《中裕科技-公司研究报告-稀缺的耐高压大流量软管“小巨人”新产品+“一带一路”打造第二成长曲线-230607(24页).pdf》由会员分享,可在线阅读,更多相关《中裕科技-公司研究报告-稀缺的耐高压大流量软管“小巨人”新产品+“一带一路”打造第二成长曲线-230607(24页).pdf(24页珍藏版)》请在三个皮匠报告上搜索。
1、请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 评级:增持评级:增持(首次首次)市场价格:市场价格:13.92 分析师:冯胜分析师:冯胜 执业证书编号:执业证书编号:S0740519050004 Email: 联系人:联系人:曹森元曹森元 电话: Email: 基本状况基本状况 总股本(百万股)100 流通股本(百万股)20 市价(元)13.92 市值(百万元)1,399 流通市值(百万元)283 股价与行业股价与行业-市场走势对比市场走势对比 相关报告相关报告 公司盈利预测及估值公司盈利预测及估值 指标 2021A 2022A 2023E 2024E
2、2025E 营业收入(百万元)360 607 812 1,064 1,428 增长率 yoy%35.4%68.7%33.8%31.1%34.2%净利润(百万元)51 92 127 167 221 增长率 yoy%3.1%79.3%37.9%31.0%32.8%每股收益(元)0.51 0.92 1.27 1.66 2.20 每股现金流量 0.29 0.95 0.32 1.37 1.56 净资产收益率 20.0%26.5%27.6%27.2%27.0%P/E 27.2 15.2 11.00 8.40 6.32 PEG 0.8 0.2 0.3 0.3 0.2 P/B 5.5 4.0 3.0 2.3
3、1.7 备注:股价取自 2023 年 6 月 6 日收盘价 报告摘要报告摘要 耐高压大流量软管耐高压大流量软管“小巨人”“小巨人”,核心产品毛利超,核心产品毛利超 50%50%,技术壁垒已现技术壁垒已现。1 1)耐高压大流量输耐高压大流量输送送软管软管“小巨人小巨人”,页岩油压裂水软管产品全球市占率近页岩油压裂水软管产品全球市占率近 20%20%。公司深耕软管行业超 20 年,是国内稀缺的耐高压大流量输送软管“小巨人”,2022 年公司主营产品页岩油气开采用输水软管的全球市场占有率近 20%。目前主要下游包括页岩油压裂水软管,矿用软管,农用软管,消防软管等,其中,2022 年耐高压大流量占营收
4、比重 71%,毛利率超 50%。2 2)产品主要销往海外,)产品主要销往海外,业绩业绩增长稳健增长稳健,整体整体毛利率毛利率超超 45%45%,盈利能力盈利能力亮眼亮眼。公司境外营收占比近七成,主要销往欧美、中东、南美等国家和地区。2 2019-2022 年公司总营收CAGR 为 22.27%、公司归母净利 CAGR 为 9.66%,营收、归母净利近三年 CAGR 均高于行业均值。2023 年 Q1 整体毛利率为 45.58%,净利率为 17.49%,盈利能力亮眼。3 3)掌握多项核心技术,产品和技术行业领先。)掌握多项核心技术,产品和技术行业领先。公司拥有包括一次成型共挤、自动化硫化生产、大
5、口径圆织机编织、超高强纤维编织软管、NBR 合金材料等多项原始创新的非行业通用的核心技术,均具有较强的行业先进性,目前,公司的耐高压大流量输送软管和普通轻型输送软管已在国际页岩油气开采行业、国内消防行业、工矿、农业等领域成功实现了对于国际同行同类产品的替代。页岩油气页岩油气压裂水压裂水软管市场超十亿元,软管市场超十亿元,新产品将助公司覆盖千亿级新产品将助公司覆盖千亿级增量市场。增量市场。1 1)页岩油压裂水软管市场超)页岩油压裂水软管市场超 1010 亿元且增速稳健,公司直接对标国际巨头亿元且增速稳健,公司直接对标国际巨头。公司拳头产品耐高压大流量输水软管主要用在页岩油气压裂水开采,目前美国是
6、页岩油开采量最大的国家,中国、中东进入页岩油开采领域相对较晚,未来有望成为新增量市场。根据 GIR 数据,2022 年页岩油气领域的水力压裂水处理用输送软管的市场规模约为 2.53 亿美元,预计到 2028 年将达到 4.37 亿美元。公司的产品无直接国内竞争对手,海外竞争对手包括 Kuriyama、Mandals 等。公司产品具有耗材属性,同时在价格、技术参数、服务等方面都具有较强的竞争优势,随着产能爬坡,市占率有望进一步提升。2 2)新产品新产品 F F-RTPRTP 和钢衬聚氨酯管将覆盖油气集输,矿山开采等,市场规模近千亿元。和钢衬聚氨酯管将覆盖油气集输,矿山开采等,市场规模近千亿元。募
7、投项目将生产柔性增强热塑性复合管(F-RTP)和钢衬改性聚氨酯耐磨管。其中,柔性增强热塑性复合管将主要应用于煤矿、矿浆输送、油气集输、市政供水等领域,钢衬改性聚氨酯耐磨管将主要应用在金属矿、油砂矿等矿山前端洗选环节的浆体输送,该产品与原有管道产品形成市场互补,拓宽公司产品在矿山场景的应用范围。新产品竞争优势明显,量产后,公司产品将覆盖油气开采、油气集输、矿山开采、矿井排水、市政消防、应急救援、农业灌溉等多个领域,市场规模合计超千亿元。携手沙特阿美,“一带一路”助力公司打造第二成长曲线。携手沙特阿美,“一带一路”助力公司打造第二成长曲线。2020 年,沙特阿美宣布计划投资约 1110 亿美元分阶
8、段开发页岩油气富集区 Jafurah,最早有望 2024 年初投产。2020 年开始,公司响应国家“一带一路”政策,开始向沙特阿美供应页岩油气压裂供水软管,并作为沙特阿美供应商,参与到开发 Jafurah 天然气田相关业务。公司近期宣布拟与 ERAD Energy Company 在沙特建立控股子公司,将在沙特本土生产、销售管道产品,2022 年公司对沙特阿美销售收入超 6000 万元,预计该子公司未来将成为公司拓展全球市场的重要生产和销售中心,中东地区有望成为继美国之后页岩油气压裂供水新的增量市场,新成长曲线呼之欲出。首次覆盖,给予“增持”评级。首次覆盖,给予“增持”评级。公司是国内稀缺的耐
9、高压大流量输水软管“小巨人”,目前在页岩油气水压裂软管行业内处于领先地位,全球页岩油气开采市场稳健增长,稀缺的耐高压大流量软管“小巨人”,新产品稀缺的耐高压大流量软管“小巨人”,新产品+“一带一路”打造第二成长曲线“一带一路”打造第二成长曲线 中裕科技(871694)/基础化工 证券研究报告/公司报告简版 2023 年 6 月 7 日 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -2-公司公司报告简版报告简版 随着开采技术逐步成熟,中东、中国未来有望成为美国之外的新市场。同时,公司募投项目新产品 F-RTP、钢衬聚氨酯耐磨管有望打开千亿级别巨量新市场,未来公司发展前景广阔
10、。我们预计公司 2022-2024 年的归母净利润分别为 1.2/1.6/2.2 亿元,当前股价对应的 PE 分别为 11/8/6 倍。首次覆盖,给予“增持”评级。风险风险提示:提示:原材料价格波动、下游需求波动、汇率波动原材料价格波动、下游需求波动、汇率波动等风险。UXsUiW8VmURYpX8VkW7NdN6MoMpPtRmPfQnNrPjMrRwPbRqQuNuOsOqONZnOrQ 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -3-公司公司报告简版报告简版 内容目录内容目录 1、深耕高分子软管产品、深耕高分子软管产品的“小巨人”的“小巨人”,核心产品毛利超核心产品
11、毛利超 50%,壁垒已现壁垒已现.-5-1.1 深耕软管超 20 年,掌握多项核心技术.-5-1.2 耐高压大流量输送软管是拳头产品,海外销售占比高,稀缺性明显.-5-1.3 营收净利增长稳健,核心产品毛利超 50%.-8-1.4 持续加大研发投入,技术壁垒已现.-10-2、主营产品主营产品市场增速稳定,市场增速稳定,新产品有望打开千亿市场新产品有望打开千亿市场.-11-2.1 工业橡胶软管应用领域宽广,2024 年将达 170 亿美元.-11-2.2 页岩油气压裂供水软管市场供需两旺,2022 年全球市场约 2.7 亿美元.-12-2.3 柔性复合管、钢衬聚氨酯管市场前景广阔.-14-3、深
12、耕软管领域超深耕软管领域超 20 年年,技术技术+客户壁垒已现客户壁垒已现.-15-3.1 产品技术壁垒高,核心产品填补国内空白.-15-3.2 客户优质稳定,携手沙特阿美打开中东新市场.-16-3.3 IPO 募投打造新产品,有望加速开拓新市场.-17-4、业绩拆分假设及预测业绩拆分假设及预测.-19-5、首次覆盖,给予、首次覆盖,给予“增持增持”评级评级.-20-6、风险提示、风险提示.-22-请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -4-公司公司报告简版报告简版 图表目录图表目录 图表图表1:公司股权结构图:公司股权结构图.-5-图表图表 2:公司主要产品:公司
13、主要产品.-6-图表图表 3:公司近年营业收入分解:公司近年营业收入分解.-7-图表图表 4:公司近年毛利:公司近年毛利分解分解.-7-图表图表 5:公司近年主营营业收入按销售区域分解:公司近年主营营业收入按销售区域分解.-8-图表图表 6:公司近年运营表现:公司近年运营表现.-8-图表图表 7:公司近年归母净利润及增速:公司近年归母净利润及增速.-8-图表图表 8:2019-2022年年可比公司可比公司营收及营收及CAGR(单位:亿元)(单位:亿元).-9-图表图表 9:2019-2022可比公司归母净利润可比公司归母净利润及及CAGR(单位:亿元)(单位:亿元).-9-图表图表 10:20
14、19-2023Q1公司净利润和净利率公司净利润和净利率变动情况变动情况.-9-图表图表 11:2020-2022耐高压大流量输送软管毛利率及占比耐高压大流量输送软管毛利率及占比.-9-图表图表 12:近年公司毛利润和毛利率:近年公司毛利润和毛利率.-10-图表图表 13:近年同行可比公司毛利率对比:近年同行可比公司毛利率对比.-10-图表图表 14:研发投入占营业收入比例研发投入占营业收入比例.-10-图表图表 15:公司近年研发费用占期间费用比重公司近年研发费用占期间费用比重.-10-图表图表 16:可比公司研发投入(亿元):可比公司研发投入(亿元).-10-图表图表 17:中国橡胶胶管产量
15、及其增速:中国橡胶胶管产量及其增速.-11-图表图表 18:中国橡胶胶管进出口数量统计:中国橡胶胶管进出口数量统计.-11-图表图表 19:中国橡胶胶管进出口全额统计:中国橡胶胶管进出口全额统计.-11-图表图表 20:不同类型软管材质及主要应用:不同类型软管材质及主要应用.-12-图表图表 21:页岩油气开采关键技术环节页岩油气开采关键技术环节.-13-图表图表 22:页岩油气井远距离供水:页岩油气井远距离供水.-13-图表图表 23:公司主要大型客户情况公司主要大型客户情况.-16-图表图表 24:2019-2022公司前五大客户营收占比情况(公司前五大客户营收占比情况(%).-17-图表
16、图表 25:中裕科技募集资金的主要用途中裕科技募集资金的主要用途.-18-图表图表 26:柔性增强热塑性复合管量产项目达产后年产量情况柔性增强热塑性复合管量产项目达产后年产量情况.-18-图表图表 27:钢衬改性聚氨酯耐磨管量产项目达产后年产量情况钢衬改性聚氨酯耐磨管量产项目达产后年产量情况.-19-图表图表28:公司业绩分拆(收入、成本单位:百万元):公司业绩分拆(收入、成本单位:百万元).-20-图表图表29:可比公司盈利对比(市值单位:亿元):可比公司盈利对比(市值单位:亿元).-21-图表图表30:可比公司估值对比:可比公司估值对比.-22-图表图表31:盈利预测模型:盈利预测模型.-
17、23-请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -5-公司公司报告简版报告简版 1、深耕高分子软管产品、深耕高分子软管产品的“小巨人”的“小巨人”,核心产品毛利超核心产品毛利超 50%,壁壁垒已现垒已现 1.1 深耕软管超深耕软管超 20 年,掌握多项核心技术年,掌握多项核心技术 公司专注于流体传输高分子材料软管,为流体输送提供耐高压、抗磨损、公司专注于流体传输高分子材料软管,为流体输送提供耐高压、抗磨损、长距离的专业化解决方案和定制化服务。长距离的专业化解决方案和定制化服务。公司成立于 2000 年,是国内较早生产橡胶软管的公司之一,专注于管道行业二十余年。公司掌握一
18、次成型共挤技术,能够生产 50mm-1500mm 口径的高分子材料软管,产品在耐磨性、耐腐蚀、耐高温、耐低温、抗静电等方面具备一定的优势。公司产品广泛应用于页岩油气开采、矿井排水、市政消防、应急救援、农业灌溉等诸多领域,能够满足不同场景下的作业环境要求。目前,公司还在积极研发高分子材料软管在浮油栏、大型管道修复、海底输油管道、深井水管等方面的应用,现已取得 129 项专利,其中 28 项发明专利、101 项实用新型专利,是高新技术企业、国家级专精特新“小巨人”企业、江苏省民营科技企业,具有较强的自主创新能力和市场竞争力。两位自然人控股股东为公司实际控制人。两位自然人控股股东为公司实际控制人。黄
19、裕中和秦俊明两人通过一致行动协议成为公司实际控制人,直接持有公司股份分别为 53.39%和18.26%,二人通过泰州大裕企业管理咨询合伙企业(有限合伙)控制公司股份 7,500,000 股,占公司股份总额的 9.82%,合计控制公司 81.47%的股份。图表图表1:公司股权结构图:公司股权结构图 来源:招股说明书,中泰证券研究所,数据截至 2023 年 4 月 7 日 1.2 耐高压大流量输送软管耐高压大流量输送软管是拳头产品是拳头产品,海外销售占比高,海外销售占比高,稀缺性明显稀缺性明显 页岩油气开采页岩油气开采、矿井、农业灌溉、应急救援是公司产品主要下游应用领矿井、农业灌溉、应急救援是公司
20、产品主要下游应用领域域。公司主要产品包括耐高压大流量输送软管、普通轻型输送软管两大系列,产品以境外销售为主,客户分布于欧美、中东、南美等多个国家和地区,同时为国内应急救援、市政消防部门以及中石化、冀中能源、浩淼科技等知名企业提供相应配套产品。公司产品广泛应用于页岩油气 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -6-公司公司报告简版报告简版 开采、矿井排水、市政消防、应急救援、农业灌溉等领域,能够满足不同场景下客户的作业环境要求,在页岩油气开采和应急救援领域具有较强的市场竞争力。根据不同应用领域,公司产品主要分为耐高压大流量输送软管和普通轻型输送软管。产品结构通常包括三
21、层结构和双层结构,其中三层结构由内胶层、增强层和外胶层(外覆层)组成;双层结构由内胶层和增强层组成。图表图表 2:公司主要产品:公司主要产品 产品类别产品类别 名称名称 产品介绍产品介绍 外观样图外观样图 应用场景应用场景 耐高压大流量输送软管 页岩油气压裂供水软管 本产品是一种一次成型共挤双面聚氨酯软管,由内胶层、纤维增强层和外胶层组成,内外胶层均采用超高耐磨性能的聚氨酯弹性体材料,增强层采用高强度涤纶长丝等纤维材料编制而成,采用增强改性技术,广泛应用于页岩油气开采领域水力压裂系统远程供水的作业环境 矿用聚氨酯高压软管 本产品是一种双面热塑性聚氨酯高压排水软管,采用一次成型共挤工艺,由内胶层
22、、纤维增强层和外胶层组成,内外胶层均采用超高耐磨性能的热塑性聚氨酯弹性体材料,增强层采用涤纶、芳纶或混合纤维编制而成,采用耐磨 改性技术,广泛应用于工矿排水等作业环境 应急救援供水软管 本产品是一种扁平可盘卷的高压输水软管,由 TPU 或橡胶内胶层、纤维增强层和 TPU 或橡胶外胶层一次成型共挤而成,纤维增强层通常采用共混编织技术,广泛应用于城市应急排水等长距离输水场景 农用大流量软管 本产品由涤纶增强层、内外橡塑合金覆盖层组成,或由涤纶增强层,内外 TPU 一次成型共挤覆盖组成,具有优良的抗腐蚀性、延伸率低、单位流量大、可拖拽等特点,广泛应用于农场施肥灌溉领域 普通轻型输送软管 消防水带 本
23、产品由涤纶长丝编织,内胶层为热塑性聚氨酯或特种橡胶,采用耐磨改 性技术,具有轻便、易携带、易收卷等特点,广泛应用于消防灭火领域 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -7-公司公司报告简版报告简版 市政排涝软管 本产品由涤纶等纤维材质编织而成,内衬材料为热塑性聚氨酯,具有重量轻、易收卷等特点,常配于排涝车上,广泛应用于市政应急抢险、山洪抢险等作业环境 工业用软管 本产品内外胶层材料为合成橡胶,增强层采用涤纶长丝、或涤纶长丝与高强度钢帘线或螺旋钢丝共混材料,具有强抗腐蚀性,广泛用于传输油(适用于油罐车)、耐磨物料、化学品、食品等介质 配件 接扣配件 为各类型软管的高压
24、接扣,表面经过阳极氧化处理、经高压锻造而成,直接或通过护套啮合于管体两端 来源:招股说明书,中泰证券研究所,数据截至 2023 年 5 月 29 日 公司是国内稀缺的页岩油气压裂供水软管企业,全球市占率近公司是国内稀缺的页岩油气压裂供水软管企业,全球市占率近 20%。由于我国进入页岩油气开采领域的时间较晚,国内实现页岩油气压裂供水软管量产企业的数量较少,全球市场主要水力压裂供水软管企业均为国外的大型企业,包括 Kuriyama Holdings Corporation、Mandals、Gollmer&Hummel、Midwest Hose 等,公司相关产品 2022 年在全球市场占有率近20%
25、,已处于领先地位。专注软管业务,专注软管业务,主营业务占营收比例超过主营业务占营收比例超过 99%,耐高压大流量输送软管,耐高压大流量输送软管产品收入产品收入占比超占比超 50%。2019-2022 年,公司主营业务突出,主营业务收入占公司营业收入的比例均超过 99.00%,其中耐高压大流量输送软管产品收入占主营业务收入的比重分别为 56.76%、62.72%、71.00%,普通轻型输送软管产品收入占主营业务收入的比重分别为 37.28%、31.82%、21.96%,2020 年度耐高压大流量输送软管收入占下降,系美国页岩油气市场低迷,页岩油气压裂供水软管收入减少所致。图表图表 3:公司近年营
26、业收入分解:公司近年营业收入分解 图表图表 4:公司近年毛利分解:公司近年毛利分解 来源:iFinD,中泰证券研究所 来源:iFinD,中泰证券研究所 0%20%40%60%80%100%120%20022耐高压大流量输送软管 普通轻型输送软管 配件 其他 0%20%40%60%80%100%120%20022耐高压大流量输送软管 普通轻型输送软管 配件 其他 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -8-公司公司报告简版报告简版 境外市场销售境外市场销售占比近占比近 70%,正正积极开拓境内市场。积极开拓境内市场。2020
27、-2022 年公司境外销售收入占主营业务收入的比例分别为 65.78%、68.45%和 68.98%,2021 年度受石油价格上涨,美国页岩油气市场复苏影响,公司外销收入逐年大幅上升。公司积极开拓境内市场,建立了较为完善的国内市场销售网络及服务体系,国内市场采用片区责任制,将全国市场划分为华东、华中、华南、西北、东北五大片区,各个片区由专业团队提供一站式销售服务,包括售前咨询、售后服务和技术支持等,2020-2022 年度内销收入逐年上升。图表图表 5:公司近年主营营业收入按销售区域分解:公司近年主营营业收入按销售区域分解 来源:iFinD,中泰证券研究所 1.3 营收净利增长稳健营收净利增长
28、稳健,核心产品核心产品毛利毛利超超 50%营收稳步增长,复合年均增长率远高于可比公司。营收稳步增长,复合年均增长率远高于可比公司。2019-2022 年公司总营收 CAGR 为 22.27%、公司归母净利 CAGR 为 9.66%,其中公司营收近三年 CAGR 远高于可比公司,公司归母净利近三年 CAGR 位于行业平均水平之上。2019、2020、2021 以及 2022 的营业收入分别为 3.32 亿、2.66 亿、3.60 亿以及 6.07 亿,2020 年至 2022 年公司营收呈逐年增长趋势。2020 年度营业收入较 2019 年度下降 6638 万元,主要因美国页岩油气市场低迷,页岩
29、油气压裂供水软管收入减少所致。2021 年度受石油价格上涨,美国页岩油气市场复苏影响,带动公司营收回暖。2022 年度营业收入继续保持增长趋势,普通轻型输送软管产品保持稳定增长。图表图表 6:公司近年运营表现:公司近年运营表现 图表图表 7:公司近年归母净利润及增速:公司近年归母净利润及增速 0%20%40%60%80%100%20022境外 境内-40%-20%0%20%40%60%80%0.001.002.003.004.005.006.007.00200222023Q1营业收入(亿元)营业收入YOY-40%-20%0%20%40%60%80%1
30、00%00708090202120222023Q1归母净利润(百万元)归母净利润YOY 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -9-公司公司报告简版报告简版 来源:iFinD,中泰证券研究所 来源:iFinD,中泰证券研究所 图表图表 8:2019-2022年年可比公司可比公司营收及营收及CAGR(单位:(单位:亿元)亿元)图表图表 9:2019-2022可比公司归母净利润可比公司归母净利润及及CAGR(单位:(单位:亿元)亿元)来源:iFinD,中泰证券研究所 来源:iFinD,中泰证券研究所 盈利能力亮眼,盈利能力亮眼
31、,2022 年年毛利率超毛利率超 43%,核心产品毛利超核心产品毛利超 50%,远远高于高于行业均值。行业均值。2022 年公司毛利率达到 43.09%,净利率为 15.12%,2023 年Q1毛利率持续攀升至46%,净利率抬升至17.5%,盈利能力进一步增强,其中,核心产品耐高压大流量输送软管毛利率超过 50%。2020 年在受美国页岩油气市场影响,公司耐高压大流量输水软管销售下滑,产品占比下降,由于耐高压大流量输水软管毛利高于其他产品,导致公司毛利出现波动,随着油价上涨,美国页岩油气市场复苏,毛利率已重回上升通道。图表图表 10:2019-2023Q1公司净利润和净利率公司净利润和净利率变
32、动情况变动情况 图表图表 11:2020-2022耐高压大流量输送软管毛利率及占比耐高压大流量输送软管毛利率及占比 来源:iFinD,中泰证券研究所 来源:iFinD,中泰证券研究所 14.24%-4.34%8.25%12.61%3.65%22.27%-10%-5%0%5%10%15%20%25%00708090202120222019-2022各公司CAGR 9.68%-119.41%-45.89%39.62%-2.04%9.66%-140%-120%-100%-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%-2024681012142019
33、2020202120222019-2022CAGR21.06%18.78%14.29%15.12%17.49%0%5%10%15%20%25%00708090202120222023Q1净利润(百万元)净利率 57%62.72%71%54.32%51.08%51.32%0%10%20%30%40%50%60%70%80%202020212022主营收入占比 毛利率 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -10-公司公司报告简版报告简版 图表图表 12:近年公司毛利润和毛利率:近年公司毛利润和毛利率 图表图表 13:近年同行
34、可比公司毛利率对比:近年同行可比公司毛利率对比 来源:iFinD,中泰证券研究所 来源:iFinD,中泰证券研究所 1.4 持续持续加大加大研发投入,研发投入,技术壁垒已现技术壁垒已现 公司始终高度重视技术创新,保持研发投入。公司始终高度重视技术创新,保持研发投入。公司为应对流体传输高分子材料软管行业日益增长的市场规模与竞争压力,不断提升自身的研发能力和技术储备,扩充产品品类、优化产品结构,发行人致力于提升技术研发能力,长期保持持续的科技创新投入,取得了多项具有自主知识产权的核心技术。2019-2022 年公司研发费用为 1405.51、1471.18、1674.51、1980.36 万元,占
35、营业收入的比重分别为 4.23%、5.54%、4.66%和 3.26%。研发投入近三年 CAGR为 12.11%,已在行业第一梯队。图表图表 16:可比公司研发投入(亿元):可比公司研发投入(亿元)46.97%43.95%41.42%43.09%45.58%38%40%42%44%46%48%0.000.501.001.502.002.503.00200222023Q1毛利润(亿元)毛利率 0%10%20%30%40%50%伟星新材 雄塑科技 公元股份 利通科技 派特尔 均值 中裕科技 20022图表图表 14:研发研发投入占营业收入比例投入占营业收
36、入比例 图表图表 15:公司近年研发费用占期间费用比重公司近年研发费用占期间费用比重 来源:iFinD,招股说明书,中泰证券研究所整理 来源:iFinD,中泰证券研究所整理 0%1%2%3%4%5%6%20022伟星新材 雄塑科技 公元股份 利通科技 派特尔 中裕科技 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%200222023Q1销售费用 管理费用 研发费用 财务费用 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -11-公司公司报告简版报告简版 资料来源:iFinD,中泰证券研究所 2、主营产品主营产品
37、市场增速稳定,市场增速稳定,新产品有望打开千亿市场新产品有望打开千亿市场 2.1 工业橡胶软管工业橡胶软管应用领域宽广,应用领域宽广,2024 年将达年将达 170 亿美元亿美元 我国橡胶软管产品整体水平接近或达到发达国家标准,我国橡胶软管产品整体水平接近或达到发达国家标准,2021 年下年下游行业逐渐恢复,橡胶制品需求量增加。游行业逐渐恢复,橡胶制品需求量增加。我国橡胶软管生产企业已经发展到 1000 多家,规模以上企业达 300 多家;产品产量、质量、结构和企业效益等方面都取得长足进步;产品性能基本满足国内各行业需求,整体水平接近或达到发达国家标准。根据中国橡胶工业年鉴数据,自 2014
38、年到 2020 年,我国橡胶胶管产量从14.00 亿标米增长至 18.50 亿标米,年复合增速为 4.75%。2021 年随着国内外经济形势趋于稳定,下游行业逐渐恢复,橡胶制品需求量增加,2021 年上半年我国橡胶胶管出口总量达到 12.14 万吨,同比增长 41.62%,出口额为 5.91 亿美元,同比增长 49.99%,出口均价同比增长 5.91%达到 4867 美元/吨。图表图表 17:中国橡胶胶管产量及其增速:中国橡胶胶管产量及其增速 来源:招股说明书,中泰证券研究所整理 5.48%-8.60%5.56%17.80%11.85%12.11%-10.00%-5.00%0.00%5.00%
39、10.00%15.00%20.00%0.000.501.001.502.002.503.00伟星新材 雄塑科技 公元股份 利通科技 派特尔 中裕科技 200222019-2022CAGR-4.00%-2.00%0.00%2.00%4.00%6.00%8.00%10.00%12.00%14.00%024680200020产量(亿标米)同比增速 图表图表 18:中国橡胶胶管进出口数量统计:中国橡胶胶管进出口数量统计 图表图表 19:中国橡胶胶管进出口全额统计:中国橡胶胶管进出口全额统计 请务必阅读正文之后的重要
40、声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -12-公司公司报告简版报告简版 工业软管市场空间广阔,工业软管市场空间广阔,2024年全球市场年全球市场规模规模将达到将达到170亿美元。亿美元。橡胶软管是一种应用广泛的橡胶制品,应用范围涉及到石油、化工、工程机械、采矿、冶金、建筑、汽车、航空、航海、农林园艺、医疗、家用等诸多领域。根据 MarketsandMarkets 市场调研,全球工业软管市场将从2019 年的128 亿美元增长至2024年的 170亿美元,从 2019 年到 2024 年的年复合增长率为 5.8%。工业领域需求的不断增长以及农业的不断现代化为橡胶软管行业提供了广阔的市场空间。
41、油气开采、消防应急、农业、煤矿、工程机械等行业是橡胶软管的主要下游行业。图表图表 20:不同类型软管材质及主要应用:不同类型软管材质及主要应用 类型类型 内胶材质内胶材质 主要应用主要应用 输水软管 橡塑合金/EPDM/TPU 消防、远程供水、灌溉、园艺、建筑等 饮料食品软管 NR/合成橡胶 传输非脂类液体:牛奶、饮料、酒水等 焊接软管 NBR/合成橡胶 气体传输 物料吸送软管 NR/NBR/SBR/PU 物料吸送:气、雾、粉末、颗粒、砂砾、水泥等 化学软管 EPDM 化学溶液输送 输油软管 NBR/橡塑合金/SBR 液体输送:柴油、煤油、石油等 空气软管 NBR/橡塑合金/PU/SBR 用于
42、启动装置、压缩机等 热水和蒸汽软管 EPDM 制冷设备和发动机的液体、乳制品厂饱和蒸汽传输等 来源:招股说明书,中泰证券研究所整理 2.2 页岩油气压裂供水软管市场页岩油气压裂供水软管市场供需两旺,供需两旺,2022 年全球市场约年全球市场约 2.7 亿美元亿美元 水力压裂技术引领页岩油气革命,专用供水软管起关键作用。水力压裂技术引领页岩油气革命,专用供水软管起关键作用。页岩油气是指储存在页岩层中的原油和天然气资源,包括泥页岩层系中致密碳酸岩、致密粉砂岩邻层和夹层中的油气资源。常规的垂直井无法有效开采页岩油气,但随着新世纪的到来,分段水力压裂技术的出现使得页岩油气资源的开发成为可能。通过高压将
43、压裂液注入地下 1500-4000 米深的地层,水力压裂技术将页岩层打裂,形成导流能力强的通道,从而使页岩中的原油或天然气释放 来源:招股说明书,中泰证券研究所整理 来源:招股说明书,中泰证券研究所整理 0510152025出口量(万吨)进口量(万吨)024681012出口额(亿美元)进口额(亿美元)请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -13-公司公司报告简版报告简版 出来。然而,水力压裂开采过程中需要大量水资源,一口页岩油气井通常需要上千立方米的水供应。同时,水力压裂产生的废水中含有有毒化学物质,因此需要将废水输送到专门的污水处理厂进行处理。因此,在页岩油气压裂
44、开采过程中,专用供水软管起到关键作用。页岩油气压裂供水软管主要用于向页岩油气井处的蓄水池提供远距离、大流量、高压的供水,并将压裂后产生的废水输送至污水处理厂进行处理。全球页岩油气开发力度持续加大,水力压裂设备市场迎来蓬勃发全球页岩油气开发力度持续加大,水力压裂设备市场迎来蓬勃发展。展。根据 SpearsAssociation 的报告,2021 年全球油田设备和服务市场支出为 2,016.75 亿美元,较 2020 年增长了 3.46%。其中,压裂设备市场规模为 156.67 亿美元,较 2020 年增长了 19.21%。根据 GIR(Global Info Research)市场调研数据,20
45、21 年全球页岩油气水力压裂开采收入约为 130.80 亿美元,预计到 2028 年将达到205.90亿美元。在2022年至2028年期间,年复合增长率约为6.7%。此外,根据 GIR(Global Info Research)调研,2022 年全球水力压裂水处理系统用输水软管市场规模约为 2.69 亿美元,预计到 2028年将达到 4.53 亿美元。在 2022 年至 2028 年期间,年复合增长率为 9.05%。同时,根据 EIA(美国能源署)公布的数据,截至 2022年 12 月 16 日当周,美国原油产量为 1210 万桶/日,超越沙特和俄罗斯,成为世界第一大石油生产国。EIA 同时预
46、计美国 12 月页岩油日均产量为 919 万桶/日,约占美国原油总产量的 76%。随着全球页岩油气开发力度的加大,在环保政策加持下,全球水力压裂设备及相关软管的市场预计将蓬勃发展。中国页岩气储量位居全球前三,中国页岩气储量位居全球前三,但我国进入页岩油开采领域较晚但我国进入页岩油开采领域较晚。2022 年 1 月 29 日,国家发展改革委、国家能源局发布“十四五”现代能源体系规划,其中提出,“加大国内油气勘探开发力度,坚持常非并举、海陆并重,积极扩大非常规资源勘探开发,加快页岩油、页岩气、煤层气开发力度”。政策的大力支持将给行业发展带来新的机遇,而由于我国进入页岩油气开采领域的时间较晚,国内实
47、现页岩油气压裂供水软管量产企业的数量较少,全球市场主要水力压裂供水软管企业均为国外的大型企业,包括 Kuriyama Holdings Corporation、Mandals、Gollmer&Hummel、Midwest Hose图表图表 21:页:页岩油气开采关键技术环岩油气开采关键技术环节节 图表图表 22:页:页岩油气井远距离供水岩油气井远距离供水 来源:招股说明书,中泰证券研究所整理 来源:招股说明书,中泰证券研究所整理 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -14-公司公司报告简版报告简版 等,国内页岩油气压裂供水软管存在发展机遇。我国预计我国预计 202
48、5 年将迎来页岩油开发高速发展期。年将迎来页岩油开发高速发展期。2018 年以来,中国页岩油发展战略研究专家组完成了全国几大盆地的调研,一致认为各盆地都获得了勘探上的重大突破。从准噶尔盆地吉木萨尔凹陷到鄂尔多斯盆地中部,再到江汉盆地潜江凹陷,以及渤海湾盆地的黄骅坳陷和济阳坳陷均有突破,近期在松辽盆地北部的古龙凹陷白垩系下部青山口组一、二段深湖相页岩中也获得了大于 30 吨的单井日产量。截至 2018 年底,已在渤海湾沧东凹陷的 800 多口探井中的泥页岩发育段中探测出油气显示,其中有 15 口井成功获得工业油流。目前我国已在多个盆地区块获取了工业油流,预计 2025 年将迎来页岩油开发高速发展
49、期。沙特有望成为页岩油气压力供水软管新增量市场。沙特有望成为页岩油气压力供水软管新增量市场。2020 年 3 月,沙特阿美在一份声明中表示,将斥资约 1110 亿美元分阶段开发Jafurah,最早有望 2024 年初投产,中东地区有望成为页岩油气压裂供水新的增量市场。2.3 柔性复合管、钢衬聚氨酯管柔性复合管、钢衬聚氨酯管市场前景广阔市场前景广阔 柔性增强热塑性复合管柔性增强热塑性复合管(F-RTP)在煤矿市场、矿浆输送市场、油田在煤矿市场、矿浆输送市场、油田市场、市政给水市场需求增长迅速。市场、市政给水市场需求增长迅速。根据智研咨询的数据,2020年国内供热管道市场规模达到 793.25 亿
50、元,并且在 2016 年到 2020年期间,供热管道市场呈现出 14.30%的复合增长率。这表明供热管道行业在过去几年中取得了稳定的增长。此外,根据慧聪消防网的预测,2021 年到 2026 年期间,国内消防行业市场规模将以年均复合增长率 4.8%的速度增长。预计到 2026 年,该市场规模有望达到 1.31 万亿元。这预示着消防行业在未来几年内将持续保持增长,并提供了广阔的商机。根据中国产业信息网的预测,到 2022年末我国石油钻采设备市场容量将达到 4,750 亿元,矿产设备的投入需要配套庞大的矿井、油井的管道集输系统。综上,国内对市政管网建设以及油气集输和矿浆运输管网的管道需求将持续增长
51、,柔性增强热塑性复合管将面临巨大的需求,并有望获得进一步的发展机会。F-RTP 优势明显,公司已攻克优势明显,公司已攻克 F-RTP 的核心生产技术与工艺。的核心生产技术与工艺。与传统金属管道、水泥管道相比,F-RTP 拥有更好的耐高压、耐腐蚀、质量轻、易安装、成本低等优点;与单一塑料管相比,F-RTP 强度更高、耐热性更好、耐磨性更高;因此,F-RTP 能够替代传统管道在众多领域的需求,拥有广阔的应用前景;但是,F-RTP 管道间连接的稳定性制约着 F-RTP 的发展。在实际工程应用中,管材之间的连接方式对管网的正常运行起着至关重要的作用,可靠的连接技术既可以减少管网渗漏、腐蚀的问题,又可以
52、降低施工的难度。然而 F-RTP 是一种复合管,其增强层无法直接连接,使得 F-RTP连接难度较大。公司多年从事管道行业,投入了大量的资源研发管道行业相关技术,目前不仅掌握 F-RTP 关键核心生产技术与工艺,还掌握了 F-RTP 连接技术,解决了 F-RTP 应用的痛点。钢衬改性聚氨酯耐磨管随采矿业发展需要,钢衬改性聚氨酯耐磨管随采矿业发展需要,2021 年合计市场近百年合计市场近百 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -15-公司公司报告简版报告简版 亿美元亿美元。人类社会发展正处于工业 4.0 智能化时代,智能矿山逐渐成为采矿业新的增长点,采矿智能化成为采矿
53、业发展的必然趋势,采矿配套管道行业将在此次变革中迎来新的发展契机,其中智能化矿山管道运输是智能矿山体系中的重要一环。钢衬改性聚氨酷耐磨管主要应用于油砂矿的选矿工艺管道、尾矿矿浆输送管道、工艺水管道及回水管道,这些管道在采矿行业中具有广泛的应用。根据 Fact MR 的研究数据,2021 年全球采矿管道市场规模为 60 亿美元,同比增长了 5.5%,预计到 2031 年,全球采矿管道市场规模将达到 110 亿美元,年复合增长率为 6.5%。此外,在能源矿产开发及运输领域,根据 Markets and Markets 的数据,2021 年用于该领域的管道市场规模为 27 亿美元,预计到 2026
54、年市场规模将达到 33 亿美元,复合增长率为 4.5%。从应用领域的消费趋势和市场需求来看,钢衬改性聚氨酷耐磨管具有巨大的市场容量。采矿行业对于耐磨、耐腐蚀的管道需求量大,而钢衬改性聚氨酷耐磨管正好满足了这些要求。随着全球采矿业的增长以及对于管道质量和可靠性的要求提高,钢衬改性聚氨酷耐磨管的市场前景广阔。3、深耕软管领域超深耕软管领域超 20 年年,技术技术+客户壁垒已现客户壁垒已现 3.1 产品技术壁垒高产品技术壁垒高,核心产品填补国内空白,核心产品填补国内空白 橡胶软管产品的优劣在于材料配方与生产工艺,技术壁垒高。橡胶软管产品的优劣在于材料配方与生产工艺,技术壁垒高。橡胶软管产品的生产建立
55、在高分子材料基础之上,高分子材料的配方决定了产品的性能参数和品质,产品配方的优劣是橡胶软管制品企业核心竞争力的重要体现之一。当前橡胶软管制品的环保、应用要求日趋严格,对橡胶软管的性能提出了更高的要求。企业纷纷加大先进配方研发投入,并通过申请专利保护或制定并执行严格的保密制度等措施来保证企业在技术上的竞争力,提高潜在进入者的成本。橡胶配方、结构设计、制程工艺是软管制品生产的核心技术,是决定软管品质的重要因素之一,需要经过长时间的反复试验,提高了行业新进入者的门槛。公司研发能力强,技术积累深厚。公司研发能力强,技术积累深厚。公司成立于 2000 年,作为国内早期从事橡胶软管生产的企业之一,是典型的
56、技术驱动型企业,核心研发成员均为博士,截至目前已拥有 129 项专利,其中包括28 项发明专利和 101 项实用新型专利,并能够根据客户的需求快速迭代技术,持续巩固技术和研发壁垒。公司采用一次成型共挤技术,能够制造口径为 50mm-1500mm 的高分子材料软管,产品在耐磨性、耐腐蚀性、耐高温性、耐低温性和抗静电性等方面具备优势。公司的产品广泛应用于页岩油气开采、矿井排水、市政消防、应急救援、农业灌溉等多个领域,能够满足各种工作环境的要求。此外,公司还积极研发高分子材料软管在浮油栏、大型管道修复、海底输油管道和深井水管等领域的应用。公司核心产品填补国内空白,对标海外优势明显。公司核心产品填补国
57、内空白,对标海外优势明显。国内软管生产企业大多规模小、技术弱、生产分散、自动化水平低、品牌知名度低,主要集中在中低端产品市场。与发达国家相比,国内软管行 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -16-公司公司报告简版报告简版 业在应用方面仍存在空白领域,而公司凭借核心产品页岩油气压裂供水软管填补了国内在水力压裂输送软管领域的空白。全球市场主要水力压裂供水软管企业均为国外的大型企业,包括Kuriyama Holdings Corporation、Mandals、Gollmer&Hummel、Midwest Hose 等。海外企业凭借先发优势在高端产品市场具有一定的市场
58、占有率,而公司凭借性价比优势和服务优势,对标海外同类产品优势明显,正逐步扩大市场份额,发展速度较快。以具有代表性的 300mm TPU 软管为例,在产品性能指标方面,公司和其他国外大型企业的产品相比表现相似,工作压力和爆破压力都在 10bar 和 30bar 左右,没有明显差异。然而,在壁厚和单位长度重量方面,公司的产品相较于竞争对手更加轻薄,单位长度的软管重量比竞争对手轻约 20%左右。这使得公司的产品在轻量化方面具有优势,性价比更高。3.2 客户优质稳定客户优质稳定,携手沙特阿美打开中东新市场,携手沙特阿美打开中东新市场 软管行业下游领域对供应商的选择程序复杂,软管行业下游领域对供应商的选
59、择程序复杂,客户壁垒较高客户壁垒较高。橡胶软管的应用领域广泛,主要应用领域有油气开采、煤炭、工程机械、化工等行业,上述下游行业的企业选择供应商需要经过多道程序,包括实验测试、实地考察、试用、小规模采购、大规模采购等。因此,一旦选择了供应商,一般不会轻易改变。经过多年的发展,公司积累了大量的国内外行业头部客户,包括沙特阿美、中石化、冀中能源等,稳定优质。2020 年开始向沙特阿美供货,近期成立沙特子公司,着手开拓中年开始向沙特阿美供货,近期成立沙特子公司,着手开拓中东市场。东市场。2020 年,沙特阿美宣布计划投资约 1110 亿美元分阶段开发页岩油气富集区Jafurah,最早有望2024年初投
60、产。2020年开始,公司响应国家“一带一路”政策,开始向沙特阿美供应页岩油气压裂供水软管,并作为沙特阿美供应商,参与到开发 Jafurah 天然气田相关业务。公司近期宣布拟与 ERAD Energy Company 在沙特建立控股子公司,将在沙特本土生产、销售管道产品,2022 年公司对沙特阿美销售收入超 6000 万元,预计该子公司未来将成为公司拓展全球市场的重要生产和销售中心,中东地区有望成为继美国之后页岩油气压裂供水新的增量市场,新成长曲线呼之欲出。图表图表 23:公司主要大型客户情况公司主要大型客户情况 客客户名称户名称 客户介绍客户介绍 Trojan Hose&Supply LLC
61、是美国页岩油气开采配套服务商,主要提供页岩油气开采领域的输水及水处理系统,其主要客户为油气开采公司,如 Select Energy Services,Tetra Technologies 等。阿美远东(北京)商业服务有限公司 为沙特阿美公司全资拥有的公司,沙特阿美是世界最大的石油生产公司和世界第六大石油炼制商,业务遍及沙特王国和全世界。它主要从事石油勘探、开发、生产、炼制、运输和销售等业务,拥有世界最大的陆上油田和海上油田。冀中能源股份有限公司 河北省人民政府国有资产监督管理委员会监管的省属国有独资公司,是以煤炭为主业,医药、电力、化工、机械、建材、物流等多个产业板块综合发展的特大型企业。中国
62、石油化工集团有限公司 中国最大的成品油和石化产品供应商、世界第一大炼油公司。请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -17-公司公司报告简版报告简版 来源:招股说明书,中泰证券研究所整理 图表图表 24:2019-2022公司前五大客户营收占比情况(公司前五大客户营收占比情况(%)来源:招股说明书,中泰证券研究所整理 3.3 IPO 募投打造新产品募投打造新产品,有望加速开拓新市场,有望加速开拓新市场 本次募集资金投资项目是围绕公司主营业务展开,着眼于提升公本次募集资金投资项目是围绕公司主营业务展开,着眼于提升公司产品产量,主要为柔性增强热塑性复合管量产项目、钢衬改性
63、司产品产量,主要为柔性增强热塑性复合管量产项目、钢衬改性聚氨酯耐磨管量产项目、检测中心项目以及补充流动资金。聚氨酯耐磨管量产项目、检测中心项目以及补充流动资金。各项目均已进行详细的可行性研究,并已制定募集资金的具体使用计划,本次上市共募资 2.97 亿元用于新产品量产项目以及检测中心项目,帮助公司健康可持续发展。募投项目的投产将尽快实现研发成果产业化,通过新的产品开拓新市场,帮助公司扩大市场份额,促进公司健康可持续发展拓展应用领域,提升行业影响力,以“专、精、特、新”的战略思路,引领行业发展,促进公司长远发展。柔性增强热塑性复合管项目柔性增强热塑性复合管项目量产后预计每年实现增收量产后预计每年
64、实现增收 2.7 亿元。亿元。该项目将由公司全资子公司安徽优耐德管道技术有限公司实施,项目拟利用公司现有的技术基础及生产管理优势,生产柔性增强热塑性复合管产品,应用场景在目前工矿、市政领域客户中与现有产品形成互补。从上下游行业供需情况来看,柔性增强热塑性复合管是对公司目前以橡胶软 管为主营业务的重要补充,是公司进军地埋管网领域的重要产品,其优异的性能,以及显著区别于其他热塑性塑料管的差异化特征,通过解决痛点问题进行业务拓展,可广泛应用于油气集输、煤矿开采、浆体输送、供热供水等领域。钢衬改性聚氨酯耐磨管钢衬改性聚氨酯耐磨管量产后预计每年实现增收量产后预计每年实现增收 1.65 亿元。亿元。该项目
65、拟利用公司在管道行业积累多年的技术与经验,生产钢衬改性聚氨酯耐磨管产品,丰富了公司目前的产品类型,可帮助公司拓宽在矿山领域的业务范围,完善公司产品体系。从上下游行业供需情况来看,钢衬聚氨酯耐磨管兼具钢管的强度、优异的弹 性形变和耐磨耐低温性能,在工矿场景中能发挥较大的性能优势,大大增加了使用寿命,另外重量轻、易安装的特点也大大降低了人工成本,可广泛应用于油砂开采、疏浚工程、浆体输送等领域。46.62 29.67 26.72 52.41 0020022 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -18-公司公司报告简版报告简版
66、图表图表 25:中裕科技募集资金的主要用途中裕科技募集资金的主要用途 项目名称项目名称 项目总投资(万项目总投资(万元)元)拟使用募集资金(万拟使用募集资金(万元)元)项目概况项目概况 柔性增强热塑性复合管量产项目 25537.40 24345.00 柔性增强热塑性复合管量产项目由公司全资子公司安徽优耐德管道技术有限公司实施,项目拟利用公司现有的技术基础及生产管理优势,生产柔性增强热塑性复合管产品。钢衬改性聚氨酯耐磨管量产项目 4148.00 3800.00 钢衬改性聚氨酯耐磨管量产项目由公司控股子公司江苏中裕能源装备有限公司实施,项目拟利用公司在管道行业积累多年的技术与经验,生产钢衬改性聚氨
67、酯耐磨管产品。检测中心项目 1394.08 1390.00 本次项目计划在公司已有土地新建检测中心。检测中心总施工面积为4,000,其中,检测中心大楼 3,000、其它配套 1,000。补充流动资金 3000.00 3000.00 本次发行募集资金在满足上述项目资金需求的同时,拟利用募集资金3,000.00 万元补充流动资金,补充流动资金主要用于维持公司日常业务发展及费用支出,从而改善公司流动资金状况,提高公司的经营效益。合计 34079.48 32535.00 -来源:招股说明书,中泰证券研究所整理 图表图表 26:柔性增强热塑性复合管量产项目达产后年产量情况柔性增强热塑性复合管量产项目达产
68、后年产量情况 序号序号 产品名称产品名称 达产后年产能达产后年产能(万米万米)1 煤矿井下钢纤增强聚乙烯复合管煤矿井下钢纤增强聚乙烯复合管 1.1 Dn110 4.0MPa(M)20.00 12 Dn160 4.0MPa(M)20.00 1.3 Dn200 4.0MPa(M)10.00 14 Dn250 4.0MPa(M)10.00 2 长距离浆体输送耐磨管长距离浆体输送耐磨管 2.1 Dn250 4.0MP(K)4.00 22 Dn315 4.0MP(K)3.00 3 市政供热、消防管系列市政供热、消防管系列 3.1 Dn250 4.0MP(S)10.00 3.2 Dn315 4.0MPa(
69、S)7.00 33 Dn315 4.0MPa(R)10.00 4 油气化工复合管油气化工复合管 4.1 Dn160 4.0MPa(Y)10.00 合计合计 104.00 注:Dn 指公称直径,Dn110 4.0MPa 指外径 110mm,工作压力 4.0MPa 的复合管 来源:招股说明书,中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -19-公司公司报告简版报告简版 图表图表 27:钢衬改性聚氨酯耐磨管量产项目达产后年产量情况钢衬改性聚氨酯耐磨管量产项目达产后年产量情况 序号序号 产品名称产品名称 达产后年产能达产后年产能 1 钢衬聚氨酯耐磨复合管钢衬聚氨酯
70、耐磨复合管 18000(吨)2 耐磨配件耐磨配件 6000.00(吨)3 智能矿山装备智能矿山装备 280(套)来源:招股说明书,中泰证券研究所 4、业绩拆分假设及预测业绩拆分假设及预测 假设假设 1:2023-2025 年,年,耐高压大流量输送软管耐高压大流量输送软管销售收入将以每年销售收入将以每年 30%左右的速度增长,毛利率稳定在左右的速度增长,毛利率稳定在 50%以上。以上。耐高压大流量输送软管以页岩油压裂水软管为主,主要供给美国页岩油公司,营收占比 60%以上。而美国作为目前页岩油开采的最大市场,其开采成本约 45 美元/桶,国际油价与开采成本的差异决定了页岩油的开采量。据此,我们假
71、设,只要 WTI 原油季度价格在 65 美元以上,美国的页岩油开采量将持续稳定增长,同时,受益于沙特减产控油价,美国增产压通胀的原油市场环境,公司在美国页岩油市场依然会保持较快增长。同时中东的页岩油气开采将成为公司页岩油用软管的增量市场,我们预计未来三年该部分业务以30%左右的速度增长。同时,该类产品在市场有较强的竞争力,历史毛利率普遍在 50%以上的水平,据此我们假设未来三年该类产品毛利率将稳定在该水平。假设假设2:普通轻型输水软管占比将保持在普通轻型输水软管占比将保持在20%左右,每年增速稳定在左右,每年增速稳定在20%左右,毛利率水平稳定在左右,毛利率水平稳定在 20%左右。左右。普通型
72、输送软管主要对应下游消防灭火、市政应急抢险、传输液体气体介质等领域,技术含量低于耐高压大流量输送软管,毛利相对较低。同时,该领域市场空间较大,产品竞争较为激烈,2019-2022 年该部分业务每年同比增速分别为 20%、2%、15%、30.63%,20 年因疫情影响,增速下滑,其余年份增速均在20%左右。据此,我们预计未来三年该部分产品将保持在 20%左右的毛利率,20%左右的稳定增速。假设假设 3:其他业务:其他业务未来三年保持未来三年保持 15%左右的速度增长。左右的速度增长。其他业务包括配件及其他软管,由于规格、型号各异,不同批次间的销售单价相差较大,但该部分业务占比较小,增速不具有规律
73、性,我们假设未来三年其他业务以 15%左右的速度增长,毛利率则以 2022 年为基准,维持在 18%附近的水平。假设假设 4:新产品新产品 F-RTP 柔性增强热塑性复合管、钢衬改性聚氨酯耐磨管柔性增强热塑性复合管、钢衬改性聚氨酯耐磨管未来三年将以每年未来三年将以每年 100%速度增长。速度增长。目前公司已形成以耐高压大流量输送软管、普通轻型输送软管为主要产品,以柔性增强热塑性复合管、钢衬改性聚氨酯耐磨管为新兴拓展产品的多层次业务格局。两款新产品对应的募投项目建设周期为2年,预计25年中建设完成。根据公司招股书,两个项目在设计产能基础上达产后预计增收合计为 43739.57 万元,约合4.4
74、亿元,我们假设期间产能逐步释放,且 2025 年产能利用率达到 45%,即新产品在 2025 年实现增收约 2 亿元,据此,我们给出合理假设即 2023 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -20-公司公司报告简版报告简版 年新产品实现收入 5000 万元,且每年保持翻倍的速度增长,并于 2025年实现 2 亿元收入。另外,由于产品应用范围广泛,产品性能和成本都具有较大优势,且技术含量较高,当前正处于产品导入期,因此我们假设新产品的毛利率也将保持在 50%左右。图表图表28:公司业绩分拆(收入、成本单位:百万元):公司业绩分拆(收入、成本单位:百万元)来源:win
75、d,中泰证券研究所 5、首次覆盖,给予、首次覆盖,给予“增持增持”评级评级 公司是国内稀缺的耐高压大流量输水软管“小巨人”,目前在页岩油气水压裂软管行业内处于领先地位,全球页岩油气开采市场稳健增长,随着开采技术逐步成熟,中东、中国未来有望成为美国之外的新市场。同时,公司募投项目新产品 F-RTP、钢衬聚氨酯管有望打开千亿级别巨量新市场,未来公司发展前景广阔。我们预计公司我们预计公司 2023-2025 年的归母净年的归母净利润分别为利润分别为 1.2/1.6/2.2 亿元,当前股价对应的亿元,当前股价对应的 PE 分别为分别为 11/8/6 倍。首倍。首次覆盖,给予次覆盖,给予“增持增持”评级
76、。评级。请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -21-公司公司报告简版报告简版 图表图表29:可比公司盈利对比(市值单位:亿元):可比公司盈利对比(市值单位:亿元)公司简称公司简称 市值市值 2019-2022 营营收收 CAGR 2019-2022归母净归母净利利 CAGR 2022 年毛利率年毛利率 2022 年净利率年净利率 2022 年年 ROE(全(全面摊薄)面摊薄)伟星新材 330.52 14.24%9.68%39.76%18.85%24.36%雄塑科技 28.61-4.34%-119.41%14.03%-0.10%-0.08%公元股份 67.11 8.
77、25%-45.89%18.32%1.05%1.62%利通科技 10.28 12.61%39.62%38.00%22.17%17.39%派特尔 3.41 3.65%-2.04%26.77%11.85%7.38%平均 87.99 6.88%-23.61%27.38%10.76%0.10%中裕科技 13.99 22.27%9.66%43.09%15.12%26.62%来源:wind,中泰证券研究所(注:1.市值取自 2023 年 6 月 6 日收盘市值。)请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -22-公司公司报告简版报告简版 图表图表30:可比公司估值对比:可比公司估值对
78、比 公司简称公司简称 当前股价当前股价(元)(元)EPS(元(元/股)股)PE 2022 2023E 2024E 2022 2023E 2024E 伟星新材 20.76 0.82 0.83 0.99 26.19 25.06 20.91 雄塑科技 7.99-0.29 0.44-27.44 18.29 公元股份 5.46 0.07 0.36 0.50 66.79 15.29 11.00 利通科技 9.72 0.79-7.49-派特尔 4.62 0.28-21.01-平均 0.49 0.49 0.64 30.37 22.59 16.74 中裕科技 13.92 0.92 1.27 1.66 15.13
79、 11.00 8.4 来源:wind,中泰证券研究所(注:1.股价取自 2023 年 6 月 6 日收盘价,可比公司预测均使用 wind 一致盈利预期,每股指标按照最新股本数全面摊薄。2.雄塑科技 2022 年净利润为负,利通科技、派特尔尚无市场一致盈利预期)6、风险提示、风险提示 原材料价格波动原材料价格波动风险。风险。公司主要原材料为 TPU、涤纶、芳纶、NBR 以及接扣。报告期内公司直接材料成本占主营业务成本的比例分别为 73.95%、79.16%和 82.81%。公司主要原材料价格与大宗商品市场直接相关,交易活跃且价格具有一定波动性。原材料价格波动会直接造成公司采购成本的波动从而引起公
80、司营业成本的变动,影响公司经营业绩。下游行业需求波动风险下游行业需求波动风险。美国作为目前页岩油开采的最大市场,其开采成本约45美元/桶,国际油价与开采成本的差异决定了页岩油的开采量。2020 年度及 2021 年上半年,国际油价一直低位徘徊,导致公司页岩油气压裂供水软管销量下降。2021 年下半年以来受国际政治、经济形势变化影响,国际石油价格快速上涨,导致公司 2022 年度业绩同比增长显著。根据报告期内公司的经营业绩数据与国际油价之间的关系,当 WTI 原油季度平均价格分别位于 45 美元/桶以下、45-65 美元/桶、65 美元/桶以上区间时,公司页岩油气压裂供水软管的季度平均销售金额分
81、别为2,391.27 万元、3,795.52 万元和 6,660.57 万元。相较于 WTI 原油季度平均价格 65 美元/桶以上时期,当 WTI 原油季度平均价格位于 45-65 美元/桶、45 美元/桶以下区间时,页岩油气压裂供水软管的季度平均销售金额分别减少 43.01%和 64.10%。未来若国际原油价格出现下跌,可能会导致页岩油气开采等下游行业开工率下降,对公司主要产品页岩油气压裂供水软管的需求量减少,进而可能会导致公司经营业绩发生下滑风险。汇率波动风险汇率波动风险。公司境外客户主要集中在美国、加拿大、巴西、中东、欧洲等国家和地区,境外业务主要以美元结算,人民币汇率可能受全球政治、经
82、济环境的变化而波动。由于公司境外销售占比较高,人民币升值可能给公司造成汇兑损失。随着公司境外业务收入规模逐步扩大,若未来人民币出现大幅升值,而公司未能采取有效措施应对汇率波动风险,可能对公司的经营业绩产生不利影响。市场规模测算基于一定前提假设,存在不及预期风险。市场规模测算基于一定前提假设,存在不及预期风险。研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的情况等。研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的情况等。请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -23-公司公司报告简版报告简版 图表图表31:盈利预测模型:盈利预测模型 来源:wind,中泰证券研究
83、所 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -24-公司公司报告简版报告简版 投资评级说明:投资评级说明:评级评级 说明说明 股票评级股票评级 买入 预期未来 612 个月内相对同期基准指数涨幅在 15%以上 增持 预期未来 612 个月内相对同期基准指数涨幅在 5%15%之间 持有 预期未来 612 个月内相对同期基准指数涨幅在-10%+5%之间 减持 预期未来 612 个月内相对同期基准指数跌幅在 10%以上 行业评级行业评级 增持 预期未来 612 个月内对同期基准指数涨幅在 10%以上 中性 预期未来 612 个月内对同期基准指数涨幅在-10%+10%之间 减
84、持 预期未来 612 个月内对同期基准指数跌幅在 10%以上 备注:评级标准为报告发布日后的 612 个月内公司股价(或行业指数)相对同期基准指数的相对市场表现。其中 A 股市场以沪深 300 指数为基准;新三板市场以三板成指(针对协议转让标的)或三板做市指数(针对做市转让标的)为基准;香港市场以摩根士丹利中国指数为基准,美股市场以标普 500 指数或纳斯达克综合指数为基准(另有说明的除外)。重要声明:重要声明:中泰证券股份有限公司(以下简称“本公司”)具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。中泰证券股份有限公司(以下简称“本公司”)具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业
85、务资格。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料,反映了作者的研究观点,力求独立、客观和公正,结论不受任何第三方的授意或影响。本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性,且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断,可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改,投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用,不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议,本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保
86、。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户,不构成客户私人咨询建议。市场有风险,投资需谨慎。在任何情况下,本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者应注意,在法律允许的情况下,本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易,并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。本报告版权归“中泰证券股份有限公司”所有。事先未经本公司书面授权,任何机构和个人,不得对本报告进行任何形式的翻版、发布、复制、转载、刊登、篡改,且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。