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1、 行业行业报告报告 | 行业深度研究行业深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 新兴产业新兴产业 证券证券研究报告研究报告 2022 年年 04 月月 05 日日 投资投资评级评级 行业行业评级评级 强于大市(维持评级) 上次评级上次评级 强于大市 作者作者 吴立吴立 分析师 SAC 执业证书编号：S02 戴飞戴飞 分析师 SAC 执业证书编号：S04 资料来源：聚源数据 相关报告相关报告 1 新兴产业-行业研究周报:美国联邦工业大麻合法化法案将提交众议院投票，巨头加速布局 2022-03-27 2 新兴产业-行业点评:FDA 通过日本

2、烟草 Logic 上市申请，进一步认可电子烟减害作用！ 2022-03-26 3 新兴产业-行业点评:国家政策持续加码新型储能，重视储能辅助服务稀缺标的万里扬 2022-03-23 行业走势图行业走势图 生物柴油产业生物柴油产业深度报告之一深度报告之一：减碳大势难逆，赛道光华渐显减碳大势难逆，赛道光华渐显 1. 为何要关注生物柴油产业链？为何要关注生物柴油产业链？ “生物柴油”产业链主要涉及三大类产品：1）酯基生物柴油酯基生物柴油；2）烃基生物柴油烃基生物柴油，也称 “可再生柴油可再生柴油” ； 3） 生物生物航空煤油航空煤油， 是一种可持续航空燃料(Sustainable Aviation

3、Fuels, SAF)。为为将将到到 2050 年年气温升幅限制在气温升幅限制在 1.5以内，各国需向低碳经济转型。以内，各国需向低碳经济转型。生物柴油因原料多样、减碳能力强、作为替代燃料代价低等优势，在交运等领域广泛应用。欧盟是全球生物柴油的主要生产和消费地区，自有产能常年供不应求，需进口补充缺口。我国对欧盟出口量的快速攀升给国内生物柴油产业带来新机会。我国对欧盟出口量的快速攀升给国内生物柴油产业带来新机会。 2. 产业发展主要靠产业发展主要靠欧盟欧盟下游需求带动下游需求带动全球全球中游生产和上游原料中游生产和上游原料 下游消费端：下游消费端：1）在欧盟交运部门中的）在欧盟交运部门中的大量大

4、量使用。使用。2020 年，混掺柴油中生物柴油使用量达 1274 万吨。 在道路运输领域在道路运输领域， 预计生物柴油的使用量 2021 年约1470 万吨；在航空运输领域在航空运输领域，作为可持续航空燃料（SAF）之一的生物生物航空煤航空煤油油可从烃基生物柴油的原料和工艺路径上进一步生产。SAF 被全球航空业视为被全球航空业视为能否实现减排突破的关键，或能否实现减排突破的关键，或需需上亿吨，上亿吨，对应万亿级人民币对应万亿级人民币市场规模市场规模。目前产目前产需缺口需缺口较大较大，2020 年全球 SAF 产量仅约 10 万吨。国际油企巨头均在加速减碳国际油企巨头均在加速减碳转型，转型， 以

5、以内生内生+外延方式外延方式着力着力增加可再生柴油和增加可再生柴油和以生物以生物航空煤油航空煤油为主的为主的 SAF 产产能能；2）我国我国国内生物柴油尚多用于精细化工领域。国内生物柴油尚多用于精细化工领域。 中游生产端：受益下游需求，生产商纷纷进入快速发展期中游生产端：受益下游需求，生产商纷纷进入快速发展期，独立生物柴油生独立生物柴油生产产商业绩商业绩同样受益：同样受益：1）NESTE（可再生柴油总产能（可再生柴油总产能 320 万吨万吨/年）年） ：全球规模最大可再生柴油供应商+世界领先 SAF 生产商， 致力成为可再生能源和循环解决方案的全球领导者；2）卓越新能（酯基生物柴油总产能）卓越

6、新能（酯基生物柴油总产能 40 万吨万吨/年）年） ：生物柴油产能国内第一，深耕 20 余年，技术实力行业领先；3）嘉澳环保（）嘉澳环保（酯基生酯基生物柴油物柴油 15 万吨万吨/年年） ：） ：全资子公司东江能源是长三角地区以地沟油生产生物质能源的龙头企业。我国企业由于新产能仍在建设中、同我国企业由于新产能仍在建设中、同时烃基生物柴油产能尚时烃基生物柴油产能尚未规模化，因此业绩增长主要来自酯基生物柴油售价的增长。未规模化，因此业绩增长主要来自酯基生物柴油售价的增长。 上游原料端上游原料端生物柴油总供给量终将受制于原料产量。生物柴油总供给量终将受制于原料产量。餐厨废油脂餐厨废油脂(Used C

7、ooking Oil, UCO)现已成欧盟第二大且是唯一有明显增长趋势的原料现已成欧盟第二大且是唯一有明显增长趋势的原料，在生物柴油增量中贡献力量。 UCO 因是来自垃圾的二次利用可双倍计算碳排放量、 可加工为酯基&烃基生物柴油和生物航空煤油、价格低等相对优势而备受市场青睐。我国是全球我国是全球 UCO 最大生产国最大生产国，消费方向以出口欧盟为主，近年增长迅速。且由于餐厨垃圾属性特殊， UCO 价格有望长期上涨。 中国有着可供收集餐饮废弃油脂资源量 600 万800 万吨/年，目前收集利用量约为 300 万吨。餐厨垃圾作为一种有产量上限的资源，是原料收集商的兵家必争之地。未来随监管加未来随监

8、管加强，届时拥有餐厨垃圾厂资源的强，届时拥有餐厨垃圾厂资源的 UCO 原料原料&生物柴油生产企业有望享受长期生物柴油生产企业有望享受长期红利。 美国已有成熟案例红利。 美国已有成熟案例 DAR： 美国废油脂龙头， 与全球最大独立炼油商 Valero合资设立北美最大可再生柴油公司 DGD；中国中国 A 股有此布局的公司仅有股有此布局的公司仅有北清北清环能环能：中国餐厨废油脂龙头，与山东滨化合资建设可再生柴油生产项目。 3. 投资建议：投资建议：我们认为，具有以下竞争优势的生物柴油产业链相关公司将有望长期分享全球减碳大趋势红利：1）率先拥有废油脂原料相关资源资质、且 UCO 产能领先的企业；2）烃

9、基生物柴油和/或 SAF 之生物航空煤油技术领先，且有望率先实现规模化量产的企业；3）酯基生物柴油产能当前领先且商业模式成熟的企业。重点推重点推荐：北清环能荐：北清环能（国内 UCO 龙头，布局 40 万吨烃基生物柴油+30 万吨酯基生物柴油产能） ；建议关注：卓越新能建议关注：卓越新能（国内酯基生物柴油龙头，现有 40 万吨，2022 年拟建烃基生物柴油 10 万吨，预计 2025 年实现 60 万吨产能） ；嘉澳环保嘉澳环保（国内环保型增塑剂龙头，现有酯基生物柴油 15 万吨，预计未来合计拥有 35 万吨产能） 。 风险风险提示提示：国际战争风险，全球减碳政策变化风险，国内外项目产能投产进

10、度不达预期， 国内可再生柴油&SAF 之生物航空煤油技术研发进展不及预期， 新技术替代风险 -23%-18%-13%-8%-3%3%8%-082021-12中小市值沪深300 行业行业报告报告 | | 行业深度研究行业深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录内容目录 1. 当我们提到当我们提到“生物柴油生物柴油”，指的是什么？，指的是什么？ . 6 2. 为何要关注生物柴油产业链？为何要关注生物柴油产业链？ . 6 3. 下游下游消费端：全球消费端：全球减碳大势所趋，生物柴油应用广泛减碳大势所趋，生物柴油应用广泛 . 9 3.1. 交运领域需求大道路

11、运输为基，航空运输为翼 . 9 3.2. 国际：油企巨头转型加速，着力增加可再生柴油和 SAF 产能 . 12 3.2.1. 埃克森美孚：内外齐发力，大幅提升可再生柴油供应. 13 3.2.2. 壳牌：加速商业化，将可再生柴油和 SAF 列入战略 . 14 3.2.3. BP：SAF 供应全球领先，22 年收购英国 HVO 龙头 GBF . 16 3.2.4. 雪佛龙：大力投资，22 年收购美国生物柴油龙头 REG . 17 3.3. 国内：生物柴油尚多用于精细化工领域 . 19 4. 中游中游生产端：受益下游需求，生产商纷纷进入快速发展期生产端：受益下游需求，生产商纷纷进入快速发展期 . 2

12、1 4.1. NESTE：可再生柴油产能全球第一，致力提供解决方案 . 22 4.2. 卓越新能：生物柴油产能国内第一，技术实力行业领先 . 26 4.3. 嘉澳环保：国内环保型增塑剂龙头，生物柴油协同发展 . 30 5. 上游上游原料端原料端决定生物柴油可持续发展的根基所在决定生物柴油可持续发展的根基所在 . 32 5.1. 全球生物柴油原料结构不断优化，UCO 相对优势凸显 . 32 5.2. UCO 产业链：资源壁垒+供需缺口=涨价将长期利好正规原料商 . 35 5.3. 重点推荐：向成品油生产环节延伸的生物柴油原料商！ . 37 5.3.1. DAR：美国废油脂龙头，与 Valero

13、合资设立北美最大可再生柴油公司 DGD . 37 5.3.2. 北清环能： 中国餐厨废油脂龙头， 与山东滨化合资建设可再生柴油生产项目 . 40 6. 投资建议投资建议 . 42 7. 风险提示风险提示 . 42 图表目录图表目录 图 1：通往“净零排放”之路巴黎协定历史沿革 . 6 图 2：EU 温室气体排放目标（Gt） . 7 图 3：USA 温室气体排放目标（Gt） . 7 图 4：欧盟可再生能源&生物燃料在交运能源领域的添加目标 . 8 图 5：欧盟生物柴油市场供不应求（百万升） . 8 图 6：我国生物柴油总产量、自用量与出口量对比（百万升） . 8 图 7：我国生物柴油出口量逐年攀

14、升，主要销往欧盟国家（百万升） . 8 图 8：生物柴油产业链示意图 . 9 图 9：欧盟可再生能源在交通领域的使用占比（%） . 10 图 10：欧盟交通领域混掺柴油中生物柴油使用情况（万吨油当量，%） . 10 图 11：欧盟各部门温室气体减排目标（%）. 10 图 12：欧盟地区的生物柴油使用情况（百万升，%） . 10 图 13：NESTE 使用废油脂制 SAF 的工艺对应美国 ASTM D7566 规范中的 HEFA-SPK 途径SWiZuYdWhUvVcV2XeX6MbP7NpNoOtRpNeRnNtPlOoOtN9PqQzQMYoPmRwMmPsR 行业行业报告报告 | | 行业

15、深度研究行业深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 . 11 图 14：可持续航空生物燃料生命周期示意图 . 11 图 15：NESTE SAF 供应链示意图 . 11 图 16：美国 ASTM D7566 规范中许可的 7 种 SAF 生产工艺产成品调合组份对比. 12 图 17：全球各国家的气候政策选择（截至 2021 年）. 12 图 18：全球主要温室气体排放国家的碳中和目标 . 12 图 19：埃克森美孚的部分合作研发机构 . 14 图 20：壳牌的生物燃料业务发展历程 . 14 图 21：壳牌的“赋能进步”战略示意图 . 15 图 22：壳牌的鹿特丹生物燃料生产基地俯

16、瞰图 . 15 图 23：壳牌的 SAF 外部合作示意图 . 15 图 24：BP 的低碳能源业务组合 . 16 图 25：BP 的转型增长策略示意图 . 16 图 26：BP 的生物能（Bioenergy）日产量（千桶/天） . 16 图 27：Green Biofuels 的 Gd+运输车 . 17 图 28：BP 在 SAF 领域发展历程 . 17 图 29：雪佛龙在生物燃料领域的发展历程 . 17 图 30：REG 的营业收入（亿美元） . 18 图 31：REG 的生物柴油及可再生柴油销量（百万加仑） . 18 图 32：REG 的生物柴油产品示意图 . 18 图 33：生物柴油的生

17、物基绿色材料应用总结 . 20 图 34：2010-2020 年全球液体生物燃料生产量变动（艾焦耳） . 21 图 35：欧盟生物柴油中可再生柴油产量渐增（百万升） . 21 图 36：我国酯基生物柴油出厂价近年来迅速飙升（元/吨） . 21 图 37：我国酯基生物柴油出口价近年来一路上涨（美元/千克） . 21 图 38：Neste 的发展历程 . 22 图 39：Neste 公司的业务结构及主要产品 . 22 图 40：Neste 营收结构（亿欧元，%） . 23 图 41：Neste 可再生产品营业利润及其占总利润比例（亿欧元，%） . 23 图 42：Neste 可再生柴油产能及份额（

18、万吨，%） . 23 图 43：Neste 可再生柴油产销量&产销率（万吨，%） . 23 图 44：Neste 研发支出（百万欧元，%） . 24 图 45：Neste 可再生原料使用量（万吨，%） . 24 图 46：Neste NEXBTL 流程示意图 . 24 图 47：Neste 投入的主要可再生原料示意图 . 25 图 48：Neste 的可再生原料供应商数量（家） . 25 图 49：Neste 可再生产品的部分标杆客户 . 26 图 50：Neste 终端服务站点数量（个） . 26 图 51：卓越新能的发展历程 . 27 图 52：卓越新能的主要产品结构（截至 2021 年末

19、）. 27 图 53：卓越新能的主要产品示意图 . 27 行业行业报告报告 | | 行业深度研究行业深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 4 图 54：卓越新能历年营业收入及增速（亿元，%） . 27 图 55：卓越新能历年净利润及增速（亿元，%） . 27 图 56：卓越新能历年生物柴油的产销情况（万吨，%） . 28 图 57：卓越新能分产品毛利率情况（%） . 28 图 58：卓越新能历年研发投入情况（万元，%） . 28 图 59：卓越新能的前五大客户销售额及占比（亿元，%） . 29 图 60：卓越新能产能持续扩张（万吨） . 29 图 61：嘉澳环保的主要发展历程 .

20、30 图 62：嘉澳环保产品业务布局（截至 2021H1） . 31 图 63：嘉澳环保部分主要产品示意图 . 31 图 64：嘉澳环保营收产品结构（亿元，%）. 31 图 65：嘉澳环保生物柴油的产销量及产销比（万吨，%） . 31 图 66：嘉澳环保历年的研发费用&研发费用率（万元，%） . 32 图 67：CBOT 豆油期货结算价（美分/磅） . 32 图 68：BMD 毛棕榈油期货结算价（马来西亚吉特/吨） . 32 图 69：UCO 产品示意图. 33 图 70：国内豆油、菜籽油、棕榈油期货价格近年持续上涨（元/吨） . 34 图 71：废油脂国内价格（以嘉澳环保采购价为例，元/吨）

21、 . 34 图 72：欧盟 2021 年生物柴油原料结构（预测值，%） . 34 图 73：欧盟历年生物柴油原料结构（千吨） ，UCO 用量不断增加 . 34 图 74：餐厨垃圾&可获得油脂分类示意图 . 35 图 75：我国餐厨垃圾产业链示意图 . 36 图 76：餐饮废油脂收集模式趋势演变 . 36 图 77：中国生物柴油成品及 UCO 原料出口情况（万吨）. 37 图 78：UCO 出口价格（元/吨） . 37 图 79：DAR 公司总营收&同比增速（亿美元，%） . 37 图 80：DAR 公司净利润&同比增速（亿美元，%） . 37 图 81：DGD 产能扩张进展（亿加仑） . 38

22、 图 82：DAR 公司的燃料业务业绩及 DGD 贡献比例（亿美元，%） . 38 图 83：DAR 公司 UCO&动物脂肪产量（万吨） . 38 图 84：DAR 公司 UCO +动物脂肪的产品营收&增速（亿美元，%） . 38 图 85：Darling UCO 和动物脂肪的处理过程示意图 . 39 图 86：北清环能营收&同比增速（亿元，%） . 40 图 87：北清环能归母净利润&同比增速（亿元，%） . 40 图 88：北清环能餐厨垃圾处理产能国内布局示意图（吨/天） . 41 表 1：生物柴油的原料分类及其优缺点 . 7 表 2：以 Neste 使用的 NExBTL 工艺生产的可再生

23、柴油为例，与化石柴油、酯基生物柴油、超低硫柴油性质对比 . 10 表 3：主要国际石油公司的“碳中和”承诺目标（截至 2022/03） . 13 表 4：主要国际石油企业的减碳方案应用情况（截至 2022/03） . 13 行业行业报告报告 | | 行业深度研究行业深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 5 表 5：埃克森美孚生物燃料产能扩张情况 . 14 表 6：壳牌的传统石化产品产量和生物燃料掺混情况 . 15 表 7：REG 的产能分布（截至 2022/03） . 19 表 8：中国的生物基材料相关产业政策 . 20 表 9：卓越新能的生产基地及产能情况 . 26 表 10：卓

24、越新能自主创新的核心工艺技术概况（截至 2019 年） . 29 表 11：卓越新能的相关在建项目情况（截至 2021H1） . 30 表 12：以餐厨垃圾为原料的 UCO 在我国享受很高的退税比例 . 34 行业行业报告报告 | | 行业深度研究行业深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 6 1. 当我们提到“当我们提到“生物柴油生物柴油” ，指的是什么” ，指的是什么？ 生物柴油是什么？生物柴油是什么？ 根据国家能源局，生物柴油通常指由植物油、动物油或废弃油脂（俗称“地沟油” ）与甲与甲醇或乙醇反应形成的脂肪酸甲酯或乙酯醇或乙醇反应形成的脂肪酸甲酯或乙酯，也称 BD100 生物柴

25、油，具有十六烷值高、低硫、无芳烃等特点，可作为车用柴油调和组分，是国际公认的可再生清洁燃料。是国际公认的可再生清洁燃料。在国际上，此在国际上，此种酯基生物柴油通常对应英文“种酯基生物柴油通常对应英文“Biodiesel” ，以及根据原料区分的以及根据原料区分的 FAME、RME、SME、PME、TME、UCOME 等等，有时也用“传统生物柴油”与加氢生物柴油相区别。 生物柴油“生物柴油“Biodiesel”和可再生柴油“”和可再生柴油“Renewable Diesel”区别何在？”区别何在？ 根据美国能源信息署 EIA、北美第一大可再生柴油生产商 DGD 和第一大生物柴油生产商REG 定义，可

26、再生柴油与生物柴油可再生柴油与生物柴油均属于生物质柴油（均属于生物质柴油（Biomass-based diesel） ，但） ，但具有不具有不同的分子结构同的分子结构：生物柴油是一种主要由大豆油制成的甲酯，对应 ASTM D6751；可再生柴可再生柴油油用用可持续的原料生产，包括餐厨废油脂可持续的原料生产，包括餐厨废油脂 UCO、提炼的动物脂肪、以及不可食用的玉米、提炼的动物脂肪、以及不可食用的玉米油等油等，采用加氢处理，采用加氢处理-异构化异构化-分馏的方式加工而成分馏的方式加工而成，是一种清洁燃料是一种清洁燃料，可将温室气体排放可将温室气体排放量减少量减少 80%。可再生柴油是一种真正的碳

27、氢化合物，在分子结构和化学成分上与化石柴油相同，符合 ASTM 国际柴油燃料油标准 (D975)，被称为“石油柴油的低碳双胞胎” 。被称为“石油柴油的低碳双胞胎” 。其与现有引擎和基础设施 100%兼容，可以在任何使用柴油的地方使用，且无需修改发动机或管道。可再生柴油的能量密度值与超低硫柴油 (ULSD) 相当，并且在寒冷和温暖的气候下都表现良好。 “第一代第一代”和和“第二代第二代”分别指的是什么分别指的是什么？ 目前大致存在两种目前大致存在两种指代用指代用法：法： 1）在我国）在我国，区分“第一代生物柴油和第二代生物柴油” 。区分“第一代生物柴油和第二代生物柴油” 。根据中国科学报 ，第一

28、代生第一代生物柴油和第二代生物柴油的生产原料相同物柴油和第二代生物柴油的生产原料相同，但是采用不同的生产工艺采用不同的生产工艺，分别为酯交换和催，分别为酯交换和催化加氢。化加氢。第二代生物柴油又称“氢化植物油 HVO/加氢脂肪酸脂和脂肪酸 HEFA、烃基生物柴油” 。与第一代生物柴油即脂肪酸甲酯相比，第二代生物柴油在化学结构上与柴油完全相同， 具有与柴油相近的黏度和发热值， 具有较低的密度和较高的十六烷值、 硫含量较低、倾点低以及与柴油相当的氧化安定性等优势。因此在我国，使用餐厨废油脂在我国，使用餐厨废油脂 UCO 采用酯采用酯交换做出的交换做出的 UCOME 属于第一代生物柴油、 采用加氢生

29、成脂肪烃的属于第一代生物柴油、 采用加氢生成脂肪烃的可再生柴油可再生柴油属于第二代属于第二代生物柴油生物柴油； 2）在）在国际国际，区别区别“第一代生物燃料和第二代生物燃料” 。“第一代生物燃料和第二代生物燃料” 。根据英国石油网，第二代生物燃料（Second Generation Biofuels）与第一代的核心区别主要在于生产原料，以人类不可食以人类不可食用的可用的可持续持续、可再生的、可再生的原料原料（或称（或称以废弃资源综合利用的油脂原料以废弃资源综合利用的油脂原料）来生产的来生产的先进先进生物生物燃燃料料。例如，使用使用不可食用的不可食用的餐厨废油脂餐厨废油脂 UCO 采用酯交换做出

30、的采用酯交换做出的 UCOME 和采用和采用相同原料相同原料加氢加氢生成脂肪烃生成脂肪烃的的可再生柴油可再生柴油两种生物柴油两种生物柴油，在欧盟在欧盟都都属于第二代属于第二代生物燃料生物燃料。 2. 为何要关注生物柴油产业链？为何要关注生物柴油产业链？ 气候变化是一项跨越国界的全球性挑战。解决这一问题需要在各个层面进行协调，需要国气候变化是一项跨越国界的全球性挑战。解决这一问题需要在各个层面进行协调，需要国际合作，帮助各国向低碳经济转型。际合作，帮助各国向低碳经济转型。为应对气候变化，197 个国家于 2015 年 12 月通过了巴黎协定 。于 2016 年 11 月 4 日正式生效，是具有法

31、律约束力的国际条约，旨在大幅减少全球温室气体排放，将本世纪全球气温升幅限制在将本世纪全球气温升幅限制在 2以内，同时寻求将气温升幅进以内，同时寻求将气温升幅进一步限制在一步限制在 1.5以内的措施以内的措施。目前，共有 193 个缔约方（192 个国家+欧盟）加入了巴黎协定 。 图图 1：通往“净零排放”之路通往“净零排放”之路巴黎协定历史沿革巴黎协定历史沿革 行业行业报告报告 | | 行业深度研究行业深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 7 资料来源：UN，天风证券研究所 为实现二氧化碳减排目标，近年来，全球多个国家的能源使用结构悄然变化。为实现二氧化碳减排目标，近年来，全球多个

32、国家的能源使用结构悄然变化。根据国家能源局石油天然气司、国务院发展研究中心资源与环境政策研究所、自然资源部油气资源战略研究中心 2021 年 8 月发布的中国天然气发展报告（2021） ，欧盟、美国、日本、英国、加拿大、韩国和南非等国家或地区纷纷提高温室气体减排承诺行动目标，使用天然气使用天然气替代燃煤发电，这导致其能源结构中天然气的消费量大幅增长。替代燃煤发电，这导致其能源结构中天然气的消费量大幅增长。从 2020 年来不断创新高的价格走势上也反应出此种清洁能源的供不应求。 图图 2：EU 温室气体排放目标（温室气体排放目标（Gt） 图图 3：USA 温室气体排放目标（温室气体排放目标（Gt

33、） 资料来源：climatewatchdata，天风证券研究所 资料来源：climatewatchdata，天风证券研究所 随天然气消费量增加的是随天然气消费量增加的是生物生物燃料的需求。燃料的需求。不同于前者不可再生的化石能源属性，后者是可再生的清洁能源，近年来发展迅速。其中，生物生物燃料因燃料因原料来源多样原料来源多样，产成品结构和性产成品结构和性能能等等方面更接近方面更接近化石化石燃料，且可燃料，且可以相对于其他形式的替代燃料产品以相对较低的代价以相对于其他形式的替代燃料产品以相对较低的代价广泛广泛应用于交通运输行业应用于交通运输行业中中，因因而而备受相关市场备受相关市场青睐。青睐。 生

34、物燃料总供给量受制于原料供给。生物燃料总供给量受制于原料供给。目前，生物燃料以燃料乙醇、生物柴油（含可再生柴油）为主。其中燃料乙醇当前主要原料仍以粮食为主，非粮类原料（如纤维素乙醇等）工业化仍在推进，因此不同国家在生产能力上差别较大，生产端限制因素较多，导致总产量大幅增长可能性较低；而生物柴油的原料来源多样生物柴油的原料来源多样，同时得益于近 10 年来技术的进步和政策的推动，其原料结构和产品性能都在不断优化，尤其是在非粮原料等原本被视为人类尤其是在非粮原料等原本被视为人类社会废弃物的原料方面的开发社会废弃物的原料方面的开发，这使生物柴油供给量得以不断增加，这使生物柴油供给量得以不断增加，同时

35、随全球对实现减碳目标的也推进有望大幅提升总需求量。 表表 1：生物柴油的原料分类及其优缺点生物柴油的原料分类及其优缺点 类别类别 原料原料 优点优点 缺点缺点 植物油植物油 大豆、油菜籽、棕榈油、棉籽、向日葵、红花、椰子、花生、麻疯树、卡兰贾树、亚麻籽、印楝、亚麻油、黄连木、乌桕树和文冠果等 油脂含量高，种子易得，加工方便，木本油料植物不占据耕地，且绿化环境 受耕地面积影响种植量有限，木本油料收集难度大 动物油脂动物油脂 牛脂、猪油、羊油、黄油脂、鸡油、鱼油副产品 原料充足，价格低，来源广泛 较植物油杂质含量高，收集困难 废弃或废弃或 餐饮废油与煎炸油、植物油皂脚、地沟油和果储量大，解决废油污

36、染问题 杂质较多，预处理工艺复杂， 行业行业报告报告 | | 行业深度研究行业深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 8 再循环的油再循环的油 渣油等 收集困难 微生物油脂微生物油脂 藻类油脂、酵母菌油脂、霉菌油脂和细菌等 不占据耕地和淡水资源，可规模化生产 微生物种类多，差异性大，产油成本高 资料来源： 第二代生物柴油技术现状及发展趋势 （李春桃，2021） ，天风证券研究所 目前，欧盟是全球生物柴油的主要目前，欧盟是全球生物柴油的主要生产和生产和消费地区消费地区，本本地区地区产能产能常年供不应求常年供不应求，需要进口，需要进口补充补充供需供需缺口缺口。政策方面，根据欧盟 2021

37、 年新完善的 RED II，要求 2030 年可再生能源在交运领域掺混比例达到 27-29%。由于生物柴油（&可再生柴油）是交运领域有替代潜力的可再生能源之一， 这使其总需求量受益政策强制要求而不断上升。 根据 USDA 2021 年数据，预计 2021 年欧盟生物柴油总消费量在 186.60 亿升， 同比增 2.56%， 其中 161.11 亿升自产，其余来自进口。 图图 4：欧盟欧盟可再生能源可再生能源&生物生物燃料燃料在交运能源领域的添加在交运能源领域的添加目标目标 图图 5：欧盟生物柴油市场供不应求（百万升）欧盟生物柴油市场供不应求（百万升） 资料来源：EU，天风证券研究所 资料来源：

38、USDA，天风证券研究所 对欧盟出口量的快速攀升给我国生物柴油产业带来新机会。对欧盟出口量的快速攀升给我国生物柴油产业带来新机会。生物柴油产销走势在我国国内和国外的市场行情差异明显。根据 USDA 数据，2012 年-2019 年，我国生物柴油总产量几无增量，而 2019 年后开始快速增长。细究其结构，我们注意其增长原因来自我国对外出口量自 2015 年后持续增长，与欧盟减碳要求逐步增强带来的需求发展呈正相关。自 2016至 2020 年， 我国生物柴油出口量自 0.76 亿升 （7 万吨） 上升至 10.35 亿升 （90 万吨） ，其中主要出口目的地聚集在欧盟各国，包括荷兰、西班牙、比利时

39、、意大利、以及以欧盟作为目的地的中转国马来西亚。综上所述，我国生物柴油产业有望长期受益于欧盟为达减碳目标而不断上涨的对相关燃料的需求。 图图 6：我国生物柴油总产量、自用量与出口量对比（百万升）：我国生物柴油总产量、自用量与出口量对比（百万升） 图图 7：我国生物柴油出口量逐年攀升，主要销往欧盟国家（百万升）：我国生物柴油出口量逐年攀升，主要销往欧盟国家（百万升） 资料来源：USDA，天风证券研究所 资料来源：USDA，天风证券研究所 我国我国于于 2021 年提出碳中和的目标，生物柴油年提出碳中和的目标，生物柴油有望有望在我国在我国逐渐站上历史舞台。逐渐站上历史舞台。根据 2022年 3 月

40、 22 日发布的 “十四五”现代能源体系规划 ，第三章增强能源供应链稳定性和安全性之强化战略安全保障提及，一是要增强油气供应能力，二就是要加强安全战略技术储加强安全战略技术储02004006008001,0001,2001,4001,6001,800总产量出口自用 行业行业报告报告 | | 行业深度研究行业深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 9 备备：要“按照不与粮争地、不与人争粮的原则，提升燃料乙醇综合效益，大力发展大力发展纤维素燃料乙醇、生物柴油、生物航空煤油等非粮生物燃料”生物柴油、生物航空煤油等非粮生物燃料” 。我们认为，随生物柴油产业链在资源利用效率再提升方面的价值不断

41、在国际市场被认可，生物柴油在我国国内市场亦将拥有相应地位。 从全球来看，从全球来看，生物柴油产业链生物柴油产业链主要主要是是因下游需求因下游需求端端的快速增长而整体带动中游生产端和上的快速增长而整体带动中游生产端和上游原料端的供给游原料端的供给而得到发展而得到发展，因此本报告将以，因此本报告将以生物柴油产业链生物柴油产业链下游下游-中游中游-上游的顺序上游的顺序，梳，梳理产业发展趋势，以明示具体到理产业发展趋势，以明示具体到细分赛道和细分赛道和个股的投资机会。个股的投资机会。 图图 8：生物柴油产业链生物柴油产业链示意图示意图 资料来源：前瞻产业研究院，天风证券研究所 3. 下游消费端：全球减

42、碳大势所趋，生物柴油应用广泛下游消费端：全球减碳大势所趋，生物柴油应用广泛 欧盟减碳欧盟减碳需求增长是需求增长是我国我国生物柴油产业链高速发展的核心驱动力。生物柴油产业链高速发展的核心驱动力。 3.1. 交交运运领域领域需求大需求大道路运输为基，道路运输为基，航航空运输空运输为翼为翼 欧盟是生物柴油生产和应用最早的地区，在 20 世纪 90 年代便将其应用于交通运输部门。生物柴油主要替代的是生物柴油主要替代的是化石化石燃料在欧盟交运部门中的使用。燃料在欧盟交运部门中的使用。根据欧盟 2030 年气候目标，目前排名前三的温室气体排放部门分别是能源、工业、交运。生物柴油以非化石原料进行生产， 属于

43、可再生清洁能源， 具有高十六烷值、 高闪点、 燃烧性质与化石柴油相近等特点，掺混于化石柴油中可有效降低二氧化碳排放，是化石柴油的优良替代能源。掺混于化石柴油中可有效降低二氧化碳排放，是化石柴油的优良替代能源。同时，由于生物柴油对柴油引擎、加油设备等兼容性高，推广的技术门槛较低，因而成为交通领域的主要减碳途径之一。 目前，生物柴油生物柴油已成为欧盟已成为欧盟交通运输交通运输最重要的生物燃料最重要的生物燃料，使用使用比例比例持续持续高达高达 81%。根据欧盟统计局数据，2009-2020 年，可再生能源在交运领域的占比由 4.9%提升至 10.2%，其中混掺柴油中的生物柴油使用量混掺柴油中的生物柴

44、油使用量由 790.7 万吨油当量增加至 1273.6 万吨油当量万吨油当量， 11 年 CAGR达 4.4%，能源消耗占比从 2.8%上升至 5.1%。根据 USDA 数据，道路运输道路运输的使用量的使用量常年常年占占生生物柴油物柴油总使用量的总使用量的 90%以上，预计以上，预计 2021 年达到年达到 169 亿升亿升（约（约 1470 万吨万吨） 。 行业行业报告报告 | | 行业深度研究行业深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 10 图图 9：欧盟欧盟可再生能源在交通领域的使用可再生能源在交通领域的使用占比占比（%） 图图 10： 欧盟欧盟交通领域交通领域混掺柴油中混掺柴

45、油中生物柴油生物柴油使用使用情况情况 （万吨油当量（万吨油当量， %） 资料来源：欧盟统计局，天风证券研究所 资料来源：欧盟统计局，天风证券研究所 图图 11：欧盟各部门温室气体减排目标（欧盟各部门温室气体减排目标（%） 图图 12：欧盟地区的生物柴油使用情况（百万升，欧盟地区的生物柴油使用情况（百万升，%） 资料来源：EUEU Climate Target Plan 2030 ，天风证券研究所 资料来源：USDA，天风证券研究所 表表 2：以以 Neste 使用的使用的 NExBTL 工艺生产的可再生柴油为例，与化石柴油、酯基生物柴油、工艺生产的可再生柴油为例，与化石柴油、酯基生物柴油、超低

46、硫柴油超低硫柴油性质对比性质对比 指标指标 NExBTL biodiesel GTL diesel FAME(RME) EN590/2005 密度（密度（15）/（kgm-3) 775-785 770-785 885 835 黏度（黏度（40）/（mm2s-1） 2.9-3.5 3.2-4.5 4.5 3.5 十六烷值十六烷值 84-99 73-81 51 53 10%蒸馏温度蒸馏温度/ 260-270 260 340 200 90%蒸馏温度蒸馏温度/ 295-300 325-330 355 350 浊点浊点/ -5-30 0- -25 -5 -5 较低的加热值较低的加热值/（MJkg-1）

47、44 43 38 43 较低的加热值较低的加热值/（MJL-1） 34 34 34 36 聚芳烃聚芳烃， 0 0 0 4 氧，氧， 0 0 11 0 硫含量硫含量/（mgkg-1） 0 10 10 700 万桶 藻类生物燃料联合研发项目 藻类生物燃料 2025 年 300 万桶 资料来源：埃克森美孚官网， ACS 2022 进展报告埃克森美孚，天风证券研究所 3.2.2. 壳牌：壳牌：加速商业化，加速商业化，将可再生柴油和将可再生柴油和 SAF 列入战略列入战略 壳牌公司（Shell）是全球领先的国际能源公司，于 2016 年正式成立新能源业务部，由石油、天然气、化学品等传统业务拓展至可再生能

48、源解决方案，并主要关注新型燃料（生物燃料、氢能）和新能源发电（风能、太阳能）两大领域。随着“净零排放”承诺目标的提出，公司正致力于生产和供应生物柴油、可持续航空燃料 SAF 等低碳生物燃料，已成为全已成为全球最大的生物燃料贸易商和掺混球最大的生物燃料贸易商和掺混油油供应商之一。供应商之一。 图图 20：壳牌的生物燃料业务发展历程壳牌的生物燃料业务发展历程 资料来源：壳牌官网，壳牌财务报告，天风证券研究所 发布中期“减碳”计划，提高生物燃料销售占比。发布中期“减碳”计划，提高生物燃料销售占比。2021 年，公司设定 2030 年排放量目标较 2016 年减少 50%。为实现此目标，公司计划至 2

49、030 年传统燃料产量减少 55%，并将生将生物燃料、氢能的合计销量占比由物燃料、氢能的合计销量占比由 3%提升至提升至 10%。2017-2020 年，公司的生物燃料掺混量始终保持在 90 亿升以上，相对传统石化产品产量的掺混比例由 6.7 升/桶上升至 7.7 升/桶。我们认为，随着“净零排放”我们认为，随着“净零排放”阶段目标阶段目标的的日期日期临近，生物柴油等生物燃料在壳牌能源转型临近，生物柴油等生物燃料在壳牌能源转型 行业行业报告报告 | | 行业深度研究行业深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 15 过程中的关键作用将进一步突显。过程中的关键作用将进一步突显。 表表 6

50、：壳牌的传统石化产品产量和生物燃料掺混情况壳牌的传统石化产品产量和生物燃料掺混情况 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 石油和天然气产量（百万桶） 1124 1078 1342 1338 1338 1338 1239 1181 生物燃料掺混量（亿升） 90 95 95 90 95 101 95 - 掺混比例*（升/桶） 8.0 8.8 7.1 6.7 7.1 7.5 7.7 - 资料来源：壳牌财务报告，天风证券研究所 （*注：掺混比例为表中一二行数据的比值） 生物柴油列生物柴油列入入未来未来“增长支柱增长支柱” ， “赋能进步”加速碳中和。， “赋能