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1、低端植脂类竞争充分,含乳类升级产品助推企业优化毛利。植脂奶油产品的生产工艺、基础原料、生产设备等均较成熟,生产企业较多,竞争充分。与传统植脂奶油相比,含乳脂植脂奶油的工艺水平和技术难度较大,如需要解决乳脂和植脂奶油可溶性差的问题,前期废品率较高,对资金和研发能力有一定要求,因此生产这类产品的中小企业较少。虽然含乳脂植脂奶油能在一定程度上提升终端产品的口感,但同样面临同质化问题,各品牌含乳脂植脂奶油产品在加工工艺、定价上并无显著差异,因此市场份额仍较为分散、竞争相对充分。由于兼具口感和操作性,含乳脂植脂奶油单价高于植脂奶油,同时规模化生产带动成本下行、推高毛利率。相比于不含乳脂奶油,海融、立高含
2、乳脂植脂奶油毛利率高约5-10pct,对含乳脂植脂奶油的布局有利于原料公司丰富产品矩阵,并在较充分的竞争环境下优化企业盈利能力。测算 20 年我国奶油市场规模约 77-104 亿,格局十分分散。我们对于空间测算的关键假设为:(1)由于稀奶油大多依靠进口,因此奶油市场规模测算仅包括含乳脂和不含乳脂植脂奶油。(2)考虑到蛋糕制作是植脂奶油的主要用途,因此我们按欧睿口径的蛋糕市场规模测算植脂奶油市场规模,未涉及茶饮等其他奶油应用产品。(3)蛋糕成本占售价比重为 25%-35%,其中奶油占 35%,即奶油成本约为售价的 8.75%-12.25%。考虑到包装类蛋糕奶油用量往往更少,这里假设包装类蛋糕奶油
3、成本占售价比重为包装类蛋糕的 50%,约为 5.2%。综上,2020 年奶油市场规模为 77.4-103.9 亿元,以区间中值计算,海融、立高和南侨市占率分别为 5.7%、4.1%和 3.9%。烘焙油脂业务:市场价格易受大宗原料油影响,企业盈利波动较大烘焙油脂产品主要分为黄油、人造奶油和起酥油,其中,人造奶油和起酥油由动植物油混合制成,价格低廉,以国内生产为主,其中市场份额排名靠前的主要有南侨、益海嘉里、不二、统清等;黄油是由牛奶加工而成的固态动物性油脂,营养价值高,但受奶源和生产技术限制,国内黄油生产规模尚小,消费主要依赖国外进口,最早进入中国市场的安佳市场占有率仍然较高。与人造奶油和起酥油相比,黄油需求量仍较小,价格远高于前者,主要用于 C 端和高端烘焙店。