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1、 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 疫情扰动有限,可以乐观,抱紧龙头疫情扰动有限,可以乐观,抱紧龙头 食品饮料行业春节消费受疫情管控政策影响点评2021.1.24 中信证券研究部中信证券研究部 核心观点核心观点 春节消费市场受疫情管控政策春节消费市场受疫情管控政策影响影响下下,我们认为短期速冻,我们认为短期速冻&复调板块相对受益;复调板块相对受益;卤制品卤制品&乳制品乳制品&啤酒啤酒&白酒白酒略有影响,考虑略有影响,考虑低低基数基数实现修复性快增长实现修复性快增长的的概率仍概率仍高高;其他板块影响相对中性。;其他板块影响相对中性。(1)白酒板块,白酒板块,疫情散发影响部分节前白酒消疫
2、情散发影响部分节前白酒消费,节后费,节后有望有望同比明显改善,同比明显改善,综合判断综合判断春节旺季白酒消费具备弹性春节旺季白酒消费具备弹性。节前板块节前板块望维持望维持震荡行情,期待旺季动销验证后再次凝聚共识,建议继续紧抱白酒龙头。震荡行情,期待旺季动销验证后再次凝聚共识,建议继续紧抱白酒龙头。首推贵州茅台、五粮液、山西汾酒、泸州老窖;推荐酒鬼酒、今世缘、洋河股首推贵州茅台、五粮液、山西汾酒、泸州老窖;推荐酒鬼酒、今世缘、洋河股份、古井贡酒。份、古井贡酒。(2)食品板块,在疫情相对可控背景下,我们认为食品板块)食品板块,在疫情相对可控背景下,我们认为食品板块可按三条主线布局:疫情可按三条主线
3、布局:疫情下下短期受益、长期加速短期受益、长期加速的的新消费板块龙头,新消费板块龙头,首推首推安安井食品、颐海国际,井食品、颐海国际,推荐推荐三全食品、天味食品。短期疫情略有影响,长期成三全食品、天味食品。短期疫情略有影响,长期成长逻辑不改,短期若有回调可择机布局,推荐绝味食品、华润啤酒、重庆啤酒、长逻辑不改,短期若有回调可择机布局,推荐绝味食品、华润啤酒、重庆啤酒、伊利股份伊利股份、蒙牛乳业、现代牧业蒙牛乳业、现代牧业。短期疫情影响有限,长期逻辑未变,可继。短期疫情影响有限,长期逻辑未变,可继续看长做长布局,推荐中国飞鹤、海天味业续看长做长布局,推荐中国飞鹤、海天味业、恒顺醋业。、恒顺醋业。
4、 白酒:白酒:疫情散发影响部分节前白酒消费,节后疫情散发影响部分节前白酒消费,节后有望有望同比明显改善,预计春节旺同比明显改善,预计春节旺季白酒消费具备弹性。季白酒消费具备弹性。(1)节前白酒消费以送礼、小型商宴、大型公司年会等为主,目前疫情状态对送礼和小型商宴几无影响,高端酒销售增长最具确定性;对公司年会场景影响较大、中档酒需求受到一定冲击。(2)节后白酒消费以亲友聚饮和送礼等为主, 尽管春节返乡限制政策有一定影响, 但预计整体仍较 2020年同期有极大改善。 综合来看, 考虑到春节延后、 渠道低库存、 前期提价等效应,预计 2021 年春节旺季白酒消费具备弹性。高端酒最具确定性;次高端&地
5、产酒与疫情区域、不同省市外出务工情况相关度高,存在分化。未来 12 周仍是行业信息真空期,望维持震荡行情,期待旺季动销验证后再次凝聚共识,建议继续紧抱白酒龙头。 传统调味品:传统调味品: 短期餐饮承压零售受益, 春节短期餐饮承压零售受益, 春节+低基数效应保障较快增长低基数效应保障较快增长。 2020Q1在春节较晚叠加疫情影响下,传统调味品基数较低。2021Q1,短期疫情多地散发以及政府管控政策望带来几方面影响:疫情仍将对餐饮渠道产生一定冲击,但相较 2020Q1,餐饮渠道影响相对有限;零售渠道仍将受益居家消费。由于返乡政策, 销售区域较为集中的企业具有受益或受损的可能。 在核心产地不出现疫情
6、散发背景下,供应能力较 2020 年同期更有保障。综合考虑春节较晚以及2020Q1 较低基数,我们判断 2021Q1 重点调味品企业望实现较快增长。 乳制品:疫情散发继续激发乳制品需求,返乡限制政策影响部分旺季送礼销售乳制品:疫情散发继续激发乳制品需求,返乡限制政策影响部分旺季送礼销售。一方面,各地疫情有所反复下,消费者健康免疫需求将继续被激发。对比 2020年节后各地严格管控&商超人流骤降,日常消费受到较大冲击;预计 2021Q1 日常消费需求同比有明显改善,其中白奶最突出、尤其是低温白奶充分受益。另一方面, 返乡管控政策限制外出务工人员春节返乡, 预计影响乳制品春节送礼消费,对高端乳制品、
7、尤其礼盒装影响较大。具体看,伊利&蒙牛:常温高端品有所影响,预计同比仍有明显改善;且乳品消费需求增强,抵消部分送礼波动。区域性乳企:低温占比较高,且送礼占比较低,因此相对受益。牧场:原奶需求削弱,奶价涨幅较原预期略弱。大牧场与下游签订长期销量协议,销量增长不受影响,考虑 2020Q1 奶价低基数,预计现代牧业依然兑现较大弹性。 啤酒:疫情影响总体有限,持续关注餐饮渠道变化。啤酒:疫情影响总体有限,持续关注餐饮渠道变化。啤酒对防疫政策较为敏感,不同龙头企业餐饮及夜店渠道占比不同、 基地市场不同, 需持续保持对各省市政策的跟踪。从目前情况看,全国疫情控制在合理范围内,河北等部分中高风险地区的餐饮及
8、夜场渠道受到影响总体有限, 各地政府从政策上以发展经济为主并未采用严格的隔离措施。对比 2020Q1,节后严格推动居家隔离,餐饮渠道近乎停摆&部分工厂停工停产,渠道库存较高,我们预计 2021Q1 啤酒公司收入预计明显改善, 各家龙头企业也在积极布局新年活动, 将在条件允许的情况下进行品牌推广,利润率也望在规模效应&产品升级下展现出强弹性。 食品饮料食品饮料行业行业 评级评级 强于大市强于大市(维持维持) 景气趋势 食品饮料 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 餐饮餐饮产业链:速冻产业链:速冻&复调持续景气,低基数复调持续景气,低基数&供应保障望实现高增长供应保障望实现高增长。受益于疫
9、情管控下的居家消费及方便食品需求,预计 2021Q1 复合调味品及速冻食品的需求景气度高。2020Q1 供应受限导致基数较低,相比之下 2021Q1 增长有望更为乐观,原因在于:返乡政策影响下,部分区域餐饮供给&需求预期好于2020Q1,尤其是中小型餐饮门店。2020Q1 生产受限、供不应求,2021Q1在员工就地过年的背景下, 供应能力有望得到大幅改善。 春节较晚。 综合以上,预计 2021Q1 复合调味品及速冻企业望实现高增长。 连锁业态:短期高势能门店连锁业态:短期高势能门店仍有压力,新增门店仍有压力,新增门店&低基数仍望实现较快增长低基数仍望实现较快增长。对于连锁业态而言, 一方面,
10、返乡政策预计将进一步导致春节期间交通枢纽等高势能门店销售承压;另一方面,对于社区门店而言,在无强制关店要求下,预计将显著好于 2020Q1,尤其是劳务人员输入地区(本地过年)。休闲卤制品,高势能门店仍然承压,社区店影响相对有限,居家休闲需求下望带动社区店销售,就地过年可能带动局部市场有更好表现,考虑到 2020Q1 低基数,预计 2021Q1绝味食品仍望实现较快增长。巴比食品,公司销售以江浙沪市场为主,在疫情可控的情况下,相较于 2020Q1 返乡政策有利于公司江浙沪市场销售。 休闲零食:居家消费需求增强,礼盒销售承压。休闲零食:居家消费需求增强,礼盒销售承压。回顾 2020Q1,春节较早、送
11、礼需求叠加生产物流受阻, 导致休闲零食公司整体收入增速不佳, 其中瓜子等居家休闲类产品表现亮眼。对比 2020Q1,一方面,2021Q1 休闲零食居家消费需求仍望维持较高景气,但送礼需求预计有所影响;另一方面,生产物流预计同比更加有所保障。 叠加春节较晚&基数较低, 不考虑平台政策对不同品牌的影响变化,我们预计线上零食企业表现望环比改善,线下零食企业有望实现较快增长。 其他食品:其他食品:中国飞鹤:中国飞鹤:疫情不改国产龙头市占率提升之势,持续看好公司市占率稳步提升。安琪酵母:安琪酵母:2020Q1 公司充分受益疫情爆发下 C 端需求崛起,基数较高。2021Q1,预计安琪小包装产品销售将一定程
12、度受益返乡限制政策带来的居家消费提升,缓解 2020Q1 高基数下的增长压力。桃李面包:桃李面包:2021Q1一方面公司重点市场出现疫情散发, 另一方面学校景点、 返乡流动等需求短期也有所影响,预计 2021Q1 收入/净利润有一定压力。双汇发双汇发展:展:2021Q1,疫情扰动对公司供需几无影响,屠宰量利双升、进口量维持高位、肉制品放量确定性较高,但基于 2020Q1 较高基数,2021Q1 净利润增速预计有所放缓。 风险因素:风险因素: 疫情控制不及预期风险; 食品安全风险; 疫情引发行业恶性竞争风险。 重点公司盈利预测、估值及投资评级重点公司盈利预测、估值及投资评级 简称简称 收盘价收盘
13、价(元)(元) EPS(元)(元) PE 评级评级 2020E 2021E 2022E 2020E 2021E 2022E 安井食品 216 2.23 2.92 3.67 97 74 59 买入 颐海国际 136.0 0.98 1.30 1.68 116 87 68 买入 贵州茅台 2080 36 41 45 58 51 46 买入 五粮液 296 5.10 5.86 7.03 58 50 42 买入 中国飞鹤 24.8 0.65 0.82 0.99 32 25 21 买入 伊利股份 46.0 1.19 1.39 1.59 39 33 29 买入 恒顺醋业 26 0.33 0.38 0.46
14、78 68 56 买入 资料来源:Wind,中信证券研究部预测 注:股价为 2021 年 1 月 22 日收盘价 pOrPoRtOrRsPoQuNtOmNmMaQcMbRmOqQmOoPlOqQrQjMoMnQbRrRzQvPnRqRMYmPpO 食品饮料食品饮料行业行业春节消费受疫情管控政策影响点评春节消费受疫情管控政策影响点评2021.1.24 请务必阅读正文之后的免责条款部分 目录目录 疫情散发叠加返乡政策,受益板块表现强劲疫情散发叠加返乡政策,受益板块表现强劲 . 1 白酒如期震荡,返乡政策对旺季动销影响有限白酒如期震荡,返乡政策对旺季动销影响有限 . 4 白酒如期进入震荡走势,维持旺
15、季动销验证后再次凝聚共识判断 . 4 返乡政策对旺季动销影响有限,2021Q1 报表预期或将略有下调 . 5 食品板块:疫情影响不尽相同,高增长确定性较强食品板块:疫情影响不尽相同,高增长确定性较强 . 6 渠道&区域表现差异化,供应能力同比显著改善 . 6 传统调味品:短期餐饮承压零售受益,春节+低基数效应保障较快增长 . 7 乳制品:乳制品需求提升趋势延续,返乡限制政策影响部分送礼销售 . 7 啤酒:疫情影响总体有限,持续关注餐饮渠道变化 . 8 餐饮产业链:速冻&复调持续景气,低基数&供应保障望实现高增长 . 9 连锁业态:短期高势能门店仍有压力,新增门店&低基数仍望实现较快增长 . 9
16、 休闲零食:居家消费需求增长,送礼需求预计短期承压 . 10 其他食品. 10 风险因素风险因素 . 11 投资建议投资建议 . 11 食品饮料食品饮料行业行业春节消费受疫情管控政策影响点评春节消费受疫情管控政策影响点评2021.1.24 请务必阅读正文之后的免责条款部分 插图目录插图目录 图 1:上周(2021/1/181/22)食品饮料与其他行业涨跌幅对比 . 2 图 2:2021 年(2021/1/4-1/22)食品饮料与其他行业涨跌幅对比 . 2 图 3:上周(2021/1/181/22)食品饮料细分板块涨跌幅 . 2 图 4:2021 年以来(2021/1/4-1/22)食品饮料细分
17、板块涨跌幅 . 2 图 5:2021/1/12021/1/23 我国新增本土病例数量(例) . 3 图 6:我国疫情中高风险地区分布(2021/1/24 日 9 时公布) . 3 图 7:上周(2021/1/181/22)白酒与其他行业涨跌幅对比. 4 图 8:2021 年以来(2021/1/4-1/22)白酒与其他行业涨跌幅对比 . 4 图 9:上周(2021/1/181/22)白酒各公司涨跌幅 . 5 图 10:2021 年以来(2021/1/4-1/22)白酒各公司涨跌幅 . 5 表格目录表格目录 表 1:2020 年食品饮料重点细分板块月度涨跌幅 . 3 表 2:各白酒公司 2021Q
18、1 在中性、悲观、乐观情况下营收增速预测 . 5 表 3:细分板块不同因素影响程度 . 6 表 4:春节期间人口主要流动情况 . 6 表 5:2020Q1-2021Q1 调味品重点公司各季度收入/净利润增速及预期 . 7 表 6:2020Q1-2021Q1 乳制品重点公司各季度收入/净利润增速及预期 . 8 表 7:2020H1-2021H1 乳制品重点港股公司各季度收入/净利润增速及预期 . 8 表 8:2020Q1-2021Q1 啤酒重点公司各季度收入/净利润增速及预期(单位:%) . 9 表 9:2020Q1-2021Q1 速冻食品及复合调味品重点公司各季度收入/净利润增速及预期 . 9
19、 表 10:2020Q1-2021Q1 休闲食品重点公司各季度收入/净利润增速及预期 . 10 表 11:2020Q1-2021Q1 休闲食品重点公司各季度收入/净利润增速及预期 . 10 表 12:2020Q1-2021Q1 其他食品重点公司各季度收入/净利润增速及预期 . 11 表 13:估值表 . 12 食品饮料食品饮料行业行业春节消费受疫情管控政策影响点评春节消费受疫情管控政策影响点评2021.1.24 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1 疫情散发疫情散发叠加返乡政策,叠加返乡政策,受益受益板块表现强劲板块表现强劲 本周(1.18-1.22)食品饮料板块整体表现较为平淡、全周上涨 0
20、.4%,跑输上证指数(+1.1%) 、万得全 A(+2.6%) 。但由于疫情散发叠加返乡等政策催化,本周疫情受益板块表现强劲, 速冻食品板块上涨 13.9%、 复合调味品龙头颐海国际更是上涨 26.6%。 回顾 2020年,从疫情爆发到后续逐步可控,食品饮料各细分板块表现不一,具体看: 白酒:白酒: 2020年, CS白酒板块表现靓丽、 引人瞩目。 2020全年CS白酒指数上涨100%,跑赢上证指数约 86Pcts,白酒板块从 3 月筑底后除 9 月份出现调整外,其他月份均在上涨。4 月-8 月(期间涨幅 77%) :首先,动销环比持续改善、茅台批价探底回升确认行业景气依旧,引导估值修复;其次
21、,市场对龙头公司抗周期能力达成共识、流动性增强核心资产价值凸显,带动板块估值中枢上行;10 月-12 月(期间涨幅32%) : 行业迎来中秋旺季动销反馈、 年底经销商大会、 十四五规划等信息密集催化,龙头酒企共筑板块长期景气,再度拉升估值中枢。 乳制品乳制品:2020 年 CS 乳制品上涨约 48%,跑赢上证指数 34Pcts,全年呈现稳健上涨趋势:必选属性下在市场调整中相对抗跌,但在后续修复中弹性亦相对有限。板块收益集中:在 6-8 月(期间涨幅 44%) ,疫情后乳制品景气较强,二季度报表弹性巨大;12 月(期间涨幅 16%) :受旺季&提价预期催化,市场对 2021 年景气、竞争等全面乐
22、观,驱动股价上行。 啤酒:啤酒:2020 全年 CS 啤酒指数上涨约 82.7%,跑赢上证指数 69Pcts。啤酒指数从 3月中旬驻底后开始上涨, 除9月份因洪水等原因导致股价回调外, 其他月份均在上涨,主要有两轮爆发。4 月-6 月(期间涨幅 40.4%) :主要因为行业 4 月快速复苏,补库存+旺季备货需求下啤酒行业销量强劲增长 (2020 年 4 月-6 月啤酒行业规模以上企业产量同比增长 7.5%/14.6%/7.6%) 。快速复苏背景下,A 股龙头快速上涨,板块涨幅位居行业前列。10 月-12 月(期间涨幅 22.5%) :行业虽然逐步进入淡季,但是各家公司高端化节奏加速。 华润啤酒
23、在 2020 年 11 月底举办的经销商大会也展现了龙头对于市场高端化的一致认知,行业高端化加速期的到来催化股价上行。 调味品调味品:2020 年 CS 调味品指数上涨 107%,传统调味品的必选确定性、龙头强势表现、复合调味品受益疫情高增长等多因素催化板块上涨。传统传统调味品调味品,2 月疫情爆发初期由于板块餐饮占比高、表现较弱(-1.7%) ;3 月板块业绩确定性以及龙头的强势表现推动板块上涨,位居细分板块第一(+21.8%) ,4-8 月板块延续稳健上涨。12月提价预期再次带动板块涨幅领先(+18.6%) 。复合调味品复合调味品,2 月疫情爆发,受益预期催化较快上涨(颐海+17.5%,天
24、味+11.9%) ,3-8 月高增长逐步兑现、持续上涨(颐海+134%,天味+132%) ;12 月负面因素充分反映,疫情散发及提价预期又催化板块上行(颐海+26%,天味+36%) 。 速冻食品速冻食品:2020 年行业充分受益,CS 速冻食品指数上涨 146%。具体来看,2 月疫情爆发,受益预期推动板块率先上涨(+34.0%) ;3-8 月业绩持续验证、推动板块持续增长 (期间+116%) , 7-8 月业绩更为明确、 涨幅愈发明显 (分别+23.1%、 +24.4%) 。 食品饮料食品饮料行业行业春节消费受疫情管控政策影响点评春节消费受疫情管控政策影响点评2021.1.24 请务必阅读正文
25、之后的免责条款部分 2 在疫情受益充分兑现后,10-12 月整体板块略有回调(期间-2.0%) ,也部分受到冷链物流仓储检出新冠病毒的影响。 肉制品:肉制品:2020 年 CS 肉制品指数上涨约 48%,主要有两轮上涨行情。2 月-4 月(期间涨幅 28.4%) :必选消费属性受疫情影响较小,商超渠道需求旺盛。此外,受益提价、增强进口力度和全产业链协同,双汇 Q1 持续超预期,带动板块持续上涨;6月-8 月 (期间涨幅 59.3%) : 伴随食品板块整体估值中枢上行、 尤其是食品龙头企业,带动肉制品板块估值逐步抬升。 休闲食品休闲食品: 2020 年 CS 休闲食品指数上涨 40%。 2-5
26、月居家消费推动休闲零食需求提升,板块表现不俗(期间+55%,仅次于速冻和复合调味品) 。6 月后板块内个股表现分化, 由于线上平台政策调整, 导致线上龙头短期承压 (6-12 月三只松鼠股价-53%、良品铺子股价-24%) ,拖累板块整体表现(6-12 月-2.9%) 。 图 1:上周(2021/1/181/22)食品饮料与其他行业涨跌幅对比 资料来源:Wind,中信证券研究部 图 2:2021 年(2021/1/4-1/22)食品饮料与其他行业涨跌幅对比 资料来源:Wind,中信证券研究部 图 3:上周(2021/1/181/22)食品饮料细分板块涨跌幅 资料来源:Wind,中信证券研究部
27、图 4:2021 年以来(2021/1/4-1/22)食品饮料细分板块涨跌幅 资料来源:Wind,中信证券研究部 0.4%3%-4%-2%0%2%4%6%8%10%电力设备及新能源医药石油石化有色金属基础化工计算机汽车国防军工交通运输轻工制造机械钢铁电子传媒煤炭消费者服务商贸零售建材纺织服装食品饮料综合家电银行农林牧渔综合金融房地产电力及公用事业通信建筑非银行金融中信一级子行业万得全A2%5%-10%-5%0%5%10%15%20%石油石化电力设备及新能源有色金属电子基础化工医药建材汽车机械银行轻工制造计算机钢铁国防军工家电交通运输食品饮料传媒通信商贸零售煤炭建筑农林牧渔房地产消费者服务综合纺
28、织服装非银行金融电力及公用事业综合金融中信一级子行业万得全A13.9%5.3%4.4%2.0%0.2% 0.0%-0.4%-3.5%-6%-4%-2%0%2%4%6%8%10%12%14%16%速冻食品啤酒其他食品休闲食品调味品白酒乳制品肉制品11.5%5.7%4.0%2.8%2.2%1.7%1.2%-0.3%-2%0%2%4%6%8%10%12%14%速冻食品休闲食品乳制品调味品其他食品肉制品白酒啤酒 食品饮料食品饮料行业行业春节消费受疫情管控政策影响点评春节消费受疫情管控政策影响点评2021.1.24 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 表 1:2020 年食品饮料重点细分板块月度涨跌幅
29、 证券简称证券简称 1 月月 2 月月 3 月月 4 月月 5 月月 6 月月 7 月月 8 月月 9 月月 10 月月 11 月月 12 月月 沪深沪深 300 -1.9% -1.6% -6.4% 6.5% 0.0% 7.7% 14.2% 3.4% -5.3% 2.3% 5.6% 4.6% 白酒白酒(中信中信) -7.6% -3.0% 0.7% 16.6% 8.6% 10.9% 19.5% 10.0% -7.0% 7.8% 4.5% 17.5% 啤酒啤酒(中信中信) -5.2% -8.8% 4.5% 9.1% 18.3% 16.5% 13.3% 7.5% -4.7% 5.9% 5.6% 9.
30、5% 乳制品乳制品(中信中信) -0.4% -5.5% 4.8% 1.4% 1.8% 9.2% 18.5% 14.8% -6.5% 2.0% -4.1% 15.8% 调味品调味品(中信中信) -0.6% -1.7% 21.8% 7.5% 13.5% 7.1% 18.8% 23.4% -11.9% -0.9% -2.1% 18.6% -海天味业 -0.3% -7.1% 25.7% 8.0% 9.9% 8.3% 20.4% 24.6% -10.4% 1.2% -0.6% 23.9% -颐海国际 -2.6% 17.5% 12.6% 7.9% 12.1% 14.7% 22.0% 26.0% -4.4%
31、 -13.8% -11.5% 26.0% -天味食品 -12.9% 11.9% 13.3% 6.9% 38.0% 15.1% 7.2% 20.8% -8.1% 0.9% -10.1% 35.5% 肉制品肉制品(中信中信) -3.2% 7.8% 17.3% 6.0% -2.1% 15.2% 19.4% 14.9% -19.2% -3.5% -2.0% -1.1% 休闲食品休闲食品(中信中信) -5.3% 7.5% 18.0% 7.3% 17.3% -0.3% 12.1% 13.2% -12.9% -2.9% -6.9% -1.9% 速冻食品速冻食品(中信中信) -12.3% 34.0% 11.8
32、% 14.1% 16.9% 0.5% 23.1% 24.4% -2.2% -4.2% -7.7% 10.5% 资料来源:Wind,中信证券研究部 注:标了颜色为当月涨幅前三的细分板块,颜色越深表示涨幅排名靠前。 疫情疫情散发散发叠加春节临近,防控政策进一步趋严。叠加春节临近,防控政策进一步趋严。目前疫情呈局部零星反弹趋势,根据卫健委最新通报,1 月 22 日新增本土病例 90 例,中高风险地区分布在黑龙江、吉林、辽宁、北京、河北和上海共六省市。叠加春节临近,各地防控政策进一步趋严,在人口流动方面在人口流动方面,高风险地区基本实施全封闭管理,中高风险地区原则上限制离开当地,各地普遍对来自中风险/
33、高风险地区人员分别要求 14 天居家观察或集中隔离观察。此外随着冬春季农村地区新冠肺炎疫情防控工作方案的发布,鼓励就地过年。在餐饮聚会方面,在餐饮聚会方面,目前多地响应国务院发布的关于做好 2021 年元旦和春节期间新冠肺炎疫情防控工作的通知 ,倡导或限制“喜事缓办、丧事简办、宴请不办” ,控制 50 人以上聚集活动,提倡家庭个人聚餐等控制在 10人以下。 图 5:2021/1/12021/1/23 我国新增本土病例数量(例) 资料来源:卫健委,中信证券研究部 图 6:我国疫情中高风险地区分布(2021/1/24 日 9 时公布) 资料来源:上海本地宝,中信证券研究部 在区域疫情散发及政府防控
34、政策陆续颁布的背景下,如何展望 2021Q1 食品饮料板块的基本面表现成为了当下投资者关注重点之一。 本文也希望通过分析 20210Q1 与 2020Q1各细分板块面临影响因素的异同,给予细分板块重点公司 2020Q1 业绩前瞻。 0204060800 食品饮料食品饮料行业行业春节消费受疫情管控政策影响点评春节消费受疫情管控政策影响点评2021.1.24 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 白酒如期震荡,返乡政策对旺季动销影响有限白酒如期震荡,返乡政策对旺季动销影响有限 白酒如期进入震荡走势,维持白酒如期进入震荡走势,维持旺季动销验证后再次凝聚共识旺季动销验证后再次凝聚
35、共识判断判断 上周 (1.18-1.22) 白酒板块走势震荡, 受前期快涨和疫情散发影响, 前半周继续回调、后半周有所企稳并小幅补涨, 全周收涨0.02%, 跑输上证指数 (1.13%) 、 万得全A (2.56%) 。年初以来(1.4-1.22)白酒板块整体仍上涨 1.17%,同期上证指数(3.85%) 、万得全 A(4.64%) 。 疫情疫情散发虽影响部分节前白酒消费散发虽影响部分节前白酒消费,但节后但节后有望有望同比明显改善,预计春节旺季白酒消同比明显改善,预计春节旺季白酒消费具备弹性。费具备弹性。 (1)节前白酒消费以送礼、小型商宴、大型公司年会等为主,目前疫情状态对送礼和小型商宴几无
36、影响,高端酒销售增长最具确定性;对公司年会场景影响较大、中档酒需求受到一定冲击。 (2)节后白酒消费以亲友聚饮和送礼等为主,尽管春节返乡限制政策有一定影响, 但预计整体仍较 2020 年同期有极大改善。 综合来看, 考虑到春节延后、渠道低库存、前期提价等效应,预计 2021 年春节旺季白酒消费具备弹性。另外,考虑到本次疫情散发的区域性、不同省市外出务工情况差异性,我们认为本次疫情对地产酒影响存在差异:在中高风险地区收入占比较大的酒企影响较大;在劳务人口输出省份的收入占比大的酒企影响较大。 维持维持原先原先判断判断:短期望震荡,:短期望震荡,旺季动销验证后再次凝聚共识旺季动销验证后再次凝聚共识。
37、未来一段时间内仍是行业信息真空期,返乡政策对动销具体影响仍待观察,望维持震荡行情,我们预计节前 1-2周(2.1-2.10) 、春节后旺季动销将逐步反馈,期待旺季动销验证后再次凝聚共识。 图 7:上周(2021/1/181/22)白酒与其他行业涨跌幅对比 资料来源:Wind,中信证券研究部 图 8:2021 年以来(2021/1/4-1/22)白酒与其他行业涨跌幅对比 资料来源:Wind,中信证券研究部 0%3%-4%-2%0%2%4%6%8%10%电新石油石化基础化工汽车交通运输机械电子煤炭商贸零售纺织服装白酒银行综合金融电力公用建筑中信一级子行业万得全A5%1%-10%-5%0%5%10%
38、15%20%石油石化有色金属基础化工建材机械白酒钢铁家电食品饮料通信煤炭农林牧渔社服纺织服装电力公用中信一级子行业万得全A 食品饮料食品饮料行业行业春节消费受疫情管控政策影响点评春节消费受疫情管控政策影响点评2021.1.24 请务必阅读正文之后的免责条款部分 5 图 9:上周(2021/1/181/22)白酒各公司涨跌幅 资料来源:Wind,中信证券研究部 图 10:2021 年以来(2021/1/4-1/22)白酒各公司涨跌幅 资料来源:Wind,中信证券研究部 返乡政策对旺季动销影响有限,返乡政策对旺季动销影响有限,2021Q1 报表预期报表预期或将或将略有下调略有下调 之前,我们基于对
39、各酒企业 2021 年规划及历史复盘、并考虑局部疫情散发的影响,分别对白酒龙头 2021Q1 收入进行乐观、 中性、 悲观的敏感性测算 (具体内容详见我们 2021年 1 月 18 日外发报告白酒:短期震荡,期待旺季验证后再次凝聚共识 ) 。但是,上周出现更多地区疫情散发现象,相关返乡政策出台、各地防疫政策进一步明确。 我们认为:2020 年春节基本没有走亲戚等聚饮行为,2021 年春节存在较强的相关需求,个别未返乡过年的家庭成员也很难导致其他亲友聚饮消费场景的消失。未返乡留守过年人员同样有白酒消费需求且消费能力增强,部分地区次高端消费或将有一定程度受益。 基于此,基于此,我们我们对上周测算的
40、对上周测算的中性中性预期预期进行小幅下修进行小幅下修,并维持悲观、乐观,并维持悲观、乐观预期预期不变。不变。由于返乡政策出台对春节旺季白酒动销影响有限,预计 2021Q1 收入增速预测落在我们上周给予的中性-悲观预期区间内概率有所提升,但过于悲观情况出现的概率不大。因此,我们也仅在原中性预期基础上给予一定程度下修,并维持悲观、乐观预期不变,综合考虑各家酒企产品结构、主要销售地区不同,不同酒企下修幅度具有一定差异,具体见下表。 表 2:各白酒公司 2021Q1 在中性、悲观、乐观情况下营收增速预测 2020Q1 营收实际增速营收实际增速 2021Q1 营收营收增速预测增速预测 理论值理论值 上周
41、上周中性中性预期预期 下修后的中性下修后的中性预期预期 悲观悲观预期预期 乐观乐观预期预期 贵州茅台 13% 12% 12% 12% 12% 14%-16% 五粮液 15% 14% 14% 14% 12% 16%-18% 泸州老窖 -15% 36% 30%-31% 27%-30% 22%-24% 38%-42% 山西汾酒 2% 55% 52% 48%-50% 40%-43% 58%-63% 酒鬼酒 -10% 85% 71%-79% 70%-75% 61%-64% 91%-97% 洋河股份 -15% 13% 11% 9%-10% 6%-8% 16%-18% 今世缘 -9% 36% 29%-31%
42、 25%-30% 18%-20% 39%-40% 古井贡酒 -11% 26% 19%-21% 12%-15% 9%-11% 29%-30% 资料来源:各公司公告,中信证券研究部测算 -10%-5%0%5%10%15%20%金徽酒青青稞酒顺鑫农业大豪科技舍得酒业五粮液山西汾酒老白干酒贵州茅台水井坊古井贡酒迎驾贡酒泸州老窖金种子酒伊力特酒鬼酒今世缘口子窖皇台酒业-40%-30%-20%-10%0%10%20%酒鬼酒泸州老窖水井坊贵州茅台五粮液山西汾酒今世缘顺鑫农业金徽酒口子窖迎驾贡酒舍得酒业老白干酒大豪科技古井贡酒伊力特青青稞酒洋河股份金种子酒皇台酒业 食品饮料食品饮料行业行业春节消费受疫情管控政
43、策影响点评春节消费受疫情管控政策影响点评2021.1.24 请务必阅读正文之后的免责条款部分 6 食品板块食品板块:疫情影响不尽相同,高增长确定性较强:疫情影响不尽相同,高增长确定性较强 渠道渠道&区域表现差异化,供应能力区域表现差异化,供应能力同比同比显著显著改善改善 对比 2020Q1, 我们认为今年春节期间疫情散发及政策的影响不尽相同。 综合 2021Q1实际影响以及当下疫情散发、现有政策情况,我们认为可以从以下几个方面分析: 1)渠道差异渠道差异,不同渠道受疫情影响拥有显著差异,但整体影响幅度有望较 2020Q1缩小。餐饮渠道仍存在部分受损,但相较 2020Q1 受损程度较小,尤其是返
44、乡政策下,部分区域中小餐饮的供应&需求有所保障。零售渠道仍然部分受益,但相较 2020Q1,在供应相对充足的情况下, 居民消费预计将更加理性, 囤货现象望同比缓解。 特通渠道,学校、旅游景点、交通枢纽等渠道预计仍将有不同程度损失。 2)区域差异区域差异:相较 2020Q1,2021Q1 疫情及政策影响具备区域性特征,具体来看:返乡政策影响下,春节期间人口流出地区由于就地过年、需求增长,相对受益;而人口流入地区相对受损。局部出现疫情散发现象的中高风险地区供应&销售部分受损。 3)供应能力供应能力,2020Q1 疫情导致复工复产延迟,加之物流受限,企业供应能力受到不同程度限制。2021Q1 预计除
45、中高风险区域以外,工厂停工风险较小,同时员工就地过年也望提升企业春节期间的供应能力,全国化产能布局的企业抗风险能力仍然较强。 4)特殊属性:)特殊属性:送礼属性,在返乡政策、鼓励减少走亲访友的背景下,预计春节期间礼品属性产品需求仍有受损,包括乳制品、休闲零食、粮油等品类。出行属性,在返乡、出行减少的背景下,出行相关需求也将部分受到影响。 5)消费)消费能力能力,就地过年导致交通、礼金等支出减少,短期消费能力提升。 6)春节影响春节影响,今年春节时间较晚,2021Q1 春节前备货时间较长,多数行业受益。 表 3:细分板块不同因素影响程度 啤酒啤酒 乳制品乳制品 调味品调味品 肉制品肉制品 休闲休
46、闲零食零食 速冻食品速冻食品 休闲卤制品休闲卤制品 烘焙烘焙 渠道差异 + + + + + + + + 供应能力 + 无 + + + + + + 区域差异 + + + + + + + + 消费能力 无 无 无 无 + 无 + 无 特殊属性 无 + 无 无 + + + + 春节影响 + + + + + + + + 资料来源:中信证券研究部 注:表中+个数代表影响因素的重要性,不代表影响方向。 表 4:春节期间人口主要流动情况 流出地区流出地区 主要流入地区主要流入地区 流出地区流出地区 主要流入地区主要流入地区 广东 湖南、广西、江西、重庆 上海 江苏、浙江、安徽 福建 江西、重庆、浙江 江苏
47、安徽、河南、山东 山东 山东 浙江 河南、江西、重庆 资料来源:百度地图,中信证券研究部 食品饮料食品饮料行业行业春节消费受疫情管控政策影响点评春节消费受疫情管控政策影响点评2021.1.24 请务必阅读正文之后的免责条款部分 7 传统传统调味品:调味品:短期短期餐饮餐饮承压零售受益承压零售受益,春节,春节+低基数效应保障较快增长低基数效应保障较快增长 2020Q1:餐饮承压餐饮承压&供应受阻,龙头积极抢占份额。供应受阻,龙头积极抢占份额。调味品行业餐饮渠道占比较高,2020Q1 家庭需求增长难以弥补餐饮端损失,同时疫情下短期供应能力下降,行业受到疫情影响。海天节后加大经销商铺货&加速乡镇渠道
48、开拓,Q1 实现较好表现;中炬/恒顺收入有所降速,主要受供应能力及餐饮渠道需求影响;涪陵榨菜终端动销受益于疫情榨菜需求量提升、产品相对紧俏,但疫情管控影响榨菜发货及生产,收入增速基数较低。盈利方面,受益于促销下降、结构提升、VAT 等,行业整体毛利率稳中有升;同时疫情期间促销投放减少推动销售费用率下降,净利率同比提升。 2021Q1: 餐饮仍具压力: 餐饮仍具压力&零售继续看好, 春节较晚零售继续看好, 春节较晚+低基数望保障较快增长。低基数望保障较快增长。 2021Q1,短期疫情多地散发以及政府管控政策望带来几方面影响:疫情仍将对餐饮渠道产生一定冲击,但相较 2020 疫情期间,餐饮渠道影响
49、相对有限;零售渠道仍将受益居家消费。由于返乡政策,销售区域较为集中的企业具有受益或受损的可能。在核心产地不出现疫情散发现象的背景下,供应能力相较 2020 年同期更有保障。综合考虑今年春节较晚以及2020Q1 较低基数,我们判断 2021Q1 重点调味品企业望实现高增长。 表 5:2020Q1-2021Q1 调味品重点公司各季度收入/净利润增速及预期 2020Q1 2020Q2 2020Q3 2020Q4E 2021Q1E 收入收入 净利润净利润 收入收入 净利润净利润 收入收入 净利润净利润 收入收入 净利润净利润 收入收入 净利润净利润 海天味业 7.2% 9.2% 22.3% 28.8%
50、 17.7% 21.5% 15%20% 15%20% 20%25% 20%25% 中炬高新 -6.3% 8.9% 20.7% 40.8% 10.3% 18.5% 15%左右 20%25% 15%25% 15%25% 恒顺醋业 0.3% 3.7% 15.1% 3.6% 9.1% -25.3% 15%20% 20%左右 20-25% 20-25% 涪陵榨菜 -8.3 6.7% 27.8% 49.6% 15.9% 3.0% 15%-25% 12%-20% 25%-35% 20%-30% 资料来源:Wind,中信证券研究部预测 乳制品乳制品:乳制品需求乳制品需求提升趋势延续提升趋势延续,返乡限制政策影
51、响部分送礼销售,返乡限制政策影响部分送礼销售 2020Q1:疫情突发下送礼需求消失、且日常消费受一定影响,企业普遍下滑。:疫情突发下送礼需求消失、且日常消费受一定影响,企业普遍下滑。2020年 1 月乳制品需求旺盛、核心企业包括伊利蒙牛等备货充分、单 1 月任务完成率高。2 月疫情爆发后,一方面春节走亲访友送礼完全消失、高端乳品受到重创,另一方面由于商超等人流明显下滑、 日常饮用亦有冲击, 因此节后乳制品动销停滞, 企业收入普遍出现下滑,利润影响更大。2020Q2 随着疫情控制等正常化,乳制品消费回归正常。且由于健康免疫需求提升,后疫情阶段乳制品景气度恢复至较高水平、延续至今。 2021Q1:
52、疫情疫情散发散发继续激发乳制品需求,返乡限制政策影响部分旺季送礼销售。继续激发乳制品需求,返乡限制政策影响部分旺季送礼销售。一方面,我们认为,在各地疫情有所反复的情况下,消费者健康免疫需求将继续被激发。对比 2020 年,节后各地严格管控&商超人流骤降,日常消费受到较大冲击;预计 2021Q1日常消费需求同比有明显改善, 其中白奶最突出、 尤其是是低温白奶充分受益。 另一方面,返乡管控政策会限制外出务工人员春节返乡,预计会影响乳制品春节走亲访友的送礼消费,预计对高端乳制品、尤其是礼盒装影响较大。具体分公司看: 1)伊利&蒙牛:常温高端品在 Q1 销售占比较高,将受到一定影响,但较 2020Q1
53、 仍有改善。另外,由于乳品日常消费需求较强,同时双龙头在疫情下应对能力更强、反应更加迅速,预计能一定程度抵消送礼需求的波动。预计 2021Q1 仍将维持较快增长。 食品饮料食品饮料行业行业春节消费受疫情管控政策影响点评春节消费受疫情管控政策影响点评2021.1.24 请务必阅读正文之后的免责条款部分 8 2) 区域性乳企: 区域企业低温占比较高, 且送礼占比较低, 因此相对受益。 预计 2021Q1光明、新乳业等较为强势的区域性乳企表现较好,同比出现明显改善。 另外,牧场方面,2020Q1 由于疫情带来需求缺失、奶价下滑,基数较低。2021Q1由于送礼需求略有波动,原奶需求有所减弱,因此奶价涨
54、幅较原预期略弱。其中小牧场不仅受到奶价增速下调影响,亦存在销量下滑风险,而大牧场与下游签订长期销量协议,销量增长不受影响, 大牧场受影响更小。 考虑上游企业增长弹性对奶价敏感性强于下游乳企,预计疫情反复对上游的影响偏大。但由于 2020Q1 奶价增长较低基数,预计大型牧场包括现代牧业等依然兑现较大弹性。 表 6:2020Q1-2021Q1 乳制品重点公司各季度收入/净利润增速及预期 2020Q1 2020Q2 2020Q3 2020Q4E 2021Q1E 收入 净利润 收入 净利润 收入 净利润 收入 净利润 收入 净利润 伊利股份 -10.7% -49.8% 22.5% 72.3% 11.2
55、% 23.7% 10%左右 5-10% 20-25% 60-70% 光明乳业 -5.8% -45.4% 24.4% 2.2% 8.8% 53.1% 10%左右 60-80% 20-25% 预计翻倍 新乳业 -13.7% -216.8% 0.9% 26.7% 39.0% 45.5% 30-35% 40%以上 60%以上 扭亏为盈 资料来源:公司公告,中信证券研究部预测 注:新乳业含夏进并表 表 7:2020H1-2021H1 乳制品重点港股公司各季度收入/净利润增速及预期 2020H1 2020H2E 2021H1E 收入 净利润 收入 净利润 收入 净利润 蒙牛乳业 -5.8% -41.7%
56、0-5% 25-30% 15-20% 预计翻倍 现代牧业 10.0% 76.8% 10%+ 110-120% 接近 15% 60%以上 资料来源:公司公告,中信证券研究部预测 啤酒啤酒:疫情影响总体有限,持续关注餐饮渠道变化疫情影响总体有限,持续关注餐饮渠道变化 2020Q1:收入下滑预计在高双位数,低产能利用率及刚性费用下盈利能力下降。收入下滑预计在高双位数,低产能利用率及刚性费用下盈利能力下降。由于啤酒行业现饮渠道占比较高、就餐消费属性强,严格管控对行业影响较明显。根据国家统计局统计,2020 年 1-3 月规模以上啤酒企业产量 549.5 万千升,同降 33.8%,受此影响啤酒行业各家公
57、司销售均受到较大压力。盈利方面, 2020Q1 行业产能利用率低导致整体毛利率下降,尽管部分受益于结构升级及 VAT 改革,但整体仍然承压;由于春节前促销费用已经投放、管理费用相对刚性,收入下降背景下导致销售费用率、管理费用率均有所提升,整体导致 2020Q1 净利率下降。 2021Q1:疫情影响总体有限,持续关注餐饮渠道变化。疫情影响总体有限,持续关注餐饮渠道变化。我们认为,在当前多地疫情散发的情况下,河北等部分中高风险地区的餐饮及夜场渠道受到一定影响,但全国看疫情影响控制在合理范围内,对龙头公司影响较为有限。我们预计 2021Q1 啤酒公司收入预计明显改善,利润率也望在规模效应&产品升级下
58、展现出强弹性。从近期跟踪看,随着啤酒高端化推动,部分龙头企业已经积极布局新年活动,将在条件允许的情况下进行推广。 食品饮料食品饮料行业行业春节消费受疫情管控政策影响点评春节消费受疫情管控政策影响点评2021.1.24 请务必阅读正文之后的免责条款部分 9 表 8:2020Q1-2021Q1 啤酒重点公司各季度收入/净利润增速及预期(单位:%) 2020Q1 2020Q2 2020Q3 2020Q4E 2021Q1E 收入收入 净利润净利润 收入收入 净利润净利润 收入收入 净利润净利润 收入收入 净利润净利润 收入收入 净利润净利润 华润啤酒 -7.5% 0.4% -7.5% 0.4% 5.1
59、% 40%-60% 5.1% 40%-60% 5%-15% 10%-30% 青岛啤酒 -20.9% -33.5% 9.1% 60.1% 4.8% 17.6% 0%-5% 持平上下 15%-30% 40%-100% 重庆啤酒 -33.4% -60.2% 19.7% 38.5% 13.7% -39.5% 0%-5% -5%5% 40%-50% 150%-200% 百威亚太 -40.5% -117.2% -15.0% -38.3% 0.1% 28.2% 0%-5% 30%-40% 40%-70% 由负转正* 珠江啤酒 -26.3% -31.1% 7.0% 23.7% 8.8% 7.0% 0-5% -
60、5%-5% 25%-40% 50%-100% 资料来源:公司公告,中信证券研究部预测 注:华润啤酒增速数据均为对应所处半年度的增速及预期 餐饮产业链:餐饮产业链:速冻速冻&复调复调持续景气,低基数持续景气,低基数&供应保障望实现高增长供应保障望实现高增长 2020Q1:终端供不应求,终端供不应求,短期供应受限拖累增速短期供应受限拖累增速。20202Q1 速冻食品家庭需求爆发增长,终端销售供不应求;叠加 2019 年下半年行业普遍性提价,2020Q1 行业整体收入表现尚佳。 从盈利看, 提价叠加疫情期间促销减少、 高毛利产品占比提升带动毛利率改善;同时由于终端供不应求,整体销售费用投放减少、销售
61、费用率同比下降,综合导致净利率提升。2020Q1 复合调味品零售端需求亦快速增长,但受制于复工复产及物流配送整体增长相对有限,2020Q1 天味收入同增 9.2%,同时期末预收账款明显提升。 2021Q1:居家持续受益,供应保障持续高增长。:居家持续受益,供应保障持续高增长。受益于疫情管控下的居家消费及方便食品需求,预计 2021Q1 复合调味品及速冻食品的需求景气度高。2020Q1 供应受限导致基数较低,相比之下 2021Q1 增长有望更为乐观,原因在于:在返乡政策影响下,部分区域餐饮供给&需求预期好于 2020Q1,尤其是复合调味品、速冻食品供应的中小型餐饮门店。2020Q1 生产受限、供
62、不应求,2021Q1 在员工就地过年的背景下,供应能力有望得到大幅改善。春节较晚。综合以上,预计 2021Q1 复合调味品及速冻企业望实现高增长。 表 9:2020Q1-2021Q1 速冻食品及复合调味品重点公司各季度收入/净利润增速及预期 2020Q1 2020Q2 2020Q3 2020Q4E 2021Q1E 收入收入 净利润净利润 收入收入 净利润净利润 收入收入 净利润净利润 收入收入 净利润净利润 收入收入 净利润净利润 安井食品 16.6% 35.3% 27.0% 71.6% 41.0% 63.3% 25%30% 30%40% 30%左右 40%50% 三全食品 16.1% 541
63、.1% 33.5% 300.9% 26.3% 324.9% 10%15% 50%114% 20%30% -0% -10% 颐海国际 34% 48% 34% 48% 30%+ 20%25% 30%+ 20%25% 30%+ 15%25% 天味食品 9.2% 4.7% 80.7% 321.5% 35.1% 29.7% 29% -38% 50%+ 20%30% 资料来源:Wind,中信证券研究部预测 注:颐海国际增速数据均为对应所处半年度的增速及预期 连锁业态:连锁业态: 短期高势能门店仍有压力, 新增门店短期高势能门店仍有压力, 新增门店&低基数仍望实现较快增长低基数仍望实现较快增长 2020Q1
64、:门店关闭致门店关闭致阶段性销售承压阶段性销售承压。休闲卤制品行业主要为到店购买的类餐饮模式,2020Q1 部分门店被迫关闭等影响,尤其是机场、高铁站等高势能门店,导致行业销售阶段性承压。盈利方面,疫情下由于促销增加及产能利用率下降,行业整体毛利率同比下降,同时逆境下为加强加盟商扶持、以及刚性成本支出导致阶段性销售费用率增长拖累整体业绩。 2021Q1:高势能门店短期承压,社区门店并不悲观。:高势能门店短期承压,社区门店并不悲观。对于连锁业态而言,一方面,返乡政策预计将进一步导致春节期间交通枢纽等高势能门店销售承压;另一方面,对于社 食品饮料食品饮料行业行业春节消费受疫情管控政策影响点评春节消
65、费受疫情管控政策影响点评2021.1.24 请务必阅读正文之后的免责条款部分 10 区门店而言,在无强制关店要求下,预计将显著好于 2020Q1,尤其是劳务人员输入地区(本地过年) 。休闲卤制品,高势能门店仍然承压,社区店影响相对有限,居家休闲需求下望带动社区店销售,就地过年可能带动局部市场有更好表现,考虑到 2020Q1 低基数以及 2020 年全年加速开店,预计 2021Q1 绝味食品仍望实现较快增长。巴比食品,公司销售以江浙沪市场为主,在疫情可控的情况下,相较于 2020Q1 返乡政策望有利于公司江浙沪市场销售。 表 10:2020Q1-2021Q1 休闲食品重点公司各季度收入/净利润增
66、速及预期 2020Q1 2020Q2 2020Q3 2020Q4E 2021Q1E 收入收入 净利润净利润 收入收入 净利润净利润 收入收入 净利润净利润 收入收入 净利润净利润 收入收入 净利润净利润 绝味食品 -7.6% -65.3% 0.8% -1.7% 5.5% 12.8% 10%20% 20%左右 20%30% 200%+ 周黑鸭 -44% -119% -44% -119% -5%-10% -10%-20% -5%-10% -10%-20% 50%100% 由亏转盈 资料来源:Wind,中信证券研究部预测 注:周黑鸭增速数据均为对应所处半年度的增速及预期 休闲休闲零食零食:居家消费需
67、求增长,送礼需求预计短期承压:居家消费需求增长,送礼需求预计短期承压 2020Q1:线上:线上&品牌连锁店受损,品牌连锁店受损,KA 渠道相对受益。渠道相对受益。2020Q1 春节较早对休闲零食行业影响相对明显,尤其是线上渠道。疫情下部分礼盒产品需求下降、供应配送能力受阻对行业造成一定冲击,同时,消费者宅居在家一定程度增加瓜子等休闲零食消费需求。从盈利看,线上渠道促销力度加大、毛利率下降导致净利率下降;线下渠道短期由于营销活动停滞,销售费用率相对下降,推动盈利能力短期提升。 2021Q1:居家消费需求增强,礼盒销售承压。:居家消费需求增强,礼盒销售承压。对比 2020Q1,一方面,2021Q1
68、 休闲零食居家消费需求仍望维持较高景气,但送礼需求预计有所影响;另一方面,生产物流预计同比更加有所保障。 叠加春节较晚&基数较低, 不考虑平台政策对不同品牌的影响变化,我们预计线上零食企业表现望环比改善,线下零食企业有望实现较快增长。 表 11:2020Q1-2021Q1 休闲食品重点公司各季度收入/净利润增速及预期 2020Q1 2020Q2 2020Q3 2020Q4E 2021Q1E 收入收入 净利润净利润 收入收入 净利润净利润 收入收入 净利润净利润 收入收入 净利润净利润 收入收入 净利润净利润 三只松鼠 19.0% -24.6% 11.9% -101.1% -10.2% 161.
69、7% -10%左右 -100%(减亏) 15%25% 20%30% 良品铺子 4.2% -19.4% 1.8% -15.2% -1.8% -13.8% 0%左右 -0% -10% 15%25% 20%30% 洽洽食品 10.3% 30.8% 21.1% 37.4% 10.1% 30.3% 10%15% 20%左右 15%20% 20%左右 资料来源:公司公告,中信证券研究部预测 其他食品其他食品 中国飞鹤:中国飞鹤:奶粉消费刚性,飞鹤望实现市占率持续提升。2020Q1 在疫情强管控下,以飞鹤为首的国内奶粉龙头保障供应,树立良好品牌口碑。2021Q1,预计奶粉需求不受影响,在国外物品导致的输入性
70、疫情时有发生的背景下,飞鹤市占率提升趋势望进一步加强。我们预计 2020Q1 飞鹤还将保持 25%+以上的收入增速,稳步迈向 30%以上的市占率目标。 安琪酵母:安琪酵母:2020Q1 疫情爆发下,居民严格限制外出&酵母 C 端消费爆发,一方面有效对冲 B 端需求减弱影响, 另一方面高利润率小包装产品带来巨大利润弹性, 因此 2020Q1 食品饮料食品饮料行业行业春节消费受疫情管控政策影响点评春节消费受疫情管控政策影响点评2021.1.24 请务必阅读正文之后的免责条款部分 11 基数较高。2021Q1,春节返乡限制政策下,预计居家消费亦有提升、带动小包装酵母销量,一定程度缓解公司高基数下的增
71、长压力。 桃李面包:桃李面包:2020Q1 龙头桃李充分利用全国化产能布局&自动化生产能力,在工厂员工有限&短保无库存的情况下实现 15.8%收入增长、 表现亮眼。 2021Q1 一方面公司东北、华北等重点市场出现疫情散发,生产&需求均受到一定程度影响;另一方面,学校景点、返乡流动等需求短期也有所影响,同时考虑 2020Q1 利润高基数,综合判断 2021Q1 收入/净利润有一定压力。 双汇发展:双汇发展: 2020Q1, 受开工率不足影响, 公司屠宰量&肉制品销量均有不同程度下滑,但受益提价、低价冻肉库存释放、进口量大幅增加等因素实现较快增长。2020Q1,目前疫情扰动对公司需求&供给几乎没
72、有影响,同时屠宰量利双升、进口高位维持、肉制品销量低基数下望实现高弹性,但考虑到 2020Q1 整体基数较高,综合判断 2021Q1 净利润增速有所放缓。 表 12:2020Q1-2021Q1 其他食品重点公司各季度收入/净利润增速及预期 2020Q1 2020Q2 2020Q3 2020Q4E 2021Q1E 收入收入 净利润净利润 收入收入 净利润净利润 收入收入 净利润净利润 收入收入 净利润净利润 收入收入 净利润净利润 中国飞鹤 47.8% 57.2% 47.8% 57.2% 26.4% 40.0% 26.4% 40.0% 25%+ 25+% 安琪酵母 12.7% 28% 21.0%
73、 82.8% 12.9% 45.8% 15%-20% 50%+ 10%-15% 10%左右 桃李面包 15.8% 60.5% 0.0% 22.3% 4.4% 34.6% 5% 10% 0%5% 下滑超 10% 双汇发展 46.9% 13.8% 39.5% 41.7% 17.1% 22.9% 10%15% 5%左右 5%左右 10%左右 资料来源:Wind,中信证券研究部预测 注:中国飞鹤增速数据均为对应所处半年度的增速及预期 风险因素风险因素 疫情控制不及预期风险;食品安全风险;疫情引发行业恶性竞争风险。 投资建议投资建议 春节消费市场受疫情管控政策影响下,我们认为短期速冻&复调板块相对受益;卤制品&乳制品&啤酒&白酒略有影响,考虑低基数实现修复性快增长的概率仍高;其他板块影响相对中性。 白酒板块,疫情散发影响部分节前白酒消费,节后有望同比明显改善,综合判断春节旺季白酒消费具备弹性。节前板块望维持震荡行情,期待旺季动销验证后再次凝聚共识,建议继续紧抱白酒龙头。首推贵州茅台、五粮液、山西汾酒、泸州老窖;推荐酒鬼酒、今世缘、洋河股份、古井贡酒。 食品板块,在疫情相对可控背景下,我们认为食品板块可按三条主线布局:疫情下短期受益、长期加速的新消费板块龙头,首推安井食品、颐海国际,推荐三全食品、天味食品。短期疫情略有影响,长期成长逻辑不改,短期若有回调可择机布局,推荐绝味食