《【公司研究】科大讯飞-AI龙头再起航规模商用新征程-20200810[34页].pdf》由会员分享,可在线阅读,更多相关《【公司研究】科大讯飞-AI龙头再起航规模商用新征程-20200810[34页].pdf(34页珍藏版)》请在三个皮匠报告上搜索。
1、敬请参阅末页重要声明及评级说明 证券研究报告 科大讯飞科大讯飞(002230002230) 公司研究/首次覆盖 主要观点: 科大讯飞作为国内首家上市的人工智能龙头企业、 安徽人工智能核心企 业,拥有巨大的发展潜力。当前,公司战略发生深刻变化,从人工智能 1.0 时代迈入 2.0 时代,有望逐渐摆脱以项目制、定制化为主的商业模 式,转向 2B 和 2C 双轮驱动,形成标准化产品,实现人工智能技术的 规模商用。 以下我们针对投资人关注的三个要点, 尝试进行深入的分析: 关注点关注点 1:如何破解增收不增利现象?:如何破解增收不增利现象? 2019 年公司进入战略 2.0 时代,新增人均效益提升的目
2、标,通过业务聚焦 和增量绩效,促使利润端释放。2019 年公司利润增速首次超过收入增速、 人均毛利提升 24.3%、员工总数下降 5.8%、销售费用率下降 4.1pct,体现出 良好的经营成效,未来趋势有望延续。 关注点关注点 2:核心技术是否处于领先地位?:核心技术是否处于领先地位? 公司上市以来核心技术团队保持稳定,并获得政府的大力支持,成为国家 级人工智能平台。公司不仅在核心的语音识别和语音合成领域具备全球领 先的技术实力,同时在图像识别、语义理解方面也屡次在国际大赛中取得 领先。 我们认为, 认知智能的提升助力公司拓宽应用场景, 打开增长空间。 关注点关注点 3:优势赛道如何实现规模商
3、用?:优势赛道如何实现规模商用? 公司在优势赛道上逐步形成了“数据-算法-产品”的闭环,构建了“刚需+ 代差”的竞争优势,产生了标杆案例、应用成效、标准化产品,促使公司 核心技术的规模商用。当前公司积累了数个百亿规模的优势赛道:1 1)智慧)智慧 课堂:课堂:短期受益于“停课不停学” ,长期受益于教育信息化 2.0,屡获亿元 订单,从安徽走向全国。预估市场规模 415 亿元;2 2)个性化学习手册:)个性化学习手册:定 位教辅市场, 每年贡献持续收入, 尚无太多竞争对手, 具备明显先发优势。 预估每年市场规模 203 亿元; 3 3) 智医助理:) 智医助理: 疫情催生基层医疗信息化投入, 顺
4、应分级诊疗理念,定位常见病辅助诊断,与湖北签署战略协议,从安徽 走向全国。预估市场规模 114 亿元;4 4)智能庭审:)智能庭审:试点模式获最高法院认 可,已实现全国推广,预估市场规模 60 亿元;5 5)辅助办案系统:)辅助办案系统:打通公 检法底层数据,以区域形式推广,尚处培育期,长期市场规模 125 亿元; 6 6)消费者业务:)消费者业务:聚焦沟通和办公场景,以翻译机切入,形成办公全系列产 品,获得用户认可,实现翻倍增长,未来空间广阔。 投资建议投资建议 预计 2020/21/22 年实现营业收入 115.0/153.8/197.9 亿元,同比增长 14.1%/33.8%/28.7%
5、。预计实现归母净利润 18.0/14.1/20.2 亿元,同比增长 119.3%/-14.6%/48.5%。剔除参股公司科创板上市,确认投资收益的影响, 预计今年实现归母净利润 8.98 亿元,同口径下,20/21/22 年归母净利润增 长 25.8%/42.4%/46.5%。 给予 9 倍 PS, 预估公司未来 6 个月合理估值为 1035 亿元,首次覆盖给予“买入”评级。 AIAI 龙头再起航,规模商用新征程龙头再起航,规模商用新征程 投资投资评级:买入评级:买入(首次)(首次) 报告报告日期日期: 2020-08-10 收盘价(元) 37.99 近 12 个月最高/最低(元) 44.73
6、/29.24 总股本(百万股) 2197.87 流通股本(百万股) 2021.69 流通股比例(%) 91.98 总市值(亿元) 822.44 流通市值(亿元) 756.52 公司价格与沪深公司价格与沪深 300300 走势比较走势比较 分析师:分析师:尹沿技尹沿技 执业证书号:S00 邮箱: 研究助理研究助理:夏瀛韬夏瀛韬 执业证书号:S00 邮箱: 相关报告相关报告 1. 华安证券_行业研究_行业深度_智造升 级,科技赋能主旋律工业互联网深度 研究2020-05-26 2. 华安证券_行业研究_计算机行业_深度 报告_进击的安徽:安徽优势产业系列
7、之 人工智能2020-07-22 科大讯飞(科大讯飞(002230002230) 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2 / 34 证券研究报告 风险提示风险提示 1)国内外疫情扩散,企业商务活动受限,订单需求不及预期; 2)政府对教育、医疗等领域投资力度不及预期; 3)消费者产品认可度和推广效果不及预期; 4)产业竞争加剧,公司先发优势逐渐减弱。 重要财务指标重要财务指标单位:百万元单位:百万元 主要财务指标主要财务指标201920192020E2020E2021E2021E2022E2022E 营业收入10,07911,49515,37619,790 收入同比(%)27.3%14.1%33.8
8、%28.7% 归属母公司净利润8191,7971,4052,024 净利润同比(%)51.1%119.3%-21.8%44.1% 毛利率(%)46.0%46.4%47.3%48.0% ROE(%)8.4%14.9%10.8%14.6% 每股收益(元)0.380.820.640.92 P/E92.5445.7958.5740.64 P/B6.646.446.245.69 EV/EBITDA39.8635.8440.8929.12 资料来源:wind,华安证券研究所 Table_ProfitDetail oPtMpPrOsNnPvNtMtPqPsR6M9R9PmOoOtRqQkPmMwOeRmNr
9、R7NoPqPwMrQqMNZpMvN 科大讯飞(科大讯飞(002230002230) 敬请参阅末页重要声明及评级说明 3 / 34 证券研究报告 正文正文目录目录 关注点关注点 1 1:如何破解增收不增利现象?:如何破解增收不增利现象? . 5 1.1 国内智能语音龙头,“顶天立地”快速发展 . 5 1.2 人工智能战略进入 2.0 阶段,业务聚焦带来效益提升 . 6 关注点关注点 2:核心技术是否处于领先地位?:核心技术是否处于领先地位? . 9 2.1 核心技术团队保持稳定,利于战略执行 . 9 2.2 获得政府大力支持,成为国家级人工智能平台 . 9 2.3 感知智能:语音识别与合成技
10、术全球领先 . 11 2.4 认知智能:语义理解能力不断提升 . 13 关注点关注点 3:优势赛道如何实现规模商用?:优势赛道如何实现规模商用? . 14 3.1 “数据-算法-产品”形成闭环,开放平台构筑产业生态 . 14 3.2 教育赛道:智慧课堂持续拓展,个性化学习手册打开增长空间. 17 3.3 医疗赛道:智医助理系统助力分级诊疗 . 22 3.4 政法赛道:智能庭审和辅助判案系统构建智慧法院 . 25 3.5 消费者业务:聚焦沟通与办公场景,打开 C 端市场空间 . 29 盈利预测与投资建议盈利预测与投资建议 . 31 风险提示风险提示 . 32 财务报表与盈利预测财务报表与盈利预测
11、 . 33 科大讯飞(科大讯飞(002230002230) 敬请参阅末页重要声明及评级说明 4 / 34 证券研究报告 图表目录图表目录 图表 1 科大讯飞发展历程 . 5 图表 2 科大讯飞主要产品概览 . 6 图表 3 公司人工智能战略的主要阶段 . 7 图表 4 公司 2019 年净利润增速首超收入增速 . 7 图表 5 公司人均毛利持续提升 . 8 图表 6 费用率有所下降 . 8 图表 7 公司股权结构. 9 图表 8 安徽人工智能产业政策梳理 . 10 图表 9 科大讯飞承接国家级实验室情况 . 10 图表 10 讯飞在 CHIME-5 实现四大项目错误率最低 . 11 图表 11
12、 BLIZZARD 2019 系统自然度得分 . 12 图表 12 BLIZZARD 2019 系统相似度得分 . 12 图表 13 讯飞 OCR 技术获得 MTWI 冠军 . 12 图表 14 讯飞获得 LUNA 医疗影像比赛冠军 . 12 图表 15 讯飞在 SQUAD 2.0 比赛中取得超越人类的成绩 . 13 图表 16 “数据-算法-产品”形成规模商用的闭环 . 14 图表 17 讯飞开放平台提供全栈 AI 能力 . 15 图表 18 讯飞创投部分扶持案例 . 16 图表 19 公司营业收入分布 . 16 图表 20 讯飞教育赛道全系列产品 . 17 图表 21 讯飞教育赛道各项产品
13、占比 . 17 图表 22 讯飞智慧课堂产品 . 18 图表 23 讯飞停课不停学解决方案 . 20 图表 24 智慧课堂项目市场空间测算 . 20 图表 25 个性化学习手册构建学生精准画像 . 21 图表 26 个性化学习手册市场空间测算 . 22 图表 27 智医助理 2019 年扩展到安徽超过 50 个区县 . 23 图表 28 讯飞于湖北省卫健委签署战略合作协议 . 24 图表 29 智医助理市场空间测算 . 24 图表 30 讯飞智能庭审采音设备及软件 . 25 图表 31 最高法院屡提庭审语音系统应用 . 26 图表 32 智能庭审系统市场空间测算 . 26 图表 33 讯飞刑事
14、案件辅助办案系统应用实例 . 27 图表 34 最高检、最高法工作报告提及辅助办案系统 . 28 图表 35 辅助办案系统市场空间测算 . 28 图表 36 讯飞消费者业务代表产品 . 29 图表 37 讯飞 2020 年 618 战绩表 . 30 图表 38 公司营业收入拆分与预测 . 31 图表 37 讯飞过去 5 年 PS BAND . 32 科大讯飞(科大讯飞(002230002230) 敬请参阅末页重要声明及评级说明 5 / 34 证券研究报告 关注点关注点 1 1:如何破解增收不增利现象?:如何破解增收不增利现象? 1.1 国内国内智能语音智能语音龙头龙头, “顶天立地顶天立地”快
15、速发展”快速发展 成立至今聚焦语音语义成立至今聚焦语音语义领域领域,国内人工智能首家上市公司国内人工智能首家上市公司。科大讯飞股份有限公 司成立于 1999 年,是亚太地区知名的智能语音和人工智能上市企业。公司成立至今一 直致力于语音语义领域的研究,并向其他人工智能领域拓展。 1999 年之前,中文语音产业基本控制在国外 IT 巨头手中,微软、IBM、Intel 等纷 纷在中国设立语音研究基地,中文语音产业被国外企业占据主导。在此背景下,1999 年 6 月,刘庆峰博士带领来自中科大的 17 名同学,在安徽合肥的一间民房中成立一家 语音技术公司,命名为“星星工作室” ,后在 2000 年更名为
16、“科大讯飞” 。科大讯飞在 成立之初就获得了合肥市政府的大力支持。1999 年,科大讯飞获得合肥市政府牵头的 3 家投资机构共计 3000 万人民币投资,成为讯飞发展的启动资金。2001 年,科大讯飞 举行“半汤会议” ,正式确立专注语音产业的发展方向,把主营业务转为面向企业客户 服务的 TO B 战场。 公司发展随后步入快车道, 在语音语义和人工智能领域持续拓展, 并在 2008 年成功上市,成为中国人工智能产业首家上市企业。2 2019019 年,公司收入规模年,公司收入规模 突破突破 1 10000 亿元,上市至今收入复合增速高达亿元,上市至今收入复合增速高达 3 38 8%。 坚持“顶
17、天立地”发展战略,形成“平台坚持“顶天立地”发展战略,形成“平台+ +赛道”发展模式。赛道”发展模式。公司始终坚持“顶天 立地”的发展战略, “顶天”即是指通过大量的研发投入,抢占人工智能领域的技术高 地,在源头核心技术上掌握话语权。 “立地”即是将核心技术进行商业化的落地,将技 术成果转化为公司增长的动力。在具体落地应用上,讯飞形成了“平台+赛道”的发展 模式。依托讯飞开放平台,将各种底层通用的 AI 技术进行标准化的沉淀,一方面可以 在各类产品设计和交付时实现底层技术的复用,另一方面可以对外开放,引入第三方 ISV 合作伙伴,从而通过平台汇聚海量开发者,形成完善的产业生态。在此基础上,讯
18、飞探索了多条 AI 应用落地的赛道,包括教育、医疗、政法、智慧城市、汽车、消费者 产品等,将 AI 技术与实际生活结合,用人工智能帮助企业和个人提质增效,从而使得 AI 技术真正创造价值。目前,公司已经形成横跨 2G、2B、2C 多个领域的完整产品矩 阵。 图表图表 1 科大讯飞发展历程科大讯飞发展历程 资料来源:科大讯飞官网,华安证券研究所 科大讯飞(科大讯飞(002230002230) 敬请参阅末页重要声明及评级说明 6 / 34 证券研究报告 1.2 人工智能战略进入人工智能战略进入 2.0 阶段阶段,业务聚焦带来,业务聚焦带来效益效益提升提升 人工智能战略人工智能战略 1 1.0 .0
19、 阶段阶段(2 2015015- -20182018) :) :加大加大研发研发投入,探索行业投入,探索行业应用应用。公司人工智 能战略经历了两个阶段。2015 年 3 月,公司在第三届董事会第十次会议提出“公司要 实现快速且可持续发展, 要始终保持核心技术领先, 不单纯以利润增长作为发展指标, 要通过用户增长、销售规模增长进行考量” ,至此公司人工智能战略进入 1.0 时代。通 过大规模持续在人工智能领域的研发投入,构建产业生态,探索在教育、医疗、政法 等赛道人工智能应用落地的可能性。在这个阶段,公司明确了“面对人工智能关键机 遇窗口期, 不追求当前的税后利润增长, 把资金坚定地投入到决定未
20、来的战略方向上” 的前瞻性决策,以及“核心技术国际领先、收入毛利快速增长、用户规模高速增长” 的三大任务。我们认为公司人工智能 1.0 时代的主要任务是 AI 应用场景的探索,不以 净利润为考核目标,主要保持收入和用户的快速增长。因此,这一阶段的大规模投入 促使公司在人工智能领域保持了先发优势, 但同时给予了市场 “增收不增利” 的印象。 人工智能战略人工智能战略 2 2.0 .0 阶段(阶段(2 2019019- -) :) :AIAI 技术规模商用,进入红利兑现期。技术规模商用,进入红利兑现期。经过几年 的探索,公司逐渐在优势赛道上形成了 AI 技术规模商用的条件,达成了“真实可见的 应用
21、案例、规模推广的产品、可用统计数据证明的应用成效”这三大人工智能规模商 用的标准。2019 年,公司开始进入人工智能战略 2.0 阶段,除了继续保持原有的技术 领先、收入毛利增长、用户数增长三大目标外,新增了人均效益提升的目标。通过全 面推进增量绩效管理、实现业务聚焦,来提升经营效益,最终达到“在人员没有大幅 增长的情况下,保持收入和毛利快速增长”的目标,从而促使净利润的增速与收入和 毛利匹配,利润端的效益逐渐释放。我我们认为,当前公司已们认为,当前公司已经逐渐进入人工智能的红经逐渐进入人工智能的红 利兑现阶段,通过业务聚焦和效益提升,有望摆脱增收不增利的现状。利兑现阶段,通过业务聚焦和效益提
22、升,有望摆脱增收不增利的现状。 图表图表 2 科大讯飞科大讯飞主要产品概览主要产品概览 资料来源:科大讯飞官网,华安证券研究所 科大讯飞(科大讯飞(002230002230) 敬请参阅末页重要声明及评级说明 7 / 34 证券研究报告 业务聚焦带来效益提升,三个维度业务聚焦带来效益提升,三个维度印证公司印证公司战略战略 2 2.0 .0 阶段阶段经营成效经营成效。我们认为公 司人工智能战略 2.0 时代的经营成效已经逐渐体现在 2019 年的财务业绩中,我们从以 下三个维度来解读公司发生的变化: 1 1)利润增速首超收入增速,业务聚焦带来利润端业绩释放。)利润增速首超收入增速,业务聚焦带来利润
23、端业绩释放。2015 年开始,公司进 入人工智能战略 1.0 时代,一方面积极探索人工智能应用落地的多种场景,因此实现 了收入的快速增长,2017 年收入增速更是高达 64%。另一方面,由于研发费用投入力 度的加大,利润端受到压制,增速始终低于收入增速,产生“增收不增利”的现象。 进入 2019 年, 随着公司在优势赛道上实现了 AI 技术的规模商用, 公司进入战略 2.0 时 代,进行业务聚焦,对于一些盈利模式尚不清晰的赛道减少投入,将人员和精力集中 在优势赛道。根据公司披露的调研纪要,公司将原有的 170 多个产品方向聚焦到 20 多 个,并进一步明确了今年重点投入的 8 条核心产品线。在此过程中,虽然公司营业收 入增速有所放缓,但是业务聚焦带来了费用投入的下降,公司利润端开始逐渐释放, 我们认为这将成为公司利润增长的重要拐点。未来利润增速有望持续超过收入增速。 图表图表 3 公司人工智能战略的主要阶段公司人工智能战略的主要阶段 资料来源:公司公告,华安证券研究所 图表图表 4 公司公司 2019 年净利润增速首超收入增速年净利润增速首超收入增速 资料来源:WIND,华安证券研究所 科大讯飞(科大讯飞(002230002230) 敬请参阅末页重要声明及评级说明 8 / 34