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1、 证券研究报告|公司深度报告 2024 年 02 月 17 日 强烈推荐强烈推荐(首次)(首次)物流辊筒物流辊筒领域领域龙头,完善龙头,完善布布局,走向全球局,走向全球 中游制造/机械 当前股价:14.63 元 德马德马科技是国内智能物流装备的领先企业,科技是国内智能物流装备的领先企业,产品覆盖核心部件到系统全产业链产品覆盖核心部件到系统全产业链。智能物流装备行业市场空间广阔,竞争格局分散;公司自制核心部件,相较国智能物流装备行业市场空间广阔,竞争格局分散;公司自制核心部件,相较国内同行优势突出,内同行优势突出,并购莫安迪补全电动辊筒产品,有望实现协同效应并购莫安迪补全电动辊筒产品,有望实现协
2、同效应,同时布同时布局海外,海外有望成为重要驱动力,局海外,海外有望成为重要驱动力,长期来看有望成长为中国的“英特诺”长期来看有望成长为中国的“英特诺”。国产物流装备龙头,产品覆盖核心部件到系统全产业链。国产物流装备龙头,产品覆盖核心部件到系统全产业链。德马科技成立于2001 年,成立后,公司以输送辊筒为切入点,将产品线延伸至下游的输送设备、分拣设备。目前已形成核心部件、关键设备、软件开发、系统集成的一体化布局,是国内物流装备的龙头。公司 2023 年前三季度实现营收 9.3 亿元,同比-4%;实现归母净利润 0.73 亿元,同比增长 4.9%,盈利能力改善,主要得益于产品结构优化,毛利率更高
3、的核心部件收入占比提升。智能物流装备空间广阔,竞争格局分散。智能物流装备空间广阔,竞争格局分散。智能物流装备主要分为输送系统、存储系统、分拣系统、信息系统及其他系统。全球物流装备市场规模接近 1000亿欧元。预计 2024 年中国智能物流装备市场整体规模达 1067.6 亿元,新能源、快递快运、快消、医药是最主要的下游。全球行业竞争充分,格局分散,国内格局同样分散,厂商专注在不同的细分领域。与国际知名物流装备供应商相比,国内企业优势在于贴近客户。辊筒是决定智能物流装备性能的核心部件辊筒是决定智能物流装备性能的核心部件之一之一,也是制约国内物流设备公司,也是制约国内物流设备公司发展的主要瓶颈之一
4、。发展的主要瓶颈之一。辊筒及其驱动器是物流自动化系统的最基本单元,其性能和品质的优劣直接影响物流自动化整机设备和系统的性能和品质。海外领先企业的业务领域覆盖核心软硬件、关键设备及系统集成全产业链。而国内大部分公司仅从事装备制造或系统集成,或仅服务于某一特定行业的客户,因此在技术集成能力、装备稳定性、处理效率、处理能力、差错率等方面仍然有差距。辊筒及其驱动器约占设备价值量的 15-20%,2023 年市场空间约为 32.7243.63 亿元,2027 年有望增长至 62.5883.44 亿元。德马科技自制无动力辊筒,保障整机性能。德马科技自制无动力辊筒,保障整机性能。公司生产的辊筒用于自行生产的
5、输送分拣装备,也可配套用于其他物流设备商或物流系统集成商的设备或项目,被认定为 2022 年“单项冠军产品”。目前公司年产达 2000 万支,是目前全球最大的辊筒制造基地之一。并购莫安迪补全电动辊筒产品,有望实现协同效应。并购莫安迪补全电动辊筒产品,有望实现协同效应。莫安迪的主要产品是电动辊筒,收购莫安迪有望帮助德马科技完善辊筒方面的布局,巩固德马科技在核心部件方面取得的技术优势,同时扩大德马科技产品和服务在快递物流输送分拣市场的应用,提升整体销售规模。并购后,德马科技承诺莫安迪2023-2025 年累计净利润分别不低于 0.49 亿元、1.03 亿元和 1.65 亿元(对应 2023-202
6、5 年净利润分别为 0.49 亿元、0.54 亿元和 0.62 亿元)。快速走向全球市场,快速走向全球市场,长期有望成长为中国的“长期有望成长为中国的“英特诺英特诺”。我们认为英特诺的核心竞争优势有:(1)产品方面,英特诺的定位是做物流行业关键设备的制造商和供应商,而不是系统集成商。(2)市场方面,英特诺重视全球市场,积极开拓。(3)经营方面,始终注重并提高人效。德马科技在产品定位、市场定位方面可与英特诺对标,公司坚持核心部件+关键设备+系统集成解决方 基础数据基础数据 总股本(百万股)135 已上市流通股(百万股)120 总市值(十亿元)2.0 流通市值(十亿元)1.8 每股净资产(MRQ)
7、7.8 ROE(TTM)8.1 资产负债率 42.7%主要股东 湖州德马投资咨询有限公司 主要股东持股比例 35.69%股价表现股价表现%1m 6m 12m 绝对表现-26-26-27 相对表现 资料来源:公司数据、招商证券 相关相关报告报告 胡小禹胡小禹 S02 吴洋吴洋 S01 朱艺晴朱艺晴 研究助理 方嘉敏方嘉敏 研究助理 -40-30-20-1001020Feb/23Jun/23Sep/23Jan/24(%)德马科技沪深300德马科技德马科技(688360.SH)敬请阅读末页的重要说明 2 公司深度报告 案的业务结构,提升产品稳定性和可靠性,
8、同时进行全球化发展,在海外建立生产基地及销售服务中心,进行本土化经营,长期来看有望成长为中国的“英特诺”。给予给予“强烈推荐强烈推荐”投资评级投资评级。我们预计 2023-2025 年德马科技收入为 16.19、20.07、22.25 亿元,同比增长 6%、24%、11%;归母净利润为 1.07、1.8、2.16 亿元,同比增长 31%、68%、20%,对应 PE 为 18、11、9x。德马科技可对标全球龙头英特诺,并购莫安迪补全业务线;公司积极布局全球,技术及成本优势显著,海外市场仍有较大空间,有望成为未来重要增长驱动力,首次覆盖,给予“强烈推荐”评级。风险提示:风险提示:宏观经济和行业波动
9、风险、原材料价格波动风险、市场竞争加剧宏观经济和行业波动风险、原材料价格波动风险、市场竞争加剧风险。风险。财务财务数据数据与与估值估值 会计年度会计年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业总收入(百万元)1483 1530 1619 2007 2225 同比增长 93%3%6%24%11%营业利润(百万元)73 94 123 207 248 同比增长 1%29%31%68%20%归母净利润(百万元)77 82 107 180 216 同比增长 16%6%31%68%20%每股收益(元)0.57 0.61 0.80 1.34 1.60 PE 25.6 24.1 18.3
10、 10.9 9.1 PB 2.1 2.0 1.5 1.3 1.2 资料来源:公司数据、招商证券 YZnXiXvVkZ8VsR8ObP7NnPpPnPtPjMmMsQfQrQxO9PmNqQxNmPtQMYnQrM 敬请阅读末页的重要说明 3 公司深度报告 正文正文目录目录 一、国产物流辊筒龙头,产品覆盖核心部件到系统全产业链.5 1、物流装备核心零部件起家,深耕行业 20 余年.5 2、业务涵盖核心部件、关键设备、智能物流系统三大板块.5 3、业绩稳健增长,海外市场将成为重要成长驱动力.7 4、股权结构清晰稳定.9 二、智能物流装备空间广阔,辊筒是决定表现的核心部件之一.10 1、智能物流装备
11、市场空间千亿级别.10 2、核心部件辊筒是决定装备性能的主要因素,约占设备价值量的 15-20%.13 3、竞争格局高度分散,全球 CR7 市占率约 33%.15 三、并购完善核心零部件布局,对标英特诺公司仍有较大成长空间.16 1、自制无动力辊筒,保障整机性能.16 2、并购莫安迪补全电动辊筒产品,有望实现协同效应.17 3、对标英特诺,成长空间大.19 四、盈利预测与投资建议.20 五、风险提示.22 图表图表目录目录 图 1:德马科技历史沿革.5 图 2:公司主要业务类型.6 图 3:公司主要业务销售模式.6 图 4:公司典型物流输送分拣系统产品.7 图 5:公司历年营业收入(亿元)及同
12、比增速(%).8 图 6:归母净利润(亿元)及同比增速(%).8 图 7:公司历年毛利率及净利率(%).8 图 8:2016-2022 年公司各业务毛利率.9 图 9:公司三大业务营业收入占比.9 图 10:公司海外收入占比.9 图 11:公司国内外毛利率.9 图 12:德马科技股权结构(截至 20230930).10 敬请阅读末页的重要说明 4 公司深度报告 图 13:物流流程.10 图 14:智能物流装备产业链结构.10 图 15:智能物流装备在各环节的应用.11 图 16:2019-2021 年全球物流装备行业市场规模(亿欧元).12 图 17:全球智能物流装备行业 TOP20 企业营收
13、(亿美元).12 图 18:中国各行业智能物流装备市场规模(亿元).13 图 19:中国智能物流装备市场规模(亿元).13 图 20:输送辊筒分类.14 图 21:2021 年全球物流自动化行业市场竞争格局(按营收).16 图 22:2021 年中国智能物流装备供应商竞争格局(按营收).16 图 23:2021-2023 年莫安迪营业收入(亿元)及净利润(亿元).19 图 24:承诺归属于母公司股东的净利润(万元)及同比增速(%).19 图 25:德马科技历史 PE Band.22 图 26:德马科技历史 PB Band.22 表 1:公司核心部件产品.6 表 2:公司自动化物流输送分拣关键设
14、备产品.6 表 3:智能输送系统.11 表 4:智能分拣系统.11 表 5:智能存储系统.11 表 6:中国智能物流装备行业主要玩家.14 表 7:国内同行业可比上市公司与发行人对比.15 表 8:德马科技无动力辊筒产品.17 表 9:公司核心驱动技术.17 表 10:莫安迪主要产品.18 表 11:莫安迪与德马科技产品对比.18 表 12:对比英特诺.20 表 13:公司技术先进性指标数据与同行业可比公司对比.20 表 14:德马科技业务拆分.21 敬请阅读末页的重要说明 5 公司深度报告 一、一、国产物流国产物流辊筒辊筒龙头,产品覆盖核心部件到系统全龙头,产品覆盖核心部件到系统全产业链产业
15、链 1、物流装备物流装备核心零部件起家,核心零部件起家,深耕行业深耕行业 20 余年余年 公司公司以智能物流装备以智能物流装备核心零部件(辊筒)核心零部件(辊筒)为切入点为切入点,向下游延伸至装备和系统业务。,向下游延伸至装备和系统业务。德马科技成立于 2001 年,成立后,公司以低速、轻载输送辊筒为切入点(辊筒是物流输送分拣设备的核心零部件),逐步在工程实践中积累了关于核心部件的技术经验。同时,公司利用其自产的优质输送辊筒,向产业链下游的输送设备、分拣设备延伸。2002 年,公司研发出行业内第一条高速滑块分拣机,2004 年,公司与日企合作成立德马铃木工业设备有限公司,专业生产物流零部件。2
16、005 年,公司获得业界第一项辊筒技术专利。2012 年,公司重新梳理战略,确定输送分拣为核心业务;2013 年,公司变更为股份公司,并于 2014 年在新三板挂牌;2020 年,公司在创业板上市,已发展成为国产物流装备行业的龙头企业。公司较早进行全球化布局,业务遍布全球公司较早进行全球化布局,业务遍布全球 30 多个国家和地区。多个国家和地区。2011 年,公司成立澳大利亚分公司,墨尔本工厂投入使用;2013 年,公司与日本北商集团签署战略合作协议;2015 年,公司在罗马尼亚的制造基地正式成立,标志着公司正式进入欧洲市场;2019 年,公司与澳大利亚国家科学院院士签署专家工作站合作协议。目
17、前,公司以上海总部和湖州中央工厂辐射全球,在澳大利亚、美国、罗马尼亚设立生产基地及销售服务中心,销售办事处覆盖全球。图图 1:德马科技历史沿革德马科技历史沿革 资料来源:公司官网、招商证券 2、业务涵盖业务涵盖核心部件、关键设备、智能物流系统三大板块核心部件、关键设备、智能物流系统三大板块 公司公司产品覆盖物流输送分拣装备全产业链。产品覆盖物流输送分拣装备全产业链。经过 20 余年发展,公司形成了核心部件设计、关键设备制造、软件开发、系统集成的一体化布局,可为物流装备制造商、系统集成商和终端客户提供从核心部件、关键装备到系统集成的完整解决方案。公司主要产品包括:公司主要产品包括:(1)物流输送
18、分拣核心部件、(2)自动化输送分拣关键设备、敬请阅读末页的重要说明 6 公司深度报告(3)自动化输送分拣系统、(4)系统控制软件等产品。关键设备及其核心部件的客户主要为今天国际、达特集成、中集空港、瑞仕格、范德兰德、大福集团等国内外知名物流系统集成商和物流装备制造商。物流输送分拣系统的客户主要为京东、苏宁、亚马逊、e-bay、顺丰、唯品会、菜鸟、盒马鲜生、安踏、百丽、拉夏贝尔、新秀丽、九州通、广州医药、华为、JNE、LAZADA 等电子商务、快递物流、服装、医药、烟草、新零售、智能制造领域的行业标杆企业。图图 2:公司主要公司主要业务业务类型类型 图图 3:公司主要公司主要业务业务销售模式销售
19、模式 资料来源:公司招股说明书、招商证券 资料来源:公司招股说明书、招商证券(1)物流输送分拣核心部件物流输送分拣核心部件:物流自动化装备和系统的基本组成单元,主要包括输送辊筒、智能驱动单元等,可用于自产的输送分拣设备,也可外销给物流设备制造商或系统集成商。表表 1:公司公司核心部件核心部件产品产品 产品名称产品名称 图示图示 产品说明产品说明 输送辊筒 物流装备行业使用量最大的辊筒类型,广泛应用于各种类型的输送分拣设备及物流应用场景,是输送分拣系统的核心部件 智能驱动单元 采用分散控制的驱动技术,噪音小、运行和启停更平稳,节能环保,能够灵活有效地构建智能物流的应用场景 资料来源:公司招股书、
20、招商证券(2)自动化物流输送分拣关键设备自动化物流输送分拣关键设备:根据不同的输送物、分拣物形态,按照一定的机械、物理原理,实现输送与分拣功能的机械及电气模组件,具体如下所示:表表 2:公司公司自动化物流输送分拣关键设备自动化物流输送分拣关键设备产品产品 产品名称产品名称 图示图示 作用作用 箱式输送设备 通过传感器对设备运行中的数据实时采集,用于仓配中心内货物输送 敬请阅读末页的重要说明 7 公司深度报告 托盘输送设备 用于仓配中心的出入库系统及智能制造行业 垂直输送设备 采用变频驱动技术,可实现不同楼层间输送系统的连接 交叉带式分拣机 可实现物件从供件系统导入分拣主机进行分拣,由下件系统完
21、成物件物理位置的分类存放 滑块式分拣机 采用模块化、低噪设计,可进行推块式分拣 Robot Mini-Load 智能机器人拣选系统 工业机器人通过控制软件、视觉识别系统与智能末端技术,实现快速准确的拣选工作 资料来源:公司招股书、招商证券(3)自动化物流输送分拣系统:自动化物流输送分拣系统:是仓配中心的核心子系统,执行商品进/出库、拆零拣选、输送搬运、复核打包、路径分拣、信息处理等功能,贯穿仓配中心内的物流全过程。一套输送分拣系统的硬件构成一般是以输送设备和分拣设备为核心,再集成一些周边辅助设备。图图 4:公司公司典型物流输送分拣系统典型物流输送分拣系统产品产品 资料来源:公司招股书、招商证券
22、(4)系统控制软件:)系统控制软件:公司拥有为系统配套的软件(如 WMS 软件、WCS 软件、分拣控制系统软件)以及“数字化运维云”软件系统。3、业绩稳健增长,海外业绩稳健增长,海外市场将成为重要成长驱动力市场将成为重要成长驱动力 整体规模稳健增长整体规模稳健增长。2022 年,在疫情反复、国内经济增长放缓等不利因素的影响下,公司业绩仍实现稳健增长,全年共实现营收 15.30 亿元,同比增长 3.17%;实现归母净利润 0.82 亿元,同比增长 6.30%。2023 年前三季度,公司实现 9.3亿元营收,同比-4%,略有下降;实现归母净利润 0.73 亿元,同比增长 4.9%,敬请阅读末页的重
23、要说明 8 公司深度报告 盈利能力改善,毛利率提升至 25.16%,同比+1.19pct,净利率提升至 7.75%,同比+0.61pct,业绩韧性凸显。图图5:公司历年营业收入(亿元)及同比增速(:公司历年营业收入(亿元)及同比增速(%)图图6:归母净利润(亿元)及同比增速(归母净利润(亿元)及同比增速(%)资料来源:公司公告、招商证券 资料来源:公司公告、招商证券 图图 7:公司历年毛利率及净利率(:公司历年毛利率及净利率(%)资料来源:公司公告、招商证券 分业务来看,毛利率更高的核心部件营收占比持续提升,收入结构优化。分业务来看,毛利率更高的核心部件营收占比持续提升,收入结构优化。2022
24、年公司智能物流核心部件、关键设备以及分拣系统分别实现营收 6.29 亿元、5.05亿元以及 3.86 亿元,分别同比增长 0.94%、34.55%以及-6.05%,其中智能物流核心部件营收占比从 2019 年的 36.57%提升至 2022 年的 41.11%,业务结构不断优化;毛利率方面,三大业务板块分别为 29.09%、15.26%以及 16.48%,分别同比增长 3.54、1.38 以及-1.46 个百分点,公司整体毛利率提高 1.51 个百分点。-20.00.020.040.060.080.0100.00.02.04.06.08.010.012.014.016.018.0营业收入(亿元
25、)同比增速(%)-40.0-20.00.020.040.060.080.0100.0120.0140.00.00.10.20.30.40.50.60.70.80.9归属母公司股东的净利润(亿元)同比增速(%)0.05.010.015.020.025.030.035.0毛利率(%)净利率(%)敬请阅读末页的重要说明 9 公司深度报告 图图 8:2016-2022 年公司各业务毛利率年公司各业务毛利率 图图 9:公司三大业务营业收入占比:公司三大业务营业收入占比 资料来源:公司公告、招商证券 资料来源:公司公告、招商证券 公司公司坚持全球化战略,坚持全球化战略,海外海外营收增速亮眼营收增速亮眼,占
26、比持续提升,进而增强盈利能力,占比持续提升,进而增强盈利能力。公司已经在印度班加罗尔、越南胡志明、巴西圣保罗、日本东京、澳大利亚悉尼等地设立了营销服务中心,并在欧洲、北美、南美及东南亚地区与本地企业合作建立了近二十家授权的销售和服务机构。通过海外市场本土化运营以及区域战略合作伙伴等策略,公司建立了全球运营优势,海外营收不断增长。2020-2022 年,公司实现的海外收入分别为 2.11 亿元、3.34 亿元和 4.34 亿元,2022 年海外收入占比提升至 28.50%。海外业务利润率更高,2018-2021 年海外毛利率高于国内约 10pct。海外电商领域的智能物流与国内差距较大,公司项目经
27、验丰富,竞争优势突出,未来有望持续拓展海外市场,提升盈利能力。图图 10:公司海外收入占比公司海外收入占比 图图 11:公司:公司国内外毛利率国内外毛利率 资料来源:公司公告、招商证券 资料来源:公司公告、招商证券 4、股权结构清晰稳定股权结构清晰稳定 股权结构清晰稳定,实控人持股超股权结构清晰稳定,实控人持股超 30%。公司创始人、董事长兼总经理卓序先生深耕物流装备领域三十余年,现兼任湖州德马投资咨询有限公司执行董事、湖州力固管理咨询有限公司执行董事。公司实际控制人卓序间接控制公司 32.08%的股份。0%20%40%60%80%100%120%2017年2018年2019年2020年202
28、1年2022年核心部件关键设备分拣系统其他12%16%21%28%23%29%0%5%10%15%20%25%30%2002020212022公司海外收入占比055402011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022中国大陆毛利率海外毛利率 敬请阅读末页的重要说明 10 公司深度报告 图图 12:德马科技股权结构(截至:德马科技股权结构(截至 20230930)资料来源:iFinD、招商证券 二、二、智能物流装备空间智能物流装备空间广阔,辊筒是决定广阔,辊筒是决定表现表现的核心的核
29、心部件部件之一之一 1、智能物流装备市场空间千亿级别智能物流装备市场空间千亿级别 智能智能物流装备是现代物流系统中的重要组成部分。物流装备是现代物流系统中的重要组成部分。我国社会物流总额逐年攀升,但物流运行效率相对发达国家偏低,在经济全球化、互联网技术和电子商务的多重推动下,以信息技术为核心、强调物流智能化和自动化、强化资源整合和物流全过程优化的现代物流系统已成为物流行业发展的方向。智能物流装备在装备运行效率、准确率、稳定性、在线率、处理能力上具有较强的优势,可大大提高现代物流系统作业效率、作业成本、作业质量和用户满意度,降低国民经济体系中的物流成本,提升物流运行效率。图图13:物流流程:物流
30、流程 图图14:智能物流装备产业链结构智能物流装备产业链结构 资料来源:CIC 灼识咨询2020 全球及中国智能物流装备行业蓝皮书、招商证券 资料来源:前瞻产业研究院、招商证券 敬请阅读末页的重要说明 11 公司深度报告 图图 15:智能物流装备在各环节的应用:智能物流装备在各环节的应用 资料来源:公司招股书、招商证券 智能物流装备主要分为输送系统、存储系统、分拣系统、信息系统及其他系统。智能物流装备主要分为输送系统、存储系统、分拣系统、信息系统及其他系统。表表 3:智能输送系统:智能输送系统 智能输送系统工作流程智能输送系统工作流程 智能输送系统主要设备智能输送系统主要设备 资料来源:CIC
31、 灼识咨询、招商证券 表表 4:智能分拣系统智能分拣系统 智能分拣系统工作流程智能分拣系统工作流程 智能分拣系统主要设备智能分拣系统主要设备 资料来源:CIC 灼识咨询、招商证券 表表 5:智能存储系统智能存储系统 智能存储系统工作流程智能存储系统工作流程 敬请阅读末页的重要说明 12 公司深度报告 货件存储设备货件存储设备 货件存货件存取取设备设备 资料来源:CIC 灼识咨询、招商证券 全球物流装备市场规模全球物流装备市场规模接近接近 1000 亿欧元。亿欧元。据前瞻产业研究院统计,2021 年全球物流装备制造行业市场规模达到近 1000 亿欧元,同比增速超 65%。2021 年,全球智能物
32、流装备行业 TOP20 企业营业收入合计超过 319 亿美元,均为美国、日本、欧洲的企业。图图 16:2019-2021 年全球物流装备行业市场规模(亿欧元)年全球物流装备行业市场规模(亿欧元)图图 17:全球智能物流装备行业全球智能物流装备行业 TOP20 企业营收(亿美元)企业营收(亿美元)资料来源:前瞻产业研究院、招商证券 资料来源:现代物流搬运(ModernMaterialsHanding,MMH)、招商证券 我国物流装备市场规模有望达到千亿元。我国物流装备市场规模有望达到千亿元。与国际智能物流装备行业发达国家或地区相比,我国智能物流装备行业整体规模体量偏小,但处于快速发展阶段。在人工
33、成本、仓储租金成本等物流综合成本不断上升,以及自动化运输、数字化生产、信息化串联需求加速释放的背景下,智能物流技术和装备的优势也开始逐渐显现,各类企业对现代物流及先进物流技术与设备的需求也与日俱增,促进了我国智能物流装备行业的快速发展。根据灼识咨询数据,中国智能物流装备市场规模从2018 年的 319.20 亿元增至 2022 年的 829.90 亿元,CAGR 达到 27%,2023年有望突破 1000 亿元。分下游看,新能源、快递快运、快消、医药是最大的应用场景,市场规模分别为 123.1、121.5、105.4 和 86.9 亿元。02004006008009202
34、02021193.3216.4232.1267.96319.0805003003502017年2018年2019年2020年2021年穿梭车 堆垛机 敬请阅读末页的重要说明 13 公司深度报告 图图 18:中国各行业智能物流装备市场规模(亿元)中国各行业智能物流装备市场规模(亿元)图图 19:中国智能物流装备市场规模(亿元)中国智能物流装备市场规模(亿元)资料来源:CIC 灼识咨询、招商证券 资料来源:CIC 灼识咨询、招商证券 2、核心部件辊筒是决定装备性能的主要因素,约占设备价核心部件辊筒是决定装备性能的主要因素,约占设备价值量的值量的 15-20%智能物流装备的关键
35、参数主要是稳定智能物流装备的关键参数主要是稳定运行速度、分拣效率、设备噪音、分拣准确运行速度、分拣效率、设备噪音、分拣准确率等。率等。装备稳定运行速度:输送分拣装备的处理能力和处理速度,也是影响分拣装备效率的重要因素,一般用最高稳定运行速度反映装备的极限处理能力和处理速度;分拣效率:给定时间内输送分拣装备所能处理的物料数量,在现有大型仓配中心中,通常对分拣效率考量的是百万级库存 SKU 处理能力、日订单处理量;设备运行噪音:装备运行稳定性的一种体现,装备运行速度的增加会导致装备运行噪音的增加;分拣准确率:输送分拣装备的整体工作准确度。辊筒辊筒及其驱动器及其驱动器是物流自动化系统是物流自动化系统
36、、尤其是分拣系统、尤其是分拣系统的最基本单元的最基本单元之一之一,其性能,其性能和品质的优劣直接影响物流自动化整机设备和系统的性能和品质。和品质的优劣直接影响物流自动化整机设备和系统的性能和品质。辊筒负责承载物品,通过内置或外置电机带动实现滚动,依靠摩擦力带动承载物品传输,实现输送功能。辊筒能否“驼得动”(承载能力)、是否“跑得快”(稳定运行速度)是影响输送分拣装备的关键。79.0%29.1%39.6%35.3%22.2%8.0%4.6%19.8%33.1%10.5%20.8%15.4%11.9%7.9%4.2%16.3%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%70
37、.0%80.0%90.0%CAGR2018-2022CAGR2022-2027E02004006008000820022 2023E 2024E 2025E 2026E新能源快递快运快消医药电商汽车机场其他1414.51663.8319.2419.8714.8518.91003.9829.91166.8 敬请阅读末页的重要说明 14 公司深度报告 图图 20:输送辊筒分类:输送辊筒分类 资料来源:公司招股书、招商证券 核心部件掌握程度较低,导致国产整体技术水平落后于海外核心部件掌握程度较低,导致国产整体技术水平落后于海外。世界先
38、进的物流装备技术和企业主要集中在欧洲、美国、日本等发达国家和地区。这些国家和地区的物流装备行业起步较早,生产和研究时间长,有强大的机械设备制造能力作为支持,产生了一批如大福(集团)公司(DAIFUKU)、胜斐逊(SCHAEFER)、德马泰克(DEMATIC)、瑞仕格(SWISSLOG)、TGW 物流集团等国际领先的物流装备企业。这些领先企业,如英特诺,业务领域覆盖核心软硬件、关键设备及系统集成全产业链。而国内大部分公司仅从事装备制造或系统集成,或仅服务于某一特定行业的客户,因此在核心技术指标上仍然有差距。国产公司中,只有德马科技覆盖核心软硬件、关键设备及系统集成全产业链,能够 pk 国外领先的
39、物流输送分拣装备企业。表表 6:中国智能物流装备行业主要玩家中国智能物流装备行业主要玩家 企业名称 公司介绍 2022 年主营业务营收占比 诺力股份 成立于 2000 年,2015 年于上交所上市,主要业务是智慧物流系统业务板块和智能智造装备板块。主要产品为仓储物流车辆及设备、智慧物流集成系统等。仓储物流车辆及设备 50.4%;智能物流系统集成 49.2%今天国际 成立于 2000 年,2016 年于创业板上市。主要产品或服务为智慧物流和智能制造系统综合解决方案、运营维护服务等。系统综合解决方案 78.0%;智能软硬件产品 18.4%;运营维护 3.6%昆船智能 成立于 1998 年,2022
40、 年于创业板上市。主营业务为智能物流系统及装备、智能产线系统及装备、运营维护及备品备件、专项产品及相关服务。智能物流系统及装备 51.6%;智能产线系统及装备 29.3%音飞储存 成立于 2002 年,2015 年于上交所上市。主营业务是为客户提供智能制造、智能物流的规划设计及系统集成、核心设备及软件的研发、设计、生产、销售及运营服务等业务。自动化系统集成 74.1%;高精密货架 12.4%;堆垛机产品 12.1%东杰智能 成立于 2002 年,2015 年于创业板上市。主营业务为智能物流成套装备的设计、制造、安装调试与销售。智能物流仓储系统 52.9%;智能生产系统 46.75 德马科技(参
41、考本报告第一部分)智能物流输送分拣核心部件 41.1%;智能物流输送分拣系统关键设备 33%;智能物流输送分拣系统 25.3%资料来源:iFinD、招商证券 敬请阅读末页的重要说明 15 公司深度报告 表表 7:国内同行业可比上市公司与国内同行业可比上市公司与德马科技德马科技对比对比 公司名称 主要业务 业务性质 产品结构 输送对象 今天国际 自动化物流系统 系统集成 烟草制品相关的自动化物流系统 烟草制品 东杰智能 智能物流输送系统 设备制造、系统集成 链式、摩擦式、滑橇式、往复杆等输送设备 汽车、工程机械 华昌达 自动化输送智能装配生产线 设备制造、系统集成 链式、摩擦式、滑橇式、往复杆等
42、输送设备 汽车 天奇股份 智能设备 系统集成 汽车生产线相关的自动化物流系统 汽车 音飞存储 自动化系统集成业务及高精密货架 设备制造、系统集成 货架及其自动化集成系统 各类工业品或流通品 德马科技 自动化物流输送分拣系统、关键设备及核心部件 核心部件、设备制造、系统集成 箱式、托盘式、垂直输送设备、分拣设备及系统等 包裹、托盘等流通品 资料来源:公司招股书、招商证券 2023 年年辊筒辊筒及其驱动器市场空间约为及其驱动器市场空间约为 32.7243.63 亿元,亿元,2027 年年有望增长至有望增长至62.5883.44 亿元亿元。根据灼识咨询数据,2023 年和 2027 年,中国智能物流
43、装备市场规模预计分别达到1003.90亿元和1920.20亿元。根据中商产业研究院数据,2020 年中国智能物流装备市场结构中,输送分拣设备占比为 31.04%;根据智研咨询的2017 年中国物流自动化市场发展趋势分析,在物流装备市场中,自动输送设备与分拣设备市场规模的关系大约为 7:3。参考上述输送设备所占比例的测算,2023 年和 2027 年输送设备市场空间约为218.13 亿元和 417.22 亿元。输送辊筒及其驱动器的价值占输送设备价值的比例约为 15-20%,因此,2023 年输送辊筒及其驱动器市场空间约为 32.7243.63亿元,2027 年有望增长至 62.5883.44 亿
44、元。2022 年德马科技辊筒的收入为6.29 亿元,对应市占率约为 14%19%。3、竞争格局高度分散,全球竞争格局高度分散,全球 CR7 市占率约市占率约 33%全球物流自动化全球物流自动化行业竞争充分,格局分散行业竞争充分,格局分散,各厂商专注于细分赛道,龙头公司以日本、美国、欧洲企业居多。根据 IMARC Group 预测全球物流自动化市场规模648 亿美元测算,2021 年日本大福、德马泰克的全球市占率分别为 6.8%、6.6%。敬请阅读末页的重要说明 16 公司深度报告 图图 21:2021 年全球物流自动化行业市场竞争格局(按营收)年全球物流自动化行业市场竞争格局(按营收)资料来源
45、:华经产业研究院、招商证券 国内格局同样分散,厂商侧重于国内格局同样分散,厂商侧重于不同的细分领域不同的细分领域,形成差异化竞争,形成差异化竞争。例如诺力股份和今天国际深耕新能源行业,昆船智能在烟草和军工领域竞争力较强。2021年诺力股份、中科微至、昆船智能、今天国际、德马科技的市占率分别为 4.6%、3.4%、2.9%、2.4%、2.3%。与国际知名物流装备供应商相比,与国际知名物流装备供应商相比,国内企业优势在于贴近客户。国内企业优势在于贴近客户。物流输送分拣装备受制于客户需求、场地限制等因素,目前以定制化为主。国产供应商更加熟悉国内环境,了解国内市场客户的需求,并能够针对其需求进行快速响
46、应,售后运营维护更贴近客户实际,所出具的解决方案具备较强的竞争优势。图图 22:2021 年中国年中国智能物流装备供应商智能物流装备供应商竞争格局(按营收)竞争格局(按营收)资料来源:华经产业研究院、招商证券 三、三、并购完善并购完善核心零部件核心零部件布局,对标英特诺公司仍有布局,对标英特诺公司仍有较大成长空间较大成长空间 1、自制无动力辊筒,保障整机性能自制无动力辊筒,保障整机性能 公司是辊筒公司是辊筒细分领域细分领域的龙头。的龙头。公司自制无动力辊筒及其驱动器,可用于公司自行生产的输送分拣装备,也可配套用于其他物流设备商或物流系统集成商的设备或项目。2022 年,中华人民共和国工业和信息
47、化部认定德马科技输送分拣专用辊筒为“单项冠军产品”。公司规模化生产辊筒,年产达 2000 万支,是目前全球最大的辊筒制造基地之一。4.6%3.4%2.9%2.4%2.3%2.0%2.0%2.0%1.6%1.5%75.3%诺力股份中科微至昆船智能今天国际徳马科技北自所东杰智能科捷智能北起院音飞存储其他 敬请阅读末页的重要说明 17 公司深度报告 表表 8:德马科技无动力辊筒产品:德马科技无动力辊筒产品 无动力输送系列产品 资料来源:公司招股书、招商证券 在辊筒方面,公司拥有的核心驱动技术如下:表表 9:公司核心驱动技术:公司核心驱动技术 序号序号 技术名称技术名称 主要技术特点主要技术特点 成熟
48、度成熟度 1 辊筒高速运行技术 该技术通过对新材料的应用和梭形轴端的独特设计,在提升安装便利度的同时,大大提高了辊筒的运行速度。同时,该技术集成了全时导通的无损静电去除技术,使得阻抗值小于 106 欧姆,消除了高速输送条件下静电对输送物和电子电气设备的负面影响。已实现产业应用 2 电动辊筒托盘输送技术 该技术实现了能耗和扭矩的平衡,在 80W 功率条件下,辊筒可输出 1400kg 的托盘搬运能力,能效比高,通过该技术,电动辊筒拥有较宽的调速范围,可实现恒扭矩调速。已实现产业应用 3 轻旋转阻力技术 该技术通过轻量化设计、工艺参数和关键零部件的特殊选择,控制了辊筒的静不平衡量和质心,降低了转动惯
49、矩,使得辊筒的旋转阻力降低 50%以上,能应用于 9倾斜角,货物重量只有 200g的下滑道中。已实现产业应用 4 带式辊筒摩擦焊接技术 该技术利用工件接触面摩擦产生的热量为热源,使工件在压力作用下产生塑性变形而进行焊接。较之于业内传统技术,该技术解决了异种材料的焊接难的问题,可提高接头强度。已实现产业应用 5 智能高速伺服电辊筒控制技术 本技术以内置智能直流电机的电动辊筒取代了现有技术外设的驱动电机以及载架,可以节省安装驱动电机的空间,使得输送面做得较低以更好地匹配托盘搬运车等,采用集成和模块化控制技术,具备更大的扭矩以及载重性能。已实现产业应用 6 基于编码器与驱动器的一体化集成技术 该技术
50、提供一种外转子永磁同步伺服电机及一体式电辊筒,通过特殊的安装和集成方法,将编码器芯片与电机驱动器集成为一体,方便了编码器的安装工作,进而使得本外转子永磁同步伺服电机及一体式电辊筒组装更加方便。已实现产业应用 资料来源:公司招股书、招商证券 2、并购莫安迪补全电动辊筒产品,有望实现协同效应并购莫安迪补全电动辊筒产品,有望实现协同效应 莫安迪是电动辊筒的领先企业。莫安迪是电动辊筒的领先企业。公司 2023 年公告收购莫安迪,莫安迪成立于2020 年,位于江苏省苏州市,核心产品是电动辊筒。莫安迪拥有驱动和控制软件设计技术,可实现对电动辊筒的精准控制。是国内较早将电机、电机控制等方面的先进技术运用于辊
51、筒的公司之一。产品应用于顺丰、中国邮政、京东等国内头部物流公司以及亚马逊、印度邮政、韩国邮政等国际知名物流公司,出口业务 敬请阅读末页的重要说明 18 公司深度报告 实现连续 3 年增长。表表 10:莫安迪主要产品:莫安迪主要产品 产品名称 主要型号 产品图示 产品特点 电动辊筒及驱动器 摆轮分拣机用辊筒 摆轮分拣机用核心部件,该设备主要用于物流及快递行业网点的集包分拣、单件分拣等 伺服电动辊筒 精度控制高、响应迅速;加减速可以调整;上包、落包平稳 驱动器 驱动器是电动辊筒运行的控制机构,与电动辊筒配套使用 直线电机 单边永磁直线电机 永磁同步电机,具有高效节能,节省空间;非接触无摩擦,无风扇
52、免维护等产品优势 双边感应直线电机 直线型感应电机,具有高效节能,节省空间;非接触无摩擦,无风扇免维护等产品优势 资料来源:公司公告(发行股份及支付现金购买资产暨关联交易预案)、招商证券 收购莫安迪,收购莫安迪,强化上游布局,巩固技术优势。强化上游布局,巩固技术优势。目前核心部件仍是制约国内物流设备公司发展的主要瓶颈之一,收购莫安迪有望帮助德马科技强化和完善核心部件的布局,巩固德马科技在核心部件方面取得的技术优势,通过联合创新打造更具市场竞争力的产品及解决方案,夯实行业地位。发挥业务协同效应发挥业务协同效应,增强竞争优势,增强竞争优势。德马科技辊筒产品主要是无动力输送辊筒,莫安迪在电动辊筒及驱
53、动器、直线电机等物流输送分拣设备核心零部件产品上具有较强的竞争优势。与莫安迪合并整合以后,德马科技将扩充产品规模,进一步开发更大、更多的智能化、数字化的产品,有望在协同效应下实现优势互补,提高公司盈利能力。协同效应具体体现在:协同效应具体体现在:技术研发层面技术研发层面,德马科技将进一步掌握核心部件的直驱型电动技术、驱动及控制技术,有利于推动智能物流装备核心部件、关键设备,系统集成整条产业链的技术创新。产品迭代层面产品迭代层面,德马科技可将自身研发成果、产品应用经验与莫安迪的相关技术及丰富产品经验相结合,加速产品迭代。市市场拓展层面场拓展层面,莫安迪在快递物流行业积累了大量优质客户,产品广泛应
54、用到顺丰、中国邮政等大型快递物流企业的物流设备中,本次交易能扩大德马科技产品和服务在快递物流输送分拣市场的应用,提升整体销售规模。表表 11:莫安迪与:莫安迪与德马德马科技产品对比科技产品对比 项目 德马科技物流装备核心部件产品 莫安迪物流装备核心部件产品 产品名称 输送辊筒 智能驱动单元 直驱型电动滚筒及其驱动器 直线电机 产品类型 滚筒类 滚筒类 滚筒类 直线电机类 敬请阅读末页的重要说明 19 公司深度报告 产品相对特点 无动力,不含驱动和控制装置,由外置电机带动滚动 有动力,含驱动和控制装置,低速,中大扭矩,极限承重能力高 有动力,含驱动和控制装置,高速、动态响应快、控制精准度高、节能
55、,能够实现急加速、急减速 高效、节能、低噪、安全可靠、维护方便 目前的主要应用领域 应用于新能源、电商、服装、医药、新零售、智能制造等领域的输送分拣设备,输送辊筒可以用于快递行业重型皮带输送设备 是快递领域输送分拣设备主要应用的滚筒类型,此外还应用于电商、工厂等领域的分拣设备 资料来源:公司公告(发行股份及支付现金购买资产暨关联交易报告书(草案)、招商证券 2024 年莫安迪业绩有望恢复正增长。年莫安迪业绩有望恢复正增长。2022 年,莫安迪实现营收/归母净利润2.9/0.6 亿元,同比-17%/-10%。营收出现负增长,主要原因为受 2022 年度宏观经济影响,终端客户需求下降。德马科技承诺
56、莫安迪 2023 年度净利润、2024年度当期累计净利润及 2025 年度当期累计净利润分别不低于 0.49 亿元、1.03亿元和 1.65 亿元(对应的 2023 年度、2024 年度和 2025 年度净利润分别为 0.49亿元、0.54 亿元和 0.62 亿元)。图图 23:2021-2023 年莫安迪营业收入(亿元)及净利润(亿年莫安迪营业收入(亿元)及净利润(亿元)元)图图 24:承诺承诺归属于母公司股东的净利润(万元)及同比增速归属于母公司股东的净利润(万元)及同比增速(%)资料来源:公司公告(发行股份及支付现金购买资产暨关联交易报告书(草案)、招商证券 资料来源:公司公告(发行股份
57、及支付现金购买资产暨关联交易报告书(草案)、招商证券 3、对标英特诺,成长空间大对标英特诺,成长空间大 英特诺成立于 1959 年,是全球领先的物料输送解决方案供应商,为系统集成商及原始设备制造商提供一系列基于平台的产品和服务,包括辊筒、输送机、分拣机及动态仓储系统,其中核心产品也是辊筒(包括无动力辊筒和电动辊筒),产品主要应用于快递、邮政服务、电商、机场、食品及饮料行业、时装、汽车行业等。截至2022 年,英特诺在全球拥有 35家公司和2500 名员工,2022 财年销售额达到6.644亿瑞士法郎。按照瑞士法郎与人民币的汇率 8.1513 折算,英特诺 2022 年度销售收入为 54.17
58、亿元。从英特诺的发展历程来看,我们认为其核心竞争优势有:从英特诺的发展历程来看,我们认为其核心竞争优势有:(1)产品方面,)产品方面,英特诺的定位是做物流行业关键设备的制造商和供应商英特诺的定位是做物流行业关键设备的制造商和供应商,而不是,而不是系统集成系统集成商商,国内上市公司中唯有德马科技与之一样,国内上市公司中唯有德马科技与之一样。从主营产品结构上看,英特诺主营产业包括驱动单元、辊筒、输送和分拣设备、输送分拣系统等,涵盖核心部件、关键设备及系统三大领域。敬请阅读末页的重要说明 20 公司深度报告(2)市场方面,英特诺重视全球市场,积极开拓)市场方面,英特诺重视全球市场,积极开拓,这也是德
59、马科技的核心战略之,这也是德马科技的核心战略之一一。以中国市场为例,英特诺于 2002 年在苏州建立了第一个制造基地,随后于 2006年和 2011 年两次搬迁到更大的地点,持续加大投资力度。同时增加本土化程度,2014 年,成立了其在上海的亚洲总部,为亚洲客户提供更便捷的访问和更高质量的产品和服务。(3)经营方面,始终注重并提高人效。)经营方面,始终注重并提高人效。英特诺下游涵盖快递邮政、电子商务、机场、食品加工、服装、汽车行业以及其他诸多制造业领域,通过优质的硬件产品+优秀团队的配合,给客户提供日趋完美的服务,将人力、土地等等发挥出最大的效力,使其创造最大的效益,公司实现了持续的增长和扩张
60、。德马科技德马科技在在产品定位、市场定位产品定位、市场定位方面方面可与英特诺对标可与英特诺对标,公司坚持核心部件+关键设备+系统集成解决方案的业务结构,提升产品稳定性和可靠性,同时进行全球化发展,在海外建立生产基地及销售服务中心,进行本土化经营,长期来看有望成长为中国的“英特诺”。表表 12:对比英特诺:对比英特诺 公司名称 营业收入(亿元)员工总数(人)净利率 净资产收益率 人均创利(万元/人)德马科技 15.3 1009 5.34%8.5%8.1 英特诺 54.2 2500 12.5%24.5%27.1 资料来源:公司年报(均为 2022 年度数据)、招商证券 表表 13:公司技术先进性指
61、标数据与同行业可比公司对比:公司技术先进性指标数据与同行业可比公司对比 技术类别 技术指标 参数 德马科技 同行业公司 输送分拣技术 输送设备稳定工作速度 最高为 120 米/分钟 国内行业标准:3-60 米/分钟;英特诺:最高为 120 米/分钟;分拣装备稳定运行速度 最高为 180 米/分钟 范德兰德:最高为 180 米/分钟;英特诺:最高为 102 米/分钟;输送分拣最高效率(单区供包前提)1.6 万件/小时 范德兰德:1.8 万件/小时;英特诺:1.5 万件/小时;设备运行噪音 65 分贝 国内行业标准:不大于 85 分贝;英特诺:不大于 68 分贝;伯曼:不大于 62 分贝;驱动技术
62、 最高稳定运行速度 300 米/分钟 英特诺:264 米/分钟 极限搬运能力 1400kg 英特诺:1250kg 资料来源:公司招股书、招商证券 四、四、盈利预测与投资建议盈利预测与投资建议 德马科技本部:德马科技本部:公司在输送分拣细分领域处于领先地位,为世界各地的电商、快递、邮政等行业标杆企业提供了优质的解决方案及服务,如亚马逊、Coupang、LAZADA、希音、Shopee、e-bay 等。公司将充分利用中国基地的研发能力和大规模制造优势,继续积极开拓海外市场,进一步扩大海外市场规模。预计未来本部业务保持稳定增长,海外业务毛利率高于国内,因此海外收入规模的扩大将带动整体毛利率提升。敬请
63、阅读末页的重要说明 21 公司深度报告 智能物流输送分拣核心零组件(辊筒等):预计2023-2025年收入增速为5%、10%、10%,毛利率为 29.2%、29.5%、29.5%。智能物流输送分拣系统关键设备:预计 2023-2025 年收入增速为 2%、5%、10%,毛利率为 19%、19%、21%。智能物流输送分拣系统:预计 2023-2025 年收入增速为 0%(受新能源项目减少影响)、3%、5%,毛利率为 17.5%、17.5%、19%。莫安迪:莫安迪:公司长期深耕快递物流行业,是国内快递物流输送分拣领域规模较大的核心部件制造企业,掌握先进的直驱型电机技术、驱动及控制技术等智能物流装备
64、核心部件的关键技术。近几年电动辊筒需求旺盛,受益于此,公司业绩有望维持较快增长。预计 2023Q4、2024、2025 年收入为 0.46、3.3、4 亿元,公司做大营收的同时可能让利给客户,因此预计毛利率为 35%、33%、32%。综上,我们预计 2023-2025 年德马科技收入为 16.19、20.07、22.25 亿元,同比增长 6%、24%、11%;毛利率为 23.64%、25.25%、25.98%,归母净利润为1.07、1.8、2.16 亿元,同比增长 31%、68%、20%,对应 PE 为 18、11、9x。公司自制核心部件,相较国内同行优势突出,并购莫安迪补全电动辊筒产品,有公
65、司自制核心部件,相较国内同行优势突出,并购莫安迪补全电动辊筒产品,有望实现协同效应望实现协同效应;公司积极布局全球,公司积极布局全球,开拓海外市场卓有成效,开拓海外市场卓有成效,技术及成本优势技术及成本优势显著,海外市场仍有较大空间,有望成为未来重要增长驱动力显著,海外市场仍有较大空间,有望成为未来重要增长驱动力。因此公司。因此公司业绩具业绩具备成长性,备成长性,长期来看有望成长为中国的“英特诺”。长期来看有望成长为中国的“英特诺”。首次覆盖,给予首次覆盖,给予“强烈推荐强烈推荐”评级。评级。表表 14:德马科技业务拆分德马科技业务拆分 2019 2020 2021 2022 2023E 20
66、24E 2025E 智能物流输送分拣核心零组件(辊筒等)收入 2.89 3.27 6.23 6.29 6.60 7.26 7.99 YoY-%10%13%91%1%5%10%10%毛利率(%)29.87 29.14 25.55 29.09 29.20 29.50 29.50 智能物流输送分拣系统关键设备 收入 2.21 2.38 3.75 5.05 5.15 5.41 5.95 YoY-%39%8%58%35%2%5%10%毛利率(%)30.73 30.36 13.88 15.26 19.00 19.00 21.00 智能物流输送分拣系统 收入 2.53 1.82 4.11 3.86 3.86
67、 3.98 4.17 YoY-%1%-28%126%-6%0%3%5%毛利率(%)23.32 24.27 17.94 16.48 17.50 17.50 19.00 其他(售后服务)收入 0.24 0.15 0.67 0.04 0.05 0.05 0.06 YoY-%-50%-38%347%-94%15%10%10%毛利率(%)13.89 12.45 11.61 48.74 48.00 48.00 48.00 其他业务 收入 0.03 0.04 0.06 0.06 0.07 0.08 0.08 YoY-%50%33%50%0%15%10%10%毛利率(%)79.07 74.41 92.31 9
68、0.75 90.00 90.00 90.00 莫安迪 收入 0.46 3.30 4.00 YoY-%38%21%毛利率(%)35.00 33.00 32.00 总收入总收入 收入收入 7.90 7.66 14.82 15.30 16.19 20.07 22.25 YoY-%9%-3%93%3%6%24%11%毛利率毛利率(%)27.71 28.27 20.13 21.64 23.64 25.15 25.98 资料来源:公司公告、招商证券(注:莫安迪 2023 年收入数据指 2023Q4 收入,即并表期的收入)敬请阅读末页的重要说明 22 公司深度报告 五、五、风险提示风险提示 宏观经济和行业波
69、动风险:宏观经济和行业波动风险:公司市场需求主要取决于下游快递物流、电子商务等应用领域的固定资产投资规模及增速。若未来宏观经济或国家产业政策发生不利变化,公司下游客户对物流装备的固定资产投资需求可能受到影响,进而对公司生产经营带来风险。原材料价格波动风险:原材料价格波动风险:主要材料包括金属加工件、磁铁等,金属加工件的原材料为钢材等金属材料。公司生产所需主要原材料的供应出现短缺或价格发生较大幅度波动,公司的盈利能力将受到不利影响。市场竞争加剧风险:市场竞争加剧风险:随着物流装备市场需求的增长,更多企业进入相关领域,市场竞争激烈。若公司不能持续保持研发能力与技术创新、服务未能持续达到客户的要求,
70、可能导致公司市场地位下降,进而影响公司收入及盈利表现。图图 25:德马科技德马科技历史历史 PE Band 图图 26:德马科技德马科技历史历史 PB Band 资料来源:公司数据、招商证券 资料来源:公司数据、招商证券 15x25x30 x40 x45x05540Feb/21Aug/21Feb/22Aug/22Feb/23Aug/23(元)1.7x1.9x2.2x2.5x2.7x051015202530Feb/21Aug/21Feb/22Aug/22Feb/23Aug/23(元)敬请阅读末页的重要说明 23 公司深度报告 附:财务预测表附:财务预测表 资产负债表资产负债
71、表 单位:百万元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 流动资产流动资产 1540 1373 1623 1890 2120 现金 319 337 569 593 687 交易性投资 0 0 0 0 0 应收票据 79 62 65 81 90 应收款项 214 294 289 358 397 其它应收款 9 10 11 13 15 存货 586 359 359 436 478 其他 333 312 330 409 453 非流动资产非流动资产 280 351 340 330 321 长期股权投资 50 49 49 49 49 固定资产 127 154 150 148 145 无
72、形资产商誉 25 68 61 55 49 其他 78 80 79 78 77 资产总计资产总计 1820 1724 1963 2220 2441 流动负债流动负债 845 687 568 677 736 短期借款 77 131 0 0 0 应付账款 349 333 343 417 457 预收账款 300 120 124 150 165 其他 119 103 101 109 114 长期负债长期负债 40 43 43 43 43 长期借款 0 0 0 0 0 其他 40 43 43 43 43 负债合计负债合计 885 730 611 720 779 股本 86 86 135 135 135
73、资本公积金 563 563 790 790 790 留存收益 286 345 428 576 738 少数股东权益 0 0 0 0 0 归 属 于 母 公 司 所 有 者 权 益 935 994 1352 1500 1662 负债及权益合计负债及权益合计 1820 1724 1963 2220 2441 现金流量表现金流量表 单位:百万元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 经营活动现金流经营活动现金流(92)149 122 46 139 净利润 77 82 107 180 216 折旧摊销 19 22 26 25 23 财务费用 6 27 2(2)(3)投资收益(5)(1
74、)(11)(21)(21)营运资金变动(231)47(1)(143)(80)其它 41(28)(0)8 4 投资活动现金流投资活动现金流 55(121)(4)6 6 资本支出(52)(94)(15)(15)(15)其他投资 107(28)11 21 21 筹资活动现金流筹资活动现金流 2 7 115(30)(51)借款变动 24 52(135)0 0 普通股增加 0 0 49 0 0 资本公积增加 0 0 227 0 0 股利分配(30)(23)(25)(32)(54)其他 9(22)(2)2 3 现金净增加额现金净增加额(34)35 233 23 94 利润表利润表 单位:百万元 2021
75、2022 2023E 2024E 2025E 营业总收入营业总收入 1483 1530 1619 2007 2225 营业成本 1184 1199 1236 1503 1647 营业税金及附加 7 8 8 11 12 营业费用 56 50 58 72 80 管理费用 81 89 110 130 145 研发费用 71 65 74 90 100 财务费用 4 25 2(2)(3)资产减值损失(20)(20)(18)(18)(18)公 允 价 值 变 动 收 益 0 0 0 0 0 其他收益 9 20 10 20 20 投资收益 5 1 1 1 1 营业利润营业利润 73 94 123 207 2
76、48 营业外收入 0 0 0 0 0 营业外支出 1 0 0 0 0 利润总额利润总额 72 94 123 207 247 所得税(5)12 16 26 32 少数股东损益 0 0 0 0 0 归 属于 母 公 司 净 利润归 属于 母 公 司 净 利润 77 82 107 180 216 主要财务比率主要财务比率 2021 2022 2023E 2024E 2025E 年成长率年成长率 营业总收入 93%3%6%24%11%营业利润 1%29%31%68%20%归母净利润 16%6%31%68%20%获利能力获利能力 毛利率 20.1%21.6%23.6%25.1%26.0%净利率 5.2%
77、5.3%6.6%9.0%9.7%ROE 8.4%8.5%9.1%12.6%13.7%ROIC 8.4%9.7%8.8%12.5%13.5%偿债能力偿债能力 资产负债率 48.6%42.4%31.1%32.4%31.9%净负债比率 4.5%7.8%0.0%0.0%0.0%流动比率 1.8 2.0 2.9 2.8 2.9 速动比率 1.1 1.5 2.2 2.1 2.2 营运能力营运能力 总资产周转率 0.9 0.9 0.9 1.0 1.0 存货周转率 2.1 2.5 3.4 3.8 3.6 应收账款周转率 6.3 4.7 4.6 5.1 4.8 应付账款周转率 3.3 3.5 3.7 4.0 3
78、.8 每股资料每股资料(元元)EPS 0.57 0.61 0.80 1.34 1.60 每股经营净现金-0.68 1.11 0.90 0.34 1.03 每股净资产 6.95 7.39 10.05 11.15 12.35 每股股利 0.17 0.18 0.24 0.40 0.63 估值比率估值比率 PE 25.6 24.1 18.3 10.9 9.1 PB 2.1 2.0 1.5 1.3 1.2 EV/EBITDA 22.0 14.9 13.4 8.8 7.5 资料来源:公司数据、招商证券 敬请阅读末页的重要说明 24 公司深度报告 分析师分析师承诺承诺 负责本研究报告的每一位证券分析师,在此
79、申明,本报告清晰、准确地反映了分析师本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与,未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关。评级评级说明说明 报告中所涉及的投资评级采用相对评级体系,基于报告发布日后 6-12 个月内公司股价(或行业指数)相对同期当地市场基准指数的市场表现预期。其中,A 股市场以沪深 300 指数为基准;香港市场以恒生指数为基准;美国市场以标普 500 指数为基准。具体标准如下:股票股票评级评级 强烈推荐:预期公司股价涨幅超越基准指数 20%以上 增持:预期公司股价涨幅超越基准指数 5-20%之间 中性:预期公司股价变动幅度相对基准指数介于 5%之间 减持
80、:预期公司股价表现弱于基准指数 5%以上 行业评级行业评级 推荐:行业基本面向好,预期行业指数超越基准指数 中性:行业基本面稳定,预期行业指数跟随基准指数 回避:行业基本面转弱,预期行业指数弱于基准指数 重要重要声明声明 本报告由招商证券股份有限公司(以下简称“本公司”)编制。本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告基于合法取得的信息,但本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。本报告所包含的分析基于各种假设,不同假设可能导致分析结果出现重大不同。报告中的内容和意见仅供参考,并不构成对所述证券买卖的出价,在任何情况下,本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。除法律或规则规定必须承担的责任外,本公司及其雇员不对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失负任何责任。本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易,还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突。本报告版权归本公司所有。本公司保留所有权利。未经本公司事先书面许可,任何机构和个人均不得以任何形式翻版、复制、引用或转载,否则,本公司将保留随时追究其法律责任的权利。