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1、证券研究报告|公司深度|风电设备 1/24 请务必阅读正文之后的免责条款部分 禾望电气(603063)报告日期：2023 年 12 月 17 日 电能变换及控制平台型企业，电能变换及控制平台型企业，引领工程传动国产化替代引领工程传动国产化替代 禾望电气深度报告（一）禾望电气深度报告（一）投资要点投资要点 电能变换及控制领域平台型企业，全面布局风光储氢及传动领域电能变换及控制领域平台型企业，全面布局风光储氢及传动领域 公司专注电能变换与控制领域，现已形成较为成熟的电力电子技术、电气传动技术、工业通信/互联技术、整机/制造工艺技术及新能源并网技术等五大技术平台，产品广泛应用于风电、光伏、冶金、石油

2、、煤炭、工业传动等行业。2020-2022 年，公司实现归母净利润分别 2.67 亿元、2.80 亿元、2.67 亿元，同比分别增长 301.99%、4.97%、-4.69%。受益于市场环境改善、成本端改善、业务结构优化等，2023Q1-Q3，公司实现归母净利润 4.01 亿元，同比增长 135.92%。行业：行业：大功率传动高壁垒高盈利，国产大功率传动高壁垒高盈利，国产品牌市占率有望持续提升品牌市占率有望持续提升 变频器是工业自动化的核心部件，2020年我国变频器市场规模达到 541亿元，预计 2025 年有望增长至 883 亿元。高性能大功率变频器主要应用于高端工艺控制领域，对控制精度、响

3、应速度和过载能力要求高，且核心零部件 IGCT 成熟稳定大量使用的壁垒极高，因此长期以来该市场被西门子、ABB、TMEIC 等外资品牌垄断。当前国内政府大力支持核心技术国产化替代；凭借更短的交付周期、更高的性价比、更强的定制化服务灵活性，本土品牌加速崛起，目前产品已在冶金、轨交、船舶石油钻井平台等领域逐步展开应用，国产化率有望持续提升。公司：公司：国内高端智造传动专家，引领大功率变频器国产替代国内高端智造传动专家，引领大功率变频器国产替代 基于平台型研发，公司开发了涵盖各个功率段及多种控制方式的工业传动产品，广泛应用于高端工业行业应用领域。2023Q1-Q3，公司工程传动业务实现营业收入 3.

4、38 亿元，同比增长 104%，营收占比约 13%；毛利率基本长期维持在 40%-50%之间。公司核心高管出身“华为-艾默生系”，2021 年以来研发费用率保持在7.5%以上，是国内少数突破高性能大功率变频器产品的企业之一。公司推出的大传动产品采用先进的 IGCT 技术路线，在设计水平、产品可靠性、性能指标、客户服务上已经达到甚至超过进口品牌，而且在价格上极具竞争力。同时，我国政府大力支持倡导攻坚“卡脖子”环节，促进核心技术国产化替代。当前公司产品持续突破冶金、石油石化、西气东输、铁路基建、大型试验测试平台、抽水蓄能等高端应用场景，业绩有望迎来放量期。盈利预测与估值盈利预测与估值 上调盈利预测

5、，维持“买入”评级。上调盈利预测，维持“买入”评级。公司是电能变换及控制领域平台型企业，新能源及传动业务双轮驱动。考虑公司传动业务加速放量，新能源电控业务盈利能力持续超预期，我们上调公司 2023-2025 年盈利预测，预计归母净利润分别5.63、7.28、9.20 亿元（上调前分别 4.54、6.21、8.04 亿元），同比增速分别111%、29%、26%；EPS 分别 1.27、1.64、2.07 元/股，对应 PE 分别 18、14、11倍。综合考虑成长性与一定安全边际，给予公司 2024 年行业平均估值 19 倍，对应目标市值 140 亿元，目标股价 31.58 元，对应当前市值有 3

6、9%上涨空间。风险提示风险提示 新能源装机不及预期；市场竞争加剧风险。投资评级投资评级:买入买入(维持维持)分析师：张雷分析师：张雷 执业证书号：S04 分析师：陈明雨分析师：陈明雨 执业证书号：S03 分析师：谢金翰分析师：谢金翰 执业证书号：S03 研究助理：尹仕昕研究助理：尹仕昕 基本数据基本数据 收盘价￥22.64 总市值(百万元)10,034.66 总股本(百万股)443.23 股票走势图股票走势图 相关报告相关报告 1 23Q2 业绩超预期，传动领域订单持续突破 2023.07.23 2 22Q4 盈利环比改善，光储

7、业务加速放量 2023.04.11 3 盈利能力短期承压，下半年风光协同景气回升禾望电气2022 年半年报点评报告 2022.09.13 财务摘要财务摘要 Table_Forcast(百万元)2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 2809 3784 4934 6017 (+/-)(%)33.52%34.71%30.39%21.94%归母净利润 267 563 728 920 (+/-)(%)-4.69%111.01%29.33%26.30%每股收益(元)0.60 1.27 1.64 2.07 P/E 38 18 14 11 ROE 8.10%15.20%16.80%17.91

8、%资料来源：浙商证券研究所 -22%-14%-7%1%9%17%22/1223/0123/0223/0323/0423/0523/0623/0723/0923/1023/1123/12禾望电气上证指数禾望电气(603063)公司深度 2/24 请务必阅读正文之后的免责条款部分 正文目录正文目录 1 电能变换及控制领域平台型企业，全面布局新能源及电气传动电能变换及控制领域平台型企业，全面布局新能源及电气传动.4 2 大功率传动高壁垒高盈利，国产替代空间广阔大功率传动高壁垒高盈利，国产替代空间广阔.8 2.1 变频器是工业自动化的核心部件，市场规模稳步扩张.8 2.2 高性能大功率变频器壁垒极高，

9、国产品牌有望加速崛起.12 3 国内高端智造传动专家，引领高性能大功率变频器国产替代国内高端智造传动专家，引领高性能大功率变频器国产替代.15 3.1 传动业务高盈利高增速，产品端应用场景广泛.15 3.2 工程师文化浓厚，研发驱动强者恒强.16 3.3 大功率变频器性能优异，国产替代有望驱动业务放量.17 4 盈利预测与投资建议盈利预测与投资建议.20 4.1 盈利预测.20 4.2 估值与投资建议.21 5 风险提示风险提示.22 PBfXcXdY9XaVsQnNrQsMqQ8O9R8OmOrRmOmPlOmNoMkPpOwO6MoPrRwMnNzQvPoMtP禾望电气(603063)公司

10、深度 3/24 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图表目录图表目录 图 1：公司产品布局示意图.4 图 2：2018-2023Q1-Q3 公司营业收入及同比增速（单位：百万元、%）.5 图 3：2018-2023Q1-Q3 公司归母净利润及同比增速（单位：百万元、%）.5 图 4：2018-2023Q1-Q3 公司各项业务营收占比（单位：百万元、%）.5 图 5：2018-2023Q1-Q3 公司销售毛利率和销售净利率（单位：%）.5 图 6：公司股权结构图（截至 2023Q3 末）.6 图 7：工业自动化行业上下游情况.8 图 8：2017-2022 年我国工业自动化市场规模及增速（单位：亿

11、元、%）.9 图 9：2009-2022 年我国工业自动化行业国产化率（单位：%）.9 图 10：变频器基本结构图示.10 图 11：2012-2025E 中国变频器市场规模及同比增速（单位：亿元、%）.11 图 12：2012-2025E 中国中低压及高压变频器市场份额占比（单位：%）.11 图 13：2017-2020 中国变频器市场各类厂商市占率（单位：%）.12 图 14：2020 年中国变频器市场各类厂商市占率（单位：%）.12 图 15：多芯片弹簧压装结构 IGBT 的组成示意图.13 图 16：整晶圆硬压装结构 IGCT 的组成示意图.13 图 17：公司传动业务部分产品示意图.

12、15 图 18：2021Q1-2023Q3 公司工程传动业务营业收入及同比增速（单位：百万元、%）.15 图 19：2018-2023H1 公司及同行业可比公司变频器业务毛利率（单位：%）.15 图 20：2018-2023Q1-Q3 公司研发费用及研发费用率（单位：百万元、%）.16 图 21：公司 HD2000 系列低压工程型变频器（风冷）性能特征.17 图 22：公司 HD2000 系列低压工程型变频器应用场景.17 图 23：公司 HD8000 系列中压工程型变频器性能特征.18 图 24：公司 HD8000 系列中压工程型变频器应用场景.18 表 1：公司 2023 年股票期权激励计

13、划首次授予的股票期权各年度业绩考核目标.6 表 2：公司 2023 年股票期权激励计划首次授予的股票期权在各激励对象间的分配情况（单位：万份、%）.7 表 3：不同种类变频器的主要应用领域分布.10 表 4：IGBT 与 IGCT 的结构特征与工作特性对比.13 表 5：公司部分高管背景情况.16 表 6：禾望电气工业传动领域重要突破.19 表 7：禾望电气业务拆分表（单位：百万元、%）.21 表 8：可比公司估值表（单位：亿、元/股）.21 表附录：三大报表预测值.23 禾望电气(603063)公司深度 4/24 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1 电能变换及控制领域平台型企业电能变换及控

14、制领域平台型企业，全面布局新能源及电气传动，全面布局新能源及电气传动 电能变换及控制领域平台型企业，全面布局风光储氢及传动领域电能变换及控制领域平台型企业，全面布局风光储氢及传动领域。禾望电气成立于2007 年，2017 年上交所主板上市。公司专注于电能变换与控制领域，产品广泛应用于风电、光伏、冶金、石油、煤炭、工业传动、电动汽车等行业。历经十多年发展，公司现已形成较为成熟的电力电子技术、电气传动技术、工业通信/互联技术、整机/制造工艺技术及新能源并网技术等五大技术平台，以及中小功率变流器、兆瓦级低压变流器、IGCT 中压变流器及级联中压变流器等四大产品平台。基于这些技术平台和产品平台，公司研

15、发出满足各业务领域需求的产品系列，包括风电变流器、光伏逆变器、电气传动、储能类产品等。图1：公司产品布局示意图 资料来源：公司公告，浙商证券研究所 受益于成本端改善、产品结构优化受益于成本端改善、产品结构优化，公司业绩，公司业绩迎来高速增长期迎来高速增长期。2020-2022年，公司实现营业收入分别为 23.39 亿元、21.04 亿元、28.09 亿元，同比分别增长 30.92%、-10.03%、33.52%；实现归母净利润分别为2.67亿元、2.80亿元、2.67亿元，同比分别增长301.99%、4.97%、-4.69%。2022 年归母净利润下滑主要受风电“抢装潮”后市场短期回调、市场竞

16、争加剧、原材料价格上涨等多重因素影响。受益于市场环境改善、公司成本端优化、高盈利业务占比提升等，2023Q1-Q3，公司实现营业收入26.15亿元，同比增长49.04%；归母净利润 4.01 亿元，同比增长 135.92%；扣非归母净利润 3.19 亿元，同比增长 133.58%。禾望电气(603063)公司深度 5/24 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图2：2018-2023Q1-Q3 公司营业收入及同比增速（单位：百万元、%）图3：2018-2023Q1-Q3 公司归母净利润及同比增速（单位：百万元、%）资料来源：Wind，浙商证券研究所 资料来源：Wind，浙商证券研究所 新能源电控

17、、工程传动为公司第一、第二大营收来源，盈利能力触底回升。新能源电控、工程传动为公司第一、第二大营收来源，盈利能力触底回升。2023Q1-Q3，新能源电控业务营收占比为79.60%，为公司主要营收来源。2021-2023Q1-Q3，工程传动业务的营收占比由 9.53%提升至 12.92%，为公司第二大营收来源。2022 年，受风电“抢装潮”后市场短期回调、市场竞争加剧、原材料价格上涨等多重因素影响，公司毛利率和净利率分别降至 30.30%、9.53%；2023 年以来，受益于市场环境改善、公司成本端优化、高盈利业务占比提升等，公司盈利触底回升，2023Q1-Q3 毛利率和净利率分别提升至 34.

18、37%和 15.47%。图4：2018-2023Q1-Q3 公司各项业务营收占比（单位：百万元、%）图5：2018-2023Q1-Q3 公司销售毛利率和销售净利率（单位：%）资料来源：Wind，公司公告，浙商证券研究所 资料来源：Wind，浙商证券研究所 深圳平启科技为公司控股股东，韩玉为公司实际控制人。深圳平启科技为公司控股股东，韩玉为公司实际控制人。截至 2023 年第三季度末，韩玉通过第一大股东平启科技（系一人有限公司）间接持有 8701.94 万股，占总股本的19.63%，平启科技为公司控股股东，韩玉为公司实际控制人。子公司业务范围覆盖广泛，包括新能源科技、储能科技、风电变流器研发、太

19、阳能逆变器、电子元器件及组件、新能源电站及水电站运维等相关子行业，与公司产生有效协同。-20%0%20%40%60%05001,0001,5002,0002,5003,0002002120222023Q1-Q3营业收入（百万元）同比增速（%）-100%0%100%200%300%400%005002002120222023Q1-Q3归母净利润（百万元）归母净利润（%）0%20%40%60%80%100%新能源电控业务工程传动业务其他主营业务其他业务0%10%20%30%40%50%销售毛利率(%)销售净利率(%)禾望电气(603

20、063)公司深度 6/24 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图6：公司股权结构图（截至 2023Q3 末）资料来源：Wind，浙商证券研究所 股票期权股票期权激励方案落地激励方案落地，有望充分调动员工积极性。，有望充分调动员工积极性。2023年 4月 17日，公司发布关于向激励对象首次授予股票期权的公告，同意以 2023 年 4 月 17 日为首次授予日，向符合条件的 350 名激励对象首次授予股票期权 2,247 万份，占公司截止 2023 年 3 月 31 日总股本44,294.6457万股的 5.07%，行权价格为每份 27.65元。本次股票期权分配对象包括公司副总经理郑大鹏、董事会秘

21、书刘济洲、副总经理王瑶、副总经理肖安波、副总经理梁龙伟、财务总监、陈文锋，以及中层管理人员、核心技术（业务）骨干。本次激励计划有助于激发公司管理团队积极性，进而提高经营效率。表1：公司 2023 年股票期权激励计划首次授予的股票期权各年度业绩考核目标 行权期行权期 业绩考核目标业绩考核目标 第一个行权期 公司需满足下列两个条件之一：1、以公司 2022 年营业收入为基数，公司 2023 年营业收入增长率不低于 30%；2、以公司 2022 年净利润为基数，公司 2023 年净利润增长率不低于 30%。第二个行权期 公司需满足下列两个条件之一：1、以公司 2022 年营业收入为基数，公司 202

22、4 年营业收入增长率不低于 60%；2、以公司 2022 年净利润为基数，公司 2024 年净利润增长率不低于 60%。第三个行权期 公司需满足下列两个条件之一：1、以公司 2022 年营业收入为基数，公司 2025 年营业收入增长率不低于 90%；2、以公司 2022 年净利润为基数，公司 2025 年净利润增长率不低于 90%。资料来源：公司公告，浙商证券研究所 禾望电气(603063)公司深度 7/24 请务必阅读正文之后的免责条款部分 表2：公司 2023 年股票期权激励计划首次授予的股票期权在各激励对象间的分配情况（单位：万份、%）姓名姓名 职务职务 获授的股票期权数量获授的股票期权

23、数量（万份）（万份）占首次授予股票期权总数占首次授予股票期权总数的比例的比例（%）占截止占截止 2023 年年 3 月月 31 日总股日总股本的比例本的比例（%）郑大鹏 非独立董事、副总经理 30 1.34%0.07%刘济洲 非独立董事、董事会秘书 30 1.34%0.07%王瑶 副总经理 30 1.34%0.07%肖安波 副总经理 30 1.34%0.07%梁龙伟 副总经理 30 1.34%0.07%陈文锋 财务总监 30 1.34%0.07%中层管理人员、核心技术（业务）骨干（344 人）2,067 91.99%4.67%合计（350 人）2,247 100.00%5.07%资料来源：公司

24、公告，浙商证券研究所 禾望电气(603063)公司深度 8/24 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 大功率传动高壁垒高盈利，国产替代大功率传动高壁垒高盈利，国产替代空间广阔空间广阔 2.1 变频器是工业自动化的核心部件，市场规模稳步扩张变频器是工业自动化的核心部件，市场规模稳步扩张 工业自动化是机器设备或生产过程在不需要人工直接干预的情况下，按预期的目标实工业自动化是机器设备或生产过程在不需要人工直接干预的情况下，按预期的目标实现生产和过程控制的统称现生产和过程控制的统称。实现生产和过程控制自动化的装置称为工业自动化控制系统。自动控制系统作为高端装备的重要组成部分，是实现工业自动化、数字化

25、、网络化和智能化的关键，其产品从功能上可以划分为控制层产品、驱动层产品、执行层产品和传感器类产品。工业自动化产品的下游需求主要来自工业自动化产品的下游需求主要来自 OEM 型市场和项目型市场型市场和项目型市场，当前项目型市场发，当前项目型市场发展优于展优于 OEM 市场市场。OEM 型市场主要面向批量生产自动化、智能化制造装备的客户，代表性下游行业包括锂电池、硅晶、纺织化纤、印刷包装、物流设备等。项目型市场是指工程整体自动化系统的设计和实施，代表性行业包括冶金、化工、石化、电力、造纸等。受国家政策驱动、固定资产投资影响，目前电力、油气、有色等项目型市场优于 OEM 市场。2022 年，项目型市

26、场同比增长 6%，其中采矿、化工、电力行业较为景气；OEM 型市场同比下滑 5%，其中烟草、印刷、塑料、包装、机床等行业较为低迷。图7：工业自动化行业上下游情况 资料来源：汇川技术公司公告，英威腾公司公告，浙商证券研究所 我国工业自动化市场规模我国工业自动化市场规模超超 2600 亿元亿元。我国工业自动化是伴随着改革开放起步的，整体起步较晚，但发展较快。从发展路径上看，大部分企业是在引进成套设备和各种工业自动化系统的同时进行消化吸收，然后进行二次开发和应用；也有一部分企业通过引进国外技术，与外商合作合资生产工控产品。经过多年的技术积累和应用实践，我国工业自动化控制技术、产业和应用有了很大发展。

27、2021 年，我国工业自动化产品和服务整体市场规模约为 2,530 亿元，2022 年达到约 2,611 亿元，同比增长约 3.20%，未来仍有较大的成长空间。禾望电气(603063)公司深度 9/24 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图8：2017-2022 年我国工业自动化市场规模及增速（单位：亿元、%）资料来源：中国工控网，正弦电气公司公告，浙商证券研究所 工业自动化行业属于国家战略性新兴产业，国产化替代进程加速。工业自动化行业属于国家战略性新兴产业，国产化替代进程加速。近些年，我国政府制定的工业自动化控制产业政策对行业发展起到了积极地引导和支持作用，国产品牌凭借快速响应、成本、服务等

28、本土化优势不断缩小与国际巨头在产品性能、技术水平等方面的差距，市场份额自 2009 年的 24.8%逐渐增长到 2022年的 43.7%，工控行业正进入一个国产品牌全面替代进口品牌的快速发展阶段，国内厂商市场占有率将不断提高。图9：2009-2022 年我国工业自动化行业国产化率（单位：%）资料来源：中国工控网，正弦电气公司公告，浙商证券研究所 变频器是工业自动化的核心部件，变频器是工业自动化的核心部件，是通过改变电机工作电源频率方式来控制交流电动是通过改变电机工作电源频率方式来控制交流电动机的电力控制设备。机的电力控制设备。在变频器诞生之前，由于无法自由地调节电机转速，传统机械不得不增加大量

29、的辅助配件以满足一定的运动要求，这不仅增加了整体系统的复杂性与成本，还限制了设备的性能和发展空间，因此推出简单而高效的电机调速技术成为迫切需求，变频器正是基于这个需求而产生。变频器主要由整流变频器主要由整流（交流变直流交流变直流）、滤波、逆变、滤波、逆变（直流变交流直流变交流）、制动单元、驱动单、制动单元、驱动单元、检测单元微处理单元等组成。元、检测单元微处理单元等组成。电机调速系统中，变频器首先将电网（或发电机）的交流电整流为直流电，再通过直流环节稳定直流电压或电流；最后，通过逆变器输出期望得0%5%10%15%20%25%05000250030002017201820

30、022市场规模（亿元）增速（%）0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022禾望电气(603063)公司深度 10/24 请务必阅读正文之后的免责条款部分 到的电压或电流波形，从而实现输入到输出的频率变换。利用变频器，可以实现电机软启动、工艺调速控制和节能等有益效果，变频器是现代传动控制发展的重要基础。图10：变频器基本结构图示 资料来源：华经产业研究院，浙商证券研究所 按照输入电压等级分类，按照输入电压等级分类，变频

31、器可分为高压和中低压变频器变频器可分为高压和中低压变频器。（1）高压）高压变频变频器器：主要应用领域涉及电力、矿业、水泥、冶金、石化等行业，可实现对各类高压电动机驱动的风机、水泵、空气压缩机、提升机、皮带机等负载的软启动、智能控制和调速节能，从而有效提高工业企业的能源利用效率、工艺控制及自动化水平。（2）中低压变频器）中低压变频器：可应用于大部分的电机拖动场合，能够实现工艺调速、节能、软启动、改善效率等功能，在电力、冶金、石油化工、煤炭、起重机械、纺织化纤、油气钻采、电梯、建材等行业得到了广泛应用。表3：不同种类变频器的主要应用领域分布 领领域域 高压高压 中压中压 低压低压 冶金 电力 供水

32、 石化 煤炭 造纸 水泥 污水处理 电梯 起重机械 机床 纺织机械 暖通空调 资料来源：前瞻产业研究院，浙商证券研究所 禾望电气(603063)公司深度 11/24 请务必阅读正文之后的免责条款部分 我国变频器市场规模稳步扩张，中低压变频器市场份额占比较高。我国变频器市场规模稳步扩张，中低压变频器市场份额占比较高。我国变频器行业的市场规模整体呈上升态势，从 2012 年至 2020 年，中国变频器行业规模除 2015 年有小幅度下降以外，其余年份均处于稳步增长状态。2020 年，我国变频器行业的市场规模达到 541亿元，同比增长 9.3%。其中，中低压变频器市场规模约 400 亿元，占比 74

33、%；高压变频器市场规模约 141 亿元，占比 26%。预计 2025 年我国变频器市场规模有望增长至 883 亿元，2020-2025 年 5 年 CAGR 约 10.3%。图11：2012-2025E 中国变频器市场规模及同比增速（单位：亿元、%）图12：2012-2025E 中国中低压及高压变频器市场份额占比（单位：%）资料来源：前瞻产业研究院，浙商证券研究所 资料来源：前瞻产业研究院，浙商证券研究所 -4%-2%0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%005006007008009001,000中国变频器市场规模（亿元）YOY0%20%40%60%80%1

34、00%中低压高压禾望电气(603063)公司深度 12/24 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2.2 高性能大功率变频器高性能大功率变频器壁垒极高，国产品牌有望加速崛起壁垒极高，国产品牌有望加速崛起 欧系、日系企业欧系、日系企业变频器变频器市场份额占比高，国产变频器市场逐步崛起市场份额占比高，国产变频器市场逐步崛起。目前国际变频器市场主要可以分为欧美系和日系两大派别，欧美系代表厂家包括德国西门子、瑞士 ABB、法国施耐德等，日系代表厂家则是安川、三菱、富士等。欧美厂家更加擅长大型自动化系统，日系厂家则更加擅长小型系统。国产变频器产品由于多年来持续的研发投入，其性能、可靠性、售前售后服务、成本

35、控制等方面的优势逐渐显现，以汇川技术、英威腾为代表的国产变频器企业正在逐步抢占外资品牌的市场，市场份额持续提升。2020 年，国内主要变频器企业中，汇川技术、英威腾、新风光市场份额占比分布约为 6.7%、2.5%、1.2%。图13：2017-2020 中国变频器市场各类厂商市占率（单位：%）图14：2020 年中国变频器市场各类厂商市占率（单位：%）资料来源：前瞻产业研究院，浙商证券研究所 资料来源：前瞻产业研究院，浙商证券研究所 高性能大功率变频器是高性能大功率变频器是工控领域的明珠，其工控领域的明珠，其壁垒极高，目前主要依靠海外品牌，国产壁垒极高，目前主要依靠海外品牌，国产市占率极低。市占

36、率极低。大传动变频器主要应用于节能和工艺控制两大领域，在单纯为实现节能的风机水泵类负载，汇川、英威腾等本土品牌已占据了较大份额。而在高端工艺控制领域，包括冶金轧钢、石油开采、油气输送、重型制造、海上风电、船舶推动、抽水蓄能等场景，这一类市场具有连续生产，高速运行的特点，不仅对控制精度、响应速度和过载能力要求高，而且大部分是中大功率机型，是变频器应用的典型高端市场，如典型的轧钢产线，长期以来被西门子、ABB、TMEIC、罗克韦尔等外资品牌垄断。全控型压接式器件是大容量电力电子装备实现功率转换的核心全控型压接式器件是大容量电力电子装备实现功率转换的核心，主要包括以集成门极主要包括以集成门极换流晶闸

37、管换流晶闸管（IGCT）为代表的晶闸管类器件和以绝缘栅型双极晶体管为代表的晶闸管类器件和以绝缘栅型双极晶体管（IGBT）等）等为代表为代表的晶体管类器件。的晶体管类器件。在过去较长时间中，IGBT 由于其高频特性，在轨道交通、工业变频、家用电器、新能源逆变器等中小容量应用领域广泛应用。同时全控型压接式技术的出现，在一定程度上使得IGBT拓展应用于高电压、大容量电力电子装备领域。由于开关频率较低，IGCT 在中小容量应用领域不如 IGBT 应用广泛，但是在轧钢冶金、风电变流器、STATCOM、抽水蓄能等低频大容量应用领域中，一直受到青睐。0%20%40%60%80%100%20172018201

38、92020欧系日系国产汇川技术,6.7%英威腾,2.5%新风光,1.2%其他,88.2%禾望电气(603063)公司深度 13/24 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图15：多芯片弹簧压装结构 IGBT 的组成示意图 图16：整晶圆硬压装结构 IGCT 的组成示意图 资料来源：大容量全控型压接式 IGBT和 IGCT 器件对比分析：原理、结构、特性和应用，浙商证券研究所 资料来源：大容量全控型压接式 IGBT和 IGCT 器件对比分析：原理、结构、特性和应用，浙商证券研究所 IGCT 更加适用于大功率变频器，更加适用于大功率变频器，难点难点在于在于开发周期长、投入大，开发周期长、投入大，且且

39、成熟稳定大量使成熟稳定大量使用的壁垒极高用的壁垒极高。当高压大容量高性能变频器输出容量达到数兆伏安至数十兆伏安时，功率开关器件选取 IGCT 比选用 IGBT 具有更大的优势，应用的器件数量更少、损耗更低、效率更高、可靠性更高。在一些高可靠性的大传动领域，IGBT 虽然也能使用，但由于存在大量的串并联，可靠性难以保障；IGCT 是单芯片存在，没有任何串并联，可靠性高，是“大传动”的国际主流产品。IGCT 单芯片可以同时承受 4500V高电压、8000A 大电流，所以应用在巨大功率的“电气大传动”上面；IGBT 中，电压与电流只能保其一，不能并存。高压IGBT 芯片可以承受 4500V 高电压，

40、但只能 50A 低电流；低压 IGBT 芯片可以承受 200A 大电流，但只能 1700V 电压。表4：IGBT 与 IGCT的结构特征与工作特性对比 器件类型器件类型 IGBT IGCT 芯片结构 小尺寸芯片，元胞较复杂 整晶圆芯片，元胞较简单 封装形式 复杂的多芯片并联封装 简单可靠的整晶圆封装 制作成本 结构复杂，成本较高 结构简单，成本较低 开关频率 较高，数千赫兹以上 较低，数百赫兹 关断能力 强 较强 动态耐受 di/dt 通过驱动可控 黑启动下 dv/dt 耐受能力高 di/dt 通过回路电感控制 黑启动下 dv/dt 耐受能力高 工作损耗 开通和导通损耗较高 低频优化后关断损耗

41、较高 开通和导通损耗较低 关断损耗较高 驱动功率 较低 较高，低频下显著下降 容量特性 容量提升尤其是电流较难 容量提升较容易 安全特性 管壳防爆和失效短路特性弱 管壳防爆和失效短路特性强 资料来源：大容量全控型压接式 IGBT 和 IGCT 器件对比分析：原理、结构、特性和应用，浙商证券研究所 大功率变频大功率变频器国产替代空间广阔，国产品牌市占率有望加速提升。器国产替代空间广阔，国产品牌市占率有望加速提升。当前我国政府大力支持倡导攻坚“卡脖子”环节，促进核心技术国产化替代。近年来，西门子、ABB 等国外品牌已超期服役，急需替换，但同类产品大部分均已下线停售，原产品的更新款价格高昂且要面对兼

42、容问题，存量改造市场可观。相比国外品牌 6-12 个月的交付周期，本土品牌交付周期短，备品备件价格大幅降低，且提供质保期内的优质服务。此外，随着客户定制化、禾望电气(603063)公司深度 14/24 请务必阅读正文之后的免责条款部分 半定制化需求越来越高，日资和欧美品牌灵活性显然不及本土品牌。目前部分优秀的国产品牌在崛起，集成度和系统化越来越高，在细分领域推出专用机型的基础上，逐步走向行业应用端，其中以禾望 HD 系列为代表的工程变频器，已在冶金、轨交、船舶石油钻井平台等领域逐步展开应用，弥补了国内工程型变频器产品的空白。禾望电气(603063)公司深度 15/24 请务必阅读正文之后的免责

43、条款部分 3 国内高端智造传动专家，引领国内高端智造传动专家，引领高性能大功率变频器高性能大功率变频器国产替代国产替代 3.1 传动业务高盈利高增速，产品端应用场景广泛传动业务高盈利高增速，产品端应用场景广泛 公司提供全系列变频传动解决方案，公司提供全系列变频传动解决方案，广泛应用于高端工业行业领域。广泛应用于高端工业行业领域。在强大的定制工程型风电变频器平台基础上，公司自主研发了 HD2000 系列低压工程型变频器、HD8000 系列中压多电平变频器和HV500系列高性能变频器，此外，公司还拥有HV350系列通用变频器，油田专用 HEC 系列变频器。公司工业传动产品涵盖各个功率段及多种控制方

44、式，产品的动态性能、稳态性能以及可靠性高，适用于冶金轧钢、石油石化、矿山机械、港口起重、分布式能源发电、大型试验测试平台、海洋装备、纺织、化工、水泥、市政、轨道交通等高端工业行业应用领域。图17：公司传动业务部分产品示意图 资料来源：公司公告，浙商证券研究所 工程传动业务营业收入持续工程传动业务营业收入持续高增，盈利能力维持高位高增，盈利能力维持高位。2022 年，公司传动业务实现营业收入 3.71 亿元，同比增长 85%；2023Q1-Q3，公司实现营业收入 3.38 亿元，同比增长104%，占公司营业总收入比例达到12.92%。公司传动产品主要应用于高端工业，盈利能力保持较高水平。2021

45、、2022、2023H1 公司工程传动业务毛利率分别为 45.56%、44.59%、46.46%。图18：2021Q1-2023Q3 公司工程传动业务营业收入及同比增速（单位：百万元、%）图19：2018-2023H1 公司及同行业可比公司变频器业务毛利率（单位：%）资料来源：公司公告，浙商证券研究所 资料来源：公司公告，浙商证券研究所 0%100%200%300%400%0500营业收入（百万元）同比增速（%）0%10%20%30%40%50%2002120222023H1禾望电气英威腾伟创电气禾望电气(603063)公司深度 16/24 请务必阅

46、读正文之后的免责条款部分 3.2 工程师文化浓厚，研发驱动强者恒强工程师文化浓厚，研发驱动强者恒强 核心高管出身“华为核心高管出身“华为-艾默生系艾默生系”，兼具研发和管理经验兼具研发和管理经验。公司董事长、总经理韩玉，历任斯比泰电子（深圳）有限公司工程部经理、艾默生网络能源有限公司预研部经理、产品线副总监。郑大鹏为公司传动与工业系统业务总监，历任深圳市华为电气技术有限公司高级工程师、项目经理，艾默生网络能源有限公司项目经理、开发经理，美国俄亥俄州力博特公司高级项目工程师，艾默生网络能源有限公司预研部高级总监、事业部高级总监。表5：公司部分高管背景情况 姓名姓名 职务职务 个人履历个人履历 韩

47、玉韩玉 总经理、董事长总经理、董事长 博士，高级工程师。历任斯比泰电子（深圳）有限公司工程部经理、艾默生网络能源有限公司预研部经理、产品线副总监。2009 年加入禾望有限，曾任禾望有限市场部总监、总经理、董事长；2014 年 10 月至今担任公司总经理、董事长。郑大鹏郑大鹏 传动与工业系统业务传动与工业系统业务总监、董事、副总经总监、董事、副总经理理 博士，高级工程师。历任深圳市华为电气技术有限公司高级工程师、项目经理，艾默生网络能源有限公司项目经理、开发经理，美国俄亥俄州力博特公司高级项目工程师，艾默生网络能源有限公司预研部高级总监、事业部高级总监。2014 年加入禾望有限，曾任禾望有限研发

48、总监、副总经理；2014年 10月至 2018年 2月担任禾望电气研发总监、董事；2018年3 月至今担任公司传动与工业系统业务总监、董事、副总经理。肖安波肖安波 副总经理副总经理 历任信瑞电子（深圳）有限公司工程师，艾默生网络能源有限公司工程师，2008 年加入禾望有限，曾任生产总监、副总经理，2014 年 10 月至今任禾望电气副总经理。梁龙伟梁龙伟 总经理助理、采购总总经理助理、采购总监、副总经理监、副总经理 历任佛山市顺德区顺达电脑厂有限公司计划员，艾默生网络能源有限公司工程师，2010 年加入禾望电气，曾任禾望电气计划与流程管理部经理、市场对外合作部经理，2014 年 10 月至 2

49、015 年 3 月担任禾望电气监事，2015 年 3 月至 2016年 3 月担任禾望电气内部审计部负责人、监事，2016 年 3 月至 2018 年 3 月担任禾望电气监事，2016 年 3 月至今担任禾望电气总经理助理、采购总监，2021 年 5 月至今担任公司总经理助理、采购总监、副总经理。资料来源：公司公告，浙商证券研究所 研发强度维持研发强度维持高水平，技术驱动强者恒强。高水平，技术驱动强者恒强。公司拥有一支平均 20 年以上的电力电子产品开发经验的核心技术团队和管理团队，坚持自主研发，高素质研发队伍拥有 672 人研发工程师团队。同时，作为两大研究中心与三大签约实验室，公司拥有先进

50、的试验平台和齐全的测试平台，涵盖不同功率、各类应用领域与不同环境的试验平台。2020-2023Q1-Q3，公司研发费用分别达到 1.45、1.77、2.11、2.05 亿元，占营业总收入比例分别为 6.18%、8.43%、7.51%、7.85%。图20：2018-2023Q1-Q3 公司研发费用及研发费用率（单位：百万元、%）资料来源：公司公告，浙商证券研究所 0%2%4%6%8%10%12%05002002120222023Q1-Q3研发费用（百万元）研发费用率（%）禾望电气(603063)公司深度 17/24 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3

51、.3 大功率变频器性能优异，国产替代有望驱动业务放量大功率变频器性能优异，国产替代有望驱动业务放量 公司公司是国内少数突破是国内少数突破高性能大功率变频器高性能大功率变频器产品的企业之一，产品的企业之一，目前主打产品为目前主打产品为 HD2000系列低压工程型变频器系列低压工程型变频器和和 HD8000 系列中压工程型变频器系列中压工程型变频器。高性能大功率变频器是壁垒极高的设备，目前只有 ABB、西门子和三菱几家极少数的海外龙头能够生产，而公司正是国内少数突破此类产品的公司之一。（1）HD2000 系列系列：公司自主研发的多轴和单轴工程型驱动系统，其模块化的硬件和工程化软件设计理念使其具备各

52、种复杂工况的驱动能力。HD2000可提供风冷和水冷多传动解决方案，风冷方案单机功率 5.5kW1400kW，并机最大功率可达 11200kW；水冷方案单机功率 160kW2800kW，并机最大功率可达 22400kW。HD2000 系列典型应用领域包括冶金、石油钻井、起重设备、矿山机械、海洋装备、试验台、造纸、机床、定制类电源、轨道交通等。图21：公司 HD2000 系列低压工程型变频器（风冷）性能特征 资料来源：公司官网，浙商证券研究所 图22：公司 HD2000 系列低压工程型变频器应用场景 资料来源：公司官网，浙商证券研究所 禾望电气(603063)公司深度 18/24 请务必阅读正文之

53、后的免责条款部分 （2）HD8000 系列系列：公司自主研发的大功率驱动系统，包括 AC-DC-AC 交直交单传动变频器和 AC-DC、DC-AC 共直流母线多传动变频器，其中单机最大功率可达 68MVA，并机系统最大功率可达 136MVA。HD8000 对标西门子 SM150、ABB 的 ACS6000、罗克韦尔powerflex7000，满足高速度精度、高动态响应、强过载能力等要求，用于工艺复杂、精度要求高的领域，比如制造大型铸锻件的高精度轧线、齿轮箱试验台、磁悬浮、油气输送、船舶推进、抽水储能等。HD8000 运用先进的运用先进的 IGCT 技术路线技术路线，产品性能全行业领先，产品性能

54、全行业领先。公司的技术资质已受到专业机构认可，2020年公司研制开发的大功率IGCT交直交变频调速装置和大功率IGCT交直交变频调速系统关键技术和应用通过中国机械工业联合会组织的科技成果鉴定。鉴定专家对禾望电气研制出的创新性成果给予了高度评价，并一致通过了成果整体技术达到国际先进水平，其中IGCT变流器保护和高功率密度技术居国际领先的鉴定意见。HD8000基于 IGCT 技术，成功打破中压大功率变频器的国外垄断。深厚的产品技术壁垒帮助公司形成了一条较为稳固的业务护城河。图23：公司 HD8000 系列中压工程型变频器性能特征 资料来源：公司官网，浙商证券研究所 图24：公司 HD8000 系列

55、中压工程型变频器应用场景 资料来源：公司官网，浙商证券研究所 禾望电气(603063)公司深度 19/24 请务必阅读正文之后的免责条款部分 随着器件平台和控制技术的进步，公司产品在设计水平、产品可靠性、性能指标随着器件平台和控制技术的进步，公司产品在设计水平、产品可靠性、性能指标、客、客户服务户服务上已经达到甚至超过进口品牌。上已经达到甚至超过进口品牌。公司推出的大传动产品采用先进的 IGCT 技术路线，不仅在性能和质量上有很高的保障，而且在价格上有着较强的竞争力。同时，相比于海外产品，国产代替产品解决了响应速度和维护成本的痛点，调试周期短、服务费用合理，为客户提供了更优质的体验，在市场上已

56、获得了良好的反馈。此外，公司也是为数不多的根据不同应用场景提供多种功率产品的厂家，为客户提供定制化解决方案。持续持续突破突破冶金、石油石化、西气东输、铁路基建、冶金、石油石化、西气东输、铁路基建、大型试验测试平台大型试验测试平台、抽水蓄能等、抽水蓄能等高高端应用场景端应用场景，国产替代有望加速：，国产替代有望加速：（1）在冶金领域在冶金领域，公司突破了1450mm热连轧主辅传动整线项目、850mm热轧带钢整线项目的应用，并在高线精轧机、2030mm 连轧机组、177 穿孔机组、1200mm 六辊可逆冷轧机组等项目上进一步替换进口品牌，成功实现批量国产化改造；（2）在石油石化领域，在石油石化领域

57、，禾望工程型变频器产品批量应用于 5000m、7000m、9000m 石油钻机，6000 马力大功率石油压裂现场。（3）在在 LNG 工厂大型压缩机组驱动，工厂大型压缩机组驱动，西气东输主站压缩机驱动领域实现应用突破；（4）在铁路基建领域，在铁路基建领域，批量应用于盾构机/顶管机等，助力高端装备制造；（5）在大型在大型试验测试平台，试验测试平台，公司占据了 90%以上的市场份额。（6）在抽水蓄能领域，）在抽水蓄能领域，2023年 6月，公司中标南网储能公司惠州中洞抽水蓄能电站变速机组交流励磁系统采购。表6：禾望电气工业传动领域重要突破 时间时间 事件事件 2021 年 10 月 正丰钢铁两条

58、H型钢 34 架主轧变频器以及全部辅传动顺利调试成功，实现低压工程型整线应用零突破。2021 年 12 月 禾望 450MVA/17kV 牵引变频器顺利试车 2021 年 12 月 国内首台国内首台 10kV五电平 24MW变频器在张掖压气站通过了 72小时运行考核试验 2021 年 12 月 HD8000 成功应用于唐山天柱粗轧段五连轧，一次过钢成功 2022 年 8 月 获得了公司首条 1450 热连轧全部主传动和辅传动订单 2022 年 国内首台国内首台 24MW 五电平和 10MW 三电平机型储气库压缩机变频器应用成功 2022 年 HD2000 低压工程型变频器数十套应用于 5000

59、m至 9000m石油钻井平台机组 2022 年 公司继续占据国内大型齿轮箱试验台市场领先地位，并在大型风电机组试验台和电机试验台取得突破 2022 年 公司中标“多态耦合轨道交通动模试验平台牵引制动系统项目”中的磁悬浮牵引变频器 2023 年 5 月 在我国首个万米深地科探井项目我国首个万米深地科探井项目中，公司提供 HD2000 系列水冷变频器产品，驱动绞车、转盘、泥浆泵、顶驱等石油钻机设备高效稳定运行。2023 年 6 月 公司中标南网储能公司惠州中洞抽水蓄能电站变速机组交流励磁系统采购 资料来源：公司公告，公司公众号，中国南方电网，浙商证券研究所 禾望电气(603063)公司深度 20/

60、24 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 盈利预测与投资建议盈利预测与投资建议 4.1 盈利预盈利预测测 1、新能源电控业务：、新能源电控业务：公司新能源电控业务主要包括陆上风电变流器、海上风电变流器、光伏逆变器、储能变流器等产品。陆上风电方面，公司通过巩固封闭市场的优势，突破原有封闭市场，来扩大市场份额，实现业务的稳定增长；海上风电方面，公司变流器产品实现技术和市场突破，在海上风电变流器市场建立竞争优势，市场占有率有望持续提升。光伏逆变器方面，公司全系列光伏组串式中小功率光伏发电系统和集中式大功率光伏发电系统方案并举，市占率有望逐步提升。在储能领域，公司提供具有竞争力的共交流或共直流储能系

61、统整体解决方案，不断扩大国内外市场。受益于新能源赛道的高速增长以及公司市场占有率的持续提升，假设公司 2023-2025 年营业收入增速有望分别达到 35.0%、30.0%、20.0%。公司依靠较强的技术和研发实力，在保证产品性能和质量的前提下，通过不断优化产品方案设计，持续降低产成品的物料成本，受益于成本端改善，假设公司新能源电控业务毛利率有望分别达到 32.3%、32.8%、33.1%。2、工程传动业务：、工程传动业务：目前公司传动业务的主打产品为 HD2000 系列低压工程型变频器和HD8000 系列中压工程型变频器。公司是国内少数突破高性能大功率变频器产品的企业之一，随着器件平台和控制

62、技术的进步，公司产品在设计水平、产品可靠性、性能指标上已经达到甚至超过进口品牌。目前，公司持续突破冶金、石油石化、西气东输、铁路基建、大型试验测试平台、抽水蓄能等高端应用场景，国产替代有望加速，公司工程传动业务有望持续高增长。假设 2023-2025 年公司工程传动业务营业收入增速有望分别达到 45.0%、40.0%、35.0%。由于大传动产品国产化率较低，竞争格局好，盈利能力强，假设毛利率维持在44.0%。3、其他主营业务：、其他主营业务：这部分业务主要包括智能电网业务、电网检测设备、风电和光伏配套产品、电能质量产品等，产品品类较为复杂，单一细分业务体量小。参照历史数据，假设公司该业务 20

63、23-2025 年营收增速维持在 15%，毛利率维持在 36%。4、其他业务：、其他业务：其他业务体量较小，参照历史数据，假设 2023-2025 年营收增速维持在15%，毛利率维持在 80%。禾望电气(603063)公司深度 21/24 请务必阅读正文之后的免责条款部分 表7：禾望电气业务拆分表（单位：百万元、%）2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入（百万元）营业总收入（百万元）2809 3784 4934 6017 YOY 34.7%30.4%21.9%营业成本（百万元）营业成本（百万元）1958 2466 3195 3873 毛利（百万元）毛利（百万元）851 13

64、19 1739 2144 毛利率（毛利率（%）30.3%34.8%35.2%35.6%新能源电控业务新能源电控业务 营业收入（百万元）2207 2980 3875 4648 YOY 35.0%30.0%20.0%营业成本（百万元）1639 2017 2605 3109 毛利（百万元）568 963 1270 1539 毛利率（%）25.7%32.3%32.8%33.1%传动系统传动系统 营业收入（百万元）371 538 753 1017 YOY 45.0%40.0%35.0%营业成本（百万元）206 301 422 569 毛利（百万元）165 237 331 447 毛利率（%）44.6%4

65、4.0%44.0%44.0%其他主营业务其他主营业务 营业收入（百万元）185 213 245 282 YOY 15.0%15.0%15.0%营业成本（百万元）108 136 157 180 毛利（百万元）77 77 88 101 毛利率（%）41.6%36.0%36.0%36.0%其他业务其他业务 营业收入（百万元）46 53 61 70 YOY 15.0%15.0%15.0%营业成本（百万元）5 11 12 14 毛利（百万元）41 42 49 56 毛利率（%）88.4%80.0%80.0%80.0%资料来源：Wind，浙商证券研究所 4.2 估值与投资建议估值与投资建议 上调盈利预测，

66、维持“买入”评级。上调盈利预测，维持“买入”评级。公司是国内领先的电能变换及控制领域平台型企业，新能源及传动业务双轮驱动，业绩有望维持高增。我们预计公司 2023-2025 年归母净利润分别为 5.63、7.28、9.20亿元，同比增速分别为 111%、29%、26%；EPS分别为 1.27、1.64、2.07 元/股，对应 PE 分别为 18、14、11 倍。我们选取新能源电力电子设备环节的阳光电源、上能电气，以及工业自动化变频传动领域的汇川技术、伟创电气作为同行业可比公司，2024年可比公司平均估值为 19倍。综合考虑公司成长性与一定安全边际，我们给予公司 2024 年行业平均估值 19

67、倍，对应目标市值 140 亿元，目标股价 31.58 元，对应当前市值有 39%上涨空间。维持“买入”评级。表8：可比公司估值表（单位：亿、元/股）代码代码 简称简称 最新价最新价 归母净利润归母净利润(亿亿)EPS（元（元/股）股）P/E 2023/12/17 22A 23E 24E 25E 22A 23E 24E 25E 22A 23E 24E 25E 300274 阳光电源 77.42 35.93 93.90 115.66 141.91 2.42 6.32 7.79 9.55 32 12 10 8 300124 汇川技术 60.38 43.20 49.96 63.72 80.47 1.6

68、2 1.87 2.39 3.02 37 32 25 20 688698 伟创电气 36.75 1.40 2.09 2.91 3.85 0.67 0.99 1.38 1.83 55 37 27 20 300827 上能电气 28.03 0.82 4.16 6.65 9.64 0.23 1.16 1.86 2.69 123 24 15 10 均值 62 26 19 15 603063 禾望电气 22.64 2.67 5.63 7.28 9.20 0.60 1.27 1.64 2.07 38 18 14 11 资料来源：Wind，浙商证券研究所 注：可比公司预测出自 Wind一致预期 禾望电气(60

69、3063)公司深度 22/24 请务必阅读正文之后的免责条款部分 5 风险提示风险提示（1）新能源新能源装机不及预期：装机不及预期：新能源电控业务为公司主要营收来源，而新能源行业受政策影响较大，同时国际冲突等突发事件也可能影响装机的节奏。若风光储新增装机量不及预期，将导致公司新能源电控产品的需求量减少，进而影响公司业绩。（2）市场竞争加剧）市场竞争加剧风险风险：随着产品技术的不断成熟、产品结构类型的调整和市场竞争的加剧，公司现有产品按照每单位功率装机容量计算的平均价格呈逐年下降趋势。如果产品价格快速下降；或者公司不能够持续降低原材料采购价格；或者不能够在行业技术水平不断升级、生产工艺持续改进的

70、背景下保持研发和技术上的领先优势，实现对产品设计方案的不断优化；或者不能够根据市场需求的变化不断地开发出技术含量和毛利率水平较高的新产品，均可能导致公司产品综合毛利率下降，对公司盈利能力造成不利影响。禾望电气(603063)公司深度 23/24 请务必阅读正文之后的免责条款部分 Table_ThreeForcast 表附录：三大报表预测值表附录：三大报表预测值 资产负债表 利润表 (百万元)2022 2023E 2024E 2025E (百万元)2022 2023E 2024E 2025E 流动资产流动资产 4097 5115 6515 7993 营业收入营业收入 2809 3784 4934

71、 6017 现金 827 850 1200 1800 营业成本 1958 2466 3195 3873 交易性金融资产 127 137 150 150 营业税金及附加 12 16 20 24 应收账项 1466 2005 2581 3115 营业费用 282 329 395 463 其它应收款 50 67 88 107 管理费用 106 151 185 223 预付账款 16 21 27 33 研发费用 211 284 350 421 存货 1101 1387 1797 2178 财务费用 17 16 23 23 其他 509 648 673 610 资产减值损失 23 19 25 30 非流

72、动资产非流动资产 1772 1958 2112 2213 公允价值变动损益 21 50 0 0 金融资产类 0 0 0 0 投资净收益 14 10 10 10 长期投资 250 226 237 238 其他经营收益 62 80 80 80 固定资产 938 1079 1160 1181 营业利润营业利润 297 643 831 1050 无形资产 88 102 108 116 营业外收支(1)(1)(1)(1)在建工程 0 15 23 26 利润总额利润总额 296 642 830 1049 其他 496 535 585 652 所得税 28 77 100 126 资产总计资产总计 5869

73、7074 8627 10205 净利润净利润 268 565 731 923 流动负债流动负债 1925 2518 3319 3951 少数股东损益 1 2 3 3 短期借款 38 202 384 443 归属母公司净利润归属母公司净利润 267 563 728 920 应付款项 1552 1954 2532 3069 EBITDA 368 737 950 1183 预收账款 0 0 0 0 EPS（最新摊薄）0.60 1.27 1.64 2.07 其他 335 363 403 439 非流动负债非流动负债 522 572 622 672 主要财务比率 长期借款 416 466 516 566

74、 2022 2023E 2024E 2025E 其他 106 106 106 106 成长能力成长能力 负债合计负债合计 2446 3090 3940 4623 营业收入 33.52%34.71%30.39%21.94%少数股东权益 4 6 9 12 营业利润 2.19%116.36%29.28%26.27%归属母公司股东权益 3418 3977 4678 5571 归属母公司净利润-4.69%111.01%29.33%26.30%负债和股东权益负债和股东权益 5869 7074 8627 10205 获利能力获利能力 毛利率 30.30%34.84%35.24%35.63%现金流量表 净利率

75、 9.53%14.93%14.81%15.34%(百万元)2022 2023E 2024E 2025E ROE 8.10%15.20%16.80%17.91%经营活动现金流经营活动现金流 409 94 421 743 ROIC 7.01%12.26%13.27%14.17%净利润 268 565 731 923 偿债能力偿债能力 折旧摊销 62 79 97 111 资产负债率 41.69%43.69%45.67%45.30%财务费用 17 16 23 23 净负债比率 20.03%22.76%23.74%22.59%投资损失(14)(10)(10)(10)流动比率 2.13 2.03 1.96

76、 2.02 营运资金变动 316 (239)(33)46 速动比率 1.56 1.48 1.42 1.47 其它(239)(316)(386)(351)营运能力营运能力 投资活动现金流投资活动现金流(261)(264)(254)(201)总资产周转率 0.51 0.58 0.63 0.64 资本支出(49)(269)(230)(196)应收账款周转率 2.28 2.24 2.21 2.15 长期投资(17)24 (10)(1)应付账款周转率 3.06 2.92 2.95 2.87 其他(195)(19)(14)(4)每股指标每股指标(元元)筹资活动现金流筹资活动现金流 4 193 182 59

77、 每股收益 0.60 1.27 1.64 2.07 短期借款(22)163 182 59 每股经营现金 0.92 0.21 0.95 1.68 长期借款 25 50 50 50 每股净资产 7.74 8.97 10.55 12.57 其他 2 (20)(50)(50)估值比率估值比率 现金净增加额现金净增加额 153 23 350 600 P/E 37.61 17.82 13.78 10.91 P/B 2.93 2.52 2.15 1.80 EV/EBITDA 32.33 13.30 10.18 7.76 资料来源：浙商证券研究所 禾望电气(603063)公司深度 24/24 请务必阅读正文之

78、后的免责条款部分 股票投资评级说明股票投资评级说明 以报告日后的 6 个月内，证券相对于沪深 300 指数的涨跌幅为标准，定义如下：1.买 入：相对于沪深 300 指数表现20以上；2.增 持：相对于沪深 300 指数表现1020；3.中 性：相对于沪深 300 指数表现1010之间波动；4.减 持：相对于沪深 300 指数表现10以下。行业的投资评级：行业的投资评级：以报告日后的 6 个月内，行业指数相对于沪深 300 指数的涨跌幅为标准，定义如下：1.看 好：行业指数相对于沪深 300 指数表现10%以上；2.中 性：行业指数相对于沪深 300 指数表现10%10%以上；3.看 淡：行业指

79、数相对于沪深 300 指数表现10%以下。我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重。建议：投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者不应仅仅依靠投资评级来推断结论。法律声明及风险提示法律声明及风险提示 本报告由浙商证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格，经营许可证编号为：Z39833000）制作。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但浙商证券股份有限公司及其关联机构（以下统称“本公司”）对这些信息的真实性、准确性及完整性不作任何保证，也不保

80、证所包含的信息和建议不发生任何变更。本公司没有将变更的信息和建议向报告所有接收者进行更新的义务。本报告仅供本公司的客户作参考之用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅反映报告作者的出具日的观点和判断，在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议，投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及/或其关联人员均不承担任何法律责任。本公司的交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和

81、/或交易观点。本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。本公司的资产管理公司、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。本报告版权均归本公司所有，未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、发布、传播本报告的全部或部分内容。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明本报告发布人和发布日期，并提示使用本报告的风险。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。浙商证券研究所浙商证券研究所 上海总部地址：杨高南路?729 号陆家嘴世纪金融广场?1 号楼?25 层 北京地址：北京市东城区朝阳门北大街?8 号富华大厦?E 座?4 层 深圳地址：广东省深圳市福田区广电金融中心?33 层 上海总部邮政编码：200127 上海总部电话：(8621)80108518 上海总部传真：(8621)80106010