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1、请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 Table_Main证券研究报告|公司深度报告 亚星锚链(601890.SH)2023 年 08 月 21 日 买入买入(维持维持)所属行业:机械设备/国防军工 当前价格(元):9.83 证券分析师证券分析师 俞能飞俞能飞 资格编号:S03 邮箱: 研究助理研究助理 市场表现市场表现 沪深300对比 1M 2M 3M 绝对涨幅(%)-8.10-11.48-7.58相对涨幅(%)-7.06-7.91-3.51 资料来源:德邦研究所,聚源数据 相关研究相关研究 亚星锚链亚星锚链(601890.SH):海工海工+风电系泊链风电系泊链将开启
2、新增长将开启新增长 投资要点投资要点 公司是公司是全全球球链条链条龙头龙头,业绩增长提速业绩增长提速。公司行业地位显著,目前是全球最大的链条生产企业。2022 年公司船用锚链销售收入 10.99 亿元,同比+21.32%,系泊链销售收入 3.96 亿元,同比+5.79%。2023Q1,公司实现归母净利润 5896 万元,同比+122.07%;公司发布 2023 半年报业绩快报,归母净利润为 1.1 亿元,与上年同期 0.58 亿相比增加 88.06%;扣非归母净利润 8473 万元,同比+37.50%。未来船厂利润逐步修复,叠加海工市场复苏,风电行业装机增长,公司业绩有望加速提升。船舶行业景气
3、度持续向上,船用锚链有望持续扩船舶行业景气度持续向上,船用锚链有望持续扩张张:2023 年上半年,造船三大指标分别占世界总量的 49.6%、72.6%和 53.2%,均位居世界第一,船舶景气度持续向上。我们预测,2023-2025 年,公司船用锚链销售量 11.01/12.50/14.19 万吨,对应收入为 11.23/12.75/14.47 亿元。船厂利润逐步修复,随着未来高价船的利润的逐步释放,公司船用锚链的毛利率有望进一步修复。2022 年船用锚链毛利率为22.3%,较 2021 年+4.29pct,对比上轮周期最高毛利率水平,本轮周期船用锚链利润仍有上涨空间,看好公司在本轮船周期复苏向
4、上的弹性。系泊链业务将开启新一轮增长系泊链业务将开启新一轮增长:一方面,海工行业回暖,海上生产平台的订单率先修复,尤其是以 FPSO 为代表的生产储运装备订单,成为支撑海工市场复苏的中坚力量。参考克拉克森及中国远洋海运,我们预测中性情况下 2023-2025 年 FPSO交付量 5/10/10 艘,公司相关收入为 3.02/6.05/6.05 亿元;另一方面,风电走向深远海,漂浮式风电未来增长空间巨大,预计 2023-2025 年,全球漂浮式风电装机量 101/330/1048GW,公司相关收入为 1.84/5.07/13.58 亿元。盈利预测与投资建议:盈利预测与投资建议:经过多年发展,公司
5、已经成为全球锚链行业的龙头企业,期待公司在船用锚链领域、海工系泊领域的持续扩张,以及在新领域风电系泊链、矿链的不断开拓。预计 2023-2025 年归母净利润为 2.01 亿元、3.13 亿元、4.50 亿元,对应 PE 47、30、21 倍,维持“买入”评级。风险提示:风险提示:船舶行业复苏不及预期,海上浮式风电发展不及预期,原材料价格波动,汇率风险Table_Base股票数据股票数据 总股本(百万股):959.40 流通 A 股(百万股):959.40 52 周内股价区间(元):7.46-11.73 总市值(百万元):9,469.28 总资产(百万元):4,680.89 每股净资产(元):
6、3.46 资料来源:公司公告 Table_Finance主要财务数据及预测主要财务数据及预测 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元)1,320 1,516 1,630 2,409 3,434(+/-)YOY(%)19.0%14.9%7.5%47.8%42.5%净利润(百万元)121 149 201 313 450(+/-)YOY(%)39.0%23.0%34.7%55.9%43.9%全面摊薄 EPS(元)0.13 0.16 0.21 0.33 0.47 毛利率(%)24.3%26.0%27.0%29.4%31.0%净资产收益率(%)3.9%4.6%5.9%8
7、.4%10.9%资料来源:公司年报(2021-2022),德邦研究所 备注:净利润为归属母公司所有者的净利润-40%-20%0%20%40%-122023-04亚星锚链沪深300 公司深度报告 亚星锚链(601890.SH)2/23 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 投资投资五要素五要素 核心逻辑核心逻辑 第一,公司行业地位显著。目前公司是全球最大的链条生产企业,显著的规模优势可以有效提高设备使用率和生产效率,降低综合成本。2022 年公司总销售锚链 134,415 吨,同比增幅 11.56%,其中销售船用锚链及附件 107,368 吨,比去年同期增加 7,032
8、吨,同比增幅 7.01%,销售系泊链 27,047 吨,比去年同期增加 6,889 吨,同比增幅 34.18%。第二,2023 年船厂利润有望逐步修复,上游配套的船用锚链公司也将受益。船厂利润逐步修复,在船厂的 23 年上半年统计数据已初显端倪。随着未来高价船的利润的逐步释放,公司船用锚链的毛利率有望进一步修复。2022 年船用锚链及附件毛利率为 22.3%,较 2021 年+4.29pct;而对比上轮周期,毛利率最高时达到 25.63%(2009 年),本轮周期船用锚链利润仍有上涨空间,看好公司在本轮船周期复苏向上的弹性。第三,海工平台逐步复苏,浮式风电方兴未艾,公司作为全球系泊链龙头公司有
9、望深度受益。在海工平台方面在海工平台方面,FPSO 成为未来海工装备增长的主力军,其大型化发展趋势明显,平均造价提升,对系泊链的强度要求更高;浮式风电浮式风电方面方面,风机向深远海发展的方向明确,大型化趋势明显,降本和商业化步伐加快,市场空间广阔。我们预计海上油气工程+漂浮式风电系泊链 23-25 年收入为4.86/11.12/19.63 亿元。公司的 R6 系泊链壁垒高,竞争对手少,在高强度链条行业呈现寡头竞争格局。盈利预测盈利预测与投资建议与投资建议 公司已经成为全球锚链行业的龙头企业,从传统船用锚链、系泊链领域向海上浮式风电、矿用链条等新兴领域进击,未来发展前景可期。预计 2023-20
10、25年归母净利润为 2.01/3.13/4.50 亿元,年增速分别为 35%/56%/44%,对应 PE 47、30、21 倍,维持“买入”评级。区别于市场的观点区别于市场的观点 我们认为公司将受益于海工市场回暖,尤其是海上浮式生产平台需求的增长,高强度、高毛利的海工系泊链预计将开启公司新增长。2022 年全球海工装备成交 137 艘,同比下降 14%;成交金额 250 亿美元,同比增长 68%。从细分船型来看以 FPSO 为代表的生产储运装备成交 23 座/艘、金额约 165 亿美元,金额占比高达 67%,成为支撑海工市场复苏的中坚力量。在经历了多年的磨底后,全球海工市场正在进入修复期。且伴
11、随着 FPSO 大型化,对系泊链的强度、质量要求更高。公司在全球系泊链市占率较高,高强度系泊链链条利润率高,因此,我们看好公司在海工市场复苏回暖中的增长。股价股价表现表现的催化因素的催化因素 EZjYqWjXiXcVnPnPoN6MbPaQpNnNnPtQfQmMyQjMpNoM6MqRnMxNmMoOuOmRxO 公司深度报告 亚星锚链(601890.SH)3/23 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 第一,公司矿用链条营收快速增长,矿用链国产替代逻辑持续验证;第二,船舶行业景气度持续提升;第三,海工行业复苏回暖;第四,海上风电是未来我国风电发展的主要方向,未来政策有望持续推进深远海项目
12、。主要风险主要风险 第一,船舶行业复苏不及预期;第二,海上浮式风电发展不及预期;第三,原材料价格波动;第四,汇率风险。公司深度报告 亚星锚链(601890.SH)4/23 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 内容目录内容目录 投资五要素.2 核心逻辑.2 区别于市场的观点.2 股价表现的催化因素.2 主要风险.3 1.亚星锚链:全球链条龙头,业绩增长提速.7 2.船舶行业景气度持续向上,船用锚链有望持续扩张.8 3.系泊链业务将开启新一轮增长.11 3.1.海工行业回暖,FPSO 成为增长主力.11 3.2.风电走向深远海,公司深度收益.18 4.盈利预测与相对估值.20 4.1.盈利预测
13、.20 4.2.相对估值.20 5.风险提示.21 公司深度报告 亚星锚链(601890.SH)5/23 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图表目录图表目录 图图 1:2022 年,公司营收年,公司营收 15.16 亿元,同比亿元,同比+14.93%.7 图图 2:2022 年,公司业绩年,公司业绩 1.49 亿元,同比亿元,同比+22.98%.7 图图 3:2023Q1,公司实现毛利率,公司实现毛利率 26.35%,净利率,净利率 12.25%.7 图图 4:2022 年,船用链毛利率年,船用链毛利率 22.33%,同比,同比+4.29pp.7 图图 5:2023Q1,公司期间费率为,
14、公司期间费率为 14.37%.8 图图 6:错位一年的公司船用锚链营收与全球完工量关联性更强:错位一年的公司船用锚链营收与全球完工量关联性更强.8 图图 7:船用链条及附件毛利率始终维持在:船用链条及附件毛利率始终维持在 15%-25%之间之间.8 图图 8:船舶载重吨与锚链吨数转化关系:船舶载重吨与锚链吨数转化关系.10 图图 9:海工钻井平台分类:海工钻井平台分类.11 图图 10:上轮油价高峰为:上轮油价高峰为 2011-2014 年年.12 图图 11:2011-2014 年移动钻井平台订单激增,年移动钻井平台订单激增,15 年后订单处于谷底年后订单处于谷底.12 图图 12:2014
15、 年后生产平台订单处于低位年后生产平台订单处于低位.12 图图 13:上一轮周期:上一轮周期 MODU 交付量达到顶峰交付量达到顶峰.12 图图 14:上一轮周期:上一轮周期 MOPU 交付量处于底部交付量处于底部.12 图图 15:海上油田勘探平均需要:海上油田勘探平均需要 7 年年.13 图图 16:海上油田产量爬坡至峰值平均需要:海上油田产量爬坡至峰值平均需要 9 年年.13 图图 17:海上油田在开采到总资源的:海上油田在开采到总资源的 30-40%时达到峰值时达到峰值.13 图图 18:生产峰值当年的产量占剩余资源的:生产峰值当年的产量占剩余资源的 12%.13 图图 19:油价与:
16、油价与 FPSO 订单量高度相关订单量高度相关.14 图图 20:FPSO 总数约占浮式生产平台总量的总数约占浮式生产平台总量的 2/3.14 图图 21:FPSO 新建与改造订单新建与改造订单.15 图图 22:未来三年预计交付的:未来三年预计交付的 FPSO 订单订单.15 图图 23:巴西国油海上油气资源丰富:巴西国油海上油气资源丰富.16 图图 24:巴西国油计划未来五年的资本开支:巴西国油计划未来五年的资本开支 780 亿美元亿美元.16 图图 25:巴西国油未来五年规划了:巴西国油未来五年规划了 18 艘艘 FPSO,全球占比,全球占比 50%.16 图图 26:GWEC 预测,到
17、预测,到 2031 年浮式风机装机量达年浮式风机装机量达 9900MW.19 公司深度报告 亚星锚链(601890.SH)6/23 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 表表 1:CCS 海船规范中对于船舶舾装数的计算标准包括首锚、有档首锚链、拖索以及系海船规范中对于船舶舾装数的计算标准包括首锚、有档首锚链、拖索以及系船索船索.9 表表 2:所需锚链重量与船舶舾装数直接相关:所需锚链重量与船舶舾装数直接相关.9 表表 3:公司船用锚链销:公司船用锚链销售收入测算售收入测算.10 表表 4:FPSO 订单平均交付周期为订单平均交付周期为 3.2 年年.15 表表 5:巴西国油规划的:巴西国油规
18、划的 FPSO 情况情况.17 表表 6:油气平台系泊链价值量占比:油气平台系泊链价值量占比.18 表表 7:公司海工系泊链收入预测(仅考虑:公司海工系泊链收入预测(仅考虑 FPSO,中性),中性).18 表表 8:公司海工系泊链收入预测(仅考虑:公司海工系泊链收入预测(仅考虑 FPSO,乐观),乐观).18 表表 9:单台浮式风机系泊链价值量占比测算:单台浮式风机系泊链价值量占比测算.19 表表 10:预计到:预计到 2025 年,公司浮式风电系泊链收入年,公司浮式风电系泊链收入 13.58 亿亿.19 表表 11:分业务收入及毛利率:分业务收入及毛利率.20 表表 12:可比公司估值(股价
19、数:可比公司估值(股价数据截至据截至 2023 年年 8 月月 21 日收盘)日收盘).21 公司深度报告 亚星锚链(601890.SH)7/23 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 1.亚星锚链亚星锚链:全球链条龙头,业绩增长提速全球链条龙头,业绩增长提速 2023Q1 公司公司实现业绩实现业绩 5896 万元万元,同比同比+122.07%。2022 年,公司实现营收15.16 亿元,同比+14.93%;实现归母净利润 1.49 亿元,同比+22.98%;实现扣非归母净利润 1.35 亿元,同比+41.08%。2023Q1,公司实现营收 4.89 亿元,同比+38.17%;实现归母净利润
20、 5896 万元,同比+122.07%;实现扣非归母净利润4546 万元,同比+48.17%。一季度业绩高增长,主要系下游船舶行业市场回暖,锚链需求逐渐复苏,以及疫情前积压的链条订单当期发货所致。公司发布业绩公司发布业绩快快报报公告,公告,23H1 归母净利润为归母净利润为 1.1 亿元,与上年同期亿元,与上年同期 0.58 亿相比亿相比+88%;扣非归母;扣非归母净利润净利润 0.85 亿元,同比亿元,同比+38%。图图 1:2022 年,年,公司营收公司营收 15.16 亿元,亿元,同比同比+14.93%图图 2:2022 年,年,公司业绩公司业绩 1.49 亿元,亿元,同比同比+22.9
21、8%资料来源:Wind,公司公告,德邦研究所 资料来源:Wind,公司公告,德邦研究所 下游船舶行业复苏回暖下游船舶行业复苏回暖,公司公司船用锚链毛利率显著抬升船用锚链毛利率显著抬升。2022 年,公司船用链及附件毛利率 22.33%,同比+4.29pp;系泊链毛利率 34.13%,同比-4.03pp。2023Q1 公司实现销售毛利率 26.35%,同比+2.41pp;实现销售净利率 12.25%,同比+4.78pp。2022 年,船用锚链毛利率为 22.33%,同比+4.29pp,主要系船舶行业复苏回暖,船用链需求旺盛所致。图图 3:2023Q1,公司实现毛利率,公司实现毛利率 26.35%
22、,净利率,净利率 12.25%图图 4:2022 年,年,船用链毛利率船用链毛利率 22.33%,同比,同比+4.29pp 资料来源:Wind,公司公告,德邦研究所 资料来源:Wind,公司公告,德邦研究所 公司公司 2022 期间费率下降至期间费率下降至 12.85%,同比,同比-1.14pp。2022 年公司销售/管理/研 发/财 务 费 用 率 分 别 为3.56%/6.7%/5.15%/-2.56%,同 比+0.66pp/-0.79pp/+0.17pp/-1.17pp;2023Q1,公司销售/管理/研发/财务费用率分别为3.82%5.37%/3.15%/2.03%,同比+0.37pp/
23、-1.16pp/+0.36pp/+3.31pp,23Q1 期间费用率为 14.37%,同比+2.89pp。-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%05001,0001,5002,0002,500营业总收入(百万元)同比(右轴)-200%-100%0%100%200%300%400%500%600%(50)050100150200归属母公司股东的净利润(百万元)同比(右轴)-5055销售毛利率(%)销售净利率(%)0070船用链及附件毛利率(%)系泊链毛利率(%)其他业务毛利率(%)公司深度报告 亚星锚链(601890.SH)
24、8/23 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图 5:2023Q1,公司期间费率为,公司期间费率为 14.37%资料来源:Wind,公司公告,德邦研究所,注:2017 年及以前,研发费用包含在管理费用中,2018 年开始单独列示 2.船舶行业景气船舶行业景气度持续向上,船用锚链有望持续扩张度持续向上,船用锚链有望持续扩张 2023 年年上半年,中国船企新接订单量世界第一上半年,中国船企新接订单量世界第一,船舶景气度持续向上,船舶景气度持续向上。7 月12 日,中国船舶工业行业协会发布数据显示,1-6 月,三大指标分别为 2113 万载重吨、3767 万载重吨、12377 万载重吨,分别占
25、世界总量的 49.6%、72.6%和53.2%,以修正总吨计分别占 47.3%、67.2%和 46.8%,均位居世界第一,中国也成为唯一一个三大指标实现全面增长的国家。船用链及附件营收与全球造船完工量高度相关船用链及附件营收与全球造船完工量高度相关,公司公司收入确认与收入确认与船舶船舶完工量完工量有一年时间差有一年时间差。据历史数据,上一轮造船周期中新接订单于 2007 年达到峰值,完工量于 2010 年达到峰值,共计 1.67 亿载重吨,同比 27.1%。由于产业链下单顺序的缘故,锚链订单通常在船舶下水之前才会签订,因此公司营业收入与全球造船完工量高度关联,完工量滞后公司营收约 1 年。图图
26、 6:错位一年的公司船用锚链营收与全球完工量关联性更强错位一年的公司船用锚链营收与全球完工量关联性更强 图图 7:船用链条及附件毛利率始终维持在船用链条及附件毛利率始终维持在 15%-25%之间之间 资料来源:Wind,公司公告,德邦研究所 资料来源:Wind,公司公告,德邦研究所 锚链的规格需经过船舶建造标准计算,配备数量需要根据船舶的锚链的规格需经过船舶建造标准计算,配备数量需要根据船舶的舾装数舾装数来确来确定。定。船舶舾装是指船体主要结构造完,舰船下水后的机械、电气、电子设备的安装。-10.00%-5.00%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%
27、销售费用率管理费用率研发费用率财务费用率期间费用率5001520公司船用链及附件营收(亿元,后移一年)公司船用链及附件营收(亿元,正确对应年)全球完工量(百万DWT,右轴)051015202530船用链及附件毛利率(%)公司深度报告 亚星锚链(601890.SH)9/23 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 船舶舾装数是通过各种船舶数据计算出来的,用于确定锚,系泊索破断力,系泊索数量等的一个参考数据。船舶舾装数 N 的计算公式为:23+2+0.1,其中为夏季载重线下的型排水量 t,B 为船宽 m,h 为船中夏季载重水线到上甲板的距离和各层宽度大于 B4 的舱室在其中心
28、线处的高度的总和(m),A 为船长范围内夏季载重线以上的船体部分和上层建筑及各层宽度大于 B4 的甲板室的侧投影面积的总和(m2)。按照惯例,一艘船的舾装数越大,意味着船在海上受风浪影响越大,就需要配备更重更粗的锚链。表表 1:CCS 海船规范中对于船舶舾装数的计算标准包括首锚、有档首锚链、拖索以及系船索海船规范中对于船舶舾装数的计算标准包括首锚、有档首锚链、拖索以及系船索 序号序号 舾装数舾装数 N 首锚首锚 有档首锚链有档首锚链 拖索拖索 系船索系船索 超过超过 不超过不超过 数量数量 每只质量每只质量(kg)总长度总长度(m)直径直径 长度长度(m)破断负荷破断负荷(kN)数量数量 每根
29、长度每根长度(m)破断负荷破断负荷(kN)CCS1 级级 CCS2 级级 CCS3 级级 1 50 70 2 180 220 14 12.5 180 98.1 3 80 37 2 70 90 2 240 220 16 14 180 98.1 3 100 40 3 90 110 2 300 247.5 17.5 16 180 98.1 3 110 42 4 110 130 2 360 247.5 19 17.5 180 98.1 3 120 48 5 130 150 2 420 275 20.5 17.5 180 98.1 3 120 53 6 150 175 2 480 275 22 19 1
30、80 98.1 3 120 59 7 175 205 2 570 302.5 24 20.5 180 111.8 3 120 64 8 205 240 2 660 302.5 26 22 180 129.4 4 120 69 9 240 280 2 780 330 28 24 180 150 4 120 75 10 280 320 2 900 357.5 30 26 180 173.6 4 140 80 37 2380 2530 2 7350 605 87 76 66 240 1453 44 3600 3800 2 11100 687.5 105 92 81 300 1471 65 11500
31、 12400 2 35500 770 147 66 12400 13400 2 38500 770 152 67 13400 14600 2 42000 770 157 68 14600 16000 2 46000 770 162 资料来源:中国船级社CCS 钢质海船入级规范,德邦研究所 船舶船舶所需锚链重量与船舶舾装数直接相关。所需锚链重量与船舶舾装数直接相关。1)以 30000 吨散货船为例,根据30000 吨散货船舾装数计算书舾装数为 2380-2530,根据CCS 钢质海船入级规范需要总长 605 米、直径 76mm 的链,2 个 7350 千克的首锚。根据奥海锚链官网,76mm 直径
32、的船链重量为 129.02kg/m。可计算得 30000 吨散货船所需链重 78.06 吨,锚重 14.7 吨。2)以 81500 吨散货船为例,根据船舶舾装数计算及系泊设备参数确定舾装数为 3710,根据CCS 钢质海船入级规范需要总长 687.5 米、直径 81mm 的链,2 个 11100 千克的首锚。根据奥海锚链官网,81mm直径的船链重量为146.54kg/m。可计算得81500吨散货船所需链重100.75吨,锚重 22.2 吨。表表 2:所需锚链重量与船舶舾装数直接相关所需锚链重量与船舶舾装数直接相关 舾装数舾装数 N 船舶船舶 DWT 锚重锚重 T 链链 T 锚链锚链 T(合计)
33、(合计)2380-2530 30000 14.7 78.06 92.76 3710 81500 22.2 100.75 122.95 资料来源:CCS 钢质海船入级规范,船舶舾装数计算及系泊设备参数确定,30000 吨散货船舾装数计算书,奥海锚链官网,德邦研究所测算 为预测船用锚链市场空间,作出以下假设:1)造船造船完工量完工量(载重吨计)(载重吨计)以每年以每年 15%的速度增长的速度增长,完工量完工量(艘计)(艘计)以每年以每年13%的速度增长。的速度增长。船舶有大型化趋势,单艘船舶载重吨递增,因此假设完工艘数 公司深度报告 亚星锚链(601890.SH)10/23 请务必阅读正文之后的信
34、息披露和法律声明 增速低于完工载重吨。2)公司当年船用锚链销售量以下一年造船完工量为预测基础。)公司当年船用锚链销售量以下一年造船完工量为预测基础。3)亚星锚链全球市占率)亚星锚链全球市占率 50%4)船用锚链价格为船用锚链价格为10200元元/吨。吨。根据亚星锚链历史销售量价,单吨价格7000-9000 元,2022 年达到了 10235 元/吨,预计未来船舶市场需求旺盛,船用配套设备都呈现涨价趋势,因此中性预计未来价格为 10200 元/吨。我们预测,我们预测,2023-2025 年,公司船用锚链销售量年,公司船用锚链销售量 11.01/12.50/14.19 万吨,对万吨,对应收入为应收
35、入为 11.23/12.75/14.47 亿元。亿元。测算逻辑:第一步,第一步,根据CCS 钢质海船入级规范等文件,计算出不同载重吨级船舶需要的锚重与链重并加和;第二步第二步,利用公式计算平均船用锚链需求量(吨/艘);第三步,第三步,计算公司当年销售量:当年销售船链(万吨)=下一年完工造船量(艘)*平均船用锚链需求量(吨/艘)*50%(公司市场占有率);第第四四步,步,根据单价计算船用锚链的收入。图图 8:船舶载重吨与锚链吨数转化关系船舶载重吨与锚链吨数转化关系 资料来源:CCS 钢质海船入级规范,船舶舾装数计算及系泊设备参数确定,30000 吨散货船舾装数计算书,奥海锚链官网,德邦研究所测算
36、 表表 3:公司船用锚链销售收入测算公司船用锚链销售收入测算 年份年份 全球完工量(万全球完工量(万DWTDWT)全球完工量(艘)全球完工量(艘)船舶完工单艘载重吨船舶完工单艘载重吨(DWT/DWT/艘)艘)平均船用锚链需求量平均船用锚链需求量(吨(吨/艘)艘)船用锚链销售量(万船用锚链销售量(万吨)吨)销售额预测(万元)销售额预测(万元)2014 9190 1966 46744.66 103.22 2015 9722 1961 49576.75 104.92 2016 10080 1748 57665.90 109.77 2017 9823 1588 61857.68 112.29 2018
37、 8102 1387 58413.84 110.22 2019 9977 1520 65638.16 114.55 2020 8884 1380 64376.81 113.80 2021 8586 1494 57469.88 109.65 2022 8011 1569 51058.00 105.81 2023E 9213 1773 51961.68 109.35 11.01 112266.65 2024E 10595 2003 52881.36 109.88 12.50 127473.21 2025E 12184 2264 53817.31 110.41 14.19 144736.16 202
38、6E 14011 2558 54769.83 110.94 资料来源:Wind,CCS 钢质海船入级规范,船舶舾装数计算及系泊设备参数确定,30000 吨散货船舾装数计算书,奥海锚链官网,公司公告,德邦研究所测算 y=30.207ln(x)-218.6502040608000002000030000400005000060000700008000090000锚链重量(吨)船舶载重吨(DWT)公司深度报告 亚星锚链(601890.SH)11/23 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 3.系泊链业务将开启新一轮增长系泊链业务将开启新一轮增长 3.1.海工行业回暖,海工行业
39、回暖,FPSO 成为增长主成为增长主力力 系泊链主要用于海洋工程平台的配套,主要用于深水海洋平台,包括自升式钻井平台、深水半潜式钻井平台和生产平台、浮式生产储卸装置(FPSO)、海洋工程作业船等,为海洋石油和天然气开发的关键设备。图图 9:海工钻井平台分类海工钻井平台分类 资料来源:全球能源信息网,德邦研究所 海上油气生命周期,海上油气生命周期,可以分为勘探、开发、生产三个阶段可以分为勘探、开发、生产三个阶段,勘探和开发需要,勘探和开发需要钻井设备,生产需要生产平台。钻井设备,生产需要生产平台。上轮油价高峰在 2010-2014 年,油价处于高位约3 年时间,平均油价约为 110 美元/桶。高
40、油价刺激海洋石油开发需求,海工钻井平台订单激增。2011-2014 年,移动钻井平台的成交额均达 350 亿元以上,处于历史高位。根据克拉克森,2014 年移动式钻井平台(MODU)交付量达 22 艘;上轮周期中的移动式生产平台(MOPU)成交额也有所抬升,2012 年成交额达到160 亿美元左右,此后下滑并处于低位。生产平台建造周期一般为 2-3 年,由克拉克森数据可知,12-13 年的订单原本应该在 14-15 年交付,而这两年的实际交付量都只有 2 艘,与 12-13 年高额的成交订单不匹配。原因是,一是 2014 年下半年,油价迅速下跌,海工市场再次陷入低迷,大量钻井和生产平台手持订单
41、被船东推迟交付。二是,距离 2007-2008 年生产平台大量交付时间间隔不长,当油价回落时,市场需求不足供给过剩。公司深度报告 亚星锚链(601890.SH)12/23 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图 10:上轮油价高峰上轮油价高峰为为 2011-2014 年年 资料来源:Wind,德邦研究所 图图 11:2011-2014 年移动钻井平台订单激增,年移动钻井平台订单激增,15 年后年后订单处于谷订单处于谷底底 图图 12:2014 年后生产平台订单处于低位年后生产平台订单处于低位 资料来源:中国船舶经研中心,德邦研究所 资料来源:中国船舶经研中心,德邦研究所 图图 13:上一
42、轮周期上一轮周期 MODU 交付量达到顶峰交付量达到顶峰 图图 14:上一轮周期上一轮周期 MOPU 交付量交付量处于底部处于底部 资料来源:克拉克森,德邦研究所 资料来源:克拉克森,德邦研究所 0204060800期货结算价(连续):布伦特原油0500300350400450移动钻井平台成交额(亿美元)0204060800180移动生产平台成交额(亿美元)0510152025MODU交付数量(艘)02468977852
43、8200020022004200620082001620182020MOPU交付数量(艘)公司深度报告 亚星锚链(601890.SH)13/23 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 从海上油田生命周期来看,从海上油田生命周期来看,钻井平台与生产平台的使用高峰有钻井平台与生产平台的使用高峰有 16 年时间差,年时间差,对应上轮周期钻井平台订单激增,与本轮周期生产平台订单向好对应上轮周期钻井平台订单激增,与本轮周期生产平台订单向好。总体来看,海上油田从发现到首次采油(勘探期)之间的平均需要 7 年,海上油田产量爬坡至峰值(开发期)平均需要 9 年,勘探与开发时期钻井平台需
44、求大。因此钻井平台与生产平台的使用高峰有 16 年时间差,对应上轮周期钻井平台订单激增,与本轮周期生产平台订单向好。图图 15:海上油田勘探平均需要海上油田勘探平均需要 7 年年 图图 16:海上油田产量爬坡至峰值平均需要:海上油田产量爬坡至峰值平均需要 9 年年 资料来源:Offshore oil:Investigating production parameters of fields of varying size,location and water depth,德邦研究所,注:全球平均值看 world列灰色柱状图,下同 资料来源:Offshore oil:Investigating
45、production parameters of fields of varying size,location and water depth,德邦研究所 图图 17:海上油田在开采到总资源的:海上油田在开采到总资源的 30-40%时达到峰值时达到峰值 图图 18:生产峰值当年的产量占剩余资源的:生产峰值当年的产量占剩余资源的 12%资料来源:Offshore oil:Investigating production parameters of fields of varying size,location and water depth,德邦研究所 资料来源:Offshore oil:In
46、vestigating production parameters of fields of varying size,location and water depth,德邦研究所 FPSO 订单量与国际原油价格高度相关。据中国远洋海运公众号,20072008年金融危机前,FPSO 订单数量分别为 19 艘和 14 艘,需求处在较高水平;金融危机后,随着国际油价下跌,FPSO 的订单量迅速下降至 6 艘。20102014 年国际石油需求恢复旺盛,FPSO 订单量回归至平均 12 艘/年。20152019 年,随着原油供应愈发宽松、需求疲软,在美元走强、期货市场做空、美俄博弈等多重因素影响下,国
47、际原油价格开始大幅下滑,之后由于石油需求的增长和 OPEC 供给的减少,油价实现了大幅反弹,FPSO 订单量先下降再上升,从 2016 年最低的 3 艘增加至 2019 年的 10 艘。2020 年以来,新冠疫情暴发后全球产业链供应链中断使石油需求受到严重打击,油价大幅下跌,FPSO 订单量跌至 4 艘。2021 年,疫情逐步缓解,石油需求增加,而 OPEC+宣布减产导致原油供应不足、石油价格持续飙升,但船东普遍仍在观望,订单也仅有 7 艘。2022 年,俄乌冲突及其引发的欧洲能源危机进一步推升油价至近 10 年来的新高,随后美国释放战略原油储备,加之美联储加息,市场普遍担忧经济衰退,原油价格
48、下降,虽然 22 年上半年油价仍处于高位(已达到历 公司深度报告 亚星锚链(601890.SH)14/23 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 史 2010-2011 年水平),但 FPSO 订单表现未见大幅增长,全年 11 艘。图图 19:油价与:油价与 FPSO 订单量高度相关订单量高度相关 资料来源:中国远洋海运公众号,德邦研究所 FPSO 总数约占浮式生产平台总量的总数约占浮式生产平台总量的 2/3。据亚洲油气决策者据亚洲油气决策者俱乐部俱乐部公众号,公众号,当前国际上应用广泛的深海海洋平台多为浮式,主要有以下 4 种类型:浮式生产储卸油装置(FPSO)、半潜式生产平台(SEMI)
49、、单柱式平台(SPAR)以及张力腿平台(TLP)。浮式平台对海洋油气田的开发起关键作用,决定了开发方案的选择。TLP 较适合油藏集中的大型油田开发,但其适用水深是制约其在深水中广泛应用的瓶颈;SPAR 平台油气处理能力有限,适合较小的边际油田的开发,TLP和 SPAR 平台均适用于环境较恶劣的海域;半潜平台和 FPSO 可应用于油藏较分散的各类油田,理论上不受水深的限制,但 FPSO 对作业环境要求相对较高,不适用于恶劣海况。4 类浮式生产平台,FPSO 增长趋势明显,总数约占浮式生产平台总量的 2/3,其他浮式生产平台增长均较缓慢。图图 20:FPSO 总数约占浮式生产平台总量的总数约占浮式
50、生产平台总量的 2/3 资料来源:亚洲油气决策者俱乐部公众号,德邦研究所,注:截至 2022 年 10 月 FPSO 的交付周期平均为的交付周期平均为 3.2 年。年。据中国远洋海运公众号,FPSO 交付情况与接单情况高度相关,且存在 1 至 3 年的滞后效应,其原因主要是 FPSO 新建周期一般是 23 年,由大型油船改装周期可缩短至 1 年左右。根据克拉克森 FPSO在手订单情况,在无较长延期交付的情况下,FPSO 的交付周期平均为 3.2 年。0204060805202520072008200920001620172018
51、20022FPSO新接订单(艘)布伦特原油价格指数(美元/桶,右轴)69%15%7%9%浮式生产储卸油装置(FPSO)(运营+在建+待工)半潜式生产平台(SEMI)单柱式平台(SPAR)张力腿平台(TLP)公司深度报告 亚星锚链(601890.SH)15/23 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 表表 4:FPSO 订单平均交付周期为订单平均交付周期为 3.2 年年 交付日期交付日期 签约日期签约日期 交付周期(年)交付周期(年)2024-08 2022-03 2.4 2023-08 2021-11 1.75 2025-2021-06 4 2024-12 2021-0
52、5 3.6 2024-06 2021-04 3.2 2022-06 2021-03 1.25 2025-01 2021-03 3.8 2023-08 2020-01 2.6 2024-07 2019-12 4.6 2023-01 2019-12 3 2022-07 2019-04 3.25 2022-05 2019-03 3.2 2022-09 2019-03 3.5 2024-01 2018-11 5.8 2022-04 2018-02 4.2 2022-04 2018-01 4.25 2024-09 2017-12 6.75 2022-12 2010-11 12 平均交付周期 3.2 资料
53、来源:克拉克森,德邦研究所,注:126.755.8 年的订单未算入平均交付周期 2023-2025 年,预计交付的订单总量是年,预计交付的订单总量是 5/10/10 艘,由油船改造的艘,由油船改造的 FPSO 也也有新系泊链需求。有新系泊链需求。2020-2022 年,全球 FPSO 新建订单分别是 1/6/7 艘,改造订单分别是 3/1/4 艘,用近十年的改装平均值,来预测 23-25 年改装数量,分别为4/3/3 艘。按照新建订单 3 年交付,改造订单 1 年交付计算,2023-2025 年,预计交付的订单总量是 5/10/10 艘。FPSO 改造项目,一般是由大型油轮(VLCC)改造而来
54、。系泊链不同于普通锚链,由于其工作环境恶劣,系泊链要求更高,不仅要有较高的力学性能,还要有良好的耐海水腐蚀、抗疲劳、耐磨性能,优良的焊接性能以及焊接接头良好的低温冲击韧性。目前,国内船用级锚链钢不能满足上述性能要求。因此改造的 FPSO 也有新系泊链需求。图图 21:FPSO 新建与改造订单新建与改造订单 图图 22:未来三年预计交付的未来三年预计交付的 FPSO 订单订单 资料来源:中国远洋海运公众号,德邦研究所 资料来源:中国远洋海运公众号,德邦研究所测算 巴西海上油气资源丰富,巴西海上油气资源丰富,巴西国家石油公司(以下简称“巴西国油”)巴西国家石油公司(以下简称“巴西国油”)或将成或将
55、成为未来为未来 FPSO 最大需求者。最大需求者。巴西深海盐下油田油气可采储量极为丰富。伍德麦肯兹认为,仅巴西盐下区域油气可采储量就达到约 200 亿-300 亿桶油当量之间。据中华人民共和国自然资源部,目前巴西原油产量为 300 万桶/日。巴西计划到 2025年,使石油产量达到 520 万桶/日,较目前增长约 77%。巴西国油计划未来五年的资本开支巴西国油计划未来五年的资本开支 780 亿美元,其中亿美元,其中 83%用于勘探和生产。用于勘探和生产。0510152025FPSO新建(艘)FPSO改装(艘)0246810122023E2024E2025E新建预计交付(艘)改装预计交付(艘)公司
56、深度报告 亚星锚链(601890.SH)16/23 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 根据巴西国油 2023-2027 战略规划,巴西国油未来五年资本开支达 780 亿美元,其中 83%用于勘探和生产。用于勘探和生产的 640 亿美元中,64%用于勘探和生产盐下石油。在 23-27 年规划的 18 艘 FPSO 中,有 12 艘是用于盐下石油的。图图 23:巴西国油海上油气资源丰富巴西国油海上油气资源丰富 图图 24:巴西国油计划未来五年的资本开支巴西国油计划未来五年的资本开支 780 亿美元亿美元 资料来源:中华人民共和国自然资源部,德邦研究所 资料来源:巴西国油官网,德邦研究所 图图
57、 25:巴西国油未来五年规划了巴西国油未来五年规划了 18 艘艘 FPSO,全球占比,全球占比 50%资料来源:巴西国油官网,德邦研究所 巴西国油主导的巴西国油主导的 FPSO 大型化趋势明显,大型化趋势明显,大型大型 FPSO 造价约造价约 30 亿美元。亿美元。2022 年,为保障南美深海油田正常开发,多家船东下单订造大量 FPSO。巴西国家石油公司与新加坡的船厂签订了 3 份开发 Buzios 油田的 FPSO 建造合同。新加坡吉宝船厂以 29.83 和 28 亿美元的价格获得 P-80 和 P-83 的 EPC 总包合同;新加坡胜科海事获得的 P-82 订单价值为 30.5 亿美元 E
58、PC 总包合同。三艘 FPSO都是日处理能力达到 22.5 万桶石油的平台,将是巴油所拥有的处理能力最大的FPSO,也是巴西地区最大的 FPSO。0050060020232025E巴西原油产量(万桶/日)公司深度报告 亚星锚链(601890.SH)17/23 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 表表 5:巴西国油规划的巴西国油规划的 FPSO 情况情况 状态状态 名称名称 容量(容量(bopdbopd)所有者所有者 交付年交付年/预期交付预期交付年年 订单状态订单状态 服役年服役年 负责负责改造改造/建造的建造的船厂船厂 租、改装 FPSO Guanabara MV3
59、1 180000 MODEC 2021 改装已交付 2022 中国船舶大船集团 租、改装 Almirante Barroso 150000 MODEC 2022 改装已交付 2023 船体拆旧、改装、模块制造和模块安装:大连中远海运重工 买、新造 Petrobras 71 150,000 Petrobras 2019 已交付 2023 中集来福士 租、改装 Anita Garibaldi MV33 80000 MODEC 2022 已交付 2023 大连船舶重工 租、改装 Anna Nery 70000 Yinson Production 2022 已交付、2023 年生产 2023 启东中远
60、海工 租、新造 Sepetiba(CMHI-220)180000 SBM 2023 2021.7.18 船体已交付、模块由博迈科制造,2023.6.15 交付 2023 船体:招商局重工(江苏)、模块:天津博迈科 租、新造 Almirante Tamandare(CMHI-225)225000 SBM 2024 建造中(预计2024 下半年交付)2024 招商局重工(江苏)租、改造 Marechal Duquedecastias 180000 原:AET Tankers(Malaysia),现:MISC 承包改造 2005 改装中(预计2023 交付)2024 船体:中集来福士,模块:西门子+
61、中集来福士 租、改造 Maria Quitria(Parque de Baleias)100000 Yinson Production 2024 改装中(预计2024 服役)2024 中远海运重工(上海)买、新建 P-78 180000 Petrobras 2024 建造中 2025 生活区一期:中集来福士分包 Hyundai HI(Ulsan)&新加坡吉宝(船体)租、新建 Alexandre de Gusmo 180000 SBM Offshore 2024 建造中 2025 外高桥造船厂 买、新建 P-79 180000 Petrobras 2025 建造中 2025 Daewoo(DSM
62、E)买、新建 P-80 225000 Petrobras 2026 建造中 29.83 亿美元 2026 中集来福士(船体)/新加坡吉宝(EPC)买、新建 P-82 225000 Petrobras 2026 建造中 30.5 亿美元 2026 新加坡胜科海事(EPC)/启东中远海运海工(主船体)买、新建 P-83 225000 Petrobras 2027 建造中 28 亿美元 2027 中集来福士(船体)/新加坡吉宝(EPC)资料来源:巴西国油官网,克拉克森,国际船舶网,龙 de 船人网,央广网,滨城时报,中国远洋海运公众号等新闻整理,德邦研究所 中性预测中性预测,2023-2025 年,
63、公司年,公司海工海工系泊链收入为系泊链收入为 3.02/6.05/6.05 亿元亿元;乐;乐观预测,收入为观预测,收入为5.38/10.08/10.08亿元。亿元。为了预测海工系泊链收入(仅考虑FPSO),我们作出以下假设:1)假设假设 FPSO 造价造价 12 亿美元亿美元/艘艘;2)假设假设系泊价值量占比系泊价值量占比约约 1.6-2.5%。据亚星锚链公众号,2021 年 2 月,公司举行了世界首制 R6 级海洋系泊链发货仪式。该批系泊链 12 根总重 4800 吨,将配套安装在 CM-SD1000 中深水半潜式钻井平台上。据公司 2021 年报,单吨系泊链价格在 18591.57 元/吨
64、。据深圳新闻网,一个半潜式钻井平台仅造价就达 5亿8 亿美元。由此可测算得系泊链在油气平台价值量占比约为 1.6-2.5%。公司深度报告 亚星锚链(601890.SH)18/23 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 表表 6:油气平台系泊链价值量占比油气平台系泊链价值量占比 钻井平台造价(亿元)35-56 公司供货 R6 链重量(吨)4800 每吨系泊链价格(2021 年,元/吨)18591.57 单个钻井平台系泊链价值量(亿元)0.89 系泊链价值量占比系泊链价值量占比 1.6%-2.5%资料来源:深圳新闻网,亚星锚链公众号,公司公告,德邦研究所,注:美元对人民币汇率以 7 计算 3)假
65、设假设公司公司市占率市占率 40-50%。表表 7:公司海工系泊链收入预测(仅考虑公司海工系泊链收入预测(仅考虑 FPSO,中性),中性)2023E 2024E 2025E FPSO 交付量(艘)5 10 10 FPSO 总价值量(亿元)420 840 840 系泊链价值量(亿元)6.72 13.44 13.44 公司市占率 45%45%45%公司系泊链收入(亿元)3.02 6.05 6.05 资料来源:中国远洋海运公众号,德邦研究所测算,注:美元对人民币汇率以 7 计算,系泊链价值量占比取 1.6%表表 8:公司海工系泊链收入预测(仅考虑公司海工系泊链收入预测(仅考虑 FPSO,乐观乐观)2
66、023E 2024E 2025E FPSO 交付量(艘)8 15 15 FPSO 总价值量(亿元)672 1260 1260 系泊链价值量(亿元)10.75 20.16 20.16 公司市占率 50%50%50%公司系泊链收入(亿元)5.38 10.08 10.08 资料来源:中国远洋海运公众号,德邦研究所测算,注:较中性预测交付量提高约 50%,公司市占率提升 5 个百分点,美元对人民币汇率以 7 计算,系泊链价值量占比取 1.6%预计在未来预计在未来 5 年内全球将新增约年内全球将新增约 60 艘艘 FPSO,订单总金额约订单总金额约 730 亿美元。亿美元。据中国远洋海运公众号,据中国远
67、洋海运公众号,一方面,新海上油田的探测与开发催生 FPSO 的常规需求;另一方面,原油价格上涨也将刺激船东投机下单。随着油价上涨,FPSO 订单继续反弹,预计在未来 5 年内全球将新增约 60 艘 FPSO 订单,平均每年 12 艘,其中 40%以上为新建订单,40%为改装订单,20%为重新部署订单。预计在未来5 年内全球 FPSO 订量总金额约 730 亿美元(约合 5123 亿元人民币),其中 65%为新建订单,25%为油船改装订单,10%为重新部署的中小型 FPSO 订单。在FPSO 大型化趋势下,预计未来 5 年内下单的大型 FPSO 将达到 20 艘,约占订单总量的三分之一。3.2.
68、风电走向深远海,公司深度收益风电走向深远海,公司深度收益 我我国首座深远海浮式风电平台装机容量国首座深远海浮式风电平台装机容量 7.25 兆瓦,使用锚链兆瓦,使用锚链 2400 吨。吨。“海油观澜号”是我国首座深远海浮式风电平台,由中国海油投资建设,于 2023 年 5月 20 日成功并入文昌油田群电网。据中国青年报,“海油观澜号”装机容量 7.25兆瓦兆瓦,整体高度超 200 米,吃水总重达 11000 吨,通过 9 根总重超过 2400 吨吨的锚链固定在水深 120 米的海洋深处。我们以此为锚点,测算深远海浮式风电锚链价值量占比。据财联社,目前漂浮式单位造价在据财联社,目前漂浮式单位造价在
69、 4-5 万万/KW 左右。左右。根据装机容量,计算得该台风机总投资额约 2.9 亿元;根据公司销售量和收入,计算得单吨系泊链售价越 1.46 万元/吨,该平台用系泊链重量 2400 吨,计算得系泊链总造价 3518 万元,占比 12%。公司深度报告 亚星锚链(601890.SH)19/23 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 表表 9:单台浮式风机系泊链价值量占比测算单台浮式风机系泊链价值量占比测算 海油观澜号装机容量(MW)7.25 总投资额(万)29000 系泊链重量(吨)2400 公司单吨系泊链售价(万元/吨)1.47 海油观澜号系泊链造价(万元)3518.17 系泊链价值量占比
70、12.13%资料来源:中国青年报,财联社,公司公告等,德邦研究所测算 据测算,据测算,2023-2025 年,公司浮式风电系泊链收入为年,公司浮式风电系泊链收入为 1.84/5.07/13.58 亿元。亿元。据 GWEC,到 2026 年全球漂浮式风电装机量达到 1166MW,CAGR 为 83%。根据 BNEF 预测,2025-2030 年主机和平台成本有望大幅下降,使整体造价降低40%-56%。为了预测公司系泊链收入,我们做了以下假设:1)假设假设 2022 年浮式风机造价为年浮式风机造价为 4000 万元万元/MW,到,到 2025 年下降年下降 40%,到,到2030 年下降年下降 5
71、6%,2022-2025、2025-2023 年间的每兆瓦投资额都以年间的每兆瓦投资额都以 CAGR 平平滑测算滑测算;2)浮式风电系泊链价值量占比)浮式风电系泊链价值量占比 12%(上文测算数据);(上文测算数据);3)公司在全球系泊链市占率)公司在全球系泊链市占率 40%-50%。图图 26:GWEC 预测,到预测,到 2031 年浮式风机装机量达年浮式风机装机量达 9900MW 资料来源:GWEC,德邦研究所 表表 10:预计到预计到 2025 年,公司浮式风电系泊链收入年,公司浮式风电系泊链收入 13.58 亿亿 2022A 2023E 2024E 2025E 2026E 2027E
72、2028E 2029E 2030E 每兆瓦投资额(万元/MW)4000.00 3373.73 2845.51 2400.00 2255.65 2119.98 1992.47 1872.63 1760.00 全球新增海上浮式风电(MW)96 101 330 1048 1166 1400 2838 4900 6900 总投资额(亿元)38.40 34.07 93.90 251.52 263.01 296.80 565.46 917.59 1214.40 浮式风电系泊链投资额(亿4.61 4.09 11.27 30.18 31.56 35.62 67.86 110.11 145.73 公司深度报告
73、亚星锚链(601890.SH)20/23 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 元)公司系泊链市占率 45%45%45%45%45%45%45%45%45%公司风电系泊链收入(亿元)2.07 1.84 5.07 13.58 14.20 16.03 30.54 49.55 65.58 资料来源:GWEC,中国青年报,财联社,BNEF,公司公告,德邦研究所测算 4.盈利预测与相对估值盈利预测与相对估值 4.1.盈利预测盈利预测 关键假设:关键假设:(1)船用链及附件板块:公司产品主要应用在船舶领域。船用锚链订单与全球造船完工量直接相关,与全球新接订单存在一定的时间差,所以船用链及附件板 块 将
74、于 2024 年 弹 性 释 放。预 计 2023-2025 年,营 收 增 速 分 别 为2.1%/13.5%/13.5%,毛利率为 23%/24%/25%。(2)系泊链板块:系泊链产品主要应用于海上钻井平台和海上浮式风电,预计2023-2025年营收增速分别为22.6%/128.8%/76.5%,毛利率维持在34%-35%。基于以上假设,我们预测公司 2023-2025 年分业务收入成本如下表:表表 11:分业务收入及毛利率:分业务收入及毛利率 单位:百万元单位:百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 船用链及附件 收入 1,099.42 1,122.67 1,274.73
75、 1,447.36 增速 21.3%2.1%13.5%13.5%毛利率 22.3%23.0%24.0%25.0%系泊链 收入 396.48 486.00 1,112.00 1,963.00 增速 5.8%22.6%128.8%76.5%毛利率 34.1%34.5%34.8%35.0%其他业务 收入 20.57 21.60 22.68 23.81 增速-46.6%5.0%5.0%5.0%毛利率 66.2%66.5%66.5%66.5%合计 收入 1,516.47 1,630.27 2,409.41 3,434.17 增速 14.9%7.5%47.8%42.5%毛利率 26.0%27.0%29.4
76、%31.0%资料来源:Wind,德邦研究所测算 4.2.相对估值相对估值 我们选取同行业的代表公司和不同细分行业产品性质类似的公司进行相对估值,分别为中国船舶制造龙头【中国船舶】、流体密封行业领航者【中密控股】以及油气设备紧密零部件【迪威尔】。在船舶行业逐步回温的背景下,相关造船业、船用设备、油气设备等产业也在复苏期间。经过多年发展,公司已经成为全球锚链行业的龙头企业,从传统船用锚链、系泊链领域向海上浮式风电、矿用链条等新兴领域进击,未来发展前景可期。预计 2023-2025 年归母净利润为 2.01 亿元、3.13 亿元、4.50 亿元,对应 PE 47、30、21 倍,维持“买入”评级。公
77、司深度报告 亚星锚链(601890.SH)21/23 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 表表 12:可比公司估值(股价数据截至:可比公司估值(股价数据截至 2023 年年 8 月月 21 日收盘)日收盘)证券代码证券代码 可比公司可比公司 总市值(亿元)总市值(亿元)归母净利润(亿元)归母净利润(亿元)PE(倍)(倍)2022A 2023E 2024E 2025E 2022A 2023E 2024E 2025E 600150.SH 中国船舶 1250 1.72 30.48 70.78 95.33 578 41 18 13 300470.SZ 中密控股 86 3.09 3.76 4.56
78、5.53 26 23 19 16 688377.SH 迪威尔 47 1.21 2.06 2.95 4.00 70 23 16 12 平均 PE 225 29 17 13 601890.SH 亚星锚链 94 1.49 2.01 3.13 4.5 57 47 30 21 资料来源:除中国船舶外其余公司来自 Wind 一致预测,德邦研究所 5.风险提示风险提示 船舶行业复苏不及预期,海上浮式风电发展不及预期,原材料价格波动,汇率风险 公司深度报告 亚星锚链(601890.SH)22/23 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 财务报表分析和预测财务报表分析和预测 主要财务指标主要财务指标 2022
79、 2023E 2024E 2025E 利润表利润表(百万元百万元)2022 2023E 2024E 2025E 每股指标(元)营业总收入 1,516 1,630 2,409 3,434 每股收益 0.16 0.21 0.33 0.47 营业成本 1,122 1,190 1,701 2,369 每股净资产 3.39 3.55 3.87 4.29 毛利率%26.0%27.0%29.4%31.0%每股经营现金流 0.19 0.04 -0.03 0.04 营业税金及附加 14 15 22 34 每股股利 0.05 0.05 0.05 0.05 营业税金率%0.9%0.9%0.9%1.0%价值评估(倍)
80、营业费用 54 57 84 110 P/E 56.97 46.97 30.12 20.94 营业费用率%3.6%3.5%3.5%3.2%P/B 2.60 2.77 2.54 2.29 管理费用 102 102 149 206 P/S 6.22 5.78 3.91 2.75 管理费用率%6.7%6.3%6.2%6.0%EV/EBITDA 36.97 26.10 18.61 13.55 研发费用 78 95 140 199 股息率%0.6%0.5%0.5%0.5%研发费用率%5.1%5.8%5.8%5.8%盈利能力指标(%)EBIT 128 246 379 555 毛利率 26.0%27.0%29
81、.4%31.0%财务费用-39 7 7 7 净利润率 10.0%12.6%13.3%13.4%财务费用率%-2.6%0.5%0.3%0.2%净资产收益率 4.6%5.9%8.4%10.9%资产减值损失-17 5 10 -20 资产回报率 3.2%4.0%5.9%7.0%投资收益 4 49 40 52 投资回报率 2.9%5.0%7.7%9.4%营业利润 177 233 367 546 盈利增长(%)营业外收支 0 5 5 1 营业收入增长率 14.9%7.5%47.8%42.5%利润总额 176 238 371 547 EBIT 增长率 27.9%91.4%54.2%46.4%EBITDA 2
82、02 325 461 642 净利润增长率 23.0%34.7%55.9%43.9%所得税 24 33 52 88 偿债能力指标 有效所得税率%13.8%14.0%14.0%16.0%资产负债率 27.3%29.9%27.9%34.3%少数股东损益 3 4 6 9 流动比率 3.2 3.8 3.2 3.1 归属母公司所有者净利润 149 201 313 450 速动比率 2.3 2.8 2.1 1.9 现金比率 1.2 1.5 0.9 0.8 资产负债表资产负债表(百万元百万元)2022 2023E 2024E 2025E 经营效率指标 货币资金 1,439 1,691 1,280 1,465
83、 应收帐款周转天数 82.0 82.2 72.7 73.6 应收账款及应收票据 419 443 659 941 存货周转天数 259.6 271.3 237.7 238.7 存货 866 927 1,320 1,823 总资产周转率 0.3 0.3 0.5 0.6 其它流动资产 1,052 1,114 1,225 1,399 固定资产周转率 2.9 3.2 4.7 6.7 流动资产合计 3,777 4,176 4,484 5,627 长期股权投资 0 0 0 0 固定资产 505 511 515 517 在建工程 21 11 9 4 现金流量表现金流量表(百万元百万元)2022 2023E 2
84、024E 2025E 无形资产 159 154 150 145 净利润 149 201 313 450 非流动资产合计 838 826 824 817 少数股东损益 3 4 6 9 资产总计 4,615 5,002 5,308 6,444 非现金支出 100 74 72 107 短期借款 125 125 125 125 非经营收益-33 -51 -44 -49 应付票据及应付账款 312 242 355 545 营运资金变动-39 -185 -374 -477 预收账款 1 1 1 1 经营活动现金流 180 43 -26 41 其它流动负债 727 728 901 1,135 资产-19 -
85、60 -68 -76 流动负债合计 1,165 1,095 1,382 1,806 投资 275 -30 -50 -80 长期借款 6 306 6 306 其他-625 52 40 52 其它长期负债 90 95 95 95 投资活动现金流-369 -38 -79 -104 非流动负债合计 96 401 101 401 债权募资 125 303 -298 303 负债总计 1,261 1,496 1,483 2,207 股权募资 0 0 0 0 实收资本 959 959 959 959 其他-49 -51 -7 -55 普通股股东权益 3,256 3,404 3,717 4,119 融资活动现
86、金流 76 252 -305 248 少数股东权益 98 102 108 118 现金净流量-90 252 -410 185 负债和所有者权益合计 4,615 5,002 5,308 6,444 备注:表中计算估值指标的收盘价日期为 8 月 21 日 资料来源:公司年报(2021-2022),德邦研究所 公司深度报告 亚星锚链(601890.SH)23/23 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 信息披露信息披露 分分析师析师与研究助理与研究助理简介简介 俞能飞俞能飞,德邦证券研究所智能制造组组长,机械设备首席分析师。厦门大学经济学硕士,曾于西部证券、华西证券、国泰君安等从事机械、中小盘研究
87、,擅长挖掘底部、强预期差、高弹性标的研究。作为团队核心成员获得 2016 年水晶球机械行业第一名;2017 年新财富、水晶球等中小市值第一名;2018 年新财富中小市值第三名;2020 年金牛奖机械行业最佳行业分析团队。分析师声明分析师声明 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格,以勤勉的职业态度,独立、客观地出具本报告。本报告所采用的数据和信 息均来自市场公开信息,本人不保证该等信息的准确性或完整性。分析逻辑基于作者的职业理解,清晰准确地反映了作者的研究观 点,结论不受任何第三方的授意或影响,特此声明。投资评级说明投资评级说明 Table_RatingDescription 1.投
88、资评级的比较和评级标准:投资评级的比较和评级标准:以报告发布后的 6 个月内的市场表现为比较标准,报告发布日后 6 个月内的公司股价(或行业指数)的涨跌幅相对同期市场基准指数的涨跌幅;2.市场基准指数的比较标准:市场基准指数的比较标准:A 股市场以上证综指或深证成指为基准;香港市场以恒生指数为基准;美国市场以标普500或纳斯达克综合指数为基准。类类 别别 评评 级级 说说 明明 股票投资评股票投资评级级 买入 相对强于市场表现 20%以上;增持 相对强于市场表现 5%20%;中性 相对市场表现在-5%+5%之间波动;减持 相对弱于市场表现 5%以下。行业投资评行业投资评级级 优于大市 预期行业
89、整体回报高于基准指数整体水平 10%以上;中性 预期行业整体回报介于基准指数整体水平-10%与 10%之间;弱于大市 预期行业整体回报低于基准指数整体水平 10%以下。法律声明法律声明 。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况 下,本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下,本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容 所引致的任何损失负任何责任。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断,本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可 能会波动。在不同时期,本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。市场有风险,投资需谨慎
90、。本报告所载的信息、材料及结论只提供特定客户作参考,不构成投资建议,也没有考虑到个别客户特殊 的投资目标、财务状况或需要。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况。在法律许可的情况下,德邦证券及其 所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易,还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。本报告仅向特定客户传送,未经德邦证券研究所书面授权,本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件 或复制品,或再次分发给任何其他人,或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为 本公司的商标、服务标记及标记。如欲引用或转载本文内容,务必联络德邦证券研究所并获得许可,并需注明出处为德邦证券研究 所,且不得对本文进行有悖原意的引用和删改。根据中国证监会核发的经营证券业务许可,德邦证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务。