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1、证券研究报告证券研究报告 | | 2022022 2年年0202月月1313日日赣锋锂业（赣锋锂业（002460002460. .SZSZ）垂直整合的锂生态系统，新周期率先实现大规模资本开支垂直整合的锂生态系统，新周期率先实现大规模资本开支公司研究公司研究 深度报告深度报告投资投资评级：买入（维持评级）评级：买入（维持评级）【国信金属国信金属| |新锂程新锂程】锂行业系列报告锂行业系列报告6 6：核心观点核心观点闭环锂生态系统闭环锂生态系统，构建全球多元化锂资源布局构建全球多元化锂资源布局公司是全球领先的锂生态企业公司是全球领先的锂生态企业，目前已经形成垂直整合的业务模式目前已经形成垂直整合的

2、业务模式，业务贯穿上游锂资源开发业务贯穿上游锂资源开发、中游锂盐深加工及金属锂冶炼中游锂盐深加工及金属锂冶炼、下游锂电池制造及退役锂电池综合回收利用下游锂电池制造及退役锂电池综合回收利用。冶炼端：冶炼端：公司现有锂盐产能-电池级碳酸锂4.3万吨/年，电池级氢氧化锂8.1万吨/年，金属锂2000吨/年。资源端：资源端：公司已在全球范围内实现多元化锂资源布局-澳洲MtMarion项目50%股权；澳洲Pilbara公司6.15%股权；澳洲Core Lithium锂矿每年7.5万吨的包销权，且拟参股Core Lithium约6.1%股权；阿根廷Cauchari盐湖46.7%股权，项目一期年产4万吨电池

3、级碳酸锂预计在2022年三季度开始生产，且已经启动二期扩产可行性研究；阿根廷Mariana盐湖100%股权，已启动2万吨氯化锂工厂建设；墨西哥Sonora锂黏土项目50%股权，Bacanora公司28.88%股权，拟进一步提升持股比例，项目处于建设过程当中；非洲马里Goulamina锂辉石矿项目50%股权，公司将获得Goulamina项目一期年产能约45.5万吨锂辉石精矿50%包销权；五矿盐湖49%股权，间接拥有青海省柴达木一里坪盐湖项目的权益；锦泰钾肥15.48%股权，锦泰钾肥主要对巴伦马海进行矿产开发；公司实际控制人李良彬先生已收购镶黄旗蒙金矿业70%股权，未来有望在合适时间注入上市公司。

4、公司多元化资源布局给了锂盐端产能巨大的扩产潜力。电池端：电池端：公司锂电池业务主要有四个板块-消费类电池、TWS电池、动力/储能电池和固态锂电池。其中TWS纽扣电池产能已跻身行业前列；固态锂电池是公司动力电池业务板块未来发展的重点。回收端：回收端：公司现有年处理34,000吨退役锂电池综合回收项目，未来目标是建立每年可回收10万吨退役锂电池的大型综合设施。锂价不断创历史新高锂价不断创历史新高，锂行业有望迎来锂行业有望迎来3 3年以上景气周期年以上景气周期供给端供给端，在锂价不断创历史新高的同时，市场越来越关注上游锂资源开发的不足可能会制约下游新能源领域需求的快速扩张，越来越多的企业在加快资源端

5、的布局。首先，澳洲之前破产重组而停产的矿山已经逐步复产，部分在产矿山抛出扩产规划的同时，也有新项目已经启动建设；南美盐湖开发有望提速，越来越多中资企业收购南美的盐湖资源，中国在盐湖提锂领域的技术已经达到世界领先水平，有望通过新工艺的实施来加快南美盐湖提锂的产出；中国国内锂资源开发也不容忽视，多元化资源类型齐头并进，包括四川的锂辉石矿、江西的锂云母矿及青海&西藏的盐湖资源，中国加快锂资源开发有利于保障锂资源供应的安全和稳定；除此之外还有非洲的锂辉石项目、墨西哥的锂黏土项目都有望取得实质性的突破。需求端需求端，全球电动化势不可挡，新能源汽车的发展仍将快速带动锂消费。目前市场对今年全球新能源汽车产销

6、量规模的预估普遍在1000万辆，在这样的假设条件下，全球锂新增消费量约为20万吨LCE，供给端很难匹配上这样的增长，所以我们预计今年全球锂盐供需仍将维持紧张的格局，锂盐价格有望维持高位。另外从中长期的角度来看，在需求端成长确定性比较强的同时，由于资源端的开发周期较长，除了现有在产项目扩产之外，新项目从启动建设到投产往往需要2年以上的时间，绿地项目开发周期则更长，所以供给端的增长可能会滞后于需求端的增长，锂盐供需始终维持偏紧格局。综上综上，我们认为锂行业有望迎来我们认为锂行业有望迎来3 3年以上的景气周期年以上的景气周期。风险提示：风险提示：项目建设进度不达预期，锂盐产品产销量不达预期。投资建议

7、：维持投资建议：维持“买入买入”评级评级按照行业和公司的成长思路，我们预期公司21-23年收入分别为126.76/343.46/423.79亿元，归属于母公司股东的净利润分别为51.66/103.91/140.47亿元，利润年增速分别为404.2%/101.1%/35.2%。每股收益21-23年分别为3.59/7.23/9.77元。通过多角度估值得出公司合理估值区间在180.72-185.54元之间，相对于公司目前股价有38%-42%左右的空间，对应总市值在2598-2667亿元之间。我们认为公司是全球最优质锂业公司，产能在行业底部逆势扩张，且已构建闭环锂生态系统，预计未来全球新能源汽车景气度

8、有望维持，维持“买入”评级。fXaXwVgVmUaZyXmNpOqQbR9R9PsQrRpNtRlOoOsQeRnMtPaQrRuNwMtRmOvPmPqR公司分析：构建闭环锂生态系统，锂资源端布局值得期待0101行业分析：锂价不断创历史新高，锂行业有望迎3年以上景气周期0202盈利预测&估值：资源端的扩张有望快速提升利润弹性0303风险提示0404目录目录公司分析公司分析构建闭环锂生态系统，锂资源端布局值得期待构建闭环锂生态系统，锂资源端布局值得期待公司是全球领先的锂生态企业公司是全球领先的锂生态企业，目前已经形成垂直整合的业务模式目前已经形成垂直整合的业务模式，业务贯穿上游锂资源开发业务贯

9、穿上游锂资源开发、中游锂盐深加工及金属锂冶炼中游锂盐深加工及金属锂冶炼、下游锂电池制造及退役锂电池综合回下游锂电池制造及退役锂电池综合回收利用收利用，各个业务板块间有效发挥协同效应各个业务板块间有效发挥协同效应。冶炼端：冶炼端：公司现有锂盐产能-电池级碳酸锂4.3万吨/年，电池级氢氧化锂8.1万吨/年，金属锂2000吨/年。未来公司实际控制的锂盐产品产能有望快速扩张，全球市占率有望进一步提升。资源端：资源端：公司已在全球范围内实现多元化锂资源布局-澳洲Mt Marion项目50%股权；澳洲Pilbara公司6.15%股权；澳洲Core Lithium锂矿每年7.5万吨的包销权，且拟参股Core

10、 Lithium约6.1%股权；阿根廷Cauchari盐湖46.7%股权，项目一期年产4万吨电池级碳酸锂预计在2022年三季度开始生产，且已经启动二期扩产可行性研究；阿根廷Mariana盐湖100%股权，已启动2万吨氯化锂工厂建设；墨西哥Sonora锂黏土项目50%股权，Bacanora公司28.88%股权，拟进一步提升持股比例，项目处于建设过程当中；非洲马里Goulamina锂辉石矿项目50%股权，公司将获得Goulamina项目一期年产能约45.5万吨锂辉石精矿50%包销权；五矿盐湖49%股权，间接拥有青海省柴达木一里坪盐湖项目的权益；锦泰钾肥15.48%股权，锦泰钾肥主要对巴伦马海进行矿

11、产开发；公司实际控制人李良彬先生已收购镶黄旗蒙金矿业70%股权，未来有望在合适时间注入上市公司。公司多元化资源布局给了锂盐端产能巨大的扩产潜力。电池端：电池端：公司锂电池业务主要有四个板块-消费类电池、TWS电池、动力/储能电池和固态锂电池。其中TWS纽扣电池产能已跻身行业前列；固态锂电池是公司动力电池业务板块未来发展的重点，2021年12月10日，首批搭载赣锋混合固液锂离子电池的东风E70在江西新余进行试车仪式，开启了中国固态电池在中高端电动汽车上规模化应用的新纪元。公司现持有赣锋锂电60.87%股权，将进一步拓展锂电池业务板块。回收端：回收端：公司现有年处理34,000吨退役锂电池综合回收

12、项目，未来目标是建立每年可回收10万吨退役锂电池的大型综合设施。公司简介公司简介公司是世界领先的锂生态企业，拥有五大类逾40种锂化合物及金属锂产品的生产能力，是锂系列产品供应最齐全的制造商之一，完善的产品供应组合能够满足客户独特且多元化的需求。公司从中游锂化合物及金属锂制造起步，成功扩大到产业价值链的上下游。公司已经形成垂直整合的业务模式公司已经形成垂直整合的业务模式，业务贯穿上游锂资源开发业务贯穿上游锂资源开发、中游锂盐中游锂盐深加工及金属锂冶炼深加工及金属锂冶炼、下游锂电池制造及退役锂电池综合回收利用下游锂电池制造及退役锂电池综合回收利用，各个业务板块间有效发挥协同效应各个业务板块间有效发

13、挥协同效应，以提升营运效率及盈利能力，巩固市场地位，收集最新市场信息及发展顶尖技术。公司产品广泛应用于电动汽车、航空航天、功能材料及制药等应用领域，大部分客户均为各自行业的全球领军者。目前公司已形成年产电池级碳酸目前公司已形成年产电池级碳酸锂锂4 4. .3 3万吨万吨，年产电池级氢氧化锂年产电池级氢氧化锂8 8. .1 1万吨万吨、年产金属锂年产金属锂20002000吨的产能吨的产能。资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理历史沿革历史沿革公司2000年3月在江西省新余市成立，2010年8月在深圳证券交易所中小板上市(股票代码:002460.SZ)，2018年10月在香港完成H股上市(股票

14、代码:01772.HK)。经过20年的快速发展，公司已经成长为锂行业上下游一体化的国际一流企业。赣锋锂业历史沿革赣锋锂业历史沿革2000本公司于江西省新余市成立，主要从事金属锂及氯化锂加工。2007推出从盐湖中的卤水提取氯化锂的生产线。2010成为中国锂业第一家上市公司。2011收购国际锂业9.9%的权益并扩展至锂行业价值链的上游。2014收购Blackstairs Lithium51%股权，而Blackstairs Lithium拥有位于爱尔兰的锂辉石矿 Avalonia 项目。随后又收购了Blackstairs Lithium的额外股权，于2015年于Blackstairs Lithium

15、的股权达55%。2014推出电池级氢氧化锂生产线。2015收购RIM25%股权，而RIM持有位于澳洲的Mount Marion锂辉石项目的全部权益。2016年进一步收购RIM18.1%股权，持股比例达到43.1%。2019年进一步收购RIM6.9%股权，持股比例达到50%。2015开始扩展至下游锂电池生产。2016为固态锂电池（为更安全及具更高储电量的新一代电池）成立研发中 心，其将成为电动汽车的主要解决方案。开始在江西兴建锂离子动力电池工厂。2017认购占美洲锂业全部已发行股本19.9%的新股份，而美洲锂业拥有位于阿根廷胡胡伊省的 Cauchari-Olaroz 项目及位于美国内华达西北部的

16、Lithium Nevada 项目共两个锂开发项目的权益。2017认购占Pilbara Minerals 全部已发行股本4.84%的新股份，而Pilbara Minerals 拥有位于西澳洲的 Pilgangoora 钽锂项目的权益。 认购占 Explorex Resources Inc. 全部已发行股本15.8%的新股份。 Explorex Resources Inc. 从事加拿大东部矿业权的收购、勘探及开发。2017扩展至下游废旧电池回收业务。2018香港证券交易所上市。2019成功开发TWS耳机业务。2019控股Cauchari-Olaroz盐湖，持股比例51%。2020公开发行A股可转

17、换公司债券。2020马洪三期年产5万吨电池级氢氧化锂产能投产。2021发行H股，本次发行所得资金80%将用于产能扩张建设及潜在投资，20%将用于营运资本及一般企业用途。2021公告拟以14.7亿元对价收购伊犁鸿大100%股权，伊犁鸿大通过持有五矿盐湖49%的股权间接拥有青海省柴达木一里坪盐湖项目的权益。2021发布2021年股票期权激励计划（草案）。2021公告全资子公司赣锋国际拟以自有资金1.3亿美金的价格收购荷兰SPV公司50%的股权，荷兰SPV公司将通过持有非洲马里Lithium du Mali SA（LMSA）100%的股权间接拥有马里Goulamina锂辉石矿项目的权益。2021LM

18、A已获得由阿根廷Salta省政府颁发的环境影响报告批复，该批复批准Mariana锂盐湖项目进行年化设计产能为2万吨氯化锂的工厂建设。2021控股子公司赣锋锂电吸收投资方进行增资。2021赣锋锂电拟以自有资金投资84亿元人民币建设年产15GWh新型锂电池项目。2021全资子公司青海良承增资锦泰钾肥，交易完成后将持有锦泰钾肥15.48%的股权。2021收购国际锂业持有的Litio公司8.58%股权，交易完成后，公司间接持有Litio公司以及其旗下Mariana锂盐湖项目100%股权。资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理股权结构股权结构资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理江西赣锋锂业股份

19、有限公司江西赣锋锂业股份有限公司李良彬李良彬王晓申王晓申香港中央结算香港中央结算( (代理人代理人) )有限公司有限公司香港中央结算有限公司香港中央结算有限公司其他投资人其他投资人18.80%18.80%7.02%7.02%20.05%20.05%4.97%4.97%49.84%49.84%青海良承青海良承奉新赣锋奉新赣锋宜春赣锋宜春赣锋奉新赣锋奉新赣锋再生再生GFLGFLInternationalInternational赣锋检测赣锋检测赣锋运输赣锋运输深圳美拜深圳美拜江苏优派江苏优派赣锋锂电赣锋锂电赣锋循环赣锋循环宁都赣锋宁都赣锋100%100%100%100%100%100%100%10

20、0%100%100%100%100%100%100%100%100%100%100%60.87%60.87%100%100%100%100%浙江锋锂浙江锋锂新能源新能源东莞赣锋东莞赣锋电子电子100%100%惠州赣锋惠州赣锋锂电锂电广东汇创广东汇创新能源新能源江西赣锋江西赣锋新能源新能源江苏赣锋江苏赣锋动力动力新余赣锋新余赣锋电子电子100%100%99.8%99.8%100%100%100%100%100%100%100%100%锦泰钾肥锦泰钾肥15.48%15.48%Mount Mount Marion Co.Marion Co.美洲锂业美洲锂业Mariana Mariana Lithiu

21、mLithiumPilbara Pilbara MineralsMineralsRIMRIM海洛矿业海洛矿业Explorex Explorex Resources Resources Inc.Inc.荷兰荷兰SPVSPV国际锂业国际锂业Minera Minera ExarExar100%100%15.40%15.40%89.8%89.8%50%50%5.8%5.8%100%100%16.92%16.92%46.7%46.7%16.24%16.24%50%50%0.35%0.35%LITIOLITIOMINERAMINERA100%100%44.8%44.8%SonoraSonora锂黏土锂黏土

22、BacanoraBacanora50%50%28.88%28.88%50%50%赣锋锂业股权结构（截止至赣锋锂业股权结构（截止至20212021年三季度）年三季度）上海赣锋上海赣锋100%100%核心人物核心人物李良彬李良彬赣锋锂业创始人赣锋锂业创始人，董事长董事长，总裁总裁1967年出生，教授级高级工程师，1988年7月毕业于中国宜春学院化学专业，1988年7月至1996年12月任职于国有企业江西锂厂科研所，1997年1月至2000年2月创办并担任新余市赣锋金属锂厂总经理，2007年12月起担任公司第一届董事会董事长，2010年12月起担任公司第二届、第三届董事会董事长兼总裁，现任公司第四届

23、董事会董事长兼总裁，同时兼任公司拥有股权的多家公司（包括公司的若干附属公司）董事。李良彬先生是公司单一最大股东及创办人，主要负责公司业务策略及营运的整体管理，在锂行业拥有近30年的经验，因其技术专长享有国务院特殊津贴。李良彬先生是中国有色金属工业协会锂业分会副会长、江西省新余市第九届人大常委会委员及江西省工商业联合会副会长；2011年入选中共江西省委推出的“赣鄱英才555工程”；2013年11月获香港理工大学颁授紫荆花杯科技创新奖。李良彬先生荣获“2021中国经济年度人物”。王晓申王晓申副董事长副董事长，副总裁副总裁1968年出生，1990年6月毕业于中国北方工业大学工业工程管理专业，2002

24、年8月获得中欧国际工商学院EMBA学位。1991年7月至1992年4月任职于中国有色金属工业总公司新疆公司新疆锂盐厂，1992年4月至2002年7月在中国有色金属进出口新疆公司担任副总经理（负责锂业务），2002年8月至2005年6月在苏州太湖企业有限公司担任董事长兼总经理，2006年7月加入公司担任总经理，2007年12月起担任公司第一届董事会董事，2010年12月起担任公司第二届、第三届董事会副董事长兼副总裁，现任公司第四届董事会副董事长兼副总裁，同时兼任公司拥有股权的多家公司（包括本公司的若干附属公司）董事。王晓申先生主要负责公司市场推广、投资及海外业务，在锂产品销售及营销方面拥有逾25

25、年的经验。资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理闭环锂生态系统闭环锂生态系统公司现有公司现有锂盐产能：电池级碳酸锂锂盐产能：电池级碳酸锂4 4. .3 3万吨万吨/ /年年，电池级氢氧化锂电池级氢氧化锂8 8. .1 1万万吨吨/ /年年、金属锂金属锂20002000吨吨/ /年；未来仍有巨大的扩产潜力年；未来仍有巨大的扩产潜力，全球市占率有望全球市占率有望进一步提升进一步提升。全球多元化锂资源布局：全球多元化锂资源布局：1）澳洲Mt Marion50%股权；2）澳洲Pilbara6.15%股权；3）阿根廷Cauchari盐湖46.665%股权；4）阿根廷Mariana盐湖100%股权；5

26、）非洲马里Goulamina锂辉石矿项目50%股权；6）墨西哥Sonora锂黏土项目50%股权；7）青海柴达木一里坪盐湖项目49%股权；8）青海锦泰钾肥15.48%股权；目前公司锂电池业务主要有四个板块：消费类电池目前公司锂电池业务主要有四个板块：消费类电池、TWSTWS电池电池、动力动力/ /储能储能电池和固态锂电池电池和固态锂电池。为支持未来增长，公司拟进一步开发及升级现有锂电池生产，开展新一代固态锂电池技术研发和产业化建设。未来公司的消费类电池、动力与储能电池、TWS无线蓝牙耳机电池将会进一步扩张产能产量，以优质的产品质量不断积累市场口碑。公司于2017年推出锂电池回收业务，以满足随着新

27、能源汽车销售增加而对废旧电池管理不断增加的需求。公司使用环境合规的不同工序回收及提取废旧电池中的锂材料及其他金属，之后再内部消耗大部分回收锂材料。20192019年公司投产年公司投产年处理年处理3434, ,000000吨退役锂电池综合回收项目吨退役锂电池综合回收项目，未来目标是建立每年可回收未来目标是建立每年可回收1010万吨万吨退役锂电池的大型综合设施退役锂电池的大型综合设施。资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理冶炼端：全球锂盐和金属锂龙头冶炼端：全球锂盐和金属锂龙头 锂盐有效产能快速爬产锂盐有效产能快速爬产，氢氧化锂已成长为全球龙头氢氧化锂已成长为全球龙头公司现有公司现有锂盐产能：

28、电池级碳酸锂锂盐产能：电池级碳酸锂4 4. .3 3万吨万吨/ /年年，电池级氢氧化锂电池级氢氧化锂8 8. .1 1万吨万吨/ /年年，金属锂金属锂20002000吨吨/ /年年。2020年四季度公司马洪工厂三期年产5万吨氢氧化锂产能投产，2021年上半年处于产能爬坡阶段，下半年基本达到满产水平。2021年公司超越雅保，成为全球氢氧化锂龙头。在全球新能源车高增长的时期，高续航里程车型向高镍三元电池推进是必然选择。对于高镍三元电池而言，由于制作过程中的物理性质原因，高品质氢氧化锂是最优选择。公司氢氧化锂产品已进入海内外终端车企和电池厂的供应链，充分受益行业发展带来的市场份额增长。现有锂盐产能分

29、布现有锂盐产能分布马洪工厂：马洪工厂：1 1. .5 5万吨碳酸锂万吨碳酸锂+ +0 0. .8 8万吨高纯碳酸锂万吨高纯碳酸锂+ +8 8. .1 1万吨氢氧化锂；宁都工厂：万吨氢氧化锂；宁都工厂：2 2万吨碳酸锂；奉新万吨碳酸锂；奉新& &宜春：宜春：20002000吨金属锂吨金属锂未来主要扩产规划未来主要扩产规划江西丰城年产江西丰城年产5 5万吨万吨LCELCE，一期一期2 2. .5 5万吨；江西宜春年产万吨；江西宜春年产70007000吨金属锂项目；吨金属锂项目；阿根廷阿根廷CauchariCauchari盐湖年产盐湖年产4 4万吨碳酸锂；阿根廷万吨碳酸锂；阿根廷MarianaMar

30、iana盐湖年产盐湖年产2 2万吨氯化锂；墨西哥万吨氯化锂；墨西哥SonoraSonora锂黏土年产锂黏土年产2 2万吨氢氧化锂万吨氢氧化锂。全球锂业公司氢氧化锂产能对比（吨）全球锂业公司氢氧化锂产能对比（吨）赣锋锂业主要锂盐产品产能情况（吨）赣锋锂业主要锂盐产品产能情况（吨）000004000050000600007000080000900002016A2017A2018A2019A2020A2021E碳酸锂氢氧化锂金属锂000004000050000600007000080000900002017A2018A2019A2020A2021E赣锋锂业

31、ALBLiventSQM天齐锂业资料来源：各家公司公告、国信证券经济研究所整理冶炼端：工艺流程冶炼端：工艺流程锂精矿焙烧酸化硫酸锂溶液氢氧化钠转化氯化钙电池级碳酸锂氢氧化锂干燥结晶过滤工业级碳酸锂提炼/干燥蒸发/浓缩除杂过滤过滤、干燥等磁性分离二次除杂蒸发/浓缩除杂过滤碳酸钠沉锂再结晶蒸发/浓缩锂辉石提锂工艺流程锂辉石提锂工艺流程金属锂生产工艺流程金属锂生产工艺流程氯化锂电解粗锂炉内过滤精锂浇铸成型缓横降温真空蒸馏沉降电池级金属锂矿渣排渣挤压成型铸锭工业级金属锂资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理冶炼端：锂盐产能有望快速扩张，锂盐产品进入核心供应链冶炼端：锂盐产能有望快速扩张，锂盐产品进

32、入核心供应链资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理签约客户签约客户签署日期签署日期供货时间供货时间供应产品供应产品合作内容合作内容特斯拉2021年11月 2022-2024氢氧化锂自2022年1月1日起至2024年12月31日，由公司及赣锋国际向特斯拉供应电池级氢氧化锂产品，实际采购数量及销售金额以特斯拉发出的采购订单为准。德国宝马2018年9月2020-2024（可展期）锂化工产品自2018年至2023年，由公司及赣锋国际向德国宝马指定的电池或正极材料供货商供应锂化工产品。韩国LG化学2018年8月2019-2025氢氧化锂2019年至2025年，由公司及赣锋国际向LG化学销售氢氧化锂产

33、品。德国大众2019年4月未来十年锂化工产品约定未来十年将向德国大众及其供应商供应锂化工产品，在锂材料供应协议之外，德国大众还将与公司在电池回收和固态电池等未来议题上进行合作。 锂盐产品进入海外车企和电池企业核心供应链锂盐产品进入海外车企和电池企业核心供应链新能源汽车发展逐渐规范化，对汽车品质要求逐步提高，终端车企对供应链企业资质要求提升。对于长期稳定的合作企业，下游会给予一定的溢价空间。公司拥有丰富的行业经验、全面的产品组合及产品质量，已在中国及全球建立稳定的客户资源，其中多元化优质客户包括全球一线电池供应商以及全球领先的汽车OEM厂商供应链。许多优质客户在采购公司产品之前都会实施严格的认证

34、，认证周期最多长达2年，因此能够带来很高的客户忠诚度，且对于新进入者形成高门槛。目前公司已经分别和LG化学、特斯拉、大众、宝马等企业签署战略合作备忘录及长期供货协议。公司与蓝筹客户建立长期战略关系公司与蓝筹客户建立长期战略关系0.05.010.015.020.025.030.035.0202242025江西丰城阿根廷Mariana盐湖墨西哥Sonoro锂黏土蒙金矿业(实际控制人控股70%)阿根廷Cauchari盐湖锦泰钾肥(包销70%产品)五矿盐湖一里坪(参股49%）回收业务宁都工厂马洪工厂公司实际控制的锂盐产能（万吨）公司实际控制的锂盐产能（万吨） 公司实际控制的锂盐产

35、品产能有望快速扩张公司实际控制的锂盐产品产能有望快速扩张，全球市占率有望全球市占率有望进一步提升进一步提升公司目前是全球最大的氢氧化锂供应商，锂盐产能居全球领先水平。多元化资源布局给了公司锂盐端产能巨大的扩产潜力，全球市占率有望进一步提升。根据我们的预估，公司2022年新增锂盐产能主要是来自于阿根廷Cauchari盐湖项目的投产；2023年新增产能主要是来自于墨西哥Sonoro锂黏土项目的投产；2024-2025年新增产能主要是来自于阿根廷Mariana盐湖项目及江西丰城项目的投产，届时公司非洲马里Goulamina锂辉石矿项目有望实现投产，为江西丰城项目提供充足的原料支撑。备注：公司扩产进度

36、是基于现有规划产能的基础上进行合理的假设，有一定的不确定性。资源端：全球范围内实现多元化锂资源布局资源端：全球范围内实现多元化锂资源布局公司是全球领先的锂化合物生产商，在锂行业底部及疫情期间，仍然积极拓展垂直整合且具备协同效应的业务模式，在锂行业新周期开始阶段，已经率先实现大规模资本开支，未来锂盐产品全球市场占有率有望进一步提升。其中公司在原料端的布局尤其值得关注，公司持续发力获取全球范围内上游优质的锂资源，不断丰富与拓宽原材料的多元化供应渠道。公司目前锂盐产品的原料自给率并不高，但是之后新增产能主要都是来自于上游资源端产能的扩张，原料自给率会越来越高，原料的稳定有望充分保障锂盐产品的产出。资

37、源类型资源类型 项目名称项目名称持股比例持股比例资源量资源量( (探明探明+ +控制控制+ +推断推断) )产能情况和包销情况产能情况和包销情况锂辉石澳大利亚Mount Marion锂辉石项目50%241.6万吨LCE锂精矿45万吨/年，目前全部包销给赣锋锂业。澳大利亚Pilgangoora锂辉石项目6.15%693.3万吨LCE正在重新做项目评估Pilgan Plant锂精矿33万吨/年，技改之后扩到36-38万吨/年；Ngungaju Plant锂精矿18-20万吨/年；目前赣锋锂业每年包销16万吨锂精矿。澳大利亚Core Lithium锂辉石项目拟参股资源量1500万吨矿石量1.3%Li

38、2O项目一期建设年产19.7万吨锂辉石精矿产能，预计将于2022年四季度投产；赣锋锂业每年包销7.5万吨锂辉石精矿。爱尔兰Avalonia锂辉石项目55%勘探中宁都河源锂辉石项目100%10万吨LCE非洲马里Goulamina锂辉石矿项目50%388万吨LCE项目一期建设年产约45.5万吨锂辉石精矿产能；投产后赣锋锂业将至少获得其中50%的包销权。锂盐湖阿根廷Cauchari-Olaroz锂盐湖项目 46.665%2452万吨LCE项目一期年产4万吨电池级碳酸锂产能预计将于2022年三季度开始生产；赣锋锂业每年包销其中的3万吨产能。阿根廷Mariana锂盐湖项目100%812.1万吨LCE项目

39、启动年产2万吨氯化锂工厂项目建设。青海海西良锂盐湖项目100%勘探中青海柴达木一里坪盐湖项目49%155万吨LCE现有年产1万吨碳酸锂产能。青海锦泰钾肥15.48%巴仑马海197.97km2采矿权现有年产3000吨电池级碳酸锂产能；另有年产4000吨电池级碳酸锂产能启动；赣锋锂业包销其中的70%（折算碳酸锂当量不低于5000吨/年）。锂黏土墨西哥Sonora锂黏土项目Sonora项目由公司持有50%，英国Bacanora持有50%；公司持有Bacanora28.88%股权882万吨LCE项目启动一期年产2万吨氢氧化锂产能项目建设。锂云母镶黄旗蒙金矿业加不斯铌钽矿项目实际控制人李良彬先生控股70

40、%勘探中待蒙金矿业取得新的采矿权证且采矿量符合预期，会优先注入上市公司公司在全球范围内直接或间接拥有权益的上游锂资源情况汇总公司在全球范围内直接或间接拥有权益的上游锂资源情况汇总资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理资源端：资源端：Mt MarionMt Marion（澳洲）（澳洲）RIMRIMMt MarionMt Marion项目项目100%100%MineralMineralResourcesResources赣锋锂业赣锋锂业GFLGFLInternationalInternational50%50%50%50%100%100%Mt MarionMt Marion股权结构股权结构Mo

41、unt Marion项目位于西澳Kalgoorlie西南部约40公里处，其于2017年作为露天矿投产，锂精矿设计产能是45万吨/年。Reed Industrial Minerals（RIM）持有Mount Marion项目的全部权益，而RIM作为一家合资企业，赣锋国际和Mineral Resources各持有其50%的股权。Mount Marion由Mineral Resources负责运营，赣锋锂业与之签订了一份长期包销协议。公司从公司从20172017年年2 2月开始从月开始从MountMount MarionMarion项目采购锂精矿项目采购锂精矿，是公司目前锂原材料最主要的来源是公司目

42、前锂原材料最主要的来源。股权结构：股权结构：Reed Industrial Minerals(RIM)全资持有，赣锋锂业和Mineral Resources(MRL)各持有RIM50%股权。储量和品位：储量和品位：资源量7290万吨矿石量1.37%Li2O；其中控制级2170万吨1.33%Li2O，推断级5120万吨1.38%Li2O。0%10%20%30%40%50%60%70%80%024688Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q3锂精矿产量（万干吨）锂精矿销量（万干吨）6%高品位精矿产量占

43、比4%低品位精矿产量占比资料来源：Mineral Resources、公司公告、国信证券经济研究所整理Mt MarionMt Marion产销量和品位变化产销量和品位变化Mt MarionMt Marion生产规模：生产规模：Mt Marion2021财年锂精矿产量48.5万吨，同比+22.10%；销量48.6万吨，同比+23.64%；CFR Cost505.8 A$/wmt，折合约385.8 $/wmt，单位成本相较2020财年同比下降8.67%（CFR Costs包含了C1现金成本、权益金、运费，但不包含折旧和摊销）。MtMt MarionMarion20222022财年锂精矿产量目标是财

44、年锂精矿产量目标是4545. .0 0- -4747. .5 5万吨万吨。资源端：资源端：Pilbara MineralsPilbara Minerals（澳洲）（澳洲）资料来源：Pilbara Minerals、公司公告、国信证券经济研究所整理PilbaraPilbara- -PilgangooraPilgangoora项目项目位于西澳距离黑德兰港口(Port Headland)约120公里处，是全球最大的硬岩型锂辉石矿山之一。项目目前运营有两个选厂，PilganPlant和Ngungaju Plant。其中，Pilgan Plant名义产能是年产33万吨锂精矿，技改项目实施之后产能会提升3

45、-5万吨；Ngungaju Plant于2021年三季度复产之后，产能进入爬坡阶段，有望于2022年中达产，产能达到年产18-20万吨锂精矿。Pilbara目标在2022年年中锂精矿年产能达到56-58万吨，中长期的扩产规划是要达到年产能100万吨。股权结构：股权结构：Pilbara股权较为分散，截止至2021年12月31日，CATL持有Pilbara6.97%股权，是第四大股东；赣锋锂业持有Pilbara6.15%股权，是第五大股东。储量和品位：储量和品位：全球最具潜力的锂辉石项目之一，公司在收购Altura Lithium Operations Project之后，正在重新做项目评估。Pi

46、lbaraPilbara锂辉石项目资源量和品位锂辉石项目资源量和品位资源端：资源端：Pilbara MineralsPilbara Minerals（澳洲）（澳洲）PilganPilgan plantplant生产规模和销售结构：生产规模和销售结构：Pilbara原有的采选厂，于2018年10月投产，2019年4月开始商业化生产。一期年产能约33万吨锂精矿，技改完成之后可以上浮10-15%至36-38万吨；二期年产能扩至80-85万吨锂精矿，三期正在进行可行性研究。其中一期包销客户有赣锋锂业16万吨、通用锂业12万吨、长城汽车2万吨、天宜锂盐8.5万吨；二期包销客户有赣锋锂业（锁定7.5万吨产

47、能+7.5万吨产能的选择权），长城汽车（锁定7.5万吨产能+7.5万吨产能的选择权）和POSCO（锁定8万吨产能）。Pilbara计划和POSCO合作建立合资企业，Pilbara持股21%，于韩国建设年产4万吨氢氧化锂的冶炼厂，合作成功的话这家合资企业会包销31.5万吨锂精矿。综上Pilbara和众多蓝筹客户建立了长期合作关系。另外天宜锂业于2021年3月与Pilbara增加了包销协议，天宜锂业将提供1500万美金的预付款用于Pilgan Plant 1期项目的技改工程，这笔预付款将从2022年1月开始分三年时间抵扣天宜锂业包销的Pilbara锂精矿产能。Pilgan Plant技改于2021

48、年三季度完成，产能上浮10-15%至36-38万吨，技改完成之后天宜锂业新增每年4万吨/年的包销产能，总包销产能达到11.5万吨。1期每年16万吨(2018-2027)；2期每年15万吨（10年）1期每年12万吨(2018-2023)2021年8.5万吨，2022-2024年每年11.5万吨每年8万吨，2期可追加至24万吨1期每年2万吨(2019-2025)；2期每年7.5万吨(5年)，可追加至15万吨PilbaraPilbara锂辉石矿包销情况锂辉石矿包销情况资料来源：Pilbara Minerals、公司公告、国信证券经济研究所整理资源端：资源端：Pilbara MineralsPilba

49、ra Minerals（澳洲）（澳洲）PilganPilgan plantplant生产规模和销售结构：生产规模和销售结构：2020年财年(2019Q3-2020Q2)采用稳健的生产策略以适应市场需要，锂矿产量仅9.08万吨，销量仅11.63万吨。但是Pilgan Plant选厂技改的完成使得氧化锂的回收率显著提升，单位成本反而有所下降，以2020年6月为例，当时选厂产能利用率仅65%左右，锂精矿单位销售成本仅350 $/dmt CIF China，所以如果之后产能利用率能打满的话，成本就有望达到比较理想的水平。Pilbara的目标是要把现金成本控制在320-350 $/dmt CIF Chi

50、na（SC6.0 basis）。（CIF Costs包含了C1现金成本、权益金、运费和保险费，但不包含折旧和摊销）20212021年财年年财年( (20202020Q Q3 3- -20212021Q Q2 2) )市场需求快速回暖市场需求快速回暖，锂矿产量达到锂矿产量达到2828. .1111万吨万吨，销量达到销量达到2828. .1414万吨万吨，锂精矿单位销售成本降至锂精矿单位销售成本降至389389$ $/dmt/dmt CIFCIF ChinaChina（SCSC6 6. .0 0 basisbasis）。20222022年财年年财年PilbaraPilbara锂精矿产量指引是锂精矿

51、产量指引是4040- -4646万吨万吨（其中包括其中包括NgungajuNgungaju PlantPlant的复产的复产），销量指引是销量指引是3838- -4444万吨万吨，锂精矿单位销售锂精矿单位销售成本指引在成本指引在395395- -430430 $ $/dmt/dmt CIFCIF ChinaChina（SCSC6 6. .0 0 basisbasis）。资料来源：Pilbara Minerals、公司公告、国信证券经济研究所整理020,00040,00060,00080,000100,000120,000Q1FY19Q2FY19Q3FY19Q4FY19Q1FY20Q2FY20Q

52、3FY20Q4FY20Q1FY21Q2FY21Q3FY21Q4FY21Q1FY22Spodumene concentrate produced(dmt)Spodumene concentrate shipped(dmt)PilbaraPilbara锂辉石矿产销量情况锂辉石矿产销量情况资源端：资源端：Pilbara MineralsPilbara Minerals（澳洲）（澳洲）NgungajuNgungaju PlantPlant（原原AlturaAltura LithiumLithium OperationsOperations ProjectProject）：生产规模和销售结构：生产规模和

53、销售结构：2018年7月投产，2019年3月开始商业化生产，项目一期是22万吨锂精矿产能，产品全部包销给中国的客户；项目二期计划扩产至44万吨锂精矿产能。2020财年(2019Q3-2020Q2)合计生产锂精矿18.13万湿吨，名义产能利用率达到82%，公司尽可能采用满产的策略来回笼现金，随着逐步爬产后，锂精矿现金成本明显下降，能够稳定在FOB350美金/湿吨。破产重组：破产重组：由于前期高息的建设贷款由于前期高息的建设贷款( (年利息率年利息率1515% %) )叠加锂精矿价格持续下行叠加锂精矿价格持续下行，公司最终还是于公司最终还是于20202020年年1010月月2626日被日被Kord

54、aMenthaKordaMentha破产接管破产接管。PilbaraPilbara以以1 1. .5 5亿美金的交易对价收购亿美金的交易对价收购AlturaAltura，于于20212021年年1 1月完成收购月完成收购。重启规划：重启规划：20212021年年6 6月月PilbaraPilbara董事会通过董事会通过NgungajuNgungaju PlantPlant重启的规划重启的规划，20212021年三季度项目重启规划实施顺利年三季度项目重启规划实施顺利，于于1010月月1313日日成功交付第一批锂精矿产品成功交付第一批锂精矿产品，产能进入爬坡阶段产能进入爬坡阶段，有望于有望于202

55、22022年年中达产年年中达产。NgungajuNgungaju PlantPlant年产年产1818- -2020万吨锂精矿产能将成万吨锂精矿产能将成为为PilganPilgan PlantPlant非常重要的补充非常重要的补充。32033034035036037038039040039,00040,00041,00042,00043,00044,00045,00046,00047,00048,0002019Q22019Q32019Q42020Q12020Q2Lithium concentrate produced (wmt)Operating cash cost (FOB, $/wmt)A

56、ltura Lithium Operations ProjectAltura Lithium Operations Project产销量情况产销量情况资料来源：Pilbara Minerals、公司公告、国信证券经济研究所整理资源端：资源端：Core LithiumCore Lithium（澳洲）（澳洲）资料来源：Core Lithium、公司公告、国信证券经济研究所整理2021年10月Core Lithium发布公告：公司与赣锋锂业签订锂精矿包销协议，根据协议，赣锋锂业每年将包销7.5万吨由Core Lituium旗下Finniss项目所生产的锂辉石精矿，协议期为4年。同时，赣锋锂业将为Co

57、re Lithium带来一笔价值3400万澳元的股权投资，在投资完成之后，赣锋锂业将持有Core Lithium约6.1%股权。目前该笔投资还有待Core Lithium股东和中国监管部门的批准。FinnissFinniss LithiumLithium ProjectProject: :储量和品位：储量和品位：资源量1500万吨矿石量1.3%Li2O生产规模：生产规模：项目一期建设年产19.7万吨锂辉石精矿产能，预计将于2022年四季度投产，预计单位现金成本364$/t包销情况：包销情况：赣锋锂业每年7.5万吨锂辉石精矿；雅化集团每年7.5万吨锂辉石精矿；合计约占一期产能的80%资源端：资源

58、端：CauchariCauchari- -OlarozOlaroz（阿根廷）（阿根廷）股权结构：股权结构：Minera Exar全资控股，赣锋锂业持有Minera Exar46.7%股权，Lithium Americas(LAC) 持有Minera Exar44.8%股权，JEMSE(一家由阿根廷胡胡伊省政府控制的矿业投资公司)持有Minera Exar8.5%的分红权(无投票表决权)。储量和品位：储量和品位：CauchariCauchari- -OlarozOlaroz盐湖是世界上成本最低之一的卤水资源盐湖是世界上成本最低之一的卤水资源，锂资源量为锂资源量为24522452万吨万吨LCELC

59、E。扩产规划和现金成本：扩产规划和现金成本：项目一期年产4万吨电池级碳酸锂产能由Lithium Americas和赣锋锂业共同建设，原计划是在2020年9-10月份投产，受到疫情的影响推迟，目前来看，预计在2022年三季度开始生产。Cauchari-Olaroz盐湖的可研现金成本仅3579美元/吨（约2.5万元/吨）。另外考虑到Cauchari-Olaroz锂盐湖项目丰富的锂资源储备，并基于对国内外高端锂盐产品市场需求增长前景的判断，Minera Exar决定启动对Cauchari-Olaroz锂盐湖项目二期扩产可行性的评估，并初步计划二期扩产产能为不低于2万吨碳酸锂当量。二期项目建设计划于2

60、022年下半年，即项目一期产能4万吨电池级碳酸锂试车并投产后开始建设，于2025年开始生产。资料来源：Lithium Americas、公司公告、国信证券经济研究所整理CauchariCauchari- -OlarozOlaroz资源端：资源端：CauchariCauchari- -OlarozOlaroz（阿根廷）（阿根廷）资料来源：Lithium Americas、公司公告、国信证券经济研究所整理( (截图来自：截图来自：Lithium AmericasLithium Americas- -Coporate PresentationCoporate Presentation- -Decem

61、ber2021)December2021)赣锋锂业的调试和建设团队于2021年二季度抵达项目地，协助项目的启动。所有的大型设备和大部分辅料都已经抵达项目地。太阳池运行良好，有充足的卤水来支持产能的爬坡。资源端：资源端：CauchariCauchari- -OlarozOlaroz（阿根廷）（阿根廷）资料来源：Lithium Americas、公司公告、国信证券经济研究所整理( (截图来自：截图来自：Lithium AmericasLithium Americas- -Coporate PresentationCoporate Presentation- -December2021)Decemb

62、er2021)资源端：资源端：MarianaMariana（阿根廷）（阿根廷）Mariana锂-钾卤水矿项目位于阿根廷萨尔塔省西部的安第斯山脉地区，锂资源量（探明+控制+推断）约812.1万吨LCE，是全球最大的盐湖之一。2021年7月7日公司发布公告：LMA已获得由阿根廷Salta省政府颁发的环境影响报告批复，该批复批准Mariana锂盐湖项目进行年化设计产能为2万吨氯化锂的工厂建设。公司目前拥有Mariana盐湖项目100%权益。资料来源：International Lithium Corp.、公司公告、国信证券经济研究所整理GFLGFLInternationalInternational

63、Mariana Mariana LithiumLithiumLITIOLITIOMINERAMINERAGanfengGanfengLithiumLithiumMarianaMarianaProjectProject100%100%100%100%100%100%100%100%MarianaMariana股权结构股权结构MarianaMariana地理位置地理位置资源量（资源量（2019年勘测数据）年勘测数据）描述平均锂浓度盐水量锂含量碳酸锂当量（mg/l）（M m ）（t）（t）实测资源量31416,831528,0002,810,000指示资源量316960303,0001,600,00

64、0推测资源量328470154,000786,000MarianaMariana资源量资源量资源端：资源端：SonoraSonora（墨西哥）（墨西哥）Sonora锂黏土项目位于墨西哥索诺拉州，项目锂资源储量约合882万吨LCE，是全球最大的锂资源项目之一，该项目提锂工艺的特点是能够同时兼具矿石提锂以及盐湖提锂的优点，既能够以类似矿石提锂的速度在短时间内完成提锂过程，也能够以类似卤水提锂的成本完成提锂。目前该项目仍在建设过程中目前该项目仍在建设过程中，预计一期项目预计一期项目投产后的年化氢氧化锂产能为投产后的年化氢氧化锂产能为2 2万吨万吨。目前赣锋锂业已持有Bacanora公司28.88%的

65、股权，Sonora锂黏土项目50%股权。同时公司拟通过要约收购的方式收购Bacanora公司的剩余其他股份，以达到进一步提升持股比例的目的。2021年12月25日，公司发布公告：公司全资子公司上海赣锋以自有资金对Bacanora公司所有已发行股份进行要约收购，交易金额不超过1.9亿英镑。近日近日，公司收到上海赣锋的通知公司收到上海赣锋的通知，墨西哥政府已批准上述要约收购事项墨西哥政府已批准上述要约收购事项。截止目前，已有超过75%的Bacanora公司股东接受要约收购，要约收购程序将向未接受的Bacanora公司股东持续开放，直至另行通知。根据相关法律法规规定，Bacanora公司将向伦敦证券

66、交易所申请退市，该项退市申请预计将于2022年1月26日上午7:00（伦敦时间）生效。上海赣锋上海赣锋SonoraSonora锂黏土锂黏土Bacanora Bacanora LithiumLithium矿石量（吨）矿石量（吨）碳酸锂当量（吨）碳酸锂当量（吨）平均品位平均品位( (ppm)确定资源量103,000,0001,910,0003480指示资源量188,000,0003,130,0003120推定资源量268,000,0003,779,0002650总资源量559,000,0008,819,00050%50%28.88%28.88%50%50%赣锋锂业赣锋锂业100%100%Sonor

67、aSonora股权结构股权结构资料来源：Bacanora Lithium、公司公告、国信证券经济研究所整理SonoraSonora资源量资源量备注：根据SRK Consulting(UK)Limited(SRK)资源评估报告估算的Sonora锂黏土矿确定资源量、指示资源量和推断资源量。资源端：资源端：GoulaminaGoulamina（非洲马里）（非洲马里）2021年6月公司公告全资子公司赣锋国际拟以自有资金1.3亿美金的价格收购荷兰SPV公司50%的股权，荷兰SPV公司将通过持有非洲马里Lithium du Mali SA（LMSA）100%的股权间接拥有马里马里GoulaminaGoul

68、amina锂辉石矿项目的权益锂辉石矿项目的权益，该项目位于马里南部地区该项目位于马里南部地区，目前持有目前持有1 1个采矿权证个采矿权证，拥有氧化锂资源量拥有氧化锂资源量157157万吨万吨，平均品位平均品位1 1. .4545% %。另外在本次投资完成后，公司将获得公司将获得GoulaminaGoulamina项目一期年产能约项目一期年产能约4545. .5 5万吨锂辉石精矿万吨锂辉石精矿5050% %的包销权的包销权。若公司直接提供财务资助或协助LMSA获得第三方银行或其他金融机构提供的债务资金，则可以获得项目一期剩余50%产能的包销权。2021年12月公司收到Firefinch的通知，F

69、irefinch正在制作更新最终可行性研究报告(Updated Definitive Feasibility Study)，并考虑Goulamina锂辉石矿项目第二阶段的扩建工作，项目产能将从每年项目产能将从每年230230万吨增加至万吨增加至400400万吨万吨，增幅为增幅为7575% %，锂辉石精矿产能也会相较每年约锂辉石精矿产能也会相较每年约4545万吨相应提升万吨相应提升，预计将平均年产预计将平均年产7272. .6 6万吨锂辉石万吨锂辉石精矿且平均单位现金成本为精矿且平均单位现金成本为312312美金美金/ /吨吨，使Goulamina锂辉石矿项目成为全球最大的锂辉石生产商之一。荷兰

70、荷兰SPVSPV赣锋锂业赣锋锂业LMSALMSAGoulaminaGoulamina锂辉石项目锂辉石项目赣锋国际赣锋国际Firefinch Firefinch LimitedLimitedGoulamina Goulamina HoldingsHoldings100%100%100%100%50%50%50%50%100%100%100%100%GoulaminaGoulamina股权结构股权结构资料来源：Firefinch Limited、公司公告、国信证券经济研究所整理分类分类矿石量（百万吨）矿石量（百万吨）氧化锂（吨）氧化锂（吨）平均品位（平均品位（% %）确定资源量8.4133,000

71、1.57指示资源量56.2832,0001.48推测资源量43.9606,0001.38合计108.51,570,0001.45GoulaminaGoulamina资源量资源量GoulaminaGoulamina可行性研究（截止至可行性研究（截止至20212021年年1212月）月）资源端：一里坪盐湖（青海）资源端：一里坪盐湖（青海）资料来源：中国五矿、公司公告、国信证券经济研究所整理2021年3月公司公告拟以14.7亿元对价收购伊犁鸿大100%股权，伊犁鸿大通过持有五矿盐湖49%的股权间接拥有青海省柴达木一里坪盐湖项目的权益。一里坪盐湖位于西台吉乃尔盐湖西北，东西长约40km，南北宽约9.5

72、km，以液体锂矿为主，伴生有硼、钾、镁等有益组分。C级、D级给水度碳酸锂储量为155万吨，镁锂比为60.95。一里坪盐湖利用耦合膜分离技术以及原卤提锂技术，现有年产1万吨碳酸锂产能。股权结构：五矿有色金属控股有限公司股权结构：五矿有色金属控股有限公司5151% %，伊犁鸿大基业股权投资合伙企业伊犁鸿大基业股权投资合伙企业4949% %（赣锋锂业全资子公司赣锋锂业全资子公司）；资源保障：拥有一里坪；资源保障：拥有一里坪422422. .7373kmkm2 2采矿权采矿权。技术路线技术路线耦合膜分离技术耦合膜分离技术。该工艺属于纯物理过程，镁锂分离过程中无需添加其他化工原料，通过纳滤与电渗析耦合手

73、段实现盐湖卤水的净化、镁锂分离、富锂液浓缩等。该技术对原料卤水的要求低，可减少锂资源在盐田工艺中的损失；缺点是水耗量高，电耗量比电渗析法高。“梯度耦合膜分离技术“是具有自主知识产权的高镁锂比盐湖卤水分离提取锂的新方法，是世界领先的提锂技术，为中国五矿与青海省重点科研成果。原卤提锂技术原卤提锂技术。采用新型锂吸附树脂通过连续离交式设备，实现锂元素与钾、钠、镁、硼等元素的先一步分离，该工艺可将原来2年的提锂生产周期缩短到20天，总的提锂收率提高至原来的2倍，达70%以上。青海良承青海良承五矿盐湖五矿盐湖有限公司有限公司一里坪盐湖项目一里坪盐湖项目伊犁鸿大伊犁鸿大中国五矿股份中国五矿股份有限公司有限

74、公司五矿有色金属五矿有色金属控股有限公司控股有限公司99.82%99.82%100%100%51%51%49%49%100%100%一里坪盐湖股权结构一里坪盐湖股权结构中国五矿集团中国五矿集团有限公司有限公司87.538%87.538%赣锋锂业赣锋锂业0.18%0.18%100%100%资源端：锦泰钾肥（青海）资源端：锦泰钾肥（青海）20212021年年9 9月公司公告全资子公司青海良承拟以自有资金向锦泰钾肥增资约月公司公告全资子公司青海良承拟以自有资金向锦泰钾肥增资约7 7. .0505亿元亿元，本次交易完成后本次交易完成后，青海良承将持有锦泰钾肥青海良承将持有锦泰钾肥1515. .4848

75、% %的股权的股权，同时也将包销同时也将包销锦泰钾肥自产锦泰钾肥自产、合作生产或委托生产的全部锂产品以及拟直接对外销售的卤水原料的合作生产或委托生产的全部锂产品以及拟直接对外销售的卤水原料的7070% %（折算碳酸锂当量不低于折算碳酸锂当量不低于50005000吨吨/ /年年）锦泰钾肥主要对巴伦马海进行矿产开发，卤水中钾、锂资源丰富，已开采钾肥多年。矿区位于柴达木盆地东北部，地处大柴旦镇西北约110mk处，距老315国道线约7公里左右。矿区南临茶(卡)冷(湖)湖公路，有便道通至工区，西距冷湖镇约160km，东距敦(煌)格(尔木)公路约90mk，东南距格尔木约300km。在矿产勘、采方面，锦泰钾

76、肥获得了由青海省自然资源厅颁发的勘查许可证和采矿许可证，拥有面积为197.961 km2的采矿权和6万吨/年的钾盐许可生产量，并拥有面积为174.14km2的探矿权。锦泰钾肥全资子公司锦泰锂业主营业务为氯化锂、碳酸锂、硼、溴的生产、加工、销售。为了充分发挥矿区锂资源的效益，锦泰锂业规划了10000t/a的碳酸锂项目，该项目位于冷湖行委巴伦马海矿区，投资总额9.63亿元，2016年10月取得青海省海西州工信厅备案，2017年6月取得海西州环保局的环境影响评价批复，项目各项手续齐全。由蓝晓科技为其建设运营的3000t/a碳酸锂生产线正在持续稳定运行，并自2020年起已产出碳酸锂并实现销售；另外40

77、00t/a碳酸锂生产线项目设计采购已经启动。资料来源：蓝晓科技公司公告、赣锋锂业公司公告、国信证券经济研究所整理股东名称股东名称注册资本注册资本持股比例持股比例青海富康矿业资产管理有限公司5,35026.43%李世文4,65022.97%深圳市兆新能源股份有限公司2,0009.88%青海良承矿业有限公司3,133.1715.48%北京万邦达环保技术股份有限公司2,22210.98%中核华原钛白股份有限公司8894.39%西安蓝晓科技新材料股份有限公司8894.39%上海顺灏股份新材料科技股份有限公司6673.29%正平路桥建设股份有限公司4442.19%合计20,244.17100.00%锦泰

78、钾肥股权结构锦泰钾肥股权结构中国主要锂盐湖分布图中国主要锂盐湖分布图资源端：镶黄旗蒙金矿业加不斯铌钽矿资源端：镶黄旗蒙金矿业加不斯铌钽矿( (实际控制实际控制人人) )20212021年年9 9月月2222日日，公司实际控制人李良彬先生与胥小慰共同签署了公司实际控制人李良彬先生与胥小慰共同签署了关于镶黄旗蒙金矿业开发有限公司关于镶黄旗蒙金矿业开发有限公司7070% %股权之股权转让协议股权之股权转让协议，李良彬拟以自有资金李良彬拟以自有资金134134, ,400400万元收购蒙金万元收购蒙金矿业矿业7070% %的股权的股权。本次交易完成前本次交易完成前，胥小慰持有蒙金矿业胥小慰持有蒙金矿业

79、100100% %的股权；本次交易完成后的股权；本次交易完成后，李良彬将持有蒙金矿业李良彬将持有蒙金矿业7070% %的股权的股权，胥小慰将持有蒙金矿业胥小慰将持有蒙金矿业3030% %的股权的股权。蒙金矿业拥有位于内蒙古自治区锡林郭勒盟镶黄旗加不斯铌钽矿蒙金矿业拥有位于内蒙古自治区锡林郭勒盟镶黄旗加不斯铌钽矿。根据内蒙古自治区国土资源厅内国土资储备字【2012】117号关于内蒙古自治区镶黄旗加不斯矿区铌钽矿勘探报告矿产资源储量评审备案证明，铌钽工业矿体的矿石量725.66万吨，探明低品位铌钽矿体的矿石量8323.35万吨，低品位铷矿体130.05万吨，合计矿区的总储量为9179.06万吨，伴

80、生的Li2O金属氧化物量为40.77万吨，平均品位为0.4442%。因蒙金矿业旗下加不斯铌钽矿前期投入的勘探工作较少，资源储量数据不足，资源储量尚存在较大的不确定性；且蒙金矿业尚处于建设和开发初期，需要进行一系列的固定资产投资和技术投入，采选规模提升存在一定不确定性；同时受矿山所处环境的自然条件约束，可能存在达不到预期采矿量的风险。为避免公司投资风险，最大限度保护公司及全体股东特别是中小股东利益，公司经审慎判断，经与实际控制人之一李良彬先生充分协商后，由李良彬先生以自有资金实施收购蒙金矿业70%的股权。待蒙金矿业取得新的采矿权证且采矿量符合预期，李良彬承诺将所持有的蒙金矿业70%的股权以其收购

81、蒙金矿业和追加投入(如有)的成本加合理费用(包括审计的资金利息及其他合理费用)优先转让给公司。本次交易将为公司发展提供所需的锂资源本次交易将为公司发展提供所需的锂资源，保障公司长期稳定发展保障公司长期稳定发展，有利于提高公司核心竞争力有利于提高公司核心竞争力。蒙金矿业蒙金矿业加不斯铌钽矿加不斯铌钽矿胥小慰胥小慰采矿权许可证号采矿权许可证号C采矿权人镶黄旗蒙金矿业开发有限公司地理位置内蒙古自治区锡林郭勒盟镶黄旗新宝拉格镇工业园区开采矿种钽矿、铌矿、锂矿、铷矿、铯矿开采方式地下开采开采规模60万吨/年矿区面积2.34平方公里有效期限2020年11月6日至

82、2023年11月6日发证单位内蒙古自治区自然资源厅资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理加不斯钽铌矿采矿许可证加不斯钽铌矿采矿许可证采矿权采矿权李良彬李良彬70%70%30%30%蒙金矿业股权结构蒙金矿业股权结构电池端：深入布局锂电池业务电池端：深入布局锂电池业务2016年以来，由于高性能电子设备以及储能设备使用的锂电池的需求爆发式增长，公司逐步布局锂电池及其回收业务，将锂产业链延伸至下游领域。公司从客户处采购负极材料、正极材料及电解液生产锂离子动力电池、储能电池以及消费型电池，用于电动汽车、各种储能设备及各种消费型电子设备。另外公司也在持续投入固态锂电池的研发工作。目前公司锂电池业务主要

83、有四个板块：消费类电池目前公司锂电池业务主要有四个板块：消费类电池、TWSTWS电池电池、动力动力/ /储能电池和固态锂电池储能电池和固态锂电池。为支持未来增长，公司拟进一步开发及升级现有锂电池生产，开展新一代固态锂电池技术研发和产业化建设。未来公司的消费类电池、动力与储能电池、TWS无线蓝牙耳机电池将会进一步扩张产能产量，以优质的产品质量不断积累市场口碑。公司是全球固态电池领域的技术领跑者，致力打造最具创造力的锂电智慧新能源，给客户提供高安全、长寿命、高性价比的系统解决方案和优质服务，努力跻身于全球锂电池行业第一梯队，引领锂电池技术创新的新时代。公司锂电池板块营收和毛利率水平不断提升公司锂电

84、池板块营收和毛利率水平不断提升。2019年公司锂电池板块实现营收6.03亿元，同比+60.11%，毛利率提升至13.79%；2020年公司锂电池板块实现营收12.68亿元，同比+110.33%，毛利率提升至15.36%；2021年上半年公司锂电池板块实现营收7.64亿元，同比+84.27%，毛利率提升至16.91%，盈利能力进一步提升。未来随着公司产能释放以及管理水平的提升，锂电池板块毛利率仍有较大的提升空间。-10.0%-5.0%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%2001H1锂电池行业毛利率公司锂电池板块营收公司锂电池板块营收

85、公司锂电池板块毛利率公司锂电池板块毛利率资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%0.002.004.006.008.0010.0012.0014.002001H1锂电池行业营业收入（亿元）增速电池端：深入布局锂电池业务电池端：深入布局锂电池业务江西赣锋锂电科技股份有限公司江西赣锋锂电科技股份有限公司浙江锋锂新能源浙江锋锂新能源科技有限公司科技有限公司东莞赣锋电子东莞赣锋电子有限公司有限公司100%100%惠州赣锋锂电惠州赣锋锂电科技有限公司科技有限公司广东汇创新能源广东汇创新能源有限公司有

86、限公司江西赣锋新能源江西赣锋新能源科技有限公司科技有限公司江苏赣锋动力江苏赣锋动力科技有限公司科技有限公司新余赣锋电子新余赣锋电子有限公司有限公司100%100%99.8%99.8%100%100%100%100%100%100%100%100%资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理名称名称地点地点主要业务主要业务持股比例持股比例 产能产能赣锋锂电江西新余锂离子动力电池及储能电池100%6Gwh高容量锂离子动力电池项目赣锋电子江西新余数码3C类锂离子电池、二次可充电电池100%30万只/日TWS电池全自动化生产线东莞赣锋广东东莞聚合物电池100%3000万只/年全自动聚合物锂电池生产线顺利

87、投产浙江锋锂浙江宁波动力电池、锂电池等100%年产亿瓦时级第一代固态锂电池中试生产线江苏赣锋江苏苏州动力与储能电池组、电池管理系统100%以工业车辆的锂电池系统为主要产品，为客户提供长寿命、高续航、免维护、可定制的动力系统解决方案，推动工业车辆由铅酸电池到铁锂电池的电源迭代惠州赣锋广东惠州聚合物电池100%投资30亿元建设高端聚合物锂电池研发及生产基地建设项目赣锋锂电业务板块布局赣锋锂电业务板块布局江西赣锋锂业股份有限公司江西赣锋锂业股份有限公司60.87%60.87%电池端：深入布局锂电池业务电池端：深入布局锂电池业务资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理序号序号股东姓名股东姓名/ /名

88、称名称认缴注册资本认缴注册资本（人民币（人民币/ /万元）万元）持股比例持股比例（% %）1赣锋锂业130,00060.872戈志敏6,2602.933李承霖5,7002.674新余理信服务管理中心（有限合伙）2,8061.315新余众昇服务管理中心（有限合伙）2,4251.146王晓申2,2001.037新余鸿途服务管理中心（有限合伙）2,0450.968新余智信服务管理中心（有限合伙）1,9390.919新余鸿新服务管理中心（有限合伙）1,7900.8410新余众福技术咨询中心（有限合伙）3,1901.4911新余众财服务管理中心（有限合伙）1,5990.7512新余众禾服务管理中心（有限

89、合伙）1,5170.7113新余众弘服务管理中心（有限合伙）1,4630.6914刘明1,4000.6615新余众励技术咨询中心（有限合伙）1,3250.6216新余鸿盛技术咨询厂（有限合伙）1,0770.5017新余众信众联服务管理中心（有限合伙）2,6841.2618肖海燕9500.4419许晓雄8000.3720周海楠8000.3721林奎5000.2322邓招男3000.1423傅利华3000.1424欧阳明3000.1425沈海博3000.1426熊训满3000.1427徐建华3000.1428杨满英3000.1429桂娟1000.0530湖北小米长江产业基金合伙企业（有限合伙）7,

90、5003.5131海南极目创业投资有限公司7,5003.5132巡星投资（重庆）有限公司3,0001.4033深圳市展想信息技术有限公司2,5001.1734安克创新科技股份有限公司1,0000.4735江西佳禾电声科技有限公司1,0000.4736深圳市益声电科技合伙企业（有限合伙）1,0000.4737重庆三峡水利电力投资有限公司2,0000.9438信之风（武汉）股权投资基金合伙企业（有限合伙）4,0001.8739镇江德茂海润股权投资基金合伙企业（有限合伙）2,0000.9440重庆两江新区科技创新股权投资基金合伙企业（有限合伙）6000.2841重庆两江西证股权投资基金合伙企业（有限

91、合伙）4000.1942新余高新投资有限公司1,0000.4743新余市城乡建设投资（集团）有限公司1,0000.4744新余市国信控股有限责任公司1,0000.4745新余市露林投资有限责任公司1,0000.4746上海朱雀壬寅私募投资基金合伙企业（有限合伙）5000.2347丽水立森酉为创业投资合伙企业（有限合伙）2000.0948上海芃特企业管理中心2000.0949戈巧瑜8250.3950蒋荣金6750.32总计213,570100赣锋锂电股权结构赣锋锂电股权结构2020年11月公司公告：为优化全资子公司赣锋锂电治理结构，募集资金进一步发展赣锋锂电业务，稳定和吸引人才，公司拟通过增资扩

92、股方式引入戈志敏、李承霖等16位自然人股东及新余理信、新余众昇等12个有限合伙企业。其中，公司董事、高管及其一致行动人拟对赣锋锂电增资1亿元；赣锋锂电高管及监事对赣锋锂电增资1.08亿元。增资完成后，赣锋锂电的注册资本由5亿元增加至9.15亿元，赣锋锂业持有其54.62%股权。2021年7月公司公告：与共20位投资者签署增资协议及股东协议及其附件和相关补充协议。投资者按照向赣锋锂电合计增资约人民币9.71亿元，其中人民币3.885亿元计入赣锋锂电新增注册资本。约人民币5.83亿元计入赣锋锂电资本公积。投资者合计取得赣锋锂电增资扩股后约18.19%股权。本次赣锋锂电增资扩股的价格为2.5元注册资

93、本。其中，领投方小米产投、极目创投同意按照增资协议约定的条款和条件出资人民币3.75亿元认购目标公司新增注册资本人民币1.5亿元，剩余人民币2.25亿元计入目标公司的资本公积金；跟投方同意按照增资协议约定的条款和条件出资约人民币5.96亿元，领投方增资认购款和跟投方增资认购款合称“增资认购款”认购目标公司新增注册资本人民币2.385亿元，剩余约人民币3.58亿元计入目标公司的资本公积金。电池端：深入布局锂电池业务电池端：深入布局锂电池业务资料来源：Counterpoint Research、前瞻产业研究院、公司公告、国信证券经济研究所整理赣锋锂业赣锋锂业TWSTWS纽扣电池纽扣电池赣锋锂业赣锋

94、锂业TWSTWS纽扣电池主要下游客户纽扣电池主要下游客户公司公司TWSTWS纽扣电池产能跻身行业前列纽扣电池产能跻身行业前列。公司TWS电池主要由新余赣锋电子负责生产，截至目前，TWS电池全自动化生产线达日产30万只。公司TWS电池采用软壳与硬壳上下紧扣的设计，提高了电池的密封性，大幅度减少漏液的风险以及提高抗电磁干扰性能，相较于市场上的其他竞争对手产品安全性更高，适用性更强。凭借优质的产品质量以及完善的专利体系，公司的TWS电池已获得了市场的普遍认可，目前已进入多家电子产品客户的供应体系，主要客户有OPPO、VIVO、JBL、漫步者等，用于蓝牙耳机和智能穿戴设备。全球全球TWSTWS耳机出货

95、量呈快速增长趋势耳机出货量呈快速增长趋势。一副TWS耳机需要2颗耳机电芯和1颗充电盒电芯，一套TWS耳机共有3颗电芯。随着性能的改善和用户体验的提升，TWS耳机越来越多的为用户所认可。Couterpoint Research数据显示，2020年全球TWS耳机出货量约为2.3亿副，同比增长约44%；预计2021年全球TWS耳机出货量约为2.95亿副，同比增长约28%；且预计未来2年全球TWS耳机出货量每年仍有望达到10%左右的增速。0%50%100%150%200%250%300%0500300350400200022E2023E

96、TWS耳机出货量（百万副）增速电池厂商电池厂商电池电池类型类型20202020年耳机电池产能年耳机电池产能（万颗（万颗/ /年）年）配套耳机品牌配套耳机品牌ATL新能源圆柱3000三星LG化学圆柱7000-8000Airpods1代&2代亿纬锂能扣式20000三星、华为紫建电子扣式6000小米、华为、漫步者、OPPO、LG、谷歌、哈曼、森海塞尔等国际知名品牌国光电子扣式2000-3000瓦尔塔（VARTA)扣式8000苹果Airpods PRO鹏辉能源扣式4000JBL、京东、小米、华为、三星赣锋电子扣式6000OPPO、VIVO、JBL、漫步者全球全球TWSTWS耳机出货量及预测耳机出货量及

97、预测中国中国TWSTWS耳机厂商产能及主要客户情况耳机厂商产能及主要客户情况电池端：深入布局锂电池业务电池端：深入布局锂电池业务资料来源：太平洋汽车、公司公告、国信证券经济研究所整理固态锂电池是赣锋锂电动力电池业务板块未来发展的重点固态锂电池是赣锋锂电动力电池业务板块未来发展的重点。其质量更轻、安全性更好、比容量更高等多重优势是未来锂动力电池发展的主流方向。赣锋锂电全资子公司浙江锋锂聚焦于高能量密度、高安全性能固态锂电池的研发和市场推广，2019年已投资建成了年产亿瓦时级的第一代固态锂电池研发中试生产线，能量密度达235-280Wh/kg，已通过多项第三方安全测试和多家客户送样测试，加速了固态

98、锂电池技术的商业化进程。第二代固态锂电池基于高镍三元正极第二代固态锂电池基于高镍三元正极、含金属锂负极材料含金属锂负极材料，目前该产品能量密度超过目前该产品能量密度超过350350Wh/kgWh/kg，循环寿命接近循环寿命接近400400次次，而能量密度超过而能量密度超过420420Wh/kgWh/kg的金属锂负极的固态电芯已在特殊领域开始应用的金属锂负极的固态电芯已在特殊领域开始应用。首批搭载赣锋混合固液电池东风首批搭载赣锋混合固液电池东风E E7070试车试车。2021年7月，赣锋锂电与东风公司技术中心司正式签约，双方就固态电池示范运营合作进行洽谈，并签订固态电池E70车型示范推广协议。2

99、021年12月10日，首批搭载赣锋混合固液锂离子电池的东风E70在江西新余进行试车仪式，开启了中国固态电池在中高端电动汽车上规模化应用的新纪元；2022年1月22日，50辆东风E70电动车正式完成交付。赣锋锂业相关负责人表示，公司实现了基于柔性固态隔膜的混合固液锂离子电池装车，电池在具有优良电化学性能基础上，可以通过包括针刺、挤压、过充、高温热箱等高于最严苛国标的滥用测试。该负责人还表示，该款混合固液锂离子电池成组效率高，模组采用铝合金框架加上下高精度拼缝激光焊接技术，减少冗余结构设计，提升整体成组率至86%以上，领先于软包模组行业平均水平。公司将进一步扩展锂电池业务板块公司将进一步扩展锂电池

100、业务板块。首先在固态电池方面，惠州赣锋计划投资不超过30亿人民币用于建设高端聚合物锂电池研发及生产建设基地。动力电池方面赣锋锂电投资84亿元人民币建设年产15GWh新型锂电池项目，项目规划以生产磷酸铁锂电池为主；其中在江西新余高新技术产业开发区投资30亿元人民币建设年产5GWh动力电池二期项目，预计2023年10月竣工投产；在重庆两江新区新设独立法人主体的项目公司投资54亿元人民币建设年产10GWh新型锂电池科技产业园及先进电池研究院项目，预计投产时间为2023年后。东风东风E70E70回收端：助力循环产业，实现产业闭环回收端：助力循环产业，实现产业闭环资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整

101、理 公司于2017年推出锂电池回收业务，以满足随着新能源汽车销售增加而对废旧电池管理不断增加的需求。公司使用环境合规的不同工序回收及提取废旧电池中的锂材料及其他金属，之后再内部消耗大部分回收锂材料。20192019年公司投产年处理年公司投产年处理3434, ,000000吨退役锂电池综合回收项目吨退役锂电池综合回收项目，未来目标是建立每年可回未来目标是建立每年可回收收1010万吨退役锂电池的大型综合设施万吨退役锂电池的大型综合设施。 考虑到动力电池生命周期，目前中国锂动力电池的直接报废量还未到爆发期，废电池来源仍以电池厂的生产废料及电子消费类锂电池为主。从布局上看，产业链上下游企业均在积极开展

102、回收再利用布局，随着动力电池报废高潮的临近，对废弃动力电池加以合理回收利用有极大的意义和必要性；从应用领域看，退役动力电池在储能和低速电动车等领域有着巨大的应用潜力。行业分析行业分析锂价不断创历史新高，锂行业有望迎锂价不断创历史新高，锂行业有望迎3 3年以上景气周期年以上景气周期供给端供给端，在锂价不断创历史新高的同时，市场越来越关注上游锂资源开发的不足可能会制约下游新能源领域需求的快速扩张，越来越多的企业在加快资源端的布局。首先，澳洲之前破产重组而停产的矿山已经逐步复产，部分在产矿山抛出扩产规划的同时，也有新项目已经启动建设；南美盐湖开发有望提速，越来越多中资企业收购南美的盐湖资源，中国在盐

103、湖提锂领域的技术已经达到世界领先水平，有望通过新工艺的实施来加快南美盐湖提锂的产出；中国国内锂资源开发也不容忽视，多元化资源类型齐头并进，包括四川的锂辉石矿、江西的锂云母矿及青海&西藏的盐湖资源，中国加快锂资源开发有利于保障锂资源供应的安全和稳定；除此之外还有非洲的锂辉石项目、墨西哥的锂黏土项目都有望取得实质性的突破。需求端需求端，全球电动化势不可挡，新能源汽车的发展仍将快速带动锂消费。目前市场对今年全球新能源汽车产销量规模的预估普遍在1000万辆，在这样的假设条件下，全球锂新增消费量约为20万吨LCE，供给端很难匹配上这样的增长，所以我们预计今年全球锂盐供需仍将维持紧张的格局，锂盐价格有望维

104、持高位。另外从中长期的角度来看，在需求端成长确定性比较强的同时，由于资源端的开发周期较长，除了现有在产项目扩产之外，新项目从启动建设到投产往往需要2年以上的时间，绿地项目开发周期则更长，所以供给端的增长可能会滞后于需求端的增长，锂盐供需始终维持偏紧格局。综上综上，我们认为锂行业有望迎来我们认为锂行业有望迎来3 3年以上的景气周期年以上的景气周期。锂产业链锂产业链资料来源：亚洲金属网、安泰科、国信证券经济研究所整理锂价复盘：锂价不断创历史新高锂价复盘：锂价不断创历史新高资料来源：亚洲金属网、国信证券经济研究所整理-60000-50000-40000-30000-0

105、200003000005000002000002500003000003500004000002015/10/302015/11/302015/12/312016/01/312016/02/292016/03/312016/04/302016/05/312016/06/302016/07/312016/08/312016/09/302016/10/312016/11/302016/12/312017/01/312017/02/282017/03/312017/04/302017/05/312017/06/302017/07/312017/08/312017/09/3020

106、17/10/312017/11/302017/12/312018/01/312018/02/282018/03/312018/04/302018/05/312018/06/302018/07/312018/08/312018/09/302018/10/312018/11/302018/12/312019/01/312019/02/282019/03/312019/04/302019/05/312019/06/302019/07/312019/08/312019/09/302019/10/312019/11/302019/12/312020/01/312020/02/292020/03/3120

107、20/04/302020/05/312020/06/302020/07/312020/08/312020/09/302020/10/312020/11/302020/12/312021/01/312021/02/282021/03/312021/04/302021/05/312021/06/302021/07/312021/08/312021/09/302021/10/312021/11/302021/12/31(电碳-工碳)价差（右轴）电池级碳酸锂（左轴）工业级碳酸锂（左轴）上涨第一阶段(2015.10-2016.04)主要为国内新能源汽车(LFP需求)爆发引领回调阶段(2016.05-20

108、17.02)主要是国内新能源汽车骗补调查，以及电池由LFP向三元切换上涨第二阶段(2017.03-2017.12)主要为新能源汽车抢装放量以及龙头企业新增供应低于预期推动下跌第一阶段(2018年)：供给端超预期释放导致锂盐价格下滑下跌第一阶段(2019年)：供需矛盾失衡，导致锂盐价格在成本线附近徘徊，行业开始出清上涨第三阶段(2020.07-至今)需求加速恢复，冶炼端库存出现拐点，锂价进入上升通道，创历史新高。全球锂矿供应以西澳锂矿和南美盐湖为主全球锂矿供应以西澳锂矿和南美盐湖为主资料来源：USGS、国信证券经济研究所整理西澳锂矿从Greenbushes已经发展到目前的“七大锂矿”，包括Gre

109、enbushes、Mt Cattlin、Mt Marion、Pilbara、Wodgina、Altura、Bald Hills，西澳锂矿供应对整个锂行业来说非常重要，因为澳矿所对应锂盐供给落在行业成本曲线的最右端，对全球锂价起到重要的支撑作用。全球最主要的盐湖供应都座落在南美锂三角区域智利、阿根廷和玻利维亚，包括Salar de Atacama、Salar del Hombre Muerto、Cauchari-Olarzo和Olaroz Lithium，南美盐湖普遍成本低廉，但是相比于西澳锂矿在近几年产能的快速扩张，南美盐湖产能扩张节奏缓慢。另外，中国锂资源储量丰富，卤水和硬岩型两者都有，主要

110、分布青海、西藏、新疆、四川、江西和湖南等省区。西藏和青海为盐湖卤水型，新疆、四川、江西和湖南为花岗伟晶岩或花岗岩矿物型，其中四川甘孜州和阿坝州锂辉石资源储量丰富，江西宜春地区是锂云母的主要生产基地。全球锂资源储量构成（按类型）全球锂资源储量构成（按类型）全球锂资源供应构成（按国家，全球锂资源供应构成（按国家，20202020年）年）48.66%21.90%17.03%7.54%4.87%澳大利亚澳大利亚智利智利中国中国阿根廷阿根廷其他其他58%26%7%3%3%3%封闭盆地卤水封闭盆地卤水伟晶岩伟晶岩锂黏土锂黏土油田水型卤水油田水型卤水地热卤水地热卤水锂沸石锂沸石西澳锂矿以长单包销为主，能够流

111、通的锂矿寥寥无几西澳锂矿以长单包销为主，能够流通的锂矿寥寥无几资料来源：各家公司公告、安泰科、国信证券经济研究所整理澳洲锂辉石是全球最重要的原材料供应澳洲锂辉石是全球最重要的原材料供应，约占全球矿石锂产量约占全球矿石锂产量的的8585% %，整体整体约占全球锂资源供应总量约占全球锂资源供应总量5050% %。七个主力矿山锂精矿产能合计343.5万吨，折合约43万吨LCE。但是在上一轮锂行业的周期当中，中国锂辉石到岸价自2018年上半年开始从最高点965美金/吨到2020年三季度最低点是跌破400美金/吨，西澳锂矿产能实现出清。2019年8月Alita公司发生债务违约，开始进行破产重组；2019

112、年10月雅保宣布Wodgina矿山关停维护；2020年10月Altura被破产接管。目前维持正常生产状态的只有四座矿山，另外Altura处于刚刚复产、产能爬坡的过程当中。根据统计根据统计，澳洲锂辉石精矿产量已几乎完全被包销协议锁定澳洲锂辉石精矿产量已几乎完全被包销协议锁定，散单销售量寥寥无几散单销售量寥寥无几。其中Greenbushes产量全部给两大股东天齐锂业和Albemarle；Mt Cattlin年产18万吨锂精矿分别包销给雅化集团12万吨和盛新锂能6万吨；Mt Marion年产45万吨锂精矿已全部包销给赣锋锂业；Pilbara-Pilgangoora年产33万吨锂精矿，包销给赣锋锂业1

113、6万吨、容汇通用锂业12万吨、天宜锂业8.5万吨和长城汽车2万吨。综上来看，澳洲锂辉石资源包销主要还是集中在国内一、二线的锂盐加工企业手中，而对于大部分三、四线锂盐加工企业而言，如果没有资源供应的保障，很难能够给下游客户提供质量和数量都比较稳定的产品。矿山矿山股权结构股权结构锂精矿产能锂精矿产能( (万吨万吨) )包销情况包销情况Greenbushes天齐锂业控制51%，Albemarle49%135全部销售给大股东天齐锂业和AlbemarleMt CattlinGalaxy Resources100%18雅化集团12+盛新锂能6Mt MarionRIM100%，赣锋锂业和Mineral Re

114、sources(MRL)各持有RIM50%股权45全部销售给赣锋锂业PLS-PilgangooraPilbara股权较为分散，截至2021年12月31日，CATL持有Pilbara6.97%股权，是第四大股东；赣锋锂业持有Pilbara6.15%股权，是第五大股东33赣锋锂业16+容汇通用12+天宜锂业8.5+长城汽车2Altura-PilgangooraPilbara100%222021年三季度项目重启规划实施顺利，于10月13日成功交付第一批锂精矿产品，产能进入爬坡阶段，有望于2022年年中达产WodginaAlbemarle60%，Mineral Resources（MRL）40%75停

115、产维护，将于2022Q3复产，预计首先重启三条25万吨/年锂精矿产线之一Bald HillsAlita全资控股，Galaxy Resources持有公司12.22%股权是公司第一大股东15.5破产重组西澳锂矿山包销情况西澳锂矿山包销情况西澳及海外主要锂精矿的包销情况西澳及海外主要锂精矿的包销情况资料来源：各家公司公告、安泰科、国信证券经济研究所整理全球盐湖锂资源丰富但发展缓慢全球盐湖锂资源丰富但发展缓慢资料来源：从盐湖卤水中提取与回收锂的技术进展及展望、国信证券经济研究所整理全球盐湖锂资源丰富全球盐湖锂资源丰富，但发展速度低于矿石但发展速度低于矿石锂锂。2020年全球盐湖锂产量18.4万吨LC

116、E，占总产量的47%，而这一比例在2015年为56%。盐湖锂占比下降一方面是因为盐湖卤水市场行业集中度高，前期由于智利和阿根廷政府对扩产审批以及厂家对未来市场需求的判断，扩产进度有所延后；另一方面是因为新进入者开发盐湖资源难度较高，盐湖主要处于高海拔偏远地区，开采难度大；同时盐湖卤水化学组分各不相同，提锂工艺无法复制；此外盐湖提锂虽然具备成本优势，但提取高纯度的电池级碳酸锂难度较大。中国盐湖中国盐湖提锂发展缓慢有客观提锂发展缓慢有客观原因原因。中国对盐湖提锂工艺的探索已有几十年的历史，1980年郑棉平院士在扎布耶盐湖发现天然碳酸锂矿石，其后提锂实验不断开展，工艺路线不断优化，但整体发展较慢。西

117、藏盐湖海拔极高，周边配套设施建设难度大，生产、运输均存在制约因素。青海盐湖资源镁锂比高，像察尔汗盐湖更高达1000以上，对于成熟的蒸发-转化提锂工艺，高镁锂比盐湖卤水沉淀除镁试剂消耗量大，不宜采用。近年来，适合青海盐湖特点的新技术在不断探索，已形成多种工艺路线，部分已实现量产。盐湖卤水来源盐湖卤水来源类型类型MgMg2+2+/Li/Li+ +LiLi+ +NaNa+ +K K+ +B BMgMg2+2+CaCa2+2+ClCl- -SOSO4 42 2- -玻利维亚乌尤尼（Uyuni，Bolivia）氯化物型20.250.0327.061.170.070.650.035.00智利阿塔卡玛（At

118、acama，Chile）硫酸盐型6.150.1579.102.360.040.970.0518.951.59阿根廷翁布雷穆埃尔托（Hombre Muerto，Argentina）硫酸盐型1.370.0629.790.620.040.090.0515.800.85美国瑟尔斯湖（Searles Lake，USA）碳酸盐型4.100.00511.082.530.0012.304.61美国银峰（Silver Peak，USA）硫酸盐型6.670.0066.200.800.040.0510.060.71以色列死海（Dead Sea，Israel）氯化物型2575.000.0013.010.560.033

119、.091.2916.100.06中国扎布耶（Zabuye，China）碳酸盐型0.050.0497.291.660.000.019.53中国西台吉乃尔（Taijinaier，China）硫酸盐型65.160.0315.630.442.020.0213.423.41中国一里坪（Yiliping，China）硫酸盐型60.950.0212.580.910.031.280.0214.972.88中国察尔汗（Qarhan，China）氯化物型1577.400.0032.371.250.014.890.0518.800.44中国大柴旦（Da Qaidam，China）硫酸盐型133.750.0166.9

120、20.710.062.1414.644.05全球主要锂盐湖卤水类型、镁锂比和主要化学成分全球主要锂盐湖卤水类型、镁锂比和主要化学成分全球盐湖锂资源丰富但发展缓慢全球盐湖锂资源丰富但发展缓慢资料来源：全球提锂技术进展、国信证券经济研究所整理主要方法主要方法使用企业使用企业技术特点技术特点适用盐湖适用盐湖卤水条件卤水条件优点优点缺点缺点盐田浓缩沉淀法ALBSQM扎布耶卤水经过盐田浓缩，分离钠盐、钾盐，加石灰分离镁，酸化萃取硼，再净化，加入化学沉淀剂沉淀锂盐较高锂含量低镁锂比工艺成熟可靠，生产成本低不适于处理高镁、高钙卤水及低锂含量卤水，生产周期长吸附交换法FMC蓝科锂业ERAMET（未投产）卤水通

121、过对锂有选择性的吸附剂吸附，再用淡水解吸与其他杂质成分分离并富集，再通过小型盐田浓缩后化学沉淀锂各类卤水对卤水的适应性强，工艺简单、锂的回收率高、选择性好，对环境的影响小工艺控制要求高，各公司的吸附剂都基于其专有技术专门生产，成本高膜分离法上海恒信融ILC（试验研究）Enirg（工业示范）利用多种类型的滤膜，逐步将卤水中杂质成分分离，并富集浓缩锂后化学沉淀锂各类卤水对卤水的适应性强，工艺简单、锂的回收率高、选择性好，对环境的影响小需要多种滤膜配合，对滤膜要求高，滤膜研发和生产成本高，使用寿命短，工艺成熟度不够，多在工业试验阶段萃取法兴华Tenova（工业试验筹备）通过有机溶剂萃取锂实现锂与其他

122、杂质成分的分离和浓缩，高浓度反萃液进一步生产各种锂盐高锂含量高镁锂比可以处理高镁锂比卤水，易于工业化高性能萃取剂研究投入大，进展慢，目前的萃取工艺腐蚀性大; 回收率较低，生产成本高，不够成熟煅烧浸取法中信国安通过对提硼后的高锂高镁老卤浓缩干燥、煅烧分解为氧化镁，用水溶出氧化镁中的可溶性锂盐，再沉淀出碳酸锂产品高锂含量高镁锂比工艺简单，综合利用能耗大，腐蚀性强，环境影响大，副产大量盐酸，成本较高全球主要卤水提锂工艺全球主要卤水提锂工艺锂价新高背景下，国内锂盐产量不增反减锂价新高背景下，国内锂盐产量不增反减资料来源：百川资讯、国信证券经济研究所整理国内碳酸锂和氢氧化锂产量（月度值，吨）国内碳酸锂和

123、氢氧化锂库存（周度值，吨）0500000002500030000350004000045000碳酸锂产量氢氧化锂产量050002500020004000600080001000012000碳酸锂工厂库存氢氧化锂工厂库存供给端供给端，青海盐湖提锂产量进入冬季会有所下滑青海盐湖提锂产量进入冬季会有所下滑。青海地区因为气候寒冷，冬季碳酸锂产量维持低位，百川数据统计，2020年10-12月青海地区碳酸锂的单月产量分别为3952/3714/3418吨，相比此前7-9月单月产量5000吨左右，减少3成左右；2021年1-12月的单月产量分别为2437/2926/

124、4093/4179/4744/5527/6636/6785/6250/6560/4705/4938吨，Q2/Q3产量恢复至较高水平但进入Q4之后盐湖提锂的产能利用率又会有所下滑，影响供给；国内限电国内限电和停产检修和停产检修情况频发情况频发，对锂盐产量也有所影响对锂盐产量也有所影响。江西地区21年1-12月碳酸锂单月产量分别为4963/3823/7830/8650/8683/8881/10227/7815/6290/7845/7652/6798吨，四川地区21年1-12月碳酸锂单月产量分别为4132/3086/3633/3675/3930/4154/3067/4870/3650/4560/43

125、08/3639吨；另外江西地区1-12月氢氧化锂单月产量分别为6345/6497/5881/7040/7159/7699/8349/8955/7985/9485/9330/9136吨，四川地区1-12月氢氧化锂单月产量分别为2437/2660/4219/5830/4530/5196/5130/5285/5505/5650/5384/5386吨。综上即使目前锂价处于历史新高位置，短期锂盐产量不增反减，加剧供需矛盾。需求端需求端，国内新能源车和电动自行车需求强劲带动正极材料企业开工率提升，新增产能增加，动力电池企业订单火爆。锂行业整体是供需两旺的格局锂行业整体是供需两旺的格局。从从20212021

126、年全年的角度看年全年的角度看：Q1供应偏紧，价格快速上行；Q2供应有所增加，尤其国内青海盐湖提锂产量有所恢复，市场价格略有松动，但下游需求保持强劲，国产电池级碳酸锂价格并没有太大的波动空间，氢氧化锂逐步缩小与碳酸锂的价差，事实证明也符合我们判断；Q3-Q4本身是传统消费旺季，从下游正极材料企业排产来看，国内正极材料二季度产量环比一季度大概有15%-20%的增长，进入下半年随着新增三元正极材料和磷酸铁锂产能投产，环比增速可能会提升至20-30%，相较之下供给端增量非常有限，碳酸锂在二季度供需紧平衡基础上，进入下半年又出现明显的缺口。中国新能源汽车渗透率快速提升，产销量超预期中国新能源汽车渗透率快

127、速提升，产销量超预期中国新能源汽车销量数据(月度值,万辆)中国新能源汽车销量数据(年度值,万辆)2020年11月2日，国务院办公厅发布新能源汽车产业发展规划(2021-2035年)，明确新能源汽车产业发展总体部署及发展愿景。正式版本相比于此前发布的征求意见稿中，有两点差异：1）对于新能源汽车销量占比的指引：原征求意见稿中规划2025年新能源汽车新车销量占当年汽车总体销量比例达到25%，正式稿中将该比例下调为20%，但预计至2025年国内新能源汽车产销量年均复合增长率仍可以达到30%以上；2）对于新能源乘用车平均电耗，征求意见稿中要求2025年新能源乘用车新车平均电耗降至11.0kWh/100k

128、m，正式稿中将该指标放宽至12.0 kWh/100km。中国新能源汽车需求持续超预期中国新能源汽车需求持续超预期。2021年1-6月份国内新能源汽车销量分别为17.92/10.96/22.60/20.60/21.70/25.60万辆，合计约120万辆，同比增长约2倍，新能源汽车渗透率由年初的5.4%提高至上半年的9.4%，其中6月的渗透率已超过12%。下半年产销量进一步提速，7-12月份国内新能源汽车产量分别为28.4/30.9/35.3/39.7/45.7/51.8万辆，销量分别为27.1/32.1/35.7/38.3/45.0/53.1万辆，合计约230万辆，12月新能源汽车市场渗透率提升

129、到19.1%，其中新能源乘用车市场渗透率达到20.6%。2021年中国新能源汽车累计销售352.1万辆，同比增长1.6倍。资料来源：中国汽车工业协会、国信证券经济研究所整理001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2018年2019年2020年2021年-20%0%20%40%60%80%100%120%140%160%180%05003003504002001920202021中国新能源汽车销量增速国内新能源汽车需求强劲带动正极材料企业开工率提升国内新能源汽车需求强劲带动正极材料企业开工率提升资料来源：鑫椤锂电

130、、百川资讯、国信证券经济研究所整理中国正极材料生产量(万吨)中国正极材料企业开工率鑫椤锂电数据显示：2021年国内三元前驱体总产量为62.06万吨，同比增长82.3%；国内已建成的三元前驱体总产能达到113.4万吨，同比增长46.7%；全球范围内三元前驱体总产量为74.75万吨，同比增长79.4%。2021年国内三元材料总产量为39.81万吨，同比增长89.5%；全球范围内三元材料总产量为72.97万吨，同比增长79.3%。2021年国内磷酸铁锂总产量45.27万吨，同比增长168.9%；钴酸锂总产量9.17万吨，同比增长24.3%；锰酸锂总产量10.66万吨，同比增长14.8%。另外值得注意

131、的是，2021年7-11月国内高镍材料总产量分别为1.38/1.50/1.50/1.49/1.56万吨，超越此前主流5系材料；11月国内高镍材料市场占有率42.0%，其中8系三元材料市场占有率39.7%。三元材料的高镍化发展趋势有利于带动电池级氢氧化锂的需求。综上综上，国内三元材料和磷酸铁锂产能不断扩张国内三元材料和磷酸铁锂产能不断扩张，且企业开工率持续提升至高水平且企业开工率持续提升至高水平。0.002.004.006.008.0010.0012.00NCMLFPLCOLMO0%20%40%60%80%100%120%三元材料企业开工率磷酸铁锂企业开工率钴酸锂企业开工率锰酸锂企业开工率海外汽

132、车电动化需求提速海外汽车电动化需求提速欧洲新能源车销量欧洲新能源车销量( (月度值月度值, ,万辆万辆) )美国新能源车销量美国新能源车销量( (月度值月度值, ,万辆万辆) )欧洲制定严苛的碳排放规则欧洲制定严苛的碳排放规则。2018年欧盟立法中，将乘用车碳排放标准于2021年底降至95g/km，其中2020年95%销售新车降至95g/km水平，2025年降至80.8g/km，2030年进一步降至59.4g/km。而2020年9月的2020年气候目标计划中，欧盟进一步上调减排幅度（2030年相较1990年减排幅度由40%上调为55%），则2030年碳排放水平为47.5g/km。欧洲新能源汽车

133、销量持续超市场预期欧洲新能源汽车销量持续超市场预期。2020年欧洲新能源车整体销量约为130万辆，同比+140%，大超市场预期，欧洲主流国家新能源汽车渗透率达到13.9%。2021年欧洲新能源车市仍维持高增速，多款爆款车型集中上市快速拉动消费，Marklines数据显示2021年1-10月份欧洲新能源车销量合计153.5万辆，同比+76%，全年销量有望达到185万辆以上。美国电动化需求提速美国电动化需求提速。美国刺激政策持续加码：2021年3月31日，拜登政府提议投资1740亿美元，刺激电动车产业发展；5月18日，拜登参观福特汽车时，试驾了电动版F-150汽车，并再次强调了其总额1740亿美元

134、的电动汽车激励计划，提出需要汽车制造商和其他公司继续在美国投资。5月26日，美国参议院通过了提高电动汽车税收抵免政策的法案，由工会成员生产的电动车，补贴上限提高至12500美元(+67%)，同时税收减免优惠将在美国电动车渗透率超过50%之后，在三年内取消。2020年美国新能源车整体销量约为32万辆；2021年美国新能源车整体销量约为65万辆，同比实现翻倍左右增长；预计2022年美国新能源车整体销量同比仍有望实现翻倍增长。资料来源：Marklines、国信证券经济研究所整理0123456781月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2021年2020年2019年2018年051015

135、2025301月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2021年2020年2019年2018年特斯拉产销量数据持续超市场预期特斯拉产销量数据持续超市场预期特斯拉官网数据显示，公司2020Q1/Q2/Q3/Q4汽车产量分别为10.27/8.23/14.50/17.98万辆，同比分别增长33.10%/-5.49%/50.84%/71.38%；2020Q1/Q2/Q3/Q4汽车销量分别为8.85/9.09/13.96/18.06万辆，同比分别增长40.43%/-4.68%/43.63%/61.09%；2020全年产销规模分别是50.97和49.96万辆，符合年初制定目标。公司2021Q1

136、/Q2/Q3/Q4汽车产量分别为18.03/20.64/23.78/30.58万辆，同比分别增长75.64%/150.90%/63.98%/70.14%；21Q1/Q2/Q3/Q4汽车销量分别为18.48/20.13/24.13/30.86万辆，同比分别增长108.82%/121.42%/72.86%/70.90%；2021年产销规模分别是93.04和93.62万辆，超出此前市场的预期。特斯拉作为现象级的电动车产品，电池和电控技术持续领先全行业，能够引发“鲶鱼效应”。19Q119Q119Q219Q219Q319Q319Q419Q420Q120Q120Q220Q220Q320Q320Q420Q4

137、21Q121Q121Q221Q221Q321Q321Q421Q4Model S/X production6306326340894113109Model 3/Y production6297572538728275946031Total production7755282272740Model S/X deliveries120911

138、772222308920202050Model 3/Y deliveries50928776347970392620762668027700232025296850Total deliveries63069089700241300308600资料来源：Tesla、国信证券经济研究所整理特斯拉产销量数据（辆）特斯拉产销量数据（辆）平衡表：预计十四五期间锂盐供需始终维持偏紧格局平衡表：预计十四五期间锂盐

139、供需始终维持偏紧格局0204060800200021E2022E2023E2024E2025E新能源车电动自行车储能3C电池电动工具陶瓷玻璃润滑脂其他工业需求(20)0204060800200021E2022E2023E2024E2025E供需平衡（供给-需求）全球锂供给全球锂需求预计至2025年全球锂盐需求有望达到140万吨LCE以上全球锂资源供需平衡表测算（万吨LCE）资料来源：安泰科、中国汽车工业协会、Marklines、国信证券经济研究所整理供给端，在锂价

140、不断创历史新高的同时，市场越来越关注上游锂资源开发的不足可能会制约下游新能源领域需求的快速扩张，越来越多的企业在加快资源端的布局。首先，澳洲之前破产重组而停产的矿山已经逐步复产，部分在产矿山抛出扩产规划的同时，也有新项目已经启动建设；南美盐湖开发有望提速，越来越多中资企业收购南美的盐湖资源，中国在盐湖提锂领域的技术已经达到世界领先水平，有望通过新工艺的实施来加快南美盐湖提锂的产出；中国国内锂资源开发也不容忽视，多元化资源类型齐头并进，包括四川的锂辉石矿、江西的锂云母矿及青海&西藏的盐湖资源，中国加快锂资源开发有利于保障锂资源供应的安全和稳定；除此之外还有非洲的锂辉石项目、墨西哥的锂黏土项目都有

141、望取得实质性的突破。需求端，全球电动化势不可挡，新能源汽车的发展仍将快速带动锂消费。目前市场对今年全球新能源汽车产销量规模的预估普遍在1000万辆，在这样的假设条件下，全球锂新增消费量约为20万吨LCE，供给端很难匹配上这样的增长，所以我们预计今年全球锂盐供需仍将维持紧张的格局，锂盐价格有望维持高位。另外从中长期的角度来看，在需求端成长确定性比较强的同时，由于资源端的开发周期较长，除了现有在产项目扩产之外，新项目从启动建设到投产往往需要2年以上的时间，绿地项目开发周期则更长，所以供给端的增长可能会滞后于需求端的增长，锂盐供需始终维持偏紧格局。综上综上，我们认为锂行业有望迎来我们认为锂行业有望迎

142、来3 3年以上的景气周期年以上的景气周期。盈利预测盈利预测& &估值估值20212021年业绩表现亮眼，资源端的扩张有望快速提升利润弹性年业绩表现亮眼，资源端的扩张有望快速提升利润弹性公司是全球领先的锂化合物生产商，在锂行业底部及疫情期间，仍然积极拓展垂直整合且具备协同效应的业务模式，在锂行业新周期启动阶段已率先实现大规模资本开支，其中公司在原料端布局尤其值得关注，未来锂盐产品在全球市场的占有率有望进一步提升。另外从行业角度来看，在全球汽车电动化拉动的需求端成长确定性比较强的同时，由于资源端开发周期较长，除了现有在产项目扩产之外，新项目从启动建设到投产往往需要2年以上的时间，绿地项目开发周期则

143、更长，所以供给端的增长可能会滞后于需求端的增长，锂矿和锂盐供需有望始终维持偏紧的格局，锂价有望维持高位。综上，按照行业和公司的成长思路，我们预期公司21-23年收入分别为126.76/343.46/423.79亿元，归属于母公司股东的净利润分别为51.66/103.91/140.47亿元，利润年增速分别为404.2%/101.1%/35.2%。每股收益21-23年分别为3.59/7.23/9.77元。综合绝对估值和相对估值两种方法来估算公司的合理价值区间，我们认为公司股票价值在180.72-185.54元之间，2022年动态市盈率在25-26倍之间，相对于公司目前的股价有38%-42%左右的空

144、间，对应总市值在2598-2667亿元之间。我们认为公司是全球最优质锂业公司，产能在行业底部逆势扩张，且已构建闭环锂生态系统，预计未来全球新能源汽车景气度有望维持，维持“买入”评级。20212021年业绩预告：全年业绩表现亮眼年业绩预告：全年业绩表现亮眼2121Q Q3 3实现归母净利实现归母净利1010. .5656亿元亿元，2121Q Q4 4实现归母净利实现归母净利2323. .2727- -3030. .2727亿元亿元公司发布业绩预告：预计2021年实现归母净利润48-55亿元，同比增长约3.7-4.4倍；实现扣非归母净利润29-36亿元，同比增长约6.2-8.0倍。预计21Q4实现

145、归母净利润23.27-30.27亿元，同比增长约2.4-3.4倍，环比增长约1.2-1.9倍；实现扣非归母净利润14.72-21.72亿元，同比增长约9.8-15倍，环比增长约1.5-2.7倍。公司21Q4归母净利润和扣非净利润差异主要来自于持有Pilbara股票的收益，Pilbara在21Q4股价涨幅达到56.10%，公司持有Pilbara 6.15%股权，符合实际数据的情况。公司扣非利润实现较大幅度增长公司扣非利润实现较大幅度增长，主要受益于：主要受益于： 锂价超预期上行锂价超预期上行。亚洲金属网数据显示国产电池级碳酸锂21Q1/Q2/Q3/Q4均价分别为7.50/8.86/11.19/2

146、0.83万元/吨，国产电池级氢氧化锂21Q1/Q2/Q3/Q4均价分别为6.04/8.42/11.65/18.59万元/吨；供需紧平衡甚至有所短缺状态下价格有望持续维持高位。 锂盐产销量同比大幅提升锂盐产销量同比大幅提升。2020年四季度公司马洪三期年产5万吨氢氧化锂产能正式投产，2021年二季度基本达到满产的水平，目前基本保持满产满销的状态。 低成本锂精矿原料库存产生的溢价低成本锂精矿原料库存产生的溢价。公司营业收入及增速公司归母净利润及增速资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理0%20%40%60%80%100%120%00708020019

147、202021Q3营业收入（亿元）增速-200%-100%0%100%200%300%400%500%600%700%050019202021Q3归母利润（亿元）增速盈利预测盈利预测假设前提：假设前提：我们的盈利预测基于以下假设条件行业方面：行业方面：1）2021-2023年中国进口锂辉石精矿不含税均价分别为977、3200、3200美金/吨；2）2021-2023年国产电池级碳酸锂含税均价分别为12.18、28.00、28.00万元/吨；3）2021-2023年海外单水氢氧化锂含税均价分别为16.82、38.50、38.50美元/千克；4）2021-

148、2023年国产单水氢氧化锂含税均价分别为11.31、25.00、25.00万元/吨。公司方面：公司方面：1）2021-2023年公司碳酸锂产量分别为2.5、3.5、5.0万吨；2）2021-2023年公司氢氧化锂产量分别为6.1、8.0、9.5万吨；3）2021-2023年公司金属锂产量分别为1600、2000、2000吨；4）2021-2023年公司期间费用保持相对稳定。综上综上，从中长期的维度来看从中长期的维度来看，公司锂盐产品毛利率有望一直保持在高水平公司锂盐产品毛利率有望一直保持在高水平。单位单位2018A2018A2019A2019A2020A2020A2021E2021E2022E

149、2022E2023E2023E商品价格锂精矿（Li2O 6%min）美元/吨，含税价867.09613.78428.15976.903,200.003,200.00电池级碳酸锂（99.5%min）万元/吨，含税价11.616.844.4012.1828.0028.00海外单水氢氧化锂（56.5%min)美元/千克，含税价17.1214.159.9716.8238.5038.50国产单水氢氧化锂（56.5%min）万元/吨，含税价12.467.265.0311.3125.0025.00产品产量碳酸锂吨18,824.3323,136.2514,639.0025,000.0035,000.0050,

150、000.00氢氧化锂吨14,736.2823,854.5727,280.0061,000.0080,000.0095,000.00金属锂吨1,519.441,261.761,500.001,600.002,000.002,000.00营业收入亿元50.0453.4255.24126.76343.46423.79营业成本亿元31.9740.8643.4380.73242.12276.60综合毛利率36.10%23.50%21.38%36.31%29.51%34.73%归属于上市公司股东的净利润亿元12.233.5810.2551.66103.91140.47EPS0.930.280.763.59

151、7.239.77资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理公司产品价格和产销量假设公司产品价格和产销量假设估值与投资建议估值与投资建议考虑公司的业务特点，我们采用绝对估值和相对估值两种方法来估算公司的合理价值区间。绝对估值：绝对估值：139139. .1717- -185185. .5454元元公司是全球领先的锂化合物生产商，在锂行业底部及疫情期间，仍然积极拓展垂直整合且具备协同效应的业务模式，在锂行业新周期启动阶段已率先实现大规模资本开支，其中公司在原料端布局尤其值得关注，未来锂盐产品在全球市场的占有率有望进一步提升。另外从行业角度来看，在全球汽车电动化拉动的需求端成长确定性比较强的同时，由

152、于资源端开发周期较长，除了现有在产项目扩产之外，新项目从启动建设到投产往往需要2年以上的时间，绿地项目开发周期则更长，所以供给端的增长可能会滞后于需求端的增长，锂矿和锂盐供需有望始终维持偏紧的格局，锂价有望维持高位。综上，按照行业和公司的成长思路，我们预期公司21-23年收入分别为126.76/343.46/423.79亿元，归属于母公司股东的净利润分别为51.66/103.91/140.47亿元，利润年增速分别为404.2%/101.1%/35.2%。每股收益21-23年分别为3.59/7.23/9.77元。根据以下主要假设条件根据以下主要假设条件，采用采用FCFFFCFF估值方法估值方法，

153、得到公司的合理估值区间为得到公司的合理估值区间为139139. .1717- -185185. .5454元元。表表 ：公司盈利预测假设条件（：公司盈利预测假设条件（% %）200021E2021E2022E2022E2023E2023E2024E2024E2025E2025E2026E2026E营业收入增长率14.15%6.75%3.41%129.48%170.95%23.39%20.00%20.00%15.00%毛利率36.10%23.50%21.38%36.31%29.51%34.73%35.00%35.00%35.00%管理费用/营业收入5.

154、31%4.82%2.82%5.60%2.96%2.44%2.50%2.50%2.50%销售费用/销售收入1.65%1.17%0.87%0.45%0.30%0.25%0.25%0.25%0.25%营业税及附加/营业收入0.61%0.46%0.42%0.62%0.62%0.62%0.62%0.62%0.62%所得税税率11.73%25.52%5.65%12.57%15.00%15.00%15.00%15.00%15.00%股利分配比率28.47%142.42%51.78%30.00%30.00%30.00%30.00%30.00%30.00%资料来源：公司数据、国信证券经济研究所预测表表 ：资本成

155、本假设：资本成本假设无杠杆Beta1.04T12.57%无风险利率2.50%Ka9.25%股票风险溢价6.50%有杠杆Beta1.07 公司股价（元）131.1Ke9.46%发行在外股数（百万）1437 E/(D+E)96.65%股票市值(E，百万元)188453 D/(D+E)3.35%债务总额(D，百万元)6539 WACC9.30%Kd5.30%永续增长率（10年后）2.00%资料来源：国信证券经济研究所假设表表 ：绝对估值相对折现率和永续增长率的敏感性分析（元）：绝对估值相对折现率和永续增长率的敏感性分析（元）WACC变化8.3%8.8%9.30%9.30%9.8%10.3%永续增长率

156、变化3.5%240.57213.09190.48171.58155.553.0%221.72198.13178.40161.69147.362.5%206.12185.54168.10153.15140.222.0%2.0%192.99174.80159.21159.21145.71133.941.5%181.80165.53151.46139.17128.371.0%172.14157.45144.64133.37123.400.5%163.72150.35138.60128.20118.94资料来源：国信证券经济研究所分析估值与投资建议估值与投资建议相对估值相对估值：180180. .72

157、72- -216216. .8686元元选取与公司相近的锂盐公司做比较，采用PE法估值。我们选取可比上市公司是天齐锂业天齐锂业、西藏矿业西藏矿业、雅化集团雅化集团、盛新锂能和永兴材料盛新锂能和永兴材料。天齐锂业天齐锂业是全球锂资源龙头，核心资产是位于澳洲的格林布什锂辉石矿以及持有海外盐湖公司SQM23.75%的股权；西藏矿业西藏矿业拥有西藏扎布耶盐湖的独家开采权，盐湖卤水含锂浓度高，资源储量丰富，同样有很强的扩产潜能；雅化集团雅化集团主营业务包括民爆和锂业务两大板块，其中锂业务目前综合产能合计约4.3万吨，同时公司参股的能投锂业拥有四川省李家沟锂辉石矿的采矿权；盛新锂能盛新锂能现有年产4万吨锂

158、盐加工产能，同时公司控股子公司奥依诺矿业拥有四川省业隆沟锂辉石矿的开采权；永兴材料永兴材料现有年产1万吨锂云母提电池级碳酸锂产能，另有2万吨产能在建，预计将于今年上半年建成投产，总产能将达到3万吨。根据Wind一致预期数据显示，这些可比上市公司2022年平均估值水平在30倍左右，其中西藏矿业估值水平偏高拉高了平均值。考虑到赣锋锂业在全球锂盐市场所处的地位考虑到赣锋锂业在全球锂盐市场所处的地位，全球市占率有望进一步提升全球市占率有望进一步提升，以及之后资源端的扩张有望快速提升利润弹性以及之后资源端的扩张有望快速提升利润弹性，给予给予公司公司20222022年年2525- -3030倍估值倍估值，

159、对应对应25982598- -31173117亿市值亿市值。代码代码公司简称公司简称股价股价EPSEPSPEPEPBPBPEGPEG总市值总市值22021022021020A20A21E21E22E22E23E23E20A20A21E21E22E22E23E23E亿元亿元002460赣锋锂业131.100.793.597.239.77165.936.518.113.49.7536.91790 002466天齐锂业80.72-1.241.063.765.02-65.176.121.516.19.03NA1192 000762西藏矿业44.54-0.090.360.600.97-477.9123.

160、773.945.710.81NA232 002497雅化集团24.790.340.801.321.7872.931.018.813.94.7418.4286 002240盛新锂能47.380.040.951.672.091184.549.828.422.68.682.1410 002756永兴材料120.010.722.237.659.56166.753.715.712.610.4457.1487 可比上市公司均值可比上市公司均值NANA66.966.931.731.722.222.28.78.7NANA同类公司估值比较同类公司估值比较资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理和预测；备注：同

161、类公司估值来自于Wind一致性预期投资建议：合理估值在投资建议：合理估值在180180. .7272- -185185. .5454元元综上几个方面估值，我们认为公司股票价值在180.72-185.54元之间，2022年动态市盈率在25-26倍之间，相对于公司目前的股价有38%-42%左右的空间，对应总市值在2598-2667亿元之间。我们认为公司是全球最优质锂业公司，产能在行业底部逆势扩张，且已构建闭环锂生态系统，预计未来全球新能源汽车景气度有望维持，维持“买入”评级。风险提示风险提示估值的风险估值的风险我们采取绝对估值和相对估值方法计算得出公司合理估值在180.72-185.54元之间，但

162、该估值是建立在较多假设前提的基础上计算而来的，特别是对公司未来几年自由现金流的计算、加权资本成本（WACC）的计算、TV增长率的假定和可比公司的估值参数的选定，都加入了很多个人的判断：1、可能由于对公司显性期和半显性期收入和利润增长估计偏乐观，导致未来10年自由现金流计算值偏高，从而导致估值偏乐观的风险；2、加权资本成本（WACC）对公司估值影响非常大，我们在计算WACC时假设无风险利率为2.5%、风险溢价6.5%，可能仍然存在对该等参数估计或取值偏低、导致WACC计算值较低，从而导致公司估值高估的风险；3、我们假定未来10年后公司TV增长率为2.0%，公司所处行业可能在未来10年后发生较大的

163、不利变化，公司持续成长性实际很低或负增长，从而导致公司估值高估的风险；4、相对估值时我们选取了与公司业务相同或相近的公司进行比较，考虑到公司自身在生产经营等各方面存在明显的竞争优势，最终给予公司2022年25-26倍PE，可能未充分考虑市场整体估值偏高的风险。盈利预测的风险盈利预测的风险我们在预测公司业绩的时候，设定了很多参数，这些参数的设置都加入了很多个人的判断：基于对产业格局和供需基本面的判断，我们认为：锂行业新周期已经快速启动，全球新能源车领域有望拉动锂盐需求的快速增长，但上游锂矿资源开发周期较长，供给增速会滞后于需求增速，所以锂行业有望迎来3年以上的景气周期；但公司所处行业可能会发生较

164、大的不利变化，比如供给超预期释放，或需求增长速度不及预期，从而导致碳酸锂价格有可能大幅下跌的风险。政策和环境风险政策和环境风险公司在全球范围内拥有众多锂资源的采矿权，在开发锂资源的同时也承担着保护环境的任务，如若管理不善可能会造成环境风险。另外海外国家在矿产资源相关政策的变化可能也会给公司带来一定的政策风险。经营风险经营风险公司在生产经营过程中须遵守大量环境、化学品制造、健康及安全法例，倘若公司未能完全遵守上述各项法律、法规，各项业务可能会受到不利影响。财务风险财务风险公司若财务管理不当，未来存在短期流动性的风险。市场风险市场风险公司在全球锂行业市场面临现有及新竞争对手的竞争，核心在原料端的保障，以及下游客户订单的竞争。倘若公司未能有效竞争，导致不能保持现有的市场份额或者扩大市场份额的风险。其他风险其他风险公司未能获得任何相关政府补助的风险。