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1、 汪立亭汪立亭S0850511040005 李宏科李宏科S0850517040002 2024年年2月月2日日 混改即将混改即将收官,步入收官,步入盈利成长期盈利成长期 证券研究报告证券研究报告 (优于(优于大市,维持大市,维持)2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 投资要点投资要点 我们认为,随着公司国改收官以及混改三年的机制改善,2023年开步入盈利成长期。其中,收入端受益于线上线下流量再平衡以及区域份额提升,有望保持稳健趋势;利润端随着规模效应强化与持续降本增效,净利率有望开启提升通道,看好未来三年公司的盈利成长前景。重庆商业龙头重庆商业龙头,资产质量优资产质量优。深耕区域的优质龙
2、头:重庆零售龙头,3Q23末门店288家共223万平米,其中百货/超市/电器/汽贸各51/157/41/39家,布局重庆/四川/贵州/湖北等,其中重庆百货/超市门店各42/150家(同一物理体内存在多业态的,按其属性归口计入各业态),区域规模优势和品牌效应强。主业经营稳健:20/21年受准则调整和疫情影响,收入保持约210亿元、主业净利润各5.6/5.2亿,22年受消费市场疲软、疫情及重庆限电影响,收入降13.4%至183亿元,主业净利润降37.2%至3.28亿元。马消高增长贡献投资收益:马消过去五年收入利润CAGR均超20%,公司参股31%,投资收益占比公司归母净利润超40%,我们预计马消未
3、来仍有望为公司贡献稳定且丰厚的投资收益。混改收官在即混改收官在即,治理优化激励充分治理优化激励充分。集团混改2020年落地,公司由国资控股迈向无实控人企业,战投、国资相互制衡,治理优化。近年高管增持、集团与公司层面连续推进员工持股与股权激励计划,彰显公司信心。公司正在推进吸收合并商社集团,有望进一步激发机制活力,交易完成后渝富、物美、深圳嘉璟(原步步高)等将成为上市公司的股东,维持无实控人的股权结构。持续深化业务转型持续深化业务转型,盈利改善可期盈利改善可期。主业巩固优势&创新改革:百货业态品牌战略革新见成效、多业态有望引流年轻群体;超市加大供应链、数字化建设;电器业务打造“世纪通”平台,快速
4、下沉抢占市场;汽贸业务切入新能源车领域,销售增长初见成效。全面数智化转型:成效显著,2022年百货、电器均实现超100%线上增长。优化组织架构及人员、创新激励机制,2017-2022员工数由2.09万人缩减至1.46万人,人均工资呈提升趋势。维持盈利预测维持盈利预测。公司2023-2025年归母净利各13.0亿元、14.2亿元、16.3亿元,同比增长47.4%、8.8%、15.2%。给予2024年7亿元零售主业利润15-18倍PE,给予马上金融7亿元投资收益6倍PE;分部估值给予合理市值区间149亿-171亿元,合理价值区间36.75-42.02元(未考虑定增影响),维持“优于大市”投资评级。
5、风险提示:行业竞争加剧,机制与业绩改善不达预期,马上金融及创新业务发展的不确定性。fXyXMAiUjY9XoXaQdN8OoMrRmOsOjMqQmOjMrRtPbRmMyRuOtPtPwMmPmO3 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 主要内容主要内容 1.重庆重庆商业龙头,资产商业龙头,资产质量优质量优 2.混改收混改收官在即,治理官在即,治理优化激励充分优化激励充分 3.持续深化持续深化业务转型,盈利业务转型,盈利改善可期改善可期 4.盈利预测与估值盈利预测与估值 5.风险提示风险提示 4 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 1.重庆重庆商业龙头,资产商业龙头,资产质量优质量优
6、公司为重庆零售龙头,前身为1920年创建于重庆的宝元通,1992年完成股份制改革,1996年上市,2010年收购新世纪百货;2014年作为主发起人合资成立马上消费金融,切入金融领域。目前公司旗下有零售主业百货、超市、电器、汽贸四大业态。近年降速调优近年降速调优,经营稳健提效经营稳健提效。公司2015年以来以存量网点调整及新业务探索转型为主,门店扩张放缓。2020年、2021年受准则调整和疫情影响,收入保持210亿元,剔除马上金融投资收益及资产处臵收益后零售主业净利各5.6、5.2亿元。2022年受消费市场疲软、疫情及重庆限电影响,收入下降13.4%至183亿元,主业净利润下降37.2%至3.2
7、8亿元,归母净利润下降7.2%至8.83亿元,主业净利润降37.2%至3.28亿元。公司营业总收入及增速(公司营业总收入及增速(2011-1H23)公司主业净利润及增速(公司主业净利润及增速(2011-1H23)资料来源:重庆百货2011-2022年年度报告,2023年半年报,Wind,海通证券研究所 1.1 重庆重庆商业龙头,主业商业龙头,主业稳健发展稳健发展 6.0 7.0 8.1 4.9 3.7 4.2 4.3 5.8 7.2 5.6 5.2 3.3 3.9 -50-30-68000192020202
8、120221H23主业利润(亿元,左轴)YoY(%,右轴)250 281 302 301 301 338 329 341 345 211 211 183 102-50-40-30-20-002003004002000020202120221H23总收入(亿元,左轴)YoY(%,右轴)5 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 1.重庆重庆商业龙头,资产商业龙头,资产质量优质量优 多业态协同多业态协同,规模优势显著规模优势显著。公司旗下拥有重庆百货、新世纪百货、商社电器和商社汽贸等著名商业品牌,已实现线上下单
9、,线下提货送货的全渠道服务。3Q23末共拥有门店288家共223.07万平米,其中百货/超市/电器/汽贸各51/157/41/39家,网点布局重庆/四川/贵州/湖北等地,其中重庆地区百货/超市门店各42/150家,区域规模优势和品牌效应强。3Q23阜外门店16家,初步形成规模。百货占据重庆核心商圈百货占据重庆核心商圈,物业价值优物业价值优。截至2022年末,重庆地区百货物业中,自有、租赁门店各17、25家,自有门店数占比40.48%;建筑面积自有、租赁各43.51、55.53万平米,自有面积占比43.93%。在重庆最核心的解放碑商圈中,公司自有重百大楼等物业位于核心地段,资产价值优。公司总额法
10、口径的各业态收入结构(公司总额法口径的各业态收入结构(2019)公司百货主力门店占据解放碑核心商圈公司百货主力门店占据解放碑核心商圈 资料来源:重庆百货2019、2022年年度报告,高德地图,Wind,海通证券研究所 1.1 重庆重庆商业龙头,主业商业龙头,主业稳健发展稳健发展 127 94 29 75 39 29 9 23 020406080100120140百货 超市 电器 汽贸 收入(亿元,左轴)占比(%,右轴)6 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 1.重庆重庆商业龙头,资产商业龙头,资产质量优质量优 发起设立马上发起设立马上消费金融消费金融,技术技术实力实力
11、优优。2014年7月,重庆百货作为主要发起人,与秭润商贸、重庆银行、阳光财产保险、小商品城、物美共同发起设立马上消费金融,重庆百货为第一大股东持股比例30%,其后经过三次增资,持股比例提升至31.06%。马消给重百带来丰厚的投资收益马消给重百带来丰厚的投资收益。2022年,马上消费金融总资产、净资产分别为665亿元、98亿元,实现营收135亿元,净利润17.9亿元,公司确认投资收益5.55亿。2017-2022年马消收入CAGR 23.72%、净利润CAGR 25.35%。1H23马消实现净利润13.46亿元,确认投资收益4.18亿元(yoy 131%)。风控模型优风控模型优。马消拥有政策、制
12、度、流程、系统、监控“五位一体”风险管理体系。截至2023年6月末,马消资 本充 足率 14.70%,不 良 贷款 率2.38%,拨备覆盖率446.27%。资料来源:重庆百货2017-2022年年度报告,安逸花2023年第一期个人消费贷款资产支持证券信用评级报告-中诚信Wind,海通证券研究所 马上消费金融主要财务数据(马上消费金融主要财务数据(2017-1H23)1.2 发起设发起设立马消,投资立马消,投资收益丰厚收益丰厚 马上消费金融股权结构(马上消费金融股权结构(2022年报)年报)重庆百货大楼股份有限公司 北京中关村科金技术有限公司 物美科技集团有限公司 重庆银行股份有限公司 阳光财产
13、保险股份有限公司 浙江中国小商品城集团股份 马上消费金融股份有限公司 31.06%29.506%16.121%15.53%0.9%0.75%2017 2018 2019 2020 2021 2022 1H23 注册资本(亿元)22.10 40.00 40.00 40.00 40.00 40.00 40.00 总资产(亿元)318.00 402.62 548.15 524.84 610.91 665.10 676.73 净资产(亿元)27.81 55.87 64.40 71.52 83.04 97.92 108.38 营业收入(亿元)46.68 82.39 89.99 76.04 100.10
14、135.30 78.66 净利润(亿元)5.78 8.01 8.53 7.12 13.82 17.88 13.46 持股比例(%)30.62 31.06 31.06 31.06 31.06 31.06 31.06 投资收益(亿元)1.78 2.47 2.65 1.50 4.29 5.55 4.18 重百归母净利润(亿元)6.05 8.31 9.85 10.34 9.52 8.83 9.06 投资收益占比(%)29.46 29.75 26.90 14.52 45.06 62.85 46.14 7 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 2.混改收混改收官在即,治理官在即,治理优化激励充分优化激励
15、充分 历经近五年历经近五年,集团完成混改集团完成混改。公司从2016.10初次尝试混改到2020.3.28集团混改成功落地,经过了多次尝试,充分显示了公司改革的决心。大股东商社集团混改完成后,注册资本由8.45亿元增至18.78亿元,重庆市国资、天津物美和步步高零售持股比例各为45%、45%和10%,实现由国资全资控股迈向无实控人企业的重大变革。2023/7/13发布吸收合并商社集团关联交易草案,拟以18.82元/股向渝富资本、物美津融、深圳嘉璟(原步步高)、商社慧隆、商社慧兴发行约2.51亿股,吸收合并重庆商社。交易完成后渝富、物美、嘉璟等将成为上市公司的股东,2023/11/23获并购重组
16、委员会审核通过;2024/1/9获证监会注册批复。资料来源:吸收合并相关公告,Wind,海通证券研究所 重庆百货混改历史沿革重庆百货混改历史沿革 1996/9 2007/5 设立:股东重庆第一商业局,注册资本1.5亿元 增资:股东重庆市国资委,注册资本5亿元 2009/4 增资:股东重庆市国资委,注册资本5.19亿元 2011/4 增资:股东重庆市国资委,注册资本5.33亿元 增资:股东重庆市国资委,注册资本5.45亿元 2016/9 2016/12 2020/3 增资:股东重庆市国资委,注册资本8.45亿元 增资:注册资本由增资:注册资本由8.45亿元亿元增至增至18.78亿元(混改落地)亿
17、元(混改落地)2020/5 股权无偿划转:重庆国资委将所持重庆商社45%股权无偿划转渝富控股 增资:商社慧兴出资3260万元认购重庆商社新增注册资本728万元,商社慧隆出资6210万元认购重庆商社新增注册资本1386万元 股权无偿划转:渝富控股持有的重庆商社的全部股权无偿划转至渝富资本 2021/10 分立:重庆商社分立为重庆商社和重庆商管,其中重庆商社注册资本由18.99亿元变为2.24亿元,各方持股比例不变 2022/12 启动商社集团启动商社集团 整体上市整体上市 2021/7 2021/1 2.1 集团集团2020年混改实现无实年混改实现无实控人控人,上市上市公司拟吸并集团整体上市公司
18、拟吸并集团整体上市 2023/7 吸收合并:拟以吸收合并:拟以18.82元元/股向渝富资本、股向渝富资本、物美津融、深圳嘉物美津融、深圳嘉璟璟、商社慧隆、商社、商社慧隆、商社慧兴发行约慧兴发行约2.51亿股,吸并商社集团。亿股,吸并商社集团。2023/11 2024/1 吸收合并:获并购重吸收合并:获并购重组委员会审核通过组委员会审核通过 吸收合并:获证监会吸收合并:获证监会注册批复注册批复 8 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 资料来源:吸收合并重庆商社(集团)有限公司暨关联交易草案(修订稿)、预案,Wind,海通证券研究所 预计吸收合并交易完成后上市公司股权结构变化预计吸收合并交易完
19、成后上市公司股权结构变化 2.混改收混改收官在即,治理官在即,治理优化激励充分优化激励充分 2020年混改完成前、后公司股权结构变化年混改完成前、后公司股权结构变化 重庆国资委重庆百货商社集团重庆华贸其他天津物美步步高零售45%45%10%45.05%1.11%53.84%重庆百货商社集团重庆华贸其他重庆国资委1.11%45.05%53.84%100%100%100%2023年预计合并交易完成前商社集团股权结构年预计合并交易完成前商社集团股权结构 股东名称股东名称 本次交易前本次交易前 本次交易后本次交易后 持股数量(股)持股数量(股)持股比例(持股比例(%)持股数量持股数量(股)(股)持股比
20、例(持股比例(%)重庆商社 208997007 51.41-0.00 渝富资本-0.00 111540705 24.89 重庆华贸 4521743 1.11 4521743 1.01 渝富资本及其子公渝富资本及其子公司重庆华贸司重庆华贸 4521743 1.11 116062448 25.90 物美津融-0.00 111540705 24.89 深圳嘉深圳嘉璟璟 -0.00 24786823 5.53 商社慧隆-0.00 1829937 0.41 商社慧兴-0.00 960943 0.21 其他股东 193009715 47.48 193009715 43.06 合计合计 406528465
21、100.00 448190271 100.00 重庆市国有资产监督管理委员会 重庆渝富控股集团有限公司 重庆渝富资本运营集团有限公司 张文中 北京中胜华特科技有限公司 北京卡斯特科技投资有限公司 北京京西硅谷科技有限公司 物美科技集团有限公司 天津滨海新区物美津融商贸有限公司 深圳步步高智慧零售有限公司 重庆商社慧隆企业管理咨询合伙企业(有限合伙)重庆商社慧兴企业管理咨询合伙企业(有限合伙)重庆商社(集团)有限公司 100.00%100.00%44.50%44.50%9.89%0.38%99.00%1.00%100.00%80.00%20.00%97.02%100.00%0.73%9 请务必阅
22、读正文之后的信息披露和法律声明 集团新一届董事会显示了战投和国资间制衡的治理结构:集团新一届董事会显示了战投和国资间制衡的治理结构:2020年集团混改完成后5名董事中国资/物美/步步高各占2/2/1席,选举张文中为董事长,原董事长何谦任总经理。上市公司解聘原总经理和3名副总,聘任马上金融创始人&总经理赵国庆为总经理,原百货事业部总经理王欢为副总,物美集团副总兼多点科技合伙人、CIO乔红兵为副总,物美集团计财部副总监王金录为财务总监。2021/10/16进一步调整,赵国庆担任公司副董事长、原商社集团副总经理何谦担任公司总经理。资料来源:Wind,重庆百货:第六届九十一次董事会会议决议公告,重庆商
23、社集团官网,证监会官网,公司2017年报,海通证券研究所 集团和公司董事会及管理层混改前后情况集团和公司董事会及管理层混改前后情况 集团集团/公司公司 姓名姓名 职务职务 背景背景 混改前 商社集团 何谦 董事长 原重庆商社总经理、董事长 涂涌 董事 原重庆商社副总经理、党委委员 高平 董事 原重庆商社办公室、董事会办公室、党委办公室主任 重庆百货 李勇 总经理 原重庆商社新世纪百货董事长、总经理 尹向东 副总经理 原重庆商社总经理助理、公司董秘 刘绪文 副总经理 原公司总经理助理、永川商场经理 刘平 副总经理 原重庆商社新世纪百货副总经理 混改后 商社集团 张文中 董事长 物美集团创始人、董
24、事长,多点董事长 张潞闽 董事 物美集团首席投资官 田善斌 董事 重庆渝富资产管理集团投资运营事业部部长 易丽琴 董事 重庆渝富资产管理集团金融事业部部长 王填 董事 步步高董事长兼总裁 重庆百货 张文中 董事长 物美集团创始人、董事长,多点董事长 赵国庆 副董事长 马上金融创始人、总经理 何谦 总经理 原重庆商社总经理、董事长 王欢 副总 原百货事业部副总经理 乔红兵 副总 物美集团副总兼多点科技合伙人、CIO 王金录 财务总监 物美集团计财部副总监 2.混改收混改收官在即,治理官在即,治理优化激励充分优化激励充分 2.1 集团集团2020年混改实现无实年混改实现无实控人控人,上市上市公司拟
25、吸并集团整体上市公司拟吸并集团整体上市 10 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 董监高董监高增持增持,彰彰显信心显信心。2020/4/22,公司公告董事长何谦、总经理赵国庆、副总经理王欢、乔红兵等9名董监高拟增持;截至2020/10/21,9名董监高增持2.81万股,均价35.84元。集团启动员工持股计划集团启动员工持股计划。2020/4/26,重庆商社集团启动员工持股计划,激励对象为商社集团及所属企业管理层和核心骨干等,激励机制建立后,股权将分批次授予激励对象,比例不超过公司注册资本5%。同步回购股份用于激励同步回购股份用于激励。2020/4/27公告拟回购不超2032万股,占比5%,
26、回购价格不高于30元/股,回购资金总额不超6.1亿元、不低于3.05亿元,用于员工持股或股权激励计划。2021年6月30日,公司完成回购,已实际回购1036万股占比2.5%,回购均价27.76元/股。2022/9/27发布2022年限制性股票激励计划授予结果,以8/30为授予日,向51名高管及其他核心骨干人员授予463万股,占总股本的1.14%,授予价格为10.825元/股,股票来源为从二级市场回购的普通股。2020-2021连续两年高分红连续两年高分红。公司2020-2021年推行高比例分红政策,股利支付率超100%;2022年股利支付率回归至常态化的30%+水平。资料来源:公司2022年限
27、制性股票激励计划授予结果公告,2015-2022年利润分配方案公告,海通证券研究所 姓名姓名 职位职位 获授限制性股获授限制性股票数(万股)票数(万股)占比拟授予占比拟授予股票总量股票总量(%)占比总股本占比总股本(%)何 谦 董事、总经理 24 5.18 0.06 王 欢 副总经理 18 3.89 0.04 乔红兵 副总经理 18 3.89 0.04 王金录 财务总监 14 3.02 0.03 陈 果 董事会秘书 16 3.46 0.04 高级管理人员(高级管理人员(5人)小计人)小计 90 19.44 0.22 其他核心骨干(46人)小计 373 80.56 0.92 合计合计 463 1
28、00.00 1.14 公司公司2022年限制性股票在各激励对象间的分配情况年限制性股票在各激励对象间的分配情况 年度年度 股利支付率股利支付率(%)ROIC(%)每股股利每股股利(元)(元)2022 30.85 9.86 0.68 2021 157.79 12.04 3.79 2020 136.41 13.16 3.69 2019 30.12 15.29 0.73 2018 31.79 14.86 0.65 2017 40.29 11.76 0.60 2016 54.37 8.76 0.56 2015 30.99 6.65 0.28 公司公司2020-2021年高比例分红年高比例分红 2.混改
29、收混改收官在即,治理官在即,治理优化激励充分优化激励充分 2.2 高管增持高管增持显信心显信心,集团集团与上市公司双重股权激励与上市公司双重股权激励 11 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 持续提升商品性价比持续提升商品性价比、吸引力和差异化吸引力和差异化。提升战略品牌、自营品牌、高化三大品牌经营平台运营质量,优化供应链结构和经营结构,2022年直营供应商销售占比达65%,引进超22个系统外全新品牌,解放碑等主城四大商圈品牌重叠率低于45%。1H23战略品牌销售占比50%,自营品牌销售占比30%。业态业态组合多元组合多元,增强增强配套配套。积极推进场店差异化调改,加强异业合作,创新场景,
30、优化体验。百货加快存量场店调改,打造商业地标项目,形成世纪新都“生活美学院”、宜宾商都“潮玩空间”等多元化消费新场景,提升顾客体验。资料来源:wind,2010-2022年公司年报,2023年半年报,重庆百货官网,海通证券研究所 公司百货业务收入与毛利率公司百货业务收入与毛利率 3.持续深化持续深化业务转型,盈利业务转型,盈利改善可期改善可期 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 1H23 收入(百万元)8982 11376 13327 14642 13854 13439 12717 12769 131
31、89 12737 2209 2419 1852 1426 Yoy(%)141.96 26.66 17.15 9.87-5.39-2.99-5.38 0.41 3.29-3.43-82.66 9.49-23.43-3.50 收入占比(%)43.60 46.72 48.72 50.07 47.86 46.51 39.05 40.53 40.45 38.60 11.24 12.45 11.05 14.04 毛利率(%)16.41 15.01 15.21 16.09 15.81 18.87 16.37 15.54 15.69 15.50 66.79 67.34 64.25 73.68 3.1 百货:区
32、域百货:区域竞争力强竞争力强,盈利盈利能力优于同业能力优于同业 百货业态线上渠道重百云购、云购小铺百货业态线上渠道重百云购、云购小铺 12 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 供应链供应链:2016年开始源头采购,2017年完成多家门店调改,淘汰无效低效单品,引进餐饮、生活服务等;2018年超市推进生鲜工厂、基地源头采购;2019年,超市扩大源头采购,尝试部分商品进行联采;2020年推进常温直流业务变革,直流件数占比及统配率均明显提升。2021年深入物美渠道共享,加大联合采购,打造进口休闲食品等多品牌超低价。2022年基地直采商品销售增长37%,生鲜自营单品销售增长76%。1H23杂百自有
33、品牌/定制产品增幅108%;生鲜自有品牌/定制商品增幅42%,预制菜实现销售增幅28%。数字化数字化:多平台线多平台线上运营上运营,强化强化私域粘性私域粘性。搭建微商城、直播、社群、小视频、券平台、企业微信等多个线上渠道,助力用户沉淀和私域转化。2022年末公司会员人数达2208.8万人,会员销售额154.48亿元,占零售总额的59%。超市业态全面上线多点超市业态全面上线多点OS系统系统。多点Dmall成立于2015年,截至21年6月已与120多家连锁商超和便利店达成合作,覆盖四个国家和地区1.5万家门店。重庆百货超市事业部已于2021/5/30完成217家门店多点OS系统的整体切换,于202
34、1/11/18完成在门店端、物流端、总部端的整体上线。2022年百货/电器线上销售同比增长240%/105%,超市商品周转效率提升20%,公司总体线上销售突破28亿元。业态创新业态创新:拓展B端小店、临超小店、周末小店;加速门店分组调改,打造精致生活高端超市,1H23高端门店销售增幅10%资料来源:公司2010-2022年年报,2023半年报,海通证券研究所 3.持续深化持续深化业务转型,盈利业务转型,盈利改善可期改善可期 3.2 超市:强化供应链超市:强化供应链&数字化数字化,创新创新小型业态小型业态 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018
35、2019 2020 2021 2022 1H23 收入(百万元)7333 8537 9323 9849 9106 9423 9533 9350 9348 9438 8555 6813 6544 3811 yoy(%)235.45 16.42 9.21 5.64-7.54 3.49 1.16-1.92-0.02 0.96-9.35-20.37-3.95-7.15 占比总收入(%)35.60 35.06 34.08 33.68 31.46 32.61 29.27 29.68 28.67 28.60 43.52 35.06 39.06 37.53 毛利率(%)11.70 12.14 11.92 12
36、.81 13.58 14.12 13.94 15.22 16.87 16.81 17.20 13.81 15.47 26.16 门店数(家)150 185 181 177 175 179 178 162 157 面积(万平米)54.44 67.31 66.79 76.15 76.03 86.20 81.65 75.46 72.97 单店面积(万平米)0.36 0.36 0.37 0.43 0.43 0.48 0.46 0.52 0.46 坪效(万元/平米/年)1.57 1.39 1.31 1.24 1.05 0.81 0.83 1.03 新开门店(家)6 6 5 12 15 9 10 1 1
37、关闭门店(家)4 9 9 16 17 5 11 17 6 公司超市业态收入、开店及毛利率公司超市业态收入、开店及毛利率 13 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 电器业态:电器业态:2021年推进“低风险转型、低成本运营、轻资产运作”的专业化连锁加盟,打造世纪通世纪通平台,通过托管店、标杆店、TOP店等细分模式,进行渠道下沉,快速布局二三级乡镇市场。2022年稳定战略包销品牌经营,提升中高端品牌销量,提升单品运营能力,引进新供应商22家,取得哈士奇冰箱品牌授权和索尼、西门子线上销售权,建设日立、三菱、菲斯曼自主供应链,以品牌店、店中店模式建设品专店6家,全屋定制、世纪通业务快速增长。1H2
38、3电器包销产品销售增幅46%。汽贸业态:汽贸业态:加强二手车臵换,拓展收购,扩大零售集客量,提升转化力。积极申请新能源品牌,优化现有品牌结构,2022年获得smart、岚图、睿蓝等6个新能源品牌销售、服务授权,全年实现新能源车销售1560台,同比增长183%。1H23成功申请“哪吒”“哈弗新能源”“长安深蓝”品牌授权,上半年新能源车销售占比30%。资料来源:公司2010-2022年年报,2023年半年报,海通证券研究所 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 1H23 电器业态 收入(百万元)4216 4
39、361 4636 4651 5903 5960 4408 3152 3320 2885 2118 2409 2449 1645 yoy(%)275.50 3.43 6.29 0.33 26.92 0.96-26.03-28.50 5.31-13.08-26.61 13.76 1.66 15.58 收入占比(%)20.47 17.91 16.94 15.90 20.39 20.63 13.54 10.00 10.18 8.74 10.77 12.40 14.62 16.20 毛利率(%)6.62 7.24 8.60 9.51 9.47 10.84 14.05 18.98 21.47 23.10
40、25.67 22.42 19.84 19.07 净利润(百万元)61 73 69 68 59 50 51 净利率(%)1.94 2.25 2.45 3.06 2.24 2.20 3.08 汽贸业态 收入(百万元)5610 5858 6284 7479 6505 7031 5374 3121 yoy(%)4.42 7.28 19.00-13.02 8.08 23.56 17.14 收入占比(%)17.23 18.59 19.27 22.67 33.09 36.19 32.08 30.73 毛利率(%)6.42 6.29 6.16 5.22 5.74 6.03 7.29 6.41 净利润(百万元)
41、21 62 28 54 69 52 50 14 净利率(%)0.37 1.06 0.45 0.72 1.06 0.74 0.93 0.45 公司电器与汽贸业务收入及毛利率、净利率公司电器与汽贸业务收入及毛利率、净利率 3.持续深化持续深化业务转型,盈利业务转型,盈利改善可期改善可期 3.3 电器份额提升电器份额提升&加盟下沉,汽加盟下沉,汽贸拓展二手车市场贸拓展二手车市场&新能源车新能源车 14 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 精细精细管控管控,提提质增效质增效。公司持续深化预算管理,严控费用支出。2017-2022年,公司管理费用由12.3亿元缩减至9.8亿元、销售费用由35.0亿元
42、缩减至28.2亿元。2022年重百进一步加强人力、行销、营运、能源等费用管控,全年可控成本同比下降6.44%;推动减租降租,全年减租降租合同金额1.27亿元。创新激励创新激励,优化优化组织架构及人员组织架构及人员。2017年开始公司持续优化岗位、控编降本;2018年推进业绩末尾淘汰交流制;2020-2022年集团与上市公司层面创新激励机制,推出员工持股与限制性股票激励计划,绑定利益激发活力。2017-2022年公司员工总数由2.09万人缩减至1.46万人,逐年优化;2022年人均薪酬超2019年。2022年存量人工成本同比分别下降7.91%。4.盈利预测与估值盈利预测与估值 4.1 加强费用加
43、强费用管控,资产管控,资产减值计提充分减值计提充分 2017年后员工持续精简年后员工持续精简 2013-2022年重百各项期间费用(亿元)年重百各项期间费用(亿元)资料来源:公司2013-2022年年度报告,海通证券研究所 注:薪酬费用为管理、销售、研发三项费用细分项中职工薪酬合计 30.8 34.6 37.5 36.5 35.0 36.9 36.4 32.5 30.3 28.2 7.5 8.1 8.5 10.5 12.3 11.7 11.0 10.9 11.0 9.8 (0.2)0.1 0.5 1.0 0.3 0.6 0.4 (0.2)1.4 1.3 (10)03201
44、42000212022销售费用 管理费用 财务费用 23.7 22.5 21.6 22.0 20.9 20.8 19.6 18.2 16.0 14.6 7.4 8.4 10.2 9.7 10.9 11.5 12.1 11.3 12.7 12.4 0480252000022员工总数(千人,左轴)人均工资(万元,右轴)15 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 谨慎谨慎会计处理会计处理,减减值计提充分值计提充分。公司基于谨慎性原则,聘请资产评估公司重庆华康对公司的资
45、产及拟关闭门店可能形成的关店损失进行估算,并参考评估结果计提资产减值损失及预计相应负债。2016-2022年,公司累计计提资产减值损失22.82亿元,其中存货跌价准备20.84亿元。2022年末公司存货减值共2.80亿元,计提比例超过10%,高于同业。资料来源:公司2016-2022年报,2016-2022年度计提资产减值准备的公告,Wind,海通证券研究所 计提各项减值损失当期发生额(万元)计提各项减值损失当期发生额(万元)主要百货公司存货跌价准备计提比例(主要百货公司存货跌价准备计提比例(%)项目项目 2018 2019 2020 2021 2022 1.存货跌价准备 27027 3144
46、7 31890 31276 28022 2.长期资产减值准备 37532 38404 40912 36557 34324 1)在建工程减值准备 426 426 426 426 426 2)固定资产减值准备 7864 7821 7538 7650 7364 3)长期待摊费用减值准备 29224 30157 32565 28482 26534 4)投资性房地产/无形资产 18 384 3.应收账款和其他应收款 4545 4828 6906 3578 4750 4.其他 700 819 745 933 1078 合合 计计 69803 75497 80453 72344 68173 项 目 期初 余
47、额 年初至年末计提金额 本期转销金额 期末 余额 1.存货跌价准备 31276 27266 30520 28022 2.长期资产减值准备 36557 1623 3856 34324 1)在建工程减值准备 426 426 2)固定资产减值准备 7650 486 771 7364 3)长期待摊费用减值准备 28482 1137 3085 26534 3.应收账款和其他应收款 3667 1872 789 4750 4.其他 933 160 16 1078 合合 计计 72433 30921 35181 68173 计提各项减值损失期末余额(万元)计提各项减值损失期末余额(万元)公司公司2022年资产
48、减值损失余额及变动(万元)年资产减值损失余额及变动(万元)项目项目 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 1.存货跌价准备存货跌价准备 17392 21544 39043 37841 36054 29220 27266 2.长期资产减值准备 5644 2165 1511 2072 636 689 1623 1)在建工程减值准备 1718 426-2)固定资产减值准备 3926 822 449 521 320 488 486 3)长期待摊费用减值准备长期待摊费用减值准备 917 1061 1551 315 201 1137 3.应收账款和其他应收款 851 126
49、5 283 323 2268-2198 1872 4.其他 240 100 158 111-74 188 160 合计合计 24126 25075 40994 40348 38884 27900 30921 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 重庆百货 6.40 7.00 10.01 10.10 10.13 10.95 10.87 大商股份 2.40 4.49 3.31 6.67 6.22 4.83 3.98 利群股份 4.69 3.80 2.38 1.86 2.71 1.87 0.00 王府井 0.30 0.29 1.87 2.12 1.56 1.81 5.
50、46 合肥百货 0.71 0.72 0.76 0.44 0.28 0.27 0.26 百联股份 0.79 1.13 0.57 0.43 0.94 0.59 0.00 首商股份 0.51 0.46 0.37 0.32 0.28-鄂武商A 1.39 0.45 0.20 0.00 0.00 0.00 0.00 欧亚集团 0.02 0.02 0.03 0.03 0.11 0.03 0.05 4.盈利预测与估值盈利预测与估值 4.1 加强费用加强费用管控,资产管控,资产减值计提充分减值计提充分 16 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 4.盈利预测与估值盈利预测与估值 资料来源:公司2022年年报,
51、海通证券研究所 主营业务收入及毛利率预测(主营业务收入及毛利率预测(2022-2025E)考虑到2023年消费复苏以及其后平稳经营趋势我们对收入做出如下假设:(1)百货业态:假设2023-2025年收入同比增长5%/3%/3%,实现收入19.44/20.03/20.63亿元。(2)超市业态:假设预计2023-2025年新开门店12/10/10 家、关 闭 门 店 10/8/8 家,单 店 坪 效0.79/0.80/0.80,实现收入60.12/61.25/62.69亿元。(3)电器业态:假设2023-2025年收入同比增长15%/12%/10%,预 计 2023-2025 年 实 现 收 入2
52、8.16/31.54/34.70亿元。(4)汽贸业态:假设2023-2025年收入同比增长5%/5%/8%,预计实现收入56.43/59.25/63.99亿元。随收入修复、规模效应显现,预计各业态毛利率将逐年小幅修复,我们对2023-2025年毛利率做出如下假设:(1)百货业态毛利率65.00%/65.50%/65.50%;(2)超市业态毛利率15.00%/15.20%/15.30%;(3)电器业态毛利率19.00%/19.20%/19.35%;(4)汽贸业态毛利率6.50%/6.00%/6.05%。4.2 看好未来三年净利率提升趋势看好未来三年净利率提升趋势 百万元百万元 2018 2019
53、 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总收入 34084 34536 21077 21124 18304 18820 19804 21073 yoy 3.55%1.33%-38.97%0.22%-13.16%2.82%5.23%6.41%总成本 27804 28291 15658 15672 13525 13844 14566 15498 综合毛利 6280 6245 5420 5452 4779 4976 5238 5575 综合毛利率 18.42%18.08%25.71%25.81%26.11%26.44%26.45%26.45%主营业务主营业务 0.30%0
54、.33%0.01%0.01%主营收入 32604 32996 19658 19430 16752 17109 18004 19157 yoy 3.48%1.20%-40.43%-1.16%-14.78%2.13%5.23%6.41%主营成本 27639 28158 15637 15654 13467 13776 14494 15421 主营毛利 4965 4838 4021 3776 3284 3333 3510 3736 主营毛利率 15.23%14.66%20.46%19.43%19.61%19.48%19.49%19.50%其他业务其他业务 0.17%-0.12%0.01%0.01%其他
55、业务收入 1480 1539 1420 1694 1552 1711 1800 1916 yoy 5.03%4.04%-7.75%19.34%9.30%10.24%5.23%6.41%占比主营收入 4.54%4.66%7.22%8.72%9.26%10.00%10.00%10.00%其他业务成本 165 132 21 18 57 68 72 77 其他业务毛利 1314 1407 1399 1676 1495 1642 1728 1839 毛利率 88.84%91.40%98.51%98.91%96.30%96.00%96.00%96.00%百货业态百货业态 40%39%11%12%11%11
56、%11%11%收入 13189 12737 2209 2419 1852 1944 2003 2063 yoy 3.29%-3.43%-82.66%9.49%-23.43%5.00%3.00%3.00%成本 11119 10763 734 790 662 681 691 712 毛利 2070 1974 1475 1629 1190 1264 1312 1351 毛利率 15.69%15.50%66.79%67.34%64.25%65.00%65.50%65.50%超市业态超市业态 29%29%44%35%39%35%34%33%收入 9348 9438 8555 6813 6544 6012
57、 6125 6269 yoy-0.02%0.96%-9.35%-20.37%-3.95%-8.12%1.87%2.36%成本 7771 7851 7084 5872 5531 5110 5194 5310 毛利 1577 1587 1471 941 1012 902 931 959 毛利率 16.87%16.81%17.20%13.81%15.47%15.00%15.20%15.30%电器业态电器业态 10%9%11%12%15%16%18%18%收入 3320 2885 2118 2409 2449 2816 3154 3470 yoy 5.31%-13.08%-26.61%13.76%1.
58、66%15.00%12.00%10.00%成本 2607 2219 1574 1869 1963 2281 2549 2798 毛利 713 667 544 540 486 535 606 671 毛利率 21.47%23.10%25.67%22.42%19.84%19.00%19.20%19.35%汽贸业态汽贸业态 19%23%33%36%32%33%33%33%收入 6284 7479 6505 7031 5374 5643 5925 6399 yoy 7.28%19.00%-13.02%8.08%-23.56%5.00%5.00%8.00%成本 5898 7088 6132 6607 4
59、982 5276 5570 6012 毛利 387 390 373 424 392 367 356 387 毛利率(%)6.16%5.22%5.74%6.03%7.29%6.50%6.00%6.05%提供劳务及其他提供劳务及其他 1%1%1%4%3%4%4%5%收入 463 457 270 758 533 693 797 956 yoy 22.40%-1.26%-40.91%180.55%-29.71%30.00%15.00%20.00%成本 245 237 113 516 329 427 491 589 毛利 218 220 157 242 204 266 306 367 毛利率 47.12
60、%48.18%58.11%31.91%38.36%38.36%38.36%38.36%17 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 4.盈利预测与估值盈利预测与估值 资料来源:公司2018-2022年年报,海通证券研究所 公司分部估值测算(公司分部估值测算(2024E)公司投资收益与主业利润拆分测算(公司投资收益与主业利润拆分测算(2018-2025E)我们预计,公司2023-2025年归母净利各13.0亿元、14.2亿元、16.3亿元,同比增长47.4%、8.8%、15.2%。给予2024年7亿元零售主业利润15-18倍PE,给予马上金融7亿元投资收益6倍PE;分部估值给予合理市值区间149
61、亿-171亿元,合理价值区间36.75-42.02元(未考虑定增影响),维持“优于大市”投资评级。4.2 看好未来三年净利率提升趋势看好未来三年净利率提升趋势 亿元亿元 2018 2019 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总收入总收入 341 345 211 211 183 188 198 211 yoy 3.6%1.3%-39.0%0.2%-13.2%2.8%5.2%6.4%总成本 278 283 157 157 135 138 146 155 综合毛利 63 62 54 55 48 50 52 56 毛利率 18.4%18.1%25.7%25.8%26.1
62、%26.4%26.4%26.5%主业利润主业利润 5.84 7.17 5.57 5.22 3.28 6.09 7.15 8.46 yoy 36.7%22.8%-22.3%-6.3%-37.2%85.7%17.3%18.4%主业净利率 1.7%2.1%2.6%2.5%1.1%2.0%2.3%2.7%资产减值资产减值 4.10 3.99 3.67 2.99 2.89 2.80 2.80 2.80 马上消费金融 8.01 8.53 4.83 13.82 17.88 19.67 22.61 25.33 yoy 39%6%-17%94%29%10%15%12%权益利润贡献权益利润贡献 2.47 2.65
63、 1.50 4.29 5.55 6.11 7.02 7.87 归母净利润归母净利润 8.31 9.85 10.34 9.80 8.83 13.02 14.17 16.33 yoy 37.3%18.5%4.9%-5.2%-9.8%47.4%8.8%15.2%2024E 下限下限 上限上限 市值下限市值下限 市值上限市值上限 主业利润主业利润 7.1 15 18 107 129 马上金融马上金融 7.0 6 6 42 42 合理市值区间(亿元)合理市值区间(亿元)149 171 合理价值区间(元)合理价值区间(元)36.75 42.02 18 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 4.盈利预测与
64、估值盈利预测与估值 注:盈利预测取Wind一致预期 资料来源:Wind,海通证券研究所 4.3 可比公司估值可比公司估值 百货行业可比公司估值情况(百货行业可比公司估值情况(20240201)非银金融行业可比公司估值情况(非银金融行业可比公司估值情况(20240201)简称简称 王府井王府井 天虹股份天虹股份 合肥百货合肥百货 平均平均 PE(倍,2024)13.25 17.65 13.53 14.81 PS(倍,2024)1.08 0.42 0.50 0.67 简称简称 中国平安中国平安 中航产融中航产融 国投资本国投资本 平均平均 PE(倍,2024)5.57 10.58 10.24 8.
65、80 PS(倍,2024)0.58 1.48 2.39 1.48(1)市场竞争加剧等因素,导致收入增速和毛利率下滑;(2)混改落地后,协同效应、管理机制调整及经营改善不达预期;(3)马上消费金融及公司创新业务发展的不确定性。5.风险提示风险提示 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 19 20 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 财务报表分析及预测财务报表分析及预测 资料来源:公司2022年年报,海通证券研究所 注:以上数据截至2024年2月1日 主要财务指标主要财务指标 2022 2023E 2024E 2025E 利润表利润表(百万元百万元)2022 2023E 2024E 2025
66、E 每股指标每股指标(元元)营业总收入营业总收入 18,304 18,820 19,804 21,073 每股收益 2.17 3.20 3.49 4.02 营业成本 13,525 13,844 14,566 15,498 每股净资产 12.68 14.41 16.27 18.51 毛利率%26.1%26.4%26.4%26.5%每股经营现金流 1.52 2.08 2.42 2.81 营业税金及附加 190 188 198 211 每股股利 0.68 1.48 1.62 1.79 营业税金率%1.0%1.0%1.0%1.0%价值评估价值评估(倍倍)营业费用 2,822 2,659 2,746 2
67、,866 P/E 13.36 9.07 8.33 7.23 营业费用率%15.4%14.1%13.9%13.6%P/B 2.29 2.02 1.78 1.57 管理费用 980 923 968 1,029 P/S 0.64 0.63 0.60 0.56 管理费用率%5.4%4.9%4.9%4.9%EV/EBITDA 7.84 10.75 9.02 7.36 EBIT 758 1,172 1,290 1,431 股息率%2.3%5.1%5.6%6.1%财务费用 135 159 160 142 盈利能力指标盈利能力指标(%)财务费用率%0.7%0.8%0.8%0.7%毛利率 26.1%26.4%2
68、6.4%26.5%资产减值损失-289 -280 -280 -280 净利润率 4.8%6.9%7.2%7.7%投资收益 596 611 702 787 净资产收益率 17.1%22.2%21.4%21.7%营业利润营业利润 998 1,472 1,603 1,848 资产回报率 5.1%7.1%7.4%8.0%营业外收支 2 10 10 10 投资回报率 6.8%9.2%9.8%10.2%利润总额利润总额 1,000 1,482 1,613 1,858 盈利增长盈利增长(%)EBITDA 1,525 1,232 1,352 1,495 营业收入增长率-13.4%2.8%5.2%6.4%所得税
69、 95 148 161 186 EBIT增长率-27.4%54.6%10.1%10.9%有效所得税率%9.5%10.0%10.0%10.0%净利润增长率-7.2%47.4%8.8%15.2%少数股东损益 21 31 34 39 偿债能力指标偿债能力指标 归属母公司所有者净利润归属母公司所有者净利润 883 1,302 1,417 1,633 资产负债率 69.5%67.5%64.7%62.2%流动比率 0.75 0.84 0.93 1.03 速动比率 0.36 0.51 0.58 0.67 资产负债表资产负债表(百万元百万元)2022 2023E 2024E 2025E 现金比率 0.29 0
70、.44 0.51 0.60 货币资金 2,421 4,020 4,635 5,709 经营效率指标经营效率指标 应收账款及应收票据 241 165 203 206 应收帐款周转天数 4.81 3.21 3.74 3.56 存货 2,297 2,352 2,394 2,576 存货周转天数 61.98 62.00 60.00 60.67 其它流动资产 1,320 1,062 1,228 1,240 总资产周转率 1.06 1.02 1.03 1.03 流动资产合计 6,279 7,600 8,461 9,730 固定资产周转率 5.59 5.69 5.90 6.16 长期股权投资 3,041 3
71、,041 3,041 3,041 固定资产 3,277 3,307 3,356 3,423 在建工程 6 11 21 31 无形资产 183 173 163 151 现金流量表现金流量表(百万元百万元)2022 2023E 2024E 2025E 非流动资产合计 10,925 10,800 10,713 10,658 净利润 883 1,302 1,417 1,633 资产总计资产总计 17,204 18,400 19,175 20,389 少数股东损益 21 31 34 39 短期借款 1,155 2,035 1,735 1,735 非现金支出 1,077 340 342 344 应付票据及
72、应付账款 3,127 3,110 3,312 3,510 非经营收益-503 -692 -695 -787 预收账款 21 14 18 18 营运资金变动-859 -137 -115 -87 其它流动负债 4,114 3,881 4,051 4,209 经营活动现金流经营活动现金流 619 845 983 1,142 流动负债合计 8,418 9,041 9,116 9,473 资产-212 -37 -60 -78 长期借款 0 0 0 0 投资-486 -81 0 0 其它长期负债 3,542 3,381 3,289 3,200 其他 375 842 837 908 非流动负债合计 3,54
73、2 3,381 3,289 3,200 投资活动现金流投资活动现金流-323 723 777 830 负债总计负债总计 11,960 12,422 12,405 12,673 债权募资 1,616 880 -300 -121 实收资本 407 407 407 407 股权募资 61 0 0 0 归属于母公司所有者权益 5,157 5,859 6,616 7,523 其他-2,856 -849 -844 -778 少数股东权益 88 119 153 192 融资活动现金流融资活动现金流-1,179 31 -1,144 -899 负债和所有者权益合计负债和所有者权益合计 17,204 18,400
74、 19,175 20,389 现金净流量现金净流量-882 1,599 615 1,073 分析师声明分析师声明 汪立亭、李宏科汪立亭、李宏科 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格,以勤勉的职业态度,独立、客观地出具本报告。本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息,本人不保证该等信息的准确性或完整性。分析逻辑基于作者的职业理解,清晰准确地反映了作者的研究观点,结论不受任何第三方的授意或影响,特此声明。分析师声明和研究团队分析师声明和研究团队 批零、社服行业首席分析师批零、社服行业首席分析师 汪立亭汪立亭 SAC编号:编号:S0850511040005 电电 话:话:021-232
75、19399 Email: 批零行业首席分析师批零行业首席分析师 李宏科李宏科 SAC编号:编号:S0850517040002 电话:电话: Email: 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 21 投资评级说明投资评级说明 法律声明法律声明 本报告仅供海通证券股份有限公司(以下简称“本公司”)的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下,本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下,本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断,本报告所指
76、的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期,本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。市场有风险,投资需谨慎。本报告所载的信息、材料及结论只提供特定客户作参考,不构成投资建议,也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况。在法律许可的情况下,海通证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易,还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。本报告仅向特定客户传送,未经海通证券研究所书面授权,本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品,或再次分发给任何其他人,或
77、以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。如欲引用或转载本文内容,务必联络海通证券研究所并获得许可,并需注明出处为海通证券研究所,且不得对本文进行有悖原意的引用和删改。根据中国证监会核发的经营证券业务许可,海通证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务。1.投资评级的比较和评级标准:投资评级的比较和评级标准:以报告发布后的 6 个月内的市场表现为比较标准,报告发布日后 6 个月内的公司股价(或行业指数)的涨跌幅相对同期市场基准指数的涨跌幅;2.市场基准指数的比较标准:市场基准指数的比较标准:A 股市场以海通综指为基准;香港市
78、场以恒生指数为基准;美国市场以标普 500或纳斯达克综合指数为基准。类类 别别 评评 级级 说说 明明 股票投资评级 优于大市 预期个股相对基准指数涨幅在 10%以上;中性 预期个股相对基准指数涨幅介于-10%与 10%之间;弱于大市 预期个股相对基准指数涨幅低于-10%及以下;无评级 对于个股未来 6 个月市场表现与基准指数相比无明确观点。行业投资评级行业投资评级 优于大市 预期行业整体回报高于基准指数整体水平 10%以上;中性 预期行业整体回报介于基准指数整体水平-10%与 10%之间;弱于大市 预期行业整体回报低于基准指数整体水平-10%以下。信息披露和法律声明信息披露和法律声明 22