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1、 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录内容目录 1. 分子筛行业引领者,前三季度业绩增长分子筛行业引领者,前三季度业绩增长 36.42% . 4 1.1. 国内吸附类分子筛行业引领者之一 . 4 1.2. 公司业绩持续增长,盈利能力稳中有升 . 5 2. 分子筛市场稳定增长分子筛市场稳定增长,需求空间可观,需求空间可观. 7 2.1. 分子筛被应用于工业与环境领域,市场空间稳定增长 . 7 2.2. 医疗保健制氧和尾气催化具备较大发展潜力 . 9 2.2.1. 空气分离领域存量和增量市场并存 . 9 2.2.2. 医用和家用制
2、氧领域下游空间仍然较大 . 9 2.2.3. 汽车尾气脱销领域颇具看点 . 11 2.2.4. 其他领域 . 12 2.3. 国际分子筛厂商主导全球市场,公司引领国内市场 . 13 3. 覆盖分子筛全产业链,技术创新和产能扩张是主要方向覆盖分子筛全产业链,技术创新和产能扩张是主要方向 . 14 3.1. 国内少有的全产业链覆盖公司,规模优势和盈利能力突出 . 14 3.2. 研发能力较强,“三代”产品迭代战略机制使公司研发保持业内领先 . 15 3.3. 产能负荷较高,募投项目扩大规模优势 . 16 4. 拟实施限制性股票激励计划,彰显长期发展信心拟实施限制性股票激励计划,彰显长期发展信心 .
3、 17 5. 盈利预测与盈利预测与投资建议投资建议 . 17 6. 风险提示风险提示 . 18 图表目录图表目录 图 1:公司发展历程 . 4 图 2:建龙微纳主要产品 . 4 图 3:建龙微纳股权结构图 . 4 图 4:2018 年建龙微纳按产品大类对营收的贡献情况 . 5 图 5:2018 年建龙微纳主要产品对营收的贡献情况 . 5 图 6:2019 年建龙微纳营业收入按地区构成情况 . 5 图 7:建龙微纳国内外营收情况 . 5 图 8:公司营收及同比增速 . 6 图 9:归母净利润及同比增速 . 6 图 10:公司毛利率和净利率 . 6 图 11:建龙微纳主要产品毛利率一览 . 6 图
4、 12:建龙微纳 ROE、EPS 近年情况. 6 图 13:建龙微纳近年资产负债率变动情况 . 6 图 14:建龙微纳费用支出占总营收情况 . 7 图 15:建龙微纳总费用支出 . 7 图 16:分子筛性能与用途分类 . 7 oPtMnNtNrQnRmNsQrMoRsP8OcM7NnPqQoMrRfQqRqReRnPnN6MpPwOuOmQqMuOoPtR 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 图 17:全球市场分子筛吸附剂市场容量 . 8 图 18:全球市场分子筛吸附剂消费量 . 8 图 19:全球市场分子筛吸附剂主要应用领域消费量
5、. 9 图 20:分子筛制氧机产品 . 9 图 21:我国医疗卫生机构数目变化 . 10 图 22:中国医疗设备市场规模 . 10 图 23:中国制氧机行业产量和需求量 . 11 图 24:中国制氧机行业市场规模 . 11 图 25:中国家用医疗设备市场规模 . 11 图 26:按排放标准阶段划分的柴油车保有量构成 . 12 图 27:全球万吨以上产能的分子筛吸附剂生产商 2018 年产能与产量表 . 13 图 28:建龙微纳成型分子筛销量和市场份额 . 13 图 29:公司与同行业竞争对手毛利率比较 . 14 图 30:公司与同行业竞争对手全球产能占比和主营业务收入比较. 14 图 31:公
6、司研发费用支出 . 15 图 32:公司主要产品产能利用率 . 16 表表 1:重型国六标准的实施时间:重型国六标准的实施时间 . 12 表表 2:建龙微纳现有产能及在建产能:建龙微纳现有产能及在建产能 . 16 表表 3:首次授予限制性股票各年度业:首次授予限制性股票各年度业绩考核目标绩考核目标 . 17 表 4:业绩分拆预测 . 17 表 5:可比估值表 . 18 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 4 1. 分子筛行业引领者分子筛行业引领者,前三季度前三季度业绩增长业绩增长 36.42% 1.1. 国内吸附类分子筛行业引领者国内吸附
7、类分子筛行业引领者之一之一 建龙微纳是国内吸附类分子筛行业引领者之一建龙微纳是国内吸附类分子筛行业引领者之一。建龙微纳成立于 1998 年,2019 年 12 月 于科创板上市,主要产销无机非金属多孔晶体材料分子筛吸附剂等相关产品,同时拥有国 内和国外销售市场,以直销和内销为主;截至 2020 年半年报,其主要产品分子筛原粉、 成型分子筛、分子筛活化粉的产能分别达到 3.1 万吨/年、2 万吨/年、0.30 万吨/年。 图图 1:公司发展历程:公司发展历程 资料来源:建龙微纳招股说明书、天风证券研究所 图图 2:建龙微纳主要产品建龙微纳主要产品 资料来源:建龙微纳招股说明书、天风证券研究所 实
8、际控实际控制人制人为为李建波、李小红夫妇李建波、李小红夫妇,第一大股东为李建波。,第一大股东为李建波。截至 2020 年半年报,第一大 股东为李建波,李建波先生持股占比为 33.47%(李建波先生拥有公司第二大股东深圳深 云龙投资发展有限公司实际控制权并持有其 62%的股权) ,实际控制人李建波、李小红夫 妇共持有公司 40.38%的股份。 图图 3:建龙微纳建龙微纳股权结构图股权结构图 资料来源:公司公告、天风证券研究所 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 5 产品产品以成型分子筛为主, 占收入以成型分子筛为主, 占收入 68.16%。
9、 公司的主要产品包括分子筛原粉、 分子筛活化粉、 成型分子筛和活性氧化铝四大类,产品主要应用于化工、冶金、建材、核电等工业领域以 及土壤修复与治理、节能环保、医疗健康等国家新兴产业。 公司营业收入的主要来源为成型分子筛, 2018 年该产品贡献了总营收的 68.16%, 其细分产 品 X 型分子筛和 A 型分子筛,分别贡献了总营收的 46.31%和 20.61%。 图图 4:2018 年年建龙微纳建龙微纳按产品大类对营收的贡献情况按产品大类对营收的贡献情况 图图 5:2018 年年建龙微纳建龙微纳主要产品对营收的贡献情况主要产品对营收的贡献情况 资料来源:Wind、天风证券研究所 资料来源:W
10、ind、天风证券研究所 面向全球市场,产品竞争力强。面向全球市场,产品竞争力强。公司以境内销售为主,境内营收占比维持于 70-80%的高水 平。但公司定位于全球化市场,产品销往美国、法国、德国、俄罗斯、韩国等国家和地区, 客户包含中船重工物资贸易集团、法国 C01、江苏洁欧康、美国艾姆凯米克和美国格瑞斯 等;2019 年公司前五大客户占比 24.23%。 图图 6:2019 年年建龙微纳建龙微纳营业收入按地区构成情况营业收入按地区构成情况 图图 7:建龙微纳建龙微纳国内外营收情况国内外营收情况 资料来源:Wind、天风证券研究所 资料来源:Wind、天风证券研究所 1.2. 公司业绩持续公司业
11、绩持续增长,盈利能力增长,盈利能力稳中有升稳中有升 产能逐步释放带动公司营收增长稳定。产能逐步释放带动公司营收增长稳定。2016 年至 2019 年,公司总营收由 1.3 亿元增长至 4.06 亿元,归母净利润由 0.1 亿元增长至 0.86 亿元。除 2017 年由于原材料价格大幅上涨 导致的净利润下降,公司利润始终处于稳定增长的状态。 受疫情影响,2020 年上半年公司营业收入 1.82 亿元,同比下滑 15.78%;但由于部分原材 料价格走低以及制氧制氢系列产品销售收入增加,前三季度公司归母净利润 0.94 亿元,同 比增长 36.42%。 成型分子筛 68% 原粉 25% 活化粉 4%
12、 其他业务 3% X型分子筛 46% A型分子筛 21% 其他分子筛 1% 原粉 25% 活化粉 4% 其他业务 3% -20% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 0 50 100 150 200 250 300 350 20019 国外(百万元)中国大陆(百万元) 国外营收增长率国内营收增长率 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 6 图图 8:公司营收及同比增速公司营收及同比增速 图图 9:归母净利润及同比增速归母净利润及同比增速 资料来源:Wind、天风证券研究所 资料来源:Wind、天风证券研究所
13、 公司盈利水平稳中有升。公司盈利水平稳中有升。由于公司产品结构优化和部分原材料价格走低,公司盈利能力持 续增强,2020 年前三季度公司综合毛利率和净利率分别上升至 47.06%和 29.35%,综合毛 利率较去年同期提高了 7.85 个百分点,使得公司净利润上升。总体来看,除了 2017 年由 于生产原粉的原材料价格大幅上涨使公司毛利率和净利率有所下滑外,二者总体呈上升趋 势。 图图 10:公司毛利率和净利率公司毛利率和净利率 图图 11:建龙微纳建龙微纳主要产品毛利率一览主要产品毛利率一览 资料来源:Wind、天风证券研究所 资料来源:Wind、天风证券研究所 上市前上市前 ROE 达达
14、22%, 财务杠杆率呈下降趋势。, 财务杠杆率呈下降趋势。 2018 年 ROE 达 21.85%, 上市融资摊薄后 ROE 有所下降,2019 年 ROE 为 9.87%。EPS 变动情况与 ROE 类似,但上市融资后摊薄 EPS 仍 有所增加,2019 年 EPS 为 1.49 元/股。公司资产负债率呈现不断下降趋势,从 2016 年的 88.48%下降至 2019 年的 24.69%,公司杠杆率不断下降,企业资金流动性充足。 公司研发费用支出稳定,管理、销售费用占比呈下降趋势。公司研发费用支出稳定,管理、销售费用占比呈下降趋势。从占总营收比例来看,近年随 着总营收不断增加,费用率呈下降趋
15、势,2016 年费用率为 23.33%,2020 年第三季度已下 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 0.0 0.5 1.0 1.5 2.0 2.5 3.0 3.5 4.0 4.5 2000192020Q3 总营收(亿元)总营收同比增速 -300% -200% -100% 0% 100% 200% 300% 400% 500% 600% 700% -0.2 0.0 0.2 0.4 0.6 0.8 1.0 2000192020Q3 归母净利润(亿元)归母净利
16、润同比增速 -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 2000192020Q3 销售毛利率(%)销售净利率(%) 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 45% 50% 20019 成型分子筛原粉活化粉活性氧化铝 图图 12:建龙微纳建龙微纳 ROE、EPS 近年情况近年情况 图图 13:建龙微纳建龙微纳近年资产负债率变动情况近年资产负债率变动情况 资料来源: Wind、天风证券研究所 资料来源: Wind、天风证券研究所 -3 -2.5 -2 -1.5 -1 -0.5 0 0.5 1 1.5 2
17、-30 -25 -20 -15 -10 -5 0 5 10 15 20 25 2001720182019 ROE(%)EPS 0 20 40 60 80 100 120 200019 资产负债率(%) 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 7 降至 15.74%,公司规模效应不断显现。公司注重研发投入,研发费用占比稳定在 3.5-4.0% 的水平,销售费用、管理费用占费用支出比例总体在下降,公司费用管控能力较强。 2. 分子筛分子筛市场稳定增长,市场稳定增长,需求空间可观需求
18、空间可观 2.1. 分子筛分子筛被应用于工业与环境领域被应用于工业与环境领域,市场空间稳定增长,市场空间稳定增长 分子筛产品是一种具有规则、有序、均匀孔道结构大多无机非金属材料分子筛产品是一种具有规则、有序、均匀孔道结构大多无机非金属材料,由于能将混合物 中的分子按照直径大小加以筛分,故称分子筛。分子筛的主要产品包括分子筛原粉、分子 筛活化粉和成型分子筛。 分子筛具有优良的吸附、催化、离子交换的功能分子筛具有优良的吸附、催化、离子交换的功能,被广泛应用于气体分离与净化、富氧燃 烧、催化脱硝等能源化工领域和核废水处理、盐碱地土壤治理和重金属污染土壤修复等环 境治理和生态环境修复领域。 图图 16
19、:分子筛性能与用途分类分子筛性能与用途分类 资料来源:建龙微纳招股说明书,天风证券研究所 全球分子筛吸附剂市场的市场容量呈稳步增长趋势。全球分子筛吸附剂市场的市场容量呈稳步增长趋势。根据国际咨询公司 TechNavio全球 吸附剂市场 2019-2023中的数据,预计全球市场分子筛吸附剂市场容量将由 2018 年的 14.97 亿美元,每年逐步稳定上升,至 2023 年达 20.10 亿美元,复合增长率达 6.08%。 图图 14:建龙微纳建龙微纳费用支出占总营收情况费用支出占总营收情况 图图 15:建龙微纳建龙微纳总费用支出总费用支出 资料来源: Wind、天风证券研究所 资料来源: Win
20、d、天风证券研究所 0% 5% 10% 15% 20% 25% 200192020Q3 销售费用占总营收比管理费用占总营收比 研发费用占总营收比费用支出占总营收比率 0 10 20 30 40 50 60 70 200192020Q3 销售费用(百万元)管理费用(百万元)研发费用(百万元) 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 8 图图 17:全球市场分子筛吸附剂市场容量全球市场分子筛吸附剂市场容量 数据来源: 全球吸附剂市场 2019-2023 (国际咨询公司 TechNavio) 、建龙微纳招
21、股说明书、天风证券研究所 根据中商产业研究院 2019 全球与中国市场分子筛吸附剂深度研究报告 , 2016 年至 2018 年,全球分子筛吸附剂消费量由 30.40 万吨上升至 33.52 万吨,复合增长率为 5.01%;中商 产业研究院预计 2018 年至 2023 年,全球分子筛吸附剂消费量将增长至 43.74 万吨,复合 增长率达 5.47%。 图图 18:全球市场分子筛吸附剂消费量全球市场分子筛吸附剂消费量 数据来源: 2019 全球与中国市场分子筛吸附剂深度研究报告 (中商产业研究院) 、建龙微纳招股说明书、天风证券研 究所 分子筛吸附剂分子筛吸附剂应用主要分布在应用主要分布在空气
22、分离、炼油、石化等下游领域。空气分离、炼油、石化等下游领域。根据中商产业研究院 2019 全球与中国市场分子筛吸附剂深度研究报告 ,2016 至 2023 年,全球市场分子筛 吸附剂主要应用领域包括空气分离、炼油、石化、制冷剂、天然气、中空玻璃等,其主要 应用领域消费量均呈现稳定提升的情况。 14.97 15.78 16.68 17.68 18.81 20.10 5.44% 5.68% 6.01% 6.42% 6.85% 0% 1% 2% 3% 4% 5% 6% 7% 8% 0 5 10 15 20 25 20182019E2020E2021E2022E2023E 市场容量(亿美元)增长率 3
23、0.40 31.82 33.52 35.13 37.31 39.56 41.76 43.74 4.67% 5.34% 4.80% 6.21% 6.03% 5.56% 4.74% 0% 1% 2% 3% 4% 5% 6% 7% 0 5 10 15 20 25 30 35 40 45 50 2016年2017年2018年2019年E2020年E2021年E2022年E2023年E 消费量(万吨)增长率 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 9 图图 19:全球市场分子筛吸附剂主要应用领域消费量全球市场分子筛吸附剂主要应用领域消费量 数据来源:
24、2019 全球与中国市场分子筛吸附剂深度研究报告 (中商产业研究院) 、建龙微纳招股说明书、天风证券研究 所 2.2. 医疗保健制氧医疗保健制氧和尾气催化具备较大发展和尾气催化具备较大发展潜力潜力 2.2.1. 空气分离领域空气分离领域存量和增量市场并存存量和增量市场并存 由于我国工业持续快速发展、环境保护要求不断提高,工业用氧市场在不断拓展,在其中 具有投资少、流程简单、操作方便等优势的变压吸附制氧将给分子筛吸附剂带来更大的增 长空间。我国深冷制氧每年对分子筛需求量可分为存量市场和增量市场两部分。 根据中国通用机械工业协会气体分离设备分会的市场调研数据, 2018 年我国化工和冶金深 冷空分
25、设备制氧能力达到约 3,600 万 Nm3/h,由于分子筛具有寿命周期,一般每 5 年左右 需要进行更换;假设以每 1 万 Nm3/h 需装填 20 吨、5 年更换一次来推算,我国每年深冷 空分设备制氧存量市场需求分子筛存量市场需求分子筛 1.44 万吨万吨。 而每年新的深冷空分设备还在持续增加,根据2019 年工业气体产业全景图谱 (前瞻产 业研究院) ,2012 年至 2017 年,我国工业气体年均复合增长率为 9.99%。按此计算,我国 每年新增深冷空分设备制氧能力为 360 万 Nm3/h,需分子筛需分子筛 0.72 万吨万吨。因此,我国深冷我国深冷 制氧每年分子筛需求量总计为制氧每年
26、分子筛需求量总计为 2.16 万吨。万吨。 2.2.2. 医用医用和家用和家用制氧领域下游空间仍然较大制氧领域下游空间仍然较大 分子筛制氧在医用和家用制氧领域具备优势分子筛制氧在医用和家用制氧领域具备优势。分子筛式制氧机具备成本低廉、使用方便、 携带安全、即制即用、制取氧气浓度达到 90%以上等优点,弥补了氧瓶气氧和液氧氧源的 不足,迅速占领了医用和家庭保健类的制氧市场。 图图 20:分子筛制氧机产品分子筛制氧机产品 5.125.28 5.615.83 6.26 6.89 7.49 7.80 9.07 9.41 9.72 10.24 11.00 11.56 11.97 12.36 3.83 4
27、.04 4.28 4.47 4.62 4.89 5.23 5.51 2.77 3.04 3.25 3.40 3.61 3.80 4.08 4.25 3.51 3.73 3.98 4.18 4.33 4.47 4.64 4.99 2.64 2.54 2.71 2.77 3.00 3.19 3.39 3.59 3.63 3.78 3.98 4.23 4.49 4.77 4.95 5.25 0 5 10 15 20 25 30 35 40 45 2016年2017年2018年2019年E2020年E2021年E2022年E2023年E 空气分离炼油石化制冷剂天然气中空玻璃其他 公司报告公司报告 |
28、| 首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 10 资料来源:淘宝网、泰瑞医疗官网、卓然环保官网、天风证券研究所 医用制氧领域有望受益于国家医疗卫生机构增长。医用制氧领域有望受益于国家医疗卫生机构增长。根据国家统计局数据,近年来我国医疗 卫生机构数量逐年上升,2018 年我国医疗卫生机构数目已达 99.74 万个。国内的医疗设备 规模也在不断攀升,2015-2018 年期间我国医疗设备市场规模逐年增长,至 2018 年我国 医疗设备市场规模达到 3013 亿元,同比增长 20%。 图图 21:我国医疗卫生机构数目变化我国医疗卫生机构数目变化 图图 22:中国医疗设备市场
29、规模中国医疗设备市场规模 资料来源:国家统计局编制的中国统计年鉴 2019 、天风证券研究所 资料来源:前瞻产业研究院、天风证券研究所 2020 年 5 月 21 日,多部委联合发布发改社会公共卫年生防控救治能力建设方案 ,要求 疫情之下每个重大疫情救治基地需要配备 50 台制氧机。未来医用制氧市场将会进一步扩 张。 目前我国家用制氧机产量规模仍然较低,但增速较快。目前我国家用制氧机产量规模仍然较低,但增速较快。据中国产业信息网统计数据,2018 年中国家用制氧机产量达到 105.17 万台,国内需求量也达 104.01 万台,家用制氧机的市 场规模达到 28 亿元,市场规模仍然较小。但从数据
30、上可以看到制氧机的市场规模在近几 年出现快速的上升,2018 年市场规模的增速达 58.91%。 95.03 97.44 98.14 98.35 98.34 98.66 99.74 92 93 94 95 96 97 98 99 100 2012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年 医疗卫生机构数目(万个) 1744 2098 2511 3013 20.3% 19.7% 20.0% 19% 20% 21% 0 500 1000 1500 2000 2500 3000 3500 2015年2016年2017年2018年 中国医疗设备市场规模(亿元)增长率 公司报告公司报
31、告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 11 图图 23:中国制氧机行业产量和需求量中国制氧机行业产量和需求量 图图 24:中国制氧机行业市场规模中国制氧机行业市场规模 资料来源:中国产业信息网、天风证券研究所 资料来源:中国产业信息网、天风证券研究所 人们对于健康管理的重视度也越来越高,其中我国家用医疗设备市场规模也在 2015-2018 年期间逐年增长,达到 948 亿元,同比增长 26.4%。 图图 25:中国家用医疗设备市场规模中国家用医疗设备市场规模 资料来源:前瞻产业研究院、天风证券研究所 家用制氧主要的应用人群为老年人群、高强度脑力劳动人群以
32、及高原人群等。根据国家统 计局数据,我国 65 岁以上老龄人口数量逐年增加,开始步入老龄化社会,庞大的这些群 体将创造持续的用氧需求,相应制氧分子筛的需求也将呈增长趋势。 公司医用和家用制氧领域分子筛销量收入大幅增长。公司医用和家用制氧领域分子筛销量收入大幅增长。2016 年度至 2018 年度,建龙微纳在 医院制氧和家用制氧实现的收入分别为 2,882.12 万元、 3,356.24 万元和 3,286.47 万元。 2020 年前三季度,公司制氧系列产品实现销售收入 17,917.49 万元,占同期营业收入 56.07%, 其中家用医疗保健制氧系列分子筛实现营业收入 9,859.73 万元,占同期营业收入 30.86%, 相比去年同期同比增长 219.23%。 2.2.3. 汽车尾气脱销领域颇具看点汽车尾气脱销领域颇具看点 排放标准大幅趋严,推动尾气处理技术变革