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1、1 研究创造价值 厚积薄发的激光切割控制系统厚积薄发的激光切割控制系统龙头企业龙头企业 方正证券研究所证券研究报告方正证券研究所证券研究报告 柏楚电子(688188) 公司研究 计算机行业计算机行业 公司深度报告 2020.01.13/推荐(首次) 机械行业分析师:机械行业分析师: 张小郭 执业证书编号: S01 TEL: E-mail: 联系人:联系人: 黄瑞连,郭倩倩 TEL: E- 历史表现:历史表现: -52% -39% -26% -13% 0% 13% 2019/1 2019/4 2019/7 2019/10 0 500 1000 1
2、500 2000 2500 3000 3500 4000 4500 成交金额(百万)柏楚电子 沪深300 数据来源:wind 方正证券研究所 相关研究相关研究 请务必阅读最后特别声明与免责条款 核心观点:核心观点:作为厚积薄发的激光切割控制系统龙头企业,公司 秉承科技创新的优良传统,借助激励到位的技术团队优势,引 领激光切割控制系统进口替代。在实现社会价值同时,公司经 营业绩得到了快速发展,盈利能力出色。我国激光切割控制系 统市场广阔,在巩固中低功率激光切割系统市场绝对领先地位 时,公司加速布局高功率和超快加工控制系统,我们判断公司 具备持续高速成长的潜质。首次覆盖,给予“推荐”投资评级。 激
3、光切割控制系统激光切割控制系统龙头企业龙头企业,经营经营业绩业绩出色出色。作为从事光纤 激光切割成套控制系统开发龙头企业,公司始终秉承科技 创新的优良传统, 掌握了激光切割成套控制系统核心技术, 引领相关产品进口替代同时,实现了经营业绩快速发展: 收入规模持续扩大,2016-2018 年公司营收 CAGR 高达 41.71%, 2018 年提升至 2.45 亿元。 毛利率维持在高水平, 2016-2018 年公司综合毛利率分别为 81.90%、81.87%和 81.17%。收入规模扩大和高毛利率共振,公司净利润快 速提升,2018 年达到 1.39 亿元,过去三年 CAGR 达到 36.00%
4、;同期净利率分别高达 61.51%、62.31%和 56.79%, 盈利能力极为出色,科技创造价值得到充分体现。 立足优势赛道立足优势赛道,我国我国激光激光切割切割控制控制市场广阔市场广阔。产业升级驱动 激光加工应用持续提升以及存量激光设备更新换代,我国 激光切割市场规模将延续较快增长态势,为激光切割控制 系统市场发展提供了契机:中低功率激光切割控制系统 市场将保持稳步增长, 2020-2022 年国内合计市场规模超过 15 亿元。高功率激光切割控制系统将成最重要的市场, 预计到 2022 年, 我国高功率激光切割总线控制系统市场规 模将达到近 10 亿元, 无论是市场规模还是行业增速均大幅
5、领先中低功率激光切割控制系统。 此外, 随着 3C、 汽车、 半导体、显示面板等行业的快速发展,精密加工需求迅速 提升,超快激光加工控制系统市场有望加速爆发。 中低功率控制系统龙头地位优势明显,中低功率控制系统龙头地位优势明显, 公司公司布局高功率和超布局高功率和超 快控制系统打造业绩新增长点快控制系统打造业绩新增长点。中低功率激光切割控制 系统领域,公司市占率约为 60%,龙头地位优势显著,后 续将稳步贡献业绩。多年布局,公司已经掌握了高功率 控制系统相关技术,并已经形成一定规模的销售收入。基 于公司锐意进取的特质,以及在下游客户品牌效应形成等 方面考虑,我们判断公司高功率产品有望复制中低功
6、率成 长路径,支撑公司业绩快速提升。作为全球超快激光控 制系统开发最具竞争力的三家厂商之一,公司掌握的超快 控 制 系 统 技 术 水 平 处 于 全 球 顶 尖 水 平 , 当 前 公 司 FSCUT7000 精密加工系统已经小批量供货下游客户,随着 2 研究创造价值 柏楚电子(688188)-公司深度报告 后续募投项目持续加码, 超快激光控制系统有望加速突破, 贡献业绩增量。 投投资建议:资建议: 我们预计公司 2019-2021 年净利润分别为 2.26、 3.13、 3.98 亿元,对应 EPS 分别为 2.25、3.13、3.98 元,对应 PE 分别 为 68.65、49.40、3
7、8.90 倍。首次覆盖,给予“推荐”投资评级。 风险提示风险提示:下游制造业投资不及预期,行业竞争加剧导致激光 切割控制系统大幅降价,FPGA 和 ARM 核心芯片进口风险,高 功率激光切割控制系统拓展不及预期,超快精密加工控制系统 拓展不及预期 盈利预测盈利预测: 单位单位/百万百万 2018 2019E 2020E 2021E 营业总收入 245.26 360.75 477.22 615.83 (+/-)(%) 16.58 47.08 32.29 29.05 净利润 139.28 225.50 313.34 397.93 (+/-)(%) 6.24 61.90 38.96 27.00 EP
8、S(元) 1.39 2.25 3.13 3.98 P/E 111.15 68.65 49.40 38.90 数据来源:wind 方正证券研究所 3 研究创造价值 柏楚电子(688188)-公司深度报告 目录目录 1 厚积薄发的激光切割控制系统龙头企业 . 6 1.1 秉承科技创新优良传统,锐意进取的激光切割控制系统龙头企业 . 6 1.2 公司掌握核心关键技术,夯实竞争力重要砝码 . 8 1.3 作为科技创新企业典范,重视对核心员工激励 . 9 2 经营业绩高速增长,盈利能力极为出色 . 10 2.1 随动系统和板卡系统业务驱动公司收入规模快速扩大 . 10 2.2 盈利能力极为出色,ROE
9、在 A 股上市企业中居于前茅 . 11 3 激光加工应用持续提升,激光切割控制市场广阔 . 13 3.1 全球激光器需求持续提升,中国成为最大需求市场 . 13 3.1.1 全球激光器市场呈现持续稳健增长态势 . 13 3.1.2 我国已经成为全球最大激光器需求市场 . 14 3.2 作为激光加工最重要应用场景,激光切割需求将持续扩张 . 16 3.3 中低功率控制系统市场稳步增长,高功率+超快领域加速爆发 . 19 3.3.1 中低功率切割控制系统市场步入稳步增长阶段 . 19 3.3.2 激光加工高功率化趋势驱动高功率控制系统需求快速提升 . 19 3.3.3 精密加工需求提升,超快激光控
10、制系统市场有望爆发 . 21 4 布局高功率和超快控制系统打造业绩新增长点 . 22 4.1 高功率控制系统有望复制中低功率成长路径 . 22 4.2 掌握全球顶尖超快激光控制系统技术,呈现良好发展势头 . 24 5 投资建议 . 24 6 风险提示 . 26 4 研究创造价值 柏楚电子(688188)-公司深度报告 图表目录图表目录 图表 1: 公司秉承科技创新的优良传统,企业品牌形象持续提升 . 6 图表 2: 公司经营产品线涵盖随动、板卡、总线控制系统等四大品类 . 7 图表 3: 公司客户均为本土知名激光设备企业 . 8 图表 4: 公司主营产品销量快速提升 . 8 图表 5: 激光切
11、割包含 CAD、CAM、NC 等五大类关键技术. 8 图表 6: 公司掌握的五大核心技术具备较强竞争力. 9 图表 7: 公司研发人员比例超过 50% . 9 图表 8: 本科及以上学历达 87% . 9 图表 9: 公司主要管理层均获得持股激励 . 10 图表 10: 上市后公司拟授予 48 位员工限制性股票数量 100 万股 . 10 图表 11: 公司营业收入规模持续快速提升 . 11 图表 12: 随动系统和板卡系统是公司的主要收入来源 . 11 图表 13: 2018 年随动系统和板卡系统收入合计占比 91% . 11 图表 14: 2016-2018 年公司整体毛利率超过 80%
12、. 12 图表 15: 2016-2018 主营产品销售单价有所提升 . 12 图表 16: 公司归母净利润快速提升 . 12 图表 17: 公司销售净利润率处在较高水平 . 12 图表 18: 公司 ROE 显著高于其他激光、软件企业 . 13 图表 19: 全球激光器需求持续提升 . 13 图表 20: 材料加工为激光器第一大应用领域. 13 图表 21: 工业激光器增速高于激光器整体市场增速 . 14 图表 22: 未来几年全球工业激光器市需求仍将持续提升 . 14 图表 23: IPG 占到全球光纤激光器近 6 成的市场额 . 14 图表 24: 中国市场已占 IPG 全球销售的近半壁
13、江山 . 14 图表 25: 未来中国工业激光器需求增速高于全球 . 15 图表 26: 2018 年锐科激光在国内市占率排名第二 . 15 图表 27: 2018 年低功率光纤激光器国产化率高达 98% . 16 图表 28: 2018 年中功率光纤激光器国产化率为 52% . 16 图表 29: 2018 年高功率光纤激光器国产化率提升到 34% . 16 图表 30: 我国激光装备市场稳步增长 . 17 图表 31: 我国激光切割设备销量(光纤+CO2)快速增长 . 17 图表 32: 工业激光设备的销售收入占比最高. 17 图表 33: 2023 年我国激光切割设备总体市场规模达 40
14、3.69 亿元 . 18 图表 34: 运动控制系统是自动化机械的核心. 18 图表 35: 我国中低功率激光切割控制系统市场进入稳步增长阶段 . 19 图表 36: 中低功率激光切割控制系统基本实现进口替代 . 19 图表 37: 公司在国内中低功率激光切割控制系统市场占有率约 60% . 19 图表 38: 全球高功率光纤激光器需求高速增长. 20 图表 39: IPG 高功率激光器销售增速显著领先 . 20 图表 40: 高功率激光切割控制系统需求将快速提升 . 20 图表 41: 高功率激光切割控制系统 90%市场份额被国外企业占据 . 21 图表 42: 全球超快激光器市场规模快速提
15、升. 21 图表 43: 公司高功率业务已经形成了一定的销售收入 . 22 图表 44: 高功率总线系统领域的在研项目 . 23 图表 45: 公司高功率客户和中低功率客户存在明显重叠 . 23 46: . 23 5 研究创造价值 柏楚电子(688188)-公司深度报告 图表 47: 总线激光切割系统智能化升级项目将显著提升公司产能 . 24 图表 48: 总线激光切割系统智能化升级项目将显著提升高功率产品公司产能 . 24 图表 49: 超快激光精密微纳加工系统建设项目进一步拓宽公司的下游市场 . 24 图表 50: 公司分业务收入预测 . 25 图表 51: 可比公司估值对比 . 25 6
16、 研究创造价值 柏楚电子(688188)-公司深度报告 1 厚积薄发的厚积薄发的激光切割控制系统激光切割控制系统龙头企业龙头企业 激光是二十世纪以来继核能、电脑、半导体之后,人类的又一重 大发明。从全球激光产业发展历程看,发达国家在汽车、机械、电子、 航空、冶金等领域推广使用激光加工技术,已基本完成激光技术对传 统加工技术的替代,进入“光加工”时代。 受制于工业基础相对薄弱以及成本因素,我国激光产业化应用显 著滞后于发达国家,但经过近几年的快速发展,我国激光产业取得长 足进步,同时孕育出像大族激光、锐科激光等优质企业,而在激光切而在激光切 割控制系统领域, 柏楚电子割控制系统领域, 柏楚电子以
17、惊人的发展势头引领相关产品的进口替以惊人的发展势头引领相关产品的进口替 代代。 1.1 秉承科技创新秉承科技创新优良传统优良传统,锐意进取,锐意进取的激光切割控制系统龙头企业的激光切割控制系统龙头企业 柏楚电子于 2007 年由上海交通大学五位毕业生在上海闵行紫竹 国家高新区创办成立,是国家首批从事光纤激光切割成套控制系统开 发的民营企业。 在公司十二年的发展历程中在公司十二年的发展历程中,始终,始终秉秉承承科技创新的优良传统科技创新的优良传统,主主 攻激光加工技术及相关控制理论科学的研发攻激光加工技术及相关控制理论科学的研发,其自主研发的项目已先 后获得国家技术创新基金项目、上海市创新资金项
18、目、上海市软件和 集成电路产业发展专项资金项目、闵行区科研项目与闵行区产学研项 目等一系列技术项目的肯定。公司先后荣获“上海市小巨人企业”,上 海市“专精特新”企业,“闵行区小巨人培育企业”,“闵行区研发机构” 等多项企业荣誉,企业品牌形象持续提升。 图表1: 公司秉承科技创新的优良传统,企业品牌形象持续提升 资料来源:公司官网,方正证券研究所 受益核心受益核心技术不断技术不断突破,公司突破,公司主主营营产品线日渐丰富,产品线日渐丰富,当前形成了当前形成了 包括随动控制系统、板卡控制系统、总线控制系统及其他相关配套产包括随动控制系统、板卡控制系统、总线控制系统及其他相关配套产 品品在内的四大类
19、在内的四大类激光切割设备控制系统自动化产品激光切割设备控制系统自动化产品。 7 研究创造价值 柏楚电子(688188)-公司深度报告 图表2: 公司经营产品线涵盖随动、板卡、总线控制系统等四大品类 产品名称产品名称图示图示主要特点主要特点 随动控制系统BCS100随动控制系统 根据电容反馈信号,实时控制切割头与 待切工件间高度的控制系统;搭配激光 切割系统使用,可以实现蛙跳、抖动抑 制等多种能大大改善切割质量或切割效 率的特殊工艺过程 FSCUT1000低功率板卡系统 由中功率板卡系统裁剪而成的经济型控 制系统,主要应用于低功率切割设备 FSCUT2000中功率板卡系统 专门针对钣金加工行业推
20、出的全功能开 环控制系统 FSCUT3000管材切割板卡系统 针对管材加工的一款开环控制系统。支 持方管、圆管、跑道型和椭圆形等拉伸 管及角钢、槽钢的高精度、高效率切割 FSCUT4000全闭环板卡系统 高速、高精度全闭环激光控制系统。支 持自动调整,交叉耦合控制、智能穿孔 、PSO位置同步输出等高级功能 FSCUT5000管材切割总线系统 针对专用切管机推出的总线切割系统; 搭配管材套软件,可实现共边切割 FSCUT8000超高功率总线系统 针对高功率光纤激光切割需求推出的一 款高端智能总线系统。具备稳定可靠, 部署方便,生产安全等特点;支持并提 供模块化,个性化等方案 高精度视觉定位系统
21、针对公司各类激光切割系统开发的视觉 辅助定位系统。系统采用千兆以太网工 业相机,运用自主研发的高适应性识别 算法,能实现对不锈钢、铜、铝、钛合 金、陶瓷、玻璃、电路板等多种材料的 精确定位加工 I/O扩展模块 通用及专用扩展板,可提供丰富的IO资 源 轴扩展模块用于扩展切管设备的同步轴或旋转轴 板卡控制系统 总线控制系统 其他相关产品 资料来源:公司招股说明书、方正证券研究所 产品产品性能性能不断成熟以及不断成熟以及企业企业品牌的持续提升,品牌的持续提升, 共同推动公司激光共同推动公司激光 切割控制系统切割控制系统产品产品得到下游客户认可得到下游客户认可。公司主营产品已经进入大族激 光、华工科
22、技、亚威股份、红石激光等本土知名激光设备龙头企业, 截止目前, 公司截止目前, 公司已为已为 400 余家激光加工设备制造商提供成套的系统解余家激光加工设备制造商提供成套的系统解 决方案决方案,已成为国内占已成为国内占有率第一的激光切割控制系统生产商有率第一的激光切割控制系统生产商。 下游客户的持续突破直接带动公司主营产品销量快速提升,占营 收比重较大的板卡系统、随动系统 2016 年销量为 8419 和 8555 套, 到 2018 年提升到了 15292 和 15047 套,过去三年复合增速分别高达 35%和 33%,发展势头迅猛。 8 研究创造价值 柏楚电子(688188)-公司深度报告
23、 图表3: 公司客户均为本土知名激光设备企业 图表4: 公司主营产品销量快速提升 项目项目 2016 年度年度 2017 年度年度 2018 年度年度 板卡系统 8419 13973 15292 总线系统 - 12 150 随动系统 8555 14324 15047 其他 5242 26268 87398 合计 22216 54577 117887 资料来源:公司招股说明书 、方正证券研究所 资料来源:公司招股说明书、方正证券研究所 1.2 公司公司掌握核心掌握核心关键关键技术技术,夯实竞争力重要砝码夯实竞争力重要砝码 在科技驱动的高新技术行业,相关产品科技含量较高,在科技驱动的高新技术行业,
24、相关产品科技含量较高,掌握核心掌握核心 关键关键技术,对于技术,对于企业企业保持保持稳固的竞争力稳固的竞争力,同时规避外界“卡脖子”风,同时规避外界“卡脖子”风 险险至关重要至关重要,显然公司具备这样的优势,显然公司具备这样的优势。 激光切割过程所需的关键技术包括计算机辅助设计技术 (CAD) 、 计算机辅助制造技术(CAM) 、数字控制技术(NC) 、传感器技术、 电路板等硬件设计技术,这五大类关键技术完整地包含了整个激光切 割流程,对于确保加工的精度及效率至关重要。 图表5: 激光切割包含 CAD、CAM、NC 等五大类关键技术 资料来源:公司招股说明书、方正证券研究所 实际上实际上, 公
25、司公司已经已经掌握掌握了了上述上述激光切割控制系统研发所需五大核激光切割控制系统研发所需五大核 心技术,心技术, 更难能可贵的是更难能可贵的是, 相关技术在国内国际均具有较强的竞争力。相关技术在国内国际均具有较强的竞争力。 基于上述关键技术, 公司研发了包括 CypNest 软件、 CypCut 专业 激光切割软件、FSCUT 系列激光切割控制系统、BCS100 电容调高器 在内的多种软件产品,贯穿了整个激光切割过程,形成了一套激光切 割整体解决方案,在实现各环节与各部件、软件与硬件良好兼容性同 时,很大程度提升了公司产品的竞争力。 9 研究创造价值 柏楚电子(688188)-公司深度报告 图
26、表6: 公司掌握的五大核心技术具备较强竞争力 技术名称技术名称 柏楚的技术水平柏楚的技术水平 激光切割领域内国内相关激光切割领域内国内相关 技术发展水平技术发展水平 激光切割领域内国外相关技术发展水平激光切割领域内国外相关技术发展水平 计算机图形 学 CAD CAD 技术能够实现与柏楚成套系统 其他部分的无缝对接, 排版效率和原 料利用率达到国外软件水平。 国内在激光切割领域内没 有其他竞争对手。 国外 CAD 软件排样效率和材料利用率高,但国外 CAD 软件一般为单独供应商。 使用国外软件通常需 要导出给数控系统,由于数控系统通常由其他专业 厂商生产, 会导致图纸信息不完整或加工精度损失。
27、计算机辅助 制造 CAM 切割软件界面简单好用,功能齐全, 大大降低了激光切割设备终端用户 的操作工人培训成本和适用门槛, 产 品用户体验优于国外产品。 其他竞争对手技术落后于 柏楚电子,尚在摸索阶段。 基于标准数控系统开发的切割软件,操作复杂,且 要求操作者须具备一定的数控编程能力。国外切割 软件与排版软件通常为不同供应商提供,修改图形 必须将图纸返回排版软件,操作步骤繁琐,用户体 验不够友好。 数控系统 NC 能实现高速、高精度的平面轨迹控 制,还能支持实时控制的五轴联动, 能够实现复杂异型管的切割, 达到国 外同类先进水平。 其他竞争对手技术较落后, 基本不支持五轴联动, 大多 不支持工
28、业现场总线。 欧美、 日本等发达国家如德国西门子、 日本 FANUC 的数控系统几乎均采用工业现场总线。具有高速、 高精度的特性,支持五轴联动和自动化、智能化的 扩展功能。 传感器 具有高可靠, 低温漂, 动态响应快等 特性。 性能达到国内外同类先进水平 其他竞争对手速度慢, 温漂 大,工作不稳定,加工过程 容易产生抖动和碰撞。 德国 Precitec 与柏楚的系统产品性能相近。但由于 其不生产数控系统,无法便捷的实现一键切断、方 管寻中、智能避障、振动抑制等高级功能。 其他硬件相 关技术 硬件产品性能优异, 可扩展性强。 通 过严格的电路板布线和电气设计标 准, 实现高速数字电路、 微弱模拟
29、信 号采集放大、 传感器信号采集、 无线 通讯技术等功能。 其他竞争对手的硬件产品 功能简单、可扩展性较差、 稳定性较差、使用寿命较 短。 德国倍福公司的硬件控制器与柏楚的产品性能接 近,但并非激光行业定制开发,价格较高、易用性 较差。 资料来源:公司招股说明书、方正证券研究所 1.3 作为科技创新企作为科技创新企业典范,重视对核心员工激励业典范,重视对核心员工激励 我们认为公司能够从一个创业公司迅速成长为本土激光切割控我们认为公司能够从一个创业公司迅速成长为本土激光切割控 制系统的龙头,制系统的龙头,离不开离不开身后身后强大强大的的研发团队研发团队。公司创始人代田田、卢 琳、万章、谢淼,以及
30、恽筱源、阳潇均为激光切割控制系统领域的专 业人才, 公司以此为核心组建了一支稳定、 专业、 高素质的研发团队。 截至 2018 年底公司拥有员工合计 162 人,从人员结构来看, 研发人员 83 人,占比 51.23%;从学历构成来看,硕士及以上学历 39 人,占比 24.07%,本科及以上学历的员工占比达到了惊人的 87%。 图表7: 公司研发人员比例超过 50% 图表8: 本科及以上学历达 87% 专业结构专业结构 人数人数 比例比例 研发人员 83 51.23% 财务人员 5 3.09% 生产人员 23 14.20% 市场营销 28 17.28% 其他 23 14.20% 合计 162
31、100% 受教育程度受教育程度 人数人数 比例比例 硕士及以上 39 24.07% 大学本科 102 62.96% 大专 14 8.64% 大专以下 7 4.33% 合计 162 100% 资料来源:公司招股说明书 、方正证券研究所 资料来源:公司招股说明书、方正证券研究所 作为一家科技创新型作为一家科技创新型企业典范,公司十分重视对核心企业典范,公司十分重视对核心管理管理、技术技术 人员的激励。人员的激励。唐晔、代田田、卢琳、万章和谢淼作为公司的控股股 东和实际控制人,分别直接持有 28.00%、21.90%、19.00%、17.00%、 12.00%的股份。 2018 年为进一步提高员工的积极性, 公司实施了股 权激励,重要管理人员以及核心技术人员胡佳、韩冬蕾、徐军、恽筱 源和阳潇 5 名员工获得持股。