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1、请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 Table_Main Table_Title 评级:买入(首次覆盖)评级:买入(首次覆盖)市场价格:市场价格:1 14 4.1010 元元 分析师:曾彪分析师:曾彪 执业证书编号:执业证书编号:S0740522020001S0740522020001 Email: 分析师:吴鹏分析师:吴鹏 执业证书编号:执业证书编号:S0740522040004S0740522040004 Email: Table_Profit 基本状况基本状况 总股本(百万股)500 流通股本(百万股)500 市价(元)14.10 市值(百万元)7,050
2、流通市值(百万元)7,050 Table_QuotePic 股价与行业股价与行业-市场走势对比市场走势对比 公司持有该股票比例 相关报告相关报告 Table_Finance1 公司盈利预测及估值公司盈利预测及估值 指标 2021A2021A 2022A2022A 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 营业收入(百万元)445 650 838 986 1,200 增长率 yoy%4%46%29%18%22%净利润(百万元)110 192 274 350 451 增长率 yoy%36%74%43%28%29%每股收益(元)0.22 0.38 0.55 0.70 0.90
3、 每股现金流量 0.76 1.15 1.13 1.18 1.76 净资产收益率 7%11%14%16%18%P/E 64.1 36.8 25.7 20.1 15.6 P/B 4.4 4.0 3.6 3.2 2.8 备注:股价取自 9 月 1 日收盘价 报告摘要报告摘要 硅片起家,扎根光伏,业务成熟并稳定发展。硅片起家,扎根光伏,业务成熟并稳定发展。2008 年,公司以晶体硅片的制造销售业务起家。2014 年,公司开始大规模扩展分布式电站业务,实现单一产品制造向太阳能分布式业务重心转移。2015 年公司登陆新三板市场;2018 年公司在上交所上市,登陆 A 股市场;近几年公司积极探索光伏应用新领
4、域,2020 年进入智慧电动汽车充电领域;2021 年公司投运储能系统,加速光储充一体化布局。2022 年公司营业收入 6.5 亿,同比增加 46.0%;归母净利润 1.9 亿,同比增加 74.1%。23H1 公司营业收入 3.3 亿,同比增加 12.7%;归母净利润 1.1 亿,同比增加35.9%。政策积极利好,光伏行业蓬勃向上政策积极利好,光伏行业蓬勃向上。双碳目标顶层设计下政策利好光伏装机,2022 年工商业分布式新增装机同比增加 236.7%。随着“整县推进”深入实施,我国分布式光伏装机容量有望得到迅速发展,同时电力需求偏紧将再次催生工商业电站装机需求。预计 2023 全年国内分布式光
5、伏装机容量新增 60-70GW,分布式光伏 EPC 及运维服务的市场空间将进一步打开。自持装机逐步迈入自持装机逐步迈入 GWGW 级时代,光伏发电业务量利齐升。级时代,光伏发电业务量利齐升。公司自持电站容量稳定发展,2022 年公司自持电站累计装机容量达到 726.5MW,同比增加 18.9%。2022年公司自持光伏电站发电量约 6.9 亿度,同比增加 19.4%。公司可转债募投166.3MW 光伏项目,后续装机规模有保障,2023H1 公司自持电站总装机容量约782.0MW。同期,公司光伏发电业务盈利能力出色,2022 年该项业务毛利率达到65.5%。光伏产业链成本下降,组件价格已经从 22
6、Q4 接近 2.0 元/W 降到如今的1.3 元/W。2022 年公司平均销售电价为 0.8 元/kWh,同比上升 7.1%,近年来公司销售电价维持高位。布局光储充一体化,充储业务得天独厚。布局光储充一体化,充储业务得天独厚。依托光伏产业客户和光伏变压器冗余容量,公司充电桩业务毛利率达 18.6%,超过行业平均水平。近来部分地区发布光伏强制储能配比政策,叠加峰谷电价差不断拉大,公司储能业务前景广阔。投资建议投资建议:公司专注分布式光伏电站投资开发,依托高景气的光伏赛道,自持电站规模和电费收入有望持续高增,未来成长空间广阔;另一方面公司着手布局储能、充电桩等关联业务,未来有望成为新的增长点。我们
7、预计公司 2023-2025 年营业收入分别为 8.4/9.9/12.0 亿元,归母净利润分别为 2.7/3.5/4.5 亿元,EPS分别为 0.55/0.70/0.90 元,P/E 分别为 25.7/20.1/15.6。考虑到光伏装机高景气度、分布式电站的高盈利能力、光储充一体化的良好前景,首次覆盖给予买入评级。风风险提示险提示:光伏装机需求不及预期;行业竞争加剧;电价波动的风险;研报信息更新不及时等风险。-分布式光伏量利齐升,拓展储能分布式光伏量利齐升,拓展储能+充电桩新赛道充电桩新赛道 芯能科技(603105.SH)/电力 证券研究报告证券研究报告/公司深度报告公司深度报告 202320
8、23 年年 0909 月月 0202 日日 Table_Industry-20%-10%0%10%20%30%40%------08芯能科技 沪深300 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -2-公司深度报告公司深度报告 内容目录内容目录 一、深耕光伏行业二十余栽,光储充一体化未一、深耕光伏行业二十余栽,光储充一体化未来可期来可期.-4-1.11.1 硅片起家深耕光伏,业务边界不断拓宽硅片起家深耕光伏,业务边界不断
9、拓宽.-4-1.21.2 扎扎根分布式光伏,拓展储能根分布式光伏,拓展储能+充电桩充电桩.-5-1.31.3 分布式业务走向成熟,光伏发电营收稳步上升分布式业务走向成熟,光伏发电营收稳步上升.-7-二、光伏行业景气向好,分布式中坚乘势而上二、光伏行业景气向好,分布式中坚乘势而上.-9-2.12.1 政政策积极利好,光伏行业蓬勃向上策积极利好,光伏行业蓬勃向上.-9-2.22.2 自持装机逐步迈入自持装机逐步迈入 GWGW 级时代,光伏发电业务量价齐升级时代,光伏发电业务量价齐升.-11-三、布局充电桩三、布局充电桩+储能,打造新业绩增长点储能,打造新业绩增长点.-15-3.13.1 依托分布式
10、客户资源,充电桩业务优势明显依托分布式客户资源,充电桩业务优势明显.-15-3.23.2 国内分布式储能需求激增,布局储能打造新增长点国内分布式储能需求激增,布局储能打造新增长点.-16-四、盈利预测与估值四、盈利预测与估值.-17-4.1 业绩拆分业绩拆分.-17-4.24.2 估值与投资建议估值与投资建议.-19-五、风险提示五、风险提示.-19-图表图表目录目录 图表图表 1 1:公司历史沿革:公司历史沿革-4-图表图表 2 2:公司股权结构(截止到:公司股权结构(截止到 20232023 半年报)半年报)-4-图表图表 3 3:公司主营业务分类及说明:公司主营业务分类及说明-5-图表图
11、表 4 4:20182018 至至 2023H12023H1 公司营收及公司营收及 YOYYOY(亿元、(亿元、%)-7-图表图表 5 5:20182018 至至 2023H12023H1 公司归母净利润及公司归母净利润及 YOYYOY(亿元、(亿元、%)-7-图表图表 6 6:20H1H1 公司各项业务营收占比(公司各项业务营收占比(%)-7-图表图表 7 7:20 公司各项业务毛利率(公司各项业务毛利率(%)-8-图表图表 8 8:20172017-2023H12023H1 公公司光伏发电业务营收占比(亿元、司光伏发电业务营收占比
12、(亿元、%)-8-图表图表 9 9:20H1H1 公司各项费用占比(公司各项费用占比(%)-8-图表图表 1010:20222022 年全国发电结构占比(年全国发电结构占比(%)-9-图表图表 1111:20 集中式集中式/分布式电站装机量分布式电站装机量(GWGW)-10-图表图表 1212:20222022-2030E2030E 不同光伏应用市场变化趋势(不同光伏应用市场变化趋势(%)-10-图表图表 1313:分布式:分布式发电系统八大优势图表发电系统八大优势图表-11-图表图表 1414:“自发自用,余电上网自发自用,余电上网
13、”运营模式示意图运营模式示意图-11-图表图表 1515:公司电费收入结构:公司电费收入结构-11-图表图表 1616:20182018-2023H12023H1 公司累计自持分布式规模及年度发电量(公司累计自持分布式规模及年度发电量(MWMW、亿千瓦时亿千瓦时)-12-eZoPwPuNpM9W8O9R9PnPmMoMmPlOnNvMfQrRmQ9PmNpPNZqQqMNZmPnQ 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -3-公司深度报告公司深度报告 图表图表 1717:20 年屋顶开发面积(万)年屋顶开发面积(万)-12-图表图表 1
14、818:2022022 2 年公司装机及发电情况(年公司装机及发电情况(MWMW、亿千瓦时、元、亿千瓦时、元/千瓦时、千瓦时、%)-12-图表图表 1919:公司业务分布地区情况:公司业务分布地区情况-13-图表图表 2020:公司在手已核:公司在手已核准的总装机容量(准的总装机容量(MWMW、%)-13-图表图表 2121:公司上网电量及自发自用比例(亿千瓦时、:公司上网电量及自发自用比例(亿千瓦时、%)-14-图表图表 2222:公司平均销售电价及发电毛利率(元:公司平均销售电价及发电毛利率(元/KWHKWH、%)-14-图表图表 2323:20 年年 8 8
15、 月月单面单晶组件价格变化趋势图单面单晶组件价格变化趋势图(元元/W)/W)-14-图表图表 2424:20222022-2030E2030E 年年工商业分布式电站初始投资成本占比(元工商业分布式电站初始投资成本占比(元/W/W、%)-14-图表图表 2525:20222022 年公司装机及发电情况年公司装机及发电情况-15-图表图表 2626:智慧电动汽车充电站设备系统示意图:智慧电动汽车充电站设备系统示意图-16-图表图表 2727:智慧电动汽车充电站主要组成:智慧电动汽车充电站主要组成-16-图表图表 2828:部分省:部分省市光伏储能政策配比要求市光伏储能政策配比要求-16-图表图表
16、2929:20232023 年年 1 1 月月-20232023 年年 7 7 月月浙江省峰谷电价标准(元浙江省峰谷电价标准(元/KWHKWH)-17-图表图表 3030:20232023 年年 1 1 月月-20232023 年年 7 7 月月浙江省峰谷价差拉大(元浙江省峰谷价差拉大(元/KWHKWH)-17-图表图表 3131:公司业绩拆分(百万元、:公司业绩拆分(百万元、%)-18-图表图表 3232:可比公司估值预测:可比公司估值预测-19-图表图表 3333:盈利预测表(:盈利预测表(百万元百万元)-20-请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -4-公司深
17、度报告公司深度报告 一、深耕光伏行业二十余栽,光储充一体化未来可期一、深耕光伏行业二十余栽,光储充一体化未来可期 1.11.1 硅片起家深耕光伏,业务边界不断拓宽硅片起家深耕光伏,业务边界不断拓宽 硅片制造入行起家,光伏赛道不断加码。硅片制造入行起家,光伏赛道不断加码。2008 年,浙江芯能光伏科技股份有限公司(简写为“芯能科技”或公司)在浙江省海宁市成立,初期以晶体硅片的制造销售业务为主。2014 年,公司开始大规模扩展分布式电站业务,完成 80MWp 分布式电站建设,实现单一产品制造向太阳能分布式业务重心转移。2015 年公司登陆新三板市场,2018 年在上交所上市,登陆 A 股市场。近几
18、年公司积极探索光伏应用新领域,2020年进入智慧电动汽车充电领域;2021 年投运储能系统,加速光储充一体化布局,2022 年于深圳成立储能产品研发中心。图表图表 1 1:公司历史沿革:公司历史沿革 来源:公司官网、公司公告,中泰证券研究所 家族控股经营,股权结构稳定。家族控股经营,股权结构稳定。张利忠、张文娟夫妇及其子张震豪三人构成公司实际控制人,三人直接+间接合计持有股份 37.1%。张利忠担任芯能科技董事长,直接持股 9.9%;其子张震豪担任公司董事兼总经理,直接持股 5.7%。公司共设立 77 家全资子公司,主要负责各地区分布式光伏电站的投资运营,目前已覆盖华东、华南、华中、华北等区域
19、。图表图表 2 2:公司股权结构(截止到:公司股权结构(截止到 20232023 半年报半年报)请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -5-公司深度报告公司深度报告 来源:公司公告、企查查,中泰证券研究所 1.21.2 扎根扎根分布式光伏,拓展储能分布式光伏,拓展储能+充电桩充电桩 聚焦自持分布式电站业务,持续拓展新业务领域。聚焦自持分布式电站业务,持续拓展新业务领域。公司主营业务包括分布式光伏电站投资运营(自持分布式光伏电站)、分布式光伏项目开发建设及服务(开发+EPC+运维)、光伏产品生产销售、充电桩投资与运营。其中分布式电站投资运营业务是公司的核心,其中分布式
20、电站投资运营业务是公司的核心,2022023 3H H1 1 光伏发电光伏发电营收占比高达营收占比高达 8 85 5.6 6%。公司依托分布式电站业务的技术和资源,布局拓展储能、充电桩业务,或将为公司带来新的增长点。图表图表 3 3:公司主营业务分类及说明:公司主营业务分类及说明 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -6-公司深度报告公司深度报告 业务类型业务类型 图示图示 业务描述业务描述 分布式光伏电站(自持分布式光伏电站)公司所持电站均为工商业分布式电站,利用工商业屋顶安装光伏发电系统,获取稳定的发电收入。按照设计、施工和安装方式的不同,分为BAPV(在现有
21、建筑上安装光伏组件)与 BIPV(光伏建筑一体化)两种形式。在公司的自持电站中,BAPV 电站占比较多。自 2017 年至今,公司累计建成、并网 BIPV 项目装机规模超 48MW。分布式储能 分布式储能指将中低压配电网、微电网及用户多余的电能接入供电网络中,利用储能装置在负荷高峰期放电,负荷低谷期从电网充电,可实现分布式“虚拟电厂”功能,有效缓解电力系统压力,平衡峰谷负荷需求,并获取相关峰谷价差收益及电网需求响应补贴。智慧汽车充电桩 集成光伏发电、储能、充电桩等多种设备,通过微电网智能控制技术,将太阳能转化成电能直接供充电车辆就近消纳,或存储到储能系统中,既能为电动汽车供给绿色电能,又能调配
22、峰谷用电的辅助服务功能,可有效提高清洁能源利用率。组件 2016 年成立组件厂,2022 年半片大尺寸组件生产车间建成并投入使用,组件年产能 500MW。公司主要生产半片大尺寸高效晶体硅电池组件,采用高透光钢化玻璃和优质牢固的铝合金边框,抗衰减及耐候性能优异。公司生产的组件广泛用于离网和并网系统,包括商业和工业级中的大型光伏电站和光伏屋顶系统。来源:公司官网、公司公告,中泰证券研究所 “整县推进”利好分布式光伏,开发建设服务空间打开“整县推进”利好分布式光伏,开发建设服务空间打开。分布式光伏项目开发建设及服务业务主要包括 EPC、分布式光伏项目开发及服务和电站运维。光伏 EPC(Enginee
23、ring Procurement Construction)是指公司受业主委托,按照合同约定对工程建设项目的设计、采购、施工、试运行等实行全过程或若干阶段的承包。在分布式光伏项目“整县推进”的背景下,EPC 及运维服务业务的市场空间将进一步打开。公司在分布式电站的开发、运维方面拥有丰富的经验,在市场份额的竞争中具备一定的优势。依托光伏客户资源,积极拓展充储业务。依托光伏客户资源,积极拓展充储业务。公司充电桩投资与运营业务依托分布式光伏的客户资源,以“收益优先,稳步推进”的原则,积极铺设及运营直流快充充电桩,提供充电服务。工商业储能业务利用峰谷差价进行套利,随着峰谷差价拉大,业务盈利能力提升,整
24、体发展趋势 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -7-公司深度报告公司深度报告 良好;同时当前光伏发电具备相应储能配套需求,也为工商业储能拓展了客户。1.31.3 分布式业务走向成熟,光伏发电营收稳步上升分布式业务走向成熟,光伏发电营收稳步上升 光伏业务转型展光伏业务转型展现现成效,光伏发电带动业绩高增。成效,光伏发电带动业绩高增。公司自 2014 年从单一产品制造向分布式光伏转型后,历经多年积累沉淀,2019 年公司利润逐年递增。2022 年公司光伏发电业务量利齐升,光伏组件海外销售规模扩大。受益于光储充各项政策不断向好,大工业电价同比上涨,公司业绩营收不断增长
25、。2022 年公司营业收入为 6.5 亿元,同比增加46.0%,归母净利润为 1.9 亿元,同比增长 74.1%;2023H1 公司营业收入为 3.3 亿元,同比增长 12.7%,归母净利润为 1.1 亿元,同比增长35.9%。光伏发电为公司主要营收,光伏发电为公司主要营收,2 23 3H H1 1 光伏发电占比高达光伏发电占比高达 8 85.6%5.6%。2018 年光伏发电营业收入首次超过光伏产品制造,2022 年光伏发电营收占比达到 81.4%,是公司的最主要收入来源。受益于工商业电价上调,光伏发电业务量利齐升,2022 年公司发电业务营收约 5.3 亿,同比增长 29.7%;2023H
26、1 公司光伏发电营收 2.84 亿元,占比高达 85.6%。公司各项业务中,光伏发电毛利率最高,2018 年以来一直保持在 60%以上。2022 年光伏发电业务毛利率为 65.5%,同比增加 5.3pct。图表图表 6 6:2 2H H1 1 公司各项业务营收占比(公司各项业务营收占比(%)图表图表 4 4:20182018 至至 2023H12023H1 公司营收公司营收及及 Y YOYOY(亿(亿元、元、%)图表图表 5 5:20182018 至至 2023H12023H1 公司归母净利润公司归母净利润及及 Y YOYOY(亿(亿元、元、%)来源:iFinD,
27、中泰证券研究所 来源:iFinD,中泰证券研究所 3.8 3.9 4.3 4.5 6.5 3.3 -59.0%0.8%10.2%4.3%46.0%12.7%-100%-50%0%50%100%0.02.04.06.08.02002120222023H1营业总收入(亿元)YOY(%)0.7 0.4 0.8 1.1 1.9 1.1 -43.2%-36.3%92.1%36.0%74.1%35.9%-50%0%50%100%0.01.02.03.02002120222023H1归母净利润(亿元)YOY(%)请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的
28、重要声明部分 -8-公司深度报告公司深度报告 来源:iFinD,中泰证券研究所 公司费用率逐年改善。公司费用率逐年改善。公司整体费用率自 2019 年起逐年降低,2023H1为 19.4%,同比下降 3.0pct,其中管理费用率因业务结构优化降至6.5%,同比下降 1.3pct;财务费用率因 LPR 及商业贷款利率的下行降至 10.4%,同比下降 2.6pct。图表图表 9 9:20H H1 1 公司各项费用占比(公司各项费用占比(%)85.58%1.2%8.2%0.9%4.2%光伏发电 开发建设及服务 光伏产品 充电桩 其他 图表图表 7 7:20182018-
29、20222022 公司各项业务毛利率(公司各项业务毛利率(%)图表图表 8 8:2 2017017-2023H12023H1 公公司光伏发电业务营收占比司光伏发电业务营收占比(亿元、(亿元、%)来源:iFinD,中泰证券研究所 来源:iFinD,中泰证券研究所 65.5%2.33%18.63%-50%-30%-10%10%30%50%70%200212022光伏发电(%)光伏产品(%)开发建设及服务(%)充电桩(%)1.2 2.1 2.6 3.5 4.1 5.3 2.8 12.6%54.7%68.0%81.3%91.7%81.4%85.6%0%10%20%30%40%50
30、%60%70%80%90%100%0.01.02.03.04.05.06.0光伏发电营收(亿元)光伏发电占比(%)请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -9-公司深度报告公司深度报告 来源:IFinD,中泰证券研究所 二、光伏行业景气向好,分布式中坚乘势而上二、光伏行业景气向好,分布式中坚乘势而上 2.12.1 政策积极利好,光伏行业蓬勃向上政策积极利好,光伏行业蓬勃向上 双碳目标顶层设计双碳目标顶层设计,“整县推进”政策保障。双碳目标要求我国电力行“整县推进”政策保障。双碳目标要求我国电力行业进行重点减排。发电侧碳排放形势严峻,改变电源结构、构建以新业进行重点减排
31、。发电侧碳排放形势严峻,改变电源结构、构建以新能源为主体的新型电力系统迫在眉睫。能源为主体的新型电力系统迫在眉睫。双碳目标下积极的政策走向利好公司发展。此外,2021 年 6 月国家能源局下发关于报送整县(市、区)屋顶分布式光伏开发试点方案的通知,提出了“宜建尽建”的原则,同年 9 月将 676 个县纳入试点开发名单。2021 年全国整县推进屋顶分布式光伏试点县累计备案容量 46.2GW,2023 年底将对试点各县的建设情况、安装比例展开验收,若达到要求将被列为整县(市、区)屋顶分布式光伏开发示范县,或将带来 23H2 的装机热潮。2022 年全国发电装机总量为 256.4GW,其中太阳能发电
32、为 39.3GW,同比增长 28.1%;截止至 2023 年,国内太阳能发电占比高达 15.3%。未来在“整县推进”背景下,EPC 及电站运维的市场需求开始释放,公司分布式光伏项目开发建设及服务业务收入有望进一步增加。图表图表 1010:20222022 年年全国全国发电结构占比发电结构占比(%)0.4%0.4%0.3%0.1%0.4%0.2%19%23%16%13%8%6%4%4%4%3%3%2%7%12%15%16%11%10%0%10%20%30%40%50%2002120222023H1销售费用率(%)管理费用率(%)研发费用率(%)财务费用率(%)请务必阅读正文
33、之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -10-公司深度报告公司深度报告 来源:电力知库,中泰证券研究所 我国光伏发电新增并网提速,我国光伏发电新增并网提速,2222 年工商业分布式电站占比涨幅高达年工商业分布式电站占比涨幅高达2 236.7%36.7%。2022 年,国内光伏新增装机为 87.4GW,同比增长 59%;大型地面电站占比为 41.5%,分布式电站占比为 58.5%,分布式占比超过集中式,其中工商业分布式涨幅最大,2022 年新增装机 25.9GW,同比增长 236.7%。国内新能源装机连年同比高增,全国上下脱碳决心尽显。23H1 全国光伏发电新增装机 78.4GW,
34、同比增长 154.0%,占新增电源装机的 56%。其中工商业分布式光伏装机新增 19.44GW,占光伏新增装机比重 25.0%。预计 2023 年总新增装机中,大型地面电站的装机占比将重新超过分布式,国内光伏新增装机为 95-120GW,分布式新增装机有望达 60-70GW。电力需求偏紧催生工商业电站装机需求。电力需求偏紧催生工商业电站装机需求。2023 年 7 月 7 日,电力企业联合会发布(中国)电力行业年度发展报告 2023,预测 2023 年全国电力供需总体紧平衡,预计全年全社会用电量增速在 6%左右,部分区域部分时段电力供需偏紧。据新华社经济参考报,国家电网与南方电网正在积极应对今夏
35、用电高峰,南方电网今年最高用电负荷 2.22 亿千瓦,52.0%16.1%14.3%2.2%15.3%0.2%43.8%4.5%1.6%2.0%51.9%火电 水电 风电 核电 太阳能发电 其他 燃煤(含煤矸石)燃气 生物质发电 其他 图表图表 1111:20 集中式集中式/分布式电站装机量分布式电站装机量(GWGW)图表图表 1212:20222022-2030E2030E 不同光伏应用市场变化趋势不同光伏应用市场变化趋势(%)来源:iFinD,中泰证券研究所 来源:iFinD,中泰证券研究所 12.1 8.6 13.7 30.3 33.6 23.3 17.9
36、32.7 25.6 36.3 0.8 2.1 1.4 4.2 19.4 21.0 12.2 15.5 29.3 51.1 0.010.020.030.040.050.060.070.080.090.0100.02013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022集中式电站/GW 分布式电站/GW 58.5%40.9%43.4%43.1%43.1%42.8%41.5%59.1%56.6%56.9%56.9%57.2%0%20%40%60%80%100%20222023E2024E2025E2027E2030E分布式光伏电站(%)大型地面电站(%)请务
37、必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -11-公司深度报告公司深度报告 逼近历史最高纪录。在在电力需电力需求偏紧及能源绿色低碳转型的大背景下求偏紧及能源绿色低碳转型的大背景下,工商业工商业分布式光伏电站能够为分布式光伏电站能够为企业业主企业业主提供较为稳定的提供较为稳定的绿色能源绿色能源,相相关装机关装机需求需求有望有望迎来提升迎来提升。屋顶安装光伏电站对企业业主有诸多好处:屋顶安装光伏电站对企业业主有诸多好处:通过电价的优惠或收取屋顶租金,企业能够得到一定的经济收益;光伏安装区域公司提供免费屋顶管理服务,能够让企业免去对屋顶渗漏等问题的担忧;屋顶分布式光伏组件对屋顶起
38、到了一定的保护作用,同时有助于建筑内部的冬暖夏凉;另外光伏电站可响应国家双碳号召,有助于企业的能耗考核;光伏发电不受限电影响。图表图表 1313:分布式分布式发电系统八大优势图表发电系统八大优势图表 来源:公司公告,中泰证券研究所 2.22.2 自持装机逐步迈入自持装机逐步迈入 GWGW 级时代,光伏发电业务量价齐升级时代,光伏发电业务量价齐升 电站运营商业模式清晰,业务发展长期可靠电站运营商业模式清晰,业务发展长期可靠。公司自持分布式光伏电站皆是“自发自用,余电上网”工商业分布式电站,自用电费以大工业实时电价折扣的方式与用电业主结算。公司工商业分布式电站在建成后与客户签订 20 年及以上的长
39、期合同,同时自发自用部分“大工业电价折扣”的价格比余电上网的脱硫煤标杆电价更高,投资回报率更加可观。工商业电站运营期在 1-20 年之间,自发自用部分的折扣在 6-10折之间;运营期在 21-25 年之间,折扣多为 5 折。图图表表 1414:“自发自用,余电上网自发自用,余电上网”运营模式示意图运营模式示意图 图表图表 1515:公司电费收入结构:公司电费收入结构 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -12-公司深度报告公司深度报告 自持电站规模不断扩大,发电量稳步增长。自持电站规模不断扩大,发电量稳步增长。2022 年公司自持光伏电站发电量约 6.75 亿度,
40、同比增加 19.4%,主要系公司自持电站规模的扩大。截止至 23H1 公司自持电站累计装机容量达到 782.0MW,预计 23 年发电收入将提高至约 5.9 亿元(不含税),毛利提升至 3.9 亿元,毛利率高达 66.0%。公司自持分布式光伏电站规模稳步向 GW 级迈进。另外公司累计已获取屋顶资源超 1200 万,涉及工业企业共 951 家。省外装机规模不断扩大。省外装机规模不断扩大。截至 2022 年末,公司在浙江省内的自持分布式光伏电站装机规模达到 631.9MW,同比增长 14.9%,占公司总装机规模的 87.0%。公司省外新增装机不断扩大,2022 年公司省外装机增加约39.0MW,占
41、当年新增装机比例的 32.2%;省外储备装机约 58.0MW,占储备装机比例的 33.7%。截止至 2023H1,公司省外自持电站装机规模已达121.0MW,另有省外在建、待建的屋顶资源 47.0MW,自持电站覆盖江苏、广东等沿海地区经济发达、工业密集、电价较高,适合工商业分布式光伏发展,公司拓展浙江省省外业务有助于做大规模、分散风险。图表图表 1818:2022022 2 年公司装机及发电情况(年公司装机及发电情况(M MW W、亿千瓦时、元、亿千瓦时、元/千瓦时、千瓦时、%)地区地区 装机容量装机容量(MW)(MW)发电量发电量(亿千瓦亿千瓦时时)自发自用电量(亿自发自用电量(亿千瓦时)千
42、瓦时)上网电量上网电量(亿千瓦亿千瓦时时)平均结算电价平均结算电价(元元/千瓦时,千瓦时,不含税不含税)自发自用比例自发自用比例(%)来源:公司公告,中泰证券研究所 来源:公司公告,中泰证券研究所 图表图表 1616:20182018-2023H12023H1 公司累计自持分布式规模公司累计自持分布式规模及及年度发电量年度发电量(MWMW、亿千瓦时亿千瓦时)图表图表 1717:20 年屋顶开发面积(万年屋顶开发面积(万)来源:iFinD,中泰证券研究所 来源:iFinD,中泰证券研究所 310.7 414.4 519.2 605.0 726.5 782.0 23.
43、9 34.0 45.6 56.5 67.5 007080005006007008009002002120222023H1左轴-自持电站规模(MW)右轴-年度发电量(亿千瓦时)946 953 1021 1067 1200 02004006008000200212022 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -13-公司深度报告公司深度报告 浙江 631.91 6.02 4.58 1.44 0.81 76%江苏 52.92 0.42 0.34 0.08 0.60
44、 82%江西 17.62 0.13 0.09 0.04 0.48 68%安徽 9.02 0.08 0.07 0.009 0.55 89%广东 11.05 0.07 0.06 0.01 0.55 82%天津 3.56 0.03 0.03 0.002 0.50 93%湖北 0.41 0.001 0.001 0.00007 0.68 94%合计 726.49 6.75 5.17 1.58 0.78 77%来源:公司公告,中泰证券研究所 图表图表 1919:公司业务分布地区情况:公司业务分布地区情况 来源:公司公告,中泰证券研究所 可转债募投建设可转债募投建设 166.3MW166.3MW 光伏项目,
45、后续装机增长有保证。光伏项目,后续装机增长有保证。公司发布向不特定对象发行可转换公司债券预案,拟发行不超过 8.8 亿元的可转债,其中 6.16 亿元用于分布式光伏电站建设项目。该项目共投资7.23 亿元,在浙江、江苏、广东等地建设了 166.3MW 的工商业分布式光伏项目。项目预计年均发电量 1.6 亿千瓦时,项目达产后,预计公司营收将增加 0.9 亿元,净利润增加约 0.4 亿元,税后内部收益率升至9.5%。2022 年,公司在手已核准的总装机规模达 855.5MW,后续装机规模有望持续上涨。图表图表 2020:公司在手已核公司在手已核准的总装机容量(准的总装机容量(MWMW、%)391
46、425 535 646 855 8.7%25.8%20.8%32.4%0%5%10%15%20%25%30%35%00500600700800900200212022在手已核准的总装机容量(MW)YOY(%)请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -14-公司深度报告公司深度报告 来源:公司公告,中泰证券研究所(注:在手已核准装机量为累计已备案装机容量)光伏发电业务毛利率维持高位。光伏发电业务毛利率维持高位。电量自发自用比例与盈利水平呈正相关,2022 年公司发电量中自发自用比例为 76.6%,始终维持较高比例,保证公司较高
47、的盈利水平。2022 年公司平均销售电价为 0.78 元/kWh,发电业务毛利率达到 65.5%,同比上涨 5.3pct,公司自持电站盈利能力出色。绿电模式利好电价,光伏电站盈利有望增多。绿电模式利好电价,光伏电站盈利有望增多。2023 年 1 月 1 日,浙江省电力条例正式实施,规定分布式光伏发电、分散式风能发电等电力生产企业可与周边用户按照规定直接交易,即“隔墙售电”模式启动,企业可直接与客户进行电量交易,更大程度消纳光伏发电量。此外,绿电交易也给公司带来新的选择。公司已与国网下属能源销售公司签订浙江省绿电市场化交易委托协议,部分自持电站余电纳入绿电交易,申报交易价格为 0.47 元/度,
48、相较于此前余电以脱硫煤标杆电价 0.42元/度上网,绿电交易能够为公司带来更高的收入及利润。组件价格快速下降,光伏电站投资成本有望降低。组件价格快速下降,光伏电站投资成本有望降低。2022 年,我国工商业分布式电站的初始全投资成本约 3.74 元/W。以 210 单面单玻组件为例,据 Infolink Consulting,2022 年 11 月组件单瓦售价最高达到1.98 元,截至 2023 年 8 月 23 日,单面单晶组件单瓦售价仅为 1.26 元,光伏电站整体造价或将显著降低。据 CPIA 测算,2022 年工商业分布式电站初始全投资成本为 3.74 元/W,2023 年预计将降至 3
49、.42 元/W。图表图表 2121:公司上网电量及自发自用比例:公司上网电量及自发自用比例(亿千瓦(亿千瓦时、时、%)图表图表 2222:公司平均销售电价及发电毛利率:公司平均销售电价及发电毛利率(元(元/kWhkWh、%)来源:公司公告,中泰证券研究所 来源:公司公告,中泰证券研究 图表图表 2323:2 2 年年 8 8 月月单面单晶组件价格变化单面单晶组件价格变化趋势图趋势图(元元/W W)图表图表 2424:2 2022022-2030E2030E 年年工商业分布式电站初始投工商业分布式电站初始投资成本占比资成本占比(元(元/W W、%)78.8%78.1
50、%73.5%77.7%76.6%70%71%72%73%74%75%76%77%78%79%80%000004000050000600007000080000200212022总发电量(亿千瓦时)上网电量(亿千瓦时)-左轴 自发自用比例(%)0.9 0.8 0.8 0.7 0.8 69.4%64.8%61.2%60.2%65.5%54%56%58%60%62%64%66%68%70%72%00.10.20.30.40.50.60.70.80.92020212022左轴:平均销售电价(元/kWh)毛利率(%)请务必阅读正文之后的重
51、要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -15-公司深度报告公司深度报告 三、布局充电桩三、布局充电桩+储能,打造新业绩增长点储能,打造新业绩增长点 3.13.1 依托分布式客户资源,充电桩业务优势明显依托分布式客户资源,充电桩业务优势明显 依托光伏客户资源,充电桩稳定增长。依托光伏客户资源,充电桩稳定增长。公司充电桩业务主要依托分布式光伏电站建立的客户资源,在企业业主园区铺设并运营直流快充充电桩。充电桩对外部运营车辆及企业员工提供充电服务,并根据电网购电价格向电动车主收取相应的充电电费及服务费。稳定运营的充电桩平均每日有效充电小时数可达 2 小时,投资回收期约为 3-4 年,投资回报率相
52、对较高。随着新能源汽车充电需求的增加,公司充电桩业务盈利能力有望增强。图表图表 2525:20222022 年公司装机及发电情况年公司装机及发电情况 来源:公司公告,中泰证券研究所 借助客户变压器冗余容量,充电桩营收有望实现较快增长。借助客户变压器冗余容量,充电桩营收有望实现较快增长。公司充电 来源:Infolink Consulting,中泰证券研究所 来源:CPIA,中泰证券研究所 1.251.351.451.551.651.751.851.952.052.1521/0121/0321/0521/0721/0921/1122/0122/0322/0522/0722/0922/1123/01
53、23/0323/0523/07单面单晶182组件(元/W)单面单晶210组件(元/W)00.511.522.533.544.520222023E2024E2025E2027E2030E组件价格(元/W)逆变器(元/W)固定式支架(元/W)建安费用(元/W)一次设备(元/W)二次设备(元/W)电缆价格(元/W)一次性土地成本(元/W)电网接入成本(元/W)管理费用(元/W)请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -16-公司深度报告公司深度报告 桩业务充分利用客户企业变压器冗余量,2022 年毛利率达到 18.6%。截至 2021 年末,公司累计铺设充电枪 177 把,
54、充电桩总规模 6.7MW,在保证充电桩有效充电时间及投资回报率的基础上,公司将继续增加充电桩规模及覆盖范围。2023H1 公司充电桩业务实现收入 264.3 万元,同比增加 58.2%。图表图表 2626:智慧电动汽车充电站设备系统示意图:智慧电动汽车充电站设备系统示意图 图表图表 2727:智慧电动汽车充电站主要组成:智慧电动汽车充电站主要组成 来源:公司官网,中泰证券研究所 来源:公司官网,中泰证券研究所 3.23.2 国内分布式储能需求激增,布局储能打造新增长点国内分布式储能需求激增,布局储能打造新增长点 工商业储能多示范项目落地,未来成长空间广阔。工商业储能多示范项目落地,未来成长空间
55、广阔。公司已实施多个“网荷光储充智能微网”示范项目,现已正式对外开展工商业用户侧分布式储能聚合业务。截至 2021 年 6 月,公司储能电池容量达 426KWh,可为园区提供储能、供能、节能等综合能源管理服务。随着光+储成本的不断下降,未来需求有望不断提升。2022 年 7 月 22 日,公司位于海宁市尖山新区海开微电网(欧意美园区)100kW/200kWh 用户侧组串式储能系统已正式并网运行上线。光伏光伏+储能政策强制要求,工商业储能发展前储能政策强制要求,工商业储能发展前景景较为较为广阔广阔。2021 年 7 月15 日,国家发改委能源局发布关于加快推动新型储能发展的指导意见,提到完善“新
56、能源+储能”项目激励政策。部分地区发布光伏储能强制配比政策,光伏发电如果未能达到要求将无法进行并网,工商业储能未来发展前景较为广阔。图表图表 2828:部分省:部分省市光伏储能政策配比要求市光伏储能政策配比要求 时间时间 省份省份 地区地区 文件文件 光伏储能光伏储能配比配比 2022.6.10 浙江 诸暨市 诸暨市整市推进分布式光伏规模化开发工作方案 不低于10%2022.9.2 浙江 永康市 永康市人民政府办公室关于印发整市屋顶分布式光伏开发试点实施方案的通知 10%2021.12.1 浙江 杭州市临安区 杭州临安“十四五”光伏发电规划 10%-20%2021.11.12 浙江 义乌市 关
57、于推动源网荷储协调发展和加快区域光伏产业发展的实施细则 不低于10%请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -17-公司深度报告公司深度报告 2023.4.14 江苏-省发展改革委关于进一步做好光伏发电市场化并网项目配套调峰能力建设有关工作的通知 不低于10%2022.1.5 海南-海南省发展和改革委员会关于开展 2022 年度海南省集中式光伏发电平价上网项目工作的通知 不低于10%2023.5.30 福建-福建省发展和改革委员会关于组织开展 2023 年度光伏电站开发建设方案项目申报的通知 不低于10%2022.12.1 四川-四川省电源电网发展规划(2022-20
58、25 年)不低于10%2023.1.3 广东 珠海 珠海市光伏电力发展规划(2022-2025 年)的通知 不低于10%来源:各省市发改委能源局,中泰证券研究所 分时电价出台,峰谷电价拉大,分时电价出台,峰谷电价拉大,有利于工商业储能。有利于工商业储能。分时电价推进,有助于储能经济性释放。工商业储能的商业模式主要为低谷蓄电、尖峰放电,通过赚取峰谷价差的利润为企业创造收益。2021 年 7 月 26 日,国家发改委出台进一步完善分时电价机制的通知,提出建立尖峰电价机制,要求各地结合实际情况在峰谷电价的基础上推行尖峰电价机制,并根据前两年当地电力系统负荷及当年电力供需情况、天气变化等因素灵活调整。
59、随后各省陆续根据自身情况完善分时电价机制,并不断拉大峰谷电价。以浙江省 1-10kV 大工业电价为例,2023 年 1-7 月份峰谷电价变化差距不大,但 6-7 月尖峰时段加长,加权后峰谷价差明显拉大。同时峰谷时段划分合理,峰谷时段交替出现,储能日内可实现两充两放,从而实现最大套利,工商业储能装机规模有望进一步增长。图表图表 2929:2 2023023 年年 1 1 月月-20232023 年年 7 7 月月浙江省峰谷电浙江省峰谷电价标准价标准(元(元/kWhkWh)图表图表 3030:2 2023023 年年 1 1 月月-20232023 年年 7 7 月月浙江省峰谷价差浙江省峰谷价差拉
60、大拉大(元(元/kWhkWh)来源:国网浙江省电力有限公司,中泰证券研究所 来源:国网浙江省电力有限公司,中泰证券研究所 四、盈利预测与估值四、盈利预测与估值 4.4.1 1 业绩拆分业绩拆分 光伏发电业务光伏发电业务:公司系国内工商业光伏龙头企业,截止至 23H1 公司自持装机总量约为 782.0MW。考虑到组件价格持续下降使得初始投资成本减少,叠加装机增量带来的发电量增加,以及天气情况改善带来的发电小时数净增长,我们预计 23-25 年公司光伏发电业务营收7.10/8.56/10.45 亿元,参考历史预计毛利率稳定为 66.0%。开发建设业务开发建设业务:公司依托于光伏发电业务布局相应的资
61、源整合、材料供应、并网服务以及电站运维等领域。考虑到“整县推进”对屋顶资源的释放,以及芯能凭借光伏市场丰富的经验与成熟的运维体系形成1.26 1.07 0.32 00.20.40.60.811.21.423/0123/0223/0323/0423/0523/0623/07尖峰电价(元/kWh)高峰电价(元/kWh)谷时电价(元/kWh)0.41 0.41 0.41 0.40 0.40 0.59 0.61 0.000.100.200.300.400.500.600.7023/0123/0223/0323/0423/0523/0623/07峰谷加权价差(元/kWh)请务必阅读正文之后的重要声明部分
62、请务必阅读正文之后的重要声明部分 -18-公司深度报告公司深度报告 的良好竞争力,我们预计 23-25 年公司开发建设及服务业务营收0.35/0.43/0.53亿 元,参 考 历 史 预 计 毛 利 率 分 别 为22.0%/24.2%/26.6%。光伏产品业务光伏产品业务:公司光伏产品业务主要为在光伏组件满足自身电站需求下对外销售的相关业务。我们预计 23-25 年公司光伏产品业务营收0.66/0.71/0.77 亿元,毛利率为 3.0%/3.3%/3.6%。充电桩业务充电桩业务:公司充电桩业务系围绕分布式客户资源而布局的电动车充电桩业务。考虑到公司在快充充电桩端具有的成本优势,较强的客户黏
63、性,以及新能源汽车带来不断增加的市场需求,我们预计 23-25年公司充电桩业务营收 0.09/0.14/0.23 亿元,参考历史预计毛利率为 20.0%/22.0%/24.2%。储能业务储能业务:公司储能业务系随着装机规模以及发电量的增加而推出的配套储能方案,考虑到分时电价政策出台后峰谷价差拉大,电池价格回落,逆变器海外市场的开拓及工商业储能的推进,我们预计 23-25年 公 司 储 能 业 务 营 收 0.15/0.30/0.75 亿 元,毛 利 率 分 别 为25.0%/30.0%/35.0%。图表图表 3131:公司业绩拆分(百万元、:公司业绩拆分(百万元、%)2022A2022A 20
64、23E2023E 2024E2024E 2025E2025E 合计:营业总收入(百万)649.9 837.8 986.1 1,200.0 YoY(%)46.0%28.9%17.7%21.7%毛利润(百万)356.8 484.3 560.1 663.8 毛利率(%)54.9%57.8%56.8%55.3%光伏发电 收入(百万)528.7 710.2 856.0 1044.7 YoY(%)29.7%34.3%20.5%22.1%毛利率(%)65.5%66.0%66.0%66.0%营收占比(%)81.4%84.8%86.8%87.1%开发建设及服务 收入(百万)29.0 34.8 42.5 52.7
65、 YoY(%)195.9%20.0%22.0%24.2%毛利率(%)20.0%22.0%24.2%26.6%营收占比(%)4.5%4.2%4.3%4.4%光伏产品 收入(百万)83.8 66.0 71.4 77.3 YoY(%)474.0%-21.2%8.2%8.2%毛利率(%)2.3%3.0%3.3%3.6%营收占比(%)12.9%7.9%7.2%6.4%充电桩 收入(百万)4.3 8.6 13.8 23.4 YoY(%)65.4%100.0%60.0%70.0%毛利率(%)18.6%20.0%22.0%24.2%营收占比(%)0.7%1.0%1.4%1.9%储能 收入(百万)15.O 30
66、.0 75.0 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -19-公司深度报告公司深度报告 YoY(%)100.0%150.0%毛利率(%)25.0%30.0%35.0%营收占比(%)1.8%3.0%6.2%来源:Wind,中泰证券研究所 4.24.2 估值与投资建议估值与投资建议 可比公司:可比公司:根据公司的经营业务,选取分布式电站行业的能辉科技、南网能源、晶科科技作为可比公司。根据 Wind 盈利一致预期,23/24/25 年可比公司 P/E 均值分别为 24.0/17.1/13.0 倍,而公司23/24/25 年 P/E 为 25.7/20.1/15.6 倍,考
67、虑到公司新业务工商业储能是蓝海市场,未来成长空间较为广阔,给予一定的估值溢价。图表图表 3232:可比公司估值预测:可比公司估值预测 代码代码 简称简称 股价股价 EPS(人民币元)(人民币元)P/E PEG 市值市值(亿)(亿)23/9/1 2022A 2023E 2024E 2025E 2022A 2023E 2024E 2025E 2023E 603105 芯能科技 14.10 0.38 0.55 0.70 0.90 36.8 25.7 20.1 15.6 0.6 71 可比公司 601877 能辉科技 31.00 0.17 2.35 2.79 3.32 198.5 10.5 8.8 7
68、.4 0.4 529 003035 南网能源 4.78 0.07 0.18 0.27 0.36 76.1 34.3 23.3 17.5 1.7 229 601778 晶科科技 4.30 0.22 0.14 0.20 0.27 17.1 27.2 19.1 14.2 0.2 139 均值 13.36 0.15 0.89 1.09 1.32 97.2 24.0 17.1 13.0 0.8 299 来源:Wind,中泰证券研究所整理(注:可比公司盈利预测取自 Wind 一致预测。)投资建议:投资建议:公司专注分布式光伏电站投资开发,依托高景气的光伏赛道,自持电站规模和电费收入有望持续高增,未来成长空
69、间广阔;另一方面公司着手布局储能、充电桩等关联业务,未来有望成为新的增长点。我们预计公司 2023-2025 年营业收入分别为 8.4/9.9/12.0 亿元,归母净利润分别为 2.7/3.5/4.5 亿元,EPS 分别为 0.55/0.70/0.90 元,P/E 分别为 25.7/20.1/15.6。考虑到光伏装机高景气度、分布式电站的高盈利能力、光储充一体化的良好前景,首次覆盖给予买入评级。五、风险提示五、风险提示 光伏装机需求不及预期的风险:光伏装机需求不及预期的风险:若装机需求不及预期,省外装机规模减小,将对公司业绩造成不良影响。行业竞争加剧的风险:行业竞争加剧的风险:受益于分布式光伏
70、“整县推进”的不断开展,分布式光伏赛道未来可能会不断涌入新玩家,公司分布式光伏业务将受到打击。电价波动的风险:电价波动的风险:如果工商业电价大幅下跌,将对公司盈利性造成不良影响 研报信息更新不及时的风险。研报信息更新不及时的风险。若公司或第三方披露信息不及时,可能存在信息滞后的风险。请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -20-公司深度报告公司深度报告 图表图表 3333:盈利预测表(:盈利预测表(百万元百万元)来源:Wind,中泰证券研究所 资产负债表资产负债表利润表利润表会计年度会计年度202220222023E2023E2024E2024E2025E2025E
71、会计年度会计年度202220222023E2023E2024E2024E2025E2025E货币资金253251296729营业收入营业收入6508389861,200应收票据0000营业成本293353426536应收账款677885101税金及附加3567预付账款5568销售费用3331存货155713291管理费用52716465合同资产2111研发费用18182229其他流动资产69242935财务费用74716465流动资产合计408416547963信用减值损失4112其他长期投资19191919资产减值损失0-3-2-2长期股权投资0000公允价值变动收益-200-1固定资产2,
72、6902,9313,2173,545投资收益0000在建工程8318318383其他收益122212无形资产36404749营业利润营业利润2其他非流动资产274272267261营业外收入2228非流动资产合计3,1013,4453,7333,956营业外支出1111资产合计资产合计3,5093,5093,8613,8614,2804,2804,9204,920利润总额利润总额2短期借款3098265335所得税23344356应付票据227223274372净利润净利润1应付账款65106129164少数股东损益0000预收
73、款项0311归属母公司净利润归属母公司净利润1合同负债1151822NOPLAT257337408509其他应付款4444EPS(按最新股本摊薄)0.380.550.700.90一年内到期的非流动负债204204204204其他流动负债31373536主要财务比率主要财务比率流动负债合计5636909291,138会计年度会计年度202220222023E2023E2024E2024E2025E2025E长期借款1,0791,1291,0591,139成长能力成长能力应付债券0000营业收入增长率46.0%28.9%17.7%21.7%其他非流动负债
74、2EBIT增长率43.6%31.1%20.8%25.0%非流动负债合计1,1811,2311,1611,241归母公司净利润增长率74.1%43.1%27.8%28.8%负债合计负债合计1,7441,7441,9211,9212,0912,0912,3792,379获利能力获利能力归属母公司所有者权益1,7651,9392,1902,541毛利率54.9%57.8%56.8%55.3%少数股东权益0000净利率29.5%32.7%35.5%37.6%所有者权益合计所有者权益合计1,7651,9392,1902,541ROE10.9%14.1%16.0%17.8%负债和股东权益负债和股东权益3,
75、5093,5093,8613,8614,2804,2804,9204,920ROIC10.0%11.9%13.0%14.1%偿债能力偿债能力现金流量表现金流量表资产负债率49.7%49.8%48.8%48.4%会计年度会计年度202220222023E2023E2024E2024E2025E2025E债务权益比80.2%79.1%74.4%70.1%经营活动现金流经营活动现金流573567588878流动比率0.70.60.60.8现金收益428516601720速动比率0.70.50.40.8存货影响21-42-7541营运能力营运能力经营性应收影响-7-9-6-16总资产周转率0.20.2
76、0.20.2经营性应付影响954072134应收账款周转天数35313028其他影响3663-3-1应付账款周转天数73879998投资活动现金流投资活动现金流-478-516-476-430存货周转天数31378075资本支出-503-517-479-433每股指标(元)每股指标(元)股权投资0000每股收益0.380.550.700.90其他长期资产变化25133每股经营现金流1.151.131.181.76融资活动现金流融资活动现金流0-53-67-15每股净资产3.533.884.385.08借款增加估值比率估值比率股利及利息支付-109-296-310-417P
77、/E36.825.720.115.6股东融资0000P/B4.03.63.22.8其他影响-4125146252单位:百万元单位:百万元单位:百万元 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -21-公司深度报告公司深度报告 投资评级说明:投资评级说明:评级评级 说明说明 股票评级股票评级 买入 预期未来 612 个月内相对同期基准指数涨幅在 15%以上 增持 预期未来 612 个月内相对同期基准指数涨幅在 5%15%之间 持有 预期未来 612 个月内相对同期基准指数涨幅在-10%+5%之间 减持 预期未来 612 个月内相对同期基准指数跌幅在 10%以上 行业评级行
78、业评级 增持 预期未来 612 个月内对同期基准指数涨幅在 10%以上 中性 预期未来 612 个月内对同期基准指数涨幅在-10%+10%之间 减持 预期未来 612 个月内对同期基准指数跌幅在 10%以上 备注:评级标准为报告发布日后的 612 个月内公司股价(或行业指数)相对同期基准指数的相对市场表现。其中 A 股市场以沪深 300 指数为基准;新三板市场以三板成指(针对协议转让标的)或三板做市指数(针对做市转让标的)为基准;香港市场以摩根士丹利中国指数为基准,美股市场以标普 500 指数或纳斯达克综合指数为基准(另有说明的除外)。请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声
79、明部分 -22-公司深度报告公司深度报告 重要声明:重要声明:中泰证券股份有限公司(以下简称“本公司”)具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资中泰证券股份有限公司(以下简称“本公司”)具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。格。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料,反映了作者的研究观点,力求独立、客观和公正,结论不受任何第三方的授意或影响。本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性,且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断,可能会随时调整。本公
80、司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改,投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用,不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议,本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户,不构成客户私人咨询建议。市场有风险,投资需谨慎。在任何情况下,本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者应注意,在法律允许的情况下,本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易,并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。本报告版权归“中泰证券股份有限公司”所有。事先未经本公司书面授权,任何机构和个人,不得对本报告进行任何形式的翻版、发布、复制、转载、刊登、篡改,且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。