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1、本公司具备证券投资咨询业务资格,请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 蔚蓝锂芯(002245.SZ)深度报告 小动力锂电龙头产能扩张,实现国产替代 2022 年 05 月 05 日 Table_Summary 公司以金属物流起家, 进军 LED 及小动力锂电池。 公司于 2002 年成立, 14年进军 LED 行业,16 年进入锂电池制造领域,以动力工具锂电池为主。17 年公司 LED 项目满产,同年实现锂电一期项目投产。现已成为动力工具锂电池专家。 小动力锂电赛道众多,25 年空间或达 590 亿元。小动力锂电对高倍率大容量电池有需求,电芯对应容量从 2.0-6.0Ah,电压对应 1
2、2-80V 范围,品类众多。应用场景包括电动工具、叉车、两轮车、园林工具、清洁工具等。电动工具锂电受益于无绳化,我们预计 25 年市场空间 248 亿元,21-25 年 CAGR 为 11.5%。我们预计 2025 年包括园林工具、清洁电器、电踏车、便携式储能等在内的全球小动力锂电池市场空间 589.5 亿元,21-25 年 CAGR 为 14.35%。 公司受益于国产替代,产能不断扩张。公司 2021 年,锂电池业务达成营收26.7 亿元,同比增长 84%。国产替代:公司是国内唯一同时进入四大电动工具供应链的厂商,与博世、百得等国际一流企业建立长期供应关系,产品线覆盖规格与三星、 村田、 L
3、G 等相似, 同类产品价格便 10%-30%, 2 年间份额提升 16pcts。技术进步带来产品结构优化:公司是国内首家量产 NCA 体系圆柱电池的企业,产品从 2 到 5Ah 不断升级,同时 21700 大容量产品丰富产品线,46800 也在研发之中。价格传导方便:电动工具中电芯成本占比 19%,下游国际大客户也更接受成本传递。产能扩张有序:2022 年 3 月公司定增获得批准,年底有望实现 12亿颗产能。 横向扩展: 产能释放后, 公司将加速进入清洁电器+园林工具+电踏车+储能等,打造第二增长曲线。 LED 分部:抓住 Mini LED+背光带来的机遇。LED 行业将迎来周期上行,2021
4、 年,公司 LED 业务实现营业收入 12.83 亿元,同比增长 49.30%,业务扭亏为盈。同时 Mini LED 细分市场规模 2025 年将达到 15.1 亿美元,CAGR=19.1%。 公司抓住 Mini LED 背光机会, 产品路线从 “普通照明” 转向 “背光+高光效” , 2021 年背光产品较 2020 年增长 400%, 总体营收占比达到 20%。 金属物流规模效应显著。第三方外包物流实现规模效应,预计 25 年渗透率将达到 48%。公司深耕金属物流赛道,6 个金属配送基地遍布长珠三角,年加工配送能力 56.6 万吨,仓储能力 9.5 万吨,2021 年实现营收 27.1 亿
5、元,同比增长 41%。 投资建议: 我们预计公司 22-24 年实现归母净利润 10.31、 16.89、 21.30 亿元,同比增长 53.8%、63.9%、26.1%,当前市值对应 22-24 年 PE 分别为 19、12、9 倍,考虑到公司是行业领先的动力工具电池厂商,客户优质,产能快速释放,品类拓张,未来各项业务有望快速增长,首次覆盖,给予“推荐”评级。 风险提示:原材料价格波动风险;公司产能扩张不及预期风险;市场竞争加剧风险。 Table_Profit 盈利预测与财务指标 项目/年度 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 6680 8748 12568
6、15058 增长率(%) 57.2 31.0 43.7 19.8 归属母公司股东净利润(百万元) 670 1031 1689 2130 增长率(%) 141.1 53.8 63.9 26.1 每股收益(元) 0.65 1.00 1.63 2.06 PE 29 19 12 9 PB 4.5 3.7 2.8 2.1 资料来源:Wind,民生证券研究院预测;(注:股价为 2021 年 04 月 29 日收盘价) 推荐 首次评级 当前价格: 18.87 元 分析师: 邓永康 执业证号: S06 电话: 邮箱: 研究助理: 李京波 执业证号: S01001
7、21020004 电话: 邮箱: 研究助理: 郭彦辰 执业证号: S03 电话: 邮箱: 研究助理: 叶天琳 执业证号: S07 电话: 邮箱: 研究助理: 李佳 执业证号: S00 电话: 邮箱: 研究助理: 王一如 执业证号: S08 电话: 邮箱: 蔚蓝锂芯(002245)/交通运输 本公司具备证券投资咨询业务资格,请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 目录 1 概
8、况:动力工具锂电池龙头 . 3 1.1 历程:金属物流专家,转型为锂电池新贵 . 3 1.2 营收结构:完善产业布局,锂电迎来高增长 . 5 1.3 财务分析:锂电业务带动盈利,控费能力优秀 . 6 2 小动力锂电:赛道众多,25 年空间或达 589 亿元. 8 2.1 小动力锂电:品类多,倍率要求高,市场长尾 . 8 2.2 空间:小动力锂电 25 年市场空间 589 亿元,包含电动工具及园林、清洁、电踏车和便携式储能等场景. 12 3 核心竞争力:国产替代,产能扩张 . 27 3.1 国产替代:产品性价比高+对手转向,公司份额提升 . 27 3.2 产品结构:专注研发,高倍率高容量产品在路
9、上 . 29 3.3 价格传导:电芯占比 19%,原料涨价可灵活传导 . 31 3.4 产能:加速释放,满足需求 . 33 3.5 横向拓展:清洁电器+园林工具+电踏车赛道有望首先切入 . 34 4 LED 分部:行业景气上行,背光 Mini LED 带来新增长点 . 36 4.1 行业景气度回升,头部厂商首先受益 . 36 4.2 MiniLED+背光带来新机遇,LED 业务迎来拐点 . 37 5 金属物流分部:规模效应显著 . 41 5.1 第三方外包物流渗透率将提升 . 41 5.2 深耕长珠三角,规模化降本 . 42 6 盈利预测与投资建议 . 45 7 风险提示 . 47 插图目录
10、. 49 表格目录 . 50 wVaXiYgZiXlXgWsVmU8ObP7NmOoOnPnPiNoOqNeRqQpRbRnNxOMYnOtQMYnPxO蔚蓝锂芯(002245)/交通运输 本公司具备证券投资咨询业务资格,请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 1 概况:动力工具锂电池龙头 1.1 历程:金属物流专家,转型为锂电池新贵 以金属物流为基,发展 LED、锂电业务。蔚蓝锂芯股份有限公司前身是张家港澳洋顺昌金属制品有限公司, 于 2002 年 9 月成立, 主营业务为金属物流配送,2003 年成立首年公司实现盈亏平衡,2008 年公司在深交所上市。2011 年,公司进军 LED
11、领域,成立江苏澳洋顺昌光电技术有限公司。2014 年,LED 项目建成达产。2016 年,公司收购江苏绿伟锂电池制造领域 47.06%股权,正式进入锂电池制造领域。2019 年,江苏天鹏能源成为其全资子公司,2020 年公司更名为蔚蓝锂芯。至此,公司主营业务包括金属物流业务、LED 和锂电池三个板块。 图 1:公司发展历史 资料来源:公司官网,民生证券研究院 三大业务齐头并进, 瞄准行业发展趋势。 目前, 公司业务分为三大板块, 有 12家控股子公司分布与张家港、上海、淮安、东莞、扬州地区。1)金属物流业务提供钢板和铝板的仓储、分拣、套裁、包装、配送以及来料加工及相关供应链管理服务。2)LED
12、 业务提供 LED 外延片及芯片的研发、生产制造和销售服务,作为国内LED领域的领军企业, 淮安光电LED外延片及芯片的制造设备先进, 技术水平、产能规模均处于行业领先地位,产品获得市场高度认可。3)锂电池业务由全资子公司天鹏电源开展, 主要在电动工具市场、 智能家电市场需要的小型动力系统产品发力, 并持续对新能源动力出行市场进行开拓, 目前天鹏电源拥有国内外顶尖水平圆柱形锂电池自动化产线,公司已经成长为国内电动工具锂电行业龙头企业。 蔚蓝锂芯(002245)/交通运输 本公司具备证券投资咨询业务资格,请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 4 图 2:蔚蓝锂芯股份有限公司组织架构 资料来源
13、:公司官网,民生证券研究院 股权结构相对集中,管理层权责统一。截至 2021,公司控股股东为香港绿伟有限公司,持股数量约 1.48 亿股,占总股本比例 14.26%。2020 年,公司原控股股东沈学如通过澳洋集团向绿伟有限公司转让 5%股权, 公司实际控制人由沈学如变为 CHEN KAI(陈锴)。陈锴自 2007 年担任公司总经理,目前陈锴通过绿伟有限公司和昌正有限公司共持有 20.99%股权。 图 3:公司股权穿透图(2021Q4) 资料来源:公司报告,民生证券研究院 表 1:高管团队履历(2021Q4) 姓名 职务 履历 陈锴(CHEN KAI) 董事长、总经理 男,澳大利亚国籍,生于 1
14、968 年 3 月,硕士学历。现任公司董事长、总经理。 沈学如 董事长 男,中国国籍,汉族,生于 1954 年 2 月,大专学历,高级经济师。现任公司董事,澳洋集团有限公司董事长。 林文华 董事、副总经理、财务总监、董事会秘书 男,中国国籍,汉族,生于 1969 年 8 月,本科学历。现任公司董事、副总经理、财务总监、董事会秘书。 吴向阳 董事、证券事务代表 男,中国国籍,汉族,生于 1977 年 6 月,本科学历。现任公司董事、证券事务代表。 资料来源:公司报告,民生证券研究院(截止至报告期) 蔚蓝锂芯(002245)/交通运输 本公司具备证券投资咨询业务资格,请务必阅读最后一页免责声明 证
15、券研究报告 5 1.2 营收结构:完善产业布局,锂电迎来高增长 规模方面:19 年开始进入快速增长。2016 年,公司瞄准行业发展趋势,收购绿伟锂能进入锂电行业。 2017 年公司完成 LED 项目满产, 同年锂电池一期项目全面投产,公司于 2017 年实现营业收入 36.39 亿,同比增长 82.96%,归母净利润3.54 亿,同比增长 71.84%。2019 年,受到 LED 市场景气度下滑的影响,公司营业收入同比下降 18%,LED 业务规模有所下滑。2021 年公司收入在锂电业务的带动下达到 66.8 亿,同比增长 68.79%,归母净利润达 6.71 亿元,同比增长141.37%。
16、随着新能源行业的高速发展, 公司的业务布局迎来高回报, 业务布局逐渐清晰,锂电业务的持续扩张将为公司带来高回报和更优化的利润结构。 图 4:2015-2021 公司营收及增速况(亿元;%) 图 5:2015-2021 归母净利润及增速(亿元;%) 资料来源:公司报告,民生证券研究院 资料来源:公司报告,民生证券研究院 结构方面:锂电池业务收入规模扩大。2016 年之后,公司进入锂电池行业,锂电池业务收入占比逐年增加,2016 年仅占 13.2%,2021 年锂电池业务占比达到 40.08%。2021 年,公司金属物流业务、LED 业务和锂电池业务分别达成营业收入 27.1、12.8、26.7
17、亿元,占比分别为 40.6%、19.2%、40.0%,其中锂电池业务相比上年提升 6 个百分点。随着公司的产能陆续释放,锂电池业务的占比将继续提升。 -50%0%50%100%007080200021营业收入(亿元)YOY-70.00%-20.00%30.00%80.00%130.00%180.00%0.001.002.003.004.005.006.007.008.00200021归母净利润(亿元)yoy 蔚蓝锂芯(002245)/交通运输 本公司具备证券投资咨询业务资格,请务必阅读
18、最后一页免责声明 证券研究报告 6 图 6:2016-2021 各业务营业收入情况(万元) 图 7:2016-2021 各业务营业收入构成(%) 资料来源:公司报告,民生证券研究院 资料来源:公司报告,民生证券研究院 1.3 财务分析:锂电业务带动盈利,控费能力优秀 锂电业务毛利率较高,带来整体毛利率提升。2017 年后,收到 LED 行业景气低迷的影响,公司毛利率有所下降。2020 年开始,公司 LED 产业经营状况向好,同时锂电业务的扩张将公司销售毛利率提升至 16.14%,2021 年上半年毛利率继续提升至 21.26%,预计将继续上升。分三大业务来看,LED 业务经过 2019 年的低
19、迷后,在 2021 年上半年增加至 13.75%,同比增长 9 个百分点,金属物流业务毛利率稳定,锂电池产业有所增长,2021 年,金属物流业务毛利率为 15.52%,锂电池业务毛利率为 28.23%,LED 业务毛利率为 14.67%。 图 8:2016-2021 销售毛利率与净利率 图 9:2016-2021 主营业务毛利率 资料来源:公司报告,民生证券研究院 资料来源:公司报告,民生证券研究院 整体费用稳中有降,研发投入增大。2017 年后,公司销售、财务和管理费用率稳中有降。2021 年,公司为持续提升产品性能,保持长期竞争优势,实现营收与业绩快速增长,不断加大研发投入,研发费用同比增
20、加 116.09%,研发费用率逐步提升。 003000004000005000006000007000008000002001920202021锂电池金属物流LED业务0%20%40%60%80%100%2001920202021锂电池金属物流LED业务0%5%10%15%20%25%30%2001920202021毛利率净利率-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%2001920202021锂电池金属物流LED业务 蔚蓝锂芯(002245)/交通运输 本公司具
21、备证券投资咨询业务资格,请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 7 图 10:2016-2021 各项费用情况(亿元) 图 11:2016-2021 费用率情况 资料来源:公司报告,民生证券研究院 资料来源:公司报告,民生证券研究院 0.00.51.01.52.02.53.03.54.02001920202021销售费用管理费用财务费用研发费用0%2%4%6%8%10%2001920202021销售费用管理费用财务费用研发费用 蔚蓝锂芯(002245)/交通运输 本公司具备证券投资咨询业务资格,请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 8 2 小动
22、力锂电:赛道众多,25 年空间或达 589 亿元 2.1 小动力锂电:品类多,倍率要求高,市场长尾 圆柱电池成本低,工艺成熟,可用于小型动力系统。锂离子电池根据其封装结构可以分为方壳、圆柱和软包三类。1)相较方形电池,圆柱电池具有标准化程度高,易于成组,Pack 散热效果好,一致性高等优点;2)相较软包电池,圆柱电池具有成本低、制作工艺成熟、一致性高等优势,较低的生产成本和优秀一致性使得圆柱适配于批量生产、需求较强的小型动力系统(电动工具、轻型电动车)领域。 表 2:锂离子电池比较 种类 方壳 圆柱 软包 外壳 金属壳 金属壳 铝塑膜 单体能量密度 中等 好 好 循环寿命 好 较好 较好 安全
23、性 好 需配备 BMS 较好 一致性 中等 好 好 主要厂商 宁德时代、亿纬锂能、国轩高科、比亚迪 索尼、松下、三星、LG、比克、亿纬、力神、天鹏等 LG、孚能科技、ATL、比亚迪 应用场景 电动车 小型动力、电动车、3C 等 电动车、3C 资料来源:高工锂电,民生证券研究院 圆柱电池型号众多,应用场景覆盖消费、小动力和动力等。圆柱型电池型号各有不同,其编号有五位数,前两位为圆柱电池直径,中间两位代表圆珠电池高度,最后一位数字为电池形状,圆柱型电池代表数字为 0。电池规格越大容量越大,而大规格电池逐渐的需求量随着性能要求逐渐提升。市场上主流圆柱型电池型号有:10400、 14500、 1850
24、0、 18650、 21700、 26650、 32650、 46800。 其中, 18650和 21700 型号电池一般用于电动工具领域。根据 2020 年 Tesla 电池日数据,其46800 容量是 21700 的 5 倍,将用于电动汽车领域。 表 3:不同型号圆柱型电池比较 型号 标称容量/mAh 标称电压/V 应用领域 10440 350 左右 3.7 手电筒、迷你音响、扩音器等 14500 1600 3.7/3.2 消费电子类,如无线音响、电动玩具、数码相机等 18650 2200-3400 3.6/3.7 手机、笔记本电脑、电动车、电动工具 18600 2000-3500 3.7
25、 电动工具、机器人 21700 3000-4800 3.6 数码,电动车、平衡车、太阳能能锂电池路灯、LED 灯、电动工具等 蔚蓝锂芯(002245)/交通运输 本公司具备证券投资咨询业务资格,请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 9 26650 3200-3500 3.2 储能领域、机器人 46800 15000-24000 3.6 电动汽车 资料来源:电池迷,民生证券研究院 小动力锂电场景需求独特:高倍率大容量电池。电动工具由于:1)工作时长较长: 无绳状态下需要尽量减少充电时间; 2) 使用环境: 野外、 工程等自然环境;快速启动和负载较大等特点,对于放电倍率、能量密度和环境适应性要
26、求较高。相比于动力电池而言,电动工具由于空间有限,无 BMS 管理各电芯,因此对电芯间一致性要求也较高。 表 4:18650 圆柱型锂电池应用场景比较 电动工具电池 动力电池 消费电池 标称容量(Ah) 2-3 4-5 2-3 能量密度(Wh/kg) 100-200 200 100-200 倍率 20C 3-5C 1C 资料来源:电池迷,民生证券研究院 小动力产品应用场景多, 品类和尺寸众多。 以国际头部电动工具企业牧田的产品为例,牧田提供 380 多种电动工具,可应用于工业、园林、家用清洁和照明等多个场景。同类工具有多种尺寸和能量规格,根据不同场景提供多种解决方案。 图 12:牧田的电动工具
27、品类众多 资料来源:牧田官网,民生证券研究院 电芯需求多样:对应多型号产品,牧田提供 XGD/LXT/CXT 三种不同规格产 蔚蓝锂芯(002245)/交通运输 本公司具备证券投资咨询业务资格,请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 10 品。其中 XGT 对应 40-80V;LXT 对应 18-36V;CXT 对应 12V 以下,主要由应用场景决定;锂电池容量也有 1.5-6.0Ah 不等。 表 5:牧田锂电池容量、电压等规格较多,带来电芯品类较多 充电系统 锂电池容量 产品类型 产品名称 充电系统产品图片 XGT 40V 80V Max 5.0Ah 金工/木工 充电式起子电钻、充电式角向
28、电钻、充电式冲击起子电钻充电式电镐 清洁 充电式吸尘器 4.0Ah 金工/木工 充电式斜断锯(切割)、充电式滑动复合式斜断锯、充电式木工修边机 园林 充电式地钻 2.5Ah 金工/石工 充电式电锤、充电式往复锯 2.0Ah 金工/木工 充电式冲击起子机 LXT 18V LXT 14.4V 6.0Ah 园林 充电式割草机、充电式电链锯、充电式绿篱机 照明 充电式 LED 灯、充电式工作灯 清洁 充电式吸尘器、充电式便携吸尘机 5.0Ah 音响 充电式音箱 4.0Ah 金工/木工 充电式电钻、充电式起子电钻 3.0Ah 照明 充电式头戴 LED 灯 2.0Ah 金工/木工 充电式冲击起子机、充电式
29、起子电钻 1.5Ah 照明 充电式手电筒 CXT 12V Max 4.0Ah 其他 充电式风冷夹克、充电式电热夹克、充电式填缝枪 2.0Ah 测量 充电式绿色多线激光水平仪 园林 充电式割草机 1,5Ah 金工/木工 充电式曲线锯、充电式多功能电剪刀 10.8V 1.3Ah 照明 充电式 LED 提灯 清洁 充电式吸尘器 7.2V 1.5Ah 金工/木工 充电式冲击起子机 资料来源:牧田,民生证券研究院 锂电在轻量化、长续航、环保等方面相对铅酸、镍氢有优势,成本下降下,将实现替代。锂电池较铅蓄电池具有电芯密度高、循环性能佳、使用寿命长以及轻量化、节能环保等优势。而相对镍氢电池,锂电池能量密度是
30、前者 3 倍,使用寿命长,充电速度快等优点。虽然锂电池的单位成本目前高于铅蓄和镍氢电池,但随着行业技术变革,产业结构升级,规模效应释放,长期看锂电对后两者的替代是大势所趋。 蔚蓝锂芯(002245)/交通运输 本公司具备证券投资咨询业务资格,请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 11 表 6:锂电与铅酸、镍氢电池对比分析 电池类型 电芯密度(Wh/kg) 循环次数(次) 使用年限(年) 单价(元/Wh) 电池重量(Kg) 环保 铅酸 50 300-500 2-3 0.5 19.2 铅作为重金属,对环境有害 镍氢 140 500 5 0.6 6.9 主要成分为镍和稀土, 有较高的回收价值,
31、属于环境友好型 锂电 NCM 240 800-1000 5-6 0.9 4 回收产业成熟,可实现核心材料循环使用 LFP 180 2000 以上 10 0.8 5.3 锰酸锂 150 800-1000 5-6 0.85 6.4 资料来源:前瞻产业研究院,维基百科,民生证券研究院 小动力电池在锂电应用中有重要地位。根据 GGII 数据,2020 年中国电动工具锂电池出货量占市场份额约 4%,两轮车占比约 7%,均具有重要地位;新能车用动力锂电池占据锂离子电池市场份额约 56%。 图 13:2020 年中国锂电池应用终端分布 资料来源:高工锂电,民生证券研究院 电动工具、 叉车和两轮车是我国小动力
32、电池出货的主要细分市场, 长尾效应显著。根据 GGII 数据,2018-2019 年我国电动工具、叉车、两轮车等细分市场的锂电池出货增速均有 50%以上。其他领域也有 50%的年增速,且出货占比较高,长尾效应明显,如清洁、园林等需求也在快速增长。 56%7%4%11%22%汽车用动力电池两轮车动力电池电动工具锂电池储能电池3C数码 蔚蓝锂芯(002245)/交通运输 本公司具备证券投资咨询业务资格,请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 12 2.2 空间:小动力锂电 25 年市场空间 589 亿元,包含电动工具及园林、清洁、电踏车和便携式储能等场景 2.2.1 电动工具:无绳化带来锂电出货
33、增长,远期空间 248 亿元 电动工具种类多, 分为工业级、 专业级和 DIY 级。 电动工具指用手握持操作、以小功率电动机或电磁铁作为动力, 通过传动机构来驱动作业工作的工具。 按电力来源分,电动工具可以分为传统电力式(有绳)和充电式(无绳)两类;按技术要求、应用领域等特点,电动工具包括工业级、专业级和 DIY 级三个级别。 表 7:电动工具的分类 分类标准 具体分类 特征 应用场景 代表品牌 供电方式 交流工具(有绳) 能应对不同工作环境的多种需求,依然占据主流位置,但劣势在需有电源才能实现工作。 相对专业场景 锂电工具(无绳) 便捷,也是未来的发展趋势。 非专业场景较多 专业级别 工业级
34、 具有技术含量高,一次性作业成型的特点, 能够提供高精度解决方案; 能够长时间连续作业 主要应用于高精度行业,如工业级型材切 割机,高精度角度型 材切割等 Festool、FEIN、hilti、TTI 旗下Milwaukee 等 专业级 具有功率大、转速高、 电机寿命长、长主要应用于建筑道路、 装饰makita、HIKOKI、图 14:2017-2019 年中国小动力锂电池出货量分布 图 15:锂电的应用中小动力细分市场较多 资料来源:GGII,民生证券研究院 资料来源:GGII,天鹏能源,民生证券研究院 0%20%40%60%80%100%050182019两轮车出货(
35、左轴,GWh)叉车出货(左轴,GWh)电动工具出货(左轴,GWh)其他出货(左轴,GWh)两轮车YoY(右轴)叉车YoY(右轴)电动工具YoY(右轴) 蔚蓝锂芯(002245)/交通运输 本公司具备证券投资咨询业务资格,请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 13 时间重复作业的特点;针对特定使用领域,对性能指标要求较高 装潢、 木材加工、 金属加工等 Dewalt 等 DIY 级别 具有价格低、性价比高、便携性和组合性较好的优势 主要应用于对精度要求不高和持续作业时间不长的场合,如家用装饰类作业场景 TTI 旗下 RYOBI、Stanley 等 资料来源:公开资料整理,民生证券研究院 电动
36、工具下游市场以欧美为主,主要面向建筑业、装修改造、DIY 等需求。下游:2019 年电动工具主要销往欧洲和北美,占比达 70%;从使用场景上看,主要用于商业建筑(18%)、工业建筑(14%)、装修改造(9%)、DIY(9%)等。上游:原材料、零部件和电器配件多个细分类别,其中原材料包括漆包线、钢线和绝缘材料等,零部件包括齿轮、传动体等,电器配件包括电池、电机和电控等。 亚太是新兴市场。随着新兴市场消费升级、人均住房面积增加、汽车保有量提升、劳动力成本上升,建筑业和家用 DIY 均对电动工具提出需求,其消费属性将增强。 图 16:2019 年电动工具销售额按地域分布 图 17:2019 年以 T
37、TI 为例,终端需求分布 资料来源:头豹研究院,民生证券研究院 资料来源:头豹研究院,民生证券研究院 疫情以来,受刺激政策影响,美国房地产市场和建筑业、欧洲建筑业处于景气高位,带动电动工具市场火爆。得益于财政刺激法案+货币宽松,美国成屋销售和新建住房销售数据于疫情后有明显中枢上移,而建筑业 PPI 也呈快速上升趋势,22 年 3 月同比 20 年 1 月增长 18%;欧洲方面,欧盟建筑业 PMI 指数自 21 年以来也开始持续走高。 38%32%21%9%北美欧洲亚太其他16%14%9%9%8%8%35%商业建筑工业建筑装修改造DIY保养维修住宅建筑 蔚蓝锂芯(002245)/交通运输 本公司
38、具备证券投资咨询业务资格,请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 14 图 18:疫情以来美国房地产市场和建筑业维持高景气度 图 19:欧盟建筑业 PMI 指数维持景气高位 资料来源:Wind,民生证券研究院(PPI 建筑业以 2009 年 11 月为 100) 资料来源:S&P 全球,民生证券研究院 格局:四大电动工具厂商占比较高,头部厂商份额提升。电动工具市场中头部企业多数为海外,市场份额集中少数头部企业中,以 2020 年为例,前四位分别是史丹利百得(Stanley Black&Decker)、创科实业(TTI)、博世(Bosch)和牧田(Makita)。2020 年全球工具行业(包括
39、电动工具、手动工具、气动工具和配件)CR4 超过 40%。其中,史丹利百得业务范围广阔,包括手动和电动工具,创科实业主要经营电动工具,博世经营电动工具业务,牧田作为日本企业,业务范围横跨国内与欧洲市场。史丹利百得官网数据显示,2020 年整体工具行业企业中,前两名龙头企业(史丹利百得、创科实业)份额得到提升。 图 20: 2020 年全球头部电动工具厂商份额 (按收入计) 图 21:2020 年工具行业头部公司市场份额 资料来源:泉峰控股招股书,民生证券研究院 资料来源:史丹利百得官网,民生证券研究院 21 年下游主要工具厂商盈利快速增长。 史丹利百得达成净利润 16.88 亿美元,同比增速
40、37%,同时实现了市场份额进一步提升;TTI 电动工具业务销售额相比上年增加 37.8%,利润同比增加 37.8%,旗下品牌 MILWAUKEE 保持市场领先地位;牧田预计上调归母净利润预期至 650 亿日元,同比增长 4.8%;国内公司泉峰控股实现 1.25 亿美元归母净利润,同比增长 34%。 004005006007008009001,0-----01美国:成屋销售(万套,左轴)美国:新建住房销售(千套,左轴)美国:
41、PPI:最终需求:建筑业(右轴)404244464850525456587月20207月20209月202011月20201月20213月20215月20217月20219月202111月20211月202216.60%16.00%14.90%6.90%6.30%4.10%2.30%2.20%创科实业博世史丹利百得牧田喜利得日立泉峰控股 蔚蓝锂芯(002245)/交通运输 本公司具备证券投资咨询业务资格,请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 15 表 8:全球部分头部电动工具厂商 2021 年财年净利润 归母净利润(亿美元) 利润增速 备注 史丹利百得 16.88 37% / TTI 10
42、.99 37% 2021 年,TTI 电动工具业务销售额 119.61 亿美元,同比增速 37% 牧田 预计 650 亿日元 4.8% 公司上调了对 21 年财年利润预期 2.8%,同比增速 4.8% 泉峰控股 1.25 34% 2021 年,泉峰控股电动工具收入达成 8.85 亿美元,同比增速 34% 资料来源:各公司官网,民生证券研究院 图 22:2017-2021 史丹利百得营收(亿美元;%) 图 23:2017-2021 创科实业营收(亿美元;%) 资料来源:史丹利百得年报,民生证券研究院 资料来源:创科实业年报,民生证券研究院 无绳化带来小动力电池需求增长。小动力电池主要是提供各细分
43、产品的动力系统,主要特点是适应无绳化、电动化需要,小型动力电池预计将是推动锂电池市场规模不断增长的驱动力之一。2020 年全球无绳电动工具市场规模 103 亿美元,有绳电动工具市场达 116 亿美元,受益于行业无绳化趋势,无绳电动工具市场年复合增速预计为 9.9%,大于有绳电动工具市场的 2.1%。中国电动工具行业发展白皮书 (2021 年) 指出, 无绳电动工具渗透率从 2011 年的 30%提升至 2020年的 64%左右,其中锂电类工具占比高达 90%。 图 24: 按供电技术分类的全球电动工具市场规模 (亿美元) 图 25: 2011 与 2020 年我国无、 有绳电动工具占比 (%)
44、 资料来源:泉峰控股公司招股书,民生证券研究院 资料来源: 中国电动工具行业发展白皮书(2021 年),民生证券研究院 129.67139.82144.42145.35156.170%1%2%3%4%5%6%7%8%9%0204060800201920202021史丹利百得营业收入(亿美元)YOY60.6470.2176.6798.121320%5%10%15%20%25%30%35%40%0204060800202021TTI营业收入(亿美元)YOY947912
45、28727680858589930500300350400450201920202021E2022E2023E2024E2025E无绳电动工具有绳电动工具零件及附件30.00%64.00%70.00%36.00%0%20%40%60%80%100%20112020无绳有绳 蔚蓝锂芯(002245)/交通运输 本公司具备证券投资咨询业务资格,请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 16 空间:电动工具市场稳步扩张,20-24 年 CAGR 为 5.5%。根据 GGII 数据,2020 年全球电动工具市场规模 307 亿美元,按照年复合增长率 5.5%
46、计算,到2024 年,全球电动工具市场规模将达到 380 亿美元。2020 年中国电动工具市场规模约为 809 亿元,2024 年预计达到 910 亿元。EVTank 显示,2020 年,全球电动工具出货量达到 4.9 亿台,同比增长 5.3%,全球电动工具用锂离子电池的出货量达到20.2亿颗, 同比增长幅度高达19.2%。 预测电动工具市场规模稳定扩大,需求持续增长,将带动上游锂电池出货量增速提高。 图 26:2016-2024E 全球电动工具市场规模(亿美元;%) 图 27: 2016-2024E 中国电动工具市场规模 (亿元;%) 资料来源:GGII,民生证券研究院 资料来源:头豹研究院
47、,民生证券研究院 图 28:2015-2020 全球电动工具出货量(亿台;%) 图 29:2015-2020 全球电动工具用锂电池出货量(亿颗;%) 资料来源:EVTank,民生证券研究院 资料来源:EVTank,民生证券研究院 全球电动工具锂电池需求预测: 预计电动工具锂电 25 年市场空间 248 亿元,CAGR 为 11.5%。我们预计2025 年,电动工具出货量达到 6.59 亿,无绳电动工具渗透率达到 82.5%,电动工具锂电池总需求颗数达到 36.2 亿,对应空间为 248 亿元,21-25 年年化增速为11.5%。 核心假设: (1).单台电动工具需要锂电池数量:2020 年电动
48、工具出货 4.9 亿台,无绳类314 315 318 319 307 324 342 360 380 -6%-4%-2%0%2%4%6%8%10%260280300320340360380400电动工具市场规模(亿美元)同比增速(%)60369338588849100%5%10%15%20%4005006007008009001000中国电动工具市场规模(亿元同比增速(%)3.83 4.06 4.33 4.69 4.60 4.90 -20%0%20%0.001.002.003.004.005.006.002001820192020全球电动工具出货量(
49、亿台)同比增速(%)6.30 7.82 10.11 13.55 16.98 20.23 0%20%40%0.005.0010.0015.0020.0025.002001820192020全球电动工具电池出货量(亿台)同比增速(%) 蔚蓝锂芯(002245)/交通运输 本公司具备证券投资咨询业务资格,请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 17 渗透率 64%,电动工具锂电池需求量 20.9 亿只,平均单台电动工具需要锂电池数6.7 只。 (2).无绳类电动工具渗透率: 根据白皮书数据, 无绳类电动工具渗透率在 2011年为 30%左右, 在 2020 达到 64%左右,
50、 假设渗透率同比增速约 4% (假设 2011-2020 年渗透率增速线性增加),且均为锂电类。 (3).平均单颗价格:参考蔚蓝锂芯年报,21 年单颗价格 6.85 元,综合参考年降+产品升级影响,假设未来单价维持不变。 (4).电动工具出货量同比增速: 根据锂电池总需求及单台电动供需所需锂电池数推算 2021 年全球电动工具出货量,假设同比增速 6.1%(根据 2021 年估算数据与 2020 年数据计算) 表 9:全球电动工具锂电池需求预测 2020 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 电动工具出货量(亿) 4.9 5.2 5.5 5.9 6.2 6.6 YOY 6