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1、 1 公司报告公司报告公司深度研究公司深度研究 光库科技（光库科技（300620）通信 激光器业务稳健增长，铌酸锂业务空间广阔激光器业务稳健增长，铌酸锂业务空间广阔 投资要点：投资要点： 光纤激光器件技术实力雄厚，业务营收稳健增长光纤激光器件技术实力雄厚，业务营收稳健增长 公司深耕光纤激光器件市场二十年，技术和产品实力领先，客户基础稳固。公司不仅产品品类齐全，而且在光纤光栅、隔离器等细分品类市场打破了国外厂商的市场垄断，市场占有率行业领先。目前公司自主研发的6kW合束器、1.5kW光纤光栅、500W隔离器、6kW激光输出装置等多款产品达到全球先进水平。 铌酸锂调制器业务高速增长，相干市场空间广

2、阔铌酸锂调制器业务高速增长，相干市场空间广阔 公司是全球三家主要的铌酸锂调制器供应商之一，公司的100G/200G/400G铌酸锂调制器主要应用于骨干网、数据中心互联等长距离相干通信系统。公司的薄膜铌酸锂调制器有望在600G及以上相干光通信场景规模应用，进一步扩展市场空间和盈利水平。根据LightCounting预测，600G及以上相干光模块DSP市场，2021-2027年CAGR高达40.06%。 近年来持续发布股权激励计划，有效推动业绩增长近年来持续发布股权激励计划，有效推动业绩增长 公司2018年-2021年共计发布3期限制性股票激励计划，均超额完成了股权激励考核目标。2022年的股权激

3、励计划设置了多维度的考核目标，对业绩增长和研发投入都提出了具体的要求， 覆盖了中层管理人员及核心技术 （业务）人员，是过往四期激励方案中涉及人数最多的一次。公司历次股权激励有效提升了员工积极性，体现良好的治理水平。 盈利盈利预测、估值与评级预测、估值与评级 公司光纤激光器业务技术优势明显，铌酸锂调制器业务成长空间广阔。我们预计公司2022-2024年营收分别为8.68/11.70/16.21亿元， 对应增速分别为30.05%/34.72%/38.59%，归母净利润分别为1.66/2.18/2.94亿元，对应增速分别为26.65%/31.76%/34.81%，EPS分别为1.01/1.33/1.

4、79元/股，3年CAGR为31.03%，对应PE分别为32.62/24.76/18.36倍。我们DCF估值法测得公司每股合理价40.30元，结合相对估值和DCF估值结果，给予2022年45倍PE估值，目标价45.45元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险风险提示：提示：系统性风险、市场竞争加剧风险、需求不及预期风险、新型薄膜铌酸锂技术发展不及预期风险 Table_First|Table_Summary|Table_Excel1 财务数据和估值财务数据和估值 20202020 20212021 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 营业收入（百万元） 492 668

5、868 1,170 1,621 增长率（%） 25.80% 35.84% 30.05% 34.72% 38.59% EBITDA（百万元） 110 163 215 281 379 净利润（百万元） 59 131 166 218 294 增长率（%） 2.99% 120.94% 26.65% 31.76% 34.81% EPS（元/股） 0.36 0.80 1.01 1.33 1.79 市盈率（P/E） 91.27 41.31 32.62 24.76 18.36 市净率（P/B） 3.85 3.52 3.28 3.00 2.70 EV/EBITDA 33.67 47.68 21.43 16.16

6、 11.83 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为 2022 年 6 月 23 日收盘价 证券研究报告 2022 年 06 月 23 日 投资投资评级评级： 行行 业：业： 通信设备通信设备 投资建议：投资建议： 买入买入 当前价格：当前价格： 32.93 元 目标价格：目标价格： 45.45 元 基本数据基本数据 总股本/流通股本（百万股） 164/160 流通 A 股市值（百万元） 5,268 每股净资产（元） 9.35 资产负债率（%） 13.25 一年内最高/最低（元） 57.18/22.01 股价相对走势股价相对走势 分析师：孙树明 执业证书编号：S059052

7、1070001 邮箱： 相关报告相关报告 1、 单季销售收入超 20 亿美元， 光模块市场创新高一 2022.03.24 2、 PAM4 和相干 DSP 光芯片市场展望一2022.02.28 3、 “东数西算”工程全面启动，数字经济基础设施迎契机一 2022.02.17 请务必阅读报告末页的重要声明 -150%-88%-26%36%98%--06光库科技沪深300 2 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告公司深度研究公司报告公司深度研究 投资聚焦投资聚焦 核心逻辑核心逻辑 公司的光纤激光器件业务技术优势明显， 覆盖国内外主要的激光器厂家和光通信

8、设备企业，随着大功率激光器技术发展，行业技术壁垒不断加深，公司作为技术领先的光纤器件供应商，有望充分受益。 公司通过收购相关业务， 成为全球三家铌酸锂调制器供应商之一。 铌酸锂调制器主要应用于高速相干光通信业务， 可以复用公司光通信设备企业客户资源， 并受益于数据中心互联、骨干网高速光网络、海缆通信等相干通信业务的高速发展，为公司提供全新的增长空间，不断提升公司盈利能力。 创新之处创新之处 我们长期关注相干光模块行业，对 400G 以上相干光模块技术演进、不同光芯片和电芯片技术特点、相干通信应用场景下沉、头部客户技术方案选择、相干光通信细分市场数据等进行持续深入研究。 以此为基础， 我们深入分

9、析公司铌酸锂业务的发展潜力，薄膜铌酸锂调制器在 400G 以上相干通信市场的发展机会，对公司铌酸锂调制器业务营收增速和盈利能力给出合理预测。 核心假设核心假设 公司持续发布股权激励计划，并切实有效的激励管理层、核心技术（业务）人员不断达成相关业绩考核目标； 公司通过持续的研发投入， 保持光纤激光器件的技术优势， 保持行业领先地位； 薄膜铌酸锂调制器技术发展顺利，在 400G 以上相干通信市场得到推广应用。 盈利预测与估值盈利预测与估值 公司光纤激光器业务技术优势明显， 铌酸锂调制器业务成长空间广阔。 我们预计公 司 2022-2024 年 营 收 分 别 为 8.68/11.70/16.21

10、亿 元 ， 对 应 增 速 分 别 为30.05%/34.72%/38.59%，归母净利润分别为 1.66/2.18/2.94 亿元，对应增速分别为26.65%/31.76%/34.81%， EPS分别为1.01/1.33/1.79元/股， 3年CAGR 为31.03%，对应 PE 分别为 32.62/24.76/18.36 倍。 我们 DCF 估值法测得公司每股合理价 40.30元， 结合相对估值和 DCF 估值结果， 给予 2022 年 45 倍 PE 估值， 目标价 45.45 元，首次覆盖，给予“买入”评级。 投资看点投资看点 短期看公司凭借光纤激光器件技术优势和铌酸锂调制器稀缺供应商

11、地位，营收保持高速增长； 中期看 400G 及以上相干光模块需求放量，公司薄膜铌酸锂调制业务把握行业发展机会，进一步扩展成长空间，显著提升盈利能力； 长期看公司激光器件业务在智能驾驶场景下迎来新的增长空间；薄膜铌酸锂调制器领域不断取得技术突破，推动企业长远发展。 lZiXrUaUcVcZuZvXuZ9PcM7NpNrRnPmOlOnNrPjMtRqM6MpOqQMYrQpNvPoNoM 3 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告公司深度研究公司报告公司深度研究 正文目录正文目录 投资聚焦投资聚焦 . . 2 2 1.1. 光库科技：优质激光通信高新技术企业光库科技：优质激光通信高新技术企业 .

12、 5 5 1.1. 深耕激光技术 20 年，持续拓展业务领域 . 5 1.2. 国资背景股东加入，成为公司实际控制人 . 5 1.3. 主营业务情况. 6 2.2. 激光器行业稳健增长，薄膜铌酸锂业务空间广阔激光器行业稳健增长，薄膜铌酸锂业务空间广阔 . 7 7 2.1. 我国激光器行业发展迅速、竞争优势明显 . 7 2.2. 全球数通市场引领光通信器件需求增长 . 10 2.3. 薄膜铌酸锂调制器行业成长空间广阔 . 11 3.3. 稀缺铌稀缺铌酸锂调制器供应商，新业务打开成长空间酸锂调制器供应商，新业务打开成长空间 . 1313 3.1. 激光器业务持续领先，铌酸锂业务高速增长 . 13

13、3.2. 股权激励考核标准合理，有效推进业务成长 . 15 3.3. 持续研发投入保证公司盈利能力行业领先 . 17 3.4. 激光器业务、铌酸锂业务竞争格局稳定 . 18 4.4. 盈利预测、估值与投资评级盈利预测、估值与投资评级 . 2020 4.1. 盈利预测 . 20 4.2. 估值与投资评级 . 21 5.5. 风险提示风险提示 . 2323 图表目录图表目录 图表图表 1 1：公司：公司 2121 年发展历程年发展历程 . 5 图表图表 2 2：截至：截至 20212021 年年 Q1Q1 公司股权结构公司股权结构 . 6 图表图表 3 3：公司主要业务类别和产品：公司主要业务类别

14、和产品 . 6 图表图表 4 4：20192019- -20202020 年公司归母净利润降幅明显的原因分析年公司归母净利润降幅明显的原因分析 . 7 图表图表 5 5：公司历年营业收入（亿元）：公司历年营业收入（亿元） . 7 图表图表 6 6：公司历年归母净利润（亿元）：公司历年归母净利润（亿元） . 7 图表图表 7 7：激光器行业产业链：激光器行业产业链 . 8 图表图表 8 8：全球和中国激光器市场规模对比：全球和中国激光器市场规模对比 . 8 图表图表 9 9：光纤激光器国产化趋势：光纤激光器国产化趋势 . 8 图表图表 1010：全球光纤激光器市场规模（亿美元）：全球光纤激光器市

15、场规模（亿美元） . 9 图表图表 1111：全球光纤激光器市场规模占比：全球光纤激光器市场规模占比 . 9 图表图表 1212：20202020 年中国光纤激光器厂商份额年中国光纤激光器厂商份额. 9 图表图表 1313：20192019- -20202020 年中国激光器出货量（台）年中国激光器出货量（台） . 9 图表图表 1414：全球光模块细分市场规模预测：全球光模块细分市场规模预测 . 10 图表图表 1515：Yole 2019Yole 2019- -20252025 年光模块市场预测年光模块市场预测 . 10 图表图表 1616：Yole 2020Yole 2020- -202

16、62026 年光模块市场预测年光模块市场预测 . 10 图表图表 1717：全球光通信器件发货量预测：全球光通信器件发货量预测 . 11 图表图表 1818：全球光通信器件市场规模预测：全球光通信器件市场规模预测 . 11 图表图表 1919：光信号调制在光信号处理流程中的位置：光信号调制在光信号处理流程中的位置 . 11 图表图表 2020：调制器在光模块中的位置：调制器在光模块中的位置 . 11 4 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告公司深度研究公司报告公司深度研究 图表图表 2121：三种主要的调制器方案对比：三种主要的调制器方案对比 . 11 图表图表 2222：不同速率相干：不同

17、速率相干 DSPDSP 出货量对比出货量对比 . 12 图表图表 2323：不同速率相干：不同速率相干 DSPDSP 市场规模对比市场规模对比 . 12 图表图表 2424：100G100G 及以上相干及以上相干 DSPDSP 市场（百万美元）市场（百万美元）. 12 图表图表 2525：600G600G 及以上相干及以上相干 DSPDSP 市场（百万美元）市场（百万美元）. 12 图表图表 2626：全球光模块细分市场出货量预测（万片）：全球光模块细分市场出货量预测（万片） . 13 图表图表 2727：全球光模块细分市场规模预测（百万美元）：全球光模块细分市场规模预测（百万美元） . 13

18、 图表图表 2828：“2021 Laser Focus World2021 Laser Focus World”获奖产品获奖产品 . 13 图表图表 2929：“20212021 红光奖红光奖”获奖产品获奖产品 . 13 图表图表 3030：公司分业务营收数据（百万元）：公司分业务营收数据（百万元） . 14 图表图表 3131：公司分业务毛利率：公司分业务毛利率 . 14 图表图表 3232：公司国内外业务营收对比（百万元）：公司国内外业务营收对比（百万元） . 15 图表图表 3333：公司国内外业务毛利率对比：公司国内外业务毛利率对比 . 15 图表图表 3434：公司：公司 2018

19、2018- -20212021 年三次股权激励计划情况年三次股权激励计划情况 . 15 图表图表 3535：光库科技：光库科技 20222022 年限制性股票激励计划激励对象年限制性股票激励计划激励对象 . 16 图表图表 3636：光库科技：光库科技 20222022 年限制性股票激励计划业绩考核目标年限制性股票激励计划业绩考核目标 . 16 图表图表 3737：可比公司管理费用率可比公司管理费用率 . 17 图表图表 3838：可比公司总资产周转率：可比公司总资产周转率 . 17 图表图表 3939：技术背景深厚的公司管理层：技术背景深厚的公司管理层 . 17 图表图表 4040：公司研发

20、人员数量和占比：公司研发人员数量和占比 . 18 图表图表 4141：公司研发资金逐年增长：公司研发资金逐年增长 . 18 图表图表 4242：可比公司研发费用率：可比公司研发费用率 . 18 图表图表 4343：可比公司毛利率：可比公司毛利率 . 18 图表图表 4444：公司光纤激光器件主要客户公司光纤激光器件主要客户 . 19 图表图表 4545：TOP5TOP5 客户销售收入（百万元）客户销售收入（百万元） . 19 图表图表 4646：TOP5TOP5 客户销售收入占比客户销售收入占比 . 19 图表图表 4747：TOP5TOP5 供应商采购金额（百万元）供应商采购金额（百万元）.

21、 20 图表图表 4848：TOP5TOP5 供应商采购金额占比供应商采购金额占比. 20 图表图表 4949：集成电路：集成电路 IDMIDM 模式和模式和 FoundryFoundry 模式模式 . 20 图表图表 5050：铌酸锂业务行业壁垒明显：铌酸锂业务行业壁垒明显 . 20 图表图表 5151：业务营收预测（百万元）：业务营收预测（百万元） . 21 图表图表 5252：基本假设关键参数：基本假设关键参数 . 22 图表图表 5353：FCFEFCFE 估值结果估值结果 . 22 图表图表 5454：可比公司估值：可比公司估值 . 22 图表图表 5555：公司：公司 201720

22、17 年至今年至今 PEPE- -BandBand . 23 5 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告公司深度研究公司报告公司深度研究 1. 光库科技：优质激光通信高新技术企业光库科技：优质激光通信高新技术企业 1.1. 深耕激光技术深耕激光技术 20 年，持续拓展业务领域年，持续拓展业务领域 珠海光库科技股份有限公司成立于 2000 年，是专业从事光纤器件和芯片集成研发、生产的国家高新技术企业。公司于 2017 年创业板上市，当前业务聚焦于光纤激光器件、 光通讯器件、 铌酸锂调制器及光子集成产品三大方向， 产品应用在光纤激光、光纤通讯、量子技术、5G、数据中心、无人驾驶、光纤传感、医疗设备

23、、科研等领域，销往欧、美、日等 40 多个国家和地区。 公司发展过程中，以下重要节点对公司业务增长发挥关键作用： 一是 2007 年公司联合创办人王兴龙博士出任 CEO， 公司开始加紧研制新产品、新工艺，并在保偏和高功率器件领域不断积累，自此进入加速发展期。 二是 2018 年公司以自有资金人民币 1.45 亿元收购加华微捷 100%股权， 开始提供高端光纤连接品、微光学连接产品、保偏光纤阵列和高密度光纤阵列，进入高速发展的数据中心、云计算和 5G 市场。 三是 2020 年完成对境外铌酸锂系列高速调制器产线相关资产的收购，成为全球三家主要的铌酸锂调制器供应商之一， 进一步提升公司在高端相干光

24、通信市场的竞争力。 图表图表 1 1：公司公司 2 21 1 年发展历程年发展历程 来源：公司公告，国联证券研究所 1.2. 国资背景股东加入，成为公司实际控制人国资背景股东加入，成为公司实际控制人 2020 年定增前，公司前三大股东分别是 Infinimax Assets Limited、Pro-Tech Group Holdings Limited 和 XL Laser (HK) Limited，分别由吴玉玲、冯永茂和王兴龙持有。2020 年 12 月，珠海市华发实体产业投资控股有限公司（简称为华实控股）参与公司定增，斥资 6.8 亿获配 161.75 万股。 2021 年 1 月，公司控

25、股股东 Infinimax Assets Limited 及股东 Pro-Tech Group 6 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告公司深度研究公司报告公司深度研究 Holdings Limited 向华实控股分别转让 604.59 万股和 377.12 万股，XL Laser (HK) Limited 同意无条件且单方面不可撤销地将其持有的上市公司全部股份所对应的表决权、提名和提案权、参会权、监督建议权等相关权利委托予华实控股。转让完成后，华实控股将持有 23.95%的公司股份及受托 5.62%的公司表决权，合计控制公司29.57%股份的表决权，公司的控股股东变更为华实控股，实际控制人

26、变更为珠海国资委。强大的国资背景股东为公司的快速发展提供坚强后盾。 公司目前拥有 4 家全资子公司： 光库米兰有限责任公司、 珠海加华微捷科技有限公司、光库通讯有限公司、珠海光辰科技有限公司。 图表图表 2 2：截至截至 2 202022 2 年年 Q Q1 1 公司股权结构公司股权结构 来源：公司公告，国联证券研究所 1.3. 主营业务情况主营业务情况 公司当前主营业务均围绕激光器核心技术，分为光纤激光器件、光通讯器件、铌酸锂调制器及光子集成产品、其他业务四个部分。 图表图表 3 3：公司主要业务类别和产品公司主要业务类别和产品 业务类别业务类别 主要产品主要产品 光纤激光器件 主要产品包括

27、隔离器、合束器、光纤光栅、激光输出头等，主要应用于光纤激光器、激光雷达、无人驾驶等领域。 光通讯器件 主要产品包括隔离器、波分复用器、偏振分束/合束器、光纤光栅、镀金光纤、光纤透镜、单芯和多芯光纤密封节等，主要应用于密集波分复用传输等领域。SR4/PSM 跳线、单模/多模 MT-MT 跳线、插芯-光纤阵列、保偏型光纤阵列、保偏型光纤尾纤、WDM 模块、MPO/MTP 光纤连接器等，主要应用于数据中心、云计算、5G 产业链等领域。 铌酸锂调制器 主要产品包括 400/600Gbps 铌酸锂相干调制器、100/200Gbps 铌酸锂相干调制器、10Gbps 零啁啾强度调制器、20/40GHz 模拟

28、强度调制器、有线电视用双输出模拟调制器等，主要应用于超高速干线光通信网、超高速数据中心、海底光通信网、城域核心网、CATV 网络、微波光子、测试及科研等领域。 其他 有源封装：蝶型、TO-CAN 封装、双列直插型封装； 数据中心应用：90 弯头 FA、单模并行微连接线、CWDM4/LAN WDM4 组件、模场直径匹配 FA。 来源：公司 2021 年年报，国联证券研究所 7 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告公司深度研究公司报告公司深度研究 2012-2021 年公司营业收入年复合增长率为 27.32%，且始终保持正增长，最近五年营收同比增长始终高于 25%。 2012-2021 年公司归

29、母净利润年复合增长率为 25.47%。 其中 2019-2020 年归母净利润降幅明显，其中既有公司股权激励费用增加的原因，也受到疫情、国内市场竞争加剧的影响。 图表图表 4 4：2 2019019- -20202020 年公司归母净利润降幅明显的原因分析年公司归母净利润降幅明显的原因分析 年份年份 影响归母净利润的主要原因影响归母净利润的主要原因 2019 股权激励费用增加：2019 年公司摊销费用为 2701 万元，上年同期为 1169 万元； 国内市场竞争激烈造成部分产品价格下降； 公司搬迁至自建新园区后固定资产折旧及运营费用增加； 受中美贸易摩擦影响从美国进口原材料关税增加。 2020

30、 受新冠疫情及生产调试期的影响，米兰光库 2020 年亏损 1310.75 万元。 来源：公司公告，国联证券研究所 2021 年公司通过技术创新、推出新产品、积极开发国内外新客户，实现营业收入 66,779.96 万元，同比增长 35.84%；随着营收增长、光库米兰扭亏，公司 2021年实现归母净利润 13,080.90 万元，同比增长 120.94%。 图表图表 5 5：公司历年营业收入（亿元）公司历年营业收入（亿元） 图表图表 6 6：公司历年归母净利润（亿元）公司历年归母净利润（亿元） 来源：公司历年年报，国联证券研究所 来源：公司历年年报，国联证券研究所 2. 激光器行业稳健增长，薄膜

31、铌酸锂业务空间广阔激光器行业稳健增长，薄膜铌酸锂业务空间广阔 2.1. 我国激光器行业发展迅速、竞争优势明显我国激光器行业发展迅速、竞争优势明显 典型的激光器由光学系统、电源系统、控制系统和机械结构四个部分组成，其中电源系统、控制系统和机械结构共同辅助光学系统输出激光。 激光器行业上游主要包括激光材料及配套元器件， 重点激光器件包括光纤、 泵浦源、激光芯片、激光晶体等。 激光器应用广泛，渗透至下游诸多行业，普遍用于激光切割、焊接、打标、雕刻等加工工序，广泛支撑汽车、通信、医疗等行业。 8 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告公司深度研究公司报告公司深度研究 图表图表 7 7：激光器行业产业链

32、激光器行业产业链 来源：国联证券研究所整理 全球激光器规模稳定增长，国产激光器份额不断提升 随着光纤激光应用领域不断拓展， 全球光纤激光器行业市场规模稳步上升。 光纤激光器作为激光加工设备的核心部件，市场规模不断增长。Laser Focus World 数据显示，全球激光器的市场规模从 2017 年的 103.7 亿美元增长至 2021 年的 184.8 亿美元， 4 年 CAGR 达到 9.05%，2021 年同比增长 15.43%。 我国激光器市场规模从 2017 年的 69.5 亿美元增长至 2021 年的 147.4 亿美元，4 年 CAGR 达到 16.72%，2021 年同比增长

33、18.24%。我国激光器全球市场份额从2017年的53.18%提升到2021年的69.81%， 国产激光器市场规模和份额不断提升。 中国作为全球光纤激光器最大的消费市场， 国内生产企业数量不断增加， 综合实力不断增强，国产化率水平不断提高。2021 年 1-3kW 和 3-6kW 光纤激光器的国产化率分别达到92%和86%， 6-10kW 和10kW 以上光纤激光器的国产化率分别为51%和 49%。 光纤激光器份额过半，大功率激光器需求增长迅速 根据增益介质不同，激光器可分为气体激光器、固体激光器、半导体/准分子激光器、光纤激光器等，其中光纤激光器作为第三代激光器，与传统激光器相比，在电图表图

34、表 8 8：全球和中国激光器市场规模对比全球和中国激光器市场规模对比 图表图表 9 9：光纤激光器国产化趋势光纤激光器国产化趋势 来源： Laser Focus World，国联证券研究所 来源：Laser Focus World，国联证券研究所 9 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告公司深度研究公司报告公司深度研究 光转换效率、光束质量、散热性能、结构体积和维护成本等方面均有明显的优势，市场规模不断提升。 全球光纤激光器市场规模从 2015 年的 39.62 亿美元增至 2020 年的 84.34 亿美元，市场占比从 2015 年的 40.80%提升至 2020 年的 52.68%，是市

35、场份额最大的工业激光器。 图表图表 1010：全球光纤激光器市场规模全球光纤激光器市场规模（亿美元）（亿美元） 图表图表 1111：全球光纤激光器市场规模占比全球光纤激光器市场规模占比 来源：Laser Focus World，国联证券研究所 来源：Laser Focus World，国联证券研究所 光纤激光器市场集中度较高，大功率激光器增长迅速 随着光纤激光器在工业加工领域的应用范围不断扩展， 新的应用场景对激光器的功率、 光束质量等性能参数的要求也越来越高， 提升输出功率成为光纤激光器未来最主要的发展方向。大功率激光器技术门槛较高，随着大功率激光器市场份额提升，行业集中度保持在较高水平。

36、我国光纤激光器市场头部厂家包括 IPG 光电、锐科激光、创鑫激光、nLight 等公司， 2020年CR4高达86%。 2020年大功率激光器出货量增长迅速， 其中6kW-10kW光纤激光器出货量同比增长 98.00%，10kW 以上激光器出货量同比增长 102.90%。 图表图表 1212：2 2020020 年中国光纤激光器厂商份额年中国光纤激光器厂商份额 图表图表 1313：2 2019019- -20202020 年中国激光器出货量（台）年中国激光器出货量（台） 来源：前瞻研究院，国联证券研究所 来源：前瞻研究院，国联证券研究所 随着超快光纤激光器的技术逐渐成熟，其在晶圆、半导体、透明

37、材料加工及液晶面板加工等领域的应用不断拓展， 用于超快光纤激光器的保偏光纤元器件、 高脉冲能量和高峰值功率的光纤元器件将成为光纤元器件行业发展的下一个热点。 10 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告公司深度研究公司报告公司深度研究 2.2. 全球数通市场引领光通信器件需求增长全球数通市场引领光通信器件需求增长 从光模块市场看，数通市场是驱动行业增长关键动力 公司的光通信器件业务，覆盖 5G、数据中心和云计算网络、波分传送网等主要通信场景。根据不同细分领域光模块市场需求数据，可以看到市场的增长趋势：2021-2026 年，全球光模块市场增长主要来自 Ethernet 和 CWDM/DWDM

38、两个细分市场，主要针对数据中心内部网络、数据中心互联和波分光通信网络场景。 图表图表 1414：全球光模块细分市场规模预测全球光模块细分市场规模预测 来源：LightCounting，国联证券研究所 根据法国市场研究和咨询机构 Yole 统计，2020 年全球光模块市场整体规模达96 亿美元，较 2019 年的 77 亿美元增长近 25%。Yole 预计，全球光模块市场整体规模将从 2020 年的 96 亿美元增长到 2026 年的 209 亿美元，2021-2026 年的复合年增长率为 14%。 其中数据通信市场规模占比将由 55.2%提升到 2026 年的 77.2%，2021-2026

39、年的复合年增长率为 19%，成为光模块市场增长的主要驱动力。 图表图表 1515：YoleYole 20192019- -20252025 年光模块市场预测年光模块市场预测 图表图表 1616：YoleYole 20202020- -20262026 年光模块市场预测年光模块市场预测 来源：Yole，国联证券研究所 来源：Yole，国联证券研究所 未来 5 年光通信器件增长主要来自境外市场 根据全球光通信咨询公司 LightCounting 的预测，2021-2026 年，全球光通信组件市场规模从 98.51 亿美元增长到 182.98 亿美元，5 年 CAGR 为 13.18%。其中境 11

40、 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告公司深度研究公司报告公司深度研究 外市场 2021-2026 年 CAGR 达到 19.12%，而境内市场 2021-2026 年 CAGR 仅为3.15%。2022-2026 年全球光通信组件市场的增长主要来自境外市场。 图表图表 1717：全球光通信器件发货量预测全球光通信器件发货量预测 图表图表 1818：全球光通信器件市场规模预测全球光通信器件市场规模预测 来源：LightCounting，国联证券研究所 来源：LightCounting，国联证券研究所 2.3. 薄膜铌酸锂调制器行业成长空间广阔薄膜铌酸锂调制器行业成长空间广阔 铌酸锂调制器是相

41、干通信光模块的必要组件 光信号调制是光模块的必要功能， 但是调制器不是光模块中的必要器件。 在短距离场景下，可以采用内调整的方式替代独立的调制器；在中长距光通信场景中，特别是相干通信中，调制器则是必要器件。 图表图表 1919：光信号调制在光信号处理流程中的位置光信号调制在光信号处理流程中的位置 图表图表 2020：调制器在光模块中的位置调制器在光模块中的位置 来源： 中国光电子器件产业技术发展路线图（20182020 年） ，国联证券研究所 来源：国联证券研究所整理 目前行业内的主流电光调制器有三种， 其基底分别采用硅、 磷化铟和铌酸锂材料，并且根据其优缺点不同，可适用于不同通信距离的应用场

42、景。 图表图表 2121：三种主要的调制器方案三种主要的调制器方案对比对比 调制器类型调制器类型 应用场景应用场景 优点优点 缺点缺点 硅基调制器 短程的数据通信用收发模块 尺寸小 性能一般，高速长距离通信网络不适用 磷化铟基调制器 中距和长距光通信网络收发模块 调制效率高，驱动电压小，带宽可调制，器件结构紧凑 对材料和工艺要求高，成本和集成难度大 铌酸锂基调制器 100G 及以上长距骨干网相干通信 电光系数大、调制带宽大、波导传输损耗小、稳定性好，发展成熟 体积较大 来源：国联证券研究所整理 12 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告公司深度研究公司报告公司深度研究 铌酸锂调制器行业竞争格

43、局较为稳定， 全球仅有三家主要供应商， 分别是光库科技、日本的 Fujitsu（富士通）和日本的 Sumitomo（住友集团） 。2020 年光库科技通过收购相关产品线进入该领域。 基于铌酸锂 （LiNbO3） 的调制器可以提供更低的光损耗和更高的最大调制频率：基于硅基的调制器期限速率约为 60-90Gbaud，基于磷化铟（InP）调制器可达到130Gbaud，而基于 LiNbO3 的调制器可能超过 130Gbaud。基于这种优势，铌酸锂调制器在长途相干光传输和超高速数据中心的场景具备良好的竞争力。 根据 LightCounting 的预测数据，2022-2027 年，100G 相干 DSP

44、的出货量和市场规模持续下降， 200G相干DSP出货量和市场规模稳定增长。 从2023年开始， 400G及以上相干 DSP 开始大规模部署，成为主要的相干光模块产品。这为铌酸锂调制器业务提供了快速增长的产业机遇。 图表图表 2222：不同速率相干不同速率相干 DSPDSP 出货量对比出货量对比 图表图表 2323：不同速率相干不同速率相干 DSPDSP 市场规模对比市场规模对比 来源：LightCounting，国联证券研究所 来源：LightCounting，国联证券研究所 根据 LightCounting 的预测数据，2021-2027 年 100G 及以上相干 DSP 市场规模从 8.4

45、7 亿美元增长至 21.35 亿美元，6 年 CAGR 为 16.65%。 薄膜铌酸锂调制器适配的 600G 及以上相干光模块 DSP 市场，有望从 2021 年的 1.31 亿美元，增长至 2027 年的 9.92 亿美元，6 年 CAGR 为 40.06%，薄膜铌酸锂调制器行业具备较高的成长性。 图表图表 2424：1 10000G G 及以上相干及以上相干 DSPDSP 市场（百万美元）市场（百万美元） 图表图表 2525：600600G G 及以上相干及以上相干 DSPDSP 市场（百万美元）市场（百万美元） 来源：LightCounting，国联证券研究所 来源：LightCount

46、ing，国联证券研究所 铌酸锂调制在 800G PAM4 市场有望实现突破 13 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告公司深度研究公司报告公司深度研究 国内光模块厂商新易盛在 2022 年美国光纤通讯博览会（OFC）上展示了其下一代 800G 光模块产品，产品基于薄膜铌酸锂 (TFLN) 调制器技术，具有更低功耗，体现了薄膜铌酸锂调制器在 800G 光模块领域的竞争力。 根据 LightCounting 预测数据，从 2022 年开始全球 800G 以太网光模块出货量有望超过 15 万片，并在 2023-2025 年快速增长。2023-2025 年 800G 以太网光模块全球市场份额分别达到

47、 4.25/9.87/18.98 亿美元，分别同比增长 133%/132%/92%。 图表图表 2626：全球光模块细分市场出货量预测（万片）全球光模块细分市场出货量预测（万片） 图表图表 2727：全球光模块细分市场规模预测（百万美元）全球光模块细分市场规模预测（百万美元） 来源：LightCounting，国联证券研究所 来源：LightCounting，国联证券研究所 3. 稀缺铌酸锂调制器供应商，新业务打开成长空间稀缺铌酸锂调制器供应商，新业务打开成长空间 3.1. 激光器业务持续领先，铌酸锂业务高速增长激光器业务持续领先，铌酸锂业务高速增长 激光器件产品实力领先，充分受益行业增长 自

48、成立以来，公司深耕光纤激光器件市场二十年，技术和产品实力领先，客户基础稳固。 光纤激光器件行业是技术工艺驱动型行业， 高功率器件的主要挑战来自光束质量控制及散热技术， 为确保提高输出功率的同时不影响光束质量， 需要采用新的光学材料和较为成熟的生产工艺，技术门槛较高。公司不仅产品品类齐全，而且在光纤光栅、隔离器等细分品类市场打破了国外厂商的市场垄断，市场占有率行业领先。目前公司自主研发的 6kW 合束器、1.5kW 光纤光栅、500W 隔离器、6kW 激光输出装置等多款产品达到全球先进水平。 图表图表 2828： “： “2021 Laser Focus World2021 Laser Focu

49、s World”获奖产品获奖产品 图表图表 2929： “2 2021021 红光奖”获奖产品红光奖”获奖产品 来源：公司官网，国联证券研究所 来源：公司官网，国联证券研究所 14 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告公司深度研究公司报告公司深度研究 面对激烈的市场竞争，公司 2017-2021 年激光器件业务营业收入保持正增长，4年 CAGR 为 22.22%， 2021 年激光器件业务实现营收 3.67 亿元， 同比增长 44.20%，其较高功率光纤激光器件实现了批量供货。 光通讯器件产品行业领先，业务营收稳健增长 公司光通讯器件主要应用在电信网络市场和数通市场。 近年来， 公司通过垂直

50、整合、技术创新等方式，建立了从原料光学冷加工、机械件加工、光学镀膜、光纤金属化到光无源器件和光无源模块等全方位的研发和生产体系。 公司在保偏光纤器件处理技术、高可靠性器件，保偏光无源器件、光学组件的先进制造和封装等技术和产品领域保持行业领先地位。 公司 2020 和 2021 年光通信器件业务分别同比增长 5.22%/8.39%，保持稳定增长，但低于 LightCounting 统计的全球光组件市场增速。 铌酸锂调制器业务高速增长，开启增长空间 中国电子元件行业协会 中国光电子器件产业技术发展路线图 （2018-2022 年） 提出，铌酸锂调制器芯片及器件要不断替代进口，扩大市场占有率，并于

51、2022 年实现市场占有率超过 30%。 公司成功收购境外铌酸锂系列高速调制器业务，2020 年首次在年报中公布相关业务收入。2021 年公司铌酸锂调制器及光子集成产品销售收入 10,086.96 万元，同比增长 125.46%；其他类产品销售收入同比下降 14.32%。铌酸锂调制器及光子集成快速成长为公司第三大主营业务，且保持了较高的毛利率水平。 图表图表 3030：公司分业务营收数据（百万元）公司分业务营收数据（百万元） 图表图表 3131：公司分业务毛利率公司分业务毛利率 来源：公司公告，国联证券研究所 来源：公司公告，国联证券研究所 薄膜铌酸锂产品推动海外高利润业务增长 公司海外业务毛

52、利率显著高于境内业务，2017-2020 年公司海外营收占比从47.43%下降到 34.65%。随着公司 2021 年铌酸锂调制器业务高增，公司 2021 年海外营收相较去年增长 7960 万元，同比增长 46.74%；海外营收业务占比逐渐提升，达到 37.43%。 15 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告公司深度研究公司报告公司深度研究 图表图表 3232：公司国内外业务营收对比（百万元）公司国内外业务营收对比（百万元） 图表图表 3333：公司国内外业务毛利率对比公司国内外业务毛利率对比 来源：公司公告，国联证券研究所 来源：公司公告，国联证券研究所 3.2. 股权激励考核标准合理，有

53、效推进业务成长股权激励考核标准合理，有效推进业务成长 历次股权激励完成情况良好 公司此前在 2018 年、2020 年和 2021 年发布过 3 期限制性股票激励计划，其中2021 年的股权激励计划开始设置多维度业绩考核目标，充分考虑外部环境和公司自身经营发展，同时兼顾成长性、盈利性和现金流质量，充分考虑了公司的历史业绩、经营环境、 行业状况以及公司未来的发展战略， 在保证可行性的基础上具有一定的挑战性，为公司未来稳健经营指引方向，也彰显了公司管理层对未来长期发展的信心。 从实际效果看，公司 2018-2021 年均超额完成了股权激励考核目标。股权激励计划对公司发展目标达成起到了非常积极的作用

54、。 图表图表 3434：公司公司 2 2018018- -20212021 年三次股权激励计划情况年三次股权激励计划情况 2018 年限制性股票激励计划年限制性股票激励计划 营业收入（业绩考核目标）（亿元） 营业收入（实际）（亿元） 完成情况 2018 年年 2.76 2.89 超额完成 2019 年年 3.11 3.91 超额完成 2020 年年 3.45 4.92 超额完成 2020 年限制性股票激励计划年限制性股票激励计划 营业收入（业绩考核目标）（亿元） 营业收入（实际）（亿元） 完成情况 2020 年年 4.69 4.92 超额完成 2021 年年 5.28 6.68 超额完成 20

55、22 年年 5.87 - - 2021 年限制性股票激励计划年限制性股票激励计划 营业收入（业绩考核目标）（亿元） 营业收入（实际）（亿元） 基本每股收益（业绩考核目标）（元/股） 对应的净利润（业绩考核目标）（亿元） 对应的净利润（实际）（亿元） 研发支出占营业收入的比重（业绩考核目标） 研发支出占营业收入的比重（实际） 完成情况 2021 年年 6.4 6.68 0.92 1.00 1.31 10.05% 11.58% 超额完成 2022 年年 7.38 - 1.2 1.30 - 10.05% - - 2023 年年 8.36 - 1.57 1.70 - 10.05% - - 来源：公司公

56、告，国联证券研究所 国资控股后，继续发布股权激励计划 16 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告公司深度研究公司报告公司深度研究 在国资取得公司实控权后， 股权激励计划的作用更加凸显， 有利于保持核心团队的积极性。此次激励计划涉及的激励对象共 171 人，占公司员工总数（截至 2021 年底，1615 人）的 10.6%，包括公司董监高等高级管理人员、中层管理人员及核心技术（业务）人员，是过往四期激励方案中涉及人数最多的一次。2021 年和 2022 年的两期股权激励中均涉及对新增高管团队成员进行激励， 利于留住公司核心人才， 充分调动核心人才的积极性。 图表图表 3535：光库科技光库科技

57、 20222022 年限制性股票激励计划年限制性股票激励计划激励对象激励对象 序号 姓名 职务 获授的限制性股票数量（万股） 占授予限制性股票总数的比例 占本激励计划公告日总股本的比例 1 吉贵军 常务副总经理 40.0 16.87% 0.24% 2 吴炜 副总经理、董事会秘书 10.0 4.22% 0.06% 3 姚韵莉 财务总监 10.0 4.22% 0.06% 4 ZHOU DENNIS CHI 副总经理 6.8 2.87% 0.04% 5 钟国庆 副总经理 5.0 2.11% 3.50% 6 邝卓权 核心管理人员 2.0 0.84% 0.01% 7 核心管理人员、核心技术（业务）人员（

58、165 人） 163.3 68.87% 1.00% 合计 237.1 100.00% 4.91% 来源：公司公告，国联证券研究所 此次激励计划的业绩考核年度为 2022-2024 年三个会计年度，每个会计年度考核一次， 以达到业绩考核目标作为激励对象当年度的归属条件之一。 考核标准分为公司和个人两个层面的考核要求， 保持了多维度的考核标准体系， 同时设立了相关指标“不低于同行业平均水平”的考核条件。考虑公司历年股权激励目标达成情况好，此次股权激励计划考核目标对公司 2022-2023 的业务发展有积极的指标作用。 图表图表 3636：光库科技光库科技 20222022 年限制性股票激励计划业绩

59、考核目标年限制性股票激励计划业绩考核目标 归属安排归属安排 业绩考核年目标业绩考核年目标 净利润不低净利润不低于（亿元）于（亿元） 营业收入不低营业收入不低于（亿元）于（亿元） 第一个归属期 1、2022 年基本每股收益不低于 0.80 元/股，且不低于同行业平均水平； 1.31 8.01 2、以 2021 年营业收入为基数，2022 年营业收入增长率不低于 20%，且不低于同行业平均水平； 3、2022 年销售商品、提供劳务收到的现金占营业收入的比重不低于 91%，且不低于同行业平均水平； 第二个归属期 1、2023 年基本每股收益不低于 1.20 元/股，且不低于同行业平均水平； 1.72

60、 10.02 2、以 2021 年营业收入为基数，2023 年营业收入增长率不低于 50%，且不低于同行业平均水平； 3、2023 年销售商品、提供劳务收到的现金占营业收入的比重不低于 91%，且不低于同行业平均水平。 第三个归属期 1、2024 年基本每股收益不低于 1.31 元/股，且不低于同行业平均水平； 2.15 12.02 2、以 2021 年营业收入为基数，2024 年营业收入增长率不低于 80%，且不低于同行业平均水平； 17 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告公司深度研究公司报告公司深度研究 3、2024 年销售商品、提供劳务收到的现金占营业收入的比重不低于 91%，且不低

61、于同行业平均水平。 来源：公司公告，国联证券研究所 公司的管理费用率远高于可比公司， 总资产周转率处于可比公司较低水平， 上述财务特征也印证了公司持续发布股权激励计划， 通过股权激励调动核心员工积极性的管理策略。 图表图表 3737：可比公司管理费用率可比公司管理费用率 图表图表 3838：可比公司总资产周转率可比公司总资产周转率 来源：iFinD，国联证券研究所 来源：iFinD，国联证券研究所 3.3. 持续研发投入保证公司盈利能力行业领先持续研发投入保证公司盈利能力行业领先 公司科研基因深厚，高管团队大多技术背景出生。王兴龙博士、吉贵军博士、周赤博士等均有近 20 年的相关行业技术研发经

62、验。 公司建有“广东省光电器件工程技术研究中心” 、 “广东省企业技术中心” 、 “广东省院士专家企业工作站” 、 “博士后科研工作站”等创新平台，专利技术超百项。公司新成立的光子集成事业部，专注于光学芯片和集成模块的研发及产业化。 图表图表 3939：技术背景深厚的公司管理层技术背景深厚的公司管理层 高管姓名高管姓名 职务职务 主要经历主要经历 郭瑾 董事长 珠海华发实体产业投资控股有限公司董事长，20 余年金融、投资及上市公司运营管理经验 王兴龙 联席董事长、总经理 天津大学激光博士副教授，中国光学工程学会常务理事，20 余年光学元器件研究经历 吉贵军 常务副总经理兼首席技术官 前 JDS

63、U 波导运营高级工程经理，中国光学工程学会常务理事，20 多年有源和无源器件研发及运营经验 钟国庆 副总经理 哈工大电子科学与技术专业学士，18 年光纤通讯生产制造和管理经验 邱二虎 副总经理、光辰科技总经理 前 NeoPhotonics 研发主管，光辰科技创始人 周赤 副总经理 江苏奥雷副总裁兼 CTO、IEEE 高级会员 何在新 副总经理加华微捷总经理（联合创始人、董事长） 天津大学讲师、美国加州大学圣巴巴拉分校光电子专业访问学者 吴国勤 副总经理 天津大学精密仪器工程光仪专业学士，多年科技公司高管经验 夏昕 副总经理 合肥工业大学电气工程工业自动化专业学士，25 年制造业企业运营和管理经

64、验 吴炜 董秘 对外经济贸易大学国际经济法专业法学硕士，15 年证券金融投资领域经验 来源：公司公告，国联证券研究所 18 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告公司深度研究公司报告公司深度研究 研发投入方面，公司 2017-2021 年研发人员数量和研发投入稳步提升，2018-2021 年研发人员占比不断提升，2021 年研发人员占比超过 25%。 图表图表 4040：公司研发人员数量和占比公司研发人员数量和占比 图表图表 4141：公司研发资金逐年增长公司研发资金逐年增长 来源：公司公告，国联证券研究所 来源：公司公告，国联证券研究所 长期的研发投入帮助公司保持行业领先的盈利水平。 相较可

65、比公司， 公司研发费用率处于较高水平，毛利率同样长期处于较高水平，呈现高研发投入，高产出的良好态势。 图表图表 4242：可比公司研发费用率可比公司研发费用率 图表图表 4343：可比公司毛利率可比公司毛利率 来源：iFinD，国联证券研究所 来源：iFinD，国联证券研究所 3.4. 激光器业务、铌酸锂业务竞争格局稳定激光器业务、铌酸锂业务竞争格局稳定 公司激光器业务行业地位稳固 经过多年的经营和市场检验， 公司在行业内树立了技术基础雄厚、 产品稳定可靠的形象， 公司已成为行业内知名品牌， 在国内外的主流光纤激光器厂家中得到了普遍认可。公司客户包括国外知名的激光器生产商 Trumpf Gro

66、up、Coherent、Spectra-Physics 等，国内领先的激光器生产商杰普特、创鑫激光、光惠激光、大族激光等，国内外知名光通讯企业 Ciena、Finisar、Lumentum、藤仓、中际旭创等。 19 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告公司深度研究公司报告公司深度研究 图表图表 4444：公司光纤激光器件主要客户公司光纤激光器件主要客户 来源：公司公告，国联证券研究所整理 光纤激光器件生产商的相关产品通过客户测试和试用并确定客户认证后， 一般会与客户形成相对稳定的关系，且客户一般不会轻易更换供应商。2017-2021 年，公司TOP5 客户销售收入保持稳定增长，同期公司 TO

67、P5 客户销售收入占比从 2017 的36.81%持续下降至 2021 年 26.16%。大客户营收不断提升的同时，公司对单一大客户的依赖风险不断降低，体现了公司不断提升的行业地位。 图表图表 4545：TOPTOP5 5 客户销售收入（百万元）客户销售收入（百万元） 图表图表 4646：TOPTOP5 5 客户销售收入占比客户销售收入占比 来源：iFinD，国联证券研究所 来源：iFinD，国联证券研究所 TOP5 供应商采购占比不断降低 公司采购内容主要包括光学材料和机械件， 其中光学材料主要为光纤及各类光学元件（主要包括晶体、法拉第片、滤波片等） 。采购模式主要包括批量采购、定量采购（即

68、物料需求计划采购）及零星采购等方式。 2017-2021 年，公司 TOP5 供应商采购金额占比持续下降，对单一供应商的依赖风险不断降低。2021 年公司 TOP5 供应商采购金额达到 8072 万元，远高于过去四年的采购金额，同时 TOP5 供应商采购金额占比依然保持了下降态势，体现了公司良好的供应链管理能力。 20 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告公司深度研究公司报告公司深度研究 图表图表 4747：TOPTOP5 5 供应商采购金额（百万元）供应商采购金额（百万元） 图表图表 4848：TOPTOP5 5 供应商采购金额占比供应商采购金额占比 来源：公司年报，国联证券研究所 来源：

69、公司年报，国联证券研究所 铌酸锂业务采用 IDM 模式，行业壁垒明显 IDM（Integrated Design and Manufacture）垂直整合制造，指从设计、制造、封装测试到销售自有品牌 IC 都一手包办的半导体垂直整合型公司。对比台积电创造的芯片代工模式（Foundry 模式） ，IDM 模式技术门槛高、投入资金大。 目前公司和富士通、 住友集团作为全球主要的三家铌酸锂调制器供应商， 均采用IDM 模型，形成了较高的行业技术壁垒，行业竞争格局稳定。 图表图表 4949：集成电路集成电路 IDMIDM 模式和模式和 FoundryFoundry 模式模式 图表图表 5050：铌酸锂

70、业务行业壁垒明显铌酸锂业务行业壁垒明显 来源：国联证券研究所整理 来源：国联证券研究所整理 4. 盈利预测盈利预测、估值、估值与投资评级与投资评级 4.1. 盈利预测盈利预测 激光器业务 参考公司在光纤激光器领域的技术优势，同时考虑公司 2020-2021 年光纤激光器业务收入增速高于行业平均水平，预期公司光纤激光器业务 2022-2024 年分别同比增长 24.00%/24.00%/24.00%。考虑 2021 年公司光纤激光器件业务高增长对应的毛利率下降，随着光纤激光器业务营收增速放缓，我们预期 2022-2024 年毛利率水平逐步恢复，分别为 43.00%/43.50%/44.00%。

71、光通信器件业务 参考 Lightcounting 对全球光通信器件的预测，2022-2024 年全球光通信器件市 21 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告公司深度研究公司报告公司深度研究 场增长主要来自海外市场，国内光通信器件市场逐步放缓。考虑公司 2020-2021 年光通信器件业务收入增速更接近国内行业增速， 预期公司光通信器件业务 2022-2024年分别同比增长 7.00%/6.00%/5.00%，毛利率分别为 35.00%/34.00%/33.00%。 铌酸锂调制器业务 公司是全球三家主要铌酸锂调制器供应商之一， 主要对应 100G 及以上相干光模块市场，特别是公司的薄膜铌酸锂调

72、制器有望在 2024 年开始大规模应用于 400G 以上的相干光模块，营收和利润有望实现高速增长。我们预期公司铌酸锂调制器业务2022-2024 年 分 别 同 比 增 长 100.00%/100.00%/100.00% ， 毛 利 率 分 别 为50.00%/50.00%/50.00%。 图表图表 5151：业务营收预测（百万元）业务营收预测（百万元） 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 合计合计 销售收入销售收入 491.60 667.80 868.45 1190.10 1738.43 成本成本 275.26 387.38 497.08 670.30 961.36

73、销售收入增长率销售收入增长率 -57.80% 35.84% 30.05% 37.04% 46.07% 毛利率毛利率 44.01% 41.99% 42.76% 43.68% 44.70% 光纤激光器件 销售收入 254.27 366.67 454.67 563.79 699.10 成本 135.75 210.02 259.16 318.54 391.50 销售收入增长率 23.82% 44.20% 24.00% 24.00% 24.00% 毛利率 46.61% 42.72% 43.00% 43.50% 44.00% 光通讯器件 销售收入 155.21 168.22 180.00 190.80 2

74、00.34 成本 85.39 106.21 117.00 125.93 134.23 销售收入增长率 5.22% 8.39% 7.00% 6.00% 5.00% 毛利率 44.98% 36.87% 35.00% 34.00% 33.00% 铌酸锂调制器 销售收入 44.74 100.87 201.74 403.48 806.95 成本 36.69 54.65 104.90 209.81 419.61 销售收入增长率 125.46% 100.00% 100.00% 100.00% 毛利率 18.00% 45.83% 48.00% 48.00% 48.00% 其他器件 销售收入 37.39 32.

75、04 32.04 32.04 32.04 成本 17.44 16.51 16.02 16.02 16.02 销售收入增长率 -1.43% -14.32% 0.00% 0.00% 0.00% 毛利率 53% 48% 50.00% 50.00% 50.00% 来源：iFinD，国联证券研究所 4.2. 估值估值与投资评级与投资评级 绝对估值法 关键参数取定： 考虑到公司盈利能力和股息政策稳定，我们采取 FCFE 方法进行估值。无风险收益率采用十年期国债收益率；市场收益率采用 10 年沪深指数平均收益；假设第二阶段 6 年，增长率 20%；长期增长率为 3%。 22 请务必阅读报告末页的重要声明 公

76、司报告公司深度研究公司报告公司深度研究 图表图表 5252：基本假设关键参数：基本假设关键参数 估值假设估值假设 数值数值 无风险利率 Rf 2.86% 市场预期回报率 Rm 7.56% 第二阶段年数（年） 6 第二阶段增长率 20.00% 长期增长率 3% 有效税率 Tx 15.00% Ke 7.56% Kd 3.00% WACC 7.00% 来源：iFinD，国联证券研究所整理 根据以上关键参数，FCFE 估值对应的目标股价为 40.30 元。 图表图表 5353：F FCFECFE 估值结果估值结果 估值假设估值假设 得到得到 数值数值 第一阶段 389.97 5.90% 第二阶段 1,

77、061.18 16.05% 第三阶段（终值） 5,161.53 78.06% 总股权价值总股权价值 6,612.68 减：少数股东权益 0.00 0.00% 股权价值股权价值 6,612.68 100.00% 除：总股本(股) 164,092,015.00 每股价值每股价值(元元) 40.30 来源：iFinD，国联证券研究所 相对估值法 考虑公司在光纤激光器领域技术优势明显、 公司已经成为全球三家铌酸锂调制器供应商之一、2024 年开始薄膜铌酸锂调制器有望规模应用于 400G 以上高端相干光模块市场等因素，我们预计公司 2022-2024 年营收分别为 8.68/11.70/16.21 亿元

78、，对应增速分别为 30.05%/34.72%/38.59%，归母净利润分别为 1.66/2.18/2.94 亿元，对应增速分别为 26.65%/31.76%/34.81%，EPS 分别为 1.01/1.33/1.79 元/股，3 年CAGR 为 31.03%，对应 PE 分别为 32.62/24.76/18.36 倍。 当前可比公司 2022 年 PE 中值为 22.42。 2019-2021 年， 公司 PE 在 70 倍左右，2022 年公司 PE 不断下降至 32 倍。考虑公司在激光器领域的技术优势、全球铌酸锂调制器行业格局、 公司铌酸锂调制器业务高速增长， 结合相对估值和 DCF 估值

79、结果，给予 2022 年 45 倍 PE 估值，目标价 45.45 元，首次覆盖，给予“买入”评级。 图表图表 5454：可比公司估值可比公司估值 股票股票 证券证券 股价股价 EPS（元）（元） PE（X） CAGR-3（%） PEG 代码代码 简称简称 （元）（元） 2022E 2023E 2024E 2022E 2023E 2024E 300394.SZ 天孚通信 26.76 1.07 1.37 1.72 25.06 19.48 15.58 29.64% 0.66 23 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告公司深度研究公司报告公司深度研究 300548.SZ 博创科技 17.7 0.8

80、7 1.12 1.38 20.40 15.86 12.81 12.51% 1.27 002281.SZ 光迅科技 16.86 0.94 1.08 1.20 18.02 15.65 14.00 12.32% 1.27 000988.SZ 华工科技 22.67 1.01 1.32 1.68 22.48 17.21 13.54 30.1% 0.57 300570.SZ 太辰光 14.8 0.57 0.72 0.85 26.13 20.57 17.42 38.49% 0.53 平均值 22.42 17.75 14.67 300502.SZ 光库科技 32.93 1.01 1.33 1.79 32.62

81、 24.76 18.36 31.03% 1.05 来源：iFinD，国联证券研究所 注：股价为 2022 年 06 月 23 日收盘价；可比公司 EPS 为同花顺一致预期 图表图表 5555：公司：公司 2012017 7 年至今年至今 PEPE- -BandBand 来源：iFinD，国联证券研究所 5. 风险提示风险提示 系统性风险 市场竞争加剧风险 公司在光纤激光器行业已经保有较高的市场份额； 铌酸锂行业更是呈寡头垄断局面， 产品整体价格较高、 毛利率较高。 公司在光纤激光器行业面临越来越多的竞争者，铌酸锂行业随着需求增长也面临竞争加剧风险。 如果公司不能保持竞争力， 则相关业务毛利率存

82、在下滑风险。 需求不及预期风险 公司新型薄膜铌酸锂业务主要产品为 100G、 200G、 400G、 600G 相干调制器，最终应用场景主要为国内外互联网公司和云计算公司的数据中心互联场景、 电信运营商的 OTN 网络。如果最终客户资本开支增速放缓、网络建设进度放缓，公司的新型薄膜铌酸锂业务增长会收到影响，进而影响公司整体的经营业绩。 新型薄膜铌酸锂技术发展不及预期风险 若铌酸锂募投项目的建设进度或投产进度低于预期、 薄膜铌酸锂相关产品无法顺利通过客户认证， 则可能影响公司新业务增长速度和未来的成长空间， 进而可能影响 24 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告公司深度研究公司报告公司深度研

83、究 公司整体的经营业绩。 25 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告公司深度研究公司报告公司深度研究 财务预测摘要财务预测摘要 Table_Excel2 资产负债表资产负债表 利润表利润表 单位单位:百万元百万元 2020 2021 2022E 2023E 2024E 单位单位: :百万元百万元 2020 2021 2022E 2023E 2024E 货币资金 845 642 589 685 781 营业收入营业收入 492 668 868 1,170 1,621 应收账款+票据 171 245 312 421 583 营业成本 275 387 497 658 897 预付账款 4 5 5

84、7 10 营业税金及附加 5 3 7 10 14 存货 103 180 191 252 344 营业费用 13 16 19 25 32 其他 73 145 415 451 506 管理费用 128 157 191 257 357 流动资产合计流动资产合计 1,195 1,216 1,512 1,815 2,223 财务费用 16 -20 -20 -15 -2 长期股权投资 0 0 0 0 0 资产减值损失 -4 -3 -5 -7 -10 固定资产 255 258 232 204 173 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 在建工程 7 106 88 71 53 投资净收益 1 1 2 2 2

85、 无形资产 31 36 30 24 18 其他 13 22 14 13 11 其他非流动资产 133 153 152 151 151 营业利润营业利润 63 144 184 242 327 非流动资产合计非流动资产合计 427 552 502 449 395 营业外净收益 1 0 0 0 0 资产总计资产总计 1,622 1,768 2,014 2,265 2,618 利润总额利润总额 64 144 184 243 327 短期借款 0 3 0 0 0 所得税 4 14 16 20 28 应付账款+票据 50 62 84 111 152 净利润净利润 61 131 169 222 300 其他

86、 128 108 220 291 397 少数股东损益 1 0 3 4 5 流动负债合计流动负债合计 178 174 304 403 549 归属于母公司净利润归属于母公司净利润 59 131 166 218 294 长期带息负债 0 9 7 5 3 长期应付款 0 0 0 0 0 主要财务比率主要财务比率 其他 41 52 52 52 52 2020 2021 2022E 2023E 2024E 非流动负债合计非流动负债合计 41 61 59 57 55 成长能力成长能力 负债合计负债合计 219 234 363 460 604 营业收入 25.80% 35.84% 30.05% 34.72

87、% 38.59% 少数股东权益 0 0 3 7 12 EBIT 41.28% 54.39% 32.23% 38.48% 42.47% 股本 109 164 164 164 164 EBITDA 42.72% 48.01% 31.96% 30.79% 35.11% 资本公积 1,058 1,038 1,038 1,038 1,038 归属于母公司净利润 2.99% 120.94% 26.65% 31.76% 34.81% 留存收益 237 331 445 596 799 获利能力获利能力 股东权益合计股东权益合计 1,403 1,534 1,651 1,805 2,013 毛利率 44.01%

88、41.99% 42.76% 43.77% 44.67% 负债和股东权益总计负债和股东权益总计 1,622 1,768 2,014 2,265 2,618 净利率 12.33% 19.59% 19.42% 18.99% 18.47% ROE 4.22% 8.53% 10.05% 12.14% 14.70% 现金流量表现金流量表 ROIC 18.03% 18.59% 17.92% 24.67% 31.88% 单位单位: :百万元百万元 2020 2021 2022E 2023E 2024E 偿债能力偿债能力 净利润 61 131 169 222 300 资产负债 13.50% 13.25% 18.

89、03% 20.29% 23.09% 折旧摊销 29 38 50 53 55 流动比率 6.71 7.00 4.97 4.51 4.05 财务费用 16 -20 -20 -15 -2 速动比率 5.71 5.87 3.99 3.52 3.06 存货减少 -33 -77 -11 -62 -92 营运能力营运能力 营运资金变动 -67 -101 -35 -110 -165 应收账款周转率 2.90 3.17 3.22 3.22 3.22 其它 50 115 11 61 91 存货周转率 2.67 2.16 2.61 2.61 2.61 经营活动现金流经营活动现金流 57 86 163 150 187

90、 总资产周转率 0.30 0.38 0.43 0.52 0.62 资本支出 -169 -155 0 0 0 每股指标（元）每股指标（元） 长期投资 21 -80 0 0 0 每股收益 0.36 0.80 1.01 1.33 1.79 其他 11 -10 -180 0 0 每股经营现金流 0.35 0.53 1.00 0.92 1.14 投资活动现金流投资活动现金流 -137 -246 -180 0 0 每股净资产 8.55 9.35 10.04 10.96 12.19 债权融资 0 11 -5 -2 -2 估值比率估值比率 股权融资 18 56 0 0 0 市盈率 91.27 41.31 32

91、.62 24.76 18.36 其他 650 -112 -32 -53 -89 市净率 3.85 3.52 3.28 3.00 2.70 筹资活动现金流筹资活动现金流 668 -45 -37 -55 -91 EV/EBITDA 33.67 47.68 21.43 16.16 11.83 现金净增加额现金净增加额 580 -210 -53 96 96 EV/EBIT 45.91 62.32 27.95 19.91 13.83 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为 2022 年 6 月 23 日收盘价 26 请务必阅读报告末页的重要声明 分析师声明分析师声明 本报告署名分析师

92、在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的所有观点均准确地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 评级说明评级说明 投资建议的评级标准 评级 说明 报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后 6到 12 个月内的相对市场表现，也即：以报告发布日后的 6 到 12 个月内的公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。其中：A股市场以沪深 300 指数为基准，新三板市场以三板成指（

93、针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准；美国市场以纳斯达克综合指数或标普 500 指数为基准；韩国市场以柯斯达克指数或韩国综合股价指数为基准。 股票评级 买入 相对同期相关证券市场代表指数涨幅 20%以上 增持 相对同期相关证券市场代表指数涨幅介于 5%20%之间 持有 相对同期相关证券市场代表指数涨幅介于-10%5%之间 卖出 相对同期相关证券市场代表指数跌幅 10%以上 行业评级 强于大市 相对同期相关证券市场代表指数涨幅 10%以上 中性 相对同期相关证券市场代表指数涨幅介于-10%10%之间 弱于大市 相对同期相关证券市场代表指数

94、跌幅 10%以上 一般声明一般声明 除非另有规定， 本报告中的所有材料版权均属国联证券股份有限公司 （已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格） 及其附属机构 （以下统称“国联证券”） 。未经国联证券事先书面授权，不得以任何方式修改、发送或者复制本报告及其所包含的材料、内容。所有本报告中使用的商标、服务标识及标记均为国联证券的商标、服务标识及标记。 本报告是机密的，仅供我们的客户使用，国联证券不因收件人收到本报告而视其为国联证券的客户。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但国联证券对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的信息、意见等均仅供客户参考，不构成所述证券买卖的出价

95、或征价邀请或要约。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，国联证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。 本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，国联证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。 国联证券的销售人员

96、、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。国联证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。国联证券的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。 特别声明特别声明 在法律许可的情况下，国联证券可能会持有本报告中提及公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。因此，投资者应当考虑到国联证券及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突，投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯

97、一参考依据。 版权声明版权声明 未经国联证券事先书面许可，任何机构或个人不得以任何形式翻版、复制、转载、刊登和引用。否则由此造成的一切不良后果及法律责任有私自翻版、复制、转载、刊登和引用者承担。 联系我们联系我们 无锡：无锡：江苏省无锡市太湖新城金融一街 8 号国联金融大厦 9 层 上海：上海：上海市浦东新区世纪大道 1198 号世纪汇广场 1 座 37 层 电话： 电话： 传真： 传真： 北京：北京：北京市东城区安定门外大街 208 号中粮置地广场 4 层 深圳：深圳：广东省深圳市福田区益田路 6009 号新世界中心 29 层 电话： 电话： 传真：