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1、 公司公司报告报告|公司专题研究公司专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 菜百股份菜百股份(605599)证券证券研究报告研究报告 2023 年年 07 月月 12 日日 投资投资评级评级 行业行业 纺织服饰/饰品 6 个月评级个月评级 买入(维持评级)当前当前价格价格 12.91 元 目标目标价格价格 元 基本基本数据数据 A 股总股本(百万股)777.78 流通A股股本(百万股)586.68 A 股总市值(百万元)10,041.11 流通A股市值(百万元)7,574.01 每股净资产(元)4.70 资产负债率(%)40.21 一年内最高/最低(元)13.50/8.56 作者
2、作者 孙海洋孙海洋 分析师 SAC 执业证书编号:S04 尉鹏洁尉鹏洁 分析师 SAC 执业证书编号:S01 资料来源:聚源数据 相关报告相关报告 1 菜百股份-季报点评:第三季度实现营收 31.96 亿元同增 51.18%,拓宽市场核心竞争力持续提升 2022-11-14 2 菜百股份-半年报点评:22H1 实现归母净利润 2.5 亿同增 26%,稳北京市场延伸京外辐射圈,产品研发持续突破提升品牌知名度 2022-09-01 3 菜百股份-年报点评报告:22Q1 实现归母净利 1.8 亿同增 72%,持续延伸京外辐射拓展市场,多品牌搭建立体化发展战
3、略 2022-04-28 股价股价走势走势 专注黄金主业,自营开拓天地专注黄金主业,自营开拓天地 坚持直营发展,北京市场收入规模领先。坚持直营发展,北京市场收入规模领先。公司位于黄金珠宝行业的产业链终端零售环节,主要经营黄金饰品、贵金属投资产品、贵金属文化产品和钻翠珠宝饰品等在内的全品类黄金珠宝产品,是北京市场收入规模领先的黄金珠宝企业。公司始终坚持全直营发展模式,充分发挥直营模式优势,快速根据市场需求和消费者偏好进行产品调整,促进整体销售业绩。公司持续拓展营销网络建设,截止 22 年末,拥有覆盖北京各行政区以及河北、天津、西安、包头、苏州等地的 70 家直营门店、银行渠道等线下销售网络,以及
4、覆盖全国市场的包括各大电商平台店铺、自营官方商城、直播销售等在内的线上电商销售网络。23Q1 迎来开门红,营收同比高增。迎来开门红,营收同比高增。随着经济回暖,线上及线下消费复苏带来消费增长,23Q1 公司实现营收50.5 亿元,同增 45.6%,归母净利润 2.3 亿元,同增 30.6%。分产品,22年贵金属投资产品/黄金饰品/贵金属文化产品/钻翠珠宝饰品营收分别57.0/40.0/9.4/2.1 亿元,同比+24.0%/-7.5%/-10.5%/-6.6%,22 年贵金属投资产品收入增长,系国际经济预期等不确定性因素综合影响。黄金珠宝市场规模广阔,供需改变迎来新机。黄金珠宝市场规模广阔,供
5、需改变迎来新机。根据欧睿国际,2022 年中国黄金珠宝市场规模达 8159 亿元,市场规模稳步增长。黄金饰品为主要的消费品类,占比约 57%。供给上,产品工艺更加多元,根据中国黄金报社调研统计,21 年古法金在零售商的黄金产品库存中排名第三,占比 16.7%。需求上,自戴已成为消费者最重要的珠宝消费场景,占比达 39%,供需同步拉动黄金珠宝市场向好。产品矩阵式发展迎合需求,子品牌聚焦垂直赛道。产品矩阵式发展迎合需求,子品牌聚焦垂直赛道。公司持续加大自主研发投入力度,构建平台化研发体系,不断优化产品线。进行多品牌战略布局,建立子品牌聚焦垂直赛道,加大对专注古法金品类的“菜百传世”和专注钻石镶嵌品
6、类的“菜百悦时光”两个子品牌的培育力度。凭借“北京菜百黄金珠宝博物馆”,公司打造馆店结合的消费场景,积极提升品牌力。推进全渠道布局推进全渠道布局,积极发力新兴平台。,积极发力新兴平台。公司在线下通过直营模式稳步扩张,以北京为核心逐步向全国深入,北京总店坪效突出,22 年达 71.4 万/平方米。银行渠道占比较小,收入维持稳定增长。公司通过自建平台和外部加盟布局线上,同时通过直播业务与私域运营获取流量,自播团队日趋成熟。22 年公司线上渠道收入为 14.7 亿元,同比+34.4%,保持较高增速。调整盈利预测,维持调整盈利预测,维持“买入买入”评级。评级。公司打造黄金类“三架马车”,各产品齐头并进
7、。持续加密北京门店,巩固华北优势,同时布局空白市场,运用直营连锁经营模式逐步扩张全国。随着线上、线下消费复苏,新工艺和需求转变为黄金市场带来新活力,公司坚持直营模式扩张更易受宏观消费环境改善展现经营弹性,故调整盈利预测,我们预计 23-25 年营业收入为 160.4/187.9/205.9 亿元(23/24 年原值为 146.6/176.0 亿元),归母净利润为 6.3/7.2/8.1 亿元(23/24 年原值为6.1/7.2 亿元),对应 PE16/14/12x。风险风险提示提示:经营区域集中风险;原材料价格波动风险;委外加工风险等。-19%-12%-5%2%9%16%23%2022-072
8、-03菜百股份沪深300 公司报告公司报告|公司专题研究公司专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 财务数据和估值财务数据和估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元)10,405.75 10,989.87 16,037.27 18,785.58 20,585.42 增长率(%)47.23 5.61 45.93 17.14 9.58 EBITDA(百万元)578.59 664.81 967.93 1,097.04 1,189.71 归属母公司净利润(百万元)363.95 460.13 628.47 722.46 812.37
9、 增长率(%)0.61 26.42 36.59 14.96 12.45 EPS(元/股)0.47 0.59 0.81 0.93 1.04 市盈率(P/E)27.59 21.82 15.98 13.90 12.36 市净率(P/B)3.13 2.95 2.69 2.55 2.38 市销率(P/S)0.96 0.91 0.63 0.53 0.49 EV/EBITDA 15.19 8.96 9.99 7.53 8.79 资料来源:wind,天风证券研究所 UWdUhZjWlXdWCXcVhU9PaObRtRqQpNsRjMmMpQjMqRtQ9PqQyRNZmQyQuOnRrP 公司报告公司报告|公
10、司专题研究公司专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 内容目录内容目录 1.“中华老字号中华老字号”企业,直营发展独具优势企业,直营发展独具优势.5 1.1.缘起北京构筑地域优势,多年耕耘成就行业领先.5 1.2.国资委控股,股权结构清晰.5 1.3.23Q1 迎来开门红,营收同比增长 45.6%.6 2.市场规模广阔,多因素驱动行业向好市场规模广阔,多因素驱动行业向好.8 2.1.黄金珠宝市场空间广阔.8 2.2.供需两侧齐发力.9 2.3.中高端市场竞争激烈,各大品牌拓店加速.10 3.完善产品矩阵,渠道布局稳步扩张完善产品矩阵,渠道布局稳步扩张.11 3.1.产品上运用文化
11、价值加成品牌魅力.11 3.2.渠道上逐步打造黄金珠宝零售版图.13 3.3.抓两头、控中间,占据产业链高附加值两端.15 4.盈利预测盈利预测.16 5.风险提示风险提示.17 图表目录图表目录 图 1:公司发展历程图.5 图 2:公司股权结构图.6 图 3:2018-2023Q1 公司营业收入(亿元)及同比.6 图 4:2018-2023Q1 公司归母净利润(亿元)及同比.6 图 5:贵金属投资产品占比逐渐增大(亿元).7 图 6:华北地区营收占比最大(亿元).7 图 7:2018-2023Q1 公司毛利率及归母净利率.7 图 8:各产品毛利率维持稳定.7 图 9:公司各项费用率维持稳定.
12、7 图 10:中国黄金珠宝零售市场规模(亿元)及同比增速.8 图 11:2010-2022 年限额以上单位金银珠宝类商品零售额(亿元).8 图 12:2022 年国内主要珠宝品类市场份额.8 图 13:2012-2021 年上海钻石交易所钻石成交金额(亿美元).8 图 14:2015-2022 中国黄金消费量(吨).9 图 15:2022 年国内黄金消费结构.9 图 16:2021 年零售商黄金产品库存中各类金饰比重(按价值计算).9 图 17:各大品牌推出古法金产品.9 图 18:2022 年珠宝零售中不同消费场景占比.10 图 19:2015-2022 年各个国家及地区珠宝人均消费额(美元
13、).10 图 20:2017-2022 黄金珠宝市场集中度.10 图 21:2017-2022 年黄金珠宝类产品渠道结构.10 图 22:2022 年各珠宝品牌中国内地门店数量(家).10 公司报告公司报告|公司专题研究公司专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 4 图 23:2020-2022 年各珠宝品牌中国内地门店净开数量(家).10 图 24:菜百首饰&颐和园合作产品.12 图 25:菜百首饰&天坛合作产品.12 图 26:公司研发费用(百万元)及同比.12 图 27:公司研发产品获 2022 北京旅游商品和文创产品大赛优秀奖.12 图 28:“菜百传世”品牌古法金品类.12
14、 图 29:“菜百悦时光”品牌钻石镶嵌品类.12 图 30:北京菜百黄金珠宝博物馆展示.13 图 31:北京菜百黄金珠宝博物馆荧光矿物专题展区.13 图 32:2018-2022 年公司直营连锁门店数量(家)及同比.14 图 33:2022 年公司门店分布区域.14 图 34:22 年公司各区域门店坪效(万元/平方米)及销售增长率.14 图 35:菜百股份北京总店内景.14 图 36:2018-2022 年公司银行渠道收入(亿元)及同比.14 图 37:2018-2022 年银行渠道收入占比.14 图 38:2018-2022 年公司线上渠道收入(亿元)及同比.15 图 39:2021-202
15、2 公司自建线上平台收入(万元、万人次).15 图 40:菜百股份直播基地.15 图 41:公司获“北京市特色直播电商基地”.15 图 42:黄金珠宝行业产业链.15 图 43:公司对上金所黄金采购业务流程.16 图 44:公司黄金租赁业务流程.16 表 1:公司主要产品分类.11 表 2:公司主要销售渠道.13 表 3:收入拆分(单位:百万元).16 公司报告公司报告|公司专题研究公司专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 5 1.“中华老字号”企业,“中华老字号”企业,直营发展独具优势直营发展独具优势 北京菜市口百货股份有限公司处于黄金珠宝行业的产业链中的终端零售环节,主要经营黄
16、黄金饰品、贵金属投资产品、贵金属文化产品和钻翠珠宝饰品等在内的全品类黄金珠宝产品。金饰品、贵金属投资产品、贵金属文化产品和钻翠珠宝饰品等在内的全品类黄金珠宝产品。公司凭借着产品质量、特色服务、品牌信誉、专业团队、精细化及标准化管理等在内的多方面优势,在黄金珠宝首饰行业具有较高的市场认可度和品牌知名度。1.1.缘起北京构筑地域优势,多年耕耘成就行业领先缘起北京构筑地域优势,多年耕耘成就行业领先 1956-1999 年:起源百货年:起源百货商场商场,经营范围延伸经营范围延伸。公司源于 1956 年设立的北京市宣武区菜市口百货商场,从事百货商品经营。1985 年,顺应国家放开内销黄金饰品零售的政策,
17、公司开始进入黄金珠宝行业。1994 年,公司依据北京市相关政策推进公司化改制,成立菜百有限,并实施员工持股。2000 年年-2010 年:年:变更股份公司变更股份公司,品牌力持续提,品牌力持续提升。升。2000 年,公司变更设立为股份公司,引入多元化资本。2001 年,公司注册“菜百”首饰商标,并于 2006 年成为商务部第一批命名的“中华老字号”企业。随着黄金珠宝业务逐步做大做强,自 2010年公司成为黄金珠宝专业经营公司。2011-至今:专注黄金珠宝,上市开启新篇章。至今:专注黄金珠宝,上市开启新篇章。此阶段公司开始专注黄金珠宝的专业化经营。2014 年,公司设立电商子公司。2015-20
18、17 年,公司多次实施管理人员、专业技术人员和优秀员工股权激励。2021 公司于上海交易所挂牌上市,进入发展新阶段。图图 1:公司发展历程图公司发展历程图 资料来源:公司公告,天风证券研究所 经过几十年的发展,菜百股份在黄金珠宝商品的原料采购、款式设计、连锁销售和品牌运营等方面积累了丰富的经验,是北京市场收入规模领先的黄金珠宝企业,也是国内黄金珠宝行业中直营收入规模领先、单店收入规模领先,线上线下全渠道经营的黄金珠宝专业经营公司。公司始终坚持全直营的发展模式全直营的发展模式,充分发挥直营模式下快速获得第一手消费需求的优势,并直接从销售端反馈至公司的供应链端、设计端,可较为快速的根据市场需求和消
19、费者偏好进行产品调整,以更好的适应市场,从而促进整体销售业绩。1.2.国资委控股,股权结构清晰国资委控股,股权结构清晰 公司作为西城区国资委实际控制的国有企业,西城区国资委将公司作为重要子企业进行管公司作为西城区国资委实际控制的国有企业,西城区国资委将公司作为重要子企业进行管 公司报告公司报告|公司专题研究公司专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 6 理。理。公司的控股股东系金正公司,持有公司 24.6%的股份。金正公司为金融街资本运营中心的全资子公司,金融街资本运营中心的出资人为西城区国资委。公司第二、第三大股东分别为明牌实业、恒安天润,各持有公司 16.2%、13.3%的股份。
20、图图 2:公司股权结构图公司股权结构图 资料来源:同花顺 iFinD,天风证券研究所 注:截止 2023 年一季报 1.3.23Q1 迎来开门红,营收同比增长迎来开门红,营收同比增长 45.6%随着公司积极拓店,近三年营收实现稳定增长。随着公司积极拓店,近三年营收实现稳定增长。2022 年公司营收 109.9 亿元,同增 5.6%;归母净利润 4.6 亿元,同增 26.6%。23Q1 营收 50.5 亿元,同增 45.6%;归母净利润 2.3 亿元,同增 30.6%。2021 年营收增长较快,系公司销售整体向好和新开门店影响。22 年营收增长主要系线上销售增长及新开门店拓展所致。23 年 Q1
21、 营收增长主要由于一季度经济回暖,线下及线上消费复苏带来销售增长。图图 3:2018-2023Q1 公司营业收入公司营业收入(亿元)(亿元)及同比及同比 图图 4:2018-2023Q1 公司公司归母净利润归母净利润(亿元)及同比(亿元)及同比 资料来源:同花顺 iFinD,天风证券研究所 资料来源:同花顺 iFinD,天风证券研究所 分产品看,贵金属投资产品营收逐渐增高,超过黄金饰品营收成为主要产品。分产品看,贵金属投资产品营收逐渐增高,超过黄金饰品营收成为主要产品。22 年贵金属投资产品/黄金饰品/贵金属文化产品/钻翠珠宝饰品营收分别 57.0/40.0/9.4/2.1 亿元,同比+24.
22、0%/-7.5%/-10.5%/-6.6%。22 年贵金属投资产品收入增长,系国际经济预期等不确定性因素综合影响,其他产品营收均下降。分地区看,华北地区营收占主要地位。分地区看,华北地区营收占主要地位。2022 年,华北地区营收 101.9 亿元,同比增长 2.9%,占比减至 92.7%;华东地区营收 4.1 亿元,同比增长 55.2%,占比增至 3.7%;其余地区营收及其占比较小,但是除东北地区和其他地区外,均有较好增长,主要系公司积极拓展线上销售渠道,线上渠道表现较好所致。公司报告公司报告|公司专题研究公司专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 7 图图 5:贵金属投资产品占比逐
23、渐增大(亿元)贵金属投资产品占比逐渐增大(亿元)图图 6:华北地区营收占比最大(亿元)华北地区营收占比最大(亿元)资料来源:wind,天风证券研究所 资料来源:wind,天风证券研究所 公司毛利率与归母净利率整体较为稳定。公司毛利率与归母净利率整体较为稳定。2022 年,公司毛利率为 11.2%,同比减少 0.1pct;归母净利率为 4.2%,同比增长 0.7pct。23Q1,公司毛利率为 11.4%,同比减少 1.3pct;归母净利率为 4.6%,同比减少 0.5pct。2021 年毛利率与归母净利率下降较多,系金价影响导致营业成本增速高于收入增速,叠加 21 年新开 17 家店涉及的投入影
24、响。分产品看,分产品看,2022 年贵金属投资产品/黄金饰品/贵金属文化产品/钻翠珠宝饰品/联营销售佣金/其 他 业 务 的 毛 利 率 分 别 为2.8%/18.3%/12.7%/43.1%/93.6%/92.5%,同 比 变 化+1.5/+1.8/+0.6/+9.6/-2.8/-0.4pct。2021 年钻翠珠宝饰品毛利率增长较大主要系自营钻石销售占比提升所致。图图 7:2018-2023Q1 公司毛利率及归母净利率公司毛利率及归母净利率 图图 8:各产品毛利率各产品毛利率维持稳定维持稳定 资料来源:同花顺 iFinD,天风证券研究所 资料来源:wind,天风证券研究所 公司费控优秀,管理
25、能力凸显。公司费控优秀,管理能力凸显。2022 年,公司销售/管理/研发/财务费用率分别为3.2%/0.9%/0.1%/0.2%,同比变化+0.17/-0.04/+0.01/-0.19pct。2022 年公司销售费用率增加主要系新开门店租金、人员费用等运营成本增加所致。图图 9:公司公司各项费用率维持稳定各项费用率维持稳定 公司报告公司报告|公司专题研究公司专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 8 资料来源:wind,天风证券研究所 2.市场规模广阔,多因素驱动行业向好市场规模广阔,多因素驱动行业向好 2.1.黄金珠宝市场空间广阔黄金珠宝市场空间广阔 珠宝首饰市场规模约珠宝首饰市场
26、规模约 8000 多亿,行业处于稳步增长区间。多亿,行业处于稳步增长区间。根据欧睿国际,2022 年中国黄金珠宝市场规模 8159 亿元,2008-2013 年 CAGR 为 21%,我国黄金珠宝零售规模高速增长,进入 14 年行业增速趋缓,2014-2022 年 CAGR 为 5%,总体来看,我国黄金珠宝行业稳步扩容。根据国家统计局数据,2021/2022 年限额以上单位金银珠宝类商品零售额稳定在 3000亿元左右。图图 10:中国黄金珠宝零售市场规模(亿元)及同比增速中国黄金珠宝零售市场规模(亿元)及同比增速 图图 11:2010-2022 年限额以上单位金银珠宝类商品零售额(亿元)年限额
27、以上单位金银珠宝类商品零售额(亿元)资料来源:欧睿国际,天风证券研究所 资料来源:国家统计局,同花顺 iFinD,天风证券研究所 黄金饰品为主要的消费品类,占比约为黄金饰品为主要的消费品类,占比约为 57%。依据品类不同,黄金珠宝商品可以划分为贵金属及合金饰品、金银类投资产品、钻石镶嵌饰品,以及包括珍珠饰品、半宝石饰品和人造珠宝在内的其他饰品等。根据中国珠宝玉石首饰行业协会数据,2022 年黄金产品的市场份额达 57%,钻石、玉石、彩色宝石、珍珠、铂金白银及其他分别占比为 11%、20%、4%、3%、1%、3%。钻石饰品未来发展空间大。钻石饰品未来发展空间大。钻交所为中国大陆唯一钻石进出口交易
28、平台,根据上海钻石交易所数据,2021 年中国钻石交易金额显著增长,2021 年钻石成交金额 71 亿美元,同比增长 81.3%。图图 12:2022 年国内主要珠宝品类市场份额年国内主要珠宝品类市场份额 图图 13:2012-2021 年上海钻石交易所钻石成交金额(亿美元)年上海钻石交易所钻石成交金额(亿美元)公司报告公司报告|公司专题研究公司专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 9 资料来源:中国珠宝玉石首饰行业协会,天风证券研究所 资料来源:上海钻石交易所,wind,风证券研究所 黄金兼具消费和投资两种属性,若经济扩张,则对消费有利,如果市场的风险和不确定性黄金兼具消费和投资
29、两种属性,若经济扩张,则对消费有利,如果市场的风险和不确定性增加,人们则会选择黄金作为投资资产。增加,人们则会选择黄金作为投资资产。其中消费需求对金价敏感度较低,主要受婚庆、居民可支配收入等因素影响,整体表现比较平稳。投资需求以获取投资收益为目的,主要通过购买金条、金币以及黄金 ETE 产品进行投资。图图 14:2015-2022 中国黄金消费量(吨)中国黄金消费量(吨)图图 15:2022 年国内黄金消费结构年国内黄金消费结构 资料来源:中国黄金协会,wind,中国黄金公告,天风证券研究所 资料来源:中国黄金协会,中国黄金公告,天风证券研究所 2.2.供需两侧齐供需两侧齐发力发力 强调产品工
30、艺,古法金引领新潮流。强调产品工艺,古法金引领新潮流。随着年轻消费群体的不断壮大,对黄金产品款式、材质工艺等个性化需求更加多元,对“古法金”、“花丝工艺”等消费热情不断上升,各大品牌顺势推出古法金产品。根据中国黄金报社调研统计,21 年古法金饰在零售商的黄金产品库存中排名第三,占 16.7%,仅次于普货金饰和硬足金产品。图图 16:2021 年零售商黄金产品库存中各类金饰比重年零售商黄金产品库存中各类金饰比重(按价值计算)(按价值计算)图图 17:各大品牌推出古法金产品各大品牌推出古法金产品 资料来源:中国黄金报社,世界黄金协会,世界黄金协会公众号,天风证券 资料来源:周大生官网,中国黄金、菜
31、百股份天猫旗舰店,天风证券研究所 公司报告公司报告|公司专题研究公司专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 10 研究所 需求转变,“自戴”已成为消费者最重要的珠宝消费场景。需求转变,“自戴”已成为消费者最重要的珠宝消费场景。消费支出结构发生改变的背景下,消费者对于消费类黄金珠宝产品的需求从传统的婚嫁需求逐渐扩展至个性化与充满设计感的“悦己、自戴”型的礼品性需求。据世界黄金协会数据,2022 年,自戴成为占比最大的珠宝首饰消费场景,达 39%。从人均消费额来看,我国珠宝人均消费额仍有较大的提升空间,供需两侧齐发力有望拉动黄金珠宝市场向好。图图 18:2022 年珠宝零售中不同消费场景
32、占比年珠宝零售中不同消费场景占比 图图 19:2015-2022 年各个国家及地区珠宝人均消费额(美元)年各个国家及地区珠宝人均消费额(美元)资料来源:世界黄金协会,天风证券研究所 资料来源:欧睿国际,天风证券研究所 2.3.中高端市场竞争激烈,各大品牌拓店加速中高端市场竞争激烈,各大品牌拓店加速 市场集中度持续提升,百货公司、专卖店为黄金珠宝类产品的主要卖场。市场集中度持续提升,百货公司、专卖店为黄金珠宝类产品的主要卖场。根据欧睿国际,黄 金 珠 宝 市 场2022年CR3/CR5/CR10分 别 为23.4%/28.1%/34.3%,同 比+0.7pct/+0.8pct/+0.9pct。2
33、022 年,百货公司渠道占比逐渐收窄至 51.6%,珠宝和钟表专卖店渠道占比逐年提升至 36.4%,电商渠道占比稳健上升至 10.3%。图图 20:2017-2022 黄金珠宝黄金珠宝市场集中度市场集中度 图图 21:2017-2022 年黄金珠宝类产品渠道结构年黄金珠宝类产品渠道结构 资料来源:欧睿国际,天风证券研究所 资料来源:欧睿国际,天风证券研究所 各珠宝品牌持续拓展门店。各珠宝品牌持续拓展门店。截至 2022 年年底,在中国内地的零售门店数超过 4000 家的珠宝品牌为周大福、老凤祥、周大生、豫园股份,分别拥有 5764、5594、4616、4564 家门店,渠道布局数量具有相对优势
34、。图图 22:2022 年各珠宝品牌中国内地门店数量(家)年各珠宝品牌中国内地门店数量(家)图图 23:2020-2022 年各珠宝品牌中国内地门店净开数量(家)年各珠宝品牌中国内地门店净开数量(家)公司报告公司报告|公司专题研究公司专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 11 资料来源:各公司财报、官网与招股说明书,天风证券研究所 资料来源:各公司财报与官网,天风证券研究所 3.完善产品矩阵,完善产品矩阵,渠道布局渠道布局稳步扩张稳步扩张 3.1.产品上运用产品上运用文化价值加成品牌魅力文化价值加成品牌魅力 公司主要产品包括黄金饰品、贵金属文化产品、贵金属投资产品,以及钻翠珠宝饰品
35、。公司主要产品包括黄金饰品、贵金属文化产品、贵金属投资产品,以及钻翠珠宝饰品。公司始终坚持“标实价、卖真货、卖好货”原则,设计、销售包括黄金饰品、贵金属投资产品、贵金属文化产品、钻翠珠宝饰品等在内的全品类、多款式、各档次黄金珠宝商品,服务于广大、多样化的消费者群体。表表 1:公司主要产品分类公司主要产品分类 产品类别产品类别 产品描述产品描述 产品图示产品图示 黄金饰品 主要以黄金原料制成的首饰,包括手镯、戒指、项链、耳环、挂坠、手链等 贵金属文化产品 以黄金、白银为原料制成的工艺摆件、熊猫金银币等产品,及故宫、颐和园等文化 IP 产品 贵金属投资产品 以黄金为原料加工制成的不同规格、品类和图
36、案的金条产品 钻翠珠宝饰品 主要原料为钻石、翡翠、白玉、铂金、珠宝、K 金、白银、珍珠等的珠宝首饰,包括手镯、戒指、项链、挂坠、耳环、手链等 资料来源:公司公告,天风证券研究所 推进产品系列化,构建场景化消费模式。推进产品系列化,构建场景化消费模式。通过募集资金投资项目“定制及设计中心项目”,公司持续加大自主设计研发投入力度,统筹自有设计团队及行业大师、专业院校、供应商等多维度设计资源,构建平台化研发体系,不断优化产品线,推出“恋意 Lovin”、“京承百韵”、“菜百传世 轻舞飞扬”等多个系列产品。同时,公司积极推进异业合作及 IP 合作,推出特色产品。公司报告公司报告|公司专题研究公司专题研
37、究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 12 图图 24:菜百首饰菜百首饰&颐和园合作产品颐和园合作产品 图图 25:菜百首饰菜百首饰&天坛天坛合作产品合作产品 资料来源:公司官网,天风证券研究所 资料来源:公司官网,天风证券研究所 提升研发能力,优化产品线。提升研发能力,优化产品线。公司聚焦人才战略,率先导入首饰设计师国家职业标准,开展职业培训,为完善设计研发体系,储备首饰设计人才奠定基础。公司研发费用投入持续增加,22 年公司研发费用为 9.8 百万元,同比+14.4%。为构建平台化研发体系,公司加大自主设计研发投入力度,统筹自有设计团队及行业大师、专业院校、供应商等多维度设计资源,2
38、2 年公司十余项自主设计产品荣获行业奖项。图图 26:公司研发费用(百万元)及同比公司研发费用(百万元)及同比 图图 27:公司公司研发研发产品获产品获 2022 北京旅游商品和文创产品大赛优秀奖北京旅游商品和文创产品大赛优秀奖 资料来源:同花顺 iFinD,天风证券研究所 资料来源:公司官网,天风证券研究所 子品牌聚焦垂直赛道,满足多样化需求。子品牌聚焦垂直赛道,满足多样化需求。公司充分发挥直营模式可触达第一手消费需求的优势,细分垂直赛道,构建多品牌战略布局,加大对专注古法金品类的“菜百传世”和专注钻石镶嵌品类的“菜百悦时光”两个子品牌的培育力度。1)依托总店客流,设立子品牌专区,扩大子品牌
39、知名度及影响力;2)从品牌形象、客群研究、品类构建、产品研发等多方面入手,全面优化子品牌运营;3)深入研究消费者喜好,优化品牌款式结构。图图 28:“菜百传世”品牌古法金品类“菜百传世”品牌古法金品类 图图 29:“菜百“菜百悦时光悦时光”品牌”品牌钻石镶嵌品类钻石镶嵌品类 资料来源:公司天猫旗舰店,天风证券研究所 资料来源:公司天猫旗舰店,天风证券研究所 公司报告公司报告|公司专题研究公司专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 13 馆店结合,馆店结合,提供体验式购物的消费场景。提供体验式购物的消费场景。2020 年,菜百首饰总店由北京市文物局正式认证备案成为“北京菜百黄金珠宝博物
40、馆”,展出珍贵黄金珠宝玉石、矿晶、虫珀展品近千件,涵盖宝石学、矿物学、古生物学等多个领域。该博物馆设有二十处打卡点,将展览、互动、销售巧妙融合,形成了“馆店结合”新模式。图图 30:北京菜百黄金珠宝博物馆北京菜百黄金珠宝博物馆展示展示 图图 31:北京菜百黄金珠宝博物馆北京菜百黄金珠宝博物馆荧光矿物专题展区荧光矿物专题展区 资料来源:公司官网,天风证券研究所 资料来源:公司官网,天风证券研究所 3.2.渠道上逐步打造黄金珠宝零售版图渠道上逐步打造黄金珠宝零售版图 公司的销售模式采用直销模式为主,公司的销售模式采用直销模式为主,渠道布局渠道布局包括直营店渠道、银行渠道和电商渠道。包括直营店渠道、
41、银行渠道和电商渠道。公司持续拓展营销网络建设,截至 22 年末,拥有覆盖北京各行政区以及河北、天津、西安、包头、苏州等地的 70 家直营门店、银行渠道等线下销售网络,以及覆盖全国市场的包括各大电商平台店铺、自营官方商城、直播销售等在内的线上电商销售网络。公司通过直营模式稳健发展,以保证每家门店给予顾客高品质和一致性的消费体验,形成了一套有菜百特色的、标准化、可复制的直营连锁经营模式。表表 2:公司主要销售渠道公司主要销售渠道 销售渠道分类销售渠道分类 介绍介绍 直营店渠道 公司自行开店 自行开店系公司自行租赁或使用自有房产开设直营店面销售商品。联营合作开店 合作方联营开店系公司与购物中心或百货
42、商场等合作方达成联营合作,采取“店中店”形式进行销售。银行渠道 公司与银行合作,利用银行渠道体系完善、网点众多的优点,在银行网点销售贵金属文化产品、贵金属投资产品等。电商渠道 公司电商子公司与京东、天猫等多家电商平台合作,主要采用在各电商平台开设旗舰店的方式,采用直营和代销两种模式实现线上销售。资料来源:公司公告,天风证券研究所 以北京市为核心,拓展全国营销网络布局,提升市场覆盖率。以北京市为核心,拓展全国营销网络布局,提升市场覆盖率。公司持续推进营销网络建设,截止 22 年末共拥有线下门店 70 家,同比增长 20.7%,加密北京市内门店布局,北京市门店占比为 72.9%,北京以外区域开设门
43、店 6 家,探索区域市场深耕模式,以线下门店带动当地市场知名度,逐步形成异地连锁经营样板。公司报告公司报告|公司专题研究公司专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 14 图图 32:2018-2022 年年公司直营连锁门店数量(家)公司直营连锁门店数量(家)及同比及同比 图图 33:2022 年公司门店分布区域年公司门店分布区域 资料来源:公司公告,天风证券研究所 资料来源:公司公告,天风证券研究所 京津翼门店坪效突出,依托总店扩大知名度。京津翼门店坪效突出,依托总店扩大知名度。公司北京总店是国内黄金珠宝行业内规模领先的单体零售门店,坪效达 71.4 万元/平方米。通过北京总店和大中
44、型直营连锁店,为到店消费者提供全品类黄金珠宝商品,为消费者提供“一站式购齐”的购物体验。为拓展华东地区市场,公司于 21 年开设苏州首店,销售增长率快速增长,提升当地品牌知名度及影响力。图图 34:22 年公司各区域门店坪效(万元年公司各区域门店坪效(万元/平方米)及销售增长率平方米)及销售增长率 图图 35:菜百股份北京总店内景菜百股份北京总店内景 资料来源:公司公告,天风证券研究所 资料来源:公司公告,天风证券研究所 银行渠道占比较小,收入维持稳定增长。银行渠道占比较小,收入维持稳定增长。2022 年银行渠道收入为 1.7 亿元,同比-1.9%,占比为 1.6%。公司在银行渠道方面,不断加
45、强与各银行机构的紧密合作,积极拓展新合作银行,针对高净值客户优化银行渠道产品线,销售规模保持稳定。图图 36:2018-2022 年公司银行渠道收入(亿元)及同比年公司银行渠道收入(亿元)及同比 图图 37:2018-2022 年银行渠道收入占比年银行渠道收入占比 资料来源:公司公告,天风证券研究所 资料来源:公司公告,天风证券研究所 公司报告公司报告|公司专题研究公司专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 15 通过自建平台和外部加盟布局线上,线上渠道收入持续保持高增速。通过自建平台和外部加盟布局线上,线上渠道收入持续保持高增速。在线上渠道方面,持续加大电商平台营销运营,天猫、京东
46、平台店铺销售保持增长,尝试开设更多线上平台店铺,持续探索新销售增长点。22 年公司线上渠道收入为 14.7 亿元,同比+34.4%,自建线上平台访客达 198.1 万人,荣获京东大时尚 2022 年度百亿俱乐部奖和老字号天猫旗舰店成交额、老字号直播电商成交额双料第一优异成绩。图图 38:2018-2022 年公司线上渠道年公司线上渠道收入(亿元)及同比收入(亿元)及同比 图图 39:2021-2022 公司自建线上平台收入(万元、万人公司自建线上平台收入(万元、万人次次)资料来源:公司公告,天风证券研究所 资料来源:公司公告,天风证券研究所 推进线上直播业务与私域运营,自播团队日趋成熟。推进线
47、上直播业务与私域运营,自播团队日趋成熟。菜百股份直播基地以多年来黄金珠宝全品类经营优势为依托,总部位于北京市西城区广内大街 306 号,除总部外还拥有电商、连锁两大分部 27 个直播间,拥有一支兼具黄金珠宝顾问、黄金珠宝博物馆讲解员、黄金珠宝主播于一身的主播团队,自主培养主播近百名。2023 年 5 月,菜百股份直播基地成为首批 13 家“北京市特色直播电商基地”之一。图图 40:菜百股份直播基地菜百股份直播基地 图图 41:公司获“:公司获“北京市特色直播电商基地”北京市特色直播电商基地”资料来源:公司官网,天风证券研究所 资料来源:公司官网,天风证券研究所 3.3.抓两头、控中间,占据产业
48、链高附加值两端抓两头、控中间,占据产业链高附加值两端 公司业务重心集中黄金珠宝产品附加价值两端,采用抓两头、控中间的经营模式。公司业务重心集中黄金珠宝产品附加价值两端,采用抓两头、控中间的经营模式。公司在上游的业务重心包括原材料采购和产品设计等,下游则专注于首饰文化推广、直营门店管理、会员资源运营与增值服务等,聚焦于能为顾客带来更高附加值的环节。同时,公司将黄金珠宝行业高度标准化的生产环节以委外加工方式完成,重点把控供应质量。图图 42:黄金珠宝行业产业链黄金珠宝行业产业链 公司报告公司报告|公司专题研究公司专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 16 资料来源:公司公告,天风证券研
49、究所 公司货源主要来自于自采原料进行委外加工、联营和成品采购。公司货源主要来自于自采原料进行委外加工、联营和成品采购。在原料采购方面,公司系第一批上海黄金交易所综合类会员,贵金属类原材料主要来自上海黄金交易所及银行黄金租赁等,有较强的货源保障。公司通过“以销定采”的多批次、小批量的采购原则,降低原材料价格风险。为规避黄金价格波动带来的经营风险,公司在开展黄金租赁的同时,会对应买入黄金 T+D合约,对冲黄金价格波动带来的风险。T+D 业务产生的公允价值变动损益为黄金 T+D 合约按期末黄金标准金价与买入合约日黄金标准金价的差额。图图 43:公司对上公司对上金金所黄金采购业务流程所黄金采购业务流程
50、 图图 44:公司黄金租赁业务流程公司黄金租赁业务流程 资料来源:公司公告,天风证券研究所 资料来源:公司公告,天风证券研究所 4.盈利预测盈利预测 公司打造黄金类“三架马车”,各产品齐头并进。持续加密北京门店,巩固华北优势,同时布局空白市场,运用直营连锁经营模式逐步扩张全国。随着线上、线下消费复苏,新工艺和需求转变为黄金市场带来活力,公司坚持直营模式扩张更易受宏观消费环境改善展现经营弹性,故调整盈利预测,我们预计 23-25 年营业收入为 160.4/187.9/205.9 亿元(23/24年原值为146.6/176.0亿元),归母净利润为6.3/7.2/8.1亿元(23/24年原值为6.1
51、/7.2亿元),对应 PE16/14/12x。表表 3:收入拆分(单位:百万元):收入拆分(单位:百万元)2020A 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入 7067.85 10405.75 10989.87 16037.27 18785.58 20585.42 yoy-15.85%47.23%5.61%45.93%17.14%9.58%毛利率 13.90%11.30%11.20%11.80%11.50%11.30%公司报告公司报告|公司专题研究公司专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 17 分产品:贵金属投资产品 3347.43 4598.55 5
52、702.35 8553.54 10264.23 11290.65 yoy 22.30%37.40%24.00%50.00%20.00%10.00%毛利率 5.20%1.30%2.80%3.00%3.00%2.80%黄金饰品 2621.67 4320.91 3996.43 5794.82 6664.04 7330.45 yoy-30.50%64.80%-7.50%45.00%15.00%10.00%毛利率 19.20%16.50%18.30%18.00%18.00%18.00%贵金属文化产品 796.24 1046.96 936.84 1264.73 1391.21 1460.77 yoy-11
53、.00%31.50%-10.50%35.00%10.00%5.00%毛利率 14.00%12.10%12.70%13.00%14.00%13.20%钻翠珠宝饰品 129.41 228.57 214.32 257.18 282.9 311.19 yoy-86.50%76.60%-6.20%20.00%10.00%10.00%毛利率 24.00%33.60%43.10%40.00%42.00%40.00%联营佣金收入 157.47 201.08 130.73 156.88 172.57 181.2 yoy 24.00%33.60%43.10%40.00%42.00%40.00%毛利率 95.70%
54、96.50%93.60%95.30%95.10%94.70%其他业务 15.63 9.68 9.2 10.12 10.63 11.16 yoy-58.00%-38.00%-5.00%10.00%5.00%5.00%毛利率 95.60%92.90%92.50%93.60%93.00%93.00%资料来源:wind,天风证券研究所 5.风险提示风险提示 经营区域集中风险:经营区域集中风险:公司目前的销售区域主要集中于以北京市为核心的华北地区,且公司北京总店的销售占比较高。在公司目前的销售区域分布情况下,如华北地区经济环境、居民收入等发生重大不利变化,或区域珠宝行业竞争加剧,将对公司经营产生不利影响
55、。原材料价格波动风险:原材料价格波动风险:公司产品的主要原材料为黄金和铂金,公司黄金、铂金原材料主要通过上金所采购,若黄金、铂金原材料价格持续上涨,则公司可直接通过调整产品销售价格消化原材料价格上涨带来的不利影响,获得经营收益。若黄金、铂金等原材料价格下跌,公司直接面临着产品销售价格下降,给经营业绩带来压力。委外加工风险:委外加工风险:公司为黄金珠宝专业经营公司,聚焦于产品附加值较高的上下游两端,强调原料采购、款式设计、连锁销售和品牌运营等附加值高的核心环节,将附加值较低、标准化程度较高的珠宝首饰加工环节委托专业加工厂商进行生产。如果委外加工厂商延迟交货,或加工工艺和产品质量达不到公司所规定的
56、标准,可能对公司存货管理及经营产生不利影响。公司报告公司报告|公司专题研究公司专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 18 财务预测摘要财务预测摘要 资产资产负债表负债表(百万元百万元)2021 2022 2023E 2024E 2025E 利润利润表表(百万元)(百万元)2021 2022 2023E 2024E 2025E 货币资金 1,186.85 1,563.42 1,282.98 1,502.85 1,646.83 营业收入营业收入 10,405.75 10,989.87 16,037.27 18,785.58 20,585.42 应收票据及应收账款 178.31 252.
57、91 316.51 336.30 415.04 营业成本 9,226.12 9,756.97 14,148.25 16,617.27 18,253.01 预付账款 10.17 0.10 23.48 8.72 19.61 营业税金及附加 211.37 197.08 302.78 357.71 383.26 存货 2,740.31 2,716.44 5,203.05 3,665.25 6,390.33 销售费用 314.82 351.47 481.12 563.57 617.56 其他 793.34 620.65 811.59 621.56 822.52 管理费用 98.42 99.54 169.
58、96 182.31 185.27 流动资产合计流动资产合计 4,908.97 5,153.52 7,637.62 6,134.67 9,294.33 研发费用 8.53 9.75 12.17 15.44 14.41 长期股权投资 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 财务费用 37.66 18.44 81.69 82.08 59.74 固定资产 167.97 158.37 141.07 123.78 106.49 资产/信用减值损失(18.73)(0.91)(7.20)(8.95)(5.69)在建工程 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 公允价值变动收益 7.24(0
59、.19)0.00 0.00 0.00 无形资产 8.73 22.87 19.43 15.99 12.55 投资净收益(5.01)53.93 20.94 23.29 32.72 其他 135.86 147.84 162.67 132.22 137.47 其他 24.78(112.83)0.00 0.00 0.00 非流动资产合计非流动资产合计 312.57 329.08 323.17 271.98 256.51 营业利润营业利润 500.55 616.62 855.05 981.55 1,099.20 资产总计资产总计 5,221.54 5,482.60 7,960.79 6,406.66 9,
60、550.84 营业外收入 0.33 0.23 0.28 0.28 0.26 短期借款 0.00 0.00 1,335.63 103.48 2,448.87 营业外支出 0.10 0.15 0.12 0.13 0.13 应付票据及应付账款 117.92 68.43 319.13 65.89 357.96 利润总额利润总额 500.79 616.70 855.20 981.71 1,099.33 其他 1,459.25 1,607.41 2,507.79 2,231.12 2,454.68 所得税 136.45 155.77 223.93 257.50 284.63 流动负债合计流动负债合计 1,
61、577.17 1,675.84 4,162.55 2,400.49 5,261.51 净利润净利润 364.33 460.93 631.28 724.21 814.71 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 少数股东损益 0.38 0.80 2.81 1.75 2.33 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 归属于母公司净利润归属于母公司净利润 363.95 460.13 628.47 722.46 812.37 其他 64.05 64.94 60.25 63.08 62.76 每股收益(元)0.47 0.59 0.81 0.93 1.04 非流动负
62、债合计非流动负债合计 64.05 64.94 60.25 63.08 62.76 负债合计负债合计 2,000.63 2,072.79 4,222.81 2,463.57 5,324.27 少数股东权益 12.06 2.45 3.81 4.35 5.15 主要财务比率主要财务比率 2021 2022 2023E 2024E 2025E 股本 777.78 777.78 777.78 777.78 777.78 成长能力成长能力 资本公积 831.63 831.63 831.63 831.63 831.63 营业收入 47.23%5.61%45.93%17.14%9.58%留存收益 1,559.
63、67 1,739.38 2,043.79 2,269.55 2,545.57 营业利润 1.28%23.19%38.67%14.79%11.99%其他 39.77 58.58 80.97 59.77 66.44 归属于母公司净利润 0.61%26.42%36.59%14.96%12.45%股东权益合计股东权益合计 3,220.91 3,409.81 3,737.98 3,943.09 4,226.57 获利能力获利能力 负债和股东权益总计负债和股东权益总计 5,221.54 5,482.60 7,960.79 6,406.66 9,550.84 毛利率 11.34%11.22%11.78%11
64、.54%11.33%净利率 3.50%4.19%3.92%3.85%3.95%ROE 11.34%13.50%16.83%18.34%19.24%ROIC 58.22%31.01%47.80%23.33%39.85%现金流量表现金流量表(百万元百万元)2021 2022 2023E 2024E 2025E 偿债能力偿债能力 净利润 364.33 460.93 628.47 722.46 812.37 资产负债率 38.31%37.81%53.05%38.45%55.75%折旧摊销 34.53 38.37 20.73 20.73 20.73 净负债率-35.60%-44.67%2.13%-34.
65、58%19.79%财务费用 19.78 15.77 81.69 82.08 59.74 流动比率 2.53 2.57 1.83 2.56 1.77 投资损失(12.21)(13.67)(20.94)(23.29)(32.72)速动比率 1.12 1.21 0.58 1.03 0.55 营运资金变动(723.95)49.85(1,951.68)1,217.24(2,504.08)营运能力营运能力 其它(86.55)55.44 2.81 1.75 2.33 应收账款周转率 67.78 50.97 56.33 57.55 54.80 经营活动现金流经营活动现金流(404.07)606.68(1,23
66、8.92)2,020.97(1,641.62)存货周转率 4.68 4.03 4.05 4.24 4.09 资本支出(8.75)23.85 4.69(2.83)0.32 总资产周转率 2.28 2.05 2.39 2.62 2.58 长期投资 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 每股指标(元)每股指标(元)其他 192.50 48.78 16.26 26.12 32.40 每股收益 0.47 0.59 0.81 0.93 1.04 投资活动现金流投资活动现金流 183.75 72.62 20.94 23.29 32.72 每股经营现金流-0.52 0.78-1.59 2.60-2
67、.11 债权融资 2.64(18.65)1,240.64(1,305.29)2,284.12 每股净资产 4.13 4.38 4.80 5.06 5.43 股权融资 338.29(338.97)(303.11)(519.10)(531.23)估值比率估值比率 其他 329.73 5.27 0.00 0.00 0.00 市盈率 27.59 21.82 15.98 13.90 12.36 筹资活动现金流筹资活动现金流 670.66(352.35)937.53(1,824.39)1,752.89 市净率 3.13 2.95 2.69 2.55 2.38 汇率变动影响 0.00 0.00 0.00 0
68、.00 0.00 EV/EBITDA 15.19 8.96 9.99 7.53 8.79 现金净增加额现金净增加额 450.34 326.96(280.44)219.87 143.99 EV/EBIT 15.72 9.24 10.21 7.67 8.94 资料来源:公司公告,天风证券研究所 公司报告公司报告|公司专题研究公司专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 19 分析师声明分析师声明 本报告署名分析师在此声明:我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力,本报告所表述的所有观点均准确地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与,
69、不与,也将不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。一般声明一般声明 除非另有规定,本报告中的所有材料版权均属天风证券股份有限公司(已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格)及其附属机构(以下统称“天风证券”)。未经天风证券事先书面授权,不得以任何方式修改、发送或者复制本报告及其所包含的材料、内容。所有本报告中使用的商标、服务标识及标记均为天风证券的商标、服务标识及标记。本报告是机密的,仅供我们的客户使用,天风证券不因收件人收到本报告而视其为天风证券的客户。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料,但天风证券对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的信息、意见等均仅供客
70、户参考,不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求,在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估,并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求,必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果,天风证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期,天风证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的
71、研究报告。天风证券的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。天风证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。天风证券的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。特别声明特别声明 在法律许可的情况下,天风证券可能会持有本报告中提及公司所发行的证券并进行交易,也可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。因此,投资者应当考虑到天风证券及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突,投资者请勿将本
72、报告视为投资或其他决定的唯一参考依据。投资评级声明投资评级声明 类别类别 说明说明 评级评级 体系体系 股票投资评级 自报告日后的 6 个月内,相对同期沪 深 300 指数的涨跌幅 行业投资评级 自报告日后的 6 个月内,相对同期沪 深 300 指数的涨跌幅 买入 预期股价相对收益 20%以上 增持 预期股价相对收益 10%-20%持有 预期股价相对收益-10%-10%卖出 预期股价相对收益-10%以下 强于大市 预期行业指数涨幅 5%以上 中性 预期行业指数涨幅-5%-5%弱于大市 预期行业指数涨幅-5%以下 天风天风证券研究证券研究 北京北京 海口海口 上海上海 深圳深圳 北京市西城区佟麟阁路 36 号 邮编:100031 邮箱: 海南省海口市美兰区国兴大道 3 号互联网金融大厦 A 栋 23 层 2301 房 邮编:570102 电话:(0898)-65365390 邮箱: 上海市虹口区北外滩国际 客运中心 6 号楼 4 层 邮编:200086 电话:(8621)-65055515 传真:(8621)-61069806 邮箱: 深圳市福田区益田路 5033 号 平安金融中心 71 楼 邮编:518000 电话:(86755)-23915663 传真:(86755)-82571995 邮箱: