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1、请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 C 致欧致欧(301376)构筑全链条整合优势,品类场景并进铸跨境龙头构筑全链条整合优势,品类场景并进铸跨境龙头 致欧科技首次覆盖报告致欧科技首次覆盖报告 刘越男刘越男(分析师分析师)陈笑陈笑(分析师分析师) 证书编号 S0880516030003 S0880518020002 本报告导读:本报告导读:公司历经十余年发展实现全球化、全品类、全场景布局,品牌优势、研发与创新优势、公司历经十余年发展实现全球化、全品类、全场景布局,品牌优势、研发与创新优势、供应链优势、物流仓储优势加持
2、,核心竞争力显著,看好延续较快增长。供应链优势、物流仓储优势加持,核心竞争力显著,看好延续较快增长。投资要点:投资要点:首次覆盖给予增持评级首次覆盖给予增持评级。我们预测 2023-25 年 EPS 为 0.96/1.21/1.50 元增速增 54/26/24%;我们采取相对估值与绝对估值方法,给予目标价 28.8 元,首次覆盖给予增持评级。全球化、全品类、全场景布局跨境电商龙头,近全球化、全品类、全场景布局跨境电商龙头,近 5 年营收净利快速增长年营收净利快速增长。1)公司于 2010 年成立,历经 13 年发展形成家具、家居、庭院、宠物四大核心产品系列,多款产品常年位列亚马逊畅销榜前列;2
3、)公司产品销向全球 68 个国家和地区,欧美为主要销售地,分别占比 57/42%;3)2018-22年整体营收自 16 亿元增至 54.6 亿元,CAGR 达 36%;归母净利自 0.41亿元增至 2.5 亿元,CAGR 达 57%;3)2022 年收入净利规模仅次安克创新(B2C 跨境电商口径),盈利能力位居行业前列。跨境电商行业四重重要变化,执牛耳者将继续领跑跨境电商行业四重重要变化,执牛耳者将继续领跑。1)全球电商交易规模持续增长,跨境出口电商前景广阔,B2C 份额望继续提升;2)行业四重变化:政策增强;一带一路与 RCEP 打开新发展空间;合规经营重要性提升;海运价格下降;3)行业竞争
4、格局虽激烈,但集中度较低,头部公司望依托供应链及品牌等优势,实现经营扩张、份额提升。五重核心优势铸就壁垒,全链条整合优势助发展如虎添翼五重核心优势铸就壁垒,全链条整合优势助发展如虎添翼。1)公司拥有SONGMICS、VASAGLE、FEANDREA 三大自有品牌,产品矩阵丰富,可满足一站式采购需求;2)技术研发创新优势:自主研发产生的收入占比超 30%;打造全链条数字化运营管理体系;3)依托自营仓+平台仓+第三方合作仓,仓储物流体系完善;4)供应链高效高质量管理,实现快速响应;5)本土化团队。风险提示:风险提示:第三方平台经营风险、国际贸易摩擦风险、行业竞争加剧的风险、产品技术创新风险、存货管
5、理风险等 财务摘要(百万元)财务摘要(百万元)2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入营业收入 5,967 5,455 6,392 7,816 9,407(+/-)%50%-9%17%22%20%经营利润(经营利润(EBIT)351 291 501 613 749(+/-)%-25%-17%72%22%22%净利润(归母)净利润(归母)240 250 385 485 602(+/-)%-37%4%54%26%24%每股净收益(元)每股净收益(元)0.60 0.62 0.96 1.21 1.50 每股股利(元)每股股利(元)0.00 0.00 0.28 0.30 0.
6、31 利润率和估值指标利润率和估值指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 经营利润率经营利润率(%)5.9%5.3%7.8%7.8%8.0%净资产收益率净资产收益率(%)15.6%13.8%12.3%13.4%15.6%投入资本回报率投入资本回报率(%)9.9%7.8%9.1%9.9%11.4%EV/EBITDA 1.71 0.36 14.81 11.71 9.55 市盈率市盈率 38.02 36.46 23.68 18.78 15.14 股息率股息率(%)0.0%0.0%1.2%1.3%1.4%首次覆盖首次覆盖 评级:评级:增持增持 目标价格:目标价格:28.80
7、当前价格:22.71 2023.06.27 交易数据 52 周内股价区间(元)周内股价区间(元)22.71-26.34 总市值(百万元)总市值(百万元)9,118 总股本总股本/流通流通 A股(百万股)股(百万股)402/33 流通流通 B 股股/H股(百万股)股(百万股)0/0 流通股比例流通股比例 8%日均成交量(百万股)日均成交量(百万股)17.64 日均成交值(百万元)日均成交值(百万元)452.65 资产负债表摘要 股东权益(百万元)股东权益(百万元)1,893 每股净资产每股净资产 4.71 市净率市净率 4.8 净负债率净负债率-27.31%EPS(元)2022A 2023E Q
8、1 0.13 0.15 Q2 0.15 0.20 Q3-0.27 0.18 Q4 0.62 0.43 全年全年 0.62 0.96 升幅(%)1M 3M 12M 绝对升幅 相对指数-1%5%13%感谢博士后赵国振对本文的贡献。感谢博士后赵国振对本文的贡献。公司首次覆盖公司首次覆盖 批零贸易业批零贸易业/可选消费品可选消费品 股票研究股票研究 证券研究报告证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 of 50 Table_Page C C 致欧致欧(301376)(301376)模型更新时间:2023.06.26 股票研究股票研究 可选消费品 批零贸易业
9、C 致欧(301376)首次覆盖首次覆盖 评级:评级:增持增持 目标价格:目标价格:28.80 当前价格:22.71 2023.06.27 公司网址 公司简介 公司主要从事自有品牌家居产品的研发、设计和销售,产品主要包括家具系列、家居系列、庭院系列、宠物系列等品类,是全球知名的互联网家居品牌商。公司聚焦家居品类十余年,以“服务全球家庭,让客户信赖,使员工骄傲”为企业愿景,秉承“致力中国品牌出海,为中国制造加油”的企业使命,多年来不断将产品品类向全屋场景拓展,以客户体验为驱动,专注于为全球家庭提供更为舒适的居家体验,营造更显温馨的 绝对价格回报(%)52 周内价格范围 22.71-26.34 市
10、值(百万元)9,118 财务预测(单位:百万元)财务预测(单位:百万元)损益表损益表 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入营业总收入 5,967 5,455 6,392 7,816 9,407 营业成本 4,020 3,729 4,353 5,318 6,395 税金及附加 1 4 3 4 5 销售费用 1,313 1,201 1,310 1,594 1,910 管理费用 177 174 176 211 249 EBIT 351 291 501 613 749 公允价值变动收益 24-7 0 0 0 投资收益 19 14 17 21 25 财务费用 94-14
11、 6 4 6 营业利润营业利润 301 311 478 603 747 所得税 59 59 91 115 142 少数股东损益 0 0 0 0 0 净利润净利润 240 250 385 485 602 资产负债表资产负债表 货币资金、交易性金融资产 529 1,046 2,743 3,283 3,706 其他流动资产 96 95 94 93 92 长期投资 0 0 0 0 0 固定资产合计 39 44 54 59 58 无形及其他资产 91 77 79 81 84 资产合计资产合计 3,426 3,478 5,224 5,940 6,379 流动负债 1,065 938 1,393 1,605
12、 1,827 非流动负债 821 733 713 703 695 股东权益 1,540 1,807 3,118 3,632 3,858 投入资本投入资本(IC)2,837 3,002 4,447 5,009 5,332 现金流量表现金流量表 NOPLAT 282 236 405 495 606 折旧与摊销 107 145 118 128 126 流动资金增量 22 334 229-63 51 资本支出 -34-11-48-43-40 自由现金流自由现金流 377 703 704 517 743 经营现金流 265 988 788 600 823 投资现金流 -147-252-81-67-54
13、融资现金流 187-568 990 7-345 现金流净增加额现金流净增加额 305 168 1,697 541 423 财务指标财务指标 成长性成长性 收入增长率 50.3%-8.6%17.2%22.3%20.4%EBIT 增长率 -25.3%-17.1%72.2%22.3%22.2%净利润增长率 -36.9%4.3%53.9%26.1%24.0%利润率 毛利率 32.6%31.6%31.9%32.0%32.0%EBIT 率 5.9%5.3%7.8%7.8%8.0%净利润率 4.0%4.6%6.0%6.2%6.4%收益率收益率 净资产收益率(ROE)15.6%13.8%12.3%13.4%1
14、5.6%总资产收益率(ROA)7.0%7.2%7.4%8.2%9.4%投入资本回报率(ROIC)9.9%7.8%9.1%9.9%11.4%运营能力运营能力 存货周转天数 85.5 84.0 60.0 55.0 50.0 应收账款周转天数 7.2 8.9 8.0 8.0 8.0 总资产周转周转天数 157.5 227.8 245.0 257.1 235.7 净利润现金含量 1.1 4.0 2.0 1.2 1.4 资本支出/收入 0.6%0.2%0.8%0.6%0.4%偿债能力偿债能力 资产负债率 55.0%48.0%40.3%38.8%39.5%净负债率 122.4%92.4%67.5%63.5
15、%65.4%估值比率估值比率 PE 38.02 36.46 23.68 18.78 15.14 PB 0.00 0.00 3.39 2.91 2.74 EV/EBITDA 1.71 0.36 14.81 11.71 9.55 P/S 1.38 1.50 1.43 1.17 0.97 股息率 0.0%0.0%1.2%1.3%1.4%-5%2%8%15%22%29%35%42%1m3m12m-10%0%2023-06-21股票绝对涨幅和相对涨幅股票绝对涨幅和相对涨幅-9%3%15%27%39%50%21A22A23E24E25E利润率趋势利润率趋势收入增长率(%)EBIT/销售收入(%)8%9%1
16、1%12%14%16%21A22A23E24E25E回报率趋势回报率趋势净资产收益率(%)投入资本回报率(%)64%75%87%99%111%122%2321A22A23E24E25E净资产净资产(现金现金)/)/净负债净负债净负债(现金)(百万)净负债/净资产(%)AW8ZoWrVMBmWjWnRqN8OaO9PpNoOsQmPfQqQrPiNsQuM8OrRxOvPmQqNNZoNrM 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 of 50 Table_Page C C 致欧致欧(301376)(301376)目录目录
17、图目录.4 表目录.6 1.盈利预测与估值.7 2.加速推进三大自有品牌建设,近 5 年营收 CAGR 超 30%、归母净利CAGR 超 50%.10 2.1.历经 10 余年发展成长为跨境电商龙头企业,采取自主研发和合作开发的产品研发模式.10 2.2.股权结构集中,高管团队拥有丰富的行业从业经验.12 2.3.按产品结构家具系列收入占比约 50%,按销售渠道线上 B2C 收入占比超 80%.14 2.4.营收净利快增长,核心财务指标位居行业前列.17 3.四重变化推动跨境电商行业持续增长,前景广阔.20 3.1.全球电商交易规模持续增长,跨境出口电商前景广阔.20 3.2.跨境电商行业迎四
18、重重要变化,执牛耳者将继续领跑.24 3.3.进入壁垒相对较高,当前竞争格局较为激烈.30 3.4.行业发展趋势包括集中度提升、建立自有品牌等,机遇与挑战并存 31 4.品牌矩阵、技术研发、供应链、仓储物流、本地运营,五重核心优势铸就竞争壁垒.33 4.1.产品结构矩阵丰富,满足一站式采购需求.33 4.2.产品设计与结构不断迭代,信息化系统提质增效.37 4.3.仓储物流体系完善,提高销售效率与库存周转能力.43 4.4.供应链高效管理,可满足快速效应需求.46 4.5.目标市场本地化运营,深刻洞察市场需求并保障业务稳定、持续、健康发展.48 5.风险提示.49 请务必阅读正文之后的免责条款
19、部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 of 50 Table_Page C C 致欧致欧(301376)(301376)图目录图目录 图 1:公司产品系列包括家具、家居、宠物及庭院系列 11 图 2:公司自主研发模式流程图 12 图 3:公司合作开发模式流程图 12 图 4:公司股权结构较为集中 13 图 5:家具系列收入占比超 48%14 图 6:家具系列毛利占比超 44%14 图 7:公司在亚马逊平台开设的店铺界面 15 图 8:公司在 ManoMano 平台开设的店铺界面 15 图 9:B2C 模式销售收入贡献超八成 16 图 10:B2C 模式的毛利率整体高于 B2B 模式 16
20、图 11:欧洲及北美地区收入占比合计约 99%16 图 12:欧洲及北美地区收入规模较高 16 图 13:2020-22 年营收存在一定波动 17 图 14:2022 年归母净利有所回升 17 图 15:同行业对比:公司营收规模居前 17 图 16:同行业对比:公司归母净利规模居前 17 图 17:2018-2022 年毛利率水平下降趋势明显 18 图 18:按产品划分毛利率均有下降趋势 18 图 19:2021-22 年净利率有所下滑 19 图 20:2021-22 年 ROE 有所下滑 19 图 21:公司毛利率在行业内位居平均水平 19 图 22:公司净利率在行业内位居较好水平 19 图
21、 23:公司整体费用率有显著下降 20 图 24:公司销售费用率降幅较高 20 图 25:2022 年资产负债率有所下降 20 图 26:2022 年经营净现金流显著好转 20 图 27:全球电商渠道零售额稳步增长 21 图 28:全球电商零售额比例稳步提升 21 图 29:欧洲、美国电商渠道零售额稳步提升 22 图 30:欧洲、美国电商零售额占比稳步提升 22 图 31:国内跨境电商市场规模稳步提升 22 图 32:国内跨境出口电商占比较高 22 图 33:国内 B2C 跨境电商占比稳步提升 23 图 34:国内跨境电商出口规模稳步提升 23 图 35:全球家具市场规模稳步提升 23 图 3
22、6:全球家居市场规模稳步提升 23 图 37:美国、德国等国进口家具家居需求较高 24 图 38:欧洲、美国等地家具用品市场规模稳步增长 24 图 39:全球家具市场线上销售渠道占比稳步提升 24 图 40:全球家居用品市场电商渠道销售占比稳步提升 24 图 41:国内跨境综试区数量稳步增长 27 图 42:广东、山东、江苏跨境综试区较多 27 图 43:BDI 指数自 2021 年底高点后下降 29 图 44:FBX 指数自 2021 年底高点后下降 29 图 45:公司 V ASAGLE farmhouse 系列研发思路,通过丰富的产品组合形式为产品赋予无限可能 37 请务必阅读正文之后的
23、免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 5 of 50 Table_Page C C 致欧致欧(301376)(301376)图 46:公司自主研发产生的收入占比较高 40 图 47:公司自主研发的收入规模较高 40 图 48:公司已建立起完善的跨境仓储物流体系 44 图 49:公司海外自营仓布局主要位于美国、英国、德国与日本 44 图 50:公司 2022 年存货周转天数位于较好水平 45 图 51:公司 2022 年存货占收入比重位于较好水平 45 图 52:公司已建立较为完善的供应商管理机制 47 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 6 of 50 T
24、able_Page C C 致欧致欧(301376)(301376)表目录表目录 表 1:公司盈利预测表 7 表 2:公司主营收入及毛利率等财务指标详细预测大表 7 表 3:PE 估值法估算出股票的合理估值为 26.85 元 8 表 4:PS 估值法估算出股票的合理估值为 28.62 元 9 表 5:股权自由现金流量 FCFE 估值表 9 表 6:绝对估值法敏感性分析 9 表 7:公司成立于 2010 年,历经 13 年发展成长为跨境电商龙头之一 10 表 8:公司愿景、使命等信息梳理:以“服务全球家庭,让客户信赖,使员工骄傲”为企业愿景 11 表 9:公司核心商业模式梳理:采取自主研发和合作
25、开发的产品研发模式 12 表 10:公司主要董监高拥有丰富的行业从业经验 13 表 11:公司主业收入划分情况,B2C 占比超八成,亚马逊占比超六成 15 表 12:跨境电商企业按照交易平台是否自建网站及选品策略角度可分为四类 21 表 13:对于跨境电商行业政策的推动在持续 25 表 14:截至 2022 年底,国务院已先后分七批设立 165 个跨境电子商务综合试验区 26 表 15:近期外交及政策领域有一系列重要事项落地 27 表 16:RECP 近 2 年来取得积极进展 28 表 17:多项政策明确提出强化跨境电商合规经营 29 表 18:跨境电商行业进入壁垒复杂多变且门槛较高 30 表
26、 19:跨境电商行业主要竞争对手包括安克创新、遨森电商、易佰网络等 31 表 20:家具家居行业主要竞争对手包括宜家、Home24 等 31 表 21:跨境电商发展趋势包括集中度提升、建立自有品牌、提升营销转化率等 32 表 22:家具家居发展趋势包括线上化发展趋势及健康环保等 32 表 23:跨境电商行业面临的机遇大于挑战 32 表 24:拥有 SONGMICS、VASAGLE、FEANDREA 三大自有品牌 33 表 25:多系列产品矩阵满足客户在多场景下的消费需求 34 表 26:公司主要产品平均销售单价及变动情况 37 表 27:公司在产品设计领域取得一系列重要荣誉 38 表 28:公
27、司采用新工艺创新传统整装家具家居产品(部分代表性产品)39 表 29:公司已构建全链条数字化能力 40 表 30:公司已上线的主要信息技术模块创新优势 40 表 31:公司已形成一系列重要的核心技术研发 41 表 32:信息技术开发方面核心技术 43 表 33:公司获得技术先进型服务企业等称号,印证技术研发实力雄厚 43 表 34:公司仓储物流体系包括自营仓、平台仓与第三方仓 44 表 35:公司募投资金包括仓储物流体系扩建项目 46 表 36:公司供应链优势主要体现在供应商合作、供应链管理、供应链管理信息化三大方面 46 表 37:公司的供应商管理机制主要包括准入、初期考核、日常考核、淘汰机
28、制、维护机制等 47 表 38:公司的本土化优势主要体现在仓储物流、本地团队、本地营销等 48 表 39:公司四家在德国、美国、英国、日本设立本土运营的子公司 48 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 7 of 50 Table_Page C C 致欧致欧(301376)(301376)1.盈利预测与估值盈利预测与估值(一)盈利预测(一)盈利预测 结论:公司为国内跨境电商龙头之一,旗下拥有 SONGMICS、VASAGLE、FEANDREA 三大自有品牌,品牌矩阵、技术研发、供应链与仓储物流四重核心优势构筑竞争壁垒,我们看好公司各项业务继续保持较快增长。我们预测公
29、司 2023-25 年营收分别为 63.92/78.16/94.07 亿元,增速分别为 17.2/22.3/20.4%,归母净利分别为 3.85/4.85/6.02 亿元,增速分别为53.9/26.1/24%。表表 1:公司盈利预测表公司盈利预测表 指标指标 2020A 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入营业收入(百万百万)3,971 5,967 5,455 6,392 7,816 9,407 同比同比%70.8%50.3%-8.6%17.2%22.3%20.4%毛利毛利(百万百万)1,506 1,948 1,727 2,039 2,497 3,012 毛利率
30、毛利率 37.9%32.6%31.6%31.9%32.0%32.0%营业税金占比营业税金占比%0.0%0.0%0.1%0.0%0.1%0.1%销售费用占比销售费用占比%20.7%22.0%22.0%20.5%20.4%20.3%管理费用占比管理费用占比%4.3%3.0%3.2%2.8%2.7%2.7%研发研发费用占比费用占比%0.3%0.4%0.8%0.9%1.1%1.2%财务费用占比财务费用占比%0.2%1.6%-0.2%0.1%0.1%0.1%所得税率所得税率%18.4%19.7%19.0%19.1%19.2%19.1%归属净利归属净利(百万百万)380 240 250 385 485 6
31、02 同比同比%252.1%-36.9%4.3%53.9%26.1%24.0%净利率净利率 9.6%4.0%4.6%6.0%6.2%6.4%EPS(元(元/股)股)0.95 0.60 0.62 0.96 1.21 1.50 数据来源:wind,国泰君安证券研究 表表 2:公司主营收入及毛利率等财务指标详细预测大表公司主营收入及毛利率等财务指标详细预测大表 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 家具系列 营业收入(百万元)1,969 3,092 2,586 2,967 3,706 4,507 营业成本(百万元)979 1,693 1,428 1,629 2,031 2
32、,465 毛利(百万元)989 1,400 1,158 1,338 1,675 2,042 毛利率(%)50.25 45.26 44.78 45.10%45.20%45.30%以生活家具类为例展开 生活家具-收入(万元)134,324 209,730 193,461 222985 279757 342423 生活家具-销量(万件)340 531 473 535 658 789 生活家具-均价(元/件)395 395 409 417 425 434 生活家具-销量增速 77%56%-11%13%23%20%生活家具-均价增速 4%0%4%2%2%2%家居系列 营业收入(百万元)1,363 1,8
33、77 1,868 2,201 2,627 3,109 营业成本(百万元)554 850 866 1,015 1,208 1,427 毛利(百万元)809 1,027 1,002 1,186 1,418 1,682 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 8 of 50 Table_Page C C 致欧致欧(301376)(301376)毛利率(%)59.38 54.73 53.63 53.90%54.00%54.10%庭院系列 营业收入(百万元)386 633 532 644 789 959 营业成本(百万元)150 286 285 345 421 509 毛利(百
34、万元)236 347 246 300 369 450 毛利率(%)61.13 54.86 46.35 46.50%46.70%46.90%宠物系列 营业收入(百万元)235 342 378 484 593 727 营业成本(百万元)103 164 191 242 295 360 毛利(百万元)131 178 186 242 298 367 毛利率(%)55.95 51.97 49.31 50.00%50.25%50.50%整体 营业收入(百万元)3971 5967 5455 6392 7816 9407 营业成本(百万元)1796 3007 2834 4353 5318 6395 毛利(百万元
35、)1506 1948 1727 2039 2497 3012 毛利率 37.92%32.64%31.65%31.90%31.95%32.02%归母净利(百万元)380 240 250 385 485 602 同比增速 252.1%-36.9%4.3%53.9%26.1%24.0%净利率 9.6%4.0%4.6%6.0%6.2%6.4%数据来源:wind,国泰君安证券研究 备注:细分业务毛利率为剔除按新收入准则要求计入主营业务成本的运输费影响;以家具业务为例展开销售量与均价预测方法;其他主营业务以及其他业务未列入表格内,但是整体营收、成本、毛利及毛利率考虑其他主营业务与其他业务在内。(二)估值测
36、算(二)估值测算 公司公司是是国内跨境电商龙头之一,我们选择同为跨境电商行业的国内跨境电商龙头之一,我们选择同为跨境电商行业的安克创新、安克创新、华凯易佰、吉宏股份、焦点科技华凯易佰、吉宏股份、焦点科技作为可比公司。作为可比公司。首先,首先,考虑考虑 PE 估值方法,估值方法,预测公司预测公司股票的股票的合理估值为合理估值为 26.85 元。元。可比公司 2023 年平均 PE 为 25.1 倍,考虑到公司整体规模优势较强、且核心品牌已形成较强的品牌心智,我们给予公司一定的估值溢价,给予 2023年 28 倍 PE,按此预计公司合理估值为 26.85 元。表表 3:PE估值法估算出股票的合理估
37、值为估值法估算出股票的合理估值为 26.85 元元 公司名称公司名称 公司代码公司代码 股价(元)股价(元)EPS(元(元/股)股)PE 2022A 2023E 2024E 2022A 2023E 2024E 焦点科技焦点科技 002315.SZ 41.02 0.98 1.20 1.51 41.9 34.1 27.2 华凯易佰华凯易佰 300592.SZ 25.88 0.76 1.15 1.50 34.1 22.5 17.2 安克创新安克创新 300866.SZ 84.62 2.81 3.33 3.90 30.1 25.4 21.7 吉宏股份吉宏股份 002803.SZ 20.79 0.48
38、1.15 1.44 43.3 18.1 14.5 均值均值 37.4 25.1 20.2 C 致欧致欧 301376.SZ 22.71 0.62 0.96 1.21 36.6 23.7 18.8 致欧科技致欧科技 PE估值估值 28.0 致欧科技合理估值股价(元致欧科技合理估值股价(元/股)股)26.85 数据来源:wind,国泰君安证券研究 备注:各公司 2022 年 EPS为年报披露(致欧科技为国泰君安预测值),2023-24 年为 wind 一致预期;股价取 2023 年 6 月 26 日收盘价计算。请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 9 of 50 Tab
39、le_Page C C 致欧致欧(301376)(301376)其次,其次,考虑考虑 PS 估值方法,估值方法,预测公司预测公司股票的股票的合理估值为合理估值为 28.62 元元。可比公司2023年平均PS 为2.9倍,不考虑焦点科技在内的平均PS 为1.5倍,我们给予公司一定的估值溢价(基于 1.5 倍 PS 给予估值溢价),我们给予公司 2023 年 1.8 倍 PS,按此预计公司合理估值为 28.62 元。表表 4:PS 估值法估算出股票的合理估值为估值法估算出股票的合理估值为 28.62 元元 公司名称公司名称 公司代码公司代码 市值市值(亿元)(亿元)营收(亿元)营收(亿元)PS 2
40、022A 2023E 2024E 2022A 2023E 2024E 焦点科技焦点科技 002315.SZ 128 14.63 18.12 22.08 8.7 7.0 5.8 华凯易佰华凯易佰 300592.SZ 75 44.17 58.89 73.93 1.7 1.3 1.0 安克创新安克创新 300866.SZ 344 142.51 167.89 194.26 2.4 2.0 1.8 吉宏股份吉宏股份 002803.SZ 79 53.76 65.27 75.80 1.5 1.2 1.0 均值均值 3.6 2.9 2.4 C 致欧致欧 301376.SZ 91 54.55 63.92 78.
41、16 1.7 1.4 1.2 致欧科技致欧科技 PS 估值估值 1.8 致欧科技合理估值股价(元致欧科技合理估值股价(元/股)股)28.62 数据来源:wind,国泰君安证券研究 备注:各公司 2022 年营收为年报披露(致欧科技为国泰君安预测值),2023-24 年为 wind 一致预期;股价取 2023 年 6 月 26 日收盘价计算。第三第三,采用,采用 FCFE估值方法估值方法,预测公司预测公司股票的股票的合理估值为合理估值为 31.77 元元。预测期:我们预计公司 2023-25 年净利润分别为 3.85/4.85/6.02 亿元,增速分别为 53.9/26.1/24%。过渡期(备注
42、:过渡期年数为 5 年):考虑到公司后续扩张活动、成长前景较高,我们预计增长率为 10%。稳定增长期(备注:长期稳定发展的情况):预计永续增长率为 3%,假设无风险利率为十年期国债,以 10 年沪深 300 指数作为市场收益率,beta 值为 1.01,ke 为 5.24%,通过折现得到公司股票目前的合理估值为 31.77 元(对应市值的合理估值是 127.73 亿元)。表表 5:股权股权自由现金流量自由现金流量 FCFE估值表估值表 2022A 2023E 2024E 2025E 2026E 2027E 息前税后净利润 235.55 404.99 495.22 605.57 616.86 6
43、30.33 加:折旧与摊销 144.70 118.14 128.42 125.57 129.33 129.67 减:营运资金的增加-334.12 -228.74 63.12 -51.37 96.17 -127.64 减:资本性投资-10.93 -48.02 -43.39 -39.54 -39.29 -38.34 加:其他非现金调整 23.19 34.00 28.50 23.30 股权自由现金流量FCFE 726.64 737.86 545.63 766.28 数据来源:Wind,国泰君安证券研究 备注:单位为百万元。表表 6:绝对估值法绝对估值法敏感性分析敏感性分析 永续增长率/折现率 3.5
44、0%4.00%4.50%5.00%5.50%6.00%6.50%1.50%138.67 110.62 91.94 78.61 68.62 60.86 54.66 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 10 of 50 Table_Page C C 致欧致欧(301376)(301376)2.00%180.31 134.90 107.67 89.53 76.58 66.88 59.34 2.50%263.58 175.36 131.26 104.81 87.19 74.61 65.19 3.00%513.19 256.25 170.57 127.73 102.04 8
45、4.93 72.71 3.50%-498.75 249.17 165.93 124.32 99.37 82.74 4.00%-484.79 242.31 161.45 121.02 96.77 4.50%-471.28 235.68 157.11 117.83 数据来源:wind,国泰君安证券研究 备注:表格中得到的是贴现后的合理市值的估值,单位为亿元。综合考虑三种估值方法并取近似平均值,给予公司目标价 28.8 元,首次覆盖增持评级。2.加速推进三大自有品牌建设,近加速推进三大自有品牌建设,近 5 年营收年营收 CAGR超超 30%、归母净利、归母净利 CAGR超超 50%2.1.历经历经
46、10 余年发展余年发展成长为跨境电商龙头企业,成长为跨境电商龙头企业,采取自主研采取自主研发和合作开发的产品研发模式发和合作开发的产品研发模式 公司成立于公司成立于 2010 年,年,历经历经 13 年发展成长为国内跨境电商龙头之一年发展成长为国内跨境电商龙头之一。公司最早于 2007 年业务起源于德国汉堡,曾在德国留学的公司创始人以留学积累的资源在网上做外贸;2010 年,为进一步扩大业务规模,郑州致欧进出口贸易有限公司(公司前身)正式成立。2012/14/17 年,公司分别进军欧洲/北美与日本市场,主要从事自有品牌家居产品的研发、设计和销售,产品主要包括家具系列、家居系列、庭院系列、宠物系
47、列等品类。表表 7:公司成立于公司成立于 2010 年,历经年,历经 13 年发展成长为跨境电商龙头之一年发展成长为跨境电商龙头之一 时间时间 事件事件 2007 年 以德国为起点,开始创业。2010 年 成立致欧公司。2012 年 SONGMICS 品牌面世,开拓欧洲地区经营家居类产品的电商销售业务。2014 年 成立 Wuppessen,进军北美市场;同年公司业绩过亿。2016 年 业绩翻倍,提出“中国制造,加油。”。2017 年 进军日本市场。同年荣获“亚马逊全能卖家”荣誉称号。2018 年 成立铁木家具品牌 V ASAGLE 和宠物用品品牌 FEANDREA。获得 IDG 资本、安克创
48、新联合投资入股,首轮融资圆满成功。2019 年 旗下品牌 SONGMICS 和 V ASAGLE 双双入选“亚马逊全球开店中国出口跨境品牌百强”。2019 亚马逊年度最受欢迎品牌卖家。引入新的合作伙伴嘉御基金,IDG 作为跟投,完成了 B 轮融资。通过“国家技术先进型服务企业”、“河南省电子商务示范企业”认定。2020 年 开通亚马逊荷兰站、瑞典站。品牌化发展战略,公司定位全球互联网家居品牌。引入新的合作伙伴前海母基金、服贸基金,IDG 资本、嘉御基金继续跟投,完成 C 轮融资。2021 年 荣获亚马逊全球开店“赢之以恒”年度卖家。英国仓正式开仓。作品Growing Coat Tree获红点设
49、计概念大奖。荣获河南省“专精特新”企业。请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 11 of 50 Table_Page C C 致欧致欧(301376)(301376)2022 年 荣获独角兽企业授牌。开通亚马逊比利时站。作品Hey Buddy 荷叶边桌获得 2022 红点设计概念大奖。获得“河南省优秀民营企业”、“河南省工业设计中心”称号,并荣登 2022 河南民营企业 100 强榜单(第 60 名)和 2022 河南民营企业现代服务业 100 强(第 22 名)。数据来源:招股说明书,国泰君安证券研究 表表 8:公司愿景、使命等信息梳理:以公司愿景、使命等信息梳理
50、:以“服务全球家庭,让客户信赖,使员工骄傲”为企业愿景“服务全球家庭,让客户信赖,使员工骄傲”为企业愿景 时间时间 事件事件 企业愿景 服务全球家庭,让客户信赖,使员工骄傲 企业使命 致力中国品牌出海,为中国制造加油 发展战略 全球互联网家居领先品牌 产品路线图 以“家”的全场景全品类规划为边界,致力于打造以“高性价比(Value for money)”、“全家居场景(Variety)”和“时尚风格设计(Stylish)”为核心特点,对标“宜家”的线上一站式家居品牌,产品不断向系列化、风格化、全生活场景的方向拓展 经营模式 重点布局产品的研发设计、运营销售等高附加值业务环节,背靠中国完善的供应
51、链制造体系和优质的家具家居产业集群,主要采取自主研发或合作开发、外协生产的产品供应模式 跨境仓储物流体系 国内外自营仓+平台仓+第三方合作仓 主要销售渠道 亚马逊、ManoMano、Cdiscount、eBay 等海外知名电商平台 品牌建设 旗下拥有 SONGMICS、V ASAGLE、FEANDREA 三大自有品牌 数据来源:招股说明书,国泰君安证券研究 备注:上述信息为截止至 2023 年 6 月 21 日。公司公司聚焦家具家居跨境电商,形成家具、家居、宠物用品、庭院用品的聚焦家具家居跨境电商,形成家具、家居、宠物用品、庭院用品的产品矩阵。产品矩阵。公司以“高性价比(V alue for
52、money)”、“全家居场景(V ariety)”和“时尚风格设计(Stylish)”为核心特点,满足客户在多场景下的消费需求,实现消费者一站式采购。图图 1:公司公司产品系列包括家具、家居、宠物及庭院系列产品系列包括家具、家居、宠物及庭院系列 数据来源:公司官网 公司公司主要采取自主研发和合作开发的产品研发模式主要采取自主研发和合作开发的产品研发模式。自主研发:自主研发:公司核心产品主要通过自主研发完成。请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 12 of 50 Table_Page C C 致欧致欧(301376)(301376)合作开发:合作开发:公司负责产品功能
53、、外观设计方案的规划以及产品开发过程的流程管理,产品研发由具备研发能力的供应商或第三方研发机构完成。选品模式:选品模式:公司将产品需求反馈给具有一定研发设计能力的供应商,由供应商推荐产品设计方案,公司进行选品。图图 2:公司自主研发模式流程图公司自主研发模式流程图 图图 3:公司合作开发模式流程图公司合作开发模式流程图 数据来源:招股说明书 数据来源:招股说明书 表表 9:公司核心商业模式梳理:公司核心商业模式梳理:采取自主研发和合作开发的产品研发模式采取自主研发和合作开发的产品研发模式 详细情况详细情况 产品研发模式-自主研发 核心产品主要通过自主研发完成;其流程包括消费需求及市场研究,确定
54、品类,产品与结构设计,专利核查、试产、试销及量产 产品研发模式-合作开发 公司产品研发人员对产品的开发制定总体规划,针对新产品的功能、外观、结构、选材、颜色、重量等进行集体决策,定义具体功能参数并最终确定外观设计方案。研发人员确定新产品的设计方案后,组织供应商、第三方研发机构及公司运营人员完成整个产品的设计论证、产品开模、试产、试销、量产等过程。产品研发模式-其它模式 公司将产品需求反馈给具有一定研发设计能力的供应商,由供应商推荐产品设计方案,公司进行选品,公司对最终方案及成品进行专利保护、品质稳定性、检测合规性等方面的最终审查。外协生产 公司将经营资源集中于高附加值的研发设计端及运营销售端,
55、强化“微笑曲线”上游的研发迭代和设计创新,以及下游的品牌运营和销售渠道,生产制造环节则全部委托给外协厂商进行。供应商管理 制定较为完善的供应商管理及评价体系,建立包括供应商准入、初期考核、日常考核、淘汰、质量监控、信息反馈和协助品控改善等完整的供应商管理机制。产品采购与交付 公司设置计划交付中心负责或协同其他部门完成采购业务的订货需求、采购订单及出货计划、外协生产及货运安排、验货装柜、报关、对账结算等环节。产品质量管理 公司设置品质中心,制定对应的质量检测标准文件,建立了适合公司业务特点的全过程质量控制体系,保证产品在生产及流转的过程中能严格符合公司质量标准和销售目的地的法律法规。仓储物流模式
56、 自营仓+平台仓+第三方合作仓。销售模式 线上 B2C 模式(包括亚马逊、Cdiscount、ManoMano、eBay 等),跨境出口 B2B 模式(分线上与线下)。营销推广模式 品牌官网是公司产品展示、品牌推广的重要平台之一,以及各电商平台、社媒渠道、搜索引擎、媒体杂志、KOL 等;积极参加美国拉斯维加斯、德国科隆、中国广州等国际性贸易交流展会;通过秒杀、折扣等各种促销活动积极进行品牌营销和产品推广。数据来源:招股说明书,国泰君安证券研究 2.2.股权结构集中,高管团队拥有丰富的行业从业经验股权结构集中,高管团队拥有丰富的行业从业经验 公司公司股权结构集中,控股股权结构集中,控股股东、实际
57、控制人为宋川先生股东、实际控制人为宋川先生。公司控股股东、实际控制人为宋川先生,直接持有公司 54.78%的股份,张秀荣为宋川的母亲,系公司实际控制人的一致行动人,直接 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 13 of 50 Table_Page C C 致欧致欧(301376)(301376)持有公司 0.92%的股份。此外,王志伟先生持股比例为 2.75%,田琳女士持股 2.75%,均为公司初创股东。其他持股 3%以上的股东包括:安克创新 9.15%、苏州宜仲 4.69%、和谐博时4.58%、科赢投资3.65%、沐桥投资3.65%、泽骞咨询3.65%、语昂咨询
58、3.65%。图图 4:公司股权结构较为集中公司股权结构较为集中 数据来源:招股说明书 备注:苏州宜仲、和谐博时、中原前海、前海基金及服贸基金属于证券投资基金法 私募投资基金监督管理暂行办法和私募投资基金管理人登记和基金备案办法(试行)规范的私募投资基金;科赢投资、沐桥投资、泽骞咨询和语昂咨询为公司的员工持股平台。公司董监高拥有丰富的行业从业经验。公司董监高拥有丰富的行业从业经验。公司主要董监高在跨境电商领域、家具家居领域、互联网营销领域等方向拥有丰富的从业经验,对未来业务发展趋势具有深刻理解,能为公司后续发展保驾护航。表表 10:公司主要董监高拥有丰富的行业从业经验公司主要董监高拥有丰富的行业
59、从业经验 姓名姓名 职务职务 年龄年龄 简介简介 宋川 董事长、董事、总经理 46 男,硕士研究生学历,于 2010 年 1 月创立致欧有限;现任公司董事长、董事、总经理。连萌 董事 44 男,硕士研究生学历,曾任 IDG 资本投资顾问(北京)有限公司投资经理、Win Way Network Technology(China)Co.,Ltd.、爱奇创业投资管理(深圳)有限公司等多家企业董事;现任公司董事。田琳 董事、首席人力资源官 46 女,本科学历,曾任致欧有限财务负责人、人力资源负责人、董事;现任公司董事、首席人力资源官;东科赢投资、泽骞咨询的执行事务合伙人。王志伟 董事、法务总监 47
60、男,本科学历,现任公司董事、法务总监。赵东平 董事 46 男,硕士研究生学历,曾任戴尔中国有限公司产品销售总监、高级经理,戴尔中国有限公司产品销售总监、高级经理,现任安克创新董事、总经理。刘明亮 董事、副总经理 37 男,大专学历,历任致欧有限销售经理、运营经理、运营事业部总监;现任公司董事、副总经理。郭志钰 监事会主席、行政外联部总监 39 男,本科学历,曾任郑州市锦飞汽车电气系统有限公司总经理助理兼销售副总监、河南四方达超硬材料股份有限公司综合办公室主任,致欧有限行政外联部总监;现任公司监事会主席、行政外联中心总监。请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 14 o
61、f 50 Table_Page C C 致欧致欧(301376)(301376)刘书洲 副总经理、财务总监 36 男,硕士研究生学历,曾任珠海格力电器股份有限公司成本会计、财务经理,北京易速普瑞科技股份有限公司财务总监兼董事会秘书,现任公司副总经理、财务总监。秦永吉 副总经理、董秘 42 男,本科学历,曾任风神轮胎股份有限公司投资者关系主管,河南思维自动化设备股份有限公司证券事务代表、总经办主任、总裁办主任,致欧有限投融资总监;现任公司副总经理、董事会秘书。张国印 副总经理 43 男,本科学历,曾任上海大润发有限公司采购经理,华润万家生活超市有限公司采购经理,致欧有限采购经理、供应链管理部总监
62、,现任公司副总经理。李昆鸿 产品设计中心总监 46 男,硕士研究生学历,曾任日本松下电器工业株式会社设计中心科长、主事设计师、中国设计代表、上海设计中心副所长,戴尔计算机科技有限公司台湾分公司工业设计高级经理、亚洲 CMF 负责人,昕诺飞(中国)投资有限公司全球设计中心总监亚太负责人、中国设计中心总经理,紫光计算器股份有限公司亚太办事处总经理;现任公司产品设计中心总监。王森帅 信息技术中心高级经理 37 男,大专学历,曾任郑州正信科技发展股份有限公司开发组长,职致欧有限 IT 经理,高级经理;现任公司信息技术中心高级经理。李耀华 信息技术中心主管 36 男,本科学历,曾任郑州正信科技发展股份有
63、限公司软件工程师,郑州信源信息技术股份有限公司软件工程师,郑州峰蜗牛科技有限公司软件高级工程师,致欧有限软件开发工程师;现任公司信息技术中心主管。数据来源:招股说明书,国泰君安证券研究所 备注:赵东平、连萌为公司外部股东委派的董事,其未在公司担任具体职务。2.3.按产品结构家具系列收入占比约按产品结构家具系列收入占比约 50%,按销售渠道,按销售渠道线上线上B2C 收入收入占比超占比超 80%(一)按产品结构划分:家具系列收入占比超(一)按产品结构划分:家具系列收入占比超 48%,毛利占比超,毛利占比超 44%,家具系列为公司主营产品的核心系列。家具系列为公司主营产品的核心系列。公司产品包括家
64、具系列、家居系列、庭院系列、宠物系列与其他系列。家具系列为第一大产品,收入占比保持在 49-52%;家居系列收入占比保持在 34%左右;庭院系列收入占比保持在 9%-10%;宠物系列收入占比虽较低,但从 2020 的 5.91%提至 2022 年的 7.02%。公司毛利主要由家具系列、家居系列贡献,庭院系列、宠物系列等相对较低。2018-22 年家具系列的毛利占比保持在 44%-48%;家居系列毛利占比由 2020 年的 37.23%小幅上升至 2022 年的 38.56%;庭院系列和宠物系列毛利占比相对较低。图图 5:家具系列收入占比超家具系列收入占比超 48%图图 6:家具系列家具系列毛利
65、占比超毛利占比超 44%数据来源:招股说明书,国泰君安证券研究 数据来源:招股说明书,国泰君安证券研究 49.62%51.90%48.09%34.35%31.50%34.74%9.72%10.62%9.89%5.91%5.74%7.02%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%202020212022家具系列家居系列庭院系列宠物系列其他系列45.52%47.32%44.58%37.23%34.72%38.56%10.85%11.74%9.48%6.04%6.01%7.17%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%202020212022家具系
66、列家居系列庭院系列宠物系列其他系列 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 15 of 50 Table_Page C C 致欧致欧(301376)(301376)(二)按销售渠道模式划分:线上(二)按销售渠道模式划分:线上 B2C 模式收入贡献超八成模式收入贡献超八成 按按销售渠道看销售渠道看,可分为线上,可分为线上 B2C 模式和跨境出口模式和跨境出口 B2B 模式。模式。在线上 B2C模式下,公司主要通过亚马逊、Cdiscount、ManoMano、eBay 等第三方电商平台以线上零售方式将产品销售给终端消费者。在 B2B 模式下,B2B 客户向公司下单采购产品
67、,公司将产品运送至指定地点,终端消费者直接向 B2B客户发出商品购买需求,B2B客户通过其自有物流或第三方物流向终端消费者直接发出货品。线上 B2C 模式收入占比连续 3 年超过 80%,为公司最主要的销售渠道;其中亚马逊平台 2020 年-22 年销售收入占比高达 67%-72%,ManoMano、Cdiscount、eBay 等平台的销售占比较小。跨境出口 B2B 收入占比稳定在 17%-20%,其中亚马逊 Vendor、Wayfair 等占比较多,线下 B2B收入占比较小。表表 11:公司主业公司主业收入划分情况,收入划分情况,B2C 占比超八成,亚马逊占比超六成占比超八成,亚马逊占比超
68、六成 模式模式 平台平台 2022 年年 2021 年年 2020 年年 金额金额(亿元)(亿元)比例比例 金额金额(亿元)(亿元)比例比例 金额金额(亿元)(亿元)比例比例 B2C 亚马逊 36.36 67.61%40.44 67.87%28.49 71.80%ManoMano 1.44 2.68%1.73 2.90%1.22 3.07%Cdiscount 0.80 1.49%1.10 1.84%0.93 2.34%eBay 0.37 0.69%0.63 1.06%0.58 1.46%其他线上 B2C 平台 4.34 8.06%4.26 7.15%1.69 4.25%小计小计 43.31 8
69、0.53%48.15 80.81%32.91 82.93%B2B 亚马逊 Vendor 4.49 8.35%5.58 9.36%3.35 8.45%Wayfair 2.52 4.69%2.74 4.60%1.71 4.31%其他线上 B2B 0.01 0.01%0.01 0.01%0.02 0.05%线下 B2B 3.45 6.42%3.11 5.22%1.69 4.26%小计小计 10.47 19.47%11.44 19.19%6.77 17.07%合计合计 53.78 100%53.78 100%53.78 100%数据来源:招股说明书,国泰君安证券研究 图图 7:公司在亚马逊平台开设的店
70、铺界面:公司在亚马逊平台开设的店铺界面 图图 8:公司在公司在 ManoMano 平台开设的店铺界面平台开设的店铺界面 数据来源:招股说明书 数据来源:招股说明书 线上线上 B2C 的毛利率保持的毛利率保持约约 50-60%,高于高于 B2B 的的毛利率。毛利率。请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 16 of 50 Table_Page C C 致欧致欧(301376)(301376)B2C 模式下,公司在亚马逊等线上销售平台直面终端销售者实现销售,而线上销售平台则按照一定的平台费用率收取费用,相关费用构成公司销售费用。因此,B2C 渠道相对 B2B 渠道而言,具
71、有高毛利、高销售费用率等特征,B2C 的毛利率整体高于 B2B。但 B2C 销售模式 2020-2022 年毛利率由 59.56%下降至 53.31%,主要因 1):海运价格大幅上涨;2)线上销售竞争加剧;3)欧美国家因高通胀等因素,居民消费意愿和消费能力降低。图图 9:B2C 模式模式销售销售收入贡献超八成收入贡献超八成 图图 10:B2CB2C 模式的毛利率整体高于模式的毛利率整体高于 B2B B2B 模式模式 数据来源:招股说明书,国泰君安证券研究 数据来源:招股说明书,国泰君安证券研究 (三)按地区划分:欧洲、北美地区贡献绝大多数收入(三)按地区划分:欧洲、北美地区贡献绝大多数收入 欧
72、洲地区收入占比略有下降,欧洲地区收入占比略有下降,2022 年约为年约为 57%。公司主要在欧洲、北美和日本等地区进行产品销售。欧洲地区为第一大销售地区,2020-21年收入占比稳定在约 60%,2022 年降至 57%,主要因俄乌冲突、对俄能源封锁推高欧洲市场能源价格,能源危机导致各类消费品价格上涨,欧洲消费者存在实际消费意愿及能力降低、日常消费向必选消费调整的趋势,市场需求短期内有所放缓。北美地区收入占比稳健提升,北美地区收入占比稳健提升,2022 年年约为约为 42%。北美地区为公司第二大销售地区,销售收入占比由2020年的38.94%提高至2022年的41.73%,预计未来仍呈上升趋势
73、。其他地区主要包括日本等地,但收入占比较低。其他地区主要包括日本等地,但收入占比较低。日本地区和其他地区(主要包括澳大利亚、沙特阿拉伯、塞浦路斯、韩国、新西兰等国家)收入贡献占比相对较低。图图 11:欧洲欧洲及北美地区收入占比合计约及北美地区收入占比合计约 99%图图 12:欧洲及北美地区收入规模较高欧洲及北美地区收入规模较高 82.93%80.81%80.53%17.07%19.19%19.47%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%202020212022B2CB2B20%30%40%50%60%70%202020212022B2CB2B合计 请务必阅读正文之后
74、的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 17 of 50 Table_Page C C 致欧致欧(301376)(301376)数据来源:招股说明书,国泰君安证券研究 数据来源:招股说明书,国泰君安证券研究 2.4.营收净利快增长,核心财务指标位居行业前列营收净利快增长,核心财务指标位居行业前列 2018-22 年营收年营收 CAGR 超超 30%、归母净利、归母净利 CGAR 超超 50%,但近,但近 3 年受年受外部环境影响有一定波动。外部环境影响有一定波动。2018-22 年,公司营收自 15.95 亿元增至 54.55 亿元,CAGR为 36%,2022 年受外部环境不利影响,
75、营收为 54.55 亿元/-8.58%。2018-22年,公司归母净利自0.41亿元增至2.5亿元,CAGR为57%,2022 年虽有外部环境的不利影响,但归母净利为 2.5 亿元/+4.29%,录得正增彰显经营韧性。过去几年,收入端与利润端存在一定波动,主要因 1)2021 年以来,海运价格持续上升,且有较长时间内欧元及美元兑人民币汇率震荡下行;2)供应端及需求端的变化趋势、人民币汇率波动等趋势一定程度上加剧了行业内主要卖家竞争压力;3)能源危机导致欧洲各类消费品价格上涨,欧洲消费者实际消费意愿及能力降低。2023Q1:营收 12.67 亿元/-11.18%,归母净利 0.87 亿元/+69
76、.87%。我们判断随外部环境好转,营收、净利将恢复较快增长。图图 13:2020-22 年营收存在一定波动年营收存在一定波动 图图 14:2022 年归母净利有所回升年归母净利有所回升 数据来源:招股说明书,国泰君安证券研究 数据来源:招股说明书,国泰君安证券研究 图图 15:同行业对比:公司营收规模居前同行业对比:公司营收规模居前 图图 16:同行业对比:公司归母净利规模居前同行业对比:公司归母净利规模居前 60.26%60.00%56.99%38.94%39.18%41.73%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%202020212022欧洲地区北美地区日本地区
77、其他地区0.05.010.015.020.025.030.035.040.0202020212022亿元欧洲地区北美地区-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%0070200212022亿元营业收入同比增长率-100%-50%0%50%100%150%200%250%300%0.00.51.01.52.02.53.03.54.0200212022亿元归母净利同比增长率 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 18 of 50 Table_Page C C 致欧致欧(30137
78、6)(301376)数据来源:招股说明书,国泰君安证券研究 数据来源:招股说明书,国泰君安证券研究 备注:部分同行业公司因规模原因暂未列出,B2B 公司暂未列出。2018-22 年年毛利率毛利率有所有所下降下降,但核心品类,但核心品类 2021-22 年基本保持稳定。年基本保持稳定。整体整体毛利率毛利率:自 2018 年的 56.47%下降至 2022 年的 48.32%,主要因:1)过去 3 年受国际海运价格大幅上涨,且多个港口及第三方物流曾出现停摆现象,导致物流成本增加;2)行业内企业普遍加大备货、增加库存的经营策略导致市场产品供给迅速增加,竞争趋激烈;3)B2B占比提升;4)各细分品类中
79、产品结构、地区结构等变化。按品类,家具家居品类按品类,家具家居品类 2021-22 年毛利率基本保持稳定。年毛利率基本保持稳定。庭院系列下降幅度较高,除海运成本上升及北美地区降价销售外,各细分品类销售结构亦有变化,因 2021 年起公司推出庭院套装、阳台套装、沙发套装等毛利率相对较低套装产品。2021-22 年家具家居品类毛利率基本保持稳定,分别为约 45%及约 54%。备注:毛利率计算剔除按新收入准则要求计入主营业务成本的运输费影响,因此与前文中数据存在一定差异。图图 17:2018-2022 年毛利率水平下降趋势明显年毛利率水平下降趋势明显 图图 18:按产品划分毛利率均有下降趋势按产品划
80、分毛利率均有下降趋势 数据来源:招股说明书,国泰君安证券研究 数据来源:招股说明书,国泰君安证券研究 近近 3 年净利率与年净利率与 ROE有一定波动,但在行业内位居较好水平。有一定波动,但在行业内位居较好水平。净利率净利率:净利率自 2018 年的 2.61%上升至 2020 年的 9.58%,2021-22年因外部环境因素等影响有较大下滑,2022 年净利率为 4.58%,但0204060800200212022安克创新致欧科技吉宏股份赛维时代华凯易佰乐歌股份亿元(2)024680022安克创新致欧科技
81、乐歌股份华凯易佰赛维时代吉宏股份亿元20%30%40%50%60%200212022整体毛利率20%30%40%50%60%70%80%200212022家具系列家居系列庭院系列宠物系列 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 19 of 50 Table_Page C C 致欧致欧(301376)(301376)在行业内仍位居较好水平、仅次于安克创新与乐歌股份。ROE:ROE 自 2018 年的 18.58%上升至 2020 年的 29.13%,2021-22年有较大下滑,2022 年 ROE 为 13.84%在行业内位居
82、较好水平、仅次于安克创新与子不语。图图 19:2021-22 年年净利率有所净利率有所下滑下滑 图图 20:2021-22 年年 ROE有所有所下滑下滑 数据来源:招股说明书,国泰君安证券研究 数据来源:招股说明书,国泰君安证券研究 图图 21:公司毛利率在行业内位居平均水平公司毛利率在行业内位居平均水平 图图 22:公司净利率在行业内位居较好水平公司净利率在行业内位居较好水平 数据来源:招股说明书,国泰君安证券研究 数据来源:招股说明书,国泰君安证券研究 备注:易佰网络数据来自公司两版招股说明书,或有一定偏差。2018-22 年各项费用率年各项费用率有所下降。有所下降。期间费用率:期间费用率
83、:自 2018 年的 52.41%下降至 2022 年的 25.78%,主要因销售费用率下降较多。销售费用率:销售费用率:自 2018 年的 46.11%下降至 2022 年的 22.02%,公司销售费用随业务规模的扩大而相应增长,但销售费用率呈下降趋势,销售费用主要包括运输费、电商平台交易费、广告费、职工薪酬、仓储费、股份支付等。整体而言,销售费用率高于同行业公司,主要因产品特征。管理费用率:管理费用率:自 2018 年的 5.97%下降至 2021 年的 3.38%,2022 年提升至 4.01%,主要因办公费、管理团队规模拓展与人员工资水平提升。整体而言,管理费用率率低于同行业公司。0%
84、2%4%6%8%10%200212022净利率0%10%20%30%40%200212022净资产收益率(摊薄)20%30%40%50%60%70%80%200212022赛维时代易佰网络致欧科技安克创新吉宏股份乐歌股份-2%0%2%4%6%8%10%12%14%200212022安克创新乐歌股份致欧科技赛维时代子不语吉宏股份 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 20 of 50 Table_Page C C 致欧致欧(301376)(301376)财务费用率:财务费用率:整体
85、保持较低水平。图图 23:公司整体费用率有显著下降公司整体费用率有显著下降 图图 24:公司销售费用率降幅较高公司销售费用率降幅较高 数据来源:招股说明书,国泰君安证券研究 数据来源:招股说明书,国泰君安证券研究 2022 年年资产负债率资产负债率下降下降,经营现金流显著好转。,经营现金流显著好转。资产负债率:资产负债率:2018-20 年资产负债率由 47.96%下降至 27.27%,2021 年资产负债率提升至 55.05%,主要因新租赁准则对经营租入资产确认使用权资产和租赁负债,以及短期借款增加。2022 年资产负债率下降至 48.03%,主要因根据市场需求合理制定采购计划,提高存货周转
86、效率,减少当期存货采购及营运资金占用,公司期末短期借款、应付账款等负债金额降低。经营净现金流:经营净现金流:2021 年起经营现金流改善,2022 年经营净现金流为 9.88 亿元/+274%,主要因销售规模快速扩大,销售回款情况良好,经营活动现金流入大幅增加,加之公司充分利用银行承兑汇票等短期融资工具,经营活动现金流出减少。图图 25:2022 年年资产负债率有所下降资产负债率有所下降 图图 26:2022 年经营净现金流显著好转年经营净现金流显著好转 数据来源:Wind,国泰君安证券研究 数据来源:Wind,国泰君安证券研究 3.四重变化推动跨境电商行业持续增长,前景广阔四重变化推动跨境电
87、商行业持续增长,前景广阔 3.1.全球电商交易规模持续增长,跨境出口电商前景广阔全球电商交易规模持续增长,跨境出口电商前景广阔 -10%0%10%20%30%40%50%60%200212022期间费用率销售费用率管理费用率财务费用率-10%0%10%20%30%40%50%60%200212022销售费用率管理费用率财务费用率20%30%40%50%60%200212022资产负债率-10%-5%0%5%10%15%20%(2.0)0.02.04.06.08.010.0200212022亿元经营净现金流比
88、营收 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 21 of 50 Table_Page C C 致欧致欧(301376)(301376)(一)行业分类:跨境电商可细分为四类企业(一)行业分类:跨境电商可细分为四类企业 跨境电商企业按照交易平台是否自建网站及选品策略角度可分为四类。跨境电商企业按照交易平台是否自建网站及选品策略角度可分为四类。分别为精品策略+第三方平台,泛品策略+自建平台,泛品策略+第三方平台,精品策略+自建平台。但部分公司具有精品+泛品双线业务,部分公司具有第三方+自建平台多个渠道。表表 12:跨境电商企业按照交易平台是否自建网站及选品策略角度可分为四类
89、跨境电商企业按照交易平台是否自建网站及选品策略角度可分为四类 详细情况详细情况 代表公司代表公司 精品策略+第三方平台 精品策略由于产品 SKU 数量较少,自建网站吸引到的客流量有限,流量获取成本较高,一般会通过第三方平台开展销售业务,深度研发产品,借助极致的产品研发在第三方平台获取较好的口碑和较高的排名,从而实现销量的显著提升。安克创新,致欧科技,子不语,晨北科技等。泛品策略+自建平台 企业采用自建平台来实现产品销售,采用自建平台可以减少平台费用,但是增加了引流成本,因而自建网站对企业的品牌力有一定要求。采用泛品的选品策略,可以通过增加产品品类,在一定程度上增加用户搜索到产品的可能性,来保证
90、网页和终端流量。企业产品 SKU 数量一般为十几万到几十万个。环球易购等。泛品策略+第三方平台 通过第三方平台销售的同时,采用泛品策略 赛维时代,易佰网络,三态股份,有棵树,星徽股份等。精品策略+自建平台 采用精品策略,并通过自建平台进行销售 SHEIN 等。数据来源:招股说明书,国泰君安证券研究 备注:部分公司同时具有泛品+精品策略,如赛维时代、易佰网络等;部分公司同时具备第三方平台跟自建平台。(二)行业规模:跨境出口电商规模仍将保持较快增长(二)行业规模:跨境出口电商规模仍将保持较快增长 近年来,全球电商渠道交易规模不断增长,电商渗透率持续提升。近年来,全球电商渠道交易规模不断增长,电商渗
91、透率持续提升。全球电商渠道交易规模不断增长,线上零售市场规模不断扩大,电商渗透率持续提升,据 Statista 数据,2014 年全球电商渠道零售额为 13,360 亿美元,预计 2024 年将达到 67670 亿美元。全球电商零售额占零售总额的比例呈持续增长态势,从 2015 年的7.4%预计将提至 2024 年的 21.8%。据 Google 与德勤联合发布的 2021 中国跨境电商发展报告,2019-20 年,欧美及亚太地区主要国家的电商整体零售额经历 15%以上的高增长,其电商市场经历数十年发展已形成良好的电商生态,我国跨境出口电商在海外的市场空间广阔。图图 27:全球电商渠道零售额:
92、全球电商渠道零售额稳步增长稳步增长 图图 28:全球电商零售额比例:全球电商零售额比例稳步提升稳步提升 0%10%20%30%40%010,00020,00030,00040,00050,00060,00070,00080,000亿美元零售额增长率0%10%20%30%全球电商零售额占全球零售总额的比例 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 22 of 50 Table_Page C C 致欧致欧(301376)(301376)数据来源:招股说明书、Statista,国泰君安证券研究 数据来源:招股说明书、Statista,国泰君安证券研究 备注:2022 年数据未
93、更新,因此上图中为预测值,下同。图图 29:欧洲、美国电商渠道零售额欧洲、美国电商渠道零售额稳步提升稳步提升 图图 30:欧洲、美国电商零售额占比欧洲、美国电商零售额占比稳步提升稳步提升 数据来源:招股说明书、Statista,国泰君安证券研究 数据来源:招股说明书、Statista,国泰君安证券研究 我国跨境电商市场规模保持较快增长,跨境出口电商占据外贸主导地位。我国跨境电商市场规模保持较快增长,跨境出口电商占据外贸主导地位。随政策支持力度持续增强、一带一路持续推进、行业生态持续改善,我国跨境电商市场规模持续且稳定增长,其中跨境出口电商依靠国内日趋完善的供应链及电商行业积累的领先优势,实现快
94、速发展。我国跨境电商交易规模占外贸进出口规模的比例稳步提升,已成为我国外贸的重要支柱。据商务部,我国跨境电商货物进出口规模占外贸比重由 5 年前的不足 1%上升到目前的约 5%。图图 31:国内国内跨境电商市场规模稳步提升跨境电商市场规模稳步提升 图图 32:国内国内跨境出口电商占比较高跨境出口电商占比较高 数据来源:招股说明书、网经社、共研产业资讯等,国泰君安证券研究 数据来源:招股说明书、网经社、共研产业资讯等,国泰君安证券研究 跨境电商跨境电商 B2C 交易模式占比呈扩大态势,交易模式占比呈扩大态势,将持续向好发展将持续向好发展。跨境电商 B2B业务凭借单笔金额大、长期订单稳定等优势,在
95、我国跨境电商结构发展中仍占据主导地位,但随着全球经济整体疲软态势显现,B2B受到国外企业资金匮乏、运营效率下降的影响较大。跨境电商 B2C 模式依托互联网、物流、支付等电商各环节的不断完01,0002,0003,0004,0005,0006,000亿美元欧洲电商零售额美国电商零售额5%7%9%11%13%15%200020欧洲电商零售额占比美国电商零售额占比0%10%20%30%40%05101520万亿元跨境电商市场规模增长率0%20%40%60%80%100%出口进口 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 23 of
96、50 Table_Page C C 致欧致欧(301376)(301376)善,促使多批次、小批量的外贸订单需求不断增长,给国内跨境电商企业带来更多的发展机遇。图图 33:国内国内 B2C 跨境电商跨境电商占比稳步提升占比稳步提升 图图 34:国内跨境电商出口规模稳步提升国内跨境电商出口规模稳步提升 数据来源:招股说明书、网经社、共研产业资讯等,国泰君安证券研究 数据来源:招股说明书、网经社、共研产业资讯等,国泰君安证券研究 (三)家具家居市场规模保持提升(三)家具家居市场规模保持提升 发达国家和新兴市场国家的家具家居市场规模持续提升发达国家和新兴市场国家的家具家居市场规模持续提升。在发达国家
97、和地区,消费者对居住的舒适条件要求较高,旧房装修及租房家具换新需求较大,对家具家居有着稳定需求;在新兴市场国家,城市化进程持续推进,消费者对家具家居需求持续提升。据 Precedence Research 数据,2032 年全球家具市场规模将达到12559.90 亿美元,相比 2020 年增幅达到 78.92%。图图 35:全球家具市场规模稳步提升全球家具市场规模稳步提升 图图 36:全球家居市场规模稳步提升全球家居市场规模稳步提升 数据来源:招股说明书、Statista,国泰君安证券研究 数据来源:招股说明书、Euromonitor,国泰君安证券研究 欧美地区家具家居欧美地区家具家居需求较高
98、,均超万亿元人民币市场规模需求较高,均超万亿元人民币市场规模。家具是一种多边贸易互补性较强的商品,在全球商品跨境流动中,家具贸易活跃度较高,如美国 39%的家具消费来源于进口,自产比例仅占 61%。据 Euromonitor,欧洲为全球家居用品市场规模最大的地区,20200%20%40%60%80%100%B2BB2C02468101214万亿元跨境电商出口规模2,0003,0004,0005,0006,0007,0002020 2021 2022 2023E2024E2025E2026E2027E亿美元全球家具市场规模2,0003,0004,0005,0006,0007,0008,0009,
99、000亿美元全球家居市场规模 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 24 of 50 Table_Page C C 致欧致欧(301376)(301376)年其市场规模高达 2128 亿美元;美国排名第二,2020 年其市场规模约 1801 亿美元。图图 37:美国、德国等国进口家具家居需求较高美国、德国等国进口家具家居需求较高 图图 38:欧洲、美国等地家具用品市场规模稳步增长欧洲、美国等地家具用品市场规模稳步增长 数据来源:招股说明书、CSIL,国泰君安证券研究 数据来源:招股说明书、Euromonitor,国泰君安证券研究 线上化望成为家具家居发展新引擎线上化
100、望成为家具家居发展新引擎。在电商整体配套产业链不断完善、智能搜索与个性化推荐技术广泛应用、移动互联网渗透率持续提升的背景下,电商透明化、渠道扁平化、便捷化等优势逐渐突出,电商渠道销售占比逐年提升。据 Euromonitor,全球家居用品市场电商渠道销售占比由 2005 年的1.7%提升至 2020 年的 17.7%,我们认为未来家具家居市场线上规模望进一步提升。图图 39:全球家具市场全球家具市场线上线上销售渠道占比销售渠道占比稳步提升稳步提升 图图 40:全球家居用品市场电商渠道销售占比全球家居用品市场电商渠道销售占比稳步提升稳步提升 数据来源:招股说明书、Statista,国泰君安证券研究
101、 数据来源:招股说明书、Euromonitor,国泰君安证券研究 3.2.跨境电商行业迎四重重要变化,执牛耳者将继续领跑跨境电商行业迎四重重要变化,执牛耳者将继续领跑 (一)政策端支持力度持续增强(一)政策端支持力度持续增强 跨境电商政策的建立跨境电商政策的建立+开放程度的明确是逐步渗透的基础,从国内跨境开放程度的明确是逐步渗透的基础,从国内跨境电商政策演进来看分为三个阶段电商政策演进来看分为三个阶段。2004-2007 年:逐步规范行业,明确市场定位及发展方向;2008-2012 年:接连发布 10 项政策,涉及跨境流程监管、支付结算02004006008001,0001,200亿元国内生产
102、进口01,0002,0003,000亿美元欧洲家具用品市场规模美国家具用品市场规模10.50%11.30%12.20%14.10%14.50%15.00%15.40%89.50%88.70%87.80%85.90%85.50%85.00%84.60%0%20%40%60%80%100%2002020212022 2023E线上线下0%5%10%15%20%25%30%2005200620072008200920000192020全球家居用品市场电商渠道销售占比 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文
103、之后的免责条款部分 25 of 50 Table_Page C C 致欧致欧(301376)(301376)和区域试点,更重视引导支持;2013 年至今:多项政策逐步向出口倾斜,稳步实施和推进。表表 13:对于跨境电商行业政策的推动在持续对于跨境电商行业政策的推动在持续 发布时间发布时间 发布部门发布部门 政策名称政策名称 重点内容解读重点内容解读 2023 年 1 月 财政部、海关总署、税务总局 关于跨境电子商务出口退运商品税收政策的公告 公告规定,对自本公告印发之日起 1 年内,在跨境电子商务海关监管代码(1210、9610、9710、9810)项下申报出口,且自出口之日起 6 个月内因滞
104、销、退货原因原状退运进境的商品(不含食品),免征进口关税和进口环节增值税、消费税。2022 年 11 月 工业和信息化部、国家发展改革委、国务院国资委 关于巩固回升向好趋势加力振作工业经济的通知 落实好稳外贸政策措施,进一步加大出口信用保险支持力度,抓实抓好外贸信贷投放。加快推动通过中欧班列运输新能源汽车和动力电池,支持跨境电商、海外仓等外贸新业态发展。2022 年 11 月 国务院 关于同意在廊坊等 33 个城市和地区设立跨境电子商务综合试验区的批复 同意在廊坊市、沧州市、运城市等 33 个城市和地区设立跨境电子商务综合试验区。经过此次扩围,我国跨境电商综试区达到 165 个,实现了我国除港
105、澳台外,内地 31个省级行政区全覆盖。2022 年 6 月 中国人民银行 关于支持外贸新业态跨境人民币结算的通知 完善跨境电商等外贸新业态跨境人民币业务相关政策。2022 年 4 月 税务总局等10部门 关于进一步加大出口退税支持力度 促进外贸平稳发展的通知 便利跨境电商进出口退换货管理。鼓励跨培电商出口企业积极适用出口退税政策。2022 年 2 月 国务院 关于同意在鄂尔多斯等 27 个城市和地区设立跨境电子商务综合试验区的批复 同意新增鄂尔多斯市、扬州市等 27 个城市和地区为跨境电子商务综合试验区 2022 年 1 月 国家发展改革委“十四五”现代流通体系建设规划 促进跨境贸易多元化发展
106、,培高外贸新动能。深入推进跨境电商综合试验区建设,研究调整跨境电商零售进口商品清单范围,支持发展保税进口、企业对企业出口等模式,鼓励跨境电商平台完善功能 2021 年 12 月 国务院“十四五”数字经济发展规划 大力发展跨境电商,扎实推进跨境电商综合试验区建设,积极鼓励各业务环节探索创新,培育壮大一批跨境电商龙头企业,海外仓领军企业和优秀产业园区 2021 年 11 月 商务部“十四五”对外贸易高质量发展规划 引导市场主体行为,优化出口并推动对外贸易高质量发展,服务构建新发展格局,推进市场采购贸易方式发展,发挥外贸综合服务企业带头作用 2021 年 7 月 商务部“十四五”商务发展规划 开展跨
107、境电商“十百千万”专项行动、规则和标准建设行动、海外仓高质量发展专项行动等,到 2025 年使跨境电商等新业态的外贸占比提升至 10%2021 年 7 月 国务院 国务院办公厅关于加快发展外贸新业态新模式的意见 2025 年力争培育 100 家左右在信息化建设、智能化发展、多元化服务、本地化经营等方面表现突出的优秀海外仓企业 2020 年 6 月 海关总署 关于开展跨境电子商务企业对企业出口监管试点的公告 自 2020 年 7 月 1 日起,跨境电商 B2B 出口货物适用全国通关一体化,也可采用“跨境电商”模式进行转关,首先在北京、天津、南京、杭州、宁波等海关开展跨境电商 B2B出口监管试点
108、请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 26 of 50 Table_Page C C 致欧致欧(301376)(301376)数据来源:政府官网等,国泰君安证券研究 2022 年国内跨境电商综试区两度扩容。年国内跨境电商综试区两度扩容。2022 年 2 月及 11 月,跨境综试区两度扩容。截至 2022 年底,国务院已先后分七批设立 165 个跨境电子商务综合试验区,覆盖 31 个省区市,基本形成了陆海内外联动、东西双向互济的发展格局。跨境电商试验区主要优势:跨境电商试验区主要优势:“清单核放”效率快成本低、“汇总统计”提升申报准确率、简化申报流程、特殊区域允许出口
109、退货、“无票免税”与企业所得税“核定征收”、结售汇更便捷。表表 14:截至截至 2022 年底,国务院已先后分七批设立年底,国务院已先后分七批设立 165 个跨境电子商务综合试验区个跨境电子商务综合试验区 发布时间发布时间 政策名称政策名称 主要内容主要内容 2022 年 11 月 24 日 关于同意在廊坊等33个城市和地区设立跨境电子商务综合试验区的批复 同意在廊坊市、沧州市、运城市等 33 个城市和地区设立跨境电子商务综合试验区。经过此次扩围,我国跨境电商综试区达到 165 个,实现了我国除港澳台外,内地31 个省级行政区全覆盖。2022 年 01 月 22 日 关于同意在鄂尔多斯等27个
110、城市和地区设立跨境电子商务综合试验区的批复 同意在鄂尔多斯市、扬州市、镇江市等 27 个城市和地区设立跨境电子商务综合试验区。此次扩围后,综合试验区在江苏、浙江、广东三省实现全覆盖。新设综合试验区将继续开展先行先试,并适用跨境电子商务零售出口税收、零售进口监管等政策措施。2020 年 04 月 27 日 关于同意在雄安新区等46个城市和地区设立跨境电子商务综合试验区的批复 同意在雄安新区、大同市、满洲里市、营口市等 46 个城市和地区设立跨境电子商务综合试验区。复制推广前四批综合试验区成熟经验做法,推动产业转型升级,开展品牌建设,引导跨境电子商务全面发展,全力以赴稳住外贸外资基本盘,推进贸易高
111、质量发展。2019 年 12 月 15 日 关于同意在石家庄等24个城市设立跨境电子商务综合试验区的批复 同意在石家庄市、太原市、赤峰市、抚顺市等 24 个城市设立跨境电子商务综合试验区,积极适应产业革命新趋势,对跨境电子商务零售出口试行增值税、消费税免税等相关政策,积极开展探索创新,推动产业转型升级,推动国际贸易自由化、便利化和业态创新。2018 年 07 月 24 日 关于同意在北京等22个城市设立跨境电子商务综合试验区的批复 在北京市、呼和浩特市、沈阳市、长春市、哈尔滨等 22个城市设立综合试验区,积极深化外贸领域“放管服”改革,以跨境电商为突破口,大力支持综合试验区大胆探索、创新发展,
112、在物流、仓储、通关等方面进一步简化流程、精简审批,完善通关一体化、信息共享等配套政策。2016 年 01 月 12 日 关于同意在天津等12个城市设立跨境电子商务综合试验区的批复 同意在天津市、上海市、重庆市等 12 个城市设立跨境电子商务综合试验区。借鉴经验和做法,因地制宜,突出本地特色和优势,着力在跨境电子商务企业对企业(B2B)方式相关环节的技术标准、业务流程、监管模式和信息化建设等方面先行先试。2015 年 03 月 07 日 关于同意设立中国(杭州)跨境电子商务综合试验区的批复 以深化改革、扩大开放为动力,着力在跨境电子商务交易、支付、物流、通关、退税、结汇等环节的技术标准、业务流程
113、、监管模式和信息化建设等方面先行先试,通过制度创新、管理创新、服务创新和协同发展,破解跨境电子商务发展中的深层次矛盾和体制性难题,打造跨 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 27 of 50 Table_Page C C 致欧致欧(301376)(301376)境电子商务完整的产业链和生态链,逐步形成一套适应和引领全球跨境电子商务发展的管理制度和规则。数据来源:政府官网等,国泰君安证券研究 图图 41:国内国内跨境综试区数量稳步增长跨境综试区数量稳步增长 图图 42:广东、山东、江苏跨境综试区较多广东、山东、江苏跨境综试区较多 数据来源:政府官网,国泰君安证券研究
114、 数据来源:政府官网,国泰君安证券研究 (二)一带一路与(二)一带一路与 RCEP 为跨境电商未来发展打开新空间为跨境电商未来发展打开新空间 随中阿峰会召开以及伊朗、沙特恢复外交关系,一带一路迎来新气象:随中阿峰会召开以及伊朗、沙特恢复外交关系,一带一路迎来新气象:2022 年 12 月 9 日,首届中国-阿拉伯国家峰会在沙特首都召开,双方就推进“八大共同行动”,持续共建“一带一路”,就国际地区事务加强沟通协调,合作应对气候变化、粮食安全、能源安全等共同挑战一系列事宜进行探讨。在共建“一带一路”、能源、粮食、投资、绿色、安全、航天等领域签署和达成了多项合作文件。2023 年 3 月 10 日,
115、在中国的主持与推动下,沙特和伊朗达成协议,决定恢复外交关系。沙伊两国在中东地区具有重要影响力,此次达成和解有助于推动中东地区热点问题的解决,为世界的和平与发展带来了希望与启示,且将进一步推动“一带一路”发展。表表 15:近期外交及政策领域有一系列重要事项落地近期外交及政策领域有一系列重要事项落地 时间点时间点 具体事项具体事项 2022 年 11 月 习近平主席赴印尼出席 G20 峰会,赴泰国出席 APEC 领导人非正式会议,并访问泰国。2022 年 12 月 习近平主席出席首届中国阿拉伯国家峰会,开启中国同阿拉伯世界关系新时代。2023 年 2 月 2 月 10 日,习近平主席在钓鱼台国宾馆
116、会见柬埔寨首相洪森。2 月 24 日,习近平主席在钓鱼台国宾馆养源斋亲切会见柬埔寨国王西哈莫尼和太后莫尼列。2023 年 3 月 1 日 习近平主席在人民大会堂同来华进行国事访问的白俄罗斯总统卢卡申科举行会谈。会谈后,两国元首共同签署中华人民共和国和白俄罗斯共和国关于新时代进一步发展两国全天候全面战略伙伴关系的联合声明,并见证签署经贸、工业、农业、海关、科技、卫生、旅游、体育、地方等领域多项双边合作文件。2023 年 3 月 10 日 中华人民共和国、沙特阿拉伯王国、伊朗伊斯兰共和国三方联合声明,沙特和伊朗达成一份协议,包括同意恢复双方外交关系,在至多两个月内重开双方使馆和代表机构;强调尊重各
117、国主权,不干涉别国内政;双方同意两国外长举行会晤,启动上述工作,安排互派大使,并探讨加强双边关系。2023 年 3 月 15 日 习近平主席在北京出席中国共产党与世界政党高层对话会,并发表题为携手同行现代化之路的主旨讲话,引发国际社会热烈反响。2023 年 3 月 17 日 国务委员兼外长秦刚在北京会见巴基斯坦外秘马吉德。2023 年 3 月 20 日 习近平主席抵达莫斯科,开始对俄罗斯进行国事访问。05015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022个中国跨境电商综合试验区存量规模051015202530广东山东江苏浙江四川江西福建辽宁河南湖
118、南内蒙古湖北河北新疆黑龙江青海广西贵州海南个中国跨境电商综合试验区时空分布 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 28 of 50 Table_Page C C 致欧致欧(301376)(301376)2023 年 3 月 26 日 国务委员兼外交部长秦刚在北京与洪都拉斯外交部长雷纳举行会谈,并签署了中华人民共和国和洪都拉斯共和国关于建立外交关系的联合公报。中华人民共和国和洪都拉斯共和国建立外交关系。2023 年 3 月 31 日 习近平主席在人民大会堂会见来华进行正式访问的马来西亚总理安瓦尔、新加坡总理李显龙、西班牙首相桑切斯。2023年3月31日至4 月 1 日
119、 新加坡共和国总理李显龙对中华人民共和国进行正式访问,双方一致同意将中新关系提升为全方位高质量的前瞻性伙伴关系,为双边关系规划未来发展、明确战略方向。数据来源:人民网、新华网等,国泰君安证券研究 2022 年年 1 月月 1 日,日,RCEP 正式生效正式生效,全球最大自由贸易区正式启航。全球最大自由贸易区正式启航。RCEP 包含东盟以及中国、日本、韩国、澳大利亚、新西兰十五个经济体,覆盖全球最有增长潜力的两个大市场,一是 14 亿人口的中国市场,另一是 6 亿多人口的东盟市场。RCEP 从降低货物贸易关税、规范投资标准、知识产权保护、加速数字化升级、支持基础设施建设等方面为跨境贸易领域的发展
120、提供政策支持,这对布局东南亚地区的跨境电商品牌商及卖家带来实际利好,行业将迎来繁荣发展。作为区域自贸协定的 RCEP 生效后,一个最重要的变化,就是已核准成员间 90%以上的货物将最终实现零关税;到 2035 年区域经济福利将因此累计增加 1628 亿美元。表表 16:RECP 近近 2 年来取得积极进展年来取得积极进展 时间点时间点 具体事项具体事项 2022 年 1 月 商务部等 6 部门联合印发关于高质量实施(RCEP)的指导意见,旨在全面落实协定规定的市场开放承诺和规则,引导地方、产业和企业适应区域市场更加开放的环境、更加充分的竞争,更好把握 RCEP 带来的机遇,促进经济高质量发展。
121、2022 年 2 月 区域全面经济伙伴关系协定(RCEP)于 2 月 1 日起对韩国生效。RCEP 将进一步深化包括中韩在内的亚太产业链供应链关系,有助于发挥各国优势和产业互补性,深化高端产业链供应链合作,不断提升域内国家贸易投资合作水平。2022 年 3 月 区域全面经济伙伴关系(RCEP)于 3 月 18 日起对马来西亚正式生效。从 3 月 18 日起,中马之间相互履行协定项下有关货物贸易、服务贸易和投资市场准入开放承诺,履行贸易便利化、电子商务、知识产权等各领域规则义务。2022 年 8 月 区域全面经济伙伴关系协定(RCEP)15 方通过视频方式召开了联委会第二次会议,在协商推进实施好
122、协定、推进做实 RCEP 机制建设等方面展开深入讨论并取得积极进展。2022 年 9 月 东南亚国家联盟成员国与澳大利亚、中国、日本、韩国和新西兰在柬埔寨暹粒召开 RCEP 生效后首次部长级会议,经各方一致同意,会后发布联合媒体声明。2023 年 1 月 区域全面经济伙伴关系协定(RCEP)于 2023 年 1 月 2 日起对印度尼西亚正式生效。2023 年 6 月 区域全面经济伙伴关系协定(RCEP)对菲律宾正式生效,标志着 RCEP 对东盟 10 国和澳大利亚、中国、日本、韩国、新西兰等 15 个签署国全面生效。数据来源:人民网、新华网等,国泰君安证券研究 2023 年 6 月 2 日,R
123、CEP 对菲律宾正式生效,标志着 RCEP 对 15 个签署国全面生效,将为区域经济一体化注入强劲动力,推动逐步形成更加繁荣的区域一体化大市场,促进成员国更大范围、更高水平、更深层次的开放合作。(三)亚马逊等平台合规经营成为主旋律(三)亚马逊等平台合规经营成为主旋律 合规经营将成为跨境电商的主旋律,龙头公司将更受益合规经营将成为跨境电商的主旋律,龙头公司将更受益。经历亚马逊封 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 29 of 50 Table_Page C C 致欧致欧(301376)(301376)号事件后,跨境电商合规经营的重要性明显提升,跨境电商步入规范化管理
124、时代,经营更趋合规性、竞争更趋公平化,利于行业长期健康发展,且行业生态改善/供给侧优化,利于头部公司业务经营扩张及提升份额。表表 17:多项政策明确提出强化跨境电商合规经营多项政策明确提出强化跨境电商合规经营 发布时间 相关文件 政策摘要 发布单位 2022/11/16 深圳市推动跨境电子商务高质量发展行动方案(2022-2025)强化企业合规引导。引导企业增强法律意识、规则意识,重视合规风控体系构建。积极配合广东省成立跨境电商海外风险防范专家委员会,加大对企业海外合规经营的指导和培训,支持商协会开展境外平台规则和出口目的国法规培训。指导企业强化知识产权保护观念,加大知识产权保护投入,加强知识
125、产权法律培训和海外维权能力建设。鼓励企业购买知识产权海外侵权责任险。探索建立跨境电商企业信用评价体系,支持第三方服务机构及信用评级机构开展跨境电商信用建设及信用评级业务。深圳市多部门 2022/9/16 广州市跨境电商行业合规指引(试行)的通告(穗检会字20229 号)对进入平台销售的商品是否符合跨境电商有关监管要求进行必要审查,及时关闭禁止以跨境电商零售进口形式入境商品的展示及交易页面。对于根据法律法规或者国务院有关规定应当取得进口或销售环节行政许可或备案的商品,平台应当要求跨境电商企业提供相关证明并进行核验;对于禁止在境内生产但可以通过跨境电商进口的商品,应当要求跨境电商企业提供原产地证明
126、和境外物流链路证明并进行核验 广州市商务局等多部门 2022/6/13 河南省人民政府办公厅关于加快平台经济健康发展的实施意见(豫政办202253 号)优化市场准入条件。加强政策协同,依法依规清理和规范制约平台经济健康发展的行政许可、资质资格等事项,完善审批流程和服务,加快平台经济参与者合规化进程。持续推进平台经济相关市场主体登记注册便利化、规范化,统筹开展住所与经营场所分离登记试点。推进经营范围登记规范化,及时将反映平台经济新业态特征的经营范围表述纳入登记范围。河南省人民政府办公厅 2022/4/1 陕西省人民政府办公厅关于加快发展外贸新业态新模式的实施意见(陕政办发20226 号)维护良好
127、外贸秩序。探索建立适应外贸新业态新模式的追溯体系和企业信用评价体系,加强反垄断反不正当竞争监管执法,强化部门失信联合惩戒,维护行业公平竞争市场环境。陕西省人民政府办公厅 数据来源:各地政府网站等,国泰君安证券研究 (四)海运价格下降,海运体系恢复正常(四)海运价格下降,海运体系恢复正常 海运价格下降,跨境电商费用端迎来改善海运价格下降,跨境电商费用端迎来改善。2021 年 12 月起,海运价格从高点降落,此前全球港口持续拥堵让有效运力供给备受压力,海运费下降反映市场供求关系紧张态势得以改善。图图 43:BDI指数自指数自 2021 年底高点后下降年底高点后下降 图图 44:FBX 指数自指数自
128、 2021 年底高点后下降年底高点后下降 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 30 of 50 Table_Page C C 致欧致欧(301376)(301376)数据来源:wind,国泰君安证券研究 数据来源:wind,国泰君安证券研究 我们拆分跨境电商成本结构发现,物流成本占比较高,因此海运价格大幅下降将明显降低跨境电商公司的费用端、提升利润端。3.3.进入壁垒相对较高,当前竞争格局较为激烈进入壁垒相对较高,当前竞争格局较为激烈 跨境电商行业进入壁垒包括跨境电商行业进入壁垒包括品牌、供应链、技术、人才等品牌、供应链、技术、人才等要素,门槛相要素,门槛相对较高
129、。对较高。以品牌为例,消费者往往更加关注产品背后的品牌影响力,而品牌形象在对应消费市场长期沉淀与打磨的结果,因此行业新进入者较难在短时间内树立品牌信誉;以技术壁垒为例,跨境电商公司需要运用大数据技术等高新技术帮助分析需求以实现快速响应。表表 18:跨境跨境电商电商行业进入壁垒复杂多变行业进入壁垒复杂多变且且门槛较高门槛较高 行业进入壁垒行业进入壁垒 解释解释 主要体现主要体现 品牌壁垒 品牌形象在对应消费市场长期沉淀与打磨的结果,行业新进入者难以在短时间内树立品牌信誉 消费者往往更加关注产品背后的品牌影响力 供应链管理能力壁垒 企业供应链需在内外部环境中保持紧密联结与配合 跨境电商需实时整合实
130、物流、信息流与资金流,确保各业务环节运营流畅,环环相扣 技术壁垒 跨境电商企业在日常运营中会涉及到大量与业务数据的处理与分析相关的技术需求 跨境电商企业需要运用大数据技术等高新技术帮助分析需求以实现快速响应 人才壁垒 跨境电商企业的高效运作需要各领域的高素质复合型人才 设计团队应准确把握全球各国或地区消费趋势,及时设计并推出创新性、针对性产品 资金壁垒 跨境出口电商行业是资金密集型的行业,缺乏资金将无法获取竞争优势、抢占市场份额 跨境电商在搭建平台设施、丰富产品品类、优化信息系统、整合仓储配送资源等方面需要投入大量资金 跨国经营壁垒 从设立公司,逐渐熟悉当地环境,积累人才和业务经验,到最终形成
131、良好的经营结果需要相当长的时间和优秀的企业管理能力 跨国经营需要在不同国家迥异的法律经济环境下开展业务,面临的合规风险较高,还需要协同各国的资源,克服语言、文化、时差等多方面的障碍 数据来源:招股说明书,国泰君安证券研究 跨境电商行业集中度低,市场竞争较为激烈。跨境电商行业集中度低,市场竞争较为激烈。跨境电商行业:跨境电商行业:跨境电商行业涉及不同细分方向,如渠道可分第三方平台与自建独立站,选品策略可分为精品与泛品,精品又可细分为电子、家电、服装、家具家居、户外等,因此竞争格局高度分散,头部公司依托供应链优势、品牌优势等可享有极高的成长空间。家具家居行业:家具家居行业:因行业具有典型的劳动密集
132、型等特性,全球家具家01,0002,0003,0004,0005,0006,0002013/1/52013/7/272014/2/152014/9/62015/3/282015/10/172016/5/142016/12/32017/7/12018/1/272018/8/182019/3/92019/9/282020/4/182020/11/72021/6/52021/12/252022/7/232023/2/18波罗的海干散货指数(BDI):周02,0004,0006,0008,00010,00012,0002019-11-022020-01-112020-03-212020-05-3020
133、20-08-082020-10-172020-12-262021-03-062021-05-152021-07-242021-10-022021-12-112022-02-192022-04-302022-07-092022-09-172022-11-262023-02-042023-04-15波罗的海货运指数(FBX):周 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 31 of 50 Table_Page C C 致欧致欧(301376)(301376)居行业集中度较低,以美国为例,据欧睿数据,2021 年家具市场CR5 仅 12%、CR10 仅 17.1%,因此头部公
134、司仍能凭借技术和产品创新等优势提升市场份额。表表 19:跨境电商跨境电商行业主要竞争对手包括安行业主要竞争对手包括安克创新、克创新、遨森电商遨森电商、易佰网络等、易佰网络等 竞争对手竞争对手 详细情况详细情况 安克创新 成立于 2011 年 12 月,于 2020 年 8 月在深交所创业板挂牌上市,股票代码为 300866。安克创新主要从事智能移动周边产品、智能生活周边产品及计算机周边产品的研发和销售。安克创新的销售渠道分为线上和线下,线上主要通过亚马逊等境外平台销售产品,线下主要通过沃尔玛、百思买、塔吉特等渠道进行销售。遨森电商 成立于 2013 年 10 月,2018 年 11 月在全国中
135、小企业股权转让系统挂牌交易,自 2021 年 6 月 16 日起终止在全国中小企业股份转让系统挂牌。遨森电商是一家主营室内居家、户外藤编、庭院花园、运动健身、婴童用品、宠物用品等系列产品的跨境出口电商企业,主要通过官网 Aosom 以及亚马逊、eBay 等电商平台进行产品销售。易佰网络 成立于 2011 年 10 月,是一家依托中国优质供应链资源、以市场需求为导向的跨境出口零售电商企业,为上市公司华凯易佰(300592.SZ)的子公司。易佰网络通过亚马逊、eBay、速卖通、Wish、Lazada 等第三方平台,将汽车摩托车配件、工业及商业用品、家居园艺、健康美容、户外运动等品类的高性价比中国制
136、造商品销售给境外终端消费者,构建了覆盖欧洲、北美洲、大洋洲、亚洲、南美洲、非洲等多个地区的全球性销售网络。数据来源:招股说明书,国泰君安证券研究 表表 20:家具家居行业主要竞争对手包括宜家、家具家居行业主要竞争对手包括宜家、Home24 等等 竞争对手竞争对手 详细情况详细情况 宜家 成立于 1943 年,是全球最大的家具及家居用品企业,线下经营网点遍布全球,线上购物渠道为宜家官方网上购物商城,销售产品主要包括座椅沙发系列、办公用品、卧室系列、厨房系列、照明系列、纺织品、炊具系列、房屋储藏系列、儿童产品系列等 Home24 创立于 2009 年,总部位于德国柏林,是一家家具零售电商企业,是欧
137、洲最大的在线家具商店,业务遍及德国、法国、奥地利、荷兰、瑞士、比利时、意大利和巴西等国家或地区,主营产品包括家具、花园家具、床垫和照明等。ZINUS 一家起步于美国市场的全球化在线室内家具品牌,其品牌源于 1979 年,由韩国李胤宰先生创立,并于 2006 年改名为 ZINUS(际诺思)。致力于为消费者提供集舒适性、耐用性、健康性、适用性于一体的高性价比床垫和周边产品,主营产品主要包括床、床头柜、桌椅等,业务覆盖美国、中国、澳大利亚、韩国、日本和欧洲等市场。Furinno 于 2010 年在美国成立,是一家与马来西亚制造商合资的企业,目前已发展成为世界上最大的 RTA(Ready-To-Ass
138、emble,即时组装)制造商之一。Furinno 通过沃尔玛、亚马逊等平台在北美地区销售,主要经营层架、边桌、置物架、电视柜、电脑桌、文件柜、咖啡桌、鞋架等多个产品品类。数据来源:招股说明书,国泰君安证券研究 公司公司为知名的跨境电商企业,主要为知名的跨境电商企业,主要聚焦互联网聚焦互联网家具家具家居市场,深耕海外家居市场,深耕海外主流电商平台主流电商平台并取得显著成效。并取得显著成效。目前亚马逊平台为公司海外电商销售的主要平台和渠道,据第三方电子商务数据统计平台 Marketplace Pulse 的数据,截至 2021 年底,亚马逊全球市场上的第三方卖家数量已达 970 万个。截止 202
139、2 年 2 月底,公司在法国、德国、西班牙和意大利亚马逊平台第三方卖家中分别排名第三、第九、第五和第六,在美国、英国亚马逊第三方卖家排名中同样位居前列。综上所述,我们认为,公司将依托自身竞争优势及中国优质的家具家居产业集群,能够克服潜在挑战进一步实现快速增长。3.4.行业发展趋势包括集中度提升、建立自有品牌等,机遇与行业发展趋势包括集中度提升、建立自有品牌等,机遇与挑战并存挑战并存 跨境电商跨境电商发展趋势包括集中度提升、建立自有品牌、提升营销转化率等。发展趋势包括集中度提升、建立自有品牌、提升营销转化率等。请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 32 of 50 T
140、able_Page C C 致欧致欧(301376)(301376)在集中度提升方面,行业供给侧将持续优化,市场份额将向头部公司集中;在自有品牌方面,头部公司将持续强化品牌意识,通过提升产品的品牌溢价构建核心竞争壁垒。此外,海外仓运营能力、营销转化率以及合规经营等均是未来发展趋势。表表 21:跨境电商跨境电商发展趋势包括集中度提升、建立自有品牌、提升营销转化率等发展趋势包括集中度提升、建立自有品牌、提升营销转化率等 详细情况详细情况 集中度提升 在全球化趋势和消费升级的促进下,我国跨境电商市场的参与者,将会面临规模较小企业的被整合或出局,市场份额进一步向头部企业聚集,我国跨境电商市场集中度仍会
141、不断提升。建立自有品牌 越来越多的跨境出口电商持续强化品牌意识,深度运营产品的创新设计及对产品消费趋势的把控,加强海外客户对自身品牌的认知,拓展销售渠道和完善供应链体系,通过提升产品的品牌溢价构建核心竞争壁垒。强化海外仓运营能力 具备一定技术与规模优势的跨境电商企业将逐步加大海外仓储体系建设力度,提升海外仓的运营能力,实现整个仓储物流端的高效管理,进而提高销售效率与库存周转能力,由此形成自身的核心竞争优势之一。提升营销转化率 随跨境电商平台持续向移动端转移,企业需要打造线上多平台的数据融合,拓展运营渠道;同时,通过不断加大产品研发投入,持续推陈出新,增加 SKU 数量多方位满足客户的购买需求,
142、并加强老用户的良好服务,提升重复购买率,提升营销转化率。强监管 近年来海外主要国家或地区的法规已经逐渐更新完善,尤其是在税务方面进展较快。数据来源:招股说明书,国泰君安证券研究 表表 22:家具家居发展趋势包括线上化发展趋势及健康环保等家具家居发展趋势包括线上化发展趋势及健康环保等 详细情况详细情况 家具 全球家具需求将持续增长,行业集中度提升;消费者需求发生变化,品牌与体验要求提高;销售渠道不断融合,线上渠道将成为新增长点。家居 海外市场电商渗透率不断提高,家居用品线上市场规模有望进一步提升;消费者年轻化,对家居企业提出更高的要求;健康、节能、环保也是未来家居用品行业消费者倍加关注的主题。数
143、据来源:招股说明书,国泰君安证券研究 跨境电商跨境电商发展面临的机遇大于挑战。发展面临的机遇大于挑战。机遇层面:机遇层面:国家政策支持力度持续增强,受益国内强大的供应链能力和外贸产业区域聚集优势等,我国正成为全球最大的跨境电商出口商贸中心之一,已形成中国品牌出海的新模式。挑战层面:挑战层面:跨国经营对跨境出口电商企业提出更高要求,可能的汇率与贸易摩擦等风险事项。但整体来看,中国品牌出海将是大势所趋,跨境电商行业面临的机遇大于挑战。表表 23:跨境电商跨境电商行业行业面临面临的的机遇大于机遇大于挑战挑战 事项事项 具体内容具体内容 机遇机遇 国家政策支持跨境电商行业发展 国家为了促进跨境电子商务
144、的发展,近年来陆续出台了一系列政策扶持行业发展。随着政策不断加码,跨境电商行业将获得更多政策上的便利,有利于行业持续、健康、有序发展。全球电商渠道交易规模增长 Statista 数据显示,2014 年全球电商渠道零售额为 13,360 亿美元,2020 年达到 42,800 亿美元,预计未来增速将保持较高水平。跨境电商出口品牌化 受益于我国强大的供应链能力和外贸产业区域聚集优势以及海外市场互联网流量红利,我国正成为全球最大的跨境电商出口商贸中心之一,众多跨境出口电商卖家在几年内快速实现在海外市场的品牌影响力,形成中国品牌出海的新模式。请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款
145、部分 33 of 50 Table_Page C C 致欧致欧(301376)(301376)“中国制造”商品具有竞争优势 我国是当前全球最大的家具生产国、出口国,尽管受到中美贸易摩擦等不利外部因素影响,近几年来我国家具出口额仍保持增长态势。根据中国海关总署统计数据,2021 年我国家具及其零件累计出口金额达 739.7 亿美元,同比增长 26.4%,公司自有品牌家居产品在海外市场拥有充足的发展空间。挑战挑战 跨国经营对跨境出口电商企业提出更高要求 跨境出口电商企业主要通过互联网平台与不同国家、地区的消费者进行交易,而不同国家、地区的法律政策、社会文化等因素存在较大差异,客观上对跨境出口电商企
146、业的适应能力提出了较高的要求。复合高端人才需求大 具有丰富跨境出口电商业务经验的行业能手和高端人才是各跨境电商企业的争夺对象,行业快速发展与高端人才紧缺之间的矛盾将一定程度上制约跨境出口电商的发展 汇率变动存在不确定性 跨境出口电商的主要结算货币一般为美元、欧元、英镑等外币,人民币升值将在一定程度上影响跨境出口电商产品的销售价格,削弱产品的市场竞争力,进一步对跨境出口电商企业的利润空间及海外业务规模扩张造成一定的挑战。大国博弈下的贸易摩擦 以中美贸易战为代表的大国利益博弈与对抗,在一定程度上影响了两大经济体之间的技术、产品、模式交流效率,也直接或间接提高了中国向美国出口商品的成本,后续政策的不
147、确定性可能为中国品牌商继续在以美国为主的北美市场的销售蒙上阴影。数据来源:招股说明书,国泰君安证券研究 4.品牌矩阵、技术研发、供应链、仓储物流品牌矩阵、技术研发、供应链、仓储物流、本地运、本地运营营,五五重核心优势铸就竞争壁垒重核心优势铸就竞争壁垒 4.1.产品结构矩阵丰富,满足一站式采购需求产品结构矩阵丰富,满足一站式采购需求 公司旗下公司旗下拥拥有有 SONGMICS、VASAGLE、FEANDREA 三大自有品牌。三大自有品牌。公司主要经营三大自有品牌家居产品的研发、设计和销售,SONGMICS定位为家居品类,VASAGLE 定位为家具品类,FEANDREA 定位为宠物家居品类。公司公
148、司已跻身亚马逊欧美市场备受消费者欢迎的家居品牌之列已跻身亚马逊欧美市场备受消费者欢迎的家居品牌之列。公司产品已在欧美等地市场获得了消费者的青睐和认可,多款产品常年位列亚马逊第三方电商平台畅销榜前列,2019 年 SONGMICS和 VASAGLE同时入选“亚马逊全球开店中国出口跨境品牌百强”。此外,2017 年公司荣获“亚马逊全能卖家”称号,2019 年荣获“亚马逊年度最受欢迎品牌卖家”;2022 年荣获亚马逊全球开店颁发的“2021 年度赢之以恒年度卖家”称号,并连续两年入选网经社评定的“中国跨境电商百强榜”。表表 24:拥有拥有 SONGMICS、VASAGLE、FEANDREA 三大自有
149、品牌三大自有品牌 品牌品牌 品牌介绍品牌介绍 SONGMICS 定位为家居品类,通过产品团队精心的选品、设计师差异化的设计,以及专业的场景化的打造,使客户在面临众多的终端产品选择时,有值得信赖的确定感。请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 34 of 50 Table_Page C C 致欧致欧(301376)(301376)V ASAGLE 定位为家具品类,通过深入洞察消费者需求、通过精益求精的产品设计和品质管控,以扁平化包装方式,为客户提供优质、环保且有设计感的全屋家具产品。FEANDREA 定位为宠物家居品类,通过对宠物心理的精准把握,为宠物提供快乐、舒适又有
150、趣的产品与生活,做“以家居为核心的人宠生态”。数据来源:招股说明书,国泰君安证券研究 多系列产品矩阵满足客户在多场景下的多系列产品矩阵满足客户在多场景下的一站式采购一站式采购消费需求。消费需求。公司产品主要包括家具系列、家居系列、庭院系列、宠物系列以及其他产品。从使用场景划分,公司产品涵盖客厅、卧室、厨房、门厅、庭院、户外等不同场景,已逐渐形成不同风格或材质互相组合设计的小件家居用品、大件室内家具和庭院户外家具等多系列产品矩阵,从而满足客户在多场景下的消费需求,实现消费者一站式采购。表表 25:多系列产品矩阵满足客户在多场景下的消费需求多系列产品矩阵满足客户在多场景下的消费需求 家具家具系列系
151、列 使用场景使用场景 客厅 厨房 卧室 门厅 书房 浴室 主要产品主要产品 咖啡桌、电视柜、边桌、摇椅、沙发等 餐桌椅、吧桌、吧椅、中岛台、酒架等 床头柜、梳妆台、布抽柜、床等 玄关桌、鞋架、门厅架、换鞋凳等 电脑桌、书架、文件柜、升降桌、办公椅等 浴室柜、马桶架、水槽柜等 家居家居系列系列 使用场景使用场景 鞋收纳 衣物收纳 首饰收纳 其他收纳 儿童用品 家庭工具 主要产品主要产品 鞋架、鞋盒、布艺收纳盒/衣柜、衣帽架、晾衣架、洗衣首饰柜、首饰盒、首饰架、信箱、镀铬置物架、行李架、玩具架、帐篷等 铝梯等 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 35 of 50 Ta
152、ble_Page C C 致欧致欧(301376)(301376)袋、折叠凳等 车、衣撑等 手表盒等 伞架、货架等 庭院庭院系列系列 使用场景使用场景 庭院 花园 野营 运动器材/主要产品主要产品 藤编家具、太阳伞、休闲椅、边棚、遮阳帆、秋千等 跪凳、花园门、石笼网等 野餐垫、吊床、野营椅等 蹦床、哑铃、健身车、羽毛球网、足球门等/请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 36 of 50 Table_Page C C 致欧致欧(301376)(301376)宠物宠物系列系列 使用场景使用场景 猫爬树 宠物笼具 宠物窝垫 宠物家具 宠物出行/主要产品主要产品 各型号猫爬
153、架/树 铁线狗笼/围栏、多功能宠物笼等 猫窝、狗窝、宠物垫、狗尿垫等 猫砂箱、喂食碗架、铁木狗笼等 宠物车载座椅/垫、宠物手提包等/数据来源:招股说明书,国泰君安证券研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 37 of 50 Table_Page C C 致欧致欧(301376)(301376)价格趋势:价格趋势:公司家具系列、家居系列、庭院系列产品以及其他产品的平均销售单价总体呈现上升趋势,而宠物系列产品的平均销售单价呈先下降后上升的趋势,主因产品结构、部分产品降价销售影响。表表 26:公司主要产品平均销售单价及变动情况公司主要产品平均销售单价及变动情况 产品产
154、品系列系列 产品类别产品类别 具体产品具体产品 2022 年平均销售年平均销售单价(元单价(元/件)件)变动幅度变动幅度 2021 年平均销售年平均销售单价(元单价(元/件)件)变动幅度变动幅度 家具系列 办公家具类 办公桌、电脑桌、书架、办公椅等 440.15-0.79%443.66-5.46%生活家具类 电视柜、门厅架、浴室柜、沙发、餐桌、边桌、床、床头柜、梳妆台等 408.77 3.52%394.87-0.14%家居系列 家居收纳类 收纳柜、鞋盒、衣物收纳筐、首饰盒等 239.40 5.50%226.91 2.87%家居用具类 衣帽架、衣撑、脚踏垃圾桶、儿童玩具架等 225.78 5.2
155、0%214.62-0.10%家居装饰类 照片墙、壁架、窗帘等 166.44-0.15%166.70-2.29%庭院系列 庭院家居类 藤编家具套装、篱笆、花园桌、太阳伞等 354.19-0.34%355.39 3.10%庭院休闲类 吊床、吊椅、野餐垫、睡袋、休闲椅、行军床、秋千等 269.68 2.18%263.92 1.04%庭院运动类 蹦床、足球门、羽毛球网、小型健身架等 367.34-13.13%422.84 2.00%宠物系列 宠物家具类 家庭宠物使用的猫爬架等 421.18 1.71 414.09-6.65%宠物家居类 猫窝、狗窝、宠物垫、喂食碗架等 307.54 27.10%241.
156、96-1.58%其他产品 橱窗展示道具、灯饰类产品等 461.36 17.40%392.98 19.05%数据来源:招股说明书,国泰君安证券研究 注:平均销售单价=销售收入/销售数量 4.2.产品设计与结构不断迭代,信息化系统提质增效产品设计与结构不断迭代,信息化系统提质增效 (1)产品设计、产品结构领域不断推陈出新产品设计、产品结构领域不断推陈出新 产品设计方面,公司从产品外观、结构、工艺等角度不断创新,为消费产品设计方面,公司从产品外观、结构、工艺等角度不断创新,为消费者提供风格多元、品质优良且有一定设计感的产品。者提供风格多元、品质优良且有一定设计感的产品。公司逐步探索实践产品构筑的“蘑
157、菇式模型“理论,将产品研发分为三个阶段:第一阶段是基础层面,构筑产品零部件平台;第二阶段是组合成型阶段,即由零部件通过不同的排列组合形成多样化的产品;最后是将产品置于使用场景中,构建不同的产品矩阵,最终实现产品开发周期缩短、原材料采购及生产规模化的优势。公司对产品持续推陈出新,凭借良好的创新设计能力,近年来产品设计获得多项荣誉。图图 45:公司公司 VASAGLE farmhouse 系列研发思路,通过丰富的产品组合形式为产品赋予无限可能系列研发思路,通过丰富的产品组合形式为产品赋予无限可能 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 38 of 50 Table_Pag
158、e C C 致欧致欧(301376)(301376)数据来源:招股说明书 表表 27:公司公司在产品设计领域取得一系列重要在产品设计领域取得一系列重要荣誉荣誉 荣誉名称荣誉名称 授予单位授予单位 获得时间获得时间 中国设计智造大奖佳作奖 中国设计智造大奖组委会 2020 年 10 月“艺术与生活”第三届优秀艺术设计作品展 中国设计智造大奖组委会 2020 年 12 月 当代好设计奖(Contemporary Good Design Award)德国红点奖机构 2020 年 12 月 2021 年 A设计大奖 ADesign Award 设计大奖赛 2021 年 4 月 2021 红点奖(red
159、dot award 2021 winner)德国红点奖机构 2021 年 7 月 中国设计智造大奖佳作奖 中国设计智造大奖组委会 2021 年 10 月 金芦苇工业设计奖提名奖 雄安新区未来工业设计研究院 2021 年 10 月 2021 国际 CMF 设计奖 国际 CMF 设计大会组委会 2021 年 11 月 河南省跨境电子商务海外仓示范企业 河南省商务厅 2021 年 12 月 2022 年 A设计大奖 ADesign Award 设计大奖赛 2022 年 4 月 2022 年 iF 产品设计奖(iF Design Award)德国汉诺威工业设计论坛(iF Industrie Forum
160、 Design)2022 年 4 月 2022 年红点设计概念奖(reddot award design concept 2022)德国红点奖机构 2022 年 6 月 2022 年中国台湾金点产品设计奖 中国台湾设计研究院 2022 年 12 月 河南省省级工业设计中心 河南省工业和信息化厅 2022 年 12 月 数据来源:招股说明书,国泰君安证券研究 产品结构方面,产品结构方面,公司对大件家具家居产品采用更加节省空间和包材的平公司对大件家具家居产品采用更加节省空间和包材的平板包装方式板包装方式。公司在长期运营经验和深入调研海外消费市场的基础上,对传统家 请务必阅读正文之后的免责条款部分请
161、务必阅读正文之后的免责条款部分 39 of 50 Table_Page C C 致欧致欧(301376)(301376)具的结构设计做出“可拆装”改进,以可拆装的结构设计和耐碰摔的平板包材设计解决仓储、物流运输的成本难题的同时为消费者提供更友好的购物体验。公司向消费者提供产品主材、配件、安装说明书(含安全操作指引),消费者自行完成安装,该形式降低大件家具家居产品的包装成本、仓储物流费用,提升消费者自行组装的容易度,改善用户体验。表表 28:公司采用新工艺创新传统整装家具家居产品(部分代表性产品)公司采用新工艺创新传统整装家具家居产品(部分代表性产品)产品描述产品描述 改进前改进前 改进后改进后
162、 创新优势创新优势 类型类型 一种带有遮阳板的休闲躺椅 (1)通过深入精准的消费者洞察,对市场上休闲躺椅遮阳板进行结构创新,满足消费者躺卧休闲状态下对遮阳板无级调节的需求;(2)免安装设计,省掉用户安装痛点;(3)经过多次实验,精选出配件螺丝与胶水配比,提升该品类客户好评率 40%。结构创新 一种增加稳定性的便携吊床 (1)吊床木棒为组装结构,减小体积,增加了便携性;(2)木棒由直木棒改为弯木棒,减小侧翻风险,提升 吊床安全性。结构创新 菱形边桌结构 (1)基于对流行风格的准确把握,设计出菱形风格的差异性造型,在投入市场后短时间内即获得消费者认可,实现销量快速攀升;(2)在不影响产品外观的前提
163、下,通过结构优化,降低产品包装尺寸,实现产品的物流成本降低。结构创新 分节款电视柜 (1)分节款工艺有效解决 1.4 米、1.6 米、1.8 米电视柜不能进入平台仓问题。(2)包 装 体 积 由 150cm*50cm*10cm 下降至86cm*48cm*15cm。结构创新 布抽柜面板 (1)提升产品结构强度;(2)引入新材料及复合工艺,使产品在外观上的可扩展性大大增强;(3)增强产品质感,提升产品溢价;(4)与传统抽屉相比,解决了安装难、成本高、包装体积大的问题。结构创新 方形管缩管 传统工艺需要经过铁片切料、冲压、冲孔、焊接、打磨等过程,改为缩管工艺后,管材直接缩管,省去切料、冲压、焊接、打
164、磨工艺,极大提升生产效率,降低人工成本。结构创新 首饰柜裹覆表面处理工艺 (1)将首饰柜表面处理工艺,由传统的喷漆处理经反复尝试,改为 PVC 裹覆工艺;(2)裹覆工艺较喷漆工艺,使得表面处理环节的生产步骤和生产工时得到显著缩短,节省产品成本;(3)裹覆工艺的表面处理相较于喷漆,耐磨耐刮能力更好,降低了产品由表面下次引起的客诉问题。工艺创新 预埋螺母 (1)解决客户用错螺丝导致的板面顶破损的问题;(2)解决薄板材生产埋牙深浅度公差异常导致顶破板材的问题。工艺创新 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 40 of 50 Table_Page C C 致欧致欧(3013
165、76)(301376)可调节头枕办公椅 (1)借鉴飞机头等舱座椅头枕支撑可调设计,在传统办公椅上创新引入该功能;(2)头枕可调功能以低成本提升了客户的使用体验,对长期使用客户的舒适感有较大提升,使产品在市场上获得了明显的竞争力。产品创新 数据来源:招股说明书,国泰君安证券研究 图图 46:公司自主研发产生的收入占比较高公司自主研发产生的收入占比较高 图图 47:公司自主研发的收入规模较高公司自主研发的收入规模较高 数据来源:招股说明书,国泰君安证券研究 数据来源:招股说明书,国泰君安证券研究 (2)数字化技术贯穿业务全流程)数字化技术贯穿业务全流程 公司自成立之初就公司自成立之初就通过应用系统
166、研发实现关键业务环节的智能化运作,通过应用系统研发实现关键业务环节的智能化运作,通过数字技术研发辅助业务流程的持续精进通过数字技术研发辅助业务流程的持续精进。公司通过以 EYA、CRM、SRM、SAP 等为主的业务及财务系统,打造了覆盖从产品前端开发设计到后端客服管理等复杂业务链条的数字化运营管理体系,以业务环节统一化、标准化实现降本增效的目标,通过互联网技术为公司跨地域的高效管理和多渠道的业务发展赋能。表表 29:公司公司已构建全链条数字化能力已构建全链条数字化能力 具体事项具体事项 集成供应链 公司自主研发了具有自主知识产权的 EYA 系统,并以此为核心,结合 SAP 的上线实施,集成产品
167、管理、供应商管理、采购计划和交付管理、物流运输管理、仓储管理、财务管理等功能,实现了业务全链条的数字化管理。同时,逐步把数字化能力向供应商赋能,实现整体产销供一体化的效率。数字化营销 公司开发了适合跨国家、多渠道运营的 CRM 系统,包含客户服务、邮件处理审核等多种功能,保证公司快速、合规响应客户服务需求。同时,公司以客户体验为中心,建立用户社区平台,搜集客户体验信息。借助信息化系统,公司将更加敏捷地向全渠道的用户提供产品和服务,同时持续优化产品的功能和体验。数据来源:招股说明书,国泰君安证券研究 公司已上线各信息技术模块公司已上线各信息技术模块,实现高效循环,实现高效循环。公司旨在以全链路数
168、字化提升业务运营效率,加强对终端消费者的服务质量,实现“需求预测-产品设计-供应链协同-用户反馈”的高效循环。并且用数字化技术赋能核心供应商,协助供应商逐步对关键业务流程完成数字化改造,提高整体沟通和管理效率。表表 30:公司已上线的主要信息技术模块创新优势公司已上线的主要信息技术模块创新优势 0%10%20%30%40%020406080202020212022亿元自主研发产生的收入营业收入占比0%10%20%30%40%50%60%70%050212022亿元自主研发产生的收入增速 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 41 of 50 T
169、able_Page C C 致欧致欧(301376)(301376)分类分类 技术模块技术模块 创新优势创新优势 状态状态 应用系统研发 供应链协同 建立了供应链协同平台,目前已完成与超过 140 家供应商合作,实现 ERP 系统与供应商协同平台的备货单、采购订单、质量管理、开票和请款的深度协同,通过闭环管理整合了优势资源,使采购流程标准化、透明化,提升了采购效率。已上线 订单管理 订单管理系统完成了 18 个平台共 55 个国家站点的对接,实现了所有平台订单的集中高效处理。相关环节特点如下:(1)通过各平台提供的 API 接口,自动完成待处理订单的下载;(2)订单管理系统能完成自动分仓、自动
170、选择最优的物流公司、自动拆单、自动合单;(3)异常订单自动处理,能够实现各类型异常订单的自动拦截标记;(4)精准的订单对账及税号计算功能,能够精准高效地完成成千上万订单的秒级对账。已上线 海外仓储管理 自主设计研发的仓储管理系统实现了欧洲及美国超过 10 个高架仓库的精细化管理。针对公司行业属性,深度匹配了公司的行业属性及公司业务流程,相关环节特点如下:(1)精细化的立体库位管理,能够精准管理到每一个 SKU 在仓库的位置,使得仓库作业人员可以及时高效地定位货物位置;(2)根据公司业务场景进行了深度定制化的集中管理,可以为仓库作业提供最优工作模式的匹配;(3)作业的全流程跟踪及统计功能,可以辅
171、助仓库管理人员完成工作量的统计、出入库效能的分析、费用的统计等工作。已上线 数字技术研发 算法分析-销售预测 为提高产品销售预测数据的准确性,公司通过充分测试调整优化 SARIMA 模型(Seasonal Auto Regressive Integrated Moving Average,周期性自回归差分移动平均),建立了基线销售预测模型,同时按照产品的分层、分级特征,以及周转率、交付率等关联指标等持续对模型进行检测和优化,为订货预测提供技术支持,目前该技术尚在验证测试中。已上线 算法分析-基于场景化的语意情感分析 当前主流评论分析技术主要以通用评价内容抓取和词频统计为主,缺乏对于业务专属特性
172、的归集分析。公司运用 ABSA 信息技术(Aspect-Based Sentiment Analysis,基于场景化的语意情感分析技术),对互联网上的用户评价、用户反馈等自然语言进行结构化分析,实现了在家具家居领域,基于功能、场景、价格、服务、质量、样式等的结构化抽取、归类和情感分析,辅助产品、营销和客服等部门在各自环节快速识别消费者的需求,从而大幅提升消费者洞察的效率。已上线 算法分析-图像处理 使用 SSD 技术(Sum of Squared Differences,误差平方和算法)对图像中的物体实现快速的识别和分类,辅助设计和运营部门快速分类处理大量图片,同时辅助结构化商品详情的图片数据
173、,支撑后续的机器学习和深度分析;对采集的大量产品图片进行学习和比对,生成各式新图片数据,可以给产品开发、设计、运营提供产品开发或场景搭配参考依据和支持,同时使用 VGG16 等技术,对大量图片进行特征抽取和分群处理,加速图像处理过程,从而大幅提升公司处理图片的效率。已上线 数据来源:招股说明书,国泰君安证券研究 (3)核心技术优势位居行业翘楚)核心技术优势位居行业翘楚 公司核心技术集中在家居产品研发和信息技术开发两个方面,公司核心技术集中在家居产品研发和信息技术开发两个方面,已已积累多积累多项知识产权。项知识产权。公司采用严格的技术保密管理措施,与全体涉密研发人员签订了保密协议,同时对自主研发
174、的关键技术申请了专利及软件著作权,以保护公司的知识产权。未来,核心技术的应用也将继续支撑公司主营业务的持续健康发展。表表 31:公司已形成一系列重要的核心技术研发公司已形成一系列重要的核心技术研发 产品系列产品系列 核心技术名称核心技术名称 产品应用产品应用 技术来源技术来源 所处阶段所处阶段 对应专利对应专利 注册地注册地 家具系列 一种办公椅椅面拼接设计 PU 办公椅 自主研发 已上市 003307982-0001 Chairs or stools with rotatable seats 欧盟 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 42 of 50 Table
175、_Page C C 致欧致欧(301376)(301376)一种创新造型储物柜设计 储物柜 自主研发 已上市 007774161-0001 Storage cabinets 欧盟 一种创新造型电视柜设计 电视柜 自主研发 已上市 007774161-0003 Video cabinets 欧盟 一种创新造型的首饰柜设计 首饰柜 自主研发 已上市 004421295-0001 Cupboards with mirrors 欧盟 一种创新造型的梳妆台设计 梳妆台 自主研发 已上市 004358158-0001 Tables 欧盟 一种创新造型的首饰柜设计 首饰柜 自主研发 已上市 USD863,8
176、38S Floor mirror with organizer 美国 一种创新造型的梳妆台设计 梳妆台 自主研发 已上市 USD868,506S Vanity Desk 美国 家居系列 一种创新造型的玩具收纳架设计 儿童玩具收 纳架 自主研发 已上市 004669539-0002 Shelving 欧盟 一种创新造型脏衣框设计 仿藤编衣物收纳筐 自主研发 已上市 006771119-0001 Laundry baskets 欧盟 一种创新造型衣帽架设计 金属衣帽架 自主研发 已上市 007976378-0001 Coat stands 欧盟 一种创新造型的塑料组合柜设计 拉网组合柜 自主研发
177、已上市 005259306-0003 Shelving 欧盟 一种创新造型推车设计 铁艺推车 自主研发 已上市 007196662-0003 Serving trolleys 欧盟 一种创新造型的链接件 组合柜链接件 自主研发 已上市 USD833,183S Configurable storage bin 美国 一种创新造型衣帽架设计 金属衣帽架 自主研发 已上市 USD885,810S Coat Stand 美国 庭院系列 一种创新造型的吊床设计 吊床 自主研发 已上市 006302105-0001 Hammocks 欧盟 一种创新造型的吊椅设计 吊椅 自主研发 已上市 006302105
178、-0002 Suspended chairs 欧盟 一种带有遮阳板的休闲躺椅设计 休闲椅 自主研发 已上市 008043012-0002 Deckchairs 欧盟 一种创新图案的野餐垫设计 野营垫 自主研发 已上市 004003002-0005 Blankets 欧盟 一种强稳固型吊床支架 支架 自主研发 已上市 008043012-0001 Hammock stands 欧盟 宠物系列 一种创新造型宠物泳池设计 狗泳池 自主研发 已上市 008171888-0001 Toys for animals 欧盟 一种创新造型猫爬树设计 猫爬架 自主研发 已上市 003429703-0001 Sc
179、ratching posts for cats 欧盟 一种创新造型猫爬树设计 猫爬架 自主研发 已上市 006740353-0004 Scratching posts for cats 欧盟 一种创新造型喂食碗架 自主研发 已上市 007988233-0001 Racks for 欧盟 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 43 of 50 Table_Page C C 致欧致欧(301376)(301376)猫爬树设计 feeding animals 一种创新造型猫爬树设计 猫爬架 自主研发 已上市 USD886,398S Cat Tree 美国 一种创新造型猫爬
180、树设计 猫爬架 自主研发 已上市 USD883,586S Cat Tree 美国 数据来源:招股说明书,国泰君安证券研究 表表 32:信息技术开发方面核心技术信息技术开发方面核心技术 序号序号 核心系统名称核心系统名称 简介简介 技术来源技术来源 1 EYA 业务信息管理系统 该系统实现了公司从采购到销售的数据流转及信息管理,极大提高了公司业务运作效率 自主研发 2 自营独立站商城系统 该系统为面向 B2C 终端用户的在线销售平台,作为公司品牌推广及流量引入的落地平台 自主研发 3 CRM 客户信息管理系统 该系统实现了不同第三方电商平台售后问题的统一管理,极大提高了公司客服人员的工作效率 自
181、主研发 4 B2B 销售系统 该系统为面向 B2B 客户的销售平台,实现了 B2B 客户的自助订单管理 自主研发 5 致欧 B2B 订单管理系统 进一步提升 B2B 业务系统运行速度,实现公司业务全流程管理,明确岗位职责、规范化操作、进一步提升公司业务运转效率及管理效率 自主研发 6 致欧 B2C 订单管理系统 公司内部支撑平台订单的重要工具,解决现有跨平台操作,统一操作平台,梳理业务流程,从业务需求出发,进一步提升系统和业务匹配度,提高业务运转效率,优化系统功能,提升系统稳定性 自主研发 数据来源:招股说明书,国泰君安证券研究 公司通过强化技术研发,公司通过强化技术研发,成果斐然。成果斐然。
182、公司核心技术在主营业务作业流程及产品中应用广泛,涵盖主要家居类产品系列。截至 2022 年底,公司已获授权专利 463 项,其中实用新型专利 18项,外观设计专利 445 项;已取得 68 项著作权,其中计算机软件著作权 51 项,美术作品著作权 17 项。表表 33:公司公司获得技术先进型服务企业等称号,印证技术研发实力雄厚获得技术先进型服务企业等称号,印证技术研发实力雄厚 荣誉名称荣誉名称 授予单位授予单位 获得时间获得时间 河南省电子商务示范企业 河南省商务厅 2019 年 3 月 技术先进型服务企业 河南省科学技术厅、河南省商务厅、河南省财政厅、国家税务总局河南省税务局、河南省发展和改
183、革委员会 2019 年 12 月 河南省省级工业设计中心 河南省工业和信息化厅 2022 年 12 月 技术先进型服务企业 河南省科学技术厅、河南省商务厅、河南省财政厅、国家税务总局河南省税务局、河南省发展和改革委员会 2022 年 12 月 数据来源:招股说明书,国泰君安证券研究 4.3.仓储物流体系完善,提高销售效率与库存周转能力仓储物流体系完善,提高销售效率与库存周转能力 公司已建立具有差异化竞争优势的“国内外自营仓公司已建立具有差异化竞争优势的“国内外自营仓+平台仓平台仓+第三方合作第三方合作仓”跨境电商出口仓储物流体系。仓”跨境电商出口仓储物流体系。请务必阅读正文之后的免责条款部分请
184、务必阅读正文之后的免责条款部分 44 of 50 Table_Page C C 致欧致欧(301376)(301376)公司建立“国内集货仓+境外海外仓”的双仓联动模式,将货物提前运至集货仓,在国内按订单进行配货(家具家居物理体积特性决定),既保证集装箱的利用率,同时确保准时装运、按时出港,降低海外备货风险。公司为保障发货时效、打造完善的仓储物流体系,1)立足自营仓,辅以海外平台仓、海外及国内第三方合作仓,实现仓储管理流程化、本土化、多点化布局;2)强化与跨境物流服务商良好的合作关系。公司自主开发 WMS 仓储管理系统,结合内部仓储动态仓位、发货路径优化等技术,实现了仓储物流效率的优化。图图
185、48:公司已建立起完善的跨境仓储物流体系公司已建立起完善的跨境仓储物流体系 数据来源:招股说明书 表表 34:公司公司仓储物流体系包括自营仓、平台仓与第三方仓仓储物流体系包括自营仓、平台仓与第三方仓 具体事项具体事项 自营仓 公司将产品通过海运等方式运抵至位于德国、美国等地的海外自营仓后,由海外仓进行产品储存、拣货、派发、客户退换货等后续仓储物流服务。平台仓 公司产品由电商平台负责仓储管理及物流配送,相关仓储物流费用由平台从终端客户支付款中直接扣除。亚马逊 FBA 仓是主要的平台仓,公司通过海运等方式将产品运抵至亚马逊的 FBA 仓,存货由亚马逊统一管理,产品储存、派发、终端配送、客户退换货等
186、环节均由亚马逊 FBA 仓负责。第三方仓 公司产品由第三方仓储物流服务商负责仓储管理及物流配送。公司将产品运抵位于欧洲、北美及日本等地的第三方合作仓后,由第三方仓进行产品后续仓储物流服务,公司定期与第三方仓储物流服务商对账结算。数据来源:招股说明书,国泰君安证券研究 关于自营仓:完善多点布局,实现“本土化经营”,目前已成为公司主关于自营仓:完善多点布局,实现“本土化经营”,目前已成为公司主要的仓储物流方式。要的仓储物流方式。公司在德国、美国等地设立海外自营仓,在国内东莞设立自营仓(仓储+中转),可实现仓储物流自主管控,提高发货、退换货、售后服务等业务环节的运作效率,有利于提高消费者满意度;同时
187、通过与当地物流配送商合作,可为终端消费者提供高效的物流服务。截至 2022 年底公司位于德国、美国、中国、英国的境内外自营仓面积合计超过 28 万。图图 49:公司海外自营仓布局主要位于美国、英国、德国与日本公司海外自营仓布局主要位于美国、英国、德国与日本 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 45 of 50 Table_Page C C 致欧致欧(301376)(301376)数据来源:招股说明书 关于平台仓:关于平台仓:亚马逊亚马逊 FBA 仓是公司最主要的平台仓。仓是公司最主要的平台仓。公司可享受诸如亚马逊 FBA 仓等平台仓提供的仓储物流服务,亚马逊 FB
188、A 仓是最主要的平台仓。公司通过海运等方式将产品运抵至亚马逊位于欧洲、北美及日本等地的 FBA 仓,待 FBA 仓验收通过后,库存信息会在亚马逊后台实时更新,公司 EYA 管理系统会定期通过数据接口获取 FBA 仓的存货信息。公司存货由亚马逊统一管理,产品储存、派发、终端配送、客户退换货等环节均由亚马逊 FBA 仓负责。关于第三方合作仓:对自营仓与平台仓的有效补充。关于第三方合作仓:对自营仓与平台仓的有效补充。公司主要的第三方仓储物流服务商包括 SLM Group Holdings、Luno Fashion Limited 等。公司将产品运抵位于欧洲、北美及日本等地的第三方仓后,由第三方仓进行
189、产品后续仓储物流服务,公司定期与第三方仓储物流服务商对账结算。随着销售规模的持续扩大,对全球各地仓储的需求不断提升,第三方仓作为对公司自营仓和平台仓的有力补充,较好地解决了公司部分仓储配送需求。公司不断强化仓储物流管理信息系统的投入,运营效率将进一步增强。公司不断强化仓储物流管理信息系统的投入,运营效率将进一步增强。公司实行业务流程化与操作标准化,建立完善的仓储物流管理制度、流程及工作标准,确保仓储物流作业的安全、准确及高效。近年来公司不断加大对仓储物流管理信息系统的投入,充分挖掘和利用信息技术以提升仓储物流管理的效率,并持续开展对仓储物流人员的业务培训,不断提高员工的业务知识素养,进而提升仓
190、储物流体系的运营效益。图图 50:公司公司 2022 年存货周转天数位于较好水平年存货周转天数位于较好水平 图图 51:公司公司 2022 年存货占收入比重位于较好水平年存货占收入比重位于较好水平 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 46 of 50 Table_Page C C 致欧致欧(301376)(301376)数据来源:wind,国泰君安证券研究 数据来源:wind,国泰君安证券研究 表表 35:公司公司募投资金包括仓储物流体系扩建项目募投资金包括仓储物流体系扩建项目 具体事项具体事项 项目建设内容 拟在东莞、宁波、福州、青岛、美国、德国、英国及墨西哥等
191、地建设仓储物流中心,仓储面积合计 181,000平方米(其中国内仓约 40,000 平方米),场地均通过租赁方式取得。项目投资概算 项目计划总投资 51,677.57 万元。项目实施进度安排 项目的计划建设周期为 36 个月。项目环保情况 项目不涉及生产过程,不会产生工业废水、废气、废渣与噪声等,项目施过程中仅产生少量办公和生活垃圾、生活污水,经过采取有效措施后,基本不会对环境产生污染,环境影响较小。项目不涉及环保审批或备案程序。数据来源:招股说明书,国泰君安证券研究 4.4.供应链高效管理,可满足快速效应需求供应链高效管理,可满足快速效应需求 优质供应链是跨境电商实现高效率运转、低成本转化商
192、品的重要保障,优质供应链是跨境电商实现高效率运转、低成本转化商品的重要保障,公司已具备快速响应的柔性供应链管理能力公司已具备快速响应的柔性供应链管理能力。供应商合作:供应商合作:布局国内家具产业集群区域(广东、福建、江浙地区等),充分利用当地供应链配套资源和集群优势,通过与家具家居行业领域具有优势的供应商进行战略合作,形成长期稳定的合作关系,确保公司的产能优势。供应链管理:供应链管理:建立起一套完善的供应链管理制度和流程管理体系,为公司的供应链高效率、规范化运作提供了管理支撑。供应链管理信息化:供应链管理信息化:借助 EYA 管理系统,结合历史销售数据、库存数据等进行优化运算,确定最佳采购需求
193、,以达到供应链效率优化的效果;通过实施电子签章和 SRM 系统,与部分供应商实现各模块的快速共享与协同,有助于缩短采购订单交付周期 表表 36:公司公司供应链优势主要体现在供应商合作、供应链管理、供应链管理信息化三大方面供应链优势主要体现在供应商合作、供应链管理、供应链管理信息化三大方面 具体事项具体事项 供应商合作 公司在东莞设立子公司,并在东莞、宁波设有仓库,公司布局国内家具产业集群区域(广东、福建、江浙地区等),充分利用当地供应链配套资源和集群优势,通过与家具家居行业领域具有优势的供应商进行战略合作,形成长期稳定的合作关系,确保公司的产能优势。针对重点品类,公司建立多层次的供应商梯队,设
194、置“主供应商”及多个“副供应商”,副供应商用于对主供应商的产能起补充作用。通过建立“主/副供应商”机制,并对外协供应商名单进行动态管理,保证了产能弹性空间,且随着公司采购规模的持续扩大,公司产品采购具备一定的规模效应。0204060800180天存货周转天数0%5%10%15%20%25%30%存货占收入比重 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 47 of 50 Table_Page C C 致欧致欧(301376)(301376)供应链管理 公司不断优化供应链相关业务和管理流程,逐步建立起一套完善的供应链管理制度和流程管理体系,包含对合格供
195、应商的选择、定期评价、退出以及执行采购等业务的管理,为公司的供应链高效率、规范化运作提供了管理支撑。在对供应商作业质量的管理过程中,公司品质工程师会定期对供应商的生产制程进行评估和技术指导,协助供应商提高生产效率和质量,进而提升公司的供应链管理效率。供应链管理信息化 公司以保持产品供需平衡为原则,借助 EYA 管理系统,结合历史销售数据、库存数据等信息,进行优化运算,确定最佳采购需求,采购中心根据系统提示选择合适的供应商并执行采购任务,从而达到供应链效率优化的效果;公司通过实施电子签章和 SRM 系统,与部分供应商实现需求预测、备货单、订单、合同、出货计划、装柜数据、验货计划、验货结果、发票登
196、记、往来对账、付款信息等模块的快速共享与协同,建立了与供应商之间的协同链路,实现深度协同,有效提高了公司采购订单执行过程的管控与协同支持,并有助于缩短采购订单交付周期。数据来源:招股说明书,国泰君安证券研究 经过多年发展,公司在供应商管理方面经过多年发展,公司在供应商管理方面已已建立建立起起较为完善的流程体系较为完善的流程体系。公司对供应商的管理包括供应商准入、初期考核、日常考核、淘汰机制、质量监控及反馈/改善、供应商维护机制。图图 52:公司公司已建立较为完善的供应商管理机制已建立较为完善的供应商管理机制 数据来源:招股说明书 表表 37:公司公司的供应商管理机制主要包括准入、初期考核、日常
197、考核、淘汰机制、维护机制等的供应商管理机制主要包括准入、初期考核、日常考核、淘汰机制、维护机制等 具体事项具体事项 供应商准入 经过采购寻源及询比价之后,公司依据准入标准选择意向供应商进行实地考察,在经历试样打样确认及综合信息评判后,批准供应商准入并维护准入供应商信息。初期考核 已准入的供应商,由公司品质工程师再次复核、评价其资质并确认其准入,新准入供应商的前期出货会被密切关注;出货批次达到一定数量后,公司根据既定考核指标审核是否将新准入供应商转为正常合作供应商或异常供应商,如转为正常供应商则进入日常考核体系,如转为异常供应商则进入风险供应商池;公司对风险供应商予以特殊关注,从抽检比例、发货时
198、效等方面进行更严格的考核。日常考核 公司每半年度定期对供应商进行评价考核,从多维度评价供应商并得出考核评分,根据考核评分划分供应商等级。淘汰机制 供应商不满足公司要求时,将进入供应商淘汰的准备阶段,采购中心发起供应商淘汰流程,各部门跟进未完成业务后,将供应商更新为淘汰状态,公司将不再与淘汰的供应商开展合作。质量监控及反馈、改善 公司产品售出后,由采购专员及品质工程师专人对产品评价、售后问题、平台反馈问题等进行持续跟进,按月或不定期方式整理后反馈给供应商,派驻生产制造管理专家与供应商沟通并讨论后续优化方案。供应商维护机制 公司对存续期内正常供应商推行“高级主管 Sponsor 机制”,担任 Sp
199、onsor 的高级主管将根据供应商不同等级分别按季度/半年度/年度的频率进行实地拜访和考察,听取供应商问题反馈、廉洁管理意见等,并将相关信息传递至公司,公司调集资源解决相关问题或听取相关意见并予以改进。高级主管也会进行“飞行检 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 48 of 50 Table_Page C C 致欧致欧(301376)(301376)查”,突击检查供应商生产经营情况及对公司生产标准的执行情况。数据来源:招股说明书,国泰君安证券研究 此外,公司亦建立全过程产品质量控制体系。此外,公司亦建立全过程产品质量控制体系。公司设置品质中心,根据不同品类和目标市
200、场的法律要求,制定了对应的质量检测标准文件。从新老产品评审与改进、产品抽检、产品质量统计分析、向第三方检测机构送检等环节,建立起适合公司业务特点的全过程质量控制体系,保证产品在生产及流转的过程中能严格符合公司质量标准和销售目的地的法律法规,做到问题可预防、过程可监控、结果可追溯,从而保证公司能够为全球消费者带来安全、可靠、品质优良的产品。4.5.目标市场本地化目标市场本地化运营,深刻洞察市场需求并保障业务稳定、运营,深刻洞察市场需求并保障业务稳定、持续、健康发展持续、健康发展 公司建立起目标市场本地化运营优势公司建立起目标市场本地化运营优势。第一,本地化运营可紧密跟踪当地消费者需求。公司先后进
201、驻多个国家与地区,并在德国、美国、日本和英国设立子公司,雇佣本地员工、打造本土化团队,覆盖洞察、营销、设计、供应链等职能在内并赋能前端研发等环节,一方面可深刻洞察消费者需求,及时跟踪掌握市场动向,另一方面可更好地适应当地相关法律法规的监管要求,进而保障业务稳定、健康、持续发展。第二,完善的海外仓储物体系。通过海外仓储物流布局,有助于触达更多消费者,缩短消费者下单后的配送时间、提升满意度,实现本土化经营。第三,本地化、多元化的营销渠道,如 IG、TikTok、FB 等,可实现产品营销高效而又直击海外消费者需求与痛点。表表 38:公司公司的本土化优势主要体现在的本土化优势主要体现在仓储物流、本地团
202、队、本地营销等仓储物流、本地团队、本地营销等 具体事项具体事项 仓储物流 完善的海外仓储物流体系有助于企业触达更多客户,缩短客户下单后的配送时间、提升客户满意度,实现“本土化”经营。本地团队 公司深耕海外家居市场多年,并结合自身的目标市场本地化运营优势,能够深入洞察当地消费者对家居产品的使用和消费习惯,紧跟欧美家居行业发展趋势,深入调研市场需求、消费者偏好与售后反馈,不断输出高质量的产品设计,拓展全屋场景的产品矩阵,持续为全球家庭提供高品质的家居产品。本地营销 公司建立起本土化、多元化的营销渠道,在 IG、TikTok、FB 等欧美主流社交平台建立官方账号,并利用数字化广告营销管理系统,结合销
203、售数据、本土消费洞察、市场趋势等因素,匹配符合产品特点的 KOL或广告投放渠道,提高了广告投放转化率和投放效率,实现产品营销高效而又直击海外消费者需求与痛点。数据来源:招股说明书,国泰君安证券研究 表表 39:公司公司四家在德国、美国、英国、日本设立本土运营的子公司四家在德国、美国、英国、日本设立本土运营的子公司 地区地区 子公司名子公司名 负责区域负责区域 德国 EUZIEL International GmbH 负责欧洲市场业务(除英国)英国 FURNOLIC CO.LTD 负责欧洲市场业务 美国 AMEZIEL INC 负责北美市场业务 日本 ZIELJP 株式会社 负责日本市场业务 数
204、据来源:wind,国泰君安证券研究 综上所述,公司通过综上所述,公司通过上述上述核心优势打造全链条整合优势核心优势打造全链条整合优势,进一步增厚竞,进一步增厚竞 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 49 of 50 Table_Page C C 致欧致欧(301376)(301376)争壁垒争壁垒。公司通过十余年深耕,已建立起一套适合线上销售的快速响应的前端产品研发和信息系统开发体系,以及协同高效的覆盖中后端跨境产品采购、仓储物流等环节的供应链体系,同时通过本地运营优势与品牌矩阵优势,为未来发展提供了有力保障。且各核心优势互相间的协同效应,形成全链条整合优势,进一
205、步增厚竞争壁垒,前景可期。5.风险提示风险提示 第三方平台经营风险第三方平台经营风险。若第三方平台业务模式、经营策略或经营稳定性发生重大变化,或对经营业绩产生不利影响。国际贸易摩擦风险国际贸易摩擦风险。若公司主要海外市场的国家或地区改变了进口关税政策,或实行贸易保护主义政策,而公司未能采取有效应对措施,则会影响公司产品在该国的销售。行业竞争加剧的风险行业竞争加剧的风险。若公司不能准确把握市场动态和行业发展趋势,提升市场洞察力,则可能在市场竞争中丧失优势,对经营业绩造成不利影响。产品技术创新风险。产品技术创新风险。若公司的产品、技术创新不能适应行业未来的发展趋势,或导致无法保持竞争优势,经营业绩
206、或受到不利影响。存货管理风险。存货管理风险。若未来出现产品市场发生不利变化、市场竞争加剧、公司不能优化库存管理等原因,公司需对该等存货计提大额跌价准备或予以报损,或对财务状况和经营成果产生不利影响。请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 50 of 50 Table_Page C C 致欧致欧(301376)(301376)本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力,保证报告所采用的数据均来自合规渠道,分析逻辑基于作者的职业理解
207、,本报告清晰准确地反映了作者的研究观点,力求独立、客观和公正,结论不受任何第三方的授意或影响,特此声明。免责声明免责声明 本报告仅供国泰君安证券股份有限公司(以下简称“本公司”)的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放,并仅为提供信息而发放,概不构成任何广告。本报告的信息来源于已公开的资料,本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断,本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期,本公司可发出与本报告所载资料
208、、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时,本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改,投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户,不构成客户私人咨询建议。在任何情况下,本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下,本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利,不与投资者分享投资收益,也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意,其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信
209、息流动。因此,投资者应注意,在法律许可的情况下,本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易,也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下,本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。市场有风险,投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素,亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前,如有需要,投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。本报告版权仅为本公司所有,未经书面许可,任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的,需在允许的范围内使用,并注明
210、出处为“国泰君安证券研究”,且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。若本公司以外的其他机构(以下简称“该机构”)发送本报告,则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议,本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。评级说明评级说明 评级评级 说明说明 投资建议的比较标准投资建议的比较标准 投资评级分为股票评级和行业评级。以报告发布后的 12 个月内的市场表现为比较标准,报告发布日后的 12 个月内的公
211、司股价(或行业指数)的涨跌幅相对同期的沪深 300 指数涨跌幅为基准。股票投资评级股票投资评级 增持 相对沪深 300 指数涨幅 15%以上 谨慎增持 相对沪深 300 指数涨幅介于 5%15%之间 中性 相对沪深 300 指数涨幅介于-5%5%减持 相对沪深 300 指数下跌 5%以上 行业投资评级行业投资评级 增持 明显强于沪深 300 指数 中性 基本与沪深 300 指数持平 减持 明显弱于沪深 300 指数 国泰君安证券研究所国泰君安证券研究所 上海上海 深圳深圳 北京北京 地址 上海市静安区新闸路 669 号博华广场20 层 深圳市福田区益田路 6003 号荣超商务中心 B 栋 27 层 北京市西城区金融大街甲 9 号 金融街中心南楼 18 层 邮编 200041 518026 100032 电话(021)38676666(0755)23976888(010)83939888 E-mail: