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1、 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 Table_Main 证券研究报告 | 公司首次覆盖 中国核电(601985.SH) 2022 年 03 月 25 日 买入买入（首次首次） 所属行业：环保公用 当前价格(元)：7.68 合理区间(元)：8.31-11.07 证券分析师证券分析师 倪正洋倪正洋 资格编号：S03 邮箱： 联系人联系人 郭雪郭雪 邮箱： 市场表现市场表现 沪深 300对比 1M 2M 3M 绝对涨幅(%) 9.40 4.77 -4.60 相对涨幅(%) 17.44 15.82 9.50 资料来源：德邦研究所，聚源数据 相关研究相关研究 中国核电中国核

2、电（601985.SH） ：） ：核电核电+风风光双翼齐飞，双核驱动大有可为光双翼齐飞，双核驱动大有可为 投资要点投资要点 政策频出助力核电发展，能源转型下优势凸显。政策频出助力核电发展，能源转型下优势凸显。核电是我国能源供应体系的重要组成部分，2007 年至今，我国出台了多个核电行业政策，国家对核电行业的支持政策经历了从“适当发展”到“积极推进发展”再到“安全稳妥发展”的变化。在能源转型下，核电四个优势凸显：1）核电度电碳排放量远低于其他发电方式。2）单位发电成本较低。3）核电稳定性高且优先调度，利用小时数远高于其他发电方式。4）核电技术成熟，安全性能高。 核电审批重启，迎来积极有序新发展核

3、电审批重启，迎来积极有序新发展。2011 年日本福岛核泄漏事件后，我国对核电安全发展高度重视，虽中间历经了停滞，但近三年对核电项目的审批已经恢复正常。2021 年政府工作报告中也明确提出， “在确保安全的前提下积极有序发展核电” ，充分体现了发展核电的决心。根据中国核能发展报告（2021） 的目标， “十四五”期间国内有望每年新核准 6-8 台核电机组。 风光加持双核驱动，量价齐升未来可期风光加持双核驱动，量价齐升未来可期。根据公司“十四五”规划目标，公司计划 2025 年在运装机容量达到 56GW，其中核电装机容量达到 26GW，新能源装机容量达到 30GW，分别较 2021 年装机增长 1

4、5.3%、238.2%。此外，电改背景下，公司市场化比例有望提升。过去市场化电价较标杆电价折价 3-5 分钱，我们以公司 2020 年数据为基础，进行测算，得出公司的市场化电价上涨 0.01 元，对应公司营收增加 6.4 亿， 归母净利润增加 2.88 亿元， 电价上涨将为公司增厚利润。我们预计 2022 年公司或将迎来量价齐升，带来较大业绩弹性。 投资建议与估值：投资建议与估值：公司核电+风光双核发展，在能源紧缺，能源结构迫切转型背景下， 未来成长性高。 我们预计公司 2021 年-2023 年的收入分别为 623.7 亿元、 747.7亿元、797.8 亿元，增速分别为 19.3%、19.

5、9%、6.7%，净利润分别为 80.4 亿元、104.4 亿元、111.6 亿元，增速分别为 34.1%、29.8%、6.9%，给予公司 2022 年15-20 倍估值，合理股价为 8.31-11.07 元，首次覆盖，给予买入投资评级。 风险提示：风险提示：项目推进不及预期；审批进度不及预期； 电价下行的风险； 政 策推进不及预期。 -29%-14%0%14%29%43%57%71%--03中国核电沪深300 公司首次覆盖 中国核电（601985.SH） 2 / 24 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 Table_Base 股票数据股票数据

6、 总股本(百万股)： 18,847.90 流通 A 股(百万股)： 18,400.13 52 周内股价区间(元)： 4.64-8.45 总市值(百万元)： 144,751.84 总资产(百万元)： 400,019.87 每股净资产(元)： 3.69 资料来源：公司公告 Table_Finance 主要财务数据及预测主要财务数据及预测 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 47,261 52,276 62,367 74,766 79,778 (+/-)YOY(%) 20.2% 10.6% 19.3% 19.9% 6.7% 净利润(百万元) 4,758 5,9

7、95 8,041 10,436 11,158 (+/-)YOY(%) 0.4% 26.0% 34.1% 29.8% 6.9% 全面摊薄 EPS(元) 0.31 0.38 0.43 0.55 0.59 毛利率(%) 42.3% 44.8% 44.5% 45.3% 44.4% 净资产收益率(%) 9.2% 8.5% 11.9% 17.0% 20.1% 资料来源：公司年报（2019-2020） ，德邦研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 XXmVgXcVqUvYmNpNmPaQcM6MnPnNmOoMkPpPtQfQsQzR8OpOpPNZoOqQNZtRrR 公司首次覆盖 中国核电（60

8、1985.SH） 3 / 24 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 内容目录内容目录 1. 核电+风光双核驱动，清洁能源大势所趋 . 6 1.1. 核电龙头，收购中核汇能形成“双核”驱动 . 6 1.2. 股权结构稳定 . 6 1.3. 一流核能企业世界领先，背靠中核集团协同发展 . 7 1.4. 业绩稳步增长，大力发展风光保障盈利能力. 8 2. 政策频出助力核电发展，能源转型下优势凸显 . 9 2.1. 能源紧缺背景下，核电发展进入新阶段 . 9 2.2. 政策助力核电稳步发展，核电发电仍有较大提升空间 . 10 2.3. 第三代核电全面发展，第四代技术蓄势待发. 12 2.4. 核电

9、审批重启，迎来积极有序新发展. 14 3. 风光加持双核驱动，高速成长未来可期 . 15 3.1. 碳中和背景下风光持续受益，进入发展快车道 . 15 3.2. 收购中核汇能，风光助力高速发展 . 16 3.3. 弥补核电短期“空窗”，风光提供新动能 . 17 3.4. 电改背景下市场化比例有望提升，量价齐升增厚公司业绩. 19 4. 盈利预测及投资建议. 20 4.1. 盈利预测. 20 4.2. 投资建议. 21 5. 风险提示 . 22 公司首次覆盖 中国核电（601985.SH） 4 / 24 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图表目录图表目录 图 1：发展历程 . 6 图 2：

10、营业收入及增速 . 8 图 3：归母净利润及增速 . 8 图 4：近年公司毛利率、净利率及财务费用率 . 8 图 5：近年公司 ROE、资产负债率 . 8 图 6：全球核能发电总量 . 9 图 7：各发电方式度电碳排放量（单位：g）. 10 图 8：各发电方式成本（单位：元/万 KWh） . 10 图 9：各发电方式利用小时数（单位：h） . 10 图 10：核电站安全屏障. 10 图 11：我国近年来核电发电量及增速 . 12 图 12：2020 年主要国家核电发电量占比. 12 图 13：我国核电技术发展历程. 13 图 14：我国在运核电装机容量（万千瓦） . 14 图 15：我国风电、

11、光伏装机容量（GW）及增速 . 15 图 16：我国风能太阳能装机量预测 . 16 图 17：我国风能太阳能发电量预测 . 16 图 18：2021 年公司在运装机容量构成 . 16 图 19：2021 年公司在建装机容量构成 . 16 图 20：中核集团避免同业竞争承诺 . 17 图 21：公司近年风电发电量（亿千瓦时）及增速 . 17 图 22：公司近年光伏发电量（亿千瓦时）及增速 . 17 图 23：2021 年公司发电量构成 . 18 图 24：2019 年公司发电量构成 . 18 图 25：截至 2021 年 H1 各公司新能源装机容量（GW） . 18 图 26：公司“十四五”期间

12、装机容量预测（GW）及新能源占比 . 19 图 27：公司核电市场化交易电量及占比（亿千瓦时，%） . 19 表 1：前十股东 . 6 表 2：公司在运机组 . 7 表 3：核燃料主要环节资质 . 8 公司首次覆盖 中国核电（601985.SH） 5 / 24 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 表 4：我国近年核电政策 . 10 表 5：华龙一号在建、在运机组 . 13 表 6：华龙一号规划建设项目 . 13 表 7：公司在建核电项目 . 14 表 8：项目所在省份核电市场化交易政策内容 . 20 表 9：不同情景下公司业绩变化 . 20 表 10：公司营收预测 . 21 表 11：可比

13、公司估值 . 21 公司首次覆盖 中国核电（601985.SH） 6 / 24 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 1. 核电核电+风光双核驱动，清洁能源大势所趋风光双核驱动，清洁能源大势所趋 1.1. 核电龙头，收购中核汇能形成“双核”驱动核电龙头，收购中核汇能形成“双核”驱动 1982 年公司前身秦山核厂成立，是我国大陆第一座核电站， 此后相继成立秦山二核、秦山三核、田湾核电、福清核电、三门核电等。公司于 2008 年 1 月成立，2011年 11月转制为股份公司，2015年 6月登陆 A股市场。历经近四十年发展，从核电装机规模看，公司已经成为国内第二大核电公司。2020 年 12月，

14、公司收购中核汇能 100%股权，2021年 1月中核汇能成为公司全资子公司，获得中核集团除与中核建合并带来的特殊情况(即新华水电)以外的全部新能源资产， 由此成为集团旗下唯一的新能源发展平台，至此形成了“核电+风光”双发展的格局。 图图 1：发展历程：发展历程 资料来源：公司官网，德邦研究所 1.2. 股权结构稳定股权结构稳定 根据公司公告，截至 2021 年三季报，公司第一大股东为中国核工业集团有限公司，持股比例 63.89%。公司实际控制人为国务院国有资产监督管理委员会，对中核集团 100%控股。 表表 1：前十股东：前十股东 股东名称股东名称 持股数量持股数量(股股) 占总股本比例占总股

15、本比例(%) 中国核工业集团有限公司 11,191,487,898 63.89 浙江浙能电力股份有限公司 465,574,629 2.66 中国证券金融股份有限公司 465,406,674 2.66 太平人寿保险有限公司-传统-普通保险产品 383,379,939 2.19 香港中央结算有限公司 271,507,888 1.55 国家军民融合产业投资基金有限责任公司 127,856,218 0.73 中央企业乡村产业投资基金股份有限公司 124,378,109 0.71 中核(浙江)新兴产业股权投资基金(有限合伙) 74,626,865 0.43 中国长江三峡集团有限公司 50,000,000

16、 0.29 王景青 44,642,306 0.25 合 计 13,198,860,526 75.36 资料来源：wind，德邦研究所 公司首次覆盖 中国核电（601985.SH） 7 / 24 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 1.3. 一流核能企业世界领先，背靠中核集团协同发展一流核能企业世界领先，背靠中核集团协同发展 根据公司公告，截至 2021年底，公司拥有控股在运核电机组 24台，装机容量 2254.9万千瓦，占全国总装机 42.3%，拥有控股在建核电机组 6台，装机容量 624.9 万千瓦，控股核准待开工核电机组 2 台，装机容量 253.9 万千瓦。公司核电机组多位于沿海经济

17、发达地区，如江苏、浙江、福建等，历经近 40年发展，具备卓越的运行和管理业绩，逐步成长为最具魅力的国际一流核能企业，世界领先绿色能源上市公司。 表表 2：公司在运机组：公司在运机组 地区地区 项目名称项目名称 投产时间投产时间 机型机型 机组装机容量（机组装机容量（MWE） 持股比例持股比例 机组权益装机（机组权益装机（MWE） 浙江 秦山一期 1994.04.01 CP300 350 72% 252 秦山二期 1 号机组 2002.04.15 CP600 670 50% 335 秦山三期 1 号机组 2002.12.31 CANDU6 728 51% 371.3 秦山三期 2 号机组 200

18、3.07.24 CANDU6 728 51% 371.3 秦山二期 2 号机组 2004.05.03 CP600 650 50% 325 秦山二期 3 号机组 2010.10.05 CP600 660 50% 330 秦山二期 4 号机组 2012.04.08 CP600 660 50% 330 方家山 1 号机组 2014.12.15 M310 1,089 72% 784.1 方家山 2 号机组 2015.02.12 M310 1,089 72% 784.1 三门 1 号机组 2018.09.21 AP1000 1,250 51% 637.5 三门 2 号机组 2018.11.05 AP10

19、00 1,250 51% 637.5 江苏 田湾 1 号机组 2007.05.17 VVER1000 1,060 50% 530.5 田湾 2 号机组 2007.08.16 VVER1000 1,060 50% 530.5 田湾 3 号机组 2018.02.15 VVER1200 1,126 50% 563 田湾 4 号机组 2018.12.22 VVER1200 1,126 50% 563 田湾 5 号机组 2020.09.08 M310 1,118 50% 559 田湾 6 号机组 2021.06.02 M310 1,118 50% 559 福建 福清 1 号机组 2014.11.22 M

20、310 1,089 51% 555.4 福清 2 号机组 2015.10.16 M310 1,089 51% 555.4 福清 3 号机组 2016.10.24 M310 1,089 51% 555.4 福清 4 号机组 2017.09.17 M310 1,089 51% 555.4 福清 5 号机组 2021.01.29 华龙一号 1,161 51% 592.1 海南 海南 1 号机组 2015.12.25 CP600 650 51% 331.5 海南 2 号机组 2016.12.17 CP600 650 51% 331.5 总计总计 24 台机组台机组 22,549 53% 11,940

21、资料来源：公司公告，德邦研究所 背靠中核集团，协同核电业务大力发展。背靠中核集团，协同核电业务大力发展。核电产业链的上游为铀矿开采加工精炼、铀转化浓缩和核燃料组件制造；中游为核电设备制造，下游是核电站建设运营及乏燃料处理等。上游直接影响公司运营成本，中游通过工程造价、工期间接影响公司运营成本。公司背靠的中核集团，系由中央直接管理、国务院国有资产监督管理委员会直接监管的特大型国有独资企业，建立了独有的完整的核科技工业体系，是我国运行核电和在建核电的主要投资方、核电技术开发主体、最重要的核电设计及工程总承包商、核电运行技术服务商和核电站出口商，也是国内核燃料循环专营供应商、核环保工程的专业力量和核

22、技术应用的骨干。中国核工业集团是我国唯一拥有完整核燃料循环产业链的企业，持有从天然铀的开采、到后端乏燃料处理的全部资质。其子公司中国核燃料有限公司是国内唯一的核燃料专营供应商。 公司首次覆盖 中国核电（601985.SH） 8 / 24 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 表表 3：核燃料主要环节资质：核燃料主要环节资质 产业链环节产业链环节 资质资质 天然铀的开采 中核集团 天然铀进口及贸易 中国广核集团、中核集团、国家电投 铀转化及浓缩、燃料组件加工及其他相关服务 中核集团 资料来源：公司公告，德邦研究所 1.4. 业绩稳步增长，大力发展风光保障盈利能力业绩稳步增长，大力发展风光保障盈

23、利能力 核电主业稳步发展，风光大力推进增添新动能。核电主业稳步发展，风光大力推进增添新动能。公司近年来业绩稳步增长，根据公司公告，2020 年公司实现营收 522.76 亿元，同比增长 10.61%；归母净利润 59.95 亿元，同比增长 26.02%；2021 年前三季度，公司实现营收 461.21亿元，同比增长 21.7%；归母净利润 65.07 亿元，同比增长29.73%。 图图 2：营业收入及增速：营业收入及增速 图图 3：归母净利润及增速：归母净利润及增速 资料来源：公司公告，德邦研究所 资料来源：公司公告，德邦研究所 三门核电影响消除，盈利能力自三门核电影响消除，盈利能力自 201

24、9年后触底反弹。年后触底反弹。2019年受三门核电 2号机组小修拖累所致，发电量低于年初发电计划。2020年三门核电 2号机组已经恢复运行，影响基本消除。公司毛利率维持在稳定水平，2020年后有逐步上升趋势；公司财务费用率在 2017-2019 年持续攀升，净利率不断下滑，在 2019 年触底后反弹，主要由于前期三门核电不断投产延期，经过 2019 年机组检修后开始满额发电。2016-2020 年，公司资产负债率从 74.57%降低至 69.49%，资产负债率显著降低，主要由于公司在2020 年完成 76 亿非公开股票发行。 图图 4：近年公司毛利率、净利率及财务费用率：近年公司毛利率、净利率

25、及财务费用率 图图 5：近年公司：近年公司 ROE、资产负债率、资产负债率 资料来源：公司公告，德邦研究所 资料来源：公司公告，德邦研究所 300.1338.3393.1472.6522.8461.214.511.916.217.210.621.7050400600营业收入 亿元增速（右轴） %44.945.047.446.160.065.118.70.24.5-2.626.029.7(10)0406080归母净利润 亿元增速（右轴） %41.039.641.841.844.844.827.023.921.718.320.924.914.412.41

26、3.415.513.311.0毛利率 %净利率 %财务费用率 %11.510.710.59.69.99.074.674.474.274.069.569.5666870727476051015ROE %资产负债率 %（右轴） 公司首次覆盖 中国核电（601985.SH） 9 / 24 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 2. 政策频出助力核电发展，能源转型下优势凸显政策频出助力核电发展，能源转型下优势凸显 2.1. 能源紧缺背景下，核电发展进入新阶段能源紧缺背景下，核电发展进入新阶段 受全球气候变暖、不可再生的化石能源不断消耗等因素影响，全球能源消费结构正向低碳化转型。

27、国际社会已将可再生能源作为新一代能源技术的战略制高点和经济发展的重要新领域，其中核能发电是可再生能源利用的重要组成部分之一。根据世界核协会，2020 年全球核能发电量为 2553TWh，与 2019 年相比虽然下降 4%，但体现了核电机组运行的灵活性，即核电机组在保障电力稳定、可靠供应的同时能够更好的应对电力需求的变化。 图图 6：全球核能发电总量：全球核能发电总量 资料来源：World Nuclear Association and IAEA Power Reactor Information Service (PRIS)，德邦研究所 核电具有以下优势：1）核电度电碳排放量远低于其他发电方式

28、。根据 IAEA报告，每发一度电，煤电需要排放 357g碳当量，光伏发电需要排放 76.4g，水电需要排放 64.4g，风电需要排放 13.1g，核电仅需要排放 5.7g。2）单位发电成本较低。根据头豹研究院数据，相比光伏、生物质、风电等发电方式，核电发电成本更低，为 39.5元/万 KWh。3）核电稳定性高且优先调度，利用小时数远高于其他发电方式。根据节能发电调度办法（试行） ，核电调度顺序优先于燃煤、燃气、燃油等火电机组，且相较于风电、光伏稳定性更高，保证了核电机组利用小时数远高于其他发电方式。根据国家能源局发布数据，2021年核电利用小时数为 7802 小时，是水电的 2.2倍、火电的

29、1.8倍、风电的 3.5倍和光伏的 6.1倍。4）核电技术成熟，安全性能高。据国家能源局所述，我国核电站有 4 道安全屏障，形成“纵深防御体系” ，从而将核泄漏概率降至最低。 公司首次覆盖 中国核电（601985.SH） 10 / 24 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图 7：各发电方式度电碳排放量（单位：各发电方式度电碳排放量（单位：g） 图图 8：各发电方式成本（单位：元：各发电方式成本（单位：元/万万 KWh） 资料来源：IAEA，德邦研究所 资料来源：头豹研究院，德邦研究所 图图 9：各发电方式利用小时数（单位：各发电方式利用小时数（单位：h） 图图 10：核电站安全屏障：核

30、电站安全屏障 资料来源：国家能源局，德邦研究所 资料来源：国家能源局，德邦研究所 2.2. 政策助力核电稳步发展，核电发电仍有较大提升空间政策助力核电稳步发展，核电发电仍有较大提升空间 核电是我国能源供应体系的重要组成部分，2007年至今，我国出台了多个核电行业政策，国家对核电行业的支持政策经历了从“适当发展”到“积极推进发展”再到“安全稳妥发展”的变化。 表表 4：我国近年核电政策：我国近年核电政策 政策名称政策名称 日期日期 部门部门 内容内容 核电中长期发展规划 （2005-2020 年） 2007.11 国家发改委 规划详细阐述了我国核电发展技术路线、自主化发展战略、厂址开发和保护、核

31、电建设项目布局和进度安排、核燃料循环方案以及核电投资估算等。 “十二五”国家战略性新兴产业发展规划 2012.7 国务院 加强核电安全、核燃料后处理和废物处置等技术研究；实施大型先进压水堆及高温气冷堆核电站科技重大专项，建设示范工程。研发快中子堆等第四代核反应堆和小型堆技术，适时启动示范工程。发展核电设备制造和核燃料产业链。 5.713.164.476.435700核电风电水电光伏煤电39.552.967.886020406080100核电风电生物质光伏020004000600080000202021核电水电火电风电光伏 公司首

32、次覆盖 中国核电（601985.SH） 11 / 24 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 能源发展“十二五”规划的通知 2013.1 国务院 把“安全第一”方针落实到核电规划、建设、运行、退役全过程及所有相关产业；加快大型组建、核主泵、关键材料、数字化仪控系统、核电泵阀等关键设备的自主制造。 关于完善核电上网电价机制有关问题的通知 2013.6 国家发改委 对新建核电机组实行标杆上网电价政策 能源发展战略行动计划（2014-2020年） 2014.6 国务院 安全发展核电。 适时在东部沿海地区启动新的核电项目建设， 研究论证内陆核电建设； 重点推进 A P 1000、CAP1400、高温

33、气冷堆、快堆及后处理技术攻关；重点建设大型先进压水堆、高温气冷堆重大专项示范工程。积极推进核电基础理论研究、核安全技术研究开发设计和工程建设，完善核燃料循环体系。积极推进核电“走出去”。加强核电科普和核安全知识宣传。 电力发展“十三五”规划（2016-2020年） 2016.11 国家能源局、国家发改委 安全发展核电，推进沿海核电建设。 能源发展“十三五”规划 2016.12 国家能源局、国家发改委 围绕安全先进民用反应堆、先进核电燃料、核电站建设、运行与延寿等技术领域部署了 8 个集中攻关项目、4 个示范试验项目、6 个应用推广项目。 保障核电安全消纳暂行办法 2017.2 国家发改委、国家

34、能源局 明确了核电保障性消纳应遵守“确保安全、优先上网、保障电量、平衡利益”的基本原则，按优先保障顺序安排核电机组发电。 2017 年能源工作指导意见 2017.2 国家能源局 积极推进具备条件的核电项目建设，按程序组织核准开工。 有序启动后续沿海核电项目核准和建设准备，推动核电厂址保护和论证工作。继续实施核电科技重大专项推进高温气冷堆示范工程建设。 2018 年能源工作指导意见 2018.2 国家能源局 稳妥推进核电发展； 深入推进高温气冷堆和模块化小型堆等安全先进核电等技术的试验示范工程建设等。 关于进一步加强核电运行安全管理的指导意见 2018.05 国家发改委 牢固树立安全第一意识，完

35、善核安全文化体系，深入推进核安全文化建设，与安全管理工作深入融合，不断提高全员核安全文化水平。充分汲取运行事件经验反馈和国内外同行经验教训，扎实有效开展常态化、机制化的评估、检查和改进行动。追求卓越，持续提高安全绩效。严格执行核电厂运行报告制度，建立开放共享的经验反馈体系， 在行业内共享良好实践和经验教训，促进全行业安全管理水平共同提升。 关于加强核电标准化工作的指导意见 2018.08 国务院办公厅 加强自主创新，优化完善核电标准体系。提升标准自主化水平。以核岛机械设备领域为切入点，重点开展标准技术路线统一专题研究，统筹考虑核电安全性、经济性及工业基础和监管体系，加强试验验证，制定自主统一的

36、核岛机械设备标准。加强政策引导，推动核电标准广泛应用。深化国际合作，扩大核电标准国际影响。强化能力建设，支撑核电标准长远发展。 全面放开经营性电力用户发用电计划 2019.06 国家发改委 研究推荐保障优先发电政策执行，重点考虑核电、水电、风电、太阳能发电等清洁能源的保障性收购。核电机组发电量纳入优先发电计划，按照优先购电计划管理有关工作要求做好保障消纳工作。鼓励经营性电力用户与核电、水电、风电、太阳能等清洁能源开展市场化交易，消纳计划外赠送清洁能源电量。 清洁能源消纳情况综合监管工作方案 2021.03 国家能源局 督促地区和企业严格落实国家清洁能源政策，监督检查清洁能源消纳目标任务和可再生

37、能源电力消纳责任权重完成情况；规范清洁能源电力参与市场化交易完善清洁能源消纳交易机制和辅助服务市场建设；促进清洁能源消纳，推动清洁能源行业高质量发展。 “十四五”规划和2035 远景目标 2021.03 国务院 建成华龙一号、国和一号、高温气冷堆示范工程，积极有序推进沿海三代核电建设。推动模块小型堆、60 万千瓦级商用高温冷气堆、海上浮动式核动力平台等先进堆型示范。 2030 年前碳达峰行动方案的通知 2021.10 国务院 积极安全有序发展核电。合理确定核电站布局和开发时序，在确保安全的前提下有序发展核电，保持平稳建设节奏。积极推动高温气冷堆、快堆、模块化小型堆、海上浮动堆等先进堆型示范工程

38、，开展核能综合利用示范。加大核电标准化、自主化力度，加快关键技术装备攻关，培育高端核电装备制造产业集群。实行最严格的安全标准和最严格的监管，持续提升核安全监管能力。 公司首次覆盖 中国核电（601985.SH） 12 / 24 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 资料来源：各政府部门网站，德邦研究所 目前国内核电装机量及发电量占比低于全球平均水平，尚有较大提升空间。据国家能源局数据，2021年，我国核电发电量为 4071.41亿千瓦时，占全国累计发电量的 5.02%，较 2020 年底进一步提高，但仍远低于世界平均水平 10%，未来仍有较大提升空间。 图图 11：我国近年来核电发电量及增速

39、：我国近年来核电发电量及增速 图图 12：2020年主要国家核电发电量占比年主要国家核电发电量占比 资料来源：国家能源局，德邦研究所 资料来源：BP 世界能源统计年鉴，德邦研究所 2.3. 第三代核电全面发展，第四代技术蓄势待发第三代核电全面发展，第四代技术蓄势待发 我国核电相比发达国家起步较晚。在上世纪 80年代初， 我国政府决定发展压水堆核电厂，采用“以我为主，中外合作”的方针，引进外国先进技术，再逐步实现设计自主化和设备国产化，标志着我国的核电产业开始起步。从 1991 年秦山 30万千瓦压水堆核电站投用， 到1994年大亚湾100万千瓦压水堆核电站投用，我国成功实现了大型商用核电站的起

40、步，为中国核电事业发展奠定了基础。2013 年中央经济工作会议明确指出把核电作为和高铁一样的重要出口项目，推动了三代核电技术的自主创新。我国在引进美国 AP1000、法国 EPR 和俄罗斯 VVER 系列等三代技术路线的同时，具有完整自主知识产权的 “华龙一号”于 2015年横空出世。2021年 12 月，全球首座球床模块式高温气冷堆核电站华能石岛湾核电高温气冷堆示范工程送电成功，这是全球首个并网发电的第四代高温气冷堆核电项目，标志着我国成为世界少数几个掌握第四代核能技术的国家之一，意味着在该领域我国成为世界核电技术的领跑者。 0%10%20%30%00400050002

41、001920202021核电发电量（亿千瓦时）增速0%20%40%60%80% 公司首次覆盖 中国核电（601985.SH） 13 / 24 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图 13：我国核电技术发展历程：我国核电技术发展历程 资料来源：中广核招股说明书，德邦研究所 目前投入商用的核技术中，三代核电技术最先进，随着三门一期投产、华龙一号全球首堆后加快商运步伐， 三代核电发展的技术性风险消除。 以 “华龙一号”为例， 2020年 11月，“华龙一号” 全球首堆工程福建福清 5号机组首次并网成功，并于 2021年 1月正式投入商业运行。 “华龙一号”是当前核电市场上

42、接受度最高的三代核电机型之一。截至 2021年 12月底，国内外共 14台“华龙一号”核电机组在运、在建，规划建设机组已经达到 23台。根据公司公告， “华龙一号”造价约为 1.6万元/KW，后续随着批量化建设，成本有望进一步降低。 表表 5：华龙一号在建、在运机：华龙一号在建、在运机组组 电厂名称电厂名称 机组机组 装机量（装机量（MW） 技术路线技术路线 开工时间开工时间 商运时间商运时间 堆型堆型 福清核电 5 号机组 1161 华龙一号示范 2015.5.7 2021.1.29 压水堆 6 号机组 1161 华龙一号示范 2015.12.22 预计 2022 年 防城港核电 3 号机组

43、 1180 华龙一号示范 2015.12.24 预计 2022 年 压水堆 4 号机组 1180 华龙一号示范 2016.12.23 预计 2023 年 漳州核电 1 号机组 1126 华龙一号融合 2019.10.16 2024.10.16 压水堆 2 号机组 1126 华龙一号融合 2020.9.4 预计 2025 年 太平岭核电 1 号机组 1116 华龙一号融合 2019.12.26 预计 2025 年 压水堆 2 号机组 1116 华龙一号融合 2020.10.15 预计 2025 年 三澳核电 1 号机组 1117 华龙一号融合 2020.12.31 预计 2026 年 压水堆 2

44、 号机组 1117 华龙一号融合 2021.12.30 预计 2027 年 吕江核电 3 号机组 1200 华龙一号融合 2021.3.31 预计 2026.3 压水堆 4 号机组 1200 华龙一号融合 2021.12.28 预计 2027.1 卡拉奇核电 k-2 机组 1100 华龙一号 2015.8.20 2021.5.20 压水堆 k-3 机组 1100 华龙一号 2016.5 预计 2022 年 资料来源：中国核电网，德邦研究所 表表 6：华龙一号规划建设项目：华龙一号规划建设项目 电站名称电站名称 技术路线技术路线 规划台数规划台数 开工台数开工台数 漳州核电 华龙一号 8 2 三

45、澳核电 华龙一号 6 2 太平岭核电 华龙一号 6 2 防城港核电 华龙一号 5、6 号机组 宁德核电 华龙一号 5、6 号机组 霞浦核电 华龙一号 4 台 公司首次覆盖 中国核电（601985.SH） 14 / 24 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 资料来源：中国核电网，德邦研究所 2.4. 核电审批重启，迎来积极有序新发展核电审批重启，迎来积极有序新发展 核电审批恢复正常，迎来积极有序新发展。2011 年日本福岛核泄漏事件后，我国核电项目审批处于停滞状态；2015年，时隔三年后我国核电审批重启，当年核准了 8 台新建核电机组；2016-2018年，仅有中核集团的福建省霞浦县示范快堆

46、工程开工。由于核电建设周期在 5-6 年，按照建设进度，2021-2022 两年为投产小高峰。2019-2021 年上半年，共有 12台机组获得审批。 连续三年对核电项目的审批标志核电的审批已经恢复正常。2021 年政府工作报告中也明确提出，“在确保安全的前提下积极有序发展核电” ，充分体现了发展核电的决心。 根据中国核能行业协会发布 中国核能发展报告 （2021） ， 预计到 2025年，国内在运核电装机达到 7,000万千瓦，在建核电装机达到 5,000万千瓦；到 2030年，核电在运装机容量达 1.2 亿千瓦，约是目前的 2.3 倍，核电发电量约占全国发电量的 8%；到 2035 年，我

47、国核电在运和在建装机容量将达到 2亿千瓦左右，发电量约占全国发电量的 10%左右。根据中国核能行业协会数据，截至 2021 年底，我国（不含我国台湾地区）运行核电机组达到 53 台，总装机容量为54646.95MWe，仅次于美国、法国，位列全球第三；核电机组累计发电量为4071.41 亿千瓦时，占全国累计发电量的 5.02%。为实现中国核能发展报告（2021） 的目标， “十四五”期间国内有望每年新核准 6-8 台核电机组。 图图 14：我国在运核电装机容量（万千瓦）：我国在运核电装机容量（万千瓦） 资料来源： 中国核能发展报告 ，中电联，德邦研究所 未来 2-3 年公司迎来投产高峰，审批恢复

48、常态促装机容量稳步提升。公司在建的漳州 1号和 2号有望在 2024、2025 年投产，辽宁徐大堡 3号 4号、田湾 7号 8号及海南小堆预计“十五五”期间投入商业运营。此外，2021年 11月，经国家批准，秦山核电厂 1 号机组装机容量由 330MW 变更为 350MW；同年 12月，经国家批准，秦山核电二厂 1号机组装机容量由 650MW 变更为 670MW，有望增厚业绩。 表表 7：公司在建核电项目：公司在建核电项目 项目名称项目名称 核准时间核准时间 装机容量装机容量 预计投产时间预计投产时间 机型机型 3363358885464700050

49、00000025000200025E2030E2035E 公司首次覆盖 中国核电（601985.SH） 15 / 24 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 漳州 1 号 2019 年 121.2 2024 年 华龙一号 漳州 2 号 2019 年 121.2 2025 年 华龙一号 辽宁徐大堡 3 号 2021 年 127.4 “十五五”期间 VVER-1200 辽宁徐大堡 4 号 2021 年 127.4 “十五五”期间 VVER-1200 田湾 7 号 2021 年 126.5 “十五五”期间 VVER-1200 田湾

50、8 号 2021 年 126.5 “十五五”期间 VVER-1200 海南小堆 2021 年 12.5 “十五五”期间 ACP1000 总计 762.7 资料来源：公司公告，德邦研究所 3. 风光加持双核驱动，高速成长未来可期风光加持双核驱动，高速成长未来可期 3.1. 碳中和背景下风光持续受益，进入发展快车道碳中和背景下风光持续受益，进入发展快车道 根据国家能源局数据显示，2021 年全国发电装机容量约 23.8 亿千瓦，同比增长 7.9%。其中，风电装机容量约 3.3亿千瓦，同比增长 16.6%；太阳能发电装机容量约 3.1亿千瓦，同比增长 20.9%。2021年，我国风电和光伏发电新增装