《锂电设备行业报告之三:电池模组变革风起云涌CTP CTC立上潮头-220620(20页).pdf》由会员分享,可在线阅读,更多相关《锂电设备行业报告之三:电池模组变革风起云涌CTP CTC立上潮头-220620(20页).pdf(20页珍藏版)》请在三个皮匠报告上搜索。
1、 行业及产业 行业研究/行业深度 证券研究报告 机械设备 2022 年 06 月 20 日 电池模组变革风起云涌,CTP/ CTC立上潮头 看好 锂电设备行业报告之三 相关研究 证券分析师 王珂 A0230521120002 李蕾 A0230519080008 刘建伟 A0230521100003 研究支持 张婧玮 A0230122010001 联系人 张婧玮 (8621)23297818转 本期投资提示: 电池上半场: 模组标准化推动产业快速发展。 一般电动汽车上搭载的电池包, 由电芯 (Cell)组装成为模组(Module),再把模组安装到电池包(Pack)里,形成了“电芯模组电池包”的三
2、级装配模式。过去几年电池系统集成化的重点就是不断提升标准化电池模组的尺寸,从最初 355 模组到 390 模组,再到目前使用最多的 590 模组,模组的标准化推动了产业链规模化降本。但由于模组的存在,结构件和线缆较多,增加了电池包重量,成组效率不高,组装工序也较为复杂。 电池下半场: 电池与车身一体化方向明确。 为了解决续航与成本问题, 业界开始提出 “CTP”概念,即省略模组或将模组减少,将电芯直接布置在电池包内。CTP 技术可以使电池包体积利用率提高 15%-20%,零部件数量减少 40%,生产效率提升 50%,投入应用后会大幅降低动力电池的制造成本。 典型企业如宁德时代、 比亚迪。 随后
3、, 部分企业开始提出 “CTC”概念,直接将电池包和车身融为一体,取消了电池包上盖板或座舱地板,从而进一步简化车身线缆和结构件。特斯拉的 CTC 方案为车辆降低 10%车重,增加 14%续航里程,减少370 个零件, 单位成本下降 7%, 单位投资下降 8%; 零跑 CTC 方案将零部件数量减少 20%,结构件成本减低 15%,整车刚度提高 25%,实现高度集成化和模块化。显然,电池与车身一体化已经成为未来发展的方向。 未来判断:短期 CTP 有望主导,未来 CTP 与 CTC 共存。1) CTP 3.0“麒麟电池”即将推出, CTP 或加快渗透。 宁德时代预计二季度推出 CTP 3.0 麒麟
4、电池, 在相同的化学体系、同等电池包尺寸条件下,CTP 3.0 的电量相比特斯拉的 4680 电池提升了 13%,或进一步带动 CTP 渗透率提升。2)长期来看,CTP 与 CTC 将共存。首先,CTP 与 CTC 体现为整车厂与电池企业的博弈。拥有更多底盘研发经验的车企,在未来将会拥有更多的主导权,而电池企业缺乏对车辆底盘的开发经验和技术积累,很可能会失去对整个项目的主导权,打破目前电池厂商的强势地位。其次,换电模式下,技术路线有很多可能性:政府与企业共同努力,换电模式短期或推动 CTP 发展。换电模式最大的优势就是补能耗时短,带给车主更好的用车体验。此外,换电模式可以节省电池购置费用,对消
5、费者而言有更多选择。目前,北汽新能源、蔚来、宁德时代、吉利等企业相继推出各自的换电技术。 相关标的:建议关注东恒机械(先惠技术拟收购) 。东恒机械成立于 2014 年,一直围绕主要客户宁德时代进行相关电池结构件服务,产品包括侧板、端板和特殊结构件。终端客户包括特斯拉、大众、丰田、福特、蔚来、长安等主流车厂。2021 年公司实现营收 9.04 亿元,同比增长 118%,净利润 1.42 亿元,同比增长 130%。2021 年东恒毛利率净利率分别为 28.93%、15.68%,相比于同行业公司盈利能力更强。2020-2021 年宁德时代占公司营业收入的比重分别为 87.63%、92.99%,是宁德
6、时代优秀供应商。受益于 CTP 产业趋势,东恒产品单车价值量有望提升,根据测算,预计 2025 年全球侧板市场空间将超过200 亿元。 风险提示(先惠技术) :重组审批风险;交易可能被暂停、中止或取消的风险;市场竞争加剧的风险;新产品开发的风险;核心技术人员流失和核心技术失密风险;单一客户依赖的风险。公司 6 月 8 日收到上交所对资产重组草案的问询函,要求说明并补充披露:1)评估预测与商誉;2)标的公司客户与业务信息;3)标的公司财务信息;4)交易安排;5)科创板定位与协同效应。目前未达到 10 个交易日期限,公司尚未回复。提醒投资者关注后续回复情况。 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与
7、声明 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 2 页 共 20 页 简单金融 成就梦想 投资案件 结论和投资分析意见 电池与车身一体化方向明确,CTP 趋势下部分模组结构件价值量可能提升,建议关注先惠技术(东恒机械) 。众多车企与电池企业布局 CTP、CTC,长期来看 CTP 与CTC 有望共存,在 CTP 模式下,部分模组结构件价值量或将提升,东恒机械有望受益。 原因及逻辑 电芯技术变革速度放缓,电池包结构创新成为降本增效的有效手段。 想要提升续航能力,要么提高单个电芯的能量密度,要么在有限的底盘空间内尽可能装更多的电芯,以提高体积利用率。当前化学体系下,电芯技术的迭代已经
8、趋缓,而电池包空间利用率还有较大的提升空间,因此,企业将目光转向电池包结构创新,CTP、CTB、CTC 应运而生,未来“电芯-模组-电池包-底盘”四者不断向一体化的方向演进。 有别于大众的认识 市场认为传统电池包向 CTC 方案转变过程中,模组逐渐取消,对模组结构件公司产生不利影响。我们认为:1)目前来看 CTC 尚不成熟,需要克服诸多难题,如热管理、碰撞安全性、后期维护等方面,传统电池包与 CTP 仍将是市场主流;2)CTC 天然与换电模式不可兼容,在换电商业模式下当前 CTP 方案更易实现,未来大概率 CTP 与 CTC共存;3)电池企业在 CTP 方向更有话语权,整车企业在 CTC 方向
9、研发能力更强,双方博弈或长期存在。因此,模组完全取消短期并不现实,模组结构件公司仍可享受新能源车销量增长红利。 kVbUpRpMsPqNpOoQtQ8ObPaQoMnNmOsQeRnNpRjMoMoP7NnNzQuOoPvNxNpOoN 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 3 页 共 20 页 简单金融 成就梦想 1电池上半场:模组标准化推动产业快速发展 . 5 1.1 传统电池包:电芯、模组、电池包三层架构 .5 1.2 优缺点明显:模组标准化,但空间利用率较低 .5 2电池下半场:电池与车身一体化方向明确. 6 2.1 CTP:电芯(模组)电池包车身 .7 2.2 C
10、TB:电芯电池包车身 .9 2.2 CTC:电芯(电池包)车身 . 10 3短期 CTP 有望主导,未来 CTP与 CTC 共存. 12 3.1 宁德时代推出麒麟电池,CTP 或加快渗透. 13 3.2 上下博弈与换电模式下,CTP 与 CTC 大概率共存 . 13 4. 相关标的:先惠技术(东恒机械). 15 5. 风险提示. 18 目录 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 4 页 共 20 页 简单金融 成就梦想 图表目录 图 1:传统电池包分为电芯、模组、电池包三层架构 . 5 图 2:模组标准化尺寸从 355 到 590 . 6 图 3:传统电池包结构下电池包成组
11、率偏低(%). 6 图 4:“电芯-模组-电池包-底盘”四者不断向一体化的方向演进 . 7 图 5:宁德时代 CTP 专利图 . 7 图 6:宁德时代 CTP 产品. 7 图 7:刀片电池包专利图 . 8 图 8:刀片电池包结构 . 8 图 9:Model 3 电池包结构 . 9 图 10:CTB 方案将电池上盖和车身地板集合为一体. 9 图 11:特斯拉 4680 电池 CTC 方案 . 10 图 12:特斯拉 CTC 将座椅集成在电池包上盖上. 10 图 13:零跑汽车 CTC 方案示意图. 11 图 14:零跑汽车 CTC 方案实物图. 11 图 15:宁德时代 CTP3.0 平台化模块
12、 . 13 图 16:CTC 结构下整车企业更加强势 . 14 图 17:宁德时代巧克力换电块 . 14 图 18:蔚来换电站 . 14 图 19:东恒机械主要产品 . 15 图 20:动力电池模组侧板端板示意图 . 15 图 21:东恒机械整体利润率水平行业领先(2021 年). 16 表 1:短期来看,CTP 有望成为主流电池形态 . 12 表 2:宁德时代是东恒机械主要客户 . 15 表 3:东恒机械侧板毛利率水平较高 . 16 表 4:全球新能源车模组侧板市场空间 . 17 表 5:先惠技术估值表 . 17 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 5 页 共 20 页
13、 简单金融 成就梦想 1电池上半场:模组标准化推动产业快速发展 1.1 传统电池包:电芯、模组、电池包三层架构 传统电池包分为电芯、模组、电池包三层架构。一般电动汽车上搭载的电池包,由电芯(Cell)组装成为模组(Module),再把模组安装到电池包(Pack)里,形成了“电芯(Cell)模组(Module)电池包(Pack)”的三级装配模式。 图 1:传统电池包分为电芯、模组、电池包三层架构 资料来源:OFweek、搜狐、新出行等、申万宏源研究 1.2 优缺点明显:模组标准化,但空间利用率较低 电动车上半场,产业从电芯标准化转向模组标准化。电动车行业最开始的时候,车企希望将电芯标准化,进而利
14、用规模化降低成本,但是各家整车企业的需求不一样,每家企业的不同车型需求也不同,电芯企业的尺寸更是难以统一。后来退而求其次,转而对模组进行标准化,这样的可操作性非常强,整车企业只需要给出模组规格,不对电芯做统一规定,电芯企业的尺寸可以根据自己需要设计开发。过去几年电池系统集成化的重点就是不断提升标准化电池模组的尺寸, 从最初 355 模组到 390 模组, 再到目前使用最多的 590 模组。 目前的方形电池中, VDA 标准尺寸的主流代表主要有宁德时代、 国轩高科、天津力神、中航锂电等企业。 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 6 页 共 20 页 简单金融 成就梦想 图
15、2:模组标准化尺寸从 355 到 590 资料来源:高工锂电、汽车之家、兰钧新能源、申万宏源研究 模组优点:安全稳定,易于管理和维护。“电芯-模组-电池包”的形式相对安全,模组结构对电芯起到支撑、固定和保护作用,以应对汽车使用过程中振动、碰撞等复杂外部环境;同时由于电池的一致性存在偏差,通过模组化可以降低对电芯一致性的要求;此外将电芯按照模组的形式加以区分,可以对电池更好地进行管理,后期维护也相对简单。 模组缺点:电池包成组率低、零部件较多、生产流程复杂。模组越多,需要的线缆和结构件就会越多,组装工序相应的更加复杂,电池包重量也会相应增加,最终导致成组效率不高。行业内圆柱电芯的模组成组效率约为
16、 87,系统成组效率约为 65。软包电芯模组成组效率约为 85,系统成组效率约为 60。方形电芯的模组成组效率约为 89,系统成组效率约为 70。 图 3:传统电池包结构下电池包成组率偏低(%) 资料来源:OFweek、申万宏源研究 2电池下半场:电池与车身一体化方向明确 续航提升与成本下降驱动下,“电芯-模组-电池包-底盘”四者不断向一体化的方向演进。为了提升续航能力,电动汽车要在有限的底盘空间内尽可能装更多的电芯,以提高体87%85%89%65%60%70%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%圆柱软包方形模组系统 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露
17、与声明 第 7 页 共 20 页 简单金融 成就梦想 积利用率,同时过多的零部件使得生产流程复杂,影响了效率,导致综合生产成本较高。但是一体化也面临诸多问题, 比如, 最初设计底盘是为了保护 PACK, 所以要尽可能将 PACK布置在安全碰撞区内,甚至要在 PACK 中流出足够的溃缩空间;后来,PACK 参与到整车的结构防护中,模组也参与到整车的结构刚度中来;未来,电芯如果直接参与到整车的结构中去,将就意味着力对电芯的传递是即时的,对于电芯的强度提出了更高的要求。 图 4: “电芯-模组-电池包-底盘”四者不断向一体化的方向演进 资料来源:OFweek、搜狐、新出行等、申万宏源研究 2.1 C
18、TP:电芯(模组)电池包车身 为了解决续航与成本问题,业界开始提出“CTP(Cell to Pack)”概念。即省略模组或将模组减少,将电芯直接布置在电池包内。CTP 技术的优势包括电池包体积利用率提高15%-20%,零部件数量减少 40%,生产效率提升 50%,投入应用后会大幅降低动力电池的制造成本。 (一)宁德时代 2019 年,宁德时代与北汽新能源携手打造的全球首款 CTP 电池包(Cell to Pack,无模组动力电池包)在北汽新能源总部中国蓝谷正式发布。首款 CTP 电池包搭载在北汽新能源 EU5 车型上。采用全新 CTP 技术的无模组电池包,相较于当时传统电池包,电池包体积利用率
19、提高了 15%-20%,零部件数量减少 40%,生产效率提升了 50%。 图 5:宁德时代 CTP 专利图 图 6:宁德时代 CTP 产品 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 8 页 共 20 页 简单金融 成就梦想 资料来源:新出行、申万宏源研究 资料来源:知化汽车、申万宏源研究 (二)比亚迪 比亚迪的刀片电池是 CTP 最好的范例之一。其直接采用了无模组的设计,相比于传统电池包,刀片电池的体积利用率提升了 50%以上,也就是续航里程可提升 50%以上。同时大大减少了内部的线缆和结构件,零部件数量减少 40%,生产效率提升 50%,最终成本下降 30%。 图 7:刀片电
20、池包专利图 图 8:刀片电池包结构 资料来源:新出行、申万宏源研究 资料来源:电子技术设计、申万宏源研究 (三)特斯拉 特斯拉在现有的车型 Model 3 和 Model Y 上使用了 CTP 方案。 Model3 是由四个长度约 2 米的大模组组成,而之前特斯拉 Model S 的模组为 16 个,以大模组替代之前小模组,把之前的小模组去掉侧板,用扎带连接起来,把模组做大。特斯拉 Model 3 所采用的基于 21700 集成化大模组相对此前 Model 3 仅电池成本就降低了 35%。 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 9 页 共 20 页 简单金融 成就梦想 图
21、9:Model 3 电池包结构 资料来源:新出行、申万宏源研究 2.2 CTB:电芯电池包车身 CTB(Cell to Body)技术是由 CTP 技术的延伸,比亚迪首创。从原有 CTP 方案结构来看,自下往上依次是托盘、粘接剂、电芯、粘接剂、电池上盖和车身地板 6 部分,动力电池是一个整体, 即电池上盖-电芯-托盘, 即电池三明治结构, 它与车身地板是分开的。而 CTB 方案结构中,从下往上依次是托盘、粘接剂、电芯、粘接剂和车身地板集成电池上盖 5 个部分,不一样的地方在于 CTB 方案将电池上盖和车身地板集合为一体。CTB 方案车身地板集成电池上盖-电芯-托盘,成为一个整车三明治结构。 图
22、 10:CTB 方案将电池上盖和车身地板集合为一体 资料来源:团车网、申万宏源研究 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 10 页 共 20 页 简单金融 成就梦想 用电池上盖板替代车身下地板,除了减少冗余结构设计,减少零部件数量,在用户体验侧也可以带来以下好处: 1)车身与电池结构互补,电池抗冲击能力及车身扭转刚度得到大幅度提升; 2)扭转刚度的增强,在高速过弯时,车身形变更小,增强整车底盘操控性; 3)整车重心和惯量降低,实现 50:50 黄金轴荷比,带来更好的驾乘体验; 4)节省了一层地板厚度,垂向乘坐空间增加 10mm,释放了驾驶舱的空间; 5)能够有效抑制车身振动
23、,提升车辆 NVH 水平。 2.2 CTC:电芯(电池包)车身 CTC(Cell to Chassis)与传统电池安装方式的主要区别在于取消了电池包上盖板或座舱地板,从而进一步简化车身线缆和结构件。 (一)特斯拉 “CTC+4680+一体压铸”三项技术共同提升产品竞争力。2020 年 9 月特斯拉在电池日上首次发布与新电芯配套的CTC 技术, 特斯拉的CTC 方案也称之为 structural battery,直接将电芯或是模组安装在底盘上,电池组将作为车身结构的一部分,连接前后两个车身大型铸件,取消原有座舱底板,将车舱横梁和车内座椅都集成在电池包上。特斯拉的 CTC方案可以减少支撑件、 减轻
24、整车质量、 提升整体电池容量, 为车辆降低 10%车重, 增加 14%续航里程,减少 370 个零件,单位成本下降 7%,单位投资下降 8%,大幅提升汽车生产制造的效率。并且,特斯拉最新的第三代圆柱电池 4680 电芯和上一代电芯都可以使用这套CTC 方案。 图 11:特斯拉 4680 电池 CTC 方案 图 12:特斯拉 CTC 将座椅集成在电池包上盖上 资料来源:电车测试、申万宏源研究 资料来源:爱卡汽车、申万宏源研究 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 11 页 共 20 页 简单金融 成就梦想 (二)零跑汽车 零跑汽车 CTC 将电池包壳体与车身合二为一。2022
25、 年 4 月,零跑汽车发布了 CTC 方案,并非“电芯-底盘”,而是使用了“电芯-模组-底盘”的模式。零跑 CTC 方案中,创新性的应用了 CTC 双骨架环形梁式结构,将电池骨架结构和底盘车身结构合二为一,既是车身底盘结构又是电池结构,整体结构效率更高。其次, 气密性通过车身设计实现电池密封,CTC 技术借用底盘基本结构, 利用车身纵梁、 横梁形成完整的密封结构, 相对于传统汽车,这绝对是一大创新。 根据零跑官方公布的资料, 其 CTC 方案将零部件数量减少 20%, 结构件成本减低 15%,整车刚度提高 25%,实现高度集成化和模块化。还拥有极强的扩展性,可兼容智能化、集成化热管理系统。未来
26、可兼容 800V 高压平台,支持 400kW 超级快充等。在空间方面,通过取消电池上部结构,减少冗余的结构设计,整车垂直空间增加 10mm,电池布置空间增加 14.5%,使得车内空间布置更加灵活实用。 图 13:零跑汽车 CTC 方案示意图 图 14:零跑汽车 CTC 方案实物图 资料来源:腾讯网、申万宏源研究 资料来源:电车测试、申万宏源研究 (四)宁德时代 2020 年 8 月,宁德时代宣布研发电池底盘一体化新技术。目前,宁德时代正在加快CTC 的研发攻关,并宣布计划于 2025 年左右推出高度集成化的 CTC 技术,有望在 2028年前后升级至第五代智能化 CTC。宁德时代的集成化 CT
27、C 技术不仅会重新布置电池,还会纳入包括电机、电控、DC/DC、OBC 等动力部件。将电芯与车身、底盘、电驱动、热管理及各类高低压控制模块等集成一体,使行驶里程突破 1000km。 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 12 页 共 20 页 简单金融 成就梦想 3短期 CTP 有望主导,未来 CTP 与 CTC 共存 从车企布局来看,CTP 有望占据短期主导。除了比亚迪、宁德时代外,广汽“弹匣”电池、长城汽车“大禹”电池、上汽“魔方”电池也均为 CTP 技术。相比 CTC 技术,CTP对电芯的要求略低一些,同时再安全性及维修方面具备优势。在当前市场需求和技术能力下,CTP
28、 有望成为市场主导。 表 1:短期来看,CTP 有望成为主流电池形态 企业 方案 发布时间 电池包技术 电池类型 优势 劣势 首款搭载车型 上汽集团 魔方电池 2022.6 CTP (Cell to Pack) 无限制 1 .躺式电芯布局设计 2.电池能量可选种类各样(44kWh-150kWh) 3.电池可更换 1.对电芯一致性要求较高,更换难度较大 2.电油与整车依然存在多个模组,可能并不节省空间 上汽MG MULAN 长城汽车 大禹电池 2021.6 CTP (Cell to Pack) 无限制 1.用双向换流,热流分配等“疏导”方式分摊热量 2.采取定向排爆,自动灭火将火源引导至灭火通道
29、后安全排出 3.可支持不同类型的电池 1.并未彻底解决热失控问题,智能疏导火源 2.非电池包技术,没有实际碰撞案例参考 沙龙机甲龙 广汽集团 弹匣电池 2021.3 CTP (Cell to Pack) 无限制 1 .电芯耐高温且稳定性强 2.超强隔热电池安全舱,保证单个电池爆炸不波及所有电池 3.对电池 24h 小时监测, 出现问题降温处理 1.电池包体积和质量将会变大 2.因电池包含隔热安全舱,密度比普通三元锂或磷酸铁锂电池差一些 埃安AION Y 比亚迪 刀片电池及底盘技术 2022.5 CTB (Cell to Body) 磷酸铁锂电池 1.将电池包整合至车身,车身空间更大 2.大幅提
30、升车辆结构强度,以及扭转刚度 3.能量密度较高,目前最高可达150kwh 1.电池集成度有待提升,需要保证技术升级更新 2.电池不可更换 比亚迪海豹 零跑汽车 无专属名称 2022.4 CTC (cell to chassis) 无限制 1.适配性好,将电池与整车集成和模块化,可跨平台适配未来各级别、类型车型 2.扩展型腔,可兼容智能化、集成化热管理系统 3.大幅减少车辆零部件数量,降低成本 1.技术并不完善,集成度仍需大幅提升 2.集成化和模块化可能出现矛盾, 造成车辆无法充分体现技术优势 3.电池不可更换 零跑C01 特斯拉 4680圆柱电池 2020.9 CTC (cell to cha
31、ssis) 三元锂电池 1.电池包独立上盖可代替车身地板,进一步提升空间利用率 2.续航方面,电池保温性能得到优化,续航提升 10%。 3.形成了 CTC 双骨架环形梁式结构, 整车车身的扭转刚度也能实现 25%的提升 1.如果汽车发生故障导致电池需要维修, 可能需要连带底盘一同更换,增加维修成本。 2.电芯直接抱团,对整体的热管理提出更高的要求。 3.在碰撞中,底盘直接参与受力、并发生形变,电芯也将直接受致力、甚至变形 特斯拉model Y 资料来源:腾讯网、知料汽车、爱卡汽车、申万宏源研究 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 13 页 共 20 页 简单金融 成就梦想
32、 3.1 宁德时代推出麒麟电池,CTP 或加快渗透 CTP 3.0“麒麟电池”推出,性能更加优异。2022 年 3 月 25-27 日,中国电动汽车百人会上,宁德时代官宣了最新的 CTP 3.0 电池技术,在其内部被称为“麒麟电池”。根据披露,该技术具备极速、无损、安全、高效等特点,能够与 LFP(磷酸铁锂)和 NCM(三元锂)电池适配,对应的能量密度分别达到 160Wh/kg 和 250Wh/kg。作为对比,宁德时代表示在相同的化学体系、同等电池包尺寸条件下,CTP 3.0 的电量相比特斯拉的 4680 电池提升了 13%。 “麒麟电池”即将发布,CTP 渗透率有望加速提升。6 月 10 日
33、,宁德时代通过互动平台宣布今年二季度将推出麒麟电池。6 月 16 日,宁德时代首席科学家吴凯在 2022 世界动力电池大会 “云上宜宾” 高端对话活动上表示, 麒麟电池在两块电芯的中间加水冷钣,使相邻两块电芯的热传导降低,不会出现热失控;第二,可满足高压快充;第三,因为水冷钣具有缓冲作用,可极大提高电池寿命;第四,麒麟电池可提高利用空间,比能量相应提高。 图 15:宁德时代 CTP3.0 平台化模块 资料来源:电池联盟、申万宏源研究 3.2 上下博弈与换电模式下,CTP 与 CTC 大概率共存 (一)CTC 路线下,整车企业与电池企业间存在长期博弈可能性 对于整车企业来说, CTC 技术直接涉
34、及到底盘, 这是车企最为关心的核心部件。 因此,拥有更多底盘研发经验的车企,在未来将会拥有更多的主导权,而不具备开发优势的车企最终在底盘等硬件环节也将丧失主导权。而对于电池企业来说,CTC 技术要求电池制造商从更早的阶段就介入车型设计中,这就要求电池企业具备更强的研发设计能力,以便于配 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 14 页 共 20 页 简单金融 成就梦想 合部分主机厂进行深度开发。此外,电池企业缺乏对车辆底盘的开发经验和技术积累,因此在 CTC 的研发过程中很可能会失去对整个项目的主导权, 打破目前电池厂商的强势地位。 图 16:CTC 结构下整车企业更加强势
35、资料来源:小鹏官网、申万宏源研究 (二)换电模式下,CTP 当前更易实现 政府与企业共同努力,换电模式或进一步推动 CTP 发展。2021 年,国务院发布的新能源汽车产业发展规划(2021-2035 年),提出要大力推动充换电网络建设。目前,北汽新能源、蔚来、宁德时代、吉利等企业相继推出各自的换电技术。换电模式最大的优势就是补能耗时短,带给车主更好的用车体验。此外,换电模式可以节省电池购置费用,对消费者而言有更多选择。 图 17:宁德时代巧克力换电块 图 18:蔚来换电站 资料来源:腾讯网、申万宏源研究 资料来源:车家号、申万宏源研究 CTP 与 CTC 各有优势,预计未来保持共存。CTP 在
36、换电、后期维修上更有优势,CTC电池系统在空间、续航、驾驶体验方面具备明显的优势,但不适用于换电,同时维修成本高昂。因此,我们分析认为 CTC 更适合于高端车型,对于成本不敏感,但对续航能力、驾驶体验要求较高,对维修成本不敏感的用户群更加匹配。 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 15 页 共 20 页 简单金融 成就梦想 4. 相关标的:先惠技术(东恒机械) 2022 年 5 月,先惠技术披露了重大资产购买报告书(草案),先惠技术拟现金收购宁德东恒机械 51%的股权,交易金额 8.16 亿元。 东恒机械成立于 2014 年,一直围绕主要客户宁德时代进行相关电池结构件服务
37、,产品包括侧板、端板和特殊结构件。主要应用于新能源乘用车、商用车、共享单车、充电桩、储能系统,终端客户包括特斯拉、大众、丰田、福特、蔚来、长安等主流车厂。近年来公司产能跟随大客户宁德时代的需求极速扩张,2021 年公司实现营收 9.04 亿元,同比增长118%,净利润 1.42 亿元,同比增长 130%。2020-2021 年宁德时代占公司营业收入的比重分别为 87.63%、92.99%,是宁德时代优秀供应商。 图 19:东恒机械主要产品 图 20:动力电池模组侧板端板示意图 资料来源:公司公告、申万宏源研究 资料来源:公司公告、申万宏源研究 表 2:宁德时代是东恒机械主要客户 年度 客户名称
38、 销售额(万元) 占当期营业收入比例 2021 年度 宁德时代新能源科技股份有限公司 84,083.42 92.99% 宁德新能源科技有限公司 1,465.24 1.64% 福建元晟汽车配件科技有限公司 1,153.89 1.28% 福建瀚盈实业有限公司 955.55 1.06% 广东和胜新能源科技有限公司 563.46 0.62% 合计 88,221.56 97.57% 2020 年度 宁德时代新能源科技股份有限公司 36,309.23 87.63% 宁德新能源科技有限公司 2,731.01 6.59% 福建元晟汽车配件科技有限公司 563.07 1.36% 凌云工业股份有限公司宁德分公司
39、454.16 1.10% 福建瀚盈实业有限公司 314.91 0.76% 合计 40,372.38 97.44% 资料来源:公司公告、申万宏源研究 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 16 页 共 20 页 简单金融 成就梦想 模组结构件壁垒较高,东恒机械盈利水平行业领先。相比传统的汽车结构件,动力电池外壳结构件在保证结构强度,如抗压性、耐腐蚀性等特点外,还需要考虑导电、绝缘、阻燃等动力电池热失控防护的特殊要求。东恒机械通过技术积累,灵活掌握了金属切割、压延、贴膜、喷涂、焊接等批量生产工艺,为客户提供个性化电池外壳的解决方案和批量生产方案。与同行业相比,公司毛利率、净利率
40、水平领先,一定程度上反映了公司产品壁垒和竞争力。 表 3:东恒机械侧板毛利率水平较高 项目 2021 年度 2020 年度 营收(万元) 占比 毛利率 营收(万元) 占比 毛利率 侧板产品 62,976.99 69.65% 33.33% 18,821.56 45.43% 35.77% 端板产品 12,284.94 13.59% 8.62% 7,366.78 17.78% 13.14% 设备工装产品 13,113.86 14.50% 23.36% 14,161.49 34.18% 29.14% 其他 2,043.59 2.26% 51.22% 1,083.50 2.62% 42.88% 合计 9
41、0,419.38 100.00% 28.93% 41,433.34 100.00% 29.67% 资料来源:公司公告、申万宏源研究 图 21:东恒机械整体利润率水平行业领先(2021 年) 资料来源:Wind、公司公告、申万宏源研究 受益于 CTP 产业趋势,部分模组结构件单车价值量有望提升。根据公司重大资产购买报告书(草案)数据,新产品侧板价格在 400-500 元,相较于老产品价格显著提升。假设CTP 方案单车需要用 4 个侧板,那么单车价值量约为 1600-2000 元,同时我们预计 2025年 CTP 渗透率将达到 35%左右(不考虑刀片电池),按照 2025 年新能源汽车渗透率达到2
42、5%测算,到 2025 年全球模组侧板市场空间将超过 200 亿。 28.93%26.25%20.25%18.00%17.43%16.33%15.68%12.21%8.83%5.61%-6.02%3.90%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%东恒机械科达利和胜股份震裕科技长盈精密领益制造毛利率净利率 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 17 页 共 20 页 简单金融 成就梦想 表 4:全球新能源车模组侧板市场空间 2021 2022E 2023E 2024E 2025E 全球汽车销量/万辆 8105 8267 8432 8601 8773 YOY-
43、汽车销量/% 4% 2% 2% 2% 2% 全球新能源车渗透率/% 8% 10% 15% 20% 25% 全球新能源车销量/万辆 650 827 1265 1720 2193 YOY-新能源车销量/% 108% 27% 53% 36% 28% CTP 渗透率/% 15% 20% 25% 30% 35% CTP 车型销量/万辆 98 165 316 516 768 侧板单车价值量/元 1800 1800 1800 1800 1800 CTP 侧板市场空间/亿元 18 30 57 93 138 传统模组渗透率/% 85% 80% 75% 70% 65% 传统模组车型销量/万辆 553 661 94
44、9 1204 1426 侧板单车价值量/元 500 500 500 500 500 传统模组侧板市场空间/亿元 28 33 47 60 71 合计市场空间/亿元 45 63 104 153 209 资料来源:公司公告、申万宏源研究 表 5:先惠技术估值表 证券代码 证券简称 2022/6/20 归母净利润(百万元) PE 市值(亿) 21A 22E 23E 24E 21A 22E 23E 24E 688155.SH 先惠技术 85 70 241 443 622 121 35 19 14 资料来源:Wind、申万宏源研究 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 18 页 共 2
45、0 页 简单金融 成就梦想 5. 风险提示 (一)重组审批风险 本次交易方案已经上市公司第三届董事会第二次会议审议通过。本次交易尚需取得的批准包括但不限于:上海证券交易所问询及回复,上市公司股东大会审议本次交易方案。本次交易能否通过上述审批,以及最终通过审批的时间都存在不确定性。 (二)交易可能被暂停、中止或取消的风险 交易存在如下被暂停、中止或取消的风险: 1、交易存在因上市公司股价的异常波动或异常交易可能涉嫌内幕交易,而被暂停、中止或取消的风险; 2、 交易存在因标的公司出现无法预见的重大不利事项, 而被暂停、 中止或取消的风险; 3、在交易审核过程中,交易双方可能需根据监管机构的要求不断
46、完善交易方案,如交易双方无法就完善交易方案的措施达成一致,则交易存在中止的可能; (三)市场竞争加剧的风险 新能源动力电池作为国家重点鼓励产业,近年来发展速度较快,相应带动动力电池相关产业(包括动力电池结构件产业)快速发展。东恒机械长期致力于动力电池结构件的研发、生产和销售,经过多年的积累,伴随主要客户一同成长,多次被主要客户评为优秀供应商。但随着动力电池行业的快速发展,如部分汽车结构件厂商或移动电源结构件厂商也有意向加入到行业竞争中,市场竞争格局可能将进一步加剧。 (四)新产品开发的风险 随着新能源汽车的不断渗透,主流的汽车制造企业均开始布局新能源汽车,推动动力电池技术的持续更新,其对功能与
47、性能的要求日益提升,同时也对精密结构件的安全性、精密性、多样性提出更高的要求。东恒机械紧跟主要客户产品需求的变化,特别重视新产品、新技术的研发,并在可能的技术领域提前布局相关技术、工艺以及材料的研发,可持续满足主要客户开拓下游新能源整车厂的需求。但随着动力电池技术的持续更新和行业竞争的加剧,若未来在新产品研发中无法及时满足主要客户或新能源整车厂的需求,可能会导致公司市场地位、营业收入等受到不利影响。 (五)核心技术人员流失和核心技术失密风险 自成立以来,东恒机械始终将研发创新放在企业发展的重要地位。经过多年的研发投入和技术沉淀,公司已掌握多项核心技术,为公司产品竞争力提供了坚实的支撑。随着动力
48、电池技术的持续更新和行业竞争的加剧,若因公司管理不当或不能稳定核心技术团队,相关核心技术泄密或核心技术人员流失,可能会对公司未来生产经营以及可持续性发展产生不利影响。 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 19 页 共 20 页 简单金融 成就梦想 (六)单一客户依赖的风险 动力电池行业作为新兴的行业,近年来发展迅速,在国际竞争上呈现两三家企业垄断的格局,在国内市场上宁德时代在产能上遥遥领先于其他电池厂商的格局。公司从 2014年设立之初,一直围绕主要客户宁德时代进行相关电池结构件服务,加之近年来宁德时代的产能需求极速扩张,且结构件产品交付时间要求高,公司近年来主要通过扩产
49、增效满足宁德时代的业务扩张需求,虽然公司与其他动力电池生产企业进行了深入交流,但无能力实际向其他动力电池客户进行大规模供货,因此导致在报告期内单一客户宁德时代占营业收入的比重较高,平均超过 90%。虽然动力电池生产为适时连续生产,公司与主要客户之间拥有良好的合作历史和稳固的合作关系,但主要客户的经营波动或策略改变将对公司产生重大影响。因此本次交易后, 公司将综合行业发展格局,在满足宁德时代发展的基础上,主动开拓其他客户,逐步降低标的公司对单一客户的依赖风险。 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 20 页 共 20 页 简单金融 成就梦想 信息披露 证券分析师承诺 本报告署
50、名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师,以勤勉的职业态度、专业审慎的研究方法,使用合法合规的信息,独立、客观地出具本报告,并对本报告的内容和观点负责。本人不曾因,不因,也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 与公司有关的信息披露 本公司隶属于申万宏源证券有限公司。本公司经中国证券监督管理委员会核准,取得证券投资咨询业务许可。本公司关联机构在法律许可情况下可能持有或交易本报告提到的投资标的,还可能为或争取为这些标的提供投资银行服务。本公司在知晓范围内依法合规地履行披露义务。客户可通过 索取有关披露资料或登录 信息披露栏目查询从业人员
51、资质情况、静默期安排及其他有关的信息披露。 机构销售团队联系人 华东 A 组 陈陶 华东 B 组 谢文霓 华北组 李丹 华南组 李昇 L 股票投资评级说明 证券的投资评级: 以报告日后的 6 个月内,证券相对于市场基准指数的涨跌幅为标准,定义如下: 买入(Buy) 增持(Outperform) 中性 (Neutral) 减持 (Underperform) :相对强于市场表现20以上; :相对强于市场表现520; :相对市场表现在55之间波动; :相对弱于市场表现5以下。 行业的投资评级: 以
52、报告日后的6个月内,行业相对于市场基准指数的涨跌幅为标准,定义如下: 看好(Overweight) 中性 (Neutral) 看淡 (Underweight) :行业超越整体市场表现; :行业与整体市场表现基本持平; :行业弱于整体市场表现。 我们在此提醒您,不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系,表示投资的相对比重建议;投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况,比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者应阅读整篇报告,以获取比较完整的观点与信息,不应仅仅依靠投资评级来推断结论。申银万国使用自己的行业分类体系,如果您对我们的行业分类有兴趣,可以向我
53、们的销售员索取。 本报告采用的基准指数 :沪深300指数 法律声明 本报告仅供上海申银万国证券研究所有限公司 (以下简称 “本公司” ) 的客户使用。 本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。客户应当认识到有关本报告的短信提示、电话推荐等只是研究观点的简要沟通,需以本公司 http:/ 网站刊载的完整报告为准,本公司并接受客户的后续问询。本报告上海品茶列示的联系人,除非另有说明,仅作为本公司就本报告与客户的联络人,承担联络工作,不从事任何证券投资咨询服务业务。 本报告是基于已公开信息撰写,但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用,并非作为或
54、被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断,本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期,本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突,不应视本报告为作出投资决策的惟一因素。客户应自主作出投资决策并自行承担投资风险。本公司特别提示,本公司不会与任何客户以任何形式分享证券投资收益或分担证券投资损失,任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户,不构成客户私人
55、咨询建议。本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。本公司建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况,以及(若有必要)咨询独立投资顾问。在任何情况下,本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下,本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。市场有风险,投资需谨慎。若本报告的接收人非本公司的客户,应在基于本报告作出任何投资决定或就本报告要求任何解释前咨询独立投资顾问。 本报告的版权归本公司所有,属于非公开资料。本公司对本报告保留一切权利。除非另有书面显示,否则本报告中的所有材料的版权均属本公司。未经本公司事先书面授权,本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品,或再次分发给任何其他人,或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。