《华发股份-深度报告:稳行致远“中而美”国企典范-220420(21页).pdf》由会员分享,可在线阅读,更多相关《华发股份-深度报告:稳行致远“中而美”国企典范-220420(21页).pdf(21页珍藏版)》请在三个皮匠报告上搜索。
1、http:/1/21请务必阅读正文之后的免责条款部分Table_main深度报告华发股份华发股份(600325)报告日期:2022 年 4 月 20 日稳行致远,稳行致远,“中而美中而美”国企典范国企典范华发股份深度报告table_zw行业公司研究房地产行业:杨凡执业证书编号:S01:投资要点投资要点从珠海龙头向全国进军,经营指标稳中有进从珠海龙头向全国进军,经营指标稳中有进公司系珠海国资委下属企业,拥有坚实的股东信用背书,在珠海本地市场处于绝对龙头地位。近年来,公司在长三角、珠三角以及华中武汉城市群持续深耕的基础上,持续完善“4+1”全国化布局。2021 年,公司实现营
2、业收入 512.41 亿元, 同比增长 0.46%; 净利润 46.77 亿元, 同比增长 2.56%; 归母净利润 31.95亿元,同比增长 10.09%。产品为本品质为纲,销售业绩稳步增长产品为本品质为纲,销售业绩稳步增长公司坚守“品质中国 匠心筑家”的品牌战略,持续迭代产品体系,产品质量备受各界赞誉,实现良好品牌溢价。在行业及市场降温的大背景下,公司销售业绩依然稳中有进。公司 2021 年销售额为 1218.9 亿,同比增长 1.2%,位列克而瑞 2021 年中国房地产企业销售榜第 32 位,较 2020 年提升 2 位。土储聚焦一二线,借力多元合作扩大版图土储聚焦一二线,借力多元合作扩
3、大版图截至 2021 年末,公司总土储 543.97 万平方米;在建建面 1542 万平方米,其中一、二线城市占比约 85%,相关资源高度集中在市场价值和长期发展潜力突出的城市。此外,公司积极创新拿地模式,通过合作、收并购、城市更新等多元化拓展方式获取优质项目,扩大业务版图。财务结构持续优化,财务结构持续优化,“三道红线三道红线”全面转绿全面转绿公司 2021 年通过全面提速回款、优化融资结构、把控投拓节奏等方式,在一年内完成降负债、去杠杆目标,全面实现“三道红线”达标转绿,其中有息债务规模稳中有降,同比下降10%;有息债务结构明显优化,短期债务大幅下降约 40%。权威机构对公司主体信用评级维
4、持为“AAA”,展望稳定。盈利预测及估值盈利预测及估值考虑到公司产品优质,土储聚焦高能级城市,以及国资背景带来的稳定性,我们预计公司 2022-2024 年归母净利润分别为 36.4、 39.3、 42.1 亿元, 对应 EPS为 1.72、 1.86 和 1.99 元。 参考可比公司估值, 给予公司 2022 年 7 倍 PE 估值,对应目标价 12.05 元,首次覆盖给予“买入”评级。风险提示风险提示增储方式多元化不及预期;需求修复不及预期;政策改善不及预期等。财务摘要财务摘要table_predict(百万元)(百万元)2021A2022E2023E2024E营业收入5124158726
5、6500772037(+/-)0.46%14.61%10.70%10.81%归母净利润34208(+/-)10.09%14.07%7.80%7.12%每股收益(元)1.511.721.861.99P/E4.964.354.043.77table_invest评级评级买入买入上次评级首次评级当前价格¥7.49table_stktrend公司简介公司简介珠海华发实业股份有限公司组建于1992 年, 主要业务为房地产开发。 公司主要开发产品为住宅、 车库及商铺,主营业务聚焦于粤港澳大湾区、环渤海经济区、长江中下游地区。公司已形成涵盖刚需到高端的未来系、 城市系、 四季系、府系以
6、及 TOP 系五大具有“华发印记”的产品系, 荣膺亚洲不动产奖、 广厦奖、鲁班奖等国际国内多项大奖。相关报告相关报告1行业 K 型分化,如何寻找优质企业2022.3.152两会坚持稳中求进,防范化解重大风 险 , 房 地 产 多 赛 道 值 得 关 注 2022.3.53一文读懂预售资金监管和其规范化影响2022.2.144房地产行业修复的路径有哪些?2022.2.9table_research报告撰写人:杨凡感谢关天彬对本报告的贡献证券研究报告table_page华发股份华发股份(600325)(600325)深度报告深度报告http:/2/21请务必阅读正文之后的免责条款部分正文目录正文目
7、录1. 公司概况:背靠珠海国资委,大股东实力雄厚公司概况:背靠珠海国资委,大股东实力雄厚.42. 产品为本品质为纲,助力销售实现跨越产品为本品质为纲,助力销售实现跨越.52.1. 五年实现千亿目标,逆市业绩稳步增长.52.2. 华东区域业绩领跑,珠海市场独占鳌头.62.3. 坚守品质要求,打造品牌溢价.73. 土储聚焦一二线,多元合作扩大版图土储聚焦一二线,多元合作扩大版图.93.1. 覆盖全国四大城市群,一二线城市保持深耕.93.2. 借力合作拓宽市场,逆市并购扩大版图.104. 多元业务协同发展多元业务协同发展,“一核两翼一核两翼”蔚然成型蔚然成型.124.1. 商业全国化布局逐渐成型,步
8、入战略转型发展新轨道.124.2. 上下游产业链稳步发展,多元产业格局持续深化.145. 营收利润稳中有进,财务结构持续优化营收利润稳中有进,财务结构持续优化. 155.1. 营收毛利保持平稳,归母净利润有效提升.155.2. “三道红线”全面转绿,融资成本持续下降. 156. 盈利预测盈利预测.177. 估值和投资建议估值和投资建议.188. 风险提示风险提示.19图表目录图表目录图 1:公司股权结构图. 4图 2:2014-2021 公司全口径销售金额及增速.5图 3:不同公司的合同销售金额“百亿至千亿”所需年期.5图 4:2016-2021 公司全口径销售面积及增速.5图 5:2016-
9、2021 公司全口径销售均价及增速.5图 6:公司销售金额各区域分布比例. 6图 7:2021 年珠海房企网签成交金额与成交面积 TOP3.6图 8:2021 年珠海楼盘网签排名 TOP10(按套数).6图 9:公司“6+1”优+产品体系模块与四大产品维度. 7图 10:华发股份 上海静安华邸项目. 7图 11:华发股份 上海华发泗水和鸣项目.7图 12:公司总土地储备面积及增速. 9图 13:公司土地存续比(总土地储备面积/合同销售面积).9图 14:公司在建面积及增速. 9图 15:公司竣工面积与新开工面积及增速. 9图 16:2021 公司总土储面积各区域分布比例. 10图 17:202
10、1 公司总土储面积与在建面积(按城市能级). 10wVcZjZmXkZmUhXuXkW6MaO6MsQoOpNtReRpPsOjMpNpOaQnNxOxNpNpMuOtPqMtable_page华发股份华发股份(600325)(600325)深度报告深度报告http:/3/21请务必阅读正文之后的免责条款部分图 18:2021 公司总储备土地的权益占比(按区域). 10图 19:2021 公司营收与毛利率(按区域). 10图 20:昆明融创文旅城二期.11图 21:珠海联安村城市更新项目.11图 22:公司“一核两翼”业务战略.12图 23:华发商业“3+3”战略布局.12图 24:华发商业
11、珠海金湾华发商都项目. 13图 25:华发商业 太仓华发广场项目. 13图 26:华发股份 阅潮金湾旗舰店项目. 13图 27:华发股份 奥特美康体中心静安府店项目. 13图 28:华发股份 珠海德威国际课程高中项目. 14图 29:华发股份 华庭左岸店项目(样板房). 14图 30:2015-2021 公司营业收入及增长率.15图 31:2015-2021 公司营业收入占比.15图 32:2015-2021 公司毛利润及毛利率.15图 33:2015-2021 公司归母净利润及增长率.15图 34:2019-2021 公司“三道红线”指标.16图 35:2015-2021 公司流动比率及速动
12、比率.16图 36:2015-2021 公司回款总额及增速.16图 37:2015-2021 公司融资总额与平均融资成本.16图 38:公司预收账款+合同负债总额及覆盖倍数.17表 1:华发股份部分项目二手房销售情况(2022 年 4 月).8表 2: 公司分项业务收入预测. 18表 3: 公司盈利预测. 18表 4: 可比公司估值表. 19表附录:三大报表预测值. 20table_page华发股份华发股份(600325)(600325)深度报告深度报告http:/4/21请务必阅读正文之后的免责条款部分1. 公司概况:背靠珠海国资委,大股东实力雄厚公司概况:背靠珠海国资委,大股东实力雄厚珠海
13、华发实业股份有限公司 (以下简称“华发股份”或公司) 组建于 1992 年 8 月, 1994年取得国家一级房地产开发资质,2004 年 2 月在上海证券交易所成功上市(股票代码:600325) ,自 2017 年起连续五年跻身财富“中国 500 强”榜单,2021 年位居第 228位。截至 2021 年年底,公司资产规模达到 3,572.02 亿元,同比增长 10.97%。公司深耕房地产领域 40 余年,坚守“品质中国、匠心筑家”的品牌战略,赢得了市场的充分认可,是珠海房地产开发的绝对龙头。近年来,公司全面实施“立足珠海、面向全国”的发展战略,以珠海为公司战略大本营,积极布局北京、上海、广州
14、、深圳、武汉、南京、杭州、成都、苏州、沈阳等一线城市及重点二线城市,聚焦粤港澳大湾区、长三角区域、京津冀协同发展区域以及长江经济带,已经形成了珠海大区、华东大区、华南大区、 北方大区及北京区域的“4+1”全国战略性布局。业务板块方面, 公司践行“一核两翼”业务战略,以住宅业务为核心,持续优化商业地产的核心竞争力,打造出 “华发商都”综合体、 “阅潮”连锁书店等品牌,并积极向商业运营、装配式建筑、教育、长租公寓等领域延伸地产业务产业链,推动主业转型升级。控股母公司珠海华发集团有限公司(以下简称“华发集团”或集团)成立于 1980 年,由珠海市国资委控股,是珠海最大的综合型国有企业集团。目前,华发
15、集团已发展成为拥有城市运营、房产开发、金融产业、实业投资四大核心业务,以及商贸服务、现代服务两大配套业务(即 4+2 体系)的创新驱动型综合性企业集团,下辖华发股份、华金资本、华发物业服务、庄臣控股、维业股份、华灿光电、光库科技和迪信通等 8 家上市公司,以及华冠科技、华冠电容 2 家新三板挂牌企业,综合实力强劲。集团 2020 年实现营收超 1100 亿元,同比提升 37%,利税总额超 170 亿,同比提升 13%,各项主要经营指标较 2012 年转型升级之初,实现“八年十倍增”。截止 2021H1,集团资产总额超 5500亿元。图图 1:公司股权结构图:公司股权结构图资料来源:公司年报,浙
16、商证券研究所;数据截至 2021 年 12 月末table_page华发股份华发股份(600325)(600325)深度报告深度报告http:/5/21请务必阅读正文之后的免责条款部分2. 产品为本品质为纲,助力销售实现跨越产品为本品质为纲,助力销售实现跨越2.1. 五年实现千亿目标,逆市业绩稳步增长五年实现千亿目标,逆市业绩稳步增长好风凭借力,五年实现千亿大跨越。好风凭借力,五年实现千亿大跨越。凭借自身过硬的产品服务质量, 2015 年公司在全国房地产“促消费、去库存”的宽松政策加持下,首次实现销售破百亿,此后仅用 5 年时间完成突破千亿的大跨越,于 2020 年达到合约销售金额 1205
17、亿元,2015-2020 年间销售金额年均增长率高达 55.4%。目前与公司位于同一梯队的其他地方性国企,如越秀地产、建发股份以及远洋集团等,从破百亿到破千亿所用时间均至少 8 年;而碧桂园、万科、保利等龙头房企,从破百亿到破千亿所用时间也需要 5 年。图图 2:2014-2021 公司全口径销售金额及增速公司全口径销售金额及增速图图 3:不同公司的合同销售金额:不同公司的合同销售金额“百亿至千亿百亿至千亿”所需年期所需年期资料来源:公司年报,浙商证券研究所资料来源:公司年报,浙商证券研究所销售逆市稳步增长销售逆市稳步增长,行业排名持续提升行业排名持续提升。克而瑞数据显示,受严峻的外部环境影响
18、,2021 年房企销售增速总体放缓,全年百强房企实现销售操盘金额 11.08 万亿元,同比下降3.5%。 相比之下, 公司销售成绩稳中有进, 实现合同销售金额1218.9亿元 (YoY+1.2%) ,稳居千亿位置,实现合同销售面积 468.8 万平方米(YoY-7.0%) ,位列克而瑞 2021 年中国房地产企业销售榜第 32 位,较 2020 年提升 2 位,保持“中而美”良好发展态势。图图 4:2016-2021 公司全口径销售面积及增速公司全口径销售面积及增速图图 5:2016-2021 公司全口径销售均价及增速公司全口径销售均价及增速资料来源:公司年报,浙商证券研究所资料来源:公司年报
19、,浙商证券研究所table_page华发股份华发股份(600325)(600325)深度报告深度报告http:/6/21请务必阅读正文之后的免责条款部分2.2. 华东区域业绩领跑,珠海市场独占鳌头华东区域业绩领跑,珠海市场独占鳌头华东业绩保持领跑,珠海华南紧随其后。华东业绩保持领跑,珠海华南紧随其后。公司现已形成珠海大区、华东大区、华南大区、北方大区及北京区域的“4+1”全国性战略布局。近两年华东、珠海、华南协同发力的格局基本稳定,销售金额贡献比例基本保持在 90%左右。其中,华东大区 2021 年完成销售 553.20 亿元, 销售占比 45.38%, 为各大区之首; 珠海大区作为公司大本营
20、, 2021年完成销售 315 亿元,销售占比 25.87%;华南大区全年完成销售 233 亿元,销售占比19.14%。北方大区及北京区域的销售占比合计 10%,与 2021 年占比基本持平。图图 6:公司销售金额各区域分布比例:公司销售金额各区域分布比例注:因区域调整,华中区域、山东区域数据自 2020 年起分别并入华东大区、北方大区。资料来源:公司年报,浙商证券研究所深耕珠海大区,建立绝对优势。深耕珠海大区,建立绝对优势。公司凭借在珠海大区的多年深耕,在土地资源储备和产品服务口碑方面形成垄断优势,常年占据当地楼市龙头地位。数据显示,公司蝉联珠海 2021 房企成交金额与成交面积排行榜榜首,
21、成绩分别为 265.56 亿元(领先第二名万科 165.91 亿元)与 86.20 万平方米(领先第二名万科 54.54 万平方米) 。此外,2021年珠海楼盘网签排名中,公司占据三席,分别为华发四季峰景(成交 2741 套,成交面积25.96 万平方米) 、华发又一城(成交 1415 套,成交面积 15.51 万平方米)和华发横琴湾(成交 981 套,成交面积 8.58 万平方米) ,且三个项目分别占据主城区、斗门区以及横琴片区的榜首。图图 7:2021 年珠海房企网签成交金额与成交面积年珠海房企网签成交金额与成交面积 TOP3图图 8:2021 年珠海楼盘网签排名年珠海楼盘网签排名 TOP
22、10(按套数)(按套数)资料来源:合富研究院,浙商证券研究所资料来源:合富研究院,浙商证券研究所table_page华发股份华发股份(600325)(600325)深度报告深度报告http:/7/21请务必阅读正文之后的免责条款部分2.3. 坚守品质要求,打造品牌溢价坚守品质要求,打造品牌溢价以以“优优+产品体系产品体系”赋能,体系化地赋能,体系化地“造房造房”。公司在 40 余年造房经验的基础上沉淀了一套具有华发特色的“优+产品体系”,经过 4 次迭代优化,现已叠加到 4.0 版本全新“6+1”优+产品体系,即规划、建筑、户型、景观、装修、配套在内的 6 个方面的产品以及 1 个方面的服务,
23、并形成 TOP 系、府系、四季系、城市系、未来系等五大产品系。在“6+1”模块之下,公司产品从绿色健康、科技智能、人文情怀、匠心精工四大维度满足客户的多种需求,全心全意为客户提供更优质住房体验。图图 9:公司:公司“6+1”优优+产品体系模块与四大产品维度产品体系模块与四大产品维度资料来源:公司微信公众号,浙商证券研究所整理图图 10:华发股份:华发股份 上海静安华邸项目上海静安华邸项目图图 11:华发股份:华发股份 上海华发泗水和鸣项目上海华发泗水和鸣项目资料来源:公司官网,浙商证券研究所资料来源:公司官网,浙商证券研究所产品全方位满足业主需求,为客户产品全方位满足业主需求,为客户赋能长期价
24、值,赋能长期价值,深受市场认可深受市场认可。“优+产品体系”由公司产品、投拓、市场、营销、设计、工程、招采、成本、物管服务等多个部门协同配合,共同搭建,在提高公司开发效率的同时,也保证产品质量,更好地满足客户的多样化需求,打造更优的人居体验。此外,公司在落地产品的过程中,始终坚持站在更长的时间维度去关怀业主需求。诸多设计于十多年前的华发产品,如珠海华发新城等,在二手房市场仍然能受到高端买家的追捧。公司产品在北上广等其他区域的二手房市场同样table_page华发股份华发股份(600325)(600325)深度报告深度报告http:/8/21请务必阅读正文之后的免责条款部分有不俗表现,代表着公司
25、产品保值、增值空间较大。凭借卓越的产品品质与口碑,公司荣获广厦奖、鲁班奖、詹天佑奖、亚洲不动产奖、德国设计大奖等国内外大奖 60 余项。表表 1:华发股份部分项目二手房销售情况:华发股份部分项目二手房销售情况(2022 年年 4 月月)项目名称项目地址主打户型二手房销售均价(万元/平米)周边竞品均价(万元/平米)溢价率华发新城 6 期珠海市香洲区2 室 1 厅 2 卫329302805617%华发四季上海市浦东区3 室 1 厅 2 卫22%华发四季名苑广州市白云区4 室 2 厅 2 卫646755196325%华发颐园北京市朝阳区3 室 2 厅 2 卫6907959626
26、16%资料来源:市场公开数据,浙商证券研究所table_page华发股份华发股份(600325)(600325)深度报告深度报告http:/9/21请务必阅读正文之后的免责条款部分3. 土储聚焦一二线,多元合作扩大版图土储聚焦一二线,多元合作扩大版图3.1. 覆盖全国四大城市群,一二线城市保持深耕覆盖全国四大城市群,一二线城市保持深耕土地储备从高速扩张转向阶段性调整。土地储备从高速扩张转向阶段性调整。2015-2020 年,公司处于高速扩张期,总土地储备(即待开发计容面积)基本保持在 700 万平方米以上,在建建面在 2020 年达到1776.5 万平方米。为响应中央关于降负债、去杠杆的号召,
27、公司 2021 年将优化财务结构,实现“三道红线”全部转绿作为重点工作,相应调整销售回款与投资增储节奏。公司2021 年总储备面积下降至 543.97 万平方米(YoY-32.5%) ,在建面积下降至 1542 万平方米(YoY-13.2%) ,但仍可满足企业中长期发展需求。我们认为,当前市场下行周期更考验房企的经营管理能力与财务安全性。选择适度放缓投资节奏,保障资金储备,长远来看更有利于公司在复杂环境中平稳过渡。 在持续巩固“三道红线”转绿成果与拿地质量的前提下,可以期待公司在本轮周期过后迎来新一轮的规模扩张。图图 12:公司总土地储备面积及增速:公司总土地储备面积及增速图图 13:公司土地
28、存续比(总土地储备面积:公司土地存续比(总土地储备面积/合同销售面积)合同销售面积)资料来源:公司年报,浙商证券研究所资料来源:公司年报,浙商证券研究所图图 14:公司在建面积及增速:公司在建面积及增速图图 15:公司竣工面积与新开工面积及增速:公司竣工面积与新开工面积及增速资料来源:公司年报,浙商证券研究所资料来源:公司年报,浙商证券研究所立足四大城市群立足四大城市群,深耕一二线深耕一二线,开拓三线市场开拓三线市场。公司坚持“战略深耕、精准布局”的战略,推进“4+1”区域布局,在扎实巩固珠海大本营的基础上,基本覆盖粤港澳大湾区、长三角区域、京津冀协同发展区域以及长江经济带四大城市群的高能级城
29、市。从分布区域table_page华发股份华发股份(600325)(600325)深度报告深度报告http:/10/21请务必阅读正文之后的免责条款部分来看,公司重点投资珠三角、长三角以及华中武汉地区。从城市能级来看,公司项目主要布局在一二线城市,如武汉、上海、广州、南京、深圳等,项目抗周期风险能力强。其中,2021 年公司在武汉和大本营珠海的待开发土地储备最为丰厚,分别为 290 万平方米、268 万平方米,占比 13.9%、12.9%。上海、南京、广州等重点城市土储(含在建项目)也都超过 50 万平方米,在企业占据重要的战略地位。此外,公司积极向发达城市群周边三线城市寻求业务增长点,在 2
30、021 年首次进入徐州、义乌市场,持续扩大企业影响力。图图 16:2021 公司总土储面积各区域分布比例公司总土储面积各区域分布比例图图 17:2021 公司总土储面积与在建面积(按城市能级)公司总土储面积与在建面积(按城市能级)资料来源:公司财报,浙商证券研究所资料来源:公司财报,浙商证券研究所3.2. 借力合作拓宽市场,逆市并购扩大版图借力合作拓宽市场,逆市并购扩大版图珠海本地强调自主拓展,华东华南倾向多元合作。珠海本地强调自主拓展,华东华南倾向多元合作。从区域来看,公司在珠海大本营拥有深厚的资源积累,自身具备获取优质项目的垄断优势,力主采取“单独获取、自主开发”的策略,大部分项目权益占比
31、 100%。公司 2021 年珠海大区毛利率高达 41.44%,位于 5 大区之首,充分体现公司在珠海本地独立获取高利润项目的能力。华东大区与华南大区更多采取“招拍挂+权益合作”方式获取项目,与华润置地、招商蛇口、葛洲坝等大型国央企均长期保持良好的合作关系。受制于招拍挂与权益合作的特点,华东大区与华南大区在毛利率水平相对较低,2021 年数据分别为 15.53%和 16.62%,但该模式有利于公司快速进入市场并扩大规模,例如公司 2021 年通过与建发、碧桂园合作首次摘得义务地块,通过与卓越、长投合作首进徐州。近年来,公司积极创新拿地模式,通过收并购、城市更新等多元化拓展方式获取优质项目,有效
32、控制土地拓展成本。图图 18:2021 公司总储备土地的权益占比(按区域)公司总储备土地的权益占比(按区域)图图 19:2021 公司营收与毛利率(按区域)公司营收与毛利率(按区域)资料来源:公司年报,浙商证券研究所资料来源:公司年报,浙商证券研究所table_page华发股份华发股份(600325)(600325)深度报告深度报告http:/11/21请务必阅读正文之后的免责条款部分逆市发挥国资优势,收购出险房企项目。逆市发挥国资优势,收购出险房企项目。在行业加速洗牌的背景下,大部分央企和地方国企开发商凭借稳健的财务结构和信誉背书,更容易抢占市场份额,同时在与出险房企洽谈项目合作中更加占据主
33、动地位, 以较低成本获取相对优质的项目。 2022 年以来,公司已参与两单与出险房企之间的收并购业务:1)以 14 亿元交易价格,向融创收购昆明融创文旅城二期 40%股权;2)接手奥园推进珠海联安村城市更新项目。图图 20:昆明融创文旅城二期:昆明融创文旅城二期图图 21:珠海联安村城市更新项目:珠海联安村城市更新项目资料来源:网易新闻,浙商证券研究所资料来源:网易新闻,浙商证券研究所table_page华发股份华发股份(600325)(600325)深度报告深度报告http:/12/21请务必阅读正文之后的免责条款部分4. 多元业务协同发展多元业务协同发展,“一核两翼一核两翼”蔚然成型蔚然成
34、型“一核两翼一核两翼”业务战略已然成型业务战略已然成型。公司以住宅业务为核心,横纵结合拓展多元化业务,深入发展商业地产和上下游产业链相关业务,形成公司发展的“两翼”。在商业地产方面,公司打造“华发商都”等标杆商业品牌。上下游产业链方面,公司打通营销、设计、文传、园林等上下游产业全链条服务,实现各板块之间全协同发展,为客户提供多角度、多维度、多方面的综合服务。图图 22:公司:公司“一核两翼一核两翼”业务战略业务战略资料来源:公司年报,浙商证券研究所4.1. 商业全国化布局逐渐成型,步入战略转型发展新轨道商业全国化布局逐渐成型,步入战略转型发展新轨道商业板块实现全国布局商业板块实现全国布局。华发
35、商业作为公司“一核两翼”发展战略的关键一翼,成功为公司主业赋能,发挥巨大力量。华发商业坚持“3+3”战略格局,用因地制宜的拓展策略,从珠海面向全国,解锁太仓、威海、中山、武汉的布局版图,一年新开 6 个 MALL 的喜人成绩也意味着公司商业全国化布局逐步成型。目前华发商业在全国 40 多座城市管理110 个项目,持有商业面积 319 万平方米。图图 23:华发商业:华发商业“3+3”战略布局战略布局资料来源:公司官网,浙商证券研究所table_page华发股份华发股份(600325)(600325)深度报告深度报告http:/13/21请务必阅读正文之后的免责条款部分主营业务对外积极扩张主营业
36、务对外积极扩张,对内修炼运营实力对内修炼运营实力:2021 年公司开业 6 座新 MALL,其中包括太仓华发广场、威海华发新天地、中山华发商都、珠海金湾华发商都、珠海海韵城华发新天地、武汉华发中城商都。项目类型多元化,包括集中式商业和街区式商业。在积极对外扩张同时,公司不忘对内修炼自身运营实力,新开业项目均获得消费者和商户的良好口碑,其中珠海金湾华发商都以 100%招商率、97%开业率、超 20 万客流的亮眼表现荣登中购联购物中心行业年度新秀榜。图图 24:华发商业:华发商业 珠海金湾华发商都项目珠海金湾华发商都项目图图 25:华发商业:华发商业 太仓华发广场项目太仓华发广场项目资料来源:公司
37、官网,浙商证券研究所资料来源:公司官网,浙商证券研究所自营业务稳步进军全国市场:自营业务稳步进军全国市场:1)阅潮书店:21 年新拓太仓、绍兴、中山及金湾 4家旗舰店,目前拥有 20 多家门店,成为当地文化艺术新地标;2)华发奥特美康体中心:威海华发奥特美综合运动中心、华发奥特美上海静安府店相继落地,通过产品、服务、团队、配套等多个维度,为用户打造全新的城市健康生活方式;3)华商百货自营:拥有国际众多顶级奢侈品精品集合店 LA GALLERIA 也成功走出珠海, 落地武汉中城华发商都。我们认为:公司围绕消费者日趋多元化的需求,积极发展多元产品线,能够迅速增加品牌美誉度,为公司主营业务发展保驾护
38、航。图图 26:华发股份:华发股份 阅潮金湾旗舰店项目阅潮金湾旗舰店项目图图 27:华发股份:华发股份 奥特美康体中心静安府店项目奥特美康体中心静安府店项目资料来源:公司官网,浙商证券研究所资料来源:公司官网,浙商证券研究所table_page华发股份华发股份(600325)(600325)深度报告深度报告http:/14/21请务必阅读正文之后的免责条款部分4.2. 上下游产业链稳步发展,多元产业格局持续深化上下游产业链稳步发展,多元产业格局持续深化在发展住宅和商业板块的同时,公司纵向以产业链为延伸,稳步推进装配式建筑、教育、长租公寓等地产相关领域布局:1)装配式建筑装配式建筑:公司积极响应
39、国家节能减排的号召,大力倡导绿色发展模式,是装配式建筑领域的先驱企业之一。2016 年国务院出台装配式建筑指导文件之际,公司旗下华发中建珠海 PC 厂即在高栏港开工建设, 用以生产装配式工程所需的预制混凝土。 公司同期建设的“华发国际海岸”为珠海乃至珠江西岸地区的首个预制装配式住宅项目, 装配率超过 90%。2)教育:)教育:华发教育是公司旗下的教育产业平台,构建了涵盖学前教育、基础教育、国际高中教育与综合教育培训的完整办学体系,截止目前,公司共开设 17 所学校、幼儿园,全日制在校学生 9200 余名,教职员工 1700 余名,外籍教师 70 余名。旗下珠海德威国际高中连续三年荣登胡润百学中
40、国国际学校百强榜单,位列华南区 18 强,也是珠海唯一一家上榜的国际高中,学校 85%的毕业生进入世界前 50 的名校就读,20 年55%的学生获得 G5 超级精英大学录取通知书,92%获得 QS 世界大学排名前 50 学校的预录取。在未来,华发教育也将全面落实“立足珠海、面向全国、放眼世界”的发展战略,努力建设具有国际影响力的一流民族教育品牌。3)长租公寓:)长租公寓:2018 年,公司积极把握国家政策福利,公司打造华发优生活租赁业务平台,以房地产完整的、全面的、专业化的标准开发体系渗透到住房租赁业务领域。遵循“Homie”住家式服务理念,从户型、配套、服务、社交四大价值为租户提供人性化服务
41、, 截止目前, 公司已有 7 家在营门店, 2 家待开启门店, 公司已先后打造“华府”、 “华庭”、“华寓”等长租品牌,推出菁英公寓、家庭公寓、青年公寓等产品系列。在未来,公司也将在该领域持续深耕,努力打造行业领先品牌。图图 28:华发股份:华发股份 珠海德威国际课程高中项目珠海德威国际课程高中项目图图 29:华发股份:华发股份 华庭左岸店项目(样板房)华庭左岸店项目(样板房)资料来源:公司官网,浙商证券研究所资料来源:公司官网,浙商证券研究所table_page华发股份华发股份(600325)(600325)深度报告深度报告http:/15/21请务必阅读正文之后的免责条款部分5. 营收利润
42、稳中有进,财务结构持续优化营收利润稳中有进,财务结构持续优化5.1. 营收毛利保持平稳,归母净利润有效提升营收毛利保持平稳,归母净利润有效提升营收表现稳定营收表现稳定,毛利率维持较高水平毛利率维持较高水平。2021 年,公司实现营业收入 512.4 亿元,同比增长 0.5%,毛利润 132.2 亿元,同比增长 6.7%,毛利润率为 25.8%,较 2020 年上升1.5pct,与同业相比也处于较高水平。出色管理实现归母净利双位数增长。出色管理实现归母净利双位数增长。受行业冲击影响,众多房企在 2021 年出现“增收不增利”甚至“营收净利双降”的情况。在此背景下,凭借稳健的经营管理能力,公司推动
43、较高利润项目完成营收结算的同时有效控制期间费用,仍然实现归母净利润 10.1%的增长。图图 30:2015-2021 公司营业收入及增长率公司营业收入及增长率图图 31:2015-2021 公司营业收入占比公司营业收入占比资料来源:公司年报,浙商证券研究所资料来源:公司年报,浙商证券研究所图图 32:2015-2021 公司毛利润及毛利率公司毛利润及毛利率图图 33:2015-2021 公司归母净利润及增长率公司归母净利润及增长率资料来源:公司年报,浙商证券研究所资料来源:公司年报,浙商证券研究所5.2. “三道红线三道红线”全面转绿,融资成本持续下降全面转绿,融资成本持续下降债务风险显著改善
44、,偿债能力大幅提升。债务风险显著改善,偿债能力大幅提升。公司在 2015-2020 年期间迅速拓展战略版图,扩大业务规模,同时也导致自身负债水涨船高,在 2020 年“三道红线”政策出台时“三线全踩”。2021 年,公司积极响应国家号召,将降负债、去杠杆作为重点工作。仅用一年,公司负债水平和偿债能力显著改善,并完成“三道红线”绿档达标。2021 年末公司净负债率、剔除预收款后的资产负债率和现金短债比分别为 90.5%、67.1%和 1.8 倍,其中净负债率和现金短债比较 2020 年大幅改善。财务结构优化后,公司 2021 年末流动比率 2.05(YoY+0.17) ,速动比率 0.62(Yo
45、Y +0.10) ,偿债能力同步改善。table_page华发股份华发股份(600325)(600325)深度报告深度报告http:/16/21请务必阅读正文之后的免责条款部分图图 34:2019-2021 公司公司“三道红线三道红线”指标指标图图 35:2015-2021 公司流动比率及速动比率公司流动比率及速动比率资料来源:公司年报,浙商证券研究所资料来源:公司年报,浙商证券研究所提回款提回款+调结构调结构+稳投拓稳投拓, 全面发力实现全面发力实现“三线转绿三线转绿”。 总结公司短期内实现“三道红线”全部转绿的原因, 我们认为: 一是狠抓销售回款, 完成回款金额 707.32 亿元 (Yo
46、Y+32.3%,较上一年度提升 31.5pct) ,为保障公司财务安全奠定良好基础;二是调整债务结构,通过发行长期贷款减少短债占比, 实现有息债务规模同比下降10%、短期有息负债下降40%,同时拓展多元融资渠道,如新增 50 亿元小公募租赁债额度,着力降低融资成本;三是投资审慎稳健,精准把握投资节奏,以相对低成本获取优质地块。图图 36:2015-2021 公司回款总额及增速公司回款总额及增速图图 37:2015-2021 公司融资总额与平均融资成本公司融资总额与平均融资成本资料来源:公司年报,浙商证券研究所资料来源:公司年报,浙商证券研究所财务结构转稳赢得市场认可。财务结构转稳赢得市场认可。
47、凭借稳定的营收利润和趋于平稳的财务结构,公司在2021 年持续赢得资本市场的正向反馈。基于公司的稳健发展及长期信用状况,中诚信国际信用评级有限责任公司、联合资信评估股份有限公司等权威信用评级机构对公司 2021年的主体信用评级维持为“AAA”,评级展望为稳定,同时维持相关债项评级为“AAA”。table_page华发股份华发股份(600325)(600325)深度报告深度报告http:/17/21请务必阅读正文之后的免责条款部分6. 盈利预测盈利预测公司收入分为房地产开发销售和其他业务(即与房产开发相关的装修、代理、设计、广告、工程管理、物业相关服务、房屋租赁等)两大板块。我们对两个业务分别进
48、行如下盈利预测:1) 房地产开发销售:华发股份房地产合约销售额从 2018 年 582 亿元增加到 2021年 1219 亿元,年复合增速 28%。此外,华发股份截止 2021 年在建面积 1542万平是 2021 年销售面积 469 万平的 3.3 倍,足够支持公司未来销售规模的稳定和增长。截止 2021 年底公司账面合同负债约有 633 亿元,为 2021 年房地产收入的 1.3 倍,具有较充足的可结转货值。我们假设房地产项目从开发销售到结转周期通常为 2-3 年,2021-2022 年由于行业原因公司结算稍有放缓,之后将有所提速。并且,考虑到公司产品品质较优,土储聚焦高能级城市,在珠海拥
49、有绝对的竞争优势,我们预计公司依然能保持销售金额逆势增长。我们预计公司 2022、2023、2024 年房地产收入分别为 556 亿元、612 亿元和 675 亿元。图图 38:公司预收账款:公司预收账款+合同负债总额及覆盖倍数合同负债总额及覆盖倍数注:覆盖倍数为(预收账款+合同负债)/总收入资料来源:公司年报,浙商证券研究所2) 其他业务:由于公司其他业务中装修、代理、设计等业务和房地产销售关联度较高,我们预期这部分业务伴随公司房地产销售变化而变化。此外,物业服务和房屋租赁业务我们预计收入相对稳定。 我们预计其他业务总收入 2022、 2023、 2024年分别为 32 亿元、38 亿元和
50、46 亿元。毛利率方面,由于公司大部分土地储备以公开招拍挂的方式获得,我们预计公司房地产结转毛利率有可能进一步承压。其他业务毛利率维持稳定。table_page华发股份华发股份(600325)(600325)深度报告深度报告http:/18/21请务必阅读正文之后的免责条款部分表表 2: 公司分项业务收入预测公司分项业务收入预测20022E2023E2024E房地产开发销售收入(百万元)31,734.848,111.648,598.755556.261203.067471.3YoY(%)40.04%51.61%1.01%14.32%10.16%10.24%毛利率(%)30