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1、北交所首次覆盖报告北交所首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1/25 利通科技利通科技(832225.BJ)2023 年 12 月 20 日 投资评级:投资评级:增持增持(首次首次)日期 2023/12/20 当前股价(元)24.98 一年最高最低(元)25.01/5.71 总市值(亿元)26.42 流通市值(亿元)14.40 总股本(亿股)1.06 流通股本(亿股)0.58 近 3 个月换手率(%)157.51 页岩油酸化压裂软管“小巨人”,超高压推动多领域软管国产替代页岩油酸化压裂软管“小巨人”,超高压推动多领域软管国产替代 北交所首次覆盖报告北交所首次覆盖报告 诸海滨(
2、分析师)诸海滨(分析师)赵昊(分析师)赵昊(分析师)万枭(联系人)万枭(联系人) 证书编号:S0790522080007 证书编号:S0790522080002 证书编号:S0790122090009 2023Q1-Q3 归母净利润增长归母净利润增长 71%,总成管,总成管业务业务放量拉升放量拉升整体整体毛利率毛利率至至 48%利通科技始于 2003 年,专注于各类高中低压橡胶软管、连接件及橡胶软管总成,广泛应用于工程机械、煤矿机械、农业机械、化工、石油天然气钻采等领域,实现各类设备动力传输或者流体介质输送的目的。2023Q1-Q3 营收 3.56 亿元(+30.57%)、归母净利润 9749
3、 万元(+71%),酸化压裂软管总成等高附加值产品保持增长态势。我们预计公司 2023-2025 年归母净利润分别为 1.31/1.37/1.62 亿元,对应 EPS 分别为1.24/1.30/1.54 元/股,对应当前股价 PE 分别为 14.2/13.6/11.5 倍,看好页岩油开采领域软管代替钢管趋势,首次覆盖给予“增持”评级。基础盘基础盘液压软管液压软管稳步稳步提质增效,提质增效,增长盘增长盘页岩油开采端软管替代钢管前景向好页岩油开采端软管替代钢管前景向好 基础盘(液压软管):基础盘(液压软管):逐步实现了部分高性能产品的进口替代,客户为三一重工、徐工集团、巴夫斯等。公司“超级大力神”
4、系列液压橡胶软管具备与国际龙头美国派克、意大利玛努利同类产品竞争的能力。增长盘(石油钻采软管):增长盘(石油钻采软管):产品具有高压力、等通径、轻量化、耐高温、耐腐蚀等特点,应用于陆地及海洋石油钻探工程。目前公司页岩油气用酸化压裂软管主要应用于美国市场,正不断拓展中东、俄罗斯及国内的潜在客户。在软管替代钢管趋势下,2023Q1-Q3 公司酸化压裂软管总成确收 1.08亿元(+110%)。研发情况:研发情况:拥有 17 项发明专利,在公司具备超高压软管生产技术的条件下,有望通过增强研发,逐步打通其他领域业务渠道,提供成长动能。内资企业产品高端化筑成壁垒,内资企业产品高端化筑成壁垒,2022 年国
5、内胶管年国内胶管市场市场规模约规模约 300 亿元亿元 2022 年橡胶软管产量约 19.7 亿标米,由于国内胶管单位价格中高端程度差异较大,若以单价 15 元/标米测算,2022 年国内胶管整体规模约 300 亿元。国际知名企业具有品种齐全、性能优异、定位高端市场的特性,形成垄断优势。我国目前生产橡胶软管所采用的成型工艺与国外一样,内资企业中有天津鹏翎、浙江峻和、川环科技、山东美晨和利通科技等在竞争国内市场份额的同时研发高端产品,小企业依赖低价策略竞争市场,产品档次大多为中低端,营业规模有限,面临较大的生存压力。风险提示:风险提示:汇率变动风险、产能利用率低的风险、国际油价波动风险 财务摘要
6、和估值指标财务摘要和估值指标 指标指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元)332 375 481 560 661 YOY(%)16.1 13.0 28.2 16.6 18.0 归母净利润(百万元)30 83 131 137 162 YOY(%)-27.5 175.9 57.6 4.5 18.6 毛利率(%)25.8 38.0 47.2 43.5 43.6 净利率(%)9.1 22.2 27.3 24.4 24.6 ROE(%)7.6 17.3 22.2 19.1 18.7 EPS(摊薄/元)0.28 0.79 1.24 1.30 1.54 P/E(倍
7、)61.8 22.4 14.2 13.6 11.5 P/B(倍)4.7 3.9 3.2 2.6 2.2 数据来源:聚源、开源证券研究所 北交所北交所研究研究团队团队 北交所研究北交所研究 北交所首次覆盖报告北交所首次覆盖报告 开源证券开源证券 证券研究报告证券研究报告 北交所首次覆盖报告北交所首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2/25 目目 录录 1、液压软管提质增效,页岩油开采端软管替代钢管前景向好.4 1.1、基础盘:液压胶管适用于挖掘机等工程机械、农用机械、煤矿机械.4 1.2、增长盘:酸化压裂软管总成 2023Q1-Q3 创收超 1 亿元(+110%).7 1.3、
8、研发情况:17 项发明专利,持续优化原材料、拓宽品类塑造竞争力.10 2、2023Q1-Q3 归母净利润增长 71%,总成管放量拉升毛利率.13 2.1、橡胶软管总成“小巨人”,2023H1 总成管业务占比升至 43.43%.13 2.2、酸化压裂软管总成创收升高扩大外销占比,客户集中度适中.14 2.3、3 年利润 CAGR 近 40%,高附加值酸化压裂软管总成保持增长态势.15 3、内资企业产品高端化筑成壁垒,缩短与世界先进水平差距.18 3.1、产业链整体较长,胶管胶带为仅次于轮胎的第二橡胶需求应用领域.18 3.2、2022 年国内胶管规模约 300 亿元,受汽车和工程机械等下游影响.
9、18 3.3、内资企业亟需向高端产品转型,创新性和稳定性决定未来竞争力.19 4、盈利预测与投资建议.22 5、风险提示.22 附:财务预测摘要.23 图表目录图表目录 图 1:公司液压橡胶软管及总成应用示意图(一).4 图 2:公司液压橡胶软管及总成应用示意图(二).4 图 3:2022 年我国工程机械行业规模达 8,490 亿元.5 图 4:2022 年我国农机制造行业市场规模为 3820.5 亿元.6 图 5:2022 年我国煤炭消费量占能源消费总量的 56.2%.6 图 6:2022 年煤炭开采和洗选固定资产投资额增长 24%.6 图 7:利通科技石油钻采软管官网图例.7 图 8:利通
10、科技石油钻采软管及总成产品示意图.8 图 9:美国、俄罗斯和中国页岩油储量位居全球前三.9 图 10:2022 年下半年国际油价有所回调,但目前仍处于历史相对高位(美元/桶).9 图 11:预计 2021 年至 2028 年期间全球页岩油气水力压裂开采收入 CAGR 达 6.7%.10 图 12:近年来公司研发费用率位于 4%-5%的区间.11 图 13:公司有望通过增强研发投入与市场拓展,逐步打通其他领域的业务渠道.12 图 14:2022 年,利通科技被认定为国家级专精特新“小巨人”企业。.13 图 15:主要制造产品有各类高中低压橡胶软管、连接件及橡胶软管总成.13 图 16:2020
11、年至 2023 年上半年总成管业务占比从 11.51%上升至 43.43%.14 图 17:2020-2022 年外销业务占比逐年提升.14 图 18:2021 年-2023H1 内外销业务毛利率齐升.14 图 19:2023 年前三季度实现营收 3.56(+30.57%)、归母净利润 9748.76 万元(+70.91%).16 图 20:2022 年总成管业务创收 12,284.83 万元(万元).16 图 21:2022 年总成管业务毛利率提升至 62.67%.16 图 22:近年来公司整体运营能力有所改善,2023 年前三季度现金流净额达 1.09 亿元.17 图 23:软管材料来看可
12、分为天然橡胶管、聚氨酯管、丁腈橡胶管、橡塑合金管等.18 图 24:胶管胶带为仅次于轮胎的第二橡胶需求应用领域.18 图 25:2022 年我国橡胶软管产量约为 19.7 亿标米.19 OAeWeVdYaUfYsQqQoPsMqQ6M8Q6MsQoOnPpMkPnMtRjMnPmNbRpOrRMYrMoPvPrQsO北交所首次覆盖报告北交所首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 3/25 图 26:2021 和 2022 年我国胶管出口量分别达 26.36 万吨和 27.75 万吨.19 图 27:天津鹏翎、浙江峻和、川环科技等企业为内资胶管龙头.20 图 28:创新要求提高、稳
13、定性要求提高、推进绿色产品是行业未来发展方向.21 表 1:利通科技液压软管包含大力神/超级大力神系列、钢丝缠绕液压软管、钢丝编织液压软管等系列.4 表 2:“超级大力神”系列液压橡胶软管部分性能指标已经达到或超过国际知名品牌产品的同类指标.5 表 3:利通科技 LT301 C 型 API 7K 系列-高压水泥软管数据展示.7 表 4:公司石油钻采软管的部分性能指标已经达到或超过国际知名工业管产品的性能指标.8 表 5:“氢能及燃料电池氢气加注软管及管路系统的研制”等项目尚处试验阶段.11 表 6:前五大客户合计收入占比处于 30%左右,整体集中度适中.15 表 7:国际公认知名品牌有意大利玛
14、努利、美国派克、美国盖茨、德国康迪泰克、意大利 IVG 等.20 表 8:可比公司 2023PE 中值为 22.14X.22 北交所首次覆盖报告北交所首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 4/25 1、液压软管提质增效液压软管提质增效,页岩油开采端软管替代钢管前景向好,页岩油开采端软管替代钢管前景向好 1.1、基础盘:基础盘:液压胶管液压胶管适用于挖掘机等工程机械、农用机械、煤矿机械适用于挖掘机等工程机械、农用机械、煤矿机械 利通液压软管及连接件符合 SAE、DIN、ISO、GB、MSHA、MT 等多种通用标准,其各类高、中、低压产品适用于挖掘机等工程机械、农用机械、煤矿机械、
15、高工程机械、农用机械、煤矿机械、高铁动车等的制造与维修铁动车等的制造与维修,满足高性能软管用户的需求,逐步实现了部分高性能产品的进口替代。利通钢丝编织橡胶软管 LT681(SAE 100RAT/EN853 SN)已取得美国船级社 ABS 产品设计认可,满足船舶等海上装备设计及使用需求。表表1:利通科技液压利通科技液压软管软管包含包含大力神大力神/超级大力神系列超级大力神系列、钢丝缠绕液压软管钢丝缠绕液压软管、钢丝编织液压软管钢丝编织液压软管等系列等系列 产品系列产品系列 特点特点 应用领域应用领域 图例图例 大力神、超级大力神系列软管 长寿命(配套使用利通接头,使用寿命超过 5 年,质保 2
16、年)、低弯曲(弯曲半径低于 DIN/SAE 标准 30%)、高压力(超过 DIN/SAE 标准 25%)各类液压机械 钢丝缠绕液压软管 四、六层钢丝缠绕,采用高强超柔钢丝作为增强层,耐磨、耐天候合成橡胶作为外胶层,具有高压力、耐脉冲、长寿命的产品特点 机械及装备制造等高端软管用户 钢丝编织液压软管 一、二或三层钢丝编织,采用高强超柔钢丝作为增强层,管体更轻、更柔软,其外胶层普遍使用耐磨、耐天候合成橡胶,使用寿命更长 机械及装备制造等高端软管用户 纤维增强软管 采用编织或缠绕的合成纤维作为增强层,软管具有轻量化、弯曲半径小等特点,适用于输送石油基液压油、润滑油、汽油、燃油、水和空气等 工业用管通
17、用 树脂软管 符合 SAE 100R7 与 SAE 100R8 标准,适用于输送石油基及水基液压油,可作为润滑管线、防喷器控制管线等 液压升降机及农用和建筑机械 资料来源:利通科技官网、利通科技招股书、开源证券研究所 公司液压橡胶软管及总成主要用于装配各类机械设备装配各类机械设备,用于各类气体、液体等复杂介质在设备各部件间的输送,实现设备传动等功能。利通科技液压软管及总成业务的主要客户分为两类主要客户分为两类:(1)工程机械等各类机械装备类客户,如三一重工、徐工集团、郑煤机等;(2)加工贸易商客户如巴夫斯、福特罗、迪卡塞等。图图1:公司液压橡胶软管及总成应用示意图(一)公司液压橡胶软管及总成应
18、用示意图(一)图图2:公司液压橡胶软管及总成应用示意图(二)公司液压橡胶软管及总成应用示意图(二)资料来源:利通科技 2023 年半年报 资料来源:利通科技 2023 年半年报 北交所首次覆盖报告北交所首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 5/25 目前液压橡胶软管国际知名品牌主要有美国派克(目前液压橡胶软管国际知名品牌主要有美国派克(Paker)、意大利玛努利)、意大利玛努利(Manuli)等)等。根据指标对比,公司“超级大力神”系列液压橡胶软管中“一层钢丝编织软管”产品工作压力为 20MPa,高于派克(Paker)同类产品对应指标,最小弯曲半径为 80mm,优于玛努利(Ma
19、nuli)同类产品 90mm;公司“二层钢丝编织软管”产品工作压力为 31MPa,高于派克(Paker)同类产品对应指标;“四层钢丝编织软管”产品工作压力指标为 42MPa,高于派克(Paker)同类产品对应指标。综上,公司“超级大力神”系列液压橡胶软管的部分主要性能指标已经达到或超过国际知名品牌产品的同类指标,具备与国际知名品牌同类产品竞争的能力。表表2:“超级大力神”系列液压橡胶软管部分性能指标已经达到或超过国际知名品牌产品的同类指标“超级大力神”系列液压橡胶软管部分性能指标已经达到或超过国际知名品牌产品的同类指标 液压软管类液压软管类型型 对比品牌对比品牌 产品规格产品规格 脉冲次数(万
20、脉冲次数(万次)次)工作压力工作压力(MPa)最小弯曲半径最小弯曲半径(mm)一层钢丝编织软管 派克(Paker)187-8-7 65 玛努利(Manuli)H01125012*-210 90 利通科技超级大力神 SA699-1BC/CS 30 20 80 二层钢丝编织软管 派克(Paker)387-8-21 90 玛努利(Manuli)H01126012*-280 80 利通科技超级大力神 SA699-2BC/CS 60 31 110 四层钢丝缠绕软管 派克(Paker)722-8-28 90 玛努利(Manuli)H10095012*-280 90 利通科技超级大力神 SA599-4DC
21、100 42 140 资料来源:利通科技招股书、开源证券研究所 注:招股书数据截至 2021 年年初,存在滞后可能性 下游行业发展下游行业发展 工程机械行业:工程机械行业:随着我国经济的高速发展,工程机械行业规模不断扩大,由“十二五”(2015 年)末的 4,570 亿元,发展到 2022 年的 8,490 亿元,呈现出了规模、效益、品牌、国际化、创新研发和智能制造等全面提升的局面。工程机械行业“十四五”发展规划 确立发展目标,到到 2025 年,我国工程机械总体市场规模实现营收年,我国工程机械总体市场规模实现营收 9,000亿元(年均增长实现亿元(年均增长实现 3-5%),其中重点发展目标和
22、任务包括:挖掘机械行业核心零部件整体自主可控,核心液压件国产化率超过 60%.;行业核心基础零部件可靠性、耐久性达到或接近国际先进水平,自给率达到 90%,基础零部件重点发展电气控制元件及系统,高压液压元件及系统,传动部件、动力系统、电驱动系统等。图图3:2022 年我国工程机械行业规模年我国工程机械行业规模达达 8,490 亿元亿元 数据来源:中国工程机械行业协会、利通科技 2023 年半年报、开源证券研究所 020004000600080000022我国工程机械行业营业收入/亿元北交所首次覆盖报告北交所首次覆盖报告 请务必参
23、阅正文后面的信息披露和法律声明 6/25 农业机械行业:农业机械行业:2020 年以来,在国家重视、强调农业生产和粮食安全的背景下,农机行业出现较大增长,我国农机市场将继续向结构性调整迈进,2022 年我国农机年我国农机制造行业市场规模为制造行业市场规模为 3820.5 亿元亿元。据“十四五”全国农业机械化发展规划显示,到2025年,我国农作物耕种收综合机械化率发展目标为由2021年的71%提升至75%。巨大的农机市场规模及机械化率的不断提高,为公司农机用橡胶软管及总成提供了稳定的市场需求。图图4:2022 年我国农机制造行业市场规模为年我国农机制造行业市场规模为 3820.5 亿元亿元 资料
24、来源:国家统计局、中国农业机械工业协会、智研咨询 煤矿机械行业煤矿机械行业:据国家统计局发布的中华人民共和国 2022 年国民经济和社会发展统计公报显示,2022 年我国煤炭消费量占能源消费总量的 56.2%,比 2021 年上升 0.3 个百分点。根据国家统计局数据,2022 年全国煤炭产量完成 45.6 亿吨,比2021 年增长 10.5%,全国煤炭消费量比 2021 年增长 4.3%。由此可见,当前煤炭仍然是我国主要能源,短期内难发生根本性改变。庞大的煤炭消费市场,带动了煤炭行业投资的增长,据国家统计局数据显示,2022 年煤炭开采和洗选业固定资产投资年煤炭开采和洗选业固定资产投资额比额
25、比 2021 年年增长增长 24.4%,增速比,增速比 2021 年加快年加快 13.3 个百分点个百分点。整个煤炭行业的健康发展,将带动掘煤机、液压支架等各类煤矿机械的发展,为公司液压橡胶软管及总成提供了稳定的市场需求。图图5:2022 年我国煤炭消费量占能源消费总量的年我国煤炭消费量占能源消费总量的 56.2%图图6:2022 年煤炭开采和洗选固定资产投资额增长年煤炭开采和洗选固定资产投资额增长 24%数据来源:国家统计局、开源证券研究所 资料来源:国家统计局、中能传媒研究院 0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%70.0%80.0%25.0026.0027.
26、0028.0029.0030.0031.00我国煤炭消费量/亿吨标准煤占比北交所首次覆盖报告北交所首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 7/25 1.2、增长盘:增长盘:酸化压裂软管总成酸化压裂软管总成 2023Q1-Q3 创收超创收超 1 亿亿元元(+110%)利通石油钻采软管已通过美国石油协会 API Q1 质量管理体系认证(API 7K&API 16C&API 16D)、API 7K、API 16C 产品认证、美国船级社 ABS 产品设计认可(API 7K&API 16C)、ABS 工厂许可、ABS 形式认可等。产品具有高压力、等通径、轻量化、耐高温、耐腐蚀等特点,广泛应
27、用于陆地及海洋石油钻探工程。陆地及海洋石油钻探工程。图图7:利通科技利通科技石油钻采软管石油钻采软管官网图例官网图例 资料来源:利通科技官网 表表3:利通科技利通科技 LT301 C 型型 API 7K 系列系列-高压水泥软管数据展示高压水泥软管数据展示 压力等级压力等级 PRESSURE LEVEL 内径内径 I.D.外径外径 O.D.工作压力工作压力 W.P.试验压力试验压力 P.P.最大爆破压力最大爆破压力Min.B.P.最小弯曲半径最小弯曲半径Min.B.R.重量重量 Weight psi in.mm psi psi psi mm kg/m 10000 2 83 10000 15000
28、 22500 1000 10.8 2 1/2 98 10000 15000 22500 1000 19.4 3 129 10000 15000 22500 1400 28 3 1/2 137 10000 15000 22500 1400 33 4 154 10000 15000 22500 1600 38.5 15000 2 101 15000 22500 33750 1200 20.5 3 125 15000 22500 33750 1500 36 数据来源:利通科技官网、开源证券研究所 公司石油钻采软管主要有压裂软管、旋转钻井和减震软管、井控软管等各类软管,其中,以酸化压裂软管总成(配套开
29、采页岩油气所使用的压裂车等设备)为代以酸化压裂软管总成(配套开采页岩油气所使用的压裂车等设备)为代表表,广泛应用于石油天然气钻采各个场景。石油钻采管的客户可分为两类石油钻采管的客户可分为两类:(1)石油钻探客户,如河北庆林橡塑制品有限公司等;(2)加工贸易商客户如博泰科等。北交所首次覆盖报告北交所首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 8/25 图图8:利通科技利通科技石油钻采软管及总成石油钻采软管及总成产品示意图产品示意图 资料来源:利通科技 2023 年半年报 目前石油钻采软管国际知名品牌主要有美国盖茨(目前石油钻采软管国际知名品牌主要有美国盖茨(Gates)、德国康迪泰克)
30、、德国康迪泰克(Continental)等。等。根据指标对比可知:公司“石油钻采软管”系列中“节流和压井软管”产品工作温度在“-55至+150”范围内,温度极限优于盖茨(Gates)及康迪泰克(Continental)同类产品;“防喷器 BOP 控制软管”产品工作温度在“-45至+100”,温度下限优于盖茨(Gates)及康迪泰克(Continental)同类产品;“旋转钻井和减震软管”产品工作压强达 7500PSI,高于盖茨(Gates)及康迪泰克(Continental)同类产品,工作温度在“-55至+150”,温度上下极限同样优于盖茨(Gates)及康迪泰克(Continental)同类
31、产品。综上,公司石油钻采软管的部分性能指标已经达到或超过国际知名工业管产品的性能指标,具备与国际知名品牌同类产品竞争的能力。表表4:公司石油钻采软管的部分性能公司石油钻采软管的部分性能指标已经达到或超过国际知名工业管产品的性能指标指标已经达到或超过国际知名工业管产品的性能指标 石油钻采软管石油钻采软管 产品名称及型号产品名称及型号 工作压强工作压强(psi)温度指标温度指标()()最小弯曲最小弯曲半径(半径(mm)节流和压井软管 盖茨(Gates)超级节流及压井管线(2-1/2)15000-20 至+93 1524 康迪泰克(Continental)节流压机软管(2)15000-18 至+13
32、0 1300 利通科技 LT302API16C 系列-节流和压井软管(2)15000-55 至+150 1400 防喷器 BOP 控制软管 盖茨(Gates)防喷器 BOP 控制软管(2)5000-40 至+100 635 康迪泰克(Continental)防喷器 BOP 控制软管(2)5000-20 至+100 700 利通科技 LT303API16D 系列-BOP 井控软管(2)5000-45 至+100 800 旋转钻井和减震软管 盖茨(Gates)细孔旋转 Powerbraid Plus 5000-20 至+82 635 康迪泰克(Continental)旋转振动软管(2)5000-4
33、0 至+82 700 利通科技 LT301API7K 系列-旋转钻井和减震软管(2)7500-55 至+150 900 资料来源:利通科技招股书、开源证券研究所 注:招股书数据截至 2021 年年初,存在滞后可能性 根据公司 11 月发布的投资者关系活动记录表,公司酸化压裂软管总成公司酸化压裂软管总成 2023 年年1-9 月确认收入月确认收入 10,800.08 万元,同比增长万元,同比增长 109.76%,该系列产品大幅增长主要原因是该产品凭借高性价比,同时结合目前整个行业需求,使得该产品收入大幅增长。此外,目前公司油气用酸化压裂软管主要还是在美国市场,公司通过参加中东、俄罗斯等地区的专业
34、展会,正在积极与各潜在客户进行业务交流和洽谈,与国内三桶油合作也正在稳步推进。随着中东、俄罗斯及国内页岩油气开采技术的不断成熟,软管凭借其特有的优势,未来替代钢管将会成为一种趋势。北交所首次覆盖报告北交所首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 9/25 下游行业发展下游行业发展 页岩油气是最主要的非常规油气资源,全球页岩油、气储量分别占原油、天然气的 10.3%、31.9%。全球页岩油气资源分布广泛,根据 IEA 发布数据,目前在全球46 个国家的 104 个盆地中,有 170 多处页岩层系已探明页岩油气资源,美国、俄罗美国、俄罗斯和中国页岩油储量位居全球前三,美国、中国和阿根廷
35、页岩气储量位居全球前三。斯和中国页岩油储量位居全球前三,美国、中国和阿根廷页岩气储量位居全球前三。图图9:美国、俄罗斯和中国页岩油储量位居全球前三美国、俄罗斯和中国页岩油储量位居全球前三 资料来源:Advanced Resources、IEA、中裕科技招股书 当前国际油价处于历史相对高位。当前国际油价处于历史相对高位。近年来,受油气行业上游投资不足、公共卫生事件、地缘政治紧张以及宏观经济形势变化等多方面因素的影响,国际原油供需平衡关系不停地发生着变化。国际油价经历了 2020 年的暴跌后,逐步回升至自 2015年以来的最高水平。2022 年上半年,在上游供给不足、地区冲突加剧,以及疫情形势变化
36、带来的需求增长的预期下,国际油价持续上涨,并一度逼近历史最高点。2022年下半年至今,国际油价有所回调,但目前仍处于历史相对高位。图图10:2022 年年下半年国际油价有所回调,但目前仍处于历史相对高位下半年国际油价有所回调,但目前仍处于历史相对高位(美元(美元/桶)桶)数据来源:Wind、开源证券研究所 美国作为目前页岩油开采的最大市场,其开采成本约美国作为目前页岩油开采的最大市场,其开采成本约 45 美元美元/桶,国际油价与桶,国际油价与开采成本的差异决定了页岩油的开采量。开采成本的差异决定了页岩油的开采量。当 WTI 原油价格低于 45 美元/桶时,页岩73.04 0.0020.0040
37、.0060.0080.00100.00120.00140.002018-12-112019-12-112020-12-112021-12-112022-12-112023-12-11现货价:原油:美国西德克萨斯中级轻质原油(WTI)北交所首次覆盖报告北交所首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 10/25 油气开采行业的开工率下滑,下游页岩油气开采配套服务商对相关软管产品需求量减少;当 WTI 原油价格恢复上涨,高于 45 美元/桶时,页岩油气开采行业的开工率回升;当 WTI 原油价格高于 65 美元/桶时,页岩油气开采行业的开工率大幅增长,下游页岩油气开采配套服务商对相关软管产
38、品需求增加。根据 Spears&Association 的报告,2021 年全球油田设备和服务市场支出为2016.75 亿美元,较 2020 年增长 3.46%,其中压裂设备市场规模为 156.67 亿美元,较 2020 年增长 19.21%。据 GIR(Global Info Research)市场调研,2021 年全球页岩油气水力压裂开采收入约为 130.80 亿美元,预计 2028 年将达到 205.90 亿美元,2021年至 2028 年期间年复合增长率约为 6.7%。图图11:预计预计 2021 年年至至 2028 年年期间全球页岩油气水力压裂开采收入期间全球页岩油气水力压裂开采收入
39、 CAGR 达达 6.7%数据来源:GIR、中裕科技招股书、开源证券研究所 中东和国内市场将扮演更重要角色。中东和国内市场将扮演更重要角色。以往,美国是页岩油气水力压裂开采的最大市场,占比约为 85%。近年来,随着沙特阿美在 2020 年宣布开发其境内最大的非常规天然气田 Jafurah,中东地区有望成为页岩油气压裂供水新的增量市场。据沙特阿美预计,Jafurah 页岩气田天然气储量超过 16.6 万亿立方米,整个生命周期总投资将超过 1100 亿美元。此外,随着国内新一轮能源体系规划的发布,国内市场预计也将迎来较快增长。1.3、研发情况:研发情况:17 项发明专利项发明专利,持续优化原材料、
40、拓宽品类塑造竞争力,持续优化原材料、拓宽品类塑造竞争力 公司拥有自己的技术研发团队,研发中心获得了 CNAS 颁发的实验室认可证书,被评为河南省高压橡胶软管工程技术研究中心。截至 2023 年 6 月,公司主导或参与了胶管行业四项国家标准和两项团体标准的起草,拥有拥有 17 项发明专利项发明专利、14 项实用新型专利、3 项外观专利,全面掌握了液压橡胶软管及总成、石油钻采软管及总成、混炼胶等主要产品的核心技术。050020212028E全球页岩油气水力压裂开采收入/亿美元北交所首次覆盖报告北交所首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 11/25 图图12:近
41、年来公司研发费用率位于近年来公司研发费用率位于 4%-5%的区间的区间 数据来源:Wind、开源证券研究所 根据 2022 年年报信息,公司当前有 5 个研发项目。其中包括“氢能及燃料电池氢气加注软管及管路系统的研制”、“TPV 新材料在软管中的应用研究”、“汽车空气弹簧的研制”尚处试验阶段。表表5:“氢能及燃料电池氢气加注软管及管路系统的研制”“氢能及燃料电池氢气加注软管及管路系统的研制”等项目尚处试验阶段等项目尚处试验阶段 研发项目名称研发项目名称 项目目的项目目的 项项目目进进展展 拟达到的目标拟达到的目标 预计对公司未来发展的影预计对公司未来发展的影响响 氢能及燃料电池氢气加注软管及管
42、路系统的研制 紧跟行业发展趋势,对新产品进行研发。实验 研制具有-40至+65工作温度范围、高清洁度和极低渗透速率的橡胶软管,达到 103.5MPa 工作压力,比氢燃料汽车标准设定的最高压力70MPa 的安全值高出了 33.5MPa,让氢燃料供应更安全、更高效。丰富公司产品储备,提高公司综合技术研发能力和应对行业和市场变化能力。耐苛刻环境“等寿命”液压管路系统的研制 提高液压软管产品性能 完成 提高产品使用寿命,可实现与配套主机等寿命(使用寿命10 年)。提升公司产品使用寿命,增强产品市场竞争力。TPV 新材料在软管中的应用研究 不断优化公司原材料 实验 开发一种耐高温 150以上的 TPV(
43、动态硫化热塑性弹性体)材料,同时具有耐非极性热油性能,研究橡塑复合新材料在橡胶软管中的应用,替代进口 HNBR(氢化丁腈橡胶)。有利于增强公司综合技术研发实力和市场竞争力 超柔系列液压软管的研制 提升公司产品性能 完成 各项性能符合 ISO18752-DC 标准、EN857-3SC 各项性能指标,脉冲次数100 万次。有利于增强公司产品的市场竞争力 汽车空气弹簧的研制 结合公司混炼胶优势,拓宽公司产品类型。实验 产品研制成功后具有 23.2MP(15MPa)拉伸强度 丰富公司产品结构,提升公司综合竞争力。资料来源:利通科技 2022 年年报、开源证券研究所 根据公司 2023 年 5 月份发布
44、的投资者关系活动记录表,酸化压裂软管属于超高压系列产品,该系列产品主要应用于页岩油气压裂增产方面,我们认为,在公司具我们认为,在公司具0.00%1.00%2.00%3.00%4.00%5.00%6.00%0.00500.001000.001500.002000.002002120222023Q1-Q3研发费用/万元费用率北交所首次覆盖报告北交所首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 12/25 备超高压软管生产技术的条件下,有望备超高压软管生产技术的条件下,有望通过增强研发投入与市场拓展,逐步打通其通过增强研发投入与市场拓展,逐步打通其他领域的业务渠道,提供
45、成长动能。他领域的业务渠道,提供成长动能。图图13:公司有望通过增强研发投入与市场拓展,逐步打通其他领域的业务渠道公司有望通过增强研发投入与市场拓展,逐步打通其他领域的业务渠道 资料来源:利通科技官网 北交所首次覆盖报告北交所首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 13/25 2、2023Q1-Q3 归母净利润增长归母净利润增长 71%,总成管放量拉升毛利率,总成管放量拉升毛利率 利通科技始于 2003 年,专注于高分子材料共混、高分子材料改性、液压软管、石油钻采软管、压裂软管等总成及橡塑密封制品的生产、研发与销售,是家提供流体输送高效解决方案、高分子材料共混物高性能解决方案、页
46、岩油气增产酸化压裂管路高效输送解决方案、超高压水射流管路输送解决方案等的国家级高新技术企业。2021 年 11 月 15 日,成为北京证券交易所第一批上市企业,迈向全新的发展阶段。图图14:2022 年,利通科技被认定为国家级专精特新“小巨人”企业。年,利通科技被认定为国家级专精特新“小巨人”企业。资料来源:利通科技官网、开源证券研究所 2.1、橡胶软管总成橡胶软管总成“小巨人”,“小巨人”,2023H1 总成管业务占比升至总成管业务占比升至 43.43%公司隶属于橡胶制造行业的子行业橡胶软管行业,产品有各类高中低压橡胶软管、连接件及橡胶软管总成,产品广泛应用于工程机械、煤矿机械、农业机械、化
47、工程机械、煤矿机械、农业机械、化工、石油天然气钻采、食品、风电等行业领域工、石油天然气钻采、食品、风电等行业领域,实现各类设备动力传输或者流体介质输送的目的。连续多年被中国橡胶工业协会胶管胶带分会评为“胶管十强企业”。图图15:主要制造产品有各类高中低压橡胶软管、连接件及橡胶软管总成主要制造产品有各类高中低压橡胶软管、连接件及橡胶软管总成 资料来源:利通科技 2023 年半年报 北交所首次覆盖报告北交所首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 14/25 总成管业务占比逐年上升。总成管业务占比逐年上升。2020 年至 2023 年上半年,公司总成管业务占比从11.51%上升至 43
48、.43%,主要得益于为以酸化压裂软管总成(配套开采石油页岩油气所使用的压裂车等设备)为代表的高附加值系列产品保持了较快的收入增长态势,在编织胶管和缠绕胶管两大业务保持较为稳定创收的情况下,总成管业务逐步实现了占比提升,也是企业业务侧重的体现。图图16:2020 年至年至 2023 年上半年总成管业务占比从年上半年总成管业务占比从 11.51%上升至上升至 43.43%数据来源:Wind、开源证券研究所 2.2、酸化压裂软管总成酸化压裂软管总成创收升高创收升高扩大外销占比扩大外销占比,客户集中度适中,客户集中度适中 酸化压裂软管总成酸化压裂软管总成产品产品创收升高创收升高扩大外销占比,拉升整体毛
49、利率。扩大外销占比,拉升整体毛利率。采取直销模式,产品畅销全国各地,并远销欧洲、南北美洲、东南亚、俄罗斯、澳大利亚等多个国家和地区。2022 年,国内工程机械市场低迷,导致液压软管及总成内销业务出现较大幅度下降,但公司积极开拓以酸化压裂软管总成(配套开采页岩油气所使用的压裂车等设备)为代表的高附加值产品的海外市场,使得外销出口业务保持较好增长,抵消了内销业务下降。毛利率方面,随着以酸化压裂软管总成(配套开采石油页岩油气所使用的压裂车等设备)为代表的高附加值工业管系列产品逐步被海内外市场认可,带动综合毛利率由 2021 年 25.78%上升至 2022 年的 38.00%。图图17:2020-2
50、022 年外销业务占比逐年提升年外销业务占比逐年提升 图图18:2021 年年-2023H1 内外销业务毛利率齐升内外销业务毛利率齐升 数据来源:Wind、开源证券研究所 数据来源:Wind、开源证券研究所 0%20%40%60%80%100%2020202120222023H1总成管编织胶管缠绕胶管纤维增强橡胶软管混炼胶0%20%40%60%80%100%2020202120222023H1外销内销0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%2020202120222023H1外销内销北交所首次覆盖报告北交所首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法
51、律声明 15/25 产品配套国内知名工程机械厂商,如三一集团、徐工集团、山河智能、中铁装备等;知名煤矿机械厂商,如郑煤机、中煤北京煤矿机械等;知名农业机械厂商,如洛阳一拖、河北英虎等。石油钻采系列软管总成配套国内外石油天然气等企业。表表6:前五大客户合计收入占比处于前五大客户合计收入占比处于 30%左右,整体集中度左右,整体集中度适中适中 年份年份 客户名称客户名称 销售收入销售收入/万元万元 收入占比收入占比 2022年报 客户一 6,009.68 16.03%客户二 2,310.19 6.16%客户三 1,967.29 5.25%客户四 1,860.47 4.96%客户五 1,048.28
52、 2.80%合计合计 13,195.91 35.20%2021年报 江西苏强格液压有限公司(含同一控制下客户)3,338.19 10.07%STROBBEHNOS.SRL(福特罗)2,187.80 6.60%Pirtek(博泰科,含同一控制下客户)1,835.82 5.54%DISTRIBUIDORAINTERNACIONALCARMEN,S.A.(迪卡塞)1,413.62 4.26%BALFLEXPORTUGALSA(巴夫斯)1,040.01 3.14%合计合计 9,815.44 29.61%2020年报 江西苏强格液压有限公司 4,356.21 15.26%郑州宇通重工有限公司 1,830
53、.92 6.41%STROBBEHNOS.SRL(福特罗)1,057.20 3.70%Pirtek(澳洲博泰科)898.24 3.15%TraktorodetalGroup,LLC.(拉科泰尔)866.09 3.03%合计合计 9,008.65 31.55%资料来源:Wind、开源证券研究所 2.3、3 年年利润利润 CAGR 近近 40%,高附加值酸化压裂软管总成保持增长态势高附加值酸化压裂软管总成保持增长态势 2020-2022 年年 3 年营收年营收 CAGR 达达 12.61%、归母净利润、归母净利润 CAGR 达达 39.58%。2022年公司实现营收 3.75 亿元(+13.05%
54、)、归母净利润 8316.52 万元(+175.92%),毛利率、净利率分别为 38.00%、22.17%。2022 年利润高增长的主要原因除了酸化压裂软管总成业务创收提升之外,还包括(1)因北交所上市获得政府补贴 800 万元;(2)偿还完毕银行贷款和融资租赁借款(利息支出减少)、2022 年度人民币贬值(汇兑收益增加)、2022 年度现金管理收益增加三大主要因素使得 2022 年财务费用同比减少587.11 万元,下降 128.72%。2023 年前三季度实现营收年前三季度实现营收 3.56 亿元亿元(+30.57%)、归母)、归母净利润净利润 9748.76 万元(万元(+70.91%)
55、,酸化压裂软管总成等高附加值产品保持增长态势,),酸化压裂软管总成等高附加值产品保持增长态势,同时整体毛利率、净利率分别提升至同时整体毛利率、净利率分别提升至 47.95%、27.32%。北交所首次覆盖报告北交所首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 16/25 图图19:2023 年前三季度实现营收年前三季度实现营收 3.56(+30.57%)、归母净利润)、归母净利润 9748.76 万元(万元(+70.91%)数据来源:Wind、开源证券研究所 2022 年及年及 2023 年上半年公司各项业务中,总成管贡献主要增量。随着年上半年公司各项业务中,总成管贡献主要增量。随着 2
56、022 年年酸化压裂软管总成管放量,总成管业务毛利率较酸化压裂软管总成管放量,总成管业务毛利率较 2021 年提升较多。年提升较多。图图20:2022 年总成管业务创收年总成管业务创收 12,284.83 万元(万元)万元(万元)图图21:2022 年总成管业务毛利率提升至年总成管业务毛利率提升至 62.67%数据来源:Wind、开源证券研究所 数据来源:Wind、开源证券研究所 公司近年来现金流净额保持增长趋势,至 2023 年前三季度已达 1.09 亿元,同时资产负债率由 2020 年的 37%下降至 2023 年前三季度的 26%,佐证整体运营能力显整体运营能力显著提升著提升。此外,公司
57、应收账款周转率的上升趋势表明企业的平均收账期缩短平均收账期缩短。但因存货金额总体较大,存货周转率存在下降现象,存在跌价损失的风险。020004000600080004000020202120222023H10.00%20.00%40.00%60.00%80.00%2020202120222023H1总成管编织胶管缠绕胶管纤维增强橡胶软管混炼胶北交所首次覆盖报告北交所首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 17/25 图图22:近年来公司整体运营能力有所改善,近年来公司整体运营能力有所改善,2023 年前三季度现金流净额年前三季度现金流净
58、额达达 1.09 亿元亿元 数据来源:Wind、利通科技 2022 年报、开源证券研究所 根据公司官网信息,利通科技现拥有高速编织机根据公司官网信息,利通科技现拥有高速编织机 50 台,钢丝缠绕机台,钢丝缠绕机 35 台,工台,工业软管成型生产线业软管成型生产线 8 条,流体连接件加工设备条,流体连接件加工设备 200 余台,全自动混炼胶生产线余台,全自动混炼胶生产线 3 条,条,混炼胶加工能力混炼胶加工能力 2.5 万吨,各类软管年产能万吨,各类软管年产能 5000 万米万米,橡胶密封件及其相关制品年产橡胶密封件及其相关制品年产能能 2000 万件。万件。北交所首次覆盖报告北交所首次覆盖报告
59、 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 18/25 3、内资企业产品高端化筑成壁垒,内资企业产品高端化筑成壁垒,缩短与世界先进水平缩短与世界先进水平差距差距 3.1、产业链整体较长产业链整体较长,胶管胶带为仅次于轮胎的第二橡胶需求应用领域胶管胶带为仅次于轮胎的第二橡胶需求应用领域 分类:分类:橡胶软管广泛应用于矿业开采、农业、基建、化工、食品饮料、消防、医药和汽车等行业,运送物质包括:水、油、高温水和蒸汽、气体、食品、饮料、化学品等。从材料来看可分为天然橡胶管、聚氨酯管、丁腈橡胶管、橡塑合金管等。图图23:软管材料来看可分为天然橡胶管、聚氨酯管、丁腈橡胶管、橡塑合金管等软管材料来看可分为天然
60、橡胶管、聚氨酯管、丁腈橡胶管、橡塑合金管等 资料来源:中裕科技招股书、开源证券研究所 产业链条:产业链条:橡胶产业链整体较长,下游为各类橡胶制品,包括轮胎、橡胶软管、橡胶带、橡胶薄片、橡胶鞋底、密封件等,胶管胶带为仅次于轮胎的第二橡胶需求应用领域。胶管来看,其原材料主要为钢丝、橡胶和碳黑等,需求应用领域有汽车、工程机械、矿山和民用等领域,存在较多高温、高压条件,对胶层与骨架层的材料性能要求更高,通常使用丁晴橡胶和丁苯橡胶等几种特种型橡胶为原材料。图图24:胶管胶带为仅次于轮胎的第二橡胶需求应用领域胶管胶带为仅次于轮胎的第二橡胶需求应用领域 资料来源:华经产业研究院、开源证券研究所 3.2、20
61、22 年年国内胶管规模约国内胶管规模约 300 亿元亿元,受汽车和工程机械等下游影响受汽车和工程机械等下游影响 随着我国工程机械、农业机械、石油开采、煤矿开采、汽车、化工以及建筑业等行业的快速发展,对橡胶软管的需求日益增加;同时随着我国橡胶软管工艺技术、高分子材料研究的不断进步和发展,使得我国橡胶软管行业获得了迅猛发展,目前橡胶软管行业已成为我国橡胶工业主要产业之一。北交所首次覆盖报告北交所首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 19/25 橡胶软管橡胶软管规模规模 300 亿元左右亿元左右,受汽,受汽车和工程机械等主要下游领域波动车和工程机械等主要下游领域波动影响较大影响较大。
62、2020 年疫情影响国内工业开工率下降,2021-2022 年需求回暖,分别同比增长 4.92%和 1.26%,2022 年产量约为 19.7 亿标米。行业规模来看,目前国内胶管单位价格中高端程度差异较大,以单价 15 元/标米测算,2022 年国内胶管整体规模约 300 亿元。图图25:2022 年我国年我国橡胶软管产量约为橡胶软管产量约为 19.7 亿标米亿标米 数据来源:中国橡胶工业协会、中国橡胶工业年鉴、中裕科技招股书等、开源证券研究所 2021 年后我国胶管出口需求年后我国胶管出口需求创新高创新高。从我国胶管进出口数量变动来看,2020 年疫情影响国际贸易,整体胶管出口有所下降,结束
63、了几年来的出口持续增长态势,出口量仅为 19.13 万吨。2021-2022 年国际上整体疫情持续影响,带动我国胶管出口需求增长,我国胶管出口需求持续创新高,2021 和 2022 年出口量分别达 26.36 万吨和 27.75 万吨。进口来看,2015 年以来我国胶管进口量稳定在 3-4.5 万吨左右。图图26:2021 和和 2022 年年我国胶管我国胶管出口量分别达出口量分别达 26.36 万吨和万吨和 27.75 万吨万吨 数据来源:中国橡胶工业年鉴、海关总署、中裕科技招股书等、开源证券研究所 3.3、内资企业亟需向高端产品转型内资企业亟需向高端产品转型,创新性和稳定性决定未来竞争力,
64、创新性和稳定性决定未来竞争力 内资企业亟需向高端产品转型从而参与国际竞争。内资企业亟需向高端产品转型从而参与国际竞争。国际知名企业具有品种齐全、性能优异、定位高端市场的特性,形成了一定垄断优势。国际公认知名品牌有意大利玛努利、美国派克、美国盖茨、德国康迪泰克、意大利 IVG 等。外资企业在液压软管、工业管等橡胶制品行业有比较成熟的经验、雄厚的技术研发团队、知名度和优质客户群体,定位于中、高端市场。-5.00%0.00%5.00%10.00%15.00%0542000212022中国橡胶胶管产量/亿标米yoy05101520253
65、020002020212022中国橡胶胶管出口量/万吨中国橡胶胶管进口量/万吨北交所首次覆盖报告北交所首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 20/25 表表7:国际公认知名品牌有意大利玛努利、美国派克、美国盖茨、德国康迪泰克、意大利国际公认知名品牌有意大利玛努利、美国派克、美国盖茨、德国康迪泰克、意大利 IVG 等等 国际企业国际企业 总部位置总部位置 产业覆盖范围产业覆盖范围 特色和主营业务特色和主营业务 玛努利(Manuli)意大利 中国设有两家公司、4 个分支机构,年产能 4000万米胶管 主营液压、船舶器材。高压橡胶软管市场占
66、有率全球第一 派克(Parker)美国 覆盖六天洲的 40 多个国家或地区 多元化产品,提供一体化解决方案 伊顿(Eaton)美国俄亥俄州 全球性销售,覆盖 100 多个国家,4 万多种产品 跨行业制造商,在液压系统、轿车发动机等领域有强大实力 盖茨(Gates)美国科罗拉多 中国常州设立生产工厂,销售机构位于上海、北京 主营应用流体动力和传动解决方案 资料来源:华经产业研究院、开源证券研究所 我国目前生产橡胶软管所采用的成型工艺与国外一样,主要有硬芯法、软芯法。我国目前生产橡胶软管所采用的成型工艺与国外一样,主要有硬芯法、软芯法。从硫化工艺上看,绝大多数采用尼龙布包覆后进行蒸汽硫化。随着合成
67、橡胶用量的增加,液压软管、石油天然气钻采软管、汽车专用软管和大口径、大长度橡胶软管都相继工业化生产,钢丝增强橡胶软管比重大为增加,与世界胶管工业的先进水平差距大为缩短。内资企业中,胶管领域有天津鹏翎、浙江峻和、川环科技、山东美天津鹏翎、浙江峻和、川环科技、山东美晨和利通科技等晨和利通科技等在竞争国内市场份额的同时在研发高端产品中,小企业依赖低价策略竞争市场,产品档次大多为中低端,营业规模有限,面临较大的生存压力。图图27:天津鹏翎、浙江峻和、川环科技天津鹏翎、浙江峻和、川环科技等企业为内资胶管龙头等企业为内资胶管龙头 资料来源:华经产业研究院 随着胶管行业的发展,未来行业技术发展趋势主要呈现以
68、下特点:随着胶管行业的发展,未来行业技术发展趋势主要呈现以下特点:(1)产品应用广泛,对产品创新要求提高)产品应用广泛,对产品创新要求提高:橡胶软管主要应用于工程机械、煤矿机械、化工、石油钻采、食品等行业,由于流体介质、新材料种类的变化越来越快,消费者对“低弯曲、高压力、长寿命、多功能”橡胶软管的需求越来越多,对橡胶软管生产企业的持续创新能力提出了更高的要求。(2)配方与工艺决定产品质量,产品稳定性要求高)配方与工艺决定产品质量,产品稳定性要求高:橡胶软管的产品性能对机械工程、煤炭行业等所用液压装备有至关重要的影响,橡胶软管生产企业往往要经过极其严格的考核后方能进入下游大型主机厂的供应商体系。
69、而决定产品质量的关键在于配方与生产工艺。在胶管领域,产品生产工艺流程较长,生产企业必须对生产工艺的每一个环节进行严格的控制以保证产品质量。北交所首次覆盖报告北交所首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 21/25(3)大力推进绿色产品制造)大力推进绿色产品制造:随着新环保法的实施,橡胶行业积极应对,通过引进新技术加强末端治理,实现达标排放。胶管行业淘汰落后产能比过去更为重要和紧迫,“绿色、环保、高效、节能”成为橡胶软管行业的发展方向,生产企业必须通过调整结构、转变发展方式来提高经济效益。走规模化、智能化、环保节能型高效的发展模式将是胶管行业发展的必由之路。图图28:创新要求提高创
70、新要求提高、稳定性要求提高稳定性要求提高、推进绿色产品推进绿色产品是行业未来发展方向是行业未来发展方向 资料来源:利通科技 2023 年半年报、开源证券研究所 北交所首次覆盖报告北交所首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 22/25 4、盈利预测与投资建议盈利预测与投资建议 利通科技以液压管为基本盘,近年来利用超高压软管制造技术逐步提升了石油开采软管及总成的业务规模,实现了高附加值产品的快速放量,在北美市场得到了客户的广泛认可。我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为1.31/1.37/1.62亿元,对应 EPS 分别为 1.24/1.30/1.54 元/股,对应当前股
71、价 PE 分别为 14.2/13.6/11.5 倍,我们看好页岩油开采领域软管代替钢管的趋势,首次覆盖给予“增持”评级。表表8:可可比比公司公司 2023PE 中中值为值为 22.14X 公司名称公司名称 股票代码股票代码 最新收盘价最新收盘价(元(元/股)股)最新总市值最新总市值(亿元)(亿元)EPS PE 2023E 2024E 2025E 2023E 2024E 2025E 鹏翎股份 300375.SZ 5.56 42.00 0.09 0.13 0.16 60.00 43.30 35.59 川环科技 300547.SZ 16.77 36.38 0.76 1.05 1.35 22.14 1
72、6.01 12.45 中裕科技 871694.BJ 16.98 17.37 1.22 1.59 2.10 13.97 10.71 8.09 均值均值 0.69 0.92 1.20 32.04 23.34 18.71 中值中值 0.76 1.05 1.35 22.14 16.01 12.45 利通科技 832225.BJ 16.99 17.97 1.24 1.52 1.86 6.4 5.2 4.3 数据来源:Wind、开源证券研究所 注:数据截至 2023.12.12;鹏翎股份盈利预测均来自于开源证券研究所,其余可比公司盈利预测均来自于 Wind 一致预期 5、风险提示风险提示 汇率变动风险、产
73、能利用率低的风险、国际油价波动风险 北交所首次覆盖报告北交所首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 23/25 附:财务预测摘要附:财务预测摘要 资产负债表资产负债表(百万元百万元)2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 利润表利润表(百万元百万元)2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产流动资产 261 349 489 653 806 营业收入营业收入 332 375 481 560 661 现金 35 101 184 281 418 营业成本 246 232 254 316 373 应收票据及应收账款 93 111 144 16
74、2 186 营业税金及附加 3 2 4 4 4 其他应收款 2 2 2 3 3 营业费用 14 15 27 31 36 预付账款 3 5 5 7 8 管理费用 20 22 31 35 41 存货 113 124 143 190 183 研发费用 14 18 27 31 36 其他流动资产 15 6 10 10 9 财务费用 5-1 0-1-3 非流动资产非流动资产 324 323 310 303 299 资产减值损失-3-4-4-5-6 长期投资 0 0 0 0 0 其他收益 6 13 6 6 5 固定资产 195 239 245 243 241 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 无形资产
75、 37 36 36 35 35 投资净收益 0 0 0 0 0 其他非流动资产 93 47 30 25 24 资产处置收益-0 0 0 0 0 资产总计资产总计 585 671 799 957 1105 营业利润营业利润 33 96 151 158 187 流动负债流动负债 150 170 185 217 216 营业外收入 1 1 1 1 1 短期借款 10 0 5 0 0 营业外支出 0 0 0 0 0 应付票据及应付账款 88 94 103 135 128 利润总额利润总额 34 96 151 158 187 其他流动负债 52 76 77 82 88 所得税 4 13 20 21 25
76、 非流动负债非流动负债 35 22 24 23 23 净利润净利润 30 83 131 137 162 长期借款 11 0 0 0 0 少数股东损益 0-0-0-0-0 其他非流动负债 24 22 24 23 23 归属母公司净利润归属母公司净利润 30 83 131 137 162 负债合计负债合计 185 191 209 240 239 EBITDA 61 125 179 188 218 少数股东权益 0 2 2 2 2 EPS(元)0.28 0.79 1.24 1.30 1.54 股本 81 106 106 106 106 资本公积 130 106 106 106 106 主要财务比率主
77、要财务比率 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 留存收益 187 266 364 467 589 成长能力成长能力 归属母公司股东权益归属母公司股东权益 399 478 588 714 864 营业收入(%)16.1 13.0 28.2 16.6 18.0 负债和股东权益负债和股东权益 585 671 799 957 1105 营业利润(%)-28.0 186.9 57.9 4.5 18.6 归属于母公司净利润(%)-27.5 175.9 57.6 4.5 18.6 获利能力获利能力 毛利率(%)25.8 38.0 47.2 43.5 43.6 净利率(%)9.1 22
78、.2 27.3 24.4 24.6 现金流量表现金流量表(百万元百万元)2021A 2022A 2023E 2024E 2025E ROE(%)7.6 17.3 22.2 19.1 18.7 经营活动现金流经营活动现金流 55 105 115 136 178 ROIC(%)7.6 21.0 30.4 29.8 34.2 净利润 30 83 131 137 162 偿债能力偿债能力 折旧摊销 26 31 29 32 35 资产负债率(%)31.7 28.5 26.2 25.1 21.6 财务费用 5-1 0-1-3 净负债比率(%)3.7-17.0-27.0-36.4-46.1 投资损失-0-0
79、-0-0-0 流动比率 1.7 2.1 2.6 3.0 3.7 营运资金变动-10-13-43-30-15 速动比率 0.9 1.3 1.8 2.1 2.8 其他经营现金流 4 6-1-2-1 营运能力营运能力 投资活动现金流投资活动现金流-84-30-17-24-30 总资产周转率 0.6 0.6 0.7 0.6 0.6 资本支出 85 30 23 25 30 应收账款周转率 4.8 5.4 5.5 5.5 5.8 长期投资 0 0 0 0 0 应付账款周转率 3.7 3.2 3.0 2.8 3.0 其他投资现金流 1 0 6 1 0 每股指标(元)每股指标(元)筹资活动现金流筹资活动现金流
80、 54-30-15-15-10 每股收益(最新摊薄)0.28 0.79 1.24 1.30 1.54 短期借款-40-10 5-5 0 每股经营现金流(最新摊薄)0.52 1.00 1.09 1.28 1.68 长期借款 11-11 0 0 0 每股净资产(最新摊薄)3.77 4.52 5.56 6.75 8.17 普通股增加 29 24 0 0 0 估值比率估值比率 资本公积增加 63-24 0 0 0 P/E 61.8 22.4 14.2 13.6 11.5 其他筹资现金流-10-9-20-10-10 P/B 4.7 3.9 3.2 2.6 2.2 现金净增加额现金净增加额 23 46 8
81、3 96 138 EV/EBITDA 31.0 14.2 9.5 8.6 6.7 数据来源:聚源、开源证券研究所 北交所首次覆盖报告北交所首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 24/25 特别特别声明声明 证券期货投资者适当性管理办法、证券经营机构投资者适当性管理实施指引(试行)已于2017年7月1日起正式实施。根据上述规定,开源证券评定此研报的风险等级为R4(中高风险),因此通过公共平台推送的研报其适用的投资者类别仅限定为专业投资者及风险承受能力为C4、C5的普通投资者。若您并非专业投资者及风险承受能力为C4、C5的普通投资者,请取消阅读,请勿收藏、接收或使用本研报中的任何信
82、息。因此受限于访问权限的设置,若给您造成不便,烦请见谅!感谢您给予的理解与配合。分析师承诺分析师承诺 负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证,本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点。负责准备本报告的分析师获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户的反馈、竞争性因素以及开源证券股份有限公司的整体收益。所有研究分析师或工作人员保证他们报酬的任何一部分不曾与,不与,也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。股票投资评级说明股票投资评级说明 评级评级 说明说明 证券评级证券评级 买入(Buy)预计相对强于市场表现 20%以上
83、;增持(outperform)预计相对强于市场表现 5%20%;中性(Neutral)预计相对市场表现在5%5%之间波动;减持underperform 预计相对弱于市场表现 5%以下。行业评级行业评级 看好(overweight)预计行业超越整体市场表现;中性(Neutral)预计行业与整体市场表现基本持平;看淡underperform 预计行业弱于整体市场表现。备注:评级标准为以报告日后的 612 个月内,证券相对于市场基准指数的涨跌幅表现,其中 A 股基准指数为沪深 300 指数、港股基准指数为恒生指数、新三板基准指数为三板成指(针对协议转让标的)或三板做市指数(针对做市转让标的)、美股基
84、准指数为标普 500 或纳斯达克综合指数。我们在此提醒您,不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系,表示投资的相对比重建议;投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况,比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者应阅读整篇报告,以获取比较完整的观点与信息,不应仅仅依靠投资评级来推断结论。分析、估值方法的局限性说明分析、估值方法的局限性说明 本报告所包含的分析基于各种假设,不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性,估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。北交所首次覆盖报告北交所首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息
85、披露和法律声明 25/25 法律声明法律声明 开源证券股份有限公司是经中国证监会批准设立的证券经营机构,已具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供开源证券股份有限公司(以下简称“本公司”)的机构或个人客户(以下简称“客户”)使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告是发送给开源证券客户的,属于商业秘密材料,只有开源证券客户才能参考或使用,如接收人并非开源证券客户,请及时退回并删除。本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息,但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用,并非作为或被视为出售或购买证券或其他金融工具的邀请或向人做出邀请。本报
86、告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断,本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期,本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突,不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户,不构成客户私人咨询建议。本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。本公司建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况,以及(若有必要)咨询独立投资顾问。在任何情况下,本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下,
87、本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。若本报告的接收人非本公司的客户,应在基于本报告做出任何投资决定或就本报告要求任何解释前咨询独立投资顾问。本报告可能附带其它网站的地址或超级链接,对于可能涉及的开源证券网站以外的地址或超级链接,开源证券不对其内容负责。本报告提供这些地址或超级链接的目的纯粹是为了客户使用方便,链接网站的内容不构成本报告的任何部分,客户需自行承担浏览这些网站的费用或风险。开源证券在法律允许的情况下可参与、投资或持有本报告涉及的证券或进行证券交易,或向本报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银行业务在内的服务或业务支持。开源证券可能与本报告涉及的公司之
88、间存在业务关系,并无需事先或在获得业务关系后通知客户。本报告的版权归本公司所有。本公司对本报告保留一切权利。除非另有书面显示,否则本报告中的所有材料的版权均属本公司。未经本公司事先书面授权,本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品,或再次分发给任何其他人,或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。开开源证券源证券研究所研究所 上海上海 深圳深圳 地址:上海市浦东新区世纪大道1788号陆家嘴金控广场1号 楼10层 邮编:200120 邮箱: 地址:深圳市福田区金田路2030号卓越世纪中心1号 楼45层 邮编:518000 邮箱: 北京北京 西安西安 地址:北京市西城区西直门外大街18号金贸大厦C2座9层 邮编:100044 邮箱: 地址:西安市高新区锦业路1号都市之门B座5层 邮编:710065 邮箱: