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1、致欧科技(301376.SZ)深度报告：跨境电商海外市场空间广阔，布局全球海外仓助力公司成长林昕宇(证券分析师)杨蕊菁(联系人)S0350522110005S评级：增持(首次覆盖)证券研究报告2023年07月16日家居用品请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明2近期走势预测指标预测指标2022A2022A2023E2023E2024E2024E2025E2025E营业收入（百万元）5455624575178687增长率(%)-9142016归母净利润（百万元）250395488594增长率(%)4582422摊薄每股收益（元）0.620.981.221.48ROE(%)14131414P/E

2、0.0026.0221.0617.30P/B0.003.332.872.46P/S0.001.651.371.18EV/EBITDA0.3615.4912.419.84资料来源：Wind资讯、国海证券研究所-0.1945-0.1536-0.1127-0.0718-0.03090.0100致欧科技沪深300注：公司于2023年6月21日上市相对沪深300表现表现1M3M12M致欧科技-沪深300-5XjYeZgXaX9XxU8ZrM6MbP9PmOqQsQtQlOqQoReRqRoR9PrRpPvPmPtOvPrRwP请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明3核心提要核心提要 定位线上宜家，家居

3、垂直类跨境电商头部企业。定位线上宜家，家居垂直类跨境电商头部企业。公司是全球家居产品的知名互联网品牌商，对标宜家打造线上一站式家居品牌，主要通过亚马逊、ManoMano、Cdiscount、eBay等海外第三方电商平台开展自有品牌家居产品的出口销售业务，产品包括家具、家居、庭院、宠物等系列，主要销往欧洲、美国、日本等国家或地区，历时多年已成功跻身亚马逊欧美市场备受消费者欢迎的家居品牌之列。跨境电商市场空间广阔，家具家居产品海外需求持续增长。跨境电商市场空间广阔，家具家居产品海外需求持续增长。根据第三方机构统计，2022年中国跨境电商市场规模已达15.70万亿元/同比+10.56%，跨境电商行业

4、渗透率达37.32%/同比+1.00pct；全球电商渠道零售额从2014年的1.34万亿美元增长到2020年的4.28万亿美元，年均复合增速达21.42%，预计到2024年将达到6.39万亿美元。家居行业市场规模持续增长，预计到2025年全球家具用品、家居用品市场规模将分别达到6068.8亿美元/8519.8亿美元。家居产品线上消费逐渐成为常态，随着行业规模及电商渠道渗透率的提升，公司有望获取更多市场份额。加强自主研发及仓储物流体系布局，竞争优势持续凸显。加强自主研发及仓储物流体系布局，竞争优势持续凸显。1 1）公司重视加强自主研发，自主研发成果所产生的销售收入占营业收入的比例从2018年的1

5、1.99%提升到2022年的31.66%，累计提升19.67pct，自主研发能力不断增强。2 2）通过目标市场的全资子公司实现本地化经营，构建“国内外自营仓+平台仓+第三方合作仓”的仓储物流体系，积极布局全球海外仓，截至2022年底，公司位于中国、德国、美国、英国的国内外自营仓面积合计超过28万平方米，并在中国、欧洲、北美、日本等国家或地区设有多个第三方合作仓。盈利预测和投资评级盈利预测和投资评级：我们预计2023-2025年公司实现营业收入62.45/75.17/86.87亿元，归母净利润3.95/4.88/5.94亿元，对应26/21/17 xPE。看好跨境电商海外市场空间，公司海外仓布局

6、带来业绩增长，首次覆盖，给予公司“增持”评级。风险提示：风险提示：国际贸易摩擦风险，海运费波动风险，市场需求波动风险，第三方电商平台经营风险，汇率波动风险，行业竞争加剧风险请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明4目录目录1家具家居垂直类跨境出口销售头部企业，积极拓展目标市场家具家居垂直类跨境出口销售头部企业，积极拓展目标市场2跨境电商市场空间广阔，海外家具家居需求持续增长跨境电商市场空间广阔，海外家具家居需求持续增长3持续提升持续提升自主研发能力，完善的供应链及仓储物流体系赋能公司增长自主研发能力，完善的供应链及仓储物流体系赋能公司增长4投资建议与风险提示投资建议与风险提示请务必阅读报告附注

7、中的风险提示和免责声明5全球知名的家居产品跨境出口电商，对标“宜家”的线上一站式家居品牌全球知名的家居产品跨境出口电商，对标“宜家”的线上一站式家居品牌公司主业为自有品牌家居产品的公司主业为自有品牌家居产品的研发设计及研发设计及跨境电商出口销售跨境电商出口销售。公司主要从事自有品牌家居产品的研发、设计和销售，产品主要包括家具系列、家居系列、庭院系列、宠物系列等品类，通过亚马逊、ManoMano、Cdiscount、eBay等海外第三方电商平台开展出口销售业务，产品先后进入欧洲、北美、日本等超过50个国家和地区市场，总体客户评价在各销售渠道排名前列。专注于家居领域专注于家居领域，产品品类不断向全

8、屋场景拓展产品品类不断向全屋场景拓展。公司以“全球互联网家居领先品牌”为长期发展战略定位，产品路线图以“家”的全场景全品类规划为边界，致力于打造以“高性价比”、“全家居场景”和“时尚风格设计”为核心特点，对标“宜家”的线上一站式家居品牌，产品不断向系列化、风格化、全生活场景的方向拓展。合理使用合理使用“微笑曲线微笑曲线”理论理论，开展高附加值业务开展高附加值业务。在经营模式方面，公司将经营资源集中于高附加值的研发设计端及运营销售端，强化“微笑曲线”上游的研发迭代和设计创新以及下游的品牌运营和销售渠道，生产制造环节则全部委托给外协厂商进行。公司背靠中国完善的供应链制造体系和优质的家具家居产业集群

9、，搭建“国内外自营仓+平台仓+第三方合作仓”的跨境仓储物流体系，通过第三方电商平台为客户提供外观时尚、功能实用、品质优良的家居产品。公司旗下拥有公司旗下拥有SONGMICSSONGMICS、VASAGLEVASAGLE、FEANDREAFEANDREA三大自有品牌三大自有品牌，具有不同的产品品类定位具有不同的产品品类定位。其中SONGMICS定位为家居品类，VASAGLE和FEANDREA定位分别为家具品类和宠物家居品类。2019年SONGMICS和VASACLE同时入选“亚马逊全球开店中国出口跨境品牌百强”。图：致欧科技三大自有品牌图：致欧科技三大自有品牌资料来源：公司招股说明书，国海证券研

10、究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明6资料来源：公司官网、公司招股说明书，国海证券研究所公司有十余年的发展历史公司有十余年的发展历史，期间规模不断扩大期间规模不断扩大。公司业务历史最早可以追溯到2007年，创始人以德国留学期间积累的资源为基础在网上做外贸。2010年，为了进一步扩大业务规模，公司前身郑州致欧进出口贸易有限公司正式成立。2012年，公司旗下家居品类品牌Songmics面世。2017年公司更名为郑州致欧网络科技有限公司，同年荣获“亚马逊全能卖家”荣誉称号。2018年IDG资本、安克创新联合投资入股，成功完成首轮融资，旗下铁木家具品牌VASAGLE和宠物用品品牌FEANDRE

11、A诞生。2020年成立股份有限公司，同时更名为致欧家居科技股份有限公司。业务布局以德国为起点业务布局以德国为起点，逐步向全球各地拓展逐步向全球各地拓展。2014年进军北美市场，实现业绩过亿，2017年进军日本市场，2020年开通亚马逊荷兰站、瑞典站，制定品牌化发展战略，公司定位全球互联网家居品牌，2021年英国仓正式开仓，2022年开通亚马逊比利时站。图：致欧科技发展历程图：致欧科技发展历程创始人开始在网上做外贸20072007年年20172017年年英国仓正式开仓20142014年年进军北美市场，实现业绩过亿 更名为郑州致欧网络科技有限公司 荣获“亚马逊全能卖家”荣誉称号 进军日本市场201

12、82018年年 完成首轮融资 VASAGLE和FEANDREA诞生20212021年年开通亚马逊比利时站20122012年年20202020年年20222022年年Songmics面世 成立股份有限公司 更名为致欧家居科技股份有限公司 开通亚马逊荷兰站、瑞典站专注跨境电商家居领域，以德国为起点向全球拓展专注跨境电商家居领域，以德国为起点向全球拓展请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明7注：截至2023年6月21日公司股权结构。资料来源：公司招股说明书，国海证券研究所公司股权结构相对简单，创始人宋川先生持股49.31%，为公司第一大股东、实际控制人，张秀荣女士为宋川先生的母亲，系公司实际控制人

13、的一致行动人，其直接持有公司股权0.82%，两人合计持股50.13%。除宋川先生外，其他持有公司5%以上股份的股东为安克创新，其持有公司8.24%股权。安克创新为深交所创业板上市公司，主要从事自有品牌的消费电子产品的自主研发、设计及跨境出口销售，与公司同为跨境出口电商，在销售的产品方面不存在冲突。科赢投资、沐桥投资、泽骞咨询和语昂咨询为公司员工持股平台，合计持股13.16%。苏州宜仲、和谐博时为公司私募基金股东，分别持股4.22%/4.12%。公司分别在德国、英国、美国和日本设立了全资子公司EUZIEL、FURNOLIC、AMEZIEL和ZIELJP，实现本地化经营。在目标市场设立分支机构，公

14、司能够更好地触达终端消费者，有助于公司深刻洞察消费者需求，及时跟踪掌握市场动向。图：致欧家居股权结构图：致欧家居股权结构语昂咨询3.293.29%泽骞咨询3.293.29%沐桥投资3.293.29%张秀荣0.820.82%宋宋川川49.31%49.31%安克创新8.24%8.24%苏州宜仲4.224.22%和谐博时4.124.12%其他股东20.13%20.13%科赢投资3.29%3.29%致欧家居科技股份有限公司致欧家居科技股份有限公司深圳致欧东莞致欧致欧国际领未科技FURNOLIC100%100%100%100%100%100%100%100%100%100%AMEZIELEUZIELZI

15、ELJP100%100%100%100%100%100%股权结构相对简单，创始人实际持股股权结构相对简单，创始人实际持股请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明8资料来源：公司招股说明书，国海证券研究所以家为中心以家为中心，不断细分产品品类不断细分产品品类，产品可以划分为家具系列产品可以划分为家具系列、家居系列家居系列、庭院系列庭院系列、宠物系列以及其他产品宠物系列以及其他产品。产品满足多场景消费需求产品满足多场景消费需求。从使用场景角度划分，公司产品涵盖了客厅、卧室、厨房、门厅、浴室、庭院、户外等不同场景，已逐渐形成不同风格或材质互相组合设计的小件家居用品、大件室内家具和庭院户外家具等多系列

16、产品矩阵，从而满足客户在多场景下的消费需求，实现消费者一站式采购。截至2022年底，公司产品涉及303个细分品类，产品SPU数量达3335个，每个细分品类都有相对独立的产品设计特点和材质要求，对产品设计师的知识技能要求不同。表：致欧科技产品矩阵表：致欧科技产品矩阵家具系列使用场景客厅厨房卧室门厅书房浴室主要产品咖啡桌、电视柜、边桌、摇椅、沙发等 餐桌椅、吧桌、吧椅、中岛台、酒架等 床头柜、梳妆台、布抽柜、床等玄关桌、鞋架、门厅架、换鞋凳等电脑桌、书架、文件柜、升降桌、办公椅等浴室柜、马桶架、水槽柜等家居系列使用场景鞋收纳衣物收纳首饰收纳其他收纳儿童用品家庭工具主要产品鞋架、鞋盒、布艺收纳盒/袋

17、、折叠凳等衣柜、衣帽架、晾衣架、洗衣车、衣撑等首饰柜、首饰盒、首饰架、手表盒等信箱、镀铬置物架、行李架、伞架、货架等 玩具架、帐篷等铝梯等庭院系列使用场景庭院花园野营运动器材/主要产品藤编家具、太阳伞、休闲椅、边棚、遮阳帆、秋千等跪凳、花园门、石笼网等 野餐垫、吊床、野营椅等蹦床、哑铃、健身车、羽毛球网、足球门等/宠物系列使用场景猫爬树宠物笼具宠物窝垫宠物家具宠物出行/主要产品各型号猫爬架/树铁线狗笼/围栏、多功能宠物笼等 猫窝、狗窝、宠物垫、狗尿垫等猫砂箱、喂食碗架、铁木狗笼等宠物车载座椅/垫、宠物手提包等/聚焦家居领域的精品策略选品聚焦家居领域的精品策略选品请务必阅读报告附注中的风险提示和

18、免责声明9营收规模快速提升，盈利能力持续改善营收规模快速提升，盈利能力持续改善公司营收实现快速扩张公司营收实现快速扩张，20222022年受外部环境影响有所回调年受外部环境影响有所回调。公司经历快速扩张，2018-2021年营业收入从15.95亿元增长至59.67亿元，年复合增速为55.24%。2022年以来营业收入同比有所降低，其中2022年实现营收54.55亿元/同比-8.5%，2023Q1实现营收12.67亿元/同比下降11.18%，营收同比下降主要是由于2022年以来美国市场通货膨胀率居高不下，叠加俄乌冲突和能源危机对欧洲地区的影响，居民消费意愿和消费能力降低，可选消费品的市场需求短期

19、内有所放缓。20222022年以来公司归母净利润逆势增长年以来公司归母净利润逆势增长，盈利能力持续改善盈利能力持续改善。2021年海运价格暴涨、人民币持续升值，公司汇兑损失金额较大，导致当期利润水平受到一定影响。2022年上述影响减弱，公司实现归母净利润2.50亿元/同比+4.29%，销售净利率为4.58%/同比+0.56pct。2023Q1实现归母净利润0.87亿元/同比+69.87%，销售净利率6.89%。图：公司销售净利率有所改善图：公司销售净利率有所改善图：图：20222022年以来公司归母净利润逆势增长年以来公司归母净利润逆势增长资料来源：公司招股说明书，国海证券研究所图：图：202

20、22022年以来公司营业收入有所回调年以来公司营业收入有所回调2.61%4.64%9.58%4.02%4.58%6.89%0%2%4%6%8%10%12%2002120222023Q1销售净利率15.9523.2639.7159.6754.5512.6745.83%70.75%50.27%-8.58%-11.18%-20%0%20%40%60%80%00702002120222023Q1营业收入（亿元）yoy0.411.083.802.402.500.87165.74%252.10%-36.93%4.29%69.87%-100%

21、-50%0%50%100%150%200%250%300%0.00.51.01.52.02.53.03.54.02002120222023Q1归属母公司股东的净利润（亿元）yoy请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明10以以B2CB2C模式为主要销售模式，其中亚马逊为主要销售渠道模式为主要销售模式，其中亚马逊为主要销售渠道公司主要以公司主要以B B2 2C C和和B B2 2B B模式进行产品销售模式进行产品销售。B2C模式是指公司通过亚马逊、Cdiscount、ManoMano、eBay等第三方电商平台以线上零售方式将产品销售给终端消费者，终端消费者在电商平台下单购买

22、商品后由公司直接发货给终端消费者。在B2B模式下，客户向公司下单采购产品，公司将产品运送至B2B客户的指定地点，终端消费者直接向公司B2B客户发出商品购买需求，公司B2B客户通过其自有物流或第三方物流向终端消费者直接发出货品。两种模式销售中以两种模式销售中以B B2 2C C为主要销售模式为主要销售模式，B B2 2B B模式销售占比增长模式销售占比增长迅速迅速。公司以B2C为最主要销售模式，2022年B2C和B2B销售占比分别为80.53%/19.47%。近年来公司B2B业务发展较为迅速，销售占比从2018年的5.54%提升到2022年的19.47%，提升了13.93pct。B B2 2C

23、C模式和模式和B B2 2C C模式毛利率模式毛利率（不含运费不含运费）差异较大差异较大。公司B2C模 式 毛 利 率 高 于B2B 模 式，2022 年 两 种 模 式 毛 利 率 分 别 为53.51%/26.85%。B2C模式的毛利率整体高于B2B模式，在B2C模式下，公司在亚马逊等线上销售平台直面终端销售者实现销售，线上销售平台按照一定的平台费用率收取费用，相关费用构成公司销售费用，因此，B2C模式相对于B2B模式具有高毛利、高销售费用率特征；公司对B2B客户主要为买断式销售，由其自行面向终端消费者销售，公司后续无需投入大量销售费用。图：公司以图：公司以B2CB2C为主要销售模式，为主

24、要销售模式，B2BB2B模式销售占比增长迅速模式销售占比增长迅速图：图：公司公司B2CB2C模式毛利率（不含运费）远高于模式毛利率（不含运费）远高于B2BB2B模式模式资料来源：公司招股说明书，国海证券研究所94.46%86.99%82.93%80.81%80.53%5.54%13.01%17.07%19.19%19.47%0%20%40%60%80%100%200212022B2C销售模式B2B销售模式58.18%59.04%59.56%54.79%53.51%27.45%34.27%31.54%27.95%26.85%0%10%20%30%40%50%60%70%20

25、0212022B2C销售模式B2B销售模式请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明11以以B2CB2C模式为主要销售模式，其中亚马逊为主要销售渠道模式为主要销售模式，其中亚马逊为主要销售渠道B B2 2C C销售模式以亚马逊为主要销售渠道销售模式以亚马逊为主要销售渠道。亚马逊平台是公司最主要的销售渠道之一，2020-2022年公司通过亚马逊平台实现的销售收入占主营业务收入比例分别为71.80%/67.87%/67.61%。公司借助亚马逊全球在线销售平台的流量优势、品牌优势与海量消费者群体基础，实现了产品在欧美日等国家和地区的销售。B B2 2B B模式包括线上模式包括线上

26、B B2 2B B和线下和线下B B2 2B B两种两种。其中线上B2B客户主要为亚马逊Vendor和Wayfair，2022年销售额占主营业务收入比例分别为8.35%/4.69%；其他线上B2B客户销售额较低，2022年销售额占主营业务收入比例仅0.01%；线下B2B客户主要为贸易商客户，由其通过自营渠道对外销售商品，2022年公司对线下B2B客户的销售额占主营业务收入比例为6.42%。图：公司图：公司B2CB2C渠道销售额占主营业务收入的比例渠道销售额占主营业务收入的比例图：公司图：公司B2BB2B客户销售额占主营业务收入的比例客户销售额占主营业务收入的比例资料来源：公司招股说明书，国海证

27、券研究所89.32%81.13%71.80%67.87%67.61%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%200212022亚马逊ManoManoCdiscounteBay其他线上B2C平台3.93%8.41%8.45%9.36%8.35%0.42%1.94%4.31%4.60%4.69%1.11%2.53%4.26%5.22%6.42%0%5%10%15%20%25%200212022亚马逊VendorWayfair其他线上B2B线下B2B请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明12产品主要销往欧洲和北美，北美地区营收增

28、速相对更快产品主要销往欧洲和北美，北美地区营收增速相对更快公司营收来源主要为欧洲和北美地区公司营收来源主要为欧洲和北美地区。2022年公司在欧洲和北美地 区 分 别 实 现 营 收 30.65/22.44 亿 元，营 收 占 比 分 别 为56.99%/41.73%，2018-2022年公司在欧洲和北美地区实现的营收占比一直在98.00%以上。北美地区营收增速最快北美地区营收增速最快。公司在欧洲和北美地区实现的营收分别从2018年的9.77/5.99亿元增长到2022年的30.65/22.44亿元，年复合增速分别为33.08%/39.10%；在日本实现的营收从2018年的1553.44万元增长

29、到2022年的4652.80万元，年复合增速为31.55%，北美地区营收增速最快。日本为公司近年来着力拓展的新兴市场，目前收入占比较小，销售收入总体呈现逐步上升趋势。图：各地区营收占比图：各地区营收占比图：公司在图：公司在欧洲欧洲的营业收入及的营业收入及同比同比增速增速资料来源：公司招股说明书，国海证券研究所61.29%59.17%60.26%60.00%56.99%37.60%40.07%38.94%39.18%41.73%0.97%0.70%0.78%0.67%0.87%0.13%0.06%0.02%0.15%0.41%0%20%40%60%80%100%200212

30、022欧洲北美日本其他地区1,553.441,621.453,086.733,985.734,652.804.38%90.37%29.12%16.74%0%20%40%60%80%100%04008001,2001,6002,0002,4002,8003,2003,6004,0004,4004,8005,200200212022营业收入（万元）yoy5.999.3115.4523.3522.4455.24%66.04%51.09%-3.88%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%05820022营业收入（亿元）y

31、oy9.7713.7423.9135.7530.6540.62%74.01%49.53%-14.27%-20%0%20%40%60%80%05540200212022营业收入（亿元）yoy图：公司在北美的营业收入及同比增速图：公司在北美的营业收入及同比增速图：公司在日本的营业收入及同比增速图：公司在日本的营业收入及同比增速请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明13销售毛利率受国际海运价格波动影响较大销售毛利率受国际海运价格波动影响较大公司营业成本主要由公司营业成本主要由产品采购成本产品采购成本、物流海运及关税成本和运输费用构成物流海运及关税成本和运

32、输费用构成。从2020年开始，公司根据新收入准则将原属于销售费用的运输费计入主营业务成本，在该准则下，公司的主营业务成本主要由产品采购成本、物流海运及关税成本和运输费用构成，其中物流海运及关税成本是指供应商交货后商品进入境外指定仓库、达到可销售状态前发生的境内运费、海运费、关税、二程费用等，运输费指将产品送达终端消费者或B2B客户发生的运输及服务成本。物流海运及关税成本占营业收入比例有所提升物流海运及关税成本占营业收入比例有所提升，产品采购成本和运输费相对稳定产品采购成本和运输费相对稳定。2021年公司物流海运及关税成本占营业收入比例为13.88%/同比+5.21pct，全球海运价格上升导致物

33、流海运成本上升，以及中美贸易战中美国关税加征导致关税成本上升。营业成本中产品采购成本占比超过营业成本中产品采购成本占比超过5050%，物流海运及关税成本与运输费占比差距较小物流海运及关税成本与运输费占比差距较小。2022年三项成本占营业总成本的比例分别为53.46%/21.08%/24.01%。图：图：各项成本占营业收入比例各项成本占营业收入比例图：公司营业成本构成图：公司营业成本构成资料来源：公司招股说明书，国海证券研究所58.81%54.04%53.46%13.97%20.61%21.08%27.14%25.19%24.01%0%20%40%60%80%100%202020212022产品

34、采购成本物流海运及关税成本运输费36.51%36.40%36.54%8.67%13.88%14.41%16.85%16.97%16.41%0%5%10%15%20%25%30%35%40%202020212022产品采购成本物流海运及关税成本运输费请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明14销售毛利率受国际海运价格波动影响较大销售毛利率受国际海运价格波动影响较大销售渠道结构的调整及国际海运价格的提升对公司销售毛利率产生影响销售渠道结构的调整及国际海运价格的提升对公司销售毛利率产生影响。会 计 政 策 调 整 导 致 销 售 毛 利 率会 计 政 策 调 整 导 致 销 售 毛 利 率（含 运

35、费含 运 费）变 化 明 显变 化 明 显。在 含 运 输 费 情 况 下，2020-2022 年 公 司 毛 利 率 分 别 为37.92%/32.64%/31.65%，相较于2019年的55.80%出现一定程度下滑。2023Q1毛利率为36.78%，相较于2022年全年明显改善。在不含运费的情况下在不含运费的情况下，公司毛利率公司毛利率有所变化有所变化。从2018年的56.47%下降到2022年的48.06%，主要是因为2019-2020年公司B2B业务快速发展，低毛利率的B2B渠道收入占比快速提高，导致综合毛利率有所下降；2021年以来国际海运价格高涨，到2022年上半年仍然处于相对高位

36、，综合毛利率进一步下降。图：销售毛利率（含运费）下滑明显图：销售毛利率（含运费）下滑明显图：公司销售毛利率（不含运费）逐年下降图：公司销售毛利率（不含运费）逐年下降资料来源：公司招股说明书，国海证券研究所56.47%55.80%54.76%49.61%48.06%42%44%46%48%50%52%54%56%58%200212022销售毛利率(不含运费)56.47%55.80%37.92%32.64%31.65%36.78%0%10%20%30%40%50%60%2002120222023Q1销售毛利率(含运费)请务必阅读报告附注中的风险提示和免责

37、声明15主要销售家具系列和家居系列产品，产品系列之间毛利率存在差异主要销售家具系列和家居系列产品，产品系列之间毛利率存在差异家具系列和家居系列产品收入占比较高家具系列和家居系列产品收入占比较高。分产品品类看，公司最主要的收入来源为家具系列产品和家居系列产品，2019-2022年两者营收占比之和均超过80%。2018-2021年家具系列产品份额持续提升，从40.7%提升到51.8%，2022年回调至47.4%/同比-4.4pct；家居系列产品占比有所降低，从2018年的38.4%下降到2022年的34.2%；庭院系列和宠物系列产品占比相对较低，2022年两系列占比分别为9.7%/6.9%。各系列

38、产品毛利率各系列产品毛利率（不含运费不含运费）均有下降的趋势均有下降的趋势，与综合毛利率走势一致与综合毛利率走势一致。其中家居系列毛利率相对较高，2022年为53.63%，同期家具、庭院、宠物系列毛利率分别为44.78%/46.35%/49.31%。图：各图：各系列产品营收占比系列产品营收占比图：图：分产品系列毛利率（不含运费）分产品系列毛利率（不含运费）资料来源：公司招股说明书，国海证券研究所40.7%43.3%49.6%51.8%47.4%38.4%38.3%34.3%31.4%34.2%11.8%10.3%9.7%10.6%9.7%7.5%6.9%5.9%5.7%6.9%0%10%20%

39、30%40%50%60%70%80%90%100%200212022家具系列家居系列庭院系列宠物系列其他收入其他业务30%35%40%45%50%55%60%65%200212022家具系列家居系列庭院系列宠物系列其他产品请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明16费用率与其他跨境出口电商企业存在差异费用率与其他跨境出口电商企业存在差异受产品特性影响公司销售费用率处在相对较高的水平受产品特性影响公司销售费用率处在相对较高的水平。公司产品以家具家居产品为主，具有体积和重量相对较大、运费相对较高的特点，同时公司持续加大仓储物流、营销推广等方面的建设，导致

40、公司销售费用率处在相对较高的水平，2022年公司销售费用率（含运费）为38.43%。管理费用率受股份支付影响较大管理费用率受股份支付影响较大，剔除该因素后回归合理水平剔除该因素后回归合理水平。2018-2020年公司实施股权激励，股份支付的费用占管理费用比例较高，分别为49.34%/35.61%/39.63%，导致公司管理费用率相对较高。2022年公司无股份支付费用，剔除该因素影响后公司管理费用率为3.19%，处在合理水平。研发费用率相对较低研发费用率相对较低。公司不从事产品的生产，研发投入主要集中在产品的功能及外观设计、视觉形象升级等方面，体现为对人力资源的投入，而对原材料、机器设备、能源等

41、投入较少，因此公司研发费用率对比其他跨境出口电商企业相对较低，2022年公司研发费用率为0.83%。图：公司图：公司管理费用率已回归合理水平管理费用率已回归合理水平图：公司研发费用率相对较低图：公司研发费用率相对较低资料来源：公司招股说明书，国海证券研究所图：公司销售费用率处在相对较高的水平图：公司销售费用率处在相对较高的水平46.11%42.98%37.57%38.98%38.43%31.38%31.28%31.42%32.78%31.22%45.56%45.60%44.59%24.58%24.68%10%15%20%25%30%35%40%45%50%20021202

42、2致欧科技安克创新易佰网络5.71%4.60%4.28%2.97%3.19%2.81%2.58%3.02%2.98%3.26%3.26%7.11%4.08%5.40%4.27%0%1%2%3%4%5%6%7%8%200212022致欧科技安克创新易佰网络0.26%0.45%0.32%0.41%0.83%5.48%5.92%6.07%6.19%7.58%2.14%1.79%1.28%1.12%1.18%0%1%2%3%4%5%6%7%8%200212022致欧科技安克创新易佰网络请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明17回款情况良好，存货管理能力稳定

43、回款情况良好，存货管理能力稳定应收账款周转率与销售模式相匹配应收账款周转率与销售模式相匹配，总体处于较高水平总体处于较高水平。公司主要通过亚马逊等第三方电商平台销售产品，销售回款情况良好。公司将尚未收到的B2C电商平台销售回款计入其他应收款科目进行核算，而同行业公司主要将该类款项计入应收账款科目，使得公司应收账款周转率高于同行业公司。近年来由于公司B2B销售模式占比持续提升，应收账款周转率呈现下降的趋势。20202020年以来公司存货周转率总体保持稳定年以来公司存货周转率总体保持稳定。2020年公司在欧美等地销售订单的配送一定程度上受疫情影响，同时考虑到船运周期延长、海运费上涨等不利因素，公司

44、加大备货力度，导致存货周转率出现下滑。但此后三年公司存货周转率总体保持稳定，2020-2022年分别为3.17/3.09/3.19，体现公司稳定的产品采购能力及存货管理能力。图：公司图：公司应收账款周转率总体处于较高水平应收账款周转率总体处于较高水平(次）次）图：图：20202020年以来公司年以来公司存货周转率总体保持稳定（次）存货周转率总体保持稳定（次）资料来源：公司招股说明书，国海证券研究所4.064.633.173.093.194.373.513.233.363.862.713.052.955.184.3800022致欧科技安克创新易佰网络5

45、9.1347.2342.2447.3838.6218.2815.6212.9512.2311.722.0821.0120.5630.6326.506070200212022致欧科技安克创新易佰网络注：致欧科技存货周转率已剔除执行新收入准则的影响金额请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明18目录目录1家具家居垂直类跨境出口销售头部企业，积极拓展目标市场家具家居垂直类跨境出口销售头部企业，积极拓展目标市场2跨境电商市场空间广阔，海外家具家居需求持续增长跨境电商市场空间广阔，海外家具家居需求持续增长3持续提升持续提升自主研发能力，完善的供应链及仓储物流体

46、系赋能公司增长自主研发能力，完善的供应链及仓储物流体系赋能公司增长4投资建议与风险提示投资建议与风险提示请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明19全球电商渠道交易规模不断增长，中国跨境出口电商的海外市场空间广阔全球电商渠道交易规模不断增长，中国跨境出口电商的海外市场空间广阔全球电商渠道交易规模不断增长全球电商渠道交易规模不断增长,渠道占比持续提升渠道占比持续提升。Statista数据显示，2014年全球电商渠道零售额为1.34万亿美元，2020年达到4.28万亿美元，年均复合增速达21.42%，预计2022-2024年增速将维持在10%左右。全球电商零售额占全球零售总额比例呈现持续增长的态势

47、全球电商零售额占全球零售总额比例呈现持续增长的态势。电商零售市场具有便捷化、多元化、移动化等优势，电商零售规模不断扩大，渗透率持续提升，Statista数据显示，全球电商零售额占全球零售总额的比例从2015年的7.4%提升至2020年的18.0%，预计2024年将达到21.8%。图：图：20年全球电商渠道零售额年全球电商渠道零售额图：图：20年全球电商零售额占全球零售总额比例年全球电商零售额占全球零售总额比例资料来源：Statista，公司招股说明书，国海证券研究所845023820298203354042800

48、48906388016%19%29%25%12%28%14%11%9%8%0%5%10%15%20%25%30%35%00000400005000060000700002014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021E2022E2023E2024E零售额（亿美元）yoy7.4%8.6%10.4%12.2%13.6%18.0%19.5%20.4%21.1%21.8%0%5%10%15%20%25%2001820192020 2021E 2022E 2023E 2024E全球电商零售额占全球零售总额比例

49、请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明20全球电商渠道交易规模不断增长，中国跨境出口电商的海外市场空间广阔全球电商渠道交易规模不断增长，中国跨境出口电商的海外市场空间广阔欧美电商零售市场持续增长欧美电商零售市场持续增长，中国跨境出口电商的海外市场空间广阔中国跨境出口电商的海外市场空间广阔。欧美市场电商欧美市场电商渠道渠道零售额持续增长零售额持续增长。Statista数据显示，2020年欧洲/美国电商零售额分别达4252/4316亿美元，两个市场电商零售额较为接近，预计到2025年两市场电商零售额将分别达到5692/5634亿美元，年复合增速分别为6.01/5.47%。在全球疫情爆发且持续蔓延

50、的大背景下在全球疫情爆发且持续蔓延的大背景下，消费者大规模转向线上消费消费者大规模转向线上消费，海外零售线上化趋势加速海外零售线上化趋势加速。根据Google谷歌与德勤联合发布的2021中国跨境电商发展报告，2019-2020年欧美及亚太地区主要国家的电商整体零售额经历了15%以上的高速增长。根据Statista数据，2020年欧洲/美国电商零售额占各区域零售总额的比例分别达16.2%/13.6%，同比增加4.2/2.7pct，增速明显，线上消费趋势加速。图：图：20年欧洲、美国电商渠道零售额年欧洲、美国电商渠道零售额图：图：20年欧

51、洲、美国电商零售额占各地区零售总额比例年欧洲、美国电商零售额占各地区零售总额比例资料来源：Statista，公司招股说明书，国海证券研究所2959320635408529255085692285934692502652985488563400400050006000200202021E2022E2023E2024E2025E欧洲电商零售额（亿美元）美国电商零售额（亿美元）7.2%7.0%8.0%8.0%10.1%12.0%16.2%6.4%7.2%8.1%8.9%9.8%10.9%13.6%0%2%4%6%

52、8%10%12%14%16%18%200020欧洲美国注：美国电商零售额占其零售总额的比例取自全年各季度占比平均值请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明21中国跨境电商市场规模稳定增长，跨境出口电商占主导地位中国跨境电商市场规模稳定增长，跨境出口电商占主导地位中国跨境电商市场规模持续增长中国跨境电商市场规模持续增长，行业渗透率稳步提升行业渗透率稳步提升。网经社数据显示，2022年中国跨境电商市场规模已达15.70万亿元/同比+10.56%，2014年以来中国跨境电商保持稳健增长。2022年中国跨境电商交易额占货物贸易进出口总额比例达37.32%/同

53、比+1.00pct，跨境电商行业渗透率稳步提升，跨境电商占外贸比重逐年提高，对我国进出口贸易的支持作用日益凸显。目前独立站等模式的出现，给跨境电商企业更多的渠道选择，也将带动行业规模快速发展。中国跨境电商进出口占比中国跨境电商进出口占比差距有所缩小差距有所缩小，但出口仍占主导地位但出口仍占主导地位。根据网经社数据，在跨境电商进出口整体规模中，出口占比从2013年的85.70%下降到2022年的77.25%，主要是2013-2017年下降较为明显，最近6年占比较为稳定，出口仍占主导地位。图：图：20年中国跨境电商市场规模年中国跨境电商市场规模图：图：20132013

54、-20222022年中国跨境电商交易进出口结构年中国跨境电商交易进出口结构资料来源：公司招股说明书，网经社，国海证券研究所4.20 5.40 6.70 8.06 9.00 10.50 12.50 14.20 15.70 33.30%28.57%24.07%20.29%11.66%16.66%19.04%13.60%10.56%0%5%10%15%20%25%30%35%02468014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022跨境电商市场规模（万亿元人民币）yoy85.7%85.0%83.3%82.1%78.2%78.9%76.5%7

55、7.6%77.5%77.3%14.3%15.0%16.7%17.9%21.8%21.1%23.5%22.4%22.5%22.8%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%2000022出口进口15.90%22.00%27.50%29.00%29.50%33.29%38.86%36.32%37.32%0%10%20%30%40%50%20002020212022跨境电商行业渗透率图：图：20年中国跨境电商年中国跨境电商行业渗透率行业渗透率4.

56、20 5.40 6.70 8.06 9.00 10.50 12.50 14.20 15.70 33.30%28.57%24.07%20.29%11.66%16.66%19.04%13.60%10.56%0%5%10%15%20%25%30%35%024680002020212022跨境电商市场规模（万亿元人民币）yoy请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明22跨境电商跨境电商B2CB2C交易模式占比呈扩大态势，多因素共振下行业迈入战略机遇期交易模式占比呈扩大态势，多因素共振下行业迈入战略机遇期目前目前中国中国跨境电商跨境电商B

57、 B2 2B B交易模式占主导交易模式占主导，但但B B2 2C C交易模式占比扩大趋势明显交易模式占比扩大趋势明显。网经社数据显示，2022年中国跨境电商的交易模式中B2B交易占比达75.60%，B2C交易占比为24.40%。从跨境电商交易模式结构变化趋势上来看，B2C交易模式占比呈现持续扩大的态势。未来，受消费者线上购物习惯的养成以及国内政策对跨境电商的扶持等因素叠加影响，我国跨境出口电商B2C市场将持续向好发展。图：图：20年中国跨境电商交易模式结构年中国跨境电商交易模式结构资料来源：公司招股说明书，网经社，国海证券研究所政策政策、供给供给、需求等多因素共振

58、下需求等多因素共振下,跨境电商行业已迈入战略跨境电商行业已迈入战略机遇期机遇期。近年来国家出台多项政策，优化监管、税收、支付、通关等环节，为跨境出口电商提供了更便利的条件。同时，国外许多国家给予了跨境电商良好的政策环境与产业配套设施，如欧美等国均已拥有较为成熟完善的支付体系、物流与清关系统等。当前中国在很多地方都拥有特色的产业带经济，国内的传统优势产业正在赋能跨境电商更好更快地发展。随着大数据等技术应用于跨境贸易、生产、物流和支付，海关监管流程更加优化，全球物流更加快捷，电子支付更加便利，跨境贸易逐步实现智慧转型，“买全球、卖全球”逐步成为现实。94.8%94.0%91.9%88.7%85.2

59、%83.2%80.5%77.3%77.0%75.6%5.2%6.0%8.1%11.3%14.8%16.8%19.5%22.7%23.0%24.4%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2000022B2BB2C请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明23中国家具出口额出现回调，长远看全球家具需求仍将持续增长中国家具出口额出现回调，长远看全球家具需求仍将持续增长20222022年中国家具及其零件累计出口额有所下降年中国家具及其零件累计出口额有所下降。尽管受到中美贸易摩擦、全球新冠疫情等不利外部因素影响，

60、2016-2021年我国家具出口额仍保持着增长态势。根据中国海关总署统计数据，2021年我国家具及其零件累计出口金额达738.31亿美元，同比大幅增长26.40%。2022年出口额有所下降，为696.80亿美元/同比-5.30%。全球家具需求持续增长全球家具需求持续增长，中国家具出口增长空间仍然存在中国家具出口增长空间仍然存在。在欧美日韩等发达国家和地区，居民消费能力强，对旧房装修及租房家具换新需求较大；在新兴市场国家，居民收入水平提升较快，城市化进程持续推进，城镇人口规模增加导致住房需求扩大，对家具需求提升持续提升。根据Statista数据，2027年全球家具市场规模预计将达到6507.00

61、亿美元，相比2020年将增长1409.00亿美元，增幅达到27.64%，中国作为全球最主要的家具出口国之一，未来家具出口金额有望随市场需求保持增长。图：图：20年我国家具及其零件出口金额年我国家具及其零件出口金额图：图：20年全球家具市场规模预测年全球家具市场规模预测资料来源：Wind，Statista，公司招股说明书，国海证券研究所528.03 477.78 499.22 536.85 540.95 584.06 738.31 696.80 1.5%-9.5%4.5%7.6%0.8%11.8%26.4%-5.3%-15%-10%-5

62、%0%5%10%15%20%25%30%005006007008002000212022出口金额（亿美元）yoy5,098 5,279 5,466 5,660 5,861 6,069 6,284 6,507 00400050006000700020202021E2022E2023E2024E2025E2026E2027E全球家具市场规模（亿美元）请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明24全球家居用品需求持续增长，其中欧美等国家或地区是主要需求市场全球家居用品需求持续增长，其中欧美等国家或地区是主要需求市场

63、预计全球家居用品市场规模将快速增长预计全球家居用品市场规模将快速增长。Euromonitor数据显示，2017-2020年全球家居用品市场规模的年复合增速为1.12%，2020年市场规模为6772.78亿美元。虽然受新冠疫情影响，全球经济停滞，2020年家居用品市场规模较2019年略微有所减小，但未来随着全球经济复苏、居民收入水平提高及消费频次提升，预计全球家居用品的消费需求仍将保持稳健增长，2025年将达到8519.84亿美元。全球家居用品市场主要集中在欧洲全球家居用品市场主要集中在欧洲、美国美国、中国和日本等国家或地区中国和日本等国家或地区。根据Euromonitor数据，欧洲为全球家居用

64、品市场规模最大的地区，2020年市场规模高达2127.65 亿美元；美国排名第二，2020年家居用品市场规模为1800.54亿美元。图：图：20年全球家居用品市场规模年全球家居用品市场规模图：图：20年欧洲、美国家居用品市场规模年欧洲、美国家居用品市场规模资料来源：Euromonitor，公司招股说明书，国海证券研究所6550.79 6810.60 6825.73 6772.78 7086.96 7320.99 7790.94 8145.78 8519.84 004000500060007000800090002

65、00202021E2022E2023E2024E2025E全球家居用品市场规模（亿美元）2082.12 2171.80 2100.89 2127.65 2193.00 2217.94 2399.33 2470.94 2552.44 1585.00 1637.14 1704.81 1800.54 1808.74 1874.18 1946.17 2023.42 2100.68 0500025003000200202021E2022E2023E2024E2025E欧洲家居用品市场规模（亿美元）美国家居用品市场规模（亿美元）请务必阅读报

66、告附注中的风险提示和免责声明25线上渠道成为全球家具与家居用品的市场发展新引擎线上渠道成为全球家具与家居用品的市场发展新引擎全球家具市场电商渠道占比逐年上升全球家具市场电商渠道占比逐年上升。得益于物流业的发展和家具运输成本的下降，在线订购家具为消费者带来了更多的选择和更大的便利。根据Statista数据，2017-2020年全球家具市场线上销售额占比逐年升高。未来随着电商渠道的不断扩大以及物流、电子支付等配套产业的发展，线上家具市场占比有望继续扩大。欧美地区家具用品电商收入持续增长欧美地区家具用品电商收入持续增长。根据Statista数据，美国家具用品电商渠道收入在2025年将达到612.12

67、亿美元，与此同时，欧洲家具用品电商渠道收入将达到519.64亿美元。长期来看，电商渠道将成为全球家具用品市场的新增长点。全球家居用品市场电商渠道占比逐年上升全球家居用品市场电商渠道占比逐年上升。根据Euromonitor数据，全球家居用品市场电商渠道的销售占比从2005年的1.7%上升至2020年的17.7%，占比提升明显。电商渗透率的不断提高，促使全球线上家居用品市场的需求持续增长，线上市场规模有望进一步提升。图：图：20年全球家具市场销售渠道占比年全球家具市场销售渠道占比图：图：20年全球家居用品市场电商渠道销售占比年全球家居用品

68、市场电商渠道销售占比资料来源：Statista，Euromonitor，公司招股说明书，国海证券研究所图：图：20年欧洲、美国家具用品电商收入年欧洲、美国家具用品电商收入418.6 436.8 459.8 526.2 552.6 574.7 591.9 603.7 612.1 256.7 279.0 309.9 372.3 410.5 445.0 473.8 496.7 519.6 00500600700200202021E 2022E 2023E 2024E 2025E美国家具电商收入（亿美元）欧洲家具电商收入（亿美元

69、）10.5%11.3%12.2%14.1%14.5%15.0%15.4%89.5%88.7%87.8%85.9%85.5%85.0%84.6%0%20%40%60%80%100%200202021E2022E2023E线上线下1.7%2.2%2.7%3.0%3.5%3.8%4.2%4.8%5.4%6.2%7.3%8.4%9.2%10.4%11.5%17.7%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%家居用品市场电商渠道占比请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明26目录目录1 1家具家居垂直类跨境出口销售头部企业，积极拓展目标市场家具家居垂直类跨境出口销售头部企业，积

70、极拓展目标市场2 2跨境电商市场空间广阔，海外家具家居需求持续增长跨境电商市场空间广阔，海外家具家居需求持续增长3 3持续提升自主研发能力，完善的供应链及仓储物流体系赋能公司增长持续提升自主研发能力，完善的供应链及仓储物流体系赋能公司增长4 4投资建议与风险提示投资建议与风险提示请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明27产品研发以自主研发与合作开发为主，以选品模式为辅产品研发以自主研发与合作开发为主，以选品模式为辅公司针对不同产品选择合适的研发模式公司针对不同产品选择合适的研发模式，以以“自主研发自主研发”和和“合作开发合作开发”为主为主，以以“选品选品”为辅为辅。公司的核心产品主要通过自主

71、研发完成公司的核心产品主要通过自主研发完成。研发流程将经历消费需求及市场研究、确定品类、产品设计、结构设计、专利核查、试产、试销和量产共八个阶段。公司国内外共有88名产品研发设计人员，从投入产出比角度衡量，公司将有限的设计资源聚焦于核心品类。对于契合公司发展规划路线的细分品类通过合作开发完成对于契合公司发展规划路线的细分品类通过合作开发完成。目前公司尚无充足的研发设计资源或经验，而供应商具有成熟研发能力及相对优势的产品，公司在完成初步的市场调研后，一般会选择与供应商或第三方机构共同开发相应产品。在合作开发模式下，公司主要负责产品功能、外观设计方案的规划以及产品开发过程的流程管理，产品研发的具体

72、实施由具备研发能力的供应商或第三方研发机构完成，公司对最终方案及成品进行专利保护、品质稳定性、检测合规性等方面的最终审查。对于公司尚未投入资源开发的对于公司尚未投入资源开发的SKUSKU，或者工艺或者工艺、技术技术、市场已较为成熟市场已较为成熟的细分品类的细分品类，通过选品模式完成通过选品模式完成。在完成产品的市场研究、功能及参数定义等工作后，公司会将明确的产品需求反馈给具有一定研发设计能力的供应商，由供应商推荐产品设计方案，公司进行选品。公司产品开发中心人员会同销售人员进行联席会议讨论，从公司产品规划和消费者需求的双重视角对方案进行判定、调整，进而决定是否最终选定该方案并引进该新品。图：图：

73、自主研发模式主要流程自主研发模式主要流程图：合作开发模式主要流程图：合作开发模式主要流程资料来源：公司招股说明书请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明28产品研发以自主研发与合作开发为主，以选品模式为辅产品研发以自主研发与合作开发为主，以选品模式为辅公司自主研发公司自主研发能力不断增强能力不断增强。自主研发产品数量明显提升自主研发产品数量明显提升。2018-2022年公司新增的自主研发的产品设计款式数量分别为604个、612个、1587个、873个和1028个，其中最终定稿生产的产品款式数量分别为214个、274个、582个、420个和535个。自主研发的产品成果所产生的销售收入及其占营业收

74、入的比例总体呈现逐年上升的趋势自主研发的产品成果所产生的销售收入及其占营业收入的比例总体呈现逐年上升的趋势。公司通过自主研发产生的收入从2018年的1.91亿元增长到2022年的17.27亿元，年复合增速达73.37%，占营业收入的比例从2018年的11.99%提升到2022年的31.66%，累计提升19.67pct，营收占比提升明显。未来公司将持续积极探索推出创新型产品，致力于为消费者带来更优质的消费体验。资料来源：公司招股说明书，国海证券研究所1.914.0310.4016.9317.27111.06%157.81%62.76%2.02%0%20%40%60%80%100%120%140%

75、160%180%024680200212022自主研发产生的收入(亿元）yoy11.99%17.35%26.19%28.37%31.66%0%5%10%15%20%25%30%35%200212022自主研发产生的收入占比图：图：公司自主研发产生的收入及增速公司自主研发产生的收入及增速图：公司自主研发产生的收入占营业收入比例图：公司自主研发产生的收入占营业收入比例请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明29重视研发创新，加大对产品及信息系统的研发投入重视研发创新，加大对产品及信息系统的研发投入公司将研发创新作为发展的重要驱动力公

76、司将研发创新作为发展的重要驱动力，不断加大对产品及信息系统的研发投入不断加大对产品及信息系统的研发投入，以进一步提高创新能力以进一步提高创新能力，提升技术壁垒提升技术壁垒。公司研发费用从2018年的416.32万元提升到2022年的4501.06万元，年复合增速高达81.33%，2023Q1研发费用为1523.87万元/同比+119.97%。研发费用率不断提升，从2018年的0.26%提升到2022年的0.83%，2023Q1公司研发费用率为1.20%。研发效果显著研发效果显著，得到市场广泛认可得到市场广泛认可。截至2022年底，公司已取得463项专利，其中实用新型专利18项，外观专利445项

77、；已取得68项著作权，其中计算机软件著作权51项，美术作品著作权17项。2020年以来公司设计的多款产品相继荣获中国设计智造大奖佳作奖、当代好设计奖、A 设计大奖、德国红点设计大奖、国际CMF设计奖、德国iF产品设计奖。未来，公司将持续加大产品和技术创新力度，进一步提升创新能力，不断增强公司的市场竞争力。资料来源：公司招股说明书，国海证券研究所图：图：公司研发费用大幅提升公司研发费用大幅提升图：公司研发费用率持续提升图：公司研发费用率持续提升416.321,042.951,276.932,451.044,501.061,523.87150.52%22.43%91.95%83.64%119.97

78、%0%20%40%60%80%100%120%140%160%05001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,0004,5005,0002002120222023Q1研发费用（万元）yoy0.26%0.45%0.32%0.41%0.83%1.20%0.00%0.20%0.40%0.60%0.80%1.00%1.20%1.40%2002120222023Q1研发费用率请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明30供应链快速响应，目标市场本地化运营供应链快速响应，目标市场本地化运营公司多年来不断对供应链体系进行建设和优化公司多年来不

79、断对供应链体系进行建设和优化，已具备了快速响应的柔性供应链管理能力已具备了快速响应的柔性供应链管理能力。对于跨境电商品牌企业而言，优质的供应链体系是高效率、低成本地将产品设计转化为高品质产品和服务并投放目标市场的重要保障。在供应商合作方面，公司在东莞、深圳设立子公司，负责供应链管理业务，并在东莞、宁波设有仓库，布局国内家具产业集群区域（广东、福建、江浙地区等），充分利用当地供应链配套资源和集群优势，通过与家具家居行业领域具有优势的供应商进行战略合作，形成长期稳定的合作关系，确保公司的产能优势。针对重点品类，建立“主/副供应商”机制，保证产能弹性空间，随着公司采购规模的持续扩大，公司产品采购具备

80、一定的规模效应。公司分别在德国、美国、日本和英国设立了全资子公司EUZIEL、AMEZIEL、ZIELJP 和FURNOLIC，实现了本地化经营。在目标市场设立分支机构，公司能够更好地触达终端消费者，有助于公司深刻洞察消费者需求，及时跟踪掌握市场动向。同时，通过境外子公司开展经营活动，公司可以更好地适应当地相关法律法规的监管要求，进而保障公司业务稳定、健康、持续发展。资料来源：公司招股说明书，国海证券研究所图：图：公司控股子公司公司控股子公司表表：不同不同子公司负责不同类型的业务子公司负责不同类型的业务致欧家居科技股份有限公司致欧家居科技股份有限公司深圳致欧东莞致欧致欧国际领未科技FURNOL

81、IC100%100%100%100%100%100%100%100%100%100%AMEZIELEUZIELZIELJP100%100%100%100%100%100%公司名称公司名称成立日期成立日期主要业务主要业务领未科技2016年1月负责部分产品采购并销售给境外子公司以及B2B销售业务致欧国际2017年9月负责产品采购并销售给境外销售子公司东莞致欧2020年9月负责产品研发、设计及供应链管理业务深圳致欧2022年10月负责产品研发、设计、采购和销售业务以及供应链管理业务EUZIEL2017年12月负责公司产品在欧洲市场的销售业务AMEZIEL2017年11月负责公司产品在北美市场的销售业

82、务ZIELJP2017年12月负责公司产品在日本市场的销售业务FURNOLIC2021年5月负责公司在英国市场销售订单的仓储物流等业务请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明31建立较为完善的跨境仓储物流体系，布局全球海外仓建立较为完善的跨境仓储物流体系，布局全球海外仓公司构建了公司构建了“国内外自营仓国内外自营仓+平台仓平台仓+第三方合作仓第三方合作仓”的仓储物流体系的仓储物流体系。随着公司规模的逐年递增，公司逐渐加大自营仓的建设力度，同时选择平台仓提供的仓储物流服务，并以第三方合作仓为有效补充，建立了较为完善的跨境仓储物流体系。公司在国内设置第三方合作仓和自营仓公司在国内设置第三方合作仓和

83、自营仓。为了缩短供应链链条中的交付周期，公司于2020年在国内陆续设立了第三方合作仓和自营仓，用于国内存货采购后的仓储中转，并不断扩大国内仓的功能和面积，目前境内自营仓已拥有超过5000平方米规模的立体库，境内第三方合作仓已达到约4000平米规模的立体库。对于重要品类产品、单批次订单量小或者具有明显季节属性的产品，公司结合前端的销售预测及销售计划，提前向供应商下单生产，并在国内仓进行备货。根据海外市场需求，从国内仓直发海外仓，大大缩短了公司的备货周期。建立国内外仓储联动的物流体系建立国内外仓储联动的物流体系，实现弹性供应实现弹性供应。拥有完善的仓储物流体系是跨境电商企业的核心竞争力之一。公司通

84、过建立“国内集货仓+境外海外仓”的双仓联动模式，将出口货物提前运送至集货仓，在国内对订单按照数量多少和体积大小的差异进行配货，实现整柜拼箱运输，既保证集装箱的利用率，同时确保准时装运，按时出港，较大程度控制了因全球疫情带来的“断链”风险，有效提高库存周转，降低了海外备货风险。并且，海外仓能够满足当地发货、当地配送，提升客户购物体验，解决境外产品退换货的痛点，同时以海外仓作为产品品牌海外推广的落脚点。资料来源：公司招股说明书图：图：公司仓储物流管理主要流程公司仓储物流管理主要流程请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明32建立较为完善的跨境仓储物流体系，布局全球海外仓建立较为完善的跨境仓储物流体

85、系，布局全球海外仓海外仓优势明显海外仓优势明显，获政府政策支持获政府政策支持。与传统的邮政小包、国际快递、专线物流等跨境物流运输方式相比，海外仓因其配送时效高、物流成本低、购物体验好而越来越受跨境出口电商企业的青睐。2021年1月11日，国务院办公厅发布关于做好跨周期调节进一步稳外贸的意见，明确提出进一步发挥海外仓带动作用，积极利用服务贸易创新发展引导基金等，按照政策引导、市场运作的方式，促进海外仓高质量发展。公司靠近销售市场布局海外仓公司靠近销售市场布局海外仓。截至2022年底，公司位于中国、德国、美国、英国的境内外自营仓面积合计超过28万平方米，并在中国、欧洲、北美、日本等国家或地区设有多

86、个第三方合作仓。公司立足欧洲、北美等海外及国内自营仓，辅之以海外平台仓、海外及国内第三方合作仓，实现了仓储管理的流程化、本土化、多点化布局。资料来源：公司招股说明书图：图：公司自营仓库全球布局公司自营仓库全球布局请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明331 1家具家居垂直类跨境出口销售头部企业，积极拓展目标市场家具家居垂直类跨境出口销售头部企业，积极拓展目标市场2 2跨境电商市场空间广阔，海外家具家居需求持续增长跨境电商市场空间广阔，海外家具家居需求持续增长3 3持续提升自主研发能力，完善的供应链及仓储物流体系赋能公司增长持续提升自主研发能力，完善的供应链及仓储物流体系赋能公司增长4 4投资

87、建议与风险提示投资建议与风险提示请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明34资料来源：Wind，国海证券研究所投资建议与风险提示投资建议与风险提示盈利预测和投资评级盈利预测和投资评级：我们预计2023-2025年公司实现营业收入62.45/75.17/86.87亿元，归母净利润3.95/4.88/5.94亿元，对应26/21/17 xPE。看好跨境电商海外市场空间，公司海外仓布局带来业绩增长，首次覆盖，给予公司“增持”评级。图：图：致欧科技致欧科技盈利预测盈利预测预测指标预测指标2022A2022A2023E2023E2024E2024E2025E2025E营业收入（百万元）营业收入（百万元）

88、5,455.39 6,245.04 7,516.76 8,687.19 增长率增长率(%)(%)-8.58 14.47 20.36 15.57 归母净利润（百万元）归母净利润（百万元）250.11 395.13 488.21 594.38 增长率增长率(%)(%)4.29 57.98 23.56 21.75 每股收益（元）每股收益（元）0.62 0.98 1.22 1.48 ROE(%)ROE(%)13.84 12.79 13.64 14.24 P/EP/E0.00 26.02 21.06 17.30 P/BP/B0.00 3.33 2.87 2.46 P/SP/S0.00 1.65 1.37

89、 1.18 EV/EBITDAEV/EBITDA0.36 15.49 12.41 9.84 请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明35资料来源：国海证券研究所投资建议与风险提示投资建议与风险提示风险提示：风险提示：1 1）国际贸易摩擦风险：国际贸易摩擦风险：近年来，国际贸易市场摩擦不断，产品进口国的贸易保护主义有抬头趋势。若公司主要海外市场的国家或地区改变进口关税政策，或实行贸易保护主义政策，则可能会影响公司产品在该国的销售，进而对公司经营业绩产生一定的不利影响。2 2）海运费波动风险海运费波动风险：公司营业成本中海运费占比较高，若未来海运价格持续上涨，则会对公司业绩产生一定的不利影响。3

90、3）市场需求波动风险市场需求波动风险：如果未来全球宏观经济增长持续放缓、出现下滑或停滞，居民人均收入水平下降，消费者对家居产品消费能力和消费意愿可能出现下滑，从而导致公司面临业绩波动的风险。4 4）第三方电商平台经营风险第三方电商平台经营风险：公司主要通过亚马逊、Cdiscount、ManoMano、eBay等海外线上B2C平台销售产品，若上述平台的业务模式、经营策略或经营稳定性发生重大变化，则可能对公司的经营业绩产生不利影响。5 5）汇率波动风险汇率波动风险：公司销售收入主要来源于境外，若人民币对美元、欧元等主要结算货币长期持续升值或汇率发生大幅波动，则公司可能面临大额汇兑损失的风险。6 6

91、）行业竞争加剧风险：行业竞争加剧风险：若未来公司不能准确判断、把握市场动态和行业发展趋势，未能提升市场洞察力，则可能在激烈的市场竞争中丧失竞争优势，从而对公司的经营业绩造成不利影响。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明36资产负债表（百万元）资产负债表（百万元）2022A2022A2023E2023E2024E2024E2025E2025E现金及现金等价物32839应收款项1存货净额689654774887其他流动资产325445488528流动资产合计流动资产合计22032203338333833844384444954495固定资产44485

92、153在建工程0000无形资产及其他81238长期股权投资0000资产总计资产总计3478347847短期借款341301261261应付款项242272322370预收帐款0000其他流动负债355406456502流动负债合计流动负债合计93893897997921132长期借款及应付债券0000其他长期负债733649565481长期负债合计长期负债合计733733649649565565481481负债合计负债合计8416131613股本361402402

93、402股东权益94173负债和股东权益总计负债和股东权益总计3478347847利润表（百万元）利润表（百万元）2022A2022A2023E2023E2024E2024E2025E2025E营业收入营业收入545554556245624575687营业成本3729392346435322营业税金及附加4567销售费用92172管理费用5财务费用-14443其他费用/（-收入）457294117营业利润营业利润3607607737737营业外

94、净收支-2-2-2-2利润总额利润总额309309488488604604735735所得税费用5993116140净利润净利润250250395395488488594594少数股东损益0000归属于母公司净利润归属于母公司净利润250250395395488488594594现金流量表（百万元）现金流量表（百万元）2022A2022A2023E2023E2024E2024E2025E2025E经营活动现金流经营活动现金流988988468468482482593593净利润250395488594少数股东权益0000折旧摊销8公允价值变动7000营运资金变动552-2

95、1-98-92投资活动现金流投资活动现金流--9191-4040资本支出-11-62-62-62长期投资-269-100-500其他28-152122筹资活动现金流筹资活动现金流-568568-8787债务融资-336-110-124-84权益融资089200其它-232-6-4-3现金净增加额现金净增加额065263263466466每股指标与估值每股指标与估值2022A2022A2023E2023E2024E2024E2025E2025E每股指标每股指标EPS0.690.981.221.48BVPS5.007.708

96、.9110.39估值估值P/E0.026.021.117.3P/B0.03.32.92.5P/S0.01.61.41.2财务指标财务指标2022A2022A2023E2023E2024E2024E2025E2025E盈利能力盈利能力ROE14%13%14%14%毛利率32%37%38%39%期间费率25%28%29%29%销售净利率5%6%6%7%成长能力成长能力收入增长率-9%14%20%16%利润增长率4%58%24%22%营运能力营运能力总资产周转率1.581.521.521.58应收账款周转率40.6539.4439.3338.60存货周转率4.285.846.506.41偿债能力偿债

97、能力资产负债率48%35%31%28%流动比2.353.453.703.97速动比1.382.472.652.89致欧科技盈利预测表致欧科技盈利预测表证券代码：证券代码：301376301376股价：股价：25.6125.61投资评级：投资评级：增持增持(首次覆盖首次覆盖)日期：日期：2023071420230714资料来源：Wind，国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明37研究小组介绍研究小组介绍林昕宇,本报告中的分析师均具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立，客观的出具本报告。本报告清晰准确的反映了分析师本人的研究观点。分析

98、师本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收取到任何形式的补偿。分析分析师承师承诺诺行业投资评级行业投资评级国海证券投资评级标准国海证券投资评级标准推荐：行业基本面向好，行业指数领先沪深300指数；中性：行业基本面稳定，行业指数跟随沪深300指数；回避：行业基本面向淡，行业指数落后沪深300指数。股票投资评级股票投资评级买入：相对沪深300 指数涨幅20%以上；增持：相对沪深300 指数涨幅介于10%20%之间；中性：相对沪深300 指数涨幅介于-10%10%之间；卖出：相对沪深300 指数跌幅10%以上。轻工小组介绍轻工小组介绍林昕宇：轻工行业首席分析师，6年卖方

99、研究工作经验，中国人民大学金融学硕士，曾就职于国泰君安证券研究所。紧密跟踪轻工各细分领域并进行深入研究，擅长自上而下及运用国际比较等研究方法。2016年、2017年新财富造纸印刷行业第2名团队核心成员，2020年“Institutional Investor财新”家电与家具行业第3名团队核心成员。杨蕊菁：轻工行业研究员，西南财经大学本科，南开大学硕士，拥有社服、轻工等大消费行业研究经验。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明38免责声明和风险提示免责声明和风险提示本报告的风险等级定级为R3，仅供符合国海证券股份有限公司（简称“本公司”）投资者适当性管理要求的的客户（简称“客户”）使用。本公司

100、不会因接收人收到本报告而视其为客户。客户及/或投资者应当认识到有关本报告的短信提示、电话推荐等只是研究观点的简要沟通，需以本公司的完整报告为准，本公司接受客户的后续问询。本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告中的信息均来源于公开资料及合法获得的相关内部外部报告资料，本公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证，不保证其中的信息已做最新变更，也不保证相关的建议不会发生任何变更。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。报告中的内容和意

101、见仅供参考，在任何情况下，本报告中所表达的意见并不构成对所述证券买卖的出价和征价。本公司及其本公司员工对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等服务。本公司在知晓范围内依法合规地履行披露义务。免责声明免责声明市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向本公司或其他专业人士咨询并谨慎决策。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资

102、建议。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。风险提示风险提示本报告版权归国海证券所有。未经本公司的明确书面特别授权或协议约定，除法律规定的情况外，任何人不得对本报告的任何内容进行发布、复制、编辑、改编、转载、播放、展示或以其他任何方式非法使用本报告的部分或者全部内容，否则均构成对本公司版权的侵害，本公司有权依法追究其法律责任。郑重声明郑重声明心怀家国，洞悉四海国海研究深圳国海研究深圳深圳市福田区竹子林四路光大银行大厦28F邮编：518041电话：国海研究上海国海研究上海上海市黄浦区绿地外滩中心C1栋国海证券大厦邮编：200023电话：国海研究北京国海研究北京北京市海淀区西直门外大街168号腾达大厦25F邮编：100044电话：国海证券国海证券研究所研究所轻工轻工研究团队研究团队