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1、 【表_yemei1】观点聚焦 本研究报告由海通国际分销,海通国际是由海通国际研究有限公司,海通证券印度私人有限公司,海通国际株式会社和海通国际证券集团其他各成员单位的证券研究团队所组成的全球品牌,海通国际证券集团各成员分别在其许可的司法管辖区内从事证券活动。关于海通国际的分析师证明,重要披露声明和免责声明,请参阅附录。(Please see appendix for English translation of the disclaimer)研究报告 28 Jul 2023 全球能源战略全球能源战略 资本支出双位数增长;多年 LNG FID 周期;买入全球石油服务板块 Table_Info
2、市盈率 P/E 股票名称 评级 目标价 2023E 2024E Ballard Power Sys.Outperform 8.00 n.a.n.a.布鲁姆能源 Outperform 33.00 n.a.46.5 Clearway Energy Outperform 43.00 19.6 18.8 Enphase Energy Outperform 304.00 28.1 21.3 利文特 Outperform 37.00 11.3 9.3 Lynas Rare Earth Outperform 12.00 17.0 18.1 MP Materials Outperform 56.00 22.4
3、 12.7 Nextracker Outperform 50.00 28.4 20.8 普拉格能源 Outperform 15.00 n.a.n.a.SolarEgde Tech.Outperform 373.00 27.1 22.9 Vestas Wind Sys.Outperform 300.00 331.7 33.4 JGC Holdings Outperform 2,386 14.0 13.8 RENOVA Outperform 2,375 48.2 18.4 资料来源:Factset,HTI Related Reports European New Energy Deep Dive;
4、Eunappreciated European New Energy Growth;Geopolitics Structurally Changed Clean Energy Outlook(21 Jul 2023)Higher Global Lithium Supply and Utilization May Continue in 3Q;Robust Demand,but China NEV Sales Growth May Slow in July(17 Jul 2023)Impacts of Artificial Intelligence on Global Energy(12 Jul
5、 2023)HTIs Proprietary Global New Energy M&A Database;Overseas Solar and Wind Names Offer Opportunities on Further M&A(11 Jul 2023)Prefer overseas rare earth producers over China name;Challenges for magnet margins(11 Jul 2023)Energy Transition Growth to Accelerate;Livent,Clearway,SolarEdge,Plug Offe
6、r the Best Earnings Surprise;Downside Risks for Vestas,Nextracker,MP Materials,Enphase and RENOVA(5 Jul 2023)Growing Importance of Overseas Rare Earth Companies;Structurally Tight Rare Earth Outlook may Get Even Tighter(5 Jul 2023)Global Wind Turbine Benchmarking;Awaiting an Entry Point;Margin Recov
7、ery from 4Q23(3 Jul 2023)Global Energy Perspectives;Renewables acceleration driven by solar and wind(28 Jun 2023)本注释是原英文注释的中文翻译,于本注释是原英文注释的中文翻译,于 2023 年年 7 月月 24 日发日发布布)。)。关键点:重申重申 2023 年资本支出双位数增长年资本支出双位数增长:哈里伯顿(海通国际未覆盖)表示,“客户正在适应长期的升级周期”。公司预计国际和北美的上游支出增长“分别为 10%左右”,见图 1。公司还预计“将有更高的国际利润和增长”。中国石油服务业的
8、表现落后于全球同行,但提供中国石油服务业的表现落后于全球同行,但提供了良好的了良好的估值估值和和盈利能力盈利能力,包括中海油服(,包括中海油服(COSL)、烟台杰瑞集)、烟台杰瑞集团、中油工程(均被海通国际评为团、中油工程(均被海通国际评为优于大市优于大市)以及中石化油田服)以及中石化油田服务、海油工程(务、海油工程(COOEC)和中石化工程(海通国际未涵盖),见图)和中石化工程(海通国际未涵盖),见图3-6。LNG FID 多年多年周期:周期:贝克休斯(海通国际未涵盖)认为“基于液化天然气项目管线的持续发展,我们仍然预计今年市场的 FID(最终投资决定)将超过每年 6.5 千万吨,并且应该在
9、 2024 年也会持续此种表现”,请参阅贝克休斯(BKR US):连续几个季度业绩强劲;在今年剩余时间的全球上游支出保持“建设性前景”。公司还表示,它继续“液化天然气周期具备发展潜力,提供新的国际机会,项目可见规模到 2026 年及以后都会持续增长”。对全球液化天然气项目的分析(图 2)还表明,今年产量为每年 3-4 千万吨,2000 年至 2020年平均每年近 2 千万吨。我们认为,这一积极的液化天然气前景对我们认为,这一积极的液化天然气前景对液化天然气价值链中的公司有利,如海油工程、贝克休斯、福液化天然气价值链中的公司有利,如海油工程、贝克休斯、福陆、陆、KBR、千代田、萨伊博姆、千代田、
10、萨伊博姆、TechnipFMC、三星重工、大宇海运、三星重工、大宇海运(海通国际未涵盖)和(海通国际未涵盖)和 JGC(评级为(评级为优于大市优于大市)。)。重申重申 OPEC+减产无影响减产无影响:哈里伯顿表示,“OPEC 减产绝对不会对业务产生影响”,这与其他全球石油服务公司上季度的评论一致。斯伦贝谢(海通国际未涵盖)重申了其对中东业务的积极看法,并表明沙特阿拉伯等国家预计在 23-25 财年上游支出约 1000 亿美元,与前三年相比增长60%。公司还预计,在22-25财年期间,全球FID将超过 5000 亿美元,其中超过 2000 亿美元为深海项目。风险提示:风险提示:新能源需求和价格下
11、降;降低资本支出;地缘政治。表_作者 Scott Darling Axel Leven Lena Shen 60708090100110120Jul-22Oct-22Jan-23Apr-23Jul-23HAI China EnergyHAI India EnergyMSCI China 28 Jul 2023 2 全球能源战略全球能源战略 全球能源投资主题全球能源投资主题 重申重申 2023 年资本支出将实现两位数增长:年资本支出将实现两位数增长:哈里伯顿表示“客户正在适应长期的升级周期”。公司预计国际和北美的上游支出增长“分别为 10%左右”,图 1。公司还预计“将有更高的国际利润和增长”。
12、参见哈里伯顿(HAL US):与预期一致;对当前上行周期的强度和存续期有“信心”。中国石油服务包括中海油服(中国石油服务包括中海油服(COSL)、烟台杰瑞集团、)、烟台杰瑞集团、中油工程(均被中油工程(均被 HTI 评为评为优于大市优于大市)以及中石化油田服务、海油工程()以及中石化油田服务、海油工程(COOEC)和中)和中石化工程(海通国际未涵盖)。石化工程(海通国际未涵盖)。重申重申 OPEC+减产无影响减产无影响:哈里伯顿(海通国际未涵盖)表示,“OPEC 减产绝对不会对业务产生影响”,这与其他全球石油服务公司上季度的评论一致。斯伦贝谢(海通国际未涵盖)重申了其对中东业务的积极看法,并表
13、明沙特阿拉伯等国家预计在 23-25财年上游支出 1000 亿美元,较前 3 年增长 60%,参见斯伦贝谢(SLB US):稳健而不是脱颖而出;2023 财年指引不变。公司还预计,在 22-25 财年期间,全球 FID 将超过5000 亿美元,其中超过 2000 亿美元为深海项目。液化天然气液化天然气 FID 多年周期:多年周期:贝克休斯(海通国际未涵盖)认为“基于液化天然气项目管线的持续发展,我们仍然预计今年市场的 FID 将超过每年 6.5 千万吨,并应在 2024 年看到类似的活动水平”,参见贝克休斯(BKR US):连续几个季度的强劲业绩;对今年剩余时间的全球上游支出保持“建设性展望”
14、。公司还表示,它继续“液化天然气周期具备发展潜力,提供新的国际机会,项目可见规模到 2026 年及以后都会持续增长”。对全球液化天然气项目的分析(图 2)还表明,今年产量为每年 3-4 千万吨,2000 年至2020 年平均每年近 2 千万吨。我们认为,这一积极的液化天然气前景对液化天然气价我们认为,这一积极的液化天然气前景对液化天然气价值链中的公司有利,如海油工程、贝克休斯、福陆、值链中的公司有利,如海油工程、贝克休斯、福陆、KBR、千代田、萨伊博姆、千代田、萨伊博姆、TechnipFMC、三星重工、大宇海运(海通国际未涵盖)和、三星重工、大宇海运(海通国际未涵盖)和 JGC(评级为(评级为
15、优于大市优于大市)。)。建设性的定价前景:建设性的定价前景:贝克休斯表示,北美的定价环境“已经趋于平稳”,一些客户正在要求折扣,尤其是在压力泵等更加商品化的市场。然而,公司预计其技术在北美的定价将保持(增长)稳健。公司还表示,“从供应链的角度来看,鉴于市场活动水平强劲、紧张,我们在国际上继续看到良好的牵引力并具有建设性的前景。”离岸订单依然强劲:离岸订单依然强劲:贝克休斯也暗示离岸继续强劲态势。公司表示,tree count 已获得经超过 200 个奖项,目前已设定连续第二年超过 300 个奖项,未来 2-3 年可能会维持这一水平。本周图表本周图表 图图 1:全球油服利润率仍远低于历史水平:全
16、球油服利润率仍远低于历史水平 资料来源:彭博社、海通国际。图表显示了基于一致预期的全球石油上游资本支出和选定的全球石油服务公司毛利率和净利润。“全球石油”包括 12 家大型综合性国际石油公司(不包括中国石油巨头),中国资本支出包括中国海洋石油,中石化和中国石油股份 全球石油服务公司重申 2023 年上游支出将实现两位数增长的观点 贝克休斯表示,今年迄今为止已完成 53Mtpa 液化天然气 FID,预计今年 FID 将超过 65Mtpa,并预计明年将达到类似水平 石油服务公司国际定价增长稳健 我们预测 2023 年全球石油资本支出同比增长 9%,2024 年将增长1%。0WuX1VSWlVwV9
17、PaO6MtRrRoMpMiNnNqPkPnOnM8OqQwPwMpNzRMYnQmO 28 Jul 2023 3 全球能源战略全球能源战略 图图 2:全球液化天然气:全球液化天然气 FID 可能会在十年内加速可能会在十年内加速 资料来源:彭博社、海通国际。图表显示了基于海通国际项目可能性评估(以 mtpa 为单位)的液化天然气 FID。我们假设没有新的尚未进行FID 的俄罗斯液化天然气项目,并推迟了当前项目 图图 3:全球油服公司相对油价的估值水平:全球油服公司相对油价的估值水平 资料来源:彭博社、海通国际。图表显示随时间变化全球石油服务板块和中海油服 P/B 和布伦特原油 图图 4:部分全
18、球油服估值水平及利润率:部分全球油服估值水平及利润率 资料来源:彭博社、海通国际。图表显示了 2023E 的 EV/EBITDA 和净利润润率的一致预期。一些公司的价值没有完全以图形形式显示 未来 5 年的 LNG FID 可能高于过去20 年的水平,这对整个价值链上的 LNG 公司都是有利的,如海油工程、贝克休斯、福陆、KBR、千代田、萨伊博姆、TechnipFMC、三星重工、大宇航运、Cheniere、雪佛龙、康菲石油、壳牌、INPEX、伍德赛德、桑托斯、TOTAL(海通国际未涵盖)和 JGC(优于大市)全球石油服务公司目前的平均交易价格为 2.0 x P/B 23E,而其历史(25 年)
19、平均水平为 2.2 倍。中海油服目前的 P/B 是 1.8 倍,而历史平均水平是 2.1 倍 JGC 的估值水平相对于其利润率前景更有吸引力 28 Jul 2023 4 全球能源战略全球能源战略 图图 5:全球石油服务全球石油服务 23 财年收益的市场一致预期财年收益的市场一致预期 资料来源:彭博社、海通国际。图表显示了全球石油服务公司 23 财年至今的收益一致预期。萨伊博姆,中石化石油工程技术服务股份有限公司 23E 年度至今一致预期每股收益已增长 30%。图图 6:部分全球石油服务公司绝对股价表现部分全球石油服务公司绝对股价表现 资料来源:彭博社、海通国际。图表展示了 2023 年 1 月
20、 1 日至以下定价日期全球部分石油服务公司的绝对价格表现。价格截止至 2023 年 7 月18 日。杰瑞股份和中海油服今年的盈利评级有所下调,但石油服务前景的基本面依然强劲。杰瑞股份和中海油服已经开始扭转 1H23 落后于全球石油服务同行的表现 28 Jul 2023 5 全球能源战略全球能源战略 海通国际全球新能源估值水平与表现海通国际全球新能源估值水平与表现 图图 7:海通国际全球新能源分析按清洁能源价值链海通国际全球新能源分析按清洁能源价值链占比占比拆分拆分 资料来源:彭博社、海通国际。图表显示海通国际全球新能源覆盖面偏向清洁能源类型 图图 8:海通国际全球新能源覆盖地区主营业务收入拆分
21、:海通国际全球新能源覆盖地区主营业务收入拆分 资料来源:彭博社、海通国际。图表显示海通国际全球新能源主营业务收入(按地区划分)图图 9:海通国际全球新旧能源绝对价格表现:海通国际全球新旧能源绝对价格表现 资料来源:彭博社、海通国际。图表显示年初至今及去年海通国际全球新能源绝对股价表现。LGE=LG 新能源,SDI=三星 SDI,CSIQ=阿特斯阳光电力,MP Mats=MP 材料,China Res.Power=华润电力,XJGW=新疆金风科技,CATL=宁德时代,GCL=协鑫科技,ENN=新奥能源,GGP=广电股份 新能源覆盖和清洁能源价值链的强大多样性 对于海通国际的全球新能源覆盖范围,3
22、8%是太阳能,9%是风能,9%是氢能相关,21%是锂/电动汽车,6%是稀土,3%是服务业 对北美和中国的强大影响力反映了清洁能源(增长)稳健需求增长展望和支持性政府政策 今年到目前为止,太阳能相关公司以及一些与电动汽车相关的材料偏好的公司表现良好。表现较差的是一些与日本相关的新能源股和太阳能股 28 Jul 2023 6 全球能源战略全球能源战略 图图 10:海通国际全球新能源相对价格表现:海通国际全球新能源相对价格表现 资料来源:彭博社、海通国际。图表显示了年初至今和去年海通国际全球新能源股相对于其本土市场的价格表现。香港和中国内地上市的股票都与 MSCI 中国的表现进行了比较。LGE=LG
23、 能源解决方案,SDI=三星 SDI,CSIQ=加拿大太阳能,MP Mats。Mats=MP 材料,China Res.Power=华润电力,XJGW=新疆金风科技,CATL=宁德时代,GCL=协鑫科技,ENN=新奥能源,GGP=广电股份 图图 11:海通国际全球新能源覆盖价格标的的潜在上行空间:海通国际全球新能源覆盖价格标的的潜在上行空间 资料来源:彭博社、海通国际。图表显示海通国际全球新能源价格标的的潜在上行空间 LGE=LG 新能源,SDI=三星 SDI,CSIQ=阿特斯阳光电力,MPMats.Mats=MP 材料,China Res.Power=华润电力,XJGW=新疆金风科技,CAT
24、L=宁德时代,GCL=协鑫科技,ENN=新奥能源,GGP=广电股份,Trina=天合光能 图图 12:市场对海通国际全球纽新能源泰覆盖范围:市场对海通国际全球纽新能源泰覆盖范围 23 财年盈利的一致预期变化财年盈利的一致预期变化 资料来源:彭博社、海通国际。图表显示了海通国际全球新能源 23 财年年度至今盈利的一致预期变化。LGE=LG 能源解决方案,SDI=三星SDI,CSIQ=加拿大太阳能,MP Mats。Mats=MP 材料,China Res.Power=华润电力,XJGW=新疆金风科技,CATL=宁德时代,GCL=协鑫科技,ENN=新奥能源,GGP=广电股份维斯塔斯、布鲁姆能源 20
25、23 财年上半年和 2023 年至今一致预期每股收益变化为-80%。三个期间的一致预期每股收益的最大值变化为 40%。今年以来,中国和美国的太阳能企业相对表现也较为稳健 海通国际全球新能源覆盖的平均上行空间为 70%,前五大潜在上行空间为新疆金风科技、宁德时代、天合光能、晶澳能源和协鑫科技 今年以来,海通国际全球新旧能源覆盖的平均盈利一致预期变化轻微。Maxeon、第一太阳能公司、宁德时代、Solaredge 和RENOVA 的 23 财年一致预期盈利上调幅度最大(约 20-40%),而布鲁姆能源、维斯塔斯、普拉格能源、MP 材料和国轩的盈利下调幅度最大(25%)28 Jul 2023 7 全
26、球能源战略全球能源战略 图图 13:海通国际全球新能源覆盖率估值水平:海通国际全球新能源覆盖率估值水平 资料来源:彭博社、海通国际。图表为海通国际全球新能源估值水平表。LGE=LG 能源解决方案,SDI=三星 SDI,CSIQ=加拿大太阳能,MP Mats。Mats=MP 材料,China Res.Power=华润电力,XJGW=新疆金风科技,CATL=宁德时代,GCL=协鑫科技,ENN=新奥能源,GGP=广电股份 图图 14:海通国际全球新能源覆盖率对比:海通国际全球新能源覆盖率对比 资料来源:彭博社、海通国际。图表为海通国际 2023 年全球新能源净负债股权比率。LGE=LG 能源解决方案
27、,SDI=三星 SDI,CSIQ=加拿大太阳能,MP Mats。Mats=MP 材料,China Res.Power=华润电力,XJGW=新疆金风科技,CATL=宁德时代,GCL=协鑫科技,ENN=新奥能源,GGP=广电股份 图图 15:海通国际全球新能源覆盖回报率:海通国际全球新能源覆盖回报率 资料来源:彭博社、海通国际。图表显示了 2023 年海通国际全球新能源股本回报率。LGE=LG 能源解决方案,SDI=三星 SDI,CSIQ=加拿大太阳能,MP Mats。Mats=MP 材料,China Res.Power=华润电力,XJGW=新疆金风科技,CATL=宁德时代,GCL=协鑫科技,EN
28、N=新奥能源,GGP=广电股份 Enphase 净资产收益率 23E 35%。美国和中国的太阳能公司似乎都拥有具有吸引力的 P/B 估值水平,表现出(增长)稳健的盈利势头 海通国际全球新能源覆盖范围的平均净负债股权比率为 19%,其中影响力最大的是电力相关公司,最低的是太阳能和氢能相关公司。海通国际 2023 财年全球新能源业务平均回报率为 16%。中国新能源回报率为 20%,而美国为12%。回报率(25%)前五名的公司分别是 Enphase 能源、新特能源、NEXTracker、协鑫科技和上海爱旭太阳能 23 财年 28 Jul 2023 8 全球能源战略全球能源战略 全球能源估值水平与业绩
29、全球能源估值水平与业绩 图图 16:全球能源公司业绩绝对值:全球能源公司业绩绝对值 资料来源:彭博社、海通国际。图表显示了 2023 年 1 月 1 日至以后定价期间选定的全球能源公司的绝对价格表现。价格截止至 2023 年 7 月18 日。中国石油股份 2023TD 表现60%。图图 17:部分商品表现:部分商品表现 资料来源:彭博社、海通国际。图表显示重新计算的部分商品的表现 2021 年 1 月 1 日=100 图图 18:全球:全球,GEMS 和和亚洲能源股价格表现亚洲能源股价格表现 资料来源:彭博社、海通国际。图表显示重新计算的选定地区能源股价格表现 2021 年 1 月 1 日=1
30、00 所有中国能源公司今年表现均优于全球同行 液化天然气现货价格一直是表现最差的商品之一,因为冬季天气温和,需求低于预期 亚洲能源股继续优于大市全球能源股,GEMS 表现较差 28 Jul 2023 9 全球能源战略全球能源战略 图图 19:部分亚洲能源股及全球能源股价格表现:部分亚洲能源股及全球能源股价格表现 资料来源:彭博社、海通国际。图表显示重新计算的选定地区能源股价格表现 2021 年 1 月 1 日=100 图图 20:全球:全球,GEMS 和和 亚洲能源估值水平亚洲能源估值水平 资料来源:彭博社、海通国际。图表显示随时间变化,区域能源股的 P/B 估值水平以及亚洲能源公司相对于全球
31、能源公司的 P/B 贴水率。2020年 9 月和 10 月的贴水250%。图图 24:部分全球能源公司价值与股息收益率之间的关系(部分全球能源公司价值与股息收益率之间的关系(2023E)资料来源:彭博社、海通国际。图表显示了基于一致预期估值的 2023E EV/EBITDA 和股息收益率。一些公司的股息收益率值并不像描述的那样,巴西石油为 12%,Reliance 的 EV/EBITDA 为 8x。价格截至 2023 年 7 月 10 日。全球能源板块表现跟随油价上涨,市场尚未对 2022 年 2 季度油价下跌做出反应 能源公司与石油价格的相关性随时间变化而呈下降趋势,这在一定程度上反映出对低
32、碳投资和企业结构的关注程度提高 全球能源公司平均一致预期估值在 2023E 约为 4.2 倍 EV/EBITDA,2023E 平均股息收益率约为 5.8%28 Jul 2023 11 全球能源战略全球能源战略 图图 25:部分部分全球能源公司价值与全球能源公司价值与 FCF(债券)收益率的关系(债券)收益率的关系(2023E)资料来源:彭博社、海通国际。图表显示了基于一致预期估值的 2023E EV/EDBITDA 和自由货币资金流(债券)收益率。一些公司的 FCF(债券)收益率值并不像描述的那样,巴西国家石油公司,壳牌公司 30%,RIL 公司 0%。Reliance 公司的 EV/EBIT
33、DA 为 8x。价格截至 2023 年 7 月10 日。能源子板块表现及估值水平能源子板块表现及估值水平 图图 26:中国能源行业子板块表现:中国能源行业子板块表现 资料来源:彭博社、海通国际。图表显示重新计算的中国能源子行业绝对价格表现 2021 年 1 月 1 日=100。图图 27:中国能源子板块估值水平:中国能源子板块估值水平 资料来源:彭博社、海通国际。图表显示随时间变化中国能源子行业的 P/B 2023E 年全球能源公司的平均一致预期 FCF(债券)收益率约为11.3%由于能源价格居高不下,中国煤炭继续优于大市其他板块,中国能源公司年末业绩良好,2023 年开局强劲。中国燃气、能源
34、和石油服务的平均交易价格均远低于其 5 年来的历史平均水平 中国新能源价值溢价反映了增长展望 28 Jul 2023 12 全球能源战略全球能源战略 能源转型生态系统能源转型生态系统 图图 28:区域性新能源板块股价表现:区域性新能源板块股价表现 资料来源:彭博社、海通国际。新能源被定义为具有与新能源泰价值链(即可再生能源、太阳能、风能、生物燃料、氢能和新能源设备/服务)相关的很大一部分业务盈利能力的公司。图表显示重新计算的新能源公司绝对价格表现 2020 年 1 月 1 日=100 图图 29:区域新能源估值水平:区域新能源估值水平 资料来源:彭博社、海通国际。新能源被定义为具有与新能源泰价
35、值链(即可再生能源、太阳能、风能、生物燃料、氢能和新能源设备/服务)相关的很大一部分业务盈利能力的公司。图表显示随时间变化新能源板块 P/B 图图 30:今年以来亚洲能源与区域新能源表现对比:今年以来亚洲能源与区域新能源表现对比 资料来源:彭博社、海通国际。图表显示重新计算的新能源和亚洲能源公司的绝对价格表现 2020 年 1 月 1 日=100 近期能源价格居高不下,且地缘政治形势严峻,但中国仍有可能进一步加大清洁能源替代品的开发力度 中国新能源板块近期表现好于欧美 相对于欧洲/美国新能源板块,中国新能源公司的价值看起来较高,最近价值差距已缩小至接近于 0。今年以来,亚洲传统能源继续优于区域
36、新能源 28 Jul 2023 13 全球能源战略全球能源战略 图图 31:区域新能源估值水平与亚洲能源:区域新能源估值水平与亚洲能源 资料来源:彭博社、海通国际。图表显示随时间变化区域新能源板块和亚洲能源的 P/B 图图 32:历年历年亚洲能源和新能源的回报亚洲能源和新能源的回报 资料来源:彭博社、海通国际。图表显示了随时间变化区域新能源板块和亚洲能源的净资产收益率。图图 33:中国新能源今年表现优于多数亚洲传统能源公司:中国新能源今年表现优于多数亚洲传统能源公司 资料来源:彭博社、海通国际。图表显示了亚洲能源公司,中国能源(CH NE),欧洲新能源(EU NE)和美国新能源(US NE)的
37、绝对股价表现以及 2023-24 年的平均一致预期盈利增长。报告中提到的所有亚洲能源公司的缩写,SKInno=SK Innovation,STO=Santos,FCFC=台塑化纤,CBC=中海石油化学,PCHEM=马来西亚国家石油公司,IOCL=Indian Oil,LGC=LGChem,XLX=中国心连心化肥,FPC=台塑,OINL=Oil India,WDS=伍德塞德能源公司,TOP=泰国石油公司,BPCL=巴拉特石油公司 我们预计,亚洲能源将在向股东提供低碳增长和可持续现金回报的公司与那些继续专注于常规能源、不太重视向低碳增长转变公司结构的公司之间形成差异 我们看到,亚洲能源公司寻求向能
38、源转型的战略转变,以接近新能源名称的估值溢价进行结构性交易 平均而言,全球能源的回报继续优于大市所有地区的新能源,与中国新能源相比,回报率更高 从历史上看,传统能源的平均回报率超过了新能源。28 Jul 2023 14 全球能源战略全球能源战略 图图 34:与亚洲能源公司相比,全球新能源板块的估值水平往往溢价:与亚洲能源公司相比,全球新能源板块的估值水平往往溢价 资料来源:彭博社、海通国际。图表显示了亚洲能源公司、中国新能源(CH NE)、欧洲新能源(EU NE)和美国新能源(US NE)的 2023 年P/B 以及 2023 财年一致预期收益变化。报告中提到的所有亚洲能源公司的缩写,SKIn
39、no=SK Innovation,STO=Santos,FCFC=台塑化纤,CBC=中海石油化学,PCHEM=马来西亚国家石油公司,IOCL=Indian Oil,LGC=LGChem,XLX=中国心连心化肥,FPC=台塑,OINL=Oil India,WDS=伍德塞德能源公司,TOP=泰国石油公司,BPCL=巴拉特石油公司 图图 35:新能源:新能源预估营业支出拆分预估营业支出拆分 资料来源:IRENA,能源科学与工程学报,彭博社,海通国际研究所。图表显示了全球选定新能源项目的平均成本估算。软成本包括研发成本、折旧成本、利润率成本、剩余成本、法律成本和财务成本以及其他成本。图图 36:全球氧
40、化钕供需紧张展望:全球氧化钕供需紧张展望 资料来源:中国稀土行业协会、工信部、彭博社、美国地质勘探局、海通国际。图表显示海通国际对全球氧化钕供需平衡的观点,单位:千吨 我们认为,相对于亚洲/全球能源公司而言,新能源价值溢价将持续 平均而言,原材料成本的上涨,对太阳能项目的影响往往比其他清洁能源项目更大。28 Jul 2023 15 全球能源战略全球能源战略 图图 37:海通国际预测保险期氧化钕价格上涨:海通国际预测保险期氧化钕价格上涨 资料来源:彭博社、海通国际海通国际氧化钕价格预测及全球氧化钕供需盈亏图表 图图 38:海通国际全球锂供需展望:海通国际全球锂供需展望 资料来源:海通国际估计。图
41、表显示基于海通国际估计的锂供需展望(单位:千吨)预计 2023 年锂供应量将达到 100万吨,我们预计今年供应过剩 4%28 Jul 2023 16 全球能源战略全球能源战略 天然气生态系统天然气生态系统 图图 39:天然气价值链相关企业的绝对价格表现:天然气价值链相关企业的绝对价格表现 资料来源:彭博社、海通国际。图表显示了与天然气价值链相关的公司从 2023 年 1 月 1 日至以下定价日期的绝对价格表现价格。价格为 2023年 7 月 18 日。韩华海洋、三星重工 2023TD 表现50%。韩华海洋 2023 财年上半年表现50%。图图 40:中国天然气表观需求量:中国天然气表观需求量
42、资料来源:彭博社、海通国际。中国天然气公司今年以来表现亮眼 海通国际预测今年天然气需求将增长 10%燃气公司预计,城市基础设施更新(煤制气项目)将是中国的长期趋势,也是煤制气需求的重要贡献,尤其是在浙江、江苏、安徽、山东等省份。一些公司预测,到 2030 年,天然气需求将达到 6600-6800 亿立方米,这意味着增长 7-7.5%pa,与我们预测的本十年 c7%天然气需求增长接近。中国石油股份预测到 2025 年天然气需求增长率约为每年 5-8%(4500-5100 亿立方米)28 Jul 2023 17 全球能源战略全球能源战略 图图 41:中国天然气管道进口:中国天然气管道进口 资料来源
43、:彭博社、海通国际。图图 42:中国液化天然气进口量:中国液化天然气进口量 资料来源:彭博社、海通国际。图图 43:欧洲液化天然气进口量:欧洲液化天然气进口量 资料来源:彭博社、海通国际。俄罗斯仍然是对华液化天然气的重要出口国 到 2023 年初,欧洲液化天然气进口量一直保持在历史最高水平附近 28 Jul 2023 18 全球能源战略全球能源战略 图图 44:韩国液化天然气进口量:韩国液化天然气进口量 资料来源:彭博社、海通国际。图图 45:日本液化天然气进口量:日本液化天然气进口量 资料来源:彭博社、海通国际。由于环境担忧和季节性因素,亚洲液化天然气需求持续低迷 日本的液化天然气进口量处于
44、 5年来的最低水平,原因是政府继续推动脱离使用进口液化天然气以及可再生能源。28 Jul 2023 19 全球能源战略全球能源战略 图图 46:美国液化天然气出口量:美国液化天然气出口量 资料来源:彭博社、海通国际。图图 47:液化天然气长期和现货价格:液化天然气长期和现货价格 资料来源:彭博社、JOGMEC、海通国际。图表显示了现货液化天然气价格和理论石油指数合约液化天然气,斜率在 10-15%之间 图图 48:各地区天然气价格:各地区天然气价格 资料来源:彭博社、海通国际。图表显示当前天然气现货价格,虚线显示截至 2023 年 7 月 10 日的远期价格。今年美国液化天然气出口量仍维持在历
45、史高位 天然气价格企稳,但未达到俄乌冲突前水平 28 Jul 2023 20 全球能源战略全球能源战略 图图 49:欧洲天然气储量:欧洲天然气储量 资料来源:欧盟统计局、海通国际图表显示欧洲天然气储量(单位:太瓦时)石油、炼油和石油服务生态系统石油、炼油和石油服务生态系统 图图 50:部分全球石油服务公司绝对股价表现:部分全球石油服务公司绝对股价表现 资料来源:彭博社、海通国际。图表展示了 2023 年 1 月 1 日至以下定价日期全球部分石油服务公司的绝对价格表现。价格截止至 2023 年 7 月18 日。图图 51:全球石油需求展望:全球石油需求展望 资料来源:国际能源署,彭博社,海通国际
46、预测 欧洲天然气存储水平年初创历史新高,并一直保持在该水平附近。由于油价下跌,全球美捷汇控股石油服务公司的业绩略显不足 我们预测 2023 年全球石油需求成长性为 120 万桶/日,而 IEA 预测为 220 万桶/日 我们预测布伦特原油 2023 年 85美元/桶,2024 年 74 美元/桶,2025 年 70 美元/桶。28 Jul 2023 21 全球能源战略全球能源战略 图图 52:价格上涨与库存之间的关系:价格上涨与库存之间的关系 资料来源:彭博社,能源信息管理局,海通国际研究 图图 53:美国原油库存起伏不定,因为美国没有回购使用过的战略库存:美国原油库存起伏不定,因为美国没有回
47、购使用过的战略库存 资料来源:彭博社,能源信息管理局,海通国际研究 图图 54:美国汽油库存仍处历史低位:美国汽油库存仍处历史低位 资料来源:彭博社,能源信息管理局,海通国际研究 28 Jul 2023 22 全球能源战略全球能源战略 图图 55:美国馏分油库存亦处于历史低位:美国馏分油库存亦处于历史低位 资料来源:彭博社,能源信息管理局,海通国际研究 图图 56:沙特、俄罗斯和美国的石油供应展望:沙特、俄罗斯和美国的石油供应展望 资料来源:能源信息管理局,海通国际预测。数据显示原油、液化天然气和其他液体 随着 OPEC+将在 2023 年 6 月减产,沙特承诺在 2023 年 7 月再次减产
48、,我们预计沙特和俄罗斯的液体供应量将在下半年减少 28 Jul 2023 23 全球能源战略全球能源战略 图图 57:石油输出国组织原油和液体供应:石油输出国组织原油和液体供应 资料来源:彭博社,能源信息管理局,海通国际研究 图图 58:美国石油和天然气钻井平台数量:美国石油和天然气钻井平台数量 资料来源:彭博社,能源信息管理局,海通国际研究 28 Jul 2023 24 全球能源战略全球能源战略 图图 59:OECD 原油和液体的库存原油和液体的库存 资料来源:彭博社,能源信息管理局,海通国际研究 图图 60:全球石油服务利润率仍远低于历史水平:全球石油服务利润率仍远低于历史水平 资料来源:
49、彭博社、海通国际。图表显示了全球石油公司的上游资本支出和选定的全球石油服务公司的息税折摊前利润和基于一致预期的净利润率。“全球石油”包括 15 家最大的综合性国际石油公司,中国资本支出包括中国海洋石油,中石化和中国石油。图图 61:全球石油服务公司相对于油价的股价表现:全球石油服务公司相对于油价的股价表现 资料来源:彭博社、海通国际。图表显示全球石油服务价格表现相对于布伦特原油(现货)和一年滞后 我们认为,市场对 2023 年峰值周期利润率的定价并不全面,2023年全球石油服务净利润率的平均一致预期约为 7%,远低于峰值周期约 c13%的水平 我们预测 2023 年全球石油资本支出同比成长性约
50、为 9%,2024 年约为 1%自 2016/17 年左右以来,全球石油服务相对于油价表现不佳,我们认为,基于市场对积压工作的信心、更强的定价能力以及新技术/数字化开始对利润率产生积极影响,这一趋势可能会逆转 28 Jul 2023 25 全球能源战略全球能源战略 图图 62:全球油服、中海油服估值水平与油价对比:全球油服、中海油服估值水平与油价对比 资料来源:彭博社、海通国际。图表显示全球石油服务板块和中海油服 P/B 随时间推移和布伦特原油 图图 63:全球石油服务公司净利润率与估值水平:全球石油服务公司净利润率与估值水平 资料来源:彭博社、海通国际。图表显示全球石油服务净利润率和 EV/
51、息税折摊前利润 23E。图图 64:中国上游营业支出得到良好管理:中国上游营业支出得到良好管理 资料来源:彭博社,中国石化,海通国际研究 全球石油服务公司目前的平均市净率是 2022 年市账率的 2 倍,而历史(25 年)平均市盈率为 2.5倍。中海油服目前的市净率约为 1倍,而其历史平均水平为 1.2 倍 28 Jul 2023 26 全球能源战略全球能源战略 图图 65:中国海洋石油对上游综合营业支出管理良好:中国海洋石油对上游综合营业支出管理良好 资料来源:公司数据,彭博社,海通国际研究。图图 66:亚洲炼油利润率:亚洲炼油利润率 资料来源:彭博社、海通国际。图表显示的是根据地区需求划分
52、和原料营业支出得出的理论炼油毛利率。我们理解每家炼油厂都有公司特定的利润率 我们预计上游成本会有所上涨,尽管涨幅不会达到 2003-08 年期间的水平,但今年到目前为止,一些中国能源公司已经表现出了(增长)稳健的营业支出控制能力 我们预测 2023 年亚洲炼油利润率为 11.0 美元/桶(2022 年年度至今为 15.2 美元/桶),2024 年为7.0 美元/桶,2025 年为 5.5 美元/桶。28 Jul 2023 27 全球能源战略全球能源战略 图图 67:欧洲炼油利润率:欧洲炼油利润率 资料来源:彭博社、海通国际。图表显示的是根据地区需求划分和原料营业支出得出的理论炼油毛利率。我们理
53、解每家炼油厂都有公司特定的利润率 图图 68:美国炼油利润率:美国炼油利润率 资料来源:彭博社、海通国际。图表显示的是根据地区需求划分和原料营业支出得出的理论炼油毛利率。我们理解每家炼油厂都有公司特定的利润率 28 Jul 2023 28 全球能源战略全球能源战略 图图 69:炼油利用率和利润率展望:炼油利用率和利润率展望 资料来源:BP2021 年统计评论,雷斯塔能源公司,海通国际预测 图图 70:俄罗斯石油与原油相比大幅贴水:俄罗斯石油与原油相比大幅贴水 资料来源:彭博社、海通国际。图图 71:中国从俄罗斯进口石油稳步增加:中国从俄罗斯进口石油稳步增加 资料来源:彭博社、海通国际。炼油利用
54、率的下降表明炼油利润的上升空间有限,最近区域利润暴跌就说明了这一点 布伦特-阿拉尔油价差正在回升,但对某些能够购买俄罗斯石油的炼油商来说仍是一个机会 28 Jul 2023 29 全球能源战略全球能源战略 化工品生态系统化工品生态系统 图图 72:尿素价格开始稳定:尿素价格开始稳定 资料来源:彭博社、海通国际。图图 73:全球尿素产能利用率:全球尿素产能利用率 资料来源:彭博社,绿色市场,海通国际预测 图图 74:今年以来欧洲尿素产量大幅下滑:今年以来欧洲尿素产量大幅下滑 资料来源:国际化肥协会,公司数据,海通国际预测 尿素价格自 2022 年 1 月高点后持续下行,但 4 月下旬开始缓和,5月下旬开始企稳 我们更新了全球尿素供需展望分析,显示全球尿素厂产能利用率变化有限。2022 年,欧洲尿素产量同比下降约 64%,原因是天然气营业支出高,导致利用率降低和/或工厂关闭,这一趋势仍在继续,但在 2023 年略有减缓,原因是俄罗斯和乌克兰之间的冲突旷日持久 随着天然气价格的下降,欧洲尿素产量可能会略有增加 28 Jul 2023 30 全球能源战略全球能源战略 图图 75:部分化工品价差:部分化工品价差 资料来源:彭博社、海通国际。图表显示 PE=聚乙烯、PP=聚丙烯、PX=对二甲苯、PVC=聚氯乙烯的化学价差 2023 年至今化工品价差有小幅恢复