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1、轻工制造轻工制造/家用轻工家用轻工 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 34 顾家家居顾家家居(603816.SH) 2022 年 03 月 10 日 投资评级:投资评级:买入买入(维持维持) 日期 2022/3/10 当前股价(元) 65.01 一年最高最低(元) 86.00/57.71 总市值(亿元) 411.01 流通市值(亿元) 411.01 总股本(亿股) 6.32 流通股本(亿股) 6.32 近 3 个月换手率(%) 31.44 股价走势图股价走势图 数据来源:聚源 公司信息更新报告-业绩符合预期,大家居整合助力成长-2022.1.14 公司信息更新报告-Q3 业绩靓丽
2、, 继续向大家居龙头迈进-2021.10.30 公司信息更新报告-2021H1 业绩靓丽,品类融合&渠道提效红利显现-2021.8.31 白电视角看家居,安踏视角看顾家白电视角看家居,安踏视角看顾家 公司深度报告公司深度报告 核心竞争力全面向上:核心竞争力全面向上:零售管理能力零售管理能力+供应链效率供应链效率提升提升,向大家居整合迈进,向大家居整合迈进 下沉式组织有利于品类、渠道协同,组织架构变革激发活力;区域零售中心、仓配服试点分解经销商职能,带来产业链价值重新分配、提升渠道效率;大家居品类整合,卧室、功能、定制高潜品类放量,大店模式下销售场景化、套餐化,提高连带销售比例;电商业务提为一级
3、部门,线上线下协同发展;纵向拓宽品牌价格带, 定位延伸拓展; 数字化营销中心全面赋能经销商, 信息化提升供应链效率。我们预测 2022 年 1-2 月订单整体同比增长约 20%(内销增长约 20-25%,外销增长约 15-20%) 。考虑汇兑风险及原材料价格等不确定因素,小幅下调盈利预测,预计 2021-2023 年归母净利润 16.85/20.52/24.96 亿元(原为 16.93/21.14/25.67 亿元) ,对应 EPS 为 2.67/3.25/3.95 元,当前股价对应 PE 为 24.1/19.8/16.3 倍,核心竞争力全面向上,进一步向大家居迈进,看好未来增长空间,维持“买
4、入”评级。 类比白电类比白电:软体龙头构筑核心优势是品类、品牌拓展和渠道变革提效软体龙头构筑核心优势是品类、品牌拓展和渠道变革提效 对比成熟的白电行业, 国内软体家居行业仍处于稳健扩容阶段, 渗透率和集中度均有较大的提升空间。参考白电龙头的发展,我们认为品类、品牌拓展和渠道变革是软体龙头构筑核心优势的关键举措, 品类上以强势产品为流量入口, 延伸至其他产品的销售,构建大家居生态链;品牌上构建高中低多层次品牌矩阵,且预计消费升级下高端品类/品牌是龙头未来差异化竞争重点;渠道变革上供应链向用户贴近,持续提升终端把控力,同时逐步推进全球化,寻求海外增量。 对比对比安踏:安踏:DTC 转型重构人货场,
5、渠道、产品、品牌合力提升经营效率转型重构人货场,渠道、产品、品牌合力提升经营效率 安踏战略转型带来业绩与估值的双升得益于:DTC 转型重塑“人货场” ,渠道经营提效成果显著, 重构对门店和人员的激励机制、 打通线上线下, 实现库存共享,升级改造门店、开设大店,促进同店增长;践行“单聚焦、多品牌、全渠道”的战略,通过多次外延收购拓展品牌矩阵。从安踏零售升级的角度看顾家家居,组织架构下沉式改革、区域零售中心设立、进行仓配服试点,解构经销商职能,重塑“人货场” ,带来的结果是店效、坪效回升,同时渠道加价率下降、周转率提升, 运营效率改善, 渠道更加聚焦品类融合, 综合店、 大店占比增加提升客单价。
6、风险提示:风险提示:家居行业需求回暖不及预期,原材料大幅上涨,汇率大幅波动。 财务摘要和估值指标财务摘要和估值指标 指标指标 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 11,094 12,666 17,998 21,598 25,922 YOY(%) 20.9 14.2 42.1 20.0 20.0 归母净利润(百万元) 1,161 845 1,685 2,052 2,496 YOY(%) 17.4 -27.2 99.3 21.8 21.6 毛利率(%) 34.9 35.2 34.9 35.1 35.3 净利率(%) 10.5 6.7 9.4 9.5 9.
7、6 ROE(%) 19.4 12.2 20.8 21.6 21.9 EPS(摊薄/元) 1.84 1.34 2.67 3.25 3.95 P/E(倍) 35.0 48.0 24.1 19.8 16.3 P/B(倍) 7.3 6.0 5.1 4.4 3.6 数据来源:聚源、开源证券研究所 -20%-10%0%10%20%30%--03顾家家居沪深300相关研究报告相关研究报告 开源证券开源证券 证券研究报告证券研究报告 公司深度报告公司深度报告 公司研究公司研究 公司深度报告公司深度报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 34 目目
8、录录 1、 对比成熟的白电行业,软体家居行业仍处于稳健扩容阶段 . 4 2、 对比白电龙头,软体龙头构筑竞争力的举措也是:品类、品牌拓展和渠道变革 . 6 2.1、 多品类、品牌覆盖,产品高端化趋势 . 6 2.1.1、 白电龙头美的:品类、品牌拓展贯穿发展始终 . 6 2.1.2、 软体龙头积极推进多品类、多品牌策略 . 7 2.1.3、 拓宽价格带是白电和家居产品共同的发展趋势 . 9 2.1.4、 家电、软体家居皆向套系化、场景化销售趋势发展 . 9 2.2、 渠道变革:提升销售终端把控力、全球化 . 10 2.2.1、 渠道变革上突出“人”的重要性,提升销售终端把控力 . 10 2.2
9、.2、 软体龙头也是通过产能布局、收购迈向全球化 . 12 3、 顾家家居:零售管理能力+供应链效率提升,推动向大家居整合迈进 . 12 3.1、 组织架构变革激发活力,下沉式组织有利于各区域品类、渠道协同 . 12 3.2、 线下渠道聚焦零售,逐步实现 DTC . 15 3.3、 大家居整合,卧室、功能、定制高潜品类放量. 17 3.4、 线上业务提到一级部门,线上线下协同发展. 20 3.5、 纵向拓展品牌价格带 . 21 3.6、 数字化营销中心赋能经销商,信息化改造提升供应链效率 . 22 4、 对比安踏:DTC 转型、多品牌运营战略促进业绩腾飞 . 23 4.1、 回顾安踏:服装批发
10、、品牌零售转型、多品牌运营、主品牌升级四阶段战略升级 . 23 4.2、 DTC 渠道改革驱动安踏主品牌店效可持续提升. 24 4.2.1、 凭借较强的渠道管控力顺利推动 DTC 转型 . 24 4.2.2、 回看顾家家居,DTC 转型重塑“人货场”、提升经营效率、 . 27 4.3、 建立多品牌运营架构 . 28 4.3.1、 安踏集团践行“单聚焦、多品牌、全渠道”的战略 . 28 4.3.2、 回看顾家家居,构建多品类、多品牌、全渠道运营 . 29 4.4、 总结:以安踏为鉴,再看顾家家居竞争力全面提升 . 30 5、 发布经销商增持股份计划,绑定利益彰显发展信心. 30 6、 2022
11、年展望:内销外销协同发力,持续推进大家居品类融合 . 30 7、 盈利预测与投资建议 . 31 8、 风险提示 . 31 附:财务预测摘要 . 32 图表目录图表目录 图 1: 国内白电行业零售规模较大但增速放缓 . 4 图 2: 国内空调、冰箱和洗衣机每百户保有量增速放缓. 4 图 3: 全球软体家具产销量稳步提升(亿美元) . 5 图 4: 中国软体家具产值 2011-2018 年 CAGR 为 9.56% . 5 图 5: 2020 年中国沙发行业 CR4 约 28% . 5 图 6: 2020 年中国床垫行业 CR5 约 26% . 5 图 7: 扩品类下,软体龙头主打品类营收占比整体
12、呈下降趋势 . 8 图 8: 海尔智家“三翼鸟”生态场景品牌战略推出提升单个客户价值 . 10 rXqWOAeYkXMB7NaObRnPpPsQmOkPnNpMeRoPrQbRrRxOxNrRvMNZpMrO公司深度报告公司深度报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 3 / 34 图 9: 2021 年 11 月 26 日公司发布 29800 全屋定制套餐 . 10 图 10: 2022 年 2 月 19 日公司发布新一代全屋定制套餐 . 10 图 11: 组织架构变革增强品类协同,提升渠道端规模效应 . 13 图 12: 区域零售中心剥离经销商职能 . 16 图 13: 区域零售中心有
13、望带来公司产业链价值重新分配 . 17 图 14: 品类丰富度更高,更具发展大家居优势 . 18 图 15: 定制家居业务开始放量 . 19 图 16: 内销床垫收入稳步增长 . 20 图 17: 功能沙发 2019 年后开始逐渐放量 . 20 图 18: 线上渠道收入重回高速增长 . 21 图 19: 顾家家居纵向拉开价格带 . 21 图 20: 信息化系统提升全价值链效率 . 23 图 21: 信息化、数字化能力提升存货周转率 . 23 图 22: 以华南区看安踏 DTC 转型后的渠道架构 . 25 图 23: DTC 大幅提升安踏大货毛利率 . 25 图 24: DTC 大幅提升安踏平均
14、月店效(单位:万元). 25 图 25: 安踏品牌借鉴 FILA 实现“人”的重构 . 26 图 26: DTC 实现线上线下商品互通、仓配一体化,重构“货” . 26 图 27: 安踏上海南京东路首个十代店,门店形象改善、消费体验提升 . 27 图 28: 大店、综合店占比提升 . 28 图 29: DTC 转型带动店效提升 . 28 图 30: 三大平台与三大事业群为安踏集团多品牌战略提供支持 . 29 表 1: 纵观美的的发展历程,品类和品牌拓展贯穿始终. 7 表 2: 软体龙头积极推进多品类、多品牌策略 . 8 表 3: 公司团队背景在公司迈向大家居、多品类发展中发挥重要作用 . 14
15、 表 4: 股权激励充分,核心管理团队与公司利益充分绑定 . 15 表 5: 2017 年股权激励目标超额完成 . 15 表 6: 公司进行定制家具产能扩张 . 19 表 7: 公司通过外延并购,拓展产品风格定位 . 22 表 8: 安踏品牌渠道战略经历两次重大沿革 . 24 表 9: 从商品生命周期的七个环节看改造后库存周转效率得到提升 . 27 公司深度报告公司深度报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 4 / 34 1、 对比成熟的白电行业,软体家居行业仍处于稳健扩容阶段对比成熟的白电行业,软体家居行业仍处于稳健扩容阶段 我们认为我们认为国内国内白电行业发展已较为成熟,体现在:白电
16、行业发展已较为成熟,体现在: (1)行业规模较大,但整体增速放缓。)行业规模较大,但整体增速放缓。据奥维云网数据,2014-2019 年中国空调/冰箱/洗衣机市场零售额规模分别由 1575/946/650 亿元提升至 1979/912/761 亿元,CAGR 分别为 4.67%/-0.73%/3.28%。2020 年白电行业受疫情影响较大, 空调/冰箱/洗衣机零售额规模分别为 1545/900/714 亿元,同比-21.9%/-1.4%/-6.2%。 (2)行业渗透率较高,)行业渗透率较高,每百户居民保有量增速放缓每百户居民保有量增速放缓。据国家统计局数据,我国空调/冰箱/洗衣机 2019 年
17、每百户保有量分别为 115.6/100.9/96 台, 同比增长 5.8%/2%/ 2.3%; 2020 年每百户保有量分别 117.7/101.8/96.7 台, 同比增长 1.8%/0.89%/ 0.73%。近两年低增速表明白电行业市场空间趋于饱和,刚需已基本得到满足,更新需求有望成为未来主要驱动力。 (3) 行业集中度较高, 寡头格局稳定。) 行业集中度较高, 寡头格局稳定。 奥维云网数据显示, 2020 年空调、 冰箱、洗衣机的线下 CR5 分别为 90.37%/78.99%/78.61%,线上 CR5 分别为 87.67%/ 77.18%/81.55%,集中度较高。其中,格力、美的和
18、海尔品牌表现强势,格力在空调市场份额领先,海尔在冰箱、洗衣机市场份额领先,美的在空调、冰箱、洗衣机市场份额均处于靠前位置,寡头格局稳定。 图图1:国内白电行业零售规模较大但增速放缓国内白电行业零售规模较大但增速放缓 图图2:国内空调、冰箱和洗衣机每百户保有量增速放缓国内空调、冰箱和洗衣机每百户保有量增速放缓 数据来源:奥维云网、开源证券研究所 数据来源:国家统计局、开源证券研究所 对比白电行业,国内软体家居行业仍处于对比白电行业,国内软体家居行业仍处于稳健扩容稳健扩容阶段阶段,渗透率和集中度均有,渗透率和集中度均有较大的提升空间:较大的提升空间: (1)分品类看,我国沙发和床垫市场规模均持续分
19、品类看,我国沙发和床垫市场规模均持续稳定稳定增长。增长。受益于软体家具渗透率提升和房地产市场持续发展, 我国沙发市场规模从 2010 年的 285.48 亿元增长至2018 年的 545.74 亿元,CAGR 为 10.84%。其中,沙发市场仍以传统沙发为主,功能沙发的市场份额仅为 14%,未来仍有较大潜力。而 2010 年-2019 年我国床垫市场规模也从 274 亿元增长至 652 亿元,CAGR 为 10.11%,保持较快增长。 -30%-20%-10%0%10%20%30%-3002007001,2001,7002,200空调零售额(亿元)冰箱零售额(亿元)洗衣机零售额(亿元)空调YO
20、Y冰箱YOY洗衣机YOY0%2%4%6%8%10%12%14%16%-0110130空调百户保有量(台)冰箱百户保有量(台)洗衣机百户保有量(台)空调YOY冰箱YOY洗衣机YOY公司深度报告公司深度报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 5 / 34 图图3:全球软体家具产销量稳步提升(亿美元)全球软体家具产销量稳步提升(亿美元) 图图4:中国软体家具产值中国软体家具产值 2011-2018 年年 CAGR 为为 9.56% 数据来源:前瞻产业研究院、开源证券研究所 数据来源:前瞻产业研究院、开源证券研究所 (2)行业渗透率仍有较大提升空间。)行业渗透率仍有较大提升
21、空间。沙发方面,据立鼎产业研究网,2017 年我国软体沙发渗透率为 80%,预计之后按 1%的增速增长。其中,2019 年功能沙发渗透率仅为 4.4% (源自敏华控股公告) , 参考美国功能沙发 47.8%的渗透率提升空间较大。床垫方面,CSIL 数据显示,2020 年国内床垫渗透率约 60%,较美国 85%的使用率存在较大差距,床垫市场也具备较大的拓展空间。 (3)行业集中度较低,竞争格局分散。)行业集中度较低,竞争格局分散。我国软体家居市场格局较分散,集中度提升空间大。 软体家居行业由于运输半径受限、 行业起步较晚、 资金和技术门槛相对较低等原因,集中度仍较低。据中国产业信息网,2018
22、年我国沙发行业和床垫行业CR4分别为12.1%和17.5%, 沙发龙头敏华控股及床垫龙头慕思市占率分别仅为4.1%和 8.0%。而美国软体家居市场,沙发行业 CR4 约 50%,床垫行业 CR4 超过 60%。因此对标美国市场,我国软体家居行业集中度提升空间较大。 图图5:2020 年中国沙发行业年中国沙发行业 CR4 约约 28% 图图6:2020 年中国床垫行业年中国床垫行业 CR5 约约 26% 数据来源:中国产业信息网、开源证券研究所 数据来源:中国产业信息网、开源证券研究所 005006002010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2
23、017 2018全球软体家具总产值全球软体家具消耗总量0%5%10%15%20%25%05003002011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018中国软体家具行业产值(亿美元)同比增速敏华控股, 12%顾家家居, 7%全友, 5%左右家私, 4%其他, 72%敏华控股顾家家居全友左右家私其他喜临门, 8%慕斯, 7%敏华, 6%顾家家居, 5%梦百合, 1%其他, 74%喜临门慕斯敏华顾家家居梦百合其他公司深度报告公司深度报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 6 / 34 对比白电,我们认为家居产品的非标准化程度较高,这导致家居企业
24、难以对比白电,我们认为家居产品的非标准化程度较高,这导致家居企业难以在制在制造端实现白电那样的造端实现白电那样的规模效应规模效应,龙头相对中小企业的制造优势不够明显。,龙头相对中小企业的制造优势不够明显。其中,产品非标程度较高来自两点, 一是消费者在家具的功能、 设计、 用料等方面有个性化的需求, 二是家居行业门槛较低, 中小企业众多, 而家居产品所对应的国家标准或行业标准相对较少。 产品端的非标准化使得企业在制造端难以统一生产, 规模效应有限,龙头相对中小企业的制造优势不够突出。但是随着家居龙头公司信息化、数字化转型,供应链提效,设计、下单、拆单系统升级,柔性生产能力提升,同时,在拓展下沉市
25、场时, 龙头公司具有更强的品牌力、 营销能力以及资金实力, 近几年推出更年轻化、 价格更具性价比的产品拓宽价格带, 套系化销售占比高, 在下沉渠道布局方面更具优势,未来家居行业集中度提高驱动力较强。未来家居行业集中度提高驱动力较强。 2、 对比白电龙头, 软体龙头构筑对比白电龙头, 软体龙头构筑竞争力的举措也是: 品类、 品竞争力的举措也是: 品类、 品牌拓展和渠道变革牌拓展和渠道变革 2.1、 多品类、品牌覆盖,产品高端化趋势多品类、品牌覆盖,产品高端化趋势 2.1.1、 白电龙头美的:品类、品牌拓展贯穿发展始终白电龙头美的:品类、品牌拓展贯穿发展始终 回顾白电行业的发展,拓品类、品牌拓品类
26、、品牌是白电龙头提升市场份额的核心举措,是白电龙头提升市场份额的核心举措,一方面是因为消费者需求多样化,多品类覆盖的策略利于实现广泛而深入的用户覆盖,实现规模的快速扩张;另一方面是因为相比中小企业,龙头公司拥有较强的产品研发、供应链管理能力及品牌势能,从优势品类向外拓展的能力较强。 以美的举例,公司目前已成为多品类多以美的举例,公司目前已成为多品类多品牌品牌的科技集团的科技集团。品类上,品类上,为消费者提为消费者提供了全面且具备良好竞争力的产品组合,供了全面且具备良好竞争力的产品组合, 除了空调、 冰箱、 洗衣机等主要品类之外,公司还覆盖了烟灶消等厨房大电、 微波炉等厨房小电, 以及吸尘器、
27、扫地机器人等清洁小家电, 为消费者提供了全面且具备良好竞争力的产品组合。 品牌上,品牌上, 面向消费分面向消费分层推出多品牌层推出多品牌组合组合。其中,主品牌美的、小天鹅定位大众消费者,均价较低;华凌、布谷主要吸引 90 后年轻消费者;COLMO 等品牌定位高端市场,瞄准精英人士;东芝(TOSHIBA)等则主要针对海外市场。 纵纵观美的的发展历程,品类和品牌拓展贯穿始终。观美的的发展历程,品类和品牌拓展贯穿始终。2000 年之前,白电行业处于卖方市场阶段, 此时家电市场整体供不应求, 美的主要进行相关性较强的品类拓展,家电的产品线不断拓宽。而 2000 年之后,白电市场转为买方市场,美的的品类
28、拓展呈现两个方向,一是通过收购国内品牌等方式继续优化白电结构,二是通过收购国内外品牌加速全球化布局,并匹配相应的产能布局,此时非相关性的品类拓展明显增强,在稳住 C 端基本盘时发力 B 端业务,不断探索新的增长极。在家用空调品类上,通过搭建全面的品牌矩阵,美的 2020 年实现线上线下份额 34% / 35%,同比分别提升 4pct/6pct(据奥维云网) ,显著提升了公司在该细分市场的竞争力。 公司深度报告公司深度报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 7 / 34 表表1:纵观美的的发展历程,品类和品牌拓展贯穿始终纵观美的的发展历程,品类和品牌拓展贯穿始终 时间时间 涉及产品品类涉及
29、产品品类 相关事件相关事件 1980 风扇 开始自主生产电扇 1984 空调 购买设备技术进军空调业 1989 空调 美的和香港兴伟制冷厂、香港西达公司合资成立顺得美威 空调设备厂,扩张空调产能 1992 电机 成立威灵控股进入电机领域 1994 电饭煲 同日本三洋合作成立电饭煲公司,引入模糊逻辑电脑电饭煲 项目 1995 压缩机 同美芝合资生产压缩机 1999 商用空调、微波炉、饮水机 同东芝、三洋合作,生产商用空调、微波炉、饮水机 2000 洗碗机 同意大利梅洛尼合作,生产洗碗机 2001 微波炉 同三洋合作生产磁控管、变压器,进入微波炉领域 2003 汽车 收购客车企业,进入汽车业 20
30、04 冰箱 收购华凌 42.4%股份,成为第一大股东,获得华凌 80 万台 冰箱产能 2004 洗衣机、冰箱 收购荣事达 50.5%股份,2008 年实现全资控股,获得荣事达 洗衣机与冰箱产能 2005 吸尘器 收购江苏春华,进入吸尘器领域 2005 照明电器 成立美的照明 2008 洗衣机 收购小天鹅,扩充洗衣机产能,优化白电布局 2010 照明电器 并购贵雅照明为美智光电 2011 空调 收购拉美空调业务 2015 机器人 同日本安川电机合资机器人公司 2016 吸尘器 并购 Eureka,扩充吸尘器产能 2016 中央空调 收购意大利中央空调企业 2017 机器人 收购库卡机器人 201
31、7 安全芯片 自主研发智慧家居安全芯片 2017 互联网服务 自主研发智慧家居大数据平台、物联网WIFI 2018 洗衣机 美的发行 A 股换股吸收合并小天鹅 2018 电饭煲 美的集团与韩国酷晨成立合资公司 资料来源:公司公告、开源证券研究所 2.1.2、 软软体龙头积极推进多品类、多品牌策略体龙头积极推进多品类、多品牌策略 家居行业目前处于增量市场阶段,和白电龙头类似,软体龙头也在积极推进多家居行业目前处于增量市场阶段,和白电龙头类似,软体龙头也在积极推进多品类、多品牌策略,构建大家居生态。品类、多品牌策略,构建大家居生态。软体龙头品类延伸的核心目的在于提升客单公司深度报告公司深度报告 请
32、务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 8 / 34 值,以强势产品为流量入口,延伸至其他产品的销售,构建大家居生态链。从品牌运营角度看, 品牌竞争是对消费者心智的竞争, 通过主品牌-副品牌/母公司-子品牌构建差异化的品牌形象,有效占领各细分市场,提升整体市占率。 整体上看,家居企业整体上看,家居企业以以相关多元化相关多元化拓展品类拓展品类,可分为两个方向,一是优势品类可分为两个方向,一是优势品类配套品的拓展,配套品的拓展, 如顾家主打皮质休闲沙发, 将客厅空间品类拓展至茶几、 电视柜等配套产品;喜临门以床垫为核心,挖掘卧室更深入空间,品类向软床及配套品拓展。二二是向大家居方向迈进,是向大家居方
33、向迈进,产品全面覆盖客厅、卧室、厨房等,如顾家将空间延伸至卧室,开发床垫及床具产品;喜临门产品向客厅延伸,打入沙发市场;敏华控股同时覆盖功能沙发、非功能沙发、智能床、床垫等多个品类。 表表2:软体龙头积极推进多品类、多品牌策略软体龙头积极推进多品类、多品牌策略 软体龙头公司软体龙头公司 主打品类主打品类 品类扩展品类扩展 主要品牌主要品牌 顾家家居 皮制休闲沙发 床垫及软床、集成产品、红木家具、定制家具、餐桌等 顾家家居、La-Z-Boy、玺堡家居、班尔奇、ROLFBENZ、Natuzzi 等 喜临门 床垫及软床 沙发 喜临门、法诗曼、SLEEMON 等 敏华控股 功能沙发 床垫、按摩椅、配套
34、产品、小件等 芝华仕、伯爵美家、伯恩名家、尼科莱蒂等 梦百合 记忆绵床垫及枕头 电动床、沙发 Mlily、MAXCOLCHIN、COMOTEX等 资料来源:各公司公告、开源证券研究所 从产品从产品/品牌上看,品牌上看,为满足不同消费群体的需求,龙头公司在产品基础功能之外为满足不同消费群体的需求,龙头公司在产品基础功能之外挖掘差异性挖掘差异性需求需求,推出多风格、多层次的产品系列或品牌,全面覆盖高中低端细分,推出多风格、多层次的产品系列或品牌,全面覆盖高中低端细分市场,市场,如顾家家居旗下拥有“顾家工艺” 、 “睡眠中心” 、 “顾家床垫” 、 “顾家布艺” 、“顾家功能” 、 “全屋定制” 、
35、 “顾家天禧”七大产品系列;喜临门旗下系列主要包括“净眠” 、 “法诗曼” 、 “爱尔娜” 、 “布拉诺” 、 “喜眠”及“可尚” ,以及意大利沙发品牌“Chateau dAx” 、 “M&D Milano&Design” 、 “M&D Casaitalia”等。 从从营收营收占比上,占比上,扩品类下,软体龙头主打品类营收占比整体呈下降趋势。扩品类下,软体龙头主打品类营收占比整体呈下降趋势。2016-2020 年,顾家家居沙发营收占比下降 8.60pct 至 50.63%,喜临门床垫营收占比下降13.74pct 至 50.77%,梦百合记忆棉床垫营收占比下降 11.69pct 至 47.18%
36、;FY2016-FY2020,敏华控股沙发营收占比下降 26.78pct 至 67.15%,下降幅度较大。 图图7:扩品类下,软体龙头主打品类营收占比整体呈下降趋势扩品类下,软体龙头主打品类营收占比整体呈下降趋势 数据来源:公司公告、开源证券研究所 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%顾家家居沙发喜临门床垫敏华控股沙发梦百合记忆棉床垫公司深度报告公司深度报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 9 / 34 2.1.3、 拓宽价格带拓宽价格带是白电和家居产品共同的发展趋势是白电和家居产品共同的发展趋势 家电行业家电行业正经历产品向高端化、向上拓宽价格带的阶段,
37、正经历产品向高端化、向上拓宽价格带的阶段,打造打造高端高端品牌品牌/产品利产品利于享受消费升级的红利于享受消费升级的红利。我国城镇居民可支配收入增加带来消费层级的逐步提升,2019 年城镇居民人均可支配收入已达 42359 元,且 2010-2019 年的 CAGR 达 9.3%,保持稳健增长;同时 2010-2018 年中国资产破 1000 万的高净值人群数量 CAGR 为18.8%, 中高端消费群体在持续扩容。 另外, 高端品牌高端品牌/产品往往具备更高的溢价能力,产品往往具备更高的溢价能力,利于提升企业盈利能力。利于提升企业盈利能力。 (1)白电:存量市场下,高端化成为龙头持续发展的重要
38、支撑)白电:存量市场下,高端化成为龙头持续发展的重要支撑 在国内白电市场趋于饱和的背景下, 随着人均可支配收入提升, 逐步转向存量替换市场,高端化替换成了行业增长的重要驱动力量。 海尔:海尔:海尔前瞻性布局高端市场,早在 2006 年就打造卡萨帝品牌(Casarte) ,定位国际高端家电品牌。卡萨帝拥有包括冰箱、洗衣机、空调、冷柜、冰吧、酒柜、厨电、热水器、电视、生活家电、水吧、智能家居、智能门锁等在内的全产品线。卡萨帝不断实现颠覆式创新,产品不断引领行业:2007 年推出全球第一款法式对开门冰箱, 引领世界高端冰箱趋势; 推出双滚筒设计的双子云裳洗衣机, 引领行业从混洗时代进入分区洗时代;卡
39、萨帝于 2017 年推出的“空气洗” ,开创了继水洗、干洗之后的第三种洗护方式,引领行业趋势。 美的:美的: 2018 年推出高端品牌 COLMO, 发力高端市场。 COLMO 定位高端的 AI科技家电品牌,依托硅谷未来技术中心为前沿科技研究阵地,将图像识别、声纹识别、 语音交互、 深度学习等 AI 核心技术与家电产品相融合, 构建完整的解决方案。目前,该品牌已推出 BLANC、TURING 两大套系,涉及起居、洗护、厨房、卫浴四大场景,产品包括冰箱、烟机、灶具、热水器、净/饮水机等。 (2)白电白电行业亦有拓宽价格带趋势行业亦有拓宽价格带趋势。白电行业在 2014 年以前经历厂商打价格战阶段
40、, 各公司纷纷推出性价比产品, 尤其家电下乡、 以旧换新以及家电惠民补贴政策后,龙头公司凭借成本、品牌优势抢占下沉市场,2014 年后随着居民消费升级,家电行业逐步向高端产品升级。目前家居行业下沉市场空间较大,随着家具家装下乡的推行,家居龙头公司信息化、数字化转型,供应链提效,设计、下单、拆单系统升级,柔性生产能力提升,同时,在拓展下沉市场时,龙头公司具有更强的品牌力、营销能力以及资金实力, 近几年推出更年轻化、 价格更具性价比的产品拓宽价格带,套系化销售占比高,在下沉渠道布局方面更具优势。 2.1.4、 家电家电、软体家居皆向套系化、软体家居皆向套系化、场景化、场景化销售趋势发展销售趋势发展
41、 家电家电行业呈现套系化行业呈现套系化、场景化、场景化销售发展销售发展趋势,龙头公司加速布局套系化产品。趋势,龙头公司加速布局套系化产品。以海尔智家为例,公司推出了新的生态场景品牌“三翼鸟” ,通过高端品牌、场景品牌、生态品牌三级品牌的三级战略实现生态品牌战略的落地,其中场景品牌三翼鸟带来高用户价值,带来成套方案的落地、成套的收入、场景的收入,为用户提供定制化成套的产品解决方案,场景化销售提高成为提高客单值的有效战略。 公司深度报告公司深度报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 10 / 34 图图8:海尔智家“三翼鸟”生态场景品牌战略推出提升单个客户价值海尔智家“三翼鸟”生态场景品牌战
42、略推出提升单个客户价值 资料来源:公司公告、开源证券研究所 软体行业套系化销售不断升级, 整家定制成为新趋势。 家居行业新消费时代, 一体化设计、 一站式购齐、 一揽子搞定、 最终实现多品类集成的一体化解决方案是大势所趋。 随着地产数据周期性波动, 家居行业由房地产主要驱动增长的模式结束, 进入到以用户需求为驱动的新增长时代。 行业消费群体、 消费理念发生改变, 根据消费端变革灵活转型的公司有望抓住新时期家居行业的机会。 欧派家居、 索菲亚、 顾家家居率先等家居龙头率先布局“整家定制” 。 图图9:2021 年年 11 月月 26 日日公司公司发布发布 29800 全屋定制套餐全屋定制套餐 图
43、图10:2022 年年 2 月月 19 日日公司发布新一代全屋定制套餐公司发布新一代全屋定制套餐 资料来源:顾家家居官方公众号 资料来源:顾家家居官方公众号 2.2、 渠道变革:渠道变革:提升销售终端把控力、全球化提升销售终端把控力、全球化 2.2.1、 渠道变革上突出“人”的重要性,提升销售终端把控力渠道变革上突出“人”的重要性,提升销售终端把控力 零售行业的本质离不开“货、场、人”三个元素,在增量市场,商品流通往往遵循“货场人”或“场货人” , “人”的重要性处于流通轨迹的底层。随着物质条件丰富, 消费者需求开始细分, 在科技发展的支撑下商品流通轨迹转向 “人货场” , “人”的重要性随之
44、提升。因此,我们认为在当下消费升级、需求多我们认为在当下消费升级、需求多样化的时代,渠道变革的方向是供应链不断向用户靠近。样化的时代,渠道变革的方向是供应链不断向用户靠近。 (1)白电近年来的白电近年来的渠道变革渠道变革,以扁平化以扁平化趋势趋势为主为主 国内白电市场线下增速放缓, 企业加强线上市场开拓。 在线上层级更少营销提效公司深度报告公司深度报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 11 / 34 带来的倒逼压力下,以及中台数字化转型带来的运营能力支撑下,渠道扁平化成为龙头企业的必然选择, 从客户的赋能提效, 到用户的交互留存, 渠道端定位由大规模压货向新零售运营服务转型成为龙头企业
45、的不二之选。 具体来看, 美的、 格力早期依托代理商体系扩张, 近年来转型精简渠道层级; 海尔则自创小微模式, 较早地推进渠道扁平化管理。 美的美的: 2017 年前渠道变革历经代理多层分销、 渠道下沉、 发力线上渠道等阶段,2017 年后公司大力推动渠道扁平化,提升了渠道效率和把控力。由于层层分销的传统渠道加价率较高,苏宁零售开始采取的品牌直采、工厂直供的方式开始倒逼美的缩减渠道层级。 2017 年公司取消二级经销商, 并推动一级经销商的职能转向运营商,层级变为“美的集团商务中心代理商零售商消费者” 。同时美云销的网批模式实现了终端同厂商的直接对接,节省了中间环节代理商的加价,提升了渠道效率
46、和把控力。 格力:格力:逐步实现渠道扁平化,逐步实现渠道扁平化,2021 年年取消省代、降低开店门槛、减少经销商库存。2020 年疫情后,格力加速推动以“格力董明珠店”为核心的新零售渠道变革,对渠道层级进行削减。一方面,2019 年网络分销商城“格力董明珠店”上线,让格力专营店直接从微店“格力董明珠店”分销平台提货。另一方面,将区域销售公司职能调整,剥离压货收货等销售职能,赋予运营和服务的新担当,提供市场、品牌维护和物流、售后等。 海尔:海尔: 相较于格力、 美的最初选择代理商分销快速扩展渠道, 海尔受集团人单合一商业模式的影响,渠道端采用更扁平化的小微模式。公司通过 42 家小微公司对区县级
47、经销商直接进行管理,并赋予次级专营的授予权,从而区县级经销商可以聘用次级经销商, 将海尔专卖店体系的销售网络扩展至乡镇级。 公司去除代理层级, 放权小微,通过自挣自花的模式,充分发挥出小微的自主能动性。 (2)借鉴白电,我们认为软体渠道变革方向是提升销售终端把控力)借鉴白电,我们认为软体渠道变革方向是提升销售终端把控力 在渠道进化上,和白电一样,软体也面临着“人”在零售中愈发重要的大背景。参考“走在前面”的白电行业,我们预判软体行业的渠道变革方向是突出“人”的重要性,提升销售终端把控力,主要体现在两方面: 扩大对消费者的触达。扩大对消费者的触达。相较于成熟的白电行业,软体家居行业尚处于稳健扩容
48、阶段, 存量需求仍有较大的开发空间, 因此软体龙头当前普遍加速全渠道布局, 快速扩张经销门店,构建渠道密度优势。例如,顾家家居采取“1+N+X”战略,在打造大店的同时渗透弱势区域,紧跟红星美凯龙等家居卖场,2020 年末公司已拥有 6691家终端门店,领先软体行业。喜临门近年来也加速门店扩张,2020 年末合计拥有终端门店 3643 家,未来 3-5 年公司计划每年新开 800-1000 家。 实现内部精细化管理, 前置营销职能。实现内部精细化管理, 前置营销职能。 随着品类和渠道拓展, 家居企业在品类整合和渠道管理上的压力也逐渐出现,依靠外延粗放式发展已不可持续,内部精细化提效率成为新的渠道
49、红利。顾家家居在渠道精细化管理上走在前列,2018 年开始着手零售改革,聚焦于建设区域零售中心和门店信息化系统,一方面将事业部营销职能前置融合至区域零售中心, 统一营销活动, 同时提升与经销商沟通效率, 加强终端管理;另一方面围绕门店、线上、售后服务系统进行大数据积累,形成用户画像,推动精准营销。另外,敏华控股近年也强化门店的数字化建设,推行 CRM 系统,实时分析终端销售指标,助力经销商针对性地提升经营效率。 公司深度报告公司深度报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 12 / 34 2.2.2、 软体龙头软体龙头也是通过产能布局、收购迈向全球化也是通过产能布局、收购迈向全球化 (1)
50、美的从)美的从 OEM 切入,发力收购谋求海外转型升级切入,发力收购谋求海外转型升级 中国白电龙头拥有优秀的盈利能力、 现金流、 产品力与商业模式, 产能优势显著,全球 70%的家电产能位于中国,鲜有竞争对手。但另一方面,目前我国白电市场逐步转向存量市场,因此海外扩张成为龙头共识。 出海战略上,美的集团以出海战略上,美的集团以 OEM 代工切入,按照“三步走”战略拓展全球化布代工切入,按照“三步走”战略拓展全球化布局:局: 第一步:第一步:OEM 代工。代工。美的集团同国外企业进行合作,以获得企业技术和 OEM订单,在 OEM 代工环节,公司共和 18 家全球零售企业和世界十大知名品牌合作,推