上趋势。2022 全年公司新签订单额在同期高基数上仍实现 40%同比增速,其中机电交付同比高增 94%,持续印证粮油冷链行业景气度。图表 86:专业工程板块年度营收增速 图表 87:专业工程板块年度业绩增速 资料来源:W
162、ind,国盛证券研究所 资料来源:Wind,国盛证券研究所 图表 88:专业工程板块季度累计收入及业绩增速 资料来源:Wind,国盛证券研究所 -15-10-505014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022营收增速(%)-500-400-300-30040020002020212022业绩增速(%)-600-6002016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q
163、22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q1营收增速(%)业绩增速(%)2023 年 05 月 02 日 P.45 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 89:专业工程板块单季营收增速 资料来源:Wind,国盛证券研究所 图表 90:专业工程板块单季业绩增速 资料来源:Wind,国盛证券研究所 -40-200204060801002016Q12016Q22016Q32016Q42017Q120
164、17Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q1单季营收增速(%)-600-6002016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12
165、021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q1单季业绩增速(%)2023 年 05 月 02 日 P.46 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 91:专业工程收入和业绩增速表(累计值)公司名称公司名称 收入增速收入增速 业绩增速业绩增速 2021 2022 2022Q1 2023Q1 2021 2022 2022Q1 2023Q1 艾隆科技 26%23%8%18%33%7%-107%749%亚翔集成 138%37%30%-17%176%504%162%544%百利科技-26%209%66%43%24%-71%2%126%航天工
166、程 17%3%77%11%-13%7%15%81%中达安 11%-2%9%-8%12%-638%-8%40%圣晖集成 55%-4%0%61%51%-1%0%40%中粮科工 6%24%72%11%25%4%58%18%金诚信 17%19%23%29%29%29%27%17%中铁装配-57%50%-59%168%-2661%28%-2512%10%柏诚股份 41%0%0%-7%29%65%0%-6%瑞纳智能 27%22%46%7%32%17%103%-37%中铝国际 1%-1%-7%-11%52%111%-61%-95%天铁股份 39%0%4%-42%54%36%52%-108%中化岩土-9%-5
167、8%-55%-26%-270%-124%-139%-125%城地香江-26%-8%-2%-3%-254%100%-57%-144%资料来源:Wind,国盛证券研究所 22 全年净利率显著改善;全年净利率显著改善;23Q1 毛利率延续提升毛利率延续提升。2022 年专业工程板块毛利率较 2021年提升 0.32 个 pct。费用率较 2021 年下降 0.17 个 pct,其中财务费用率下行较多,预计主要因美元升值致确认较多汇兑收益。资产减值占收入比较上年提升 3.45 个 pct。净利率为 2.34%,同比提升 3.13 个 pct。2022 年板块经营性现金流占收入比为 6.66%,较 20
168、21 年提升 1.54 个 pct,收现比提升 3.84 个 pct。负债率提升 2.08 个 pct;应收账款周转率/存货周转率分别同比+0.06/-0.19次。2023Q1专业工程板块毛利率为16.01%,同比提升 0.39 个 pct,盈利水平延续改善。Q1 期间费用率同比提升 1.58 个 pct,主要受研发费用率大幅上行影响(YoY+1.29 个 pct)。Q1 经营性现金流与收入比同比下降 4.03个 pct,流出有所扩大。2023 年 05 月 02 日 P.47 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 92:专业工程板块财务数据分析表格(累计值)2021 202
169、2Q3 2022 2022Q1 2023Q1 2022-2021 2023Q1-2022Q1 毛利率(%)16.84 16.38 17.16 15.62 16.01 0.32 0.39 营业税金/收入比(%)0.50 0.58 0.54 0.53 0.57 0.04 0.03 销售费用率(%)1.01 1.09 1.01 1.14 1.20 0.00 0.06 管理费用率(%)5.19 6.08 5.61 6.58 6.98 0.42 0.40 财务费用率(%)1.99 1.52 1.22 1.95 1.77-0.77-0.17 研发费用率(%)3.23 2.96 3.41 2.26 3.55
170、 0.18 1.29 费用率合计(%)11.42 11.64 11.25 11.93 13.50-0.17 1.58 资产减值损失/收入(%)-13.98-15.34-17.43-9.44-10.74-3.45-1.31 净利率(%)-0.78 3.64 2.34 4.57 3.94 3.13-0.63 经营性现金流/收入(%)5.12 0.62 6.66-18.90-22.93 1.54-4.03 收现比(%)92.42 102.03 96.26 113.61 113.69 3.84 0.08 应收账款周转率 1.77 1.17 1.83 0.33 0.35 0.06 0.02 存货周转率
171、7.39 4.37 7.21 1.35 1.25-0.19-0.10 资产负债率(%)61.55 59.89 63.63 59.07 61.70 2.08 2.63 资料来源:Wind,国盛证券研究所 4.投资建议及重点标的评述投资建议及重点标的评述 4.1.投资建议投资建议 展望 2023 年全年,国内宏观需求有望边际改善,国际工程受益“一带一路”加快推进,叠加“一利五率”新考核体系下对于央国企现金流、ROE 等指标的重视,2023 年板块经营有望实现“量稳质升”。继续坚定看多“中特估”继续坚定看多“中特估”+“一带一路”主线。“一带一路”主线。当前中美博弈持续深化、国际环境日趋复杂,“一带
172、一路”对实现我国经济增长、维护外部安全、提升经济金融稳定性具有重要战略意义,将继续加力推进,短期看年内后续还有密集有外交/会议事件催化,板块估值扩张动力充足。此外“中特估”深层逻辑在于我国财税体制的变革,央国企有望更好平衡社会价值与股东利益,实现商业模式优化与股权价值提升,后续新一轮国改、央企指数ETF 基金发行有望加快板块价值修复,继续重点推荐和关注:1)建筑央企龙头中国中铁中国中铁(PE6X、PB0.9X)、中国交建中国交建(PE9X、PB0.8X)、中国化学中国化学(PE10X、PB1.2X)、中国铁中国铁建建(PE5X、PB0.7X)、中国中冶中国中冶(PE8X、PB1.0X)、中国建
173、筑中国建筑(PE5X、PB0.7X)、中国电中国电建建(PE10X、PB1.1X)、中国能建中国能建(PE13X、PB1.2X);2)国际工程龙头中材国际中材国际(PE13X)、中钢国际中钢国际(PE15X)、北方国际北方国际(PE22X)、中工国际中工国际(PE37X)、中国海诚中国海诚(PE21X)、上上海港湾海港湾(PE25X);3)优质高成长地方国企四川路桥四川路桥(PE7.0X)、安徽建工、安徽建工(PE6.5X)、山东路桥山东路桥(PE4.3X)。(注:PE 均为 2023 年)继续重点推荐继续重点推荐 AI+设计及电力投资两大成长板块。设计及电力投资两大成长板块。AI+设计方面,
174、设计龙头建筑数据资源优势突出、应用场景丰富,开发 AI 产品不仅可提质增效、突破成长瓶颈、构筑技术壁垒,优化发展模式,还可 SaaS 推广打造新增长点,重点推荐和关注华设集团华设集团(PE7.9X)、华阳国际华阳国际(PE18X)、华建集团华建集团(PE19X)、矩阵股份矩阵股份;电力方面,新型电力系统对电力数 2023 年 05 月 02 日 P.48 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 字化智能化需求持续提升,继续重点推荐智能电网民营龙头泽宇智能泽宇智能(PE23X),微电网能效管理龙头安科瑞安科瑞(PE24X),配电网 EPCO 民营龙头苏文电能苏文电能(PE23X)。(注
175、:PE 均为 2023 年)图表 93:建筑行业重点公司估值表 股票简称股票简称 股价股价 EPS PE PB 2022A 2023E 2024E 2025E 2022A 2023E 2024E 2025E 中国建筑 6.57 1.21 1.34 1.48 1.61 5.4 4.9 4.4 4.1 0.71 中国中铁 9.29 1.26 1.45 1.63 1.82 7.4 6.4 5.7 5.1 0.90 中国铁建 11.90 1.96 2.21 2.45 2.72 6.1 5.4 4.9 4.4 0.70 中国交建 12.35 1.18 1.31 1.47 1.63 10.5 9.4 8.
176、4 7.6 0.82 中国化学 10.59 0.89 1.09 1.30 1.53 11.9 9.7 8.1 6.9 1.22 中国能建 2.71 0.19 0.22 0.26 0.29 14.5 12.4 10.5 9.2 1.20 中国中冶 4.48 0.50 0.57 0.66 0.77 9.0 7.8 6.8 5.8 0.97 中国电建 7.69 0.66 0.78 0.91 1.04 11.6 9.8 8.5 7.4 1.11 中国建筑国际 9.73 1.58 1.82 2.07 2.39 6.2 5.4 4.7 4.1 0.85 上海建工 2.85 0.15 0.35 0.38 0
177、.42 18.7 8.2 7.4 6.8 0.85 四川路桥 15.85 1.80 2.25 2.78 3.39 8.8 7.0 5.7 4.7 2.36 山东路桥 7.75 1.60 1.82 2.15 2.54 4.8 4.2 3.6 3.0 0.93 苏交科 6.53 0.47 0.52 0.59 0.71 13.9 12.6 11.1 9.2 1.00 华设集团 9.53 1.00 1.15 1.28 1.44 9.5 8.3 7.4 6.6 1.45 华阳国际 16.44 0.57 0.89 1.09 1.32 28.7 18.4 15.1 12.4 2.36 鸿路钢构 32.21
178、1.69 2.25 2.79 3.47 19.1 14.3 11.5 9.3 2.72 精工钢构 3.98 0.35 0.44 0.52 0.61 11.3 9.1 7.6 6.6 0.99 金螳螂 5.40 0.48 0.57 0.67 0.66 11.3 9.4 8.1 8.2 1.16 亚厦股份 4.58 0.14 0.30 0.34 0.37 33.0 15.3 13.6 12.4 0.79 东易日盛 7.63-1.79 0.25 0.51 0.61-4.3 30.3 15.1 12.6 27.81 江河集团 7.58 0.43 0.59 0.74 0.87 17.6 12.8 10.
179、2 8.7 1.32 深圳瑞捷 24.77 0.15 1.05 1.33 1.62 161.5 23.6 18.7 15.3 1.82 建科股份 26.32 0.88 1.20 1.47 1.48 30.0 21.9 17.9 17.8 1.64 共创草坪 21.83 1.11 1.30 1.57 1.87 19.6 16.8 13.9 11.7 3.69 苏文电能 57.33 1.49 2.68 3.52 4.47 38.4 21.4 16.3 12.8 3.13 智洋创新 14.30 0.18 0.62 0.85 1.02 78.4 23.1 16.9 14.1 2.66 安科瑞 34.3
180、8 0.79 1.41 1.90 2.58 43.3 24.4 18.0 13.3 6.69 瑞纳智能 73.72 2.70 4.07 5.47 7.25 27.3 18.1 13.5 10.2 3.31 泽宇智能 30.47 0.95 1.31 1.75 2.29 31.9 23.3 17.4 13.3 3.35 华铁应急 8.35 0.46 0.62 0.81 1.08 18.1 13.6 10.3 7.8 2.45 志特新材 33.06 1.08 1.55 2.21 2.97 30.5 21.3 14.9 11.1 3.87 天铁股份 9.21 0.38 0.68 1.03 1.34 2
181、4.2 13.5 8.9 6.9 3.33 利柏特 9.64 0.31 0.46 0.60 0.79 31.6 21.0 16.0 12.2 2.91 上海港湾 33.62 0.91 1.34 1.73 2.29 37.0 25.1 19.4 14.7 3.71 中材国际 14.42 0.83 1.09 1.27 1.46 17.4 13.2 11.4 9.9 2.16 北方国际 18.15 0.63 0.84 1.01 1.15 28.6 21.6 18.0 15.7 2.35 中工国际 14.09 0.27 0.38 0.48 0.59 52.2 37.2 29.1 23.8 1.58 中
182、钢国际 8.86 0.49 0.61 0.70 0.78 18.0 14.6 12.7 11.3 1.84 资料来源:Wind,国盛证券研究所,股价为 2023 年 4 月 28 日收盘价,中国能建、中国中冶、中国建筑国际、山东路桥、苏交科、华设集团、精工钢构、金螳螂、亚厦股份、东易日盛、江河集团、深圳瑞捷、建科股份、共创草坪、苏文电能、智洋创新、天铁股份、上海港湾、中工国际、中钢国际EPS 数据使用 Wind 一致预期数据,中国建筑国际股价及 EPS 单位为“港元”2023 年 05 月 02 日 P.49 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 4.2.重点标的评述重点标的评述
183、4.2.1.中国中铁:中国中铁:Q1 营收业绩平稳,现金流有所改善营收业绩平稳,现金流有所改善 Q1 营收业绩平稳,后续有望提速。营收业绩平稳,后续有望提速。2023Q1 公司实现营业收入 2719.7 亿元,同增 2.0%;实现归母净利润 78.8 亿元,同增 3.8%;扣非业绩 74.1 亿元,同增 0.9%。收入与业绩增幅较低主要因2022Q1基建稳增长发力明显,整体基数较高(2022Q1业绩YoY+17%,相对 2019 年 Q1 复合增速 25%)。预计随着后续基数逐步走低(2022Q2/Q3 业绩增速为 14%/4.5%),公司业绩有望实现加速(股权激励考核目标为 2022-202
184、4 年扣非业绩复合增速不低于 12%)。分业务看,基建板块实现营收 2347 亿元,同增 1.7%,板块内部表现分化,铁路公路稳定增长,城轨、市政、房建等业务收入略有承压。勘察设计/设备制造/房地产开发/其他业务分别实现收入 47/73/79/180 亿元,同比变动-3%/+13%/-11%/+12%。盈利能力基本稳定,现金流有所改善。盈利能力基本稳定,现金流有所改善。公司 2023Q1 毛利率为 9.1%,较 2022 年同期下降 0.12 个 pct。分业务看,基础设施建设/勘察设计/设备制造/地产开发/其他业务毛利率分别同比变动-0.18/-2.29/+2.11/+0.85/-0.39
185、个 pct,施工业务毛利率略有下降,主要系业务结构变动所致,毛利率较高的公用市政业务收入占比有所下降,毛利率较低的铁路业务占比提升。期间费用率 4.74%,较 2022 年同期下降 0.11 个 pct,其中销售/管理/研发/财务费用率分别变动+0.05/+0.05/-0.27/+0.05 个 pct,费用率管控较好。归母净利率 2.89%,同比提升 0.05 个 pct。Q1 公司经营性现金流净流出 380 亿元,较 2022Q1流出收窄 114 亿元,预计主要因公司持续加强现金流管理,效果有所显现。Q1 新签订单表现突出,投资类项新签订单表现突出,投资类项目下降,在手订单充裕。目下降,在手
186、订单充裕。公司一季度新签订单 6674 亿元,同比增长 10.2%,在 2022Q1 超高基数(同比增长 84%)上继续实现稳健增长。分业务类型看,设计咨询/工程建造/装备制造/房地产开发/资产经营/资源利用/金融物贸/新兴业务分别新签 77/5060/162/171/403/66/172/563 亿元,同比变动-35%/+22%/+9%/+138%/-42%/+10%/+30%/-17%。资产经营类等长周期项目下降较多,订单整体结构有所优化。从地域看,境内/境外分别新签 6274/400 亿元,同比分别增长11%/1%。截止至 2023 年 3 月末,公司未完成合同额为 53249 亿元,较
187、 2022 年末增长 8%,是公司 2022 年收入的 4.6 倍,合同储量充裕,有望支撑公司未来收入保持稳健增长。投资建议:投资建议:我们预计 2023-2025 年公司归母净利润分别为 358/402/450 亿元,分别增长14%/12%/12%,EPS 分别为 1.45/1.63/1.82 元,当前股价对应 PE 分别为 6.4/5.7/5.1倍,最新 PB-lf 为 0.90 倍,维持“买入”评级。风险提示:风险提示:基建投资不及预期、海外业务经营风险、应收账款减值风险、大宗商品价格波动风险。4.2.2.中国交建:中国交建:Q1 业绩稳健符合预期,境外订单表现亮眼业绩稳健符合预期,境外
188、订单表现亮眼 盈利增长稳健,整体符合预期。盈利增长稳健,整体符合预期。2023Q1 公司实现营业收入 1766 亿元,同增 2.6%;实现归母净利润 55.82 亿元,同增 9.6%,业绩增速显著快于收入,主要系:1)财务费用率大幅下行 0.53 个 pct;2)所得税率同比下行 3 个 pct;扣非归母净利润 54.41 亿元,同增 10.4%,整体盈利增长稳健,符合预期。财务费用率下降明显,现金流改善。财务费用率下降明显,现金流改善。2023Q1 公司综合毛利率 11.6%,与上年同期基本持平。期间费用率 6.16%,YoY-0.3 个 pct,其中销售/管理/研发/财务分别变动+0.1/
189、-0.09/+0.23/-0.53 个 pct,财务费用率大幅下行主要受利息费用减少、基础设施投资项目利息收入增加及汇兑损失减少共同影响。资产(含信用)减值损失较上年多计提 4.3 亿元。所得税率 18.35%,同比下降 3 个 pct。归母净利率 3.16%,YoY+0.2 个 pct。2023Q1公司经营性现金流净流出 256 亿元,较上年收窄 77 亿元。收现比/付现比分别为 2023 年 05 月 02 日 P.50 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 97%/114%,YoY-1/-7 个 pct。Q1 新签订单稳健增长,境外订单表新签订单稳健增长,境外订单表现亮眼。现
190、亮眼。Q1 公司新签合同额 4578 亿元,同增 6.3%,其中基建建设新签合同额 4012 亿元,同增 5.8%(港口建设/道路桥梁/铁路建设/城市建设/境外工程订单分别同增 82%/-1.8%/29%/-6.3%/25%)。分区域看,境内/境外分别新签合同额 3744/834 亿元,同增 1.4%/35.3%,境外订单表现亮眼。投资类项目新签减少,未来现金流有望持续改善。投资类项目新签减少,未来现金流有望持续改善。公司公告 Q1 新签按照公司股比确认基础设施等投资类项目合同额为 507.55 亿元,同比下降 28%,占比进一步下降。公司近年来持续控制投资类项目总量,优化投资结构,向中短周期
191、类倾斜,2022 年来自基建投资类项目合同额 2116 亿元,同比减少 65 亿元,其中长周期合作 BOT 类项目占比仅10%,同比下降 16 个 pct,结构明显优化,未来资本开支压力有望下行,现金流有望持续改善。投资建议:投资建议:我们预计 2023-2025 年公司归母净利润分别为 212/237/263 亿元,分别增长11%/12%/11%,EPS 分别为 1.31/1.47/1.63 元,当前股价对应 PE 分别为 9.4/8.4/7.6倍,目前 PB(lf)为 0.76 倍,维持“买入”评级。风险提示:基建投资不及预期、海外风险提示:基建投资不及预期、海外业务经营风险、应收账款减值
192、风险。业务经营风险、应收账款减值风险。4.2.3.中国化学:中国化学:Q1 营收业绩平稳,现金流有所改善营收业绩平稳,现金流有所改善 Q1 营收业绩平稳,后续有望提速。营收业绩平稳,后续有望提速。2023Q1 公司实现营业收入 2719.7 亿元,同增 2.0%;实现归母净利润 78.8 亿元,同增 3.8%;扣非业绩 74.1 亿元,同增 0.9%。收入与业绩增幅较低主要因2022Q1基建稳增长发力明显,整体基数较高(2022Q1业绩YoY+17%,相对 2019 年 Q1 复合增速 25%)。预计随着后续基数逐步走低(2022Q2/Q3 业绩增速为 14%/4.5%),公司业绩有望实现加速
193、(股权激励考核目标为 2022-2024 年扣非业绩复合增速不低于 12%)。分业务看,基建板块实现营收 2347 亿元,同增 1.7%,板块内部表现分化,铁路公路稳定增长,城轨、市政、房建等业务收入略有承压。勘察设计/设备制造/房地产开发/其他业务分别实现收入 47/73/79/180 亿元,同比变动-3%/+13%/-11%/+12%。盈利能力基本稳定,现金流有所改善。盈利能力基本稳定,现金流有所改善。公司 2023Q1 毛利率为 9.1%,较 2022 年同期下降 0.12 个 pct。分业务看,基础设施建设/勘察设计/设备制造/地产开发/其他业务毛利率分别同比变动-0.18/-2.29
194、/+2.11/+0.85/-0.39 个 pct,施工业务毛利率略有下降,主要系业务结构变动所致,毛利率较高的公用市政业务收入占比有所下降,毛利率较低的铁路业务占比提升。期间费用率 4.74%,较 2022 年同期下降 0.11 个 pct,其中销售/管理/研发/财务费用率分别变动+0.05/+0.05/-0.27/+0.05 个 pct,费用率管控较好。归母净利率 2.89%,同比提升 0.05 个 pct。Q1 公司经营性现金流净流出 380 亿元,较 2022Q1流出收窄 114 亿元,预计主要因公司持续加强现金流管理,效果有所显现。Q1 新签订单表现突出,投资类项目下降,在手订单充裕。
195、新签订单表现突出,投资类项目下降,在手订单充裕。公司一季度新签订单 6674 亿元,同比增长 10.2%,在 2022Q1 超高基数(同比增长 84%)上继续实现稳健增长。分业务类型看,设计咨询/工程建造/装备制造/房地产开发/资产经营/资源利用/金融物贸/新兴业务分别新签 77/5060/162/171/403/66/172/563 亿元,同比变动-35%/+22%/+9%/+138%/-42%/+10%/+30%/-17%。资产经营类等长周期项目下降较多,订单整体结构有所优化。从地域看,境内/境外分别新签 6274/400 亿元,同比分别增长11%/1%。截止至 2023 年 3 月末,公
196、司未完成合同额为 53249 亿元,较 2022 年末增长 8%,是公司 2022 年收入的 4.6 倍,合同储量充裕,有望支撑公司未来收入保持稳健增长。投资建议:投资建议:我们预计 2023-2025 年公司归母净利润分别为 358/402/450 亿元,分别增长 2023 年 05 月 02 日 P.51 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 14%/12%/12%,EPS 分别为 1.45/1.63/1.82 元,当前股价对应 PE 分别为 9.7/8.1/6.9倍,最新 PB-lf 为 0.90 倍,维持“买入”评级。风险提示:风险提示:基建投资不及预期、海外业务经营风险、
197、应收账款减值风险、大宗商品价格波动风险。4.2.4.中国铁建:中国铁建:Q1 增长平稳现金流改善,低估值性价比突显增长平稳现金流改善,低估值性价比突显 Q1 收入业绩平稳,看好后续增长提速。收入业绩平稳,看好后续增长提速。2023Q1 公司实现营业收入 2735.4 亿元,同比增长 3.4%,实现归母净利润 59.1 亿元,同比增长 5.1%。扣非归母净利润为 56.6 亿元,同比增长 5.2%。收入与业绩增幅较低主要因 2022 年 Q1 基建稳增长发力明显,整体基数较高,预计随着后续基数逐步走低(2022 年 Q1/Q2/Q3 业绩增速分别为 12.3%/7.5%/-5.2%),公司业绩有
198、望逐步加速,全年仍有望实现稳健增长。毛利率同比提升,现金流有所改善。毛利率同比提升,现金流有所改善。2023Q1 公司毛利率为 7.77%,YoY+0.46 个 pct,预计主要于原材料价格下降、施工限制减少压力缓解,施工主业盈利能力改善。期间费用率 4.14%,YoY+0.25 个 pct,其中销售/管理/研发/财务费用率 YoY+0.07/+0.13/-0.02/+0.07 个 pct,管理费用率提升预计主要由于业务活动逐渐恢复,差旅等支出相应增加较多。归母净利率 2.16%,YoY+0.03 个 pct。经营活动现金净流出 392 亿元,同比收窄 18.8 亿元,现金流略有改善。收现比与
199、付现比分别为 106%/118%,YoY+6/+3 个pct。Q1 新签订单增长较快,结构优化,绿色环保等新兴方向持续发力。新签订单增长较快,结构优化,绿色环保等新兴方向持续发力。2023Q1 公司新签合同额 5396.3 亿元,同比增长 15.8%。分业务看,工程承包/投资运营/物资物流/绿色环保/房地产开发分别新签合同额 3977/435/391/202/201 亿元,同比变动+41.7%/-60.2%/+5.3%/+132.0%/+81.1%,其中投资运营类新签订单额同比下滑主要系 PPP、城市综合开发项目减少,预计未来周转较慢的投资类订单占比将继续下降;绿色环保新签订单实现大幅增长,新
200、业务方向持续发力。分地区看,境内/境外分别新签合同额5093/304 亿元,同比+17.3%/-4.8%。投资建议:投资建议:我们预计 2023-25 年公司归母净利润分别为 300/333/369 亿元,分别增长13%/11%/11%,EPS 分别为 2.21/2.45/2.72 元,当前股价对应 PE 分别为 5.4/4.9/4.4倍,目前 PB(LF)仅为 0.7 倍,是估值最低的建筑央企之一,维持“买入”评级。风险提示:风险提示:基建投资不及预期、海外业务经营风险、应收账款减值风险。4.2.5.中国建筑:中国建筑:业绩增长超预期,施工强势地产回暖业绩增长超预期,施工强势地产回暖 扣非业
201、绩增长扣非业绩增长 27.6%,表现超预期。,表现超预期。公司公告 2023 年一季度实现营业收入 5248.3 亿元,同比增长 8.1%,归母净利润 147.4 亿元,同比增长 14.1%,在 2022 年较高基数上(2022 年 Q1 归母净利润增长 17.6%)继续保持较快增速,表现超出预期。归母净利润增速快于收入及净利润,主要因公司施工业务利润快速增长,而少数股东权益占比较高的地产业务利润下滑,导致少数股东收益下降明显。扣非后归母净利润 145.8 亿元,同比增长 27.6%,增速快于归母净利润主要因 2022 年同期下属子企业收购参股公司股权产生较多投资收益。施工主业增长亮眼结构优化
202、,地产销售明显反弹。施工主业增长亮眼结构优化,地产销售明显反弹。2023 年一季度公司房建/基建/地产分别实现营业收入 3446/1200/509 亿元,同比增长 7.8%/11.5%/-4.1%;实现毛利润212.3/100.9/82.8 亿元,同比增长 13.1%/20.5%/-15.5%。施工主业毛利率继续提升,增长亮眼;地产开发业务收入及业绩仍然承压,但相比 2022 年四季度已有所回暖。具体来看:1)房建业务:一季度新签合同额 7238 亿元,同比增长 15.5%;其中,工业厂房 2023 年 05 月 02 日 P.52 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 同比增长超
203、 90%,教育设施、保障性住房新签同比增长均超 30%;住宅地产类项目新签同比下降 22%,占比持续下降。房建业务结构进一步优化。2)基建业务:一季度新签合同额 2438 亿元,同比增长 18.8%,其中能源工程同比增长 126.5%,着力打造新增长点。3)房地产业务一季度合约销售额 1124 亿元,同比增长 82.8%;合约销售面积 505万平方米,同比增长 74.9%,实现强势反弹,增速快于行业整体,作为央企龙头,公司未来市占率有望持续提升。费用率控制较好,现金流改善明显。费用率控制较好,现金流改善明显。公司 2023 年一季度综合毛利率 8.09%,YoY-0.07个 pct,预计主要受
204、地产业务毛利率下降影响。期间费用率 3.65%,YoY-0.33 个 pct,其中销售/管理/研发/财务分别变动 0/-0.23/0.01/-0.12 个 pct,费用率整体管控优异。投资收益减少 21.4 亿元,主要因 2022 年同期下属子企业收购参股公司股权产生较多投资收益。少数股东损益占比 16.45%,YoY-6.16 个 pct,主要因少数权益占比较大的地产业务利润下滑较多。归母净利率 2.81%,YoY+0.15 个 pct,盈利能力提升主要受费用率与少数股东损益占比下降影响。公司一季度经营性现金流净流出 654 亿元,较 2022 年流出大幅收窄 571 亿元,改善明显,主要因
205、公司持续开展现金流管理提升专项行动,强化业务源头治理,加强逾期应收款的监管和清收,效果逐渐显现。投资建议:投资建议:我们预计公司 2023-2025 年归母净利润分别为 564/623/674 亿元,同比增长10.7%/10.4%/8.2%,EPS分别为1.34/1.48/1.61元,当前股价对应PE分别为4.9/4.4/4.1倍,PB(lf)仅 0.78 倍,维持“买入”评级。风险提示:应收账款减值风险、地产业务恢复不达预期、海外业务经营风险、稳增长政风险提示:应收账款减值风险、地产业务恢复不达预期、海外业务经营风险、稳增长政策变化风险。策变化风险。4.2.6.中材国际:中材国际:Q1 收入
206、业绩平稳,后续增长有望提速收入业绩平稳,后续增长有望提速 Q1 收入业绩平稳,后续增长有望提速。收入业绩平稳,后续增长有望提速。公司公告 2023 年一季度实现营业收入 100.1 亿元,相对调整后同比增长 0.63%(公司 2022 年 12 月合并中建材智慧工业,2023 年 2月合并合肥水泥研究设计院,根据会计准则需要对上年同期数据追溯调整,还原为可比数据,后续均为调整后口径),实现归母净利润 6.2 亿元,同比增长 5.5%,扣非业绩 5.8亿元,同比增长 26.8%,扣非业绩增长较快主要因 2022 年同期扣非业绩中不包含新并入资产贡献。公司 Q1 收入业绩增速相对较慢,主要受复杂宏
207、观环境影响,前期新签订单增速较低(2022 年新签同比仅增长 0.49%),因此一季度转化收入偏少,但公司公告2023 年 Q1 订单同比大幅增长 103%,趋势强劲,随着 Q1 及后续新签订单逐步向收入转化,预计公司后续增长将明显提速。毛利率改善,减值下降,盈利能力小幅提升。毛利率改善,减值下降,盈利能力小幅提升。公司 2023 年 Q1 综合毛利率为 16.93%,同比上升 0.12 个 pct,预计主要因外部环境变化,施工成本下降。期间费用率 9.36%,同 比 上 升0.59个pct,其 中 销 售/管 理/研 发/财 务 费 用 率 同 比 分 别+0.31/+0.16/+0.10/
208、+0.03 个 pct。销售及管理费用率上升预计主要因人员活动限制减少,出差及营销等费用增长明显。减值(含信用)损失为 578 万元,较 2022 年同期减少 5619 万元。归母净利率为 6.17%,同比上升 0.29 个 pct。公司第一季度经营性现金流净额为-19.91 亿元,与 2022 年同期基本持平。Q1 新签合同额高增新签合同额高增 103%,境内境外均强劲修复。,境内境外均强劲修复。2023Q1 公司新签合同额 226 亿元,同比高增 103%,主要系工程订单大增驱动,境内/境外分别新签合同额 132.6/93.7 亿元,同增 130%/73%,均实现强劲修复。分业务看,Q1
209、工程业务新签订单 165 亿元,同增 185%,主要因:1)海外经营环境有所改善;2)境内水泥减量置换需求明显提升。运维业务新签订单 40 亿元,其中水泥/矿山运维分别新签订单 15/20 亿元,占运维订单总额的 37%/49%,同增 78%/8%,水泥运维订单增速持续亮眼。装备制造及其他业务分别新签订单 17/3.6 亿元,同增 9%/28%。水泥矿山工程与装备订单合计 116 亿元,同增 62%。其中新建生产线合同 102 亿元,同增 66%;老线技改合同 14.3 亿元,同增 2023 年 05 月 02 日 P.53 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 39%。投资建议:
210、投资建议:我们预计公司 2023-2025 年归母净利润分别为 28.9/33.5/38.7 亿元,相对调整前同比增长 32%/16%/16%,EPS 分别为 1.09/1.27/1.46 元,当前股价对应 PE 分别为 13/11/10 倍,维持“买入”评级。风险提示:海外工程需求恢复不及预期、绿色智能改造不达预期、新业务转型不达预期风险提示:海外工程需求恢复不及预期、绿色智能改造不达预期、新业务转型不达预期等。等。4.2.7.北方国际:北方国际:扣非业绩持续高增,投建营一体化项目贡献加大扣非业绩持续高增,投建营一体化项目贡献加大 全年扣非业绩高增全年扣非业绩高增 102%,Q1 业绩延续强
211、劲增长。业绩延续强劲增长。2022 年公司实现营业收入 134.3 亿元,同增 2.9%;实现归母净利润 6.4 亿元,同增 2.0%;扣非归母净利润 7.7 亿元,同比高增 102%,增速显著快于归母业绩,主要系公司当期发生外汇套期保值损失 1.8 亿元。分季度看:分季度看:Q1/Q2/Q3/Q4 单季分别实现营收 24.5/29.4/38.0/42.4 亿元,同增37%/13%/13%/-20%;单季实现归母净利润 1.1/2.8/1.1/1.4 亿元,同比+55%/+38%/-50%/+4%,H2 增速有所下滑,主要系:1)Q3 海外工程业务毛利率下滑幅度较大(单季毛利率 YoY-2.7
212、 个 pct);2)Q4 受特殊宏观因素影响项目收入确认有所放缓,且外汇套期保值导致单季投资收益同比下降 1.7 亿元。分业务看:分业务看:货物贸易/货运代理业务分别实现营收 70.3/9.3 亿元,同比持平/+17%;工程承包业务实现收入 33 亿元,其中国际/国内工程分别实现收入 25.4/7.7 亿元,同比-26%/+156%;发电业务实现收入 9.2 亿元,同比大幅增长 304%,主要系欧洲能源紧缺、电价上涨,克罗地亚风电项目发电量大增;金属包装容器/运营维护/其他业务分别实现收入 11.1/0.7/0.6 亿元,同比变动-4%/+0.5%/+69%。2023Q1 公司实现营业收入 4
213、8 亿元,同增 95%;实现归母净利润1.9 亿元,同增 85%,营收业绩均高增,主要系蒙古一体化焦煤贸易项目收入增长贡献。全年盈利水平上行,全年盈利水平上行,Q1 现金流大幅改善。现金流大幅改善。2022 年公司综合毛利率 13.7%,YoY+3 个pct,明显改善,预计主要系焦煤贸易及风电项目盈利增长驱动(货物贸易/发电业务毛利率分别 YoY+3.8/5.8 个 pct)。期间费用率 2.4%,YoY-3.5 个 pct,其中销售/管理/研发/财务费用率分别变动+0.2/+0.1/同比持平/-3.9 个 pct,财务费用率下滑主要系美元升值致当期公司确认汇兑收益 4.0 亿元(2021 年
214、为净损失 1.5 亿元)。资产(含信用)减值损失 3.8 亿元,同比多计提 3.9 亿元。所得税率 16.8%,同比提升 0.7 个 pct。归母净利率 4.7%,同比基本持平。2022 年公司经营性现金流净流入 7.4 亿元,较上年收窄 7.6 亿元,主要系孟加拉燃煤电站项目本期收款减少、蒙古一体化贸易板块付款所致。2023Q1公司毛利率 12.85%,YoY-1.7 个 pct;期间费用率 5.75%,YoY-1.9 个 pct;归母净利率4.05%,YoY-0.23 个 pct。2023Q1 经营性现金流净流入 7 亿元,同比多流入 16 亿元,现金流明显改善。投建营一体化项目进入收获期
215、,利润贡献显著提升。投建营一体化项目进入收获期,利润贡献显著提升。1)克罗地亚风电项目:2022 年项目发电 3.9 亿度,项目公司实现收入 7.4 亿元,净利润 4.7 亿元,归母利润约 3.6 亿元,占总归母利润的 56%。2)蒙古矿山一体化项目:2022 年上半年中蒙口岸关闭、严格管制,下半年陆续恢复采矿生产,创新通关模式,通关过货量和焦煤销售量快速增长,全年煤炭销售量 184 万吨,同比增长 842%。2023 年一季度继续贡献较多收入,驱动公司业绩大幅增长。3)孟加拉燃煤电站项目:总体进度累计完成 67%。煤炭燃烧试验、运维招标顺利完成,生产筹备工作有序推进。新签订单大幅增长,海外经
216、营有望加快修复。新签订单大幅增长,海外经营有望加快修复。公司公告 2022 年合计新签 20.6 亿美元,同比增长 190%。截止至 2022 年底,公司在手已签约未完工订单 187 亿美元,其中未生效 117 亿美元,生效订单 70 亿美元,在手订单十分充裕。过去几年受全球复杂环境影响,公司海外工程收入及盈利出现较明显下滑。2023 年恰逢“一带一路”倡议提出十周年,外交及金融政策有望加码,叠加内外人员、物资往来顺畅后,公司海外经营有望加快修复。此外,公司在中东地区深耕多年,具备丰富项目经验,也有望深度受益中国 2023 年 05 月 02 日 P.54 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本
217、报告末页声明 与中东地区深化合作。投资建议:投资建议:我们预测公司 2023-2025 年实现归母净利润 8.4/10.1/11.6 亿元,同比增长33%/20%/15%,对应 EPS 分别为 0.84/1.01/1.15 元,当前股价对应 PE 分别为 22/18/16倍,维持“买入”评级。风险提示:海外市场经营风险,汇率大幅波动风险,煤炭价格波动风险、投建营项目投风险提示:海外市场经营风险,汇率大幅波动风险,煤炭价格波动风险、投建营项目投产后盈利不达预期等。产后盈利不达预期等。4.2.8.四川路桥:四川路桥:Q1 业绩略超预期,有望受益“一带一路”加码业绩略超预期,有望受益“一带一路”加码
218、 Q1 营收业绩略超预期,后续有望延续较快增势。营收业绩略超预期,后续有望延续较快增势。公司发布 2023 年一季报,实现营收309 亿元,同增 29%(重述后);实现归母净利润 27.3 亿元,同增 33%(重述后),扣非后归母净利润同增 32%(重述后)。Q1 营收业绩均延续快速增长趋势,略超预期,主要系:1)2023 年以来我国基建保持强度,公司积极开拓市场、参与投建一体项目,施工任务量明显增多,Q1 实现新签订单 288 亿元,同比大增 101%,且在手订单较为优质;2)积极推动绿色低碳智能建造技术,提升管理效率与效益、降低施工成本;3)实时监控及预警平台(PCWP)应用逐步成熟,精细
219、化管控能力持续增强,加快推进项目变更、材料调差;4)通过合理调动蜀道集团内外优质资源,进一步降低施工成本。截至 2022年底,公司在手订单 2167 亿元,是 2022 年收入的 1.6 倍,蜀道集团计划 2023 年完成投资 2000 亿元,其中高速公路投资 1165 亿元、轨道项目投资 433 亿元,公司作为蜀道集团旗下路桥施工主体有望持续获得优质项目,推动营收业绩延续快速增势。毛利率小幅下降,费用率降低,跨期收付致现金流出规模扩大。毛利率小幅下降,费用率降低,跨期收付致现金流出规模扩大。2023Q1 公司毛利率16.1%,同比小幅下降 0.6 个 pct。期间费用率 5.4%,YoY-0
220、.4 个 pct,其中销售/管理/研发/财务费用率 YoY 持平/-0.2/+1.2/-1.4 个 pct,研发费用率提升主要系公司重点加强绿色低碳、智能建造等领域研发投入;财务费用率下降主要系公司主动压减负债,Q1 末资产负债率/有息资产负债率分别为 76.5%/28.9%,分别 YoY-0.4/10.1 个 pct,有息负债压力明显下降。Q1 资产(含信用)减值损失仅 400 万元,同比减少 0.16 亿元。所得税率 16.3%,YoY-0.4 个 pct。归母净利率 8.85%,YoY+0.25 个 pct,延续提升趋势。2023Q1 经营活动现金净流出 82.5 亿元,流出规模同比扩大
221、 62.4 亿元,主要系工程款项跨期收付导致,即因春节提前,2022 年底集中收回大量工程款项,年末时点上未对外支付,而在本期支付了上年度材料采购款、工程款所致,预计公司 Q1 实际现金流情况与往年持平。截至 Q1 末公司现金及现金等价物余额 213 亿元,YoY+44 亿元,在手现金充裕。“一带一路一带一路”政策加码,公司有望重点受益。政策加码,公司有望重点受益。公司通过实施“大海外”战略持续巩固海外市场,推进“一带一路”建设,2022 年新签订单 37.25 亿元。公司在“一带一路”沿线国家厄立特里亚拥有 3 座矿山,其中阿斯马拉铜金多金属矿(原矿约 400 万吨/年)已开工建设,克尔克贝
222、特金多金属矿进入探转采程序,库鲁里钾盐项目(原矿约 540 万吨/年)力争年内开工。2023 年是我国“一带一路”战略再次加码元年,政策大趋势明确,5 月至年底将会密集有相关重磅外交事件和会议,驱动“一带一路”项目加速落地和板块内建筑龙头估值提升,公司作为国企龙头有望重点受益。加速开拓矿产新材料、新能源主业,打造成长新引擎。加速开拓矿产新材料、新能源主业,打造成长新引擎。矿产及新材料方面,公司拥有在建及运营矿山 11 座,黄磷厂 1 座,2023 年有望陆续开工建设或试生产;新锂想公司三元正极材料项目一期(1 万吨/年)已达产,项目二期(4 万吨/年)以及三晟公司正在试生产,磷酸铁锂项目(5
223、万吨/年)、废旧锂电池回收项目一期(2 万吨/年)正在开工建设。新能源方面,攀大、汶马、丽攀高速分布式光储项目建成投运,德会、久马、攀田、沿江高速公路分布式光储项目陆续建设中;盐边县整县分布式光伏项目顺利推进,昔格达零碳示范村项目建成;凉山州会东县 200MW 光伏项目顺利开工建设。2022 年公司矿产新材料、新能源板块已开始贡献利润,2023 年利润占比有望进一步提升,持续为公司 2023 年 05 月 02 日 P.55 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 业绩增添动能。投资建议:投资建议:我们预计公司 2023-2025 年归母净利润分别为 140/173/211 亿元,同
224、比增长25%/23%/22%,EPS 分别为 2.25/2.78/3.39 元,当前股价对应 PE 分别为 7.0/5.7/4.7倍,维持“买入”评级。风险提示:政策推进不及预期、新业务开拓不及预期、矿产资源价风险提示:政策推进不及预期、新业务开拓不及预期、矿产资源价格大幅波动、关联交格大幅波动、关联交易受限等。易受限等。4.2.9.华阳国际:华阳国际:Q1 订单大增订单大增 51%,现金流表现优异,现金流表现优异 Q1 归母净利润扭亏,建筑设计订单大增归母净利润扭亏,建筑设计订单大增 51%。公司发布 2023 年一季报,实现营收 2.6亿元,同降 32%,主要系:1)1 月份存特殊宏观事件
225、冲击;2)公司主动收缩 EPC 业务,EPC 收入大幅减少;3)2023Q1 订单预计主要集中在 3 月,Q1 未及时向收入转化。实现归母净利润 414 万元,上年同期为亏损 381 万元,本期实现扭亏,主要系公司建筑数字化工业化研究院收到较多政府补贴(Q1 政府补贴 1200 万元,YoY+599 万元),以及公司 Q1 收款情况较好,部分坏账准备转回(信用减值转回 0.19 亿)。扣非后归母净利润亏损 1061 万元,较上年同期亏损收窄 256 万元。分板块看,2023Q1 建筑设计/造价咨询/工程总承包及全过程工程咨询业务分别实现营收 18944/2858/3945 万元,同比变化-20
226、%/-14%/-63%。订单方面,公司 2023Q1 新签建筑设计订单 3.7 亿元,同比大增51%(其中装配式订单 2.1 亿元,占比 55%,同比大增 135%),设计主业订单快速反弹,有望推动公司营收加快修复;造价咨询订单 4971 万元,同比小幅下降 2.7%。根据公司此前发布的财务预算报告,2023 年公司目标新签订单同增 25%、营收稳中有升、净利润增长 20%以上,公司年内收入利润增长有望持续恢复。毛利率有所下降,费用率提升,现金流同比大幅好转。毛利率有所下降,费用率提升,现金流同比大幅好转。2023Q1 公司毛利率 14.6%,YoY-1.6 个 pct,预计主要系收入同降较多
227、,而成本端较为刚性,随着后续营收增速恢复,公司毛利率有望回升。期间费用率 23.0%,YoY+5.7 个 pct,其中销售/管理/研发/财务费用率 YoY+0.6/+3.1/+1.8/+0.3 个 pct,由于公司 Q1 收入规模降幅较大,但管理、研发为主的各项费用亦具刚性,因此公司期间费用率整体有所提升。Q1 冲回资产(含信用)减值损失约 0.11 亿元,上年同期则计提 0.12 亿元,主要系公司加强收款,部分坏账准备有所转回。归母净利率 1.61%,YoY+2.62 个 pct。2023Q1 经营活动现金净流入 0.83亿元,系 2018 年以来首次实现 Q1 现金流净流入,上年同期为净流
228、出 1.5 亿元,同比大幅好转,主要系公司销售回款较好、严控支出,同时代建项目的代收代付资金增加。BIM 技术储备丰富,有望重点受益技术储备丰富,有望重点受益 AI+设计浪潮。设计浪潮。BIM 较传统建筑设计软件而言蕴含更多维度建筑数字化信息,而建筑数字化则是 AI 运用于建筑设计及后续服务的基础。公司自 2008年至今持续开拓建筑BIM 业务,旗下软件企业华阳城市科技公司拥有员工 120人以上,技术与开发能力储备丰富,相继推出 iBIM 平台 V4.14 版和华阳速建 2022 版。2022 年公司与中望软件成立合资公司,共同开发国产 BIM 软件,助力实现自主可控,解决行业“卡脖子”问题。
229、公司还与万科旗下从事地产科技研发的全资子公司万翼科技战略合作,在基于 CAD 形式的 AI 审图、AI 审图平台与公司 iBIM 平台数据对接、AI 赋能设计场景、BIM 合作研发等方面展开合作,积极将 BIM 平台与 AI 技术相结合。在当前AI 技术加速变革之际,公司作为华南房建设计龙头,BIM 技术领先、数据资源丰富,后续有望重点受益 AI+设计发展浪潮。投资建议:投资建议:我们预测公司 2023-2025 年归母净利润分别为 1.75/2.14/2.59 亿元,同比增长 56%/22%/21%(2022-2025 年 CAGR 为 32%),EPS 为 0.89/1.09/1.32 元
230、,当前股价对应 PE 为 18/15/12 倍,维持“买入”评级。风险提示:地产政策风险,装配式及风险提示:地产政策风险,装配式及 BIM 业务拓展不及预期风险,跨地域经营风险等。业务拓展不及预期风险,跨地域经营风险等。2023 年 05 月 02 日 P.56 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 4.2.10.泽宇智能:泽宇智能:Q1 业绩超预期,新产品强化成长动能业绩超预期,新产品强化成长动能 Q1 业绩超预期,有望持续受益电力信息化行业放量。业绩超预期,有望持续受益电力信息化行业放量。公司发布 2023 年一季报,实现营收 1.9 亿元,同增 146%,增速较快预计主要系:
231、1)网络集成及应用集成主业开拓进展顺利,省内市场份额稳固,省外市场加速开拓;2)受 2022 年 12 月特殊宏观事件影响,部分收入延迟至 2023Q1 进行结算。实现归母净利润 0.40 亿元,同增 42%,扣非后归母净利润 0.34 亿元,同增 201%,业绩超市场预期。其中归母业绩增速低于营收及扣非业绩增速,主要系:1)上年同期银行理财收益较高,本期赎回理财产品,相应收益有所减少;2)新增股权激励股份支付费用;3)母公司层面较上年同期失去高新技术企业资格,所得税率有所提升。当前我国新型电力系统加速构建,电力数字化智能化程度亟待提升以更好适配新型电力系统对于多类型电力接入、输配电调度、用电
232、智能决策等领域需求,电网数字化智能化需求有望持续放量,公司作为智能电网 EPCO 民营龙头有望持续受益。此外,当前公司加快应用集成多款新产品研发与推广,2023 年相关产品有望陆续落地,推动盈利持续快速增长。毛利率有所下降,费用率大幅下降,现金流入同比有所收窄。毛利率有所下降,费用率大幅下降,现金流入同比有所收窄。2023Q1 公司毛利率 36.5%,YoY-13.0 个 pct,预计主要系 2022 年底转入 2023Q1 结算的大项目利润率偏低所致。期间费用率 12.1%,YoY-18.4 个 pct,其中销售/管理/研发/财务费用率 YoY-6.7/-4.1/-0.8/-6.8 个 pc
233、t,销售与管理费用率下降预计主要系结转收入对应销售与管理费用已在 2022年确认;财务费用率下降主要系公司赎回银行理财产品后存款利息增加所致。Q1 基本未计提资产(含信用)减值损失,同比无明显变化。所得税率 22.7%,YoY+3.8 个 pct,主要系母公司层面 2022 年底意外未通过江苏省高新技术企业资格认定,2023 年公司将积极重视高新技术企业资格申报,该因素有望快速消除。归母净利率 21.4%,YoY-15.6 个pct。2023Q1 经营活动现金净流入 0.35 亿元,同比收窄约 0.26 亿元,主要系支付的各项税费增加所致(2022 年所得税增多后,集中在 2023Q1 进行支
234、付)。应用集成多款产品陆续推出,持续打造成长新动能。应用集成多款产品陆续推出,持续打造成长新动能。当前公司已自主开发四款应用集成新产品:1)新一代智能变电站巡检机器人,可解决目前电力巡检机器人可靠性低和图像算法识别率低的问题;2)智能光纤管理系统,基于人工智能的机械臂和光纤防缠绕算法与光纤智能管理平台相结合,实现光纤一键式远程跳纤和故障远程定位检测,实现光缆资源可观、可测、可控;3)地基云台气象装置,可提升气象数据高精度采集同时,实现云图的采集与分析,提升光伏能源短期功率预测和出力预测水平;4)SF6 数字化远程表计,运用物联网技术,推动变电站主辅监测一体化。目前公司系列新产品已处推广阶段或已
235、形成销售,市场反馈较为积极,持续打造公司成长新动能。投资建议:投资建议:我们预测公司 2023-2025 年归母净利润分别为 3.1/4.2/5.5 亿元,同比增长37%/33%/31%,2022-2025 年 CAGR 为 34%,EPS 分别 1.31/1.75/2.29 元,当前股价对应 PE 为 23/17/13 倍,维持“买入”评级。风险提示:电力信息化推进政策不及预期风险,大客户业务占比较高风险,新业务及新风险提示:电力信息化推进政策不及预期风险,大客户业务占比较高风险,新业务及新区域业务开拓不及预期风险等。区域业务开拓不及预期风险等。4.2.11.安科瑞:安科瑞:Q1 业绩符合预
236、期,后续盈利有望提速业绩符合预期,后续盈利有望提速 Q1 业绩符合预期,后续有望提速。业绩符合预期,后续有望提速。公司发布 2023 年一季报,实现营收 2.3 亿元,同增11%,当前行业需求持续恢复,2023Q1 营收增长较 2022 年已有所提速,但由于一二月分别有宏观特殊事件冲击及春节因素,收入跨入高增速区间尚需时间。2023Q1 实现归母净利润 0.42 亿元,同增 33%,处此前业绩预告中值水平,符合预期,增速较快主要系公司毛利率提升,以及 Q1 增值税即征即退金额及政府补助增加(其他收益 1456 万元,YoY+608 万元);扣非后归母净利润 0.37 亿元,同增 26%。展望
237、2023 年后续季度,预计经营环境较 2022 年同期将明显好转,企业微电网项目招投标、原材料采购、产品物流、现场调试等工作均进入正常节奏,同时在新型电力系统加速构建、电力数字化智能 2023 年 05 月 02 日 P.57 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 化发展提速背景下,工商业能效综合管理系统需求有望保持旺盛,驱动公司营收业绩加速增长。毛利率提升,费用率有所上升,现金流出同比明显收窄。毛利率提升,费用率有所上升,现金流出同比明显收窄。2023Q1 公司毛利率 47.5%,YoY+2.2 个 pct,预计主要系公司持续推动产品迭代升级,软件占比增大,项目整体毛利率有所提升
238、。期间费用率 34.0%,YoY+1.8 个 pct,其中销售/管理/研发/财务费用率YoY+0.7/-0.6/+1.6/+0.1 个 pct,销售费用率提升主要系公司加快区域市场开拓和新产品推广;研发费用率升幅较大,主要系公司当前持续加大企业微电网新产品研发,相关投入增加。Q1基本未计提资产(含信用)减值损失,同比无明显变化。归母净利率18.2%,YoY+2.9 个 pct。2023Q1 经营活动现金净流出 0.39 亿元,流出规模同比收窄约 0.23 亿元,主要系公司持续注重现金流管控,加强销售回款,防范资金风险。2023Q1 收现比/付现比分别为 108%/147%,YoY+1/-20
239、个 pct。EMS2.0 有望步入业绩释放期,有望步入业绩释放期,EMS3.0 打开更广阔的成长空间。打开更广阔的成长空间。2022 年公司已完成EMS1.0(23 个子系统模块)向 EMS2.0(统一平台、互联互通互动)产品升级,针对 18个行业形成了平台化方案,通过设计院推广模式积累了较多潜在订单,并已有一些项目实现落地(截至 2022 年末,公司有 1.85 万个项目备案,将在三年内逐步落地转化,订单储备丰富),已基本形成公司全新的产品和推广模式,2023 年公司 EMS2.0 产品有望步入业绩释放期。同时,目前公司已初步完成 EMS3.0 开发工作,搭建了具备光储充调度功能的能量管理平
240、台,作为未来搭建 EMS3.0 智慧能源平台的基础,后续有望逐步落地推广。未来随着储能和充电桩大量应用、工商业电价上涨、峰谷价差拉大,EMS3.0 智慧能源平台需求有望持续提升,打造增长新引擎。投资建议:投资建议:我们预测公司 2023-2025 年归母净利润分别为 3.0/4.1/5.5 亿元,同比增长77%/35%/35%,2022-2025 年 CAGR 为 48%,EPS 分别 1.41/1.91/2.58 元,当前股价对应 PE 为 24/18/13 倍,维持“买入”评级。风险提示:新业务开拓不及预期风险,盈利能力下降风险,政策推进不及预期风险,固风险提示:新业务开拓不及预期风险,盈
241、利能力下降风险,政策推进不及预期风险,固定资产折旧风险等。定资产折旧风险等。2023 年 05 月 02 日 P.58 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 5.风险提示风险提示“中特估”及国改推进不及预期风险,“一带一路”政策力度不达预期,跨国项目执行风“中特估”及国改推进不及预期风险,“一带一路”政策力度不达预期,跨国项目执行风险,汇率波动风险等险,汇率波动风险等。“中特估”及国改推进不及预期风险“中特估”及国改推进不及预期风险。中国特色估值体系自 2022 年底提出以来,相关政策举措持续出台,国资委积极配套出台国企改革举措推动中国特色估值体系建立。若后续相关政策推出低于预期,
242、或执行低于预期,则可能对建筑板块盈利能力和盈利质量改善幅度有限。“一带一路”政策力度不达预期“一带一路”政策力度不达预期。2023 年以来我国密集有外交事件或会议推动“一带一路”政策加速推进,若后续进展不及预期,则可能对建筑板块相关订单获取和存量订单执行产生不利影响。跨国项目执行风险跨国项目执行风险。海外项目的执行普遍需应对当地法律法规、风情民俗,若相关建筑企业未处理好相关事宜,则可能对施工进度产生不利影响。汇率波动风险汇率波动风险。当前全球金融市场波动加大,汇率波动随之加剧,开展海外业务的建筑企业所持外汇可能面临汇率波动问题,进而影响当期损益。2023 年 05 月 02 日 P.59 请仔
243、细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 免责声明免责声明 国盛证券有限责任公司(以下简称“本公司”)具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下,本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料,但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断,可能会随时调整。在不同时期,本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态,对
244、本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改,投资者应当自行关注相应的更新或修改。本公司力求报告内容客观、公正,但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用,不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议,本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户,不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况,并完整理解和使用本报告内容,不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。投资者应注意,在法律许可的情况下,本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易,也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财
245、务顾问和金融产品等各种金融服务。本报告版权归“国盛证券有限责任公司”所有。未经事先本公司书面授权,任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告,需注明出处为“国盛证券研究所”,且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。分析师声明分析师声明 本报告署名分析师在此声明:我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力,本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法,结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。投资评级说明投资评级说明
246、 投资建议的评级标准投资建议的评级标准 评级评级 说明说明 评级标准为报告发布日后的 6 个月内公司股价(或行业指数)相对同期基准指数的相对市场表现。其中 A 股市场以沪深 300 指数为基准;新三板市场以三板成指(针对协议转让标的)或三板做市指数(针对做市转让标的)为基准;香港市场以摩根士丹利中国指数为基准,美股市场以标普 500 指数或纳斯达克综合指数为基准。股票评级 买入 相对同期基准指数涨幅在 15%以上 增持 相对同期基准指数涨幅在 5%15%之间 持有 相对同期基准指数涨幅在-5%+5%之间 减持 相对同期基准指数跌幅在 5%以上 行业评级 增持 相对同期基准指数涨幅在 10%以上
247、 中性 相对同期基准指数涨幅在-10%+10%之间 减持 相对同期基准指数跌幅在 10%以上 国盛证券研究所国盛证券研究所 北京北京 上海上海 地址:北京市西城区平安里西大街 26 号楼 3 层 邮编:100032 传真: 邮箱: 地址:上海市浦明路 868 号保利 One56 1 号楼 10 层 邮编:200120 电话: 邮箱: 南昌南昌 深圳深圳 地址:南昌市红谷滩新区凤凰中大道 1115 号北京银行大厦 邮编:330038 传真: 邮箱: 地址:深圳市福田区福华三路 100 号鼎和大厦 24 楼 邮编:518033 邮箱: