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1、 公司公司报告报告 | 首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 天邑股份天邑股份（300504） 证券证券研究报告研究报告 2021 年年 12 月月 21 日日 投资投资评级评级 行业行业 通信/通信设备 6 个月评级个月评级 增持（首次评级） 当前当前价格价格 19.33 元 目标目标价格价格 22.10 元 基本基本数据数据 A 股总股本(百万股) 271.90 流通A 股股本(百万股) 208.74 A 股总市值(百万元) 5,255.83 流通A 股市值(百万元) 4,034.93 每股净资产(元) 7.28 资产负债率(%) 26.26 一年内最高/最

2、低(元) 21.63/13.84 资料来源：聚源数据 相关报告相关报告 1 天邑股份-首次覆盖报告:全面的宽 带接入终端商， 受益 WiFi-6 更新换代有 望重回快速增长 2020-02-24 股价股价走势走势 宽带接入龙头，千兆宽带宽带接入龙头，千兆宽带+智慧家庭智慧家庭+Wi-Fi6 驱动长期成长驱动长期成长 1、深耕通信设备二十载，研发驱动新产品放量有望拉动业绩增长、深耕通信设备二十载，研发驱动新产品放量有望拉动业绩增长 天邑股份立足于光通信与移动通信领域，主要产品为宽带接入和智能组网 设备等通信设备。公司坚持创新，持续加码研发投入，推出了 10G PON、 Wi-Fi6 等新产品，并

3、在前两项产品实现批量出货，拉动公司业绩增长。 2020 年公司总体实现营业收入 19.06 亿元，同比下降 10.83%，主要原因系 上半年受疫情影响复工复产延迟叠加客户需求下降。2021 年前三季度，随 着 WiFi6 无线路由器和 10G PON 产品销售占比逐步提升，公司重回业绩增 长轨道，2021Q3 实现营业收入 17.20 亿元，较上年同期增长 22.10%；实现 归属上市公司股东的净利润 1.46 亿元，较上年同期增长 43.49%。 2、需求端：运营商采购、需求端：运营商采购 10G PON 比例增加，比例增加，Wi-Fi6 性能出众需求增长性能出众需求增长 10G PON 设

4、备：梳理运营商采购 PON 设备历史情况可以发现，GPON 产 品与 10G PON 采购比例此消彼长，中国移动 2022 至 2023 年 PON 设备新 建部分集中采购中，已全部采购 10G PON 相关设备。全球来看，2021 年第 一季度，10G PON OLT 端口出货量达到 117.3 万个，同比增长 76%。 Wi-Fi6：在未来智能家居、智能汽车、VRAR 等应用下，Wi-Fi 的需求量 以及性能要求将得到大幅度提升。2019 年，Wi-Fi6 标准推出，采用多项新 技术如 MU-MIMO、 OFDMA 等提升了性能， Wi-Fi6 拥有了更高的性能参数。 基于此，2020 年

5、运营商 Wi-Fi6 招标拉开了帷幕，中国电信与中国移动分别 采购 Wi-Fi 6 网关 1432.6 万套以及 1000 万套。根据 IDC 的预计，2021 年， Wi-Fi 6 将继续扩大市场份额，中国市场将接近 4.7 亿美元的市场规模。 3、持续研发保持产品竞争力，新产品带来新时代新机遇、持续研发保持产品竞争力，新产品带来新时代新机遇 首先， 战略上公司积极投入研发资源。 公司研发投入金额整体呈增长态势， 2020 年占主营收入比例达 6.13%，研发人员占比由 2018 年 12.89%上升至 2020 年 18.35%。持续研发下公司实现重点领域产品成果，推出 10G PON 产

6、品、 Wi-Fi6 产品以及 5G 小基站产品。 同时公司也成为了第一家在通信运 营商体系内拥有供货资格的 WiFi 6 路由器厂商，具备先发优势。 其次，市场上公司与运营商拥有深度合作，近一年多次中标运营商家庭网 关、路由器终端等产品的采购项目，拉动业绩增长，而运营商资本开支预 计维持高位， 中国移动、 中国电信和中国联通 2021 年预计资本开支为 1806 亿元、870 亿元以及 700 亿元，公司将受益于运营商持续的投入建设。 最后，产品上公司洞察目前家庭组网方式缺陷，提出全屋光网方案，为用 户创造新价值，同时也将带动公司光猫、网关设备的需求，驱动业绩增长。 盈利预测和投资盈利预测和投

7、资建议：建议： 公司深耕光通信市场多年，运营商重要订单持续落地。受益于运营商千兆 宽带建设、智慧家庭的持续推进、以及 Wi-Fi 6 等新技术带来网络设备价值 量的持续提升，推动公司业务持续快速成长。预计公司 21-23 年归母净利 润分别为 1.6、2.0 和 2.6 亿元，对应 21-23 年 32 倍、26 倍、20 倍 PE.参考 同行业可比公司 21 年平均 37 倍市盈率，对应目标价 22.10 元，首次覆盖 给予“增持”评级。 风险风险提示提示：Wi-Fi6 推进不及预期；行业竞争激烈，价格下降风险；上游芯 片、原材料涨价影响盈利能力；订单执行进度低于预期等 财务数据和估值财务数

8、据和估值 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 2,137.74 1,906.26 2,260.28 2,745.83 3,366.80 增长率(%) (22.96) (10.83) 18.57 21.48 22.61 EBITDA(百万元) 280.57 261.71 214.33 257.34 329.94 净利润(百万元) 107.68 110.18 161.84 198.78 262.25 增长率(%) (29.24) 2.32 46.89 22.83 31.93 EPS(元/股) 0.40 0.41 0.60 0.73 0.96 市盈率(P/E)

9、 48.81 47.70 32.48 26.44 20.04 市净率(P/B) 2.90 2.81 2.63 2.50 2.34 市销率(P/S) 2.46 2.76 2.33 1.91 1.56 EV/EBITDA 17.80 14.50 19.76 15.69 12.71 资料来源：wind，天风证券研究所 -27% -20% -13% -6% 1% 8% 15% 22% -042021-08 天邑股份通信设备 创业板指 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录内容目录 1. 立足光通信与移动通信，厚积薄

10、发新产品催生新机遇立足光通信与移动通信，厚积薄发新产品催生新机遇 . 4 1.1. 光通信领军企业，深耕行业二十余载 . 4 1.2. 通信设备重点企业，营收规模有望进入新增长阶段 . 6 2. 千兆时代到来，千兆时代到来，10G PON/Wi-Fi6 需求提升明显需求提升明显 . 9 2.1. PON 设备：10G PON 成为主流，运营商采购需求逐年提升. 9 2.2. Wi-Fi：Wi-Fi 6 赋能无线千兆，性能优异 . 10 3. 研研发助力新产品抢占市场，接连中标彰显公司实力发助力新产品抢占市场，接连中标彰显公司实力 . 13 3.1. 天邑股份持续研发，产品具备竞争力 . 13

11、3.2. 公司接连中标运营商项目，受益于资本投入增长 . 14 3.3. 推出全屋光网方案为未来发展添动力 . 15 4. 盈利预测与投资建议盈利预测与投资建议 . 16 4.1. 盈利预测 . 16 4.2. 投资建议 . 17 5. 风险提示：风险提示： . 17 图表目录图表目录 图 1：公司发展沿革 . 4 图 2：天邑股份三大运营商营业收入情况 . 6 图 3：三大运营商占营业收入比例变动情况 . 6 图 4：天邑股份股权结构（截止 2021 三季报） . 6 图 5：总营业收入、归母净利润及其增速（单位：亿元） . 7 图 6：公司主营业务构成 . 7 图 7：毛利率与净利率情况

12、. 8 图 8：分产品毛利率情况 . 8 图 9：公司费用率情况 . 8 图 10：公司资产负债率较低 . 8 图 11：公司研发投入与占营业收入比重 . 9 图 12：全球 10G PON OLT 端口出货量. 10 图 13：支持 Wi-Fi 设备的出货量 . 10 图 14：Wi-Fi 热点数量预测. 11 图 15：移动终端接入量和带宽将明显提升 . 11 图 16：MU-MIMO 技术 . 12 图 17：OFDMA 技术 . 12 图 18：BSS 着色. 12 图 19：TWT 技术 . 12 图 20：2020 年中国移动与中国电信 Wi-Fi6 家庭网关集采 . 13 VWm

13、WiXcZiYaXxUxU8O8Q6MpNmMmOoPfQnMsQfQpNmO8OoPnNwMoPnRwMrNtM 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 图 21：中国网络无线市场规模预测 . 13 图 22：天邑股份 Wi-Fi6 产品 . 14 图 23：三大运营商资本开支情况 . 15 图 24：三大运营商 5G 相关资本开支情况 . 15 图 25：目前家庭网络组网方式存在缺陷 . 15 图 26：天邑股份全屋光网方案 . 16 表 1：天邑股份产品 . 4 表 2：三大运营商近年 PON 设备集采项目 . 9 表 3：各代 8

14、02.11 标准对比 . 11 表 4：公司研发情况及成果 . 13 表 5：天邑股份近一年中标项目 . 14 表 6：公司业务拆分预测（单位：百万元） . 16 表 7：可比公司估值 . 17 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 4 1. 立足光通信与移动通信，厚积薄发新产品催生新机遇立足光通信与移动通信，厚积薄发新产品催生新机遇 天邑股份天邑股份是是国内国内领先的领先的通信设备通信设备供应商供应商，公司立足于光通信产业和移动通信产业，长期致 力于通信设备相关产品的研发、生产、销售及服务。深耕领域 20 年，公司始终以创新为 驱动，拥有

15、成都、上海、深圳三处研发中心，积极推动新产品的自主研发。客户方面，公客户方面，公 司与国内主流运营商保持了长期友好的合作关系司与国内主流运营商保持了长期友好的合作关系，长期为中国电信、中国联通、中国移动 提供产品服务，此外公司还进行了国际市场拓展，已为美国、英国、印度等 80 多个国家 的 200 多位客户提供了产品和服务。 公司始终坚持创新，紧跟时代步伐，持续推出新产品。目前公司领先推出千兆时代的公司领先推出千兆时代的 10G PON、Wi-Fi6 以及以及 5G 小基站等产品，推动公司迎来新的发展机遇小基站等产品，推动公司迎来新的发展机遇，预计未来千兆时代下 10G PON、Wi-Fi 6

16、 等产品的需求快速增长，实现批量出货，为公司业绩带来增长动力。 1.1. 光通信领军企业，深耕行业二十余载光通信领军企业，深耕行业二十余载 公司具有较长发展历史，深耕行业多年公司具有较长发展历史，深耕行业多年。1998 年成立的四川天邑实业有限公司，主要生产 通讯用热收缩套管产品，在 2001 年整体变更为四川天邑信息科技股份有限公司，同时在同 年创建了公司的前身四川天邑康和光电子有限公司，从事光有源器件、光纤到户产品的研 发、生产。2018 年，公司首次公开发行股票，在深圳证券交易所创业板上市。 图图 1：公司发展沿革公司发展沿革 资料来源：公司官网，天风证券研究所 公司是公司是光通信与移动

17、通信产品服务领军企业。光通信与移动通信产品服务领军企业。公司立足于光通信产业和移动通信产业，长 期致力于通信设备相关产品的研发、生产、销售及服务，专业从事家庭/企业宽带接入和智 能组网设备、移动信号深度覆盖、智慧视觉设备和光纤通信配线及连接设备等的研发、生 产、销售和服务。 表表 1：天邑股份产品天邑股份产品 产品与服务产品与服务 类型类型 代表产品代表产品 图示图示 家庭/企业宽带接入和智能组 网设备 10G EPON/10G XGPON TEWA-1000G 等 GPON/EPON TEWA-500G 等 融合型智能终端 TEWA-800AG 等 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次

18、覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 5 Wi-Fi 6 TY-6202A 等 Wi-Fi 5 TY-5202 IPTV 机顶盒 4K 高清智能机顶盒 光纤通信配线及连接产品 光缆产品系列 B7-室外光缆等 光无源器件 光纤活动连接器、FBT 型光分路器等 光纤配线设备 通信光缆交接箱等 移动信号深度覆盖产品 微基站 室内扩展型皮基站 直放站 LTE 远端机、LTE 近端机等 无源器件 腔体耦合器、腔体功分器等 天线 全向双极化天线等 热缩制品及通信管材 D1-通信热缩套管系列 热缩中间气门、热缩端帽等 D2-TQB 通气式装配套管 D2-TQB 通气式配装套管 D3-管道防腐系列

19、 管道防腐系列， 管道防腐层修补材料等 资料来源：公司官网，天风证券研究所 与与三大运营商三大运营商等核心客户保持紧密合作等核心客户保持紧密合作。公司的客户集中度较高，主要客户是国内三大运主要客户是国内三大运 营商，占公司主营收入比例达到营商，占公司主营收入比例达到 90%以上。以上。公司与三大运营商建立了长久的合作关系，主 要产品参与三大运营商项目招标，公司在巩固第一大客户中国电信的同时积极开拓中国移 动与中国联通的市场。 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 6 图图 2：天邑股份三大运营商营业收入情况天邑股份三大运营商营业收入情况 图

20、图 3：三大运营商占营业收入比例变动情况三大运营商占营业收入比例变动情况 资料来源：公司年报，招股说明书，天风证券研究所 资料来源：公司年报，招股说明书，天风证券研究所 公司股权结构稳定集中公司股权结构稳定集中。公司实际控制人为李世宏先生、李俊画女士和李俊霞女士三人， 累计直接持有公司 28.77%的股份，同时通过持有四川天邑集团有限公司股份间接持有公司 30.81%的股份。其他主要股东包括成都国衡弘邑投资合伙企业、成都天盛投资合伙企业等。 图图 4：天邑股份股权结构（截止天邑股份股权结构（截止 2021 三季报）三季报） 资料来源：wind，天风证券研究所 1.2. 通信设备重点企业，营收通

21、信设备重点企业，营收规模有望进入新增长阶段规模有望进入新增长阶段 通信行业发展迅速，产品更迭速度较快，目前正进入千兆时代通信行业发展迅速，产品更迭速度较快，目前正进入千兆时代。在产品技术的快速迭代发 展以及下游应用持续创新下，对于网络速率、时延、连接设备数量等性能提出了更多的要 求，衍生出对于新一代网络设备的需求。在新的需求出现背景下，公司作为通信设备领域 的深耕者，将以技术积累、产品优势等核心竞争力，积极开拓市场，推动业绩增长。 从总体营收及归母净利润来看从总体营收及归母净利润来看， 公司2020年营业收入仍出现下滑， 总体实现营业收入19.06 亿元，同比下降 10.83%，主要原因系上半

22、年受疫情影响复工复产延迟叠加客户需求下降，主要原因系上半年受疫情影响复工复产延迟叠加客户需求下降， 上半年营业收入较上半年营业收入较 2019 年同期下滑年同期下滑 25.08%。2020 年归母净利润年归母净利润扭转扭转 2019 年下跌态势，年下跌态势， 实现实现 1.10 亿亿元，元，同比增长同比增长 2.32%。2021 年，随着公司摆脱疫情影响，同时前期产品布局 和市场拓展开始转化成果，WiFi6 无线路由器和 10G PON 产品销售占比逐步提升，公司，公司 2021Q3 实现营业收入实现营业收入 17.20 亿元，较上年同期增长亿元，较上年同期增长 22.10%；实现归属上市公司

23、股东的净；实现归属上市公司股东的净 利润利润 1.46 亿元，较上年同期增长亿元，较上年同期增长 43.49%。公司持续发力产品研发和市场拓展，网关 4.0 和 Wi-Fi 6 产品在 2021 年陆续中标销售，前期的持续投入有望逐渐形成成果转化，新产品 系列需求持续提升，带动公司业绩增长。 0 50,000 100,000 150,000 200,000 250,000 200192020 中国电信（万元）中国移动（万元） 中国联通（万元） 84.09% 85.71% 66.26% 60.46% 69.08% 3.57% 6.13% 22.17% 19.04% 18.2

24、4% 1.57% 0.68%6.30% 15.94% 6.61% 0.00% 20.00% 40.00% 60.00% 80.00% 100.00% 200192020 中国电信中国移动中国联通 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 7 图图 5：总营业收入、归母净利润及其增速（单位：亿元）总营业收入、归母净利润及其增速（单位：亿元） 资料来源：Wind，天风证券研究所 从公司主营业务从公司主营业务结构来结构来看看，公司核心业务为宽带网络终端设备，占据公司营业收入比例目 前超过 90%，且收入占比持续提升。 图图 6：

25、公司主营业务构成公司主营业务构成 资料来源：Wind，天风证券研究所 从毛利率从毛利率和和净利率来看净利率来看。公司毛利率与净利率近年整体呈现上升的态势，主要原因系公司 产品结构发生变化，10G PON 系列产品和 Wi-Fi6 路由器产品占比不断提升。我们认为，我们认为， 随着随着公司的公司的 10G PON 产品产品、 Wi-Fi6 产品产品等新产品中标订单持续落地、等新产品中标订单持续落地、 批量出货批量出货持续推进，持续推进， 未来整体产品结构有望优化，规模效应继续体现，推动未来整体产品结构有望优化，规模效应继续体现，推动公司未来公司未来整体整体盈利水平盈利水平保持保持稳中有稳中有 升

26、升态势态势。 17.88 23.55 27.75 21.38 19.06 17.20 1.52 2.30 1.52 1.081.10 1.46 -40% -20% 0% 20% 40% 60% 80% 0 5 10 15 20 25 30 2001920202021Q3 营业收入（亿元）归母净利润（亿元） 营业收入增速归母净利润增速 68% 82% 87%87% 90% 22% 13% 9% 7% 7% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 200192020 宽带网络终端设备通信网络物理连接及保护设

27、备 移动通信网络优化系统设备及系统集成服务热缩制品与通信管材 其他业务 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 8 图图 7：毛利率与净利率情况毛利率与净利率情况 图图 8：分产品毛利率情况分产品毛利率情况 资料来源：wind，天风证券研究所 资料来源：wind，天风证券研究所 从公司各项费用来看从公司各项费用来看，公司 2018-2020 年销售费用、管理费用占营业收入比例持续提升， 2020 年两项费用分别为 1.20 亿元、6145 万元，占营业收入比例为 6.32%和 3.22%。主要在 于公司持续进行市场拓展，且营业收入有所下滑。2

28、021Q3 公司销售费用与管理费用占营 业收入比例出现下滑，分别为 4.69%和 2.71%。我们认为，我们认为，随着公司未来营业收入重回增长 态势，公司的费用率有望呈现平稳下降的趋势。 图图 9：公司费用率情况公司费用率情况 资料来源：Wind，天风证券研究所 公司经营稳健，偿债能力强公司经营稳健，偿债能力强。公司资产负债率近年持续下降，公司具备较强偿债能力，运 营稳健。对比行业内公司，天邑股份资产负债率较低，2021Q3 仅为 26.26%。 图图 10：公司资产负债率较低公司资产负债率较低 资料来源：Wind，天风证券研究所 26.42% 25.36% 16.50% 19.03% 20.

29、98% 22.08% 8.50% 9.76% 5.48% 5.04% 5.78% 8.51% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 销售毛利率销售净利率 6.54% 5.90% 3.89% 5.34% 6.32% 4.69% 3.70% 2.31% 2.06% 2.73% 3.22% 2.71% 0.70% 0.22% 0.23% 0.14% -0.62% -0.16% -2% 0% 2% 4% 6% 8% 2001920202021Q3 销售费用管理费用财务费用 59.96% 56.90% 40.48% 27.77% 26.57%26.26% 0% 10%

30、 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 2001920202021Q3 天邑股份烽火通信共进股份剑桥科技科信技术 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 9 公司持续加码研发，公司持续加码研发，不断推出新产品不断推出新产品。公司近年研发投入金额相较于 2018 年前维持较高 水平。 2020 年研发投入金额为年研发投入金额为 1.17 亿， 占主营业务收入达到亿， 占主营业务收入达到 6.13%， 公司着力 “新基建” ， 围绕“三千兆”中的“固网千兆” ，持续开发 10G PON 系列产品，完成电信、

31、联通定制化系列产品，完成电信、联通定制化 产品开发产品开发；围绕“无线千兆” ，完成高中低端全系列完成高中低端全系列 WiFi6 路由器产品的研发，并实现大路由器产品的研发，并实现大 批量出货。批量出货。 图图 11：公司研发投入与占营业收入比重公司研发投入与占营业收入比重 资料来源：Wind，天风证券研究所 2. 千兆时代到来，千兆时代到来，10G PON/Wi-Fi6 需求提升明显需求提升明显 2.1. PON 设备：设备：10G PON 成为主流，运营商采购需求逐年提升成为主流，运营商采购需求逐年提升 10GPON 产品成为运营商主要需求。产品成为运营商主要需求。随着千兆宽带的持续推广，

32、10GPON 逐步替代 GPON 成为运营商固网端主要增长点。三大运营商近年对 PON 产品的集采项目可以发现，GPON 产品采购量呈现下降趋势，10G PON 系列产品需求逐年提升，而在中国移动 2022 至 2023 年 PON 设备新建部分集中采购中，已全部采购 10G PON 相关设备。 表表 2：三大运营商近年三大运营商近年 PON 设备集采项目设备集采项目 公司公司 采购项目采购项目 采购内容采购内容 中国移动 2022 至 2023 年 PON 设备新建 部分集中采购 XG-PON OLT 设备 1707 个、MDU/MTU、 SBU42570 端。 XGS-PON OLT 设备

33、 1562 个，MDU/MTU、 SBU22537 端。 2021 至 2022 年 GPON 设备集 中采购（扩容） XG-PON OLT109.76 万台（华为）+69.44 万 台（中兴）+33.6 万台（烽火）+11.2 万台（上 海诺基亚贝尔） 2020年 GPON设备新建部分集 中采购 GPON OLT 设备 6847 个，MDU/MTU、 SBU71157 端 XG-PON MDU 10891 端。 2019年 GPON智能家庭网关产 品集中采购（10GPON 部分） XG-PON 智能家庭网关 100 万台、XGS-PON 单频智能家庭网关 100 万台 2019年 GPON智

34、能家庭网关产 品集中采购（GPON 公开部分） GPON 双频智能家庭网关 400 万台、 GPON 单 频智能家庭网关 1680 万台 2018年 GPON设备新建部分集 中采购 GPON OLT 设备三个标段 6431+1650+95 个， MDU/MTU、SBU69337 端 XG-PON MDU 15767 端。 XG-PON 智能家庭网关 176775 个、 XGS-PON 智能家庭网关 11200 个 中国电信 中国电信 2019 年 PON 设备集 采 GPON 新建 OLT 端口 1.9 万个，10G-EPON 新建 OLT 端口 21 万个， XG-PON 新建 OLT 端

35、4.10% 3.80% 3.23% 5.57% 6.13% 5.06% 0% 1% 2% 3% 4% 5% 6% 7% 0 2,000 4,000 6,000 8,000 10,000 12,000 14,000 2001920202021Q3 研发投入金额（万元）研发投入占营收比例 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 10 口 39.6 万个 中国电信 2017 年 PON 设备产 品集中招标 GPON设备预估采购数量为OLT端口约60万、 ONU(含 MDU/MTU/SBU)宽窄带端口约 20 万;10GEPON

36、 设备预估采购量为 OLT 端口约 45 万、 ONU(含 MDU/MTU/SBU)宽窄带端口约 20 万;XG-PON 设备标包预估采购量为 OLT 端 口约 4 万、ONU(含 MDU)宽窄带端口约 5 万。 中国联通 2019 年中国联通 PON 设备集 中采购招标 新建 10G PON OLT 设备共 14684 台，扩容 PON 端口 108.72 万口，MDU 78.74 万线等 资料来源：中国移动采购与招标网，中国联通采购与招标网，C114 通信网，千家综合布线网，天风证券研究所 全球范围来看，全球范围来看，10GPON 出货量快速提升出货量快速提升。根据讯石光通讯援引 BBT

37、数据显示，全球范围 内 10G PON 出货量环比快速提升， 2021 年第一季度，年第一季度， 10G PON OLT 端口出货量达到端口出货量达到 117.3 万个，环比增长万个，环比增长 23%，同比增长，同比增长 76%。其中 XG-PON1 占据最大份额，而 XGS PON 出货增 长最快，OLT 端口出货量环比增长 68%，同比增长近 400%。 图图 12：全球全球 10G PON OLT 端口出货量端口出货量 资料来源：讯石光通讯微信公众号，天风证券研究所 2.2. Wi-Fi：Wi-Fi 6 赋能无线千兆，性能优异赋能无线千兆，性能优异 Wi-Fi 设备需求量设备需求量持续持

38、续增长增长。在智能手机普及后，人们对于室内网络使用需求以及流量的 需求提升，带动了 Wi-Fi 设备的需求，而未来，随着例如智能家居，家庭娱乐，智能汽车， 可穿戴设备的不断应用发展，Wi-Fi 的需求预计持续大幅增长。根据 ABI Research 预测， 到 2025 年，支持 Wi-Fi 设备的全球安装量将从 2020 年的 104 亿台增加至 155 亿台以上。 图图 13：支持支持 Wi-Fi 设备的出货量设备的出货量 资料来源：NXP 客栈微信公众号，天风证券研究所 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 11 分地区来看，分地区来

39、看，思科预计到 2023 年，亚太地区将拥有全球公共 Wi-Fi 热点的最高份额，为 45%。中国将成为 Wi-Fi 总量领先的国家，美国与日本随后。增速来看，思科预计 wifi 热点 数量在 2018-2023 年复合增长率为 30%，其中中东欧的复合增速最快，达到 38%，亚太地 区和拉丁美洲紧随其后，均为 37%。 图图 14：Wi-Fi 热点数量预测热点数量预测 资料来源：Cisco，天风证券研究所 Wi-Fi 设备性能提升需求迫切设备性能提升需求迫切。如上所述，随着未来物联网相关设备、视频会议、AR/VR 等应用的发展，更多移动终端需要接入网络，同时对于网络速率的要求也将提升，因此因

40、此 Wi-Fi 网络仍需要不断提升速度，同时还需要考虑是否能接入更多的终端网络仍需要不断提升速度，同时还需要考虑是否能接入更多的终端，适应不断扩大 的客户端设备数量以及不同应用的用户体验需求。 图图 15：移动终端接入量和带宽将明显提升移动终端接入量和带宽将明显提升 资料来源：EDN 电子技术设计微信公众号，天风证券研究所 Wi-Fi 6孕育而生孕育而生。 为了应对接入设备量和速率要求的提升， IEEE 于2019年推出了802.11ax 标准，即 Wi-Fi 6。对比 Wi-Fi4 与 Wi-Fi5，新一代 Wi-Fi 6 在网络速率上有了明显提升， 这得益于 Wi-Fi 6 空间流数量、调

41、制技术、有效子载波数量等的提升。 表表 3：各代各代 802.11 标准对比标准对比 特性特性 Wi-Fi4 WiFi-5 WiFi-5 WiFi-6 协议 802.11n 802.11ac wave1 802.11ac wave2 802.11ax 年份 2009 2013 2015 2019 最高阶调制 64QAM 64QAM 256QAM 1024QAM bit 数/Symbol 6 6 8 10 协商方式 MCS1-MCS7 MCS1-MCS7,VMCS8-V MCS9 MCS1-MCS7,VMCS8-V MCS9 MCS1-MCS7,VMCS8-V MCS11 公司报告公司报告 |

42、| 首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 12 最小子载波带宽 312.5KHz 312.5KHz 312.5KHz 78.125KHz 有效子载 波数量 HT20 52 52 52 234 HT40 108 108 108 468 HT80 - 234 234 980 HT160 - 2234 2234 2980 资料来源：EDN 电子技术设计微信公众号，天风证券研究所 Wi-Fi6 引入几项新技术提升性能引入几项新技术提升性能。Wi-Fi 6 主要引入了 MU-MIMO 技术、OFDMA 技术、 BSS 着色技术、TWT 技术提升网络性能，具体来看： MU-MI

43、MO 多用户多入多出技术多用户多入多出技术允许路由器同时与多个设备通信，提升整体系统容量，带 来多路复用增益。 OFDMA 正交频分多址技术正交频分多址技术，可以将无线信道划分多个子载波形成多个资源块，用户数据 不占据整个信道，支持同一时间段多个用户进行并行传输，解决 OFDM 技术下用户数据请 求冲突的问题。 BSS Coloring 着色机制着色机制在数据报头增加 6bit 的标识符区分不同 AP， 可识别是否是同一 BSS 内的干扰信号，如果不是则可以不用避让，提升频谱资源利用率。 TWT 目标唤醒时间目标唤醒时间允许设备协商何时以及多久会被唤醒，WIFI AP 可以将客户端设备分组 到

44、不同的 TWT 周期，减少唤醒后竞争无线介质设备数量，增加电池寿命。 图图 16：MU-MIMO 技术技术 图图 17：OFDMA 技术技术 资料来源：众视 DVBCN 微信公众号，天风证券研究所 资料来源：众视 DVBCN 微信公众号，天风证券研究所 图图 18：BSS 着色着色 图图 19：TWT 技术技术 资料来源：众视 DVBCN 微信公众号，天风证券研究所 资料来源：众视 DVBCN 微信公众号，天风证券研究所 2020 年底，运营商年底，运营商 Wi-Fi6 招标拉开帷幕。招标拉开帷幕。2020 年底电信和移动先后落地大规模的 Wi-Fi 6 家庭网关的集采， 作为双千兆升级的主要

45、接入网设备， Wi-Fi 6 网关的采购规模与 Wi-Fi 5 基本对半开。 中国电信计划集采合计 1432.6 万套 Wi-Fi 6 家庭网关 （Wi-Fi 5 1314.2 万台） ， 中国移动计划集采 1000 万套 Wi-Fi 6 家庭网关（Wi-Fi 5 2450 万台） 。 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 13 图图 20：2020 年中国移动与中国电信年中国移动与中国电信 Wi-Fi6 家庭网关集采家庭网关集采 资料来源：ofweek 维科网，中国移动采购与招标网，天风证券研究所 预计预计 WI-FI 6 市场在市场在

46、2021 年快速扩展年快速扩展，未来快速成为无线网络主流技术标准，未来快速成为无线网络主流技术标准。据 IDC 统 计，2020 年 WI-FI 6 占总体 WLAN 市场 31.2%，规模达 2.7 亿美元。Wi-Fi 6 在疫情期间逆 势上涨的最主要原因是网络成为各数字化远程项目中的必要支撑。IDC 预测，预测，2021 年，年， Wi-Fi 6 将继续扩大市场份额，中国市场将接近将继续扩大市场份额，中国市场将接近 4.7 亿美元的市场规模亿美元的市场规模，未来，未来 Wi-Fi 6 在整在整 体无线网络市场中的占比将快速提升体无线网络市场中的占比将快速提升。 图图 21：中国网络无线市场

47、规模预测：中国网络无线市场规模预测 资料来源：IDC，天风证券研究所 3. 研发助力新产品抢占市场，接连中标彰显公司实力研发助力新产品抢占市场，接连中标彰显公司实力 3.1. 天邑股份持续研发，产品具备竞争力天邑股份持续研发，产品具备竞争力 持续加码研发， 奠定产品竞争力持续加码研发， 奠定产品竞争力。 公司持续深入研发， 研发投入金额整体呈增长态势， 2020 年占主营收入比例达 6.13%；同时研发人员数量持续增加，2020 年达到 466 人，占公司人 员比例由 2018 年 12.89%上升至 2020 年 18.35%， 专利数量累计获得 193 件。 同时在多个核 心领域取得成果，

48、推出 10G PON 产品、Wi-Fi6 产品以及 5G 小基站产品。 表表 4：公司研发情况及成果公司研发情况及成果 研发投入项目研发投入项目 具体情况具体情况 研发人员数量 2020 年为 466 人， 占员工数量比例由 2018 年 12.89%提升至 2020 年 18.35%。 研发投入金额及占比 2020 年为 1.17 亿元，占营业收入比例 6.13%。 专利数量 截止 2021 年第三季度拥有授权专利 222 项，其中发明专利 80 项， 实用新型专利 116 项 研发中心 整合成都、上海、深圳研发力量设立研究院；通过上海亨谷对外投 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆

49、盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 14 资设立子公司，建设“通信创新研制中心” ，打造公司一体化研发中 心 重点领域与成果 持续开发 10G PON 系列产品，完成电信、联通定制化产品开发； 完成高中低端全系列 WiFi6 路由器产品的研发；围绕“5G 千兆” ， 除5G CPE产品研发外， 开发出了5G新型室分产品-扩展型皮基站； 时推出服务于行业客户的政企网关产品，并且启动了新产品 FTTR、 智能门铃、IPC 的研发工作 资料来源：公司年报，天风证券研究所 公司是第一家在通信运营商体系内拥有供货资格的公司是第一家在通信运营商体系内拥有供货资格的 WiFi 6 路由器路由器厂

50、商厂商。 公司把握市场机遇， 积极研发投入，成为首个运营商体系的首个运营商体系的 Wi-Fi 6 路由器供应商路由器供应商，目前 Wi-Fi6 路由器产品包 括：TY-6202A、TY-6201A 等。 图图 22：天邑股份天邑股份 Wi-Fi6 产品产品 资料来源：公司官网，天风证券研究所 3.2. 公司接连中标运营商项目，受益于资本投入增长公司接连中标运营商项目，受益于资本投入增长 公司与运营商拥有深度合作，近一年多次中标运营商家庭网关、路由器终端等产品的采购近一年多次中标运营商家庭网关、路由器终端等产品的采购 项目项目，彰显公司在运营商市场的竞争实力，项目的接连中标将增厚公司的营业收入，