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1、1 证券研究报告 作者: 行业评级: 上次评级: 行业报告 | 电气设备电气设备 强于大市 强于大市 维持 2020年07月30日 (评级) 分析师 邹润芳 SAC执业证书编号:S04 HEV专题专题2:HEV电池新蓝海,国产供应商迎机遇电池新蓝海,国产供应商迎机遇 行业专题研究 摘要 2 在上一篇HEV专题1(下游篇):欧洲HEV,一个不能被忽视的市场中,我们系统阐述了下游HEV需求趋势以及各车企规划,从2019年欧洲HEV 市场实际数据看,欧洲HEV增速比我们预测的更乐观,表明整车端已将HEV作为燃油车满足碳排积分的重要方式。本专题本专题2将从电池角度入手,论述将从电
2、池角度入手,论述 HEV电池赛道成长性、行业格局和盈利能力电池赛道成长性、行业格局和盈利能力。 随着锂电价格大幅下降,随着锂电价格大幅下降,HEV动力电池正处于锂电替代镍氢阶段动力电池正处于锂电替代镍氢阶段。与锂电相比,镍氢电池最大的优势在于价格较低,而能量密度、循环次数、记忆 效应等方面均劣于锂电,但随着锂电池价格快速下降,替代镍氢加速,2018年年HEV电池中锂电占比已达电池中锂电占比已达43%。 HEV电池供应从封闭走向开放。电池供应从封闭走向开放。由于HEV下游整车高度集中于两田一产,因此他们的核心供应商即为HEV动力电池市场的主要企业,其中丰田的核心 供应商为PEVE,丰田持股80.
3、5%;本田核心供应商为蓝色能源,本田持股49%。日产原核心供应商为松下,现引入欣旺达、东芝,其中欣旺达主要配其中欣旺达主要配 套套e-power电池系统,日本供应链开始逐步走向开放电池系统,日本供应链开始逐步走向开放。 为何看好为何看好HEV电池赛道?电池赛道? 1)碳排压力下需求超预期)碳排压力下需求超预期。2019年欧洲HEV销量91万辆,同比增长49%,2020年Q1单季度销量已达31万辆(疫情影响下),不考虑疫情影响全年有 望突破140万辆。此外2019年欧洲非丰田系HEV销量占比已大幅提升至44%(18年只有27%),表明多家车企已将HEV作为减排的重要手段。 2)HEV电池赛道的盈
4、利水平优于电池赛道的盈利水平优于BEV。从同行盈利来看,科力美2018年净利率一度高达12%,GS汤浅连续三年锂电池营业利润率为正,与海外BEV 巨头的深度亏损形成鲜明对比,HEV盈利较优主要是由于HEV电池格局较好,且为高倍率电池,有一定技术壁垒,单价远高于BEV电池(折算1.5kwh 镍氢电池包单价约6元/wh,而BEV电池包单价约1元/wh)。 投资建议:建议关注进入雷诺日产投资建议:建议关注进入雷诺日产HEV供应链的欣旺达,欣旺达已有供应链的欣旺达,欣旺达已有HEV电池产能约电池产能约20万辆万辆/年,规划产能近年,规划产能近50万辆万辆/年,现定点雷诺日产年,现定点雷诺日产7年年11
5、5.7 万辆,且万辆,且2020年下半年开始批量供货,预计年下半年开始批量供货,预计2021-2022年收入分别为年收入分别为20、24.4亿元,利润分别为亿元,利润分别为2、2.9亿元,动力电池业务拐点或将来临。亿元,动力电池业务拐点或将来临。 风险提示风险提示:HEV销量不及预期,欧洲碳排政策变动,欣旺达产能投放不及预期,销量不及预期,欧洲碳排政策变动,欣旺达产能投放不及预期,HEV锂电池价格大幅下降锂电池价格大幅下降。 qRpQpPtMrOpNyQsNtPoRmP8OdN8OtRpPtRoOeRnNqPkPnOrQ6MmMvNvPqMtNuOoMvM 3 前言前言 图图:丰田:丰田THS
6、THS系统系统 在上一篇HEV专题1(下游篇):欧洲HEV,一个不能被忽视的市场中,我们系统的阐述了下游HEV需求趋势以及各车企规 划,从2019年欧洲HEV市场实际数据看,欧洲HEV增速比我们预测的还要乐观,表明整车端已将HEV视为传统燃油车升级满足 碳排积分的重要方式。本专题将从上游角度入手,将HEV动力电池格局、看好HEV赛道的原因做详细讲解。 目前HEV市场以两田一产为主,三者混动系统各具特色,其中丰田为THS系统,本田为i-MMD系统、日产为e-power,其中 THS与 i-MMD都是串并联混动系统,可以实现多种动力模式切换,核心差异为动力切换不同,丰田采用行星齿轮而本田采用离 合
7、器,而e-power为串联混动系统,类似于增程式电动车,但比电池带电量远小于增程式(40kwh)。 图图:本田:本田i i- -MMDMMD系统系统 图图:日产:日产e e- -powerpower系统系统 HEV动力电池格局:主要动力电池格局:主要HEV电池厂开启新一电池厂开启新一 轮扩产,日系供应链走向开放轮扩产,日系供应链走向开放 4 5 HEVHEV电池包:传统镍氢与锂电两种解决方案电池包:传统镍氢与锂电两种解决方案 HEV系统中均有一个1-1.5Kwh左右的电池组,HEV电池组的主要有镍氢与锂电两种解决方案。 与锂电相比,镍氢电池最大的优势在于价格较低,而能量密度、循环次数、记忆效应
8、等方面均劣于锂电,因此早期HEV电池大部分为镍氢电 池。 随着2014年之后全球电动化进程加速,锂电池与相应材料已形成规模化生产,锂电池价格开始大幅下降,镍氢与锂电相比成本优势已快速缩 窄,因此2018年锂电占比已达43%。 图图:HEVHEV电池类别占比电池类别占比 镍氢锂电池 电压(V)1.23.7-4.2 单体能量密度40-70wh/kg 三元200-300wh/kg,磷酸铁锂 100-200wh/kg 循环次数-2000 记忆效应有无 自放电率每月25-35%每月2%-5% 安全性镍氢安全性高于锂电池 价格较低较高 图图:HEVHEV电池类别拆分电池类别拆分 镍
9、氢, 54% 锂电, 43% 其他, 3% 6 HEVHEV电池包演变:丰田开始转型锂电,本田日产则跳过镍氢直接使用锂电池电池包演变:丰田开始转型锂电,本田日产则跳过镍氢直接使用锂电池 镍氢早在2006年之前已实现规模化生产,主要推动者为丰田+PEVE(丰田HEV核心供应商)。锂电方案的主要使用者为本田、日产等,本田 与日产发展HEV时间较晚,随着锂电池价格大幅降低,二者则跳过镍氢直接使用锂电池。 丰田已开始转向锂电池,2015年经典车型第四代普锐斯拥有镍氢与锂电两个版本,从制造成本与燃油效率看,二者接近,但锂电池由于能量密 度更高,体积更小,质量更轻。 ,Ofweek,天风证券研究所 图图:
10、主要:主要HEVHEV车型电池类别车型电池类别 车企车企车型车型锂电池组锂电池组 ( (Lithium ion)Lithium ion) 镍氢电池组镍氢电池组 ( (NickelNickel- - metal)metal) 丰田丰田 丰田第三代普锐斯丰田第三代普锐斯 丰田第四代普锐斯丰田第四代普锐斯 (北美及日本市场高配) 凯美瑞八代凯美瑞八代 (美版低配) (国内、美版高配) 20192019凯美瑞双擎凯美瑞双擎 本田本田本田第十代雅阁本田第十代雅阁 日产日产日产楼兰日产楼兰 通用通用别克君越(别克君越(30H30H混动版)混动版) 福特福特福特福特c c- -maxmax 现代起亚现代起亚
11、现代索纳塔现代索纳塔 图图:锂电池与镍氢电池对比:锂电池与镍氢电池对比 项目 2015年第四代普锐斯锂电池 版 2015年第四代普锐斯镍氢电池版 电池数56个168个 电压207.2V201.6V 体积1.1立方英尺1.25立方英尺 制造成本接近 燃油相同,约3L/百公里水平 Pack质量24.5Kg40.3Kg 7 丰田:核心供应商为丰田:核心供应商为PEVEPEVE,已累计生产,已累计生产14001400万辆万辆HEVHEV电池电池 图图:PEVEPEVE股权结构变化股权结构变化 丰田的HEV电池核心供应商为PEVE,PEVE由丰田与松下合资于1996年成立,丰 田持股40%,松下持股60
12、%,2005年股权转让后,丰田持股提升至80.5%。2018 年PEVE收入高达1750亿日元(折合114亿人民币) 丰田大部分HEV车型均为PEVE供应,至2019年PEVE已累计配套超过1400万辆 HEV,基本与丰田的HEV销量相匹配。 随着锂电成本快速下降,锂电替代镍氢趋势已成,丰田已将本田HEV核心供应商GS Yuasa(锂电池)纳入供应链,2020年搭载GS的EHW45型电池的丰田全新Harrier 已上市。 PEVEPEVE 丰田丰田松下松下 持股40% 持股60% 2006年11月, 100 2008年12月, 200 2010年6月, 300 2011年11月, 400 20
13、12年9月, 500 2013年7月, 600 2014年6月, 700 2015年3月, 800 2016年2月, 900 2016年8月, 1000 2019年2月, 1400 0 200 400 600 800 1,000 1,200 1,400 1,600 PEVEPEVE 丰田丰田松下松下 持股80.55% 持股19.5% 图图:丰田主要电池供应商中:丰田主要电池供应商中HEVHEV电池供应商为电池供应商为PEVEPEVE与与GS YuasaGS Yuasa图图:PEVEPEVE累计累计配套配套HEVHEV数量(万辆)数量(万辆) 8 丰田:中国供应商科力美,配套丰田单车价值量约丰田
14、:中国供应商科力美,配套丰田单车价值量约90009000元元/ /辆辆 图图:科力美两种镍氢电池组介绍科力美两种镍氢电池组介绍 丰田中国的HEV供应商为科力美(独供),科力美为丰田(持 股9%)、科力远(持股40%)、PEVE(持股41%)、新中源 (10%)合资成立。 2019年科力美收入约15亿元,供应丰田的单车价值约为9200 元/辆。 科力美主要有两种镍氢电池组,28模块的配套卡罗拉、雷凌混 动,单车带电量约1.2Kwh,34模块配套凯美瑞、亚洲龙,单车 带电量约1.5Kwh。 品名品名电池模块组(电池模块组(2828模块)模块) 电压电压201.6V 额定容量额定容量6.5Ah 尺寸
15、(尺寸(mmmm)594.6*287.8*142.6 重量重量30.1kg 品名品名电池模块组(电池模块组(3434模块)模块) 电压电压244.8V 额定容量额定容量6.5Ah 尺寸(尺寸(mmmm)712.6*287.8*142.6 重量重量37.4kg 图图:科力美收入(亿元)与供应丰田科力美收入(亿元)与供应丰田HEVHEV的单车价值量的单车价值量 8.3 13.7 15.1 0.81 1.14 0.92 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% 0.0 2.0 4.0 6.0 8.0 10.0 12.0 14.0 16.0 2017年2018年2019年 科力美收入单
16、车价值量(万元/辆) 9 丰田:丰田:PEVEPEVE现有产能近现有产能近200200万辆万辆/ /年,已开始新增年,已开始新增4040万辆万辆/ /年锂电产能年锂电产能 表表:PEVEPEVE产能梳理(万辆产能梳理(万辆/ /年)年) PEVE主要生产基地有四个,合计产能约194万辆/年,基本与丰田销量匹 配。 日本有三个工厂,包括大森产能130万辆/年、静冈30万辆/年、宫城10万辆/ 年,合计170万辆产能,其中130万辆为镍氢电池产能,40万辆为锂电池产 能,宫城在建40万辆/年产能,预计2021年投产,新建均为锂电池产能。 中国工厂主要是常熟科力美,现有24万辆/年产能,扩产24万辆
17、,预计2021 年投产,均为镍氢电池。 基地基地镍氢镍氢锂电池锂电池现有产能合计现有产能合计镍氢扩产镍氢扩产锂电池扩产锂电池扩产规划产能规划产能达产时间达产时间备注备注 日本大森1301302015年开始建设锂电池产线 日本静冈县0 日本宫城县0预计2021年投产 科力美(中国常 熟) 242424244848 二期12万辆2020.6月投产, 三期12万辆2020年底投产, 四期12万辆2021年投产 2014年PEVE与科力远合资,PEVE 持股41%,科力远持股40%,丰田 持股9% 合计244025
18、8258 53 69 63 122 128 127 120 140 152 163 192 5% -1% -5% 16% 8% 7% 18% 8% 9% 9% 14% 14% 14% 13% 15% 16% 17% 20% -0.1 -0.05 0 0.05 0.1 0.15 0.2 0.25 - 50 100 150 200 250 全球销量(万辆,左轴)YoY渗透率 图:丰田图:丰田HEVHEV销量与渗透率销量与渗透率 10 本田:核心供应商蓝色能源(本田:核心供应商蓝色能源(GS YuasaGS Yuasa控股子公司)控股子公司) 图图:蓝色能源配套本田:蓝色能源配套本田HEVHEV车型
19、梳理车型梳理 本田的主要HEV供应商为蓝色能源(Blue Energy),蓝色能源成立于2009年,由 GS汤浅(日本铅酸电池龙头)与本田合资设立,分别持股51%、49%。 自2011年起,蓝色能源已配套15款本田HEV,如思域、雅阁等经典车型, 10年期间 已累计配套超过120万辆本田HEV。 蓝色能源蓝色能源 (Blue Blue EnergyEnergy) GS YuasaGS Yuasa (GS GS 汤汤 浅)浅) 本田本田 持股51% 持股49% 本田-CIVIC 思域本田-CRZ本田-ACCORD 雅阁 本田-FIT 飞度 本田-VEZEL缤智 本田-JADE杰德 本田-LEGE
20、ND 本田-SHUTTLE 本田-ACCORD新雅阁 本田-NSX 本田-FREED 飞度本田-CLARITY 本田-STEP WGN本田-2018款ACCORD 雅阁 2011年 2012年 2013年2015年2014年 本田-CRACE 2016年 2017年2018年 1010年累计配套年累计配套120120万辆万辆HEVHEV 图图:蓝色能源股权结构:蓝色能源股权结构 11 蓝色能源:新一轮扩产周期已至,产能翻倍式增长蓝色能源:新一轮扩产周期已至,产能翻倍式增长 图图:GSGS汤浅锂电池业务收入(亿元)汤浅锂电池业务收入(亿元) 由于GS汤浅控股蓝色能源,因此GS汤浅并表蓝色能源业务
21、,报表中归属 锂电池业务,除了蓝色能源的HEV业务外,锂电池业务还包括小部分 PHEV项目。 锂电业务占GS汤浅收入比重约11%,2019年收入约30亿人民币。 GS汤浅的锂电业务的第一轮资本开支高峰期为2010-2012年,是蓝色能 源刚成立扩产阶段。2019-2021年为第二轮高峰期,由于看好HEV市 场,2020年1月GS汤浅宣布扩产HEV产能,目前年产能是2000万个电 芯,至2023财年将达5000万个电芯,以一辆HEV大约56个电芯计算,目 前产能大约配套36万辆/年HEV,扩产后配套89万辆/年,产能翻倍式增 长。 7 21 29 25 26 29 30 207% 39% -15
22、% 3% 14% 2% -50% 0% 50% 100% 150% 200% 250% 0 5 10 15 20 25 30 35 2013年 2014年 2015年 2016年 2017年 2018年 2019年 锂电池锂电池YoY 63.9%63.6%63.7% 66.3%66.2%66.9% 67.4% 26.4% 22.8%21.6% 20.5%20.2% 18.1%16.9% 3.9% 9.3%12.2% 10.5%10.9% 10.9%11.0% 0.0% 10.0% 20.0% 30.0% 40.0% 50.0% 60.0% 70.0% 80.0% 90.0% 100.0% 20
23、13年2014年2015年2016年2017年2018年2019年 其他业务锂电池工业电源铅酸电池 42.7 7.5 5.4 31.3 0.0 5.0 10.0 15.0 20.0 25.0 30.0 35.0 40.0 45.0 -20-2021 锂电池资本开支(亿元) 2000 5000 36 89 0 10 20 30 40 50 60 70 80 90 100 0 1000 2000 3000 4000 5000 6000 2020年2023年 配套电芯(万颗/年)配套产能(万辆/年) 图图:GSGS汤浅业务收入结构汤浅业务收入结
24、构 图图:GSGS汤浅锂电池业务资本开支汤浅锂电池业务资本开支图图:GSGS汤浅锂电池产能扩张汤浅锂电池产能扩张 12 日产:原供应商为松下,新引入东芝与欣旺达日产:原供应商为松下,新引入东芝与欣旺达 图图:欣旺达动力电池产能梳理欣旺达动力电池产能梳理 日产原主要供应商为松下,典型配套车型有Note。近年来日 产开始引入新供应商,2020年东芝SCIB正式批量供应日产 HEV,配套车型为ROOX与ROOX Highway STAR。 2020年6月欣旺达与日产达成合作协议,供应日产e-power 混动车型。 欣旺达是国内锂电池龙头企业。自2017年起,欣旺达开始大 量布局动力电池领域,并选择了
25、HEV与BEV两个赛道。目前 欣旺达已有3GwhBEV产能,以及3条HEV产线(大约21万 辆),南京二期4条HEV产线已在建,预计今年年底投产。 ofweek,天风证券研究所 项目项目产能类别产能类别状态状态量产时间量产时间预计产能(预计产能(GwhGwh) 惠州 1条BEV投产2018年8月2Gwh/年 1条BEV投产2020年2Gwh/年 1条HEV在建2020年7万辆/年 南京一期 1条BEV在建2020年2Gwh/年 2条HEV投产2020年7月14万辆/年 南京二期4条HEV在建2020年底28万辆/年 图图:日产:日产HEVHEV供应商供应商 13 总结:近年来总结:近年来HEV
26、HEV电池厂扩产动作频繁,供应链逐步走向开放电池厂扩产动作频繁,供应链逐步走向开放 回顾HEV电池行业近年来的变化,可以总结为两点: 1 1)HEVHEV电池厂商扩产动作频繁电池厂商扩产动作频繁,其中PEVE、蓝色能源与 欣旺达的锂电池规划产能均较现有产能翻倍式增长, 表明 HEV电池厂商对后市较看好,且均选择锂电作为主要扩产方 向。 2 2)HEVHEV电池供应链逐步走向开放。电池供应链逐步走向开放。HEV市场与BEV市场不 同的是,HEV的前半程发展只有丰田一家推动,主要是丰田 独有专利体系导致HEV市场一直处于封闭式发展,因此HEV 电池供应商也与整车厂高度绑定。随着锂电替代镍氢趋势已
27、成与丰田大量HEV专利到期,从电池供给端与整车端的格局 都开始松动,典型表现为传统日系车企开始开放供应链,非 日系车企也开始将HEV作为重要发展方向。 车企已有供应商新进入供应商 丰田PEVE蓝色能源(GS汤浅) 本田蓝色能源(GS汤浅) 日产松下欣旺达、东芝 154 40 36 21 178 80 89 49 0 20 40 60 80 100 120 140 160 180 200 PEVE-镍氢PEVE-锂电蓝色能源-锂电欣旺达-锂电 现有产能规划产能 图图:两田一产两田一产HEVHEV电池供应商电池供应商 图图:主要:主要HEVHEV电池厂商产能扩产计划(万辆电池厂商产能扩产计划(万辆
28、/ /年)年) 为何看好为何看好HEV动力电池赛道?需求好动力电池赛道?需求好+盈利优盈利优 14 15 碳排压力下,欧洲碳排压力下,欧洲HEVHEV需求旺盛需求旺盛 图图:欧洲:欧洲HEVHEV分季度分季度销量(万辆)销量(万辆) 汽车为耐用品,更新周期较长,短时间内全面过渡至BEV不符合客观发展规 律,因此在碳排压力与成本的平衡之间,部分车企将HEV作为改造传统燃油车 的有效方式,典型如丰田、本田、日产雷诺、现代起亚、福特等 自2020年起欧洲碳排积分压力开始加大,2021年碳排目标95g/km,而2018 年企业平均碳排高达120g/km,2019年欧洲非丰田系HEV销量占比已大幅提 升
29、至44%,表明多家车企已将HEV作为减排的重要手段。 2019年起,欧洲HEV市场开始加速增长,2020年Q1单季度销量已达31万辆 (疫情影响下),不考虑疫情影响,全年销量有望突破140万辆。 7 7 7 8 12 11 12 12 14 16 16 15 19 22 23 27 31 22% 21% 30% 27% 59% 57% 54% 39% 22% 45% 39% 29% 33% 38% 47% 77% 62% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 0 5 10 15 20 25 30 35 销量YoY 140 137 132 127 123
30、120 118 119 120 96 95 81 59 0 20 40 60 80 100 120 140 160 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2020 2021 2025 2030 28.14% 37.5% 28 38 45 51 2 8 16 40 6% 17% 27% 44% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 45% 50% 0 10 20 30 40 50 60 70 80 90 100 2016年2017年2018年2019年 欧洲其他丰田欧洲欧洲其他占比 图图:20192019年欧洲非丰
31、田年欧洲非丰田HEVHEV销量占比已提升至销量占比已提升至44%44%(万辆)(万辆) 图图:欧洲各年度碳排值(欧洲各年度碳排值(g/kmg/km) 16 HEVHEV销量复合增速约销量复合增速约25%25%,远期,远期HEVHEV电池市场空间接近电池市场空间接近600600亿元亿元 图图:HEVHEV销量测算与市场空间测算销量测算与市场空间测算 2019年HEV全球销量约307万辆,同比增长18%,未来HEV市场需求主要增长来源为欧洲与中国,预计2020年欧洲HEV销量将达128万 辆,中国销量为35万辆,全年HEV销量为353万辆,同比增长15%,预计2025年全球HEV销量约1060万辆
32、,复合增长率高达25%。 以科力美供应丰田的单车价值量测算,假设年降8%,预计2020年HEV电池市场空间约300亿元,2025年市场空间接近600亿元,复合增长 率约15%。 单位:万辆单位:万辆2018年2018年2019年2019年2020年E2020年E2021年E2021年E2022年E2022年E2025年E2025年E 欧洲市场64550 YoY34%49%40%56%47%34% 丰田4551658090120 本田12203040 雷诺5153080 日产10203060 福特6101440 起亚10152050 其他204080160 日本市场1431
33、470 中国市场20 美国市场3440354550100 总计2603073534635981,060 YoY(2025年为CAGR) 11%18%15%31%29%25% 单车价值(万元/辆)1.140.920.850.780.720.56 市场空间(亿元)297282298361429591 YoY(2025年为CAGR)-5%6%21%19%15% 1640 17 从科力美与蓝色能源盈利看,从科力美与蓝色能源盈利看,HEVHEV电池盈利优于电池盈利优于BEVBEV 图图:科力美净利率一度达:科力美净利率一度达12%12% HEV电池赛道的盈利水
34、平优于BEV。 科力美2018年净利率一度高达12%,GS汤浅连续三年锂电池营业利润 率为正,与海外BEV巨头的深度亏损形成鲜明对比。 8.3 13.7 15.1 0.51 1.60 1.41 6% 12% 9% 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 14% 0.0 5.0 10.0 15.0 20.0 25.0 2017年2018年2019年 科力美收入净利润净利率 29.5 25.0 25.6 29.2 29.7 -1.71 -0.37 0.03 0.86 0.20 -5.8% -1.5% 0.1% 2.9% 0.7% -7% -6% -5% -4% -3% -2% -1% 0%
35、1% 2% 3% 4% -5.0 0.0 5.0 10.0 15.0 20.0 25.0 30.0 35.0 2015年2016年2017年2018年2019年 锂电池销售收入营业利润营业利润率 0% -1% 1% 3% -5% -15% -32% -3% 6% 1% -159% -91% -45% 17% 20% 21% 13% 11% -180% -160% -140% -120% -100% -80% -60% -40% -20% 0% 20% 40% 200182019 LGC三星SDISKICATL 图图:GSGS汤浅的锂电池业务连续三年营业利润率为正汤浅的锂电
36、池业务连续三年营业利润率为正 图图:海外:海外BEVBEV电芯厂仍处于亏损状态电芯厂仍处于亏损状态 6 1 0 1 2 3 4 5 6 7 HEV-镍氢电池包BEV-三元电池包 18 HEVHEV盈利优于盈利优于BEVBEV主要由于格局较好与技术壁垒较高主要由于格局较好与技术壁垒较高 HEV盈利优于BEV主要原因: 1)与与BEVBEV相比,相比,HEVHEV竞争格局较竞争格局较好,目前涉足此领域的主要为PEVE、蓝色能源、欣旺达,宁德时代、LG、三星SDI等动力电池巨头这部分涉 入较少。 2)HEVHEV电池相较于电池相较于BEVBEV电池有一定技术壁垒,单价远高于电池有一定技术壁垒,单价远
37、高于BEVBEV电池电池(折算1.5kwh镍氢电池包单价约6元/wh,而BEV电池包单价约1元/wh)。 主要原因:1)BEV电池属于高容量电池,最高3C放电,平常做到1C1.5C放电,而HEV是高倍率电池,需要做到30C持续放电,因此HEV对 电池结构设计与材料要求更高。2)HEV成本控制较难,HEV电池容量小,加工工艺比BEV更高,对于良品率控制难度大。3)HEV电池循环寿 命要求高,HEV电池需要循环寿命更长,HEV要达10000次以上,BEV只要1500次。 图图:HEVHEV电池单价远高于电池单价远高于BEVBEV(元(元/ /whwh) HEVHEV电池主要技术难点电池主要技术难点
38、具体细节具体细节 电池结构与材料要求高 BEV是高容量电池,最高3C放电,平常做到1C1.5C放电,而HEV是 高倍率电池,需要做到30C持续放电,因此HEV对电池结构设计与材 料要求更高, 成本控制较难HEV电池容量小,加工工艺比BEV更高,对于良品率控制难度大 循环寿命要求高HEV电池需要循环寿命更长,HEV要达10000次以上,BEV只要1500次 表:表:HEVHEV相较于相较于BEVBEV的技术难点的技术难点 投资建议:关注欣旺达,投资建议:关注欣旺达,HEV已绑定已绑定 日产雷诺日产雷诺 19 Captur, 31, 8% Clio , 45, 12% Kadjar, 13, 3%
39、 Megane 4, 28, 7% Twingo 3, 9, 2% Duster, 14, 4% Kwid, 17, 4% Logan, 19, 5% Sandero, 19, 5% 其他, 193, 50% 20 雷诺:雷诺:20202020年将经典车型年将经典车型ClioClio改款为改款为HEVHEV,稳态年销量有望超,稳态年销量有望超1818万辆万辆 图图:雷诺集团欧洲与全球销量(万辆:雷诺集团欧洲与全球销量(万辆) 雷诺经典车型雷诺经典车型ClioClio第五代将提供第五代将提供HEVHEV版本,预计版本,预计20202020年销售。年销售。其动力 为雷诺最新 E-TECH系统,装载
40、1.2Kwh锂电池。 ClioClio为雷诺销量最多的单一车型,为雷诺销量最多的单一车型,20182018年年Clio 4Clio 4在欧洲销售在欧洲销售3737万辆万辆,占 集团欧洲比重达19%,全球销量为45万辆,占集团全球比重12%。 雷诺预计混动版雷诺预计混动版ClioClio销量份额将达销量份额将达50%50%,按照,按照ClioClio年销量年销量3737万辆计算,万辆计算, HEVHEV版本年销量预计超版本年销量预计超1818万辆。万辆。同时E-Tech将用于雷诺日产三菱联盟 的其他燃油车,后续HEV有望持续放量。(日产畅销车型Juke已转移 至日产雷诺CMF-B平台,与Clio
41、一致,预计加配HEV系统,Juke年 18年销量为7.2万辆) 图图:ClioClio将采用雷诺将采用雷诺E E- -TECHTECH系统系统 Captur, 21, 11% Clio 4, 37, 19% Kadjar, 10, 5% Megane 4, 23, 12% Twingo 3, 9, 5% 其他, 92, 48% 161 180 191192 280 318 376 388 0 50 100 150 200 250 300 350 400 450 2015年2016年2017年2018年 欧洲销量全球销量 图图:20182018年年ClioClio在欧洲销量及占比(万辆)在欧洲销
42、量及占比(万辆)图图:20182018年年ClioClio在全球销量及占比(万辆)在全球销量及占比(万辆) 21 日产日产e e- -powerpower:类增程式:类增程式HEVHEV,日本市场表现优异,日本市场表现优异 2016年e-power面世,目前日产e-power目前有 三款车型,包括Note、Serena、Kicks,其中 Note与Sentra在日本为畅销车型,2018年HEV版 本合计销量接近15万辆,日本市场表现优异。 e-power是只有串联模式的HEV动力系统,驱动 方式只有电动,但与增程式电动车不同,e-power 的电池组只有1.5kwh左右,而增程式电池普遍为 4
43、0Kwh左右。与增程式汽车的优点类似,具有加速 性能优异、驾驶体验安静、没有里程焦虑。 图图:e e- -POWERPOWER与传统与传统HEVHEV、燃油车、燃油车、EVEV对比对比 4.09 4.99 9.54 4.99 - 2.00 4.00 6.00 8.00 10.00 12.00 14.00 16.00 NoteSentra HEV燃油版 e e- -POWERRPOWERR传统传统HEVHEV燃油车燃油车EVEV 是否需要是否需要 充电充电 否否否是 驱动方式驱动方式电动电动+燃油燃油电动 成本成本 较传统HEV略 低 较燃油贵约 2万元 - 较燃油车贵4 万元以上 图图:201
44、82018年年NoteNote与与SentraSentra在日本销量(万辆)在日本销量(万辆) 图图:日产电动化规划日产电动化规划 22 日产:日产:20202020年起开始在中国推广年起开始在中国推广e e- -powerpower 图图:东风日产汽车年销量:东风日产汽车年销量 日产计划在中国推广e-power,2020-2023年计划推出7款e-power车型,2022年底前,计划在中国30%的车型为电动化车型 (e-power混动与电动车,e-power占比超过50%),目前日产在中国销量近130万辆,预计预计20222022年电动化车型销量接近年电动化车型销量接近4040万万 辆,超过
45、辆,超过2020万辆为万辆为e e- -powerpower车型。车型。 93 95 103 112 125 129 128 3% 8% 9% 12% 3% -1% -2% 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 14% 0 20 40 60 80 100 120 140 2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年 销量(万辆)YoY 图图:日产中国新车型规划日产中国新车型规划 23 欣旺达欣旺达HEVHEV:预计:预计20212021年雷诺日产订单收入年雷诺日产订单收入2020亿元,利润亿元,利润2 2亿元亿元 图图:欣旺达与雷诺日产合作梳理欣旺达与雷诺日产
46、合作梳理 雷诺日产合作梳理:公司于2019年4月正式与雷诺日产签订7年115.7万辆HEV供货协议,5月与易捷特(雷诺、日产、东风合资公司)签订6 年36.6万辆供货协议。2020年6月与日产签订备忘录,合作开发e-power动力电池。 假设:1)2021年开始供货日产e-power,年配套量逐步提升。2)2020年单车价值量约7200元/wh(雷诺预计主要是1.2Kwh车型),且 每年下降8%。3)科力美净利率为9%-12%,假设欣旺达净利率8-12%。 预计2021-2022年雷诺日产收入分别为20、24.4亿元,利润分别为2、2.9亿元。 时间合作协议 2019年4月3日定点雷诺日产,未
47、来七年2020-2026年合计需求115.7万辆(HEV) 2019年5月31日定点易捷特(雷诺、日产、东风合资公司),未来六年(2020-2025年)合计需求36.6万辆(BEV) 2020年6月22日与日产签订备忘录,合作开发e-power动力电池(HEV) 图图:欣旺达雷诺日产欣旺达雷诺日产HEVHEV收入利润预测收入利润预测 项目单位2020年E2021年E2022年E 雷诺HEV订单万辆5.71520 日产 e-power订单万辆1520 合计万辆5.730.040.0 单车价值量万元/辆720066246094 欣旺达HEV收入亿元4.119.924.4 净利率8%10%12% 净
48、利润亿元0.32.02.9 24 股票投资评级 自报告日后的6个月内,相对同期沪 深300指数的涨跌幅 行业投资评级 自报告日后的6个月内,相对同期沪 深300指数的涨跌幅 买入预期股价相对收益20%以上 增持预期股价相对收益10%-20% 持有预期股价相对收益-10%-10% 卖出预期股价相对收益-10%以下 强于大市预期行业指数涨幅5%以上 中性预期行业指数涨幅-5%-5% 弱于大市预期行业指数涨幅-5%以下 投资评级声明投资评级声明 类别类别说明说明评级评级体系体系 分析师声明分析师声明 本报告署名分析师在此声明:我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力,本报
49、告所表述的所有观点均准确地反映了我们对标的证 券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与,不与,也将不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 一般声明一般声明 除非另有规定,本报告中的所有材料版权均属天风证券股份有限公司(已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格)及其附属机构(以下统称“天风证券”)。未 经天风证券事先书面授权,不得以任何方式修改、发送或者复制本报告及其所包含的材料、内容。所有本报告中使用的商标、服务标识及标记均为天风证券的商标、 服务标识及标记。 本报告是机密的,仅供我们的客户使用,天风证券不因收件人收到本报告而视其为天风证券的客户。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料,但天风证 券对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的信息、意见等均仅供客户参考,不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约。该等信息、意见并未考虑 到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特