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1、 医药商业/行业专题报告/2023.08.08 请阅读最后一页的重要声明!集中度提升稳步进行,政策加速处方外流 证券研究报告 投资评级投资评级:看好看好(首次首次)最近 12 月市场表现 分析师分析师 张文录 SAC 证书编号:S01 相关报告 1.互联网医疗之医药电商行业报告 2022-08-05 2.医药零售行业政策点评 2018-07-30 3.医药行业专题报告 2018-07-30 疫后复苏在即,处方外流加速疫后复苏在即,处方外流加速 核心观点核心观点 后疫情时代,药店经营复苏后疫情时代,药店经营复苏:2022 年零售药店整体增长较好,2022 年下半年受疫情影响
2、板块业绩承压,2022 年第 4 季度疫情防控政策优化后,疫情相关品类销售带来整个板块业绩增长。2022 年药店行业盈利周期受疫情影响有所拉长,各家药店自建门店速度有所放缓,并购门店数量保持稳定。我们认为2023 年门店扩张有望进一步提速,药店龙头加快发展加盟业务。药店处方承接能力增强药店处方承接能力增强:伴随系列政策落地,零售药店销售品类中,处方药占比持续提升。集采落标品种及原研药销售为连锁药店贡献收入增量,带量采购执行后,院外零售药店市场成为未中标品种的主要销售渠道,原来医院销售规模较大的落标品种及外资原研药给零售药店提供更多机会。DTP 药房等专业性药房提供专业化增值服务,增加客户粘性,
3、持续引流。定点药店纳入门诊统筹,加速处方外流定点药店纳入门诊统筹,加速处方外流:2023 年 2 月,国家医保局发布关于进一步做好定点零售药店纳入门诊统筹管理的通知,持有外配处方的居民可以在符合条件的定点药店使用统筹资金购药。前期因医院、药店的医保体系相对分离,导致处方外流受限。目前个人账户利用度低,门诊统筹推进有望帮助药店逐渐摆脱对个账依赖,加速处方外流。投资投资建议建议:连锁药店龙头深耕各自优势区域,通过自建、并购、加盟等多种途径实现门店的快速扩张,收入规模快速增长,盈利能力不断提升。我们认为随着药店连锁化率逐步提升、处方外流加速推进、专业性药房布局加速等,零售药店行业未来发展空间较大。当
4、前板块估值处于低位,业绩确定性较强,建议关注零售药店龙头。风险提示:风险提示:门店扩张速度不及预期;定点药店纳入门诊统筹推进速度不及预期;医药电商对零售药店的冲击超出市场预期。表表 1:重点公司投资评级:重点公司投资评级:代码代码 公司公司 总市值总市值(亿元)(亿元)收盘价收盘价(08.07)EPS(元)(元)PE 投资评级投资评级 2022A 2023E 2024E 2022A 2023E 2024E 002727 一心堂 153.95 25.83 1.70 2.03 2.40 18.51 12.74 10.78 未覆盖 603939 益丰药房 399.87 39.58 1.76 1.50
5、 1.86 36.27 26.41 21.28 未覆盖 603883 老百姓 166.08 28.38 1.36 1.64 2.00 29.76 17.35 14.20 未覆盖 603233 大参林 329.26 28.91 1.09 1.17 1.48 36.33 24.64 19.59 未覆盖 数据来源:wind 数据,财通证券研究所;预测数据为 wind 一致性预期 -15%-7%1%9%17%25%医药商业沪深300 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 行业专题报告/证券研究报告 1 零售药店行业零售药店行业.4 1.1 疫情后政策利好零售行业内生复苏疫情后政策利好零
6、售行业内生复苏.4 1.2 行业集中度不断提升行业集中度不断提升,龙头企业通过龙头企业通过“自建自建+收购收购+加盟加盟”扩张扩张.5 1.3 处方外流保持高增速,专业药房更具优势处方外流保持高增速,专业药房更具优势.6 1.4 零售药店纳入门诊统筹,发展空间进一步拓展零售药店纳入门诊统筹,发展空间进一步拓展.8 2 连锁药店经营模式连锁药店经营模式.10 2.1 一心堂一心堂.10 2.1.1 一心堂门店布局一心堂门店布局.11 2.1.2 一心堂营业收入一心堂营业收入.12 2.1.3 一心堂一心堂 DTP 药房药房.13 2.2 老百姓老百姓.13 2.2.1 老百姓门店布局老百姓门店布
7、局.13 2.2.2 营业收入营业收入.15 2.2.3 DTP 药房药房.15 2.3 大参林大参林.15 2.3.1 大参林门店布局大参林门店布局.15 2.3.2 大参林营业收入大参林营业收入.16 2.3.3 大参林大参林 DTP 药房药房.17 2.4 益丰药房益丰药房.17 2.4.1 益丰药房门店布局益丰药房门店布局.17 2.4.2 益丰药房营业收入益丰药房营业收入.19 2.4.3 DTP 药房药房.19 3 风险提示风险提示.20 3.1 门店扩张速度不及预期门店扩张速度不及预期.20 3.2 定点药店纳入门诊统筹推进速度不及预期定点药店纳入门诊统筹推进速度不及预期.20
8、3.3 医药电商对零售药店的冲击超出市场预期医药电商对零售药店的冲击超出市场预期.20 图图 1.四类药销售政策变化四类药销售政策变化.4 内容目录 图表目录 FYkXrXlZkZ8ZoMoMmP9P9RbRtRoOpNsRlOoOyQlOoOxO6MnMmMxNnPmNNZmNpM 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 3 行业专题报告/证券研究报告 图图 2.疫情期间疫情期间 CVS 零售业务收入表现零售业务收入表现.4 图图 3.我国药店连锁化情况我国药店连锁化情况.5 图图 4.我国百强药店销售额我国百强药店销售额.5 图图 5.加盟店模型加盟店模型.6 图图 6.处方外流
9、三类去向处方外流三类去向.7 图图 7.城镇职工医保门诊统筹情况城镇职工医保门诊统筹情况.9 图图 8.一心堂门店概况一心堂门店概况.11 图图 9.2022 年一心堂门店经营面积及日均坪效年一心堂门店经营面积及日均坪效.12 图图 10.一心堂营业收入及利润情况一心堂营业收入及利润情况.13 图图 11.老百姓门店概况老百姓门店概况.14 图图 12.老百姓区域门店数量变化情况老百姓区域门店数量变化情况.14 图图 13.老百姓门店经营面积及日均坪效老百姓门店经营面积及日均坪效.14 图图 14.老百姓营业收入及利润情况老百姓营业收入及利润情况.15 图图 15.大参林门店概况大参林门店概况
10、.16 图图 16.大参林区域门店数量变化情况大参林区域门店数量变化情况.16 图图 17.2022 年大参林门店有效月均经营面积及月均坪效年大参林门店有效月均经营面积及月均坪效.16 图图 18.大参林营业收入及利润情况大参林营业收入及利润情况.17 图图 19.益丰药房门店概况益丰药房门店概况.18 图图 20.2022 年益丰药房门店经营面积及日均坪效年益丰药房门店经营面积及日均坪效.19 图图 21.益丰药房营业收入及利润情况益丰药房营业收入及利润情况.19 表表 1.2022 年以来的大型收购年以来的大型收购.6 表表 2.不同类型药房对比不同类型药房对比.8 表表 3.零售药店纳入
11、门诊统筹进度(截至零售药店纳入门诊统筹进度(截至 2023 年年 6 月月 15 日)日).10 表表 4.一心堂区域门店数量变化情况一心堂区域门店数量变化情况.12 表表 5.2022 年益丰药房区域门店数量变化情况年益丰药房区域门店数量变化情况.18 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 4 行业专题报告/证券研究报告 1 零售药店行业零售药店行业 1.1 疫情后政策利好零售行业内生复苏疫情后政策利好零售行业内生复苏 2022 年下半年以来,多个防疫政策逐步发生改变,药店四类药销售恢复政策导致药店关店压力消除,业绩有望持续迎来改善。新店因疫情导致盈亏平衡期拉长,2022 年已有
12、所改善,2023 年随着各项政策进一步落实,盈亏平衡期有望进一步缩短,贡献业绩增量。图1.四类药销售政策变化 数据来源:河北省药品监督管理局官网、新型冠状病毒肺炎防控方案(第九版)、中国政府官网、财通证券研究所 以美国零售巨头 CVS Health 在 2020-2022 年的零售业务收入表现来看,在剔除新冠 3 项收入(疫苗接种+核酸检测+新冠试剂盒)后,CVS 零售业务在 2020-2022年增速平稳,年增长率分别为 5.6%、8.5%以及 7.7%。2021 年 CVS 营收的快速增长主要受益于自我诊疗类药品用药需求的提升。图2.疫情期间 CVS 零售业务收入表现 数据来源:CVS 季报
13、、财通证券研究所 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 5 行业专题报告/证券研究报告 1.2 行业集中度不断提升,龙头企业通过“自建行业集中度不断提升,龙头企业通过“自建+收购收购+加盟”扩张加盟”扩张 2022 年中国零售药店连锁化率达 57.8%,百强药店销售额占比达 55.8%。2021 年10 月 28 日,商务部发布关于“十四五”时期促进药品流通行业高质量发展的指导意见,指出到 2025 年,培育形成 5-10 家超过 500 亿元的专业化、多元化药品连锁企业,药品零售百强企业年销售额占药品零售市场总额 65%以上,药品零售连锁率要接近 70%。我们预计未来行业并购整合
14、有望提速,中小药房生存空间逐步狭窄。图3.我国药店连锁化情况 图4.我国百强药店销售额 数据来源:药品监督管理统计年度数据、财通证券研究所 数据来源:中国药店、财通证券研究所 多重外部环境冲击导致中小药店经营压力提升,其中主要冲击影响来自四个方面,分别为:合规经营压力、疫情、处方外流与带量采购、O2O 发展。在合规经营压力方面,药店规范化管理随零售药店经营服务管理规范等国家政策的陆续出台而日益趋严,合规大型连锁药店竞争优势凸显,中小药店生存压力加大,不合规药店被逐步驱逐出市场。疫情方面,2021 年四类药销售受限、门店限流等疫情政策对中小药店的冲击远大于连锁药店,导致不少中小药店闭店。随着带量
15、采购政策实行,落标原研药及弃标品种寻求院外渠道往往仅考虑与龙头药店合作,缩小了中小药店的品种范围,竞争力进一步被削弱。此外,随着 O2O 的不断发展,药品价格进一步透明化,在比价严重的环境下,龙头药店相比中小药店具备价格优势,线上集中度更高。目前,零售药店龙头主要采用自建+收购+加盟三种方式扩张版图。自建在 2020 年前为新增门店的主要方式占比约 55%,在 2021 年之后不断下降。自建模式在疫情政策调整后新店盈亏平衡期有望缩短,次新店占比较高有望贡献利润。客流恢复后,盈亏平衡期有望逐步缩短,贡献业绩增量可期。关于并购模式,单店估值在 2018 年达到高峰后因监管力度、药品零差率、国家集采
16、等政策影响,全行业出现经营性萎缩而回落,连锁龙头如一心堂选择暂停并购改为主要依靠自建新店模式扩张。随着行业政策环境逐渐转暖,目前不乏大标的并购撬动地方龙头,甚至头部连锁并购存在加速趋势。谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 6 行业专题报告/证券研究报告 在百强连锁扩张中,2021 年加盟模式占比由 2020 年的 24%大幅提升至 40%,涨幅超过 15%,说明加盟模式已逐渐成为连锁扩张偏好的模式。在加盟模式下,龙头与中小药店共赢,但考验精细化管理能力。加盟实质为连锁药店向外输出标准化管理能力,具有精细化管理能力的药店可更好实现整合,形成紧密结构而非松散结构。图5.加盟店模型 数
17、据来源:大参林官网、老百姓 2022 年年报、大参林 2022 年年报、国家税务总局官网、财通证券研究所 1.3 处方外流处方外流保持高增速,专业药房更具优势保持高增速,专业药房更具优势 2022 年中国城市实体药店(含地级及以上城市)药品销售规模中,受疫情影响,中成药发挥带头作用,份额上涨至 43.4%,此消彼长之下,化学药(含生物药)份额较 2021 年下滑 1.6%,达 56.6%。表1.2022 年以来的大型收购 时间时间 收购方收购方 标的标的 收购价格收购价格 估值水平估值水平 行业地位行业地位 2022.3 老百姓 怀仁大健康(72%)16.37 亿元 PE 22.75 2020
18、 年销售额为14.02 亿元,拥有直营药店 660 余家 2022.4 益丰药房 湖南九芝堂(51%)2.04 亿元 PE 47.50 2021 年营业收入10.44 亿元,拥有直营连锁门店 190 家,加盟店 359 家 2022.7 健之佳 唐人医药(80%)16.59 亿元 PE 41.26 截至 2021 年末,拥有659 家门店,在 2020-2021 年度位列行业第34 名 数据来源:公司公告、Wind、财通证券研究所,谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 7 行业专题报告/证券研究报告 从药品类型看,处方药占比下滑 2.2%,份额为 50.8%,仍牢牢占据半壁江山,非
19、处方药及双跨药占比分别上涨 1.7%、0.4%,份额分别达到 41.4%、8.1%。现阶段外流的处方仍以公立医院的纸质处方为主,布局院边店是承接外流处方的主要形式,包括 DTP 药房及连锁药店。随着门诊慢性病和特殊疾病社会药店逐步纳入医保统筹,各大药房加快布局院边店、DTP 药房、门特门慢药房等特殊门店,以有效承接处方外流。图6.处方外流三类去向 数据来源:亿欧网、财通证券研究所 DTP 就是“直接面向病人”,患者在医院开取处方后,药房根据处方以患者或家属指定的时间和地点送药上门口,并且关心和追踪患者的用药进展,提供用药咨询、用药监护等专业服务。DTP 药品销售即高值药品直配,是以价值较高的自
20、费药品为主的多点配送,直接面对患者,这种销售方式销售的药品大多为大病用药,包括肿瘤药、罕见病用药、血液用药、精神用药、慢病高端用药等,顾客群集中、收集跟踪及服务专业,用药时间长。门慢门特药房是针对特殊门诊与慢病门诊取药的特设药房。慢病用药具有周期长等特点,慢病续方成为关键。过往,门特、门慢定点药店是主管部门把定点药店纳入医保统筹的主要路径之一,在各地都有不同层次的探索和经验。目前,北京、天津和江苏、浙江部分地市均已探索开展相关工作,参保患者到定点零售药店购药,凭借医疗机构开具的有效外配处方即可按规定享受统筹基金报销。国家集中带量采购加速处方外流,零售药店有望攫取增量市场和吸引客流。带量采购执行
21、初期,对于同一药品,医院终端的销售价格低于零售药店终端的销售价格,处方外流不及预期。医保政策要求执行后,集采平台涵盖更多大型连锁药店,连锁药店凭借渠道及规模优势为中标企业供应药品,完成集采中标品种的零售价 下调。谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 8 行业专题报告/证券研究报告 表2.不同类型药房对比 内容内容 特门药店特门药店 D DTPTP 药房药房 普通药房普通药房 经营经营药品类型药品类型 经营特殊病种治疗药 品,以处方药为主。目 前,湖南省城乡居民基 本医疗保险特殊病种有 43 个,长沙市已增加至 45 个特药病种。特殊病 种患者一般具有病程持 续期长、取药地点固定 的
22、特点 经营品种以抗肿瘤、丙 肝、HIV、自身免疫系统 疾病等方面的新特药为 主,销售的品种皆为处 方药,品种大多是高值 药品,单价高、疗程花 费大,需要特别专业的 用药指导、用药跟踪 经营非处方药品居多 医保结算支付限额标准医保结算支付限额标准 根据不同病种,限额标 准存在差异,支付限额多数在 500 元/月以内 一个医保结算年度内,参保人员超过 12 万元的特药费用,不纳入支 付范围 基本医疗保险个人账户 余额 冷链管理能力冷链管理能力 无相关要求 要求配备冷链储存、配 送设施、设备;冷链质 量管理体系完善,冷链 管理全过程有记录可追 溯;具备冷链药品配送 服务能力 无相关要求 执业药师配备
23、执业药师配备 至少 2 名执业药师 至少 1 名执业药师 经营处方药/甲类非处方药,需配备执业/从业医师或其他药学技术人员 数据来源:达嘉维康招股书、财通证券研究所 1.4 零售药店纳入门诊统筹,发展空间进一步拓展零售药店纳入门诊统筹,发展空间进一步拓展 统筹账户、慢病管理提升了零售药店的服务属性,不仅局限于渠道价值,提升了药店的服务属性。国务院办公厅 2021 年 4 月 22 日发布关于建立健全职工基本医疗保险门诊共济保障机制的指导意见,明确 1、符合条件的零售药店纳入统筹基金结算范围;2、支付范围扩大(在定点药店购买医疗器械、医用耗材的费用也可以由个人账户支付);3、符合条件的“互联网+
24、”医疗服务也纳入基本医疗保障范围。2023 年 2 月 15 日,国家医疗保障局发布关于进一步做好定点零售药店纳入门诊统筹管理的通知,明确持有外配处方的居民可以在符合条件的定点药房使用统筹资金购药。谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 9 行业专题报告/证券研究报告 图7.城镇职工医保门诊统筹情况 数据来源:国家医保局、财通证券研究所 目前个人账户利用度低,随着门诊统筹推进,药店逐渐摆脱对个账依赖,转向医保增量。截至 2023 年 6 月,零售药店纳入门诊统筹政策已在 16 个省、市、自治区正式落地,其中江西省现有统筹药店占比高达 63.16%,居全国第一。全国统筹药店占比 7.7
25、8%,政策执行存在较大空间。各省市之间、省内各地级市之间的政策执行细则在起付标准、报销比例、报销额度等方案因地制宜,有所区别。整体上,定点零售药店在保障基本医疗服务需求方面的重要性将逐步提升。全国现有的医保账户门店将面临规范化洗牌,凭借地域优势和固有医保资源优势的中小连锁零售药店将面临较大的运营压力,头部连锁药店有望通过前瞻布局慢病药房、DTP 药房,率先承接门诊门慢门特药房的统筹医保基金结算服务。谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 10 行业专题报告/证券研究报告 表3.零售药店纳入门诊统筹进度(截至 2023 年 6 月 15 日)省、市、自治区 药店总数 统筹药店 统筹药店
26、占比 江西 13764 8694 63.16%湖北 22130 10032 45.33%陕西 17681 6628 37.49%内蒙古 17351 4282 24.68%浙江 22875 4823 21.08%辽宁 26168 2900 11.08%江苏 33706 3485 10.34%四川 49876 3616 7.25%贵州 17888 903 5.05%湖南 25799 1416 5.49%甘肃 9103 276 3.03%新疆 9810 312 3.18%河北 32392 606 1.87%云南 23117 146 0.63%黑龙江 22627 77 0.34%山东 47240 13
27、2 0.28%广东 62197 30 0.05%安徽 22359 22 0.10%北京 4938 0 0.00%天津 4940 0 0.00%山西 14832 0 0.00%吉林 15554 0 0.00%上海 4351 0 0.00%福建 12213 0 0.00%河南 32340 0 0.00%广西 23792 0 0.00%海南 5511 0 0.00%重庆 18484 0 0.00%西藏 832 0 0.00%青海 2068 0 0.00%宁夏 5514 0 0.00%合计 621452 48380 7.78%数据来源:药品监督管理统计年度数据(2022 年)、中国药店公众号、财通证券
28、研究所 2 连锁药店经营模式连锁药店经营模式 2.1 一心堂一心堂 2000 年 11 月 8 日,随着云南鸿翔药业有限公司的成立,一心堂连锁药店成立并以医药零售药物为重点发展方向,一心堂于 2014 年上市成为首家 A 股上市直营连锁药店,零售连锁业务范围覆盖处方药、非处方药、中药材、中药饮片及中成药、医疗器械、保健品、消毒用品、卫生护理用品等商品。经过 22 年的发展,一心堂目前已成为国内直营连锁规模及管理模式领先的药品营收连锁企业之一。谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 11 行业专题报告/证券研究报告 2.1.1 一心堂门店布局一心堂门店布局 一心堂采用可复制化的直营门店
29、经营模式,重点发展西南、华南区域,同时兼顾华北地区的门店发展。一心堂在坚持核心区域门店高密度布局的同时,以全国市场作为拓展战略,形成了城乡一体化的门店布局。一心堂全国门店数量由 2017 年的 5066 家上升到 2022 年的 9206 家,其中租赁物业门店数量 9174 家,自有物业门店数量 32 家。图8.一心堂门店概况 数据来源:一心堂年报、财通证券研究所 从门店区域分布来看,近 79%的门店分布于西南区域(云南省、四川省、重庆市和贵州省),其中仅云南省的门店数量占比超过总门店数的 50%。川渝地区仍是公司重点布局区域,预计随公司在川渝地区市占率不断提升,盈利能力将持续改善。门店数量增
30、长最快的区域之一为华南区域(广西省和海南省),从 2017 年的 703家增长到 2022 年的 1253 家,净增门店数量达 550 家。华北区域(山西省和天津市)作为一心堂拓展的重点区域,其中主要门店数增长来自于山西省,该省 2017年-2022 年门店净增数量达 406 家。华中区域(河南省)和华东区域(上海市)的门店数量未见明显增长。2022 年 9206 家直营门店中,医保门店占比 91.83%,同比提升 5%。谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 12 行业专题报告/证券研究报告 从门店层次来看,一心堂将品牌内门店根据所在城市级别分为省会级、地市级、县市级和乡镇级四个层
31、次。截至 2022 年底,一心堂共有省会级门店 2096 家、地市级门店 2938 家、县市级门店 2412 家、乡镇级门店 1760 家。四类门店的店均经营面积分别为 135.53 平方米、131.12 平方米、127.02 平方米以及 91.08 平方米,四类门店的店均经营面积未见明显差异。四类门店的日均坪效较为接近,分别为40.42 元/平方米、37.21 元/平方米、34.65 元/平方米以及 37.77 元/平方米。图9.2022 年一心堂门店经营面积及日均坪效 数据来源:一心堂 2022 年年报、财通证券研究所 2.1.2 一心堂营业收入一心堂营业收入 公司 2022 年业绩符合预
32、期,营业收入同比增长 20%,归母净利润同比增长 10%。一心堂营业收入由 2017 年的 77.51 亿元上升至 2022 年的 174.32 亿元,2017-2022表4.一心堂区域门店数量变化情况 区域区域 2 2017017 2 2018018 2 2019019 2 2020020 2 2021021 20222022 云南省 3201 3559 3820 4284 4939 5224 四川省 576 678 756 897 1100 1269 重庆省 160 193 210 257 307 339 广西省 515 544 590 686 835 864 山西省 228 324 36
33、3 426 580 634 贵州省 174 206 242 315 394 429 海南省 188 225 252 302 353 389 河南省 8 12 16 19 32 34 上海市 9 10 9 10 10 12 天津市 7 7 8 9 10 12 共计 5066 5758 6266 7205 8560 9206 数据来源:一心堂年报、财通证券研究所 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 13 行业专题报告/证券研究报告 年 CAGR 增速为 17.6%。一心堂归母净利润由 2017 年的 4.23 亿元上升至 2022 年的 10.1 亿元,2017-2022 年 CAG
34、R 增速为 19.0%。图10.一心堂营业收入及利润情况 数据来源:一心堂年报、财通证券研究所 2.1.3 一心堂一心堂 DTP 药房药房 目前一心堂在公司门店覆盖省份均布局了 DTP 药房,同时将逐渐向 DTP 专业药房、慢病管理药房等创新模式进行转型。截至 2022 年底,公司二级以上院边店712 家,慢病门店 1093 家,特病门店 279 家,双通道门店数 221 家。2.2 老百姓老百姓 老百姓是中国布局领先的药品零售连锁企业,总部位于湖南,2001 年以超市开架经营模式发展了第一家门店,主营业务包括药品和健康相关产品的销售,药品批发和制造。随后通过“自建、并购、加盟、联盟”四驾马车
35、并驾齐驱,精细化深耕下沉市场,实现快速扩张。目前老百姓的连锁布局网络已覆盖全国 20 个省份,并在多个省份中市占率领先。2.2.1 老百姓门店布局老百姓门店布局 截至 2022 年底,老百姓构建了覆盖 20 个省,共计 10783 家门店的营销网络,其中直营门店 7649 家,加盟门店 3134 家,净增门店 2764 家。2022 年公司推行“9+7”战略,重点聚焦下沉市场,新增门店中下沉市场门店占比达 86%,优势市场门店网络进一步加密,经营效率有望逐步提升。截至 2022 年底,公司加盟门店占比高达 29%,加盟业务实现配送收入 18 亿元,同比增长 40%,成为收入增长新引擎。谨请参阅
36、尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 14 行业专题报告/证券研究报告 图11.老百姓门店概况 数据来源:老百姓年报、财通证券研究所 从直营门店区域分布来看,华中区域(湖南省、湖北省、江西省和河南省)门店数量最多,该区域收入占比超过 40%,老百姓在华中区域具有明显的市场领先优势,2022 年门店净增 1288 家。华东区域(浙江省、上海市、安徽省、江苏省、山东省、福建省)门店数量长期位居第二。华北区域(天津市、内蒙古自治区、山西省)和西北区域(山西省、甘肃省、宁夏回族自治区、四川省、贵州省)门店增速较为相近。华南区域(广东省、广西省)门店扩张速度低于其他区域。图12.老百姓区域门店数量变
37、化情况 图13.老百姓门店经营面积及日均坪效 数据来源:老百姓年报、财通证券研究所 数据来源:老百姓 2022 年年报、财通证券研究所 根据门店规模,老百姓门店分为旗舰店、大店和中小成店,构成了多层次的店群网络经营。旗舰店通过引入健康体验项目,打造体验式服务,提升经营效率。同时对吸客能力下降的大店进行优化,“拆分”至附近社区以获得更好的成长性。2022年新增门店类型主要为中小成店。旗舰店、大店和中小成店之间的店均经营面积和日均坪效差异显著,其中店均经营面积分别为 390 平方米、188 平方米和 98 平 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 15 行业专题报告/证券研究报告 方米
38、;日均坪效分别为 229 元/平方米、109 元/平方米和 47 元/平方米。2.2.2 营业收入营业收入 公司 2022 年营业收入 201.76 亿元,同比增长 29%;归母净利润 7.85 亿元,同比增长 17%。2017 年到 2022 年老百姓营业收入 CAGR 增速为 22%,归母净利润CAGR 增速为 16%。2022 年营业收入高速增长主要是零售业务老店同比增长及新开、收购等新增门店的贡献,加盟业务增长贡献。图14.老百姓营业收入及利润情况 数据来源:老百姓年报、财通证券研究所 2.2.3 DTP 药房药房 老百姓大力发展 DTP 专业药房等业态,截至 2022 年 12 月
39、31 日共拥有 162 家DTP 药房,公司 DTP 药品销售占比约 11%,居于行业较高水平。药房专业属性高,承接处方外流能力强。此外,截至 2022 年拥有门慢门特门店 1053 家、双通道门店 227 家。未来老百姓将进一步发挥院边店布局优势,推进 DTP 药房资质获取,提升员工专业药事服务能力,积极对接处方外流。2.3 大参林大参林 1999年大参林医药集团股份有限公司成立,并于2017年在上海证券交易所上市,主要从事中西成药、参茸滋补药材及中药饮片、保健品、医保器械及其他产品的连锁零售业务。大参林坚持“深耕华南,布局全国”的核心发展战略,在华南地区以直营门店为核心进行精细化下沉渗透,
40、并通过“拓展+并购+直营式加盟”模式进一步拓宽市场。2.3.1 大参林门店布局大参林门店布局 截至 2022 年底,大参林门店覆盖全国 16 个省份,共计 10045 家门店,其中直营门店 8038 家,加盟门店 2007 家,同比 2021 年净增门店数量 1852 家。谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 16 行业专题报告/证券研究报告 图15.大参林门店概况 图16.大参林区域门店数量变化情况 数据来源:大参林年报、财通证券研究所 数据来源:大参林年报、财通证券研究所 从直营门店区域分布来看,华南区域(广东省、广西省、海南省)门店数量最多,占总门店数 68%。华南门店有效月
41、均经营面积为 463,923 平方米,对应的有效月均平效为 2,679 元/平方米;华中区域(河南省、湖北省)直营门店数量位居第二,达到 965 家,有效月均平效为 1973 元/平方米;2022 年华东区域(江西省、浙江省、福建省、江苏省、山东省)的直营门店数量为 677 家,华东区域门店有效月均经营面积为 60,702 平方米,有效月均平效为 1,884 元/平方米;其他区域(河北省、黑龙江省、陕西省、四川省、重庆市)2022 年的直营门店数量为 937 家,门店有效月均经营面积为 93,685 平方米,有效月均平效为 2,193 元/平方米。图17.2022 年大参林门店有效月均经营面积
42、及月均坪效 数据来源:大参林 2022 年年报、财通证券研究所 截至 2022 年底,华南区域、华中区域、华东区域、其他区域门店总数中获得各类医保资格认证的门店数占比分别为 93.00%、93.78%、93.94%、92.10%。2.3.2 大参林营业收入大参林营业收入 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 17 行业专题报告/证券研究报告 2017 年到 2022 年大参林营业收入从 74.21 亿元增长至 212.48 亿元,2017-2022 年CAGR 增速为 23%。2017 年到 2022 年大参林归母净利润从 4.75 亿元增长至 10.36亿元,2017-2022
43、年 CAGR 增速为 17%。2022 年营业收入增加主要因素为零售业已有门店的内生增长以及新开、行业并购而新增门店的业绩贡献。图18.大参林营业收入及利润情况 数据来源:大参林年报、财通证券研究所 2.3.3 大参林大参林 DTP 药房药房 随着 2021 年 5 月双通道政策出台,进一步推动医保国谈品种处方单外流至零售药店。政策驱动下公司积极争取“双通道”门店资格,在优势和战略性省份和城市均布局专业药房网络。截至 2022 年 12 月底,大参林共计 DTP 药房 174 家。大参林目前积极探索药品和保险业务结合的增值模式,将在全国门店推广商业保险业务,进一步推动 DTP 品种在门店的销售
44、情况。2.4 益丰药房益丰药房 益丰药房作为国内领先的药品零售连锁企业,成立于 2008 年,并于 2015 年上市,主要从事中西成药、中药饮片、医疗器械、保健食品、个人护理用品及于健康相关联的日用便利品等商品的连锁零售业务。公司坚持直营为主的营销模式与“区域聚焦,稳健扩张”的发展目标,立足于中南华东华北市场,区域内不断加密门店,形成旗舰店、区域中心店、中型社区店和小型社区店的多层次门店网络布局。通过门店网络的深度扩张,益丰药房不断深化品牌渗透以及品牌影响力,逐步形成市场领先优势。2.4.1 益丰药房门店布局益丰药房门店布局 通过“新开+并购+加盟”的拓展模式,截至 2022 年底,益丰药房共
45、有门店 10268家(加盟门店 1962 家),共覆盖湖南、湖北、广东、江苏、江西、上海、浙江、河北、北京和天津 10 个省市。相比 2021 年净增门店 2459 家,克服了疫情对门店 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 18 行业专题报告/证券研究报告 扩张的影响。期间门店关闭的主要因素包括旧城区改造、部门收购门店与公司自有门店重叠以及策略性调整。图19.益丰药房门店概况 数据来源:益丰药房年报、财通证券研究所 截至2022年底,益丰药房共有直营门店8306家,中南地区直营门店数量4071家,华东地区直营门店数据数量 3251 家,华北地区直营门店数量 984 家。直营门店中
46、共有 7205 家门店获得各类医保定点资格认证,占全部直营门店数量的 86.74%,中南地区、华东地区和华北地区的占比分别为 89.86%、86.31%和 75.30%。从直营门店层次分布来看,旗舰店数量 26 家,区域中心店数量 87 家,中型社区店 961 家,小型社区店 7232 家。其中旗舰店店均经营面积为 674.62 平方米,日均坪效为 157.30 元/平方米;区域中心店店均经营面积为 344.11 平方米,日均坪效为 68.24 元/平方米;中型社区店店均经营面积为 189.49 平方米,日均坪效为63.98 元/平方米;社区店店均经营面积为 92.41 平方米,日均坪效为 5
47、8.30 元/平方米。表5.2022 年益丰药房区域门店数量变化情况 区域区域 新增门店新增门店 关闭门店关闭门店 期末门店期末门店 直营门店直营门店 医保定点门店医保定点门店 占直营门店比例占直营门店比例 中南地区 1710 79 5414 4071 3658 89.86%华东地区 756 106 3795 3251 2806 86.31%华北区域 350 27 1059 984 741 75.30%合计 2816 212 10268 8306 7205 86.74%数据来源:益丰药房 2022 年年报、财通证券研究所 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 19 行业专题报告/证
48、券研究报告 图20.2022 年益丰药房门店经营面积及日均坪效 数据来源:益丰药房 2022 年年报、财通证券研究所 2.4.2 益丰药房营业收入益丰药房营业收入 2017 年到 2022 年益丰药房收入由 48.07 亿元增长至 198.86 亿元,2017-2022 年CAGR 增速为 33%。2017 年到 2022 年益丰药房归母净利润由 3.14 亿元增长至12.66 亿元,2017-2022 年 CAGR 增速为 32%。2022 年营业收入增长主要来源于自建门店的内生式增长,以及当期和上一年度同行业并购所带来的外延式增长。图21.益丰药房营业收入及利润情况 数据来源:益丰药房年报
49、、财通证券研究所 2.4.3 DTP 药房药房 在线下领域,以院边店为依托,积极布局 DTP 专业药房、“双通道”医保定点以及特慢病医保统筹药房,深化与相关厂商的合作,积极引进国家医保谈判品种。谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 20 行业专题报告/证券研究报告 截至 2022 年底,公司拥有院边店超 560 家,在全国已建成 DTP 专业药房 253 家,其中已开通双通道医保门店 197 家,特慢病医保统筹药房 1300 余家,经营国家医保协议谈判药品 200 个,医院处方外流品种近 760 个,并与超过 150 家供应商建立了深度合作伙伴关系。3 风险提示风险提示 3.1 门
50、店扩张速度不及预期门店扩张速度不及预期 扩张是药店提升规模的重要途径,连锁药店的统一管理模式对门店装修、布局有严格的统一标准,需要比一般的单体药店投入更多的成本。连锁药店同时开业的门店数量较多,需要占用较大的资金规模。药店在扩张过程中可能遇到各种困难导致自建、并购、加盟等不顺利,对药店经营产生影响。3.2 定点药店纳入门诊统筹推进速度不及预期定点药店纳入门诊统筹推进速度不及预期 各省市之间、省内各地级市之间的政策执行细则在起付标准、报销比例、报销额度等方面因地制宜,有所区别。因定点药店纳入门诊统筹可令统筹账户在药店销售收入中的占比提升,从而加速处方外流,我们认为因各地推进政策存在不及预期的可能
51、,导致外流规模不及预期影响药店短期利润。3.3 医药电商对零售药店的冲击超出市场预期医药电商对零售药店的冲击超出市场预期 医药电商因其线上购药相较于线下实体药店购药具备价格优势、便利性等发展较快,我们认为医药电商的履约能力较强,线下实体药店更多深耕某些区域,通过自建、并购、加盟的形式扩张,布局全国的能力仍待加强。因此存在医药电商发展速度过快导致直接抢占线下药店份额,冲击过大超过预期的情况。谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 21 行业专题报告/证券研究报告 分析师承诺分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格,并注册为证券分析师,具备专业胜任能力,保证报告所采用
52、的数据均来自合规渠道,分析逻辑基于作者的职业理解。本报告清晰地反映了作者的研究观点,力求独立、客观和公正,结论不受任何第三方的授意或影响,作者也不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。资质声明资质声明 财通证券股份有限公司具备中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。公司评级公司评级 买入:相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于 10%;增持:相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在 5%10%之间;中性:相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-5%5%之间;减持:相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5%;无评级:由于我们无法获取必要的资料,或者公司面临无法预见
53、结果的重大不确定性事件,或者其他原因,致使我们无法给出明确的投资评级。行业评级行业评级 看好:相对表现优于同期相关证券市场代表性指数;中性:相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平;看淡:相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数。免责声明免责声明 本报告仅供财通证券股份有限公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告的信息来源于已公开的资料,本公司不保证该等信息的准确性、完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用,并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的邀请或向他人作出邀请。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断,
54、本报告所指的证券或投资标的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期,本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司通过信息隔离墙对可能存在利益冲突的业务部门或关联机构之间的信息流动进行控制。因此,客户应注意,在法律许可的情况下,本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易,也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下,本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户,不构成客户私人咨询建议。在任何情况下,本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下,本公司不对任何人使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。本报告仅作为客户作出投资决策和公司投资顾问为客户提供投资建议的参考。客户应当独立作出投资决策,而基于本报告作出任何投资决定或就本报告要求任何解释前应咨询所在证券机构投资顾问和服务人员的意见;本报告的版权归本公司所有,未经书面许可,任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用,或再次分发给任何其他人,或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。信息披露信息披露