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1、 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 Table_Info1 广州发展广州发展(600098)公用事业公用事业 Table_Date 发布时间:发布时间:2023-07-11 Table_Invest 买入买入 首次覆盖 Table_Market 股票数据 2023/07/11 6 个月目标价(元)-收盘价(元)6.28 12 个月股价区间(元)5.186.65 总市值(百万元)22,256.67 总股本(百万股)3,544 A股(百万股)3,544 B股/H股(百万股)0/0 日均成交量(百万股)13 Table_PicQuote 历史收益率曲线 Table_Trend
2、 涨跌幅(%)1M 3M 12M 绝对收益 4%8%6%相对收益 3%14%18%Table_Report 相关报告 广州发展(600098):多元发展提质增效,新能源布局未来可期-20230417 广州发展(600098):多业务布局蓄能发展,新能源引领转型升级-20220902 四大发电中流砥柱,火绿一体前景可期 Table_Author 证券分析师:廖浩祥证券分析师:廖浩祥 执业证书编号:S0550522070001 Table_Title 证券研究报告/公司深度报告 煤气电联营强韧性,风光储一体焕新章煤气电联营强韧性,风光储一体焕新章 报告摘要:报告摘要:Tab
3、le_Summary 广州市属综合能源龙头,做强做优做大绿色能源产业。广州市属综合能源龙头,做强做优做大绿色能源产业。广州发展为广州市大型国有控股上市公司,旗下业务涉及电力、能源物流、燃气、新能源及能源金融等。“十四五”期间公司重点加码绿色能源,预计“十四五”末,天然气和新能源装机规模将达 1000万千瓦以上,占比超过 75%,天然气供气量达到 60 亿立方米,实现翻番。电力:煤价气价调控叠加电价上浮火电迎利好,煤气电售一体化电力:煤价气价调控叠加电价上浮火电迎利好,煤气电售一体化构建核心竞争力。构建核心竞争力。公司深耕电力大省广东,目前火电可控装机容量 403.5 万千瓦(煤电/气电占比 7
4、8%/22%),“十四五”期间燃气电厂将加速落地,进一步优化公司电源结构。2023 年煤价、气价和运价下降趋势明显,且广东电价进一步提升,同时公司已构建煤气电售一体化的全产业链布局,在采购成本和销售电价上具有优势,预计 23 年公司火电盈利能力将明显改善,迎来困境反转。新能源:绿电规模快速增长,光伏装机大年将至。新能源:绿电规模快速增长,光伏装机大年将至。公司积极发展新能源业务,并购和自建双轮驱动,2021 年风电装机容量同增228.8%至99.62万千瓦,2022年光伏装机容量增至122.07万千瓦。“十四五”期间广东省新能源政策密集出台,2023 年硅料价格下降明显,降低光伏装机成本,预计
5、光伏装机大年将至,公司目前新能源储备量超 7GW,预计新能源业务将加速发展。天天然气:发展基础坚实,全产业链进一步完善。然气:发展基础坚实,全产业链进一步完善。公司为广州市燃气购销唯一主体,统筹全市高压管网建设和上游气源采购、下游天然气输配及分销,2022年天然气销售量达20.35亿立方米。目前公司初步构建并形成自主可控的多气源供应体系,中游加快建设广州 LNG 应急调峰气源站项目,下游加速建设广州市天然气利用工程四期,并通过旧楼改造、城中村同期等方式大力拓展用户。投 资 建 议:投 资 建 议:我 们 预 计 2023-2025 年 公 司 营 业 收 入 分 别 为514.57/534.4
6、1/554.14亿元,归母净利润分别为 17.20/17.80/18.55亿元,对应 PE 为 12.94x/12.50 x/12.00 x,首次覆盖,给予“买入”评级。风险提示:风险提示:煤炭价格、LNG 价格涨幅超过预期;新能源装机进度不及预期;电价波动超预期;盈利预测与估值模型不及预期等 Table_Finance 财务摘要(百万元)财务摘要(百万元)2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入营业收入 37,898 47,850 51,457 53,441 55,414(+/-)%19.79%26.26%7.41%3.85%3.69%归属母公司归属母公司净利润净
7、利润 172 1,354 1,720 1,780 1,855(+/-)%-80.37%686.80%27.03%3.50%4.23%每股收益(元)每股收益(元)0.06 0.39 0.49 0.50 0.52 市盈率市盈率 128.46 14.30 12.94 12.50 12.00 市净率市净率 1.19 0.81 0.88 0.82 0.77 净资产收益率净资产收益率(%)0.91%5.57%6.81%6.58%6.42%股息收益率股息收益率(%)1.59%3.18%0.00%0.00%0.00%总股本总股本(百万股百万股)3,544 3,544 3,544 3,544 3,544-25%
8、-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%广州发展沪深300 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 2/40 广州发展广州发展/公司深度公司深度 目录目录 1.公司概况:广州市属综合能源龙头,做强做优做大绿色能源产业公司概况:广州市属综合能源龙头,做强做优做大绿色能源产业.5 1.1.广州市属综合能源集团,股权激励护航未来成长.5 1.2.综合能源体系协同发展,盈利能力和抗风险能力强.6 1.3.火电为主要电源,“十四五”期间持续加码天然气和新能源.10 2.电力业务:煤价气价调控叠加电价上浮火电迎利好,煤气电售一体化构建电力业务:煤价气价调控叠加电价上浮火电迎利好
9、,煤气电售一体化构建核心竞争力核心竞争力.12 2.1.深耕电力大省广东,“十四五”期间天然气发电有望快速提升.12 2.2.煤价气价回落缓解成本压力,煤气电联动增强产业链韧性.16 2.3.电力市场化助推电价提升,“发售一体”充分发挥业务优势.24 3.新能源业务:绿电规模快速增长,光伏装机大年将至新能源业务:绿电规模快速增长,光伏装机大年将至.26 3.1 新能源装机规模加速扩容,“十四五”末有望达到 8GW.26 3.2 广东省光伏发电政策力度大,叠加上游降价趋势已现,光伏装机有望加速.30 4.天然气业务:天然气发展基础坚实,全产业链进一步完善天然气业务:天然气发展基础坚实,全产业链进
10、一步完善.33 4.1 气源稳定性持续增强,天然气全产业链进一步完善.33 4.2 广州市天然气发展空间巨大,发电项目为天然气需求提供支撑.35 5.投资建议投资建议.37 6.风险提示风险提示.37 图表目录图表目录 图图 1:广州发展主要业务板块和各板块主要控股公司:广州发展主要业务板块和各板块主要控股公司.5 图图 2:广州发展股权结构:广州发展股权结构.6 图图 3:2016-2023Q1 公司营业收入(亿元)及增速(公司营业收入(亿元)及增速(%).7 图图 4:2016-2022 年公司营业收入构成(年公司营业收入构成(%).7 图图 5:2016-2023Q1 公司毛利润和归母净
11、利润(亿元)及增速(公司毛利润和归母净利润(亿元)及增速(%).7 图图 6:2016-2022 年公司毛利润构成(年公司毛利润构成(%).7 图图 7:2016-2023Q1 公司毛利率和归母净利率(公司毛利率和归母净利率(%).8 图图 8:2016-2022 年公司分业务毛利率(年公司分业务毛利率(%).8 图图 9:2021 年和年和 2022 年火电公司净利率水平(年火电公司净利率水平(%).8 图图 10:2016-2023Q1 公司资产负债率和有息负债率(公司资产负债率和有息负债率(%).9 图图 11:2016-2023Q1 公司借款情况(亿元)及增速(公司借款情况(亿元)及增
12、速(%).9 图图 12:2016-2023Q1 公司经营活动现金流净额(亿元)及增速(公司经营活动现金流净额(亿元)及增速(%).9 图图 13:1999-2022 年公司现金分红总额(亿元)及股利支付率(年公司现金分红总额(亿元)及股利支付率(%).10 图图 14:1999-2022 年公司股息率变化情况(年公司股息率变化情况(%).10 图图 15:2016-2022 年公司可控装机容量及增速年公司可控装机容量及增速.10 TVdUkUjWkWfUFUdUiX6M8Q6MpNmMmOmPkPoOrOkPqRtQ7NqQuNMYrMsRwMrNoO 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读
13、正文后的声明及说明 3/40 广州发展广州发展/公司深度公司深度 图图 16:2016-2022 年公司分业务可控装机容量结构年公司分业务可控装机容量结构.10 图图 17:2016-2023Q1 公司发电量、上网电量(亿千瓦时)及增速(公司发电量、上网电量(亿千瓦时)及增速(%).11 图图 18:2016-2022 年公司分业务发电量结构(年公司分业务发电量结构(%).11 图图 19:2016-2023 年公司资本性支出(亿元)年公司资本性支出(亿元).11 图图 20:2023 年公司资本开支计划投向(年公司资本开支计划投向(%).11 图图 21:2016-2022 年广东省用电量和
14、发电量(亿千瓦时)及增速(年广东省用电量和发电量(亿千瓦时)及增速(%).12 图图 22:2017-2022 年广东省外受电量(亿千瓦时)及增速(年广东省外受电量(亿千瓦时)及增速(%).12 图图 23:2021 年广东省各类机组统调装机占比情况年广东省各类机组统调装机占比情况.13 图图 24:2021 年广东省电力供应占比情况年广东省电力供应占比情况.13 图图 25:广东省能源:广东省能源“十三五十三五”和和“十四五十四五”规划对比规划对比.13 图图 26:截止:截止 2022 年底,公司控股电厂情况及布局年底,公司控股电厂情况及布局.14 图图 27:2016-2023Q1 公司
15、火电发电量和上网电量(亿千瓦时)公司火电发电量和上网电量(亿千瓦时).15 图图 28:2016-2022 年公司火电可控装机容量(万千瓦)年公司火电可控装机容量(万千瓦).15 图图 29:2016-2022 年公司火电利用小时数(小时)年公司火电利用小时数(小时).15 图图 30:2016-2022 年公司火电利用小时数和广东省平均水平对比年公司火电利用小时数和广东省平均水平对比.15 图图 31:2020-2023 年秦皇岛年秦皇岛 5500 大卡煤月度平均价(元大卡煤月度平均价(元/吨)吨).18 图图 32:2020-2023 年环渤海动力煤指数(点)年环渤海动力煤指数(点).18
16、 图图 33:2020-2023 年我国动力煤月度产量(万吨)年我国动力煤月度产量(万吨).18 图图 34:2020-2023 年我国动力煤月度进口量(万吨)年我国动力煤月度进口量(万吨).18 图图 35:秦皇岛:秦皇岛-广州(广州(5-6DWT)海运煤炭运价(元)海运煤炭运价(元/吨)吨).19 图图 36:印尼:印尼-广州海运煤炭价格指数(点)广州海运煤炭价格指数(点).19 图图 37:2020-2023 年全国液化天然气市场价(元年全国液化天然气市场价(元/吨)吨).19 图图 38:2020-2023 年进口液化天然气到岸价(美元年进口液化天然气到岸价(美元/百万英热单位)百万英
17、热单位).19 图图 39:广东省一次能源价格传导机制图:广东省一次能源价格传导机制图.20 图图 40:2016-2022 年电力业务燃料成本(亿元)年电力业务燃料成本(亿元).20 图图 41:2016-2022 年燃料成本占电力业务成本比例(年燃料成本占电力业务成本比例(%).20 图图 42:2016-2022 年电力业务毛利(亿元)及毛利率(年电力业务毛利(亿元)及毛利率(%).21 图图 43:2022 年电力业务细分业务毛利率(年电力业务细分业务毛利率(%).21 图图 44:2016-2022 年能源物流业务营收(亿元)年能源物流业务营收(亿元).21 图图 45:2016-2
18、022 年公司能源物流营收结构(年公司能源物流营收结构(%).21 图图 46:2016-2022 年市场煤销量(万吨)及增速(年市场煤销量(万吨)及增速(%).22 图图 47:公司煤电一体化产业链布局:公司煤电一体化产业链布局.23 图图 48:公司气电一体化产业链布局公司气电一体化产业链布局.24 图图 49:2022-2023 年交易电平均价格年交易电平均价格及浮动水平及浮动水平.25 图图 50:2017-2022 年公司市场化交易电量(亿千瓦时)、增速及占比(年公司市场化交易电量(亿千瓦时)、增速及占比(%).26 图图 51:2016-2022 年公司火电上网电价(元年公司火电上
19、网电价(元/兆瓦时)和增速(兆瓦时)和增速(%).26 图图 52:2021 年中国售电公司竞争梯队情况(按市场化交易电量排名)年中国售电公司竞争梯队情况(按市场化交易电量排名).26 图图 53 2018-2022 年电力销售公司签约代理总合约电量(亿千瓦时)年电力销售公司签约代理总合约电量(亿千瓦时).26 图图 54:2016-2023Q1 公司风电发电量和上网电量(亿千瓦时)公司风电发电量和上网电量(亿千瓦时).28 图图 55:2016-2023Q1 公司光伏发电量和上网电量(亿千瓦时)公司光伏发电量和上网电量(亿千瓦时).28 图图 56:2016-2022 年公司风电和光伏装机容
20、量(万千瓦)年公司风电和光伏装机容量(万千瓦).28 图图 57:2016-2022 年公司风电和光伏上网电价(元年公司风电和光伏上网电价(元/兆瓦时)兆瓦时).28 图图 58:2016-2022 年公司风力发电和光伏发电毛利(亿元)年公司风力发电和光伏发电毛利(亿元).29 图图 59:2016-2022 年公司风力发电和光伏发电毛利率(年公司风力发电和光伏发电毛利率(%).29 图图 60:“十四五十四五”期间公司新能源装机规划(万千瓦)期间公司新能源装机规划(万千瓦).29 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 4/40 广州发展广州发展/公司深度公司深度 图图 6
21、1:2018-2022 年广东省光伏装机容量(万千瓦)年广东省光伏装机容量(万千瓦).31 图图 62:2021-2023 年硅料价格(元年硅料价格(元/千克)千克).33 图图 63:2021-2023 年硅片价格(元年硅片价格(元/片)片).33 图图 64:2021-2023 年电池片价格(元年电池片价格(元/W).33 图图 65:2021-2023 年组件价格(元年组件价格(元/W).33 图图 66:2016-2022 年天然气营收和毛利(亿元)年天然气营收和毛利(亿元).34 图图 67:2016-2022 年公司天然气毛利率(年公司天然气毛利率(%).34 图图 68:2016
22、-2023Q1 公司天然气销售量(亿立方米)公司天然气销售量(亿立方米).34 图图 69:2016-2023Q1 公司天然气销售量结构(公司天然气销售量结构(%).34 图图 70:2015-2020 年广州市能源结构变化年广州市能源结构变化.36 图图 71:2010-2021 年广州市城市天然气用户数(万户)年广州市城市天然气用户数(万户).36 图图 72:2010-2021 年广州市城市天然气销售气量(亿立方米)年广州市城市天然气销售气量(亿立方米).36 图图 73:2010-2020 年广州市供气管道长度(公里)年广州市供气管道长度(公里).36 图图 74:2015-2020
23、年广州市电源结构(年广州市电源结构(%).37 图图 75:2015-2025 年广州市气电装机容量(万千瓦)年广州市气电装机容量(万千瓦).37 表表 1:公司历史发展沿革:公司历史发展沿革.5 表表 2:2021 年公司股权激励方案年公司股权激励方案.6 表表 3:公司:公司“十四五十四五”期间发展战略期间发展战略.12 表表 4:广州发展集团在建火电项目一览:广州发展集团在建火电项目一览.16 表表 5:2021 年以来国家陆续出台政策稳定煤价年以来国家陆续出台政策稳定煤价.17 表表 6:我国电价机制变化情况:我国电价机制变化情况.24 表表 7:2022-2023 年广州省年度电力交
24、易成交结果年广州省年度电力交易成交结果.25 表表 8:公司风电和光伏资产装机容量和地点:公司风电和光伏资产装机容量和地点.27 表表 9:2020 年以来公司签署的新能源项目年以来公司签署的新能源项目.30 表表 10:2022 年以来广东省光伏发电相关政策年以来广东省光伏发电相关政策.32 表表 11:2023 年广州省部分城市光伏补贴政策年广州省部分城市光伏补贴政策.32 表表 12:截止:截止 2022 年年 12 月月 31 日,公司在手日,公司在手 LNG 长协订单长协订单.35 表表 13:公司天然气主要在建项目:公司天然气主要在建项目.35 表表 14:2020 年北京、上海、
25、广州天然气消费情况对比年北京、上海、广州天然气消费情况对比.35 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 5/40 广州发展广州发展/公司深度公司深度 1.公司概况公司概况:广州市属综合能源龙头,做强做优做大绿色能:广州市属综合能源龙头,做强做优做大绿色能源产业源产业 1.1.广州市属综合能源集团,股权激励护航未来成长 广州发展集团成立于 1989 年 9 月,为广州市大型国有控股上市公司,1997 年广州发展集团属下广州电力集团股份有限公司在上交所挂牌上市,次年股票简称变更为“广州控股”,2012 年广州控股非公开发行 7 亿股,原广州发展集团以广州燃气集团 100%股权参
26、与认购,同时将旗下广电集团、广州新城投资、广州南沙投资一并注入广州控股,实现整体上市,股票简称变更为“广州发展”。目前,广州发展围绕建设国内领先的绿色低碳综合智慧能源企业集团战略定位,打造了电力、能源物流、燃气、新能源及能源金融等业务协同发展的综合清洁能源产业体系,业务拓展至国内 21个省市,外延至 9个国家地区。表表 1:公司历史发展沿革:公司历史发展沿革 时间时间 事项事项 1989 广州发展集团前身广州市经济建设发展公司成立 1997 集团属下广州电力企业集团股份有限公司在上交所挂牌上市,向境内社会公众发行 10000 万股,简称“广发电力”,1998年更改为“广州控股”2002 广州市
27、电力总公司、广州发电厂成建制划入广州发展集团有限公司 2006 广州发展集团下属全资子公司发展实业公司将其持有的上市公司无限售条件流通股 2.3 亿股(占总股本 11.189%),以 4.6 元/股的价格转让给长江电力,引入长江电力作为公司战略投资者 2009 广州市煤气公司成建制移交广州发展集团有限公司 2010 广州控股参与广州港集团整体重组改制并上市,公司认购股份 1 亿股,股份比例 2%2012 广州发展集团通过上市公司“广州控股”非公开发行股票和资产收购的组合方案实现整体上市,将燃气、热电联产及分布式能源站等业务注入上市公司,股票简称更改为“广州发展”2021 定增落地,以 6.43
28、 元/股价格发行 8.18 亿股,募集资金总额约为 52.58 亿元,投向城市燃气和新能源项目;西藏亿纬控股有限公司及其子公司惠州亿纬锂能股份有限公司合计获配约 5 亿元 资料来源:公司公告,东北证券 图图 1:广州发展:广州发展主要业务板块和各板块主要控股公司主要业务板块和各板块主要控股公司 数据来源:公司官网,东北证券 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 6/40 广州发展广州发展/公司深度公司深度 背靠广州市人民政府,长江电力为长期战略投资者背靠广州市人民政府,长江电力为长期战略投资者。公司控股股东为广州产业投资控股集团有限公司,直接持股比例 56.97%,同时广州
29、国发资本管理有限公司持有0.32%的公司股权,二者均由广州市人民政府和广东省财政厅共同控股,因此广州市人民政府和广东省财政厅为广州发展实控人,公司为典型地方国企。长江电力为公司第二大股东,2006年作为战略投资者受让公司股份,2010年和 2018年两度增持,目前直接持股比例 13.83%。图图 2:广州发展股权结构:广州发展股权结构 数据来源:Wind,东北证券 员工激励体系逐步完善员工激励体系逐步完善,利润增长和新能源发展确定性强利润增长和新能源发展确定性强。公司于 2021 年 9 月完成股权激励方案,以 3.99 元/股授予 202 名核心骨干员工 2726.0 万股,业绩考核指标主要
30、针对 2022-2024 年的扣非 ROE 和扣非归母净利润增速,同时考核风电、光伏、气电等绿色低碳电力控制装机容量增长值。公司目前股价为 6.28 元(2023 年7 月 11 日),本次股权激励方案具有较强的激励作用,有利于推动公司整体盈利和新能源业务持续增长。表表 2:2021 年公司股权激励方案年公司股权激励方案 解除限售时间 解除限售比例 业绩考核指标 第一个解除限售期 完成授予登记日起 24 个月后至36 个月止 40%以 2019 年业绩为基数,2022年扣非 ROE 不低于 5.03%,扣非归母净利润增长率不低于 30%,且均不低于行业均值或对标企业 75 分位;以 2019
31、年末风光气等绿电控制装机容量为基数,2022 年末绿电装机容量累计增长不低于 150 万千瓦 第二个解除限售期 完成授予登记日起 36 个月后至48 个月止 30%以 2019 年业绩为基数,2023年扣非 ROE 不低于 5.28%,扣非归母净利润增长率不低于 40%,且均不低于行业均值或对标企业 75 分位;以 2019 年末风光气等绿电控制装机容量为基数,2023 年末绿电装机容量累计增长不低于 300 万千瓦 第三个解除限售期 完成授予登记日起 48 个月后至60 个月止 30%以 2019 年业绩为基数,2024年扣非 ROE 不低于 5.54%,扣非归母净利润增长率不低于 50%,
32、且均不低于行业均值或对标企业 75 分位;以 2019 年末风光气等绿电控制装机容量为基数,2024 年末绿电装机容量累计增长不低于 450 万千瓦 资料来源:公司公告,东北证券 1.2.综合能源体系协同发展,盈利能力和抗风险能力强 煤气煤气火绿火绿协同发展,营业收入稳定增长协同发展,营业收入稳定增长。公司业务结构较为多元,从营收贡献上 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 7/40 广州发展广州发展/公司深度公司深度 看,能源物流业务占据重要地位,2020-2022 年营收占比在 60%-65%;传统电力业务整体呈下滑趋势,新能源业务快速成长,2022 年电力业务和新能源
33、业务收入占比分别为 17.6%和 3.6%;天然气业务整体稳定,2016-2022 年收入占比在13%-15%。2016-2022 年公司营业收入持续增长,CAGR 达 13.8%,2022 年公司营业收入 478.5 亿元,同比增长 26.2%,主要系煤炭销售量价齐升、天然气销售价格上升;归母净利润为 13.5 亿元,同比增长 686.8%,主要系电力业务大幅减亏、天然气业务利润回归。2023 年一季度,公司营业收入和归母净利润分别为100.7 亿元和 4.04 亿元,分别同比增长 20.55%和 58.17%;2023 年上半年,公司预计归母净利润为 10.1-11.1 亿元,同比增长 4
34、7%-62%(较同期追溯调整后),维持高增长态势。图图 3:2016-2023Q1 公司公司营业收入(亿元)及增速营业收入(亿元)及增速(%)图图 4:2016-2022 年公司年公司营业收入营业收入构成(构成(%)数据来源:Wind,公司公告,东北证券 注:2020-2023Q1为完成同一控制企业合并后数据 数据来源:Wind,公司公告,东北证券 图图 5:2016-2023Q1 公司毛利润和归母净利润(亿公司毛利润和归母净利润(亿元)及增速(元)及增速(%)图图 6:2016-2022 年公司毛利润构成(年公司毛利润构成(%)数据来源:Wind,公司公告,东北证券注:2020-2023Q1
35、为完成同一控制企业合并后数据 数据来源:Wind,公司公告,东北证券 综合能源体系协同有效提升盈利能力和抗风险能力,新能源加速装机有望进一综合能源体系协同有效提升盈利能力和抗风险能力,新能源加速装机有望进一步改善利润结构步改善利润结构。2016-2022 年公司毛利率和净利率呈下滑趋势,主要是能源物流业务占比增长拉低整体毛利率,同时电力业务和天然气业务毛利率有所下滑;0%5%10%15%20%25%30%00500600营业收入(亿元)YOY(%)0%20%40%60%80%100%2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022电力业务能源物流业务天
36、然气业务新能源业务其他产业-200%-100%0%100%200%300%400%500%600%700%800%05540毛利润(亿元)归母净利润(亿元)毛利yoy(%)净利yoy(%)-40%-20%0%20%40%60%80%100%2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022电力业务能源物流业务天然气业务新能源业务其他产业 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 8/40 广州发展广州发展/公司深度公司深度 2021-2022 年火电行业受到煤炭价格上涨影响,盈利能力承压。同时,公司多业务协同发展的产业体系有效提升了整体盈
37、利能力和抗风险能力,2021-2022 年公司归母净利率分别为 0.45%和 2.84%,较同业公司实现连续两年盈利;2023 年一季度,公司归母净利率为 4.0%,同比增长 1.0pct,盈利改善趋势延续。公司风电和光伏发电业务毛利率水平较高,2022 年分别为 64.77%和 56.79%,未来随着新能源装机量持续提升,有望改善公司盈利能力。图图 7:2016-2023Q1公司毛利率和归母净利率(公司毛利率和归母净利率(%)图图 8:2016-2022 年公司分业务毛利率(年公司分业务毛利率(%)数据来源:Wind,公司公告,东北证券注:2021-2023Q1为完成同一控制企业合并后数据
38、数据来源:Wind,公司公告,东北证券 图图 9:2021 年和年和 2022 年火电公司净利率水平(年火电公司净利率水平(%)数据来源:Wind,广州发展公司公告,东北证券 资产负债率处于合理水平资产负债率处于合理水平,自身造血能力较为优秀自身造血能力较为优秀。负债方面,负债方面,公司近年来资产负债率稳定在 50%左右,2021-2022 年煤价采购成本大幅上涨增加资金压力,2022 年长短期借款总额为 118.1 亿元;资产负债率和有息负债率分别为 57.1%和43.0%,分别同比增加 2.1pct和 1.6pct,公司当前负债率处于相对合理水平,未来仍有较大的加杠杆空间。现金流方面现金流
39、方面,公司现金流整体较为充沛,2021 年受到材料采购成本大幅上涨影响,公司经营活动现金流量净额同降 3.5%至 20.93 亿元,2022 年受到营业收入增加、经营性应付款增加并收到增值税留抵退税影响,公司经营性活动现金流量净额同增 78.7%至 37.4 亿元,自身造血能力较为优秀。0%2%4%6%8%10%12%14%16%毛利率(%)净利率(%)-20%0%20%40%60%80%200022电力业务能源物流业务天然气业务新能源业务-10%-8%-6%-4%-2%0%2%4%广州发展国电电力上海电力华电国际大唐发电粤电力A2021年净利率(%
40、)2022年净利率(%)请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 9/40 广州发展广州发展/公司深度公司深度 图图 10:2016-2023Q1 公司资产负债率和有息负债率公司资产负债率和有息负债率(%)图图 11:2016-2023Q1 公司借款情况(亿元)及增速公司借款情况(亿元)及增速(%)数据来源:Wind,东北证券 数据来源:Wind,东北证券 图图 12:2016-2023Q1 公司经营活动现金流净额(亿元)及增速(公司经营活动现金流净额(亿元)及增速(%)数据来源:Wind,公司公告,东北证券 注:2020-2023Q1 为完成同一控制企业合并后数据 上市以来连
41、续上市以来连续 24年现金分红年现金分红,2022年分红情况超预期年分红情况超预期。自 1997年上市以来,公司已实施现金分红 24 次,累积现金分红近 85 亿元,年均现金股利占归母净利润比重超过 40%。2022 年,公司每股派息 0.20 元,派发现金红利 7.01 亿元,占2022年归母净利润的51.8%,分红情况超预期。(公司章程指引2021-2023年分红比例不低于 30%)0%10%20%30%40%50%60%70%资产负债率(%)有息负债率(%)0500100150短期借款(亿元)长期借款(亿元)借款总额(亿元)-40%-20%0%20%40%60%80
42、%100%120%140%055402000222023Q1经营活动现金流量净额(亿元)YOY(%)请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 10/40 广州发展广州发展/公司深度公司深度 图图 13:1999-2022 年公司现金分红总额(亿元)及年公司现金分红总额(亿元)及股利支付率(股利支付率(%)图图 14:1999-2022 年公司股息率变化情况(年公司股息率变化情况(%)数据来源:Wind,东北证券 数据来源:Wind,东北证券 1.3.火电为主要电源,“十四五”期间持续加码天然气和新能源 火电为主要
43、电源火电为主要电源,加速转型新能源加速转型新能源。装机装机容量方面,容量方面,截至 2022 年 12 月 31 日,公司拥有可控发电装机容量 640.6 万千瓦,同比增长 10.1%,其中火电装机量403.5 万千瓦,占比 63%,为公司主要电源;新能源装机容量占比达到 37%,同比增长 6.4pct,其中风电 115.1 万千瓦,光伏发电 122.1 万千瓦。发电量方面,发电量方面,2022年公司发电量201.1亿千瓦时,同比减少6.8%,其中火电发电量 167.3亿千瓦时,风电和光伏发电量 33.8亿千瓦时,同比增长 21.82%。2023年一季度,公司发电量 48.0 亿千瓦时,同比增
44、长 16.8%,其中火力发电/光伏发电/风力发电分别同比增长 10.6%/82.1%/32.4%。图图 15:2016-2022 年公司可控装机容量及增速年公司可控装机容量及增速 图图 16:2016-2022 年公司分业务可控装机容量结构年公司分业务可控装机容量结构 数据来源:公司公告,东北证券 数据来源:公司公告,东北证券 0%50%100%150%200%0246832005200720092001720192021现金分红总额(亿元)股利支付率(%)0%1%1%2%2%3%3%4%4%股息率(%)0%5%10%15%20%0100200300
45、4005006007002016 2017 2018 2019 2020 2021 2022可控装机容量(万千瓦)YOY(%)0%20%40%60%80%100%2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022火电风电光伏发电 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 11/40 广州发展广州发展/公司深度公司深度 图图 17:2016-2023Q1 公司发电量、上网电量公司发电量、上网电量(亿千(亿千瓦时)瓦时)及增速及增速(%)图图 18:2016-2022 年公司分业务发电量结构年公司分业务发电量结构(%)数据来源:公司公告,东北证券 数据来源:公司公
46、告,东北证券 资本开支规模扩张,持续加码天然气和新能源资本开支规模扩张,持续加码天然气和新能源。2017 年以来,公司总体资本性支出提升明显,2017-2022 年从 10.48 亿元增至 56.63 亿元,CAGR 达 40.1%。从结构上看,公司资金主要投入新能源、天然气和天然气发电项目。2023 年公司计划资本性支出81.3亿元,同比增长43.6%,其中新能源扩建项目30亿元,新能源并购项目12.5亿元,出资绿色产业股权投资基金 8.0 亿元,预计 2023 年公司新能源装机将加速增长。图图 19:2016-2023 年公司资本性支出(亿元)年公司资本性支出(亿元)图图 20:2023
47、年公司资本开支计划投向(年公司资本开支计划投向(%)数据来源:公司公告,东北证券 数据来源:公司公告,东北证券 “十四五”规划重点发展天然气和新能源,装机规模占比预计超过“十四五”规划重点发展天然气和新能源,装机规模占比预计超过 75%。公司“十四五”发展战略主要涉及两个定位、三大倍增任务和三个转变,计划打造绿色低碳综合智慧能源产业链,实现从清洁能源为主向绿色低碳能源为主转变,努力实现投资总额、装机规模及天然气供应量至少翻番的目标,规划至十四五末,公司天然气和新能源装机规模将达到 1000万千瓦以上,占比超过 75%;天然气供气规模达到 60亿立方米,实现翻一番。-10%0%10%20%30%
48、40%0500发电量(亿千万时)上网电量(亿千瓦时)发电量YOY(%)上网电量YOY(%)0%20%40%60%80%100%2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022火电风电光伏发电-100%-50%0%50%100%150%020406080100资本性开支(亿元)YOY(%)15.4%36.9%13.2%12.0%9.8%12.6%新能源并购新能源新扩建天然气发电天然气绿色低碳产业股权投资基金其他 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 12/40 广州发展广州发展/公司深度公司深度 表表 3:公司:公司“十四五十四五”期
49、间发展战略期间发展战略 两个定位两个定位 三大倍增任务三大倍增任务 三个转变三个转变 打造绿色低碳综合智慧能源产业链绿色低碳综合智慧能源产业链,成为保障国民经济和改善民生的重要支撑 投资总额实现倍增 产业布局:产业布局:从清洁能源为主向绿色低碳能源为主转变 装机规模实现倍增 发展模式:发展模式:从产业运营型为主向产业和资本联合互动型转 提升企业效益和竞争力,成为放大国有资放大国有资本功能的重要平台本功能的重要平台 天然气供气量实现倍增 业务模式:业务模式:从生产、贸易型为主向生产、贸易、创新和综合服务复合型转变 资料来源:公司公告,新浪财经,东北证券 2.电力业务:煤价气价调控叠加电价上浮火电
50、迎利好,煤气电力业务:煤价气价调控叠加电价上浮火电迎利好,煤气电售一体化构建核心竞争力电售一体化构建核心竞争力 2.1.深耕电力大省广东,“十四五”期间天然气发电有望快速提升 广东省长期存在用电缺口,未来高质量发展无法离开本地电源的支撑。广东省长期存在用电缺口,未来高质量发展无法离开本地电源的支撑。广东省是我国经济第一大省,也是第一用电大省,2022 年广东省用电量 7870 亿千瓦时,发电量6102.02 亿千瓦时,用电缺口达 1767.8 亿千瓦时,需通过省外输入电量解决。我们认为,广东省在构建推动经济高质量发展体制机制上走在全国前列,实体经济基础扎实,人口持续大量流入,均为广东省用电量提
51、升提供了良好的支撑作用,预计未来较长时间内广东省用电量仍维持刚性发展,本地电源仍需发挥重要的支撑作用。图图 21:2016-2022 年广东省用电量和发电量(亿千年广东省用电量和发电量(亿千瓦时)及增速(瓦时)及增速(%)图图 22:2017-2022 年广东省年广东省外受电量外受电量(亿千瓦时)(亿千瓦时)及增速(及增速(%)数据来源:Wind,东北证券 数据来源:Wind,广东电力交易中心,东北证券 广东省本地电源以火电为主,广东省本地电源以火电为主,2021 年装机容量占比年装机容量占比 62.1%。广东省本地电源以火电为主,为其过往经济高速发展提供了稳定且相对廉价的电力供应,2021
52、年广东省各类机组总装机为 15855.6 万千瓦,其中煤电和气电装机量分别为 6786.9 万千瓦和3054.6 万千瓦,分别占比 42.8%和 19.3%;广东省发受电量合计 7694.0 亿千瓦时,省内煤电和省内气电占比分别为 43.1%和 11.6%。-5%0%5%10%15%20%25%0200040006000800002020212022广东省用电量(亿千瓦时)广东省发电量(亿千瓦时)用电量YOY(%)发电量YOY(%)-10%-5%0%5%10%002017 2018 2019 2020 20
53、21 2022广东省外受电量(亿千瓦时)YOY(%)请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 13/40 广州发展广州发展/公司深度公司深度 图图 23:2021 年广东省各类机组统调装机占比情况年广东省各类机组统调装机占比情况 图图 24:2021 年广东省电力供应占比情况年广东省电力供应占比情况 数据来源:Wind,东北证券 数据来源:广东电网,东北证券 煤电投资重启,气电投资加速,未来广东省火电需求具备支撑。煤电投资重启,气电投资加速,未来广东省火电需求具备支撑。广东省在“十三五”期间对火电发展保持克制,加大力度淘汰现有煤电机组并不再启动新的煤电项目,同时有序发展气电,2
54、015-2020 年煤电装机容量增 10.9%至 6427 万千瓦,气电装机容量增98.9%至2838万千瓦。而从广东省能源“十四五”规划上看,广东省逐步松绑煤电项目并大力支持气电项目发展,要求发挥煤电项目托底保障作用,有序推进支撑性和调节性电源项目建设,同时在珠三角地区积极发展天然气发电,“十四五期间”计划新增气电装机容量约 3600 万千瓦。同时,在经历 2021 年底广东工业企业有序用电和 2022 年夏季全国缺电后,广东省火电投资明显提速,自 2022 年 9月至今已有 22台百万煤电机组获批,2023年重点建设项目名单中,投产、续建、新开工的天然气发电项目高达 30 个,天然气分布式
55、能源站项目达 6 个。我们认为,广东省作为用电大省,本身对调峰和支撑电源需求大,快速发展的新能源项目也需要更大规模的火电项目用于电网调峰,未来预计作为传统主力电源的煤电整体需求保持稳定,而清洁性好、启动快、运行灵活的天然气发电将迎来快速发展。图图 25:广东省能源“十三五”和“十四五”规划对比广东省能源“十三五”和“十四五”规划对比 数据来源:广东省发改委,广东省人民政府,东北证券 火电集中在广州及周边,能源区域发展主力军。火电集中在广州及周边,能源区域发展主力军。公司属下电厂主要分布在广州和佛山,其中煤电可控装机容量为 314 万千瓦,由珠江电力、东方电力、恒益电厂和中电荔新四个电厂组成;气
56、电可控装机容量为 89.5 万千瓦,主要气电资产是珠江 LNG 电厂,为我国首批大容量 9F 级燃气机组,使用产自澳大利亚的天然气,煤电43%气电19%水电6%核电10%并网风电8%并网太阳能发电6%其他8%省内煤电43%省内气电11%省内水电2%省内核电14%省内风电2%省内太阳能发电1%省内生物质及其他3%外受电量24%请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 14/40 广州发展广州发展/公司深度公司深度 是广东省天然气利用工程的重要组成部分。公司电厂均处于大湾区电力负荷中心,为广州经济社会发展保驾护航,珠江电力电厂、东方电力电厂和珠江 LNG电厂在广州南部电网承担骨干支
57、撑作用,中电荔新电厂在广州东部电厂发挥重要支撑作用。图图 26:截止:截止 2022 年底,公司控股电厂情况及布局年底,公司控股电厂情况及布局 数据来源:公司公告,公司官网,东北证券 火电发电量整体稳定,机组保供能力强火电发电量整体稳定,机组保供能力强。公司近年来火电可控装机容量整体保持稳定,而广州及周边的旺盛用电需求支撑公司火电机组保持较高的利用小时数,2016-2020 年公司火电利用小时数明显高于广东省平均水平。2021-2022 年电力紧缺时期,公司火电机组展现出强大的保供能力,2021 年公司火电发电量为 188 万千瓦时,同比增长 22.2%,主要是 21 年广州市全社会用电量大幅
58、增加,尤其是下半年电力负荷增长叠加西电减送,公司火电机组顶峰发电,利用小时数明显增加;2022 年火电发电量同比下滑 11.0%,主要是 22 年疫情影响导致广州用电需求减少,但受西电减送、煤电机组顶峰发电等影响,下半年火电利用小时数重新恢复同比正增长,全年利用小时数 4147小时。请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 15/40 广州发展广州发展/公司深度公司深度 图图 27:2016-2023Q1 公司火电发电量和上网电量公司火电发电量和上网电量(亿千瓦时)(亿千瓦时)图图 28:2016-2022 年公司火电可控装机容量(万千年公司火电可控装机容量(万千瓦)瓦)数据来
59、源:公司公告,东北证券 数据来源:公司公告,东北证券 图图 29:2016-2022 年公司火电利用小时数(小时)年公司火电利用小时数(小时)图图 30:2016-2022 年公司火电利用小时数和广东省年公司火电利用小时数和广东省平均水平对比平均水平对比 数据来源:公司公告,东北证券 数据来源:公司公告,Wind,东北证券 新增机组性能优越,气电装机有望快速提升。新增机组性能优越,气电装机有望快速提升。公司目前在建火电项目以天然气发电项目为主,将在“十四五”期陆续落地投产,进一步优化公司电源结构,提高供电可靠性,提高绿色低碳能源比例。珠江LNG电厂二期项目总投资34.41亿元,工程建设 2 台
60、 600MW 级燃气-蒸汽联合循环发电机组,项目通过强制冷却空气燃烧系统等设计优化,联合循环效率高达 63.7%,将成为国内热效率最高的 600MW级联合循环机组,预计两台机组将于 2023 年 6 月和 9 月相继投产。另外,公司于2022年 10月收购旺隆热电 100%股权和新塘水务 100%股权,拟在旺隆热电公司场地上投资建设广州增城旺隆气电替代项目,该项目已于 2022 年 6 月获得广州发改委批复并列入广东省重点能源项目,主要新建 2 台 460MW 级 9F 改进型燃气-蒸汽联合循环机组及其配套工程,总投资为 25.1 亿元,预计“十四五”期间落地投产。-20%-10%0%10%2
61、0%30%050100150200火电发电量(亿千瓦时)火电上网电量(亿千瓦时)发电量YOY(%)上网电量YOY(%)390392394396398400402404406200022火电可控装机容量(万千瓦)-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%340036003800400042004400460048002016 2017 2018 2019 2020 2021 2022火电利用小时数(小时)YOY(%)30003500400045005000200022公司火电利用小时数(小时)广东
62、省火电平均利用小时数(小时)请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 16/40 广州发展广州发展/公司深度公司深度 表表 4:广州发展集团在建火电项目一览:广州发展集团在建火电项目一览 资产名称资产名称 电源类型电源类型 权益比例权益比例 装机结构(万装机结构(万千瓦)千瓦)装机(万装机(万千瓦)千瓦)权益装机权益装机(万千(万千瓦)瓦)预计投产时预计投产时间间 珠江 LNG电厂二期 气电 72%2*68.7 137.4 86.4 2023 白云分布式能源站 气电(分布式)100%3*1.5 4.5 4.5/明珠分布式能源站 气电(分布式)100%2*4 8 8 2023 红
63、海湾电厂二期 5、6 号机组 火电 25%2*100 200 50 2026 旺隆气电 气电 100%2*46(指标)92 92 发改委核准批复完成 光明燃机电厂 气电 35%200 70 2023、2024 资料来源:广州发展公众号,公司公告,火电之声公众号,光明印象公众号,东北证券 2.2.煤价气价回落缓解成本压力,煤气电联动增强产业链韧性 确保能源安全切实保供稳价,多措并举力促煤价回归合理区间确保能源安全切实保供稳价,多措并举力促煤价回归合理区间。2021 年下半年以来,为保证我国能源安全,促进煤价回归合理区间,国家密集出台政策稳定煤价,如确定港口煤和产地煤的合理价格区间、实施煤炭零关税
64、、明确哄抬煤价行为、明确进口煤应急保障中长期合同价格等。2022年2月,国家发改委确定秦皇岛港下水煤(5500大卡)中长期交易价格每吨 570-770 元为合理价格区间。2022 年 7 月国家发改委召开会议,要求进一步加强电煤中长期合同签订、履约和监管工作,并要求电煤中长期合同实现发电供热企业全年用煤量签约、电煤中长期合同月度履约率以及执行国家电煤中长期合同价格政策的“三个 100%”。2023 年 3 月,发改委表示要稳定煤炭生产,加强储备能力建设,持续抓好煤炭价格调控监督,引导煤炭价格运行在合理区间。请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 17/40 广州发展广州发展/
65、公司深度公司深度 表表 5:2021 年以来国家陆续出台政策稳定煤价年以来国家陆续出台政策稳定煤价 政策名称政策名称 发布时间发布时间 发布单位发布单位 主要内容主要内容 2022中长期合同签订履约方案(征求意见稿)2021/12/3 国 家 发 改委 动力煤长协价格每月一调,5500 大卡动力煤调整区间在550850 元/吨之间,下水煤长协基准价为 700 元/吨;发电供热企业年度用煤扣除进口煤后应实现中长期供需合同全覆盖 关于进一步完善煤炭市场价格形成机制的通知 2022/2/24 国 家 发 改委 确定秦皇岛港下水煤(5500 千卡)中长期交易价格每吨570770 元(含税)为合理价格区
66、间,确定晋陕蒙相应煤炭出矿环节中长期交易价格合理区间,促进煤炭价格在合理区间运行 关于调整煤炭进口关税的公告 2022/4/28 国 务 院 关税 税 则 委员会 自 2022 年 5 月 1 日至 2023 年 3 月 31 日,我国对煤炭实施税率为零的进口暂定税率 关于明确煤炭领域经营者哄抬价格行为的公告 2022/4/30 国 家 发 改委 明确煤炭经营者捏造、散布涨价信息,囤积居奇,以及无正当理由大幅度或者变相大幅度提高价格等四种哄抬价格的具体表现形式及其综合考量因素。明确经营者的煤炭现货交易销售价格,超过国家或者地方有关文件明确的中长期交易价格合理区间上限 50%的一般可视为哄抬价格
67、行为 关于进一步明确进口煤应急保障中长期合同补签有关事项的通知 2022/5/12 国 家 发 改委 进口煤应急保障合同价格由供需双方协商确定,不能协商一致的,按照中长期合同价格*50%+市场煤价*50%的价格机制签订,实行月度定价。最高不得超过中长期合同实际执行价格的 1.5 倍,不能强制性直接按 1.5 倍限价要求签订合同价格 国家发改委涉煤会议 2022/7/1 国 家 发 改委 签约率要 100%,每个矿自有资源至少 80%要签长协,对于电力企业来说,中长期合同要 100%覆盖;履约率要 100%,原来月度 80%、季度 90%的履约要求全部改为必须 100%履约6月后发生的不履约案例
68、,严格执行欠一补三条款,7月新发生的不履约案例,要对所在省份实行欠一罚十;价格政策100%执行,煤炭企业不能通过不合理提高物流费用等方式,变相提高销售价格。国务院新闻办发布会“着 力 推 动 高 质 量 发展,为全面建设社会主义现代化国家开局起好步”2023/3/6 国 家 发 改委 进一步强化能源等大宗商品的保供稳价。稳定煤炭生产,加强储备能力建设,持续抓好煤炭价格调控监管,引导煤炭价格运行在合理区间 2023年能源工作指导意见 2023/4/6 国 家 能 源局 有序推进煤矿先进产能核准建设,推动在建煤矿尽快投产达产,增强煤炭增产保供能力 资料来源:国家发改委官网,国务院官网,全国煤炭交易
69、中心公众号,中央人民政府官网,国际煤炭网,东北证券 煤价回落较为明显,煤电燃料成本有望控制在合理范围煤价回落较为明显,煤电燃料成本有望控制在合理范围。2022 年下半年,俄乌冲突对能源供需的扰动相对缓解,我国煤炭进口量持续环比上升,22 年 6-12 月进口量同比降幅从 60%收窄至 12%;同时,在保供政策的影响下,2022 年我国动力煤产量维持高位,全年同比增长 9.0%。在进口煤回归和保供产能不断释放的影响下,2022 年11月以来煤炭价格逐步回调,2023年 6月秦皇岛动力煤 Q5500月度平均价为 794.0元/吨,较 2022年 11月价格高位下滑 42.2%。2023年随着煤炭新
70、投产能陆续开工,动力煤供应量保持高位,疫情管控放开,煤炭产运受到影响较小,同时在“双碳”政策下,高耗能行业持续受到抑制,动力煤需求增量有限,预计全年供给整体呈略宽松状态,动力煤价格重心有望下移,煤电燃料成本有望控制在合理范围。请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 18/40 广州发展广州发展/公司深度公司深度 图图 31:2020-2023 年年秦皇岛秦皇岛 5500 大卡大卡煤月度平均价煤月度平均价(元(元/吨)吨)图图 32:2020-2023 年环渤海动力煤指数(点)年环渤海动力煤指数(点)数据来源:Wind,东北证券 数据来源:Wind,东北证券 图图 33:202
71、0-2023 年我国年我国动力煤动力煤月度产量(万吨)月度产量(万吨)图图 34:2020-2023 年我国动力煤月度进口量(万年我国动力煤月度进口量(万吨)吨)数据来源:Wind,东北证券 数据来源:Wind,东北证券 煤炭运价持续走弱,煤电综合运营成本进一步改善。煤炭运价持续走弱,煤电综合运营成本进一步改善。2022 年,受到疫情管控影响,部分矿区生产陆续受到影响,下游终端采购需求同样偏弱,叠加海运运力公司宽松,导致煤炭运价整体呈下滑趋势,2022年年底运价仅为 2021年年底运价高点的 50%。2023年,受到复工复产和煤炭供应宽松的影响,煤炭运价有所反弹,但反弹力度较往年偏小,4 月以
72、来煤炭市场整体低迷,且在淡季市场供需基本面转向宽松形势下,下游终端持续看空后市,维持刚需补库策略,运输市场新增货盘有限,运力供应相对宽松,运价重新走向偏弱下行趋势,我们认为,全年来看,煤炭运价下滑趋势有望延续,且当前运价已明显低于 2022 年,因此,煤电综合运营成本将进一步改善,迎来困境反转。02004006008001,0001,2001,4001,6002020/12020/42020/72020/102021/12021/42021/72021/102022/12022/42022/72022/102023/12023/4秦皇岛动力煤Q5500平仓价(元/吨)00
73、5006007008009002020/12020/42020/72020/102021/12021/42021/72021/102022/12022/42022/72022/102023/12023/4环渤海动力煤指数(元/吨)-10%0%10%20%30%40%00000400002020/12020/52020/92021/12021/52021/92022/12022/52022/92023/12023/5动力煤产量(万吨/月)产量YOY(%)-500%0%500%1000%1500%050002020/32020/72020/112021/
74、32021/72021/112022/32022/72022/112023/3动力煤进口量(万吨/月)进口量YOY(%)请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 19/40 广州发展广州发展/公司深度公司深度 图图 35:秦皇岛秦皇岛-广州(广州(5-6DWT)海运煤炭运价(元)海运煤炭运价(元/吨)吨)图图 36:印尼:印尼-广州海运煤炭价格指数(点)广州海运煤炭价格指数(点)数据来源:Wind,东北证券 数据来源:Wind,东北证券 天然气价格持续下降,气电成本有效降低。天然气价格持续下降,气电成本有效降低。2022 年受到海外复工复产叠加俄乌冲突影响,国内外天然气供不应求
75、,价格维持高位,2022 年下半年开始,俄乌冲突对国际油气市场的影响持续减弱,各国库存保持相对充足,国际市场采购 LNG 现货价格疲软,8 月开始进口 LNG 价格开始向理性价格区间回归。2023 年 6 月,全国液化天然气平均市场价为 3994.43 元/吨,较年初下降 39.6%;进口液化天然气到岸价 11.01美元/百万英热单位,较年初下降 47.2%,天然气成本下降能够有效缓解天然气发电成本。图图 37:2020-2023 年全国液化天然气市场价(元年全国液化天然气市场价(元/吨)吨)图图 38:2020-2023 年进口液化天然气到岸价(美元年进口液化天然气到岸价(美元/百万英热单位
76、)百万英热单位)数据来源:Wind,东北证券 数据来源:Wind,东北证券 一次能源价格传导机制形成,广东火电有望加速纾困。一次能源价格传导机制形成,广东火电有望加速纾困。2022 年 11 月,广东省能源局联合国家能源局南方监察局发布关于 2023 年电力市场交易有关事项的通知,其中提出适时启动一次能源价格传导机制,即当综合煤价或天然气到场价高于一定值时,煤机或气机平均发电成本(扣除变动成本补偿)超过允许上浮部分,按照一定比例对年度或月度等电量进行补偿,相关费用由全部工商业用户分摊,该机制可以一定程度上帮助火电企业疏导成本压力,帮助广东地区的火电企业率先降低高煤价和气价对公司盈利的影响。02
77、04060801002020/12021/12022/12023/1海运煤炭运价-秦皇岛-广州(5-6万DWT)(元/吨)05003003504--01印尼塔巴尼奥-中国广州(煤炭,50000MT)印尼萨马林达-中国广州(煤炭,65000MT)01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,0009,0------
78、-04全国LNG市场价格(元/吨)01020304050-------04进口LNG到岸价(美元/百万英热单位)请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 20/40 广州发展广州发展/公司深度公司深度 图图 39:广东省一次能源价格传导机制图:广东省一次能源价格传导机制图 数据来源:中国电力知库,东北证券 煤价大涨致电力业务煤价大涨致电力业务毛利承压,未来煤价气价回落叠加气电占比提升有望改善盈利毛利
79、承压,未来煤价气价回落叠加气电占比提升有望改善盈利能力能力。2021年主要受动力煤供需紧张及国内外局势影响,公司燃料成本同增 92.2%至72.1 亿元,高燃料成本致当年公司电力业务亏损,毛利率降至-9.8%。2022 年,随着煤价相对回落,公司燃料成本同比降 9.5%至 65.3 亿元,叠加当年长协电价上浮、电力市场现货模式运营等因素,电力业务扭亏为盈,毛利率回升至 7.3%。分业务看,2022 年公司燃气发电和燃煤发电毛利率分别为 32.9%和 1.8%,未来短期受益于煤价和气价回落,长期受益于燃气发电占比逐步提升,预计电力业务整体盈利能力有望逐步改善。图图 40:2016-2022 年年
80、电力业务燃料成本(亿元)电力业务燃料成本(亿元)图图 41:2016-2022 年燃料成本占电力业务成本比例年燃料成本占电力业务成本比例(%)数据来源:公司公告,东北证券 数据来源:Wind,公司公告,东北证券 -20%0%20%40%60%80%100%0070802016 2017 2018 2019 2020 2021 2022燃料成本(亿元)YOY(%)0%20%40%60%80%100%2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022燃料成本占电力业务成本(%)请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 21/40 广州发展广州
81、发展/公司深度公司深度 图图 42:2016-2022 年电力业务毛利(亿元)及毛利年电力业务毛利(亿元)及毛利率(率(%)图图 43:2022 年年电力业务细分业务毛利率(电力业务细分业务毛利率(%)数据来源:Wind,公司公告,东北证券 数据来源:公司公告,东北证券 公司属下能源物流集团聚焦煤炭和油品业务。公司属下能源物流集团聚焦煤炭和油品业务。广州发展能源物流集团成立于 2012年8 月,为广州发展属下全资二级集团,是国家 AAAAA 级物流企业,2021、2022 年中国物流企业 50强,主要从事煤炭、油品、港口、航运和危化品仓储投资等投资及经营业务。2022 年末能源物流集团总资产
82、67.2 亿元,营业收入 303.6 亿元,同比增长 34.2%,能源物流集团主要业务为煤炭和油品,2022 年占比分别为 94.7%和 5.3%。图图 44:2016-2022 年年能源物流业务营收(亿元)能源物流业务营收(亿元)图图 45:2016-2022 年公司能源物流营收结构(年公司能源物流营收结构(%)数据来源:Wind,东北证券 数据来源:公司公告,东北证券 构建煤电一体化产业链,有利于煤电保供降本。构建煤电一体化产业链,有利于煤电保供降本。公司能源物流集团通过合资、控股、合作、直接经营等方式,建立了较为完整的煤电联营产业链,能够稳定保障公司电厂用煤需求,有效降低电煤成本,煤电的
83、基础保障性和系统调节性得以充分显现,形成了公司煤电的核心竞争力,其竞争力主要来自于:供货渠道稳定:供货渠道稳定:能源物流集团煤炭采购端已形成以四大家为主,中小型供应商、进口煤为辅的资源保障体系,集团还和晋能控股合资组建同发东周窑煤矿(设计产能 1000万吨),该煤矿产量的 40%供给燃料公司。集团持续开拓国内外优质煤源,电煤保供优势明显,2021年集团完成自有电厂煤炭供应量同比增长 32.2%,供应进口煤同增 357%至 160.4 万吨,调运回南方煤炭 1480 万吨;2022 年,珠电燃料公司被纳入首批国家电煤重点保供贸易企业名单,能源物流集团成为广东省最大的煤炭储备基地。-20%-10%
84、0%10%20%30%-10-5051015202016 2017 2018 2019 2020 2021 2022电力业务毛利(亿元)毛利率(%)0%5%10%15%20%25%30%35%0%10%20%30%40%002016 2017 2018 2019 2020 2021 2022能源物流业务营收(亿元)YOY(%)77.8%84.0%86.5%68.0%70.9%90.1%94.7%22.2%8.4%13.5%32.0%29.1%9.9%5.3%0%20%40%60%80%100%2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022煤炭油品危化
85、品仓储 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 22/40 广州发展广州发展/公司深度公司深度 销售渠道完整:销售渠道完整:集团拥有完整的船运+码头+终端销售渠道,有利于降低煤电燃料成本。目前集团客户数量超过 500 家,覆盖国内沿海、长江流域、珠三角流域等水运煤炭主要辐射区域中的 18个省市区,2022年市场煤炭销售量 3058万吨,同比增长 15.1%,庞大的销售规模有利于增强集团与上游煤企的议价能力,提高长协比例和兑现率,而自有运力和码头则进一步保障了规模效应的形成,从而降低煤炭业务经营成本,进一步为公司煤电带来成本优势。图图 46:2016-2022 年市场煤销量(万
86、吨)及增速(年市场煤销量(万吨)及增速(%)数据来源:公司公告,东北证券 -20%-10%0%10%20%30%050002500300035002000222023Q1市场煤(万吨)YOY(%)请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 23/40 广州发展广州发展/公司深度公司深度 图图 47:公司煤电一体化产业链布局公司煤电一体化产业链布局 数据来源:公司官网,东北证券 注:星标为公司参股或控股资产 构建气电联营产业链,确保气电供应可靠性和价格稳定性。构建气电联营产业链,确保气电供应可靠性和价格稳定性。广州燃
87、气集团为广州发展下属全资子公司,是广州市城市燃气高压管网建设及天然气购销唯一主体,持续推进构建完整气电联营产业链。上游资源近年来打通 LNG 海外直采渠道,气源自主采购能力明显提升,海外长协签约总量超300万吨/年,建立了独立自主采购和多路气源并存的全方位供应保障体系。中游储运加速建设广州 LNG 应急调峰气源站项目及配套管线,建成后年周转量可达 100 万吨以上,有利于打通海外气源采购通道,提高供气规模,降低气源成本。下游拥有燃气输配管网超 6746 公司,结合上游气源,有力有效保证 LNG 电厂天然气供应,加强价格稳定性,预计随着公司珠江 LNG 电厂二期落地,公司气电联营优势将进一步显现
88、。请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 24/40 广州发展广州发展/公司深度公司深度 图图 48:公司气电一体化产业链布局公司气电一体化产业链布局 数据来源:公司官网,东北证券 2.3.电力市场化助推电价提升,“发售一体”充分发挥业务优势 我国不断推进电力的市场化改革,我国不断推进电力的市场化改革,电价上涨空间逐步打开电价上涨空间逐步打开。我国过去长期在政策层面推行“煤电联动”的上网电价形成机制,2004 年末我国正式启用“煤电联动”机制,要求以 6 个月为一个周期,在平均煤价波动超过 5%是进行调整电价,此后该机制在煤炭、电力企业矛盾不断变化的市场环境汇中进行完善。20
89、20 年起,煤电联动机制正式取消,将现行标杆上网电价机制改为“基准价+上下浮动”的市场化机制;2021 年 10 月起政策进一步深化,燃煤发电市场交易价格上下浮动原则上均不超过20%,高耗能企业市场交易电价不受上浮 20%限制,市场交易电价上下浮动范围变大,从而为电价提供上涨空间。表表 6:我国电价机制变化情况:我国电价机制变化情况 时间时间 文件文件 主要内容主要内容 2004 年 4 月 16 日 关于进一步疏导电价矛盾规范电价管理通知 对同一地区新投产的同类机组(水电、火电、核电、风电等),原则上原则上按统一价格水平核定上网电价按统一价格水平核定上网电价 2004 年 12 月 15 日
90、 关于建立煤电价格联动机制的意见 建立煤电价格联动机制。建立煤电价格联动机制。1)上网电价和煤炭价格联动。)上网电价和煤炭价格联动。以电煤综合出矿价格(车板价)为基础,实行煤电价格联动,电力企业消化 30%煤价上涨因素,水电企业上网电价根据燃煤电厂适当调整,其他发电企业不变;2)销售电价与上网电价联动。)销售电价与上网电价联动。上网电价调整后,相应调整电网企业对用户的销售电价。2015 年 12 月 31 日 关于完善煤电价格联动机制有关事项的通知 煤电价格联动机制电价调整的依据是中国电煤价格指数,联动机制以一煤电价格联动机制电价调整的依据是中国电煤价格指数,联动机制以一个年度为周期个年度为周
91、期,今后每次实施煤电价格联动,电煤价格和上网电价分别与基准煤价、基准电价相比较计算。煤电价格实行区间联动,每吨 30元为启动点,每吨 150 元为熔断点,煤价波动在每吨煤价波动在每吨 30 元至元至 150 元之元之间的部分,实施分档累退联动。间的部分,实施分档累退联动。2019 年 10 月 21 日 关于深化燃煤发电上网电价形成机制改革的指导意见 现行燃煤发电标杆上网电价机制改为“基准价+上下浮动”,基准价按当地现行燃煤标杆上网电价确定,浮动幅度范围为上浮不超过浮动幅度范围为上浮不超过 10%、下下浮原则上不超过浮原则上不超过 15%。2021 年 10 月 11 日 关于进一步深化燃煤发
92、电上网电价市场化改革的通知 扩大市场交易电价上下浮动范围。将燃煤发电市场交易价格浮动范围由现行的上浮不超过 10%、下浮原则上不超过 15%,扩大为上下浮动原扩大为上下浮动原则上均不超过则上均不超过 20%,高耗能企业市场交易电价不受上浮 20%限制。资料来源:国家能源局,中国人民政府网,第一财经,国新办,东北证券 2023 年广东电价边际提升显著,年广东电价边际提升显著,有利于改善火电盈利能力有利于改善火电盈利能力。自相关文件发布后,2022 年以来全国多地年度交易电价开始上涨,根据广东省电力交易市场,2022 年广东省交易电平均价格较基准价上浮 7.5%-8.3%;2023 年前 4 月,
93、交易电平均价格较基 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 25/40 广州发展广州发展/公司深度公司深度 准价上浮至 18%左右,接近价格浮动上限。2023 年广东省年度电力双边/可再生能源成交均价分别为 497.04/513.89厘/千瓦时,较 2022年同比增长 11.4%/7.3%,边际提升显著,有利于改善广东火电企业盈利能力。图图 49:2022-2023 年交易电平均年交易电平均价格价格及浮动水平及浮动水平 数据来源:广东电力交易中心,东北证券 表表 7:2022-2023 年广州省年度电力交易成交结果年广州省年度电力交易成交结果 年份 交易类型 交易电量(亿千瓦
94、时)成交均价(厘/千瓦时)2023 年 年度双边 2426.5 553.88 年度挂牌 32.97 552.28 年度集中竞争 13.3 553.96 年度可再生能源 15.63 电能量均价 529.94;环境溢价均价 21.21 2022 年 年度双边 2541.64 497.04 年度可再生能源 6.79 513.89 资料来源:广东省电力交易市场,东北证券 公司积极参与市场化交易公司积极参与市场化交易,上网电价有望进一步提升上网电价有望进一步提升。公司电力集团积极参与市场化交易,全力争取市场电量,同时新能源业务积极引进辅助交易系统,提升项目参与电力市场化交易的水平和效益,2017-202
95、2 年市场化交易电量占比持续上升,2022 年市场化交易电量占比为 82.7%,同比增加 12.4pct。受益于长协电价上浮、电力市场现货模式运营等因素,2022 年公司上网电价为 538 元/兆瓦时,同比增长 19.2%,预计 2023 年公司上网电价将跟随广东长协电价进一步提升,全年火电售电收益有望得到保障。0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%4704804905005550560月平均价格(厘/千瓦时)浮动水平(%)请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 26/40 广州发展广州发展/公司深度公司深度 图图 50:2017-20
96、22 年公司市场化交易电量(亿千瓦年公司市场化交易电量(亿千瓦时)、增速及占比(时)、增速及占比(%)图图 51:2016-2022 年公司火电上网电价年公司火电上网电价(元(元/兆瓦兆瓦时)和增速(时)和增速(%)数据来源:公司公告,东北证券 数据来源:公司公告,东北证券 积极探索“发售一体”运营模式,上网电价更具竞争力。积极探索“发售一体”运营模式,上网电价更具竞争力。广州发展电力销售公司成立于 2015 年 7 月,是广东省首批正式揭牌成立的电力销售公司,被广东省经信委批准成为首批参与电力交易的售电企业。依托于广州发展和电力集团的能源产业优势,电力销售公司积极探索“发售一体”运营模式,充
97、分发挥市场优势和专业优势,帮助集团属下电厂控制交易风险,并获得更有竞争力的上网电价。2020 年电力销售公司成功统筹珠江电厂、中电荔新公司、天然气发电公司的年度长协交易,合计签约长协电量 72.09 亿千瓦时,控制了公司电力市场的交易风险;同时,2020年 7月广东电力交易市场推出价差月度集中竞争交易后,电力销售公司统筹集团属下各电厂全部可交易电量的双边合同签订工作,交易价格明显优于月度竞价价格,有效规避了高出清价风险。2022年与 369家企业签订电力交易协议,签约总电量约 57亿千瓦时。图图 52:2021 年中国售电公司竞争梯队情况(按市场年中国售电公司竞争梯队情况(按市场化交易电量排名
98、)化交易电量排名)图图 53 2018-2022 年电力销售公司年电力销售公司签约代理总合约电签约代理总合约电量量(亿千瓦时)(亿千瓦时)数据来源:第一光伏新能源,东北证券 数据来源:公司公告,东北证券 3.新能源业务新能源业务:绿电规模快速增长,:绿电规模快速增长,光伏装机大年将至光伏装机大年将至 3.1 新能源装机规模加速扩容,“十四五”末有望达到 8GW 光伏立足广东,风电布局全国。光伏立足广东,风电布局全国。近年来,公司大力发展新能源业务,通过并购、自建0%20%40%60%80%100%05002020212022市场化交易电量(亿千瓦时)
99、YOY(%)占比(%)-10%-5%0%5%10%15%20%25%005006002016 2017 2018 2019 2020 2021 2022火电上网电价(元/兆瓦时)YOY(%)0%20%40%60%80%100%120%00200212022签约代理总合约电量(亿千瓦时)YOY(%)请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 27/40 广州发展广州发展/公司深度公司深度 和合作开发等多轮驱动战略,积极抢占资源,加大储备,在全国范围开展新能源业务。目前,公司在全国拥有 78 个风力、光伏电站,风力发电
100、、光伏发电、充电桩等新能源项目总装机规模约 253 万千瓦,其中光伏项目聚焦省内,公司积极打造“林光互补”、“农光互补”、“渔光互补”等特色光伏项目;风电项目主要通过收并购获取,在贵州、重庆、河北、河南、四川、湖北、湖南、山东等省市均有布局,项目布局全国。表表 8:公司风电和光伏资产装机容量和地点:公司风电和光伏资产装机容量和地点 资产名称资产名称 电源类型电源类型 装机容量(万千瓦)装机容量(万千瓦)地址地址 桐梓银河天成 风电 9.27 贵州遵义 重庆盛川南天门 风电 3.2 重庆 张北县天润风电 风电 15 河北张家口 广发惠东 风电 5 广东惠州 南澳县南亚新能源 风电 3.3 广东汕
101、头 雷波兴澜 风电 4.79 四川凉山 美姑兴澜 风电 15 四川凉山 双集风电开发 风电 2.98 湖北襄阳 应城东岗 风电 9.7 湖北应城 黄梅四面山 风电 4.75 湖北黄冈 湖南华骏 风电 10 湖南彬州 万辉新能源 风电 10 河北邢台 开封广顺 风电 5.06 河南开封 东明上元 风电 25 山东菏泽 丰华能源 风电 1.1 河南开封 兰考县韩湘坡 风电 5.94 河南开封 乐昌穗发 光伏 10 广东乐昌 智平新能源 光伏 6 广东罗定 龙川穗发 光伏 6(二期 10 万千瓦正在筹建)广东河源 连州穗发 光伏 23.7 广东清远 韶关广发 光伏 9.09 广东韶关 湛江穗发 光伏
102、 12 广东湛江 江门广发 光伏 40(四期 20 万千瓦正在筹建)广东台山 紫金广发农业 光伏 4 广东河源 连平广发 光伏 6.4(二期 5 万千瓦正在建设)广东河源 资料来源:公司官网,东北证券 新能源装机快速增长,绿电占比持续提升。新能源装机快速增长,绿电占比持续提升。公司新能源装机快速增长,2021 年公司顺利完成广东润电、湖南华骏、应城东岗、黄梅四面山四个风电项目的收购工作,风电装机容量同增 228.8%至 99.62 万千瓦,2022 年公司台山三期、乐昌长来等约 44 万千瓦光伏项目建成投产,光伏装机容量增至122.07万千瓦。新能源装机提升推动发电量增长显著,2022年风电发
103、电量 24.55亿千瓦时,同比增长 23.49%,光伏发电量 9.24亿千瓦时,同比增长 17.55%。从上网价格看,风电项目上网电价整体稳定,光伏电价回归至平价。请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 28/40 广州发展广州发展/公司深度公司深度 图图 54:2016-2023Q1 公司风电发电量和上网电量公司风电发电量和上网电量(亿千瓦时)(亿千瓦时)图图 55:2016-2023Q1 公司光伏发电量和上网电量公司光伏发电量和上网电量(亿千瓦时)(亿千瓦时)数据来源:公司公告,东北证券 数据来源:公司公告,东北证券 图图 56:2016-2022 年公司风电和光伏装机容
104、量(万年公司风电和光伏装机容量(万千瓦)千瓦)图图 57:2016-2022 年公司风电和光伏上网电价(元年公司风电和光伏上网电价(元/兆瓦时)兆瓦时)数据来源:公司公告,东北证券 数据来源:公司公告,东北证券 新项目折旧增加,新能源盈利能力承压。新项目折旧增加,新能源盈利能力承压。2022 年公司风电毛利润 7.90 亿元,同比增长 18.4%,毛利率 64.8%,同比减少 2.6pct;光伏发电毛利润 2.74 亿元,同比增长27.5%,毛利率 56.8%,同比增加 5.4pct。2020-2022 年,风电和光伏发电毛利率整体承压,主要是光伏项目陆续并网和新并购风电项目后,折旧大幅上升。
105、-50%0%50%100%150%200%250%300%350%400%051015202530风电发电量风电上网电量发电量YOY(%)上网电量YOY(%)0%20%40%60%80%100%120%140%160%180%200%0光伏发电量光伏上网电量发电量YOY(%)上网电量YOY(%)0%100%200%300%400%050002020212022风电装机容量(万千瓦)光伏装机容量(万千瓦)02004006008007200212022风电上网电价(元/兆瓦时)光伏上网电价
106、(元/兆瓦时)请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 29/40 广州发展广州发展/公司深度公司深度 图图 58:2016-2022 年公司年公司风力发电风力发电和光伏发电毛利和光伏发电毛利(亿元)(亿元)图图 59:2016-2022 年公司年公司风力发电风力发电和光伏发电毛利和光伏发电毛利率(率(%)数据来源:公司公告,东北证券 注:2021-2022 年毛利为营业总收入和营业成本的差值 数据来源:公司公告,东北证券 注:2021-2022 年毛利为营业总收入和营业成本的差值 新能源项目储备充足,加快促进新能源业务高质量新能源项目储备充足,加快促进新能源业务高质量跨跨越式
107、发展。越式发展。2020 年以来,公司加速在全国多地签订新能源及抽水储能项目,目前公司新能源项目储备量超 7GW,包括在建 116万千瓦、已取得备案 244万千瓦等,其中省内、省外分别为 1.6GW和 5.5GW,占比分别为23%和 77%。未来,公司将充分利用各业务线在全国各地的资源和基础,协同开发新能源资源,加快促进新能源业务高质量跨越式发展,实现“储备一批、开工一批”的滚动式开发,2023 年公司新能源装机规模力争达到 400 万千瓦,至“十四五”末,公司将力争实现装机容量累计达到 800万千瓦,资产总额超过 450亿元。图图 60:“十四五”期间公司新能源装机规划(万千瓦)“十四五”期
108、间公司新能源装机规划(万千瓦)数据来源:公司公告,东北证券 0%100%200%300%400%500%600%0.01.02.03.04.05.06.07.08.09.0200022风力发电(亿元)光伏发电(亿元)风力发电YOY(%)光伏发电YOY(%)0%10%20%30%40%50%60%70%80%200022风力发电(%)光伏发电(%)请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 30/40 广州发展广州发展/公司深度公司深度 表表 9:2020 年以来公司签署的新能源项目年以来公司签
109、署的新能源项目 项目名称项目名称 协议签署协议签署时间时间 电源类型电源类型 投资额(亿投资额(亿元)元)装机容量(万千装机容量(万千瓦)瓦)广东省韶关市武江区光伏项目 2020.12 光伏 24 60 新疆生产建设兵团第十一师五团新能源投资配套制造产业链条建设项目 2021.10 光伏 37 100 广西防城港上思县光伏项目 2021.11 光伏、储能 20 50 广东省梅州市蕉岭县“光伏小镇”示范项目 2021.11 光伏 9 22 吉林省松原市乾安县光伏项目 2021.12 光伏 20 云南省禄劝彝族苗族自治县新能源项目 2021.12 风电、光伏 85 200(20/180)贵州省黔南
110、布依族苗族自治州长顺县农业光伏项目 2022.1 光伏 14 35 重庆市秀山土家族苗族自治县光伏发电项目 2022.2 光伏 15 40 大悟县抽水蓄能项目 2022.5 抽水蓄能 75 120 台山渔业光伏产业园四期项目 2022.1 光伏 9.88 20 龙川龙母二期 100MW 林光互补项目 2022.12 光伏 4.51 10 阳山太平光伏复合二期 50MW扩建项目 2022.12 光伏 2.17 5 饶平三饶 100MW 复合型光伏项目 2023.2 光伏 4.5 10 广汽本田公司开发区工厂能扩光伏发电项目 2023.3 光伏 2.41 天津太平镇 450MWp 光伏发电项目一期
111、 2023.3 光伏 8.54 20 天津市西青区风光项目 2023.4 光伏、风电 58 75 合计 366.6 789.41 资料来源:公司公告,东北证券 3.2 广东省光伏发电政策力度大,叠加上游降价趋势已现,光伏装机有望加速 广东省光伏装机容量快速增长,预计未来三年年化增速广东省光伏装机容量快速增长,预计未来三年年化增速 20.7%。广东省是能源消费大省,但一次能源资源匮乏(缺煤、少油、乏气),除了具备发展近海风电、核电的绝佳优势外,由于兼具光照条件好、建筑密度高、土地资源紧缺等特点,因地制宜发展清洁高效的光伏发电是其能源转型的重要方向。近年来,广东省光伏装机容量快速增长,2022 年
112、装机容量1590 万千瓦,同比增长 55.9%,根据广东省能源发展十四五规划,“十四五”期间,广东省将坚持集中式和分布式开发并举,规划新增光伏发电装机约 2000万千瓦,目前已完成39.7%,预计 2022-2025 年光伏装机容量将保持 20.7%的年复合增速增长,广东省光伏装机前景广阔。请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 31/40 广州发展广州发展/公司深度公司深度 图图 61:2018-2022 年广东省光伏装机容量(万千瓦)年广东省光伏装机容量(万千瓦)数据来源:Wind,东北证券 相关政策密集出台,广东省大力支持光伏产业发展。相关政策密集出台,广东省大力支持光
113、伏产业发展。广东省政府持续出台政策,支持光伏产业发展,计划 2021-2025 年新增光伏发电装机 20GW,到 2030 年风电和光伏装机达到74GW 以上。同时,供给端,鼓励民营企业投资包含光伏发电在内的新能源项目,鼓励引导金融机构综合运用信贷、债券、产业基金等方式支持光伏发电、气电、海上风电等新能源产业发展,部分城市仍出台光伏安装补贴政策;需求端,鼓励大力发展农村分布式光伏发展,鼓励新建公共机构和厂方加装光伏系统,并探索可行的商业模式。0%10%20%30%40%50%60%05000200212022广东省光伏装机容量(万千瓦)YOY(%)请
114、务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 32/40 广州发展广州发展/公司深度公司深度 表表 10:2022 年以来广东省光伏发电相关政策年以来广东省光伏发电相关政策 时间时间 文件名文件名 发布部门发布部门 主要内容主要内容 2022.3 广东省促进工业经济平稳增长行动方案 广东省人民政府 支持光伏、锂离子电池产业发展,鼓励发展分布式光伏,推进海上风电发展,带动太阳能电池、风电装备产业链投资。2022.4 广东省能源发展“十四五”规划 广东省人民政府 积极发展光伏发电。大力提升光伏发电规模,坚持集中式与分布式开发并举,因地制宜建设集中式光伏电站项目,大力支持分布式光伏,积极推
115、进光伏建筑一体化建设。鼓励发展屋顶分布式光伏发电,推动光伏在交通、通信、数据中心等领域的多场景应用。“十四五”时期新增光伏发电装机容量约 2000 万千瓦(新增海上风电 1700 万千瓦、陆上风电 300万千瓦、生物质发电 200 万千瓦、核电 240 万千瓦、抽水蓄能 240 万千瓦、天然气发电 3600 万千瓦)2022.6 广东省发展绿色金融支持碳达峰行动的实施方案 广东省人民政府 引导金融机构加大资金投入力度,综合运用信贷、债券、租赁、产业基金等方式,支持海上风电、光伏发电、核电和气电等新能源、清洁低碳能源产业发展,支持煤电机组节能降耗改造、供热改造和灵活性改造制造等“三改”联动,推动
116、可再生能源补贴确权贷款等金融服务创新。2023.2 广东省加快农村能源转型发展助力乡村真行实施方案 广东省能源局、省农业农村厅、省乡村振兴局 支持具备资源条件的地区,以县域为单元,采取“公司+村镇+农户”等模式,利用农户闲置土地和农房屋顶,建设分散式风电和分布式光伏发电,并自愿配置一定比例储能,自发自用,就地消纳,余电上网,农户获取稳定的租金或电费收益。2023.2 广东省碳达峰实施方案 广东省人民政府 积极发展分布式光伏发电,因地制宜建设集中式光伏电站示范项目。到2030 年,风电和光伏发电装机容量达到 7400 万千瓦以上。2023.3 广东省气候资源保护和开发利用条例 广东省十三届人大常
117、委会 县级以上人民政府以及有关部门应当统筹考虑太阳能可利用程度,科学规划、合理布局大型太阳能利用项目。县级以上人民政府以及有关部门应当支持单位和个人科学安装使用太阳能热水设备、太阳能光伏发电设施等太阳能利用系统,提高太阳能利用普及率。鼓励具备太阳能利用条件的新建建筑,将太阳能利用系统作为建筑节能设计的组成部分,与建筑主体工程同步设计、同步施工、同步投入使用。2023.3 广东省进一步加大力度支持民间投资发展的实施方案 广东省人民政府 支持民营企业投资建设抽水蓄能、新型储能、太阳能发电、风电、充电桩等能源类项目,不得在布局规划、指标安排、资源出让、核准(备案)手续办理、并网运营等方面对民间投资设
118、置附加条件和歧视性条款。2023.4 广东省建筑节能增效行动计划(2023-2025)广东省住建厅等五部门 推进新建建筑加装光伏一体化设计、施工、安装,新建公共机构及厂房的屋顶太阳能光伏系统应做到可装尽装,实现自发自用、余电上网。鼓励光伏制造企业、投资运营企业、发电企业、建筑产权人加强合作,探索屋顶租赁、分布式发电市场化交易等光伏应用商业模式。资料来源:广东省人民政府,广东省司法厅,广东省发改委,东北证券 表表 11:2023 年广州省部分城市光伏补贴政策年广州省部分城市光伏补贴政策 城市城市 补贴情况补贴情况 广州市黄埔区、开发区、高新区 对分布式光伏发电的投资方按照发电量给予补贴,补贴标准
119、为:0.15 元/千瓦时(应用方为非公共机构的);0.3 元/千瓦时(应用方为公共机构的)。以 2020 年计起,单个项目最高享受补贴时间为 6 年,补贴时间范围为 2020-2025 年;对采用合同能源管理模式建设分布式光伏发电项目应用方按照项目装机容量给予一次性奖励,奖励标准为 0.2 元/瓦;单个项目最高奖励金额为 200 万元 深圳市 至 2026 年 12月 31 日期间建成并网光伏项目纳入补贴范围,市级财政按照项目并网之日至 2026 年 12 月31 日期间实际发电量给予补贴,补贴标准为 0.3 元/千瓦时 东莞市 太阳能光电建设工程一体化或分布式光伏的项目且装机容量不少于 20
120、KWp,补贴 2 元/Wp;分布式光伏发电项目按装机容量补贴 18 万元/兆瓦;非自有住宅建设企业分布式光伏发电项目补贴 0.1元/千瓦时 潮州市 新增的本市行政区域范围内已完成报批流程并建成的分布式光伏项目,且年实际发电量达到 50 万千瓦时以上,按每年实际发电量 0.01元/千瓦时电价财政补贴。县区项目按市和县区财政 4:6 比例给予补贴,凤泉湖高新区光伏项目补贴由市财政全额负担,单个企业每年最高补贴不超过 50 万元 江门市 对光伏项目的建筑物权属单位或个人,须提供建筑物的房产证(不动产证),按单个光伏项目并网后核定的装机容量进行一次性补贴,补贴标准为 30 元/千瓦。补贴上限最高为 1
121、0 万元。如光伏项目分期建设,累加的补贴亦以上限最高 10 万元计。鼓励企业按照不少于装机容量的 10%配备储能 资料来源:广东市人民政府,网易,光伏咨询,广东省能源协会,新会区人民政府,东北证券 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 33/40 广州发展广州发展/公司深度公司深度 硅料价格下降降低装机成本,光伏装机投产节奏有望加速。硅料价格下降降低装机成本,光伏装机投产节奏有望加速。根据西勘院规划研究中心,光伏组件及安装成本在光伏发电项目投资总成本中占比约为 43%-46%,而根据索比光伏网数据,在光伏组件构成中,电池片成本占比超过 60%,其中 70%成本源于硅片,硅片
122、的主要原料为硅料。2022年11月以来硅料、组件和电池片价格同比松动下行,截止2023年6月,多晶硅致密料平均价格 77.5元/kg、182mm单晶硅片平均价格3.1元/片、182mm单晶 PERC电池片平均价格 0.76 元/W、182mm 单晶单面 PERC 电池组件平均价格 1.46 元/W,分别较2022 年 11 月中旬高点下降 74.3%/58.4%/43.4%/26.0%,硅料价格下降有望提升光伏发电项目盈利能力,预计将有效加快光伏装机投产节奏。图图 62:2021-2023 年硅料价格(元年硅料价格(元/千克)千克)图图 63:2021-2023 年硅片价格年硅片价格(元(元/
123、片)片)数据来源:Wind,东北证券 数据来源:Wind,东北证券 图图 64:2021-2023 年电池片价格(元年电池片价格(元/W)图图 65:2021-2023 年组件价格(元年组件价格(元/W)数据来源:Wind,东北证券 数据来源:Wind,东北证券 4.天然气业务天然气业务:天然气发展基础坚实,全产业链进一步完善:天然气发展基础坚实,全产业链进一步完善 4.1 气源稳定性持续增强,天然气全产业链进一步完善 天然气营收快速提升,毛利率承压后回弹。天然气营收快速提升,毛利率承压后回弹。2020 年以来,公司天然气营收明显加速,2022年天然气营业总收入72.43亿元,同比增长25.7
124、5%,而2015-2020年公司天然气营收CAGR仅为4.6%。2021年,受到海外气源价格持续上涨的影响,天然气盈利能力承压,当年天然气毛利同比下降 75%,毛利率降 18.5pct 至 4.3%;2022 年,公司毛利率回升至 14.4%,主要系 LNG价格回落且广州非居燃气价格上调所致。05003003------05多晶硅(致密料)0246810--01202
125、2----032023-05单晶硅片(182mm,165m)单晶硅片(210mm,160m)0.00.20.40.60.81.01.21.41.------05单晶PERC电池片(182mm,22.8%+)单晶PERC电池片(210mm,22.8%+)0.00.51.01.52.02.---
126、---05单面单晶PERC组件(182mm)请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 34/40 广州发展广州发展/公司深度公司深度 图图 66:2016-2022 年天然气营收和毛利(亿元)年天然气营收和毛利(亿元)图图 67:2016-2022 年公司天然气毛利率(年公司天然气毛利率(%)数据来源:Wind,东北证券 注:2022年营收数据为营业总收入,毛利为“营业总收入-营业成本”数据来源:Wind,东北证券 注:2022 年毛利率为“(营业总收入-营业成本)/营业总收入”积极拓展下游终端用户,
127、依托接收站权限开展积极拓展下游终端用户,依托接收站权限开展 LNG销售业务。销售业务。2017-2019年公司实施“管道燃气三年提升计划”,三年新覆盖居民用户 55.5 万户,发展非居民用户 7289户,完成用户发展任务的 112%、105%,同时公司积极拓展工商业用户,新点火大用户日用气量约 42万立方米,2017-2019年天然气销售量 CAGR达 21.1%。2019年,大鹏 LNG接收站开始向股东开放,2020 年公司依托两大 LNG 接收站权限拓展天然气批发业务,实现批发气量 11亿立方米,天然气总销售量达到 24.89 亿立方米,同比增长 57%,占比达到 43.6%,2021-2
128、022年受到海外天然气价格上升影响,公司减少 LNG采购量,管道气销售则保持稳定。图图 68:2016-2023Q1 公司天然气销售量(亿立方公司天然气销售量(亿立方米)米)图图 69:2016-2023Q1 公司天然气销售量结构(公司天然气销售量结构(%)数据来源:公司公告,东北证券 数据来源:公司公告,东北证券 公司已形成多路稳定气源供应体系,保障天然气长期稳定供应。公司已形成多路稳定气源供应体系,保障天然气长期稳定供应。公司目前已形成广东大鹏、珠海金湾、西气东输二线、海外 LNG 长协等多路稳定气源,进一步又可分为三大类:第一类为由国内三桶油供应的管道天然气;第二类为通过广东大鹏接收站供
129、应的 LNG 进口长协气,公司持有大鹏 LNG接收站 6%股权,2019年后推动其向股东开放;第三类为公司签约采购的 LNG 进口长协气及 LNG 现货气,公司近年来加快 LNG 长协合同签署,分别与 BP、中石化、墨西哥太平洋公司签署每年 65万吨、40万吨、200万吨的长协合同。-100%-50%0%50%100%150%200%250%007080200022天然气营收(亿元)天然气毛利(亿元)0%5%10%15%20%25%30%200022天然气毛利率(%)-40%-20%0
130、%20%40%60%80%051015202530天然气销售量(亿立方米)YOY(%)0%20%40%60%80%100%LNG销售量管道燃气:分销与直供量管道燃气:商业用户管道燃气:工业用户管道燃气:居民与公福用户 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 35/40 广州发展广州发展/公司深度公司深度 表表 12:截止:截止 2022 年年 12 月月 31 日,公司在手日,公司在手 LNG 长协订单长协订单 签署时间签署时间 协议签署方协议签署方 LNG 体量体量 价格公式价格公式 供气时间供气时间 2021 年 BP 新加坡私人有限公司 65 万吨/年 跟随原油指数 2
131、022 年 5 月 2022 年 中化新加坡国际石油有限公司 40 万吨/年 跟随美国亨利港 LNG指数 2023 年 2022 年 墨西哥太平洋液化天然气市场销售私人有限公司 200 万吨/年-2026 年 资料来源:公司公告,东北证券 持续加大投资力度,完善天然气全产业链布局。持续加大投资力度,完善天然气全产业链布局。公司目前主要投资在建的天然气项目主要有广州 LNG 应急调峰气源站、广州市天然气利用工程四期调整工程项目和珠海金湾 LNG二期扩建工程,其中前两个项目为公司全资投建,也是“十四五”期间广州市能源安全保障重点项目,项目建成后,公司将形成涵盖上游气源、LNG 码头、接收站、高压管
132、线、城市燃气、燃气电厂的完整天然气产业链。广州 LNG应急调峰气源站项目主要包含两座 2座16 万 m3 储罐、配套码头和管线工程,其中储罐分两期建成,建成后可提升广州市天然气应急保障能力至 10天以上,同时摆脱长期处于气源供应末端、缺乏定价权的被动处境,并能够奠定广州发展从传统城燃供应商向大宗能源贸易商的转变。天然气利用工程四期调整工程项目能够实现对西气东输三线天然气的接收以及对整个输配系统的优化,进一步提高广州市天然气利用水平。表表 13:公司天然气主要在建项目:公司天然气主要在建项目 项目名称项目名称 主要内容主要内容 进度进度 广州 LNG应急调峰气源站项目(储气库、配套码头和管线工程
133、)项目主要包括两座 2 座 16 万 m3 储罐 LNG储存系统,工程设计规模为 100 万吨/年,可满足广州市天然气应急外输 10天的要求,同时配套管线工程为公司投建的广州珠海 LNG电厂二期预留输气接口 一期项目 2 座 16 万 m3 储罐完成储罐试验,6 月投产;二期项目 2 座 16 万 m3 储罐已获得备案证 广州市天然气利用工程四期调整工程项目 新建珊瑚门站、改造增城石滩门站和花都北兴门站、新建调压站 2 座等,项目完成后将进一步完善广州市现有中压管网,从而实现对西气东输三线天然气的接收以及对整个输配系统进行优化,进一步提高广州市天然气利用水平,保障城市安全稳定供气,优化能源结构
134、 完成高中压管道建设超过 180公里,珊瑚门站田心调压站管线工程如期向粤电花都项目供气,中新知识城能源站配套管线实现太平能源站支线全线贯通,明珠能源站配套管线工程、东区恒运燃气管线工程开工建设 珠海金湾 LNG二期扩建工程 建设 5 座世界单罐容量最大的 27 万 mLNG储罐,建成后珠海 LNG接收站年处理能力可达 700 万吨,折合气态天然气约 100 亿立方米,成为我国华南地区规模最大的 LNG储运基地 已完成气压升顶,预计 2024 年投产 资料来源:公司公告,珠海金湾。珠海发布,东北证券 4.2 广州市天然气发展空间巨大,发电项目为天然气需求提供支撑 广州天然气发展起步晚,仍具有较大
135、的发展空间。广州天然气发展起步晚,仍具有较大的发展空间。广州市天然气发展起步较晚,因此与北京、上海两大超一线城市相比,天然气消费指标远远低于北上,未来提升空间巨大。从人均天然气消费量来看,广州分别是北京和上海的 26%和 60.6%;从万元 GDP 天然气消耗量上看,广州分别是北京和上海的 32.1%和 70.5%。表表 14:2020 年北京、上海、广州天然气消费情况对比年北京、上海、广州天然气消费情况对比 天然气消费量(亿立方米)常住人口(万人)GDP(亿元)人均天然气消费量(立方米)万元 GDP 天然气消费量(立方米)北京 189 2189 35943.25 863.4 52.58289
136、11 上海 92 2489 38701 369.6 23.8 广州 42 1874 25019 224.1 16.8 资料来源:各地能源发展十四五规划文件,Wind,东北证券 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 36/40 广州发展广州发展/公司深度公司深度 广州持续加大天然气发展力度,天然气能源消费占比持续提升。广州持续加大天然气发展力度,天然气能源消费占比持续提升。广州市持续推动天然气发电项目、天然气分布式能源站等建设,推进广州市天然气利用四期工程建设,管网覆盖范围持续扩大,终端用气条件不断优化,先后完成加快天然气利用推广利用工作方案(2014-2016 年)、管道燃
137、气三年发展计划(2015-2017 年)、管道燃气三年提升计划(2017-2019年)。2015-2020 年,广州市天然气销售量从 16.9 亿立方米增至 26.9 亿立方米,CAGR 达9.8%,在广州市能源占比中从5.6%提至 8.9%,2020年广州市供气管道长度 10135.7公里,同比增长 7.4%,2021年广州市城市天然气用户数 291.9万户,同比增长 6.1%,天然气下游设施建设和使用加速,终端用户数保持增长。根据广州市能源发展“十四五”规划,2025年广州市天然气消费量将达 90亿立方米以上,CAGR达 16.5%,天然气未来发展动力充足。图图 70:2015-2020
138、年广州市能源结构变化年广州市能源结构变化 图图 71:2010-2021 年广州市城市天然气用户数(万年广州市城市天然气用户数(万户)户)数据来源:广州市能源发展“十四五”规划,东北证券 数据来源:Wind,东北证券 图图 72:2010-2021 年广州市城市天然气销售气量年广州市城市天然气销售气量(亿立方米)(亿立方米)图图 73:2010-2020 年广州市供气管道长度(公里)年广州市供气管道长度(公里)数据来源:Wind,东北证券 数据来源:Wind,东北证券 “十四五”期间广州市大量气电项目落地,天然气需求增长确定性强。“十四五”期间广州市大量气电项目落地,天然气需求增长确定性强。在
139、能源转型驱动下,随着一批燃气电厂和分布式能源站落地,广州市气电装机大幅提升,2020 年广州市天然气发电装机容量 370.68万千瓦,在整体电源结构中占比 41.7%,同比提升 22.1pct。根据广州市5.6%5.7%6.7%6.6%7.0%8.9%0%20%40%60%80%100%2001820192020煤品油品天然气电力净调入0%5%10%15%20%25%0500300350200001920202021广州市城市天然气用户数(万户)YOY(%)-50%0%50%100%0
140、0000202021广州市城市天然气销售气量(亿立方米)YOY(%)-20%-10%0%10%20%30%40%020004000600080000000192020广州市供气管道长度(公里)YOY(%)请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 37/40 广州发展广州发展/公司深度公司深度 能源发展“十四五”规划,“十四五”期间将加快推进粤电花都天然气热电联产、广州珠江LNG 电厂二期等天然气发电项目,
141、力争再 2025 年将天然气装机容量提升至 1183 万千瓦,2020-2025 年 CAGR 达 26.1%,我们认为随着天然气电厂的持续落地,将极大拉动广州市天然气需求,将在“十四五”期间贡献主要增量。图图 74:2015-2020 年广州市电源结构(年广州市电源结构(%)图图 75:2015-2025 年广州市气电装机容量(万千年广州市气电装机容量(万千瓦)瓦)数据来源:广州市能源发展“十四五”规划,东北证券 数据来源:广州市能源发展“十四五”规划,东北证券 5.投资建议投资建议 综合考虑电力业务大幅扭亏、电价上行、煤炭价格进入下行通道等因素,我们预计 2023-2025年公司营业收入分
142、别为 514.57/534.41/554.14 亿元,归母净利润分别为 17.20/17.80/18.55 亿元,对应 PE为 12.94x/12.50 x/12.00 x,首次覆盖,给予“买入”评级。6.风险提示风险提示 煤炭价格、LNG 价格涨幅超过预期;新能源装机进度不及预期;电价波动超过预期;盈利预测与估值模型不及预期等。19.3%19.2%19.3%18.6%19.6%41.7%0%20%40%60%80%100%2001820192020煤电气电水电光伏生物质21%22%23%24%25%26%27%0200400600800020152
143、0202025E广州市气电装机容量(万千瓦)CAGR(%)请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 38/40 广州发展广州发展/公司深度公司深度 附表:财务报表预测摘要及指标附表:财务报表预测摘要及指标 资产负债表(百万元)资产负债表(百万元)2022A 2023E 2024E 2025E 现金流量表(百万元)现金流量表(百万元)2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 3,898 5,057 8,297 11,889 净利润净利润 1,171 1,737 1,835 1,995 交易性金融资产 333 533 533 533 资产减值准备-11 30 15
144、15 应收款项 3,336 3,183 3,678 3,405 折旧及摊销 1,631 2,688 2,845 2,952 存货 1,499 586 1,574 655 公允价值变动损失-11 0 0 0 其他流动资产 4,451 4,451 4,451 4,451 财务费用 783 419 517 611 流动资产合计流动资产合计 14,593 14,804 19,529 22,157 投资损失-176-263-240-249 可供出售金融资产 运营资本变动 427-59 22-177 长期投资净额 5,243 5,283 5,328 5,373 其他-74-13 12 3 固定资产 22,
145、882 25,304 26,574 26,737 经营活动经营活动净净现金流现金流量量 3,740 4,538 5,006 5,150 无形资产 2,231 2,261 2,241 2,221 投资活动投资活动净净现金流现金流量量-5,387-4,823-3,572-3,054 商誉 1,330 1,420 1,515 1,610 融资活动融资活动净净现金流现金流量量-840 1,444 1,806 1,496 非非流动资产合计流动资产合计 47,370 49,552 50,492 50,826 企业自由现金流企业自由现金流-792-107 1,560 2,152 资产总计资产总计 61,96
146、4 64,357 70,022 72,983 短期借款 3,045 4,104 5,162 6,220 应付款项 5,905 4,712 6,286 5,063 财务与估值指标财务与估值指标 2022A 2023E 2024E 2025E 预收款项 2 0 0 0 每股指标每股指标 一年内到期的非流动负债 3,759 3,759 3,759 3,759 每股收益(元)0.39 0.49 0.50 0.52 流动负债合计流动负债合计 17,218 17,070 19,635 19,552 每股净资产(元)6.84 7.13 7.63 8.15 长期借款 8,761 11,163 13,324 1
147、5,269 每股经营性现金流量(元)1.06 1.28 1.41 1.45 其他长期负债 9,428 8,532 7,636 6,740 成长性指标成长性指标 长期负债合计长期负债合计 18,189 19,695 20,960 22,009 营业收入增长率 26.3%7.4%3.9%3.7%负债合计负债合计 35,408 36,765 40,595 41,561 净利润增长率 686.8%27.0%3.5%4.2%归属于母公司股东权益合计 24,238 25,257 27,037 28,892 盈利能力指标盈利能力指标 少数股东权益 2,318 2,335 2,390 2,530 毛利率 7.
148、5%8.7%8.9%9.4%负债和股东权益总计负债和股东权益总计 61,964 64,357 70,022 72,983 净利润率 2.8%3.3%3.3%3.4%运营效率指标运营效率指标 利润表(百万元)利润表(百万元)2022A 2023E 2024E 2025E 应收账款周转天数 21.77 21.57 21.87 21.77 营业收入营业收入 47,850 51,457 53,441 55,414 存货周转天数 12.90 8.00 8.00 8.00 营业成本 44,255 46,932 48,613 50,165 偿债能力指标偿债能力指标 营业税金及附加 140 182 189 1
149、96 资产负债率 57.1%57.1%58.0%56.9%资产减值损失-1-30-15-15 流动比率 0.85 0.87 0.99 1.13 销售费用 219 206 214 227 速动比率 0.49 0.55 0.67 0.86 管理费用 810 822 859 902 费用率指标费用率指标 财务费用 684 950 986 1,023 销售费用率 0.5%0.4%0.4%0.4%公允价值变动净收益 11 0 0 0 管理费用率 1.7%1.6%1.6%1.6%投资净收益 176 263 240 249 财务费用率 1.4%1.8%1.8%1.8%营业利润营业利润 1,501 2,154
150、 2,301 2,492 分红指标分红指标 营业外收支净额-25 12-13-4 股息收益率 3.2%0.0%0.0%0.0%利润总额利润总额 1,476 2,166 2,288 2,488 估值指标估值指标 所得税 305 429 453 492 P/E(倍)14.30 12.94 12.50 12.00 净利润 1,171 1,737 1,835 1,995 P/B(倍)0.81 0.88 0.82 0.77 归属于母公司净归属于母公司净利润利润 1,354 1,720 1,780 1,855 P/S(倍)0.41 0.43 0.42 0.40 少数股东损益-183 17 55 140 净
151、资产收益率 5.6%6.8%6.6%6.4%资料来源:东北证券 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 39/40 广州发展广州发展/公司深度公司深度 研究团队简介:研究团队简介:Table_Introduction 廖浩祥:上海交通大学硕士环境工程专业,湖南大学学士环境工程专业,拥有 3 年证券期货从业经验,曾就职中信证券,衍生品业务方向,熟悉商品期货期权交易,现任东北证券低碳环保组组长。分析师声明分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格,并在中国证券业协会注册登记为证券分析师。本报告遵循合规、客观、专业、审慎的制作原则,所采用数据、资料的来源合法合规,
152、文字阐述反映了作者的真实观点,报告结论未受任何第三方的授意或影响,特此声明。投资投资评级说明评级说明 股票 投资 评级 说明 买入 未来 6 个月内,股价涨幅超越市场基准 15%以上。投资评级中所涉及的市场基准:A 股市场以沪深 300 指数为市场基准,新三板市场以三板成指(针对协议转让标的)或三板做市指数(针对做市转让标的)为市场基准;香港市场以摩根士丹利中国指数为市场基准;美国市场以纳斯达克综合指数或标普 500指数为市场基准。增持 未来 6 个月内,股价涨幅超越市场基准 5%至 15%之间。中性 未来 6 个月内,股价涨幅介于市场基准-5%至 5%之间。减持 未来 6 个月内,股价涨幅落
153、后市场基准 5%至 15%之间。卖出 未来 6 个月内,股价涨幅落后市场基准 15%以上。行业 投资 评级 说明 优于大势 未来 6 个月内,行业指数的收益超越市场基准。同步大势 未来 6 个月内,行业指数的收益与市场基准持平。落后大势 未来 6 个月内,行业指数的收益落后于市场基准。请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 40/40 广州发展广州发展/公司深度公司深度 重要声明重要声明 本报告由东北证券股份有限公司(以下称“本公司”)制作并仅向本公司客户发布,本公司不会因任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。本报
154、告中的信息均来源于公开资料,本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。报告中的内容和意见仅反映本公司于发布本报告当日的判断,不保证所包含的内容和意见不发生变化。本报告仅供参考,并不构成对所述证券买卖的出价或征价。在任何情况下,本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的证券买卖建议。本公司及其雇员不承诺投资者一定获利,不与投资者分享投资收益,在任何情况下,我公司及其雇员对任何人使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。本公司或其关联机构可能会持有本报告中涉及到的公司所发行的证券头寸并进行交易,并在法律许可的情况下不进行披露;可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务、财务顾问等
155、相关服务。本报告版权归本公司所有。未经本公司书面许可,任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的,须在本公司允许的范围内使用,并注明本报告的发布人和发布日期,提示使用本报告的风险。若本公司客户(以下称“该客户”)向第三方发送本报告,则由该客户独自为此发送行为负责。提醒通过此途径获得本报告的投资者注意,本公司不对通过此种途径获得本报告所引起的任何损失承担任何责任。地址地址 邮编邮编 中国吉林省长春市生态大街 6666 号 130119 中国北京市西城区锦什坊街 28号恒奥中心 D座 100033 中国上海市浦东新区杨高南路 799 号 200127 中国深圳市福田区福中三路 1006 号诺德中心 34D 518038 中国广东省广州市天河区冼村街道黄埔大道西 122 号之二星辉中心 15 楼 510630