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1、1 中 泰 证 券 研 究 所 专 业 领 先 深 度 诚 信 证 券 研 究 报 告 2 0 2 3.0 5.0 8 中泰证券中泰证券 建材建材&化工行业首席分析师化工行业首席分析师 孙颖孙颖 博士博士 执业证书编号:执业证书编号:S0740519070002 Email: 分析师:聂磊分析师:聂磊 执业证书编号:执业证书编号:S0740521120003 Email: 长坡厚雪优质赛道,国产替代大有可为长坡厚雪优质赛道,国产替代大有可为 工业气体行业深度报告工业气体行业深度报告 2 投资观点投资观点 报告亮点:本篇报告除了对工业气体长坡厚雪的特点分析外报告亮点:本篇报告除了对工业气体长坡厚
2、雪的特点分析外,还对商业模式进行了详尽的讨论还对商业模式进行了详尽的讨论,其中现场供气主要赚的是其中现场供气主要赚的是“运运营营”的钱;零售供气分两种的钱;零售供气分两种,一种是现场制气商直接卖给零售客户赚取一种是现场制气商直接卖给零售客户赚取“生产制造生产制造”的钱的钱,另一种是分销商通过建立物流网络另一种是分销商通过建立物流网络赚取赚取“渠道渠道”的钱的钱。此外此外,我们认为国产替代路径一是区域错位我们认为国产替代路径一是区域错位,向中西部拓展;二是产品错位向中西部拓展;二是产品错位,重点发力特气品种重点发力特气品种。一一、行业特点:长坡厚雪优质赛道行业特点:长坡厚雪优质赛道,易产生大市值
3、公司易产生大市值公司。1)万亿市场。工业气体具备耗材属性,全球市场规模超万亿,国内约2000亿。2)顺周期属性与长期成长性兼备,预计国内市场规模22-26年CAGR+9.7%。3)外包供气渗透率有望持续提升。外包供气在成本、效率、安全方面具有明显优势,预计国内外包供气占比将从22年59%提升至25年的64%,相较发达国家80%的比例,仍有提升空间。4)易孕育大市值公司。工业气体全球龙头林德已达万亿市值,国内企业具备大市值发展潜力。二二、商业模式:攻守兼备商业模式:攻守兼备,护城河不断拓宽护城河不断拓宽。1)现场制气本质为运营模式。定价模式类似“成本加成法”,成本中能源成本(主要是电力)占比约8
4、0%,价格体系相对稳定,且为“照付不议”合同,因此收入、盈利、现金流均相对稳定,具备防御性。随着财务费用及折旧摊销的下降,项目盈利能力呈现两阶段提升。竞争加剧下新建项目收益率逐步降低,核心竞争要点为成本管控及零售业务协同能力。2)零售供气弹性在于价格,竞争在于渠道。a)零售气主体为现场制气站,销售对象为终端客户或分销商,盈利弹性对应价格波动;b)零售气主体为分销商,从管道气商采购气体,经过分装&物流运输后销售给终端客户,主要赚“渠道”的钱,竞争要点在于建立高效的物流运输渠道。通过收并购完成区域整合后,可进一步赚“格局优化”的钱。三三、竞争格局:份额集中竞争格局:份额集中,错位竞争提速国产替代错
5、位竞争提速国产替代。1)行业集中度高,全球CR4/国内CR6分别为54%/72%。气体运营项目具有排他性,在经济性&提升盈利的考虑下,企业倾向于通过收并购扩大份额并实现格局优化,故行业易形成寡头垄断格局。2)设备是国产替代基础,20年内资份额超75%,已实现追赶。3)通过区域、产品错位竞争,加速国产替代。a)中西部地区拓展:外资已较早在华东、华北、东北地区(经济发达或重工业地区)布局,竞争激烈,中西部地区成为突破口;b)发力特种气体:海外份额高、国产替代空间广,目前国内产品技术已达标,在政策倾斜、价格优势的助力下,本土企业国产替代有望加速。四四、相关标的:相关标的:建议关注杭氧股份建议关注杭氧
6、股份、金宏气体金宏气体、华特气体华特气体、中船特气中船特气、凯美特气凯美特气、侨源股份侨源股份、和远气体和远气体。五五、风险提示:风险提示:1 1)经济不及预期;经济不及预期;2 2)零售气下游不景气零售气下游不景气;3 3)国产替代不及预期;国产替代不及预期;4 4)信息更新不及时信息更新不及时;5 5)行业规模测算偏差行业规模测算偏差。BVjWZYkW8ZFZiX2VjZcVaQaObRtRmMpNoNkPqQrMfQmNqQ9PpOnNMYpNpQNZrRqM目 录 C O N T E N T SC O N T E N T S 商业模式:攻守兼备商业模式:攻守兼备,护城河不断拓宽护城河不
7、断拓宽 1、供气模式以现场制气为主供气模式以现场制气为主,零售供气为补充零售供气为补充 2、现场制气:本质为运营模式现场制气:本质为运营模式,具备防御性具备防御性 3、零售气零售气:弹性在于价格:弹性在于价格,竞争在于渠道竞争在于渠道 2 3 5 竞争格局:份额集中,国产替代大有可为竞争格局:份额集中,国产替代大有可为 4 相关标的:本土企业崛起,精选优质龙头相关标的:本土企业崛起,精选优质龙头 风险提示风险提示 行业特点:长坡厚雪优质赛道,易产生大市值公司行业特点:长坡厚雪优质赛道,易产生大市值公司 1 4 CONTENTSCONTENTS 目录目录 C CCONTENTSCONTENTS
8、专 业 领 先 深 度 诚 信专 业 领 先 深 度 诚 信 中 泰 证 券 研 究 所中 泰 证 券 研 究 所 1 长坡厚雪优质赛道,易孕育大市值公司长坡厚雪优质赛道,易孕育大市值公司 5 “工业的血液工业的血液”,具备耗材属性具备耗材属性。工业气体广泛应用于几乎所有工业领域,被称为“工业的血液”。根据亿渡数据,2021年工业气体下游应用中,钢铁、石油化工、电子产品、其他化学品领域占比分别为24%、18%、11%、11%。大宗气体占比约大宗气体占比约8080%,纯度要求低纯度要求低,产销量大产销量大。按应用领域的不同,工业气体主要分为大宗气体和特种气体。大宗气体包含氧氮氩等空分气体以及丙烷
9、、氨气等合成气体,主要应用于钢铁、化工、冶金等行业。特种气体占比约特种气体占比约2020%,对纯度对纯度、品种品种、性质要求更高性质要求更高。特种气体应用在特定领域,可分为标准气体、医疗气体、激光气体、食品气体、电光源气体以及电子气体等。在特种气体领域中,电子特气占据主要份额,约为60%。1.1“工业的血液”,具备耗材属性“工业的血液”,具备耗材属性 图表:工业气体品类多,应用领域广图表:工业气体品类多,应用领域广 图表:图表:20212021年工业气体下游主要应用分布年工业气体下游主要应用分布(%)来源:亿渡数据、杭氧股份公司公告、前瞻产业研究院、中泰证券研究所 图表:图表:传统工业应用占比
10、稳步下降,新兴领域占比望提升传统工业应用占比稳步下降,新兴领域占比望提升(%)6 1.1 原材料充足,产品需求多样原材料充足,产品需求多样 来源:亿渡数据、中泰证券研究所 图表:工业气体产业链全景图图表:工业气体产业链全景图 图表:空气分离提纯生产工艺图表:空气分离提纯生产工艺 来源:杭氧股份公司公告、中泰证券研究所 原材料供应充足原材料供应充足,成本主要为电力成本主要为电力。工业气体制备本质为将空气中的氧、氮、氩等气体分离。原材料方面,主要是空气、工业废气、基础化学原料等,供应量充足。设备方面,包含生产设备(核心是空分设备)、存储设备、运输设备。能源方面,主要消耗电力,根据杭氧股份可转债募集
11、说明书,2021年气体销售业务中能源成本占比约80%。产品需求多样产品需求多样。大宗客户用气需求量大,需求气体单一,对气体纯度要求低。零售客户需求气体种类多,单个气体需求量小,对气体纯度要求高。7 1.2 万亿市场,长坡厚雪万亿市场,长坡厚雪 来源:亿渡数据、中泰证券研究所 图表:中国工业气体市场规模占全球占比图表:中国工业气体市场规模占全球占比持续攀升(持续攀升(%)来源:亿渡数据、中泰证券研究所 图表:全球市场万亿规模,年复合增图表:全球市场万亿规模,年复合增速在速在7%7%左右(亿元,左右(亿元,%)来源:亿渡数据、中泰证券研究所 图表:国内市场两千亿规模,年复合图表:国内市场两千亿规模
12、,年复合增速在增速在10%10%左右(亿元,左右(亿元,%)全球万亿市场规模全球万亿市场规模,预计预计20年年CAGR+CAGR+6 6.8 8%。据亿渡数据预测,2022年全球工业气体行业市场规模为10238亿元,2026年有望增长至13299亿元,2022-2026年CAGR+6.8%。国内约国内约20002000亿市场规模亿市场规模,预计预计20年年CAGR+CAGR+9 9.7 7%,20262026年占全球比例年占全球比例达达2121.4 4%。据亿渡数据预测,2022年中国工业气体市场规模为1964亿元,2026年有望增长
13、至2842亿元,2022-2026年CAGR+9.7%,高于全球市场规模增速。根据以上数据测算,国内占全球市场规模比例有望从2022年19.2%提升至2026年21.4%。8 图表:图表:20年中国特种气体细分市场规模(亿元,年中国特种气体细分市场规模(亿元,%)图表:图表:20172017-2026E2026E中国特种气体占比持续提升中国特种气体占比持续提升(%)来源:亿渡数据、iFinD、中泰证券研究所 1.2 顺周期属性与长期成长性兼备顺周期属性与长期成长性兼备 图表:国内图表:国内GDPGDP增速与国内工业气体市场增速对比增速与国内工业气体市场增速对比(%
14、)图表:全球图表:全球GDPGDP增速与全球工业气体市场增速对比增速与全球工业气体市场增速对比(%)来源:亿渡数据、iFinD、中泰证券研究所 传统应用领域稳健增长传统应用领域稳健增长,具备顺周期属性具备顺周期属性。工业气体主要应用于钢铁石化等传统工业,跟随经济发展稳步增长。据金宏气体公司公告,工业气体行业增速是全球GDP增速的2.0-2.5 倍,行业增长具有顺周期属性。新兴领域需求占比持续提升新兴领域需求占比持续提升,工业气体具备长期成长性工业气体具备长期成长性。随着新兴领域的发展,特种气体占比有望持续提升,根据亿渡数据,我国特种气体占工业气体比例有望从2022年的21%提升至2026年的2
15、8%,引致工业气体长期有增长。电子特气占特种气体比例超60%,为拉动特种气体需求增长的主要驱动力。9 1.2 外包供气优势明显,外包供气优势明显,渗透率有望持续渗透率有望持续提升提升 项目项目 自建装置供气自建装置供气 外包供气外包供气 运营成本 需要配备相应的运营、维护人员,成本较高 运营成本低 供气稳定性 多数设备使用年限较长,维护成本高,供气稳定性较差 供应商具有丰富的运营经验和先进适用设备,供气稳定性高 资源利用效率 通常只使用自身所需要的气体产品,对于空分设备生产的其他副产品难以利用 所有产品均能销售给下游需求客户 财务成本 需要一次性大额设备投入 不需要大额设备购置支出 图表:外包
16、供气成本低、效率高、稳定安全图表:外包供气成本低、效率高、稳定安全 图表:图表:2012015 5-2022025E5E年我国外包供气比例望持续提升年我国外包供气比例望持续提升(%)来源:侨源气体招股说明书、中泰证券研究所 来源:弗若斯特沙利文、气体动力科技招股说明书、中泰证券研究所 外包供气成本低外包供气成本低、效率高效率高、稳定安全稳定安全,优势明显优势明显。工业气体制备主要分为自建装置供气和外包第三方供气两种方式。相较自建装置供气,外包供气具备明显优势:1)运营、财务成本更低,更具经济性;2)可有效处理空分设备生产的副产品,资源利用效率更高;3)外包供应商运营经验丰富,供气更为稳定安全。
17、外包供气渗透率外包供气渗透率有有望持续提升望持续提升。据弗若斯特沙利文预测,我国外包供气占比有望从2022年的59.1%提升至2025年的63.5%。据金宏气体招股说明书,发达国家外包率高达80%,对标海外我国外包供气比例仍有较大提升空间。10 1.3 优质赛道,易孕育出大市值公司优质赛道,易孕育出大市值公司 图表:海内外工业气体企业与其他工业赛道企业市值对比(货币单位统一折合为亿元人民币,股价及相关汇率取自图表:海内外工业气体企业与其他工业赛道企业市值对比(货币单位统一折合为亿元人民币,股价及相关汇率取自20232023年年5 5月月4 4日)日)来源:iFinD、中泰证券研究所 优质赛道优
18、质赛道,易孕育出大市值公司易孕育出大市值公司。海外工业发展成熟,将全球工业气体龙头企业与全球综合型化工、工业设备、建材赛道龙头企业对比,工业气体龙头市值普遍高于其他赛道龙头,且已成长出万亿市值公司。对标海外,我们认为国内工业气体企业同样具备高市值发展潜力。11 CONTENTSCONTENTS 目录目录 C CCONTENTSCONTENTS 专 业 领 先 深 度 诚 信专 业 领 先 深 度 诚 信 中 泰 证 券 研 究 所中 泰 证 券 研 究 所 2 攻守兼备,护城河不断拓宽攻守兼备,护城河不断拓宽 12 2.1 供气模式以现场制气为主,零售供气为补充供气模式以现场制气为主,零售供气
19、为补充 图表:外包供气主要分为现场制气与零售供气图表:外包供气主要分为现场制气与零售供气 来源:金宏气体招股说明书、中泰证券研究所 来源:金宏气体招股说明书、亿渡数据、中泰证券研究所 图表:零售供气与现场制气的区别主要在于合同期以及客户规模图表:零售供气与现场制气的区别主要在于合同期以及客户规模 供气模式以现场制气为主供气模式以现场制气为主。外包供气主要分为现场制气(管道气)以及零售供气两大类,零售供气可细分为储槽供气和瓶装供气。根据亿渡数据根据亿渡数据,目前国内现场制气目前国内现场制气、储槽供气储槽供气、瓶装供气占比分别为瓶装供气占比分别为6565%、2121%、1414%。现场制气满足大规
20、模用气需要现场制气满足大规模用气需要,合同期长合同期长。现场制气是在客户现场投资空分设备直接供气,通常与单一客户签订10-20年的长协合同,价格与量相对稳定,且资金和服务要求高,技术和客户关系稳定。零售供气满足中等规模及小批量气体用户需要零售供气满足中等规模及小批量气体用户需要。储槽供气适用于中等批量需求客户或用气需求波动较大、对多种气体有零碎需求的客户,运输半径200km左右,合同期3-5年,对客户关系和配送能力有要求。瓶装供气主要满足现货市场需求,适合小批量气体用户,运输半径50km左右,合同期1-3年,对网络布局要求高,看重配送和交付能力。13-30%-20%-10%0%10%20%30
21、%1987 1989 1991 1993 1995 1997 1999 2001 2003 2005 2007 2009 2011 2013 2015 2017 2019 2021法液空 ABB卡特彼勒 应用材料 2.2 现场制气:本质为运营模式,具备防御性现场制气:本质为运营模式,具备防御性 来源:Bloomberg、中泰证券研究所 图表:海外工业气体龙头企业与其他工业龙头净利率对比图表:海外工业气体龙头企业与其他工业龙头净利率对比(%)-60%-40%-20%0%20%40%60%9732005200720092011201
22、320021法液空 ABB卡特彼勒 应用材料 图表:海外工业气体龙头企业与其他工业龙头图表:海外工业气体龙头企业与其他工业龙头ROEROE对比对比(%)图表:海外工业气体龙头企业与其他工业龙头经营活动现金流图表:海外工业气体龙头企业与其他工业龙头经营活动现金流/营收对比营收对比(%)现场制气本质为运营模式现场制气本质为运营模式,具备防御性具备防御性。现场制气的合同制定中有合同期长(10-20年)、照付不议、最小采购量(以河南气体公司与信钢公司签订的合同为例,最低用氧量为其全部设计生产能力的95%)、费用月结、不轻易更换供应商等特点,使得项目的收入、现金流稳定。同时现场制气
23、成本透明稳定,定价类似“成本加成”,故盈利能力同样稳定,在经济下行期具有明显防御性。此外,现场供气模式还具有强大的规模效应及较高的行业壁垒,先进入某一区域的厂商具有较强的先发优势。相较其他工业龙头相较其他工业龙头,工业气体龙头财务指标更为稳健工业气体龙头财务指标更为稳健。我们将海外工业气体龙头法液空与其他工业龙头(工程机械卡特彼勒、自动化设备ABB、半导体设备应用材料)进行比较,可以明显看出在过去几十年的发展中,工业气体公司法液空净利率、ROE、经营活动现金流/营收等指标均更为稳健。-30%-20%-10%0%10%20%30%97199920012
24、0032005200720092001720192021法液空 ABB卡特彼勒 应用材料 14 2.2 现场制气:定价模式类似成本加成法现场制气:定价模式类似成本加成法 来源:杭氧股份可转债募集说明书、中泰证券研究所 图表:吕梁杭氧项目成本主要为能源成本(百万元,图表:吕梁杭氧项目成本主要为能源成本(百万元,%)图表:吕梁杭氧项目定价模式示意图图表:吕梁杭氧项目定价模式示意图 价格与成本稳定,定价模式类似成本加成法。价格与成本稳定,定价模式类似成本加成法。现场制气价格依据能源成本以及经济景气度调整,以获得稳定的收益率。根据杭氧股份可转债募集说明书,吕梁杭氧项目中外购原辅材
25、料及能源成本(主要是电力)占比约80%,折旧与摊销占比约为11%-15%。供气合同中约定气体价格结合电价、CPI指数、工资指数等参数进行调整,因此气体销售的单位利润相对稳定。15 2.2 现场制气:现场制气:盈利能力呈现两阶段提升盈利能力呈现两阶段提升 来源:杭氧股份可转债募集说明书、中泰证券研究所 图表:杭氧股份吕梁项目详细信息图表:杭氧股份吕梁项目详细信息 图表:净利率呈两阶段提升图表:净利率呈两阶段提升 项目项目合同有效期建设期总投资(万元)25906其中:建设投资(万元)24976建设期利息(万元)617流动资金(万元)313设备规模制气量(Nm/h)管道气及液体单价(元/Nm)运行时
26、间(小时)气费条款项目投资在一个合同年内,第1月-11月按照实际用气量结算,第12个月抄表结束时,双方按该合同年的小时最低用气量进行计算,若用气量不足,则不足部分由甲方当月补足详细信息详细信息制氧量为50000Nm3/h 的空气分离设备15年18个月440510.58000 现场现场制气项目盈利能力呈现两阶段提升:制气项目盈利能力呈现两阶段提升:根据杭氧股份可转债说明书中关于吕梁项目的相关假设和测算,我们可将现场制气项目的盈利能力划分为两个阶段。第一阶段(第第一阶段(第1 1年年 第第5 5年)年):财务费用降低带来盈利能力提升。:财务费用降低带来盈利能力提升。现场制气项目通常采用银行贷款进行
27、投资,在第1年-第5年,随着贷款逐步清还,财务费用逐步下降,盈利能力呈现第一阶段提升。第二阶段(第第二阶段(第1010年年 第第1515年):折旧摊销完成,净利率再次提升。年):折旧摊销完成,净利率再次提升。设备折旧通常为10年,随着折旧摊销的完成,盈利能力呈现第二阶段提升。16 2.2现场制气:竞争现场制气:竞争加剧下收益率有所降低加剧下收益率有所降低 来源:杭氧股份公司公告、中泰证券研究所 公告时间公告时间项目项目供气对象供气对象项目规模项目规模IRRIRR河南气体项目信阳钢铁13600Nm3/h 空分设备(收购)+20000Nm3/h 空分设备(新建)15.9%吉林气体项目吉林建龙钢铁2
28、套25000Nm3/h 空分设备15.9%南钢气体项目南京钢铁联合30000Nm3/h空分设备10.1%兖矿气体项目鲁南化肥厂、国泰化工10000Nm3/h空分设备(收购)+14000Nm3/h空分设备(收购)+28000Nm3/h空分设备(收购)+52000Nm3/h空分设备(收购)+625000Nm3/h空分设备(新建)11.3%2016富阳气体项目和鼎铜业26000Nm3/h空分设备9.2%吕梁杭氧项目华盛化工、山西亚鑫新能科技50000Nm3/h空分设备7.5%衢州杭氧东港浙江金瑞泓、一道新能源科技3800Nm3/h空分设备7.0%黄石杭氧项目阳新弘盛35000Nm3/h空分设备(新建
29、)+25000Nm3/h空分设备(新建)8.0%广东杭氧项目德润钢铁11000Nm3/h空分设备7.5%济源杭氧项目济源钢铁40000Nm3/h空分设备7.9%202120132010图表:现场制气项目图表:现场制气项目IRRIRR下降,新建设备大型化趋势明显下降,新建设备大型化趋势明显 竞争加剧下现场制气项目收益率逐步降低。竞争加剧下现场制气项目收益率逐步降低。根据对杭氧股份现场制气项目的梳理,我们发现杭氧气体项目的IRR呈现逐步下降态势。我们判断主要由于内资崛起过程中,行业竞争有所加剧。核心竞争要点:核心竞争要点:1)现场制气项目本身成本的控制,包括设备制造成本、贷款成本、能耗水平、项目运
30、行的稳健性等;2)加大零售业务的协同。17 2.3 零售气零售气:弹性在于价格,竞争在于渠道:弹性在于价格,竞争在于渠道 来源:中泰证券研究所 大宗客户大宗客户 管道气管道气 零售气零售气 现场制气站现场制气站 优先保障优先保障 剩余产量剩余产量 物流运输物流运输&分装分装 零售气零售气 零售客户零售客户 零售供气弹性在于价格波动,区域性竞争在于物流渠道零售供气弹性在于价格波动,区域性竞争在于物流渠道。零售供气对应终端客户(多而散)及分销商,销售过程涉及分装、运输、服务等,价格受市场供需影响。零售供气根据销售环节不同分为两类,第一类销售主体为现场制气站,气源为现场制气配套管道气体后的过剩产品,
31、赚的仍是生产制造的钱,销售对象可以为终端客户或者分销商;第二类销售主体是分销商,向管道气商采购气体,再经过分装&物流运输后销售给终端客户,主要赚的是“渠道销售”的钱。18 2.3 零售气零售气:盈利弹性对应价格变化盈利弹性对应价格变化 图表:零售供气分类下液氧、液氮、液氩的价差波动情况图表:零售供气分类下液氧、液氮、液氩的价差波动情况 来源:百川盈孚、中泰证券研究所 图表:零售供气成本稳定,盈利弹性跟随价格波动图表:零售供气成本稳定,盈利弹性跟随价格波动 成本透明稳定成本透明稳定,盈利端弹性主要对应价格变化盈利端弹性主要对应价格变化。零售供气模式下的成本对应现场制气的成本,同样具有透明且稳定的
32、特点,故市场价格的变动为企业盈利的主要弹性所在。19 2.3 零售气零售气:气价波动规律主要由供需主导:气价波动规律主要由供需主导 图表:氧气价格与钢铁行业景气联系紧密(图表:氧气价格与钢铁行业景气联系紧密(20232023年年2 2月,月,%)来源:百川盈孚、中泰证券研究所 图表:氮气下游较为分散需求相对稳定图表:氮气下游较为分散需求相对稳定(20232023年年2 2月,月,%)图表:氩气受光伏、不锈钢的季节性需图表:氩气受光伏、不锈钢的季节性需求影响大(求影响大(20232023年年2 2月,月,%)图表:氧气月度均价波动情况(夏季高温图表:氧气月度均价波动情况(夏季高温影响空分设备开工
33、率,元影响空分设备开工率,元/吨)吨)图表:氮气月度均价波动情况(夏季高图表:氮气月度均价波动情况(夏季高温影响空分设备开工率,元温影响空分设备开工率,元/吨)吨)图表:氩气月度均价波动情况(近年受光伏年末图表:氩气月度均价波动情况(近年受光伏年末赶工等下游季节性影响价格赶工等下游季节性影响价格Q4Q4翘尾明显,元翘尾明显,元/吨)吨)大宗气体具备周期性大宗气体具备周期性,需求结构差异带来不同的波动规律需求结构差异带来不同的波动规律。大宗气体需求端下游应用多为周期行业,供给端空分设备的开工率一定程度上受到季节性影响,故价格波动具有一定的周期性和季节性。氧、氮、氩三种典型的大宗气体由于需求结构有
34、差异,价格波动规律也有所不同。20 2.3 零售气零售气:气价波动规律主要由供需主导:气价波动规律主要由供需主导 来源:iFinD、卓创资讯工业气体、隆众资讯、中泰证券研究所 图表:稀有气体近年来价格波动较大图表:稀有气体近年来价格波动较大(氦气单位为元氦气单位为元/瓶,氙气、氪气、氖气单位均为元瓶,氙气、氪气、氖气单位均为元/立方米立方米)气体气体气体价格走势气体价格走势价格变动原因价格变动原因氦气我国的氦气资源相当贫乏,长期以来严重依赖进口。受需求逐步复苏的支撑,2021年管束高纯氦气市场价格出现阶段性上涨,2022年,在半导体、光纤等行业增长的带动下,上半年管束高纯氦气供应紧俏,价格涨势
35、惊人。短期内难以替代进口,价格持续高位氙气2022年以来,国内钢厂减产,空分开工负荷下滑,氙气产量不足,而终端半导体、航天需求尚可,氙气市场供需紧平衡,价格持续上涨。2022后期能源紧张局面有所缓和,价格回归。氪气2020-2021年,半导体企业积极采购,涨幅扩大。2022年中国氪气市场延续量紧价昂的态势,受半导体需求以及国际局势紧张的支撑,价格涨至7月份高点。随后价格一路下跌,原因为氪气产量相对较大,需求面较窄,2022后期半导体行业需求不及预期,一定程度加快其价格回归。氖气不同于另外三种稀有气体,氖气价格虽然2022年由于地缘冲突价格飙升,但随后快速回落到正常水平。这可能与我国加大国内稀有
36、气体产能有关。2021年我国氖气产能 48.7 万立方米/年,高于同期的氙气 3373 立方米/年,氪气 3.37 万立方米/年。002021-03-222021-08-222022-01-222022-06-222022-11-22国内市场价:氦气:高纯氦气(40L)/13-14MPa:山东:主流价02000004000006000002021-03-222021-08-222022-01-222022-06-222022-11-22国内市场价:氙气:中国:主流价02000040000600002021-03-222021-08-222022-01-222022-06-
37、222022-11-22国内市场价:氪气(高纯氪气100.00%):中国:主流价0021-03-222021-08-222022-01-222022-06-222022-11-22国内市场价:氖气(高纯氖气100.00%):中国:主流价 稀有气体对供给变化的敏感性更高稀有气体对供给变化的敏感性更高。稀有气体供给资源相对匮乏,价格受事件冲击影响大。2022年俄乌地缘冲突影响下全球稀有气体出现产能缺口,价格随之暴涨,但各品类由于供需结构的差异,在后续价格消化过程中波动情况不一。21 2.3 零售气零售气:竞争要点在于建立高效的物流运输渠道:竞争要点在于建立高效的物流运输渠道
38、图表:图表:金宏气体智能化运营项目重点投入在车辆(万元)金宏气体智能化运营项目重点投入在车辆(万元)来源:金宏气体公司公告、中泰证券研究所 图表:零售供气竞争要点在于运输分装的渠道销售能力图表:零售供气竞争要点在于运输分装的渠道销售能力 零售业务零售业务的竞争要点在于建立高效的物流运输渠道的竞争要点在于建立高效的物流运输渠道。零售气存在运输半径限制,客户看重气体公司的配送服务能力,会对企业渠道运输能力提出较高要求,零售供气模式本质赚的就是物流运输&分装&服务为核心的“渠道销售”的钱。核心在于建立高效的物流运输渠道,以金宏气体为例,其募集项目拟投入1.16亿元建设智能化运营项目,其中购置车辆11
39、4辆,投入资金6183万元,目的就是着重打造高效率、低成本的物流运输区域性网络,提升区域性竞争力。22 图表:金宏气体深耕华东,同时延展布局其他区域图表:金宏气体深耕华东,同时延展布局其他区域 来源:金宏气体公司公告、中泰证券研究所 2.3 零售气零售气:收并购方式快速实现区域整合及异地复制:收并购方式快速实现区域整合及异地复制 收并购方式快速实现区域整合及异地复制收并购方式快速实现区域整合及异地复制。自建销售网络与渠道为“慢生意”,通过区域内收并购,可以快速实现区域内玩家整合,一方面赚取“渠道”的钱,另一方面进一步赚取“格局优化”的钱,体现在区域竞争更为有序,终端定价更为稳定。此外,可通过区
40、域外的收并购,将区域内成功的“零售模式”进行异地复制,实现快速扩张。零售业务的收并购已拉开序幕零售业务的收并购已拉开序幕。据金宏气体公司公告,2020-2022年公司区域性布局取得明显进展,以华东地区为重心,积极开拓华中、华北、华南、川渝等地区市场,完成华东华中地区10家公司的股权收购,并在华东、华中、华北、华南、西南地区共设立24家子公司、孙公司。地区地区年份年份类型类型企业数量企业数量 合计数量合计数量苏州市4南通市1宿迁市1徐州市1浙江省嘉兴市2上海市奉贤区1山东省青岛市1苏州市1南通市2泰州市1浙江省嘉兴市1上海市浦东新区1苏州市1无锡市1徐州市1滁州市1淮南市1福建省厦门市1收购江苏
41、省苏州市22省市省市江苏省6安徽省华东地区2021年新设江苏省11收购江苏省62022年新设地区地区年份年份类型类型企业数量企业数量 合计数量合计数量长沙市1株洲市12022年新设湖南省长沙市112020年参股北京市大兴区112021年新设北京市大兴区112020年新设广东省广州市112021年新设海南省澄迈县112022年新设广东省广州市11四川省眉山市1重庆市九龙坡区1省市省市华北地区华南地区川渝地区2021年新设2华中地区2021年收购湖南省223 2.3 零售气:高盈利零售气:高盈利+空间广,占比望提升空间广,占比望提升 图表:图表:20年林德集团零售占比
42、约年林德集团零售占比约60%60%(%)来源:林德气体公司公告、亿渡数据、中泰证券研究所 图表:图表:20252025年国内零售供气占比或将达到年国内零售供气占比或将达到40%40%(%)图表:侨源股份零售气价格通常高于管道气(元图表:侨源股份零售气价格通常高于管道气(元/吨)吨)来源:侨源气体公司公告、弗若斯特沙利文、中泰证券研究所 图表:图表:20212021年国内工业气体外包供气模式占比年国内工业气体外包供气模式占比(%)高盈利高盈利+空间广空间广,零售气占比望提升零售气占比望提升。零售模式产品价格更高,具备更高的盈利能力,对标海外龙头林德集团(零售气占比约60%),国内企业亦有望加大对
43、零售市场拓展的投入。2021年国内企业零售供气占比仅为35%左右,具备较大拓展空间,根据弗若斯特沙利文预测,2025年国内零售供气比例有望达到40%。24 CONTENTSCONTENTS 目录目录 C CCONTENTSCONTENTS 专 业 领 先 深 度 诚 信专 业 领 先 深 度 诚 信 中 泰 证 券 研 究 所中 泰 证 券 研 究 所 3 份额集中,国产替代大有可为份额集中,国产替代大有可为 25 3.1 竞争格局:份额集中,行业寡头垄断竞争格局:份额集中,行业寡头垄断 来源:亿渡数据、华经产业研究院、中泰证券研究所 图表:图表:20212021年全球工业气体年全球工业气体C
44、R4CR4约为约为54%54%(%)图表:图表:20202020年中国工业气体市场年中国工业气体市场CR6CR6约为约为72%72%(%)全球全球/国内国内行业行业集中度高集中度高。据亿渡数据,2021年全球工业气体CR4约为54%,2020年中国工业气体市场CR6约为72%,全球及国内的行业集中度均较高。工业气体行业易形成寡头垄断格局:工业气体行业易形成寡头垄断格局:1)气体运营项目具有排他性,现场制气合同期长达10-20年,期间不轻易更换供应商,不利于新企业进入;2)相较于新建气体项目,收购是风险更小、经济性更好的途径,因此大公司更倾向于兼并、收购来扩大自身规模;3)气体运输半径限制致使行
45、业呈现出区域性竞争的特点,减少区域性竞争能够提升盈利能力,促使寡头垄断格局的出现。国内公司大型并购拟开启,行业格局望出现显著变化。国内公司大型并购拟开启,行业格局望出现显著变化。据杭氧股份公司公告,杭氧股份间接控股股东杭州资本拟与其他投资人共同投资设立SPV,收购盈德控股100%股权,其中杭州资本持有SPV30%股权,系SPV第一大股东。本次拟并购事项,有望推动国内工业气体龙头强强联合,进一步优化竞争格局。26 3.2 国产替代:设备已逐步实现国产化国产替代:设备已逐步实现国产化 来源:杭氧股份公司公告、10万等级空分装置国产化与国外公司差异化比较、中泰证券研究所 图表:林德集团、空气化工发展
46、路径中均存在由设备到制气的转型图表:林德集团、空气化工发展路径中均存在由设备到制气的转型 设备是国产替代的基础设备是国产替代的基础,目前已实现追赶目前已实现追赶。林德集团、空气化工等全球工业气体龙头企业的发展均经历了由生产气体设备到开展气体业务的过程,气体设备的国产化是国内气体公司成功复刻这一路径的基础。据杭氧股份公司公告,杭氧研制的特大型空分设备(八万、十万、十二万等级)主要性能指标达到世界领先水平。国产的空分设备报价明显较其他国外公司低。据10万等级空分装置国产化与国外公司差异化比较,以6万等级的空分装置为例,杭氧的报价会低于国外公司超10%。据气体分离设备杭氧统计年鉴数据,截至2020年
47、杭氧股份在国内市场空分设备市占率为43.2%,内资份额超75%,空气设备已基本实现国产化。图表:图表:20年杭氧股份在国内空分设备市场市占率第一年杭氧股份在国内空分设备市场市占率第一 图表:图表:20202020年国内空分设备市场内资市场率已超年国内空分设备市场内资市场率已超75%75%(%)27 3.2 国产替代:错位竞争途径国产替代:错位竞争途径 中西部地区拓展中西部地区拓展 来源:侨源股份招股说明书、杭氧股份公告、中泰证券研究所 图表:侨源股份主要立足于我国西南地区图表:侨源股份主要立足于我国西南地区 图表:海外气体龙头多布局于华东等地区,国内企业中西部错位
48、竞争图表:海外气体龙头多布局于华东等地区,国内企业中西部错位竞争 经济或重工业发达地区的竞争更为激烈经济或重工业发达地区的竞争更为激烈。跨国工业气体巨头公司较早地布局在我国华东、华北、东北等地区布局(经济发达或重工业地区),气体市场竞争较为激烈。国内大型的综合气体服务商采取的是全面布局策略,在中西部已拓展出客户基础。根据杭氧股份公告,杭氧已经在浙江、江苏、广东、中原等八大区域投资设立气体子公司达48家。而一些体量较小的区域性龙头例如侨源股份,会选择服务于西部地区的众多下游行业和客户。中西部地区具有广阔的发展空间中西部地区具有广阔的发展空间,可实现错位竞争可实现错位竞争。川渝地区是我国西部发展潜
49、力最大的优势区域,川渝经济圈建设更是国家重点区域发展战略,区域内新能源、半导体、电子信息、生物医药、新材料等新兴产业发展态势良好,下游客户的用气需求持续增长。28 3.2 国产替代:错位竞争途径国产替代:错位竞争途径 发力特种气体发力特种气体 来源:华特气体招股说明书、杭氧股份招股说明书、达普芯片交易网、亿渡数据、产业信息网、中泰证券研究所 图表:图表:20202020年中国特种气体市场市场占比(年中国特种气体市场市场占比(%)图表:国家产业政策向特种气体倾斜图表:国家产业政策向特种气体倾斜 图表:部分特种气体已经实现国产化替代图表:部分特种气体已经实现国产化替代 公司名称公司名称主要产品主要
50、产品华特股份高纯六氟乙烷、高纯四氟化碳、高纯二氧化碳、高纯一氧化碳、光刻气、高纯一氧化氮等20余种中船重工七一八所六氟化钨、三氟化氮等黎明化工研究院六氟化硫、三氟化氮等南大光电砷烷、磷烷等金宏气体超纯氨、氢气等绿菱气体高纯六氟乙烷、高纯三氟甲烷、高纯八氟环丁烷等 海外企业占据了中国特种气体市场的大部分份额海外企业占据了中国特种气体市场的大部分份额,国产替代空间国产替代空间广阔广阔。根据亿渡数据,2020年外资企业在中国特气市场占据85%的份额。华特气体、金宏气体等国内气体公司特气业务收入已具备规模性,但在资金、技术、设备等方面与海外龙头企业存在一些差距。发展特种气体将是加快工业气体国产替代的突
51、破口:发展特种气体将是加快工业气体国产替代的突破口:1)国家产业政策明显向特种气体行业倾斜;2)部分特种气体已经实现国产化替代,华特气体等企业的核心技术可以达到国际先进水平;3)得益于中国本土电子半导体行业的快速发展,国内气体公司具有贴近客户、运输成本低的天然优势;4)价格优势也是实现国产替代的有利条件之一,据产业信息网,国内高纯气体产品平均价格只有国际市场价格的60%左右。颁布时间颁布时间政策名称政策名称主要内容主要内容2017年“十三五”先进制造技术领域科技创新专项规划关键材料部分提到面向45-28-14纳米集成电路工艺,重点研发包括超高纯电子气体和其他关键材料产品2018年战略性新兴产业
52、 分类(2018)在“1.2.4 集成电路制造”的重点产品和服务中包括了“超高纯度气体外延用原料”,在“3.3.6 专用化学品及材料制造”的重点产品和服务中包括了“电子大宗气体、电子特种气体”2019年重点新材料首批次应用示范指导目录(2019版)将用于集成电路和新型显示的电子气体的特种气体:高纯氯气、三氯氢硅、锗烷、氯化氢、氧化亚氮、羰基硫、乙硼烷、砷烷、磷烷、甲硅烷、二氯二氢硅、高纯三氯化硼、六氯乙硅烷、四氯化硅等列为重点新材料2020年新时期促进集成电路产业和软件产业高质量发展若干政策的通知聚焦高端芯片、集成电路装备和工艺技术、集成电路关键材料、集成电路设计工具、基础软件、工业软件、应用
53、软件的关键核心技术研发2021年重点新材料首批次应用示范指导目录(2021年版)将六氟乙烷、超高纯氮气、超高纯氧气、超高纯氩气等多种特种气体列为重点新材料2022年中国气体行业“十四五”发展指南推动气体行业在国民经济中成为一独立行业,聚焦补短板强弱项、解决“卡脖子”关键技术,推动电子气体国产化,替代进口,打通全行业供应链,稳定产业链,实现行业高质量发展29 CONTENTSCONTENTS 目录目录 C CCONTENTSCONTENTS 专 业 领 先 深 度 诚 信专 业 领 先 深 度 诚 信 中 泰 证 券 研 究 所中 泰 证 券 研 究 所 4 相关标的:本土企业崛起,精选优质龙头
54、相关标的:本土企业崛起,精选优质龙头 30 杭氧股份:空分设备龙头转型气体供应商杭氧股份:空分设备龙头转型气体供应商 来源:iFinD、杭氧股份公司公告、中泰证券研究所 图表:图表:20年国内空分设备市占率杭氧股份排名第一年国内空分设备市占率杭氧股份排名第一 图表:杭氧股份图表:杭氧股份20222022年气体销售业务占比提升至年气体销售业务占比提升至63%63%(%)图表:杭氧股份图表:杭氧股份20年营收年营收CAGRCAGR为为14.6%14.6%(亿元,(亿元,%)图表:杭氧股份图表:杭氧股份20年归
55、母净利年归母净利CAGRCAGR为为22.3%22.3%(亿元,(亿元,%)国内空分设备市占率第一,转型气体一体化供应商。国内空分设备市占率第一,转型气体一体化供应商。据气体分离设备行业统计年鉴数据,2018-2020年杭氧股份市占率分别为32.98%、35.66%、43.21%,牢牢占据空分设备行业龙头位置。类似林德、法液空等海外气体龙头的发展路径,杭氧股份也逐步从设备制造商向气体运营商转变,据iFinD,杭氧股份气体销售业务收入占比从2012年的22%提升至2022年63%。转型初显成效,营收净利双双稳步增长。转型初显成效,营收净利双双稳步增长。据iFinD,2016-2022年间,杭氧股
56、份营业收入从49.4亿元增长到128.0亿元,期间CAGR为14.6%;归母净利润在2017年实现扭亏为盈,2017-2022年归母净利从3.6亿元增长至12.1亿元,期间CAGR为22.3%。23Q1公司实现营业收入32.9亿元,同比+20.2%;归母净利润2.8亿元,同比-14.2%。31 来源:杭氧股份公司公告、中泰证券研究所 图表:近年公司气体销售业务合同签订及项目投产情况图表:近年公司气体销售业务合同签订及项目投产情况 图表:管道气及液态气销量及同比变化(亿立方米,万吨,图表:管道气及液态气销量及同比变化(亿立方米,万吨,%)杭氧股份:做多做广,管道零售齐发力杭氧股份:做多做广,管道
57、零售齐发力 现场制气业务发展迅速,订单增多,布局做广。现场制气业务发展迅速,订单增多,布局做广。1 1)制气业务持续扩张:)制气业务持续扩张:据杭氧股份公司公告,2021年公司新签气体投资项目设计年供氧量约为62万Nm/h,约占2021年国内市场新增管道气项目制氧量的50%。2022年公司新签订晋南钢铁、浙江时代锂电、九江天赐及广西盛隆等供气项目,全年气体投资项目新增制氧量为39万Nm/h。2 2)覆盖地区持续扩大:)覆盖地区持续扩大:据杭氧股份公司官网,杭氧气体项目布局已经覆盖浙江、江苏、中原等8个重点区域。据川越杭广公众号,2023年3月8日,杭氧与旺苍县人民政府签订工业气体岛建设项目,意
58、味着杭氧未来有望在四川地区得到突破,再度扩大业务覆盖区域。一体化运营模式下零售业务同步发力。一体化运营模式下零售业务同步发力。对标于海外气体龙头企业,国内工业气体公司零售业务占比仍有较大提升空间。据杭氧股份公司公告,公司液态气销量从2018年111.1万吨提升至2021年的174.8万吨,期间CAGR为16.3%,增长显著。时间时间新签合同新签合同量量(个)(个)新签投资新签投资额(亿额(亿元)元)新签设计年新签设计年供氧量供氧量(万Nm(万Nm3 3/h)/h)新投产项新投产项目目(个)(个)期末投产期末投产项目项目(个)(个)期末投产设备设期末投产设备设计供氧能力计供氧能力(万Nm3/h)
59、(万Nm3/h)2019617.9331-23112.98202072223326122.082029.612022Q0.7132 来源:杭氧股份公司公告、杭氧股份公司官网、中泰证券研究所 图表:杭氧特种气体布局进展图表:杭氧特种气体布局进展 杭氧股份:快速布局高附加值特种气体杭氧股份:快速布局高附加值特种气体 加快布局特种气体领域,着重布局电子特气。加快布局特种气体领域,着重布局电子特气。近年来,公司顺应国内光伏、集成电路等新兴领域的发展,逐步拓展特种气体业务,进一步提高盈利能力。自2017年起,杭氧持续布局特种气体业务,2019年与青岛芯恩签署工
60、业气体供应合同,开启为电子行业服务的新业务。据杭氧股份可转债募集说明书,公司募集项目装载了贫氪氙装置,随着后续精制氙气、氪气项目的达产,杭氧有望凭借现场制气项目的体量优势提升稀有气体市场占有率以及提高氪氙品质。年份年份事件事件2017年建立衢州杭氧特种气体有限公司,产出高纯氪氙产品2018年研发高纯氮空分设备,首次为电子行业提供大型纯氮设备2019年与芯恩(青岛)集成电路有限公司签署工业气体供应合同,是杭氧首个为电子行业服务的供气项目2020年省级工程研究中心成立,电子级氙气产品产出2021年宇航级氙气宇航级氪气产品产出2022年为斯达微电子提供气体产品,杭氧第二个电子半导体供气项目2022年
61、投资建设4000Nm3/h氢气提纯装置、6000kg/d的加氢站,杭氧首个氢提纯和加氢站项目2022年新建年产 2000Nm/a精制氙气、20000Nm/a精制氪气项目2022年引入战略投资者对杭氧特气进行增资扩股以推进混合所有制改革,并且收购西亚特电子和万达气体公司33 来源:亿渡数据,杭氧股份公司公告,中泰证券研究所 图表:图表:20202020年气体动力与杭氧股份共占国内工业气体市场份额的年气体动力与杭氧股份共占国内工业气体市场份额的16%16%(%)杭氧股份:拟合并盈德,强强联手扩大份额杭氧股份:拟合并盈德,强强联手扩大份额 拟合并盈德,强强联手再度扩大份额。拟合并盈德,强强联手再度扩
62、大份额。2023年5月4日杭氧股份发布公告,公司间接控股股东杭州资本与其他投资人及盈德香港、气体动力签署股权出售与购买(主)协议,约定杭州资本拟与其他投资人共同投资设立买方SPV,收购盈德香港持有的目标公司100%股权。本次交易完成后,杭州资本持有买方SPV30%股权,系买方SPV第一大股东(非控股股东),并承诺将在本次交易完成后的36个月内推动公司与买方SPV进行资产重组。据亿渡数据,2020年气体动力国内工业气体市场份额高达10%位列第三,杭氧股份市场份额6%位列第五。本次合并完成后,杭氧股份有望再度扩大市场份额,剑指国内份额前三。34 图表:金宏气体图表:金宏气体2012018 8-20
63、22022 2年营收年营收CAGRCAGR为为16.4%16.4%(亿元,(亿元,%)图表:金宏气体图表:金宏气体2012018 8-2022022 2年归母净利年归母净利CAGRCAGR为为13.3%13.3%(亿元,(亿元,%)金宏气体:综合型气体供应商金宏气体:综合型气体供应商 图表:公司主营业务毛利率图表:公司主营业务毛利率20222022年得到修复年得到修复(%)来源:金宏气体公司公告、iFinD、中泰证券研究所 图表:公司主营业务收入主要由特种气体和大宗气体贡献图表:公司主营业务收入主要由特种气体和大宗气体贡献(%)大宗大宗&特种气体双轮驱动,营收规模持续增长特种气体双轮驱动,营收
64、规模持续增长。据iFinD,2018年到2022年间,金宏气体营业收入从10.7亿元增长到19.7亿元,期间CAGR为16.4%;归母净利润从1.4亿元增长至2.3亿元,期间CAGR为13.3%。23Q1实现营业收入5.2亿元,同比+16.3%;归母净利润0.6亿元,同比+55.5%。从业务结构来看,公司收入主要由特种气体和大宗气体贡献,2022年营收占比分别为42%和45%。公司盈利能力稳定,2018-2022年特种气体与大宗气体业务毛利率分别保持在40%以及30%左右。2022年毛利率修复也同样使归母净利润得到显著提升。35 金宏气体:零售供气为主,产品种类丰富金宏气体:零售供气为主,产品
65、种类丰富 来源:金宏气体公司公告、中泰证券研究所 图表:公司主要产品及应用简介图表:公司主要产品及应用简介 公司的产品线广公司的产品线广,供气模式以零售为主供气模式以零售为主。公司生产经营特种气体、大宗气体和燃气三大类100多个气体品种,应用于集成电路、液晶面板、LED、光纤通信、光伏、医疗健康、节能环保、新材料、新能源、高端装备制造、食品、冶金、化工、机械制造等众多领域,产品矩阵在气体行业中较为齐全。公司在氧气、氮气产品线有涉足现场制气模式,其他品种多以零售模式进行供气。36 金宏气体:渠道运维能力为基,综合服务业务进展顺利金宏气体:渠道运维能力为基,综合服务业务进展顺利 来源:金宏气体公司
66、公告、中泰证券研究所 图表:金宏气体综合业务发展情况图表:金宏气体综合业务发展情况 渠道运维能力为基础渠道运维能力为基础,电子大宗载气电子大宗载气、TGCMTGCM等综合业务进展顺利等综合业务进展顺利。据金宏气体公司公告,2021年11月,公司与北方集成电路技术创新中心(北京)有限公司签订供应合同,正式开启电子大宗载气战略业务领域,2022、2023年公司在此领域获得持续进展。此外,公司积极探索TGCM业务领域,增加与客户间的粘性。2022年8月与SK海力士半导体(中国)签订TGCM服务合同,这是公司首次为IC半导体客户提供TGCM服务,也是国内气体公司为国际知名IC半导体厂商提供TGCM服务
67、的第一单。2021年11月与北方集成电路技术创新中心(北京)有限公司签订供应合同开启公司电子大宗载气战略业务领域2022年2月与广东芯粤能半导体有限公司签订供应合同进入第三代SiC半导体车规级芯片电动车领域2022年5月中标广东光大企业集团有限公司电子大宗载气订单突破了公司在MINI-LED、GaN芯片领域的客户案例2022年12月 与厦门天马光电子有限公司签订供应合同开拓了公司为液晶面板领域客户提供电子大宗载气服务的案例2023年4月中标无锡华润上华科技有限公司电子大宗载气订单实现了对成熟量产晶圆代工厂的突破与中电熊猫签订项目管理合同与亨通光电签订项目管理合同与苏州三星签订项目管理合同202
68、2年7月设立无锡金宏半导体科技有限公司从事现场运维TGCM服务2022年8月与SK海力士半导体(中国)有限公司签订TGCM服务合同公司TGCM业务中首个IC半导体客户案例金宏气体综合服务业务金宏气体综合服务业务电子大宗载气业务TGCM业务2021年1月前在客户端做运维管理37 华特气体:特种气体为发展重心,增长显著华特气体:特种气体为发展重心,增长显著 来源:iFinD、华特气体公司公告、中泰证券研究所 图表:华特气体图表:华特气体20年归母净利年归母净利CAGRCAGR为为31.9%31.9%(亿元,(亿元,%)图表:华特气体图表:华特气体20182018-20
69、222022年营收年营收CAGRCAGR为为21.8%21.8%(亿元,(亿元,%)图表:华特气体图表:华特气体20前三季度特种气体营收占比由前三季度特种气体营收占比由54%54%提升至提升至77%77%(%)图表:华特气体图表:华特气体20年特种气体营收增速逐年增长年特种气体营收增速逐年增长(%)特气占比持续提升特气占比持续提升,营收增速贡献显著营收增速贡献显著。华特气体战略重心在于发展特种气体业务,据iFinD数据,华特气体特种气体业务营收占比从2016年的54%提升至2022H1的74%。据iFinD,公司2018-2022年营
70、收由8.2亿元增至18.0亿元,期间CAGR为21.8%;归母净利润由0.7亿元增至2.1亿元,期间CAGR为31.9%。23Q1实现营业收入3.6亿元,同比-6.4%;归母净利润0.4亿元,同比+2.2%。38 华特气体:电子特气国产替代先行者华特气体:电子特气国产替代先行者 图表:已经实现国产替代的部分特气产品图表:已经实现国产替代的部分特气产品 图表:华特气体研发投入逐年增加(百万元,图表:华特气体研发投入逐年增加(百万元,%)产品产品突破年份突破年份量产时间量产时间 国内市场份额国内市场份额国内外主要企业国内外主要企业是否为国内首家是否为国内首家高纯六氟乙烷2011201360%绿菱气
71、体、昭和电工、关东电化国内首家高纯氨2011201315%昭和电工、金宏未明确高纯一氧化氮20112013-住友精化国内首家高纯四氟化碳2012201421%昭和电工、关东电化国内首家高纯二氧化碳2013201436%林德集团国内首家高纯三氟甲烷2014201615%绿菱气体、昭和电工、关东电化国内首家Ar/F/Ne混合气20142016Kr/Ne混合气20142016Ar/Ne混合气20142016Ar/Xe/Ne混合气20142016Kr/F/Ne混合气20142016高纯八氟环丁烷201520166%绿菱气体、昭和电工、关东电化未明确锗烷混氢20162017-空气化工集团未明确高纯八氟丙
72、烷20172018关东电化国内首家超高纯氦20172018-液化空气集团、普莱克斯集团未明确超高纯氮20172017-林德集团未明确高纯氪20162017-林德集团、空气化工集团、普莱克斯未明确高纯一氧化碳2016201821%住友精化、大阳日酸国内首家氦氧混合气20182018-空气化工产品集团、普莱克斯集团未明确60%林德集团、液化空气集团、普莱克斯集团等国内首家 持续加大研发投入,部分产品已突破国产替代。持续加大研发投入,部分产品已突破国产替代。公司逐年加大研发投入,取得了一定的成果,据华特气体公司公告,截至2022年末,公司已获专利172项,参与制定1项国际标准、48项国家标准、6项行
73、业标准和11项团体标准。自2011年起逐步实现了高纯六氟乙烷、光刻气、高纯四氟化碳、高纯二氧化碳、高纯一氧化碳等20多个产品的进口替代,替代产品数量领先于同行业其他公司。来源:华特气体公司公告、中泰证券研究所 39 华特气体:电子特气国产替代先行者华特气体:电子特气国产替代先行者 客户领域客户领域认证周期认证周期光伏能源0.5-1年光纤光缆0.5-1年显示面板1-2年集成电路2-3年图表:特气行业下游客户认证周期图表:特气行业下游客户认证周期 客户名称客户名称20192019年年20202020年年20212021年年22Q1-Q322Q1-Q3在手订单在手订单扩产情况扩产情况长江存储25.4
74、59.9124.5231.13.72020年6月二期项目在武汉开工,两期产能规划共30万片/月中芯国际28.838.446.8111.026.58英寸晶圆产能从2019年的44.9万片/月,增加到2021年的62.1万片/月,2020年和2021年先后公告建立中芯京城、中芯深圳、中芯临港晶圆厂进行扩产华润微电子14.019.618.219.14.2重庆新建设12英寸晶圆厂,预计2022年年底贡献产能,并规划大湾区产线华虹宏力8.19.512.719.56.7华虹无锡12英寸厂从2021年年底的6.5万片/月扩产到2022年年底的9.5万片图表:主要半导体客户的销售金额和在手订单情况(百万元)图
75、表:主要半导体客户的销售金额和在手订单情况(百万元)认证进程加速突破,客户覆盖持续提升。认证进程加速突破,客户覆盖持续提升。近年来,公司自主研发的混合气陆续通过了半导体领域的认证,截至2022年第三季度,华特气体是国内唯一一家同时通过荷兰 ASML公司和日本GIGAPHOTON株式会社认证的气体公司。同时在客户覆盖方面,华特气体成功实现了对国内8寸以上集成电路制造厂商超过80%的客户覆盖率,打破了集成电路等高端领域国外垄断;实行让利向海外大型气体公司的策略,快速进入了英特尔、美光科技、德州仪器、SK海力士等全球领先的半导体企业供应链体系。来源:华特气体公司公告、中泰证券研究所 40 中船特气:
76、加速渗透高端应用,营收利润稳步攀升中船特气:加速渗透高端应用,营收利润稳步攀升 加速渗透高端应用,营收利润稳步攀升。加速渗透高端应用,营收利润稳步攀升。2019年到2022年间,中船特气营收从10.4亿元增长到19.6亿元,期间CAGR为23.6%;归母净利润从2.0亿元增长至3.8亿元,期间CAGR为25%。23Q1实现营业收入4.0亿元,同比-6.1%;归母净利润0.9亿元,同比-7.4%。高端应用领域的渗透助推公司营收和利润的攀升,电子特气收入构成中,22H1集成电路和显示面板两大应用领域合计占比超过95%,其中集成电路收入占比快速提升,由2019年37.3%提升至22H1的59.8%。
77、来源:中船特气公司公告、中泰证券研究所 图表:集成电路应用占比提升显著,由图表:集成电路应用占比提升显著,由20192019年年37.3%37.3%提升至提升至22H122H1的的59.8%59.8%(%)图表:中船特气图表:中船特气20年营收年营收CAGRCAGR为为23.6%23.6%(亿元,(亿元,%)图表:中船特气图表:中船特气20年归母净利年归母净利CAGRCAGR为为25%25%(亿元,(亿元,%)图表:前五大客户结构中,近年来图表:前五大客户结构中,近年来ICIC厂商增多(厂商增多(%)41 中船特气:定位核心品种,市场
78、份额领先中船特气:定位核心品种,市场份额领先 定位电子特气核心品种,市场份额领先。定位电子特气核心品种,市场份额领先。三氟化氮和六氟化钨为电子特气中的核心品种。根据2021年全球电子特气细分产品市场占比,三氟化氮和六氟化钨市场规模分别位列第一、第二,二者合计占比约为28%,市场空间大,发展前景可观。根据中船特气招股说明书,目前公司具备三氟化氮产能9250吨,六氟化钨产能2230吨,两项产品产能规模均位居国内第一,全球市场份额占比也位居前列。来源:中船特气公司公告、中泰证券研究所 图表:图表:20202020年中船特气六氟化钨全球年中船特气六氟化钨全球市场份额排名第四市场份额排名第四(%)图表:
79、图表:20202020年中船特气三氟化氮全球市场年中船特气三氟化氮全球市场份额排名第二份额排名第二(%)气体名称气体名称市场规模市场规模(亿美元亿美元)市场规模占比市场规模占比应用的工艺环节应用的工艺环节三氟化氮(NF3)8.820%清洗、刻蚀六氟化钨(WF6)3.358%成膜六氟丁二烯(C4F6)3.117%刻蚀氨气(NH3)1.854%成膜氙气(Xe)1.754%离子注入、刻蚀硅烷(SiH4)1.684%成膜一氧化二氮(N2O)1.393%成膜磷烷(PH3)1.23%离子注入、成膜激光气(混合气)1.153%光刻三氟化氯(ClF3)1.092%清洗图表:图表:20212021年三氟化氮和六
80、氟化钨市场规模占年三氟化氮和六氟化钨市场规模占电子特气市场的电子特气市场的28%28%42 中船特气:扩产能拓品种,募投项目打开增量空间中船特气:扩产能拓品种,募投项目打开增量空间 扩产能拓品种,募投项目打开增量空间。扩产能拓品种,募投项目打开增量空间。随着集成电路、新能源等新兴产业高速发展,中船特气顺应下游发展趋势,同时也为了稳固原有市场地位,扩大市场份额,规划募集总资金16亿进行对核心产品三氟化氮的产能扩建3250吨,以及新产品双(三氟甲磺酰)亚胺锂、高纯电子气体和高纯氯化氢的布局。来源:中船特气公司公告、中泰证券研究所 图表:中船特气图表:中船特气IPOIPO募集资金投资项目募集资金投资
81、项目 募投项目募投项目项目总投资额项目总投资额(亿元亿元)下游应用下游应用年产3250吨三氟化氮项目4.6集成电路年产500吨双(三氟甲磺酰)亚胺锂项目2.8新能源电池年产735吨高纯电子气体项目2.2集成电路年产1500吨高纯氯化氢扩建项目1.0集成电路图表:中船特气募集项目核心产品扩产能,布局新品类图表:中船特气募集项目核心产品扩产能,布局新品类 43 凯美特气:立足于二氧化碳业务,逐步开展特气布局凯美特气:立足于二氧化碳业务,逐步开展特气布局 图表:凯美特气图表:凯美特气20年营收年营收CAGRCAGR为为14.0%14.0%(亿元,(亿元,%)图表:凯美特
82、气图表:凯美特气20年归母净利年归母净利CAGRCAGR为为15.3%15.3%(亿元,(亿元,%)立足于二氧化碳业务,逐步开展特气布局,营收利润增长显著。立足于二氧化碳业务,逐步开展特气布局,营收利润增长显著。公司于1991年成立之初便以干冰和液体二氧化碳为基础业务,在二氧化碳业务方面具备领先优势,不断提升产品品质;自2018年起布局电子特气行业,2021年开始各类稀有气体开始贡献营收,持续拉动公司业绩增长。据iFinD,2018-2022年期间,公司营业收入从5.1亿元增至8.5亿元,期间CAGR为14.0%;归母净利润从0.9亿元增至1.7亿元,期间CAGR
83、为15.3%。23Q1实现营业收入1.4亿元,同比-30.8%;归母净利润-0.1亿元,同比-115.9%。来源:iFinD、凯美特气公司公告、中泰证券研究所 44 凯美特气:传统业务稳步增长,优势仍在凯美特气:传统业务稳步增长,优势仍在 图表:液态二氧化碳收入持续增长(亿元,图表:液态二氧化碳收入持续增长(亿元,%)图表:液体二氧化碳毛利率处于高水平(图表:液体二氧化碳毛利率处于高水平(%)上游原料供应稳定,下游客户绑定紧密,产业链地位稳固。上游原料供应稳定,下游客户绑定紧密,产业链地位稳固。凯美特气三十余年深耕于石化尾气治理行业,成为从事石油化工尾气回收利用的专业环保企业,直接受益于日渐趋
84、严的碳减排政策,与头部能源企业形成稳定的合作关系,获得稳定的原材料供应;客户端凯美特气已与多家下游企业建立了长期稳定的合作关系,产品市场占有率逐年上升,公司的食品级液体二氧化碳产品已通过可口可乐和百事可乐的认证,成为可口可乐和百事可乐在中国的策略供应商,并且将下游客户拓展到食品饮料烟草和特大型工业领域。盈利水平稳定,营收产能持续增长。盈利水平稳定,营收产能持续增长。受益于产业链地位稳固,二氧化碳业务毛利率长期处于较高水平且相对保持稳定,同时二氧化碳近年营收规模持续增长,2021年液态二氧化碳实现营收2.9亿元,同比+21%。来源:凯美特气公司公告、中泰证券研究所 45 凯美特气:特气业务持续放
85、量,规划长远凯美特气:特气业务持续放量,规划长远 来源:凯美特气公司公告、中泰证券研究所 图表:公司电子特气产品认证进度图表:公司电子特气产品认证进度 认证时间认证时间详情详情2021/2/3电子特种气体产品二氧化碳、氪、氙通过法液空供应商审核2021/9/24用于ExciStar激光器的193nm激光混配气通过Coherent(相干)公司测试2023/2/2光刻气产品通过Cymer公司的合格供应商认证生产项目生产项目主要产品主要产品产能产能200TPD全液体空分装置液氧、液氮、液氩3万吨/年电子级氯化氢生产装置电子级氯化氢520吨/年电子级溴化氢生产装置电子级溴化氢500吨/年高纯氟气生产装
86、置高纯氟气200吨/年氟基混配气装置氟基混配气18万Nm/年五氟化锑生产装置高纯五氟化锑50吨/年碳酰氟生产装置电子级碳酰氟100吨/年电子级氘气生产装置电子级氘气2.2吨/年电子级乙炔提纯装置电子级乙炔19.2万Nm/年电子级一氧化碳提纯装置电子级一氧化碳2.5万Nm/年福建凯美特气电子级过氧化氢项目二期31%电子级双氧水5000吨/年宜章凯美特特种气体项目图表:公司电子特气项目建设规划图表:公司电子特气项目建设规划 公告时间公告时间产品产品金额(万元)金额(万元)2021/3/17氪气343氪气384氪气2252021/11/3氙气425氪气506氖气5519382022/3/22氖气45
87、002022/6/23氪气10562022/6/24氪气10522022/7/27氙气48002022/9/16激光气及高纯稀有气体021/5/142021/12/202021年合计:2022年合计:图表:已公告特种稀有气体订单销售金额(万元)图表:已公告特种稀有气体订单销售金额(万元)加快特气产能布局,打造第二增长曲线。加快特气产能布局,打造第二增长曲线。据凯美特气公司公告,公司将募集10亿元资金用于建设宜章凯美特特种气体项目和福建凯美特气电子级过氧化氢等项目,持续扩大电子级特种气体的产能。认证进程加速,电子特气放量在即。认证进程加速,电子特气放量在即。自2021年起,
88、公司电子特气产品陆续通过了海外大型气体公司法液空和下游半导体客户的认证,产品质量获得认可。根据公司电子特气订单金额数量可知,特气产品已经开始逐步放量,高附加值产品有望助推公司盈利能力进一步提升。46 侨源股份:立足于川渝地区,区域性龙头优势明显侨源股份:立足于川渝地区,区域性龙头优势明显 营业收入保持稳定,氮气占比增长明显。营业收入保持稳定,氮气占比增长明显。2018年到2022年间,侨源股份营收从7.3亿元增长到9.2亿元,期间CAGR为5.8%;归母净利润从2.3亿元减少至1.2亿元,期间CAGR为-15.4%。23Q1实现营业收入2.4亿元,同比+29%;归母净利润0.5亿元,同比+12
89、2%。从产品结构来看,氧气收入是公司主要收入来源,且毛利率水平始终处于高位;氮气营收增长明显,收入贡献由2018年的23%提升至2022年的36%,主要得益于下游光伏、锂电池等行业景气度提升,氮气需求大幅度增长。来源:侨源股份公司公告、中泰证券研究所 图表:侨源股份图表:侨源股份20年年营收营收CAGRCAGR为为5.8%5.8%(亿元,(亿元,%)图表:图表:侨源股份侨源股份20年年归母净利归母净利CAGRCAGR为为-15.4%15.4%(亿元,(亿元,%)图表:侨源股份氧气毛利率较高(图表:侨源股份氧气毛利率较高(%)图表:侨源
90、股份图表:侨源股份主要产品主要产品为氧气、氮气(为氧气、氮气(%)47 侨源股份:立足于川渝地区,区域性龙头优势明显侨源股份:立足于川渝地区,区域性龙头优势明显 区域领先的规模优势:区域领先的规模优势:拥有西南地区最大的全液态空分气体生产线,具备年产约44万吨液氧、21万吨液氮、1.5万吨液氩的生产能力,合计全液态气体产能约60余万吨,位居西南地区第一位。根据侨源股份公告,在眉山、金堂生产基地完全投入使用后,公司在四川地区的产能将提升至年产约80万吨液氧、34万吨液氮、2.2万吨液氩。电力成本优势:电力成本优势:侨源股份汶川基地位于四川省阿坝藏族羌族自治州,水电资源丰富,根据侨源股份招股说明书
91、,2019-2021年汶川基地平均电价为0.26元/kWh,远低于可比公司用电成本均值0.57元/kWh。税收优惠:税收优惠:根据西部大开发税收优惠政策,侨源股份可以减按15%的税率缴纳企业所得税,有效节省了企业费用开支。来源:侨源股份公司公告、中泰证券研究所 图表:侨源股份汶川基地的用电成本低于其他生产基地图表:侨源股份汶川基地的用电成本低于其他生产基地 基地名称基地名称2021年度年度2020年度年度2019年度年度汶川基地0.27元/kWh0.25元/kWh0.27元/kWh福州基地0.52元/kWh0.52元/kWh0.51元/kWh都江堰基地0.48元/kWh0.41元/kWh0.5
92、9元/kWh图表:侨源股份在建项目图表:侨源股份在建项目 项目项目生产基地生产基地产能产能详情详情30TPD高纯特气技改项目阿坝侨源年产1万吨高纯液氧1100TPD氮气回收环保节能技改项目阿坝侨源年产40万吨高纯液氮甘眉工业园区配套工业气体项目眉山侨源年产3.6亿m 工业氧气、高纯氮气,年产35万吨液氧、高纯液氮、高纯液氩形成继阿坝侨源、福州侨源后的第三大主生产基地,主要为通威太阳能眉山项目供气,其余产品为园区内相关企业以及为成都、眉山、乐山等地的锂材料、硅材料等新材料行业提供工业气体,同时辐射川南片区空气分离生产线项目一期12000Nm/h 高纯度液态气体生产线二期13000Nm/h 高纯度
93、液态气体生产线主要为德阳川发龙蟒锂电新能源材料项目、四川鑫锐恒锂电池正极材料磷酸铁锂项目供气以及提供管道气体配套,并满足园区和德阳附近企业的液体用气需求对现有产能进行有效补充,以满足西南地区增长的高纯液态气体需求48 侨源股份:立足于川渝地区,区域性龙头优势明显侨源股份:立足于川渝地区,区域性龙头优势明显 管道供气与零售供气并重,深度服务于战略新兴行业客户。管道供气与零售供气并重,深度服务于战略新兴行业客户。近年来,公司大力发展与战略新兴行业客户的深度合作,供气模式由最初的液态气体供应拓展至管道气体配套和空分运维。根据侨源股份招股说明书,通威太阳能将自建空分交由侨源股份运维,四川省内的新建项目
94、(眉山通威、金堂通威、通合新能源)均由侨源股份为其提供管道供气服务。来源:侨源股份公司公告、中泰证券研究所 图表:侨源股份与战略新兴产业深度合作图表:侨源股份与战略新兴产业深度合作 客户名称客户名称客户简介客户简介战略性新兴产业分类战略性新兴产业分类合作形式合作形式1、成都通威:为其自有供气装置提供运维服务,并补充液态气体2、眉山通威:管道气体配套3、金堂通威:管道气体配套巴莫科技主要从事高科技锂离子电池材料产品的研制、开发和生产,已具备年产81000吨正极材料的生产能力高储能和关键电子材料制造为其自有供气装置提供运维服务,并补充液态气体通合新能源通威股份与天合光能的合资公司,主要从事太阳能发
95、电核心产品的研发、制造太阳能材料制造管道气体配套宁德时代全球领先的新能源创新科技公司,专注于新能源汽车动力电池系统、储能系统的研发、生产和销售。高储能和关键电子材料制造管道气体配套通威股份下属光伏业务板块主要从事太阳能发电核心产品的研发、制造和推广,高纯晶硅和太阳能电池出货量全球第一太阳能材料制造49 和远气体:营收规模稳步增长,工业氨气逐步放量和远气体:营收规模稳步增长,工业氨气逐步放量 营收规模稳步增长,工业氨气逐步放量。营收规模稳步增长,工业氨气逐步放量。2018年到2022年间,和远气体营收从6.3亿元增长到13.2亿元,期间CAGR为20.6%;归母净利润经过小幅度波动后回归至201
96、8年水平。23Q1实现营业收入4.1亿元,同比+34%;归母净利润0.3亿元,同比+19%。从产品结构来看,2022年工业级化学品的收入占比大幅度提升。据和远气体公司公告,工业化学品主要包含工业级液氨、氨水、氯化氢、盐酸、正硅酸乙酯等,可用于钢铁、化工、医药等行业。2021年底,潜江电子特气产业园的液氨和高纯氢主体项目建成并开始试生产,特气产品放量在即。来源:和远气体公司公告、中泰证券研究所 图表:和远气体图表:和远气体20年营收年营收CAGRCAGR为为20.6%20.6%(亿元,(亿元,%)图表:图表:和远气体和远气体20222022年归母净利回落至年归母净利
97、回落至20182018年水平(亿元,年水平(亿元,%)图表:工业化学品及新型材料占比大图表:工业化学品及新型材料占比大幅度提升幅度提升(%)50 和远气体:营收规模稳步增长,工业氨气逐步放量和远气体:营收规模稳步增长,工业氨气逐步放量 加快电子特气业务布局,产能释放在即。加快电子特气业务布局,产能释放在即。根据和远气体公司公告,两大产业园项目预计将在2023年释放产能。随着产业园的建成投产,公司在电子特气、电子化学品、新材料领域的核心竞争力得以进一步提升。来源:和远气体公司公告、中泰证券研究所 图表:两大产业园项目将在图表:两大产业园项目将在20232023年释放产能年释放产能 产业园项目产业
98、园项目主要产品主要产品建设进度(截止至建设进度(截止至2022年)年)一期项目液氨产品已完工达产二期新增电子特气及电子化学品项目中尾气提纯、高纯氨、高纯氢、高纯氨水、高纯氯化氢等产品正在陆续投建三氯氢硅工段已完成土建,正处于设备安装阶段三氟化氮、硅烷偶联剂已开展设计、设备定制等工作电子级超纯氨、电子级氨水、电子级氯化氢、电子级盐酸、电子级氯气、电子级超纯氢、电子级甲烷、电子级一氧化碳、高纯羰基硫等电子特气及电子化学品潜江电子特气产业园项目电子级三氟化氮、六氟化钨、六氟丁二烯、三氯氢硅、二氯二氢硅、四氯化硅、正硅酸乙酯、硅烷、乙硅烷等电子特气,以及氨基、乙烯基、环氧基、酰氧基、烷基、苯基、硫基等
99、系列硅基功能性新材料宜昌电子特气及功能性材料产业园项目51 CONTENTSCONTENTS 目录目录 C CCONTENTSCONTENTS 专 业 领 先 深 度 诚 信专 业 领 先 深 度 诚 信 中 泰 证 券 研 究 所中 泰 证 券 研 究 所 5 风险提示风险提示 52 风险提示风险提示 经济增长不及预取的风险经济增长不及预取的风险:工业气体行业具备顺周期属性,如若全球及国内宏观经济发展不及预期,工业气体市场规模增速也将低于预期。零售气下游不景气的风险零售气下游不景气的风险:零售气体价格弹性较大,如若钢铁、化工、半导体、光伏等下游应用领域不景气,零售气体价格或有下行并影响企业盈
100、利能力的风险。国产替代不及预期的风险:国产替代不及预期的风险:国内特种气体自给率较低,国产替代空间广阔,但细分品种众多,部分品类具有较高的生产制造门槛,存在国产替代不及预期的风险。信息滞后或更新不及时风险:信息滞后或更新不及时风险:本文主要数据及有关测算过程主要基于公开信息,存在信息滞后或更新不及时风险,从而导致研究结果可能与实际情况有偏差。行业规模测算偏差风险:行业规模测算偏差风险:本报告涉及的行业规模测算均基于一定前提假设,存在实际达不到、不及预期的风险。53 投资评级说明投资评级说明 评级评级 说明说明 股票评级股票评级 买入 预期未来 612 个月内相对同期基准指数涨幅在 15%以上
101、增持 预期未来 612 个月内相对同期基准指数涨幅在 5%15%之间 持有 预期未来 612 个月内相对同期基准指数涨幅在-10%+5%之间 减持 预期未来 612 个月内相对同期基准指数跌幅在 10%以上 行业评级行业评级 增持 预期未来 612 个月内对同期基准指数涨幅在 10%以上 中性 预期未来 612 个月内对同期基准指数涨幅在-10%+10%之间 减持 预期未来 612 个月内对同期基准指数跌幅在 10%以上 备注:评级标准为报告发布日后的 612 个月内公司股价(或行业指数)相对同期基准指数的相对市场表现。其中 A 股市场以沪深 300 指数为基准;新三板市场以三板成指(针对协议
102、转让标的)或三板做市指数(针对做市转让标的)为基准;香港市场以摩根士丹利中国指数为基准,美股市场以标普 500 指数或纳斯达克综合指数为基准(另有说明的除外)。54 重要声明重要声明 中泰证券股份有限公司(以下简称“本公司”)具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料,反映了作者的研究观点,力求独立、客观和公正,结论不受任何第三方的授意或影响。本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性,且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断,可能会随时调整。本公司对本报告所含信
103、息可在不发出通知的情形下做出修改,投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用,不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议,本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户,不构成客户私人咨询建议。市场有风险,投资需谨慎。在任何情况下,本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者应注意,在法律允许的情况下,本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易,并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。本报告版权归“中泰证券股份有限公司”所有。事先未经本公司书面授权,任何机构和个人,不得对本报告进行任何形式的翻版、发布、复制、转载、刊登、篡改,且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。