《【公司研究】爱柯迪-宽护城河、高成长性铝压铸的“隐形冠军”-20200716[28页].pdf》由会员分享,可在线阅读,更多相关《【公司研究】爱柯迪-宽护城河、高成长性铝压铸的“隐形冠军”-20200716[28页].pdf(28页珍藏版)》请在三个皮匠报告上搜索。
1、 证券研究报告 | 首次覆盖报告 2020 年 07 月 16 日 爱柯迪爱柯迪(600933.SH) 宽护城河、高成长性,铝压铸的“隐形冠军”宽护城河、高成长性,铝压铸的“隐形冠军” 公司是公司是铝压铸行业龙头,深耕精密小件领域铝压铸行业龙头,深耕精密小件领域。公司迄今 16 年发展历史,专 注于汽车轻量化需求的铝合金精密压铸件小件产品。 2019 年营收 26.27 亿, 归母净利润 4.39 亿元,压铸件业务位居国内上市公司前列,是铝压铸行业 龙头之一。 铝压铸千亿蓝海市场,轻量化保障长期成长铝压铸千亿蓝海市场,轻量化保障长期成长。铝合金代替汽车用钢是实现轻 量化的重要手段,目前替代趋势
2、持续加速。北美、欧洲地区轻型汽车单车用 铝量在持续上升。根据我们测算,预计到 2025 年三大市场汽车铝压铸件市 场规模有望达 3458 亿人民币。 规模化规模化+差异化差异化+精益化,打造铝压铸企业护城精益化,打造铝压铸企业护城河。河。公司是少有的中小件压 铸件规模公司,在细分雨刮系统市场是全球“隐形冠军”。公司作为重资产 模式企业,主要护城河在于以下三点:1)公司具有规模优势)公司具有规模优势。2018 年汽车 铝压铸件销售额、 利润总额位居国内第一, 此外通过募投大幅扩大产能规模。 2)专注中小件差异化竞争)专注中小件差异化竞争。公司相较竞争对手,专营高附加值的中小件领 域, 客户主要为
3、跨国 Tier1。 3) 自动化) 自动化+数字化数字化+精益化提升打造管理壁垒。精益化提升打造管理壁垒。 短期产能投放高峰已过,中长期看新能源短期产能投放高峰已过,中长期看新能源业务打开成长空间业务打开成长空间。短期来看短期来看:目 前公司在手订单充足,产能利用率恢复可期。此外随着产能投放高峰结束, 2019 年底公司毛利率触底回升,预计今年下半年公司毛利率将持续改善。 中长期来看:中长期来看:公司紧跟公司紧跟 Tier 1 新能源转型需求,布局新能源领域。新能源转型需求,布局新能源领域。公司新 能源业务平台化项目较多,通过联电配套大众 MEB 平台车型,新能源订单 充足,我们预计公司在后续
4、 2020-2022 年新能源产品有望成为公司业绩的 新增长点。 首次覆盖,给予“首次覆盖,给予“买入买入”评级”评级。公司是国内汽车铝压铸行业龙头,盈利能力 突出,细分单品雨刮系统全球市占率高达 30%,属于典型的细分赛道隐形 冠军。我们预计 2020-2022 年公司归母净利润分别为 4.14/5.08/6.13 亿, 对应 EPS 为 0.48/0.59/0.71 元,市盈率 29.2/23.8/19.7 倍,首次覆盖,给 予“买入”评级。 风险提示风险提示:宏观经济持续下行致使行业需求不振;全球疫情控制不及预期, 汇率波动风险。 财务财务指标指标 2018A 2019A 2020E 2
5、021E 2022E 营业收入(百万元) 2,507 2,627 2,578 2,873 3,236 增长率 yoy(%) 15.3 4.8 -1.9 11.4 12.7 归母净利润(百万元) 468 439 414 508 613 增长率 yoy(%) 0.6 -6.1 -5.9 22.8 20.7 EPS 最新摊薄(元/股) 0.55 0.51 0.48 0.59 0.71 净资产收益率(%) 12.2 11.0 9.8 11.2 12.4 P/E(倍) 25.8 27.5 29.2 23.8 19.7 P/B(倍) 3.2 3.0 2.8 2.6 2.4 资料来源:贝格数据,国盛证券研究
6、所 买入买入(首次首次) 股票信息股票信息 行业 汽车零部件 最新收盘价 13.71 总市值(百万元) 11,775.98 总股本(百万股) 858.93 其中自由流通股(%) 31.56 30 日日均成交量(百万股) 3.19 股价走势股价走势 作者作者 分析师分析师 孟兴亚孟兴亚 执业证书编号:S0680518030005 邮箱: 研究助理研究助理 李孜李孜 邮箱: -16% 0% 16% 32% 48% 64% 80% 96% --07 爱柯迪沪深300 2020 年 07 月 16 日 财务报表和主要财务比率财务报表和主要财务比率 资产负
7、债表(资产负债表(百万元) 利润表利润表(百万元) 会计会计年度年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 会计年度会计年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 流动资产流动资产 2843 3213 3384 3622 4004 营业收入营业收入 2507 2627 2578 2873 3236 现金 956 1962 2076 2133 2395 营业成本 1649 1740 1728 1885 2089 应收票据及应收账款 669 641 648 788 830 营业税金及附加 22 27 26 28 31 其他应收款 51 24 50 32
8、60 营业费用 101 112 112 116 129 预付账款 1 1 1 1 1 管理费用 142 164 170 172 181 存货 474 442 468 525 575 研发费用 102 117 115 121 131 其他流动资产 692 142 142 142 142 财务费用 -45 -34 -33 -33 -41 非流动资产非流动资产 2012 2084 2209 2326 2292 资产减值损失 5 1 0 0 0 长期投资 0 5 9 13 17 其他收益 10 14 13 13 13 固定资产 1450 1398 1445 1555 1474 公允价值变动收益 0 -
9、4 -1 -3 -2 无形资产 210 212 206 199 193 投资净收益 36 25 28 27 28 其他非流动资产 352 470 549 559 608 资产处置收益 0 0 0 0 0 资产资产总计总计 4856 5297 5593 5948 6296 营业利润营业利润 577 535 500 621 754 流动负债流动负债 539 639 726 766 690 营业外收入 30 27 30 30 30 短期借款 0 37 144 80 0 营业外支出 3 4 3 3 3 应付票据及应付账款 419 406 414 480 510 利润总额利润总额 604 559 527
10、 648 781 其他流动负债 119 196 168 206 180 所得税 129 107 105 127 154 非流动非流动负债负债 436 541 541 541 541 净利润净利润 475 452 423 521 627 长期借款 0 0 0 0 0 少数股东损益 6 13 9 13 14 其他非流动负债 436 541 541 541 541 归属母公司净利润归属母公司净利润 468 439 414 508 613 负债合计负债合计 975 1180 1266 1306 1231 EBITDA 855 848 667 821 977 少数股东权益 71 39 48 61 75
11、EPS(元/股) 0.55 0.51 0.48 0.59 0.71 股本 850 857 859 859 859 资本公积 1779 1824 1824 1824 1824 主要主要财务比率财务比率 留存收益 1203 1447 1691 1985 2335 会计会计年度年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 归属母公司股东权益 3810 4078 4279 4581 4990 成长能力成长能力 负债负债和股东权益和股东权益 4856 5297 5593 5948 6296 营业收入(%) 15.3 4.8 -1.9 11.4 12.7 营业利润(%) -0.8 -7
12、.3 -6.5 24.1 21.5 归属母公司净利润(%) 0.6 -6.1 -5.9 22.8 20.7 获利获利能力能力 毛利率(%) 34.2 33.7 33.0 34.4 35.5 现金现金流量流量表表(百万元) 净利率(%) 18.7 16.7 16.1 17.7 18.9 会计年度会计年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E ROE(%) 12.2 11.0 9.8 11.2 12.4 经营活动现金流经营活动现金流 468 949 478 618 707 ROIC(%) 10.8 8.9 7.7 9.3 10.5 净利润 475 452 423 521 62
13、7 偿债偿债能力能力 折旧摊销 280 346 195 230 262 资产负债率(%) 20.1 22.3 22.6 22.0 19.5 财务费用 -45 -34 -33 -33 -41 净负债比率(%) -14.9 -35.5 -34.0 -34.3 -38.2 投资损失 -36 -25 -28 -27 -28 流动比率 5.3 5.0 4.7 4.7 5.8 营运资金变动 -308 138 -79 -76 -115 速动比率 3.1 4.1 3.8 3.9 4.8 其他经营现金流 103 72 1 3 2 营运能力营运能力 投资活动投资活动现金流现金流 -319 239 -292 -32
14、4 -202 总资产周转率 0.5 0.5 0.5 0.5 0.5 资本支出 656 384 420 413 261 应收账款周转率 4.1 4.0 4.0 4.0 4.0 长期投资 296 585 352 375 291 应付账款周转率 4.3 4.2 4.2 4.2 4.2 其他投资现金流 632 1208 481 464 351 每股指标(元)每股指标(元) 筹资筹资活动现金流活动现金流 -187 -189 -73 -237 -243 每股收益(最新摊薄) 0.55 0.51 0.48 0.59 0.71 短期借款 -13 37 107 -64 -80 每股经营现金流(最新摊薄) 0.5
15、5 1.11 0.56 0.72 0.82 长期借款 0 0 0 0 0 每股净资产(最新摊薄) 4.44 4.75 4.98 5.33 5.81 普通股增加 5 7 2 0 0 估值估值比率比率 资本公积增加 29 45 0 0 0 P/E 25.8 27.5 29.2 23.8 19.7 其他筹资现金流 -208 -278 -181 -173 -163 P/B 3.2 3.0 2.8 2.6 2.4 现金净增加额现金净增加额 -24 1008 113 57 263 EV/EBITDA 13.5 12.6 16.0 12.9 10.5 资料来源:贝格数据,国盛证券研究所 oPpQrRpQqP
16、mOuMtMsOoRoN9PdN9PnPqQnPqQlOnNpQjMnPnNaQoOwPvPqNrPvPpMwO 2020 年 07 月 16 日 内容目录内容目录 1 汽车铝压铸龙头,深耕精密小件领域 . 5 1.1 汽车铝压铸龙头,深耕精密小件领域 . 5 1.2 产品结构+客户资源双重优势 . 6 1.3 整体经营稳健,业绩优于行业 . 8 2 铝压铸千亿蓝海市场,轻量化保障长期成长 . 10 3 铸就中小件护城河,保障企业高毛利 . 14 3.1 规模化+差异化+精益化,打造铝压铸企业护城河 . 14 3.2 解码公司高毛利 . 17 4 产能投放高峰已过,新能源业务打开成长空间 .
17、19 4.1 在手订单充足,产能利用率恢复可期 . 19 4.2 经营拐点已至,毛利率有望回升 . 21 4.3 布局新能源领域,获大众 MEB 平台项目 . 22 5 盈利预测 . 26 风险提示 . 27 图表目录图表目录 图表 1:公司历史情况 . 5 图表 2:公司股权结构图(截至 2019 年报) . 5 图表 3:参股或控股公司(截至 2019 年报) . 6 图表 4:公司产品示意图 . 6 图表 5:2013-2019 公司汽车类产品占比 . 7 图表 6:2013-2017H1 公司各类产品占比 . 7 图表 7:部分客户情况及公司销售产品 . 7 图表 8:2013-201
18、9 年公司前五大客户销售额及占比 . 8 图表 9:公司营业收入(亿元)及增速 . 8 图表 10:公司归母净利润(亿元)及增速 . 8 图表 11:铝合金压铸件主要标的 2019 年表现 . 9 图表 12:公司毛利率及净利率情况 . 9 图表 13:公司期间费用率情况 . 9 图表 14:2015-2025 各国汽车油耗规划 . 10 图表 15:各种动力类型车辆油耗与重量的关系(2017 年) . 10 图表 16:乘用车减重后效能提升效果 . 11 图表 17:北美市场平均单车用铝量含预测(Kg) . 11 图表 18:欧洲市场平均单车用铝量含预测(Kg) . 11 图表 19:201
19、8 年中国乘用车用铝量测算 . 12 图表 20:中国乘用车市场单车汽车用铝规模测算 . 12 图表 21:中美欧三大汽车市场单车汽车用铝规模测算 . 12 图表 22:各上市企业汽车铝压铸件产品营收及占比 . 13 图表 23:2019 年国内铝合金压铸市场市占率测算 . 13 图表 24:国内外铝压铸市场集中度对比 . 13 图表 25:海内外主要铝压铸件上市公司经营情况(2019 年年报) . 14 图表 26:公司各类产品产能规划(万件) . 15 图表 27:海内外主要铝压铸件上市公司客户及产品情况 . 15 2020 年 07 月 16 日 图表 28:公司各重量产品销售单价及占比
20、 . 16 图表 29:2014-2016 年平均单吨产品的收入(万元) . 16 图表 30:2014-2016 年平均单吨产品的成本(万元) . 16 图表 31:公司数字化工厂及全自动生产线 . 17 图表 32:公司各类产品市占率及市场容量 . 17 图表 33:海内外主要铝压铸件上市公司毛利率 . 18 图表 34:2019 年国内铝压铸件上市公司境内外毛利率对比 . 18 图表 35:公司与文灿股份,汽车业务各分项成本占收入的比例对比 . 18 图表 36:行业主要上市公司 ROE 对比 . 18 图表 37:行业主要上市公司净利率对比 . 18 图表 38:行业主要上市公司资产周
21、转率对比 . 19 图表 39:行业主要上市公司权益乘数对比 . 19 图表 40:2013 年至 2019 公司产能利用率(设备利用率) . 19 图表 41:2014-2019 在建工程转固金额(万元) . 19 图表 42:18 年以来国内车市持续负增长 . 20 图表 43:公司产销量持续增长,但未跟进产能扩张速度 . 20 图表 44:2014-2017 年公司新项目订单新增的年平均销售金额(亿元) . 20 图表 45:公司递延收益中模具开发款的本期增加金额(亿元) . 20 图表 46:公司成本项占比(各成本项/营收)及毛利率分析 . 21 图表 47:固定资产各项年折旧率 .
22、21 图表 48:2014-2019 公司资本开支、固定资产、固定资产折旧同比增速 . 22 图表 49:公司新能源领域布局 . 23 图表 50:大众汽车集团按地区划分的 BEV 销量 . 23 图表 51:大众整车平台架构 . 24 图表 52:大众 MEB 平台产能布局 . 24 图表 53:MEB 平台已规划新车 . 25 图表 54:2014-2017H1 公司产品平均单价(元) . 25 图表 55:收入预测表 . 26 图表 56:可比公司估值 . 26 2020 年 07 月 16 日 1 汽车铝压铸龙头汽车铝压铸龙头,深耕精密小件领域,深耕精密小件领域 1.1 汽车铝压铸龙头
23、汽车铝压铸龙头,深耕,深耕精密小件领域精密小件领域 公司专注精密小件领域公司专注精密小件领域 16 年。年。公司迄今 16 年发展历史,前身是中外合资公司宁波优耐 特压铸有限公司,2007 年正式更名为宁波爱柯迪汽车零部件有限公司;2014 年迈向国 际化,在墨西哥成立生产工厂;后续于 2017 年成功上市 A 股主板。目前,公司主要从 事汽车铝合金精密压铸件的研发、 生产及销售, 主要产品包括汽车雨刮系统、 传动系统、 转向系统、发动机系统、制动系统、新能源汽车三电系统等适应于汽车轻量化、节能环 保需求的铝合金精密压铸件小件产品。公司产品优势突出、客户资源优质,业务均衡覆 盖美洲、欧洲以及亚
24、洲三大汽车工业发达地区。2019 年公司营收 26.27 亿,利润 4.52 亿,压铸件业务位居国内上市公司前列,是铝压铸行业龙头之一。 图表 1:公司历史情况 资料来源:公司公告,国盛证券研究所 公司实控人为张建成, 高管员工持股比例高。公司实控人为张建成, 高管员工持股比例高。 控股股东为宁波爱科迪投资管理有限公司, 持股 33.49%。公司实际控制人为张建成,直接持有公司 8.29%的股权,通过控制爱柯 迪投资、员工持股平台等直接和间接持有公司 52.7%的股权。此外,公司股东中香港领 拓、宁波领挈、宁波领荣、宁波领祺、宁波领鑫、宁波领禧均是高管、员工持股平台, 合计持有 24.53%的股权。公司高管、员工持股比例较高,有