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1、 东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性 产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 深

2、 度 报 告 【 行 业 证 券 研 究 报 告 】 有色金属行业 三年景气度波动向上，青山产业链大有 可为 镍资源卡位战专题二：全球供需大格局 核心观点核心观点 镍之行业镍之行业：得红土镍矿者得“天下”，预计镍价在三年维度将保持景气。（得红土镍矿者得“天下”，预计镍价在三年维度将保持景气。（1） 红土镍矿： 从资源地位看，红土镍矿： 从资源地位看，红土镍矿和硫化镍矿储量占比分别为 65%和 35%， 红土镍矿主要分布于印尼、澳大利亚、菲律宾等国。2009 年前由硫化镍镍矿 中提镍是全球镍资源的主流提炼工艺，2009 年后低品位的红土镍矿超越硫化 镍矿成为全球镍主要来源。从技术路线看，从技术路

3、线看， 红土镍矿主要分为镁质硅酸盐型、 褐铁矿型和中间型三大类，处理工艺主要有火法工艺、湿法工艺、生物浸出及 微波三种方法。火法工艺发展较早且较为成熟，工业应用广泛。由于高品位红 土镍矿日益减少，湿法浸出处理低品位红土镍矿将是日后镍冶炼的主流工艺。 生物浸出工艺及微波工艺正在新兴发展，但是其离工业化生产还有一段距离。 （2） 供需平衡：） 供需平衡： 从需求看，从需求看， 不锈钢是镍资源第一大下游应用， 预计 2020-2022 年全球镍需求分别为 248.09、 258.80、 269.92 万吨， 同比增速分别为 4.08%、 4.32%和 4.30%。从供给看，从供给看，预计 2020-

4、2022 年，全球镍产量（以金属镍计） 将分别达到 241.45、255.14 和 263.26 万吨，同比增速分别为 1.9%、5.7%和 3.2%。 从供需平衡看，从供需平衡看， 预计 2020-2022 年全球镍供需缺口将分别为 6.64、 3.66 和 6.66 万吨，整体供需紧张态势，镍价在三年维度将保持景气，预计 2021 年 景气度较 2020 年偏弱，2022 年景气度较 2021 年更强。 镍之格局：镍之格局：青山控股或成行业“一超”，印尼镍铁、不锈钢产能高速扩张青山控股或成行业“一超”，印尼镍铁、不锈钢产能高速扩张。青 山控股集团有限公司是国内不锈钢和镍铁资源龙头企业，涵盖

5、国内不锈钢、印 尼镍铁、新能源科技、对外投资等多个领域。青山控股海内外业务并重，不锈 钢、镍铁产能、产量增长迅速，已经形成超过 1000 万吨不锈钢粗钢产能、30 万吨镍当量镍铁产能。2 019 年生产不锈钢粗钢 1065 万吨，镍当量 33 万吨， 销售收入达 2626 亿人民币。不锈钢业务不锈钢业务：国内和印尼不锈钢产能超 1000 万 吨，19 年国内市占有率超 30%居首。具体来看，青山控股在国内福建、广东、 浙江等均有生产基地布局， 拥有不锈钢炼钢产能达 720 万吨， 在印尼拥有 300 万吨不锈钢粗钢产能。镍铁业务镍铁业务：拥国内 180 万吨、印尼超 150 万吨镍铁产 能，布

6、局印尼红土镍矿资源最早、最深、最大，印尼未来总产能或达 360 万吨 /年。 投资建议与投资标的投资建议与投资标的 坚定看多以青山控股为核心的产业链， 在有色方向建议关注坚定看多以青山控股为核心的产业链， 在有色方向建议关注在印尼布局镍资源 冶炼项目的盛屯矿业盛屯矿业(600711， 未评级， 未评级)， 在不锈钢方向建议关注， 在不锈钢方向建议关注在不锈钢冷轧 市场低成本扩张的甬金股份甬金股份(603995，未评级，未评级)。 风险提示风险提示 宏观经济增速放缓宏观经济增速放缓； 镍下游需求出现大幅波动镍下游需求出现大幅波动； 镍主要供给国相关产业政策出现变化镍主要供给国相关产业政策出现变化

7、。 行业评级 看好看好 中性 看淡 (维持) 国家/地区 中国 行业 有色金属行业 报告发布日期 2020 年 09 月 07 日 行业表现行业表现 资料来源：WIND、东方证券研究所 证券分析师 刘洋 *6084 执业证书编号：S0860520010002 证券分析师 孙天一 *4037 执业证书编号：S0860519060001 相关报告 全球镍铁产业链重心移师印尼， 国内不锈钢 龙头加紧上游资源布局： 镍资源卡位战 专题一：不锈钢用镍铁 2020-05-11 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您

8、的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 有色金属行业深度报告 三年景气度波动向上，青山产业链大有可为 2 目 录 1 镍之行业：得红土镍矿者得“天下”，预计镍价在三年维度将保持景气 . 5 1.1 红土镍矿：替代硫化镍趋势明显，火法工艺仍为主流，湿法工艺或逐步崛起 . 5 1.2 供需平衡：20-22 年全球镍供需或呈紧平衡，预计镍价将在三年维度保持景气 . 10 2 镍之格局：青山控股或成行业“一超”，印尼镍铁、不锈钢产能高速扩张 . 22 2.1 青山控股：国内不锈钢龙头企业，全面布局不锈钢和镍铁产业链 . 22 2.2 不锈

9、钢业务：国内和印尼不锈钢产能超 1000 万吨，19 年国内市占有率超 30%居首 24 2.3 镍铁业务：拥国内 180 万吨、印尼超 150 万吨镍铁产能，布局印尼红土镍矿资源最 早、最深、最大 . 26 3 投资建议：以镍为基，青山产业链大有可为 . 28 3.1 有色：建议关注在印尼布局镍资源冶炼项目的盛屯矿业、华友钴业等 . 28 3.2 钢铁：建议关注在不锈钢冷轧市场低成本扩张的甬金股份 . 29 风险提示 . 30 pOsRqNrMtRoPnRnQvNyRnOaQdNbRmOnNtRrRiNnNvMjMqQwP8OmMzQMYmMoOuOqNsP 有关分析师的申明，见本报告最后部

10、分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 有色金属行业深度报告 三年景气度波动向上，青山产业链大有可为 3 图表目录 图 1：全球红土镍矿和硫化镍矿分布情况 . 5 图 2：全球红土镍矿主要分布于印尼、澳大利亚、菲律宾等国，合计占比超 46% . 6 图 3：全球硫化镍矿主要分布于南非、加拿大、俄罗斯，合计占比超 64% . 7 图 4：09 年后红土镍矿超越硫化镍矿成镍主要来源 . 7 图 5：2018 年全球镍资源 69%用于不锈钢生产，动力锂电池占比仅为 4% . 10 图 6

11、：预计到 2040 年全球镍资源 47%将用于不锈钢生产，而动力锂电池用量占比将提升至 31% . 10 图 7：三元锂电池 . 12 图 8：镍氢电池 . 12 图 9：2020 年 1-2 月欧洲新能源汽车销量占比达 52% . 13 图 10：2020 年 1-2 月欧洲新能源汽车销量增速超 114% . 13 图 11：动力锂电池装机容量增速往往高于整车销量增速 . 14 图 12：全球新能源汽车单车带电量即能量密度提升明显（单位：KWh） . 14 图 13：我们预计 20-22 年全球锂电需求量或将分别达 241、295 和 356GWh（单位：GWh） . 14 图 14：200

12、5-2015 年镍氢和镍镉电池年均需求量变动较小 . 16 图 15：青山控股不锈钢产业全球布局 . 22 图 16：青山控股旗下主要联营企业与子公司情况 . 23 图 17：青山控股国外业务发展情况 . 23 图 18：青山控股国内业务发展情况 . 24 图 19：2019 年国内不锈钢粗钢主要生产商市场占有率 . 24 图 20：印尼苏拉威西青山园区（IMIP） . 27 图 21：青山控股已逐渐成为不锈钢以及镍铁行业的“一超”，其产业链相关企业或将充分受益 . 28 图 22：盛屯矿业与青山控股、华友钴业合作，以友山镍业（印尼）为项目主体，共同在印尼布局 镍铁和高冰镍冶炼产能 . 29

13、图 25：甬金股份与青山控股及其同一控制下企业发生的关联采购、销售总额（单位：亿元） . 29 表 1：红土镍矿（氧化镍矿）典型类型及成分（单位：%） . 8 表 2：红土镍矿（氧化镍矿）工艺类型及优缺点 . 9 表 3：2011-2022 年全球不锈钢分品种产量及占比 . 11 表 4：2011-2022 年全球不锈钢分品种镍需求量及平均含镍量 . 11 表 5：2020-2022 年 NCM811 等高镍化三元动力锂电池预计装机量占比将持续提升 . 15 表 6：2020-2022 年三元动力电池体系内预计镍单位用量将持续提升 . 15 表 7：预计 2020-2022 年动力电池对镍的需

14、求量分别为 9.35、13.74、19.01 万吨 . 15 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 有色金属行业深度报告 三年景气度波动向上，青山产业链大有可为 4 表 8： 2020-2022 年全球镍需求定量测算. 17 表 9： 2020-2022 年全球硫化镍矿源金属镍产量定量测算. 18 表 10： 2020-2022 年全球红土镍矿源金属镍产量定量测算. 19 表 11： 2020-2022 年全球硫化镍矿、红土镍矿下游需求定量测算（单

15、位：万吨） . 20 表 12： 2020-2022 年全球镍金属供需平衡表（单位：万吨） . 20 表 13：青山控股在国内项目不锈钢产能布局情况 . 25 表 14：青山控股印尼项目不锈钢产能布局情况 . 25 表 15：青山控股国内项目镍铁产能情况 . 26 表 16：青山控股印尼项目镍铁产能情况 . 27 表 17：甬金股份在建或规划项目产能情况. 30 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 有色金属行业深度报告 三年景气度波动向上，青山产

16、业链大有可为 5 1 镍之行业：得红土镍矿者得“天下”，镍之行业：得红土镍矿者得“天下”，预计镍价在三预计镍价在三 年维度将保持景气年维度将保持景气 1.1 红土镍矿：替代硫化镍趋势明显，火法工艺仍为主流，湿 法工艺或逐步崛起 1 资源地位资源地位：2009 年后红土镍矿超越硫化镍矿成为全球镍主要来源年后红土镍矿超越硫化镍矿成为全球镍主要来源 （1）分布：红土镍矿和硫化镍矿储量占比分别为）分布：红土镍矿和硫化镍矿储量占比分别为 65%和和 35%，红土镍矿主要分布于印尼、澳大，红土镍矿主要分布于印尼、澳大 利亚、菲律宾，硫化镍矿主要分布于南非、加拿大、俄罗斯利亚、菲律宾，硫化镍矿主要分布于南非

17、、加拿大、俄罗斯 红土镍矿为硫化镍矿岩体经风化-淋滤-沉积形成的地表风化壳性矿床。现已探明的红土镍矿资源多 分布在南北回归线一带的热带国家，主要包括南太平洋新喀里多尼亚(New Caledonia)镍矿区；印 度尼西亚的摩鹿加(Moluccas)和苏拉威西(Sulawesi)地区镍矿带；菲律宾巴拉望(Palawan)地区镍 矿带；澳大利亚的昆士兰(Queensland)地区镍矿带；巴西米纳斯吉拉斯(Minas Gerais)和戈亚斯 (Goias)地区镍矿带；古巴的奥连特(Oriente)地区镍矿带；多米尼加的班南(Banan)地区镍矿带；希 腊的拉耶马(Lary mma)地区镍矿带。 硫化镍

18、矿则集中分布在中国甘肃省金川镍矿带、吉林省磐石镍矿带；加拿大安大略省萨德伯里 (Sudbury)镍矿带；加拿大曼尼托巴省林莱克的汤普森(Lynn Lake-Thompson)镍矿带；苏联科拉 (Kojia)半岛镍矿带； 俄罗斯西伯利亚诺里尔斯克(HophHjibck)镍矿带； 澳大利亚坎巴尔达(KaMbalda) 镍矿带；博茨瓦纳塞莱比-皮奎(Selebi Phikwe)镍矿带；芬兰科塔拉蒂(Kotalahti)镍矿带。 图 1：全球红土镍矿和硫化镍矿分布情况 数据来源：USGS、东方证券研究所 0% 20% 40% 60% 80% 100% 2001720182019

19、印度尼西亚菲律宾加拿大新喀里多尼亚 澳大利亚俄罗斯巴西中国 古巴美国其他 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 有色金属行业深度报告 三年景气度波动向上，青山产业链大有可为 6 红土镍矿红土镍矿主要分布于印尼、澳大利亚、菲律宾等国，合计占比超主要分布于印尼、澳大利亚、菲律宾等国，合计占比超 46%。红土镍矿为硫化镍矿岩体 经风化-淋滤-沉积形成的地表风化壳性矿床。 根据 Gavin M. Mudd 等于 2014 年发表于Economic Geol

20、ogy 期刊的 A Detailed Assessment of Global Nickel r、 Resource Trends and Endowments ， 印度尼西亚、澳大利亚、菲律宾三国红土镍矿资源储量占全球总储量比重均超过 10%，分别达 18.7%、17.7%和 10.1%，古巴、新喀里多尼亚以及巴西等国也超过 8%，分别为 9.1%、8.4%和 8.3%。 图 2：全球红土镍矿主要分布于印尼、澳大利亚、菲律宾等国，合计占比超 46% 数据来源：Gavin M. Mudd 等于 2014 年发表于Economic Geology期刊的A Detailed Assessment

21、of Global Nickel、Resource Trends and Endowments 、东方证券 研究所 硫化镍矿主要分布于南非、加拿大、俄罗斯，合计占比超硫化镍矿主要分布于南非、加拿大、俄罗斯，合计占比超 64%。同样根据 Gavin M. Mudd 等于 2014 年发表于 Economic Geology 期刊的 A Detailed Assessment of Global Nickel r、 Resource Trends and Endowments，南非、加拿大、俄罗斯和澳大利亚硫化镍矿资源储量占全球总储量比 重均超过 10%，分别为 28.1%、18.6%、17.3%

22、和 10.1%，为硫化镍矿资源主要分布国；中国、美 国、芬兰、津巴布韦等国硫化镍矿资源储量占全球总储量比重也超过 3%，分别为 5.1%、4.3%、 4.1%和 3.1%。 印度尼西亚 18.7% 澳大利亚 17.7% 菲律宾 10.1% 古巴 9.1% 新喀里多尼亚 8.4% 巴西 8.3% 巴布亚新几内亚 2.4% 科特迪瓦 2.4% 俄罗斯 2.2% 危地马拉 2.2% 布隆迪 2.0% 哥伦比亚 1.8% 希腊 1.8% 马达加斯加 1.3% 其他 11.6% 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一

23、页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 有色金属行业深度报告 三年景气度波动向上，青山产业链大有可为 7 图 3：全球硫化镍矿主要分布于南非、加拿大、俄罗斯，合计占比超 64% 数据来源：Gavin M. Mudd 等于 2014 年发表于Economic Geology期刊的A Detailed Assessment of Global Nickel、Resource Trends and Endowments 、东方证 券研究所 （2）产量：）产量：2009 年后红土镍矿超越硫化镍矿成为全球镍主要来源年后红土镍矿超越硫化镍矿成为全球镍主要来源 2009 年前由硫化镍镍矿

24、中提镍是全球镍资源的主流提炼工艺。但随着全球可经济利用的高品位硫 化镍资源日益枯竭， 硫化镍提镍工艺难以满足全球市场需求， 因此利用低品位的红土镍矿进行火法 提镍引起全世界的广泛关注。2009 年以金属镍计的红土镍矿产量首次超越硫化镍矿产量，并逐年 扩大与硫化镍矿的产量差距。根据 Wood Mackenzie 及 Royal Nickel Corporation 数据，2018 年 全球红土镍矿（以金属镍计）在全球镍资源中占比升至 67.0%；而硫化镍矿（以金属镍计）在全球 镍资源中占比降至 33.0%。 图 4：09 年后红土镍矿超越硫化镍矿成镍主要来源 数据来源：Wood Mackenzi

25、e、Royal Nickel Corporation、东方证券研究所 南非 28.1% 加拿大 18.6% 俄罗斯 17.3% 澳大利亚 10.1% 中国 5.1% 美国 4.3% 芬兰 4.1% 津巴布韦 3.1% 坦桑尼亚 1.5% 巴西 1.4% 瑞典 1.3% 博茨瓦纳 1.3% 其他 3.8% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 红土镍矿硫化镍矿

26、 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 有色金属行业深度报告 三年景气度波动向上，青山产业链大有可为 8 2 技术路线技术路线：火法工艺发展较早且成熟，湿法工艺未来或将成为主流工艺火法工艺发展较早且成熟，湿法工艺未来或将成为主流工艺 （1）分类：）分类：红土镍矿主要分为镁质硅酸盐型、褐铁矿型和中间型三大类红土镍矿主要分为镁质硅酸盐型、褐铁矿型和中间型三大类 根据李小明等于 2014 年发表于材料导报期刊的红土镍矿冶炼工艺研究现状及进展，红土 镍矿主

27、要分为镁质硅酸盐型、褐铁矿型和中间型三大类。典型红土镍矿成分如表 1 所示。其中，镁 质硅酸盐型红土镍矿适合于采用火法工艺， 褐铁矿型红土镍矿适合于湿法或生物法工艺， 中间型红 土镍矿采用湿法或火法均可。 表 1：红土镍矿（氧化镍矿）典型类型及成分（单位：%） 类型类型 主要元素含量主要元素含量 类号类号 Ni Cr Fe MgO SiO2 CaO Al2O3 冶炼工艺冶炼工艺 镁质硅酸镁质硅酸 盐型盐型 Fe 8%12% SiO2 40%48% MgO 25%35% A 2.32 1.13 10.3 23.7 46.3 0.1 0.8 火法冶炼火法冶炼 A 1.3 8.3 30.8 44.4

28、 0.9 A 0.98 8.8 33.7 44.1 1.0 褐铁矿型褐铁矿型 Fe30% B1：SiO220% B2：SiO225% B1 1.33 34.5 2.1 17.6 4.3 13.2 湿法或生湿法或生 物法物法 B2 1.15 31.0 3.0 31.5 2.5 7.5 中间型中间型 Fe 12%25% C1：MgO 20%35% C2：MgO 10%25% C1 2.4 0.8 14.4 26.2 34.5 0.1 1.5 湿法或湿法或 火法火法 C1 1.56 0.7 16.1 26.7 33.7 0.1 2.9 C2 2.25 0.5 14.5 19.4 39.7 0.1 5

29、.5 C2 3.2 0.3 13.8 14.8 17.5 1.9 C2 2.7 0.2 13.2 17.4 45.9 1.8 数据来源：李小明等于 2014 年发表于材料导报期刊的红土镍矿冶炼工艺研究现状及进展 、东方证券研究所 （2）工艺：工艺：处理红土镍矿主要有处理红土镍矿主要有火法工艺火法工艺、湿法工艺、湿法工艺、生物浸出及微波生物浸出及微波三种方法三种方法 火法工艺发展较早且较为成熟，工业应用广泛火法工艺发展较早且较为成熟，工业应用广泛。根据李小明等于 2014 年发表于材料导报期刊 的红土镍矿冶炼工艺研究现状及进展论文和吴超等于 2012 年发表于冶金丛刊期刊的国 内外红土镍矿高炉冶

30、炼技术的现状与展望论文，含镍生铁冶炼主要包括回转窑-矿热炉镍铁工艺 （RKEF 工艺）以及高炉冶炼工艺等两种主流冶炼工艺；电解镍主要包括硫化镍火法工艺，其核心 工序包括熔炼、低冰镍吹炼、磨浮以及电解精炼等四道工序。火法工艺适用于处理镍品位较高的红 土镍矿，其工艺流程简单、镍回收率高，但其耗能大，且尾渣资源的利用是一项急需解决的问题。 目前处理中低品位的镍红土矿的主要方法是湿法工艺， 其生产成本比火法工艺低， 不足是处理工艺 复杂、流程长、工艺条件对设备要求高。 由于高品位红土镍矿日益减少，由于高品位红土镍矿日益减少，湿法浸出处理低品位红土镍矿将是日后镍冶炼的主流工艺湿法浸出处理低品位红土镍矿将

31、是日后镍冶炼的主流工艺。对比 火法工艺而言， 湿法处理工艺中还原焙烧常压氨浸工艺和高压酸浸工艺具有能耗低、 环境温和等特 点。以还原焙烧-常压氨浸工艺和高压酸浸工艺为主。其中，还原焙烧-常压氨浸工艺使镍及氧化镍 最大限度还原成金属镍，然后采用氨浸出，将金属镍溶解为镍氨络合物，经蒸馏塔蒸馏后得到浆状 碱式碳酸镍，送入煅烧窑内进行干燥和煅烧后得到 NiO，经进一步还原得到金属镍。而高压酸浸工 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 有色金属行业深度报告

32、三年景气度波动向上，青山产业链大有可为 9 艺适合于处理低镁（铝）高铁类型的红土镍矿。其基本工序为将红土镍矿制备成矿浆，然后将矿浆 输入到 250270、45MPa 高温高压反应釜中并用硫酸溶解镍、铁、硅、铝等元素；反应完全 后，控制溶液的 PH 值，将铁、铝等杂质元素水解沉淀进入到渣中，最后对溶液中的镍元素进行硫 化氢沉淀，从而使金属镍与脉石得以分离。高压酸浸工艺可较为经济的处理镁含量小于 5%、镍含 量在 1.3%以上的低品位红土镍矿。 生物浸出工艺及生物浸出工艺及微波微波工艺正在新兴发展，其优势是火法和湿法不具备的，但是其离工业化生产还工艺正在新兴发展，其优势是火法和湿法不具备的，但是其

33、离工业化生产还 有一段距离。有一段距离。根据李小明等于 2014 年发表于材料导报期刊的红土镍矿冶炼工艺研究现状及 进展论文，生物浸出工艺有真菌衍生物有机酸浸出、异样微生物直接浸出等工艺。真菌衍生物有 机酸浸出又称为酸溶液络合浸出。微生物增值过程中产生的有机酸与金属氧化物反应生成络合物 而被微生物浸出。 而微波对矿物的加热具有选择性通过微波对红土镍矿进行加热时， 会直接加热矿 中含镍的矿物，而不加热矿物中的矿石，且微波预处理能去除一部分水分，使矿中矿相发生改变减 轻后续处理负荷，达到一定的预还原目的。 表 2：红土镍矿（氧化镍矿）工艺类型及优缺点 工艺类型工艺类型 优点优点 缺点缺点 还原硫化

34、熔炼镍锍工艺还原硫化熔炼镍锍工艺 还原硫化熔炼镍锍工艺工艺成熟、易操作，产品形式 灵活 镍回收率低，能耗高、污染大 回转窑回转窑- -矿热炉镍铁矿热炉镍铁工艺工艺 工艺工艺成熟、设备简单、生产效率高 能耗大、渣量多、熔炼温度高，有粉尘污染 还原焙烧还原焙烧- -磁选工艺磁选工艺 生产成本低，能耗低 回转窑结圈、还原度控制难、磁选参数不易控制 还原焙烧还原焙烧- -常压氨浸工艺常压氨浸工艺 技术成熟，对物料适应性广 对环境有影响，需高温及多种助剂，技术要求高 高压酸浸工艺高压酸浸工艺 物料停留时间短、技术成熟 对环境有影响，需高压运行、高温处理，工艺控 制要求高，有耗氧要求 生物浸出工艺生物浸出

35、工艺 低温、常压运行，可处理低贫镍矿，运行费用低 物料停留时间长，目前仅只在示范厂取得成功 微波应用微波应用 选择性加热金属元素，缩短工艺流程，提高产品品位 微波设备较昂贵，有辐射 数据来源：李小明等于 2014 年发表于材料导报期刊的红土镍矿冶炼工艺研究现状及进展 、东方证券研究所 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 有色金属行业深度报告 三年景气度波动向上，青山产业链大有可为 10 1.2 供需平衡：20-22 年全球镍供需或呈紧平衡，预计镍

36、价将 在三年维度保持景气 1.2.1 需求：不锈钢需求稳中有升、动力电池需求弹性较大，预计 20-22 年全球镍需求同比增速分别为 4.1%、4.3%和 4.3% 全球镍资源全球镍资源 69%用于不锈钢生产，在相当长一段时间内不锈钢仍将是镍资源第一大下游应用。用于不锈钢生产，在相当长一段时间内不锈钢仍将是镍资源第一大下游应用。根 据 Wood Mackenzie 数据，2018 年全球镍资源 69%用于不锈钢生产，动力锂电池占比仅为 4%。 但随着全球新能源汽车普及，预计到 2040 年全球镍资源 31%将用于动力锂电池。尽管如此，在相 当长一段时间内不锈钢仍将是镍资源第一大下游应用。 图 5

37、：2018 年全球镍资源 69%用于不锈钢生产，动力锂电 池占比仅为 4% 图 6：预计到 2040 年全球镍资源 47%将用于不锈钢生产， 而动力锂电池用量占比将提升至 31% 数据来源：Wood Mackenzie、东方证券研究所 数据来源：Wood Mackenzie、东方证券研究所 根据 INSG（国际镍产业小组）数据，2018 年全球镍总需求为 233 万吨（镍金属，下同），则按 照 Wood Mackenzie 的 2018 年镍全球需求分布统计结果，2018 年不锈钢、非铁合金、电镀、合 金钢、电池、铸造和其他领域对镍的需求分别为 160.77、23.30、13.98、9.32、

38、9.32、6.99 和 9.32 万吨。我们在下文中将以 2018 年镍需求情况为基对 2019-2022 年镍需求进行预测。 1 不锈钢不锈钢 预计预计 2020-2022 年全球不锈钢产量同比增速分别为年全球不锈钢产量同比增速分别为 3.0%、2.8%和和 2.6%。根据 INSG 统计数据， 2019 年全球不锈钢总产量为 5221.8 万吨，同比增长 2.93%，自 2016 年以来均保持同比正增长。 基于不锈钢优良的耐蚀等综合性能以及生活水平的提升，预期不锈钢对普碳钢的替代将在未来持 续，故假设 2020-2022 年全球不锈钢产量同比增速分别为 3.0%、2.8%、2.6%，即产量

39、分别达到 5378.5、5529.1、5672.8 万吨。 预计预计 2020-2022 年，年，200 系不锈钢占比波动上升、系不锈钢占比波动上升、300 系不锈钢占比相对稳定、系不锈钢占比相对稳定、400 系不锈钢占系不锈钢占 比波动下降比波动下降。其中 200 系、300 系、400 系不锈钢占比分别为 24.91%、52.51%、22.58%。从历 史数据看，呈现 200 系不锈钢占比波动上升、300 系不锈钢占比相对稳定、400 系不锈钢占比波动 下降的大趋势。 因此我们假设2020-2022年全球200系不锈钢占比分别为25.0%、 25.2%和25.5%， 不锈钢 69% 非铁合金 10% 合金钢 4% 电镀 6% 动力锂电池 4% 铸造 3% 其他 4% 不锈钢 47% 非铁合金 8% 合