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1、公 司 研 究 2023.10.12 1 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 -7%35%77%119%161%203%22/10/1223/1/1123/4/1223/7/12同花顺沪深300 同 花 顺（300033）公 司 深 度 报 告 金融科技龙头，流量变现弹性明显，成长性持续兑现 分析师 张初晨 登记编号：S01 强 烈 推 荐(首 次)公 司 信 息 行业 垂直应用软件 最新收盘价(人民币/元)152.61 总市值(亿)(元)820.43 52 周最高/最低价(元)235.00/78.00 历 史 表 现 数据来源：wind 方正证券

2、研究所 相 关 研 究 同花顺：同花顺：领先的金融信息服务商，业绩呈现周期成长特征领先的金融信息服务商，业绩呈现周期成长特征。1 1、牌照拓展牌照拓展+技术创新，同花顺成为技术创新，同花顺成为领先的金融信息服务商领先的金融信息服务商。同花顺早期以行情交易系统、金融信息软件为主业，2010 年开始加速牌照拓展，取得证券投资咨询、基金销售牌照；并加码技术创新，推出 i 问财、AI 开放平台等，成为金融信息服务领军企业。2 2、公司业绩呈现、公司业绩呈现周期淡化、成长增强特征周期淡化、成长增强特征，牛熊行情中业绩差异明显。成，牛熊行情中业绩差异明显。成长性长性看看，受益于近年资本市场蓬勃发展，公司业

3、绩稳步增长；22 年营收 35.6亿/近五年 CAGR 20%，归母净利润 16.9 亿/近五年 CAGR 18%，22 年加权平均 ROE 25.6%/yoy-8.0pct；1H23 营收 14.7 亿/yoy+6%，归母净利润 4.6 亿/yoy-5%。周期性看，周期性看，公司业绩表现与市场景气度紧密相关，牛熊行情中业绩差异明显；15 年公司归母净利润 yoy+1483%、19 年归母净利润 yoy+42%、22 年归母净利润 yoy-12%。主主营构成看营构成看，增值电信服务、广告业务、基金销售、软件销售 22 年收入贡献为 43%、43%、6%、8%。业务概述：业务概述：基础基础业务业

4、务（C C 端端增值电信服务、广告业务）增值电信服务、广告业务）基本盘稳定，基本盘稳定，创新业创新业务（务（i iF FininD D、爱基金）、爱基金）成长性持续兑现。成长性持续兑现。1 1、基础业务：基础业务：C C 端流端流量优势量优势明显明显，变现效率逐步提升。，变现效率逐步提升。1 1）C C 端增值电信服端增值电信服务：务：22 年营收 15.4 亿/占比 43%/近 5 年 CAGR 12%，8M23 同花顺 APP 月活3179 万，位居证券服务应用首位；近年来互联网红利减弱、公司月活规模趋稳，提升付费转化率成为关键，当前公司付费率低于主流互联网平台，后续付费引导强化+行情催化

5、有望推动业务规模高增。2 2）广告业务：广告业务：22 年营收 15.3 亿/占比 43%/近 5 年 CAGR 37%；公司流量、渠道优势明显，可开户券商达到 83 家/领先行业第二梯队，是第三平台开户首选，充分受益于市场交投活跃度提升，且期货导流有望贡献新增量。2 2、创新业务创新业务：iFinDiFinD 打开未来成长空间，打开未来成长空间，爱基金爱基金有望快速破局有望快速破局。1 1）金融终金融终端：端：近年来 iFinD 功能、数据持续完善，Wind 涨价趋势下性价比优势突出，有望通过卡位下沉客群抢占万得市场份额（估算 22 年万得营收 37 亿），预计 25E iFinD 收入贡献

6、 9 亿。2 2）基金代销业务：基金代销业务：22 年营收 2.1 亿/占比6%/近 5 年 CAGR 19%，1H23 爱基金股混保有规模 365 亿，位列三方机构第 6名；公司持续完善爱基金功能、产品布局、代销产品数量高增（近 10 年 CAGR 45%），同花顺 C 端流量向爱基金导流有望加速。投资价值：投资价值：金融科技贝塔龙头，“金融科技贝塔龙头，“AI+AI+金融金融”构筑成长阿尔法构筑成长阿尔法。1 1、金融科技贝塔龙头金融科技贝塔龙头，活跃资本市场，活跃资本市场受益者。受益者。公司 C 端业务与市场活跃度高度相关，上升行情中具备业绩放大作用（20 年沪深成交额同比+61%，公司

7、广告业务同比+81%，增值电信服务同比+45%）；后续随着“活跃资本市场”政策持续推出，公司有望受益于资本市场交投活跃度边际回暖。2 2、管理层、管理层坚持科坚持科技技赋能赋能，研发持续高投入，研发持续高投入，“A AI+I+金融”金融”构筑构筑成长成长阿尔法阿尔法。同花顺坚持科技赋能，22 年研发费用率达到 30%，远超同行；公司 09 年开始布局 AI，目前已推出 AI 智能投顾、i 问财等产品，并于 23 年加码大模型研究。在 AIGC 领域公司具备应用场景、数据、技术三重优势，后续大模型落地有望赋能公司现有业务，提升付费率及客单价，成为增长新引擎。3 3、强贝塔和阶段性阿尔法为公司估值

8、提供有力支强贝塔和阶段性阿尔法为公司估值提供有力支撑撑，牛市中牛市中估值弹性明显估值弹性明显。同花顺上市以来估值中枢 54.5xPE，在市场上升行情中公司估值提升明显，18 年 12 月-21 年 2 月 A 股牛市中公司估值中枢 70.6xPE，期间底部估值35.5x，对应安全边际 26%。下行行情中公司估值韧性突出，18 年 1 月-19年 1 月下行行情中公司估值中枢 35.2xPE。方 正 证 券 研 究 所 证 券 研 究 报 告 同花顺(300033)公司深度报告 2 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 首次覆盖，首次覆盖，给予给予强烈推荐评级。强烈推荐评级

9、。预计 23-25 年营业收入 41.2、51.8、62.7亿，同比+16%、+26%、+21%；归母净利润 18.5、23.8、28.8 亿，同比+9%、+28%、+21%，对应 23-25E 动态 PE 为 43.8x、34.1x、28.1x。给予公司 2024年 45xPE，首次覆盖给予“强烈推荐”评级。风险提示：风险提示：市场低迷风险；iFinD 销售拓展不及预期；大模型研发不及预期。盈 利 预 测（人民币）单位/百万 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入 3559 4122 5178 6269(+/-)%1.40 15.82 25.61 21.07 归母净利润

10、1691 1851 2377 2884(+/-)%-11.51 9.45 28.43 21.32 EPS(元)3.15 3.44 4.42 5.36 ROE(%)23.34 23.74 27.13 29.03 PE 47.84 43.77 34.08 28.09 PB 11.18 10.39 9.25 8.16 数据来源：wind 方正证券研究所 注：EPS 预测值按照最新股本摊薄 WYhUnXgVdYnVqMnRrMaQ8QaQpNnNnPmPkPmNoOkPnMpMbRrRyRxNnRpPvPpMpR同花顺(300033)公司深度报告 3 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责

11、 条 款 正文目录 1 同花顺：峥嵘二十余年，国内领先的金融信息服务商.6 1.1 发展历程：牌照拓展+技术创新，逐步成为领先的金融信息服务提供商.6 1.2 股权结构：公司股权结构稳定，上市以来实控人从未减持.6 1.3 业绩表现：受益于资本市场蓬勃，近年来业绩持续增长.7 2 投资价值：贝塔明显，布局成长阿尔法.8 2.1 如何判断同花顺未来业绩走势.8 2.2 如何看待同花顺未来估值空间.9 2.3 金融信息行业最强贝塔，顺周期行情中业务弹性明显.11 2.4 聚焦金融科技，AI 应用构筑业务阿尔法.12 3 基础业务：C 端流量积累优势，变现效率逐步提升.15 3.1 C 端增值电信业

12、务：公司核心营收支柱，成长驱动清晰.15 3.1.1 商业模式：转化率、ARPU 为业务增长关键.15 3.1.2 行业概况：资本市场投资者持续扩容，金融信息服务市场规模迅速提升.15 3.1.3 公司聚焦：先发移动端+低成本获客，同花顺建立 C 端龙头流量.17 3.1.4 发展潜力：付费率和 ARPU 双轮驱动，增值电信业务增长空间明显.19 3.2 广告业务：C 端流量变现利器，公司业绩增长核心驱动.21 3.2.1 商业模式：C 端流量变现利器，充分受益于市场活跃度持续提升.21 3.2.2 行业概况：开户政策放松、经纪业务内卷，三方导流加速发展.22 3.2.3 公司聚焦：同花顺具备

13、流量、渠道双优势，是三方平台首选.23 3.2.4 发展潜力：三方导流新规有望重塑行业生态，期货开户成为新增长点.24 4 创新业务：iFinD 打开未来成长空间，爱基金有望快速破局.26 4.1 B 端增值电信业务：卡位下沉市场，iFinD 打开未来成长空间.26 4.1.1 行业驱动：万得处于绝对领先地位，B 端金融终端规模稳步增长，.26 4.1.2 公司聚焦：iFinD 功能、数据持续完善，下沉市场客群加速拓展.27 4.1.3 发展前景：卡位下沉市场，iFinD 构筑第二增长曲线.28 4.2 基金代销业务：三方机构崛起，爱基金发展迅速.30 4.2.1 行业驱动：公募市场处于黄金上

14、升期，基金代销增长动能充足.30 4.2.2 公司聚焦：爱基金代销业务稳步发展，保有规模位列第三方机构中位.31 4.2.3 成长路径：天天基金、蚂蚁基金如何取得头部优势.33 4.2.4 发展潜力：产品、渠道逐步完善，爱基金有望实现突破.34 5 盈利预测与估值.35 5.1 盈利预测：预期 2023 年收入同比+16%.35 5.2 估值：2024E 目标 PE 45 倍.36 6 风险提示.36 同花顺(300033)公司深度报告 4 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 图表目录 图表 1:公司成立以来发展历程和股市收益率情况.6 图表 2:同花顺股权架构情况（截

15、止 1H23）.7 图表 3:同花顺主要高管介绍（截止 1H23）.7 图表 4:2013-1Q23 公司营业收入及归母净利润情况.8 图表 5:2015-1H23 公司分业务营收情况（亿元）.8 图表 6:1H23 公司分业务营收构成（%）.8 图表 7:同花顺现金流走势与市场行情息息相关.9 图表 8:销售现金流、预收款变动能够反映公司营业走势.9 图表 9:市场活跃度为公司股价上行主要原因.10 图表 10:2009-2015 年同花顺估值走势.10 图表 11:2016 年至今同花顺估值走势.11 图表 12:2018 年以来公司贝塔系数走势.11 图表 13:C 端业务与资本市场活跃

16、度高度相关.12 图表 14:同行业中同花顺研发费用率较高.12 图表 15:同花顺 AI 发展历程.13 图表 16:同花顺 AI 开放平台提供的产品服务.14 图表 17:i 问财界面.14 图表 18:在财经类问题方面，问财表述更专业.14 图表 19:同花顺 C 端增值电信服务收入拆分.15 图表 20:互联网理财用户规模和网民使用率.16 图表 21:互联网理财应用网民渗透率偏低.16 图表 22:中国自然人投资者数量及增速.16 图表 23:我国金融信息行业市场规模及增速.16 图表 24:同花顺 APP 月活人数领先其他证券服务 APP.17 图表 25:金融信息服务行业公司推广

17、模式对比.17 图表 26:同花顺、东方财富、指南针获客成本对比.18 图表 27:各大金融信息服务商的产品情况.18 图表 28:同花顺金融信息产品及价格.19 图表 29:我国不同群体持股市值占比（%）.20 图表 30:我国个人投资者状况调查.20 图表 31:增值电信业务收入及单位用户收入情况.20 图表 32:同花顺付费率低于互联网平台（截止 2022 年）.21 图表 33:同花顺广告导流成长逻辑.21 图表 34:同花顺广告业务收入情况.22 图表 35:A 股账户新增开户情况及增速.22 图表 36:各金融信息公司广告及开户导流服务业务对比（数据截止 2023 年 9 月 31

18、 日）.23 图表 37:1H23 券商自营 TOP20APP 月活人数（万人）.23 图表 38:上市券商经纪业务收入集中度.23 图表 39:同花顺广告业务收入领先东方财富、指南针（百万元）.24 图表 40:公司提供开户的证券公司（部分）.24 图表 41:公司提供开户的期货公司（部分）.24 图表 42:证券公司租用第三方网络平台开展证券业务活动管理规定主要条款.25 图表 43:支付宝等平台与券商合作情况.25 图表 44:2023 年以来 IOS 系统主要期货软件下载量（万次）.26 图表 45:证券行业分析师规模持续增长（人）.26 同花顺(300033)公司深度报告 5 敬 请

19、 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 图表 46:基金管理公司数量稳步增长（家）.26 图表 47:万得净利润和推测营业收入情况（亿元）.27 图表 48:同花顺 iFind 架构特色图解.28 图表 49:iFind 主要数据库构成.28 图表 50:iFinD 和 Wind 功能对比.28 图表 51:近期不同金融终端招投标价格情况.29 图表 52:金融终端市场空间及 iFinD 收入预测.29 图表 53:我国资产管理市场整体规模占比情况（%）.30 图表 54:我国公募基金净值持续增长.30 图表 55:中美非货公募渗透率对比（%）.30 图表 56:各渠道公募基金销

20、售保有规模占比（%）.31 图表 57:代销基金数量 TOP10 机构中大部分为独立第三方（截止 2023/9/30）.31 图表 58:同花顺基金代销服务收入.32 图表 59:独立第三方机构公募基金销售保有规模（亿元）.32 图表 60:天天基金销售规模及增速情况.33 图表 61:天天、蚂蚁基金和爱基金收入情况及增速.33 图表 62:主流三方基金代销机构 APP 月活情况（万人）.33 图表 63:同花顺爱基金代销数量持续增长.34 图表 64:同花顺基金销售公保有规模（亿元）.34 图表 65:同花顺爱基金接入机构数量持续增长.34 图表 66:营业收入分项目预测（百万元）.35 图

21、表 67:财务报表核心指标预测.36 图表 68:可比公司估值情况.36 同花顺(300033)公司深度报告 6 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 1 同花顺：峥嵘二十余年，国内领先的金融信息服务商 1.1 发展历程：牌照拓展+技术创新，逐步成为领先的金融信息服务提供商 峥嵘二十余年，同花顺成为国内领先的互联网金融信息服务提供商。峥嵘二十余年，同花顺成为国内领先的互联网金融信息服务提供商。同花顺前身上海核新于 2001 年成立，以提供网上行情交易系统技术服务为主业；实控人易峥另一家公司杭州核新主要向证券公司销售网上行情交易系统，并于 2004 年推出“同花顺金融服务网

22、”，开始积累 C 端客户；2007 年上海核新收购杭州核新 100%股权，并更名为浙江核新同花顺网络信息股份有限公司。同花顺正式成立以来，公司主动把握移动互联网时代浪潮，率先与三大移动运营商合作提供手机金融信息，二十余年发展以来，同花顺主要客户涵盖金融市场的各层次参与主体，包括券商、基金、私募、银行、保险、上市公司等机构客户和广大的个人投资者用户，公司逐步成为国内领先的金融信息服务提供商。公司业务范围不断拓展，金融牌照、金融科技双轮驱动。公司业务范围不断拓展，金融牌照、金融科技双轮驱动。早期公司业务包括向机构客户提供网上行情交易系统、向个人投资者提供金融信息服务，2010 年起公司逐步拓展新业

23、务，2010 年同花顺获得证券投资咨询牌照，2012 年获得基金销售牌照，公司业务范围持续拓展。同时，公司持续探索和开发基于人工智能、大数据、云计算等前沿技术的产品和应用，利用金融科技赋能公司业务；2013 年公司推出基于 AI 的财经搜索引擎“i 问财”，2017 年公司推出同花顺 AI 开放平台，2019 年公司推出“ALL in AI”战略。图表1:公司成立以来发展历程和股市收益率情况 资料来源：Wind，招股说明书，公司年报，证券日报网，方正证券研究所 1.2 股权结构：公司股权结构稳定，上市以来实控人从未减持 同花顺股权结构稳定，实控人从未减持，彰显公司成长信心。同花顺股权结构稳定，

24、实控人从未减持，彰显公司成长信心。截止 1H23，公司实际控制人易峥持有公司 36.1%股份，易峥先生自上市至今担任公司董事长兼总经理、且从未减持过同花顺股份，彰显对公司未来发展的信心。叶琼玖、王进、于浩淼合计持股 19.9%，员工持股平台凯士奥持股比例为 9.5%。公司高管团队结构常年稳定，多年未出现较大人事变动，部分创始团队成员仍在公司高层任职，有助于公司长远战略布局。同花顺(300033)公司深度报告 7 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 图表2:同花顺股权架构情况（截止 1H23）资料来源：Wind，方正证券研究所 图表3:同花顺主要高管介绍（截止 1H23）

25、姓名 职务 年龄 持股比例 简介 易峥 董事长、总经理 52 岁 36.13%公司创始人，1994 年至今任杭州核新软件技术有限公司董事长兼总经理，2001 年 8 月至今任董事长兼总经理 叶琼玖 董事,副总经理 68 岁 11.48%现任公司董事兼副总经理；2012 年 5 月至今担任浙江同花顺基金销售有限公司董事；2001 年 8 月至今任公司董事兼副总经理。吴强 董事,副总经理 51 岁-2001 年至 2007 年任公司副总经理，2007 年至今任公司董事、副总经理 朱志峰 董事,副总经理,董事会秘书 50 岁-2001 年至 2007 年 7 月任公司副总经理，2007 年 8 月至

26、今任公司董事兼副总经理、董事会秘书 王进 董事,技术总监 50 岁 3.48%2000 年开始任职于杭州核新软件技术有限公司，2007 年 8 月至今任公司董事兼技术总监 于浩淼 董事,原总工程师 51 岁 4.95%1997 年开始在杭州核新从事软件开发工作，2007 年 8 月至今任公司董事、总工程师 资料来源：公司年报，方正证券研究所 1.3 业绩表现：受益于资本市场蓬勃，近年来业绩持续增长 公司业绩表现充分受益于资本市场的高景气度，近年来营收规模持续增长；公司业绩表现充分受益于资本市场的高景气度，近年来营收规模持续增长；20222022年年以来受以来受 A A 股市场股市场波动波动影响

27、略有承压影响略有承压。复盘近十年同花顺业绩表现，2013 年以来，公司充分得益于国内资本市场蓬勃发展，业绩实现爆发式增长；2016-2017 年资本市场活跃度下降，公司业绩承压；2018 年起资本市场活跃度回暖，叠加居民财富增长、金融信息服务需求意愿提升，公司业绩稳步提升，2018-2021 年公司营收 CAGR 达到 36.3%。2022 年以来受到新冠疫情、A 股市场交投低迷影响，公司业绩略承压，22 年营收 35.6 亿，同比+1.4%，归母净利润 16.9 亿，同比-11.5%；2023 年以来公司业绩在 A 股市场弱复苏中逐步修复，1H23 实现营收 14.7 亿，同比+5.8%，归

28、母净利润 4.6 亿，同比-5.3%。同花顺(300033)公司深度报告 8 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 图表4:2013-1Q23 公司营业收入及归母净利润情况 资料来源：Wind，方正证券研究所 增值电信服务基本盘稳定，广告及互联网推广服务业务迅速发展，两者为公司营增值电信服务基本盘稳定，广告及互联网推广服务业务迅速发展，两者为公司营收主要来源。收主要来源。目前公司业务板块包括增值电信服务、广告业务、基金销售业务、软件销售及维护业务，1H23 分别实现营业收入 8.6、3.2、1.8、1.1 亿元，占总营收比重分别为 58.7%、21.7%、12.0%、7.

29、5%，其中广告及互联网推广服务业务收入增长迅速，2015-2022 年广告及互联网推广服务业务营收 CAGR 为 26.6%。图表5:2015-1H23 公司分业务营收情况（亿元）图表6:1H23 公司分业务营收构成（%）资料来源：Wind，方正证券研究所 资料来源：Wind，方正证券研究所 2 投资价值：贝塔明显，布局成长阿尔法 2.1 如何判断同花顺未来业绩走势 公司前瞻指标传导机制在于：销售商品收到现金增加公司前瞻指标传导机制在于：销售商品收到现金增加合同负债合同负债营业收入净营业收入净利润。利润。由于公司 C 端增值电信业务按照服务年限确认收入，因此销售商品收到现金流入会按照产品年限持

30、续平摊归入当期收入，未确定的现金将转入合同负债中。因此，对于收入占比近 40%的增值电信服务业务而言，销售商品收到现金流和预收款项目能够反映其未来收入规模，并先于业务收入 1-2 个季度反映。如何判断同花顺未来业绩走势：如何判断同花顺未来业绩走势：公司C端业务前瞻指标与资本市场走势紧密相关，当市场行业上行，C 端投资者逐步入市，推动金融服务产品需求、开户交易需求增长，最终引导至公司 C 端业务收入增长。因此，股市周期对公司业绩的传导链股市周期对公司业绩的传导链-200%0%200%400%600%800%1000%1200%1400%1600%05540201320142

31、0002120221H23营业收入（亿元）归母净利润（亿元）收入YOY（%，右轴）净利润YOY（%，右轴）055402015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 1H23增值电信业务广告及互联网推广基金销售及其他业务软件销售及维护增值电信业务59%广告及互联网推广22%基金销售及其他业务12%软件销售及维护7%增值电信业务广告及互联网推广基金销售及其他业务软件销售及维护同花顺(300033)公司深度报告 9 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 条为股市上行金融信息产品需求

32、条为股市上行金融信息产品需求&开户导流需求提升开户导流需求提升销售商品收到的现金流销售商品收到的现金流合同负债合同负债营业收入营业收入净利润。净利润。图表7:同花顺现金流走势与市场行情息息相关 资料来源：Wind，方正证券研究所 图表8:销售现金流、预收款变动能够反映公司营业走势 资料来源：Wind，方正证券研究所 2.2 如何看待同花顺未来估值空间 梳理同花顺梳理同花顺股价走势股价走势，排除次新股时期，同花顺共经历排除次新股时期，同花顺共经历 5 5 段上升行情。段上升行情。1）12 年12 月-13 年 7 月，行情维持近 8 个月，期间同花顺涨幅 158%，跑赢沪深 300 指数158%

33、；2）14 年 3 月-15 年 6 月，行情维持 14 个月，期间同花顺涨幅 2196%，跑赢沪深 300 指数 2053%；3）15 年 9 月-15 年 11 月，期间同花顺涨幅 175%，跑赢沪深 300 指数 155%；4）18 年 10 月-20 年 7 月，期间同花顺涨幅 519%，跑赢沪深 300 指数 465%；5）22 年 4 月-23 年 4 月：同花顺涨幅 230%，跑赢沪深 300 指数 232%。00400050006000-200%0%200%400%600%800%1000%1Q113Q111Q123Q121Q133Q131Q143Q141

34、Q153Q151Q163Q161Q173Q171Q183Q181Q193Q191Q203Q201Q213Q211Q223Q221Q23现金流YoY（%）沪深300收盘价（右轴）-200%0%200%400%600%800%1000%1Q113Q111Q123Q121Q133Q131Q143Q141Q153Q151Q163Q161Q173Q171Q183Q181Q193Q191Q203Q201Q213Q211Q223Q221Q23现金流YoY预收款YoY收入YoY同花顺(300033)公司深度报告 10 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 图表9:市场活跃度为公司股价上行

35、主要原因 资料来源：Wind，方正证券研究所 强贝塔属性强贝塔属性为公司估值提供有力支撑为公司估值提供有力支撑。由于公司 C 端业务（增值电信服务、广告业务）客户需求和资本市场活跃度紧密相关，因此在宏观经济边际好转、资本市场上升行情中，同花顺的强贝塔属性能够推动公司估值提升；2014 年 3 月-2015年 6 月、2018 年 10 月-2020 年 7 月 A 股牛市中，公司均取得远超大盘的超额收益。贝塔属性不能完全反映贝塔属性不能完全反映同花顺的估值同花顺的估值水平水平，阶段性阿尔法属性是公司估值提升关阶段性阿尔法属性是公司估值提升关键。键。公司业务牌照拓展和金融科技战略持续推进能够提升

36、市场对于公司的成长预期，推动公司在部分行情中更容易走出超额收益。12-13 年公司加速业务矩阵拓展，于 12 年布局基金代销业务、13 年推出“i 问财”完善投顾布局，推动公司在 12 年 12 月-13 年 7 月期间涨幅 158%，同期沪深 300 为-0.2%。上市以来同花顺估值中枢为上市以来同花顺估值中枢为 5 54.54.5x x，牛市行情中公司估值弹性明显，熊市中估值，牛市行情中公司估值弹性明显，熊市中估值具备韧性具备韧性。同花顺上市以来估值中枢 54.5xPE，在市场上升行情中公司估值提升明显，18 年 12 月-21 年 2 月 A 股牛市中公司估值中枢 70.6xPE，期间底

37、部估值35.5xPE，对应当前估值安全边际为 26%。而在市场下行行情中公司估值韧性突出，18 年 1 月-19 年 1 月市场下行行情中公司估值中枢 35.2xPE、21 年 2 月-22 年 11月市场下行行情中公司估值中枢 31.4xPE。图表10:2009-2015 年同花顺估值走势 资料来源：公司年报，Wind，方正证券研究所 05,00010,00015,00020,00025,0000500收盘价（元）单日股票成交金额（亿元，右轴）同花顺(300033)公司深度报告 11 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 图表11:2016 年至今

38、同花顺估值走势 资料来源：公司年报，Wind，证券日报网，方正证券研究所 2.3 金融信息行业最强贝塔，顺周期行情中业务弹性明显 公司贝塔属性兼具成长性和韧性。公司贝塔属性兼具成长性和韧性。选取沪深 300 作为标的指数，公司贝塔系数持续提升，截止 23/10/10，公司近五年贝塔系数为 1.94（东方财富为 1.77，证券指数为 1.23）。1 1）从历史趋势来看，公司）从历史趋势来看，公司 BetaBeta 属性成长性突出，牛市中业绩放大作用明显。属性成长性突出，牛市中业绩放大作用明显。在行情上升阶段，公司能够取得高于行业的 Beta 系数，帮助公司实现业绩快速提振。原因在于公司增值电信业

39、务和广告业务增速与市场活跃度相关性高，其中广告业务增速在上行行情中往往快于成交额增速，放大效应明显；2020 年沪深成交额同比+61%，对应广告业务同比+81%。2 2）C C 端流量稳定端流量稳定+B+B 端业务端业务持续拓展持续拓展，在熊市中在熊市中公司业绩公司业绩基本盘保持稳定基本盘保持稳定。在行情下行期，公司 Beta 系数出现回落，降低资本市场行情影响。主要原因在于 B端业务贝塔属性不明显，而 C 端流量稳固能够保证业务基本盘，帮助公司在熊市中保持业绩韧性。图表12:2018 年以来公司贝塔系数走势 资料来源：Wind，方正证券研究所-40%-30%-20%-10%0%10%20%3

40、0%40%50%1.01.21.41.61.82.02.22.42002120222023同花顺东方财富证券（申万）沪深300收益率（%，右轴）同花顺(300033)公司深度报告 12 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 图表13:C 端业务与资本市场活跃度高度相关 资料来源：Wind，方正证券研究所 2.4 聚焦金融科技，AI 应用构筑业务阿尔法 同花顺坚持金融科技赋能，研发费用率领先行业。同花顺坚持金融科技赋能，研发费用率领先行业。同花顺坚持以研发赋能公司，近年来公司研发方面投入逐年递增，2022 年公司研发投入达到 10.7 亿元，同比+28

41、.8%，2015-2022 年 CAGR 为 21.1%；22 年公司研发费用率达到 30%，东方财富、指南针、大智慧同期研发费用率为 7.5%、10.0%、25.1%。图表14:同行业中同花顺研发费用率较高 资料来源：Wind，方正证券研究所 前瞻布局人工智能领域，前瞻布局人工智能领域，1 19 9 年同花顺“年同花顺“A ALL LL inin AIAI”，2 23 3 年全面拥抱金融大模型。年全面拥抱金融大模型。2009 年公司便着手布局 AI 业务，成立了“i 问财”部门，2017 年上线同花顺 AI开放平台、成立了同花顺智能科技，2019 年公司推出“ALL in AI”战略，202

42、1年，同花顺推出了 AI 短视频创作平台。2023 年以来公司加大对机器学习、自然语言处理、智能语音、图形图像识别与处理、数字人等关键技术攻关，持续加码AI 大模型、AI 内容生成等领域应用研究。-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%05002020212022增值服务收入（亿元）广告业务收入（亿元）增值服务同比（%，右轴）广告收入同比（%，右轴）股基成交额同比（%，右轴）0%5%10%15%20%25%30%35%200212022同花顺东方财富指南针大智慧同花顺(300033)公司深度报告 13 敬 请

43、 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 图表15:同花顺 AI 发展历程 资料来源：Wind，同花顺财经公众号，新浪新闻，问财官网，同花顺智能科技官网，方正证券研究所 公司坚持公司坚持 AIAI 研发，研发，人工智能产品人工智能产品生态逐步建立。生态逐步建立。近年来公司持续加大人工智能应用研发，今年以来重点加大人工智能大模型相关的技术与公司现有的产品和服务体系之间的融合，持续提升公司产品的竞争力。同时，公司致力于打造基于人工智能技术应用的产品生态圈，推动其成为公司业绩增长的新引擎。目前，基于自主智能语音技术的产品已应用于多家证券公司、基金公司及电信运营商；同花顺虚拟数字人对话平台

44、已落地多个大型客户。2 2017017 年公司推出年公司推出同花顺同花顺 A AI I 开放平台，提供多领域人工智能解决方案。开放平台，提供多领域人工智能解决方案。公司于 2017 年设立同花顺智能科技，开启 AI 平台化推广，目前 AI 开发平台不仅提供AI 智能投顾、i 问财等金融 AI 产品，也推出了外呼机器人、智能客服、图像智能识别系统等通用行业的 AI 服务，目前同花顺 AI 产品正逐步拓展至医疗、教育等更多领域，公司的 AI 产品生态逐步建立。在金融在金融 A AI I 应用领域，应用领域，i i 问财问财作为同花顺旗下的作为同花顺旗下的 AIAI 投顾平台，是财经领域落地最投顾平

45、台，是财经领域落地最为成功的自然语言、语音问答系统。为成功的自然语言、语音问答系统。自 2009 年“i 问财”团队成立以来，公司不断加大对 i 问财的研发投入，采用全新的语义解析方案，结合 AI 大模型、小样本学习等技术的应用，持续提升 i 问财服务效率，快速支撑业务新需求，22 年公司推出了问财的 2.0 版本。目前 i 问财可提供数据智能、智能语音、自然语言基础服务、知识图谱、智能投顾等功能，持续赋能公司客户。同花顺(300033)公司深度报告 14 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 图表16:同花顺 AI 开放平台提供的产品服务 应用赛道应用赛道 产品名称产品

46、名称 产品介绍产品介绍 智能语音 智能电话客服 可处理近九成简单重复问题，辅助一线客服，提高服务效率。智能会议转写 提供实时转写、实时编辑、实时检测、实时报警、会议纪要、定点回放、音频转写、批量处理等功能。智能外呼 可替代真人自动拨打电话，筛选意向客户；提供自动拨号、智能对话、精确分级、自动记录、数据分析、机器学习等功能。自然语言处理 金融文档审核系统 自动化审核工作底稿和文本，智能化检查显示疏漏、错误、谬误 合同文档对比系统 自动化审核各种合同文档，并对多份文档进行差异对比 智能识别 显微图像智能识别系统 将显微图像与人工智能技术相结合，为科研分析、医疗诊断等提供更省心、更快捷、更精准的决策

47、辅助服务；可应用于胃活检病理、胃 ESD 病理、膀胱癌病理等场景。阅读理解平台 可自动阅读解析上市公司公告，得出关键问题答案；提供在线平台准备训练数据，扩充可阅读的文章类型。企业知识图谱 打通上市公司、非上市公司的股东、高管、控股公司关联数据，可视化展示股东、高管、控股参股、实控人多维关系网；运用知识图谱展示公司实际控制人控股路径，辅助投资者投资决策。智能对话 智能投顾 运用 AI 技术打造更懂财经的个性化智能助理，精准识别用户意图，快速精准的知识库匹配，提供最佳答案；调取专业财经垂类内容，满足炒股用户的不同问答需求；挖掘冷热门概念股，从消息面、技术面多维度专业诊股搜索。投顾 AI 辅助系统

48、针对服务客户的真实场景打造的投顾助手，可快速生成客户持仓多维度诊断报告，结合舆情系统定制持仓监控（业绩预警、经营预警等），使用问财智能搜索实现策略监控，为客户提供多样化的增值服务。资产配置 构建用户风险测评系统，提供个性化资产配置方案，提供用户风险等级测评、基金测评、用户投资组合、跟踪调仓等功能。搜索引擎 I 问财金融搜索引擎 运用自然语言技术，依靠同花顺丰富的金融信息资源，为用户提供更快捷、准确、专业的金融搜索服务；目前已支持 10 多个金融细分领域数据查询处理，还支持非结构化数据的获取。智能硬件 智能胃镜 同花顺医疗结合多年机器学习、图像处理和深度学习的开发经验所研发的智能胃镜，支持结肠息

49、肉检测，为医生提供更精确、更稳定的检测服务。资料来源：同花顺 AI 开发平台官网，方正证券研究所 图表17:i 问财界面 图表18:在财经类问题方面，问财表述更专业 资料来源：i 问财官网，方正证券研究所 资料来源：同花顺智能科技公众号，方正证券研究所 同花顺(300033)公司深度报告 15 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 同花顺具备数据同花顺具备数据+场景场景+技术的三重优势，金融大模型落地后有望深度赋能公司业技术的三重优势，金融大模型落地后有望深度赋能公司业务。务。2023 年 3 月彭博发布 Bloomberg GPT，该大模型针对各类金融数据进行训练，支持

50、金融领域的自然语言处理任务。同花顺作为国内用户活跃度最高的金融信息服务平台，深耕金融业务近 20 年，拥有业内领先、规模庞大、历史数据丰富的金融数据库资源。公司多年的人工智能布局沉淀了丰富的 AI 研发经验，具有开发金融行业大语言模型的技术基础与数据基础，目前同花顺大模型处于研发测试阶段。同时，公司具备金融信息服务、券商开户、基金代销等多个金融业务场景，是金融 AIGC 应用落地的适宜土壤，后续大模型落地有望赋能公司各业务。3 基础业务：C 端流量积累优势，变现效率逐步提升 3.1 C 端增值电信业务：公司核心营收支柱，成长驱动清晰 3.1.1 商业模式：转化率、ARPU 为业务增长关键 增值

51、电信业务是公司营收支柱，付费转化率和增值电信业务是公司营收支柱，付费转化率和 ARPUARPU 成为成为业务业务维持高增长的维持高增长的关键。关键。增值电信业务在公司营收中比重始终高于40%，1H23公司增值电信收入 8.6 亿元，占比 58.7%。早年公司充分把握移动互联时代红利和金融生态流量积累，实现业务迅速成长；近年来互联网红利驱动减弱、公司月活规模增速稳定，付费转化率和客单价提升成为 C 端业务盈利增长关键。图表19:同花顺 C 端增值电信服务商业模式 资料来源：Wind，萝卜投资，方正证券研究所 3.1.2 行业概况：资本市场投资者持续扩容，金融信息服务市场规模迅速提升 传统互联网红

52、利逐步消退，但资本市场个人投资者持续扩容，互联网理财产品渗传统互联网红利逐步消退，但资本市场个人投资者持续扩容，互联网理财产品渗透率仍存在成长空间。透率仍存在成长空间。近年来我国互联网市场趋于饱和，截止 2022 年底我国网民规模达到 10.7 亿人，互联网普及率达 75.6%，流量红利逐步见顶。但近年来我国个人投资者持续扩容，截止 1H23 个人投资者数量达到 2.2 亿，2016-2022 年CAGR 为 10.3%；叠加互联网理财仍处于流量红利期，2021 年互联网理财应用的网民使用率为 18.8%（远低于互联网平均 72%），互联网理财应用的用户规模、业务渗透率仍有广阔的提升空间。同花

53、顺(300033)公司深度报告 16 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 图表20:互联网理财用户规模和网民使用率 图表21:互联网理财应用网民渗透率偏低 资料来源：中国互联网络发展状况统计报告，方正证券研究所 资料来源：中国互联网络发展状况统计报告，方正证券研究所 图表22:中国自然人投资者数量及增速 资料来源：Wind，方正证券研究所 人工智能等技术创新推动多元化金融信息产品出现，金融信息服务市场规模持续人工智能等技术创新推动多元化金融信息产品出现，金融信息服务市场规模持续扩张。扩张。人工智能、5G 等创新技术发展为金融信息数据服务商带来新发展机遇，个人投资者对于行

54、情、资讯、交易等需求持续变化，促使各类差异化金融信息产品出现，行业呈现多元化发展趋势。2018 年金融信息服务行业市场规模达到 257.5亿元，预计 2021 年规模达到 420 亿元，2013-2021 年 CAGR 达到 33.5%。图表23:我国金融信息行业市场规模及增速 资料来源：指南针招股书，方正证券研究所 0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%0.00.51.01.52.02.52014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021互联网理财用户规模（亿人）互联网理财网民使用率（%）0%20%40%60%80%100%即时通信网络视频短视频

55、网络支付网络购物搜索引擎网络新闻网络音乐网络直播网络游戏网络文学网上外卖网约车在线办公在线旅行预订在线医疗互联网理财网民使用率0%5%10%15%20%0.00.51.01.52.02.517-0317-0617-0917-1218-0318-0618-0918-1219-0319-0619-0919-1220-0320-0620-0920-1221-0321-0621-0921-1222-0322-0622-0922-1223-0323-06期末自然人投资者数量（亿人）同比变动（%，右轴）0%10%20%30%40%50%60%70%050030035040045020

56、0019E2020E2021E市场规模（亿元）同比增速(右轴）同花顺(300033)公司深度报告 17 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 3.1.3 公司聚焦：先发移动端+低成本获客，同花顺建立 C 端龙头流量 在流量端，同花顺最早布局移动端产品，在流量端，同花顺最早布局移动端产品，C C 端流量长期领先端流量长期领先行业行业。2006 年公司便推出移动端金融信息服务，并与中国移动、中国联通和中国电信三大运营商合作，以短彩信等形式提供手机金融信息服务；2009 年同花顺手机业务营收占比达到13.0%，而同期东方财富和大智慧在

57、移动端尚未布局。在布局移动端同时，公司陆续推出同花顺财经、同花顺模拟炒股等 APP 产品，并在 PC 端提供证券行情交易客户端、同花顺金融服务网等平台，多元化金融信息产品生态为不同投资者群体提供多层次的投教服务和投资工具，驱动同花顺用户规模领先行业；截止 8M23，同花顺炒股票 APP 月活为 3179.1 万人，远高于同行业东方财富（1630.0 万）、大智慧（963.6 万）、涨乐财富通（948.1 万）。图表24:同花顺 APP 月活人数领先其他证券服务 APP 资料来源：萝卜投资，方正证券研究所 在获客端，千万级平台规模效应突出，低获客成本助力公司实现效率变现。在获客端，千万级平台规模

58、效应突出，低获客成本助力公司实现效率变现。相较于同行业中益盟股份、麟龙股份、指南针等公司依靠互联网广告来获取客户流量，公司凭借构建的多元化金融产品生态和千万级平台流量形成的品牌效应，以极低成本实现用户规模持续增长；按照广告及市场推广费/新增用户数测算，2016-2020 年同花顺平均获客成本为 4.0 元（同期东方财富获客成本为 27.3 元，16-19 年指南针平均获客成本为 62.5 元）。图表25:金融信息服务行业公司推广模式对比 公司名称公司名称 产品主要推广模式产品主要推广模式 同花顺 1、面向现有 APP 用户和 PC 端用户进行网络在线推广 2、通过与移动运营商签署合作协议，共同

59、开展手机金融信息服务相关业务 指南针 1、线上推广获取免费注册客户，具体为与互联网公司合作，采用内容分享、舆情引导等方式吸引客户 2、通过体验式销售，将免费注册用户逐步升级成付费客户 东方财富 面向“东方财富网”网站用户进行网络销售，通过电话或在线交流的方式向销售团队进行产品咨询 大智慧 1、与网站媒介合作提供产品下载链接等方式不断扩大与各方的合作领域 2、对金融终端产品采取直接销售,在使用期限届满后推动客户升级至更高版产品 麟龙股份 1、通过公司网站介绍产品并提供免费下载及试用，吸引客户咨询、了解产品 2、客户通过公司网站下载产品免费试用，在试用满意后购买公司的产品及服务 资料来源：方正证券

60、研究所整理 05,5002,0002,5003,0003,5004,0004,50020002120222023同花顺（万人）同花顺/东方财富（右轴）同花顺/大智慧（右轴）同花顺/涨乐财富通（右轴）同花顺(300033)公司深度报告 18 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 图表26:同花顺、东方财富、指南针获客成本对比 资料来源：同花顺年报，东方财富年报，指南针招股说明书，萝卜投资，方正证券研究所 注：2019 年指南针获客成本参考其 1H19 获客成本数据 在产品端，同花顺构建多元化金融信息产品矩阵，

61、覆盖差异化投资者群体。在产品端，同花顺构建多元化金融信息产品矩阵，覆盖差异化投资者群体。同花顺针对不同投资需求、投资者净值水平提供不同价格、差异化功能的软件产品，在 PC 端向中高净值客户提供金融终端，在 APP 端提供看盘必备、选股诊股等增值服务，同花顺产品矩阵在价格区间覆盖面、差异化功能提供方面领先于行业，构建公司的产品优势。图表27:各大金融信息服务商的产品情况 公司 金融信息服务产品 产品特色 同花顺 1、PC 端：同花顺、财富先锋、level-2、金融大师、iFinD、期货通 2、移动端：同花顺、iFinD、期货通、爱基金 支持多个券商开户和港美股开户；深耕AI 技术，“问财”功能帮

62、助实现基本面、技术面、消息面综合选股 指南针 1、PC 端：全赢系列（免费版、动态全赢版 1580 元/年、擒龙版 7800 元/年、私享家版 19800 元/年），财富掌门 2、移动端：指南针股票（擒龙版 7800 元/年，私享家版 15800 元/年）、指南针基金 3、插件：北上资金监控平台、盘中实时监控、研报监控系统等 注重投资者教育和交流；产品更加专业化、多样化，客户群体针对性较强 东方财富 1、PC 端：Level-2（体验版、极速版 280 元/年、专业版 6980 元/年、策略版12800 元/年、决策版 9580 元/年、领航版 39800 元/年）、东方财富期货、东方财富证券

63、 2、移动端：东方财富、东方财富证券、天天基金、股吧、优优私募、东方财富期货 3、网页端：东方财富网、天天基金网、股吧 拥有综合类券商牌照，提供更多财富管理服务；东方财富网、股吧和天天基金等产品流量较大，提供投资者提供交流互动平台 大智慧 1、PC 端：大智慧（启航版 598 元/年、专业版 2680 元/年、财富版 9800 元/年）、策略投资终端 3.8 万元/年、港股通专业版 3800 元/年、智能投研平台D-ZYT（6.8 万元/年）2、移动端：大智慧、优选大师财富版 1.68 万/年 支持 A 股、港美股、期货开户；界面简洁，操作更人性化更有助于新人上手 麟龙股份 1、PC 端：选股

64、决策系统（普及版 5180 元、专业版 7280 元、至尊版 25800 元、至尊套餐 29780 元）、期天大圣（机构版 78000 元、专业版 26800 元）2、移动端：如来神涨 3、网页端：石头网 提供石头网等金融投资理财教学网站，通过网站推广投资理财基础知识；提供股指期货等投资策略 资料来源：各公司官网，各公司 APP，方正证券研究所 0204060801001201400.00.51.01.52.02.53.02000212022同花顺-广告及推广费用（亿元）东方财富-广告及推广费用（亿元）指南针-广告及推广费用（亿元）同花顺-获客成本（

65、元，右轴）东方财富-获客成本（元，右轴）指南针-获客成本（元，右轴）同花顺(300033)公司深度报告 19 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 图表28:同花顺金融信息产品及价格 PCPC 端产品端产品 APPAPP 端产品端产品 类型类型 价格价格 类型类型 价格价格 免费免费 PCPC 产品产品 免费免费 APPAPP 产品产品 同花顺免费版 同花顺手机炒股 同花顺新一代 爱基金 同花顺期货通 iFinD 手机版 同花顺爱基金 APPAPP 增值服务增值服务 PCPC 增值服务增值服务 金牛会员 6/月 高级诊股 128/年 手机超级 level-2 8.3/月

66、同花顺 Level-2 298/年 决策助手 12/月 避险宝 168/季 机构持仓 18/季 涨停助手 268/季 股价预警 60/年 荐股师 288/季 云参数 98/月 AI 机构探测器 168/月 涨价概念 168/季 主力密码 488/季 神奇电波 268/季 PC 短线宝 2998/年 热点擒龙 288/季 AI 分时顶底 188/季 手机短线宝 518/季 决策先锋主力版 5880/年 早盘选股宝 388/月 金牛情报 698/年 AI 价值回归 288/季 神奇电波选股 588/半年 好股九点荐 488/季 形态掘金 18/月 壹号研报 598/季 AI 价值回归 288/季

67、AI 波段雷达 998/年 问财专业版 298/季 AI 龙头寻宝 298/月 PCPC 高端产品高端产品 同顺管家 18800/年 APPAPP 高端产品高端产品 大研究内参版 19800/年 决策先锋主力版 5880/年 财富先锋至尊版 32800/年 手财经典版 6498/年 金融大师至尊版 80000/年 操盘秘籍 6880/年 AI 投价至尊 80000/年 手财至尊版 9800/年 资料来源：同花顺官网，同花顺炒股票 APP，方正证券研究所 3.1.4 发展潜力：付费率和 ARPU 双轮驱动，增值电信业务增长空间明显 个人投资者群体呈现专业化、高净值化趋势，推动金融产品付费率、客单

68、价持续个人投资者群体呈现专业化、高净值化趋势，推动金融产品付费率、客单价持续提升。提升。近年来我国高净值群体持股市值持续增长，持股 1000 万以上投资者占比持续提升；同时，根据深交所个人投资者状况调查报告显示，我国个人投资者投资知识水平日益提高，个人投资者逐渐从投机性投资行为开始向趋势投资、长期价值投资转变。而高净值、专业化投资者对于金融信息产品付费意愿更强烈，个人投资者的高净值化、专业化趋势带动金融产品付费意愿增长。同花顺(300033)公司深度报告 20 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 图表29:我国不同群体持股市值占比（%）图表30:我国个人投资者状况调查

69、资料来源：Wind，方正证券研究所 资料来源：深交所，方正证券研究所 图表31:增值电信业务收入及单位用户收入情况 资料来源：Wind，萝卜投资，方正证券研究所 同花顺平台粘性达到主流互联网平台水平，但付费率仍存在明显提升空间。同花顺平台粘性达到主流互联网平台水平，但付费率仍存在明显提升空间。与互联网平台比较，聚焦于资讯内容和社交属性的金融信息产品实现依然优秀的客户粘性，截止 5M23 同花顺炒股票 APP 的 DUA/MAU 为 60.4%，与主流互联网平台的客户粘性接近，1Q23 快手、B 站的 DUA/MAU 分别为 57.2%、29.7%。据我们测算，同花顺目前付费转化率仅 5%，远低

70、于主流互联网平台付费率；后续公司强化付费引导、客户付费意愿提升下，付费转化率有望持续提升。0%2%4%6%8%10%12%2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 202110万以下10-50万50-100万100-300万300-1000万1000万以上0%5%10%15%20%25%30%007080200182019投资知识测算平均得分短线交易行为投资者占比（%，右轴）0002004006008001,0001,2001,4001,6001,80020018201

71、92020202120221H23增长电信服务收入（百万元）单位用户收入（元/人，右轴）同花顺(300033)公司深度报告 21 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 图表32:同花顺付费率低于互联网平台（截止 2022 年）APP 22 年月活跃用户数(万人)22 年付费月活跃用户数(万人)转化率（%）知乎 10130 980 9.67%哔哩哔哩 32632 2810 8.62%QQ 音乐 56700 8850 15.61%网易云音乐 18946 3827 20.70%斗鱼 5740 560 9.76%同花顺 3274 166（测算）5.07%资料来源：各公司年报，哔哩

72、哔哩投资者演示讲稿，腾讯网，tom 网，方正证券研究所 3.2 广告业务：C 端流量变现利器，公司业绩增长核心驱动 3.2.1 商业模式：C 端流量变现利器，充分受益于市场活跃度持续提升 广告业务为金融信息行业主要变现手段之一，包括开户导流、广告推广两类。广告业务为金融信息行业主要变现手段之一，包括开户导流、广告推广两类。1 1）为证券公司提供开户导流服务：为证券公司提供开户导流服务：为证券公司提供开户导流服务，收取一次性开户导流费用以及后续交易佣金分成。2 2）提供广告推广服务：）提供广告推广服务：在 APP 和财经网站上为企业客户提供广告服务，业务定价取决于广告展示时间、广告受众面和广告点

73、击次数。同花顺重点布局开户导流业务，打造公司同花顺重点布局开户导流业务，打造公司 C C 端流量变现利器。端流量变现利器。得益于同花顺 C 端客户流量优势明显，2015 年开始同花顺大力发展开户导流业务，逐步与各类金融机构展开合作，为其提供开户导流等服务。2022 年公司广告及互联网推广业务收入 15.3 亿，同比+18.9%，近 5 年 CAGR 达到 37.1%；1H23 公司广告及互联网推广业务收入 3.2 亿，同比-1.0%。图表33:同花顺广告导流成长逻辑 资料来源：方正证券研究所整理 同花顺(300033)公司深度报告 22 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条

74、款 图表34:同花顺广告业务收入情况 资料来源：Wind，方正证券研究所 3.2.2 行业概况：开户政策放松、经纪业务内卷，三方导流加速发展 “一人多户”政策推动个人投资者账户激增，第三方证券服务平台需求增长。“一人多户”政策推动个人投资者账户激增，第三方证券服务平台需求增长。2015年 4 月 A 股市场全面放开“一人一户”限制，叠加网络开户政策放开，A 股账户规模增长加速，15-21 年均增长 6326 万户（08-14 年均增长 1336 万户）。投资者账户增多，多家证券 APP 切换的繁琐性催生第三方平台需求，助力开户导流业务迅速发展。图表35:A 股账户新增开户情况及增速 资料来源：

75、Wind，方正证券研究所 -40%-20%0%20%40%60%80%100%02004006008001,0001,2001,4001,6001,8002000221H23广告及互联网推广业务收入（百万元）同比增速（%，右轴）-100%0%100%200%300%400%500%600%0040005000600070008000900010000A股账户新增开户数（万户）同比变动（%，右轴）同花顺(300033)公司深度报告 23 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 图表36:各金融信息公司广告及开户

76、导流服务业务对比（数据截止 2023 年 9 月 31 日）同花顺 东方财富 大智慧 指南针 通达信 可开户券商 83 家 仅支持东方财富证券开户 34 家 仅支持麦高证券开户 40 家 引流平台 同花顺财经、爱基金、PC 金融信息产品 东方财富网、股吧、天天基金网、PC 金融信息产品 PC 及 APP 金融信息产品 PC 及 APP 金融信息产品 PC 及 APP 金融信息产品 变现方式 广告推广、开户导流、交易佣金分成 广告推广 广告推广、开户导流、交易佣金分成 开户导流、交易佣金分成 广告推广、开户导流、交易佣金分成 资料来源：同花顺炒股票 APP，东方财富 APP，大智慧 APP，指南

77、针股票 APP，通达信 APP，方正证券研究所 券商经纪业务内卷，中小券商线上渠道建设较弱，同花顺成为重要的流量入口。券商经纪业务内卷，中小券商线上渠道建设较弱，同花顺成为重要的流量入口。22 年上市券商经纪业务收入 CR5 仅 34.0%，经纪业务竞争格局分散；在佣金率持续下行趋势的大环境中，线上获客渠道拓展是券商实现错位竞争的关键。截止1H23，券商自营 APP 月活 500 万以上的应用仅有 9 个；而中小券商难以在线上渠道建设上高投入，难以构建流量基础，第三方软件成为经纪业务重要流量入口。图表37:1H23 券商自营 TOP20APP 月活人数（万人）图表38:上市券商经纪业务收入集中

78、度 资料来源：易观千帆公众号，方正证券研究所 资料来源：Wind，方正证券研究所 3.2.3 公司聚焦：同花顺具备流量、渠道双优势，是三方平台首选 依托依托 C C 端端海量海量流量优势，同花顺开户导流规模领先行业。流量优势，同花顺开户导流规模领先行业。在网上开户和一人多户政策放开以来，同花顺依托 C 端流量优势，以金融信息服务软件作为流量入口，为用户活跃度较低的中小券商导流开户，近年来该业务营收快速增长。2021 年同花顺广告业务收入 12.8 亿元。同比+53.6%；2022 年在市场成交低迷情况下，同花顺广告业务实现 15.3 亿元营收，同比+18.9%（同期东方财富、指南针广告收入分别

79、为 0.7 亿、0.5 亿）。0%10%20%30%40%50%60%70%80%CR3CR5CR10CR0022同花顺(300033)公司深度报告 24 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 图表39:同花顺广告业务收入领先东方财富、指南针（百万元）资料来源：Wind，方正证券研究所 同花顺对接券商数量最多，是第三方开户的首选平台。同花顺对接券商数量最多，是第三方开户的首选平台。截至 2023 年 9 月底,同花顺可提供 A 股开户服务的券商 83 家，在期货方面，同花顺对接 64 家期货公司开户。对比来看，东方财富、指南针由

80、于转型互联网券商，仅向自家券商导流，大智慧、财富趋势分别对接券商 34、40 家，同花顺是投资者进行第三方开户的首选平台。图表40:公司提供开户的证券公司（部分）图表41:公司提供开户的期货公司（部分）资料来源：同花顺炒股票 APP，方正证券研究所 资料来源：同花顺期货通 APP，方正证券研究所 3.2.4 发展潜力：三方导流新规有望重塑行业生态，期货开户成为新增长点 三方导流新规或将重启，业务监管进一步规范。三方导流新规或将重启，业务监管进一步规范。2020 年 8 月，证监会就关于证券公司租用第三方网络平台开展证券业务活动管理规定(试行)公开征求意见；2023 年 3 月有记者获悉，券商数

81、字金融部等部门已开始向蚂蚁财富、腾讯自选股、京东金融等互联网平台询价，三方导流新规有望重启。参考此前征求意见稿，我们预计三方导流新规将对证券公司与第三方平台的合作展业范围、平台合作资质、业务收费标准等内容进行规范，公司作为证券信息服务第三方平台龙头有望受益。020040060080007200212022同花顺东方财富指南针同花顺(300033)公司深度报告 25 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 图表42:证券公司租用第三方网络平台开展证券业务相关规定 涉及方面涉及方面 具体规定具体规定 监管必要性

82、证券公司租用第三方网络平台开展证券业务活动有利于提高获客能力和服务效率，但也存在业务合规风险、技术安全与数据安全风险等，对行业生态可能产生不利影响 合作边界 证券公司租用第三方网络平台开展证券业务，是指证券公司将承载证券服务功能的网络页面以“浮动窗口”等方式链接至第三方平台，后台系统部署在证券公司端。相关页面或功能模块由证券公司自行管理，客户开户和交易行为在证券公司控制下完成 第三方平台资质 第三方网络平台是指证券公司之外的第三方机构运营管理的门户网站、应用程序等网络服务平台。当证券公司租用商业银行、保险公司的网络平台开展证券业务时，证券公司与相关商业银行、保险公司应当存在股权控制关系，或由同

83、一金融控股公司控制 展业行为规范 保障技术安全，证券公司应当自主运营、自主管理相关业务信息系统或功能模块；做好数据隔离，确保第三方机构不接触、存储相关业务及客户数据；规范收费模式，规定费用支付上限 收费标准 证券公司租用第三方网络平台开展证券业务活动，应当结合租用时间、交易笔数、实施效果等因素确定费用支付标准费用支付总额不得超过证券业务净收入 30%。资料来源：证监会，中国政府网，方正证券研究所 同花顺金融服务生态建设完善，开户导流业务竞争力保持。同花顺金融服务生态建设完善，开户导流业务竞争力保持。对比支付宝、微信等潜在竞争者，同花顺炒股票 APP 在投顾服务、财经资讯、行情数据等方面功能更加

84、完善，三方导流新规落地后同花顺的竞争压力不会显著增加。具体来看：1）支付宝目前没有直接开通股票账户选项，用户可在上海品茶搜索券商财富号，进入证券公司自有页面进行开户；支付宝还提供财富号、帮你投、模拟炒股等功能。2）腾讯自选股：用户可通过微信理财通或者腾讯自选股 APP 进入开户界面；腾讯自选股还提供智能选股、龙虎榜等功能。3）京东金融：京东金融 APP 目前支持 8 家证券公司开户；京东金融还提供 AI 问股、投资晴雨表、财富号等功能。图表43:支付宝等平台与券商合作情况 平台名称 可开户券商 其他股票功能 支付宝 国信证券、财通证券、中信建投、兴业证券、安信证券、东方证券、长城证券、东方财富等

85、社区、财富号、帮你投、模拟炒股、股票学堂 腾讯自选股 华林证券、中山证券、国金证券、恒泰证券、招商证券 智能选股、龙虎榜 京东金融 国信证券、中国银河证券、中信建投证券、华西证券、国金证券、长城证券、东吴证券、安信证券 AI 问股、投资晴雨表、财富号 资料来源：支付宝 APP，京东金融 APP，腾讯自选股 APP，方正证券研究所 同花顺期货通同花顺期货通 APPAPP 用户规模位居行业前列，期货开户有望成为导流业务新增量。用户规模位居行业前列，期货开户有望成为导流业务新增量。2019 年同花顺推出期货通 APP，成为广告业务新增量；截止 2023 年 9 月底，IOS平台中同花顺期货通 202

86、3 年以来累计下载量达到 38.9 万次，位居期货类 APP 前列。参考文华财经，21 年实现广告业务收入 1557.3 万元，其中中粮期货、国泰君安期货、国元期货、银河期货、申银万国期货广告业务收入便贡献 1127.6 万元；后续同花顺期货通接入机构数量、用户规模持续增长，期货开户有望成为公司导流业务又一业绩增长点。同花顺(300033)公司深度报告 26 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 图表44:2023 年以来 IOS 系统主要期货软件下载量（万次）资料来源：七麦数据，方正证券研究所 4 创新业务：iFinD 打开未来成长空间，爱基金有望快速破局 4.1 B

87、端增值电信业务：卡位下沉市场，iFinD 打开未来成长空间 4.1.1 行业驱动：万得处于绝对领先地位，B 端金融终端规模稳步增长，资本市场主体扩容，资本市场主体扩容，B B 端金融终端市场端金融终端市场中中万得市占率绝对领先。万得市占率绝对领先。近年来资本市场繁荣推动机构规模扩张，金融终端市场规模提升。2015-2022 年公募基金、私募管理人分别增长 47 家、16523 家；截止 2Q23 证券行业分析师为 4142 人，同比+17.5%，市场主体繁荣推动金融终端需求提升。目前 B 端金融终端市场国内参与者包括万得、同花顺、东方财富等公司，iFinD（同花顺）、Choice（东方财富）收

88、入体量较小；根据新湖中宝年报预测，2022年万得营收、净利润分别为 37.0 亿、24.1 亿元。图表45:证券行业分析师规模持续增长（人）图表46:基金管理公司数量稳步增长（家）资料来源：Wind，方正证券研究所 资料来源：Wind，方正证券研究所 00-150-020025005001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,0004,5003Q21 4Q21 1Q22 2Q22 3Q22 4Q22 1Q23 2Q23证券行业分析师规模（人）新增分析师数量（人，右轴）020406080002,000

89、4,0006,0008,00010,00012,00014,00016,00020002120222023私募证券投资基金管理人私募股权、创业基金管理人基金管理公司（右轴）同花顺(300033)公司深度报告 27 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 图表47:万得净利润和推测营业收入情况（亿元）资料来源：每经网，新湖中宝年报，方正证券研究所 注：万得营业收入按照 65%净利率假设计算得出 万得垄断地位一直未被打破原因：万得垄断地位一直未被打破原因：1 1）隐性付费机制下客户粘性明显）隐性付费机制下客户粘性明显：Wind 长期垄

90、断致使用户习惯固定，金融终端使用较多的为金融机构的专业投研团队，投研底层资料更新依赖数据终端使用，替换成本较大。2 2）机构投资者对价格敏感度）机构投资者对价格敏感度不高不高：由于金融终端采购者和使用者分离，对于终端使用者而言采购成本隐性，产品替换动力不足。3 3）早期市场中可替代产品较少：）早期市场中可替代产品较少：早期 Wind 在数据覆盖、软件接口、研究生态方面优势明显，市场中其他金融终端产品性能存在差距。4.1.2 公司聚焦：iFinD 功能、数据持续完善，下沉市场客群加速拓展 经历十二年沉淀，经历十二年沉淀，iFinDiFinD 在功能上持续追赶在功能上持续追赶 WindWind，逐

91、步打造产品差异化，逐步打造产品差异化。近年来公司持续完善 iFinD功能布局，目前 iFinD能够向用户提供金融大数据、企业库、产业图谱、研报自动化生成等一整套的智能化解决方案；同时 iFinD 还推出了智能预测、舆情监控、i 问财等差异化功能，并提供插件模板转换功能，成功突破了投研底层资料对 Wind 公式的依赖。近年来近年来 iFinDiFinD 数据库指标加速丰富，核心金融数据基本覆盖。数据库指标加速丰富，核心金融数据基本覆盖。目前 iFinD 数据库涵盖了宏观经济数据、行业经济数据、企业研究报告、招投标等数据，还能够供卫星数据、医药数据、电商数据、舆情数据等另类数据。近年来 iFinD

92、 数据库指标加速丰富，目前 iFinD 的 EDB 数据库指标超过 600 万，并实现对股票、债券、基金等核心金融数据的基本覆盖。055402002020212022营业收入净利润同花顺(300033)公司深度报告 28 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 图表48:同花顺 iFind 架构特色图解 图表49:iFind 主要数据库构成 资料来源：公司官网，方正证券研究所 资料来源：公司官网，方正证券研究所 图表50:iFinD 和 Wind 功能对比 iFinD Wind 功能模块 股票、债券、基金、期货、外汇、指数、资讯、

93、宏观、REITs、投研、行情、企业 股票、债券、商品、基金、期货、期权、外汇、指数、资讯、宏观、REITs、投研、行情、企业、资管 接口 提供同花顺数据接口 Wind Client API，可以在桌面上任何内部或第三方应用程序中访问 Wind 数据 特色功能 i 问财、市场监控平台、EDB 可视化数据、产业链中心、AI 预测 万得 3C 会议、Wind Messenger、Alice 智能问答 数据指标 600600 万以上万以上 10100000 万以上万以上 APP 功能 82 个应用 72 个应用 插件 提供建仓信号、准备拉升等操盘插件 其他 提供 EXCEL 模板转换 资料来源：Win

94、d，iFinD，同顺路演，方正证券研究所 4.1.3 发展前景：卡位下沉市场，iFinD 构筑第二增长曲线 WindWind 涨价趋势下，涨价趋势下，iFinDiFinD 低价优势愈发突出。低价优势愈发突出。2021 年以来 Wind 涨价明显、试用账户停用，iFinD 产品的性价比优势更加明显；根据招标网信息（不完全统计），iFinD 每台平均单价在 1-1.5 万/年，Wind 平均单价在 2-5 万/年，Choice 推广价格 5800 元；同时同花顺 iFinD 定价灵活，会根据模块组合套餐和数量给予不同优惠。同花顺 iFinD 有望凭借性价比优势，持续提升市场份额。同花顺(30003

95、3)公司深度报告 29 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 图表51:近期不同金融终端招投标价格情况 产品 采购商 成交金额（万元）终端数量（个）平均终端单价（元/年）Wind 国寿投资保险资产管理有限公司 210.0 69 30435 中邮理财有限责任公司 745.2 100 37260 银行间市场清算所股份有限公司 197.2 34 57988 广州开发区金融工作局 4.8 1 48380 中国邮政储蓄银行-34045 iFinD 中国邮政储蓄银行股份有限公司江苏省分行 54.0 15 12000 龙江银行股份有限公司 98.0 35 28000 深圳清华大学研究院

96、 1.9 1 19000 越秀租赁 65.0 10 21667 Choice 国信证券 76.0 兴业证券 75.3 中国邮政储蓄银行-4060 资料来源：招标网，方正证券研究所 注：根据招标网公告信息整理，所列出各采购项目终端数据权限可能不同 卡位非投研条线下沉客群，推动客户快速拓展。卡位非投研条线下沉客群，推动客户快速拓展。近年来公司调整业务策略，持续增强对非投研机构的多元化客群的触达能力；由于非投研客群并非金融终端的核心用户，对于终端价格敏感度较高，而功能差异小、价格低一半的 iFinD 成为更优选择，推动同花顺 B 端金融终端客户规模快速扩张；预计 2025 年同花顺 iFinD市场份

97、额达到 20%，对同花顺收入贡献达到 9.1 亿，成为公司第二增长曲线。图表52:金融终端市场空间及 iFinD 收入预测 20192019 20202020 20212021 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 潜在客户数量（家）29774 30255 30739 30280 31134 32059 32943 证券公司 133 138 139 140 142 142 142 公募基金 128 132 137 140 144 147 150 私募基金 24471 24561 24610 23667 23904 24143 24384 上市公

98、司 3777 4154 4615 4917 5507 6168 6785 商业银行(国有/股份/城商行/银行理财子)170 174 171 177 180 184 187 其中银行理财子 11 20 22 31 34 38 41 高等院校（本科）1265 1270 1238 1239 1258 1276 1296 市场空间测算 投资类平均采购量 100 100 150 200 210 220 230 非投资类平均采购量 5 6 7 8 8 8 8 行业所需账号数（万个）17.4 20.8 25.6 29.6 30.7 31.8 32.8 iFind 终端销量（万个）2.5 3.4 4.6 5.

99、7 6.6 同花顺终端占比 9.77%11.5%15.0%18.0%20.0%iFinD 平均单价(元/个)12000 12000 12600 13230 13892 同花顺相关收入（亿元）3.0 4.1 5.8 7.6 9.1 资料来源：Wind、国家金融监管总局、道乐研究院、教育部官网，方正证券研究所 同花顺(300033)公司深度报告 30 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 4.2 基金代销业务：三方机构崛起，爱基金发展迅速 4.2.1 行业驱动：公募市场处于黄金上升期，基金代销增长动能充足 资管新规资管新规&资本市场深化改革趋势下，公募基金持续扩容。资本市场深

100、化改革趋势下，公募基金持续扩容。2018 年资管新规打破刚性兑付以来，净值化转型驱动机构资金入市，主板注册制落地进一步丰富权益投资标的、提升公募吸引力。近年来公募基金行业规模持续增长，截止 1H23 我国公募基金资产净值合计达到 27.7 万亿元，同比增长 3.4%。图表53:我国资产管理市场整体规模占比情况（%）图表54:我国公募基金净值持续增长 资料来源：Wind，方正证券研究所 资料来源：Wind，方正证券研究所 对比海外，我国公募市场发展空间巨大。对比海外，我国公募市场发展空间巨大。中国公募基金市场机构化程度、证券化率较低，2022 年末，中国非货基渗透率（非货基金规模/GDP）仅为

101、12.6%；而美国在 20 世纪 90 年代非货基渗透率从 13.8%提升至 50%，2022 年为 93.5%。伴随资本市场投融资改革持续推进，后续推动长期资金入市政策持续落地，A 股市场机构化、证券化进程将提速，公募基金市场中长期规模空间巨大。图表55:中美非货公募渗透率对比（%）资料来源：Wind，方正证券研究所 近年来第三方独立基金销售机构发展迅猛，三方机构保有规模占比持续提升。近年来第三方独立基金销售机构发展迅猛，三方机构保有规模占比持续提升。目前基金销售渠道以商业银行、证券公司、基金公司直销、独立基金销售机构四种渠道为主，自 2012 年第一批独立基金销售机构获批以来，以天天基金、

102、蚂蚁基0070公募基金私募基金证券公司基金管理公司及子公司期货公司基金管理养老金0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%051015202530公募基金净值（万亿元）同比变动（%，右轴）0%20%40%60%80%100%120%140%美国：非货公募规模占GDP比重中国：非货公募规模占GDP比重同花顺(300033)公司深度报告 31 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 金为代表的第三方机构崛起，销售保有规模不断攀升。2018 年以来，独立机构的销售保有规模超越证券公司，而其他渠道份额呈下降趋势。图表56:各渠道公募基金销售保有

103、规模占比（%）资料来源：Wind，方正证券研究所 凭借产品、费率、生态优势，第三方独立基金销售机构对传统渠道冲击明显。凭借产品、费率、生态优势，第三方独立基金销售机构对传统渠道冲击明显。由于独立销售机构能汇集多家基金公司产品，以“基金超市”商业模式吸引客户，截止 2023 年 9 月底，代销数量 TOP10 的代销机构中有 8 家为独立第三方机构。在费率方面，第三方机构通常会对申赎费率打折优惠，相较银行渠道优势明显；在生态方面，头部第三方大多构建了互联网金融服务生态圈，以自身平台流量为代销业务提供流量入口和品牌加持。图表57:代销基金数量 TOP10 机构中大部分为独立第三方（截止 2023/

104、9/30）资料来源：Wind，方正证券研究所 4.2.2 公司聚焦：爱基金代销业务稳步发展，保有规模位列第三方机构中位 同花顺基金代销业务稳步发展，同花顺基金代销业务稳步发展，20202020 年后业务规模有所下滑年后业务规模有所下滑。2012 年公司便申请了基金销售业务牌照，2013 年推出爱基金 APP 开展代销业务，但早期由于接入机构数量、代销产品数量较少，业务规模较小；2017 年开始同花顺加大基金代销业务投入力度，业务规模增长迅速，17-20 年公司基金销售业务收入 CAGR 达到76.4%；2020 年后公司基金代销业务规模有所收缩，2022 年同花顺基金销售及其他收入为 2.1

105、亿，同比-32.8%；1H23 业务收入 1.8 亿，同比+0.4%。52%54%56%58%60%62%64%66%68%0%5%10%15%20%25%30%200182019独立基金销售机构商业银行证券公司其他基金公司直销（右轴）02040608001802008,0008,2008,4008,6008,8009,0009,2009,4009,600代销基金只数代销基金公司家数（右轴）同花顺(300033)公司深度报告 32 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 图表58:同花顺基金代销服务收入 资料来源：Wind，方正证

106、券研究所 同花顺爱基金保有规模位列第三方机构中部，以股票同花顺爱基金保有规模位列第三方机构中部，以股票+混合型基金为主混合型基金为主。截止1H23，蚂蚁基金和天天基金龙头地位稳固，两者非货基金保有规模合计达到 1.9 万亿，是其他上榜三方机构合计规模 1.7 倍；同花顺股票+混合型基金保有规模达到 365亿元，位列第三方机构的第 6 名、全部机构的第 36 名；在产品结构上，同花顺基金以股票+混合型基金为主，其规模占比达到79%，高于第三方机构平均的55%。图表59:独立第三方机构公募基金销售保有规模（亿元）2023 第二季度 2023 第一季度 2022 第四季度 2022 三季度 基金代销

107、机构 股票+混合 非货 排名 股票+混合 非货 排名 股票+混合 非货 排名 股票+混合 非货 排名 蚂蚁基金 5545 12667 1 5858 12456 1 5712 11545 1 5673 12832 1 天天基金 4633 6041 2 4854 6084 2 4657 5845 2 4551 6274 2 腾安基金 879 2206 3 907 2034 3 874 1805 3 886 2247 3 盈米基金 623 1064 4 646 1130 4 618 1067 4 527 1133 4 汇成基金 395 1726 5 430 1363 5 403 1303 5 419

108、 1973 5 同花顺基金 365 460 6 364 435 6 357 418 7 357 415 7 雪球基金 315 385 7 320 392 8 309 380 8 289 362 8 基煜基金 306 1646 8 342 1325 7 362 1403 6 417 2286 6 好买基金 285 790 9 294 730 9 274 744 9 276 774 9 京东肯特瑞基金 262 1003 10 269 820 10 253 594 10 224 689 10 陆金所基金 143 233 11 154 248 11 154 261 11 159 304 11 中植基金

109、 101 116 12 111 121 12 114 125 12 119 138 12 诺亚正行基金 83 106 13 91 107 13 91 106 13 96 115 13 中欧财富基金 69 77 14 70 75 15 68 71 15 66 73 16 嘉实财富 69 90 15 77 94 14 80 94 14 77 96 14 度小满基金 59 116 16 63 117 16 64 113 16 68 138 15 长量基金 52 166 17 42 83 18 33 50 19 华夏财富 48 65 18 50 66 17 43 59 17 44 61 17 上海陆享

110、 43 50 19 利得基金 41 372 20 37 248 19 万得基金销售 35 205 21 33 140 21 泛华普益基金 34 50 22 37 54 20 35 54 18 36 59 18 资料来源：Wind，方正证券研究所-100%-50%0%50%100%150%0000221H23基金销售及其他收入（亿元）同比变动（右轴，%）同花顺(300033)公司深度报告 33 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 4.2.3 成长路径：天天基金、蚂蚁基金如何取得头部优势 天天基金：较早布局基

111、金领域，互联网财经平台提供获客入口。天天基金：较早布局基金领域，互联网财经平台提供获客入口。东方财富在取得代销牌照前便布局基金领域，2007 年东财上线“天天基金网”，帮助公司迅速建设先发优势，2014 年天天基金销售规模达到 2297.7 亿，同比+536.7%。同时，公司以“东方财富网”为核心打造互联网财富管理生态圈，成为吸引投资者主要门户。蚂蚁基金：背靠互联网头部流量，构建多元化数字金融生态。蚂蚁基金：背靠互联网头部流量，构建多元化数字金融生态。蚂蚁集团是阿里集团和数字金融业务间连接纽带，得益于阿里生态圈的流量优势，平台用户持续向基金业务转化；2022 年支付宝平均月活人数为 6.8 亿

112、人，位居中国金融理财类APP 第一位。蚂蚁集团聚焦互联网交易平台和生活服务场景，向个人及小微企业提供支付、贷款、理财等全领域数字金融服务，成为蚂蚁提升用户粘性、持续吸引客户核心驱动。图表60:天天基金销售规模及增速情况 图表61:天天、蚂蚁基金和爱基金收入情况及增速 资料来源：公司年报，方正证券研究所 资料来源：各公司年报，方正证券研究所 图表62:主流三方基金代销机构 APP 月活情况（万人）资料来源：萝卜投资，方正证券研究所-100%0%100%200%300%400%500%600%05000000025000天天基金销售规模（亿元）天天基金同比增速（%，右轴）-1

113、00%-50%0%50%100%150%200%250%020004000600080004000200022天天基金（百万元）同花顺爱基金（百万元）蚂蚁基金（百万元）天天基金YOY（%，右轴）同花顺爱基金YOY（%，右轴）蚂蚁基金YOY（%，右轴）007080900040050060070020002120222023天天基金蚂蚁财富同花顺爱基金（右轴）好买基金（右轴）同花顺(300033)公司深度报告 34 敬 请 关 注 文 后 特 别

114、 声 明 与 免 责 条 款 4.2.4 发展潜力：产品、渠道逐步完善，爱基金有望实现突破 同花顺流量优势为何不明显：股民和基民客户画像存在差异。同花顺流量优势为何不明显：股民和基民客户画像存在差异。相较于东方财富，公司 C 端客户流量主要集中于股民群体，缺乏基民客群积累。而股民和基民在投资需求、资金分配等方面差异明显，股民群体的“风险”属性始终存在，叠加早期爱基金 APP 功能不完善，客户导流效果不突出。爱基金产品数量持续增长、爱基金产品数量持续增长、APPAPP 功能完善，后续爱基金有望加速发展。功能完善，后续爱基金有望加速发展。同花顺爱基金代销产品数量持续增长，截止 1H23，爱基金平台

115、代销基金 8406 只，近 10年 CAGR 为 45%（而天天基金近 10 年 CAGR 为 35%），爱基金与头部代销机构在产品端差距持续缩小。同时，近年来爱基金 APP 更新加速，行情数据、选基功能持续完善，推出了场外转场内、机构调研、AI 投顾等特色功能，并在投资者教育和流量转化策略上进一步改善（如导流营销、直播教育等），加速同花顺流量向爱基金导流。图表63:同花顺爱基金代销数量持续增长 图表64:同花顺基金销售公保有规模（亿元）资料来源：Wind，方正证券研究所 资料来源：中基协，方正证券研究所 图表65:同花顺爱基金接入机构数量持续增长 资料来源：Wind，方正证券研究所 0%50

116、%100%150%200%250%02,0004,0006,0008,00010,000同花顺爱基金代销基金数量(只)天天基金代销基金数量(只)同花顺YOY（%，右轴）天天基金YOY（%，右轴）05003003504004505001Q21 2Q21 3Q21 4Q21 1Q22 2Q22 3Q22 4Q22 1Q23 2Q23股票+混合公募基金保有规模非货币市场公募基金保有规模02,0004,0006,0008,00010,00012,00014,00016,00018,00020,00005002000

117、212022爱基金平台接入机构数量（家）爱基金上线产品数量（支，右轴）同花顺(300033)公司深度报告 35 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 5 盈利预测与估值 5.1 盈利预测：预期 2023 年收入同比+16%关键假设：关键假设：1）我们预计 2023 年下半年随着稳增长政策、资本市场投融资改革持续推进，资本市场行情反弹、交易热度回暖带动 C 端业绩提升，同时 iFinD 业务随着公司销售触达能力提升加速发展。预计 2023-2025 年增值电信服务增速分别为 17%、37%、22%，广告及互联网推广增速为 14%、19%、21%。2）基金代销业务预计受益于爱

118、基金市占率持续提升，24 年受尾佣费率改革落地增速放缓，预计2023-2025 年增速为 10%、9%、31%。3）软件销售及维护收入稳步增长，预计 23-25年增速为 24%、12%、10%。盈利预测：盈利预测：预计 2023-2025 年公司营业收入分别为 41.2、51.8、62.7 亿元，同比+16%、+26%、+21%；预计 2023-2025 年公司归母净利润分别为 18.5、23.8、28.8亿元，同比+9%、+28%、+21%。当前收盘价对应 2023-2025E 动态 PE 估值为 43.8x、34.1x、28.1x。图表66:营业收入分项目预测（百万元）20202020 2

119、0212021 20222022 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 总收入 2844 3510 3559 4122 5178 6269 同比（%）63%23%1%16%26%21%1、增值电信服务 1285 1618 1538 1797 2457 2995 同比（%）45%26%-5%17%37%22%占总收入（%）45%46%43%44%47%48%2、广告及互联网推广 836 1284 1527 1742 2072 2507 同比（%）81%54%19%14%19%21%占总收入（%）29%37%43%42%40%40%3、基金代销及其他 482 312 2

120、10 230 252 330 同比（%）105%-35%-33%10%9%31%占总收入（%）17%9%6%6%5%5%4、软件销售及维护 241 296 285 353 397 436 同比（%）51%23%-4%24%12%10%占总收入（%）8%8%8%9%8%7%资料来源：Wind，方正证券研究所 同花顺(300033)公司深度报告 36 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 图表67:财务报表核心指标预测 20202020 20212021 20222022 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 每股指标（元）每股收益 3.21 3.

121、56 3.15 3.44 4.42 5.36 每股净资产 9.72 12.05 13.48 14.50 16.30 18.48 关键运营指标（%）平均 ROE 37.4%32.7%24.6%24.6%28.7%30.9%毛利率 91.7%91.4%89.6%89.1%88.1%87.7%净利润率 60.6%54.5%47.5%44.9%45.9%46.0%收入同比增长率 63.2%23.4%1.4%15.8%25.6%21.1%归母净利润同比增长率 92.0%10.9%-11.5%9.4%28.4%21.3%估值指标（倍）P/E 46.9 42.3 47.8 43.8 34.1 28.1 P/

122、B 15.5 12.5 11.2 10.4 9.2 8.2 资料来源：Wind，方正证券研究所 5.2 估值：2024E 目标 PE 45 倍 首次覆盖，给予首次覆盖，给予“强烈推荐”“强烈推荐”评级。评级。我们认为同花顺 C 端业务基本盘稳固、iFinD有望构筑第二增长曲线，同时公司持续加码金融 AI 应用，数据+场景双重优势叠加有助于同花顺率先推出金融行业大模型，打造未来业绩增长的新引擎。我们选取业务模式近似的财富趋势、指南针，以及各 AI 应用赛道对标公司恒生电子（证券 IT 龙头）、科蓝软件（银行 IT 龙头）、科大讯飞（AI 龙头）作为可比公司，以上公司 2024 年 Wind 一致

123、预期的 PE 估值平均数为 46.9 倍。考虑公司贝塔属性与中长期成长性，给予公司给予公司 20242024 年年 4545x PEx PE，首次覆盖给予“强烈推荐”评级首次覆盖给予“强烈推荐”评级。图表68:可比公司估值情况（截止 2023/10/10）公司简称公司简称 公司代码公司代码 PE(ttm)PE(ttm)总市值总市值 （亿元）（亿元）收盘价收盘价 20232023 EPSEPS 20242024 EPSEPS 20252025 EPSEPS 20232023 PEPE 20242024 PEPE 20252025 PEPE 指南针 300803.SZ 751.4 243 59.5

124、 0.9 1.3 1.8 69.4 45.8 33.6 财富趋势 688318.SH 98.1 173 132.3 2.5 3.1 3.8 53.6 42.3 34.4 恒生电子 600570.SH 37.0 605 31.8 1.0 1.2 1.5 33.4 26.7 21.7 科蓝软件 300663.SZ 253.9 67 14.5 0.1 0.2 0.5 119.4 58.2 30.3 科大讯飞 002230.SZ 335.3 1,196 51.7 0.6 0.8 1.2 90.2 61.5 43.5 平均 1.01.0 1.31.3 1.71.7 73.273.2 46.946.9 3

125、2.732.7 同花顺 300033.SZ 48.6 810 150.7 3.4 4.4 5.4 43.8 34.1 28.1 资料来源：Wind，方正证券研究所 注：除同花顺外，其他可比公司估值来自于 Wind 一致预期 6 风险提示 市场低迷风险。市场低迷风险。由于公司金融信息服务业务与证券市场的发展和景气息息相关，若证券市场出现长期低迷、市场交易不活跃等情况，下游投资者产品需求可能出现明显下降，引起公司金融信息产品销量下滑。同花顺(300033)公司深度报告 37 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 iFinDiFinD 销售拓展不及预期销售拓展不及预期。金融终端

126、行业近年蓬勃发展，公司目前在不断拓展业务销售渠道，持续提升市场份额；若后续公司 iFinD 销售拓展不及预期，可能导致公司金融信息服务收入增长乏力。大模型研发不及预期大模型研发不及预期：AI 作为公司目前战略重点，公司目前研发投入比例较高，若后续大模型研发不及预期，无法形成稳定商业模式，可能导致公司业绩增长乏力。同花顺(300033)公司深度报告 38 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 附录:公司财务预测表 单位：百万元(人民币)资产负债表资产负债表 2022A2022A 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 利润表利润表 2022A202

127、2A 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 流动资产流动资产 76167616 83678367 99779977 1164011640 营业总收入营业总收入 35593559 41224122 51785178 62696269 货币资金 7538 8269 9863 11504 营业成本 370 449 619 770 应收票据 0 0 0 0 税金及附加 47 41 52 63 应收账款 38 52 60 73 销售费用 368 453 595 690 其它应收款 30 38 45 55 管理费用 161 227 259 251 预付账款 1 0 0 0 研发

128、费用 1067 1237 1553 1818 存货 0 0 0 0 财务费用-184-226-248-296 其他 9 9 9 9 资产减值损失 0 0 0 0 非流动资产非流动资产 14121412 13721372 13891389 14741474 公允价值变动收益 0 0 0 0 长期投资 2 2 2 2 投资收益 0 12 26 31 固定资产 701 716 716 703 营业利润营业利润 18411841 19951995 25292529 30683068 无形资产 347 341 334 326 营业外收入 2 0 0 0 其他 362 313 337 443 营业外支出

129、1 0 0 0 资产总计资产总计 90289028 97399739 1136611366 1311413114 利润总额利润总额 18421842 19951995 25292529 30683068 流动负债流动负债 16821682 18271827 24892489 30653065 所得税 151 144 152 184 短期借款 0 0 0 0 净利润净利润 1691 1851 2377 2884 应付账款 110 112 167 209 少数股东损益 0 0 0 0 其他 1572 1716 2322 2856 归属母公司净利润归属母公司净利润 16911691 18511851

130、 23772377 28842884 非流动负债非流动负债 101101 114114 114114 114114 EBITDA 1711 1829 2344 2837 长期借款 0 0 0 0 EPS（元）3.15 3.44 4.42 5.36 其他 101 114 114 114 负债合计负债合计 17821782 19421942 26032603 31803180 主要财务比率主要财务比率 2022A2022A 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 少数股东权益 0 0 0 0 成长能力成长能力(同比增长率同比增长率%)股本 538 538 538 538

131、营业总收入 1.40 15.82 25.61 21.07 资本公积 357 357 357 357 营业利润-12.15 8.37 26.76 21.32 留存收益 6336 6853 7818 8990 归属母公司净利润-11.51 9.45 28.43 21.32 归属母公司股东权益 7245 7797 8762 9934 获利能力获利能力(%)%)负债和股东权益负债和股东权益 90289028 97399739 1136611366 1311413114 毛利率 89.61 89.11 88.05 87.72 净利率 47.52 44.90 45.91 46.01 现金流量表现金流量表

132、2022A2022A 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E ROE 23.34 23.74 27.13 29.03 经营活动现金流经营活动现金流 17501750 20232023 30613061 34713471 ROIC 20.99 21.04 24.46 26.23 净利润 1691 1851 2377 2884 偿债能力偿债能力 折旧摊销 54 60 63 65 资产负债率(%)19.74 19.94 22.91 24.25 财务费用-8 0 0 0 净负债比率(%)-104.02-106.02-112.54-115.78 投资损失 0-12-26-31

133、流动比率 4.53 4.58 4.01 3.80 营运资金变动 12 125 646 554 速动比率 4.52 4.57 4.00 3.79 其他 1 0 0 0 营运能力营运能力 投资活动现金流投资活动现金流-290290 -8 8 -5454 -119119 总资产周转率 0.41 0.44 0.49 0.51 资本支出-282 0 0 0 应收账款周转率 90.82 92.22 92.87 94.68 长期投资-9-20-80-150 应付账款周转率 3.91 4.05 4.44 4.09 其他 0 12 26 31 每股指标每股指标(元元)筹资活动现金流筹资活动现金流-969969

134、-12951295 -14261426 -17301730 每股收益 3.15 3.44 4.42 5.36 短期借款 0 0 0 0 每股经营现金 3.25 3.76 5.69 6.46 长期借款 0 0 0 0 每股净资产 13.48 14.50 16.30 18.48 普通股增加 0 0 0 0 估值比率估值比率 资本公积增加 0 0 0 0 P/E 47.84 43.77 34.08 28.09 其他-969-1296-1426-1730 P/B 11.18 10.39 9.25 8.16 现金净增加额现金净增加额 544544 731731 15941594 16401640 EV/

135、EBITDA 42.95 39.78 30.36 24.50 数据来源：wind 方正证券研究所 同花顺(300033)公司深度报告 39 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款分析师声明分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，保证报告所采用的数据和信息均来自公开合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。研究报告对所涉及的证券或发行人的评价是分析师本人通过财务分析预测、数量化方法、或行业比较分析所得出的结论，但使用以上信息和分析方法存在局限性。特此声明。免责声明免责

136、声明 本研究报告由方正证券制作及在中国（香港和澳门特别行政区、台湾省除外）发布。根据证券期货投资者适当性管理办法，本报告内容仅供我公司适当性评级为 C3 及以上等级的投资者使用，本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。若您并非前述等级的投资者，为保证服务质量、控制风险，请勿订阅本报告中的信息，本资料难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。在任何情况下，本报告的内容不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求，方正证券不对任何人因使用本报告所载任何内容所引致的任何损失负任何责任，投资者需自行承担风险。本报告版权仅为方正证券所有，本公司对本报告保留

137、一切法律权利。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，不得将报告内容作为诉讼、仲裁、传媒所引用之证明或依据，不得用于营利或用于未经允许的其它用途。如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处且不得进行任何有悖原意的引用、删节和修改。评级说明：评级说明：类别类别 评级评级 说明说明 公司评级 强烈推荐 分析师预测未来12个月内相对同期基准指数有20%以上的涨幅。推荐 分析师预测未来12个月内相对同期基准指数有10%以上的涨幅。中性 分析师预测未来12个月内相对同期基准指数在-10%和10%之间波动。减持 分析师预测未来12个月内相对同期基准指数有

138、10%以上的跌幅。行业评级 推荐 分析师预测未来12个月内行业表现强于同期基准指数。中性 分析师预测未来12个月内行业表现与同期基准指数持平。减持 分析师预测未来12个月内行业表现弱于同期基准指数。基准指数说明 A股市场以沪深300 指数为基准；香港市场以恒生指数为基准，美股市场以标普500指数为基准。方正证券研究所联系方式：方正证券研究所联系方式：北京：西城区展览馆路 48 号新联写字楼 6 层 上海：静安区延平路71号延平大厦2楼 深圳：福田区竹子林紫竹七道光大银行大厦31层 广州：天河区兴盛路12号楼隽峰苑2期3层方正证券 长沙：天心区湘江中路二段36号华远国际中心37层 E-mail：