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1、 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 6.926.92Table_Info1Table_Info1 广汇物流广汇物流(600603)(600603) 房地产开发房地产开发/ /房地产房地产 Table_Date 发布时间:发布时间:2022-06-28 Table_Invest 增持增持 上次评级: 买入 Table_Market 股票数据 2022/06/27 6 个月目标价(元) 6.92 收盘价(元) 6.37 12 个月股价区间(元) 3.366.69 总市值(百万元) 7,993.21 总股本(百万股) 1,255 A 股(百万股) 1,255 B 股/H 股(
2、百万股) 0/0 日均成交量(百万股) 55 Table_PicQuote 历史收益率曲线 Table_Trend涨跌幅(%) 1M 3M 12M 绝对收益 18% 58% 55% 相对收益 7% 52% 71% Table_Report 相关报告 广汇物流 (600603) : 收购红淖铁路聚焦物流主业,发展能源物流增厚业绩 -20220601 Table_Author 证券分析师:刘军证券分析师:刘军 执业证书编号:S0550516090002 研究助理:研究助理:岳子曈岳子曈 执业证书编号:S0550121050018 Table_Ti
3、tle 证券研究报告 / 公司深度报告 收购红淖铁路收购红淖铁路聚焦物流主业聚焦物流主业,能源出疆能源出疆迎来迎来机遇期机遇期 报报告摘要:告摘要: Table_Summary 房地产业务进入存量消化阶段,收购红淖房地产业务进入存量消化阶段,收购红淖铁路专注物流主业铁路专注物流主业。广汇物流是广汇集团旗下的唯一现代物流平台。2021 年公司实现营业收入 33.17亿元,归母净利润 5.73 亿元,其中房地产业务收入占比超过 95%。2019年公司承诺不再新增其他以商品房销售为目的项目,地产业务正式进入存量消化阶段。 2020 年 6 月公司参股将淖铁路建设, 2022 年 5 月公司从广汇能源
4、处收购红淖铁路 92.7708%的股权。 标志着公司向能源物流主业全面转型,收入利润结构将持续优化。 能源保供大背景下, “十四五”是疆煤外运发展的重大机遇期能源保供大背景下, “十四五”是疆煤外运发展的重大机遇期。新疆煤炭资源丰富,潜在开发空间巨大,开采具有天然成本优势。在能源保供大背景下,从“十三五”到“十四五”新疆煤炭资源的地位发生巨变,核心基调从区内转化变成对外供应。产量上看,国家计划“十四五”期间新疆煤炭新增产能 1.6 亿吨/年,总产能达到 4.6 亿吨/年以上。对外供应上看, 随着出疆物流能力的提升改善, 近两年疆煤外运进入高速发展期,其中铁路物流是资源出疆的最高效方式,预计今年
5、 H1 乌局对外煤炭运量同比增长 50%。川渝地区煤炭供需长期存在较大缺口,我们认为疆煤对外供应量将在“十四五”期间迎来井喷。 将淖将淖-红淖铁路是资源出疆的主通道,红淖铁路是资源出疆的主通道, 看好未来随着运力提升, 铁路运量看好未来随着运力提升, 铁路运量与与利润实现稳定增长利润实现稳定增长。 未来将淖-红淖铁路将构成新疆能源外运的最优通道, 准东地区资源出疆运距减少 300km, 吐哈地区资源运输实现公转铁。整体出疆成本大幅优化,我们测算吐哈地区煤炭向川渝地区的供给成本已经与陕煤相差不大。将淖-红淖铁路位于吐哈产煤带上,现有存量产能高于铁路运能, “十四五”期间哈密规划新增产能 6500
6、 万吨/年,产量有望翻倍。 红淖铁路电气化改造将于 2024 年转固投产, 中期运能有望提升至 6000-8000 万吨。供需两旺背景下,我们中性预测红淖铁路至 2025 年能够实现运量 3746 万吨,收入 34.18 亿元,净利润 9.45 亿元。 投资建议:投资建议:公司收购优质铁路资产正式向物流主业转型,未来收入利润增长确定性较强。预计公司 2022-2024 年 EPS 分别为 0.65/0.72/0.77 元,对应 PE 为 9.76X/8.81X/8.28X,给予“增持”评级。 风险提示:风险提示:新疆资源外运需求增长不及预期,电气化改造落地延后新疆资源外运需求增长不及预期,电气
7、化改造落地延后。 Table_Finance财务摘要(百万元)财务摘要(百万元) 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入营业收入 4,394 3,317 5,752 5,045 4,898 (+/-)% 53.14% -24.51% 73.39% -12.29% -2.91% 归属母公司归属母公司净利润净利润 824 573 817 906 964 (+/-)% 0.64% -30.46% 42.68% 10.83% 6.42% 每股收益(元)每股收益(元) 0.69 0.48 0.65 0.72 0.77 市盈率市盈率 7.00 8.27 9.76 8.81 8
8、.28 市净率市净率 1.12 1.26 1.39 1.21 1.07 净资产收益率净资产收益率(%) 11.22% 10.67% 14.23% 13.71% 12.86% 股息收益率股息收益率(%) 4.71% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 总股本总股本 (百万股百万股) 1,698 1,698 1,253 1,253 1,253 -40%-20%0%20%40%60%80%2021/62021/92021/122022/3广汇物流沪深300 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 2 / 31 广汇物流广汇物流/ /公司深度公司深度 目目 录录 1. 广
9、汇物流:广汇集团旗下唯一的现代物流平台广汇物流:广汇集团旗下唯一的现代物流平台 . 4 1.1. 上市前期以房地产业务为主,布局物流园及冷链产业 . 4 1.2. 收购红淖铁路资产,能源物流迎来大发展 . 8 2. 能源保供背景下,新疆煤炭资源外运迎来机遇期能源保供背景下,新疆煤炭资源外运迎来机遇期 . 10 2.1. 疆煤资源禀赋优异,“十四五”期间将在能源保供中扮演重要角色 . 10 2.2. 物流能力限制能源外送产能,新疆铁路物流面临战略机遇 . 14 3. 量增价稳有较强确定性,看好红淖铁路盈利的长期成长量增价稳有较强确定性,看好红淖铁路盈利的长期成长 . 16 3.1. 定性分析:将
10、淖-红淖线连通将打开疆煤外运主通道,货运量有望随运能提升实现高增长. 16 3.2. 定量测算:将淖-红淖铁路沿线煤炭产量丰富,产能爬坡利润贡献有望稳定增长 . 20 3.2.1. 测算一:煤炭出疆成本测算. 20 3.2.2. 测算二:哈密地区煤炭产量测算 . 22 3.2.3. 测算三:红淖铁路货运量测算 . 24 3.2.4. 测算四:红淖铁路收入及利润测算 . 25 4. 盈利预测盈利预测 . 27 5. 风险提示风险提示 . 28 图表目录图表目录 图图 1:广汇物流股权结构示意图:广汇物流股权结构示意图 . 4 图图 2:广汇物流收入变化情况(单位:亿元):广汇物流收入变化情况(单
11、位:亿元) . 4 图图 3:广汇物流归母净利润变化情况(单位:亿元):广汇物流归母净利润变化情况(单位:亿元) . 4 图图 4:广汇物流毛利率与净利率变化情况:广汇物流毛利率与净利率变化情况 . 5 图图 5:广汇物流收入结构(单位:亿元):广汇物流收入结构(单位:亿元) . 5 图图 6:商品房销售业务收入变化情况:商品房销售业务收入变化情况 . 6 图图 7:商品房销售业务毛利及毛利率变化:商品房销售业务毛利及毛利率变化 . 6 图图 8:中国冷链物流市场规模测算:中国冷链物流市场规模测算 . 7 图图 9:完成收购后红淖铁路公司的股权结构:完成收购后红淖铁路公司的股权结构 . 8 图
12、图 10:广汇物流经营活动现金流变化情况:广汇物流经营活动现金流变化情况 . 9 图图 11:广汇物流预收款项变化情况:广汇物流预收款项变化情况 . 9 图图 12:新疆地区煤炭资源分部情况示意图:新疆地区煤炭资源分部情况示意图 . 10 图图 13:“十三五十三五”期间煤炭跨区调运情况期间煤炭跨区调运情况 . 11 图图 14:三西地区煤炭产量占比较高(单位:万吨):三西地区煤炭产量占比较高(单位:万吨) . 11 图图 15:新疆原煤年度产量增长情况:新疆原煤年度产量增长情况 . 12 图图 16:新疆原煤产量占全国:新疆原煤产量占全国比变化情况比变化情况 . 12 图图 17:我国煤炭铁
13、路产运比稳步提升:我国煤炭铁路产运比稳步提升 . 14 图图 18:新疆国有重点煤矿煤炭铁路运量:新疆国有重点煤矿煤炭铁路运量 . 15 rUbWtV8ZhZhZjWvXeXoPaQ9R6MoMoOsQoMeRoOqOkPpNvM7NqQvMwMoNpQuOsRrR 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 3 / 31 广汇物流广汇物流/ /公司深度公司深度 图图 19:全国煤炭铁路年度发运量变化情况:全国煤炭铁路年度发运量变化情况 . 15 图图 20:新疆铁路建设规划示意图:新疆铁路建设规划示意图 . 16 图图 21:红淖铁路运量增长变化情况:红淖铁路运量增长变化情况
14、. 17 图图 22:红淖铁路装车量增长变化情况:红淖铁路装车量增长变化情况 . 17 图图 23:新疆将淖铁路有限公司股权结构:新疆将淖铁路有限公司股权结构 . 17 图图 24:将淖:将淖-红淖铁路线路示意图红淖铁路线路示意图 . 18 图图 25:铁路请车流程图:铁路请车流程图 . 19 图图 26:重庆煤炭产消供需差(单位:万吨):重庆煤炭产消供需差(单位:万吨) . 20 图图 27:四川煤炭产消供需差(单位:万吨):四川煤炭产消供需差(单位:万吨) . 20 图图 28:哈密地区能源产业布局示意图:哈密地区能源产业布局示意图 . 22 表表 1:2021 年末广汇物流房地产项目开发
15、情况年末广汇物流房地产项目开发情况 . 5 表表 2:关于冷链物流体系建设的政策频繁出台:关于冷链物流体系建设的政策频繁出台 . 7 表表 3:本次现金收购支付方式:本次现金收购支付方式 . 8 表表 4:新疆煤炭资源探明储量分布结构:新疆煤炭资源探明储量分布结构 . 11 表表 5:“十四五十四五”期间新疆地区煤炭新增产能、储备产能的规划期间新疆地区煤炭新增产能、储备产能的规划 . 13 表表 6:红淖铁路完成电气化改造后运力预测:红淖铁路完成电气化改造后运力预测 . 19 表表 7:新疆地区煤炭开采成本远低于中部地区:新疆地区煤炭开采成本远低于中部地区 . 21 表表 8:入渝煤炭成本测算
16、:入渝煤炭成本测算 . 21 表表 9:淖毛湖地区能源产品产量测算:淖毛湖地区能源产品产量测算 . 23 表表 10:红淖铁路货运量测算:红淖铁路货运量测算 . 24 表表 11:红淖铁路公司收入及成本测算:红淖铁路公司收入及成本测算 . 25 表表 12:红淖铁路公司利润测算:红淖铁路公司利润测算 . 26 表表 13:广汇物流:广汇物流 2022-2024 年盈利预测年盈利预测 . 27 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 4 / 31 广汇物流广汇物流/ /公司深度公司深度 1. 广汇物流广汇物流:广汇集团旗下唯一的现代物流平台:广汇集团旗下唯一的现代物流平台 1.
17、1. 上市前期以房地产业务为主,布局物流园及冷链产业 2016 年 12 月,新疆亚中物流商务网络有限责任公司通过重组“大洲兴业”成功登录 A 股市场。2017 年 3 月,上市公司更名为广汇物流股份有限公司,成为世界 500强企业新疆广汇实业投资有限责任公司旗下继广汇能源、广汇汽车、广汇宝信之后第四家上市公司,是广汇集团唯一的现代物流平台。新疆广汇集团持股比例达到43.06%,是广汇物流第一大股东,集团董事长孙广信为实际控制人。 图图 1:广汇物流股权结构示意图:广汇物流股权结构示意图 数据来源:Wind,东北证券 公司公司前期收入与房地产业务关联度较强前期收入与房地产业务关联度较强。为了弥
18、补资产重组前母公司累积经营亏损,短期内迅速实现盈利具备分红的基础条件,广汇物流在上市初期通过收购并购注入了一批房地产开发业务,为公司提供了稳定的业绩增长与现金流量。从收入结构上来看公司房地产业务收入占比逐年增长, 2021 年商品房销售业务收入占比达到 95%。整体上, 公司收入与利润规模上市后保持增长态势, 毛利率、 净利率基本维持稳定。2021 年由于房地产调控政策持续从严, 行业新房销售与房地产开发投资持续低位运行, 公司房地产业务贡献的收入与利润均有所下滑。 2021 年公司实现营业收入 33.17亿元,同比下降 24.49%,实现归母净利润 5.73 亿元,同比下降 30.88%。
19、图图 2:广汇物流收入变化情况(单位:亿元):广汇物流收入变化情况(单位:亿元) 图图 3:广汇物流归母净利润:广汇物流归母净利润变化情况(单位:亿元)变化情况(单位:亿元) 数据来源:Wind,东北证券 数据来源:Wind,东北证券 11.0120.8128.6943.9333.1789.01%37.87%53.12%-24.49%-40%-20%0%20%40%60%80%100%055404550200202021营业收入YOY3.495.518.198.295.7357.88%48.64%1.22%-30.88%-40%-20%0%20%40
20、%60%80%00202021归母净利润YOY 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 5 / 31 广汇物流广汇物流/ /公司深度公司深度 图图 4:广汇物流毛利率与净利率变化情况广汇物流毛利率与净利率变化情况 图图 5:广汇物流收入结构(单位:亿元)广汇物流收入结构(单位:亿元) 数据来源:Wind,东北证券 数据来源:Wind,东北证券 未来不再新增地产类业务,全面聚焦物流主业未来不再新增地产类业务,全面聚焦物流主业。2019 年公司承诺,未来除与物流和商业服务等主业相关的项目开发及综合配套业务外,将不会再新增其他以商品房销售
21、为主的住宅地开发项目。公司进入房地产项目的存量消化阶段,未来利用充足的在手现金流发展物流主业。 根据 2021 年年报披露, 公司目前已经销售但仍为确认收入的待结转面积为 32.84 万平方米,根据根据所处地区房产均价测算待结转收入约27 亿元。同时,计算现阶段仍未售面积加上后续建设带来的面积新增,我们测算公司未来整体可供销售面积约在 60 万平方米,若地产业务全部消化,将有望贡献约57 亿左右的收入。 表表 1:2021 年末广汇物流房地产项目开发情况年末广汇物流房地产项目开发情况 数据来源:公司年报,东北证券 62.13%58.67%59.36%47.05%44.20%32.52%26.8
22、1%28.37%19.42%17.73%0%10%20%30%40%50%60%70%200202021毛利率净利率5.9714.1323.2440.6731.520.0010.0020.0030.0040.0050.00200202021商品房销售物业租赁保理业务商管服务收入其他业务非主营业务序号序号地区地区项目项目经营业态经营业态在建项目/新开在建项目/新开工项目/竣工项工项目/竣工项目目总建筑面积(平总建筑面积(平方米)方米)可售面积(平方可售面积(平方米)米)已售面积(平方已售面积(平方米)米)已实现收入已实现收入(万元)(万元)期末待结转面
23、积期末待结转面积(平方米)(平方米)1成都市天府新区广汇御园、CBD及美术馆项目住宅及商业在建 1,316,853 896,231 709,314 795,602 69,1532乌鲁木齐市水磨沟区颐景庭院别墅、花园洋房 竣工 288,633 148,811 136,111 161,983 5,8823眉山市经开新区汇茗城住宅及商业竣工 265,154 220,312 111,804 52,564 22,9964桂林市临桂区汇悦城住宅及商业在建 256,192 141,249 93,631 17,143 65,5195乌鲁木齐市新市区汇润城一、二期 住宅及商业在建 227,364 162,690
24、 168,558 112,962 1,7576乌鲁木齐市新市区汇茗轩住宅及商业在建 38,348 27,690 5,670 - 5,6707乌鲁木齐市天山区御锦城住宅及商业在建 357,407 264,454 157,462 - 157,46282,749,951 1,861,438 1,382,550 1,140,254 328,438 合计合计 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 6 / 31 广汇物流广汇物流/ /公司深度公司深度 图图 6:商品房销售业务收入变化情况商品房销售业务收入变化情况 图图 7:商品房销售业务毛利及毛利率变化商品房销售业务毛利及毛利率变化
25、数据来源:Wind,东北证券 数据来源:Wind,东北证券 政府征收物流园政府征收物流园土地土地,未来未来有望形成存量商业销售有望形成存量商业销售。美居物流园是乌鲁木齐市内以家居建材商贸流通为主,集合休闲娱乐、综合商超为一体的综合性物流园区。多年来公司通过出租商铺及对物流园区的经营管理实现收入盈利,但由于区域内建材市场供大于求及疫情影响商铺出租率有所下滑。 2021 年美居物流园区被新疆政府列入老城区提升改造项目的范围内, 将对总计约 62 万平方米的土地进行征收补偿。 根据协议约定在征收后交付的四年期间政府以货币形式每年给予公司 1.67 亿元的停工停业补偿,并按照“拆一补一”的原则对征收土
26、地进行产权置换。未来土地交付后政府将补偿广汇物流面积不低于 61.93 万平米且估值不低于 54.13 亿的商业资产。公司可根据资金需求选择部分出售资产以获取现金流。 积极建设冷链物流, 未来有望成为业绩新成长点积极建设冷链物流, 未来有望成为业绩新成长点。 冷链物流园区毗邻乌鲁木齐北站,位于发展丝绸之路经济带国际物流中心的核心区域。公司希望打造新疆一流、国内领先的智能冷链仓储物流服务中心。冷链基地一期于 2019 年年底投入运营出租率迅速达到95%以上, 但因疫情原因短期内冷链物流园区的经营受到较为严格的监管,暂未能贡献可观业绩, 冷链基地二期原计划于 2023 年建成, 但受疫情影响投资建
27、设存在一定的不确定性。新疆农产品品质优异,有一定的向中亚、西亚的出口需求,我们认为随着国际运输网络的完善,新疆农产品外销需求规模有望不断增长,长期看新疆出口冷链物流拥有较大的市场空间。 5.9714.1323.2440.6731.52136.68%64.47%75.00%-22.50%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%160%0554045200202021商品房销售收入(单位:亿元)YOY2.54 7.36 12.66 18.44 13.98 42.55%52.09%54.48%45.34%44.35%0%10%2
28、0%30%40%50%60%024680200202021商品房销售业务毛利(单位:亿元)商品房销售业务毛利率 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 7 / 31 广汇物流广汇物流/ /公司深度公司深度 图图 8:中国冷链物流市场规模测算中国冷链物流市场规模测算 数据来源:中物联冷链委,东北证券 2021 年,国务院办公厅印发的 “十四五”冷链物流发展规划提出,到 2025 年,初步形成衔接产地销地、 覆盖城市乡村、 联通国内国际的冷链物流网络, 布局建设 100个左右国家骨干冷链物流基地。实施“骨干冷链物流企业培育工程” ,培育
29、一批具有国际竞争力的冷链物流企业集团。提出要求优化枢纽港站冷链设施布局,完善产销冷链运输设施网络,进一步加快完善冷链物流的基础设施网络建设。同时强调在服同时强调在服务模式方面增强跨境冷链物流能力,支持通过多种途径延伸地面服务网络,提升跨务模式方面增强跨境冷链物流能力,支持通过多种途径延伸地面服务网络,提升跨境冷链物流组织能力,提升中欧班列集结中心冷链物流服务水平,畅通亚欧陆路冷境冷链物流组织能力,提升中欧班列集结中心冷链物流服务水平,畅通亚欧陆路冷链通道。链通道。我们认为未来广汇物流将在新疆地区国际冷链发展过程中发挥重要作用。我们认为未来广汇物流将在新疆地区国际冷链发展过程中发挥重要作用。 表
30、表 2:关于冷链物流体系建设的政策频繁出台关于冷链物流体系建设的政策频繁出台 数据来源:公开信息整理,东北证券 0%5%10%15%20%25%05000250030003500400045005000200020 2021E 2022E冷链物流业收入(亿元,左轴)同比(%,右轴)时间时间发布单位发布单位2018年9月市场监管局2019年5月商务部2020年3月发改委2020年4月农业农村部2020年7月国家标准委2021年6月建筑部2021年12月国务院政策政策关于开展首批国家骨干冷链物流基地建设工作的通知关于加快农产品仓储保
31、鲜冷链设施建设的实施意见医学检验生物样本冷链物流设施建设规划(2021-2025)冷库设计标准、冷库施工及验收标准“十四五”冷链物流发展规划关于推动商农互联完善农产品供应链的通知关于加强冷冻冷藏食品经营监督管理的通知 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 8 / 31 广汇物流广汇物流/ /公司深度公司深度 1.2. 收购红淖铁路资产,能源物流迎来大发展 2022 年 5 月 30 日,广汇物流与广汇能源签署支付现金购买协议 。广汇物流将支付 41.76 亿元现金收购广汇能源持有的红淖三铁路公司 92.7708%的股权。广汇能源做出相应的业绩承诺,承诺铁路公司 2022 年
32、度、2023 年度和 2024 年度扣除非经常性损益后净利润分别不低于 1.59 亿元、3.51 亿元和 4.96 亿元,体现了公司对于铁路未来运营能力成长确定性的强大信心。同时,广汇物流将承接铁路公司对广汇能源 19.22 亿元的欠款,并在协议生效日起 24 个月内归还完毕。广汇物流亦将承担铁路公司原控股股东的回购义务,回购国开基金所持的铁路公司剩余 2.8 亿、占比约7.0529%的股权。 图图 9:完成收购后红淖铁路公司的股权结构:完成收购后红淖铁路公司的股权结构 数据来源:公司公告,东北证券 现阶段现阶段在手资金充裕,未来现金流稳定在手资金充裕,未来现金流稳定。此次交易广汇物流将利用自
33、有资金及并购贷款完成 41.76 亿元的资金交付。根据交易双方签署的支付现金购买资产协议 ,交易对价的支付分为 5 个时间节点、在 3 年内支付完毕,协议生效后 6 个月内公司需支付对价款 10.4 亿元,余款于 2025 年 8 月前分期支付完毕。截至 2021 年一季度末,广汇物流在手货币资金为 18.38 亿元,现金流充裕,考虑到未来公司房地产及物流园区征收仍将贡献较为稳定的现金净流入,我们认为未来公司的资金仍将维持在健康水平并完成交付。 表表 3:本次现金收购支付方式本次现金收购支付方式 数据来源:公司公告,东北证券 时间节点时间节点支付比例支付比例预计金额(单位:万元)预计金额(单位
34、:万元)自协议生效日起15个工作日内支付交易对价的5%20,881.36自协议生效日起6个月内支付交易对价的20%83,525.43自协议生效日起12个月内支付交易对价的10%41,762.72自协议生效日起24个月内支付交易对价的30%125,288.15自协议生效日起36个月内支付交易对价的35%146,169.50 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 9 / 31 广汇物流广汇物流/ /公司深度公司深度 图图 10:广汇物流经营活动现金流变化情况广汇物流经营活动现金流变化情况 图图 11:广汇物流预收款项变化情况广汇物流预收款项变化情况 数据来源:Wind,东北证券
35、 数据来源:Wind,东北证券 利好双方聚焦各自主业,同业竞争问题得以解决利好双方聚焦各自主业,同业竞争问题得以解决。广汇物流在参股建设将淖铁路后逐步熟悉能源物流、铁路运营的经营模式,此次收购处于较好的时点。交易使得双方更加聚焦主业,优化业务和资产结构,推进战略落地,提升广汇物流自身核心竞争力和可持续经营能力。由于广汇物流参与建设、经营将军庙至淖毛湖铁路,将淖铁路是红淖铁路的西延线,建成后将与红淖铁路一起形成新疆北部铁路运输主通道,广汇物流与广汇能源将形成同业竞争。因此本次转让红淖铁路股权,有助于解决关联公司之前同业竞争问题,维护上市公司及其股东的合法权益。 0.715.6314.6816.9
36、513.350246800202021经营活动现金流净额(单位:亿元)6.5223.8136.8729.2329.7405540200202021预收款项+合同负债(单位:亿元) 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 10 / 31 广汇物流广汇物流/ /公司深度公司深度 2. 能源保供背景下,新疆煤炭资源能源保供背景下,新疆煤炭资源外运迎来机遇期外运迎来机遇期 2022 年 5 月 19 日,新疆维吾尔自治区人民政府印发加快新疆大型煤炭供应保障基地建设服务国家能源安全的实施方案 (后简
37、称为方案)的通知,对“十四五”期间新疆能源资源供应保障设施的建设与发展做出了明确的方向指引与规划。在我国富煤贫油少气的基本背景下, “十四五”及今后一段时期,我国能源结构将依旧保持以煤炭为主。以往由于新疆远离煤炭消费中心市场,煤炭运输成本高,限制了新疆煤炭产业发展。近年来,随着“疆电外送”通道建成,出疆铁路、公路设施不断完善,新疆煤炭参与中东部地区市场消费程度不断增加。我们认为加快新疆大型煤炭供应保障基地建设可以进一步释放新疆地区煤炭优质产能,增强全国煤炭安全供应保障能力,新疆能源资源发展在“十四五”期间即将步入快车道。 2.1. 疆煤资源禀赋优异, “十四五”期间将在能源保供中扮演重要角色
38、新疆煤炭资源丰富,开采具有天然优势新疆煤炭资源丰富,开采具有天然优势。新疆煤炭资源禀赋具有埋藏浅、开采条件简单、生产成本低等优势,且资源储量及其丰富,预测全区埋深 2000 米以内的煤炭资源储量达到 2.19 万亿吨,约占中国煤炭预测总储量的 42%,居全国首位。目前已经累积查明煤炭资源量 4500 亿吨, 潜在开发空间巨大。 从煤炭资源分布情况来看,新疆煤炭资源分部并不均匀,探明资源主要分布在准噶尔及天山山间的含煤盆地中,塔里木盆地北缘也有部分分布。 图图 12:新疆地区煤炭资源分部情况示意图:新疆地区煤炭资源分部情况示意图 数据来源:霍超新疆煤炭资源分部特征与勘查开发布局研究 ,东北证券
39、请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 11 / 31 广汇物流广汇物流/ /公司深度公司深度 经过多年来充分的利用规划及筹备建设,新疆目前已经主要形成了吐哈、准噶尔、伊利、库拜四大煤田,其中准噶尔地区累积探明量约 2747 亿吨,占全区探明资源量的 61%,吐哈地区累积探明量约 1407 亿吨,占全区探明资源量的 31%,是煤炭开采的主力地区,也是对外供给运输的重要始发地。根据方案中所提到的规划,未来针对于准噶尔、哈密两大核心地区的煤矿开发建设仍将是工作的重点,尤其哈密市将成为“疆煤外运”的重要物流节点,除将会快速扩张当地煤炭产能外,亦将会着手打造哈密新兴综合能源基地,推进
40、能源集运中心的建设。 表表 4:新疆煤炭资源探明储量新疆煤炭资源探明储量分布分布结构结构 数据来源: 加快新疆大型煤炭供应保障基地建设服务国家能源安全的实施方案 ,东北证券 我国煤炭资源供需错位情况明显我国煤炭资源供需错位情况明显。从供需分布情况来看,华东、华北地区用煤需求较高,但生产地集中在山西、陕西、内蒙古等地,显著的产需错位导致了煤炭长距离跨省、跨区运输的需求明显,形成了“西煤东运” 、 “北煤南运”的运输格局。2021年全国原煤总产量达到 40.71 亿吨,其中山西原煤产量 12.03 亿吨、内蒙古原煤产量 10.69 亿吨、陕西原煤产量 7.02 亿吨,三地总产量达到全国的 73.0
41、8%。自 2015年开始全国煤炭总产量不断向三西地区集中,三地煤炭产量占比从 65%左右不断提升至 73%,承担着全国能源保供的重要责任。 图图 13: “十三五”期间煤炭跨区调运情况: “十三五”期间煤炭跨区调运情况 图图 14:三西地区三西地区煤炭产量占比煤炭产量占比较高较高(单位:万吨)(单位:万吨) 数据来源: 煤炭工业发展“十三五”规划 ,东北证券 数据来源:iFind,东北证券 累积探明煤炭资累积探明煤炭资源量(亿吨)源量(亿吨)准噶尔区2747吐哈区1407库拜区46伊犁区273根据现代煤化工、煤炭产业布局,充分利用存量产能,统筹规划中小煤矿整合,促进煤炭资源集约开发。未来发展规
42、划方向未来发展规划方向统筹“疆电外送”、”疆煤外运“项目,有序建设配套煤矿,打造哈密综合能源示范基地,推进煤炭集运中心建设。坚持生态优先,煤炭生产亿满足区内化工项目及民生需求为主。消化现有存量项目为主,原则上不再布局焦煤项目,满足南疆民生用煤需要。煤种以长焰煤、不粘煤、弱粘煤为主,是优质的动力、煤化工以及民生用煤资源。煤炭资源禀赋煤炭资源禀赋煤种以长焰煤、不粘煤为主,是优质的动力、煤化工以及民生用煤资源。煤种以气煤、瘦煤、焦煤为主,是优质的炼焦和配焦用煤。煤种以长焰煤、不粘煤为主,是优质的动力、煤化工以及民生用煤资源。包括地区包括地区昌吉州、塔城地区吐鲁番市、哈密市阿克苏伊犁州69.57%65
43、.19%65.15%68.18%71.40%72.48%72.46%73.08%60.00%62.00%64.00%66.00%68.00%70.00%72.00%74.00%050,000100,000150,000200,000250,000300,000350,000400,000450,0002000202021山西原煤产量内蒙古原煤产量陕西原煤产量其他地区三西地区煤炭产量占比 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 12 / 31 广汇物流广汇物流/ /公司深度公司深度 肩负全国肩负全国能源保供能源保供的重大使命的重大使命
44、,新疆煤炭资源地位发生重大变化。新疆煤炭资源地位发生重大变化。我们认为从“十三五”时期到“十四五”时期,新疆煤炭资源的地位发生巨变,新疆煤炭资源的地位发生巨变,核心基调从区内转核心基调从区内转化变成对外供应化变成对外供应。在国家能源局印发的煤炭工业发展“十三五”规划中,政策表示新疆煤炭资源丰富,开采条件好,但生态环境脆弱,市场相对独立,生产应以区内转化为主,少量外调。根据准东、伊犁煤炭深加工项目建设情况,适度开发配套煤矿,满足就地转化需求。到到 2020 年,新疆年,新疆目标目标产量产量为为 2.5 亿吨亿吨,规划外调煤炭量仅为 2000 万吨/年。而在最新印发的方案中,国家计划“十四五”期间
45、新疆煤炭新增产能 1.6 亿吨/年,总产能达到 4.6 亿吨/年以上,2025 年力争实现煤炭产量年力争实现煤炭产量4 亿吨以上亿吨以上。同时保证开采生产集约高效,大中型煤矿产能占比达到 95%,煤矿采煤机械化程度达到 100%。 展望“十四五”期间,在“疆电外送” 、 “疆煤外运”等重大战略的背景下,新疆煤展望“十四五”期间,在“疆电外送” 、 “疆煤外运”等重大战略的背景下,新疆煤炭资源的开采与对外输送有望迈上新台阶炭资源的开采与对外输送有望迈上新台阶。近年来新疆地区煤炭产量进入高速上行通道,2021 年区域内实现原煤产量 3.19 亿吨,同比增长 20.33%, “十三五”期间原煤产量年
46、均复合增速达到 18.7%,远高于全国煤炭总产量的复合增速 3.39%。新疆地区的煤炭产量占比从 2016 年的 4.66%逐年提升至 2021 年的 7.86%,表明新疆在我国能源供给端的重要战略地位在逐步确立。 进入 2022 年后, 新疆煤炭开采量增速依旧可观,1-4 月新疆地区原煤累积产量达到 1.19 亿吨,同比增长 30.86%。 我们乐观预计我们乐观预计”十四五十四五”期间新疆煤炭产量将超额完成既定目标期间新疆煤炭产量将超额完成既定目标, 2025 年将实现总产年将实现总产量约量约 4.8 亿吨。亿吨。在新增产能规划中,吐哈地区规划新增产能到到在新增产能规划中,吐哈地区规划新增产
47、能到到 8600 万吨万吨/年,达年,达到总新增产能的到总新增产能的 52.4%。除确定规划建设煤炭项目外, 方案中也提及要求进行储备煤矿项目的规划,进行地质勘查等前期工作满足后续以需定产,要求“十四五”期间完成储备产能 8370 万吨/年。 图图 15:新疆原煤年度产量增长情况:新疆原煤年度产量增长情况 图图 16:新疆原煤产量占全国比变化情况:新疆原煤产量占全国比变化情况 数据来源:Wind,东北证券 数据来源:Wind,东北证券 44,727.7548,082.3315.12%11.14%-8.18%-6.35%17.00%6.61%13.95%24.88%11.84%20.33%14.
48、00%12.00%9.50%7.50%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%00000400005000060000200024新疆原煤产量(单位:万吨)同比增速0%2%4%6%8%10%12%14%-----------052021-0
49、-02新疆原煤产量占全国比线性 (新疆原煤产量占全国比) 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 13 / 31 广汇物流广汇物流/ /公司深度公司深度 表表 5: “十四五”期间新疆地区煤炭新增产能、储备产能的规划: “十四五”期间新疆地区煤炭新增产能、储备产能的规划 数据来源: 加快新疆大型煤炭供应保障基地建设服务国家能源安全的实施方案 ,东北证券 甘宁青及川渝地区煤炭供需存在较大缺口,甘宁青及川渝地区煤炭供需存在较大缺口, “疆煤外运”进入高速发展期“疆煤外运”进入高速发展期且潜力巨且潜力巨大大。进入“十三五”后期,新疆煤炭保障我国能源供应安全的
50、作用愈发凸显。由于运距及运力的限制,新疆煤炭现阶段依然主要供应疆内,但已经逐步供应甘宁青,且开始向川渝云贵地区拓展。根据2021 年甘肃省国民经济和社会发展统计公报显示,2021 年甘肃煤炭产量 4406.8 万吨,煤炭消耗量 5068.9 万吨,缺口约 662.1 万吨。根据全国能源信息平台发布的数据,2021 年川渝地区煤炭供需缺口近 1 亿吨。我们认为当前限制煤炭出疆的主要因素是运输体系尚不完善我们认为当前限制煤炭出疆的主要因素是运输体系尚不完善。运力限制与高昂的运运力限制与高昂的运输成本导致川渝等能源缺口大省难以大量采购疆煤。随着物流通道的建设完善,我输成本导致川渝等能源缺口大省难以大
51、量采购疆煤。随着物流通道的建设完善,我们判断“疆煤外运”将大有可为。们判断“疆煤外运”将大有可为。根据新疆政府公开披露文件显示, “十三五”期间疆煤外运累积实现运输量 6939 万吨,但 2021 年新疆能源对外输出量大幅增长,外送煤炭 4387 万吨,是“十三五”期间对外运输总量的 63%,表明疆煤外运在 2021年开始进入高速发展阶段。 昌吉州塔城地区吐鲁番市哈密市8370总计16420“十四五”规划储备产能(万吨/年)-390240250800430库拜区伊犁区其他“十四五”规划新增产能(万吨/年)586048021006500准噶尔区吐哈地区矿区 请务必阅读正
52、文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 14 / 31 广汇物流广汇物流/ /公司深度公司深度 2.2. 物流能力限制能源外送产能,新疆铁路物流面临战略机遇 以“公转铁”为大背景,以“公转铁”为大背景,铁路物流加速建设有助于提升资源出疆效率铁路物流加速建设有助于提升资源出疆效率。2018 年煤炭供给侧结构性改革继续深化,国家以保护环境与降低物流成本为目的,开始推行大宗商品运输“公转铁”政策。提出在 2019 年底前,京津冀及周边、长三角地区沿海港口的矿石、钢铁、焦炭等大宗货物全部改由铁路运输,禁止汽运集疏港。我国煤炭铁路产运比多年来稳步提升, 由 2015 年的 54.28%快速提升至
53、2018 年的 67.15%,并常年稳定在 60%以上。 图图 17:我国:我国煤炭铁路产运比稳步提升煤炭铁路产运比稳步提升 数据来源:Wind,东北证券 新疆推行公转铁是物流能力改善的长期方式新疆推行公转铁是物流能力改善的长期方式。现阶段新疆地区煤炭资源对外运输仍需依靠大量公路运输, 2021 年新疆生产的 3.19 亿吨原煤中, 官方披露的煤炭对外运输量为 4387 万吨,预计铁路运输量在 3000 万吨-3500 万吨左右。但我们认为仍有一定量的煤炭通过卡车运输未被统计, 预计实际煤炭外运量可能在 8000 万吨左右。从长期的性价比与运输效率来看,铁路运输未来将会是煤炭出疆的最优方式。根
54、据测算,煤炭公路运输的单公里成本要较铁路运输高 50%左右。短期内铁路物流受制于运力产能不足, 未来随着铁路沿线建设的不断完善, 货运量将会向铁路运输转移。 交通运输部印发的 综合运输服务 “十四五” 发展规划 中提出, 到 2025 年, 山西、陕西、内蒙古(呼包鄂地区)大宗货物年货运量 150 万吨以上且有出省运输需求的煤炭矿区和煤炭物流园区铁路专用线或专用铁路接入比例大幅提升,出省(区)运距 500 公里以上的煤炭和焦炭铁路运输比例力争达到 80%左右。在全国大宗商品物流运输 “公转铁” 的大背景下, 我们认为新疆地区铁路运量占比仍有较大提升空间,铁路物流发展前景广阔。 59.11%54
55、.28%56.48%62.55%67.15%65.46%61.40%63.20%40%45%50%55%60%65%70%75%80%05540452000202021全国原煤产量(单位:亿吨)全国铁路煤炭发运量(单位:亿吨)全国煤炭铁路运输比例 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 15 / 31 广汇物流广汇物流/ /公司深度公司深度 图图 18:新疆国有重点煤矿煤炭铁路运量新疆国有重点煤矿煤炭铁路运量 图图 19:全国煤炭铁路全国煤炭铁路年度年度发运量发运量变化情况变化情况 数据来源:iFinD,东北证
56、券 数据来源:Wind,东北证券 进入进入 2022 年后新疆煤炭对外运量持续走高,主要煤炭矿区铁路运发量同比大幅增年后新疆煤炭对外运量持续走高,主要煤炭矿区铁路运发量同比大幅增长长。中国铁路乌鲁木齐局集团公司作为新疆地区铁路物流运营主体坚决贯彻能源保供要求,保障煤炭各个运输环节畅通。5 月以来乌局平均每日对外煤炭外发 94.7 列次, 日均疆煤外运量达到 12.3 万吨。 截至 5 月 25 日, 乌局实现疆煤外运运输 1819.1万吨,同比增长 49%。全年公司计划实现煤炭运量总量 1.09 亿吨,其中疆煤外运目标运量为 3907 万吨。 其中作为资源对外运输的核心节点,哈密货运中心与乌鲁
57、木齐货运中心货运量持续走高。 截至5月25日, 哈密货运中心已经完成疆煤外运1011.5万吨, 同比增长8.6%,乌鲁木齐货运中心已经完成疆煤外运 453.9 万吨,同比增长 300%以上。 -100%-50%0%50%100%150%200%250%300%050030035020/0120/0520/0921/0121/0521/0922/01新疆国有重点煤矿煤炭铁路运量(单位:万吨)同比增速19.9118.8021.3823.5124.4123.5825.68-12.45%-5.58%13.72%9.96%3.83%-3.40%8.91%-15%-10%-5%0%5
58、%10%15%20%0500021全国煤炭铁路发运量(单位:亿吨)增速 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 16 / 31 广汇物流广汇物流/ /公司深度公司深度 3. 量增价稳量增价稳有较强确定性有较强确定性,看好看好红淖铁路红淖铁路盈利的长期成长盈利的长期成长 3.1. 定性分析:将淖-红淖线连通将打开疆煤外运主通道,货运量有望随运能提升实现高增长 新疆铁路建设以内循环为主,现阶段外运运输通道较为单一。新疆铁路建设以内循环为主,现阶段外运运输通道较为单一。从新疆能源资源的整体运输结构来看,煤炭运输主要依
59、赖四大环线(北疆环线,天山环线,南疆环线,东疆环线) 。在大环线运力加持下,伊犁矿区,准东矿区及库拜矿区生产的煤炭基本用于本地销售。 而吐哈矿区是疆煤出疆的主要矿区, 通过铁路和公路拉运出疆。 2021年 12 月 26 日 G575 线巴里坤至哈密公路、G575 老爷庙口岸巴里坤公路、G331线淖毛湖三塘湖公路建成通车,这几条公路的开通将对吐哈矿区煤炭运输能力有质的提升。目前出疆通道增加,疆内大小环线基本闭环运行,解决了疆内煤炭资源分布与终端需求企业不匹配、不合理的问题。 图图 20:新疆铁路建设规划示意图新疆铁路建设规划示意图 数据来源:公开资料整理,东北证券 红淖红淖铁路是新疆资源出疆的
60、咽喉要道铁路是新疆资源出疆的咽喉要道。 红淖铁路 2019 年 1 月建成通车进入试运营,是全国首条国网规划、国标设计、国家批准、民企控股、民资兴建、联合运营的国家级重型轨道电气化铁路。全长 435 公里,是以煤炭集运为主的货运铁路,西端在白石湖南站与将淖铁路相接,东端在甘肃红柳河站与兰新铁路相接实现出疆,作为中长期铁路网规划(2016 年) 中京津冀-西北通道的柳沟-三塘湖-将军庙线路的一部分, 具有国家战略属性。 实现开通试运营以来, 各项设施设备运行稳定, 2020年11月30日起投入转固正式运营, 2021年实现运量1179.37万吨, 同比增长37.77%,三年运量复合增长率达 37
61、%。红淖铁路设计初期运能为 3950 万吨,远期运能达 1.5亿吨。 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 17 / 31 广汇物流广汇物流/ /公司深度公司深度 图图 21:红淖铁路运量增长变化情况红淖铁路运量增长变化情况 图图 22:红淖铁路装车量增长变化情况红淖铁路装车量增长变化情况 数据来源:公司公告,东北证券 数据来源:公司公告,东北证券 积极参与将淖铁路建设,积极参与将淖铁路建设,未来未来有望在合适时点收购有望在合适时点收购实现控股。实现控股。除红淖铁路外,新疆政府同时在积极推动将淖铁路建设。2020 年 6 月,广汇物流与中交第二公路工程局有限公司(24.17
62、%) 、新疆交通建设集团股份有限公司(22.08%)等七家单位共同出资组建“新疆将淖铁路有限公司”,开工建设将淖铁路,线路全长 438 公里,服务吐哈、准东两大新疆煤田矿区,向西向北分别与乌准铁路和阿富准铁路相连,向东分别与兰新铁路、哈临铁路相连,进而达到河西走廊、川渝、内蒙及京津冀地区。将淖铁路建成通车后,预计将为相连的红淖铁路带来可观的运输增量。将淖铁路已于2021 年 4 月动工建设,预计将于 2023 年第三季度完工并投入运营。设计初期运能2250 万吨,远期运能达到 4760 万吨。 在将淖铁路公司股权架构中, 广汇物流出资 4.54 亿元, 占该公司注册资本的 18.92%,为该公
63、司第三大股东。我们认为广汇物流对将淖铁路的投资,已经是公司向能源物流战略转型的重要一步。同时我们判断现阶段将淖铁路的前两大股东中交工程局与新疆交建作为铁路建设单位对于后续铁路经营的意愿并不强烈,同时将淖、红淖铁路连通的协同效应对于广汇物流意义重大,在未来合适时机存在通过股权收购将资产并入的可能。 图图 23:新疆将淖铁路有限公司股权结构:新疆将淖铁路有限公司股权结构 数据来源:企查查,东北证券 37.33%37.77%37%37%37%37%38%38%38%38%02004006008000201920202021运量(单位:万吨)同比37.33%37.77%37%37
64、%37%37%38%38%38%38%02004006008000201920202021运量(单位:万吨)同比股东股东持股比例持股比例中交第二公路工程局有限公司24.17%新疆交通建设集团股份有限公司22.08%广汇物流股份有限公司18.92%新疆维吾尔自治区哈密市国有资产投资经营有限公司14.16%中交第三公路工程局有限公司10%昌吉州国有资产投资经营集团有限公司6.67%中国铁路乌鲁木齐局集团有限公司2%新疆维吾尔自治区国有资产投资经营有限责任公司2%总计100.00% 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 18 / 31 广汇物流广汇物流/ /
65、公司深度公司深度 将淖铁路建成优化准东煤炭出疆线路,有望带动红淖线过货量将淖铁路建成优化准东煤炭出疆线路,有望带动红淖线过货量协同协同增长增长。将淖铁路起始站将军庙站所处的准东地区是新疆煤矿开采的重点地区之一。在将淖铁路建成前,准东地区的煤炭向外运输主要靠公路运输或者走乌将铁路后转兰新线出疆。而将淖铁路建成后,准东地区的煤炭可以直接通过将淖红淖铁路在红柳河转兰新线出疆, 直接缩短铁路运程 300 公里以上, 大幅提升运输效率并缩减运力成本。 同时,将淖铁路本身就处于新疆另一大产煤区吐哈地区沿线,准东、吐哈两地资源的外运需求将为将淖、红淖铁路的货量提供有力保障。因此将淖铁路建成亦将为红淖铁路带来
66、较大量的过货量的增长。 图图 24:将淖将淖-红淖铁路线路示意图红淖铁路线路示意图 数据来源:公司公告,东北证券 红淖铁路电气化改造即将完成,铁路红淖铁路电气化改造即将完成,铁路运能上限运能上限有望有望实现翻倍增长实现翻倍增长。红淖铁路正在进行大规模电气化改造, 预计今年年末前能够全面完工, 经过半年至一年的试运营后,将在 2024 年全面转固投产。铁路电气化改造是指通过在铁路沿线建设相应供电设备, 将列车牵引车头由内燃机驱动换为电力驱动。 电力机车的牵引力远高于内燃机,完成改造后相应铁路运能大幅提升。在红淖建设初期,能源资源外运需求量一般,内燃机牵引运力能够满足正常运输需求。但随着能源出疆需
67、求爆发确定性越来越强,提升出疆主要干线红淖铁路的运能逐渐提上日程。 根据广汇能源披露数据,2020 年红淖铁路实现运量 856.07 万吨,共计装车 2462 车次,平均单次运载量为 3477.13 吨;2021 年实现运量 1179.37 万吨,共计装车 3401车次,平均单次运载量为 3467.72 吨。由于现阶段内燃机牵引力在 3500 吨左右,红淖铁路近两年基本实现满载。电气化改造完成后铁路运力将大幅增长,电力机车牵电气化改造完成后铁路运力将大幅增长,电力机车牵引力引力上限上限一般能够达到一般能够达到 6000-8000 吨,甚至能够达到吨,甚至能够达到 10000 吨以上。吨以上。同
68、时,公司也同时,公司也正积极筹划在沿线进一步建设会让站,提升线路的列车通过能力。正积极筹划在沿线进一步建设会让站,提升线路的列车通过能力。 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 19 / 31 广汇物流广汇物流/ /公司深度公司深度 根据假设, 电气化改造于 2022 年年末完工、 2023 年进行测试 (20%车次使用电气化运行) 、2024 年转固投产(80%车次使用电气化运行) 、2027 年开始筹备建设会让站与复线。我们预计红淖铁路运力上限将在 2025 年左右达到 8000 万吨/年左右,并在2030 年远期达到 15000 万吨/年。 表表 6:红淖铁路完成电气
69、化改造后运力预测红淖铁路完成电气化改造后运力预测 数据来源:公司年报,东北证券 车皮调度或将不再是制约运量的主要原因车皮调度或将不再是制约运量的主要原因。在铁路运输流程中,有运输需求的货运公司要向国铁申请车皮,由国铁统一进行线路调度。过去在资源出疆需求量保守,铁路运力有限的背景下新建地区的车皮较为紧张。但我们认为国家能源政策导向将会使铁总车辆调度政策产生倾斜。在十四五期间新疆规划煤炭产能接近翻倍、出疆需求井喷、现阶段运力供给远小于需求、未来铁路运力逐步提升的背景下,车皮调度或将不再是限制运量的主要原因。过去两年红淖铁路运量保持 37%以上的增长,整体上我们判断红淖铁路的运量在“十四五”间有望维
70、持 30%左右的 CAGR。 图图 25:铁路请车流程图铁路请车流程图 数据来源:广汇能源公司公告,东北证券 20020202120212022E2022E2023E2023E2024E2024E2025E2025E2026E2026E2027E2027E2028E2028E2029E2029E2030E2030E产能上限(单位:万吨)395039503950395047407790094791042714989牵引力3500350035003500420063007000700070008000800010000车次上限128
71、5285303414989会让站建设与增设复线带来的车次增量5%5%10%15% 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 20 / 31 广汇物流广汇物流/ /公司深度公司深度 3.2. 定量测算:将淖-红淖铁路沿线煤炭产量丰富,产能爬坡利润贡献有望稳定增长 3.2.1. 测算一:煤炭出疆成本测算 川渝地区煤炭产消供需差较大,长期依赖外省川渝地区煤炭产消供需差较大,长期依赖外省调运调运。川渝地区生产用电量较大导致煤炭需求旺盛,但受煤炭落后产能淘汰的影响,川渝两地原煤产量逐步走低,过度依赖外部采购。2021 年重
72、庆煤炭消费量约为 5000 万吨,其中电煤约 2200 万吨,长协煤与市场煤需求量基本各占一半。由于运距相对较短,陕煤一直是川渝地区外供的主力。在能源保供形势严峻,煤炭价格波动较大的背景下,川渝地区对价格稳定的长协煤有大量的潜在需求。 图图 26:重庆煤炭产消供需差(单位:万吨)重庆煤炭产消供需差(单位:万吨) 图图 27:四川煤炭产消供需差(单位:万吨)四川煤炭产消供需差(单位:万吨) 数据来源:iFind,东北证券 数据来源:iFind,东北证券 将淖将淖-红淖铁路建成后, 新疆煤炭出疆成本上已无劣势红淖铁路建成后, 新疆煤炭出疆成本上已无劣势。 十三五期间新疆煤炭外运主要依靠准东地区煤炭
73、走乌将线到乌鲁木齐,再转到兰新线,或将吐哈地区煤炭从矿区通过公路运至红柳河,再转兰新线出疆。两种方式的运力成本均较高,也是新疆煤炭长期以来多数仅仅外运供给甘肃,而难以向更远地区销售的核心原因。但随着将淖-红淖铁路的建成,除吐哈地区煤炭矿区的产出可以直接走红淖线出疆外,准东地区的煤炭也可转走将淖线,出疆运距大幅缩短,成本显著降低。 我们以向重庆进行煤炭销售为例进行定量测算,比较从三西地区与新疆地区向川渝地区供给煤炭的成本,其中我们挑选更靠近川渝地区的陕西榆林进行测算: 1) 运费运费: 在将淖-红淖铁路建成前, 准东煤炭出疆运到重庆的运距约为 3019 公里,吐哈地区煤炭运到重庆的运距约为 45
74、0 公里公路+1973 公里铁路。陕西榆林矿区到重庆的运距在 1300 公里左右。若按铁路运费均价 0.16 元/吨公里,公路运价 0.3 元/吨公里计算, 准东煤炭运费在 483 元/吨左右, 吐哈煤炭煤炭运费在 446元/吨左右, 榆林煤炭运费在 208 元/吨左右。 将淖-红淖铁路修建完毕后, 准东出疆路途缩短 250 公里以上,吐哈出疆由公路转为铁路,两条路线运费分别下降40 元/吨、60 元/吨左右,成本进一步优化。 2) 坑口费坑口费:新疆地区煤炭资源开采成本远低于中部地区煤矿,我们以吐哈地区与榆林地区的 Q6000 动力煤坑口费为例, 在 2021 年煤炭价格大幅上行阶段前, 新
75、疆哈密地区坑口费在 200 元/吨左右,榆林地区坑口费在 500 元/吨以上。开采成004000500060007000200182019重庆煤炭消费量重庆原煤产量供需差00400050006000700080009000019四川煤炭消费量四川原煤产量供需差 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 21 / 31 广汇物流广汇物流/ /公司深度公司深度 本可能略低于坑口费, 但总体上新疆地区煤炭开采成本约为陕西中部地区的 1/3。 表表 7:新疆地区煤炭开采成本远低
76、于中部地区:新疆地区煤炭开采成本远低于中部地区 数据来源:iFind,东北证券 我们假设新疆地区开采坑口成本在 100 元/吨左右, 陕西地区坑口开采成本在 300 元/吨左右。 铁路建成前新疆煤炭虽然开采成本上有明显优势, 但高昂运费导致整体煤铁路建成前新疆煤炭虽然开采成本上有明显优势, 但高昂运费导致整体煤炭入渝成本仍显著高于陕煤。在铁路建成后,运输成本明显改善,吐哈地区煤炭入炭入渝成本仍显著高于陕煤。在铁路建成后,运输成本明显改善,吐哈地区煤炭入渝成本和陕煤相差不大,渝成本和陕煤相差不大,相较于运距更远的蒙煤相较于运距更远的蒙煤甚至可能有一定优势。甚至可能有一定优势。 过去陕煤一直是川渝
77、地区煤炭输入的主力地区,据相关部门统计陕煤入渝发运量占到重庆电煤需求的 50%以上,而疆煤供给则一直保持在 5%-10%左右。我们认为随着未来出疆物流成本的优化,更多的厂家会愿意与新疆地区的煤矿签订保供长期协议,疆煤入渝供给占比有望提升至 15%-20%甚至更高。 表表 8:入渝煤炭成本测算入渝煤炭成本测算 数据来源:草根调研,公司公告,Wind,东北证券 02004006008001,0001,2001,4001,6001,8002,0-----012019-03
78、---------032022-05坑口价(含税):动力煤(Q6000):陕西:榆林:月:平均值坑口价(含税):动力煤(Q6000):新疆:哈密:月:平均值准东-重庆(旧)287759483.04100583.04准东-重庆(新)440.48100540.48吐哈-重庆(旧)4501153820450+1973446.181
79、00546.18吐哈-重庆(新)435385.28100485.28榆林-重庆300508780总费用总费用(元/(元/吨)吨)榆林-重榆林-重庆庆总里程总里程预计运预计运费(元/费(元/吨)吨)坑口费坑口费(元/(元/吨)吨)将淖线将淖线红淖线红淖线乌将线乌将线乌鲁木乌鲁木齐-红柳齐-红柳河河红柳河-红柳河-兰州兰州兰渝线兰渝线 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 22 / 31 广汇物流广汇物流/ /公司深度公司深度 3.2.2. 测算二:哈密地区煤炭产量测算 哈密地区煤炭产量有望在“十四五”期间实现翻倍哈密地区煤炭产量有望
80、在“十四五”期间实现翻倍。哈密地区煤炭产量空间巨大,现阶段哈密地区可采储量 471 亿吨,已探明储量 1601 亿吨,预测储量达到 5708 亿吨。哈密正在逐步形成大规模高产量的国家级能源基地。2021 年哈密地区煤炭产量8427.9 万吨, “十四五”期间规划新增产能 6500 万吨/年,新增储备产能 3190 万吨/年,预计 2025 年后哈密地区每年煤炭开采量有望实现翻倍,增长到 1.5 亿吨以上,其中煤化工消耗煤预计由 6500 万吨增长到 1.19 亿吨。 图图 28:哈密地区能源产业布局哈密地区能源产业布局示意图示意图 数据来源:哈密北煤化工基地产业发展专题研究报告,东北证券 哈密
81、煤炭开采和煤化工产业主要规划在三塘湖、淖毛湖、巴里坤矿区,规划开采面积共 6884 平方公里,煤炭探明储量约 480 亿吨,规划产能 2.97 亿吨/年。其中淖毛湖矿区位于红淖线始发站区域,汉水泉、条湖产业局位于将淖铁路沿线区域。我们我们认为认为淖淖毛湖地区煤炭产量的增长将为红淖铁路提供始发货运量的增量,而汉水泉、毛湖地区煤炭产量的增长将为红淖铁路提供始发货运量的增量,而汉水泉、条湖产业区的煤炭产量条湖产业区的煤炭产量增长增长将带来过货量增量。将带来过货量增量。 现阶段淖毛湖地区共有 16 个获批的确定性能源开采项目,部分项目尚在建设或尚未全面投产。我们从现阶段确定性存量产量、中性预期增量产量
82、、乐观预期增量产量三个维度对淖毛湖片区的能源产品产量进行了测算。其中: 确定性存量计算确定性存量计算:仅考虑现阶段确定性在建设项目的产能提升。内部产量中仅考虑白石湖煤矿的产能利用率提升,未考虑新增马朗煤矿与东部煤矿的增量。预计 2025 年外部产量较 2022 年增长 42%,2025-2030 年不考虑新增产量。 中性预期增量测算:中性预期增量测算:预计 2025 年外部产量较 2022 年增长 50%,2030 年产量较2022 年增长 80%。 乐观预期增量测算:乐观预期增量测算:预计 2025 年外部产量较 2022 年增长 60%,2030 年产量较2022 年增长翻倍。 广汇能源、
83、矿业、清洁炼化、信汇峡、马郎、环保科技、北京惠尔河南能源潞安集团保利煤矿哈北能源新疆能源集团新投集团 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 23 / 31 广汇物流广汇物流/ /公司深度公司深度 从测算中我们判断, 淖毛湖地区的能源产品产量到从测算中我们判断, 淖毛湖地区的能源产品产量到 2025 年将至少较年将至少较 2022 年有年有 30%左右的增长,且产量左右的增长,且产量将会远高于红淖铁路实际运量。因此我们判断,货运需求量将将会远高于红淖铁路实际运量。因此我们判断,货运需求量将不会是限制红淖铁路运力增长的因素,未来仍有一定部分的能源产品需要依赖公路不会是限制红淖铁
84、路运力增长的因素,未来仍有一定部分的能源产品需要依赖公路运输。但铁路运输的比重将会不断提升。运输。但铁路运输的比重将会不断提升。 表表 9:淖毛湖地区能源产品产量测算淖毛湖地区能源产品产量测算 数据来源:公司公告,东北证券 2022年2022年2023年2023年2024年2024年2025年2025年2026年2026年2027年2027年2028年2028年2029年2029年2030年2030年内部产量1,1111,1111,1741,2051,2051,2051,2051,2051,205内部产量增速0.00%5.72%2.64%0.00%0.00%0.00%0.00%0.00%外部产
85、量1,8902,4122,6812,6812,6812,6812,6812,6812,681外部产量增速27.61%11.18%0.00%0.00%0.00%0.00%0.00%0.00%合计产量3,0013,5223,8553,8863,8863,8863,8863,8863,886合计产量增速17.39%9.46%0.80%0.00%0.00%0.00%0.00%0.00%2022年2022年2023年2023年2024年2024年2025年2025年2026年2026年2027年2027年2028年2028年2029年2029年2030年2030年内部产量1,1111,1661,3411
86、,4751,6231,7521,8571,9131,913内部产量增速5.00%15.00%10.00%10.00%8.00%6.00%3.00%0.00%外部产量1,8902,2682,6082,8693,0993,2533,3193,3853,385外部产量增速20.00%15.00%10.00%8.00%5.00%2.00%2.00%0.00%合计产量3,0013,4343,9494,3444,7215,0065,1765,2985,298合计产量增速14.45%15.00%10.00%8.68%6.03%3.40%2.36%0.00%2022年2022年2023年2023年2024年2
87、024年2025年2025年2026年2026年2027年2027年2028年2028年2029年2029年2030年2030年内部产量1,1111,2221,4661,6861,9392,1322,3032,4412,490内部产量增速10.00%20.00%15.00%15.00%10.00%8.00%6.00%2.00%外部产量1,8902,2682,6313,0263,3283,5943,7743,8873,926外部产量增速20.00%16.00%15.00%10.00%8.00%5.00%3.00%1.00%合计产量3,0013,4904,0974,7115,2675,7276,0
88、776,3296,416合计产量增速16.30%17.40%15.00%11.79%8.74%6.12%4.14%1.39%确定性存量产量中性预期增量产量年份年份年份年份年份年份乐观预期增量产量 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 24 / 31 广汇物流广汇物流/ /公司深度公司深度 3.2.3. 测算三:红淖铁路货运量测算 根据对哈密地区煤炭开采量增长的测算,我们进一步对红淖铁路货运量的增长进行了测算。货运量整体由广汇内部生产始发货运量、外部产量货运需求、将淖铁路转发货运量三部分构成。我们假设广汇内部生产全部由红淖铁路始发运输、外部货量铁路运输比重不断提升、将淖铁路产
89、生的过货量逐步提升: 确定性存量计算确定性存量计算:预计 2025 年红淖铁路货运量达到 3068 万吨/年,2030 年货运量达到 4494 万吨/年。 中性预期增量测算:中性预期增量测算:预计 2025 年红淖铁路货运量达到 3470 万吨/年,2030 年货运量达到 5624 万吨/年。 乐观预期增量测算:乐观预期增量测算:预计 2025 年红淖铁路货运量达到 3746 万吨/年,2030 年货运量达到 6722 万吨/年。 结合红淖结合红淖铁路整体产能扩张、新疆地区煤炭产能提升的规划、保供背景下疆煤外运铁路整体产能扩张、新疆地区煤炭产能提升的规划、保供背景下疆煤外运需求的增长以及政策倾
90、斜下铁总车皮需求的增长以及政策倾斜下铁总车皮调度审批的可能性。我们认为调度审批的可能性。我们认为红淖铁路货运量红淖铁路货运量实现稳定增长具有较大确定性。实现稳定增长具有较大确定性。 表表 10:红淖铁路货运量测算:红淖铁路货运量测算 数据来源:公司公告,东北证券 2022年2022年2023年2023年2024年2024年2025年2025年2026年2026年2027年2027年2028年2028年2029年2029年2030年2030年3,9504,7407,1107,9007,9007,9009,47910,42714,9891,1111,1111,1741,2051,2051,2051
91、,2051,2051,2051,8902,4122,6812,6812,6812,6812,6812,6812,68115%25%35%40%45%50%55%60%60%001,1501,3201,5001,6801,3941,8132,7223,0683,3823,6964,0004,3144,49418.20%30.09%50.13%12.67%10.24%9.29%8.23%7.85%4.17%35.29%38.26%38.29%38.83%42.81%46.78%42.19%41.37%29.98%1,1111,1661,3411,4751,6231,7521,
92、8571,9131,9131,8902,2682,6082,8693,0993,2533,3193,3853,38520%30%38%42%50%55%60%60%60%001,1501,3201,5001,6801,4891,9462,9423,4704,1424,6925,1695,4445,62426.21%30.76%51.15%17.95%19.36%13.28%10.16%5.33%3.31%37.68%41.07%41.38%43.93%52.43%59.39%54.52%52.21%37.52%1,1111,2221,4661,6861,9392,1322
93、,3032,4412,4901,8902,2682,6313,0263,3283,5943,7743,8873,92620%30%38%42%50%55%60%60%65%001,1501,3201,5001,6801,4892,0023,0763,7464,5735,2595,8876,2746,72226.21%34.49%53.63%21.81%22.05%15.02%11.94%6.56%7.15%37.68%42.24%43.26%47.43%57.89%66.58%62.11%60.16%44.85%内部发运量外部发运需求铁路发运比例合计运量运量增速铁路产能利
94、用率将淖铁路过货量预测乐观预期增量测算内部发运量外部发运需求铁路发运比例合计运量运量增速铁路产能利用率将淖铁路过货量预测中性预期增量测算合计运量运量增速铁路产能利用率将淖铁路过货量预测确定性存量计算产能上限(单位:万吨)内部发运量外部发运需求铁路发运比例 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 25 / 31 广汇物流广汇物流/ /公司深度公司深度 3.2.4. 测算四:红淖铁路收入及利润测算 在红淖铁路货运量预测的基础之上,我们进一步对铁路公司的收入及利润进行了测算: 运运价价:现阶段新疆地区的运费均价在 0.2-0.25 元/吨公里区间不等,我们假设始发量运费为 0.22
95、5 元/吨公里,过货量运费为 0.2 元/吨公里,杂费为 30 元/吨,且运费内含有 9%增值税税费,杂费内含 6%增值税税费。 运距:运距:红淖铁路平均运距为 345km,我们在此不考虑多始发站之前的区别。 成本:成本:公司成本项中主要包括运营委托管理费、机车租赁费、固定资产折旧费等。 其中由于预计 2024 年红淖铁路电气化转固, 固定资产折旧费率有所提升,机车租赁费占比下降,新增一定比例的电力运行费。总体上我们测算铁路公司毛利率在 40%左右波动,随着电气化改造转固后折旧摊薄的减少,整体毛利率会逐步提升。 费用率:费用率:根据公司交易报告书披露,公司近年来未发生销售费用及研发费用,管理费
96、用与财务费用每年较为固定,不随着收入规模的变化而增长。 税率:税率:根据税务局公告,公司将会在 2019-2021 年享受免征所得税,2022-2024年享受减半征收所得税,2025-2030 年享受 15%的税率优惠政策。 在此假设下, 我们预计 2022-2025 年红淖铁路公司净利润年均复合增速将超过 60%。预计 2025 年红淖铁路贡献的利润将超过 7.11 亿。 表表 11:红淖红淖铁路公司收入及成本测算铁路公司收入及成本测算 数据来源:公司公告,东北证券 2022年2022年2023年2023年2024年2024年2025年2025年2022年2022年2023年2023年202
97、4年2024年2025年2025年始发量(单位:万吨)1,3941,7132,1122,278预测收入13.7817.5624.7127.47过货量(单位:万吨)0100610790预测成本8.5410.0115.0716.21运量总计(单位:万吨)1,3941,8132,7223,068预测毛利5.247.559.6411.26始发量收入(单位:亿元)9.8512.1014.9216.09预测收入14.7118.8826.8831.45过货量收入(单位:亿元)0.000.633.834.96预测成本9.1210.7616.4018.56杂费收入(单位:亿元)3.934.835.966.42预
98、测毛利5.598.1210.4812.89收入总计(单位:亿元)13.7817.5624.7127.47预测收入14.7119.4328.2034.18收入增速27.47%40.69%11.18%预测成本9.1211.0717.2020.17始发量(单位:万吨)1,4891,8462,3322,680预测毛利5.598.3511.0014.01过货量(单位:万吨)0%43%39%41%运量总计(单位:万吨)1,4891,9462,9423,470始发量收入(单位:亿元)10.5113.0416.4718.932022年2022年2023年2023年2024年2024年20
99、25年2025年过货量收入(单位:亿元)0.000.633.834.961 折旧15.00%11.50%18.00%16.50%杂费收入(单位:亿元)4.205.216.587.562 铁路局委托管理费用 8.00%7.00%7.00%6.00%收入总计(单位:亿元)14.7118.8826.8831.453 机车租赁费28.00%27.00%20.00%19.00%收入增速28.31%42.39%17.00%4 电力运行费0.00%0.00%3.00%3.00%始发量(单位:万吨)1,4891,9022,4662,9565 货车使用费3.50%3.50%4.00%4.00%过货量(单位:万吨
100、)01006107906 装车费2.34%3.00%3.00%3.00%运量总计(单位:万吨)1,4892,0023,0763,746始发量收入(单位:亿元)10.5113.4417.4220.88货运量*运距*运费 运费增值税税费实际收入过货量收入(单位:亿元)0.000.633.834.96始发量运费(单位:元/吨公里)0.2259%0.20475杂费收入(单位:亿元)4.205.366.958.34过货量运费(单位:元/吨公里)0.29%0.182收入总计(单位:亿元)14.7119.4328.2034.18杂费(单位:元/吨)306%28.2收入增速32.04%45.16%21.21%
101、平均运距345年份年份年份年份毛利率成本细项占收入比成本细项占收入比确定性存量计算中性预期增量测算乐观预期增量测算确定性存量计算中性预期增量测算乐观预期增量测算 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 26 / 31 广汇物流广汇物流/ /公司深度公司深度 表表 12:红淖铁路公司利润测算红淖铁路公司利润测算 数据来源:公司公告,东北证券 2022年2022年2023年2023年2024年2024年2025年2025年预测收入13.7817.5624.7127.47预测成本8.5410.0115.0716.21营业税金附加0.01610.03290.06400.1288管理费
102、用0.33050.34850.35810.3522财务费用2.88262.76503.00592.4129所得税0.25080.55070.77611.2554预测净利润1.763.865.437.11预测收入14.7118.8826.8831.45预测成本9.1210.7616.4018.56营业税金附加0.01610.03290.06400.1288管理费用0.33050.34850.35810.3522财务费用2.88262.76503.00592.4129所得税0.29520.62140.88191.5001预测净利润2.074.356.178.50预测收入14.7119.4328.2
103、034.18预测成本9.1211.0717.2020.17营业税金附加0.01610.03290.06400.1288管理费用0.33050.34850.35810.3522财务费用2.88262.76503.00592.4129所得税0.29520.65090.94621.6681预测净利润2.074.566.629.45中性预期增量测算乐观预期增量测算确定性存量计算年份年份 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 27 / 31 广汇物流广汇物流/ /公司深度公司深度 4. 盈利预测盈利预测 核心假设: 房地产业务进入存量消化阶段, 2025 年前预计能够进一步贡献约 7
104、0-80 亿收入。但由于整体售价及存量商品结构的问题,地产销售利润率有所降低。 铁路物流业务收入及利润均按乐观情况测算,收入、利润实现可能性较大。 其他物流业务主要为物流园区征收带来的收入及利润。 由于业务结构发生较大变化,期间费用率及所得税率均有改变。 2021 年列中计算了红淖铁路贡献的收入及利润。 我们测算 2022-2024 年广汇物流分别实现收入 57.52 亿元、 50.45 亿元、 48.98 亿元;实现归母净利润 8.19 亿元、9.07 亿元、9.66 亿元。 表表 13:广汇物流广汇物流 2022-2024 年盈利预测年盈利预测 数据来源:公司公告,东北证券 2021202
105、12022E 2022E 2023E2023E2024E2024E202120212022E 2022E 2023E2023E2024E2024E营业收入营业收入43.2143.2157.5257.5250.4550.4548.9848.98营业收入营业收入43.2143.2157.5257.5250.4550.4548.9848.98YOY33.12%-12.30%-2.91%商品房销售31.5240.6128.9218.78营业成本24.7337.7730.6629.98铁路物流10.0414.7119.4328.20YOY52.69%-18.82%-2.20%其他物流1.652.202.
106、102.00毛利毛利18.4818.4819.7519.7519.7919.7919.0019.00营业成本营业成本24.7324.7337.7737.7730.6630.6629.9829.98毛利率42.76%34.34%39.22%38.78%商品房销售17.5428.4319.3812.58税金及附加2.573.042.612.31铁路物流6.229.1211.0717.20销售费用1.481.41.10.8其他物流0.970.220.210.20管理费用0.921.371.321.22毛利毛利18.4818.4819.7519.7519.7919.7919.0019.00财务费用0.
107、592.582.682.39商品房销售13.9812.189.546.20投资净收益0.230.230.230.23铁路物流3.825.598.3511.00其他5.061.010.860.75其他物流0.681.981.891.80营业利润营业利润8.098.0910.5810.5811.4511.4511.7611.76毛利率毛利率42.76%42.76%34.34%34.34%39.22%39.22%38.78%38.78%营业外收入0.04000营业外支出0.09000利润总额利润总额8.0410.5811.4511.76所得税1.752.222.181.88税率21.78%21.00
108、%19.00%16.00%净利润净利润6.298.369.289.88少数股东损益0.170.210.22归母净利润8.199.079.66 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 28 / 31 广汇物流广汇物流/ /公司深度公司深度 5. 风险提示风险提示 受国家房地产政策影响以及后续存量房产销售情况的变化,公司后续房地产销售部分业务收入及盈利能力可能不及预期。 根据目前政策形式及新疆煤炭资源开采情况,我们对未来红淖铁路的货运量增速具有较强信心。但国家能源整体结构变化、每天整体开采需求量的变化可能会导致红淖铁路货运量增速不及预期。 新疆地区铁路整体运价仍高于全国水平,在国
109、家坚持降低物流供应链成本的背景下,存在铁路运费降低,影响公司盈利的风险。 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 29 / 31 广汇物流广汇物流/ /公司深度公司深度 附表:财务报表预测摘要及指标附表:财务报表预测摘要及指标 资产负债表(百万元)资产负债表(百万元) 2021A 2022E 2023E 2024E 现金流量表(百万元)现金流量表(百万元) 2021A 2022E 2023E 2024E 货币资金 1,820 3,750 2,350 3,013 净利润净利润 587 834 927 986 交易性金融资产 0 0 0 0 资产减值准备 234 100 80 6
110、0 应收款项 408 746 605 562 折旧及摊销 31 230 508 721 存货 5,190 2,754 1,472 371 公允价值变动损失 4 0 0 0 其他流动资产 559 949 882 828 财务费用 90 34 45 35 流动资产合计流动资产合计 7,977 8,199 5,309 4,773 投资损失 -23 -23 -23 -23 可供出售金融资产 运营资本变动 491 1,598 -589 8 长期投资净额 191 216 245 274 其他 -79 0 0 0 固定资产 229 1,570 3,086 3,482 经营活动经营活动净净现金流现金流量量 1
111、,335 2,773 949 1,787 无形资产 46 46 47 47 投资活动投资活动净净现金流现金流量量 -857 -1,449 -1,913 -799 商誉 0 0 0 0 融资活动融资活动净净现金流现金流量量 -1,286 605 -435 -325 非非流动资产合计流动资产合计 6,940 8,181 9,609 9,709 企业自由现金流企业自由现金流 2,619 1,309 -936 859 资产总计资产总计 14,916 16,380 14,918 14,482 短期借款 16 100 110 120 财务与估值指标财务与估值指标 2021A 2022E 2023E 202
112、4E 应付款项 2,098 2,579 1,838 1,355 每股指标每股指标 预收款项 9 12 10 10 每股收益(元) 0.48 0.65 0.72 0.77 一年内到期的非流动负债 593 593 593 593 每股净资产(元) 3.16 4.58 5.28 5.98 流动负债合计流动负债合计 7,010 7,085 5,136 4,095 每股经营性现金流量(元) 0.79 2.21 0.76 1.43 长期借款 538 1,538 1,138 838 成长性指标成长性指标 其他长期负债 1,331 1,331 1,331 1,331 营业收入增长率 -24.5% 73.4%
113、-12.3% -2.9% 长期负债合计长期负债合计 1,869 2,869 2,469 2,169 净利润增长率 -30.5% 42.7% 10.8% 6.4% 负债合计负债合计 8,879 9,954 7,605 6,264 盈利能力指标盈利能力指标 归属于母公司股东权益合计 5,372 5,744 6,610 7,494 毛利率 44.2% 34.3% 39.2% 38.8% 少数股东权益 665 682 703 724 净利润率 17.3% 14.2% 18.0% 19.7% 负债和股东权益总计负债和股东权益总计 14,916 16,380 14,918 14,482 运营效率指标运营效
114、率指标 应收账款周转天数 43.38 50.22 48.50 48.22 利润表(百万元)利润表(百万元) 2021A 2022E 2023E 2024E 存货周转天数 1,023.26 270.00 180.00 50.00 营业收入营业收入 3,317 5,752 5,045 4,898 偿债能力指标偿债能力指标 营业成本 1,851 3,777 3,066 2,998 资产负债率 59.5% 60.8% 51.0% 43.3% 营业税金及附加 257 304 261 231 流动比率 1.14 1.16 1.03 1.17 资产减值损失 -156 -40 -40 -40 速动比率 0.4
115、0 0.76 0.74 1.07 销售费用 148 140 110 80 费用率指标费用率指标 管理费用 92 137 132 122 销售费用率 4.4% 2.4% 2.2% 1.6% 财务费用 59 261 275 257 管理费用率 2.8% 2.4% 2.6% 2.5% 公允价值变动净收益 -4 0 0 0 财务费用率 1.8% 4.5% 5.4% 5.2% 投资净收益 23 23 23 23 分红指标分红指标 营业利润营业利润 764 1,056 1,144 1,173 分红比例 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 营业外收支净额 -2 0 0 0 股息收益率 0.0% 0.0%
116、 0.0% 0.0% 利润总额利润总额 763 1,056 1,144 1,173 估值指标估值指标 所得税 175 222 217 188 P/E(倍) 8.27 9.76 8.81 8.28 净利润 587 834 927 986 P/B(倍) 1.26 1.39 1.21 1.07 归属于母公司净归属于母公司净利润利润 573 817 906 964 P/S(倍) 3.26 1.39 1.58 1.63 少数股东损益 14 17 21 21 净资产收益率 10.7% 14.2% 13.7% 12.9% 资料来源:东北证券 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 30 /
117、 31 广汇物流广汇物流/ /公司深度公司深度 研究团队研究团队简介:简介: Table_Introduction 刘军:华中科技大学动力机械/会计学专业毕业,现任东北证券机械行业首席分析师。有多年的工程机械与重卡行业相关实业经验,曾任长江证券研究所行业研究员,2010 年以来具有 10 年证券研究从业经历。 岳子瞳:香港大学商业分析硕士,香港理工大学电子信息工程学本科,现任东北证券交运组研究助理,2021年加入东北证券研究所。 重要重要声明声明 本报告由东北证券股份有限公司(以下称“本公司”)制作并仅向本公司客户发布,本公司不会因任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本公司具
118、有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。 本报告中的信息均来源于公开资料,本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。报告中的内容和意见仅反映本公司于发布本报告当日的判断,不保证所包含的内容和意见不发生变化。 本报告仅供参考,并不构成对所述证券买卖的出价或征价。在任何情况下,本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的证券买卖建议。本公司及其雇员不承诺投资者一定获利,不与投资者分享投资收益,在任何情况下,我公司及其雇员对任何人使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。 本公司或其关联机构可能会持有本报告中涉及到的公司所发行的证券头寸并进行交易,并在法律许可的情况下不进行披露;可
119、能为这些公司提供或争取提供投资银行业务、财务顾问等相关服务。 本报告版权归本公司所有。未经本公司书面许可,任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的,须在本公司允许的范围内使用,并注明本报告的发布人和发布日期,提示使用本报告的风险。 若本公司客户(以下称“该客户”)向第三方发送本报告,则由该客户独自为此发送行为负责。提醒通过此途径获得本报告的投资者注意,本公司不对通过此种途径获得本报告所引起的任何损失承担任何责任。 分析师声明分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格,并在中国证券业协会注册登记为证券分析师。本报告遵循合规、客观、专业
120、、审慎的制作原则,所采用数据、资料的来源合法合规,文字阐述反映了作者的真实观点,报告结论未受任何第三方的授意或影响,特此声明。 投资投资评级说明评级说明 股票 投资 评级 说明 买入 未来 6 个月内,股价涨幅超越市场基准 15%以上。 投资评级中所涉及的市场基准: A 股市场以沪深 300 指数为市场基准,新三板市场以三板成指(针对协议转让标的)或三板做市指数(针对做市转让标的)为市场基准;香港市场以摩根士丹利中国指数为市场基准;美国市场以纳斯达克综合指数或标普 500 指数为市场基准。 增持 未来 6 个月内,股价涨幅超越市场基准 5%至 15%之间。 中性 未来 6 个月内,股价涨幅介于
121、市场基准-5%至 5%之间。 减持 未来 6 个月内,股价涨幅落后市场基准 5%至 15%之间。 卖出 未来 6 个月内,股价涨幅落后市场基准 15%以上。 行业 投资 评级 说明 优于大势 未来 6 个月内,行业指数的收益超越市场基准。 同步大势 未来 6 个月内,行业指数的收益与市场基准持平。 落后大势 未来 6 个月内,行业指数的收益落后于市场基准。 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 31 / 31 广汇物流广汇物流/ /公司深度公司深度 Table_SalesTable_Sales 东北证券股份有限公司东北证券股份有限公司 网址:网址:http:/http:/
122、电话:电话:400400- -600600- -06860686 地址地址 邮编邮编 中国吉林省长春市生态大街 6666 号 130119 中国北京市西城区三里河东路五号中商大厦 4 层 100033 中国上海市浦东新区杨高南路 799 号 200127 中国深圳市福田区福中三路 1006 号诺德中心 34D 518038 中国广东省广州市天河区冼村街道黄埔大道西 122 号之二星辉中心 15 楼 510630 机构销售联系方式机构销售联系方式 姓名姓名 办公电话办公电话 手机手机 邮箱邮箱 公募销售公募销售 华东地区机构销售华东地区机构销售 阮敏(总监) 13636
123、606340 吴肖寅 齐健 李流奇 L 李瑞暄 周嘉茜 周之斌 陈梓佳 chen_ 孙乔容若 屠诚 华北地区机构销售华北地区机构销售 李航(总监) 0
124、10-58034553 殷璐璐 温中朝 曾彦戈 王动 wang_ 吕奕伟 孙伟豪 闫琳 陈思 chen_ 徐鹏程 华南地区机构
125、销售华南地区机构销售 刘璇(总监) liu_ 刘曼 王泉 王谷雨 张瀚波 zhang_ 邓璐璘 戴智睿 王星羽 wangxy_ 王熙然 1326651293
126、6 wangxr_ 阳晶晶 yang_ 张楠淇 非公募销售非公募销售 华东地区机构销售华东地区机构销售 李茵茵(总监) 杜嘉琛 王天鸽 王家豪 白梅柯 刘刚 曹李阳