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1、 光迅科技光迅科技(002281) 高高景气景气不惧短期扰动不惧短期扰动,自主创芯,自主创芯筑长期壁垒筑长期壁垒 程硕程硕(分析师分析师) 谭佩雯谭佩雯(研究助理研究助理) 证书编号 S0880519100002 S0880120010032 本报告导读:本报告导读: 电信数通市场双重共振,公司营收增速进入快车道;自主造“芯” ,展现持久竞争力;电信数通市场双重共振,公司营收增速进入快车道;自主造“芯” ,展现持久竞争力; 20202020 年公司股权激励业绩引导效应强,走出疫情影响,经营拐点在即。年公司股权激励业绩引导效应强,走出疫情影响
2、,经营拐点在即。 投资要点:投资要点: 首次覆盖首次覆盖,目标价目标价 38 元元。2020-2022 年公司归母净利润预测为 4.70 亿元、 5.55 亿元和 6.39 亿元,对应 2020-2022 年 EPS 为 0.69 元、0.82 元和 0.94 元,归母净利润增速为 31.5%,18.1%,15.0%;考虑到同行业平均估值及 公司核心竞争优势,给予 2020年 PE为 55x,目标价 38 元。 光通信产业景气度上行,电信数通市场双重共振。光通信产业景气度上行,电信数通市场双重共振。2020-2022 年是国内电 信市场建设 5G 网络高峰期,运营商资本开支年增长今年重回两位数
3、;海 外 5G 市场 2021 年也将开始加快建设。国内外数通市场也迎来资本开支 回暖,在 5G 流量爆发及国内新基建政策带动下,未来数通光通信市场有 望保持高景气。 光迅科技作为我国光通信行业的产业龙头, 业务实现全面 布局,有望充分享受共振红利,快速释放业绩。 高速率芯片能力成国之重器, 芯片自给率提升助力稳定长期利润水平。高速率芯片能力成国之重器, 芯片自给率提升助力稳定长期利润水平。 公 司通过自研及国家光电子创新中心合作研发,具备较强的技术储备,25G 芯片已经在部分客户批量交付, 硅光技术也有所储备, 增强了公司中高端 产品的价格竞争力,助力稳定长期利润水平。 深耕产业的光通信器件
4、龙头, 韧性强劲展现持久竞争力。深耕产业的光通信器件龙头, 韧性强劲展现持久竞争力。 公司是国内稀缺 的覆盖芯片、器件、模块、子系统及全链条光通信器件供应商。业务的多 元化使得公司在网络建设周期业绩中抗风险能力强, 垂直化布局使得公司 产品生命周期延长,保持长时间的竞争力。 催化剂:催化剂:复工后产能利用率历史新高、行业订单饱满 风险提示:风险提示:中美贸易摩擦、行业竞争激烈、芯片研发不及预期 财务摘要(百万元)财务摘要(百万元) 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入营业收入 4,929 5,338 6,418 7,536 8,639 (+/-)% 8% 8%
5、20% 17% 15% 经营利润(经营利润(EBIT) 318 390 513 658 800 (+/-)% -10% 23% 31% 28% 22% 净利润(归母)净利润(归母) 333 358 470 555 639 (+/-)% 0% 8% 31% 18% 15% 每股净收益(元)每股净收益(元) 0.49 0.53 0.69 0.82 0.94 每股股利(元)每股股利(元) 0.00 0.18 0.00 0.00 0.00 利润率和估值指标利润率和估值指标 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 经营利润率经营利润率(%) 6.5% 7.3% 8.0% 8.7% 9
6、.3% 净资产收益率净资产收益率(%) 9.8% 7.9% 9.4% 9.9% 10.2% 投入资本回报率投入资本回报率(%) 8.4% 7.6% 8.9% 9.5% 9.9% EV/EBITDA 35.15 32.88 27.62 24.38 20.52 市盈率市盈率 66.23 61.61 46.89 39.69 34.49 股息率股息率 (%) 0.0% 0.5% 0.0% 0.0% 0.0% 首次覆盖首次覆盖 评级:评级: 增持增持 目标价格:目标价格: 38.00 当前价格: 32.58 2020.06.23 交易数据 52 周内股价区间(元)周内股价区间(元) 24.95-36.0
7、1 总市值(百万元)总市值(百万元) 22,037 总股本总股本/流通流通 A 股(百万股)股(百万股) 676/657 流通流通 B 股股/H 股(百万)股(百万) 0/0 流通股比例流通股比例 97% 日均成交量(百万股)日均成交量(百万股) 14.98 日均成交值(百万元)日均成交值(百万元) 472.08 资产负债表摘要 股东权益(百万元)股东权益(百万元) 4,517 每股净资产每股净资产 6.68 市净率市净率 4.9 净负债率净负债率 -37.86% EPS(元) 2019A 2020E Q1 0.09 -0.01 Q2 0.12 0.25 Q3 0.18 0.26 Q4 0.1
8、4 0.19 全年全年 0.53 0.69 升幅(%) 1M 3M 12M 绝对升幅 13% 0% 21% 相对指数 3% -15% -7% 公 司 首 次 覆 盖 公 司 首 次 覆 盖 -6% 2% 11% 19% 27% 36% 2019-62019--3 52周内股价走势图周内股价走势图 光迅科技深证成指 电信运营电信运营/信息技术信息技术 股 票 研 究 股 票 研 究 证 券 研 究 报 告 证 券 研 究 报 告 of 42 Table_Page 光迅科技光迅科技(002281)(002281) 模型更新时间: 2020.06.23 股票研究股票研究 信息
9、技术 电信运营 光迅科技(002281) 首次覆盖首次覆盖 评级:评级: 增持增持 目标价格:目标价格: 38.00 当前价格: 32.58 2020.06.23 公司网址 公司简介 公司是中国最大光通信器件供货商,是 目前中国唯一一家有能力对光电子器件 进行系统性,战略性研究开发的高科技 企业,是中国光电子器件行业最具影响 的实体之一。国家高技术研究发展计划 成果产业基地武汉光通信与光传感材料 及器件成果产业化基地的主要建设单位 之一,并被国家科学技术部火炬高技术 产业开发中心认定为“国家火炬计划重 点高新技术企业” ,主要从事光通信领域 内光电子器件的研究、 开发、 制造和技术 绝对价格回
10、报(%) 52 周内价格范围 24.95-36.01 市值(百万) 22,037 财务预测(单位:百万元)财务预测(单位:百万元) 损益表损益表 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业总收入营业总收入 4,929 5,338 6,418 7,536 8,639 营业成本 3,952 4,207 5,000 5,839 6,668 税金及附加 17 28 34 40 46 销售费用 137 155 182 211 243 管理费用 111 118 141 166 181 EBIT 318 390 513 658 800 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 投资收益 -
11、8 -2 -3 -3 -4 财务费用 -40 -37 -50 -45 -38 营业利润营业利润 317 360 486 567 656 所得税 7 32 44 51 59 少数股东损益 -23 -30 -27 -39 -42 净利润净利润 333 358 470 555 639 资产负债表资产负债表 货币资金、 交易性金融资产 916 1,592 1,644 2,161 2,770 其他流动资产 66 68 68 68 68 长期投资 59 57 57 57 57 固定资产合计 1,048 1,042 1,280 1,453 1,614 无形及其他资产 200 229 285 340 398
12、资产合计资产合计 6,082 7,233 8,242 9,844 11,475 流动负债 2,440 2,409 2,894 3,793 4,499 非流动负债 194 291 341 441 641 股东权益 3,447 4,533 5,007 5,555 6,183 投入资本投入资本(IC) 3,691 4,668 5,262 6,310 7,389 现金流量表现金流量表 NOPLAT 311 355 467 599 728 折旧与摊销 157 178 235 188 198 流动资金增量 78 280 259 355 347 资本支出 -328 -315 -561 -465 -466 自
13、由现金流自由现金流 218 498 400 677 807 经营现金流 283 266 500 506 673 投资现金流 -320 -305 -563 -469 -470 融资现金流 76 691 116 479 406 现金流净增加额现金流净增加额 39 653 52 516 610 财务指标财务指标 成长性成长性 收入增长率 8.3% 8.3% 20.2% 17.4% 14.6% EBIT 增长率 -10.1% 22.7% 31.5% 28.3% 21.6% 净利润增长率 -0.5% 7.5% 31.4% 18.2% 15.1% 利润率 毛利率 19.8% 21.2% 22.1% 22.
14、5% 22.8% EBIT 率 6.5% 7.3% 8.0% 8.7% 9.3% 净利润率 6.8% 6.7% 7.3% 7.4% 7.4% 收益率收益率 净资产收益率(ROE) 9.8% 7.9% 9.4% 9.9% 10.2% 总资产收益率(ROA) 5.1% 4.5% 5.4% 5.2% 5.2% 投入资本回报率(ROIC) 8.4% 7.6% 8.9% 9.5% 9.9% 运营能力运营能力 存货周转天数 131.1 135.6 132.2 133.2 133.3 应收账款周转天数 119.2 129.1 119.9 122.9 122.9 总资产周转周转天数 450.3 494.5 4
15、68.7 476.8 484.8 净利润现金含量 0.9 0.7 1.1 0.9 1.1 资本支出/收入 6.7% 5.9% 8.7% 6.2% 5.4% 偿债能力偿债能力 资产负债率 43.3% 37.3% 39.3% 43.0% 44.8% 净负债率 76.4% 59.6% 64.6% 76.2% 83.1% 估值比率估值比率 PE 66.23 61.61 46.89 39.69 34.49 PB 5.35 4.47 4.40 3.94 3.52 EV/EBITDA 35.15 32.88 27.62 24.38 20.52 P/S 4.27 4.13 3.43 2.92 2.55 股息率
16、 0.0% 0.5% 0.0% 0.0% 0.0% -4%0%4%8%12%16%21%25% 1m 3m 12m -10% 3% 17% 30% 44% 57% -14% -4% 6% 16% 26% 36% 2019-62019-9 2019-12 2020-3 股票绝对涨幅和相对涨幅股票绝对涨幅和相对涨幅 光迅科技价格涨幅 光迅科技相对指数涨幅 7% 9% 12% 15% 17% 20% 18A19A20E21E22E 利润率趋势利润率趋势 收入增长率(%) EBIT/销售收入(%) 8% 8% 9% 9% 10% 10% 18A19A20E21E22E 回报率趋势回报率趋势 净资产收益
17、率(%) 投入资本回报率(%) 60% 64% 69% 74% 78% 83% 2634 3134 3635 4136 4637 5138 18A19A20E21E22E 净资产净资产( (现金现金)/)/净负债净负债 净负债(现金)(百万) 净负债/净资产(%) qRtMrPvNrRqPqQrOtNrPsR9PcM8OoMnNpNqQkPmMpRkPtRmQ8OoOvNwMqMsRMYsOyR of 42 Table_Page 光迅科技光迅科技(002281)(002281) 目录目录 1. 核心观点 . 4 2. 盈利预测及估值分析 . 5 2.1. 盈利预测 . 5 2.2. 估值分析
18、. 6 3. 光迅科技:光通信器件产业一体化龙头 . 7 3.1. 为光而生,我国最全面的光通信器件龙头 . 7 3.2. 稳健的全能型选手,内生外延走向全球 . 9 3.3. 国有背景实力雄厚,股权激励上下同心 . 10 3.4. 公司盈利企稳回升,产品结构持续改善 . 11 4. 全球光器件高景气,国内产业链力争上游 . 13 4.1. 光器件迎来景气周期,数通市场引领风骚 . 13 4.2. 往高端器件突破,国内厂商份额持续上升 . 15 5. 电信数通双重共振,公司业绩弹性可期 . 17 5.1. 接入业务:网络建设如火如荼,电信光模块迎高增机遇 . 17 5.1.1. 无线前传:25
19、G 光模块放量,一站式方案公司受益 . 17 5.1.2. 固定接入端:“双 G 双提”启动,PON 光模块迎来景气周期 20 5.2. 数通业务:高速率互联需求升级,数通光模块打开新空间 . 22 5.2.1. 疫情催化流量爆发,数通光模块需求高增 . 22 5.2.2. 400G 时代来临,长远看数通业务迎高成长机遇 . 25 5.3. 传输业务:网络扩容升级开启,业绩基本盘稳定增长 . 27 5.3.1. 长距离传输光模块实力强,5G 中回传成未来新增长点 . 28 5.3.2. 传输光器件属传统强项,子系统业务贡献高毛利 . 31 6. 拥高速率芯片国之重器,硅光储备打开新空间 . 3
20、3 6.1. 光芯片替代空间大,公司系造光“芯”势力 . 33 6.2. 硅光储备雄厚,打开未来成长新空间 . 37 7. 风险提示 . 40 of 42 Table_Page 光迅科技光迅科技(002281)(002281) 1.1. 核心观点核心观点 图图 1:光迅科技投资逻辑框架:光迅科技投资逻辑框架:从业绩水平和技术能力进行估值驱动考量:从业绩水平和技术能力进行估值驱动考量 数据来源:国泰君安证券研究 公司目前股价承压主要来源于市场对公司以下几点的忧虑:公司目前股价承压主要来源于市场对公司以下几点的忧虑: 短期看,公司处于新冠疫情中心武汉地区,一季度影响较为明显,市场短期看,公司处于新
21、冠疫情中心武汉地区,一季度影响较为明显,市场 担忧全年业绩受挫。担忧全年业绩受挫。我们认为,从事件影响看,疫情对公司一季度生产 影响是短期的,公司已经在积极赶工赶产,尽可能弥补一季度损失。据 互动平台披露,公司订单量和产能利用率均达到历史新高。从行业需求 看,下游需求旺盛,需求不会因为疫情而消失,而是因为短暂的供给缺 失而推迟,公司业绩逻辑没有发生变化。从公司因素看,公司 2020 年是 2017 年和 2019 年两个股权激励的业绩考核期,股权激励对公司业绩牵 引作用明显,对员工激励效力强。以上因素均一定程度上抵消一季度的 负面影响,为全年业绩增长奠定基础。 传统电信接入市场周期性强,业绩增
22、长不具有持续性。传统电信接入市场周期性强,业绩增长不具有持续性。我们认为,公司 扎根光通信器件行业历史悠久,从下游市场来看包括电信市场和数通市 场。从产品类别来看,几乎囊括器件行业应用的所有细分领域,是我国 光通信器件市场上稀有的全领域覆盖的厂商,能有效分散单一市场依赖 风险。另外,公司传输业务一直是公司业绩稳定的基本盘,传输业务的 增长往往和流量的增长成正比。 考虑 5G 网络建成后, 流量的持续增长, 传输业务有望成为公司稳健发展的基本盘。传输业务整体毛利率高,体 量大,同时从历史表现看即使在通信网络建设末期依然有较好表现。公 司独特的业务结构能较好地抵御行业周期的风险。 公司公司 25G
23、25G 光芯片研发进展不及预期,未能赶上高速率光模块应用的早班光芯片研发进展不及预期,未能赶上高速率光模块应用的早班 车。车。从技术难度讲,25G 光芯片开发难度大,需要大量的人员、技术、 资金投入,能进行同一水平研发的国内企业不多。从芯片对公司竞争力 的角度看,公司光芯片仅内供,增强了公司产品的价格竞争力,并在产 品的中期、后期应对价格急剧下降的过程中有较强生命力。同时因为公 司的国有背景,也具有了国家光芯脊梁的象征。从跟随者角度看, 25G 光芯片生命周期还有很长,即使是后发者依然有立足之地。我们认为, 公司光芯片、大量研发是独特的竞争能力,展现抵抗行业周期的强大韧 of 42 Table
24、_Page 光迅科技光迅科技(002281)(002281) 性。 市场先前对公司市场先前对公司 20202020 年年业绩表现较为谨慎,我们认为,短期看,业绩表现较为谨慎,我们认为,短期看,20202020 年一季度疫情影响有望通过赶工赶产进行修复。电信、数通市场共振,年一季度疫情影响有望通过赶工赶产进行修复。电信、数通市场共振, 公司各领域实际排名全球靠前;长期看,芯片自给率提升打开国产替代公司各领域实际排名全球靠前;长期看,芯片自给率提升打开国产替代 和新成长空间大门,有望构筑更强竞争优势,具体观点如下:和新成长空间大门,有望构筑更强竞争优势,具体观点如下: 光通信产业景气度上行,电信数
25、通市场双重共振。光通信产业景气度上行,电信数通市场双重共振。2020-2022 年是我国 电信市场建设 5G 网络高峰期,运营商资本开支年增长 2020 年重回两位 数; 海外 5G 建设明后年迎来爆发期。 同时国内外数通市场也迎来资本开 支回暖,流量爆发及新基建政策带动下,各大厂商纷纷规划构建数据中 心项目,未来有望带动数通光通信市场景气。光迅科技作为我国光通信 行业的产业龙头,业务实现全面布局,有望充分享受共振红利,快速释 放业绩。 高速率芯片能力成国之重器,芯片自给率提升助力稳定长期利润水平。高速率芯片能力成国之重器,芯片自给率提升助力稳定长期利润水平。 高端光芯片供应一直被海外厂商把持
26、,研发平台构建、器件厂商试用验 证是众多厂商研发的门槛。公司全产业链覆盖使其器件促芯、芯反哺器 件能形成良性循环。同时硅光集成是光电子器件产业未来发展的方向。 公司通过自研及国家光电子创新中心合作研发,具备较强的技术储备, 25G 芯片已经在部分客户批量交付,增强了公司中高端产品的价格竞争 力,助力稳定长期利润水平。 深耕产业的光通信器件龙头,韧性强劲展现持久竞争力。深耕产业的光通信器件龙头,韧性强劲展现持久竞争力。公司发展历史 悠久,是我国稀缺的产品能力覆盖芯片、器件、模块、子系统及全链条 光通信器件供应商。业务的多元化使得公司在网络建设周期业绩没有出 现太大波动,垂直化使得公司产品生命周期
27、延长,保证毛利率的整体稳 定,这也是公司行业多年孕育的持久核心竞争力。 2.2. 盈利预测及盈利预测及估值分析估值分析 2.1. 盈利预测盈利预测 结合行业及公司情况,我们对光迅科技未来三年盈利能力作出以下假设: 假设假设 1:1: 2020 年全国进入 5G 规模化建设期,国内 2020-2022 年分别建 设 70、90、220 万个宏基站,以及流量的持续增长,打开电信及数通更 大的市场空间。 假设假设 2 2:考虑公司各速率光芯片组合完备,25G 芯片在 5G 建设期内进展 顺利,数通与接入业务毛利率将显著提升,假设 2020-2022 年毛利率分 别为 17%,19%,19%。 假设假
28、设 3 3:2020-2022 年,5G 建设下电信网络升级扩容,带动光传输网络 中传输光模块、无源器件、光纤放大器等器件及子系统应用稳定增长。 同时考虑公司传输业务布局全面,无源器件、子系统、传输光模块等领 域竞争能力较强,该业务毛利率保持稳定,假设 2020-2022 年毛利率分 别为 25%,25%,25%。 of 42 Table_Page 光迅科技光迅科技(002281)(002281) 假设假设 4 4:我们预计未来由于经营扩大带来的规模效应,及公司积极改善 经营效率,公司管理费率、销售费率有所下降;为迎接硅光、高速率芯 片等技术前沿挑战,公司仍将保持目前较高的研发费用率。 表表
29、1 1:盈利预测关键假设表:盈利预测关键假设表 按业务收入(亿元)按业务收入(亿元) 2017A2017A 2018A2018A 2019A2019A 2020E2020E 2021E2021E 2022E2022E 数通与接入业务数通与接入业务 16.52 18.88 19.57 25.39 31.3 37.03 yoyyoy 12.03% 8.67% 14.17% 29.74% 23.31% 18.28% 传输业务传输业务 28.51 29.39 32.71 37.7 42.9 48.15 yoyyoy 23.26% 3.09% 11.30% 15.26% 13.81% 12.23% 其他
30、业务其他业务 0.49 1.017 1.08 1.09 1.14 1.2 yoyyoy - 107.55% 6.19% 0.93% 5.00% 5.00% 分业务毛利率分业务毛利率 2017A2017A 2018A2018A 2019A2019A 2020E2020E 2021E2021E 2022E2022E 数通与接入业务数通与接入业务 12.03% 8.67% 14.17% 17.17% 18.53% 19.32% 传输业务传输业务 25.76% 26.70% 25.36% 25.40% 25.43% 25.49% 其他业务其他业务 26.41% 22.83% 22.83% 22.83%
31、 22.83% 22.83% 盈利能力盈利能力 2017A2017A 2018A2018A 2019A2019A 2020E2020E 2021E2021E 2022E2022E 收入(亿元)收入(亿元) 45.53 49.29 53.37 64.18 75.34 86.38 净利润(亿元)净利润(亿元) 3.27 3.10 3.28 4.43 5.16 5.93 归母净利润(亿元)归母净利润(亿元) 3.34 3.33 3.58 4.70 5.55 6.39 EPSEPS(元(元/ /股)股) 0.49 0.49 0.53 0.69 0.82 0.94 数据来源:Wind,国泰君安证券研究(
32、EPS 均以最新股本进行计算) 2020-2022 年,公司充分享受电信及数通市场共振机遇,收入预测分别 为 64.18 亿元、 75.34 亿元、 86.38 亿元; 净利润预测为 4.43 亿元, 5.16 亿元及 5.93 亿元;归母净利润预测为 4.70 亿元,5.55 亿元,6.39 亿 元,对应 EPS 为 0.69 元、0.82 元、0.94 元 2.2. 估值分析估值分析 1)1) PEPE 估值估值 光迅科技业务涉及光模块、无源器件、光放大器及子系统,客户主要为 运营商及主要互联网厂商,是典型的光通信器件企业,为此选取同行业 的中际旭创、新易盛、剑桥科技、博创科技。预计 20
33、20 年公司 EPS 为 0.69,考虑到公司器件光通信产业链布局广,发展韧性强,芯片、硅光 技术地位行业领先, 同时参考行业较高的市盈率水平, 给予公司 2020 年 PE 55X,对应合理估值为 38 元。 表表 2 2:可比公司:可比公司 PEPE 估值(截止估值(截止 20202020 年年 6 6 月月 1919 日)日) 公司名称公司名称 代码代码 现价现价 每股收益每股收益 市盈率市盈率 2020E2020E 2021E2021E 2022E2022E 2020E2020E 2021E2021E 2022E2022E 中际旭创中际旭创 300308 62.82 1.20 1.62
34、 2.06 52.15 38.87 30.53 剑桥科技剑桥科技 603083 38.48 0.69 1.30 1.64 56.12 29.55 23.44 新易盛新易盛 300502 58.30 0.99 1.29 1.62 58.99 45.05 35.91 博创科技博创科技 300548 51.61 0.56 1.01 0.96 91.39 50.91 53.97 行业平均行业平均 64.66 41.10 35.96 光迅科技光迅科技 002281 32.42 0.69 0.82 0.94 46.67 39.53 34.37 Wind 一致预期) of 42 Table_Page 光迅科
35、技光迅科技(002281)(002281) 2 2)PSPS 估值估值 采用市销率估值法,预计公司 2020-2022 年收入为 64.18 亿元、75.34 亿元、 86.38 亿元, 参考同类公司 2020-2022 年 PS 平均为 7.71x、 5.37x、 4.89x, 同样考虑到公司产业全面布局, 对单一领域依赖性小, 增长稳健, 同时考虑到行业平均市销率较高,赋予公司 2020 年 PS 4.5x,对应合理 估值为 43.30 元。 表表 3 3:可比公司:可比公司 P PS S 估值(截止估值(截止 20202020 年年 6 6 月月 1919 日)日) 公司名称公司名称 代
36、码代码 市值(亿元)市值(亿元) 收入(亿元)收入(亿元) 市销率市销率 2020E2020E 2021E2021E 2022E2022E 2020E2020E 2021E2021E 2022E2022E 中际旭创中际旭创 300308 448.01 66.63 86.93 110.28 6.72 5.15 4.06 剑桥科技剑桥科技 603083 74.53 39.31 51.05 64.04 1.90 1.46 1.16 新易盛新易盛 300502 193.00 17.18 23.34 30.18 11.23 8.27 6.39 博创科技博创科技 300548 77.45 7.04 11.
37、76 9.75 11.00 6.59 7.95 行业平均行业平均 7.71 5.37 4.89 光迅科技光迅科技 002281 219.29 64.18 75.34 86.38 3.42 2.91 2.54 数据来源:Wind,国泰君安证券研究(可比公司取 Wind 一致预期) 综合两种估值方法, 目前国内 5G 建设及数据中心投资进入高景气阶段, 对利润提升有较强驱动作用;同时结合股权激励方案的引导,公司利润 增长确定性强,选择 PE 估值更为合适,目标价为 38 元,首次覆盖,给 予增持评级。 3.3. 光迅科技:光通信器件产业一体化龙头光迅科技:光通信器件产业一体化龙头 3.1. 为光而
38、生,我国最全面的光通信器件龙头为光而生,我国最全面的光通信器件龙头 光迅科技(光迅科技(002281.SZ002281.SZ)是全球领先的光通信器件及系统解决方案供应)是全球领先的光通信器件及系统解决方案供应 商,也是我国光电产业稀缺的产品能力覆盖芯片、器件、模块、子系统商,也是我国光电产业稀缺的产品能力覆盖芯片、器件、模块、子系统 的全链条供应商。的全链条供应商。 公司前身是我国邮电部固体器件研究所, 自 2001 年成 立以来,一直专注于我国核心光电器件的研发,多次承担国家重点科研 攻坚项目, 有能力对光电子器件进行系统性、 战略性研究开发。 公司 2009 年在深交所挂牌上市,是国内首家
39、上市的光电子器件企业。 表表 4 4: :公司产品能力公司产品能力覆盖芯片、器件、模块、子系统的全链条覆盖芯片、器件、模块、子系统的全链条 主要类别主要类别 主要分类主要分类 产品能力详情产品能力详情 光芯片光芯片 无源芯片 PLC、AWG 有源芯片 10G:PIN、APD、VCSEL、DFB、EML;25G DFB、EML、PIN(送样) 、硅光芯片 器件器件 无源器件 光开关、色散补偿模组、分光器、隔离器、衰减器等 有源器件 Triplexer、BOSA、ROSA、TOSA 功能器件 OTDR、光功率计、OPM、MCS、ICR、WSS 模组 光放大器 掺饵光纤放大器、拉曼放大器、 光模块光
40、模块 光收发模块 PON 光模块、10G/25G/50G/100G 中短距光收发模块、 10G/40G/100G/400G 客户端/线路侧光模块、100G 硅光模块 of 42 Table_Page 光迅科技光迅科技(002281)(002281) 子系统子系统 子系统类 光路子系统、分光放大、光线路保护、光缆监测、汇聚分流、光纤倍增等 数据来源:国泰君安证券研究 为光而生,公司拥有业界最广泛的端到端产品线和整体解决方案。为光而生,公司拥有业界最广泛的端到端产品线和整体解决方案。公 司产品囊括各类有源、无源光器件及子系统解决方案。从应用领域 看,电信市场公司产品囊括接入网、汇聚网、核心网、骨干
41、网等各类 场景,数通市场产品包括主流的 10G/40G、100G、400G 等各速率光模 块解决方案。从收入结构看,公司产品布局立足电信,储备数通,成 长性虽与专注数通市场的企业略有差距,但凭借产品场景的多元化, 抗风险能力上具备较强优势。 图图 2:光迅科技产品主要应用于电信网络及数据中心各类通信设备中(红字部分为公司提供产品):光迅科技产品主要应用于电信网络及数据中心各类通信设备中(红字部分为公司提供产品) 数据来源:国泰君安证券研究 公司客户覆盖国内外主流通信设备商及知名互联网及云厂商。公司客户覆盖国内外主流通信设备商及知名互联网及云厂商。客户角度 看,公司在电信市场长期经营,形成良好的
42、行业口碑和声誉,与国内华 为、烽火、中兴及国外的主流设备商、运营商都建立良好的客户关系和 产品出货记录,多年来核心客户销售额稳步增长。数通市场来看,公司 积极拓展相应业务,海外市场短期看有待突破,国内在阿里腾讯等已经 有较大份额,数通产品已开始贡献相当部分业绩。我们认为,随着下游 电信市场建设旺季来临与数通市场景气度回升,公司能够继续把握与核 心客户的合作机遇,不断增厚业绩。 图图 3 3: 前五大客户中前五大客户中主流通信设备商占公司营收前三主流通信设备商占公司营收前三 数据来源:公司 2019 年报、国泰君安证券研究 of 42 Table_Page 光迅科技光迅科技(002281)(00
43、2281) 3.2. 稳健的全能型选手,内生外延走向全球稳健的全能型选手,内生外延走向全球 国内光通信产业先锋,内生外延成为全球领导者。国内光通信产业先锋,内生外延成为全球领导者。公司 2009 年登陆深 交所,成为国内首家上市的光电子器件公司。公司上市伊始以无源器件 为主要产品业务,是当时国内无源器件龙头,2012 年与兄弟企业武汉电 信器件 WTD 实现重组,从此进入市场更加宽广、技术难度更高的有源产 品光收发器模块。公司传输业务多年稳健增长,成为抵御周期的强大力 量,同时公司接入业务主要包括宽带和无线接入两部分,历经有线端宽 带中国、PON 升级,及无线端 3G、4G、5G 建设周期不断
44、成长,当下接入 业务高景气,周期弹性较强;数据业务过去几年均实现高速增长,有望 成为新增长极。光通信产业技术并购频繁,公司顺应潮流,分别于 2013 年收购海外芯片厂商 IPX 及 2016 年收购 Almae, 获得了核心的 AWG、 PLC 无源芯片及 lnP 基 EML、DFB 有源芯片能力,公司竞争力进入新台阶。 图图 4 4:光迅科技通过内生外延成长为全球第三的光器件企业光迅科技通过内生外延成长为全球第三的光器件企业 数据来源:公司官网,国泰君安证券研究 经过多年发展整合,公司在全球光器件各细分领域均名列前茅。公司 2012 年重组即成为全球第六大光器件厂商,多年内生外延发展,排名持 续向前。根据 Ovum 数据,截止至 1Q19-4Q19 滚动四季度,公司占全球光 器件市场份额约 7%,行业排名第三,同比上升一位。 图图 5 5: 公司光器件全球市场份额排名第三 (公司光器件全球市场份额排名第三 (19Q119Q1- -19Q419Q4) 数据来源:Ovum of 42 T