《广晟有色-公司首次覆盖报告 :上拓下探中重稀土龙头蓄势待发-231206(28页).pdf》由会员分享,可在线阅读,更多相关《广晟有色-公司首次覆盖报告 :上拓下探中重稀土龙头蓄势待发-231206(28页).pdf(28页珍藏版)》请在三个皮匠报告上搜索。
1、请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 广晟有色广晟有色(600259)上上拓下探,中重稀土龙头蓄势待发拓下探,中重稀土龙头蓄势待发 广晟有色首次覆盖广晟有色首次覆盖 于嘉懿于嘉懿(分析师分析师)刘小华刘小华(研究助理研究助理)宁紫微宁紫微(分析师分析师) 证书编号 S0880522080001 S0880123020054 S0880523080002 本报告导读:本报告导读:公司公司为中重稀土龙头为中重稀土龙头,上拓资源、下探磁材,而中重稀土供需缺口或持续,价格中枢上拓资源、下探磁材,而中
2、重稀土供需缺口或持续,价格中枢有望抬升有望抬升,2024-2025 年年公司公司将将迎来量价齐升。迎来量价齐升。投资要点:投资要点:首次覆盖,给予“增持”评级,目标价首次覆盖,给予“增持”评级,目标价 45.39 元。元。公司作为中重稀土资源龙头,自有稀土矿逐步放量,业绩将迎来收获期,预测公司 2023-2025 年 EPS 分别为 0.65/1.28/2.09 元,参照可比公司估值,给予公司2023 年 70 x PE,对应目标价 45.39 元,给予“增持”评级。依托广东稀土集团,依托广东稀土集团,中重稀土龙头中重稀土龙头成型成型。公司为国家级广东稀土集团旗下唯一上市平台,拥有广东省全部在
3、采稀土采矿权证。广东省内中重稀土资源丰富,仅次于江西,在国内稀土资源整合大背景下,公司依托强大股东资源,有望实现跨越式成长。中重稀土:需求端蓄势,供给刚性有望强化价格弹性。中重稀土:需求端蓄势,供给刚性有望强化价格弹性。在稀土资源整合背景下,中重稀土供给刚性更强。另外近期缅甸局势动荡,或导致矿端进口收缩。需求端,新能源汽车、风电、人形机器人等节能高效领域为未来稀土需求的核心驱动力。我们测算 2023-2025 年中重稀土供需缺口分别为 1795/3168/4398 吨,价格中枢有望抬升。上拓资源、下探磁材上拓资源、下探磁材,业绩收获期,业绩收获期已至已至。公司在产的平远仁居、大埔五丰稀土矿完成
4、扩界后,产量恢复增长,已达到配额生产能力。在建的新丰左坑矿稀土资源储量达 11.14 万吨,产量规划为 3000 吨/年,投产后有望贡献较大增量。另外,晟源高端磁材项目一期 2000 吨也已建成投产,并成功开拓卧龙电机、比亚迪(送样)等重要客户,将进一步增厚公司利润空间。风险提示:风险提示:稀土下游需求大幅下滑,海外稀土矿山供给释放超预期。财务摘要(百万元)财务摘要(百万元)2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入营业收入 16,099 22,864 21,828 24,896 28,152(+/-)%54%42%-5%14%13%经营利润(经营利润(EBIT)25
5、2 311 280 529 860(+/-)%59%24%-10%88%63%净利润(归母)净利润(归母)139 232 218 429 703(+/-)%167%67%-6%97%64%每股净收益(元)每股净收益(元)0.41 0.69 0.65 1.28 2.09 每股股利(元)每股股利(元)0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 利润率和估值指标利润率和估值指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 经营利润率经营利润率(%)1.6%1.4%1.3%2.1%3.1%净资产收益率净资产收益率(%)7.6%6.8%5.6%9.7%13.3%投入资本回报率投入资
6、本回报率(%)4.7%4.7%4.1%6.9%9.7%EV/EBITDA 49.92 38.01 33.49 19.12 11.74 市盈率市盈率 80.84 48.40 51.54 26.20 15.98 股息率股息率(%)0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%首次覆盖首次覆盖 评级:评级:增持增持 目标价格:目标价格:45.39 当前价格:33.42 2023.12.06 交易数据 52 周内股价区间(元)周内股价区间(元)31.99-49.31 总市值(百万元)总市值(百万元)11,244 总股本总股本/流通流通 A股(百万股)股(百万股)336/329 流通流通 B 股股/H股(百万
7、股)股(百万股)0/0 流通股比例流通股比例 98%日均成交量(百万股)日均成交量(百万股)2.99 日均成交值(百万元)日均成交值(百万元)105.01 资产负债表摘要 股东权益(百万元)股东权益(百万元)3,612 每股净资产每股净资产 10.74 市净率市净率 3.1 净负债率净负债率 41.59%EPS(元)2022A 2023E Q1 0.24 0.02 Q2 0.31 0.29 Q3 0.08 0.19 Q4 0.06 0.15 全年全年 0.69 0.65 升幅(%)1M 3M 12M 绝对升幅-8%-10%-25%相对指数-6%-4%-18%相关报告 公司首次覆盖公司首次覆盖
8、-29%-21%-13%-5%2%10%--1252周内股价走势图周内股价走势图广晟有色上证指数金属,采矿,制品金属,采矿,制品/原材料原材料 股票研究股票研究 证券研究报告证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 of 28 Table_Page 广晟有色广晟有色(600259)(600259)模型更新时间:2023.12.05 股票研究股票研究 原材料 金属,采矿,制品 广晟有色(600259)首次覆盖首次覆盖 评级:评级:增持增持 目标价格:目标价格:45.39 当前价格:33.42 2023.12
9、.06 公司网址 公司简介 公司是主营稀土和钨业,开拓稀贵金属,集有色金属投资、采选、冶炼、应用、科研、贸易、仓储为一体的大型国有控股的上市公司。产业链完善,建有采矿选矿、冶炼分离、精深加工、科研应用、贸易流通及进出口一条龙稀土产业体系。绝对价格回报(%)52 周内价格范围 31.99-49.31 市值(百万元)11,244 财务预测(单位:百万元)财务预测(单位:百万元)损益表损益表 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入营业总收入 16,099 22,864 21,828 24,896 28,152 营业成本 15,538 22,113 21,155 23,
10、963 26,852 税金及附加 41 98 81 97 108 销售费用 34 39 40 45 51 管理费用 166 189 196 218 248 EBIT 252 311 280 529 860 公允价值变动收益 0 4 0 0 0 投资收益 78 152 132 156 174 财务费用 83 112 12 15 10 营业利润营业利润 246 308 228 514 850 所得税 41 53 54 104 171 少数股东损益 22-21-4-19-25 净利润净利润 139 232 218 429 703 资产负债表资产负债表 货币资金、交易性金融资产 1,567 1,009
11、 1,039 1,399 2,023 其他流动资产 107 169 169 169 169 长期投资 682 827 971 1,116 1,260 固定资产合计 298 405 423 441 459 无形及其他资产 465 1,075 1,016 970 924 资产合计资产合计 5,812 7,322 7,343 8,192 9,316 流动负债 2,302 2,977 2,666 2,955 3,250 非流动负债 1,543 780 689 689 689 股东权益 1,968 3,565 3,988 4,548 5,376 投入资本投入资本(IC)4,274 5,275 5,447
12、 6,117 7,054 现金流量表现金流量表 NOPLAT 200 248 224 422 686 折旧与摊销 61 63 68 68 69 流动资金增量 375-71-294-189-194 资本支出 -208-835-12-51-51 自由现金流自由现金流 429-595-14 250 510 经营现金流 534-378 407 326 574 投资现金流 -173-826-11-40-21 融资现金流 -32 779-369 74 71 现金流净增加额现金流净增加额 329-424 26 360 624 财务指标财务指标 成长性成长性 收入增长率 54.3%42.0%-4.5%14.1
13、%13.1%EBIT 增长率 58.6%23.7%-9.8%88.5%62.6%净利润增长率 167.0%67.0%-6.1%96.7%63.9%利润率 毛利率 3.5%3.3%3.1%3.7%4.6%EBIT 率 1.6%1.4%1.3%2.1%3.1%净利润率 0.9%1.0%1.0%1.7%2.5%收益率收益率 净资产收益率(ROE)7.6%6.8%5.6%9.7%13.3%总资产收益率(ROA)2.4%3.2%3.0%5.2%7.6%投入资本回报率(ROIC)4.7%4.7%4.1%6.9%9.7%运营能力运营能力 存货周转天数 42.7 37.3 43.9 40.4 40.6 应收账
14、款周转天数 3.8 1.7 1.6 1.5 1.5 总资产周转周转天数 119.5 103.4 120.9 112.3 111.9 净利润现金含量 3.8-1.6 1.9 0.8 0.8 资本支出/收入 1.3%3.7%0.1%0.2%0.2%偿债能力偿债能力 资产负债率 66.1%51.3%45.7%44.5%42.3%净负债率 195.4%105.4%84.1%80.1%73.3%估值比率估值比率 PE 80.84 48.40 51.54 26.20 15.98 PB 8.16 3.93 2.91 2.53 2.12 EV/EBITDA 49.92 38.01 33.49 19.12 11
15、.74 P/S 0.63 0.49 0.52 0.45 0.40 股息率 0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%-29%-25%-22%-19%-15%-12%-8%-5%1m3m12m-10%3%17%30%44%57%-25%-17%-9%-1%7%16%-042023-09股票绝对涨幅和相对涨幅股票绝对涨幅和相对涨幅广晟有色价格涨幅广晟有色相对指数涨幅-5%7%19%31%43%54%21A22A23E24E25E利润率趋势利润率趋势收入增长率(%)EBIT/销售收入(%)4%6%8%10%11%13%21A22A23E24E25E回报率趋势回报率趋势净资产收益率
16、(%)投入资本回报率(%)73%98%122%147%171%195%335434723394121A22A23E24E25E净资产净资产(现金现金)/)/净负债净负债净负债(现金)(百万)净负债/净资产(%)qVlZbWoWnYoX9UuWpZlW6M9R6MnPnNnPmPkPrQpNfQnNpQaQqRoNMYrNoNuOnQtM 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 of 28 Table_Page 广晟有色广晟有色(600259)(600259)目录目录 1.投资建议.4 1.1.投资故事.4 1.2.盈利预测.4 1.3.估值.
17、5 2.背靠广东稀土集团,中重稀土龙头成型.6 2.1.背靠广东稀土集团,不断完善稀土产业链.6 2.2.中重稀土龙头蓄势待发.8 2.3.业绩稳步增长,盈利能力持续向好.8 3.中重稀土:需求端蓄势,供给刚性强化价格弹性.10 3.1.供给端:资源整合背景下,中重稀土供给刚性强化.10 3.2.需求端:节能高效领域持续增长,人形机器人需求蓄势.14 3.2.1.新能源汽车:多电机趋势下,单车磁材用量有望提升.15 3.2.2.风电:装机旺季到来,需求有望回暖.17 3.2.3.人形机器人:需求蓄势待发,远期增量可观.18 3.3.供需平衡:中重稀土供需缺口持续,价格中枢长期抬升.19 4.上
18、拓资源,下探磁材,收获期已至.21 4.1.稀土板块:上拓资源、下探磁材,收获期已至.21 4.1.1.稀土矿端:资源优势明显,自有矿山进入放量期.21 4.1.2.冶炼分离端:产能充裕,产量空间可观.23 4.1.3.磁材业务:投产落地&切入重要客户,订单释放可期.24 4.2.钨、铜板块:在手优质资源,支撑公司业绩.25 4.2.1.钨矿:优质钨矿在手,产量将逐步恢复.25 4.2.2.铜矿:大宝山铜矿年产能超 1 万吨,贡献一定投资收益.26 5.风险提示.27 5.1.稀土下游需求大幅下滑.27 5.2.海外稀土矿山供给释放超预期.27 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之
19、后的免责条款部分 4 of 28 Table_Page 广晟有色广晟有色(600259)(600259)1.投资建议投资建议 1.1.投资投资故事故事 背靠广东稀土集团,地方中重稀土龙头成型。背靠广东稀土集团,地方中重稀土龙头成型。公司为国家级广东稀土集团旗下唯一上市平台,拥有广东省全部在采稀土采矿权证,形成了集“矿山开采、冶炼分离、深度加工、贸易流通”的完整稀土产业链。2022 年10 月公司与中国稀土集团签署合作框架协议,加强央地协同。未来依托股东和广东省内丰富的稀土资源,公司将持续推动资源整合,提高盈利能力。中重稀土:需求端蓄势,供给刚性有望强化价格弹性。中重稀土:需求端蓄势,供给刚性有
20、望强化价格弹性。供给端,在稀土资源整合背景下,国内稀土供给集中度持续提升。而从配额数量来看,中重稀土开采配额多年持平,供给刚性较强。需求端,新能源汽车、风电、人形机器人等节能高效领域为未来稀土需求的核心驱动力,新能源汽车高端车型的多电机配置趋势正在加强,单车用磁材有望增加;风电半直驱机型渗透率提升导致单机磁材用量下降,但装机量增长背景下,风电需求仍有望提升;而人形机器人驱动精确性要求高,对钕铁硼需求单耗可达 4KG/台,远期需求增量可观。我们测算 2023-2025 年中重稀土供需缺口分别为 1795/3168/4398 吨,价格中枢有望抬升。近期缅甸局势动乱,或对中重稀土供给端形成扰动。近期
21、缅甸局势动乱,或对中重稀土供给端形成扰动。2023 年 10 月 27 日开始,缅甸背部多地发生武装冲突,目前缅甸“果敢民族民主同盟军”联合多股地方武装发起的行动仍在继续。若后续冲突范围继续扩大甚至导致缅甸封关,则大概率导致国内矿端进口收缩。参照 2018 年底缅甸封关时期,稀土价格或在供给收缩刺激下迎来一波上涨行情。上拓资源,下探磁材上拓资源,下探磁材,业绩收获期已至。,业绩收获期已至。目前公司在产的平远仁居、大埔五丰稀土矿完成扩界后,产量恢复增长,已经达到公司的配额生产能力(2700 吨)。新丰左坑矿稀土资源储量达 11.14 万吨,产量规划为 3000吨/年,投产后有望贡献较大增量。另外
22、,晟源公司的 8000 吨/年高端磁材项目建设及市场开拓进展顺利,也有望增厚公司利润空间。风险提示:风险提示:稀土下游需求大幅下滑,海外稀土矿山供给释放超预期。1.2.盈利预测盈利预测 我们预测 2023-2025 年公司实现营业收入 218.28/248.96/281.52 亿元,分别同比变动-4.5%/+14.1%/+13.1%;实现归母净利润 2.18/4.29/7.03 亿元,分别同比变动-6.1%/+96.7%/+63.9%。核心假设包括:核心假设包括:产量假设:产量假设:随着公司自有矿山产能释放,公司稀土产品产量有望持续增加。预计 2023-2025 年公司稀土矿产量分别为 220
23、0/2700/4200 吨,外销量分别为 600/900/1500 吨;稀土氧化物产量分别为 4000/4800/5000 吨,销量分别为 3500/4600/4800 吨;稀土富集物产量分别为 1700/2200/2500吨,销量分别为 1700/2200/2500 吨;稀土磁材产量分别为 1000/2000/4000 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 5 of 28 Table_Page 广晟有色广晟有色(600259)(600259)吨,考虑到晟源公司开拓客户需要时间,预测磁材销量 分 别 为600/2000/4000 吨;钨精矿产销暂时维持稳定,产量分别
24、为 4/4/4 吨,销量分别为 4/4/4 吨。售价与毛利率假设:售价与毛利率假设:预计随着下游需求回暖,稀土产品价格有望回升。假设 2023-2025 年中钇富铕标矿均价分别为 25.5/26.0/28.0 万元/吨,氧化镝均价分别为223/250/270 万元/吨,氧化铽均价分别为 940/1000/1200 万元/吨,钐铕钆富集物均价分别为 23.8/25.0/27.0 万元/吨。由于公司自有矿产量增加,稀土产品毛利率有望提升。预测 2023-2025年公司工业业务毛利率分别为 26.2%/23.0%/25.4%。表表 1:公司主营业务拆分公司主营业务拆分 2020A 2021A 202
25、2A 2023E 2024E 2025E 营业收入合计(百万元)10186 16099 22864 21828 24896 28152 营业成本合计(百万元)9871 15538 22113 21155 23963 26852 毛利合计(百万元)315 560 751 673 933 1300 毛利率 3.09%3.48%3.28%3.08%3.75%4.62%工业业务工业业务 营业收入(百万元)1166 1542 1826 1841 2911 3968 营业成本(百万元)984 1289 1314 1358 2242 2958 毛利(百万元)182 252 512 483 670 1010
26、毛利率 15.6%16.4%28.0%26.2%23.0%25.4%其中:稀土产品其中:稀土产品 稀土矿产量(吨)192 1523 2200 2700 4200 稀土矿产量(吨)43 642 600 900 1500 稀土氧化物产量(吨)3888 3277 3681 4000 4800 5000 稀土氧化物销量(吨)3527 3525 2974 3500 4600 4800 稀土富集物产量(吨)1413 1700 2200 2500 稀土富集物销量(吨)1773 1700 2200 2500 稀土磁材产量(吨)1000 2000 4000 稀土磁材销量(吨)600 2000 4000 贸易业务
27、贸易业务 营业收入(百万元)9020 14557 21039 19987 21985 24184 营业成本(百万元)8887 14249 20800 19797 21721 23894 毛利(百万元)133 308 239 190 264 290 毛利率 1.48%2.1%1.1%1.0%1.2%1.2%数据来源:公司公告,国泰君安证券研究 1.3.估值估值 可比上市公司:可比上市公司:公司背靠广东稀土集团,自有稀土矿山逐步放量,业绩步入释放期。我们选取同样享受稀土开采配额的国家级稀土集团中国稀土、北方稀土,以及生产稀土氧化物的华宏科技、盛和资源为可比公司。PE估值法:估值法:可比公司 202
28、3 年平均 PE 为 67x,PE 中位数为 44x,可比公司之间估值差异较大主要由于中国稀土作为中重稀土整合平台,市场 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 6 of 28 Table_Page 广晟有色广晟有色(600259)(600259)给予较多估值溢价。而考虑到公司作为地方中重稀土资源龙头,自有矿开启逐步放量,参照中国稀土给予一定估值溢价。给予公司 2023 年 70 x PE,对应合理估值为 45.39 元/股。PB 估值法:估值法:可比公司 2023 年平均 PB为 4.0 x,PB中位数为 2.5x,可比公司之间估值差异较大主要由于中国稀土作为中重稀
29、土整合平台,市场给予较多估值溢价。广晟有色为地方中重稀土资源龙头,自有矿开启逐步放量,参照可比公司平均估值,给予公司 2023 年 4.0 x PB,对应合理估值为 45.97 元/股。综合考虑综合考虑 PE、PB 估值法,遵循审慎性原则,取两者较低值,给予公司估值法,遵循审慎性原则,取两者较低值,给予公司目标价目标价 45.39 元元/股。股。表表 2:可比公司估值可比公司估值 证券代码证券代码 证券名称证券名称 收盘价收盘价(元)(元)EPS PE PB(2023)2023/12/04 2023E 2024E 2025E 2023E 2024E 2025E 000831.SZ 中国稀土 2
30、7.18 0.18 0.39 0.52 155 69 52 9.2 600111.SH 北方稀土 19.60 0.78 1.21 1.48 25 16 13 3.2 002645.SZ 华宏科技 11.02 0.20 0.96 1.21 54 11 9 1.6 600392.SH 盛和资源 10.09 0.29 0.57 0.74 35 18 14 1.8 平均 67 29 22 4.0 600259.SH 广晟有色 33.42 0.65 1.28 2.09 52 26 16 2.9 数据来源:Wind,国泰君安证券研究。注:可比公司盈利预测来自 Wind 一致预期,收盘价截至 2023 年
31、12 月 5 日 2.背靠广东稀土集团,背靠广东稀土集团,中重稀土中重稀土龙头成型龙头成型 2.1.背靠广东稀土集团,背靠广东稀土集团,不断完善稀土产业链不断完善稀土产业链 公司背靠广东稀土集团,不断完善稀土产业链公司背靠广东稀土集团,不断完善稀土产业链。广晟有色金属股份有限公司前身为始建于 1953 年原广东省冶金厅,2002 年改制为中国有色金属工业广州公司,2009 年成功借壳海南兴业聚酯有限公司后于上交所上市。上市后公司通过多次定增持续拓展稀土产业链:2014 年公司收购德庆兴邦等关联稀土资产,2016 年开展大埔五丰矿、红岭钨矿扩界项目,2021 年定增募资建设晟源 8000 吨/年
32、磁材项目。2020 年广东稀土集团通过受让股权划转成为公司控股股东,2022 年公司与中国稀土集团签署战略合作协议,未来公司有望作为重要地方平台,整合广东省及周边相关稀土资源。图图 1 公司公司前身前身由由原广东省冶金厅改制而来,借壳上市后不断完善稀土产业链原广东省冶金厅改制而来,借壳上市后不断完善稀土产业链 数据来源:公司官网,公司公告,国泰君安证券研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 7 of 28 Table_Page 广晟有色广晟有色(600259)(600259)广东稀土集团为公司控股股东广东稀土集团为公司控股股东,持股比例,持股比例 38.45%。
33、2020 年 1 月,公司原控股股东广晟资产将全部持有的广晟有色 42.87%股权无偿划转给广东稀土集团,划转完成后广东稀土集团成为公司控股股东。目前广东省人民政府通过广晟控股持有广东稀土集团 100%股权,为公司实际控制人。图图 2 公司控股股东为广东稀土集团公司控股股东为广东稀土集团 数据来源:公司公告,国泰君安证券研究,数据截至 2023 年三季报 公司公司纵向完善稀土产业链纵向完善稀土产业链的同时,的同时,横向构筑“稀土、钨、铜”三大产业横向构筑“稀土、钨、铜”三大产业布局布局。公司主要从事稀土矿开采、冶炼分离、深加工以及有色金属贸易业务,生产产品包括稀土精矿、混合稀土、稀土氧化物、稀
34、土金属、稀土永磁材料等。目前公司已经横向构筑“稀土、钨、铜”三大产业布局,纵向打造“矿山开采、冶炼分离、精深加工、贸易流通与进出口”完整的稀土产业链,形成了“12345+1”的产业格局。图图 3 公司纵向完善稀土产业链的同时,横向构筑“稀土、钨、铜”三大产业布局公司纵向完善稀土产业链的同时,横向构筑“稀土、钨、铜”三大产业布局 数据来源:公司公告,国泰君安证券研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 8 of 28 Table_Page 广晟有色广晟有色(600259)(600259)2.2.中重稀土龙头中重稀土龙头蓄势待发蓄势待发 2023 年公司离子型稀土矿产
35、品配额年公司离子型稀土矿产品配额 2700 吨,占比约吨,占比约 21%。据工信部下达的 2023 年两批稀土开采与冶炼分离指标,公司离子型稀土矿产品配额 2700 吨,占比约 21%,冶炼分离产品 10604 吨,占比约 5%。表表 3:2023 年公司离子型稀土矿配额年公司离子型稀土矿配额 2700 吨,占比吨,占比 21%序号序号 稀土集团稀土集团 矿产品(折氧化物,吨)矿产品(折氧化物,吨)冶炼分离产品冶炼分离产品(折(折氧化物,吨氧化物,吨)岩矿型稀土(轻)岩矿型稀土(轻)离子型稀土(以中重为主)离子型稀土(以中重为主)1 中国稀土集团有限公司 54200 13010 63199 2
36、 中国北方稀土(集团)高科技股份有限公司 166650 152234 3 厦门钨业股份有限公司 3440 3963 4 广东省稀土产业集团有限公司广东省稀土产业集团有限公司 2700 10604 其中:中国有色金属建设股份有限公司 3610 合计 220850 19150 230000 总计 240000 230000 数据来源:工信部,国泰君安证券研究 广晟集团广晟集团与中国稀土集团签署 战略合作框架协议,央地协同效应有望与中国稀土集团签署 战略合作框架协议,央地协同效应有望发挥。发挥。2022 年 10 月,公司控股股东广晟集团与中国稀土集团签署战略合作框架协议,双方将在稀土产业、科研、人
37、才等多个领域深入开展交流合作,通过资源整合和产业互补,加快推进央地战略协同,共同推进我国稀土产业高质量发展。2.3.业绩稳步增长,盈利能力业绩稳步增长,盈利能力持续持续向好向好 近年来公司营收、利润均稳步增长。近年来公司营收、利润均稳步增长。2018-2022 年公司营收从 24.11 亿元增长至 228.64 亿元,5 年间 CAGR 达 75%,归母净利由-2.66 亿元增长至 2.32 亿元,归母净利由-3.19 亿元增长至 2.47 亿元,经营业绩实现大幅增长。2023 年由于稀土价格下跌,公司业绩收到一定影响,分别实现营收/归母净利 155.6 亿元、1.66 亿元,同比减少 15%
38、/22%。图图 4 公司营收持续快速增长公司营收持续快速增长 图图 5 公司归母净利亦连续实现大幅增长公司归母净利亦连续实现大幅增长 数据来源:Wind,国泰君安证券研究 数据来源:Wind,国泰君安证券研究 0%20%40%60%80%100%120%140%0500200212022营业收入(亿元)YOY0%100%200%300%400%500%600%-400-300-300200212022归母净利润(百万元)扣非归母净利(百万元)归母净利YOY扣非净利YOY 请务必阅读正文之后的免责条款部
39、分请务必阅读正文之后的免责条款部分 9 of 28 Table_Page 广晟有色广晟有色(600259)(600259)期间费用期间费用率率大幅下降,大幅下降,盈利能力增强。盈利能力增强。2018-2023 年前三季度,销售费用/管理费用/研发费用/财务费用占营收比由 0.80%/4.49%/0.27%/3.08%下降至 0.13%/0.74%/0.18%/0.31%,均有较大下降幅度。同时,公司毛利率/净利率分别由2018年的2.16%/-12.25%提升至2022年的3.28%/0.93%。盈利能力亦显著增强。图图 6 公司公司各项费用率均大幅下降各项费用率均大幅下降 图图 7 公司公司
40、盈利能力显著增强盈利能力显著增强 数据来源:Wind,国泰君安证券研究 数据来源:Wind,国泰君安证券研究 ROE明显上升,资产负债率维持稳定。明显上升,资产负债率维持稳定。2019年开始公司 ROE显著回正,至 2021 年已经大幅增长至 7.63%,2023 年前三季度由于稀土跌价,ROE有所回落,但仍显著高于 2021 年之前水平。2018-2023 年前三季度,公司资产负债率由 51.77%小幅升至 55.93%,期间虽有波动,但整体维持相对稳定。图图 8 公司公司 ROE明显上升明显上升 图图 9 公司公司资产负债率维持稳定资产负债率维持稳定 数据来源:Wind,国泰君安证券研究
41、数据来源:Wind,国泰君安证券研究 2023 前三季度存货周转、回款效率有所下降,但整体营运效率改善趋势前三季度存货周转、回款效率有所下降,但整体营运效率改善趋势向上。向上。2023 年由于稀土产品跌价、下游拿货积极性有所下降,公司存货周转率、应收账款回款率有所下降。但相比 2021 年之前仍然较好,公司0%1%2%3%4%5%销售费用率管理费用率研发费用率财务费用率-14%-12%-10%-8%-6%-4%-2%0%2%4%6%8%2 0 1 82 0 1 92 0 2 02 0 2 12 0 2 2毛利率净利率-20%-15%-10%-5%0%5%10%ROE0%10%20%30%40%
42、50%60%70%资产负债率 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 10 of 28 Table_Page 广晟有色广晟有色(600259)(600259)整体营运效率改善趋势向上。图图 10 前三季度存货周转率有所下降前三季度存货周转率有所下降 图图 11 前三季度应收账款周转率有所下降前三季度应收账款周转率有所下降 数据来源:Wind,国泰君安证券研究 数据来源:Wind,国泰君安证券研究 3.中重稀土:中重稀土:需求端蓄势,供给刚性强化价格弹性需求端蓄势,供给刚性强化价格弹性 3.1.供给端供给端:资源整合背景下,中重稀土供给刚性强化:资源整合背景下,中重稀土
43、供给刚性强化 中国为中国为稀土供给核心国,中重稀土资源优势更为突出。稀土供给核心国,中重稀土资源优势更为突出。据美国 USGS 数据,2022 年全球稀土资源总储量约 1.3 亿吨,中国储量 4400 万吨,占比约 34%,其次为越南、巴西、俄罗斯,占比分别为 16.9%、16.2%、16.2%。而全球范围内中重稀土资源分布更为集中,中国占比约 80%。从产量来看,据 USGS 统计,2022 年全球稀土产量约 30 万吨 REO,中国产量约21 万吨,占比 70%。图图 12 中国稀土资源储量为全球最大中国稀土资源储量为全球最大 图图 13 中重稀土储量占中重稀土储量占 80%,资源优势更加
44、突出,资源优势更加突出 数据来源:USGS,国泰君安证券研究 数据来源:ALD,国泰君安证券研究 024681012存货周转率(次)0500应收账款周转率(次)中国,34%越南,17%巴西,16%俄罗斯,16%印度,5%澳大利亚,3%美国,2%格林兰岛,1%坦桑尼亚,1%加拿大,1%南非,1%其他国家中国,80%其他,20%请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 11 of 28 Table_Page 广晟有色广晟有色(600259)(600259)图图 14 中国稀土产量中国稀土产量 21 万吨万吨 REO,占比,占比 70%数据来源:USGS
45、,国泰君安证券研究 国内稀土产业已经进入供需有序的发展阶段。国内稀土产业已经进入供需有序的发展阶段。2009 年以来国内稀土价格经历了三轮较大的价格波动,也对应着稀土产业不同的发展阶段:(1)2011 年以前,年以前,稀土资源大量无序开采,价格长期低迷,但 2011 年 2 月开始的首次收储推动价格暴涨;(2)2012-2019 年:年:国内经历漫长的稀土产业供给治理阶段,如收储政策、打击黑稀土等,但此阶段需求波动不明显,稀土价格涨跌主要由供给端变动引起;(3)2020 年以来:年以来:随着稀土供给治理成效显现,稀土产业进入供需有序的发展阶段,2020-2021 年新能源汽车、风电等领域需求爆
46、发,推动价格大幅上涨,但 2022 年以来,受疫情、美联储大幅加息影响,需求端下滑导致稀土价格大幅下跌。图图 15 目前国内稀土产业已进入供需有序的发展阶段目前国内稀土产业已进入供需有序的发展阶段 数据来源:Wind,国泰君安证券研究 国内稀土资源整合持续推进,供给集中度提高。国内稀土资源整合持续推进,供给集中度提高。2011 年第一轮开始第一轮资源整合,构建“5+1”的南北稀土格局,至 2015 年底北方稀土、南方稀土、中铝公司、厦门钨业、中国钨矿、广东稀土六大稀土集团基本中国70%美国14%澳大利亚6%缅甸4%南非2%越南2%印度1%俄罗斯1%请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文
47、之后的免责条款部分 12 of 28 Table_Page 广晟有色广晟有色(600259)(600259)整合完毕。2021 年开始第二轮行业整合,12 月南方稀土、中国中稀、五矿稀土合并重组为中国稀土集团,六大稀土集团减少为四家,供给集中度进一步提高。2022 年开始,中国稀土集团加速进行上游资源整合,先后收购江华稀土矿,控股四川江铜稀土,与广晟有色、厦门钨业进行战略合作等,当前中国稀土集团和北方稀土合计的稀土开采指标占比高达97%,供给格局持续优化。图图 16 两大稀土集团合计开采指标占比提升两大稀土集团合计开采指标占比提升 数据来源:工信部,国泰君安证券研究 从稀土配额数量来看,中重稀
48、土指标约束持续,供给刚性更强。从稀土配额数量来看,中重稀土指标约束持续,供给刚性更强。从近五年的稀土指标来看,轻稀土数量从 2019 年的 112850 万吨增长至 2023 年的 220850 吨,5 年间增幅达 96%,接近翻倍。而中重稀土指标均维持在19150 吨,指标约束性更强。图图 17 中重稀土指标约中重稀土指标约束更强束更强 数据来源:工信部,国泰君安证券研究 近年来国内稀土矿进口数量呈上升趋势,主要由于来自缅甸的进口增加。近年来国内稀土矿进口数量呈上升趋势,主要由于来自缅甸的进口增加。从海关总署统计口径的稀土金属矿、混合碳酸稀土、未列明氧化稀土、未列明稀土金属及其混合物的化合物
49、这四种主要的稀土进口形式来看,53%60%67%69%29%25%21%28%0%20%40%60%80%100%120%2020202120222023北方稀土开采指标占比中国稀土集团开采指标占比002208509500500000200000250000300000200222023轻稀土(吨)中重稀土(吨)请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 13 of 28 Table_Page 广晟有色广晟有色(600259)(600259)
50、2019-2022年,国内稀土进口量从8.2万吨增长至11.0万吨,增幅约34%。2023 年 1-9 月进口量达到 12.9 万吨,已超过 2022 年全年进口量。其中美国和缅甸为主要进口来源,2023 年 1-9 月占比分别为 41%、40%。图图 18 稀土进口呈增加趋势,其中来自缅甸的增量较大稀土进口呈增加趋势,其中来自缅甸的增量较大 数据来源:海关总署,国泰君安证券研究 10 月底以来月底以来缅北局势缅北局势动荡动荡,供给扰动或激发价格上行供给扰动或激发价格上行。2023 年 10 月 27日开始,缅甸背部多地发生武装冲突,目前缅甸“果敢民族民主同盟军”联合多股地方武装发起的行动仍在
51、继续。若后续冲突范围继续扩大甚至导致缅甸封关,则大概率导致国内矿端进口收缩。参照 2018 年底缅甸封关时期,稀土价格或在供给收缩刺激下迎来一波上涨行情。图图 19 2018-2019 年稀土行情复盘:缅甸封关引起价格大涨年稀土行情复盘:缅甸封关引起价格大涨 数据来源:Wind,国泰君安证券研究 老挝稀土老挝稀土出口趋严出口趋严,或将引发供给担忧,抬升稀土价格。,或将引发供给担忧,抬升稀土价格。老挝政府于 8月底宣布对稀土行业征收 20%资源税及 10%出口关税,并将进口原材料0200004000060000800000020202120222023
52、年1-9月缅甸进口量(吨)美国进口量(吨)其他 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 14 of 28 Table_Page 广晟有色广晟有色(600259)(600259)增值税率上调为 10%。此前,老挝政府已对稀土征收 20%资源税率、进口原材料 7%增值税。中国进口老挝稀土产品主要为未列名稀土金属及其混合物的化合物,2023 年 1-9 月,国内进口老挝未列名稀土金属及其混合物的化合物达到 0.44 万吨,老挝进口占比为 13.97%。考虑到国内稀土进口结构中老挝占比较大,老挝稀土出口受限,或将引发供给短缺担忧,从而抬升稀土价格。表表 4:2023 年年 1
53、-9 月月中国进口老挝稀土产品中国进口老挝稀土产品合计约合计约 8303 吨吨 混合碳酸稀土混合碳酸稀土 未列名稀土金属及其混合物的化合物未列名稀土金属及其混合物的化合物 未列名氧化稀土未列名氧化稀土 稀土金属矿稀土金属矿 合计(吨)合计(吨)2023 年 2 月 102.58 160.95 -263.53 2023 年 3 月-1241.16 -1241.16 2023 年 4 月 971.39 984.99 -1956.38 2023 年 6 月 992.17 332.18 50.20 -1374.55 2023 年 7 月 881.31 685.31 -1566.62 2023 年 8
54、月-24.40 -24.40 2023 年 9 月 799.39 954.06 97.50 25.00 1875.95 数据来源:海关总署,国泰君安证券研究 3.2.需求端:需求端:节能高效领域持续增长,人形机器人需求蓄势节能高效领域持续增长,人形机器人需求蓄势 全球稀土消费量全球稀土消费量 35%来自稀土永磁材料,约占来自稀土永磁材料,约占 91%的消费价值。的消费价值。稀土永磁材料受益于新能源汽车和电子工业等领域的高速发展,在全球稀土消费量中占比最高,为 35%;催化材料主要用于汽车尾气净化等领域,消费占比约 26%;其余主要消费领域有电池合金、陶瓷/颜料/釉料、玻璃抛光粉和添加剂、荧光粉
55、及其他。图图 20 永磁材料消费量、价值量均为稀土下游需求主力永磁材料消费量、价值量均为稀土下游需求主力 数据来源:CNKI,国泰君安证券研究 中重稀土需求集中于永磁材料、军工领域中重稀土需求集中于永磁材料、军工领域,而,而轻稀土终端需求相对分散。轻稀土终端需求相对分散。据阿拉丁数据,2022 年轻稀土需求结构中永磁材料和冶金机械占比最大,分别为 42%、13%,其余为催化材料、抛光材料、石油化工、玻璃陶瓷等,但占比相对较小;而中重稀土需求分布相对集中,永磁材料占比约62%,军工占比约 22%,两者合计占比约 84%。请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 15 of
56、 28 Table_Page 广晟有色广晟有色(600259)(600259)图图 21 与轻稀土相比,中重稀土需求领域更加集中,主要来自永磁材料、军工领域与轻稀土相比,中重稀土需求领域更加集中,主要来自永磁材料、军工领域 数据来源:ALD,国泰君安证券研究 稀土永磁稀土永磁下游需求不断演变,新能源汽车将成为最大应用领域。下游需求不断演变,新能源汽车将成为最大应用领域。作为当前稀土永磁的主要技术路线,钕铁硼永磁体随着产品技术进步、性能提升以及下游能效标准提升不断向更多领域渗透。2020 年,风力发电机为全球高性能钕铁硼最大应用终端,占比达 19.8%,新能源汽车占比约15.0%;据弗若斯特沙利
57、文预测,随着全球新能源汽车渗透率的快速提高,预计到 2025 年新能源汽车应用占比将达到 29.1%,成为全球高性能钕铁硼永磁材料的最大应用领域。另外,机器人、工业电机等在政策拉动下需求亦有望快速增长。图图 22 新能源汽车新能源汽车、机器人或成、机器人或成为为稀土永磁稀土永磁需求核心拉动力需求核心拉动力 数据来源:中国钢研,弗若斯特沙利文,国泰君安证券研究 3.2.1.新能源汽车:多电机趋势下,单车新能源汽车:多电机趋势下,单车磁材磁材用量有望提升用量有望提升 新能源汽车新能源汽车销量保持较快增速销量保持较快增速,但渗透率提升,但渗透率提升或暂或暂处于瓶颈期。处于瓶颈期。2023 年9 月,
58、中国新能源汽车产销分别为 87.9/90.4 万辆,同比分别增长 16.1%和 27.7%,渗透率约 36%。1-9 月,新能源汽车产销分别完成 631.3 万辆和 627.8 万辆,同比分别增长 33.7%和 37.5%。从总体渗透率来看,当前新能源汽车渗透率已经接近 40%,产销量增速均有所放缓。永磁材料,62%军工(含高温合金),22%储氢材料,7%抛光材料,5%石油化工,4%中重稀土需求分布中重稀土需求分布永磁材料,42%冶金机械,13%石油化工,9%玻璃陶瓷,8%储氢材料,7%发光材料,6%农业轻纺,6%抛光材料,5%催化材料,5%轻稀土需求分布轻稀土需求分布传统汽车,37.5%新能
59、源汽车,11.8%工业电机,10.9%风电,10.0%消费电子,9.1%变频空调,9.0%节能电器,8.4%其他,3.3%2022年新能源汽车,29.1%节能变频空调,15.3%风力发电机,15.2%节能电梯,13.0%工业机器人,12.9%传统汽车,7.5%消费类电子产品,2.4%其他,4.6%2025年(年(E)请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 16 of 28 Table_Page 广晟有色广晟有色(600259)(600259)图图 23 新能源汽车销量增速有所新能源汽车销量增速有所放缓放缓 图图 24 新能源汽车渗透率已接近新能源汽车渗透率已接近 40
60、%数据来源:Wind,国泰君安证券研究 数据来源:Wind,国泰君安证券研究 多驱动电机或为高端车型选用方向,单车磁材用量有望提升。多驱动电机或为高端车型选用方向,单车磁材用量有望提升。新能源双电机四驱车的前后电机独立驱动,动力性强、稳定性高。双电机布局拉大了对传统燃油车的性能优势,成为高端电动车的必备。2021 年国内双电机车型渗透率约 27%,目前特斯拉 ModelY、Model3、蔚来 ES8、比亚迪汉、奔驰 EQC、奥迪 e-tron、小鹏 P7 等高端车型均配置双电机,近期的 U8 仰望直接采用了四台独立的驱动电机。未来随着双电机甚至四电机车型配套比例提升,即使新能源汽车增速有所放缓
61、,单车磁材用量有望继续提升,新能源汽车对磁材需求仍有超预期可能。图图 25 仰望车型“易四方”平台采用四电机独立驱动仰望车型“易四方”平台采用四电机独立驱动 数据来源:比亚迪官网 表表 5:预计预计 2025 年新能源汽车用磁材达到年新能源汽车用磁材达到 7.05 万吨,万吨,2022-2025 年年 CAGR 达达 30%磁材需求磁材需求-新能源汽车新能源汽车 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 中国新能源汽车产量(万辆)137 355 689 860 1026 1334 全球新能源汽车产量(万辆)325 646 1071 1370 1700 2200 全球汽车
62、总产量(万辆)7762 8100 8300 8500 8500 8500 全球新能源汽车渗透率 4%8%13%16%20%26%双电机车型占比 12%27%32%37%42%47%-200%-100%0%100%200%300%400%500%600%700%800%0.010.020.030.040.050.060.070.080.090.0100.-------042023-07产量(万辆)销量(万辆)产量YOY
63、销量YOY0%5%10%15%20%25%30%35%40%-------042023-07渗透率 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 17 of 28 Table_Page 广晟有色广晟有色(600259)(600259)单车用量(千克/辆)4 4 4 4 4 4 单电机车型占比 88%73%68%63%58%53%单车用量(千克/辆)2.5 2.5 2.5 2.5 2.5 2.5 总体
64、单车钕铁硼需求量(千克/辆)2.7 2.9 3.0 3.1 3.1 3.2 中国新能源汽车钕铁硼需求量(吨)3657.41 10298 20523 26273 32119 42746 中国新能源汽车钕铁硼需求量同比 182%99%28%22%33%全球新能源汽车钕铁硼需求量(吨)8689 18762 31916 41866 53210 70510 全球新能源汽车钕铁硼需求量同比 116%70%31%27%33%数据来源:国泰君安证券研究 3.2.2.风电:装机风电:装机旺季到来旺季到来,需求有望回暖,需求有望回暖 风电装机旺季到来风电装机旺季到来,需求有望环比抬升。,需求有望环比抬升。2023
65、 年以来风电装机实现较快增长,1-9 月风电累计装机 33.48GW,同比增长 74%,延续较大幅度增长。9 月国内风电新增装机 4.56GW,同比+153%,环比+75%,均保持高增。根据 GWEC,2022 年全球风电新增装机量 78GW,预计 2023 年同比增长 47%达到 115GW,其中国内新增装机量预计达到 60-70GW。图图 26 2023 年以来风电装机保持较快增长年以来风电装机保持较快增长 数据来源:Wind,国泰君安证券研究 半直驱渗透率提升或导致单机磁材用量下降,但装机量增长背景下,风半直驱渗透率提升或导致单机磁材用量下降,但装机量增长背景下,风电需求仍有望提升。电需
66、求仍有望提升。在大型化、平价降本需求下,半直驱机型受到市场进一步青睐。与直驱路线相比,半直驱优势较明显:轻量化、发电效率更高、成本更具竞争优势。据 WoodMac 预测,到 2029 年半直驱(中速传动)机组在全球海陆风电市场的占有率将分别达到 34%、45%。半直驱对钕铁硼的用量较小(200 吨/GW),但在整体装机量增长背景下,风电对磁材需求仍有望提升。表表 6:预计预计 2025 年风电用磁材达到年风电用磁材达到 2.26 万吨,万吨,2022-2025 年年 CAGR 达达 14%磁材需求磁材需求-风电风电 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 中国风电新增
67、装机容量(GW)72 48 37 65 70 75 中国风电新增装机容量增速 -33.9%-22.2%75.7%7.7%7.1%中国永磁直驱风力发电机渗透率 40%35%35%35%35%35%-100%-50%0%50%100%150%200%250%300%00400050006000700080---------052023-08发电新
68、增设备容量:风电:累计值(万千瓦)发电新增设备容量:风电:累计同比 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 18 of 28 Table_Page 广晟有色广晟有色(600259)(600259)直驱风力发电机钕铁硼用量(吨/GW)670 670 670 670 670 670 半直驱风机钕铁硼用量(吨/GW)200 200 200 200 200 200 中国风电发电机钕铁硼总需求量(吨)19296 11155 8677 15243 16415 17588 全球风电新增装机容量(GW)95 94 78 115 124 135 全球风电新增装机容量增速 -1.8%-1
69、7.1%48.2%7.8%8.9%全球永磁直驱风机渗透率 30%29%28%27%26%25%全球永磁半直驱风机渗透率 12%15%20%23%26%30%全球风力发电机钕铁硼需求量(吨)19155 18186 14558 20804 21601 22613 数据来源:国泰君安证券研究 3.2.3.人形机器人:人形机器人:需求蓄势待发,远期增量可观需求蓄势待发,远期增量可观 人形机器人驱动精确性要求高,对钕铁硼需求单耗人形机器人驱动精确性要求高,对钕铁硼需求单耗可达可达 4KG。人形机器人相对于传统的工业机器人,在交互能力、导航能力、精控运动能力方面显著提升,应用场景可扩展至服务、家用、特种作
70、业等多个领域。特斯拉机器人全身搭载共 40 台永磁同步电机(其中身体部分 28 个,手指部分 12 个),假设平均单台电机的钕铁硼用量在 100g 左右(躯干电机单耗较大假设为 0.4KG、手指电机单耗较小假设为 0.05KG),单台人形机器人钕铁硼磁材需求量约 4KG。人形机器人用途广泛,未来发展空间广阔。按每台人形机器人单耗 4KG 钕铁硼计算,500 万台机器人对钕铁硼的需求量即可达到 2.0 万吨,有望成为钕铁硼远期的需求爆点。图图 27 特斯拉人形机器人单耗约特斯拉人形机器人单耗约 4KG 磁材成品磁材成品 图图 28 特斯拉人形机器人特斯拉人形机器人全身约全身约 40 个驱动电机个
71、驱动电机 Tesla 机器人部位机器人部位 电机数量电机数量 磁材单耗(磁材单耗(KG/台)台)合计(合计(KG)颈部 2 0.1 0.2 手臂 肩部 3+肘部 1+腕部 2 0.1 1.2 躯干 2 0.4 0.8 腿部 髋部 3+膝部 1+踝部 2 0.1 1.2 手指 6 0.05 0.6 合计合计-4.0 数据来源:特斯拉官网,国泰君安证券研究 数据来源:特斯拉发布会,国泰君安证券研究 2024 年人形机器人年人形机器人需求或开始放量需求或开始放量。目前包括磁材在内的人形机器人核心零部件正在研发过程中,预计 2024 年随着人形机器人开始放量,对磁材需求有望开启增长。若 2024/20
72、25 年人形机器人出货量达到 10/50 万台,对应磁材需求分别为 400 吨/2000 吨。请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 19 of 28 Table_Page 广晟有色广晟有色(600259)(600259)图图 29 人形机器人远期对磁材需求量非常可观人形机器人远期对磁材需求量非常可观 数据来源:国泰君安证券研究 3.3.供需平衡:供需平衡:中重稀土中重稀土供需缺口持续,价格中枢长期抬升供需缺口持续,价格中枢长期抬升 伴伴随需求增长,随需求增长,全球轻稀土全球轻稀土供给过剩供给过剩压力有望缓解压力有望缓解。在新能源汽车、风电以及远期人形机器人需求快速增
73、长的拉动下,全球高端钕铁硼磁性材料需求量有望快速提升,对应轻稀土原料的需求有望持续增长,2023-2025 年全球氧化镨钕需求量或达到 8.89/9.94/11.22 万吨;供给方面,结合海外矿山投产进度以及国内轻稀土开采指标增速分析,我们预计2023-2025 年全球轻稀土供给分别达到 9.11/10.08/11.29 万吨,2023-2025 年轻稀土过剩局面有望缓解。表表 7:预计伴随需求增长,全预计伴随需求增长,全球轻稀土供给过剩局面有望缓解球轻稀土供给过剩局面有望缓解 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 20-25CAGR 需求需求稀土稀土(氧化镨钕氧化
74、镨钕)吨吨 63093 71853 80428 88888 99352 112179 12%YOY 10%14%12%11%12%13%需求需求钕铁硼钕铁硼 吨吨 164306 190694 216475 241868 273491 312466 14%YOY 16%14%12%13%14%需求高端钕铁硼 吨 77377 94144 109208 139259 160196 190982 20%新能源汽车需求 吨 8689 18762 31916 41866 53210 70510 52%风力发电需求 吨 19391 20817 21893 23741 25298 27800 7%变频空调需求
75、 吨 10518 16625 19097 21774 24672 27805 21%传统汽车小微电机需求 吨 6705 7367 7798 8264 8770 9318 7%工业电机需求 吨 10000 15000 18135 28178 36015 45127 35%人形机器人需求 吨 0 0 0 0 400 2000 其他领域需求 吨 10000 10000 10000 10000 10000 10000 0%低端钕铁硼需求 吨 86929 96550 107267 102609 113295 121484 7%钕铁硼对应氧化镨钕需求 吨 52578 61022 69272 77398 8
76、7517 99989 14%其他领域对应氧化镨钕需求 吨 10516 10831 11156 11491 11835 12190 3%海外矿山产量海外矿山产量 吨 100000 100000 103000 106090 111395 120306 4%YOY 13%0%3%3%6%8%国内矿山国内矿山 吨 140000 168000 210000 249900 282387 319097 18%YOY 6%20%25%19%13%13%05000000025000005006002024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E全
77、球人形机器人产量(万台)人形机器人对钕铁硼需求合计(吨,右轴)请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 20 of 28 Table_Page 广晟有色广晟有色(600259)(600259)供给:稀土氧化物(折供给:稀土氧化物(折 REO)吨吨 240000 268000 313000 355990 393782 439403 13%供给:氧化镨钕供给:氧化镨钕 吨吨 62088 69332 80441 91133 100808 112487 12%YOY 11%11%15%11%11%12%-钕铁硼回收利用 吨 20000 22000 24200 26620 292
78、82 32210 10%供需供需平衡平衡 吨吨-1005-2521 13 2245 1456 308-数据来源:弗若斯特沙利文,中国稀土协会,各公司公告,国泰君安证券研究 全球中重稀土供给刚性全球中重稀土供给刚性较强较强,预计随着需求增长,供需缺口或持续。,预计随着需求增长,供需缺口或持续。我们预计在新能源汽车、风电乃至远期人形机器人需求快速增长的拉动下,全 球 中 重 稀 土 需 求 有 望 持续 增长,2023-2025 年 需 求 量或达到5.09/5.52/5.84 万吨;而供给增长相对缓慢,结合海外矿山投产进度、国内指标增速来看,我们预计 2023-2025 年全球中重稀土供给分别达
79、到4.92/5.20/5.40 万吨,2023-2025 年供需缺口或将持续存在。表表 8:全球中重稀土供给刚性全球中重稀土供给刚性较强较强,预计随着需求增长,供需缺口或持续,预计随着需求增长,供需缺口或持续 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 21-25CAGR 海外矿山 26001 28363 28000 30000 31000 31000 2%其中:缅甸 22906 24140 20000 25000 25000 25000 1%其中:东南亚其他 3095 4223 8000 6000 6000 5000 4%国内矿山(重稀土指标)19150 19150 1
80、9150 19150 21000 23000-全球重稀土矿供给全球重稀土矿供给 45151 47513 47150 49150 52000 54000 3%稀土钕铁硼需求合计 164306 190694 216475 241868 273491 312466 13%高端钕铁硼需求 77377 94144 109208 139259 160196 190982 19%中低端钕铁硼需求 86929 96550 107267 102609 113295 121484 6%回收(钕铁硼废料)54213 54213 61261 70295 80218 89584 13%稀土钕铁硼对原生氧化铽需求 217
81、 257 262 279 305 326 6%稀土发光材料对氧化铽需求 83 72 71 73 76 77 2%全球原生氧化铽需求 301 329 367 411 450 491 11%全球重稀土矿需求全球重稀土矿需求 43534 47517 48275 50945 55168 58398 5%全球重稀土矿供需平衡全球重稀土矿供需平衡 1617-4-1,125-1795-3168-4398-供需缺口占比 3.72%-0.01%-2.39%-3.65%-6.09%-8.14%-数据来源:弗若斯特沙利文,中国稀土协会,各公司公告,国泰君安证券研究 价格压力测试已过,中重稀土价格中枢价格压力测试已过
82、,中重稀土价格中枢或或将抬升。将抬升。2021 年以来由于国内指标大幅增长、海外产量增加,稀土价格逐渐由高位回落。2022 年开始国内疫情、海外加息等因素导致的需求下滑背景下,稀土价格加速下跌。从亚洲金属网统计的国内稀土厂商库存数据来看,在跌价预期下,整体厂商处于缓慢去库状态。但从 2023 年 Q2 开始,供需压力因素均较大程度反应,稀土价格逐渐筑底。展望后续,在轻稀土供需压力缓解,中重稀土缺口持续的情况下,中重稀土价格中枢有望抬升。请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 21 of 28 Table_Page 广晟有色广晟有色(600259)(600259)图图
83、30 2023 年年 Q2 开始稀土价格已开始逐渐筑底开始稀土价格已开始逐渐筑底 数据来源:Wind,国泰君安证券研究 图图 31 国内稀土厂商处于持续去库状态国内稀土厂商处于持续去库状态 数据来源:亚洲金属网,国泰君安证券研究 4.上拓资源,下探磁材,收获期已至上拓资源,下探磁材,收获期已至 4.1.稀土板块:上稀土板块:上拓拓资源资源、下、下探探磁材,磁材,收获期已至收获期已至 4.1.1.稀土矿端:稀土矿端:资源优势明显,资源优势明显,自有矿山进入放量期自有矿山进入放量期 广东省广东省离子型离子型稀土资源丰富,仅次于江西。稀土资源丰富,仅次于江西。我国稀土资源分布具有“北轻南重”的特点,
84、离子型稀土矿主要分布于江西、广东、福建、广西、湖南地区,其中江西、广东中重稀土资源储量最大,占比分别为 36%、33%。其余的福建、广西、湖南占比分别为 15%、10%、4%。020040060080004060801001202018-01-312019-01-312020-01-312021-01-312022-01-312023-01-31氧化镨钕(万元/吨)氧化镝(万元/吨,右轴)氧化铽(万元/吨,右轴)02004006008000004000500060007000氧化镨钕总库存(吨)氧化镝总库存
85、(吨,右轴)请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 22 of 28 Table_Page 广晟有色广晟有色(600259)(600259)图图 32 广东省中重稀土资源丰富,仅次于江西广东省中重稀土资源丰富,仅次于江西 数据来源:头豹研究院,国泰君安证券研究 公司为公司为广东省内唯一合法的稀土开采广东省内唯一合法的稀土开采主体主体,中重稀土资源储备丰富。,中重稀土资源储备丰富。公司目前控制广东省内全部 3 张稀土采矿权证,合计储量约 12.27 万吨REO。据广东省地质调查院 2011 年出具的 广东省稀土矿资源利用现状调查成果汇总报告,截至 2011 年广东省内查
86、明的重稀土资源储量就达到 21.62 万吨 REO,且近年广东省内稀土资源勘探、增储仍在持续进行中。而公司作为广东省内稀土资源整合平台,在手资源储量丰富的同时,未来增储前景亦非常可观。表表 9:公司公司目前目前控制广东省内控制广东省内 3 张采矿权证,张采矿权证,合计储量合计储量 12.27 万吨万吨 REO 矿山名称矿山名称 资源量资源量(万吨,矿石量)(万吨,矿石量)储量(吨,储量(吨,REO)品味品味 权证有效期权证有效期 新丰左坑稀土矿 17152 111362 0.065%2047 年 5 月 平远仁居稀土矿 912.7 1914.36 0.093%2025 年 6 月 大埔五丰稀土
87、矿 206.22 9408.9 0.173%2034 年 10 月 合计 122685.26-数据来源:公司公告,国泰君安证券研究 目前公司在产的平远仁居、大埔五丰稀土矿完成扩目前公司在产的平远仁居、大埔五丰稀土矿完成扩界后,产量恢复增长,界后,产量恢复增长,已经达到已经达到公司的配额公司的配额生产能力。生产能力。2019-2020 年,平远仁居、大埔五丰稀土矿受扩界项目的影响,产量有明显下滑。2022 年扩界项目完成后产量开始恢复,2022 年平远仁居、大埔五丰稀土矿产量分别为 1276/248 吨,分别同比增长 140%/65%。2022 年 12 月,公司获得由广东省应急管理局颁发的安全
88、生产许可证,两座矿山已具备稀土配额数量全额生产条件(即2700 吨/年)。若未来公司稀土配额增加,也具备进一步增产条件。江西36%广东33%福建15%广西10%湖南4%其他2%请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 23 of 28 Table_Page 广晟有色广晟有色(600259)(600259)图图 33 公司在产矿山扩界完成后,产量已恢复增长(单位:吨)公司在产矿山扩界完成后,产量已恢复增长(单位:吨)数据来源:公司公告,国泰君安证券研究 新丰左坑矿新丰左坑矿极大增厚公司资源储备极大增厚公司资源储备,产量规划为,产量规划为 3000 吨吨/年(年(92%RE
89、O)。2022 年 7 月新丰广晟稀土开发有限公司完成了左坑稀土矿采矿权全部办证手续,并取得自然资源部办法的采矿许可证。矿区范围内(探明+控制+推断)查明的稀土矿资源量为:矿石量 17152 万吨,全相(TREO)资源量 18.56 万吨。其中,探明资源量矿石量 2894.4 万吨,控制资源量矿石量 7483.8 万吨,推断资源量矿石量 6773.6 万吨,南方离子型稀土储量资源为 11.14 万吨,为目前国内最大的单体南方离子吸附型稀土矿山,储量是公司在采稀土矿山合计资源储量的 8 倍,极大增厚公司重稀土资源储备。据广东省新丰县左坑矿区稀土矿开发项目环境影响报告书,左坑矿左坑矿规划规划年矿石
90、生产规模为年矿石生产规模为 540 吨,年产量为吨,年产量为 1.7 万吨的稀土富万吨的稀土富集物(折合集物(折合 92%REO,3000 吨吨/年)年),计划,计划于于 2024 年投产年投产。若未来公司若未来公司配额增长,公司稀土矿总产能有望达到配额增长,公司稀土矿总产能有望达到 5700 吨吨/年。年。4.1.2.冶炼分离端:冶炼分离端:产能充裕,产量空间可观产能充裕,产量空间可观 公司目前拥有公司目前拥有冶炼分离产能冶炼分离产能 1.4 万吨万吨/年。年。公司旗下共四家稀土冶炼分离企业:富远稀土产能 5000 吨/年,德庆兴邦产能 3000 吨/年,清远嘉禾产能 3000 吨/年,龙南
91、和利产能 3000 吨/年。020040060080009202020212022平远仁居稀土矿大埔五丰稀土矿 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 24 of 28 Table_Page 广晟有色广晟有色(600259)(600259)图图 34 公司旗下四家冶炼分离企业,产能合计公司旗下四家冶炼分离企业,产能合计 1.4 万吨万吨/年年 数据来源:公司公告,国泰君安证券研究 富远富远 5000 吨产能搬迁技改项目已完成,吨产能搬迁技改项目已完成,公司分离产量有望增长。公司分离产量有望增长。富远公司年处理 5000 吨中
92、钇富铕稀土矿分离产线搬迁技改项目于 2022 年 9月完成后,稀土元素提纯度达到 99.999%,可用于尖端科技和军工领域。近年来公司稀土氧化物产销量维持在 3000-4000 吨左右,未来随着富远公司产能释放、需求回升,公司分离产量有望继续增长。图图 35 公司公司近年近年稀土氧化物产销维持在稀土氧化物产销维持在 3000-4000 吨左右吨左右 数据来源:公司公告,国泰君安证券研究 4.1.3.磁材业务:磁材业务:投产落地投产落地&切入重要客户,切入重要客户,订单释放可期订单释放可期 公司目前公司目前共共布局约布局约 1.3 万吨磁材产能万吨磁材产能。2021 年 12 月,晟源公司年产
93、8000吨高性能钕铁硼磁材项目动工。2023 年 1 月一期 2000 吨产能已经建设完毕。另外,公司通过参股东电化公司、福义乐公司布局约 5000 吨产能。东电化公司目前设计产能约 1500 吨,据公司在投资者问答中披露,东电化公司二期项目已经于 2023 年 10 月奠基开工,按此前规划,二期达产后总产能将达到 4000 吨/年。0500025003000350040004500200212022产量(吨)销量(吨)请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 25 of 28 Table_Page 广晟有色广晟有色(6002
94、59)(600259)图图 36 公司公司目前共布局约目前共布局约 1.3 万吨磁材产能万吨磁材产能 数据来源:公司公告,梅州市人民政府官网,国泰君安证券研究 院士领军,公司磁材院士领军,公司磁材技术、人才资源均有可靠保证。技术、人才资源均有可靠保证。据公司公告,全国稀土磁材首席专家李卫院士唯一的院士工作站落户公司,将持续加大对磁材领域的研发投入。晟源项目高性能磁材牌号齐全,市场开拓顺利,未来放量可期。晟源项目高性能磁材牌号齐全,市场开拓顺利,未来放量可期。据广晟有色金属股份有限公司 8000t/a 高性能钕铁硼永磁材料项目可行性研究报告,晟源项目产品满足烧结钕铁硼永磁材料GB/T 13560
95、-2017 各规格要求,产品磁能积在 263-438kJ/m,矫顽力达到 875-1,990kA/m,均为高性能产品。另据公司在投资者问答中披露,晟源项目已陆续获得晟源项目已陆续获得重要客户订单,重要客户订单,未来放量可期,未来放量可期,客户开拓情况包括:已成为卧龙电气集团合格供应商并签订合作订单、已为比亚迪汽车工程研究院提供样品测试、与广西玉柴芯蓝新能源动力科技有限公司达成合作意向并提供样品测试。表表 10:晟源项目晟源项目覆盖多个高性能磁材牌号覆盖多个高性能磁材牌号 序号序号 性能牌号性能牌号(BH)max(Kj/m3)HcJ(kA/m)(BH)max+HcJ 产量(产量(t/a)1 N5
96、4 460-438 875 62-66 2000 2 N45 342-366 960 55-58 1000 3 N50 390-422 1035 62-66 1500 4 48M 374-406 1274 62-67 1500 5 45HT 358-390 1512 64-68 600 6 38SH 287-310 1592 56-59 600 7 45UH 342-366 1911 67-70 400 8 35UH 263-287 1990 58-61 400 合计 8000 数据来源:广晟有色金属股份有限公司 8000t/a 高性能钕铁硼永磁材料项目可行性研究报告,国泰君安证券研究 4.2
97、.钨、铜板块:钨、铜板块:在手优质资源在手优质资源,支撑公司业绩支撑公司业绩 4.2.1.钨矿:钨矿:优质钨矿在手,产量优质钨矿在手,产量将逐步恢复将逐步恢复 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 26 of 28 Table_Page 广晟有色广晟有色(600259)(600259)由于由于剥离剥离亏损钨矿资产亏损钨矿资产,公司近年,公司近年钨精矿产量下降。钨精矿产量下降。公司于 2016 年 8 月转让瑶岭公司和棉土窝公司各 81%股权(2015 年瑶岭、棉土窝公司净利润分别为-1108 万元、-2030 万元),2020 年 7 月转让梅子窝公司 100%股权
98、及债权(2019 年梅子窝公司净利润-1217 万元)。剥离亏损钨矿资产后,公司钨精矿产量持续下降,2022 年产量 4.01 吨,相比 2018 年减少约99.4%。图图 37 公司公司钨精矿产量钨精矿产量大幅减少大幅减少 数据来源:公司公告,梅州市人民政府官网,国泰君安证券研究 公司目前在手红岭钨矿、石人嶂钨矿,公司目前在手红岭钨矿、石人嶂钨矿,恢复开发后产量有望重回增长。恢复开发后产量有望重回增长。(1)红岭钨矿红岭钨矿已探明的三氧化钨资源量(332+333)约 64054 吨,平均品味 0.158%,矿床具有规模大、埋藏浅、可选性好等特点,开发利用前景好,适合大型露天开采。2022 年
99、 8 月,公司完成公开招商,将与润飞矿业、鸿富投资共同开发红岭钨矿。目前红岭钨矿已进入论证规划期,正在进行论证、行政审批等前期工作,预计 2025 年后实现量产。(2)石人嶂钨矿石人嶂钨矿目前储量 2782.44 吨,平均品位 0.57%。2021-2022 年,因钨矿所在地莲花山崩山区整改,井下生产停产,对产量有较大影响。公司目前正推进莲花山重大事故隐患治理工程、粗破系统综合技改工程,钨矿产量有望逐步恢复。表表 11:公司旗下两座钨矿合计储量约公司旗下两座钨矿合计储量约 6.82 万吨万吨 矿山名称矿山名称 持股比例持股比例 资源量(万吨)资源量(万吨)储量(吨)储量(吨)品味品味 权证有效
100、期权证有效期 红岭钨矿红岭钨矿 51%3877.7 65410 0.17%2027 年 9 月 石人嶂钨矿石人嶂钨矿 100%55.56 2782.44 0.50%2030 年 4 月 合计 3933.26 68192.44-数据来源:公司公告,国泰君安证券研究 4.2.2.铜矿铜矿:大宝山大宝山铜矿年产能超铜矿年产能超 1 万吨,万吨,贡献贡献一定投资收益一定投资收益 大宝山铜矿大宝山铜矿年产能超年产能超 1 万吨,可贡献一定投资收益。万吨,可贡献一定投资收益。2020 年公司以 4.37亿元收购大宝山矿业 40%股权后涉及铜矿业务。大宝山铜矿为华南地区已探明的最大铜硫矿,截至 2020 年
101、 3 月 31 日,大宝山铜矿采矿权证内保有铜金属量 31.06 万吨、钼金属量 4.98 万吨、铅金属量 3.18 万吨、锌金属量 8.93 万吨、钨金属量 3.30 万吨,硫铁矿矿石量 1.85 亿吨。00500600700200212022钨精矿产量(吨)请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 27 of 28 Table_Page 广晟有色广晟有色(600259)(600259)该铜矿配套 330 万吨/年铜硫采选工程,铜硫选厂可日处理原矿 10,000吨,生产规模为年产铜精矿超 1 万吨、硫精矿超 100 万吨,同
102、时综合利用各类副产矿。由于铜价高位,大宝山铜矿近年业绩良好,2022 年实现营收 20 亿元,利润总额 3.83 亿元,为公司持续贡献投资收益。表表 12:大宝山旗下有大宝山旗下有 2 宗采矿权、宗采矿权、1 宗探矿权宗探矿权 序号序号 矿权名称矿权名称 勘查(采矿勘查(采矿)许可许可证编号证编号 取得日期取得日期 有效期有效期 开发阶段开发阶段 生产规模生产规模 1 大宝山金属矿采矿权 C4400002009082220034118 2017/2/24 2039 年 2月 24 日 生产 330 万吨/年 2 鸡麻头铜硫多金属矿采矿权 C44000020247 2016
103、/11/15 2021 年 8月 30 日 勘探 8 万吨/年 3 韶关市曲江区船肚 白面石钼多金属矿勘探 T035005 2016/4/29-普查-数据来源:大宝山资产评估报告,国泰君安证券研究 图图 38 近年来大宝山经营业绩持续向好近年来大宝山经营业绩持续向好 数据来源:公司公告,国泰君安证券研究 5.风险提示风险提示 5.1.稀土下游需求大幅下滑稀土下游需求大幅下滑 稀土下游需求核心驱动为永磁材料,若永磁材料的终端如新能源汽车、风电等领域需求增速不及预期甚至下滑,则可能对公司产品售价产生不利影响,进而影响公司业绩。5.2.海外稀土矿山供给释放超预期海外稀土矿山供给
104、释放超预期 近年来各国在稀土等关键矿产领域竞争加剧,海外部分稀土矿山提出一定的扩产计划,若海外供给释放超预期,则可能对稀土价格产生不利影响,进而影响公司业绩。05020212022大宝山营收(亿元)大宝山净利(亿元)请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 28 of 28 Table_Page 广晟有色广晟有色(600259)(600259)本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力,保证报告所采用的数据均
105、来自合规渠道,分析逻辑基于作者的职业理解,本报告清晰准确地反映了作者的研究观点,力求独立、客观和公正,结论不受任何第三方的授意或影响,特此声明。免责声明免责声明 本报告仅供国泰君安证券股份有限公司(以下简称“本公司”)的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放,并仅为提供信息而发放,概不构成任何广告。本报告的信息来源于已公开的资料,本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断,本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。
106、在不同时期,本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时,本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改,投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户,不构成客户私人咨询建议。在任何情况下,本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下,本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利,不与投资者分享投资收益,也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意,其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。本公司利用信息隔离墙控制内
107、部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此,投资者应注意,在法律许可的情况下,本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易,也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下,本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。市场有风险,投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素,亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前,如有需要,投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。本报告版权仅为本公司所有,未经书面许可,任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引
108、用、刊发的,需在允许的范围内使用,并注明出处为“国泰君安证券研究”,且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。若本公司以外的其他机构(以下简称“该机构”)发送本报告,则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议,本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。评级说明评级说明 评级评级 说明说明 投资建议的比较标准投资建议的比较标准 投资评级分为股票评级和行业评级。以报告发布后的 12 个月内的市场表现为比
109、较标准,报告发布日后的 12 个月内的公司股价(或行业指数)的涨跌幅相对同期的沪深 300 指数涨跌幅为基准。股票投资评级股票投资评级 增持 相对沪深 300 指数涨幅 15%以上 谨慎增持 相对沪深 300 指数涨幅介于 5%15%之间 中性 相对沪深 300 指数涨幅介于-5%5%减持 相对沪深 300 指数下跌 5%以上 行业投资评级行业投资评级 增持 明显强于沪深 300 指数 中性 基本与沪深 300 指数持平 减持 明显弱于沪深 300 指数 国泰君安证券研究所国泰君安证券研究所 上海上海 深圳深圳 北京北京 地址 上海市静安区新闸路 669 号博华广场20 层 深圳市福田区益田路 6003 号荣超商务中心 B 栋 27 层 北京市西城区金融大街甲 9 号 金融街中心南楼 18 层 邮编 200041 518026 100032 电话(021)38676666(0755)23976888(010)83939888 E-mail: