《致欧科技-公司研究报告-产品、供应链、渠道多维深化家居跨境电商龙头扬帆起航-230703(25页).pdf》由会员分享,可在线阅读,更多相关《致欧科技-公司研究报告-产品、供应链、渠道多维深化家居跨境电商龙头扬帆起航-230703(25页).pdf(25页珍藏版)》请在三个皮匠报告上搜索。
1、 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 公公 司司 研研 究究 新新股股研研究究报报告告 证券研究报告证券研究报告 industryId industryId 轻工制造轻工制造 investSuggestion 增持增持(首次首次 )marketData 市场数据市场数据 日期 2023-06-29 收盘价(元)21.56 总股本(百万股)401.50 流通股本(百万股)33.46 净资产(百万元)1892.89 总资产(百万元)3604.85 每股净资产(元)5.24 来源:WIND,兴业证券经济与金融 研究院整 理 relatedReport 相关报
2、告相关报告 emailAuthor 分析师:分析师:赵树理 S01 王凯丽 S01 投资要点投资要点 summary 行业层面:全球家居用品市场规模稳增,电商渗透率逐年提升行业层面:全球家居用品市场规模稳增,电商渗透率逐年提升。据 Euromonitor统计,2020 年全球家居用品市场规模约 6773 亿美元(2017-2020 年 CAGR 为1.12%),其中欧洲和美国市场规模分别为 2128 亿美元(占比约 31.4%)、1801亿美元(占比约 26.2%),系全球最大的两个家居用品需求市场。由于家居产品重体验特点,全球家居用品市场仍以线下渠
3、道为主,但随着互联网普及、物流行业发展以及消费习惯改变,电商渠道销售占比逐年提升,其中 2020 年疫情催化电商渗透率大幅提升 6.2pct 至 17.7%,消费习惯有望延续。公司层面:产品、供应链、渠道多维深化,竞争优势不断增强公司层面:产品、供应链、渠道多维深化,竞争优势不断增强。公司背靠中国完善的供应链制造体系和优质的家居产业集群,采取自主研发或合作开发、外协生产的产品供应模式,通过“自营仓+平台仓+第三方合作仓”的跨境仓储物流体系,以亚马逊、ManoMano、Cdiscount、eBay 等海外知名电商平台为主要销售渠道,为欧美等地区客户提供家庭场景化产品。公司近年来从产品、供应链、渠
4、道等多维度进行深化,不断增强自身竞争力,打造长期增长动能,具体看:产品维度,公司聚焦家庭场景,产品矩阵丰富,通过场景化线上展示实现套系化销售,同时不断加大研发投入,助力公司从“选品”迈向“产品”;供应链维度,公司通过招投标化和海外化降低采购成本,依托数字化系统实现采购流程标准化、订单处理高效化和仓储管理精细化,同时完善自营仓布局以提高客户满意度、降低仓储物流成本;渠道维度,亚马逊平台贡献超 75%收入,随着其他第三方平台和线下 KA 渠道稳步拓展深化,公司抗风险能力显著增强、成长逻辑更加顺畅。盈利预测与投资建议:盈利预测与投资建议:预计 2023-2025 年公司归母净利润为 3.93 亿元、
5、4.95亿元、5.97 亿元,同比+56.9%、+26.1%、+20.6%,对应 2023 年 6 月 29 日收盘价的 PE 分别为 22.1、17.5、14.5 倍,考虑到海外电商渗透率提升的行业红利以及公司上市后在产品、供应链以及渠道端的积极开拓,公司未来发展前景可期,首次覆盖,给予“增持”评级。风险提示风险提示:海外需求下滑风险,汇率升值风险,关税政策风险。主要财务指标主要财务指标 主要财务指标 会计年度会计年度 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入营业收入(百万元百万元)5455 6230 7499 8651 同比增长同比增长-8.6%14.2%20.4%15.4%
6、归母净利润归母净利润(百万元百万元)250 393 495 597 同比增长同比增长 4.3%56.9%26.1%20.6%毛利率毛利率 31.6%32.8%33.0%33.2%ROE 13.8%12.5%13.6%14.1%每股收益每股收益(元元)0.62 0.98 1.23 1.49 市盈率市盈率 34.6 22.1 17.5 14.5 来源:WIND,兴业证券经济与金融研究院整理 dyCompany 致欧科技致欧科技 (301376 )000009 title 产品、供应链、渠道多维深化,家居跨境电商龙头扬帆起航产品、供应链、渠道多维深化,家居跨境电商龙头扬帆起航 createTime1
7、 2023 年年 07 月月 03 日日 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -2-新股研究报告新股研究报告 目目 录录 1、公司概况:家居产品跨境电商龙头,上市开启新成长.-4-1.1 基本情况:聚焦家居赛道,打造自有品牌,创始人集中持股.-4-1.2 经营分析:前期高速成长,宏观环境不佳,2022 年业绩承压.-5-2、行业分析:跨境电商成为中国企业出海的重要推手.-9-2.1 市场空间:跨境电商万亿市场,家居用品线上渗透率提升.-9-2.2 经营模式:“第三方平台+精品/泛品策略”模式是市场主流.-11-3、公司看点:产品场景化,供应链数字化,渠
8、道多元化.-14-3.1 产品端:品类聚焦家庭场景体验,从“选品”逐步迈向“产品”.-14-3.2 供应链:数字化助力存货高周转,海外仓布局日臻完善.-15-3.3 渠道端:拓宽第三方平台覆盖面,线下 KA 渠道未来可期.-18-4、财务分析:费用率逐年下降,利润率稳步抬升.-20-5、盈利预测与投资建议.-22-6、风险提示.-23-图目录图目录 图 1 公司股权结构图(上市前).-5-图 2 2018-2022 年公司收入 CAGR 为 36%.-6-图 3 2018-2022 年公司归母净利润 CAGR 为 57.5%.-6-图 4 2018-2022 年公司家居和家具收入占比约 80%
9、.-6-图 5 2018-2022 年公司收入按照销量和单价拆分.-6-图 6 2018-2022 年公司分产品毛利率走势.-8-图 7 2018-2022 年公司分销售模式毛利率走势.-8-图 8 海运费从高点基本回落到疫情前水平.-8-图 9 2018-2022 年公司期间费用率持续优化.-8-图 10 2018-2022 年公司销售费用率拆分.-8-图 11 2018-2022 年公司管理费用率拆分.-8-图 12 2014-2024E 全球电商渠道零售额稳步增长.-9-图 13 2015-2024E 全球电商零售额占比逐年提升.-9-图 14 2017-2025E 欧美电商渠道零售额稳
10、步增长.-9-图 15 2014-2020 年欧美电商零售额占比逐年提升.-9-图 16 2014-2022 年中国跨境电商市场规模快速扩容.-10-图 17 2014-2022 年跨境电商出口贸易额占比超 75%.-10-图 18 2013-2022 年中国跨境电商 B2C 交易额占比逐年提升.-10-图 19 2017-2023E 全球家居用品市场规模及增速.-11-图 20 2017-2023E 欧美家居用品市场规模.-11-图 21 2005-2020 年家居用品电商渠道销售额占比逐年提升.-11-图 22 海外主要经济体第一大电商平台流量份额数据(2023.02-2023.04).-
11、12-图 23 海外主要经济体前五大电商平台流量份额数据(2023.02-2023.04).-12-图 24 公司产品场景化展示图.-14-图 25 公司产品研发思路.-14-图 26 2020-2022 年公司自研产品款式呈增长态势.-14-图 27 2020-2022 年公司自研产品收入占比稳步提升.-14-图 28 2018-2022 年公司前五大供应商采购额占比不足 30%.-15-图 29 2022 年办公家具类和生活家具类采购单价同比下滑(单位:元/个).-15-图 30 2018-2022 年公司存货跌价损失情况.-16-图 31 公司存货期末余额下降,周转率上升.-16-PYu
12、WhVbWnVTWrVbWmU7NdN8OmOoOmOnOjMpPoRlOnNtP7NmNqQvPnQmRuOnQqR 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -3-新股研究报告新股研究报告 图 32 公司仓储物流模式.-16-图 33 公司国内和海外仓库布局.-17-图 34 2018-2022 年公司运输费用率呈下降趋势.-18-图 35 2018-2022 年公司仓储相关费用率走势.-18-图 36 2018-2022 年公司平台交易费率和广告费用率.-18-图 37 2018-2022 年公司与吉宏股份引流成本对比.-18-图 38 2022 年公
13、司亚马逊平台收入占比降至 76%.-19-图 39 2018-2022 年公司 B2B 收入占比稳步提升.-19-图 40 可比公司 ROE(加权)对比.-20-图 41 可比公司权益乘数对比.-20-图 42 可比公司总资产周转率对比.-20-图 43 可比公司存货周转率对比.-20-图 44 可比公司销售净利率对比.-21-图 45 可比公司毛利率对比.-21-图 46 可比公司管理费用率对比.-21-图 47 可比公司销售费用率对比.-21-图 48 可比公司研发费用率对比.-21-图 49 可比公司财务费用率对比.-21-表目录表目录 表 1 公司三大自主品牌介绍.-4-表 2 公司核
14、心产品 SKU 一览表.-5-表 3 公司收入分渠道拆分(单位:百万元).-7-表 4 公司收入分地区拆分(单位:百万元).-7-表 5 跨境电商分类.-11-表 6 中国跨境电商部分上市公司数据梳理(2022 年).-13-表 7 公司已上线的数字化模块(截止 2022 年底).-16-表 8 自营仓、平台仓和第三方仓对比.-17-表 9 公司自营仓募投项目梳理.-17-表 10 盈利预测假设与结果.-22-表 11 可比公司盈利预测与估值对比(2023 年 6 月 29 日).-23-附表.-24-请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -4-新股研究
15、报告新股研究报告 报告正文报告正文 1、公司概况:家居产品跨境电商龙头,上市开启新成长、公司概况:家居产品跨境电商龙头,上市开启新成长 1.1 基本情况:聚焦家居赛道,打造自有品牌,创始人集中持股基本情况:聚焦家居赛道,打造自有品牌,创始人集中持股 公司成立于 2010 年,主要从事自有品牌家居产品的研发、设计与销售,目前旗下拥有 SONGMICS、VASAGLE、FEANDREA 三大自有品牌,已成功跻身亚马逊欧美市场备受消费者欢迎的家具品牌之列。公司背靠中国完善的供应链制造体系和优质的家具家居产业集群,采取自主研发或合作开发、外协生产的产品供应模式,通过“自营仓+平台仓+第三方合作仓”的跨
16、境仓储物流体系,以亚马逊、ManoMano、Cdiscount、eBay 等海外知名电商平台为主要销售渠道,为客户提供家具系列、家居系列、庭院系列、宠物系列等产品,销售范围覆盖欧美、日本等国家或地区。表表1 公司三大自主品牌介绍公司三大自主品牌介绍 品牌品牌 介绍介绍 SONGMICS 定位家居品类,通过产品团队精心选品、设计师差异化设计,以及专业的场景化打造,使客户在面临众多终端产品选择时,有值得信赖的确定感。VASAGLE 定位家具品类,通过深入洞察消费者需求、通过精益求精的产品设计和品质管控,以扁平化包装方为客户提供优质、环保且有设计感的全屋家具产品。FEANDREA 定位宠物家居品类,
17、通过对宠物心理的精准把握,为宠物提供快乐、舒适又有趣的产品与生活,做“以家居为核心的人宠生态”。资料来源:公司招股书,兴业证券经济与金融研究院整理 发展历史:发展历史:2007-2010 年,创业之初年,创业之初:公司创始人宋川先生在德国留学期间发现,欧洲人经常搬家,部分家居产品由于不便携带而被丢弃,因而复购率高,但德国本土产品交货周期长且价格昂贵。为解决欧洲消费者需求痛点,宋川先生于2007 年开始创业,通过跨境电商将中国高性价比产品销往欧洲地区,并于2010 年成立公司。2010-2018 年,开疆拓土年,开疆拓土:公司成立之初主要销售橱窗展示用的模特,通过海运将产品运到德国进行集散,早期
18、货仓面积仅有 500 平米,随着互联网快速发展,公司从橱窗展示用品向线上家居转型。2012 年,公司定位家居品类的Songmics 品牌问世,2014 年进军北美市场,并于 2017 年开拓日本市场,全球化拓展稳步推进。2018-2020 年,高速成长:年,高速成长:2018 年,IDG 本和安克创新投资入股,首轮融资圆满成功,同年推出铁木家具品牌 VASAGLE 和宠物用品品牌 FEANDREA。随后公司相继完成 B 轮、C 轮融资,在资本助力下,公司产品 SKU 和品牌矩阵不断丰富,助力公司高速成长,2018-2020 年收入 CAGR 高达 57.8%。2020 年以来,厚积薄发:年以来
19、,厚积薄发:2020 年疫情爆发致使线下消费渠道不畅,刺激跨境 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -5-新股研究报告新股研究报告 电商行业高速发展;全球供应链遭受冲击,下游客户于 2020-2021 年集中补库透支短期增长势能,海外渠道高库存&行业竞争加剧等因素导致公司收入在 2022 年首次出现下滑。在外部宏观环境不确定性背景下,公司淘汰长尾低毛利 SKU、提升核心品类 ROI,进入高质量发展阶段。表表2 公司核心产品公司核心产品 SKU 一览表一览表 家具系列家具系列 场景场景 客厅客厅 厨房厨房 卧室卧室 门厅门厅 书房书房 浴室浴室 主要产品
20、 咖啡桌、电视柜、摇椅、沙发等 餐桌椅、吧桌、中岛台、酒架等 床头柜、梳妆台、床等 玄关桌、鞋架、门厅架、换鞋凳等 电脑桌、书架、升降桌、办公椅等 浴室柜、马桶架、水槽柜等 家居系列家居系列 场景场景 鞋收纳鞋收纳 衣物收纳衣物收纳 首饰收纳首饰收纳 其他收纳其他收纳 儿童用品儿童用品 家庭工具家庭工具 主要产品 鞋架、鞋盒、布艺收纳盒/袋等 衣柜、衣帽架、晾衣架、衣撑等 首饰柜、首饰架、手表盒等 信箱、行李架、伞架、货架等 玩具架、帐篷等 铝梯等 庭院系列庭院系列 场景场景 庭院庭院 花园花园 野营野营 运动器材运动器材 主要产品 太阳伞、休闲椅、边棚、秋千等 跪凳、花园门、石笼网等 野餐垫
21、、吊床、野营椅等 蹦床、哑铃、健身车、足球门等 宠物系列宠物系列 场景场景 猫爬树猫爬树 宠物笼具宠物笼具 宠物窝垫宠物窝垫 宠物家具宠物家具 宠物出行宠物出行 主要产品 各型号猫爬架/树 铁线狗笼/围栏、多功能宠物笼等 猫窝、狗窝、宠物垫、狗尿垫等 猫砂箱、喂食碗架、铁木狗笼等 宠物车载座椅/垫/手提包等 资料来源:公司招股说明书,兴业证券经济与金融研究院整理 创始人集中持股,多次股权激励计划绑定核心员工创始人集中持股,多次股权激励计划绑定核心员工。截止 2023 年 6 月,创始人宋川先生持有公司 49.31%股权,持股比例集中稳定,对公司发展经营具有绝对话语权。第二大股东安克创新(跨境电
22、商行业先驱)持股比例达 8.24%,作为产业投资者,安克创新在公司团队管理、市场把控等方面给予指导。在上市前,公司先后于 2017 年 12 月、2018 年 5 月、2019 年 4 月和 2020 年 6 月实施四次员工股权激励,覆盖诸多核心员工,助力公司长远稳健增长。图图1 公司股权结构图(上市前)公司股权结构图(上市前)数据来源:Wind,兴业证券经济与金融研究院整理 1.2 经营分析:前期高速成长,宏观环境不佳,经营分析:前期高速成长,宏观环境不佳,2022 年业绩承压年业绩承压 2018-2022 年公司收入从 15.95 亿元增长至 54.55 亿元,CAGR 为 36%;同期归
23、母净利润从 0.41 亿元增长至 2.5 亿元,CAGR 为 57.5%。其中:(1)2018-2020 年收入和利润年收入和利润 CAGR 分别为分别为+57.8%、+205.9%,收入高增系跨境电商行业高速发展红利&公司抓住机遇依托亚马逊等知名平台销售自有品牌产品;利润增速远高于收入端系公司 B2B 业务收入占比快速提升摊薄运输费用率(B2B业务主要通过向客户批量集中发货)。致欧家居科技股份有限公司宋川49.31%实际控制人实际控制人安克创新8.24%苏州宜仲4.22%珠海和谐4.12%沐桥投资3.29%科赢投资3.29%郑州泽骞3.29%郑州语昂3.29%2.47%田琳2.47%王志伟
24、请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -6-新股研究报告新股研究报告 (2)2020-2022 年收入和利润年收入和利润 CAGR 分别为分别为+17.2%、-18.9%,2021 年延续前期高增趋势,收入同增 50.3%,但供给端行业竞争加剧&需求端欧美国家高通胀等原因致使 2022 年收入下滑 8.6%;利润明显回落系海运费暴涨&前期高基数等原因。图图2 2018-2022 年公司收入年公司收入 CAGR 为为 36%图图3 2018-2022 年公司年公司归母净利润归母净利润 CAGR 为为 57.5%数据来源:IFind,兴业证券经济与金融研究院
25、整理 数据来源:IFind,兴业证券经济与金融研究院整理 收入端,公司主要通过亚马逊等平台向欧美客户销售家居、家具等系列产品:收入端,公司主要通过亚马逊等平台向欧美客户销售家居、家具等系列产品:分产品构成看分产品构成看,公司收入主要来自家具、家居、庭院、宠物四大系列产品,收入占比超 99%,其中家具和家居系列为主要品类,贡献约 80%收入;2018-2022 年公司产品销量从 587 万件攀升至 1695 万件(其中 2021 年销量达 1898 万件),均价在产品结构不断优化助推下从 267 元/件稳步提升至 316 元/件。图图4 2018-2022 年公司家居和家具收入占比约年公司家居和
26、家具收入占比约 80%图图5 2018-2022 年公司收入按照销量和单价拆分年公司收入按照销量和单价拆分 数据来源:IFind,兴业证券经济与金融研究院整理 数据来源:IFind,兴业证券经济与金融研究院整理 分销售模式看分销售模式看,B2C 模式收入占比超 80%,B2B 模式收入占比逐年提升至 19%。B2C 模式下(产品高毛利、平台高费用率)模式下(产品高毛利、平台高费用率),公司主要通过亚马逊、ManoMano、Cdiscount、eBay 等海外知名电商平台将产品直接销售给终端消费者,其中以亚马逊平台为主;随着公司持续拓展非亚马逊第三方平台,亚马逊平台销售额占比逐年下降。B2B 模
27、式下(产品低毛利、平台低费用率,净利率更高)模式下(产品低毛利、平台低费用率,净利率更高),线上 B2B 主要为亚马逊 Vendor、Wayfair 等线上平台客户以买断式销售产品,线下 B2B 主要对接中小企业、贸易商,目前线下 B2B 客户收入贡献较小。-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%0070200212022营业收入(亿元)YOY(右轴)-100%-50%0%50%100%150%200%250%300%00.511.522.533.54200212022归母净利润(亿元)YOY(右轴)
28、41%43%50%52%48%38%38%34%31%35%12%10%10%11%10%8%7%6%6%7%0%20%40%60%80%100%200212022家具系列家居系列庭院系列宠物系列其他产品240250260270280290300300200212022销量(万件)均价(元/件,右轴)请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -7-新股研究报告新股研究报告 表表3 公司收入分渠道拆分(单位:百万元)公司收入分渠道拆分(单位:百万元)模式模式 平台平台/渠道
29、渠道 2018 2019 2020 2021 2022 B2C 亚马逊 1424 1884 2849 4044 3636 占比 89%81%72%68%68%ManoMano 15 42 122 173 144 Cdiscount 40 47 93 110 80 eBay 25 27 58 63 37 其他线上 B2C 平台 2 20 169 426 434 小计小计 1506 2020 3291 4815 4331 占比 94%87%83%81%81%B2B 亚马逊 Vendor 63 195 335 558 449 占比 4%8%8%9%8%Wayfair 7 45 171 274 252
30、 其他线上 B2B 平台 1 3 2 1 1 线下 B2B 18 59 169 311 345 小计小计 88 302 677 1144 1047 占比 6%13%17%19%19%合计合计 1594 2322 3968 5959 5378 资料来源:公司招股书,兴业证券经济与金融研究院整理 分地区看分地区看,公司从德国开始起家,逐步拓展至欧洲市场,欧洲地区收入贡献超 50%;公司于 2014 年进军北美市场,经过多年发展已成为公司第二大市场,2022 年收入占比超 40%,日本等其他市场还处于早期开拓阶段。表表4 公司收入分地区拆分(单位:百万元)公司收入分地区拆分(单位:百万元)地区地区
31、2018 2019 2020 2021 2022 欧洲地区 977 1374 2391 3575 3065 占比 61.3%59.2%60.3%60.0%57.0%北美地区 599 931 1545 2335 2244 占比 37.6%40.1%38.9%39.2%41.7%日本地区 16 16 31 40 47 占比 1.0%0.7%0.8%0.7%0.9%其他地区 2 1 1 9 22 占比 0.1%0.1%0.0%0.2%0.4%合计合计 1594 2322 3968 5959 5378 资料来源:公司招股书,兴业证券经济与金融研究院整理 利润端,毛利率短期由于海运费攀升承压,费用率逐年
32、回落增厚盈利:利润端,毛利率短期由于海运费攀升承压,费用率逐年回落增厚盈利:(1)毛利率方面)毛利率方面,公司主要成本为产品采购、海运物流以及关税成本,运费从 2020年计入营业成本,为保证数据可比性,下列分析中毛利率均剔除运费影响为保证数据可比性,下列分析中毛利率均剔除运费影响;2018-2020 年公司毛利率基本稳定在 55%左右,但海运费攀升&竞争加剧导致公司毛利率从 2021 年开始持续回落,2022 年毛利率为 48.1%(较 2020 年回落 6.7pct)。(2)费用率方面)费用率方面,2022年公司销售(含运费)/管理/研发/财务费用率分别为38.43%/3.19%/0.83%
33、/-0.25%,相较于 2018 年变动-7.68/-2.52/+0.56/-0.59pct,具体看:销售费用率销售费用率,B2B 收入占比提升拉低运输&平台交易费用率,其中 2018-2022年运输费用率从 21.28%下降 4.87pct 至 16.41%,系 B2B 模式通过集中批量配送至 B 端客户(运费低)&海外仓布局日益完善后优化配送路径;平台交易费用率从 15.97%下降 3.06pct 至 12.91%,系 B2B 模式无平台交易佣金;请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -8-新股研究报告新股研究报告 管理费用率,管理费用率,2018-
34、2022 年公司股权激励摊销费用占收入的比例分别为2.82%/1.64%/1.7%/0.02%/0,股份支付费用下降拉低管理费用率;研发费用率研发费用率,2018-2022 年公司研发费用率从 0.26%小幅提升至 0.83%,系公司加大自研产品投入力度;财务费用率财务费用率,公司主要以美元、欧元结算,汇兑损益是财务费用率变化的主因,2021 年人民币升值致使公司产生 7175 万元汇兑损失,2022 年人民币贬值为公司带来 3938 万元汇兑收益。图图6 2018-2022 年公司分产品毛利率走势年公司分产品毛利率走势 图图7 2018-2022 年公司分销售模式毛利率走势年公司分销售模式毛
35、利率走势 数据来源:IFind,兴业证券经济与金融研究院整理 数据来源:IFind,兴业证券经济与金融研究院整理 图图8 海运费从高点基本海运费从高点基本回回落到疫情前水平落到疫情前水平 图图9 2018-2022 年公司期间费用率持续优化年公司期间费用率持续优化 数据来源:IFind,兴业证券经济与金融研究院整理 数据来源:IFind,兴业证券经济与金融研究院整理 图图10 2018-2022 年公司销售费用率拆分年公司销售费用率拆分 图图11 2018-2022 年公司管理费用率拆分年公司管理费用率拆分 数据来源:IFind,兴业证券经济与金融研究院整理 数据来源:IFind,兴业证券经济
36、与金融研究院整理 40%45%50%55%60%65%200212022家具家居庭院宠物毛利率(剔除运费后)20%25%30%35%40%45%50%55%60%65%200212022B2C模式B2B模式毛利率(剔除运费后)020004000600080002019-05-262019-08-262019-11-262020-02-262020-05-262020-08-262020-11-262021-02-262021-05-262021-08-262021-11-262022-02-262022-05-262022-08-262022-11-
37、262023-02-262023-05-26CCFI:综合指数CCFI:东南亚航线CCFI:欧洲航线CCFI:美东航线CCFI:美西航线0%10%20%30%40%50%-2%0%2%4%6%8%200212022管理费用率研发费用率财务费用率销售费用率(加回运费,右轴)30%35%40%45%50%10%12%14%16%18%20%22%200212022平台交易费用率运输费用率销售费用率(含运费,右轴)0%1%2%3%4%5%6%200212022股份支付费用率管理费用率 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正
38、文之后的信息披露和重要声明 -9-新股研究报告新股研究报告 2、行业分析:跨境电商成为中国企业出海的重要推手、行业分析:跨境电商成为中国企业出海的重要推手 2.1 市场空间:跨境电商万亿市场,家居用品线上渗透率提升市场空间:跨境电商万亿市场,家居用品线上渗透率提升 全球电商渠道交易规模不断增长,海外零售线上化趋势加速全球电商渠道交易规模不断增长,海外零售线上化趋势加速。根据 Statista 数据显示,2014-2020年全球电商渠道零售额从13360亿美元增长至42800亿美元(CAGR为 21.4%),电商渗透率提升至 18%(相较于 2015 年提升 10.6pct),电商零售额高速增长
39、助力渗透率大幅提升,其中欧美地区电商零售额及占比也呈现持续上升趋势。尤其是 2020 年以来,全球疫情爆发且持续蔓延致使消费者大规模转向线上消费,海外零售线上化趋势加速。图图12 2014-2024E 全球电商渠道零售额稳步增长全球电商渠道零售额稳步增长 图图13 2015-2024E 全球电商零售额占比逐年提升全球电商零售额占比逐年提升 数据来源:Statista,兴业证券经济与金融研究院整理 数据来源:Statista,兴业证券经济与金融研究院整理 图图14 2017-2025E 欧美电商渠道零售额稳步增长欧美电商渠道零售额稳步增长 图图15 2014-2020 年欧美电商零售额占比逐年提
40、升年欧美电商零售额占比逐年提升 数据来源:Statista,兴业证券经济与金融研究院整理 数据来源:Statista,兴业证券经济与金融研究院整理 中国跨境电商市场规模稳定增长,以出口贸易为主中国跨境电商市场规模稳定增长,以出口贸易为主。对于海外消费者,跨境出口电商相较于传统贸易更具价格优势、实时性更强、消费体验更好;对于出口企业,跨境电商扁平化交易模式使得产品直通终端买家,大幅降低流通成本。受益于支持性政策以及“一带一路”战略构建和推出,中国跨境电商依靠国内完善的供应链和电商行业的领先优势进入快速发展期。根据网经社统计,2014-2022 年中国跨境电商市场规模从 4.2 万亿元增长至 15
41、.7 万亿元(CAGR 约 18%),其中跨境电商出口交易额占比超 75%,占据主导地位。0%5%10%15%20%25%30%35%0000040000500006000070000全球电商渠道零售额(亿美元)YOY(右轴)7.4%8.6%10.4%12.2%13.6%18.0%19.5%20.4%21.1%21.8%0%5%10%15%20%25%2001820192020 2021E 2022E 2023E 2024E全球电商零售额占全球零售总额比例00400050006000200202021E 2
42、022E 2023E 2024E 2025E欧洲电商零售额(亿美元)欧洲电商零售额(亿美元)16.2%13.6%0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%200020欧洲电商渠道零售额占比美国电商渠道零售额占比 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -10-新股研究报告新股研究报告 图图16 2014-2022 年中国跨境电商市场规模快速扩容年中国跨境电商市场规模快速扩容 图图17 2014-2022 年年跨境电商出口贸易额占比超跨境电商出口贸易额占比超 75%数据来源:网经社,兴业证券经济与金融研究院
43、整理 数据来源:网经社,兴业证券经济与金融研究院整理 中国跨境电商中国跨境电商 B2C 交易模式占比呈扩大态势交易模式占比呈扩大态势。跨境电商 B2B 业务凭借单笔金额大、长期订单稳定等优势,在中国跨境电商中占主导地位。随着全球经济整体疲软,国外企业面临资金匮乏、运营效率下降等发展瓶颈影响跨境电商 B2B 业务发展。相较而言,跨境电商 B2C 业务依托互联网、物流、支付等电商各环节的不断完善,促使多批次、小批量外贸订单需求不断增长,给国内跨境电商企业带来更多发展机遇。网经社数据显示,2022 年中国跨境电商的交易模式中 B2B 占比为75.6%,B2C 交易占比为 24.4%(相较于 2013
44、 年提升 19.2pct),B2C 交易模式持续扩大。随着消费者线上购物习惯养成,叠加国内支持性政策扶持,中国跨境电商 B2C 市场将持续向好发展。图图18 2013-2022 年中国跨境电商年中国跨境电商 B2C 交易额占比逐年提升交易额占比逐年提升 数据来源:网经社,兴业证券经济与金融研究院整理 全球家居用品市场规模稳步增长,欧美为主要需求市场,电商销售占比逐年提升。全球家居用品市场规模稳步增长,欧美为主要需求市场,电商销售占比逐年提升。根据 Euromonitor 统计,2020 年全球家居用品市场规模约 6773 亿美元(2017-2020年CAGR为1.12%),其中欧洲和美国市场规
45、模分别为2128亿美元(占比约31.4%)、1801 亿美元(占比约 26.6%),系全球最大的两个家居用品需求市场。由于家居产品重体验特点,全球家居用品市场仍以线下渠道为主,但随着互联网普及、物流行业发展以及消费习惯改变,电商渠道销售占比逐年提升,其中 2020 年疫情催化电商渗透率大幅提升 6.2pct 至 17.7%,消费习惯有望延续。0%5%10%15%20%25%30%024680002020212022中国跨境电商市场规模(万亿元)YOY(右轴)0%20%40%60%80%100%2001720
46、0212022跨境电商出口交易额占比跨境电商进口交易额占比95%94%92%89%85%83%81%77%77%76%0%20%40%60%80%100%2000022跨境电商B2B交易额占比跨境电商B2C交易额占比 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -11-新股研究报告新股研究报告 图图19 2017-2023E 全球家居用品市场规模及增速全球家居用品市场规模及增速 图图20 2017-2023E 欧美家居用品市场规模欧美家居用品市场规模 数据来源:Euromo
47、nitor,兴业证券经济与金融研究院整理 注释:此处“家居用品”仅指家居收纳类、装饰类、用具类以及部分室外生活用品等产品。数据来源:Euromonitor,兴业证券经济与金融研究院整理 图图21 2005-2020 年家居用品电商渠道销售额占比逐年提升年家居用品电商渠道销售额占比逐年提升 数据来源:Euromonitor,兴业证券经济与金融研究院整理 2.2 经营模式:“第三方平台经营模式:“第三方平台+精品精品/泛品策略”模式是市场主流泛品策略”模式是市场主流 跨境电商企业按照交易平台是否自建网站可分为独立站和第三方平台,按照经营商品品类与 SKU 数量可分为精品和泛品策略,自此跨境电商大致
48、分为以下四大类别,致欧科技属于“精品策略致欧科技属于“精品策略+第三方平台”模式,依托亚马逊等第三方平台销售第三方平台”模式,依托亚马逊等第三方平台销售家居、家具、庭院、宠物等场景化产品家居、家具、庭院、宠物等场景化产品。表表5 跨境电商分类跨境电商分类 模式模式 特点特点 缺点缺点 代表企业代表企业 精品策略+第三方平台 凭借极致产品研发在第三方平台获取好口碑和高排名,产品销量显著提升 平台费用高 安克创新 致欧科技 泛品策略+独立站 利用自建平台销售产品,减少平台费用;利用多 SKU 增加用户搜索到产品的可能性,保证网页和终端流量 引流成本高,对于企业品牌力有一定要求 环球易购 吉宏股份
49、泛品策略+第三方平台 采取泛品策略,利用第三方平台销售-有棵树 跨境通 精品策略+独立站 采用精品策略,通过自建平台销售 引流成本高-资料来源:致欧科技招股说明书,兴业证券经济与金融研究院整理-2%-1%0%1%2%3%4%5%6%60006200640066006800700072007400200202021E2022E2023E全球家居用品市场规模(亿美元)YOY(右轴)0500025003000200202021E2022E2023E欧洲家居用品市场规模(亿美元)美国家居用品市场规模(亿美元)1.7%2.2%2.7%3.
50、0%3.5%3.8%4.2%4.8%5.4%6.2%7.3%8.4%9.2%10.4%11.5%17.7%0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020全球家居用品市场电商渠道销售额占比 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -12-新股研究报告新股研究报告 亚马逊是欧美等发达国家第一大电商平台,亚马逊是欧美等发达国家第一大电商平台,Shopee 和和 Lazada 为东南亚主流平台为东南
51、亚主流平台。根据 Similarweb 数据(2023.02-2023.04),欧美等诸多发达国家主要使用 Amazon、eBay 等平台线上购物,其中 Amazon 在美国/意大利/印度/英国/德国的流量份额分别为 32%/30%/29%/25%/25%,系第一大电商平台;eBay、Walmart、etsy、otto、Cdiscount 等平台流量相较于 Amazon 存在较大差距,“赢者通吃”特征明显。东南亚国家主要使用 Shopee、Lazada,其中 Shopee 在马来西亚/越南/泰国/印尼的流量份额分别为 39%/36%/30%/26%,相较于 Lazada 具有明显的领先优势。图
52、图22 海外主要经济体第一大电商平台流量份额数据(海外主要经济体第一大电商平台流量份额数据(2023.02-2023.04)数据来源:Similarweb,兴业证券经济与金融研究院整理 图图23 海外主要经济体前五大电商平台流量份额数据(海外主要经济体前五大电商平台流量份额数据(2023.02-2023.04)数据来源:Similarweb,兴业证券经济与金融研究院整理 “第三方平台“第三方平台+精品精品/泛品策略”模式是市场主流泛品策略”模式是市场主流。在平台策略方面在平台策略方面,由于 Amazon、eBay、Shopee、Lazada 等电商平台占据主要流量,独立站引流成本高昂,依托第三
53、方平台销售产品成为跨境电商企业主流选择,2022 年致欧科技/安克创新/星徽股份/跨境通/华凯易佰/有棵树依托第三方平台的收入占比分别为 94%/62%/64%/83%/98%/99%,其中以亚马逊为主,依托自建平台的收入占比不足 10%;吉宏股份采取独立站模式,收入占比高达 59%。在选品策略方面在选品策略方面,致欧科技、安克创新、星徽股份选择精品策略(仅有数千个 SKU),通过爆款产品打造品牌知名度,助推收入规模化增长;跨境通、华凯易佰、有棵树、吉宏股份则选择泛品策略(有数万个 SKU),通过集中铺货满足消费者多元化需求,助推交易顺利完成。32%25%24%11%18%25%21%11%2
54、9%30%19%24%26%19%30%39%36%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%amazon(美国)amazon(英国)amazon(加拿大)ebay(澳洲)amazon(法国)amazon(德国)amazon(日本)coupang(韩国)amazon(印度)amazon(意大利)avito(俄罗斯)amazon(西班牙)shopee(印尼)shopee(新加坡)shopee(泰国)shopee(马来西亚)shopee(越南)0%20%40%60%80%美国英国加拿大澳大利亚法国德国日本韩国印度意大利俄罗斯西班牙印尼新加坡泰国马来西亚越南NO.1NO.2NO.3NO
55、.4NO.5 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -13-新股研究报告新股研究报告 表表6 中国跨境电商部分上市公司数据梳理(中国跨境电商部分上市公司数据梳理(2022 年)年)公司名称公司名称 渠道渠道 销售模式销售模式 收入收入(亿元亿元)收入占比收入占比 SKU 数量数量(个个)品类品类&收入占比收入占比 致欧科技 线上 Amazon 40.85 76%SPU 3335 个 精品策略 家具系列:48.09%家居系列:34.74%庭院系列:9.89%宠物系列:7.02%其他产品:0.26%Wayfair 2.52 5%其他平台 6.96 13%线上
56、收入小计 50.33 94%线下 线下收入小计 3.45 6%合计 53.78 100%安克创新 线上 Amazon 79.73 56%约 1000 个,核心SKU 约 100-200 个 精品策略 充电类:48.25%智能创新类:30.82%无线音频类:19.8%其他:1.13%其他第三方平台 8.04 6%独立站 6.76 5%线上收入小计 94.53 66%线下 线下收入小计 47.97 34%合计 142.51 100%星徽股份 线上 Amazon 6.01 49%超过 2000 个 精品策略 智能小家电类:47.52%电脑手机周边类:16.29%家私类:10.11%电源类:13.94
57、%其他:12.13%沃尔玛/Wayfair 等 1.81 15%独立站 0.92 7%线上收入小计 8.74 71%线下 线下收入小计 3.55 29%合计 12.28 100%跨境通 线上 Amazon/Walmart/eBay 等等 60.38 83%11.6 万 泛品策略 母婴用品类:92.29%服装家居类:7.61%其他品类:0.1%独立站 2.68 4%线上收入小计 63.06 87%线下 线下收入小计 9.49 13%合计 72.54 100%华凯易佰 线上 Amazon 34.80 79%精品业务 338 个 泛品业务超 50 万 精品&泛品策略 家居园艺类:22.95%工业及商
58、业用品类:17.24%汽车摩托车配件类:13.97%健康美容类:11.76%其他类(3C/户外等):34.08%Ebay/Cdiscount/Walmart 等 8.59 19%线上收入小计 43.39 98%线下 线下收入小计 0.78 2%合计 44.17 100%有棵树 线上 Amazon 2.02 32%19.5 万 泛品策略 家居建材及用品类:24.2%电子产品、手机通讯和游戏配件类:28.87%体育用品、玩具类:12.44%保健品及生活用品类:16.75%其他:17.73%AliExpress 1.83 29%Shopee、Lazada 等等 2.42 38%线上收入小计 6.26
59、 99%线下 线下收入小计 0.08 1%合计 6.34 100%吉宏股份 线上 独立站独立站 31.70 59%上万个 SKU 泛品策略 互联网营销电商:59%互联网营销广告:3.4%包装业务:36.9%其他业务:0.7%广告收入 1.82 3%线上收入小计 33.53 62%其他 其他收入小计 20.23 38%合计 53.76 100%资料来源:各公司公告,兴业证券经济与金融研究院整理 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -14-新股研究报告新股研究报告 3、公司看点:产品场景化,供应链数字化,渠道多元化、公司看点:产品场景化,供应链数字化,渠道
60、多元化 3.1 产品端:品类聚焦家庭场景体验,从“选品”逐步迈向“产品”产品端:品类聚焦家庭场景体验,从“选品”逐步迈向“产品”瞄准产品需求痛点,聚焦家庭场景化产品瞄准产品需求痛点,聚焦家庭场景化产品。公司从复购率高的小件产品做起(单价低&品质要求不高,消费者搬家时易丢弃),以小件产品引导中大件产品;公司通过对中大件产品进行改造,使其变得更易运输和组装,从而解决家居产品需求痛点(体积大、运输难)。公司产品以现代风、田园风和工业风为主,聚焦家庭场景,广泛应用于卧室、客厅、书房、浴室、厨房、庭院等领域,通过线上场景化展示,满足消费者多元化需求。图图24 公司产品场景化展示图公司产品场景化展示图 图
61、图25 公司产品研发思路公司产品研发思路 数据来源:公司公告,兴业证券经济与金融研究院整理 数据来源:公司公告,兴业证券经济与金融研究院整理 海内外联合设计,逐步从“选品”迈向“产品”海内外联合设计,逐步从“选品”迈向“产品”。公司早期主要通过选品直接销售,现在采用“361”产品开发策略(即选品销售+改良销售+自研产品),通过选品销售保证收入大盘稳定,加大研发投入打造长远增长动能。公司目前拥有 88 名海内外研发人员,聚焦核心品类设计研发,经过多年转型,2022 年公司自研产品收入年公司自研产品收入占比提升至占比提升至 31.66%,正逐步从“选品型”向“产品型”公司转变。图图26 2020-
62、2022 年公司自研产品款式呈增长态势年公司自研产品款式呈增长态势 图图27 2020-2022 年公司自研产品收入占比稳步提升年公司自研产品收入占比稳步提升 数据来源:公司公告,兴业证券经济与金融研究院整理 数据来源:公司公告,兴业证券经济与金融研究院整理 0%10%20%30%40%50%60%05000202020212022新增自研产品款式(个)最终定稿生产款式(个)转化率(右轴)0%5%10%15%20%25%30%35%024680202020212022自研产品收入(亿元)自研产品收入占比(右轴)请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请
63、务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -15-新股研究报告新股研究报告 3.2 供应链:数字化助力存货高周转,海外仓布局日臻完善供应链:数字化助力存货高周转,海外仓布局日臻完善 上游供应商众多,招标化上游供应商众多,招标化&海外采购助力成本节降海外采购助力成本节降。公司依托长三角、珠三角等地区发达的家居生产集群,与 200 余家供应商达成战略合作,供应商多为中小规模企业(主要因为公司产品单价低、款式多),前五大供应商采购额占比不足 30%。公司致力于为客户提供高性价比产品,逐步通过采购招投标化和海外化降低产品公司致力于为客户提供高性价比产品,逐步通过采购招投标化和海外化降低产品成本,助推盈利中
64、枢上移成本,助推盈利中枢上移:招投标方面,公司 2022 年起对重要品类大额采购逐步推进招投标采购方案,2022 年办公家具类和生活家具类采购单价分别同比下滑 7.73%、3.79%,系产品结构变化和招投标采购推进共同推动;海外采购方面,由于部分品类在 2018 年美国加征关税的清单内,公司计划逐步从越南、泰国等地采购成熟品类,从而降低欧美关税影响。图图28 2018-2022 年公司前五大供应商采购额占比不年公司前五大供应商采购额占比不足足 30%图图29 2022 年办公家具类和生活家具类采购单价同年办公家具类和生活家具类采购单价同比下滑(单位:元比下滑(单位:元/个)个)数据来源:公司公
65、告,兴业证券经济与金融研究院整理 数据来源:公司公告,兴业证券经济与金融研究院整理 数字化稳步推进,库存管理策略不断迭代数字化稳步推进,库存管理策略不断迭代。2020-2021 年海外订单激增,公司积极备货补库;但由于对终端需求过度乐观&海运不畅带来的到货时滞,公司 2020-2021 年库存大幅攀升,从而导致 2021 年存货跌价损失同增 225%至 8705 万元,存货周转率降低至 4.21 次。为提高存货周转效率,公司稳步推进数字化系统升级为提高存货周转效率,公司稳步推进数字化系统升级改造和库存管理策略更新迭代改造和库存管理策略更新迭代:数字化方面,公司已上线供应链协同、订单管理、海外仓
66、储管理等技术模块,实现采购流程标准化和透明化、订单处理集中高效、国内外仓储管理精细化;同时利用算法分析,不断更新模型提高产品销售预测数据准确性、备货及时性和产品开发设计有效性;库存管理方面,公司对所有产品进行分级管理,保证头部产品不能出现断货情形,降低尾部产品库存水平。及至 2023Q1,公司存货期末余额降低至 5.99 亿元(相较于 2021 年下降 43%),存货周转率提升至 4.98 次。24%25%24%21%23%0%5%10%15%20%25%30%200212022前五大供应商采购额占比合计-10%-5%0%5%10%050020182
67、0022办公家具类生活家具类办公YOY(右轴)生活YOY(右轴)请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -16-新股研究报告新股研究报告 表表7 公司已上线的数字化模块(截止公司已上线的数字化模块(截止 2022 年底)年底)分类分类 技术模块技术模块 创新优势创新优势 应用系统研发 供应链协同 已完成与 140 余家供应商合作,实现 ERP 系统与供应商协同平台备货单、采购订单、质量管理、开票和请款的深度协同,通过闭环管理整合优势资源,使采购流程标准化、透明化 订单管理 完成了 18 个平台共 55 个国家站点的对接,实现所有平台订
68、单的集中高效处理 海外仓储管理 实现了欧洲及美国超过 10 个高架仓库的精细化管理 数字技术研发 算法分析-销售预测 为提高产品销售预测数据的准确性,公司通过充分测试调整优化 SARIMA 模型,建立基线销售预测模型,同时按照产品分层、分级特征,以及周转率、交付率等关联指标等持续对模型进行检测和优化,为订货预测提供技术支持,目前该技术尚在验证测试中 算法分析-基于场景化的语意情感分析 公司运用 ABSA 信息技术,对互联网上的用户评价、用户反馈等自然语言进行结构化分析,实现了在家具家居领域,基于功能、场景、价格、服务、质量、样式等的结构化抽取、归类和情感分析,辅助产品、营销和客服等部门在各自环
69、节快速识别消费者的需求,从而大幅提升消费者洞察的效率 算法分析-图像处理 使用 SSD 技术对图像中的物体实现快速的识别和分类,支撑后续的机器学习和深度分析;对采集的大量产品图片进行学习和比对,生成各式新图片数据,可给产品开发、设计、运营提供产品开发或场景搭配参考依据和支持 资料来源:Wind,兴业证券经济与金融研究院整理 图图30 2018-2022 年公司存货跌价损失情况年公司存货跌价损失情况 图图31 公司存货期末余额下降,周转率上升公司存货期末余额下降,周转率上升 数据来源:公司公告,兴业证券经济与金融研究院整理 数据来源:公司公告,兴业证券经济与金融研究院整理 注:2023Q1 存货
70、周转率为年化数据 海外仓布局日臻完善,配送时效有望提升海外仓布局日臻完善,配送时效有望提升。公司立足欧美 28 万自营仓(欧洲20.6 万+北美 7.4 万),辅之海外平台仓以及第三方合作仓,实现了仓储管理流程化、本土化和多点化布局,从而打造较为完善的跨境仓储物流体系。公司欧洲自营仓布局广泛,多数订单配送时效可实现 2 日达,极大提高消费者购物体验;但北美仅有东北仓和西仓,为提高配送时效,短期公司将重点在美国南部以及墨西哥新建 2 个仓库完善北美布局。中长期看,公司将继续完善国内外自营仓布局,预计新增仓储面积 18.1 万,物流效率将得到明显提升,不断增强公司市场竞争力。图图32 公司仓储物流
71、模式公司仓储物流模式 数据来源:公司公告,兴业证券经济与金融研究院整理 832278723-100%-50%0%50%100%150%200%250%300%350%00708090202020212022存货跌价损失(百万元)YOY(右轴)3.84.04.24.44.64.85.05.20246892020202120222023Q1存货期末余额(亿元)存货周转率(右轴)请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -17-新股研究报告新股研究报告 表表8 自营仓、平台仓和第三方仓对比自营仓、平
72、台仓和第三方仓对比 模式模式 概述概述 费用费用 主要仓储中心主要仓储中心 自营仓 产品由公司负责仓储管理,利用当地物流服务商配送 租赁费/使用权资产折旧 物流配送费 仓库管理人员工资 东莞仓 德国仓 美国仓 平台仓 产品由电商平台负责仓储管理及物流配送 仓储物流费 亚马逊 FBA 仓 第三方仓 产品由第三方仓储物流服务商负责仓储管理及物流配送 仓储物流费 SLM Group Holdings Luno Fashion Limited 资料来源:公司公告,兴业证券经济与金融研究院整理 表表9 公司自营仓募投项目梳理公司自营仓募投项目梳理 项目项目 建设地址建设地址 仓储面积()仓储面积()投资
73、额(亿元)投资额(亿元)场地场地 国内仓 东莞、宁波、福州、青岛等 40000/租赁 海外仓 美国、德国、英国、墨西哥等 141000/租赁 合计 181000 5.17 资料来源:公司公告,兴业证券经济与金融研究院整理 图图33 公司国内和海外仓库布局公司国内和海外仓库布局 数据来源:公司公告,兴业证券经济与金融研究院整理 自营仓优势自营仓优势明显,有利于提高客户满意度、降低仓储物流费用明显,有利于提高客户满意度、降低仓储物流费用。公司产品通过自营仓、平台仓和第三方仓进行仓储物流配送,其中北美以亚马逊 FBA 仓配送为主。为满足公司产品储存运输以及国外多电商平台销售需求,公司加大自营仓布局,
74、有助于提高客户满意度、降低仓储物流费用:从客户服务角度看,公司加大自营仓布局有利于提高配送时效,同时可在客户退货前进行干预,通过线上指导安装使用以及给予折扣等方式降低退货率;从成本节约角度看,随着自营仓布局日益完善,公司就近发货有利于降低运输费用,并随着库存管理效率提高,仓储相关费用也将得到节降。请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -18-新股研究报告新股研究报告 图图34 2018-2022 年公司运输费用率呈下降趋势年公司运输费用率呈下降趋势 图图35 2018-2022 年公司仓储相关费用率走势年公司仓储相关费用率走势 数据来源:公司公告,兴业证
75、券经济与金融研究院整理 数据来源:公司公告,兴业证券经济与金融研究院整理 3.3 渠道端:拓宽第三方平台覆盖面,线下渠道端:拓宽第三方平台覆盖面,线下 KA 渠道未来可期渠道未来可期 独立站引流成本高昂,精品策略与第三方平台更契合独立站引流成本高昂,精品策略与第三方平台更契合。由于家居产品复购率低&独立站引流成本高昂,公司深耕家居产品的精品策略更适合选择第三方平台,独立站主要充当品牌展示功能。具体看,公司依托第三方平台销售产品主要支付电商平台交易费和广告费,2018-2022 年公司电商平台交易费率逐年下降系 B2B 业务&其他第三方平台收入占比提升所致(亚马逊平台费用率最高),单 B2C 业
76、务电商平台交易费率稳定在 16%-17%,广告费用率在 2%-3%,两者合计约 18-20%;以吉宏股份(泛品策略+独立站模式)作为对比,2018-2022 年吉宏股份广告费用率从 29.6%不断上升至 44.5%,随着互联网增速放缓,引流成本逐年递增。图图36 2018-2022 年公司平台交易费率和广告费用率年公司平台交易费率和广告费用率 图图37 2018-2022 年公司与吉宏股份引流成本对比年公司与吉宏股份引流成本对比 数据来源:公司公告,兴业证券经济与金融研究院整理 数据来源:公司公告,兴业证券经济与金融研究院整理 Amazon 平台贡献主要收入,其他第三方平台和线下渠道未来可期平
77、台贡献主要收入,其他第三方平台和线下渠道未来可期。公司收入主要来源于 Amazon,但由于 eBay 等第三方平台和线下渠道快速放量,2018-2022 年公司 Amazon 平台收入占比由 93.2%降低至 76%。其他第三方平台方面,公司相继拓展了 eBay、ManoMano、Cdiscount、Wayfair 等平台,2022 年收入占比合计达17.6%(相较于 2018 年提升 12pct),极大缓解了过度依赖 Amazon 单一平台的风险;线下渠道方面,公司通过 B2B 模式直接向终端企业和贸易商客户销售产品,2022 年收入占比提升至 6.4%(相较于 2018 年提升 5.3pc
78、t),未来随着 KA 渠道持续深化,线下渠道有望成为新的增长极。10%12%14%16%18%20%22%200212022运输费用率0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%3.5%4.0%200212022仓储费用率租赁费+使用权资产折旧费用率0%1%2%3%4%0%5%10%15%20%200212022电商平台交易费率B2C业务电商平台交易费率广告费用率(右轴)0%10%20%30%40%50%200212022致欧科技:平台交易费率+广告费用率吉宏股份:互联网业务广告费用率 请务必阅
79、读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -19-新股研究报告新股研究报告 图图38 2022 年公司亚马逊平台收入占比降至年公司亚马逊平台收入占比降至 76%图图39 2018-2022 年公司年公司 B2B 收入占比稳步提升收入占比稳步提升 数据来源:公司公告,兴业证券经济与金融研究院整理 数据来源:公司公告,兴业证券经济与金融研究院整理 93.2%89.5%80.3%77.2%76.0%1.1%2.5%4.3%5.2%6.4%0%20%40%60%80%100%200212022亚马逊ManoManoCdiscounteBayWayfai
80、r其他线上平台线下渠道94%87%83%81%81%0%20%40%60%80%100%200212022B2C收入占比B2B收入占比 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -20-新股研究报告新股研究报告 4、财务分析:费用率逐年下降,利润率稳步抬升、财务分析:费用率逐年下降,利润率稳步抬升 公司公司 ROE(加权)处于行业较高水平(加权)处于行业较高水平,但近两年有所下滑,主要系经营租赁按照新会计准则确认为使用权资产,资产规模攀升带动资产周转率下降所致。公司权益乘数处于行业较高水平公司权益乘数处于行业较高水平,近两年权益乘数上行
81、主要系使用权资产和租赁负债同步攀升所致;往后看,随着公司募集资金到账,权益乘数预计会下降。公司资产周转率处于行业较高水平公司资产周转率处于行业较高水平,主要系公司轻资产经营模式所致,产品主要通过采购和外协加工备货,仓库则通过租赁方式兴建;进一步看,公司存货周转率处于行业中等水平,主要系家具和家居产品属于低频消费品类;往后看,随着公司数字化研发稳步推进以及存货管理策略的不断迭代,存货周转率有望提升,从而带动资产周转率向上。图图40 可比公司可比公司 ROE(加权)对比(加权)对比 图图41 可比公司权益乘数对比可比公司权益乘数对比 数据来源:公司公告,兴业证券经济与金融研究院整理 数据来源:公司
82、公告,兴业证券经济与金融研究院整理 图图42 可比公司总资产周转率对比可比公司总资产周转率对比 图图43 可比公司存货周转率对比可比公司存货周转率对比 数据来源:公司公告,兴业证券经济与金融研究院整理 数据来源:公司公告,兴业证券经济与金融研究院整理 公司销售净利率处于行业中等水平公司销售净利率处于行业中等水平,相较于销售电子产品配件的安克创新,家具和家居产品附加值相对更低。毛利率方面,2020-2022 年毛利率持续下滑系运费调整至营业成本以及海运费攀升共同驱动,随着海运费回归正常,叠加公司采购招投标化推进,公司毛利率有望抬升;期间费用率方面,管理和销售费用率稳步下-20%-10%0%10%
83、20%30%40%50%60%200212022致欧科技安克创新华凯易佰吉宏股份0.00.51.01.52.02.5200212022致欧科技安克创新华凯易佰吉宏股份0.00.51.01.52.02.53.03.54.04.55.0200212022致欧科技安克创新华凯易佰吉宏股份0200212022致欧科技安克创新华凯易佰吉宏股份 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -21-新股研究报告新股研究报告 降系股权激励费用摊销逐年减少所致,后续有望
84、随着收入规模增长而摊薄;研发费用率稳步提升系公司加大自研产品投入所致,预计将小幅攀升;财务费用率在融资渠道通畅后有望维持低位;期间费用管控良好有望增厚公司盈利。图图44 可比公司销售净利率对比可比公司销售净利率对比 图图45 可比公司毛利率对比可比公司毛利率对比 数据来源:公司公告,兴业证券经济与金融研究院整理 数据来源:公司公告,兴业证券经济与金融研究院整理 图图46 可比公司管理费用率对比可比公司管理费用率对比 图图47 可比公司销售费用率对比可比公司销售费用率对比 数据来源:公司公告,兴业证券经济与金融研究院整理 数据来源:公司公告,兴业证券经济与金融研究院整理 图图48 可比公司研发费
85、用率对比可比公司研发费用率对比 图图49 可比公司财务费用率对比可比公司财务费用率对比 数据来源:公司公告,兴业证券经济与金融研究院整理 数据来源:公司公告,兴业证券经济与金融研究院整理 -50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%200212022致欧科技安克创新华凯易佰吉宏股份0%10%20%30%40%50%60%200212022致欧科技安克创新华凯易佰吉宏股份0%5%10%15%20%25%30%35%200212022致欧科技安克创新华凯易佰吉宏股份0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%
86、50%200212022致欧科技安克创新华凯易佰吉宏股份0%1%2%3%4%5%6%7%8%200212022致欧科技安克创新华凯易佰吉宏股份-0.5%0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%3.5%4.0%4.5%200212022致欧科技安克创新华凯易佰吉宏股份 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -22-新股研究报告新股研究报告 5、盈利预测与投资建议、盈利预测与投资建议 核心假设:核心假设:(1)销量端,受益于海外家居线上渗透率提升的行业红利以及公司品类和渠道的稳
87、步拓展,同时考虑到海外通胀预期见顶,公司产品销量有望延续前期高增态势,假设 2023-2025 年销量增速分别为 15%、18%、12%;(2)单价端,公司不断优化产品结构,以小件产品逐步带动大件产品销售,产品均价稳步向上,假设 2023-2025 年均价增速分别为 1%、2%、3%;(3)毛利率,海运费回落到疫情前正常水平,前期高成本库存基本消化完毕,同时公司对成熟品类逐步开展招投标采购降本,公司毛利率有望稳步向上,假设2023-2025 年毛利率分别为 32.8%、33%、33.2%;(4)期间费用率,管理和销售费用率有望随着收入规模增长而摊薄,研发费用率在公司加大自研产品投入背景下预计小
88、幅攀升,财务费用率在融资渠道通畅后有望维持低位,预计整体期间费用整体呈现小幅下降趋势,假设 2023-2025 年期间费用率合计分别为 25.4%、25.2%、25%。(5)所得税费用率,参照 2021-2022 年公司所得税费用率,假设 2023-2025 年所得税费用率分别为 1.1%、1.2%、1.3%。表表10 盈利预测假设与结果盈利预测假设与结果 项目项目 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 销量(百万件)19 17 19 23 26 YOY 47.7%-10.7%15.0%18.0%12.0%均价(元/件)313 316 320 326 336 YOY 1.
89、8%1.0%1.0%2.0%3.0%营业收入(百万元)5967 5455 6230 7499 8651 YOY 50.3%-8.6%14.2%20.4%15.4%毛利率 32.6%31.6%32.8%33.0%33.2%期间费用率 27.0%25.8%25.4%25.2%25.0%所得税费用率 1.0%1.1%1.1%1.2%1.3%归母净利润(百万元)240 250 393 495 597 YOY-36.9%4.3%56.9%26.1%20.6%归母净利率 4.0%4.6%6.3%6.6%6.9%资料来源:公司公告,兴业证券经济与金融研究院整理 相对估值:相对估值:我们选取同行业安克创新、华
90、凯易佰作为可比公司,其中安克创新主要研发和销售电子周边产品,采用“精品策略+第三方平台”模式,其产品在海外具有强大的品牌知名度;华凯易佰主要销售家居园艺、摩托车配件等产品,采用“泛品策略+独立站”模式,两家可比公司 2023-2025 年 PE 均值分别为 25.09、20.21、16.28 倍。请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -23-新股研究报告新股研究报告 表表11 可比公司盈利预测与估值对比(可比公司盈利预测与估值对比(2023 年年 6 月月 29 日)日)代码代码 公司公司 市值市值 EPS(元)(元)PE(亿元亿元)2022A 2023
91、E 2024E 2025E 2022A 2023E 2024E 2025E 300592.SZ 华凯易佰 78.66 0.75 1.15 1.54 2.05 20.26 23.57 17.66 13.29 300866.SZ 安克创新 360.18 2.81 3.33 3.90 4.60 21.08 26.60 22.75 19.27 平均值平均值 20.67 25.09 20.21 16.28 301376.SZ 致欧科技致欧科技 86.56 0.62 0.98 1.23 1.49 34.61 22.05 17.49 14.51 资料来源:Wind,兴业证券经济与金融研究院整理 注:除致欧科
92、技外其他公司数据来自 Wind 一致预期;盈利预测与投资建议:盈利预测与投资建议:预计 2023-2025 年公司归母净利润为 3.93 亿元、4.95 亿元、5.97 亿元,同比+56.9%、+26.1%、+20.6%,对应 2023 年 6 月 29 日收盘价的 PE分别为 22.1、17.5、14.5 倍,考虑到海外电商渗透率提升的行业红利以及公司上市后在产品、供应链以及渠道端的积极开拓,公司未来发展前景可期,首次覆盖,给予“增持”评级。6、风险提示风险提示(1)海外需求下滑风险)海外需求下滑风险:欧美经济走弱影响终端需求,家居产品偏向可选品,公司销售会受到冲击;(2)汇率升值风险)汇率
93、升值风险:公司收入全部来自出口,人民币升值会影响公司产品竞争力,同时可能产生汇兑损失;(3)关税政策风险)关税政策风险:中美贸易战对产品加征关税对于产品价格和毛利率都有冲击。请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -24-新股研究报告新股研究报告 附表附表 gscwbb|公司财务报表资产负债表资产负债表 单位:百万元 利润表利润表 单位:百万元 会计年度会计年度 2022 2023E 2024E 2025E 会计年度会计年度 2022 2023E 2024E 2025E 流动资产流动资产 2203 3468 3597 3845 营业收入营业收入 5455
94、6230 7499 8651 货币资金 1039 2193 2163 2228 营业成本 3729 4187 5024 5779 交易性金融资产 7 27 26 22 税金及附加 4 4 5 6 应收票据及应收账款 143 155 185 216 销售费用 1201 1245 1495 1741 预付款项 17 0 0 0 管理费用 174 125 150 173 存货 689 995 1126 1283 研发费用 45 201 240 243 其他 308 98 97 97 财务费用-14 -9 -20 -20 非流动资产非流动资产 1275 1424 1832 2239 其他收益 12 7
95、 7 8 长期股权投资 0 0 0 0 投资收益 14 0 0 0 固定资产 44 180 299 401 公允价值变动收益-7 0 0 0 在建工程 0 300 600 900 信用减值损失-0 0 0 0 无形资产 9 9 10 10 资产减值损失-23 0 0 0 商誉 0 0 0 0 资产处置收益 0 0 0 0 长期待摊费用 2 2 2 2 营业利润营业利润 311 485 612 738 其他 1220 933 921 926 营业外收入 0 0 0 0 资产总计资产总计 3478 4893 5428 6084 营业外支出 2 0 0 0 流动负债流动负债 938 996 1044
96、 1101 利润总额利润总额 309 485 612 738 短期借款 341 354 350 351 所得税 59 93 117 141 应付票据及应付账款 242 301 349 406 净利润 250 393 495 597 其他 355 341 346 344 少数股东损益 0 0 0 0 非流动负债非流动负债 733 762 752 756 归属母公司净利润归属母公司净利润 250 393 495 597 长期借款 0 0 0 0 EPS(元元)0.62 0.98 1.23 1.49 其他 733 762 752 756 负债合计负债合计 1670 1758 1797 1857 主要
97、财务比率主要财务比率 股本 361 402 402 402 会计年度会计年度 2022 2023E 2024E 2025E 资本公积 652 1552 1552 1552 成长性成长性 未分配利润 725 1090 1551 2106 营业收入增长率-8.6%14.2%20.4%15.4%少数股东权益 0 0 0 0 营业利润增长率 3.4%56.1%26.2%20.5%股东权益合计股东权益合计 1807 3135 3631 4228 归母净利润增长率 4.3%56.9%26.1%20.6%负债及权益合计负债及权益合计 3478 4893 5428 6084 盈利能力盈利能力 毛利率 31.6
98、%32.8%33.0%33.2%现金流量表现金流量表 单位:百万元 归母净利率 4.6%6.3%6.6%6.9%会计年度会计年度 2022 2023E 2024E 2025E ROE 13.8%12.5%13.6%14.1%归母净利润 250 393 495 597 偿债能力偿债能力 折旧和摊销 9 14 32 49 资产负债率 48.0%35.9%33.1%30.5%资产减值准备 23 0 0 0 流动比率 2.35 3.48 3.44 3.49 资产处置损失-0 0 0 0 速动比率 1.61 2.48 2.37 2.33 公允价值变动损失 7 0 0 0 营运能力营运能力 财务费用 32
99、 -9 -20 -20 资产周转率 1.58 1.49 1.45 1.50 投资损失-14 0 0 0 应收帐款周转率 40.65 41.77 44.06 43.07 少数股东损益 0 0 0 0 存货周转率 4.28 4.97 4.74 4.80 营运资金的变动 552 -140 -108 -133 每股资料每股资料(元元)经营活动产生现金流量经营活动产生现金流量 988 260 399 492 每股收益 0.62 0.98 1.23 1.49 投资活动产生现金流量投资活动产生现金流量-252 -47 -449 -448 每股经营现金 2.46 0.65 0.99 1.23 融资活动产生现金
100、流量融资活动产生现金流量-568 941 20 20 每股净资产 4.50 7.81 9.04 10.53 现金净变动 185 1154 -30 64 估值比率估值比率(倍倍)现金的期初余额 465 1039 2193 2163 PE 34.6 22.1 17.5 14.5 现金的期末余额 650 2193 2163 2228 PB 4.8 2.8 2.4 2.0 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -25-新股研究报告新股研究报告 分析师声明分析师声明 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为证券分析师,以勤勉的职业态度,独立、客观地
101、出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因,不因,也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。投资评级说明投资评级说明 投资建议的评级标准投资建议的评级标准 类别类别 评级评级 说明说明 报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级(另有说明的除外)。评级标准为报告发布日后的12个月内公司股价(或行业指数)相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅。其中:A股市场以沪深300指数为基准;新三板市场以三板成指为基准;香港市场以恒生指数为基准;美国市场以标普500或纳斯达克综合指数为基准。股票评级 买入 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于15%增持
102、相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在5%15%之间 中性 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-5%5%之间 减持 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5%无评级 由于我们无法获取必要的资料,或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件,或者其他原因,致使我们无法给出明确的投资评级 行业评级 推荐 相对表现优于同期相关证券市场代表性指数 中性 相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平 回避 相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数 信息披露信息披露 本公司在知晓的范围内履行信息披露义务。客户可登录 内幕交易防控栏内查询静默期安排和关联公司持股情况。使用本研究报告的风险提示及法律声明使用本研究报
103、告的风险提示及法律声明 兴业证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准,已具备证券投资咨询业务资格。,本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告中的信息、意见等均仅供客户参考,不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约,投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险,任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效,任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点,一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求,在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估,
104、并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求,必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果,本公司及/或其关联人员均不承担任何法律责任。本报告所载资料的来源被认为是可靠的,但本公司不保证其准确性或完整性,也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。本公司并不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此相关的其他任何损失承担任何责任。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断,本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌,过往表现不应作为日后的表现依据;在不同时期,本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一
105、致的报告;本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时,本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改,投资者应当自行关注相应的更新或修改。除非另行说明,本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现。过往的业绩表现亦不应作为日后回报的预示。我们不承诺也不保证,任何所预示的回报会得以实现。分析中所做的回报预测可能是基于相应的假设。任何假设的变化可能会显著地影响所预测的回报。本公司的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。本公司的资产
106、管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。本报告并非针对或意图发送予或为任何就发送、发布、可得到或使用此报告而使兴业证券股份有限公司及其关联子公司等违反当地的法律或法规或可致使兴业证券股份有限公司受制于相关法律或法规的任何地区、国家或其他管辖区域的公民或居民,包括但不限于美国及美国公民(1934 年美国证券交易所第 15a-6 条例定义为本主要美国机构投资者除外)。本报告的版权归本公司所有。本公司对本报告保留一切权利。除非另有书面显示,否则本报告中的所有材料的版权均属本公司。未经本公司事先书面授权,本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷
107、贝、复印件或复制品,或再次分发给任何其他人,或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。未经授权的转载,本公司不承担任何转载责任。特别声明特别声明 在法律许可的情况下,兴业证券股份有限公司可能会持有本报告中提及公司所发行的证券头寸并进行交易,也可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。因此,投资者应当考虑到兴业证券股份有限公司及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据。兴业证券研究兴业证券研究 上上 海海 北北 京京 深深 圳圳 地址:上海浦东新区长柳路36号兴业证券大厦15层 邮编:200135 邮箱: 地址:北京市朝阳区建国门大街甲6号SK大厦32层01-08单元 邮编:100020 邮箱: 地址:深圳市福田区皇岗路5001号深业上城T2座52楼 邮编:518035 邮箱: