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1、 1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。培育钻石培育钻石赛道赛道新秀,新秀,扩产助力量价高扩产助力量价高增增 人造金刚石行业翘楚,培育钻石赛道新秀人造金刚石行业翘楚,培育钻石赛道新秀。力量钻石主要产品包括金刚石单晶、金刚石微粉、培育钻石三大类。2018-2020 年,整体营收稳健增长,归母净利润较为稳定;2021 年起,公司培育钻石业务高速发展,2022H1 收入占比提升至 49.60%,驱动营收增至4.48 亿元/+105.14%,归母净利润增至 2.39 亿元/+121.39%。高毛利的培育钻石占比增加以
2、及高品级大颗粒产品销售占比提高带动整体毛利率大幅上涨,更纯粹的业务结构使公司毛利率、净利率均优于同行。培育钻石培育钻石行业行业:需求风起,供给紧俏,行业加速向龙头集中:需求风起,供给紧俏,行业加速向龙头集中。(。(1)本质:本质:实验室合成的真钻,HPHT、CVD 两种方法各有优势。(2)需求端:需求端:天然钻石供给收紧、培育钻石走向量产化+品质可控推动需求上升,消费降级下培育钻石成为更理性的选择,非婚场景有望打开全新市场,零售珠宝商入局推进消费者教育,催化需求释放,印度培育钻石进出口数据彰显需求高景气度。(3)供给端:)供给端:重资产属性叠加钻石品质高要求,设备、资金、技术壁垒高筑,铰链梁作
3、为核心零部件受环保政策干预供应紧缺,导致压机产能受限,优先供应头部生产商,催化行业集中度进一步提升。工业金刚石工业金刚石行业行业:微粉拉动需求稳中有增,单晶供给受限带来涨价:微粉拉动需求稳中有增,单晶供给受限带来涨价潮。(潮。(1)需求端:)需求端:单晶下游工程需求稳定,光伏、半导体推升微粉市场爆发;(2)供给端:)供给端:头部企业规模、技术优势突出,短期产能受限存在涨价逻辑。力量钻石:力量钻石:技术、设备构筑生产壁垒,业务协同增厚盈利水平技术、设备构筑生产壁垒,业务协同增厚盈利水平。(1 1)技术:技术:自主掌握核心技术、持续加大研发投入,塑造产品竞争力;(2 2)设备:)设备:高型号压机占
4、比领先,优质设备商保障产能快速增长;(3 3)业务协同:)业务协同:单晶与微粉属于上下游关系,培育钻石和工业单晶均使用六面顶压机设备,三大产品彼此协同,提高公司经营效率。核心看点:扩产核心看点:扩产+产品升级,培育钻石业务迎量价齐升。(产品升级,培育钻石业务迎量价齐升。(1)量方)量方面:面:两次募资打破产能瓶颈,达产后培育钻石、金刚石单晶年产能将分别为现有产能 5.32 倍、2.53 倍,现有产能灵活切换也将为培育钻石生产贡献可观增量,我们预计 2022-2024 年公司培育钻石销量分别实现 161%/71%/49%的增长;(2)价方面:)价方面:大颗粒、高品级培育钻石占比增加带动产品均价、
5、毛利率提升,我们预计 2022-Tabl e_Ti t l e 2022 年年 08月月 26 日日 力量钻石力量钻石(301071.SZ)Tabl e_BaseI nf o 公司深度分析公司深度分析 证券研究报告 投资评级投资评级 买入买入-A 首次首次评级评级 6 个月目标价:个月目标价:239.21 元元 股价(股价(2022-08-25)213.13 元元 Tabl e_Market I nf o 交易数据交易数据 总市值(百万元)总市值(百万元)25,734.16 流通市值(百万流通市值(百万元)元)6,433.54 总股本(百万股)总股本(百万股)120.74 流通股本(百万流通股
6、本(百万股)股)30.19 12 个月价格区间个月价格区间 121.09/353.00 元 Tabl e_C hart 股价表现股价表现 资料来源:Wind资讯 升幅升幅%1M 3M 12M 相对收益相对收益 22.55 55.14 1989.75 绝对收益绝对收益 21.8 63.12 1975.14 王朔王朔 分析师 SAC执业证书编号:S05 夏心怡夏心怡 报告联系人 Tabl e_R eport 相关报告相关报告 -34%-17%0%17%34%51%68%85%-122022-04力量钻石 沪深300 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司
7、。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。2024 年公司培育钻石每克拉均价分别为 686/722/742 元。盈利预测:盈利预测:综合三大板块业务,我们预计力量钻石 2022-2024 年分别实现总营收 9.97/15.57/21.64 亿元,同比+100%/+56%/+39%,实现归母净利润 5.25/8.48/12.10 亿元,同比+119%/+62%/+43%。投资建议:给予“买入投资建议:给予“买入-A”评级。”评级。预计力量钻石 2022-2024 年分别实 现 归 母 净 利 润5.25/8.48/12.10亿 元,对 应EPS为4.3
8、5/7.02/10.02 元。综合考虑公司培育钻石收入高增长的确定性、相比同行更高的培育钻石业务占比以及同业估值,给予公司 2022 年 55x PE,对应 6 个月目标股价 239.21 元。风险提示:风险提示:宏观经济和市场需求波动风险,新冠疫情反复的风险,市场竞争加剧风险,募投项目不能达到预期效益的风险,上游六面顶压机供应不足的风险等。(百万元百万元)2020 2021 2022E 2023E 2024E 主营收入主营收入 244.9 498.4 997.5 1,556.6 2,164.4 净利润净利润 73.0 239.6 525.1 848.1 1,210.0 每股收益每股收益(元元
9、)1.61 3.97 4.35 7.02 10.02 每股净资产每股净资产(元元)3.69 7.94 11.43 17.66 26.19 盈利和估值盈利和估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 市盈率市盈率(倍倍)143.2 58.2 53.1 32.9 23.0 市净率市净率(倍倍)62.6 29.1 20.2 13.1 8.8 净利润率净利润率 29.8%48.1%52.6%54.5%55.9%净资产收益率净资产收益率 16.4%25.0%38.1%39.8%38.3%股息收益率股息收益率 0.0%0.2%0.2%0.3%0.6%ROIC 27.0%73.6%93.7
10、%75.5%111.3%数据来源:Wind 资讯,安信证券研究中心预测 fYpXdU8VtVlYrZfWbR8Q9PtRqQnPpNiNnNyQjMmOzQ6MnMpPMYnOrPNZnMpR 3 公司深度分析/力量钻石 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。内容目录内容目录 1.人造金刚石行业翘楚,培育钻石赛道新秀人造金刚石行业翘楚,培育钻石赛道新秀.6 2.培育钻石:需求风起,供给紧俏,行业加速向龙头集中培育钻石:需求风起,供给紧俏,行业加速向龙头集中.10 2.1.本质:实验室合成的真钻,HPHT、CVD
11、为主要生产方法.10 2.2.需求端:性价比优势打开配饰市场,品牌入场加速需求释放.12 2.2.1.推动力:天然钻石供给收紧,培育钻石走向量产化+品质可控.12 2.2.2.拉动力:培育钻石成为消费降级下更理性的选择,非婚场景有望打开全新市场 14 2.2.3.加速:零售珠宝商入局推进消费者教育,催化需求释放.16 2.2.4.验证:印度培育钻石进出口数据彰显需求高景气度.17 2.3.供给端:上游压机供应紧张,催化毛坯生产环节向龙头集中.17 3.工业金刚石:微粉拉动需求稳中有增,单晶供给受限带来涨价潮工业金刚石:微粉拉动需求稳中有增,单晶供给受限带来涨价潮.20 3.1.需求端:单晶下游
12、工程需求稳定,光伏、半导体推升微粉市场爆发.20 3.2.供给端:头部企业规模、技术优势突出,短期产能受限存在涨价逻辑.21 4.力量钻石:力量钻石:技术设备基础领先,扩产助力培育钻石高增长技术设备基础领先,扩产助力培育钻石高增长.23 4.1.技术、设备构筑生产壁垒,业务协同增厚盈利水平.23 4.1.1.技术:自主掌握核心技术、持续加大研发投入,塑造产品竞争力.23 4.1.2.设备:高型号压机占比领先,优质设备商保障产能快速增长.24 4.1.3.业务结构:产品聚焦且协同,共享研发、客户、生产资源,降本增效.25 4.2.核心看点:扩产+产品升级,培育钻石业务迎量价齐升.26 4.2.1
13、.量方面:上市募资打破产能瓶颈,培育钻石销量成倍增长.26 4.2.2.价方面:培育钻石向高品级、大颗粒方向进阶,带动均价与毛利率大幅提升.28 5.盈利预测与投资建议盈利预测与投资建议.30 5.1.盈利预测.30 5.2.投资建议.32 6.风险提示风险提示.33 图表目录图表目录 图图 1:公司发展历程三个主要阶段:公司发展历程三个主要阶段.6 图图 2:公司股权结构及控股参股公司:公司股权结构及控股参股公司.7 图图 3:2018-2022H1 公司营业收入及增速公司营业收入及增速.8 图图 4:2018-2022H1 公司归母净利润及增速公司归母净利润及增速.8 图图 5:2018-
14、2022H1 公司分业务营业收入(单位:亿元)公司分业务营业收入(单位:亿元).8 图图 6:公司:公司 2022H1年业务结构年业务结构.8 图 7:力量钻石分业务毛利率(%).9 图图 8:可比公司金刚石单晶:可比公司金刚石单晶&培育钻石业务毛利率对比培育钻石业务毛利率对比.9 图图 9:可比公司金刚石微粉毛利率对比:可比公司金刚石微粉毛利率对比.9 图图 10:公司各项费用率控制良好:公司各项费用率控制良好.10 图图 11:可比公司管理费用率对比(:可比公司管理费用率对比(%).10 图图 12:公司净利率领先,:公司净利率领先,2022H1 达到达到 53.42%.10 图图 13:
15、HPHT高温高压法设备六面顶压机内部结构高温高压法设备六面顶压机内部结构.11 图图 14:CVD 技术合成钻石原理技术合成钻石原理.11 图图 15:真仿钻石理化属性对照:真仿钻石理化属性对照.11 4 公司深度分析/力量钻石 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。图图 16:培育钻石:培育钻石 GIA认证认证.11 图 17:全球天然钻石毛坯开采商占比(%).12 图 18:全球天然钻石年产量及增速.12 图 19:消费者在购买钻石时是否考虑可持续性.13 图 20:美国消费者购买培育钻的原因调查.13 图
16、21:天然钻石开采带来的环境污染远高于培育钻石生产.13 图 22:通用电气早期生产的合成钻石呈黄色.14 图 23:印度公司仅耗四周生产出 30.18 克拉的培育钻石.14 图图 24:施华洛世奇首批实验室培育彩钻,共有:施华洛世奇首批实验室培育彩钻,共有 16 种色调种色调.14 图图 25:培育钻石定制款粉钻与天然钻石黄钻价格对比:培育钻石定制款粉钻与天然钻石黄钻价格对比.14 图 26:全球培育钻石消费分布情况(2019).15 图 27:美国密歇根大学消费者信心指数.15 图 28:2022 年美国天然钻石戒指销量持续低于 2021 年同期.15 图 29:2022 年美国培育钻石戒
17、指销量显著高于 2021 年同期.15 图图 30:非婚配饰场景已经成为千禧一代购买钻石最大动机:非婚配饰场景已经成为千禧一代购买钻石最大动机.15 图图 31:培育钻石价格占天然钻石价格比例逐渐减小(以:培育钻石价格占天然钻石价格比例逐渐减小(以 1克拉、克拉、G 色、色、VS净度为例)净度为例).15 图 32:珠宝零售商陆续布局培育钻石.16 图 33:同品级培育钻石和天然钻石的终端毛利率对比.16 图 34:培育钻石品牌展开消费者教育.16 图图 35:印度培育钻石:印度培育钻石毛坯进口额及渗透率毛坯进口额及渗透率.17 图图 36:印度培育钻石裸钻出口额及渗透率:印度培育钻石裸钻出口
18、额及渗透率.17 图图 37:2020 年全球培育钻石产能分布年全球培育钻石产能分布.18 图图 38:大型号、锻造工艺压机生产效率更高:大型号、锻造工艺压机生产效率更高.18 图图 39:力量钻石采购的六面顶压机价格呈上升趋势(万元:力量钻石采购的六面顶压机价格呈上升趋势(万元/台)台).18 图图 40:高温高压法合成工艺难点:高温高压法合成工艺难点.19 图图 41:培育钻石产业链:培育钻石产业链.19 图图 42:2011-2020年我国基建投资规模及增速年我国基建投资规模及增速.21 图图 43:用于矿产开采的金刚石钻头:用于矿产开采的金刚石钻头.21 图图 44:2022-2025
19、年我国光伏新增装机量预测年我国光伏新增装机量预测.21 图图 45:2022-2025年我国集成电路市场规模预测年我国集成电路市场规模预测.21 图图 46:三磨所研制出中国第一台六面顶压机:三磨所研制出中国第一台六面顶压机.22 图图 47:2001-2020年我国金刚石单晶产量及增速年我国金刚石单晶产量及增速.22 图图 48:力量钻石单晶、微粉销售价格(元:力量钻石单晶、微粉销售价格(元/克拉)克拉).23 图图 49:公司拥有两大专业实验室:公司拥有两大专业实验室+五大核心支撑技术五大核心支撑技术.23 图图 50:公司注重研发投入,:公司注重研发投入,2021年研发费用率大幅上升年研
20、发费用率大幅上升.23 图 51:公司与郑州三磨所合资成立功能金刚石研究院.24 图 52:公司六面顶压机装机情况.24 图 53:2020 年末公司六面顶压机型号分布(台).25 图图 54:公司产品生产具有协同效应:公司产品生产具有协同效应.26 图 55:2018-2022Q1 公司金刚石单晶和培育钻石产能利用率.26 图 56:此次定增募资拟购臵六面顶压机 1800 台.26 图 57:定增募投项目达产后金刚石单晶产能将为现有 2.53 倍.27 图 58:定增募投项目达产后培育钻石产能将为现有 5.32 倍.27 图图 59:2018-2020年公司六面顶实际产能分布年公司六面顶实际
21、产能分布.27 图图 60:培育钻石和金刚石单晶生产调整转化比例培育钻石和金刚石单晶生产调整转化比例.27 5 公司深度分析/力量钻石 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。图 61:大颗粒培育钻石收入占比大幅提升.28 图 62:22Q1 6 克拉以上产品收入占比达 45.4%.28 图 63:不同重量产品的销售单价(元/克拉).29 图 64:不同重量产品的毛利率(%).29 图 65:公司对于不同品级产品的定义.29 图 66:各品级培育钻石均价均有提升(元/克拉).29 表表 1:公司三大类产品及图示:公
22、司三大类产品及图示.7 表表 2:HPHT与与 CVD 技术生产培育钻石对比技术生产培育钻石对比.11 表 3:根据 FCRF 预测未来 60 年将关闭的钻矿.12 表 4:六面顶压机主要生产厂商.20 表 5:培育钻石市场规模预测.20 表表 6:金刚石微粉主要生产企业:金刚石微粉主要生产企业.22 表表 7:公司产品质量检测标准要求高于行业标准:公司产品质量检测标准要求高于行业标准.24 表表 8:公司优:公司优势产品势产品.24 表表 9:公司:公司 2019-2020年向三磨所采购压机数量及金额年向三磨所采购压机数量及金额.25 表 10:不同型号六面顶压机规格及生产效率对比.25 表
23、 11:基于产能扩张的 2022-2024 年公司培育钻石销量预测.28 表 12:2022-2024 年公司培育钻石销售价格预测.30 表 13:公司培育钻石业务盈利预测.31 表 14:公司金刚石单晶业务盈利预测.31 表 15:公司金刚石微粉业务盈利预测.32 表 16:公司 2022-2024 年盈利预测.32 表 17:可比公司估值情况(截至 2022.8.25).33 6 公司深度分析/力量钻石 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。1.人造金刚石行业翘楚,培育钻石赛道新秀人造金刚石行业翘楚,培育钻石
24、赛道新秀 1.1.深耕人造金刚石行业十余载,孕育三大产品体系深耕人造金刚石行业十余载,孕育三大产品体系 力量钻石力量钻石以金刚石单晶产品起家,内生外延扩张产品版图,规模不断增长。以金刚石单晶产品起家,内生外延扩张产品版图,规模不断增长。2010 年公司由邵增明及其母李爱真出资成立,主要生产人造金刚石单晶;2016 年公司进军培育钻石市场;2017 年收购新源公司金刚石微粉业务,丰富产品品类,拓展下游应用。公司发展历程可分为三个阶段:公司发展历程可分为三个阶段:1)初创阶段(2010-2012 年),主要通过外购石墨芯柱,小批量生产金刚石单晶产品;2)创新发展阶段(2013-2016 年),通过
25、引进优秀技术人才、研究原材料配方技术逐步实现自主生产石墨芯柱,合成技术不断优化,同时扩大产能规模,产品质量和销量均得到大幅提升;3)巩固提升阶段(2017 年至今),公司收购新源公司金刚石微粉业务后,形成三大核心产品体系,业务规模快速扩大、品牌知名度不断提高。图图 1:公司发展历程三个主要阶段:公司发展历程三个主要阶段 资料来源:力量钻石招股书,安信证券研究中心 公司主要产品包括金刚石单晶、金刚石微粉、培育钻石三大类,产品结构丰富。公司主要产品包括金刚石单晶、金刚石微粉、培育钻石三大类,产品结构丰富。金刚石单晶和金刚石微粉具有超硬、耐磨、抗腐蚀等优良性能,是生产用于高硬脆、难加工材料的锯、切、
26、磨、钻等加工工具的核心耗材,根据颗粒形貌和应用领域不同,金刚石单晶产品可细分为磨削级单晶、锯切级单晶和大单晶,金刚石微粉产品可细分为研磨用微粉、线锯用微粉和其他工具用微粉。培育钻石产品在晶体结构完整性、透明度、折射率、色散等方面可与天然钻石相媲美,作为钻石消费领域的新兴选择可用于制作钻戒、项链、耳饰等各类钻石饰品及其他时尚消费品。7 公司深度分析/力量钻石 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。表表 1:公司三大类产品及图示:公司三大类产品及图示 产品类别产品类别 产品名称产品名称 产品特性产品特性 产品用途产品
27、用途 产品图示产品图示 金刚石单晶金刚石单晶 磨削级单晶 粒度范围集中在60/70目以细 用于制作砂轮、磨轮等磨削工具,多用于硬质合金、石材、陶瓷和玻璃等材料的磨削以及抛光等 锯切级单晶 粒度范围集中在 60/70目以粗,20/25以细 用于制作锯片、刀具等锯切工具,多用于大理石、花岗岩、混凝土建筑材料以及半导体硅片、光学玻璃、陶瓷等材料的锯断和切割等 大单晶 粒度范围集中在 20/25目以粗 用于制作金刚石钻头、刀具、修整器等工具,多用于有色金属、光学平面镜、芯片晶圆等的超精密加工及磨床砂轮修整 金刚石微粉金刚石微粉 研磨用微粉 粉体粗端粒径主要为 7m以下 用于制作研磨膏和研磨液等,多用于
28、精密元器件、精细陶瓷、液晶玻璃、宝石及半导体等产品的研磨和抛光 线锯用微粉 粉体粗端粒径主要为 7-14m 主要用于制作金刚石线锯等,多用于蓝宝石、单晶硅、多晶硅、精密陶瓷、磁性材料等硬脆材料的切割 其他工具用微粉 粉体粗端粒径主要为 14m以上 主要用于制作砂轮、磨片、复合片等其他工具,多用于陶瓷、石材和玻璃等材料的磨削 培育钻石培育钻石 白钻 重量在 0.1克拉以上的毛坯钻石,晶体洁净、无色、透明度高 主要用于制作钻戒、项链、耳饰、手链及其他轻奢饰品 资料来源:力量钻石招股书,安信证券研究中心 股权集中且激励机制完善,子公司股权集中且激励机制完善,子公司全方位全方位布局研发、生产、渠道。布
29、局研发、生产、渠道。上市后公司第一大股东邵增明直接和间接持股共计 41.28%,为公司实际控制人,第二大股东李爱真合计持股16.59%,二人系母子关系,公司股权结构集中稳固。商丘汇力持股 3.92%,为公司员工持股平台,持股人包括公司技术、销售、财务、生产、审计、行政各部门高管,股权激励机制完善,有利于公司长期稳定发展。公司全资控股三家子公司,分别负责全系列产品生产、培育钻石销售;参股河南省功能金刚石研究院,深度布局人造金刚石功能化应用创新研究。图图 2:公司股权结构及控股参股公司:公司股权结构及控股参股公司 资料来源:Wind,安信证券研究中心 8 公司深度分析/力量钻石 本报告版权属于安信
30、证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。1.2.财务数据优秀,发力培育钻石带动业绩高增长财务数据优秀,发力培育钻石带动业绩高增长 2021 年起年起公司培育钻石业务公司培育钻石业务快速发展快速发展,驱动营收和业绩大幅增长。,驱动营收和业绩大幅增长。分阶段来看:1)2018-2020 年,公司整体营收稳健增长,2020 年实现营收 2.45 亿元,三年复合增长率为 9.66%,培育钻石业务尚处于成长初期,营收占比较小;归母净利润较为稳定,其中 2019 年略有下滑,主要系线锯用金刚石微粉市场供求关系逐步回归平衡以及下游客户消化囤积的线
31、锯用微粉,金刚石微粉销售价格下降所致。2)2021 年起,公司培育钻石业务高速发展,2021年实现收入 1.97 亿元/+428.11%,收入占比达到 39.57%,成为公司第一大业务;在培育钻石业务增长带动下,2021 年公司整体营业收入实现 4.98 亿元,同比+103.50%,归母净利润实现 2.40 亿元,同比+228.17%;2022H1 培育钻石收入占比进一步提升至 49.60%,驱动营收增至 4.48 亿元/+105.14%,归母净利润增至 2.39 亿元/+121.39%。图图 3:2018-2022H1 公司营业收入及增速公司营业收入及增速 图图 4:2018-2022H1
32、公司归母净利润及增速公司归母净利润及增速 资料来源:力量钻石招股书,公司财报,安信证券研究中心 资料来源:力量钻石招股书,公司财报,安信证券研究中心 图图 5:2018-2022H1 公司分业务营业收入(公司分业务营业收入(单位:亿元单位:亿元)图图 6:公司:公司 2022H1 年年业务结构业务结构 资料来源:力量钻石招股书,公司财报,安信证券研究中心 资料来源:力量钻石招股书,公司财报,安信证券研究中心 毛利率水平领先同行,培育钻石毛利率水平领先同行,培育钻石业务带动业务带动整体盈利水平整体盈利水平提升提升。2021 年公司毛利率为64.07%/+20.69pcts,一方面是由于高毛利的培
33、育钻石占比增加,另一方面则是高品级大颗粒产品销售占比提高带动培育钻石自身的毛利率水平上升 14.56pcts 至 81.38%。同时由于下游市场需求旺盛、产品价格上涨,金刚石单晶、微粉毛利率也分别+18.49pcts、+9.66pcts。2022 年上半年,公司三大业务毛利率均有进一步提高,培育钻石/金刚石单晶/金刚石微粉毛利率分别达到 83.44%/57.94%/52.40%。由于同行业可比公司业务发展多元化,因此分业务选取不同公司进行对比,公司金刚石单晶、培育钻石业务毛利率显著高于可比公司,除产品结构略有差异外,公司生产的部分低品级金刚石单晶用于继续生产金刚石微粉,提高了整体毛利率,同时合
34、成设备的先进性显著提高了生产效率和产品品质;金2.04 2.21 2.45 4.98 4.48 0%20%40%60%80%100%120%00022H1营业收入(亿元)YOY(%,右轴)0.72 0.63 0.73 2.40 2.39-50%0%50%100%150%200%250%00.511.522.53200212022H1归母净利润(亿元)YOY(%,右轴)0.62 0.87 0.99 1.37 0.81 1.23 0.90 1.01 1.56 1.36 0.13 0.35 0.37 1.97 2.22 00.511.
35、522.5200212022H1金刚石单晶 金刚石微粉 培育钻石 18.11%30.47%49.60%1.82%金刚石单晶 金刚石微粉 培育钻石 其他 9 公司深度分析/力量钻石 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。刚石微粉业务毛利率略高于可比公司,主要系公司自产金刚石单晶生产金刚石微粉所致。图图 7:力量钻石分业务毛利率(力量钻石分业务毛利率(%)资料来源:力量钻石招股书,公司财报,安信证券研究中心 图图 8:可比公司可比公司金刚石单晶金刚石单晶&培育钻石培育钻石业务毛利率对比业务毛利率
36、对比 图图 9:可比公司金刚石微粉毛利率对比可比公司金刚石微粉毛利率对比 资料来源:力量钻石招股书,公司财报,安信证券研究中心 注:中兵红箭披露口径为包含金刚石单晶、培育钻石在内的整体超硬材料及制品业务。资料来源:力量钻石招股书,公司财报,安信证券研究中心 费用端控制良好,净利率费用端控制良好,净利率处于行业领先处于行业领先,管理费用较同行具备较大优势。,管理费用较同行具备较大优势。2018-2022H1,公司期间费用率呈现下降趋势,各项费用支出控制良好。其中仅研发费用率保持较高水平,系公司重视研发投入、研发团队建设,新产品与新技术开发持续加大所致。与同行相比,公司管理费用显著较低,具有相对优
37、势,主要是由于公司生产经营地处县城,且业务聚焦,管理体系相对简单,对应的职工薪酬等运营成本较低。受益于毛利率提高以及费用端控制良好,公司 2021 年净利率提高 18.26pcts 至 48.07%,处于行业领先水平,2022H1 净利率持续提高至 53.42%。30%40%50%60%70%80%90%200212022H1综合毛利率 金刚石单晶 金刚石微粉 培育钻石 46.18%42.74%46.92%71.75%76.62%35.39%32.52%37.31%43.45%54.73%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%20
38、0212022H1力量钻石 中兵红箭 54.54%48.24%40.36%50.02%52.40%38.93%42.88%42.58%30%35%40%45%50%55%60%200212022H1力量钻石 惠丰钻石 10 公司深度分析/力量钻石 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。图图 10:公司各项费用率控制良好:公司各项费用率控制良好 图图 11:可比公司管理费用率对比(可比公司管理费用率对比(%)资料来源:公司财报,安信证券研究中心 资料来源:公司财报,安信证券研究中心 图图 12
39、:公司净利率领先,:公司净利率领先,2022H1 达到达到 53.42%资料来源:公司财报,安信证券研究中心 2.培育钻石:需求风起,供给紧俏,行业加速向龙头集中培育钻石:需求风起,供给紧俏,行业加速向龙头集中 2.1.本质本质:实验室合成的真钻:实验室合成的真钻,HPHT、CVD 为主要生产方法为主要生产方法 培育钻石是由实验室合成的真钻,培育钻石是由实验室合成的真钻,HPHT、CVD 两种方法各有优势。两种方法各有优势。天然钻石形成于地下 100-300 公里处,约 4.5-6GPa 压强和 1000-1500条件下,碳元素经过上百万年的挤压汇聚成钻石,并通过火山运动带到地表。培育钻石由实
40、验室人工合成,方法一般有两种:高高温高压法(温高压法(HPHT 法)和化学气相沉积法(法)和化学气相沉积法(CVD 法)法),其中国内普遍使用的 HPHT 法就是利用六面顶压机模拟天然钻石的生长条件,将碳原子挤压成钻石;CVD 方法则是利用甲烷在超高温、低压条件下激发分解出活性碳原子,形成等离子体,降落在底部的晶种上沉淀结晶,最终获得一颗周围包裹着石墨的片状钻石。对比之下,HPHT 法速度快、成本低、颜色易控,适宜培育 1-5ct 大小的钻石,CVD 法得到的产品净度更高,适宜培育 5ct 以上的钻石。-2%0%2%4%6%8%10%12%14%200212022H1期间
41、费用率 销售费用率 管理费用率 财务费用率 研发费用率 0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%200212022Q1力量钻石 中兵红箭 惠丰钻石 35.41%28.53%29.81%48.07%53.42%7.02%4.80%4.25%6.46%21.90%28.65%15.20%23.06%25.96%0%10%20%30%40%50%60%200212022H1力量钻石 中兵红箭 惠丰钻石 11 公司深度分析/力量钻石 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。图图
42、13:HPHT 高温高压法设备六面顶压机内部结构高温高压法设备六面顶压机内部结构 图图 14:CVD 技术合成钻石原理技术合成钻石原理 资料来源:回形针,安信证券研究中心 资料来源:Apollo Diamond,培育钻石网,安信证券研究中心 表表 2:HPHT 与与 CVD 技术生产培育钻石对比技术生产培育钻石对比 高温高压法(高温高压法(HPHT)化学气相沉积法(化学气相沉积法(CVD)主要原料主要原料 石墨粉、金属触媒粉(催化剂)甲烷、氢气、氮气(催化剂)生产设备生产设备 六面顶压机 CVD沉积设备 合成环境合成环境 高温高压 高温低压 主要产品主要产品 金刚石单晶、培育钻石 金刚石膜、培
43、育钻石 优势优势 生产效率高、产量大 密闭高压环境下,不会渗入氮气,同时 C原子排列更加紧密,不易产生排列空缺导致的黑色斑点 由于没有催化剂杂质,净度更高 合成仓更大,更适用于生长大克拉的钻石 劣势劣势 催化剂含铁、钴、镍,影响钻石净度 催化剂氮气易导致钻石变黄 目前仍有较多技术难题尚未攻克,生产成本更高、效率低 应用程度应用程度 国内技术成熟,设备先进,应用广泛 国内尚处于研究阶段,设备需进口,应用较少 资料来源:力量钻石招股书,安信证券研究中心 物理化学性质与天然钻石一致,国际认证强化真钻属性。物理化学性质与天然钻石一致,国际认证强化真钻属性。在化学成分上,培育钻石和天然钻石都是由碳原子构
44、成,物理性质上,培育钻石硬度、折射率、色散值等核心指标与天然钻石相同,而与锆石、莫桑石等仿钻有本质区别。2015 年,国际标准化组织(ISO)首次颁布培育钻石标准,行业进入规范化运行阶段。2018 年美国联邦贸易委员会对钻石的定义进行调整,将实验室钻石纳入钻石大类,培育钻的真钻属性第一次获得官方认证。目前,全球三大珠宝鉴定机构 GIA、IGI、HRD 以及国内珠宝玉石质量监督检验中心 NGTC 均为培育钻石出具了验证证书,培育钻石同等享受天然钻石的 4C(克拉 Carat、颜色 Color、净度 Clarity、切工 Cut)标准分级。图图 15:真仿钻石理化属性对照:真仿钻石理化属性对照 图
45、图 16:培育钻石:培育钻石 GIA 认证认证 资料来源:凯丽希官网,安信证券研究中心 资料来源:GIA,安信证券研究中心 12 公司深度分析/力量钻石 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。2.2.需求端:性价比优势打开配饰市场,品牌入场加速需求释放需求端:性价比优势打开配饰市场,品牌入场加速需求释放 2.2.1.推动力:推动力:天然钻石供给收紧天然钻石供给收紧,培育钻石培育钻石走向量产化走向量产化+品质可控品质可控 未来未来 25 年年全球多个钻矿将陆续枯竭。全球多个钻矿将陆续枯竭。根据钻石观察,根据钻石观察
46、,目前全球已探明的天然钻石储量大约有 25 亿克拉,大约 40 个钻矿供应了市场上流通的 90%的天然钻石,主要集中在俄罗斯、澳大利亚、刚果等地。除非发生新的火山喷发或勘探技术出现质的飞跃,天然钻石面临开采殆尽。根据 FCRF(世界彩钻研究基金会),未来 25 年全球有 45 个知名的钻矿将会陆续枯竭,仅 5-6 个钻矿还有 40 年以上的开采寿命。表表 3:根据:根据 FCRF 预测未来预测未来 60 年将关闭的钻矿年将关闭的钻矿 时间时间 钻矿名称钻矿名称 1-5 年关闭的钻矿年关闭的钻矿 Marange,Victor,Argyle,Komsomolskaya,OrangeRiver,Ba
47、ken,International,Nyurbinskaya,Aikhal-Underground,Diavik,Jubilee 6-11 年关闭的钻矿年关闭的钻矿 Krone-Endora,Middle Orange River,Murowa,Almazy Anabara Placers,Orapa,Gahcho Kue 12-17 年关闭的钻矿年关闭的钻矿 Cullinan,Finsch,Koffiefontein,RenardEkati,Merlin,Grib,Williamson,Damtshaa,Lerala,Jwaneng,Kimberley 18-23 年关闭的钻矿年关闭的钻矿
48、Letlhakane,Karowe,Udachniy Underground,Verkhne-Munskoye 24-31 年关闭的钻矿年关闭的钻矿 Aikhal,Nyurba Placers,MirCatocaVenetia,Kao,Letseng,Ghaghoo 32-40 年关闭的钻矿年关闭的钻矿 Udachniy,Arkangelskaya,Somiluana 41-50 年关闭的钻矿年关闭的钻矿 Debmarine 51-60 年关闭的钻矿年关闭的钻矿 Koidu,Zarnitsa 资料来源:FCRF,安信证券研究中心 矿区关闭、地缘政治矿区关闭、地缘政治导致导致天然钻石天然钻石供给
49、供给进一步减少进一步减少,钻石的钻石的可持续性受到消费者关注。可持续性受到消费者关注。天然钻石毛坯开采被 ALROSA、De Beers、Rio Tinto、Petra Diamonds 等几大开采商高度垄断,从天然钻石毛坯年产量来看,2017 年达到峰值后呈下降趋势,尤其是 2020 年部分矿区关闭加上疫情下经济封锁、货运受限,天然钻石年产量跌至 1.11 亿克拉。基于地缘政治因素,俄罗斯的钻石供应受到制裁,进一步造成天然钻石的供给短缺。同时,当产品可持续性(是否环境&社会友好)受到更多的年轻消费者重视,钻石开采背后的道德(矿工的权益无法得到保证)、环境污染问题(根据 FrostSulliv
50、an 开采每克拉钻石产生的有害碳排放量为 57000 克)也成为争议焦点。图图 17:全球天然钻石毛坯开采商占比(全球天然钻石毛坯开采商占比(%)图图 18:全球天然钻石年产量及增速全球天然钻石年产量及增速 资料来源:贝恩咨询,安信证券研究中心 资料来源:贝恩咨询,安信证券研究中心 ALROSA,29%De Beers,34%Rio Tinto,3%Petra Diamonds,3%Others,30%ALROSADe BeersRio TintoPetra DiamondsOthers128 123 128 130 125 127 126 152 147 139 111 116-25%-20
51、%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%02040608002001620182020天然钻石毛坯年产量(百万克拉)YOY(%)13 公司深度分析/力量钻石 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。图图 19:消费者在购买钻石时是否考虑可持续性消费者在购买钻石时是否考虑可持续性 资料来源:贝恩咨询,安信证券研究中心 图图 20:美国消费者购买培育钻的原因调查美国消费者购买培育钻的原因调查 图图 21:天然钻石开采带来的环境污染远高于培育钻石生产天然钻石开采
52、带来的环境污染远高于培育钻石生产 资料来源:The Plum Club,安信证券研究中心 资料来源:FrostSullivan,安信证券研究中心 培育钻石从培育钻石从实验室实验室走向量产,合成周期、成本大幅降低,尺寸、颜色可控走向量产,合成周期、成本大幅降低,尺寸、颜色可控。早在 20 世纪50 年代,人造金刚石被生产出来用于工业,1970 年,通用电气制成了第一颗质量和尺寸都可进行刻面的合成钻石,80 年代中期,可切磨并用于首饰中的合成钻石已能够以商业化规模生产。但起初培育钻石普遍很小、呈黄色,随着技术成熟,大克拉、无色的培育钻石逐渐被生产出来。相比经过数亿年天然形成的稀有钻石,培育钻石合成
53、周期、成本大幅降低,高温高压法下生产仅需 7-10 天。同时,培育钻石在尺寸、颜色等方面具有较好的可控性,能满足消费者的个性化需求。例如 HPHT 法生产中加入孤立的氮或硼能分别得到黄色和蓝色的培育钻石,钻石生长结束后进行辐照和低温退火处理能够得到粉色系培育钻石,而相比之下特殊色调的天然钻石价格十分昂贵。性价比,62%道德因素,20%环保因素,18%14 公司深度分析/力量钻石 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。图图 22:通用电气早期生产的合成钻石呈黄色通用电气早期生产的合成钻石呈黄色 图图 23:印度公司
54、仅耗四周生产出印度公司仅耗四周生产出 30.18 克拉的培育钻石克拉的培育钻石 资料来源:钻石观察,安信证券研究中心 资料来源:钻石观察,安信证券研究中心 图图 24:施华洛世奇首批实验室培育彩钻,共有施华洛世奇首批实验室培育彩钻,共有 16 种色调种色调 图图 25:培育钻石定制款粉钻与天然钻石黄钻价格对比:培育钻石定制款粉钻与天然钻石黄钻价格对比 资料来源:IGI 国际宝石学院、安信证券研究中心 资料来源:小白光,De Beers官网,安信证券研究中心 2.2.2.拉动力:拉动力:培育钻培育钻石石成为消费降级下更理性的选择,非婚场景有望打开全新市场成为消费降级下更理性的选择,非婚场景有望打
55、开全新市场 理性消费理性消费+消费降级驱动美国消费者选择培育钻石。消费降级驱动美国消费者选择培育钻石。美国是培育钻石消费的最大市场,根据贝恩咨询 2019 年消费占比达到 80%左右。在小品牌提升性价比、居民贫富分化加剧、政府引导消费者回归理性的背景下,九十年代美国从品牌消费转入理性消费阶段。而面对当前通胀高企、经济环境恶化,美国居民对通胀和利率上行的担忧持续,根据密歇根大学统计数据,美国消费者信心指数呈明显下滑,8 月份达到 55.10/-22%。CNBC 在 7 月进行的全美经济调查也显示,有 65%的消费者会减少娱乐活动的开支、40%以上的消费者选择会减少杂货的消费。因此在理性消费和消费
56、降级的趋势下,培育钻石作为天然钻石的“平替”在美国市场热度持续提高。从 Tenoris 披露的美国订婚戒指销量来看,2022 年以来天然钻石戒指销量一直低于 2021 年同期,五月降幅为 11.6%,而培育钻石销量相比 2021 年显著提高且持续上升,五月同比+73%。15 公司深度分析/力量钻石 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。图图 26:全球培育钻石消费分布情况(全球培育钻石消费分布情况(2019)图图 27:美国密歇根大学消费者信心指数美国密歇根大学消费者信心指数 资料来源:贝恩咨询,安信证券研究中心
57、 资料来源:Wind,安信证券研究中心 图图 28:2022 年美国天然钻石戒指销量持续低于年美国天然钻石戒指销量持续低于 2021 年年同期同期 图图 29:2022 年美国年美国培育培育钻石戒指销量钻石戒指销量显著高显著高于于 2021 年年同期同期 资料来源:Tenoris,安信证券研究中心 资料来源:Tenoris,安信证券研究中心 非婚配饰场景崛起,培育钻石凭借非婚配饰场景崛起,培育钻石凭借更高的性价比更高的性价比和更灵活的设计有望打开全新市场。和更灵活的设计有望打开全新市场。从需求动机来看,钻石分婚庆和日常配饰两种佩戴场景,婚庆场景低频、高客单、仪式隆重,日常配饰场景高频、低客单、
58、轻松灵活。根据 De Beers 2019 年对中美两国千禧一代购买钻石动机的调查,中、美两国年轻消费者选择犒劳自己这一理由的比例分别为 29%、46%日常配饰场景已成为千禧一代购买钻石最大动机。不同于婚庆场景对隆重性的要求,日常配饰场景下钻石的隆重属性被削弱,消费者更加关注钻石饰品本身的价格和款式、设计。根据贝恩咨询数据,同等级培育钻石价格占天然钻石价格比重逐渐减小,2021 年培育钻石平均零售价、批发价仅分别为天然钻石的 30%、14%。培育钻石更高的性价比契合日常配饰需求,加上更具有可塑性,将在非婚场景下打开全新的消费市场。图图 30:非婚配饰场景已经成为千禧一代购买钻石最大动机非婚配饰
59、场景已经成为千禧一代购买钻石最大动机 图图 31:培育钻石价格占天然钻石价格比例逐渐减小培育钻石价格占天然钻石价格比例逐渐减小(以(以 1 克克拉、拉、G 色、色、VS净度为例)净度为例)资料来源:De Beers,安信证券研究中心 资料来源:贝恩咨询,安信证券研究中心 美国,80%中国,10%其他国家和地区,10%0204060801001---03美国:密歇根大学消费者信心指数 0%10%20%30%40%50%美国 中国 65%50%50%35%30%55%20%20%20%14%0%10%20%30%40%5
60、0%60%70%200202021零售价格比例 批发价格比例 16 公司深度分析/力量钻石 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。2.2.3.加速:加速:零售珠宝商入局推进消费者教育,催化需求释放零售珠宝商入局推进消费者教育,催化需求释放 终端零售高毛利吸引品牌纷纷入场,加速消费者教育,催化需求释放。终端零售高毛利吸引品牌纷纷入场,加速消费者教育,催化需求释放。根据全球知名钻石分析师 Paul Ziminisky 在其网站上发布的报告,刨除品牌溢价,对于相同品级(圆形、无色、VS 净度)的裸
61、钻,培育钻石销售毛利率可达到天然钻石的 1.8 倍。丰厚的利润空间成为大批珠宝零售商积极布局培育钻石的重要动力。全球市场,施华洛世奇于 2017 年推出培育钻石品牌 Diama,钻石龙头戴比尔斯 2018 年推出培育钻石饰品品牌 Lightbox,珠宝品牌潘多拉 2021 年宣布全面采用培育钻石生产新系列产品,22 年 6 月法国奢侈品巨头 LVMH 联合两家机构向以色列培育钻石生产商 LUSIX 共同投资 9000 万美元;国内市场,除新兴的独立培育钻石品牌如小白光、凯丽希之外,传统珠宝品牌如豫园、周大福、曼卡龙等都陆续推出针对配饰市场的培育钻石品牌。对于目前仍处于发展初期的培育钻石行业,品
62、牌端先行发力造势,通过各种营销手段宣传培育钻石概念、提升消费者认知和接受度,能够极大促进早期市场打开和需求释放。根据 MVEye 调研,2018-2020 年,美国消费者对于培育钻石的认知度已经由 58%上升至 80%,对于培育钻石品牌的认知度由 49%提升至 69%。图图 32:珠宝零售商陆续布局培育钻石珠宝零售商陆续布局培育钻石 资料来源:各品牌官网,安信证券研究中心 图图 33:同品级培育钻石和天然钻石的终端毛利率对比同品级培育钻石和天然钻石的终端毛利率对比 图图 34:培育钻石品牌展开消费者教育培育钻石品牌展开消费者教育 资料来源:Paul Ziminisky,安信证券研究中心 资料来
63、源:小红书,安信证券研究中心 58%63%61%60%63%45%34%40%30%35%40%45%50%55%60%65%0.5克拉 1克拉 1.5克拉 2克拉 培育钻石 天然钻石 17 公司深度分析/力量钻石 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。2.2.4.验证:验证:印度培育钻石进出口数据彰显需求高景气度印度培育钻石进出口数据彰显需求高景气度 钻石市场晴雨表印度进出口钻石市场晴雨表印度进出口数据数据中培育钻石渗透率大幅增长,彰显下游需求高景气度。中培育钻石渗透率大幅增长,彰显下游需求高景气度。印度作为全
64、球钻石中游切割打磨中心(根据贝恩咨询,占全球 90%以上产能),其进口的打磨前的毛坯钻及出口的打磨后的裸钻数据可以反映钻石行业的景气度。GJEPC 数据显示自 2019 年开始,培育钻石毛坯及裸钻两者无论从绝对数额、同比增速,还是从渗透率角度都呈现明显的上升趋势,这与 2018 年开始上游生产技术突破(更大克拉、颜色更好)、下游品牌商加快布局直接相关。自 2018 年 6 月至 2022 年 6 月,印度培育钻石毛坯进口额渗透率从 0.5%提升至 7.7%,培育钻石裸钻出口额渗透率从 0.7%提升至 6.9%。图图 35:印度培育钻石毛坯进口额及渗透率:印度培育钻石毛坯进口额及渗透率 资料来源
65、:GJEPC,安信证券研究中心 注:进口额渗透率=培育钻石毛坯进口额/(培育钻石+天然钻石毛坯进口额)图图 36:印度培育钻石裸钻出口额及渗透率:印度培育钻石裸钻出口额及渗透率 资料来源:GJEPC,安信证券研究中心 注:出口额渗透率=培育钻石裸钻出口额/(培育钻石+天然钻石裸钻出口额)2.3.供给端:上游压机供应紧张,催化毛坯生产环节向龙头集中供给端:上游压机供应紧张,催化毛坯生产环节向龙头集中 全球培育钻石近半产能在中国,国内全球培育钻石近半产能在中国,国内 HPHT 技术占主导。技术占主导。根据贝恩咨询数据,2020 年全球宝石级培育钻石毛坯产量约 700 万克拉,在地区分布上,中国产量
66、最大,约 300 万克拉,占比约为 40%,随后是印度(占比约 20%)、美国、新加坡、俄罗斯、欧洲和中东地区。0%2%4%6%8%10%12%00.511.522.52018.06 2018.11 2019.04 2019.09 2020.02 2020.07 2020.12 2021.05 2021.10 2022.03印度培育钻石毛坯进口额(亿美元)培育钻石进口额渗透率(%,右轴)0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%00.20.40.60.811.21.41.61.822018.06 2018.11 2019.04 2019.09 2020.02 2020.07 2020.12 20
67、21.05 2021.10 2022.03印度培育钻石裸钻出口额(亿美元)培育钻石出口额渗透率(%,右轴)18 公司深度分析/力量钻石 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。国内厂商主要使用 HPHT 方法制备毛坯钻石,头部企业有中南钻石(中兵红箭子公司)、力量钻石、郑州华晶(豫金刚石)等,少数厂家采用 CVD 技术,如上海征世、宁波晶钻、超然、沃尔德等,目前规模尚小。图图 37:2020 年全球培育钻石产能分布年全球培育钻石产能分布 资料来源:贝恩咨询,安信证券研究中心 重资产属性叠加钻石品质高要求,设备、资金
68、、技术壁垒高筑,强者恒强。重资产属性叠加钻石品质高要求,设备、资金、技术壁垒高筑,强者恒强。设备方面,行业内头部玩家压机数量均在几百上千台,新进入者很难凭借几十台压机获得客户的青睐,同时随着压机大型化、新型锻造工艺的出现,设备先进性也成为衡量实力的重要标准。资金方面,一套六面顶压机包括活塞、钉锤在内总价在 100-200 万元左右,腔体越大价格越高,行业呈现鲜明的重资产属性,资金门槛较高。技术方面,由于消费级培育钻石强调 4C标准,对毛坯大小、质量要求较高,而 HPHT 方法下合成块配方与超高温高压工艺均具有高技术壁垒,不同技术会对应影响产品的良率、克拉、颜色与净度好坏,拥有大量研发、生产经验
69、积累的头部厂家具备技术上的先发优势。图图 38:大型号、锻造工艺压机生产效率更高:大型号、锻造工艺压机生产效率更高 图图 39:力量钻石采购的力量钻石采购的六面顶压机价格呈上升趋势六面顶压机价格呈上升趋势(万元(万元/台)台)资料来源:力量钻石招股书,中国机床工具工业协会,安信证券研究中心 资料来源:公司公告,安信证券研究中心 80.5 85 87.5 105 105 108 112 02040608002020212022Q1铸造750 锻造800 19 公司深度分析/力量钻石 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾
70、页。各项声明请参见报告尾页。图图 40:高温高压法合成工艺难点:高温高压法合成工艺难点 资料来源:力量钻石招股书,安信证券研究中心 受环保政策干预,当前压机供应紧张,催化行业集中度进一步提升。受环保政策干预,当前压机供应紧张,催化行业集中度进一步提升。铰链梁是压机核心零部件,由于受到环保政策干预,生产铰链粱的小厂家几乎全部倒闭,产能集中到大央企、军工企业,而后者则因铰链粱利润微薄而扩产动力较弱,导致行业内铰链粱供应紧缺,进一步造成下游压机制造环节产能受限。根据中国超硬材料网数据,截至 2021 年全国约有10000 台六面顶压机,其中生产培育钻石的六面顶压机约有 3000 台。目前压机制造大厂
71、有洛阳启明、焦作天宝、桂林桂冶、三磨所、田中科美等,头部毛坯厂商在生产工业级金刚石阶段就与压机制造厂形成长期良好合作关系,加上更强的资金实力,有利于和设备供应商形成绑定、提早锁定压机产能。图图 41:培育钻石产业链:培育钻石产业链 资料来源:各公司官网,公开电话会议,公司公告,安信证券研究中心 20 公司深度分析/力量钻石 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。表表 4:六面顶压机主要生产厂商六面顶压机主要生产厂商 厂商名称厂商名称 年产能(台)年产能(台)主要客户主要客户 缸径(缸径(mm)天宝恒祥天宝恒祥 1
72、000 中南钻石、华晶金刚石、阳泉煤业等 560-800 洛阳启明洛阳启明 500 华晶金刚石、金渠超硬、昌润钻石、四方达等 650-1000 博泰圣莎拉博泰圣莎拉 22年 7月项目达产后可实现年产500台-650-950 三磨所三磨所 2021年 200-300台,预计 2022年底400-450 力量钻石 650-1000 田中科美田中科美-650-850 资料来源:各公司官网,超硬材料网,安信证券研究中心 预计预计 2025 年全球培育钻石毛坯规模将达到年全球培育钻石毛坯规模将达到 225亿元,行业五年复合增速达亿元,行业五年复合增速达 37%。我们基于以下假设:1)由于 2021 年多
73、个大矿产量回升、矿区的疫情应对能力加强,2021 年天然钻石毛坯产量有所反弹,增速达到 4.5%,我们预计 2022 年天然钻石毛坯产量仍将保持约 4%的增速,但由于钻石矿产资源有限、未来天然钻石毛坯供给增长缓慢,预计 2023-2025 年将维持每年2%的增速;2)消费者认知逐步提升、零售端需求旺盛、上游供给扩张,至 2025 年培育钻石毛坯渗透率预计达到 18%;3)长期来看产能扩张会使得培育钻石供给增加、价格下行,但短期内由于产能限制且技术进步带动高品级、大克拉培育钻石占比提高,价格预计略有上升,假设 2025 年毛坯价格为800 元/克拉;4)考虑到培育钻石切磨加工过程中的损耗,一般
74、3 克拉毛坯切割成 1 克拉裸钻;5)预计培育钻石裸钻价格基本稳定在 1 万元/克拉。基于以上假设,我们预计至 2025 年,全球培育钻石毛坯市场规模达到 225 亿元,5 年CAGR 为 37%;裸钻市场规模达到 937 亿元,5 年 CAGR 为 33%。表表 5:培育钻石市场规模预测:培育钻石市场规模预测 2018 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 2025E 全球天然钻石毛坯产量(万克拉)全球天然钻石毛坯产量(万克拉)14700 13900 11100 11600 12064 12305 12551 12802 YOY(%)-3.3%-5.4%-20.1
75、%4.5%4.0%2.0%2.0%2.0%培育钻石毛坯产量(万克拉)培育钻石毛坯产量(万克拉)150 600 700 900 1193 1678 2215 2810 YOY(%)300.0%16.7%28.6%32.6%40.6%32.0%26.9%全球钻石毛坯产量全球钻石毛坯产量 14850 14500 11800 12500 13257 13983 14766 15613 培育钻石培育钻石毛坯毛坯渗透率(渗透率(%)1.0%4.1%5.9%7.2%9%12%15%18%培育钻石毛坯单价(元培育钻石毛坯单价(元/克拉)克拉)600 600 700 720 750 780 800 培育钻石毛坯
76、市场规模(亿元)培育钻石毛坯市场规模(亿元)0 36 42 63 86 126 173 225 YOY 16.7%50.0%36.4%46.5%37.3%30.1%培育钻石裸钻产量(万克拉,培育钻石裸钻产量(万克拉,3:1 切磨系数)切磨系数)50 200 233 300 398 559 738 937 培育钻石裸钻单价(元培育钻石裸钻单价(元/克拉)克拉)10000 10000 10000 10000 10000 10000 10000 10000 培育钻石裸钻市场规模(亿元)培育钻石裸钻市场规模(亿元)50 200 233 300 398 559 738 937 YOY 300.0%16.
77、7%28.6%32.6%40.6%32.0%26.9%资料来源:贝恩咨询,公司公告,天猫旗舰店及终端门店,安信证券研究中心测算 3.工业金刚石:微粉拉动需求稳中有增,单晶供给受限带来涨价潮工业金刚石:微粉拉动需求稳中有增,单晶供给受限带来涨价潮 3.1.需求端:单晶下游工程需求稳定,光伏、半导体推升微粉市场爆发需求端:单晶下游工程需求稳定,光伏、半导体推升微粉市场爆发 21 公司深度分析/力量钻石 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。工业单晶主要应用于建筑工程和矿采,需求坚挺。工业单晶主要应用于建筑工程和矿采,
78、需求坚挺。金刚石单晶具备超硬、耐磨、抗腐蚀等性能,通常被制作成锯、切、磨、钻等工具,应用于建材石材的加工、矿产资源勘探采掘等。建材加工方面,城镇化快速推进支撑基础设施建设投资规模稳定增长,带动金刚石工具需求扩张;矿产采掘方面,矿产资源形势紧张,地质找矿逐步由浅层向深层、超深层过渡,金刚石单晶在钻进效果、经济等方面优势凸显。除此之外,下游产品金刚石微粉、复合超硬材料等市场需求增长也将为金刚石单晶市场带来广阔空间。图图 42:2011-2020 年我国基建投资规模及增速年我国基建投资规模及增速 图图 43:用于矿产开采的金刚石钻头:用于矿产开采的金刚石钻头 资料来源:Wind,安信证券研究中心 资
79、料来源:马可波罗网,安信证券研究中心 微粉持续拓展高端应用,受益光伏、半导体等产业高增长。微粉持续拓展高端应用,受益光伏、半导体等产业高增长。金刚石微粉是由金刚石单晶加工形成的一种超硬超细磨料,可直接用于精密器材的研磨抛光,也可制作成金刚石线锯用于蓝宝石、硅片等硬脆材料的切割。2017 年金刚石线锯切割技术开始广泛应用于光伏硅片领域,并带动线锯用微粉市场需求爆发,目前正在半导体芯片领域进行验证和推广。下游光伏行业持续增长,根据中国光伏行业协会预测,2021-2025 年光伏新增装机量复合增速在 13%-19%;同时半导体芯片领域正高速发展,根据前瞻产业研究院预测,2021-2025 年我国集成
80、电路市场规模复合增速将达到 19%,金刚石线锯技术在该领域的持续渗透下,金刚石微粉市场需求将大幅提升。图图 44:2022-2025 年我国光伏新增装机量预测年我国光伏新增装机量预测 图图 45:2022-2025 年年我国集成电路我国集成电路市场规模市场规模预测预测 资料来源:中国光伏行业协会,安信证券研究中心 资料来源:前瞻产业研究院,安信证券研究中心 3.2.供给端:头部企业规模、技术优势突出,短期产能受限存在涨价逻辑供给端:头部企业规模、技术优势突出,短期产能受限存在涨价逻辑 中国垄断全球金刚石单晶近九成产量,国内行业格局可类比培育钻石。中国垄断全球金刚石单晶近九成产量,国内行业格局可
81、类比培育钻石。1965 年郑州磨料磨具磨削研究所研制出中国第一台六面顶压机,生产效率较同时期其他国家的两面顶压机提高近 20 倍,从此带动中国人造金刚石产业规模快速提升。自 2000 年起,我国成为全球最0%5%10%15%20%25%0246802011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020我国基础设施建设投资规模(万亿元)YOY(%)0204060800023E2025E保守情况(GW)乐观情况(GW)0%5%10%15%20%25%30%050000
82、0002500020022E2024E中国集成电路行业市场规模(亿元)YOY(%)22 公司深度分析/力量钻石 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。大人造金刚石生产国,根据中国磨料磨具工业年鉴,2001-2020 年我国金刚石单晶产量从16 亿克拉增至 145 亿克拉,增长了 8 倍。根据力量钻石招股书,截至目前,我国金刚石单晶产量占全球总产量的 90%以上,掌握绝对垄断权。由于金刚石单晶和培育钻石的生产设备互通,工业级单晶的行业格局也与培育钻石基本一致,根据中国机床工具工业协会超硬材料分
83、会统计,2019 年力量钻石金刚石单晶产量在国内人造金刚石生产企业中排名第 4 位。图图 46:三磨所研制出中国第一台六面顶压机三磨所研制出中国第一台六面顶压机 图图 47:2001-2020 年我国金刚石单晶产量及增速年我国金刚石单晶产量及增速 资料来源:三磨所,安信证券研究中心 资料来源:中国磨料磨具工业年鉴,安信证券研究中心 金刚石微粉行业集中度有望提升,力量钻石地位优势领先。金刚石微粉行业集中度有望提升,力量钻石地位优势领先。金刚石微粉生产企业多数规模较小,小厂家受限于产能和技术水平,产品多用于低端制造,行业内规模和技术实力较强的企业主要有惠丰钻石、联合精密、力量钻石等。在线锯用微粉市
84、场,力量钻石凭借突出的产品质量和性能,已基本覆盖国内金刚石线锯生产,市场份额行业领先。随着应用领域向高端产业拓展,对金刚石微粉的产品性能和品质要求提高,行业集中化趋势加强,力量钻石等头部企业有望受益。表表 6:金刚石微粉主要生产企业:金刚石微粉主要生产企业 公司公司 概况概况 惠丰钻石惠丰钻石 新三板挂牌企业,主要从事金刚石微粉和金刚石破碎整形料的研发、生产和销售。联合精密联合精密 主要从事精密研磨抛光材料及其制品的研发、生产和销售,主要产品包括金刚石微粉、纳米金刚石、研磨膏、研磨液、氧化铝以及磨砂轮、磨头等精密磨具 力量钻石力量钻石 公司线锯用微粉在粒度粗细、分布宽度、粒度组成偏心率、颗粒形
85、状等方面表现突出,与金刚石线锯行业诸多具有较强行业影响力的下游客户达成合作关系,包括杨凌美畅、岱勒新材、常熟华融、恒星科技、盛利维尔、三超新材、高测股份、贝卡尔特等知名客户 资料来源:力量钻石招股书,安信证券研究中心 培育钻石高景气度挤占产能,工业金刚石或迎来涨价。培育钻石高景气度挤占产能,工业金刚石或迎来涨价。从产业链来看:上游压机设备供给紧俏;中游受培育钻石高景气影响,各厂商扩大相关业务,根据产业调研 2021 年行业新增产能几乎全部用于生产培育钻石,有限的产能向培育钻石倾斜,一定程度上影响了工业金刚石单晶的产量;下游金刚石单晶、微粉在工业领域需求偏刚性。多重因素叠加下工业金刚石价格上涨势
86、头已现,2021 年 1 月鄂州市金刚石工具行业宣布,因原材料价格上涨,决定金刚石刀头涨幅 20%,金刚石烧结磨轮、电镀轮上调 20%-30%,金刚石刀头成品片涨幅30%。力量钻石公告也显示,供需结构变化以及高品级产品占比提升下,力量钻石金刚石单晶、微粉销售价格均表现出上升趋势。-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%0204060800003200520072009200172019我国金刚石单晶产量(亿克拉)YOY(%)23 公司深度分析/力量钻石 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属
87、于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。图图 48:力量钻石单晶、微粉销售价格(元:力量钻石单晶、微粉销售价格(元/克拉)克拉)资料来源:力量钻石招股书,安信证券研究中心 4.力量钻石:力量钻石:技术设备基础领先,扩产助力培育钻石高增长技术设备基础领先,扩产助力培育钻石高增长 4.1.技术、设备构筑生产壁垒,业务协同增厚盈利水平技术、设备构筑生产壁垒,业务协同增厚盈利水平 4.1.1.技术:自主掌握核心技术、持续加大研发投入,塑造产品竞争力技术:自主掌握核心技术、持续加大研发投入,塑造产品竞争力 掌握自主知识产权,持续加大研发掌握自主知识产权,持续加大研发投入投
88、入。董事长邵增明先生在人造金刚石领域深耕二十多年,带领公司技术团队攻克多项人造金刚石生产关键技术。公司建有两个专业实验室,通过自主研发掌握了人造金刚石生产的五大核心支撑技术,形成了相对完备的核心技术体系。截止 2022H1 公司已获得授权专利 46 项以及河南省高新技术特色产业基地首批骨干企业等众多荣誉称号。此外,公司注重研发投入,研发费用率接近行业龙头中兵红箭,2021 年上升至 5.33%,规模效应摊薄下 2022H1 为 4.62%。图图 49:公司:公司拥有两大专业实验室拥有两大专业实验室+五大核心支撑技术五大核心支撑技术 图图 50:公司注重研发投入,公司注重研发投入,2021 年年
89、研发费用率研发费用率大幅大幅上升上升 资料来源:力量钻石招股书,安信证券研究中心 资料来源:Wind,安信证券研究中心 强研发高质控,构建产品优势地位。强研发高质控,构建产品优势地位。在强研发背景下,公司在高品级大颗粒培育钻石、线锯用微粉等细分市场处于领先地位,并获得相关技术类奖项。在产品生产和质量管理方面,公司自行建立了比行业标准更加严格的质量检测标准,有效保障产品质量。目前,公司凭借技术创新和产品质量已经成功进入诸多国内外人造金刚石制品企业和钻石饰品生产加工企业的合格供应商名单。根据定增计划披露,公司在研项目共 8 个,包括“优质大颗粒培育钻石高产合成技术”、“锻造梁金刚石压机合成技术研究
90、”等,拟投资 1.4 亿元建设研发中心,为丰富产品结构和提升核心竞争力提供技术支撑 0.19 0.21 0.3 0.36 0.37 0.31 0.36 0.39 00.050.10.150.20.250.30.350.40.4520022Q1金刚石单晶 金刚石微粉 3.86%4.17%4.07%5.33%4.62%4.59%5.50%4.82%5.18%4.91%3%4%4%5%5%6%6%200212022H1力量钻石 中兵红箭 24 公司深度分析/力量钻石 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告
91、尾页。各项声明请参见报告尾页。表表 7:公司产品:公司产品质量检测标准要求高于行业标准质量检测标准要求高于行业标准 标准标准 粒度组成粒度组成 堆积密度堆积密度 外部杂质含量外部杂质含量 行业标准行业标准 粒度偏差7%1.35g/cm-2.00g/cm 0.5%-1%公司标准公司标准 粒度偏差5%1.45g/cm-2.10g/cm 0.3%-0.8%资料来源:力量钻石招股书,JB/T 7989-2012超硬磨料人造金刚石技术条件,安信证券研究中心 表表 8:公司优势产品:公司优势产品 细分领域细分领域 技术优势技术优势 奖项奖项 高品级大颗粒培育钻石高品级大颗粒培育钻石 公司可实现无色、黄色两
92、大系列培育钻石的优质合成,已经批量化生产 3-10 克拉大颗粒高品级培育钻石,处于实验室技术研究阶段的大颗粒培育钻石已突破30克拉 2019 年被河南省科学技术厅认定为科学技术成果 线锯用微粉线锯用微粉 公司线锯用微粉在粒度粗细、分布宽度、粒度组成偏心率、颗粒形状等方面表现突出,客户群体已基本涵盖国内金刚石线锯生产的主要企业,国内市场份额处于行业领先地位-超细金刚石单晶超细金刚石单晶 产品晶型完整、杂质少、透明度好、热稳定性高,可实现尺寸误差范围 0.3m-0.03m的超高精加工 2020 年被河南省人民政府评定为河南省科学技术进步三等奖 IC 芯片超精加工用特种芯片超精加工用特种异型八面体金
93、刚石尖晶异型八面体金刚石尖晶 公司是国内较早实现 IC 芯片超精加工用特种异型八面体金刚石尖晶批量化生产的企业 2019 年被河南省科学技术厅认定为科学技术成果 资料来源:公司公告,安信证券研究中心 4.1.2.设备:高型号压机占比领先,优质设备商保障产能快速增长设备:高型号压机占比领先,优质设备商保障产能快速增长 与郑州三磨所密切合作,保障高型号压机供给。与郑州三磨所密切合作,保障高型号压机供给。郑州三磨所(郑州磨料磨具磨削研究所有限公司)系上市公司国机精工全资子公司,是我国磨料磨具行业唯一综合性研究开发机构,曾研制出中国第一台六面顶压机,在压机设备生产方面具备深厚的工艺积淀。2018 年力
94、量钻石与三磨所共同投资成立功能金刚石研究院,2019 年开始向三磨所采购其自主研发的 800 锻造六面顶压机。2019-2020 年,公司与三磨所已签订合同的压机采购数量为 136 台,而根据国机精工公告,三磨所压机当年年产量在 200-300 台左右,力量钻石已成为三磨所重要大客户。在三磨所压机供应保障下,公司得以保持较快的扩产速度,2021 年、2022 年一季度分别新增六面顶压机 274 台、87 台,平均每月新增投产 20-30 台。图图 51:公司与郑州三磨所合资成立功能金刚石研究院公司与郑州三磨所合资成立功能金刚石研究院 图图 52:公司六面顶压机装机情况公司六面顶压机装机情况 资
95、料来源:力量钻石招股书,安信证券研究中心 资料来源:公司公告,安信证券研究中心 210 261 345 619 706 050030000500600700800200212022Q1期末累计六面顶压机数量(台)期间新增压机数(台,右轴)25 公司深度分析/力量钻石 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。表表 9:公司公司 2019-2020 年向三磨所采购压机数量及金额年向三磨所采购压机数量及金额 合同编号合同编号 采购数量(台)采购数量(台)合
96、同金额含税(万元)合同金额含税(万元)LLZS/PD-(ZZSM)20190505-01 16 1680 LLZS/PD-(ZZSM)20190703-01 25 2625 LLZS/PD-(ZZSM)20190703-02 25 2625 LLZS/PD-(ZZSM)20190703-03 25 2625 LLZS/PD-(ZZSM)20190703-04 25 2625 LLZS/PD-(ZZSM)20201216-01 20 2100 合计合计 136 14280 资料来源:公司公告,安信证券研究中心 高型号压机占比领先行业,高型号压机占比领先行业,生产效率具备明显优势生产效率具备明显优
97、势。六面顶压机的型号代表其油缸直径,一般情况下合成腔体越大,合成产量越高。公司拥有多套大腔体压机设备,截止 2021 年末已装机投产的 700 及以上六面顶压机占比约为 90%,而 2020 年末行业平均水平不足20%,因此公司在合成设备先进性及生产效率方面具备领先优势。表表 10:不同型号六面顶压机:不同型号六面顶压机规格及生产效率对比规格及生产效率对比 800(锻造)(锻造)800(铸造)(铸造)700 650 铰链梁材质铰链梁材质 锻造 42CrMo合金钢 铸造 35CrMo 铸造 35CrMo 铸造 35CrMo 油缸直径(油缸直径(mm)800 800 700 650 单产均值单产均
98、值 400-500ct 320ct-360ct 280ct-320ct 200ct 资料来源:力量钻石招股书,安信证券研究中心 图图 53:2020 年末公司六面顶压机型号分布(台)年末公司六面顶压机型号分布(台)资料来源:力量钻石招股书,安信证券研究中心 4.1.3.业务结构:产品聚焦且协同,共享研发、客户、生产资源,降本增效业务结构:产品聚焦且协同,共享研发、客户、生产资源,降本增效 三大产品彼此协同,提高公司经营效率。三大产品彼此协同,提高公司经营效率。公司聚焦人造金刚石研发生产,形成单晶、微粉、培育钻石三大核心品类,产品结构完备同时也高度统一,能够共享研发技术成果和下游客户资源,在生产
99、流程中更体现出较强的协同关系,全方位促进公司高效经营。一方面,单晶与微粉属于上下游关系,单晶产品经过破碎、球磨、提纯、分选等深加工工序制成微粉产品,公司同时经营单晶、微粉可以增加金刚石单晶附加值,提高产品周转率,从而增强公司的盈利能力;另一方面,培育钻石和工业单晶均使用六面顶压机设备进行合成,仅需使用不同原材料配方、设定不同的合成工艺参数即可在两种产品中切换,设备方面的共通性使得公司能够灵活调整产能配臵,快速响应市场需求。800,128,37%750,40,11%700,147,43%650,30,9%800 750 700 650 26 公司深度分析/力量钻石 本报告版权属于安信证券股份有限
100、公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。图图 54:公司产品生产具有协同效应:公司产品生产具有协同效应 资料来源:力量钻石招股书,安信证券研究中心 4.2.核心看点:扩产核心看点:扩产+产品升级,培育钻石产品升级,培育钻石业务业务迎量价齐升迎量价齐升 4.2.1.量方面:上市募资打破产能瓶颈,培育钻石销量成倍增长量方面:上市募资打破产能瓶颈,培育钻石销量成倍增长 两次两次募募资资打破产能瓶颈,打破产能瓶颈,达产后培育钻石产能达产后培育钻石产能有望有望翻五倍翻五倍。2018-2022Q1 公司金刚石单晶和培育钻石产能利用率均超过 95%,2022
101、Q1 培育钻石生产已超负荷运转,六面顶压机新增产能被下游需求快速消化,培育钻石市场崛起背景下公司产能瓶颈问题突出。公司 IPO募资计划投入 5.2 亿元新建生产基地,其中约 70%金额用于购臵六面顶压机 320 台,目前仍处于建设期,2022Q1 已分别实现培育钻石、金刚石单晶产能 16.03 万克拉、24671 万克拉。由于无法满足快速增长的市场需求,公司通过定增拟募资不超过 40 亿进一步扩大产能,预计购臵六面顶压机 1800 台,根据募集说明书,本次募投项目达产后,培育钻石和金刚石单晶将分别在现有年产能(64 万克拉/年、98685 万克拉/年)基础上分别新增加 277 万克拉/年 和
102、150,660 万克拉/年,为现有产能 5.32 倍、2.53 倍,将为培育钻石生产销售打开增量空间。(注:现有年产能按照 2022Q1 产能*4 计算)图图 55:2018-2022Q1 公司金刚石单晶和培育钻石产能利用率公司金刚石单晶和培育钻石产能利用率 图图 56:此次定增募资拟购臵六面顶压机此次定增募资拟购臵六面顶压机 1800 台台 资料来源:公司公告,安信证券研究中心 资料来源:公司公告,安信证券研究中心 99.90%99.41%97.73%96.60%96.01%96.02%99.46%96.67%97.78%101.12%93%94%95%96%97%98%99%100%101
103、%102%200212022Q1金刚石单晶 培育钻石 210 261 345 619 706 706 1800 0500025003000200212022Q1 定增募投新增压机投产后 定增募资购机量(台)期末压机投产装机量(台)27 公司深度分析/力量钻石 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。图图 57:定增募投项目达产后定增募投项目达产后金刚石单晶产能金刚石单晶产能将为现有将为现有 2.53 倍倍 图图 58:定增募投项目达产后定增募投项目达
104、产后培育钻石产能培育钻石产能将为现有将为现有 5.32 倍倍 资料来源:公司公告,安信证券研究中心 注:现有年产能即2022年产能按照2022Q1产能*4计算 资料来源:公司公告,安信证券研究中心 注:现有年产能即2022年产能按照2022Q1产能*4计算 现有产能灵活切换现有产能灵活切换将为将为培育钻石培育钻石生产贡献可观增量。生产贡献可观增量。项目投产后公司产能规模翻番,同时,公司培育钻石产能渗透率还相对较低,根据招股书数据计算,2020 年公司用于生产培育钻石的压机数量仅占实际使用压机数量的 31.6%,公司根据市场需求能及时调整产能在工业单晶和培育钻石间的配臵,若将原本用于生产金刚石单
105、晶的设备转换成生产培育钻石,也将贡献可观增量。图图 59:2018-2020 年公司六面顶实际产能分布年公司六面顶实际产能分布 图图 60:培育钻石和金刚石单晶生产调整转化比例培育钻石和金刚石单晶生产调整转化比例 资料来源:力量钻石招股书,安信证券研究中心 资料来源:公司公告,安信证券研究中心 预计预计 2022-2024 年公司培育钻石销量分别实现年公司培育钻石销量分别实现 161%/71%/49%的的增长。增长。(1)考虑到短期内培育钻石行业供不应求的高景气度依旧持续,公司募资扩大厂房建设、购入新设备,公司压机装机速度不断提升(2021 年平均每月装机 22.8 台,22Q1 平均每月装机
106、 29 台),综合公司募投计划及装机速度我们预计 2022-2024 每年新增六面顶压机450/500/500 台,对应压机总数达到 1069/1569/2069 台;(2)由于新购入设备需要分批逐步进行安装、调试,故新增压机并非全年运转,我们预计2022-2024 年压机利用率(此处指相对于期末压机总数的实际使用率,而非产能利用率)分别为 78%/80%/82%;(3)根据募资计划公司新增产能将重点用于生产培育钻石,且原本用于单晶生产的设备仍然 有 转 换 空 间,预 计 2022-2024 年 用 于 培 育 钻 石 生 产 的 压 机 占 比 分 别 提 升 至55%/60%/65%;(
107、4)单机培育钻石产量=单柱理论产量*单台压机年产合成柱数量,其中单柱产量随合成技术进步和合成时间的延长而逐步提升,预计 2022-2024 年每台单机产量分别达到050000020000025000030000020021 2022E 2023E 2024E 2025E定增募投项目达产 金刚石单晶(万克拉/年)050030035040020021 2022E 2023E 2024E 2025E定增募投项目达产 培育钻石(万克拉/年)79.8%62.8%68.4%20.2%37.2%31.6%0%10%20%
108、30%40%50%60%70%80%90%100%201820192020培育钻石(%)金刚石单晶(%)28 公司深度分析/力量钻石 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。1890/1968/2000 克拉;(5)公司产能释放情况较好,下游市场需求旺盛,预计培育钻石产能利用率、产销率分别保持在 99%、95%。综合以上假设,我们预计 2022-2024 年公司培育钻石销量分别达到 82/139/207 万克拉,同比+161%/+71%/+49%。表表 11:基于产能扩张:基于产能扩张的的 2022-2024 年公
109、司培育钻石销量预测年公司培育钻石销量预测 2018 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 年末六面顶压机数量(台)年末六面顶压机数量(台)210 261 345 619 1069 1569 2069 压机利用率(压机利用率(%)91%81%73%-91%81%73%当期实际使用压机平均台数(台)当期实际使用压机平均台数(台)191 211 251-834 1255 1697 培育钻石实际使用压机平均台数(台)培育钻石实际使用压机平均台数(台)39 78 79-459 753 1103 单机产单机产能能(克拉(克拉/台)台)1661 1643 1781 1890 19
110、68 2000 产能(万克拉)产能(万克拉)6 13 14 33 87 148 221 YOY 101%10%136%160%71%49%产能利用率产能利用率 96%99%97%98%99%99%99%产量(万克拉)产量(万克拉)6 13 14 33 86 147 218 产销率产销率 86%120%100%96%95%95%95%销量(万克拉)销量(万克拉)5 15 14 31 82 139 207 YOY 190%-11%128%161%71%49%资料来源:公司公告,安信证券研究中心 注:2021年未列示数据为当期未披露 4.2.2.价方面:培育钻石向高品级、大颗粒方向进阶,带动均价价方
111、面:培育钻石向高品级、大颗粒方向进阶,带动均价与毛利率与毛利率大幅提升大幅提升 大颗粒培育钻石占比增加带动大颗粒培育钻石占比增加带动产品产品均价、毛利率提升。均价、毛利率提升。随着公司加大技术的研发力度,培育钻石产品实现从无到有、从低品级小碎钻的零星生产到大颗粒高品级培育钻石批量供应。2018-2020 年公司 1 克拉以上培育钻石收入占比从 8.26%提升至 89.21%,基本实现由碎钻到克拉钻的升级转型,2021 年起大颗粒产品产销量迅速提升,2022Q1 3 克拉以上培育钻石收入占比增长至 94.00%,其中 6 克拉以上占比达到 45.29%。由于颗粒越大的培育钻石销售单价相对更高,产
112、品销售结构的变化使得培育钻石销售单价、整体毛利率均大幅提升。随着产品生产工艺、稳定性的提高,公司各品级培育钻石均价也实现较快增长,2020 年特等品、一等品均价分别提升 79.5%/76.3%。图图 61:大颗粒培育钻石收入占比大幅提升大颗粒培育钻石收入占比大幅提升 图图 62:22Q1 6 克拉以上产品收入占比达克拉以上产品收入占比达 45.4%资料来源:力量钻石招股书,公司公告,安信证券研究中心 资料来源:力量钻石招股书,公司公告,安信证券研究中心 注:其他主要为未列入颗粒等级指标的零碎产品,下同 8.26%65.74%89.21%0.00%8.68%28.34%91.09%94.00%0
113、%20%40%60%80%100%120%200212022Q11克拉以上收入占比(%)3克拉以上收入占比(%)11.4%39.1%45.3%40.4%51.9%48.7%40.1%8.7%5.4%8.0%0.2%0.6%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%202020212022Q1其他 3克拉以下 3-6克拉 6克拉以上 29 公司深度分析/力量钻石 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。图图 63:不同重量产品的销售单价(元不同重量产品的销售单价(元/克拉
114、)克拉)图图 64:不同重量产品的不同重量产品的毛利率毛利率(%)资料来源:公司公告,安信证券研究中心 资料来源:公司公告,安信证券研究中心 图图 65:公司对于不同品级产品的定义公司对于不同品级产品的定义 图图 66:各品级培育钻石均价均有提升(元各品级培育钻石均价均有提升(元/克拉)克拉)资料来源:公司公告,安信证券研究中心 资料来源:公司公告,安信证券研究中心 预计预计 2022-2024 年公司培育钻石均价分别年公司培育钻石均价分别为为 686/722/742 元元/克拉克拉。(1)在毛坯大小上,2022Q1 公司 3 克拉以上、6 克拉以上培育钻石收入占比已提升至94.00%、45.
115、29%,根据定增募集说明书目前公司已经批量化生产 2-10 克拉大颗粒高品级培育钻石,处于实验室技术研究阶段的大颗粒培育钻石可达到 30 克拉,随着大颗粒占比提升,培育钻石均价将继续上涨;(2)根据公司公开交流信息,目前 1-3 克拉的裸钻在终端销售中最受欢迎,对应毛坯为 3-10 克拉;(2)在毛坯品质方面,随着先进设备陆续投产和技术工艺进步,未来高品级产品占比有望继续提升。、00500600700800202020212022Q16克拉以上 3-6克拉 3克拉以下 其他 合计-40%-20%0%20%40%60%80%100%202020212022Q16克拉以上 3
116、-6克拉 3克拉以下 其他 合计371.16 299.73 77.19 441.7 302.75 109.2 792.67 533.79 129.15 00500600700800900特等 一等 其他 201820192020 30 公司深度分析/力量钻石 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。表表 12:2022-2024 年公司培育钻石销售价格预测年公司培育钻石销售价格预测 2020 2021 2022E 2023E 2024E 6 克拉以上(元克拉以上(元/克拉)克拉)620.54
117、704 739 776 799 yoy 13%5%5%3%销量(万克拉)销量(万克拉)1 11 34 60 91 销量占比销量占比 5%35%42%43%44%销售额(万元)销售额(万元)425 7720 25291 46491 72916 销售额占比销售额占比 11%39%45%46%47%3-6 克拉(元克拉(元/克拉)克拉)484.36 691 725 747 762 yoy 43%5%3%2%销量(万克拉)销量(万克拉)3 15 37 66 97 销量占比销量占比 23%48%46%47%47%销售额(万元)销售额(万元)1510 10242 27193 48936 74277 销售额
118、占比销售额占比 40%52%49%49%48%3 克拉以下(元克拉以下(元/克拉)克拉)298.79 421 497 512 512 yoy 41%18%3%0%销量(万克拉)销量(万克拉)5 4 7 10 12 销量占比销量占比 37%13%8%7%6%销售额(万元)销售额(万元)1499 1723 3243 4998 6375 销售额占比销售额占比 40%9%6%5%4%其他(元其他(元/克拉)克拉)61.46 27 49 51 51 yoy -56%80%5%0%销量(万克拉)销量(万克拉)5 1 3 4 6 销量占比销量占比 36%4%4%3%3%销售额(万元)销售额(万元)300 3
119、5 159 214 319 销售额占比销售额占比 8%0%0%0%0%总销量(万克拉)总销量(万克拉)14 31 82 139 207 合计销售额(万元)合计销售额(万元)3734 19720 55887 100640 153887 合计均价(元合计均价(元/克拉)克拉)273 632 686 722 742 资料来源:公司公告,安信证券研究中心 5.盈利预测与盈利预测与投资建议投资建议 5.1.盈利预测盈利预测(1)培育钻石业务培育钻石业务 需求持续高景气,公司用于培育钻石生产的压机成倍增长,接近满产满销,带来销量快速提升;公司大克拉产品占比快速增加、产品品质提高,带动培育钻石均价和毛利率提
120、升,后续由于行业供给快速增加,价格和毛利率或略有承压。预计公司培育钻石产品 2022-2024 年销量同比+161%/+71%/+49%,均价分别为 686/722/742 元/克拉,毛利率分别为83.13%/83.02%/82.87%,预 计 实 现 收 入5.59/10.06/15.39亿 元,同 比+183%/+80%/+53%。31 公司深度分析/力量钻石 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。表表 13:公司培育钻石业务盈利预测:公司培育钻石业务盈利预测 2018 2019 2020 2021 2022
121、E 2023E 2024E 销量(万克拉)销量(万克拉)5 15 14 31 82 139 207 YOY 185%-11%128%161%71%49%均价(元均价(元/克拉)克拉)242 228 273 632 686 722 742 销售收入(百万元)销售收入(百万元)13 35 37 197 559 1006 1539 YOY 170%6%428%183%80%53%毛利率毛利率 48.49%61.21%66.82%81.38%83.13%83.02%82.87%资料来源:公司公告,安信证券研究中心 (2)金刚石单晶业务金刚石单晶业务 受下游微粉需求拉动,同时公司新增设备陆续投产增加产能
122、,金刚石单晶销量将有提高。短期内由于单晶市场整体供不应求,价格出现较大上涨,后续随着各厂家调整产能分配,供给紧俏预计得以缓解。而公司技术工艺升级,高品级大单晶产品占比提高,对价格和毛利 率 将 起 到 一 定 支 撑 作 用。我 们 预 计 金 刚 石 单 晶 产 品 2022-2024 年 销 量 同 比+25%/+40%/+20%,每 克 拉 价 格 为0.35/0.37/0.37元,毛 利 率 分 别 为57.92%/56.49%/54.75%,预计分别实现收入 1.86/2.71/3.26 亿元,同比+36%/+46%/+20%。表表 14:公司金刚石单晶业务盈利预测:公司金刚石单晶业
123、务盈利预测 2018 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 产能(万克拉)产能(万克拉)60149 57998 57665 88221 124273 173619 208425 YOY -4%-1%53%41%40%20%产能利用率产能利用率 100%99%98%97%97%97%97%产量(万克拉)产量(万克拉)60088 57656 56356 85222 120544 168411 202172 产销率产销率 43%81%83%99%88%88%88%销量(百万克拉)销量(百万克拉)25991 46805 46956 84711 106079 148201 1
124、77911 YOY 80%0%80%25%40%20%均价(元均价(元/克拉)克拉)0.24 0.19 0.21 0.30 0.35 0.37 0.37 销售收入(百万元)销售收入(百万元)62 87 99 137 186 271 326 YOY 41%14%38%36%46%20%毛利率毛利率 45.69%35.32%39.44%57.93%57.92%56.49%54.75%资料来源:公司公告,安信证券研究中心 注:由于金刚石单晶部分自用于公司微粉产品生产,故此处由产销率计算出的销量并非全部计入销售收入 (3)金刚石微粉业务金刚石微粉业务 受益光伏和集成电路行业高速增长,且线锯用微粉为公司
125、优势产品,预计公司微粉销量保持较快增长。受到上游原材料单晶价格及供求关系影响,微粉产品价格及毛利率将短期内保持较高水平后略有下滑。预计金刚石微粉产品 2022-2024 年销量同比+55%/+10%/+10%,价格为每克拉 0.36/0.36/0.35 元,毛利率分别为 51.50%/50.00%/48.00%,分别实现收入2.43/2.67/2.86 亿元,同比+56%/+10%/+7%。32 公司深度分析/力量钻石 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。表表 15:公司金刚石微粉业务盈利预测:公司金刚石微粉业
126、务盈利预测 2018 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 产能(万克拉)产能(万克拉)43678 45750 49148 49148 68808 75689 83257 YOY 5%7%0%40%10%10%产能利用率产能利用率 90%64%76%103%100%100%100%产量(万克拉)产量(万克拉)39363 29380 37363 50657 68808 75689 83257 产销率产销率 69%83%86%86%98%98%98%销量(百万克拉)销量(百万克拉)27318 24265 32035 43621 67432 74175 81592 YOY
127、 -11%32%36%55%10%10%均价(元均价(元/克拉)克拉)0.54 0.37 0.31 0.36 0.36 0.36 0.35 销售收入(百万元)销售收入(百万元)123 90 101 156 243 267 286 YOY -27%12%55%56%10%7%毛利率毛利率 54.54%48.24%40.36%50.02%51.50%50.00%48.00%资料来源:公司公告,安信证券研究中心 综合以上三大板块业务盈利预测,我们预计力量钻石 2022-2024 年分别实现总营收9.97/15.57/21.64 亿元,同比+100%/+56%/+39%,实现归母净利润 5.25/8.
128、48/12.10 亿元,同比+119%/+62%/+43%。表表 16:公司:公司 2022-2024 年盈利预测年盈利预测 单位:百万元单位:百万元 2018A 2019A 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入营业收入 204 221 245 498 997 1557 2164 YOY(%)9%11%104%100%56%39%培育钻石收入培育钻石收入 13 35 37 197 559 1006 1539 YOY(%)170%6%428%183%80%53%毛利率毛利率 48.49%61.21%66.82%81.38%83.13%83.02%82.87%金刚石
129、单晶收入金刚石单晶收入 62 87 99 137 186 271 326 YOY(%)41%14%38%36%46%20%毛利率毛利率 45.69%35.32%39.44%57.93%57.92%56.49%54.75%金刚石微粉收入金刚石微粉收入 123 90 101 156 243 267 286 YOY(%)-27%12%55%56%10%7%毛利率毛利率 54.54%48.24%40.36%50.02%51.50%50.00%48.00%其他业务收入其他业务收入 6 8 7 8 10 12 14 YOY(%)52%-12%10%20%20%20%毛利率毛利率 32.15%15.46%1
130、9.08%17.00%17%17%17%毛利毛利 104 97 106 319 699 1124 1593 综合综合毛利率毛利率 50.85%43.95%43.38%64.07%70.08%72.23%73.61%销售费用率销售费用率 1.4%1.9%1.7%1.1%1.0%0.9%0.9%管理费用率管理费用率 6.3%3.5%3.4%3.1%2.6%2.4%2.3%研发费用率研发费用率 3.9%4.2%4.1%5.3%5.3%5.2%5.0%净利润净利润 72 63 73 240 525 848 1210 YOY(%)-12%16%228%119%62%43%净利率净利率 35.42%28.
131、53%29.81%48.07%52.65%54.49%55.90%资料来源:公司公告,安信证券研究中心 5.2.投资建议投资建议 给予“买入-A”评级。预计力量钻石 2022-2024 年分别实现归母净利润 5.25/8.48/12.10 亿元,对应 EPS为 4.35/7.02/10.02 元。我们选取人造金刚石毛坯生产的头部企业中兵红箭作为可比公司,综合考虑公司培育钻石收入高增长的确定性、公司相比同行更高的培育钻石 33 公司深度分析/力量钻石 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。业务占比以及同业估值,给予
132、公司 2022 年 55x PE,对应目标股价 239.21 元。表表 17:可比公司估值情况:可比公司估值情况(截至(截至 2022.8.25)收入(亿元)收入(亿元)归母净利(亿元)归母净利(亿元)PE 股票代码股票代码 公司名称 最新市值(亿元)2021 2022E 2023E 2024E 2021 2022E 2023E 2024E 2022E 2023E 2024E 000519.SZ 中兵红箭 448.0 75.1 92.9 109.3 128.3 4.9 10.1 15.1 17.9 44 30 4 839725.BJ 惠丰钻石 24.3 2.2 53.9 65.6 77.7 0
133、.6 4.1 4.9 5.9 6 5 4 301071.SZ 力量钻石 257.3 5.0 10.0 15.6 21.6 2.4 5.3 8.5 12.1 49 30 21 资料来源:Wind,安信证券研究中心 注:惠丰钻石数据为wind一致预测结果,力量钻石、中兵红箭为安信证券研究中心预测 6.风险提示风险提示 1)宏观经济和市场需求波动风险宏观经济和市场需求波动风险 公司主要产品为金刚石单晶、金刚石微粉和培育钻石,产品终端应用广泛,涵盖建材、勘探、半导体等国民经济诸多领域,市场需求会受到宏观经济及政策等多方面因素的影响,如未来出现宏观经济下滑、政策调整等不利因素造成下游行业景气程度变化或市
134、场需求下降,公司客户可能会相应削减订单量,将导致公司经营业绩的波动。2)新冠疫情反复的风险)新冠疫情反复的风险 若国内疫情反复、全球疫情无法得到有效控制,将对公司生产经营、物流运输产生不利影响,导致业绩下滑.3)市场竞争加剧风险市场竞争加剧风险 中国人造金刚石生产参与企业数量众多,国内市场竞争激烈,培育钻石作为新兴产品,市场前景广阔,吸引了越来越多的国内外生产商布局,加剧了行业的竞争,可能导致公司出现客户流失、市场份额下降等情况。4)募投项目不能达到预期效益的风险募投项目不能达到预期效益的风险 若市场环境发生变化、项目实施过程中发生不可预见因素等导致项目延期或无法实施,将导致投资项目无法产生预
135、期效益。5)上游六面顶压机供应不足的风险)上游六面顶压机供应不足的风险 六面顶压机为公司金刚石单晶、培育钻石生产的核心设备,若未来所需采购的六面顶压机出现价格上涨、供应商提供的设备质量不满足要求,公司未能与压机供应商保持稳定的业务关系,可能会出现压机供应短缺、中断的情形,进而对公司业务经营及财务造成不利影响。34 公司深度分析/力量钻石 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。财务报表预测和估值数据汇总财务报表预测和估值数据汇总 利润表利润表 财务指标财务指标 (百万元百万元)2020 2021 2022E 202
136、3E 2024E (百万元百万元)2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入营业收入 244.9 498.4 997.5 1,556.6 2,164.4 成长性成长性 减:营业成本 138.1 179.1 298.4 432.2 571.3 营业收入增长率 10.7%103.5%100.2%56.0%39.1%营业税费 0.9 3.8 5.2 8.5 13.3 营业利润增长率 16.3%225.9%119.6%61.5%42.6%销售费用 4.7 5.6 9.8 14.5 19.0 净利润增长率 15.6%228.2%119.2%61.5%42.7%管理费用 8.3 15
137、.3 25.9 40.5 52.8 EBITDA 增长率 10.2%180.1%119.0%57.2%39.8%研发费用 10.0 26.6 52.6 80.2 108.9 EBIT 增长率 6.4%214.4%126.1%61.5%42.6%财务费用 2.0 2.4-NOPLAT 增长率 17.4%222.7%117.3%61.5%42.7%资产减值损失-2.6-0.9-2.5-2.0-1.8 投资资本增长率 18.2%70.7%100.5%-3.2%7.7%加:公允价值变动收益-净资产增长率 19.5%115.2%44.0%54.6%48.3%投资和汇兑收益 0.2 0.2 0.5 0.3
138、 0.4 营业利润营业利润 85.0 277.1 608.6 983.0 1,401.3 利润率利润率 加:营业外净收支-0.2-0.0-0.1-0.1-0.1 毛利率 43.6%64.1%70.1%72.2%73.6%利润总额利润总额 84.8 277.1 608.5 982.9 1,401.3 营业利润率 34.7%55.6%61.0%63.2%64.7%减:所得税 11.8 37.5 83.4 134.8 191.3 净利润率 29.8%48.1%52.6%54.5%55.9%净利润净利润 73.0 239.6 525.1 848.1 1,210.0 EBITDA/营业收入 46.0%6
139、3.3%69.2%69.7%70.1%EBIT/营业收入 35.0%54.0%61.0%63.2%64.7%资产负债表资产负债表 运营效率运营效率 2020 2021 2022E 2023E 2024E 固定资产周转天数 331 319 298 251 190 货币资金 128.1 257.4 352.1 1,197.5 2,134.0 流动营业资本周转天数 54-15 8 6-1 交易性金融资产-149.4-流动资产周转天数 499 389 314 335 417 应收帐款 60.3 61.1 321.1 250.0 466.9 应收帐款周转天数 85 44 69 66 60 应收票据-存货
140、周转天数 153 82 75 69 64 预付帐款 2.0 3.9 2.1 8.0 6.5 总资产周转天数 1,002 801 647 606 622 存货 97.1 129.8 284.7 315.3 454.8 投资资本周转天数 446 321 304 256 188 其他流动资产 88.5 100.7 79.6 89.6 90.0 可供出售金融资产-投资回报率投资回报率 持有至到期投资-ROE 16.4%25.0%38.1%39.8%38.3%长期股权投资 2.9 2.9 2.9 2.9 2.9 ROA 9.2%16.8%24.3%27.5%27.5%投资性房地产-ROIC 27.0%7
141、3.6%93.7%75.5%111.3%固定资产 274.7 609.4 1,040.1 1,133.1 1,150.9 费用率费用率 在建工程 93.8 26.9 15.4 11.1 8.2 销售费用率 1.9%1.1%1.0%0.9%0.9%无形资产 29.5 28.9 38.4 43.8 47.2 管理费用率 3.4%3.1%2.6%2.6%2.4%其他非流动资产 18.1 53.2 25.5 28.1 33.0 研发费用率 4.1%5.3%5.3%5.2%5.0%资产总额资产总额 795.0 1,423.5 2,161.8 3,079.5 4,394.5 财务费用率 0.8%0.5%0
142、.0%0.0%0.0%短期债务 10.0 11.0 68.8 124.6 122.8 四费/营业收入 10.2%10.0%8.9%8.7%8.4%应付帐款 150.3 118.9 373.3 344.3 573.4 偿债能力偿债能力 应付票据 72.2 161.2 152.3 301.7 346.6 资产负债率 44.0%32.7%36.2%30.7%28.0%其他流动负债 43.3 63.3 81.6 64.3 80.1 负债权益比 78.6%48.5%56.7%44.4%39.0%长期借款-44.9 44.9 44.9 44.9 流动比率 1.36 1.98 1.54 2.23 2.81
143、其他非流动负债 73.9 65.9 61.3 67.0 64.7 速动比率 1.01 1.62 1.12 1.85 2.40 负债总额负债总额 349.8 465.2 782.2 946.8 1,232.5 利息保障倍数 43.09 111.12 少数股东权益-分红指标分红指标 股本 45.3 60.4 120.7 120.7 120.7 DPS(元)-0.50 0.37 0.79 1.50 留存收益 400.3 898.5 1,258.8 2,011.9 3,041.2 分红比率 0.0%25.2%8.4%11.2%14.9%股东权益股东权益 445.2 958.3 1,379.5 2,13
144、2.7 3,161.9 股息收益率 0.0%0.2%0.2%0.3%0.6%现金流量表现金流量表 业绩和估值指标业绩和估值指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 2020 2021 2022E 2023E 2024E 净利润 73.0 239.6 525.1 848.1 1,210.0 EPS(元)1.61 3.97 4.35 7.02 10.02 加:折旧和摊销 29.7 48.3 81.8 101.9 115.7 BVPS(元)3.69 7.94 11.43 17.66 26.19 资产减值准备 2.6 0.9-2.5-2.0-1.8 PE(X)143.2 58.2
145、53.1 32.9 23.0 公允价值变动损失-PB(X)62.6 29.1 20.2 13.1 8.8 财务费用 2.0 4.2-P/FCF 645.7 692.4 1,266.8 29.6 24.8 投资损失-0.2-0.2-0.5-0.3-0.4 P/S 113.8 55.9 28.0 17.9 12.9 少数股东损益-EV/EBITDA-53.6 40.0 24.7 17.1 营运资金的变动 0.9-28.5-108.1 127.9-70.0 CAGR(%)126.5%71.6%102.6%126.5%71.6%经营活动产生现金流量经营活动产生现金流量 100.2 288.1 495.
146、7 1,075.6 1,253.5 PEG 1.1 0.8 0.5 0.3 0.3 投资活动产生现金流量投资活动产生现金流量-92.7-514.7-360.1-195.7-133.6 ROIC/WACC 2.6 7.0 8.9 7.2 10.6 融资活动产生现金流量融资活动产生现金流量 0.6 272.0-41.0-34.5-183.3 REP-4.3 2.8 3.4 2.1 资料来源:资料来源:Wind资讯,安信证券研究中心预测资讯,安信证券研究中心预测 35 公司深度分析/力量钻石 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参
147、见报告尾页。公司评级体系公司评级体系 收益评级:收益评级:买入 未来 6-12 个月的投资收益率领先沪深 300 指数 15%以上;增持 未来 6-12 个月的投资收益率领先沪深 300 指数 5%至 15%;中性 未来 6-12 个月的投资收益率与沪深 300 指数的变动幅度相差-5%至 5%;减持 未来 6-12 个月的投资收益率落后沪深 300 指数 5%至 15%;卖出 未来 6-12 个月的投资收益率落后沪深 300 指数 15%以上;风险评级:风险评级:A 正常风险,未来 6-12 个月投资收益率的波动小于等于沪深 300 指数波动;B 较高风险,未来 6-12 个月投资收益率的波
148、动大于沪深 300 指数波动;分析师声明分析师声明 本报告署名分析师声明,本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格,勤勉尽责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责,保证信息来源合法合规、研究方法专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据,特此声明。本公司具备证券投资咨询业务资格的说明本公司具备证券投资咨询业务资格的说明 安信证券股份有限公司(以下简称“本公司”)经中国证券监督管理委员会核准,取得证券投资咨询业务许可。本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务。发布证券研究报告,是证券投资咨询业务的一种基本形式,本公司可以
149、对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析,形成证券估值、投资评级等投资分析意见,制作证券研究报告,并向本公司的客户发布。36 公司深度分析/力量钻石 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。免责声明免责声明 。本公司不会因为任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告基于已公开的资料或信息撰写,但本公司不保证该等信息及资料的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映本公司于本报告发布当日的判断,本报告中的证券或投资标的价格、价值及投资带来的收入可能会波动。在不同时期,
150、本公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态,本公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料,但不保证及时公开发布。同时,本公司有权对本报告所含信息在不发出通知的情形下做出修改,投资者应当自行关注相应的更新或修改。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点,一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准,如有需要,客户可以向本公司投资顾问进一步咨询。在法律许可的情况下,本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易,也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务
151、,提请客户充分注意。客户不应将本报告为作出其投资决策的惟一参考因素,亦不应认为本报告可以取代客户自身的投资判断与决策。在任何情况下,本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议,无论是否已经明示或暗示,本报告不能作为道义的、责任的和法律的依据或者凭证。在任何情况下,本公司亦不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。本报告版权仅为本公司所有,未经事先书面许可,任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表、转发或引用本报告的任何部分。如征得本公司同意进行引用、刊发的,需在允许的范围内使用,并注明出处为“安信证券股份有限公司研究中心”,且不得对本报告进行任何有悖原意的引
152、用、删节和修改。本报告的估值结果和分析结论是基于所预定的假设,并采用适当的估值方法和模型得出的,由于假设、估值方法和模型均存在一定的局限性,估值结果和分析结论也存在局限性,请谨慎使用。安信证券股份有限公司对本声明条款具有惟一修改权和最终解释权。Tabl e_Address 安信证券研究中心安信证券研究中心 深圳市深圳市 地地 址:址:深圳市福田区福田街道福华一路深圳市福田区福田街道福华一路 119 号安信金融大厦号安信金融大厦 33 楼楼 邮邮 编:编:518026 上海市上海市 地地 址:址:上海市虹口区东大名路上海市虹口区东大名路638号国投大厦号国投大厦3层层 邮邮 编:编:200080 北京市北京市 地地 址:址:北京市西城区阜成门北大街北京市西城区阜成门北大街 2 号楼国投金融大厦号楼国投金融大厦 15 层层 邮邮 编:编:100034